机构研报精选的微博 - 水晶球财经网

【光大证券-新冠肺炎系列报告之三暨血制品行业深度报告：危中寻机，疫情之后杀出一条“血”路】
　　◆疫情之下，公共卫生事件催化血制品行业不断发展　　疫情之下，血制品行业影响深远；历史上多次公共卫生事件，如艾滋病、疯牛病、非典等，都对血制品行业的发展成熟起到了明显的促进作用，一方面是监管层面各类法规制度持续完善，另一方面是血制品在临床应用的普及程度、渗透率持续提升。　　◆中... 展开全文

收起查看原文

光大证券-新冠肺炎系列报告之三暨血制品行业深度报告：危中寻机，疫情之后杀出一条“血”路

　　◆疫情之下，公共卫生事件催化血制品行业不断发展
　　疫情之下，血制品行业影响深远；历史上多次公共卫生事件，如艾滋病、疯牛病、非典等，都对血制品行业的发展成熟起到了明显的促进作用，一方面是监管层面各类法规制度持续完善，另一方面是血制品在临床应用的普及程度、渗透率持续提升。

　　◆中国血制品结构不成熟，供需缺口大
　　从需求终端来看，当前中国血制品市场与国际相比结构性差异较大，其中人血白蛋白的使用较为成熟，但国内2019年静丙市场份额仅约24%，而其在全球市场份额占比在2016年已经上升到了47.3%；静丙国内适用范围和渗透率仍有待提升，其他小品种也有巨大的成长空间。从供给端来看，中国每年血浆需求量约为14000吨，而国内企业采浆规模仅有9000吨左右，同时血制品企业集中度低、血浆综合利用率与国际水平仍有较大差距，血制品行业将在较长时间内处于相对供不应求的状态。

　　◆新冠疫情后的机遇：价格弹性与渗透率提升
　　此次新冠疫情中，静丙作为危重症患者用药写入诊疗指南在临床上广泛使用，重症使用率约33.5%，促进了产品的普及；中期看，疫情在全球的蔓延可能导致采浆受影响，而临床需求又刚性，供给端收缩有望带来价格弹性，同时以进口为主的人血白蛋白供应若受到影响则会为国内企业释放市场替代空间；长期看，随着人口老龄化和血制品临床渗透率的提升，终端需求将持续拉动，血制品生产企业的规模和集中度将持续提升，有望强者恒强。

　　◆投资建议：看好采浆规模大、血浆综合利用率高的企业
　　新冠疫情有望促进血制品行业加快发展，中长期有望迎来新景气周期；同时血制品行业政策壁垒高、供需缺口长期存在、规模经济效应明显，未来采浆规模大、血浆综合利用率高的龙头企业将具有更明显的竞争优势。推荐华兰生物、天坛生物、双林生物、卫光生物、博雅生物。

　　◆风险分析：
　　血制品价格波动的风险；采浆量低于预期；研发进度低于预期。

收起查看原文

赞(50) | 评论 (21) 2020-05-22 09:25 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200522】
重点推荐《电新|行业深度：复盘智能手机，看电动车产业投资逻辑》随着电动车的核心竞争领域迁移至芯片+软件+操作系统，用户留存度有望增强，电动车品牌商集中度或大幅提升，因此投资关键车企的供应链变的更为重要。对比智能手机产业链十年发展，我们发现真正走“长牛”的公司主要有两类：平台型公司... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200522

重点推荐

《电新|行业深度：复盘智能手机，看电动车产业投资逻辑》

随着电动车的核心竞争领域迁移至芯片+软件+操作系统，用户留存度有望增强，电动车品牌商集中度或大幅提升，因此投资关键车企的供应链变的更为重要。对比智能手机产业链十年发展，我们发现真正走“长牛”的公司主要有两类：平台型公司（立讯精密）与优秀产品型公司（舜宇光学）。根据二者的成功经验，我们给出投资建议：两条主线：1）Tesla产业链【拓普集团】（汽车组覆盖）、【三花智控】（家电组覆盖）、【宏发股份】、【科达利】、【恩捷股份】、【天赐材料】等。2）海外供应链：【璞泰来】、【恩捷股份】、【当升科技】。同时建议有现金牛业务支撑的二线电池厂【亿纬锂能】、【欣旺达】（电子组覆盖）。风险提示：电动车销量不及预期，电池价格下降过快，大客户集中风险，供应商更换风险。

《轻工|梦百合首次覆盖：产能释放进入快车道，内销和盈利能力双升》

欧美为记忆绵床垫主要消费市场，国内市场持续导入。海外布局充分，产能进入释放阶段。业绩弹性显著，盈利能力显著提升，原材料价格影响出清+自主品牌放量，18/19综合毛利率32.08%/39.72%，分别+2.54Pct/+7.64Pct。公司在业内制造能力领先，海外产能布局有条不紊，2020年产能继续释放，有效对冲贸易战不利影响；内销持续布局，推进酒店“0压房”工程布局，内外双向布局，长期增长稳健。同时原材料价格下跌叠加疫情对海外订单影响逐渐消退，预计公司2020/2021/2022分别实现营业收入45.98/57.11/67.52亿元，同比增长20.00%/24.20%/18.23%；实现归母净利润5.07/8.08/9.27亿元，同比增长35.8%/59.2%/14.8%。我们给予公司2020年合理估值范围为18-20倍，对应目标价26.82-29.80元，首次覆盖给与“买入”评级。风险提示：新冠肺炎疫情影响，海外订单不及预期风险；中美贸易摩擦风险；原材料价格大幅上行风险等。

买方观点

客户对A股仍然维持中长期战略看多的观点。短期受华为事件影响，风险偏好或有所回落。但在全球流动性宽松的背景下，认为下行空间有限。目前权益的风险补偿仍处于历史平均水平之上，后续经济大概率逐季改善，财政及货币政策仍然有较大空间。行业层面上，目前大部分机构看好医药，电子，计算机，光伏和家电。医药整体估值不便宜，但业绩预期好，中长期具有较好的成长性。可选消费如家电基本面正在复苏，估值处于历史低位。电子，计算机和光伏行业都具有较高的中长期成长性，认为短期或受风险偏好影响。

研究分享

《银行|详解巴菲特银行股投资》

银行股占据巴菲特重仓股的半壁江山，无需过度解读一季度持仓变化。投资建议：银行股估值处于历史低位，经济反弹催化估值修复20年初以来，受疫情影响，银行股回调明显。当前，A股银行（中信）指数仅0.71倍PB，为历史最低。随着经济刺激政策落地发挥效果，预计社融增速明显上行，下半年经济或明显反弹。市场对银行股的悲观预期有望发生逆转，支撑银行股估值上行。超预期的一季报及4月金融数据亦是催化剂。个股方面，我们主推一线龙头-招行、平安及常熟，以及二线龙头-光大、兴业、张家港行，关注江苏、北京等。

《传媒互联网|爱奇艺：爱奇艺20Q1业绩点评：付费收入强劲增长，关注广告投放需求改善》

付费收入超预期增长，推动整体营收超前期指引。付费用户净增1200万领先行业，点播付费推动ARPPU快速提升。疫情影响宏观经济致使广告投放需求疲软，全年广告业务增长承压。投资建议：20Q1因疫情影响一方面推动爱奇艺付费会员数高速增长，但由于经济活动停滞造成宏观经济面临下行压力，企业品牌广告投放需求疲软，广告收入出现同比明显下滑。我们持续看好爱奇艺付费会员长期增长空间，同时期待疫情缓和后广告投放需求的回暖。考虑到受疫情影响广告收入增长承压，我们将2020-2021年爱奇艺营业收入预期由348.1亿元/418.1亿元下调至322.1亿元/390.4亿元，分别同比增长11.1%/21.2%；归母净利润由亏损73.8亿元/40.5亿元下调至亏损88.7亿元/58.9亿元，亏损幅度分别为27.5%和15.1%。当前市值对应2020-2021年P/S分别为2.7x/2.2x，关注后续广告需求改善情况，维持“买入”评级。

《汽车|特斯拉：产销创Q1新高，国产供应带来毛利率改善，预计全年销量同比正增长》

降本效果明显，毛利大幅提升，汽车业务毛利率表现亮眼。一季度销量创纪录，Model3热销，ModelY交付提前，Cybertruck订单超60万辆。疫情影响下产量持续扩张，产能布局全球化拓展。自动驾驶性能持续提升，ModelY续航里程极值突破500公里。电池日活动临近，新电池技术备受关注。零部件国产化率提升，带来供应链投资机遇。特斯拉官宣与CATL和LG合作，动力电池国产供应链受益。投资建议：给予持有评级。

《商社|强生控股首次覆盖：上海外服拟借壳上市，人服赛道加速变局》

强生控股是上海出租车行业龙头企业，近年市场影响下经营承压严重，归母扣非净利润持续下滑。上海外服拟借壳强生控股，A股人力资源行业有望迎来第二股。上海外服是国资直属人服龙头，人事代理和薪酬福利领域行业领先。交易完成后上市公司将会得到价值重估。投资建议：目前国内人服赛道处于黄金发展期，上海外服为国内人事代理、薪税福利领域领先的老牌人服机构，若重组上市成功，强生控股主业将由出租汽车服务变更为人力资源服务，A股有望迎来人力资源行业第二股。上市公司主业变更后将会得到价值重估，强生控股20年目标市值38.5亿，上海外服20年目标市值82亿，存在较大价差，首次覆盖给予买入评级。风险提示：重组进度不及预期，行业政策变动，疫情拖累盈利能力。

《商社|小米集团：20Q1手机业务逆势增长，境外收入占比达50%，互联网服务创历史新高》

小米集团2020Q1实现营收497.02亿元，同比增长13.59%。智能手机收入达303亿元，同比增长12.3%，占比61.01%。IOT与生活消费产品收入达130亿元，同比增长7.8%，占比26.12%。互联网服务收入达59亿元，同比增长38.6%，占比11.87%。从盈利能力上看，公司2020Q1毛利率为15.2%，同比增加3.3pct，主要由于19Q1境外市场产品切换，产品促销造成当季度毛利率较低，20Q1热门机型发布推动毛利率提升。投资方面，截至2020Q1，小米共投资超过300家公司，总账面价值达323亿元。经营数据方面，2020Q1，公司持续推进5G+AIoT双引擎战略。其中，大陆区5G智能手机销量市占率已达14.1%，5G市场渗透率25.9%，高于市场平均。风险提示：疫情后国内消费恢复不及预期，疫情影响全球供应链。

收起查看原文

赞(44) | 评论 (18) 2020-05-22 08:51 来自网站举报

机构研报精选

【高德红外：红外民品市场快速打开，军品量产再上新台阶】
报告摘要我国军用红外热像装备进入快速增长期。我国军用红外热像仪已应用于多种武器装备中。其中非制冷红外探测器主要用于单兵领域，我国军队总数约200万若按10%的装备率计算，单兵用红外热像仪市场容量可达到20万套，以每套2万元计算，市场规模约为40亿元。同时制冷红外探测器大量应用在飞... 展开全文

收起查看原文

高德红外：红外民品市场快速打开，军品量产再上新台阶

报告摘要

我国军用红外热像装备进入快速增长期。我国军用红外热像仪已应用于多种武器装备中。其中非制冷红外探测器主要用于单兵领域，我国军队总数约200万若按10%的装备率计算，单兵用红外热像仪市场容量可达到20万套，以每套2万元计算，市场规模约为40亿元。同时制冷红外探测器大量应用在飞机、坦克、舰船、导弹等主战装备中，其单价更高，综合考虑下我国军用红外市场的总体容量可达300亿元以上。公司技术实力较强，相关产品已批量交付军方。2020年前5个月公司签订重大合同3.72亿元，同比增长183%，客户认可度较高。我们预计今年公司军品业务有望实现翻倍增长。

军品研发与销售进入良性循环发展轨道。红外芯片属于高研发投入行业，国际红外芯片龙头FLIR公司常年研发投入占营收比例在15%左右，因此研发成果转化对公司长期发展至关重要。观察高德近年来重大合同的签订情况，可以发现公司从2018年起每年签订重大合同的金额规模明显提升，意味着公司长期的高研发投入已进入收获期，研发投入的效益转化良好，形成了高研发投入→提升竞争力→产品受到认可→利润增长→继续加大研发的正向循环。

红外芯片国产化降低终端产品价格，加快红外技术在其他领域应用。由于近年我国红外芯片研发取得突破，采用国产红外芯片的红外产品成本和售价大幅降低，推动了红外技术和产品在民用领域快速普及。经测算，红外设备在电力巡检、防疫、工业控制、消防等领域的市场空间合计超过400亿元。今年受疫情影响，全国防疫对红外热像仪测温设备需求的拉动约为200亿元。预计今年公司红外防疫产品收入将突破10亿元。同时，公司在电力检测、机器视觉等领域均取得了一定进展，民品发展处于加速态势。

公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2020-2022年净利润分别为8.32、9.33和11.65亿元，对应EPS分别为0.89、1.00和1.24元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为51X、45X和36X。维持“强烈推荐”评级。

风险提示：公司军品业务订单不及预期；疫情冲击公司海外市场。

报告正文

1. 国内军用红外装备市场空间巨大，竞争格局清晰

红外热像仪是一种用来探测目标物体的红外辐射，并通过光电转换、电信号处理等手段，将目标物体的温度分布图像转换成视频图像的高科技产品。二战时期红外技术被首次应用于战场上，经过多年的技术迭代和产品升级，红外设备已在各军兵种的各型武器装备中得到广泛应用，在战场上发挥着索敌、追踪等重要作用，是名副其实的“战场温度杀手”。

目前红外热成像仪在美国、法国等发达国家军队的普及率较高，市场较为稳定。根据Maxtech International预测，2023年全球军用红外市场规模将达到107.95亿美元。目前国际军用红外热成像仪市场主要被欧美发达国家企业主导占据，因各国保持高度军事敏感性，限制或禁止向国外出口，大部分市场集中在欧美地区。根据Maxtech International统计，2014年全球军用红外热成像仪系统市场中，北美占50%，欧洲占18%，亚洲地区目前市场份额仅占12%，未来市场空间巨大。

我国军用红外热像装备处于快速增长时期。我国军用红外热像仪已装配在导弹、飞机、坦克、火箭、炮、枪等多种武器装备中。非制冷红外主要用于单兵装备，裁军后我国军队规模约为200万人，按照我军10%的部队装备红外热像仪来推算，则我国单兵用红外热像仪市场容量可达到20万套，以每套2万元来计算，市场规模为40亿元。

同时考虑制冷红外设备在坦克装甲车辆、舰船、飞机以及制导武器等也均有配备需求，根据假设测算，我国军用红外市场的市场总容量或达300亿元以上。

从军用红外产品的全球供给份额上看，美国凭借其强大的科研优势保持整体出货量的领先，英、法、日、德和以色列等国在某些优势领域的出货量规模也较大。其中，供给份额排名前三的美国Lockheed Martin公司、Raytheon公司、L-3公司占据全球军用红外热像仪市场45%以上的份额。

早期我军装备的红外热像仪中探测器、机芯等核心器件均为国外进口，而随着我国军事上对红外设备的需求进一步提升，同时出于安全考虑对芯片国产化的需求也越来越强，因此我国陆续有科研院所和民营企业开始进行红外热成像技术的自主研发工作，其中部分单位如高德红外、大立科技、电科11、兵器工业夜视集团、长光所等等单位在红外探测器、机芯等核心技术上取都得了相当优异的成绩。从2015年起，我国已能够自主生产红外探测器、机芯等红外热像仪所需的全部关键零部件，目前我国红外设备制造产业整体呈现出了军工集团、中科院系科研院所和少量优质民营企业三大体系并存的格局。

高德红外1999年成立初期的业务模式为使用进口的探测器，加工制作成红外热成像仪整机和系统对外出售。后来公司董事长黄立在针对红外热成像技术的国产化布局上，制定了覆盖全产业链的发展规划，并将自研第一枪打在了红外热成像探测器芯片上。2010年公司上市后也将大部分的募集资金用于探测器的研发中，并且每年都保持着较高比例的研发费用。观察公司近年来重大合同的签订情况，可以发现公司从2018年起每年签订重大合同的金额规模明显提升，意味着公司长期的高研发投入已进入收获期，研发投入的效益转化良好，产品也受到了军方的广泛认可，形成了高研发投入→提升竞争力→产品受到认可→利润增长→继续加大研发的正向循环。

2015至2017年公司研发费用占营收比例一直维持在20%以上。除2018年公司研发投入有所下降外，其余年份均保持增长，长期的高研发投入为公司的产品竞争力持续提升奠定了基础。

公司长期的高研发投入为公司积累了足够的技术优势，经过多年的攻坚克难，公司已研制成功达到国际一流先进水平的自主知识产权红外探测器芯片，红外核心器件摆脱了西方多年封锁、实现了完全自主可控；同时公司建成了三条8英寸（制冷、非制冷）红外探测器芯片生产线，实现了红外核心芯片的大批量生产，目前也是国内唯一一家能批量交付Ⅱ类超晶格长波探测器芯片的企业。可以说公司突破了我国在红外核心器件领域的关键瓶颈，这也加快了红外技术在我国民用领域的快速普及。

2. 芯片自主化+晶圆级封装助力成本降低，民用范围不断扩大

红外热像仪在民用领域应用市场广阔，已形成十多个成熟的应用领域，并且不断有新应用需求在开发。但此前受制于成本原因导致应用规模有限。根据全球红外热像仪调查机构Maxtech International统计，在2014年全球民用红外热像仪市场中，美国FLIR公司处于绝对领先地位，占全球市场份额40%，其余企业的市场份额均未超过5%，国内大立科技和高德红外的红外民品合计所占全球市场份额仅为6%，国内民品市场还存在巨大的发展空间。

根据Flir的估算，目前全球红外市场的空间约为340亿美元，按照用户的属性或产品用途可分为国防、工业和商业三大类市场。其中，国防领域的市场空间最大，约为158亿美元，大致可分为军用红外热像仪、无人机系统和核及爆炸物三个细分市场，其中军外红外热像仪市场空间最大，占比接近一半；第二大市场是工业领域，整体规模约141亿美元，主要包含红外检测、机器视觉、红外热像设备制造、测温仪、人数统计和消防等主要应用领域，其中红外检测的市场规模最大，占比接近一半；商业领域的市场空间约为44亿美元，主要包含安防、海事电子、智慧交通和户外夜视等主要应用领域，其中安防领域的市场空间最大，占比超过一半。

近年来由于红外芯片实现了国产化，导致红外热像仪的成本和销价大幅降低，使得红外技术和产品在民用领域得以快速普及。其中我国红外设备在某些细分领域的应用依旧存在巨大的发展空间，如工业检测市场和安防市场等。如安防市场，疫情使具备测温功能的红外设备的需求大幅提升，未来随着红外芯片和探测器的成本进一步降低，技术进一步升级，可将原有的安防摄像头进行升级改造，通过红外技术使其具有测温和计数的功能，使得安防摄像头的感知能力更加综合、全面，这种安防摄像头的升级也与智慧城市的发展方向相契合。根据公司招股说明书，目前我国在以下领域已实现了红外技术的应用。

电力检测领域：截至2018年底，国家电网共有110kV以上线路99.5万公里，南方电网22.2万公里，内蒙古等其他单位约20万公里，配网线路35kV及其以下约500万公里，根据相关运维要求，每年主网（110kV及以上）线路应巡检2次。按照1000元/公里折算，市场空间超过64亿；

消防领域：消防市场是发达国家红外热像仪重要的民用市场，在我国还处于发展的初期。目前我国消防车保有量约为3万辆，如果每台消防车配备一台红外热像仪，我国消防行业的红外热像仪潜在市场需求将达到3万台左右，每台按4万元计算，需求总量达到12亿元；

建筑领域：中国工程建设标准化协会批准实施的《红外热像法检测建筑外墙饰面层脱粘结缺陷技术规程》，对红外热像仪在建筑行业的应用进行了规范。根据国家统计局数据，截止2015年底，我国大型建筑业单位数量约为10万个，每家配备1台红外热像仪，市场需求总量可达10万台，以平均每台售价2万元计算，市场需求达20亿元；

制造业领域：我国冶金、电子、食品等制造业单位约有132万家，如果上述制造业中10%的大型企业配备红外热像仪，以提高其产品品质，按每家企业配备一台红外热像仪来计算，则市场需求总量达到13.2万台，以每台售价10万元计算，市场需求额可达132亿元。

防疫检测领域：此次新冠肺炎疫情对红外测温类产品的需求呈爆发式增长。红外体温检测仪能够检测人体体温，在新型冠状病毒感染肺炎防护过程中可以起到初步筛查潜在感染患者的关键作用。在此前的深度报告《红外测温仪供不应求，测温需求预计贯穿全年》，我们提出随着疫情被政府强有力的控制，未来势必会带来开工率的提高和社会活动增加，但大家的防范措施和意识是不会减弱的，所以此次疫情对于测温的需求并不是短暂脉冲式的。随着4月9日，国家卫健委疾病预防控制局公布了《关于印发重点场所重点单位重点人群新冠肺炎疫情防控相关防控技术指南的通知》，测温的需求不是短暂脉冲的这一趋势将进一步被增强，同时市场空间也有望进一步扩大。

根据我们对防控技术指南的通知的梳理，我们对文件中的人流密集场所做了统计和整理。简单测算了文件中提到的机场、火车站、商场、学校、医院和景区等人流密集的公共社会场所对于自动测温设备的需求，初步统计总需求约为30万台-60台之间，我们以每台产品大约4.5万价格计算，总市场规模可达百亿元。

全球各国的确诊病例也在不断变化中，这势必会增加海外对于测温的需求。截至5月10日，根据最新统计情况，全球累计确诊4,098,798例，现有确诊2,408,859例，依然处于上升之中。同时还必须考虑各国对于重启经济的需求越来越强，复工后对于测温防疫产品的需求会更大。我国红外测温设备企业产品价格低廉，性能优越，在满足国内需求的同时，海外对于其产品的需求也不容忽视。

公司芯片技术和生产技术双领先，在红外的产品性能和成本上优势巨大。高德红外多年来深耕红外领域，是国家发改委、工信部、财政部、海关总署认定的集成电路生产企业，也是国内唯一一家能同时大批量提供制冷、非制冷两种探测器芯片的民营企业。公司研制的具有自主知识产权的红外探测器芯片摆脱了西方多年封锁，实现了完全自主可控。

生产方面，公司拥有三条8英寸（包含制冷、非制冷）红外探测器芯片生产线，其中公司的晶圆级封装探测器芯片已批量生产，实现了产品的小型化、低成本化和大批量生产。晶圆级封装与陶瓷管壳封装技术相比，集成度更高，工艺步骤也有所简化，更适合大批量和低成本生产。晶圆级封装技术的应用为红外热成像的大规模市场（如车载、监控、手持设备等）提供了具有足够性价比的探测器，为公司红外产品的民用领域拓展提供了更多可能性。

目前，公司的红外产品及解决方案可广泛应用于户外夜视、仪器仪表、电力检测、机器视觉、消费电子、检验检疫、智慧家居、交通夜视、警用执法、安防监控、安全支付等领域，根据公司2019年年报，公司产品在以下民用领域已取得良好进展。

公司的红外测温设备在本次疫情中需求量巨大，疫情对公司民用产品的需求拉动具有一定的持续性。红外体温检测仪能够检测人体体温，在新型冠状病毒感染肺炎防护过程中可以起到初步筛查潜在感染患者的关键作用。

疫情对公司的测温设备具有最直接拉动作用，疫情期间公司的各型测温设备的市场需求激增，公司生产的全自动红外体温检测告警系统，已被广泛应用至全国各地机场、火车站、医院、地铁站、学校等人流密集的公共场所。根据公开调研信息，公司在2020年疫情初期做了2万台各型的红外测温设备生产计划，平均单价约5万元/台，则仅该部分就能够为公司带来10亿元的营业收入，极大拉动了公司民品业务的收入和利润规模。

公司在消费级红外产品领域也走在了市场前列。目前我国市场上的消费级红外设备较少，除最为常见的手持红外测温仪外很少有红外设备融入人们的生活，公司通过有效降低红外热像仪的成本，开发出了一些消费级产品，使得红外热像仪变成了一种中高端的数码产品。

以公司的MobIR Air红外手机配件为例，该款产品采用了公司自研的晶圆级封装红外焦平面探测器作为机芯，热像仪整体只有一节五号电池大小，重量20克，价格仅千元左右。该产品能够让普通的手机实现温度识别和分析，兼具了实用性和娱乐性，做到了让红外科技惠及大众；红外热成像夜视仪是公司另一款工业+消费级产品，除探头采用进口外其余核心器件均为公司自研生产，采用400x300氧化钒非制冷焦平面红外探测器，价格在几千元至万元不等，可用于安防巡检、搜索救援、设备维修和动物狩猎等场景。

3. 公司盈利预测和投资评级

基于公司已有订单情况和武器装备智能化、信息化的发展趋势，我们认为公司的军品业务将全年处于高景气状态。同时疫情对公司民品业务将呈现爆发式拉动，测温设备的营收将爆发式增长，我们认为明后年公司测温设备的收入会逐步回归正常，而如电力检测、工业控制、智能家居等领域的产品收入规模会逐步提升，从而拉动公司整体民品收入和利润规模。

我们预计公司2020-2022年净利润分别为8.32、9.33和11.65亿元，对应EPS分别为0.89、1.00和1.24元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为51X、45X和36X。维持“强烈推荐”评级。

收起查看原文

赞(45) | 评论 (23) 2020-05-21 10:43 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200521】
重点推荐《固收|上市银行2019年年报专题：银行资产负债结构的新变化》资产规模：2019年下半年商业银行资产规模继续扩张，但增速有所下行。资产配置：2019年银行资产端主要增配贷款，同业投资、证券投资（含债券、资管产品等）和现金的占比均有不同程度的下降。贷款投向：企业贷款占比继续... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200521

重点推荐

《固收|上市银行2019年年报专题：银行资产负债结构的新变化》

资产规模：2019年下半年商业银行资产规模继续扩张，但增速有所下行。资产配置：2019年银行资产端主要增配贷款，同业投资、证券投资（含债券、资管产品等）和现金的占比均有不同程度的下降。贷款投向：企业贷款占比继续下降，而个人贷款和票据贴现占比上升。证券投资：各类银行普遍增加了标准化债券的投资，而资管产品投资占比继续下降。银行理财：银行非保本理财规模抬升，可能与其收益率优势有关。负债结构：存款占比小幅回落，同业负债和应付债券占比有所提升。负债成本和净息差：生息资产收益率和负债成本均下行，净息差提升。资本充足率：银行资本充足率继续改善，但核心一级资本补充压力仍存。流动性监管指标：LCR考核压力有所缓解，流动性比例有所改善，但仍需注意疫情的负面影响以及新监管指标（流动性匹配率）对银行流动性提出更高的要求。

《传媒互联网|618展望：疫情后首个电商全民大促，直播带货有望引爆网购新动能》

电商618大促是比肩双11的重要年中促销活动。疫情后首个全民大促：预计吸引6亿用户成交额实现25%增长。结构上，我们预计618期间耐用品占比有望实现环比提升。网红电商重塑传统经济，电商直播有望成为核心增长点。投资建议：此次618大促是疫情后第一个传统全民电商购物节，预计在特殊时间背景下，电商大促活动预计能够吸引到6亿用户，并实现超6,800亿的成交额，同比增长超25%。此次大促，为了吸引更多的用户参与并赋能商家，直播与短视频形式将被大量采用，且随着网红直播和商家自播普及度快速提升下，相关产业链预计将在618大促活动中明显受益。在政策呵护以及疫情后需求快速恢复的共同推动下，电商行业将持续维持高景气。

《汽车|银轮股份深度研究：汽车热管理龙头，二次创业加速前行》

业绩稳健增长的汽车换热器龙头，即将迈入发展新阶段。核心竞争力：具备优秀的产品延伸及客户拓展能力。传统主业奠定增长基石，新业务打开成长空间。投资建议：公司是汽车热交换器行业龙头，传统热交换主业稳步发展；尾气处理迎政策风口进入兑现放量期；新能源汽车热管理产品储备丰富，在手订单充沛，具备中长期成长潜力。预计公司20至22年归母净利润分别为3.6亿元、4.6亿元、6.0亿元（前值分别为3.4亿元、4.1亿元和5.3亿元），EPS分别为0.45元、0.58元、0.76元，给与公司20年30倍PE目标，对应目标价13.5元，维持“买入”评级。风险提示：重卡景气度下滑超预期，乘用车景气回暖不及预期，新能源汽车销量增长不及预期，新产能落地不及预期。

买方观点

市场整体弱势震荡，个股分化明显。本周即将召开两会，市场对于政策的预期也将兑现。3、4两个月M2增速均超两位数，A股对流动性边际放松已不敏感，近期10年期国债收益率触底回升，Shibor也结束趋势性下滑底部走平。随着全社会复工复产，两会后存在流动性边际收缩的可能性。加之近期华为事件，A股面临的内外部宏观环境短期都有转淡的迹象，两会前后市场可能出现阶段性调整。但考虑到当前市场流动性绝对量依旧充裕，市场下跌空间有限，总体仍以震荡格局为主。板块上内需逻辑或更强，看好医药（疫苗、器械）、电商、农业动保、数据中心；利用回调机会布局外需制造业（新能源、电子可穿戴、半导体、云计算）高景气行业龙头。

研究分享

《天风非银金融团队|4月保费数据点评：寿险边际改善趋势显著，预计后续负债端将继续回暖》

1）寿险：6家上市寿险公司保费收入合计同比+4.9%，4月单月总保费收入合计+17.7%，相较于2月、3月的负增速显著回暖，预计主要源于线下展业的逐步恢复、居民保障需求的提升、以及各家公司较为积极的业务推动策略。2）财险：4家上市财险公司总保费收入合计同比+5.7%，4月单月保费收入合计+12.0%，增速显著回暖，主要源于新车销量提振，驱动车险单月同比增速明显好转。投资建议：预计后续负债端将持续改善，得益于线下展业恢复+保障需求提升+各家积极的业务推动策略；资产端边际改善，考虑债市基本面和供需影响，后续长端利率下行空间有限。目前保险估值低位，资负两端均改善，推荐中国平安、新华保险！

《传媒互联网|百度深度研究：利润回升趋势稳健，AI业务快速落地-1Q20业绩点评》

收入与利润皆超预期，疫情无阻利润回升趋势。疫情推动用户搜索习惯，移动生态加速成型。百度核心盈利能力持续修复，疫情下仍保持近30%净利率。AI快速落地，盈利拐点渐进。估值：我们将百度的核心业务与爱奇艺等进行拆分并分部估值，我们认为百度的合理估值区间为448-534亿美元，较当前市值存在18.0%-41.6%的空间。考虑到公司较为强劲的盈利能力、逐步完善的移动生态、新兴业务成长性与AI能力边界的持续拓宽，叠加公司持续回购，我们认为百度仍具有较好的投资机会，建议保持积极关注。风险提示：行业竞争加剧；用户增长放缓；AI业务商业化进展不及预期；宏观经济与行业监管风险；疫情影响。

《商社|京东：20Q1疫情推动线上购物需求猛增，自有物流保障收入活跃用户持续高速增长》

京东发布CY20Q1实现营业收入为1462.05亿元，同比增长20.75%。实现Non-GAAP归母净利29.72亿元，同比减少9.78%。活跃用户数持续增长，低线城市拓展顺利。CY20Q1年度活跃消费者账户达到3.87亿，本季度增长2540万，京东年度活跃消费者账户持续增长。疫情推动线上购物需求猛增，京东作为线上全类别零售商受益。过去三个月可选消费逐渐恢复，五一看到了家用电器和时尚服装领域快速增长。京东是全类别零售商，受益于任何品类增长。我们预计618商家活动热情将达到过去17年最高水平。疫情期间自有物流高效运转，保障京东承接疫情期间线上购物需求。疫情期间京东物流持续履单且效率高，承接了来自现有客户以及京东生态系统之外的新客户的强劲需求。

《家电|科沃斯：与irobot达成战略性协议，助力发展海外市场》

公司与美国上市公司iRobotCorporation签署产品采购协议和技术授权协议。我们认为此次irobot为科沃斯授予独家专利可以避免竞争对手此后推出类似的竞品，有效的保护了科沃斯在北美和国内市场的发展。投资建议：此次与irobot的合作不但可以稳固公司在国内扫地机器人行业的龙头地位，同时也可以使科沃斯在未来更迅速更安全的打开海外市场。由于目前公司采用相关授权技术的产品具体上市时间和上市后销量仍存在不确定性，公司基于销量所需支付的技术授权费也存在不确定性，对公司未来经营业绩的影响需视后续采用相关技术产品的实际销售情况而定，我们暂不调整业绩。预计20-22年净利润为4.1、5.6、7.5亿元（前值为4.1、5.6、7.5亿元），当前股价对应20-22年动态估值为33.9x、24.9x、18.8x，维持“增持”评级。

收起查看原文

赞(54) | 评论 (19) 2020-05-21 08:51 来自网站举报

机构研报精选

【许继电气事件点评：拟现金收购集团优质资产，增厚业绩提升竞争力【安信电新】】
事件点评拟现金3.61亿元收购山东电子100%股权。近日，公司公告拟收购控股股东许继集团持有的中电装备山东电子有限公司（简称山东电子）100%股权，交易作价3.61亿元。收购解决同业竞争，增厚业绩并提升公司竞争力。山东电子以智能电网终端设备为主，包含电能表、集中器、采集器等，与公... 展开全文

收起查看原文

许继电气事件点评：拟现金收购集团优质资产，增厚业绩提升竞争力【安信电新】

事件点评

拟现金3.61亿元收购山东电子100%股权。近日，公司公告拟收购控股股东许继集团持有的中电装备山东电子有限公司（简称山东电子）100%股权，交易作价3.61亿元。

收购解决同业竞争，增厚业绩并提升公司竞争力。山东电子以智能电网终端设备为主，包含电能表、集中器、采集器等，与公司存在同业竞争关系，2018年8月许继集团承诺在2年内解决同业竞争问题。自2010年7月成立以来，山东电子经营业绩呈现出稳步发展的良好态势。2019年山东电子营收和净利分别为8.54亿元和4907万元，2020年1-4月营收和净利分别达到1.79亿元和3,628万元；按2019年业绩测算，对公司的业绩增厚达到15%。山东电子当前净资产3.32亿元，收购价相当于1.09倍PB和7.4倍PE。此次收购也将进一步提升公司在智能电表领域的领先优势。

新基建各领域深入开展，公司有望充分受益。2020年国网预计电网投资4500亿元以上，可带动社会投资8000多亿元，整体规模将达到1.2万亿元。特高压和充电桩是新基建重点，国网在建和即将启动的13条特高压线路投资规模预计在1,811亿，并新增金上水等3条特直前期规划；南网两个重点项目及阳蓄、梅蓄等电源工程总投资额接近500亿元。公司掌握±1100kV及以下电压等级的直流输电换流阀核心技术，除昆柳龙、张北及拉合尔等在手订单外，2020/21年公司有望新增27亿订单。充电桩方面，发改委规划2020年完成投资100亿元，新增公桩20万个，私桩超40万。南网计划未来4年投资251亿元投建充电设施，建成大规模集中充电站150座，充电桩38万个。公司是国内充换电行业龙头企业，累计实现销售额40多亿元，订货年均增长率10%以上。

网外市场陆续取得多点突破。在国内市场，1）重点推进华能、国电投、国能投、华润、三峡集团、中移动等“独角兽”大客户构建；2）加快新产品、新业务市场拓展，2018年公司自主研发的35kV充气开关柜、35kV地铁大分区光纤纵差保护等产品成功中标杭州地铁; 2019年，辅助监控系统在呼和浩特地铁1号线实现首台套运行。在国际市场，公司以配用电业务为突破口，加快推动本土化经营。2018年，变电站业务新签乌干达变电站、老挝变电站等项目。

聚焦电力物联网，全力支撑能源互联网建设。公司作为国内领先的电网信息与智能化综合解决方案服务提供商，已承接多站融合、新型智能终端研发应用、能源互联网生态圈建设、国网芯等多项泛在重点建设项目。同时，公司发挥自身在变电站综合自动化和继电保护领域的优势，积极布局变电站智慧消防、线路巡检等新兴业务。此外，公司也加强与科研院所的合作。2019年，公司与中国电科院开展产品技术成果转让合作，与中兴通讯签署战略合作协议，加强电力物联网、5G等关键技术联合研究。

投资建议：维持买入-A投资评级，6个月目标价18.00元。暂不考虑收购带来的业绩增厚，我们预计公司2020/21/22年的收入增速分别为12.5%、15.0%、14.7%，净利润增速分别为89.3%、20.9%和13.9%，EPS分别为0.80、0.97和1.10元。维持公司买入-A 的投资评级，6个月目标价为18.00元，相当于2020年22.5x的动态市盈率。

风险提示：1）政策或投资落地进度低于预期；2）原材料价格大幅波动；3）收购进展不利等。

财务报表预测和估值数据汇总

收起查看原文

赞(50) | 评论 (18) 2020-05-21 08:06 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200520】
重点推荐《传媒互联网|京东深度研究:疫情激发物流活力，规模推动效率提升-1Q20业绩点评》疫情无阻业绩增长，Q1收入利润双双超预期。渠道下沉成绩显著，用户增速继续回升。用户回流与商家入仓强化规模效应，京东物流效率进一步提升。疫情后电商行业快速恢复，618大促有望拉动公司二季度继续... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200520

重点推荐

《传媒互联网|京东深度研究:疫情激发物流活力，规模推动效率提升-1Q20业绩点评》

疫情无阻业绩增长，Q1收入利润双双超预期。渠道下沉成绩显著，用户增速继续回升。用户回流与商家入仓强化规模效应，京东物流效率进一步提升。疫情后电商行业快速恢复，618大促有望拉动公司二季度继续高增长。投资建议：我们预计2020-2022年公司调整后归母净利润将达到137.7亿元/188.2亿元/234.5亿元，分别同比增长28.1%/36.7%/24.6%，对应当前市值的市盈率分别为38.5x/28.2x/22.6x。考虑到疫情下用户行为所带来的行业天花板提升，公司疫情期间较为突出的物流能力、用户回流趋势以及降本提效下盈利能力的持续改善，我们将京东的合理市值由此前750亿美元提升至约930亿美元（每ADR由51.29美元提升至约61.86美元），对应2021年35xP/E，相较当前市值仍有近24%的提升空间。风险提示：宏观及政策监管风险；行业竞争进一步加剧；资本支出重新回升；疫情影响。

《天风非银金融团队|中信建投证券首次覆盖:盈利能力为何持续领先？ROE中枢为何将提升？》

轻资产业务收入占比高，ROE水平显著高于行业。轻资产业务一般能够贡献较高的ROA，带动公司ROE水平提升。资本市场改革深化，ROE有望迎来向上拐点。投资要点：中信建投证券以投行业务为标签，ROE水平高于行业及同业可比龙头券商。资本市场改革深化为其发展提供有利的政策环境，直接融资比重预期大幅提升，公司投行项目储备稳居行业前列，资本运作带来扩张机会，投行积累的机构客户或将推动资产负债表发展，ROE有望迎来向上拐点，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：资本市场改革进展低于预期；资本市场波动风险；行业竞争加剧风险；A股非公开发行股票的进度低于预期。

《中小市值|雪榕生物首次覆盖:隐形冠军系列之：增品类、拓渠道，国内食用菌龙头蓄势待发！》

雪榕生物是食用菌细分行业“隐形冠军”，食用菌日产能位居全国之首！食用菌生产工业化加速发展，行业集中度提升！公司看点：行业有序、TOC业务使价涨；品类增加、产能扩张促量增。我们预计公司20-22年的营业收入为24.40/31.20/39.33亿元，归母净利润为3.14/4.30/5.60亿元，对应EPS为0.73/1.00/1.30元/股。考虑公司未来几年增品类、拓渠道，小包装消费品属性增强，给予公司2021年20倍PE，对应股价为20元，给予公司买入评级。风险提示：食用菌行业竞争加剧风险；季节性波动风险；业务规模扩大可能导致的管理风险；海外投资管理风险。

买方观点

预计A股将受益于流动性、盈利与风险偏好的持续边际改善，呈现震荡向上趋势。市场如因外部扰动出现短期回调，会积极关注。当前复工复产节奏越来越明确，经济边际改善预期高。重要会议召开在即，政策进入预热期，重磅政策力撑区域经济发展，利好实体经济和金融市场，内需和进口替代仍是后期的重点关注方向。关注政策支持的内需及受疫情影响较深且边际在恢复的领域，如建材、汽车、龙头地产、影视、食品饮料等。

研究分享

《通信|周观点:美国升级限制华为，广电5G计划2021年全国覆盖》

本周行业重要趋势：1、美国商务部宣布，增加对华为出口限制条款，进一步限制华为获取半导体芯片等器件的能力。2、中国广电副总经理表示采用独立组网（SA）模式，力争2021年底基本实现广电5G的全国覆盖。本周投资观点：中美贸易摩擦对短期情绪或带来一定冲击，但中长期看，5G和新基建建设预计如期推进，国产替代将对细分行业龙头公司带来更大成长空间。受疫情影响，20Q1业绩承压，但目前国内疫情影响基本得到控制，海外疫情趋缓，因此，我们继续看好板块未来走势。建议重点关注5G、云计算赛道的优质标的。5G投资机会核心机会在5G网络（主设备为核心）+5G应用（视频+流量+物联网）。

《机械|安车检测:东风将至，拾级而上构建护城河》

安车检测5月19日公告，拟非公开发行股票数量为29,649,592股，约占本次发行前公司总股本的15.3%，主要用于山东正直70%股权收购（3.02亿元）及补充流动资金（7.98亿元）。公司在战略投资者的选择上充分考虑到了未来检测站业务扩张需要，战投背景多为省/直辖市国资，在所在省份/直辖市具备深厚的产业实力。公司同时发布收购山东正直草案：下调标的资产对价彰显稳健，深度绑定条款下业绩有望超预期。投资建议：机动车强检有明确的法律规定，为刚性内需，虽疫情推迟Q1下游需求，但Q2起有望迎来业绩回补，公司作为不受外需影响的设备+服务一体化龙头或将具备比较优势，本次的收购及定增将为公司未来的收购及研发打下基础，进一步构建护城河。考虑到正直并表业绩与设备需求回补存在对冲效应，暂不调整业绩预测，预计20-22归母净利润2.7、3.9、4.2亿元，对应PE估值37.9、26.5、24.4倍，维持“买入”评级。

《交运|需求回升，把握快递板块投资机会！》

增速：趋势强劲，接近去年11月业务量。单价：同比环比跌，区域分化。投资建议:我们认为快递板块将会迎来板块性的估值修复，我们的逻辑是：1）需求超预期：疫情惯性导致线下的消费需求被挤压至线上，促进线上零售和快递业务量以非常态的方式增长；2）价格：随着需求超预期与高速公路免费政策的取消，叠加6月电商活动再迎旺季，需求的稳定有望带来价格的环比回升，释放快递利润空间；3）业绩：需求走强，规模效应带来快递企业走向规模经济最优点，利好Q2的成本下降。我们认为需求主导下的行业将具备板块性机会，推荐通达系公司圆通（估值有优势、改善空间强）、韵达（管理优势持续领先）、申通（阿里入股、管理改善），我们长期看好并推荐布局深远的龙头顺丰控股。

收起查看原文

赞(51) | 评论 (18) 2020-05-20 09:10 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200519】
重点推荐《宏观|为什么MMT和债务货币化的讨论都没有触及本质》美国的货币/财政之所以会不断地模式转换，实际对应的是政治转换，是通过选举实现的平衡机制。讨论 MMT 的边界，实际讨论的是政治问题、分配问题、约束问题。MMT 相当于把货币/财政的模式转换停止了，那么对于美国的政治体制... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200519

重点推荐

《宏观|为什么MMT和债务货币化的讨论都没有触及本质》

美国的货币/财政之所以会不断地模式转换，实际对应的是政治转换，是通过选举实现的平衡机制。讨论 MMT 的边界，实际讨论的是政治问题、分配问题、约束问题。MMT 相当于把货币/财政的模式转换停止了，那么对于美国的政治体制来说，也要发生变化，否则分配的失衡会不断加大，最后导致政治失灵的问题。美国的两党制要驾驭 MMT，除非两党在再分配政策和政治倾向上保持趋同，否则分配失衡会加大政治极化，民选出极左或极右的政府，结果就是在政治倾向上不断转换，代价是社会分裂、政治动荡。MMT 从理论走向政策，它的边界或约束来自于内外政治。对内的最大政治是民意，对外的最大政治是主权债务风险，或汇率。过去投资者几乎不用考虑美国的主权债务风险，但如果美国 MMT 大幅发债扩表，则主权债务违约风险不再可以忽视。对于美元资产的投资者而言，代价就是要承受更高的波动率。

《有色|油价通胀见底黄金前程似锦》

黄金与美元实际利率呈明显的负相关关系。0利率下的负利率预期可能上升。通胀受制于油价。欧美逐步复工，原油价格企稳后，金价有望进入趋势性上涨阶段。建议关注产量有增长，业绩弹性更高的银泰黄金、赤峰黄金和华钰矿业。

《家电|周观点：社零与家电周度数据边际改善显著，海信视像持续推进混改大幕》

行业情况：社零与家电周度数据边际改善显著。受疫情影响，20年以来社零月度数据同比增速下滑显著，但随着国内疫情的逐步控制以及复工节奏的加快，该数据已经明显出现边际改善。本周奥维数据显示各品类销售额同比增速线上线下均呈正增长，我们认为主要为五一大促、以及结合各地政府多项消费补贴等活动所带动。个股情况：格力持续试水新零售，海信进一步推进混改。格力拥抱新零售，多平台试水直播带货。海信视像混改持续推进，公司获海信智能电子科技100%股权。本周行业新闻：白电方面，随着疫情得到控制及天气变热，空调市场恢复明显。海信空调则提前布局新风并领跑新能效，完成了高端份额的突破，在万元新风柜机上，海信占比近4成。黑电方面，5月15日，基于对应用场景和用户人群的深刻洞察，海信携手战略合作伙伴京东共同推出游戏电视全新细分品类并发布了首款产品E75系列游戏电视。

研究分享

《传媒|年报及一季报总结：经历疫情低谷，已见边际恢复》

淡季叠加疫情影响，整体呈现边际复苏。板块整体营收保持增长，归母净利润有所下降。板块毛利率整体仍在下降通道。商誉减值损失大幅下降。应收账款与营收增长水平相近。随着再融资新政落地，多家营销公司公布定增计划，彰显公司长期信心，并为持续发展提供动力。投资建议：营销板块2019年及20Q1整体营收保持增长，资产减值及信用减值损失情况好转，部分公司加强管理后应收账款及现金流质量改善，但成本刚性毛利率仍然承压。一季度【蓝色光标、天龙集团】等增长领先，【分众传媒、华扬联众】等优于前期市场悲观预期，疫情后周期20Q2需求疲软态势有望得到改善，在线消费带动数字营销增长，MCN、出海等新兴领域成为营销公司转型升级新方向。目前营销板块估值处于近4年历史中位数水平，19年起（板块景气度下行阶段）的低位水平，13家可比公司20-21PE均值为41x/30x，关注龙头【视觉中国（5月金股）、芒果超媒（5月金股）、分众传媒、蓝色光标、利欧股份】，MCN、电商代运营【值得买、华扬联众、星期六、立昂技术、天龙集团、元隆雅图、中广天择，及微盟、有赞】等。

《机械|周观点：内需托底，外需改善》

核心组合：三一重工、恒立液压、艾迪精密、浙江鼎力、春风动力、晶盛机电、拓斯达、建设机械、先导智能。重点组合：中联重科、弘亚数控、宁水集团、诺力股份、南兴股份、至纯科技、美亚光电、华峰测控、中密控股、克来机电、赢合科技、伊之密、徐工机械、杰瑞股份。重点关注行业/板块：1）工程机械的全球统治力构建过程与内需周期上行；2）新兴产业（半导体/光伏/锂电等）投资周期逐步恢复上行；3）通用自动化面临制造业复苏相关（激光/机器人/自动化/注塑机）；4）轨交逆周期板块迎来竣工通车高峰。

《石化|新奥股份首次覆盖：A股天然气一体化标的即将诞生》

公司简介：重组后将成为天然气一体化稀缺标的。行业分析：增长前景良好，一体化大势所趋。收购标的分析：新奥能源是城燃全国龙头。新奥股份传统业务分析：布局天然气中上游与能源化工。预测新奥股份20-22年原有业务净利润水平为6/9/13亿元，对应EPS为0.49/0.72/1.04元/股。预测新奥能源20-22年核心利润69/80/89亿。重组后新公司净利润24/31/36亿，重组后新公司市值268亿。风险提示：重组存在被暂停、中止或取消的风险；审批不确定性风险；配套募集资金未能实施或低于预期风险；能源价格波动风险。

《钢铁|甬金股份首次覆盖：深耕制造业和消费升级新材料步入高速发展阶段》

不锈钢行业供给龙头集中制造、消费升级打开需求增长空间。公司与行业龙头深度融合发展占据行业第一梯队位置。生产规模产品质量双驱动步入高速发展轨道。公司评级：我们预计公司 2020-2022 年营收分别为 189.93/227.92/266.67 亿元，归母净利润分别为 4.14/5.73/6.99 亿元。首次覆盖，我们给出目标价格区间 32.3元-35.9 元，给予“买入”评级。风险提示：项目投产及盈利不及预期、中美贸易及宏观政策改变、公司自身经营出现其他不可预测风险等。

收起查看原文

赞(54) | 评论 (15) 2020-05-19 08:59 来自网站举报

机构研报精选

【【安信食品|周专题】五一宴席恢复良好，白酒动销逐步向好】
周专题：五一宴席恢复释放积极信号，白酒动销逐步向好1.1. 酒企提前布局疫后消费复苏，五一宴席市场恢复喜人五一宴席市场恢复良好，消费场景复苏预示动销好转。自4月8日武汉解封，外出消费逐步向好。出台全面放开商场、超市、宾馆、参观等生活场所指导意见，新基建等项目也陆续落地开工，在此背... 展开全文

收起查看原文

【安信食品|周专题】五一宴席恢复良好，白酒动销逐步向好

周专题：五一宴席恢复释放积极信号，白酒动销逐步向好

1.1. 酒企提前布局疫后消费复苏，五一宴席市场恢复喜人

五一宴席市场恢复良好，消费场景复苏预示动销好转。自4月8日武汉解封，外出消费逐步向好。出台全面放开商场、超市、宾馆、参观等生活场所指导意见，新基建等项目也陆续落地开工，在此背景下，餐饮复苏明显，中高端消费场景逐步改善，白酒消费开始逐渐启动，“五一”是春节后第一个长假，调研显示五一期间宴席市场恢复喜人，预示白酒存在较强补偿性消费，后续正常化继续可期。

以徽酒为例，近期我们调研了安徽市场，也电话访问了一些安徽区域经销商，反馈五一期间餐饮恢复至70%-80%，县乡级市场预计更高，聚餐明显增加，宴席市场基本开放，省会合肥是五一前刚放开，其他地市放开更早一些。古井品牌五一期间宴席场数同比增长明显，但由于宴席桌数和人数仍有一定限制，用量上仍不及上年同期。

安徽市场100-200价格带仍是主流，300元以上价格带“低基数+消费升级”恢复良好。五一期间古5表现较好，原因地市县级市场宴席古5仍是宴席主流；合肥宴席市场古8较为主流。古16、古20等高价位产品动销恢复较快，结构占比仍继续提升，主要原因一方面是300元以上价位消费人群属于相对高收入人群，消费力强，疫情影响较弱，另一方面是古16、古20但已经成为高端宴席重点选择，基数相对较小情况下恢复更快。

积极出台政策提前营销宴席市场，头部酒企收效显著。疫情集中爆发于春节期间，白酒春节档受损严重，酒企高度重视“补偿性消费”，宴席无疑是实现快速集中消费的最佳通道，特别是婚喜宴市场，成为备受期待的“补偿性消费”突破口，众多酒企高度重视春节后第一个“五一”长假。各大酒企也纷纷出台政策抢攻“五一”，五粮液、古井贡酒等收效明显。五粮液今年以来积极布局团购渠道，充分把握节日宴席举办的高峰期，推出“禧庆时•五粮液”等宴席活动政策，市场反响良好，宴席动销增长明显；古井贡酒在五一期间，主抓宴席和商务用酒的恢复，在合肥市区针对宴席市场推出“家家有喜事，古井送好礼”：一是买赠，使用古5办宴席3桌（含）及以上送冬被一套；古8、古16、古20、古26办宴席3-19桌送大坛酒一坛，20桌及以上送收藏大酒一坛。二是古16开盖领现金红包。通过前期准备工作以及五一期间的积极推广，古井宴席市场动销收效较好。

五粮液：围绕市场价格提升，将团购作为弥补零售损失的主要方式，抢抓补偿性消费机遇。根据2020年5月15日五粮液业绩说明会，面对疫情的冲击，公司围绕五粮液市场价格的提升，启动“两控一加快”工作，3月份提出了“减负减压、三损三补”的工作要求，即零售损失团购补、线下损失线上补、老品损失新品补，全力抢抓补偿性消费机遇，来保证公司今年的销售平稳增长。零售损失团购补：在去年1218大会上，公司就提出今年的核心工作之一就是企业级团购。今年面对疫情导致的终端零售损失，团购更是作为弥补零售损失的主要方式。围绕接下来的端午、中秋、国庆等重要节庆，公司将聚焦消费意见领袖培育、团购企业节庆接待用酒和团购企业的内购会三个方面展开一系列配套动作。同时，为配合团购工作的开展，充分把握节日宴席举办的高峰期，公司推出了“禧庆时•五粮液”等宴席活动政策，目前市场反响良好，宴席动销增长明显。线下损失线上补：目前已经全面上线了五粮液官方商城和五粮液云店系统，通过线上销售服务加线下客情维护的新模式，增强消费者粘性，提升消费者购买体验，实现由“人找服务”到“服务找人”的转变，全方位满足消费者新消费需求。老品损失新品补：当前，公司除了在加快开发3000+价位产品之外，还将配套团购工作开发高端封藏定制酒、高端个性化产品等，为企业团购客户提供增值服务，提升消费体验，既推动团购工作的开展，同时通过更高价位、更高价值新产品的拓展，又积极弥补老品的销售损失。

古井贡酒：多重措施积极布局，宴席市场收效明显。复工后古井积极实施市场建设、慰问、品宣等活动，与知名餐饮集团进行直播互动带动销售，比如“古20和2020有个约会”这样的活动，覆盖全省，时间4月1日至4月20日，凡购买一定数量的古井系列产品均可获得刮刮卡刮奖，以及通过互联网上新古井小雷神等战略产品，增强品牌宣传，从而给古井主流产品带来引流。在五一期间，古井在安徽疫情放松消费抬头情况下，主抓宴席和商务用酒的恢复，在合肥市区针对宴席市场推出“家家有喜事，古井送好礼”，时间4月1日至6月30日：一是买赠，使用古5办宴席3桌（含）及以上送冬被一套；古8、古16、古20、古26办宴席3-19桌送大坛酒一坛，20桌及以上送收藏大酒一坛。二是古16开盖领现金红包。通过前期准备工作以及五一期间的积极布局，古井宴席市场动销收效较好，遥遥领先竞争对手。

二季度以来，公司策略分三步走来实现动销改善：1）利用安徽疫情放松及消费抬头，主抓宴席和商务用酒的恢复，目前产品出库率较低，终端慢慢打开；2）消化经销商库存，包括厂里没发的及经销商库存，转移库存到终端，以防终端渠道库存不足，挤占对手的终端；3）第三阶段，公司全力催经销商回款，以实现订单增加。

1.2.批价平稳向上，整体库存良性，白酒动销逐步向好

当前主流酒企批价平稳，整体库存偏良性，后续动销有望逐步向好。根据本周各地区渠道调研情况，当前白酒主流酒企批价平稳向上，整体库存良性，终端需求恢复下打款发货逐步改善，我们认为后续随着白酒更多的消费场景复苏，终端需求改善，动销有望逐步向好。

贵州茅台：4月陆续到货6月计划，5月尚未执行新的计划，渠道库存偏低而需求仍旧旺盛，批价继续上行。本周批价2330-2340元。

五粮液：据公司业绩说明会，五粮液当前批价在920-930元，近期目标要实现流通价格959元，再下一步的工作目标就是保持价格稳定上升态势。在库存及打款方面，目前五粮液经销商库存在一个月以内，打款基本上大部分经销商打了半年以上，或者是全年，小商打款到5月份-6月份左右，发货到了4月份，5月份的货目前到的还比较少。

泸州老窖：国窖1573当前批价仍在780-800元，经销商库存稍高于五粮液，普遍在1个月到1个半月之间。随着终端动销逐步恢复，公司亦从4月份开始逐步恢复执行部分配额，5月起公司基本按照正常配额执行。

洋河和今世缘：五一期间动销均恢复至50%附近。结构上洋河梦三以上恢复相对更快，主要系五一宴席为主的消费价位相对较高，且从渠道整顿管理上看，梦系列的成交价和渠道利润都有一定改善。今世缘动销恢复50%+，公司主打婚喜宴推广，其婚喜宴补偿性消费贡献较大。

古井贡酒：古井价格体系稳定，尤其古8保持在230元以上，古20成交价站稳500元以上，五一之后核心网点库存下降快，大部分市场古5以上产品，合肥市场的古8以上库存和去年春节后库存接近。去年同期时间渠道有补货，补货量比较多，但今年2-3月动销影响较大，今年少了一轮进货，整体看现在比往年库存高10-15%的全年计划。

1.3. 白酒短期业绩虽承压，但需求边际向好，仍建议积极布局

白酒从前期三大利空当中积极反弹。前期引起白酒板块超跌的 “三大”利空均已逐步好转：1）3月下旬后国内疫情得到缓解，重点转向防范输入型风险，旅游、餐饮等消费行业逐步复苏，白酒渠道及终端开始营业，并实现部分动销，五一长假宴席市场恢复良好，后期持续正常化是确定性事件。2）北上资金从大幅流出转为恢复净流入，外汇局和人民银行渠道QFII额度限制，出台细则，未来长期资金仍将流入A股，白酒是重要方向。3）茅台批价先跌后涨，当前已回升至2300元以上，五粮液批价也较为稳定，甚至有小幅回升，公司亦明确后续希望批价回升到959元。

我们认为疫情对白酒影响偏短期，白酒消费年内恢复可期，其次，白酒结构性景气，头部品种业绩确定性仍高。春节后白酒企业均采取积极措施应对疫情影响，头部企业均传递信心，目前暂不做大幅调整，全年实现增长甚至双位数增长仍然有一定或较高概率。再次，相对估值和绝对估值都具有一定吸引力。疫情对白酒投资价值影响有限，以自由现金流定价模型为例，仅影响1年的数值，因而对整体影响相对较小，而白酒板块之前的回调反应较为充分，其次，以p/e相对估值看，目前也处于可接受水平，大部分白酒公司2020年预期市盈率在30x附近及30x以下，同食品相比估值仍处洼地（大概是食品股估值的0.81倍，是历史均值水平）。我们认为国内疫情防控成效积极，后续白酒消费恢复可期，同时财政宽松、基建提速，促进内需拉动消费政策组合出击，白酒板块回归正常发展可期，对端午、中秋旺季持连续向好判断。

我们的核心组合是茅五汾顺，刚需+头部优势两条线相结合构建的组合。Q1业绩和原先预期相比不需要调整甚至上调的茅台；调整幅度小的五粮液；Q2之后反弹更快的组合里的弹性品种为汾酒。

刚需：我们认为白酒的刚需通常有三个层次：一是高端刚需，集礼品、高端宴请、收藏投资于一体，核心是茅台；二是大众主流中档消费，价格在100-300元，涵盖三四线城市居民大部分消费场景；第三个层次是大众主流低档光瓶酒，高频次低价格，消费者集中于县乡农村和城市低收入人群，以牛栏山和玻汾为典型代表。

头部优势：行业龙头，香型龙头，价格带龙头，全国化势头最好；香型龙头天然自带头部优势。

2

2020-2021年主要关注方向不变：三条主线详解

在2020年度策略思考中，我们建议2020年核心关注食品饮料三条主线，第一是以白酒和调味品为代表的稳健价值主线，竞争格局良好，龙头稳步成长，2015年以来估值稳中有升，未来估值稳定性仍可期。

第二是提价主线，CPI上升，原料成本上涨同时产成品提价，产品提价受益或略滞后，但通过费用优化仍能保持盈利能力的品牌企业值得高度重视，有成本优势的企业更佳，重点领域为速冻米面(安井食品、三全食品)和肉制品（双汇发展）。

第三是品类成长。满足特定消费场景和特定消费人群的品类仍在不断冒出，我们高度关注市场空间可观，竞争格局较佳的先发优势品牌，定位清晰，产品和渠道扩展领先，市场投入同步，消费者心智占有已经超前，持续快速成长可期。核心品种为妙可蓝多、洽洽食品、百润股份。

2.1.稳健价值：白酒+调味品

2016年白酒板块确定性复苏以来，在2017Q2-2018Q2达到景气高点（行业整体繁荣），2018年Q3以来结构性景气成为白酒板块最重要特征，虽然分化明显，例如次高端白酒整体增速放缓，且较之前增速放缓幅度居各价格带之首，地产酒竞争加剧，部分品牌增速低于5%，季度增速在-20%-0%这样的低水平，但高端酒整体仍在扩容，集体表现稳健，2019年高端酒以茅五泸为核心，合计收入增长20%，其中茅台受限于发货量增速低估，五粮液和老窖量价贡献高档酒增长最快。展望未来（2020-2025），高端酒趋势明朗，增长节奏平稳较快，继续看好以其为代表的稳健价值。

贵州茅台：2018年茅台酒销量3.2万吨，根据基酒产能，2024年前后茅台酒销量可达到4.5-5.0万吨之间，由于茅台酒总体产量有限，未来价格仍有上涨空间。我们认为贵州茅台的销量成长明确，稳健价值优选。

五粮液：基于贵州茅台的供需关系分析，我们认为五粮液量价政策有良好参照，公司自身管理提升将帮助实现更为稳健的成长，价值亦突出。

泸州老窖：跟随战略受益者。

除了高端酒，我们还高度重视山西汾酒、地产酒龙头、光瓶酒龙头。

山西汾酒：2017年国企改革以来，增长动能强劲，目前正处于快速全国化进程中，公司市场投入能力出众，品牌势能升级，渠道优势资源不断聚集，山西和环山西市场稳固且保有较快增长，域外市场高速成长，主力产品全线增长，前景看好。2017年公司提出“62210”五年奋斗目标，2022年争取实现200亿元销售，我们认为从2018年93.8亿元到2022年200亿元是良好的目标参照。

古井贡酒：在安徽省年内龙头地位稳固，结构升级持续受益，未来3年收入增速保持两位数增长可期，利润增速更快。

顺鑫农业：光瓶酒龙头，在白酒行业深度调整期保持平稳增长态势，低价高频次消费为主，无惧宏观波动，目前在低档酒市场份额仍低，预计将继续受益消费品牌化和集中度提升，同时公司导入升级产品，未来盈利率提升可期。

调味品中炬高新具有良好的稳健价值。公司品牌基础好，产能储备较足，市场稳扎稳打，仍有很大潜力。民营化以后，公司体制红利尚未充分释放。后续主要看点：厨邦食品少数股权归属、激励机制的进一步完善、市场投入欠账的不足以及收入导向提升增长水平、做大食品主业的外延。

2.2.提价主线：速冻米面火锅料+肉制品

2019年3季报总结分析，我们发现收入利润增速相较于Q2提速的有次高端和高端白酒、乳制品、肉制品、休闲食品、速冻食品，龙头表现出逆境恒强、较好的穿越周期能力。我们发现环比提速的基本具有提价因素贡献，典型的是高档白酒、速冻食品和肉制品，休闲食品当中业绩表现超预期的洽洽食品仍在受益2018Q3提价。

双汇发展：屠宰上量，低成本冻肉储备充足且仍继续补充（来自美国关联企业低价冻肉），肉制品今年持续提价，因竞争格局稳定，销售量未见明显影响。展望未来，提价受益周期长，冻肉储备销售利润贡献十分显著。

三全食品：冻肉储备可满足明年旺季使用，产品多次提价，成本转嫁较为顺利。公司当前核心逻辑是2B业务持续快速成长，且因费用率低使得盈利能力远高于当前整体利润率水平，二是零售业务的体制机制改革，损益导向，内部挖潜，盈利能力正在修复。公司业绩弹性较大，值得高度重视。

2.3.品类成长：成长性子行业获得高估值

成长期行业往往因高增长获得高估值。

奶酪居于乳制品金字塔顶端，目前“餐饮+零售（家庭DIY消费）+休闲零食化”使得奶酪细分处于快速成长赛道。妙可蓝多2019年儿童奶酪棒单品爆发，2020年预计继续实现高速增长。从我们深度的市场调研反馈看，儿童奶酪市场竞争格局初步成型，公司居于第一梯队，相较外资品牌百吉福，公司具有招商灵活、终端网点开拓更为积极、渠道下沉和维护更好等优势。相较蒙牛等国产品牌，公司具有产能优势、包装专利优势、IP优势、组合营销占据消费心智有利位置的优势。继续看好公司儿童奶酪放量以及家庭奶酪（芝士片、马苏里拉）零售放量。

百润股份：公司深度洞察预调鸡尾酒市场机会，全面学习日本经验，完成了重新定位，主推产品复购率大幅提升，优秀的产品研发创新能力继续保持，销售收入增速回升，盈利能力回升。

洽洽食品：小黄袋和蓝袋持续快速增长，瓜子品类优势突出，小黄袋线下优势凸显，大单品逻辑通畅。公司目前快速增长背后是2015年以来的几次重大变革，从事业部制改革，推行PK机制，员工激励升级，引入战略外脑，持续升级市场投入，目前公司走上了更快增长轨道，我们认为具有可持续性。

3

板块综述

板块综述：

本周（2020/05/11-2020/05/15）上证指数下跌0.93%，深证成指下跌0.33%，食品饮料板块上涨0.99%，在申万28个子行业中排名第2位。子板块除肉制品、乳品和葡萄酒外，均有不同幅度上涨，其中其他酒类涨幅最大，为8.93%（其他酒类8.93% >啤酒4.70% >食品综合3.32% >软饮料2.06% >调味发酵品2.00% >饮料制造1.14% >食品饮料0.99% >白酒0.95% >食品加工0.65%>黄酒0.03% >肉制品-1.57% >乳品-1.69% >葡萄酒-2.00% ）。

个股涨幅前五位分别是安记食品(51.36%)、古井贡B(26.94%)、皇氏集团(23.80%)、天味食品(16.96%)、妙可蓝多(16.62%)；跌幅前五位分别是：龙大肉食(-8.11%)、*ST麦趣(-8.07%)、加加食品(-6.65%)、得利斯(-5.75%)、维维股份(-5.21)。

核心组合表现：

本期我们的核心组合上涨2.57%。具体标的表现如下表（核心组合出自重点标的组合池）：

4

投资建议

核心推白酒方面核心推荐行业+香型双重龙头茅五汾、价格带优势企业顺鑫农业，区域强势品牌并具有外延空间的古井贡酒/今世缘。食品方面大市值推荐伊利股份/双汇发展，大餐饮板块的三全食品/安井食品，大休闲板块的洽洽食品/三只松鼠、盐津铺子、妙可蓝多、百润股份；调味品板块的涪陵榨菜、中炬高新、恒顺醋业。建议重视低温奶风向，光明乳业真实利润低估。

收起查看原文

赞(52) | 评论 (23) 2020-05-18 13:48 来自网站举报

机构研报精选

【中泰电子|美国对华为管制点评】
事件路透社5月15日发布的报道称，美国商务部再度延长华为的临时许可到8月13日，根据统计，此次美国商务部此前已经5次延长临时通用许可证”期限，但主要的是更改一项出口规则：只要外国公司使用了美国芯片制造设备、美国软件、技术设计，就必须获得美国政府的许可，理论上如果一家公司没有向... 展开全文

收起查看原文

中泰电子|美国对华为管制点评

事件

路透社5月15日发布的报道称，美国商务部再度延长华为的临时许可到8月13日，根据统计，此次美国商务部此前已经5次延长临时通用许可证”期限，但主要的是更改一项出口规则：只要外国公司使用了美国芯片制造设备、美国软件、技术设计，就必须获得美国政府的许可，理论上如果一家公司没有向美国商务部申请就向华为提供产品或者技术服务，美国商务部完全可以以此为由对这家公司进行制裁。

点评

一、从名单主要制裁华为麒麟，台积电为主要关键执行点。

此次出口规则为美国主要针对华为及其产业链，目前实质上主要针对麒麟9905G芯片，麒麟990 5G芯片为业内首款7nm+EUV 5G soc，内部集成了华为最新的自研架构NPU，在AI能力性能甚至超越高通855，目前主要在华为新机 P40、PRO等相关5G手机方面始发，但麒麟芯片从最初的28nm到现在7nm级一直有台积电代工。此次美国意欲拿台积电制裁华为，悲观看将对华为芯片及手机/基站产业链带来较大影响（目前主要看台积电说法）；中性看，中国是全球最大终端基地，国内手机占全球终端需求30%，国内40%份额为华为手机，华为对于产业技术推动和全球产业链尤其北美巨头的营收贡献具有重要作用(贸易谈判的最终是美国重点企业)。从长远意义看，此次出口规则将带来两败俱伤，所以此次规则更多的为筹码谈判条件（1992年4月中国达成知识产权谅解备忘录，中方承诺在专利、版权、商业秘密和知识产权执法方面作出改进，但也带来国内半导体创新环境的半导体标准的提升），我们预计120天后可行性较低，且仍将是持久拉锯战。

二、华为产业链有序发展，国产替代备胎份额提升。

从2018年，华手机、电脑等2C端产品供应商有28家，其中超过30%是芯片供应商，根据Gartner报告，2015年华为是全球第五大半导体芯片买家，采购总额约140亿美元，相比去年增长32.1%，而2018年华为成为全球第三大半导体芯片买家，采购金额221亿，暴增45%，主要海思加大对海外替代，目前华为海思自己供应占比30%，部分关键芯片包括通信基带芯片、射频芯片和电源管理芯片以及存储（主要有闪存NAND、内存RAND和硬盘等）仍以高通、博通、英特尔、三星、美光等厂商为主。但同时华为2018年来也陆续扶持国内产业链如电源圣邦、信号链思瑞浦、射频卓胜微、cis韦尔股份等，此次事件也将继续加快对国产芯片龙头厂商的扶持；另外全球各个芯片代工厂的利益复杂以及追溯过程模糊不清较难推行，国内也在寻求欧韩等半导体龙头合作加快自主成长，摆脱对美依赖。

三、国产其他芯片估计正常供货，实际执行可行性预计较小。

另外国内华为手机其他射频、模拟芯片等厂商目前看仍正常出货，虽然也涉及到美国相关技术，但目前不是主要核心竞争焦点，且给全球代工设备材料等不断贡献营收，大概率将保持正常发展（中短期可能受益国产替代，也不排除长期到一定大的程度美国可能继续制裁）。

四、相关投资机会建议

1、华为手机产业链可能因麒麟芯片制裁受影响进而影响5G手机的成长逻辑，建议关注制程成熟功耗要求不高、对手机依赖不强的设计产业链：如芯片制程28nm以上的如tws耳机产业链漫步者（见图表4）、家电mcu 28nm以上中颖电子等，国内受华为占比较小的模拟芯片圣邦、兆易等，功率半导体等。

2、国内和欧系半导体供应链加速国产替代。全球各个芯片代工厂的利益复杂以及追溯过程模糊不清较难推行，国内和欧韩系等半导体产业链加快合作减少美国技术依赖，目前以代工中芯国际等为代表的加快研发和资本开支（短期可能会华为需求影响，长期趋势没变），设备端利好中微北方，材料端关注沪硅产业、安集、江丰电子等。

收起查看原文

赞(51) | 评论 (13) 2020-05-18 08:37 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200518】
重点推荐《策略|5、6月业绩真空期，盈利、利率谁主沉浮？如何决定配置？》从日历效应和正文数据的回测中，我们得到的结论是每年二季度开始微观成交萎缩、风险偏好回落，即便5-6月进入业绩真空期，盈利仍然是获得超额收益的主要源泉，因此业绩好的公司这个阶往往表现更好，市场是阿尔法的机会。配... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200518

重点推荐

《策略|5、6月业绩真空期，盈利、利率谁主沉浮？如何决定配置？》

从日历效应和正文数据的回测中，我们得到的结论是每年二季度开始微观成交萎缩、风险偏好回落，即便5-6月进入业绩真空期，盈利仍然是获得超额收益的主要源泉，因此业绩好的公司这个阶往往表现更好，市场是阿尔法的机会。配置方向：在此基础之上，结合一季报的情况、天风各行业首席的判断、以及当前的政策导向，我们梳理了以下三个方向，大概率未来一年保持或进入高景气度阶段，并能够获得超额收益：方向一：中长期产业趋势，包括【数据中心】、【5G基础设施】、【国产化替代】。方向二：政府资金（预算内资金、特别国债）投向的民生和防疫领域，包括【医疗器械】、【疫苗】、【医疗信息化】、【环保】。方向三：老旧小区改造和房地产竣工产业链，包括【装饰建材】、【家具家电】、【楼宇设备电梯、电表等】。

《金工|量化周观点：多维量化指标显示市场仍需谨慎》

市场进入震荡格局，短期的核心变量在于投资情绪和市场微观结构的变化。从市场情绪角度，周末对情绪影响最为重大的事件莫过中美贸易问题再起波澜，对市场情绪可能有一定负面影响；从市场位置以及微观结构来看，首先，之前我们反复强调上证震荡区间位于2700-2900点，在震荡格局的大背景下，市场步入震荡上沿；其次，从微观层面，我们跟踪的突破市场平均成本线的股票个数，目前已超过1400只，属于震荡格局中的风险区域；第三，上证3000点整数关口不管从投资心理还是价格上属于较强的阻力位；第四，下周开始进入两会窗口期，历年两会召开期间市场继续上涨概率不大；因此，从多方面的数据显示目前仍需谨慎应对。因此考虑长期配置角度，结合趋势判断，根据我们的仓位管理模型，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议权益仓位50%。

《宏观|贸易协议如何执行：对全球供求关系的影响》

（1）中美贸易协议的达成将边际增加美国 2020/2021 年的出口 694/1117 亿美元，出口增速分别为 2.78%/4.47%。其中农产品部分由于美方生产能力有限，出口可能无法达到协议要求的 125/195 亿美元，实际出口增量仅 52/79 亿美元。（2）美国出口弹性为 0.035，即出口每增加 1%将使 GDP 上升 0.035%。根据中美达成的采购协议，以 2019 年为基础，2020/2021 年美国出口将增加 2.78%/4.47%，带动 2020/2021 年美国 GDP 增长 0.097%和 0.156%。（3）中美贸易协议的达成将影响其他国家对中国的出口。对于美国生产不足的农业品，巴西、加拿大、俄罗斯等国可能受益；对于美国生产充足的能源品，俄罗斯、沙特、澳大利亚、伊朗等国受损；对于工业品，德国、法国、日本、韩国和中国台湾等国家和地区将可能受较大影响。（4）具体而言，由于中国向欧盟进口的农业和制造业产成品占比较高（10%和 19.5%），向日本进口产品中制造业产成品占比较高（14%），中美协议落实将挤出欧盟、日本对中国的相关商品出口。2020年欧盟/日本预计将在2019年基础上边际减少373 /136.8亿美元出口，对出口额的影响分别为 13.5%和 8.0%。

《半导体|同与不同—“美国针对华为新出口管制“后续推演》

1、美国以打击华为为谈判的筹码，目的还是通过要挟获得更多从中方获取利益的筹码。2、这是目前预期到的范围内较不理想的结果，随着谈判的继续，具有边际向好的可能。同时对于美国此次加强管制，有一定预期，市场具备了一定的免疫力。3、相比去年的方案，这次是上一版的升级，更多集中在半导体代工制造领域，给海思代工需要获得许可证，市场焦点会集中在台积电/中芯国际等公司身上。4、“要许可证才能生产”和直接“禁止代工”之间还有斡旋的余地，同时还有120天的缓冲期，意味着还有后续很多变数。5、争取时间，加快国内产业链国产替代，去年是国产设计公司进入供应链崛起，今年会向制造/设备等上游扩散。

买方观点

伴随疫情的逐步缓解，市场焦点将重新回归未来的基本面。在流动性持续宽松和两会即将召开的背景下，市场的积极因素明显占据主导。两会前虽然市场依旧会较为平稳，但反弹的过程可能已经走完了很大部分，逐步兑现高弹性品种的收益，向估值合理的高股息个股转移。方向上以中长期逻辑通畅的板块为主，看好下一阶段以5G为代表的科技板块以及新能源车板块这类成长风格或成为上涨的主力军。

研究分享

《天风非银金融团队|周观点：资产端与负债端均在改善，保险股已迎来重要配置机遇》

1）券商方面，4月社融及经济高频数据改善，叠加两会将至有望提升市场风险偏好，我们判断券商股估值将继续提振。《关于金融支持粤港澳大湾区建设的意见》出台，继续推动证券业对外开放。我们判断，后续各类衍生品业务推出等利好政策有望陆续落地。2）保险方面，4月保费数据同比改善显著，后续线下展业的恢复+保障需求的提升+各家较积极的业务推动策略将继续带动保单销售，新单和价值有望拐点向上；此外，受债市基本面及供需因素影响，我们判断长端利率难以继续下行，前期压制保险股估值的利率因素已明显边际好转。目前保险股估值低位，隐含的长期投资收益率假设过低，考虑资负两端同时改善，我们判断保险迎来重要配置机遇。非银重点推荐：华泰证券、中信证券；中国平安，新华保险；建议关注中信建投H、中国太保H。

《传媒互联网|周观点：策略观点兑现维持，电影政策如预期支持改善》

4月营销板块点评及5月策略实现，营销板块边际改善+MCN热点催化【省广集团（+35%）、壹网壹创（+19.10%）】领涨，VR相关【岭南股份（+12%）】受益分拆旗下恒润科技上市，2月、5月金股【视觉中国（+12%）】Q1开始环比改善。电影、营销等领域形势再度明朗，政策端又迎重大利好。5月14日，财政部税务总局发布《关于电影等行业税费支持政策的公告》，包括对电影放映服务取得的收入免征增值税，对2020年收入免征文化事业建设费利好广告行业等。游戏方面，根据《深圳证券交易所创业板行业信息披露指引第5号——上市公司从事互联网游戏业务（2019年修订）》上市公司披露更加完善。我们维持前期观点延续在线消费&5G相关主线不变（游戏、电商、视频、在线券商）；另一方面关注Q2有望获得边际改善领域如营销板块、电影板块和电商618大促、阅读货币化加速。

摘自《周观点：策略观点兑现维持，电影政策如预期支持改善》

（完整报告联系分析师或对口销售）

《通信|中兴通讯公司深度：5G龙头以最好的姿态迎接最好的成长时代》

1、最好的时代：5G将引领新一轮科技浪潮，是新基建之首，政策与市场化双重推动。2、通信网络设备商市场格局空前清晰，中兴通讯有望进一步提升份额。3、最好的中兴：业务全面恢复，战略聚焦，管理改善，最好的姿态迎接5G时代。4、各维度分析，当前估值处于低估水平，有进一步提升空间。投资建议：通过2G到4G网络建设时代的发展，公司业已成为全球前四、国内前二的电信设备商龙头，在新一轮的5G建设大时代下，凭借5G端到端解决方案的布局，有望引领全球5G发展，持续提升全球市场份额。最好的时代，最好的中兴，我们认为当前公司的风险已大概率出清，5G龙头正在重新起航，坚定看好公司长期成长前景。预计20-22年净利润为61、83、102亿元，维持“买入”评级。风险提示：经营合规风险，管理层不稳定风险，5G网络建设低于预期，海外市场网络建设推迟风险，中美贸易摩擦升级，运营商业务毛利率下降风险。

《电子|中芯国际：业绩持续超预期上调资本开支布局未来》

中芯国际Q1营收9.05亿元，创单季度营收历史新高，同比环比均实现增长。Q2营收环比依旧维持增长趋势，台积电Q2指引显示环比持平。公司受益于“新应用驱动+国产替代+先进制程突破”三重动能，业绩逆势成长。14nm工艺营收贡献不断加大，在先进制程上逐步缩小与世界代工巨头的差距，同时稳固自身成熟工艺地位。拟在科创板上市，加速国产替代。晶圆厂产能利用率持续上升，毛利率进一步提高。投资建议：我们看好5G、AIoT及国产替代等对公司的长期驱动，预计2020-2021年EPS分别为0.22、0.43港币。预计随着14/12nm的量产，ROE回升，维持评级为“买入”。

《环保公用|周观点：4月电力数据点评：发用电增速转正，火电弹性可期》

电力：二产用电复苏，火电增速回暖，发用电均实现增速转正。煤炭：产量增长稳健，进口增速高企。燃气：产量增速走高，进口持续低迷。投资建议：看好二季度火电业绩弹性从4月电力数据来看，单月发用电均实现2020年首次正增长。结合湖北电力数据及电厂煤耗等高频数据来看，电力下游复苏节奏加快，二季度用电需求恢复进度可观。火电方面，发电量超预期复苏配合二季度以来煤价低位运行，我们重述二季度看好火电业绩弹性的观点。建议关注【华电国际】【建投能源】【京能电力】及【国网信通】。水电方面，虽电力需求回暖明显，但短期来水情况仍存不确定性。未来随着重点流域来水情况逐渐改善，叠加降息背景下现金流稳、股息高的水电标的相对价值提升，我们建议关注【长江电力】【国投电力】及【川投能源】。燃气方面，短期下游需求仍需爬坡，气价让利压力仍在，中长期燃气行业存在成本优化、结构性需求增长及整合节奏加快几大投资逻辑。建议关注【新天然气】。

《环保公用|盈峰环境首次覆盖：环卫装备绝对龙头，环卫服务后来居上》

剥离非主业资产，环卫装备及服务是公司核心业务。环卫装备：存量需求崛起，行业格局稳定，公司优势明显。环卫服务：从环卫走向城市综合管理，公司有望后来居上。第一期员工持股计划正式完成，成交均价6.31元/股。盈利预测与投资建议：看好公司在环卫领域的拓展，中联环境占据环卫装备的龙头地位，在环卫行业高速增长的风口期，有望获得高速增长。预计公司2020-2022年实现归母净利润15.97、19.01和21.38亿元，对应EPS为0.50、0.60和0.68元，对应PE为13.8、11.6和10.3倍。龙马环卫业务和公司相似，龙马环卫2020年PE为24倍，公司环卫服务业务结构占比要低于龙马环卫，公司2020年目标PE20倍，目标价格10元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧、环卫市场化推进慢于预期、存量装备更新替代慢于预期。

《军工|旋极信息首次覆盖：“新基建”与国防军工的核心信息化建设“承包商”》

公司主要技术核心为嵌入式技术、云计算技术，衍生出以信息物理系统、大数据、信息安全三大科研线条。业绩复合增速 25.83%，多轮驱动业绩放量蓄势待发。信息化时代机遇：“新基建”与国防军工核心信息化建设“承包商”。盈利预测与投资建议：受益于我军信息化建设的提速，我国“新基建”建设的开展，公司有望受益军、民双向信息化建设时代红利。因此，我们预计公司 2020-2022 年将实现营业收入 39.92/47.97/57.99 亿元，对应的归母净利润分别为 3.02/3.63/4.35 亿元，EPS 为 0.17/0.21/0.25 元，P/E 为35.03/29.18/24.36x。对标国防信息化企业康拓红外、雷科防务、天银机电与华力创通 49.72x 的平均 P/E，结合公司 2020 年预测 EPS，公司每股目标价 8.45 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：1. 市场竞争风险；2. 研发风险；3. 核心技术人员流失的风险。

《商社|上海外服借壳强生控股，人服赛道步入黄金发展期》

5月14日，强生控股披露重组方案，拟装入国内人力资源服务龙头上海外服。上海外服是国资直属人服龙头，人事管理和薪酬福利领域行业领先。人服赛道处于黄金发展期，巨头上市推动行业加速整合。灵活用工细分赛道中长期红利显著。投资建议：上海外服重组上市，A股有望迎来人力资源第二股，资本市场助力下，推动人服行业加速整合。一季度疫情影响下，头部人服企业的成长性、抗跌性已充分验证。行业加速整合趋势下，自身服务&技术&资金&客户壁垒强的头部企业市占率有望进一步提升，继续推荐科锐国际、人瑞人才。

《商社|中公教育：线下逐步复课，5-6月招录公告发布高峰，推动招录大年兑现》

目前全国大部分地区教培行业逐步复课，有效推动线下学员销转、收款及课销。招录及面试公告或于5-6月密集发布，有效带动学员缴费。由于近几年持续增长的高校毕业生叠加经济下行带来的用工萎缩，大学生就业形式更加严峻，可以预见未来几年以解决大学生就业为主的职培市场将持续快速向上发展。中公作为产业龙头，研发品牌渠道管理能力较强，将持续受益产业向上周期。我们预计20-21年业绩分别为25亿、35.5亿，对应PE分别为67x、47x。维持盈利预测，给予买入评级。

《医药|医疗装备进口替代，化学发光一马当先》

2019年中国化学发光市场约为300-350亿，行业增速约为15-20%，目前国产占比约为18%，是体外诊断行业单产品容量大、高速增长的景气赛道之一，目前国产最大发光公司在中国市占率约为3%，空间较大。在该时点推荐发光的核心原因：1、发光抗体主流厂家获批在即，如安图（最新更新已经获批）、迈克和迈瑞。该项目市场巨大，中国约为78亿容量的单项目，可弥补Q1的损失，甚至带来正向业绩拉动；2、国产发光在Q1都装机超预期；3、新冠抗体由于检测应用场景广泛，带动发光主业装机，或将带来核心公司的持续高成长。重点标的：安图、迈克、迈瑞。

《医药|周观点：沃森生物当前存在哪些值得关注的积极变化？》

继续重点关注有望逐步恢复的细分行业和医药新基建方向。随着一季报的收官，我们认为在后续的业绩真空期中，更加关注后疫情时代、医药新基建的投资机会：①随着疫情逐步得到控制，二季度开始逐步恢复的行业，诸如疫苗、医药大消费中的医疗服务等，随着复工复产的推进，二季度这类标的环比有望实现大幅改善，从而获得较好的市场表现；②持续关注后疫情时代医药新基建带来的高端医疗器械、创新药及其产业链、疫苗等投资机会，未来有望持续成为国家在医药行业重点支持的产业方向。5月金股：沃森生物。

《轻工|江山欧派首次覆盖：木门行业领军者，工程业务快速增长》

国内领先木门企业，营收和净利高速增长。全装修政策驱动精装房放量，带动工程渠道业务增长和行业集中度提升。工装业务迎来黄金发展期，柜类产品反响良好，产能扩张支撑未来发展。盈利预测与评级：综合考虑公司各业务发展情况，预计公司20-22年营业收入为30.68/41.56/53.04亿元，增速分别为51.37%/35.47%/27.63%，归母净利为3.69/4.90/5.88亿元，增速分别为41.07%/32.86%/20.14%，对应PE分别为27.54X/20.73X/17.25X。考虑到公司在细分领域竞争优势领先，大宗业务增速快，我们给予公司2020年PE估值区间为30-33倍，对应目标价区间为137.28-151.00元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：公司客户集中度过高风险，地产行业波动风险，行业竞争加剧风险等。

《建筑|天风建筑土改系列一：此轮土改将显著增加建筑市场容量》

新时代中国农村土地制度改革：激活新生产力的关键。土地改革激发的建筑工程市场空间：每年超万亿规模。充分受益此轮土改：装配式建筑、市郊铁路、基建设计。投资建议：土地改革政策陆续出台，通过进一步的优化改革，土地这一生产要素将再次被激活，为国家长期的生产力提升提供坚实基础。建议重视这次土改的深远意义，对于整个建筑行业而言，宅基地有偿退出机制激活了农村住房建设需求、集体经营性建设用地入市激活工业和商业用地建设需求、整体上也会为农村基础建设提供市场增量，我们预计每年新增市场规模超万亿。而装配式建筑、市域铁路、发达地区设计公司将受益较多。我们维持对整个建筑行业的“强于大市”评级。

《钢铁|周观点：钢价上行有望继续修复行业盈利》

库存延续下降趋势短期或将保持强度继续去化：随着国内疫情形势向好，各行各业正有序复工复产。下游需求的加速复苏使得钢材需求迎来上行期，钢材库存去化较为顺利，本周钢材社会库存仍延续下降趋势。与此同时，随着人员返岗、物流恢复以及资金回笼，钢厂供应也在逐步释放。整体来看，钢材社会库存已经连续快速下降，短期内或将保持强度继续维持去化。钢材价格有望继续上行。本周主要钢材品种价格小幅上涨。不锈钢价格有望进入阶段性拐点向上反弹。盈利分化：根据Mysteel调研，截至5月15日，163家钢厂高炉开工率为70.44%，环比增0.69%，高炉产能利用率为78.90%，环比增0.82个百分点，剔除淘汰产能的利用率为85.89%，较去年同期增0.37%。推荐标的：华菱钢铁、三钢闽光、方大特钢、新钢股份、南钢股份、柳钢股份、韶钢松山、中信特钢、久立特材、永兴材料。

收起查看原文

赞(59) | 评论 (16) 2020-05-18 08:36 来自网站举报

机构研报精选

【【安信食品】休闲食品专题：4月线上规模提速，促销力度维持】
休闲食品电商发展已经较为成熟，线上已颇具规模，但仍保持较高增长水平。大部分休闲食品公司均涉及线上业务，跟踪线上量价和增长表现对于掌握休闲食品行业发展态势和品牌市场表现具有意义。虽有统计口径和线上权重问题，但仍能通过数据分析判断行业及公司的变化趋势。4月线上休闲零食规模增长提速，奶... 展开全文

收起查看原文

【安信食品】休闲食品专题：4月线上规模提速，促销力度维持

休闲食品电商发展已经较为成熟，线上已颇具规模，但仍保持较高增长水平。大部分休闲食品公司均涉及线上业务，跟踪线上量价和增长表现对于掌握休闲食品行业发展态势和品牌市场表现具有意义。虽有统计口径和线上权重问题，但仍能通过数据分析判断行业及公司的变化趋势。

4月线上休闲零食规模增长提速，奶酪品类增速突出。历史来看，4月为线上休闲零食淡季，但2020年4月线上休闲零食规模环比3月增4.9%，同比增速亦提升，判断与疫情后部分消费习惯保留、企业产能释放有关。根据淘数据，2020年4月阿里系电商平台休闲零食销量2.47亿件，同比增64.1%，销售额61.66亿元，同比增53.4%，环比3月加速（3月销售额同比增36.21%）；分品类，烘焙类规模位居首位，奶酪乳制品增速最快。4月细分行业中销售额最高为糕点点心，4月销售额12.84亿元，同比增44.28%，占比21.82%，增速最快的为奶酪等乳制品，4月销售额同比大幅增长115%。

三大休食企业4月均有加速，松鼠增速领先。市场占有率方面，2020年4月三只松鼠、百草味、良品铺子阿里平台市占率分别为9.1%/4.9%/4.1%，相较于3月下滑0.7%/0.4%/0.2%，与月度波动有关，过去1年来看三大企业的市占率均呈提升态势。4月增速方面，三只松鼠/百草味/良品铺子4月销售额5.61亿元/3.03亿元/2.52亿元，同比增47.52%/26.79%/12.53%，三大休闲零食企业4月线上增速相较于3月均加速。

三大休闲零食企业的品类表现各有千秋。三只松鼠坚果炒货领先优势明显，肉制品增长最快。三只松鼠4月坚果炒货销售额稳居首位，占比29.9%，其在坚果品类领先优势明显，虽然基数高但4月规模增速仍有25.67%，显著高于竞品；同时肉制品增长最快，4月销售额同比大增234%，有望成为坚果/烘焙后的第三大优势品类；热销产品方面，由于品类基础雄厚，松鼠热销单品相对稳定，4月前三甲分别为零食大礼包、每日坚果以及手撕面包，抹茶麻薯新进入前十；饼干膨化表现突出，领衔百草味规模增长。4月饼干膨化销售额增速135%，首次超过坚果炒货规模位列第一，规模占比26.3%，其次为坚果炒货/肉干卤味，占比25.5%/17.4%，4月销售额增速19.7%/24.7%，爆款方面，果干果铺具备爆款潜力，4月山楂片、甘栗仁、蔓越莓干进入热销商品前十。良品铺子肉制品占比最大，品类迭代相对较快。肉干卤味仍为良品铺子规模最大的品类，4月占比达26.02%，由于基数大增速放缓，而高端产品—鱼干海味增速领先，4月销售额/销量同比大增68.08%/55.91%；爆款表现方面，良品铺子品类迭代较快，4月果干果脯中的甘栗仁、阿胶枣，以及糕点品类中的盐焗乳酪吐司及蛋黄酥新晋前十。

4月促销力度仍较高。单价来看，三大休闲零食企业单价同比均有提升，但三只松鼠与百草味4月单价环比下滑，表明经历年货季后促销力度加大，而良品铺子单价环比提升，判断与产品结构不断升级有关。三大休闲零食企业4月促销活动与3月基本一致，良品铺子促销力度低于三只松鼠与百草味，与其定位“高端零食”的策略有关。

1

导语

休闲食品电商发展已经较为成熟，线上已颇具规模，但仍保持较高增长水平。大部分休闲食品公司均涉及线上业务，营收占比提升潜力较大，部分收入占比超过30%，跟踪线上量价和增长表现对于掌握休闲食品行业发展态势和品牌市场表现具有意义。由于统计口径和线上权重问题，淘数据提供的阿里平台数据与公司报表端总体收入增长表现有一定差异，但仍能通过数据分析判断行业及公司的变化趋势。

2

4月线上休闲零食规模增长提速，奶酪品类增速突出

历史来看，4月为线上休闲零食淡季，但2020年4月线上休闲零食规模环比3月增4.9%，同比增速亦提升，判断与疫情后部分消费习惯保留、企业产能释放有关。

4月阿里休闲零食销售额同比增53.4%，相比3月加速。根据淘数据，2020年4月阿里系电商平台休闲零食销量2.47亿件，同比增64.1%，销售额61.66亿元，同比增53.4%，环比3月加速（3月销售额同比增36.21%），均价25元/件，同比下降6.5%。1-4月销售额为254.79亿元，同比增24.03%。

烘焙类规模位居首位，奶酪/乳制品增速最快。4月细分行业中销售额最高为糕点/点心，销售额12.84亿元，同比增44.28%，占比20.82%，销量5352件，同比增67.15%，其次为饼干/膨化和肉制品（牛肉干/猪肉脯/卤味），销售额分别为12.22亿元/9.61亿元，分别同比增65.48%/76.05%。增速最快的细分行业为奶酪/乳制品，4月销售额6752万元，同比增速达115.19%。

深入一线，协助

3

三大休食企业4月均有加速，松鼠增速领先

市场占有率方面，2020年4月三只松鼠、百草味、良品铺子阿里平台市占率分别为9.1%/4.9%/4.1%，相较于3月下滑0.7%/0.4%/0.2%，我们认为主要是疫情下，供应链影响，导致中小品牌产品同样受益需求爆发，销售获得带动；从过去1年来看，三大企业的增速一般高于行业增速，市占率均呈提升态势。

4月增速来看，松鼠领先于百草味、良品铺子：

三只松鼠：4月销售额5.61亿元、销量1585万件，分别同比增47.52%、41.44%，而3月销售额/销量同比增37.73%/33.23%，4月相比3月加速，1-4月累计销售额33.42亿元、销量7280万件，同比增31.09%/19.24%。

百草味：4月销售额3.03亿元、销量4695万件，分别同比增26.79%、4.04%，4月亦明显加速（3月同比增速为+16.77%/-2.10%）。1-4月累计销售额20.33亿元，销量4695万件，同比增19.36%/1.70%。

良品铺子：4月销售额2.52亿元、销量873万件，分别同比增12.53%、11.56%，4月同样加速，1-4月累计销售额12.06亿元，销量3482.68万件，同比增31.65%/7.16%。

。

4

三大休闲零食企业的品类表现各有千秋

4.1. 三只松鼠坚果炒货领先优势突出，肉制品具备潜力

三只松鼠坚果炒货领先优势突出，肉制品4月增速最快。4月三只松鼠细分品类中，坚果炒货占比最高，达29.9%，销售额/销量分别为1.68亿元/279万件，同比增25.67%/12.21%，虽然其坚果炒货规模基数高但4月增速仍显著高于竞品，领先优势不断加强；饼干膨化/肉干卤味/糕点点心规模位居其次，4月占比分别为22.5%/16.4%/16.1%。4月增速来看，肉干卤味增速最快，4月销售额/销量同比增234%/90.07%。

松鼠4热销单品与3月基本一致，抹茶麻薯挺近前十。4月三只松鼠销量前三甲分别为零食大礼包、每日坚果以及手撕面包，与3月保持一致，而抹茶麻薯代替夏威夷果新进前十。

4.2. 4月百草味饼干膨化品类超过坚果炒货，规模居首

4月百草味饼干膨化品类超过坚果炒货，规模居首。百草味4月销售额最高的品类为饼干膨化及坚果炒货，分别占比26.28%、25.50%，饼干膨化4月销售额/销量分别同比增136%/127.60%，坚果炒货销售额/销量同比增19.67%/2.75%，饼干膨化首次超过坚果炒货规模位列第一。此外，肉干卤味/果干蜜饯/糕点点心占比分别为17.44%、13.27%、10.37%。4月增速来看，饼干膨化的同比增速最高，其次为肉干卤味、坚果炒货。

果干果脯爆品突出。百草味4月销量前十大单品主要为果干果脯及坚果炒货，其中销量前三甲分别为零食大礼包、山楂条及手撕面包。相较三月，果干果脯类中的山楂片、甘栗仁、蔓越莓干进入前十。

4.3. 良品铺子肉制品规模占比最大，品类迭代相对较快

肉干卤味规模占比最大，海味零食增速快。肉干卤味依旧为良品铺子优势品类，4月规模占比26.02%，销售额/销量分别为6577万元/184.07万件，分别同比+4.24%/-4.59%，由于基数大增速相对放缓。规模其次的为坚果炒货/糕点点心，占比18.27%/15.68%，销售额增速16.88%/25.97%。良品铺子产品结构不断升级，主打的高端品类—鱼干海味，4月增速最快，销售额/销量同比大增68.08%、55.91%。

良品铺子品类迭代快。4月销量前十大单品主要为肉干卤味、果干果脯、糖果糕点，其中销量前三甲分别为麻辣零食大礼包、零食大礼包及山楂片。猪肉脯（200g）销量相较3月（3月销量24.12万件）下滑，排名第7（3月排名第一），良品铺子品类迭代较快，4月果干果脯中的甘栗仁、阿胶枣，以及糕点品类中的盐焗乳酪吐司及蛋黄酥新晋前十。

5

4月促销力度仍较高

单价来看，三大休闲零食企业单价同比均有提升，环比来看，三只松鼠与百草味4月单价环比下滑，表明经历年货季后促销力度加大，而良品铺子单价环比提升，判断与产品结构不断升级有关。

三只松鼠：4月平均单价为35.42元，同比增4.30%、环比降0.29%，单价变动与促销力度以及产品结构有关，经历年货季后，促销力度加大，单价环比下滑。

百草味：4月平均单价为32.06元，同比增21.86%、环比降6.01%。

良品铺子：4月平均单价为28.95元，同比增0.87%、环比增2.0%。

三大休闲零食企业4月促销活动与3月基本一致：

4月三只松鼠保持满300减200与99元选15件的促销活动；百草味则为满300减200与满199减120，促销活动与3月基本一致；良品铺子保持满300减180与满199减100的促销活动，减少99元选14件的活动。

良品铺子促销力度低于三只松鼠与百草味，与其定位“高端零食”的策略有关。

收起查看原文

赞(55) | 评论 (22) 2020-05-17 11:46 来自网站举报

机构研报精选

【[长电科技点评】封测订单回暖明显，公司自身管理改善显著】
长电科技更换管理层后，业务进展顺利。在经历了管理层换届后的波动，原先遗留的问题得到充分分解和解释，中芯国际入主之后，深入了解到公司的各方面问题并着手改进，19Q3-19Q4进展显著。封测行业迎来摩尔定律放缓的投资良机。摩尔定律在从7nm 继续前进的过程中不断放缓，封测行业投资价值... 展开全文

收起查看原文

[长电科技点评】封测订单回暖明显，公司自身管理改善显著

长电科技更换管理层后，业务进展顺利。在经历了管理层换届后的波动，原先遗留的问题得到充分分解和解释，中芯国际入主之后，深入了解到公司的各方面问题并着手改进，19Q3-19Q4进展显著。

封测行业迎来摩尔定律放缓的投资良机。摩尔定律在从7nm 继续前进的过程中不断放缓，封测行业投资价值更加显现。对先进封测行业的投资更具有性价比。具有先进封测能力的公司，类似于日月光、安靠、长电科技等将会迎来产业发展的浪潮。

业务进展情况顺利，两大客户双腿走路。公司承接芯片设计厂的订单一直是市场关注的重点，大客户订单不断兑现到各个子公司。从国际大客户的角度来看，19H1由于手机销量不好带来的负面因素得到极大的缓解，长电韩国表现预计会在19Q4会超预期；从国内客户帮助星科金朋江阴厂迅速塞满产能，同时我们研判明年将会迎来射频、14nm制程等大批量订单。在与国际一级竞争对手同时在产品种类的竞争中和部分市场前列的竞争对手不相上下，可以期待公司未来在先进封装角度会有大成长。

公司通过成立合资公司保证专利的盘活，有助于19年利润表表现。我们研判公司2019年净利润将会回正。公司10月30日公布公告，星科金朋与关联方共同投资设立合资公司长电集成电路（绍兴）有限公司，星科金朋拟以其拥有的14项晶圆Bumping和晶圆级封装专有技术及其包含的586项专利所有权作价出资，认缴出资额为人民币9.5亿元，占注册资本的19%。我们研判，公司通过成立合资公司使得星科金朋专利技术得以盘活。合资公司对于专利技术的定价将会使得公司19年净利润出现较大上扬。

我们上调公司评级，由“增持”至“买入”。我们上调公司2019/2020/2021 年的归母净利润预测为从0.46 亿/2.30 亿/5.61 亿至1.33亿/7.47亿/15.56亿，考虑到封装市场未来两个季度是景气向上，公司整合大超市场预期，传统封装订单会好于预期，公司自身利润低于预期已被市场消化，上调盈利预测后对应2021年PE为21X，行业可比公司2021年PE为26X。考虑到公司拥有全球领先的先进封装技术，未来2年具有很大的成长空间，上调公司评级由“增持”至“买入”。申万宏源电子研究

收起查看原文

赞(59) | 评论 (20) 2020-05-15 13:30 来自网站举报

机构研报精选

【【天风医药】行业点评：注射剂一致性评价正式文件出台，行业影响几何】
投资摘要事件：5月14日，国家药监局正式发布《国家药监局关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告》，注射剂一致性评价正式文件终于出台，时间节点基本符合我们预期。注射剂一致性评价核心要点：注射剂一致性评价对象：已上市的化学药品注射剂仿制药，未按照与原研药品质量和疗... 展开全文

收起查看原文

【天风医药】行业点评：注射剂一致性评价正式文件出台，行业影响几何

投资摘要

事件：5月14日，国家药监局正式发布《国家药监局关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告》，注射剂一致性评价正式文件终于出台，时间节点基本符合我们预期。

注射剂一致性评价核心要点：

注射剂一致性评价对象：已上市的化学药品注射剂仿制药，未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的品种均需开展一致性评价。药品上市许可持有人应当依据国家药品监督管理局发布的《仿制药参比制剂目录》选择参比制剂，并开展一致性评价研发申报。对临床价值明确但无法确定参比制剂的化学药品注射剂仿制药，如氯化钠注射液、葡萄糖注射液、葡萄糖氯化钠注射液、注射用水等，此类品种无需开展一致性评价。

注射剂一致性评价时间要求：依据《国家药品监督管理局关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告（2018年第102号）》有关规定执行。2018年102号文指出，评价工作时间服从质量，合理调整相关工作时限和要求。《国家基本药物目录（2018年版）》已于2018年11月实行并建立动态调整机制，与一致性评价联动。通过一致性评价的品种优先纳入目录，未通过一致性评价的品种将逐步被调出目录。纳入国家基药目录品种不再统一设置评价时限要求。化药新注册分类实施前获批上市的含基药品种在内的仿制药，自首家品种通过一致性后其他相同品种原则上应在3年内完成一致性评价。逾期未完成的，企业经评估认为属临床必需、市场短缺品种的，可向所在地省级药监部门提出延期申请，经研究认定后可予适当延期。

审评时限要求：依据《关于仿制药质量和疗效一致性评价工作有关事项的公告》（2017年第100号），审评工作应当在受理后120日内完成。经审评认为需申请人补充资料的，申请人应在4个月内一次性完成补充资料。发补时限不计入审评时限。

通过一致性评价品种相关政策支持：通过一致性评价的品种，药品监管部门允许其在说明书和标签上予以标注，并将其纳入《新批准上市以及通过仿制药质量和疗效一致性评价的化学药品目录集》。

观点：积压批件有望迎来集中审评，部分品种有望年底前通过

我们认为，随着注射剂一致性评价正式文件的出台，之前CDE积累的注射剂一致性评价申报批件有望在接下来几个月陆续开始通过审评。实际通过审评所需时间方面，由于审评时限要求为受理后120日内完成，发补应在4个月内一次性完成，考虑到部分品种可能需要经历至少一次发补，我们认为实际通过审评所需时间可能在4-8个月，因此之前率先申报一致性评价、审评序列号靠前的部分品种，有望在今年年底前通过注射剂一致性评价，从而有望能够率先参与年底前后有可能存在的注射剂集采。

随着注射剂一致性评价正式文件出台，注射剂成规模化的集采时间节点已然并不久远。我们预计仿制药带量采购后续会持续成为一种常态，新常态下产品的竞争格局将成为重要的议价能力，注射剂生产过程由于需要涉及除菌、除热源等，整理来看相较口服固体制剂具有相对更高的壁垒，预计未来整体竞争格局可能好于口服固体制剂，因此未来集采可能的价格降幅有望小于口服固体制剂。

建议关注：

1、注射剂一致性评价申报数量排名靠前且具备原料-制剂一体化的企业：科伦药业、中国生物制药、恒瑞医药、奥赛康等，该类企业预计接下来有望有更多品种通过注射剂一致性评价，形成通过一致性评价产品梯队，从而在注射剂集采中占据相对优势。

2、上游原料议价能力提升，建议关注富祥药业等注射剂原料药相关标的。

3、CRO相关扮演一致性评价卖水人角色的公司有望获益，建议关注：药明康德、泰格医药、康龙化成。

4、未来有望从注射剂关联申报获益的包材相关标的：山东药玻。

风险提示：审评审评进度慢于预期，政策落地执行不及预期，未来集采降价幅度超预期

附录

国家药监局关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告（2020年第62号）

根据《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》（国发〔2015〕44号）、《办公厅关于开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》（国办发〔2016〕8号）、《关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告》（2018年第102号）等有关规定，为加快推进仿制药一致性评价工作，国家药品监督管理局决定开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作（以下简称注射剂一致性评价），现将有关事项公告如下：

　　一、已上市的化学药品注射剂仿制药，未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的品种均需开展一致性评价。药品上市许可持有人应当依据国家药品监督管理局发布的《仿制药参比制剂目录》选择参比制剂，并开展一致性评价研发申报。

　　二、药品上市许可持有人应当按照《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》、《化学药品注射剂（特殊注射剂）仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》等相关技术指导原则开展注射剂一致性评价研究；按照《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价申报资料要求》撰写申报资料，并以药品补充申请的形式向国家药品监督管理局药品审评中心（以下简称药审中心）提出注射剂一致性评价申请。

　　三、药审中心依据相关法规及技术指导原则开展技术审评，基于审评需要发起检查检验。药审中心汇总审评、检查和检验情况并形成综合审评意见。综合审评通过的，药审中心核发药品补充申请批件。

　　四、本公告未涉及的其他有关事项参照《关于仿制药质量和疗效一致性评价工作有关事项的公告》（2017年第100号）相关规定执行。本公告自发布之日起实施。

国家药监局关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告》政策解读

一、《国家药监局关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告》出台的背景是什么？

　　答：为贯彻落实关于加快推进仿制药一致性评价的工作部署，国家药监局仿制药一致性评价办公室组织专家委员会制定了《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》、《化学药品注射剂（特殊注射剂）仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》、《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价申报资料要求》等系列文件，经广泛征求社会意见并修改完善后予以发布，正式启动了化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作。

二、化学药品注射剂仿制药一致性评价的对象包括哪些？

　　答：已上市的化学药品注射剂仿制药，未按照与原研药品质量和疗效一致原则审批的品种均需开展一致性评价。药品上市许可持有人应当依据国家药品监督管理局发布的《仿制药参比制剂目录》选择参比制剂，并开展一致性评价研发申报。

　　尚未收载入《仿制药参比制剂目录》的品种，药品上市许可持有人应当按照《国家药监局关于发布化学仿制药参比制剂遴选与确定程序的公告》（2019年第25号）规定申报参比制剂，待参比制剂确定后开展一致性评价研发申报，避免出现因参比制剂选择与国家公布的参比制剂不符，影响研究项目开展、造成资源浪费等问题。

　　对临床价值明确但无法确定参比制剂的化学药品注射剂仿制药，如氯化钠注射液、葡萄糖注射液、葡萄糖氯化钠注射液、注射用水等，此类品种无需开展一致性评价。国家药监局仿制药一致性评价办公室将组织专家委员会进行梳理，分期分批发布此类品种目录，鼓励药品上市许可持有人按照《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》、《化学药品注射剂（特殊注射剂）仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》等相关指导原则开展药品质量提升相关研究，并按照药品上市后变更管理有关规定申报，执行一致性评价的审评时限。

三、化学药品注射剂仿制药一致性评价的时间要求是什么？

　　答：依据《国家药品监督管理局关于仿制药质量和疗效一致性评价有关事项的公告（2018年第102号）》等有关规定执行。

四、化学药品注射剂仿制药一致性评价审评时限要求是什么？

　　依据《关于仿制药质量和疗效一致性评价工作有关事项的公告》（2017年第100号），审评工作应当在受理后120日内完成。经审评认为需申请人补充资料的，申请人应在4个月内一次性完成补充资料。发补时限不计入审评时限。

收起查看原文

赞(55) | 评论 (16) 2020-05-15 13:17 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200515】
重点推荐《天风总量联席|如何对环比改善进行资产定价？》宏观：建议继续持有业绩较好的必需消费（食品饮料、医药）、农业、建材，并逐渐纳入内需受损修复的可选消费（汽车、家电）和房地产下游，对外需保持观望（3季度逐渐恢复）。策略：第一，短期仍然延续四月底以来超跌反弹的逻辑，前期跌幅大的半... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200515

重点推荐

《天风总量联席|如何对环比改善进行资产定价？》

宏观：建议继续持有业绩较好的必需消费（食品饮料、医药）、农业、建材，并逐渐纳入内需受损修复的可选消费（汽车、家电）和房地产下游，对外需保持观望（3季度逐渐恢复）。策略：第一，短期仍然延续四月底以来超跌反弹的逻辑，前期跌幅大的半导体、消费电子、新能源车中的二三线品种可能继续有表现，但是这些都建立在海外如期复工和两会前相对不错的风险偏好的基础上。第二，从产业趋势的角度，部分细分领域业绩超预期的概率较大，建议长期维度重点关注【大数据中心】、【5G基础设施】、【信息化应用创新】。第三，疫情之后政府资金加大投放在民生和防疫领域，重视【医疗信息化】。固收：我们认为利率还是会下行。维持对整个利率曲线下行的判断，而且在调整之后利率再往下走还是可能突破前期低点。所以，当前久期策略仍然可以运用。银行：预计社融增速明显上行，下半年经济或明显反弹。市场对银行股的悲观预期有望发生逆转，支撑银行股估值上行。超预期的一季报及4月金融数据亦是催化剂。金工：以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议权益仓位维持50%。地产：销售市场四月逐步回暖，政策持续宽松，一城一策持续加码，基础设施公募REITs在中国的正式启航，以基础建设为突破点盘活国内优质的存量资产，长期看有利完善储蓄转投资机制，降低实体经济杠杆，或为后续商业、住宅reits扫平障碍。

《宏观|贸易协议如何执行》

受疫情影响，预计2020年中国名义GDP增速降至4.0%，中国进口增速降至-8.9%，这将给对外贸易和供求结构带来的挑战。中美贸易协议的达成将边际增加美国2020/2021年的出口694/1117亿美元，出口增速分别为2.78%/4.47%，带动2020/2021年美国GDP增长0.097%和0.156%。另一方面，协议的达成将影响其他国家对中国的出口。具体而言， 2020年欧盟/日本预计将在2019年基础上边际减少373 /136.8亿美元出口，对出口额的影响分别为13.5%和8.0%。

《医药|2020年M1-M4疫苗批签发报告——重点疫苗品种批签发整体同比表现强劲，国产大品种时代开启》

2020年M1-4重点疫苗品种批签发整体同比表现强劲，国产13价肺炎结合疫苗和双价HPV疫苗首获批签发。《疫苗法》开启中国疫苗产业发展新周期，大品种陆续上市国产新时代来临。新冠疫情下疫苗行业的发展机遇：CDC的壮大和技术升级有利于疫苗行业的发展，新冠疫情带来疫苗新技术储备良机。我们认为在监管强化、国产大品种驱动等多重因素的推动下，我国疫苗行业进入黄金发展期，优质企业的优势、稀缺性将进一步体现，将充分推动并享受行业的发展，建议关注业内优质公司沃森生物、康泰生物、智飞生物、华兰生物、康希诺生物、长春高新等。

《环保公用|盈峰环境首次覆盖：环卫装备绝对龙头，环卫服务后来居上》

剥离非主业资产，环卫装备及服务是公司核心业务。环卫装备：存量需求崛起，行业格局稳定，公司优势明显。环卫服务：从环卫走向城市综合管理，公司有望后来居上。第一期员工持股计划正式完成，成交均价6.31元/股。盈利预测与投资建议：看好公司在环卫领域的拓展，中联环境占据环卫装备的龙头地位，在环卫行业高速增长的风口期，有望获得高速增长。预计公司2020-2022年实现归母净利润15.97、19.01和21.38亿元，对应EPS为0.50、0.60和0.68元，对应PE为13.8、11.6和10.3倍。龙马环卫业务和公司相似，龙马环卫2020年PE为24倍，公司环卫服务业务结构占比要低于龙马环卫，公司2020年目标PE20倍，目标价格10元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧、环卫市场化推进慢于预期、存量装备更新替代慢于预期。

买方观点

短期认为两会前维稳行情没有太大问题，但是目前各个板块的持续性一般，相对空间也不是很大。比如科技类还是以反弹为主，没有新的逻辑和边际变化，还比如必选消费这些相对估值没有太大吸引力，反而后疫情了增速是否能维持变成需要考虑的问题。个股上面有些前期调整下来的但是行业还是长期向好的，比如新能源车还可以慢慢关注。两会后市场主要矛盾可能会在外部环境，也对市场可能的二次探底维持谨慎。下半年看指数空间不大，个股机会较多。

研究分享

《传媒|万达电影：疫情带来短期业绩压力，行业加速出清有助龙头长期优势提升》

由于新型冠状病毒肺炎疫情发生以来，整个电影行业及公司受疫情影响严重，公司业绩短期承压。经营层面，万达院线龙头地位稳固，2020年公司计划新建影城50-70家。拟定增43.5亿新建影城及补充流动资金，助力公司长期发展。影院迎来复工信号，虽密闭环境及片源制约短期上座率，但边际改善已逐步到来。投资建议：考虑疫情对于电影行业整体影响，我们下调公司业绩，预计20-22年净利润分别为0.75亿/16.03亿/19.34亿元（20-21年前值为17.61亿/19.60亿）。电影市场由于疫情影响受到较大冲击，20年业绩承压，但我们认为优质龙头的中长期逻辑并未改变。同时面对停业带来的现金流压力，中小影城承受力更弱，或将加速中小影城出清，头部院线公司的市场份额有望在疫情过后加速提升。此外，随着国内疫情逐步稳定，电影板块复工曙光或在不远，从资金布局节奏看，电影板块作为受到疫情严重受损领域，也有望逐步迎来复工逻辑修复，维持买入评级。

《电子|中芯国际：业绩持续超预期上调资本开支布局未来》

中芯国际Q1营收9.05亿元，创单季度营收历史新高，同比环比均实现增长。Q2营收环比依旧维持增长趋势，台积电Q2指引显示环比持平。公司受益于“新应用驱动+国产替代+先进制程突破”三重动能，业绩逆势成长。14nm工艺营收贡献不断加大，在先进制程上逐步缩小与世界代工巨头的差距，同时稳固自身成熟工艺地位。拟在科创板上市，加速国产替代。晶圆厂产能利用率持续上升，毛利率进一步提高。投资建议：我们看好5G、AIoT及国产替代等对公司的长期驱动，预计2020-2021年EPS分别为0.22、0.43港币。预计随着14/12nm的量产，ROE回升，维持评级为“买入”。

《商社|中公教育：线下逐步复课，5-6月招录公告发布高峰，推动招录大年兑现》

目前全国大部分地区教培行业逐步复课，有效推动线下学员销转、收款及课销。招录及面试公告或于5-6月密集发布，有效带动学员缴费。由于近几年持续增长的高校毕业生叠加经济下行带来的用工萎缩，大学生就业形式更加严峻，可以预见未来几年以解决大学生就业为主的职培市场将持续快速向上发展。中公作为产业龙头，研发品牌渠道管理能力较强，将持续受益产业向上周期。我们预计20-21年业绩分别为25亿、35.5亿，对应PE分别为67x、47x。维持盈利预测，给予买入评级。

《食品|澳优：超高端奶粉持续成长，有望形成牛羊双大单品》

公司发布2020年一季报。疫情之下，Q1业绩逆势高增长。核心自有品牌奶粉表现出彩，营养品业务高增，结构持续优化。疫情压缩中小奶粉企业和外资企业份额，该情况Q2或将持续。维持年初给出的戴维斯双击观点，公司业绩有望持续兑现。盈利预测：预计公司20-22年收入为84.1、103.0、125.0亿元，同比增长25%、23%、21%，公司20-22年调整后净利润预测由12.2、16.3、21.3亿元调整为12.9、16.6、21.3亿元，同比增长37%，29%，28%。给予20年23倍的估值，不考虑摊薄，目标价20.2港元，买入评级。

收起查看原文

赞(58) | 评论 (20) 2020-05-15 08:35 来自网站举报

机构研报精选

【【天风医药】沃森生物：与苏州艾博合作研发mRNA疫苗，研发加速助力长期发展】
投资摘要与苏州艾博签订合作协议，研发基于mRNA技术的新冠肺炎疫苗、带状疱疹疫苗公司发布与苏州艾博生物科技有限公司签署带状疱疹mRNA疫苗以及签署新型冠状病毒疫苗《技术开发合作协议》的公告。基于艾博生物在mRNA疫苗分子设计、mRNA化学修饰以及核酸药物靶向递送制剂方面拥有国内领... 展开全文

收起查看原文

【天风医药】沃森生物：与苏州艾博合作研发mRNA疫苗，研发加速助力长期发展

投资摘要

与苏州艾博签订合作协议，研发基于mRNA技术的新冠肺炎疫苗、带状疱疹疫苗

公司发布与苏州艾博生物科技有限公司签署带状疱疹mRNA疫苗以及签署新型冠状病毒疫苗《技术开发合作协议》的公告。基于艾博生物在mRNA疫苗分子设计、mRNA化学修饰以及核酸药物靶向递送制剂方面拥有国内领先的核心技术；基于沃森生物在疫苗注册、临床研究、产业化和市场营销方面拥有丰富的经验和核心能力，双方就共同开发带状疱疹mRNA疫苗和新型冠状病毒mRNA疫苗分别达成合作协议，致力于共同合作开展两种疫苗的临床前研究、临床研究并实施商业化生产。

在两份合作协议中，艾博生物主要负责疫苗的临床前研究，包括mRNA疫苗分子设计、化学修饰以及制剂工艺开发，开展疫苗药效、毒理实验等；负责进行临床申报样品、临床一期、临床二期样品的制备；负责向沃森生物进行技术转移。沃森主要负责为疫苗IND、临床研究、NDA和商业化生产等；产品上市后，沃森生物累计支付艾博生物的带状疱疹mRNA疫苗/新型冠状病毒mRNA疫苗研发及临床里程碑费用共计分别为1.1亿元和0.8亿元，并约定向艾博生物分别支付销售提成。

公司研发加速推进，长期成长可期

新冠肺炎疫苗未来有望成为阻断新冠疫情传播的根本措施，研发急迫性程度高，市场需求大，mRNA作为新技术路径，是新冠肺炎疫苗研发的潜力路径；带状疱疹疫苗目前全球仅有默沙东的带状疱疹病减毒活疫苗（Zostavax）和葛兰素史克的重组带状疱疹疫苗（Shingrix）获批上市。2019年5月，药监局批准葛兰素史克的重组带状疱疹疫苗的进口注册申请，用于50岁及以上成人带状疱疹的预防，填补了国内带状疱疹疫苗的空白，带状疱疹疫苗是全球重磅品种，GSK的Shingrix凭借其优异的保护率迅速成为重磅炸弹，2019年销售额达到24亿美金，显示出终端的强劲需求，在中国，每年有近300万成年人受带状疱疹影响，市场潜力可观。

公司与艾博生物共同促进基于mRNA的带状疱疹疫苗及新冠疫苗产品研发及商业化有利于公司建立mRNA疫苗技术平台，有利于公司新疫苗品种的研发，促进公司管线扩充，是公司研发加速的重要信号，公司研发布局有望加速推进，支持公司长期的创新发展。

截至2020年4月底，公司13价肺炎结合疫苗已获得36.31万剂批签发，二价HPV疫苗取得Ⅲ期临床总结报告，九价HPV疫苗目前正在开展Ⅰ期临床研究；重组EV71疫苗目前已进入临床研究阶段，公司其他处于临床研究和临床前研究阶段的在研产品的研发工作按计划持续推进。重磅13价肺炎疫苗有望开启公司新的发展阶段，HPV疫苗系列、流脑系列未来销售潜力大，亦值得期待，而随着公司加速布局新技术平台和新品种，也为长期的成长奠定坚实基础。

公司加强与盖茨基金会等国际组织的合作与交流，开拓国际市场，大力推进产品在海外市场的注册和出口，推动公司全面国际化战略的实施，同时，加快实施公司产品WHO预认证工作，为产品大宗出口奠定坚实基础，未来海外市场有望为公司贡献重要的市场增量。

看好公司的长期发展，维持“买入”评级

我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.65、1.00及1.35元，对应PE分别为65、42及31倍。随着13价肺炎疫苗的上市，以及后续二价HPV疫苗的上市，公司业绩有望迎来强劲增长，同时公司研发的加速推进为长期发展奠定基础，考虑到行业的高景气度加上公司后续的成长性，我们看好公司后续的发展，维持“买入”评级。

风险提示：mRNA相关疫苗研发进度及结果低于预期，公司其他产品研发进度、结果低于预期；13价疫苗等产品销售低于预期；政策风险；疫苗公共安全事件风险；新冠疫情负面影响超预期

收起查看原文

赞(62) | 评论 (19) 2020-05-14 10:57 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200514】
重点推荐《家电|疫情之下，迎接真正个股alpha时代——家电行业二季度策略，暨2019年报&2020年一季报总结》行业性需求表现疲软。目前谈需求反转还为时尚早，但被抑制的需求出现阶段性反弹的概率较大，我们认为，对于反弹建议关注以下三个逻辑：1）消费各类刺激政策在出台，边际改善仍有... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200514

重点推荐

《家电|疫情之下，迎接真正个股alpha时代——家电行业二季度策略，暨2019年报&2020年一季报总结》

行业性需求表现疲软。目前谈需求反转还为时尚早，但被抑制的需求出现阶段性反弹的概率较大，我们认为，对于反弹建议关注以下三个逻辑：1）消费各类刺激政策在出台，边际改善仍有希望；2）地产值得跟踪与关注；3）天气因素仍是板块的重要扰动因素。Alpha时代的到来，意味着细分市场玩家的乐园开启。宏观环境重压之下，改革压力凸显。布局未来的公司：不浪费每一次危机。投资建议：进入Q2，国内疫情的好转会带来内销家电零售市场的逐步恢复，沿着去年年底竣工数据好转的逻辑看，厨电和白电的需求预计在二季度会有所反馈，且考虑滞后性的影响，预计会在三季度进一步显示，考虑到海外疫情对于估值的压制影响，因此我们建议积极关注内销占比高的厨电板块，提示关注白电板块二季度有望出现反弹。

《汽车|天润工业首次覆盖：曲轴龙头，开拓新领域，着眼长期发展》

公司是中国规模最大的曲轴专业生产企业，主营业务已形成船机、重卡、轻卡和轿车曲轴，以及连杆、铸件、锻件七大主要业务板块。目前重卡行业持续景气，利好公司。连杆业务是公司近三年增长最明显的板块，未来有望继续增长。公司提升产品竞争力，探索增量空间。改名彰显公司锐意进取的决心。投资建议：我们预计公司20-22年的归母净利润分别为4.1亿、4.7亿和5.1亿，对应PE分别为11倍、10倍和9倍。给予公司21年14倍目标PE，对应目标价5.70元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：宏观经济不及预期，连杆业务发展不及预期，新业务拓展进展不及预期。

《汽车&计算机|道通科技首次覆盖：全球汽车智能诊断龙头锁定后市场大空间》

全球汽车智能诊断龙头，深耕海外市场。研发为本，依托五大核心系统，构建宽阔护城河。海外王者归来，锁定国内后市场大机遇。IPO 扩充产能，深入研发，实现云平台建设。投资建议：公司作为全球智能车诊断龙头，专注研发不断巩固护城河。有望在海外市场稳步渗透同时，加速中国市场快速扩展。预计 2020-2022 年公司归母净利润分别为 3.7、4.8、5.8 亿元，EPS 分别为 0.82、1.07、1.28 元/股，对应PE 分别为 51、39、33 倍。给予可比公司 20 年 61 倍估值，对应目标价 50元。首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：全球经济低迷、加剧、行业竞争加剧、国内消费者对第三方维修认可度提升较慢等。

《农业|佩蒂股份深度报告：立足宠物功能食品，国内外市场双轮驱动，业绩大拐点显现！》

佩蒂股份：研发能力卓越的宠物功能食品龙头。海外业务：立足研发创新，引领全球功能性宠物食品浪潮。国内业务：加速布局国内市场，打开未来成长空间。盈利预测与投资建议：预计公司2020-2022年营收13.9/18.7/24.0亿元，同比38%/34%/29%，净利润1.4/2.1/2.6亿元，同比171%/53%/27%，EPS分别为0.80/1.21/1.55元。公司是宠物功能食品龙头，立足研发，通过与客户高度绑定的ODM模式支撑海外业务持续成长，同时把握国内宠物食品行业发展机遇，加速布局国内市场，打开未来成长空间。基于分部估值法，公司2020年目标市值约68亿元，对应目标价约40元，维持“买入”评级。风险提示：核心客户收入占比较大的风险；贸易、关税等政策对出口业务的影响；原材料价格波动风险；市场竞争加剧的风险。

买方观点

当前全球复工复产加码，大宗商品进入反弹区间，全球债券长短端利率触底，这些迹象表明尽管防控疫情进程可能依旧曲折漫长，但全球经济增长的悲观预期基本触底。近期公布的社融、M2、长贷数据较为积极，企业“盈利底”也基本确认。当前A股处于流动性宽松和盈利见底的叠加之中，伴随未来的经济回升将使得各行业都呈现景气上行，结构性机会将从必需消费扩散至科技、周期、可选消费与金融。行业方面重点关注：云计算、互联网、军工、通信、建材、建筑、券商保险等。

研究分享

《银行|1Q20监管指标：规模扩张加速，资产质量小幅承压》

5月12日，银保监官网披露了1Q20商业银行主要监管指标。截至20年3月末，商业银行不良贷款率1.91%，关注贷款率2.97%。1Q20商业银行累计实现净利润6001亿元，同比增长5.0%。一季度受疫情影响，整体息差收窄，且资产质量小幅承压。商业银行以量补价，信贷投放发力，规模扩张加快。股份行在疫情中相对其他类型表现较好。当前银行（中信）指数估值处于历史最底部，随着经济刺激政策落地发挥效果，社融增速明显上行，下半年经济或明显反弹。市场对银行股的悲观预期有望发生逆转，支撑银行股估值上行。个股方面，主推一线龙头—招行、平安及常熟，以及二线龙头—光大、兴业、张家港行，关注江苏、北京等。

《商社|九毛九：关闭部分经营不善九毛九门店，降本增效轻装上阵》

为缓解疫情对业务运营产生的影响，公司决定实施多项节省成本措施，以降低租金、所用原材料及消耗品的成本以及其他经营开支。关店区域主要集中在门店经营不佳且受疫情影响较重的区域。及时止损节省租金成本，缩小管理半径便于品牌转型。盈利预测及投资建议：疫情之下公司关闭部分经营不善门店，反而有利于公司轻装上阵高效运营。九毛九作为中式快时尚餐饮领军者，供应链体系完善，商业模式可复制，具有长期品牌势能。我们继续看好九毛九旗下“太二酸菜鱼”门店的快速扩张，期待“九毛九”餐厅的转型升级。我们预计公司20-22年净利润为1.1亿元/3.6亿元/5.9亿元，对应PE分别为132xPE、42xPE、26xPE。维持“买入”评级。

《食品|天味食品：定增加速全国化进程，激励彰显公司发展信心》

公司全国化进程加速，定增支撑产能建设，匹配增长速度。近年来随着公司的快速发展，产能出现一定瓶颈，一方面是因为公司全国化进程的提速，季节性导致产销矛盾突出，另一方面公司凭借强研发和推广，市场需求不断提升。激励计划彰显公司发展信心，公司市占率有望加速提升。公司逻辑逐渐验证，持续看好龙头公司天味。投资建议：我们预计公司2020-2022年实现营收23.14/31.68/44.13亿元，同比+33.97%/36.90%/39.31%，归母净利润3.78/5.06/6.99亿元，同比+27.30%/33.74%/38.28%，EPS分别为0.63/0.84/1.17元，维持公司“买入”评级。

《医药|沃森生物：与苏州艾博合作研发mRNA疫苗，研发加速助力长期发展》

与苏州艾博签订合作协议，研发基于mRNA技术的新冠肺炎疫苗、带状疱疹疫苗。公司研发加速推进，长期成长可期。我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.65、1.00及1.35元，对应PE分别为65、42及31倍。随着13价肺炎疫苗的上市，以及后续二价HPV疫苗的上市，公司业绩有望迎来强劲增长，同时公司研发的加速推进为长期发展奠定基础，考虑到行业的高景气度加上公司后续的成长性，我们看好公司后续的发展，维持“买入”评级。风险提示：mRNA相关疫苗研发进度及结果低于预期，公司其他产品研发进度、结果低于预期；13价疫苗等产品销售低于预期；政策风险；疫苗公共安全事件风险；新冠疫情负面影响超预期。

《纺织服装|终端销售持续恢复，制造端伴随海外解封期待逐步好转》

2020Q1纺服板块受疫情影响较大，短期业绩承压。总结和展望：危中存机，纺织制造板块订单在5月有恢复迹象，但仍存在较大不确定性；品牌服饰端期待终端销售持续恢复1）纺织制造板块：5月海外部分国家逐步进入解封期，部分产业恢复生产，但仍存在较大不确定性，订单恢复情况仍需观察。2）品牌服饰板块：从品牌端来看，我们认为目前随着国内疫情的逐步稳定，终端线下客流将持续恢复。在当前时点，我们继续推荐高景气度运动服饰板块及电商子板块标的；同时建议持续跟踪和关注优质运动制造板块龙头，以及品牌服饰龙头。1）高景气度运动服饰板块：安踏体育、李宁。2）电商子板块标的：南极电商、开润股份。3）建议持续关注和跟踪：申洲国际、健盛集团。

收起查看原文

赞(49) | 评论 (16) 2020-05-14 08:58 来自网站举报

机构研报精选

【【安信食品】中炬高新：主业利润率继续提升】
事件公司披露一季报。Q1收入/归母净利润11.53亿元/2.06亿元，同比-6.32%/+8.94%，符合预期。1营收暂受影响，主业利润率继续提升■餐饮渠道下滑导致收入下降。疫情下餐饮渠道需求受到影响，我们判断公司餐饮渠道收入下滑超30%，零售渠道大个位数增长，分产品，酱油/鸡精... 展开全文

收起查看原文

【安信食品】中炬高新：主业利润率继续提升

事件

公司披露一季报。Q1收入/归母净利润11.53亿元/2.06亿元，同比-6.32%/+8.94%，符合预期。

1

营收暂受影响，主业利润率继续提升

■餐饮渠道下滑导致收入下降。疫情下餐饮渠道需求受到影响，我们判断公司餐饮渠道收入下滑超30%，零售渠道大个位数增长，分产品，酱油/鸡精鸡粉/食用油分别-3.89%/-33.89%/+21.12%，鸡精鸡粉下滑幅度大主要系餐饮占比最高，酱油略微下滑，主要系：1）零售端增长被餐饮下滑所抵消；2）春节提前导致部分春节备货提现到去年Q4；而食用油保持较快增长。分区域，南部/东部/北部区域收入-9.6%/-10.71%/-6.77%，南部东部下滑幅度较大与餐饮占比高有关，中西部增20.73%，主因基数低、餐饮占比小；Q1公司持续拖进弱势市场开发，北部/中西部/东部/南部经销商数量增58个/15个/14个/4个。

■美味鲜净利率创新高，长期提升空间大。Q1美味鲜营业收入11.23亿元，同比下降3.75%，归母净利2.06亿元，同比增10.94%，净利率达18.34%，创2017年以来新高，主因2019年4月1日起增值税率下调（从16%下调至13%）、包装物料及原材料味精价格下降导致毛利率增加；公司在原料上行阶段提前锁价，在原料下降阶段缩短采购周期，目前箱板纸价格仍处底部，判断今年成本红利延续；同时公司通过内部改革，成本、管理费用均存在潜在的压缩空间，净利率提升逻辑稳步兑现；长期，先进产能占比增加+经营效率提升，净利率有望对标龙头海天（2019：17.8%vs27.1%）。

■本部拖累减轻，集团现金流改善。中汇合创公司营收/利润均有下滑，地产贡献减少，母公司同比减亏，主因偿还已到期公司债本金及利息4.22亿元，减少了公司债利息支出约1000万元，全年母公司拖累有望减轻，同时我们预计房地产项目年内预售，集团现金流改善。

■预计Q2预计恢复性增长，维持全年目标不变。随着餐饮逐渐恢复，生产物流回归正常，根据渠道调研，4月已恢复至正增长。全年，公司预算收入/利润增13%/16%，Q1受疫情拖累，预计后期通过拓区域+加速渠道下沉力争目标达成，公司计划至年底经销商数量超1300个（2019年底为1051家），地级市开发率达到87.83%，区县开发率达到46.23%（2019年83.4%、38.32%）。

■多措并举，五年双百可期。公司年报提出至2023年双百目标，据测算，2019-2023年年化收入增速21%；收入端加速扩区域，产能稳步释放，驶入快车道；通过绩效考核与薪酬激励制度改革，充分调动积极性，助于五年双百计划达成。

投资建议

预计公司2020-2021年EPS分别为1.11、1.53、1.62元，给予6个月目标价54.42元，对应调味品2020年45倍PE。

风险提示：疫情影响时间和程度超预期；管理改善不及预期。

收起查看原文

赞(56) | 评论 (19) 2020-05-13 10:22 来自网站举报

机构研报精选

【【天风Morning Call】晨会集萃20200513】
重点推荐《固收|怎么看待4月金融数据？：4月金融数据点评》再度回顾过往几轮利率周期中金融数据变化与利率拐点的关系，可以较为明确的发现，每轮周期中金融货币数据的表现并不相同，其与利率拐点信号的关系也不同，那么差别主要在哪儿呢？首先其实还是传导的有效性问题，这个背后是信用承接和投放的... 展开全文

收起查看原文

【天风Morning Call】晨会集萃20200513

重点推荐

《固收|怎么看待4月金融数据？：4月金融数据点评》

再度回顾过往几轮利率周期中金融数据变化与利率拐点的关系，可以较为明确的发现，每轮周期中金融货币数据的表现并不相同，其与利率拐点信号的关系也不同，那么差别主要在哪儿呢？首先其实还是传导的有效性问题，这个背后是信用承接和投放的问题。其次，宏观加杠杆一定要有一个载体，就如同此前市场所关注的金融周期问题，金融周期的核心变量是抵押品，目前和未来相当一段时间内全社会最终抵押品还是地产。在房住不炒和坚持不把房地产作为短期刺激工具的政策要求下，如何看待按揭利率不降与个人住房贷款同比增速下行这一变化？最后是金融货币数据的改善是否意味着政策既定诉求的满足？满足与否有一个阈值，这个阈值目前而言应该是就业。所以，利率拐点可能还需要等到就业恢复到特定水平。所以从当前位置考虑，政策增量宽松的内在诉求依然强烈，央行不可能为了维护正常的货币操作空间而牺牲整体，市场虽然难免有波动，但是不代表利率不能再创新低。

《食品|休闲食品行业：疫情后线上消费快速增长，头部品牌地位稳固》

坚果炒货类：节后消费回落，消费者偏爱混合坚果。饼干膨化类：大盘占比相对平稳，三只松鼠龙头地位稳固。糕点点心类：节日前后民俗糕点消费特点凸显。卤味肉干类：整体平稳，支付偏好较高。蜜饯果干类：春节期间出现交易额小高峰，头部品牌竞争激烈。奶酪乳制品：线上消费以奶酪为主，百吉福龙头地位稳固。投资建议：看好位于较多品类龙头地位的三只松鼠、以及高端零食定位的良品铺子，同时建议关注专注于奶酪品类高速成长的妙可蓝多、蜜饯果干类头部企业好想你。

《通信|必创科技首次覆盖：智能传感龙头，工业互联核心，智能制造抓手》

公司是国内领先的智能传感器和系统解决方案提供商，核心团队技术实力深厚，以研发和创新为导向，内生+外延拓展产品线和应用场景。公司产品技术壁垒较高，短期并表因素带来折旧摊销等增加，中长期看公司产品毛利率和费用率有望保持稳定，整体盈利能力较强。盈利预测与投资建议：公司主要产品智能传感器、光电仪器、工业监测及检测分析系统等是实现工业互联网和智能制造的核心感知层。受益于工业互联网和智能制造在国内的持续快速发展，公司主要产品下游需求有望持续增长，同时叠加公司产品线的持续迭代升级和品类扩张，有望驱动公司长期稳定成长。预计公司20-22年归母净利润分别为1.2、1.4、1.6亿元，对应20年市盈率30倍、21年市盈率25倍，参考行业平均估值水平，考虑公司在传感器领域的技术优势和先发优势，首次覆盖给予“增持评级”，对应目标价32.70元。风险提示：技术研发风险，下游应用进展慢于预期，整合进度慢于预期。

《商社|海底捞（06862）首次覆盖：六问六答——寻找火锅龙头的第二成长曲线》

火锅龙头海底捞，占据优质餐饮赛道，依靠独特的内部管理模式，实现高经营效率下的快速扩张，门店还未达到天花板。我们认为未来应该关注海底捞的第二成长曲线，管理体系与餐饮新业态有望碰撞出新火花，探索智能化和新技术是长期战略目标。我们预计公司2020-2022年净利润分别为19.04亿元/49.03亿元/61.74亿元；对应PE分别为87X/34X/27XPE（按照1港元=0.9153人民币换算）。业绩高速增长帮助公司消化高估值。且作为火锅乃至餐饮行业的龙头公司，海底捞能够享受龙头溢价。我们给予2021年42-44倍PE，对应公司价值在2,059-2,157亿元（人民币），折合每股股价约为42.5-44.5元（港币），首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：食品安全风险；门店扩张不达预期的风险；原材料价格上涨的风险；疫情情况恶化风险。

买方观点

从金融数据来看，政策发力新增社融规模再创历史新高。随着国内复工复产的持续推进，宏观经济数据的持续改善可期。但是，在疫情全球蔓延的背景下，中国仍然面临着防控疫情二次爆发的压力，同时海外疫情蔓延全球需求疲弱也将持续给国内经济的恢复造成压力。海内外疫情影响叠加经济周期的影响，今年整体而言大概率是震荡行情，见底后缓慢爬坡的过程。虽然经济开始修复，但不会马上回到潜在增速，过程会比较曲折；上市公司层面，盈利往后逐季抬升，但全年大概率仍是负增长；盈利仍较稳定的行业以疫情催化行业和内需主导行业为主。看好逆周期板块，同时受益于货币宽松的老基建，比如建材、工程机械等，还有长期景气向好的医疗器械、生物疫苗等细分领域。

研究分享

《策略|整体利率水平仍然很低，但中枢已经不再下行》

整体利率水平仍然很低，但中枢已经不再下行。尽管目前市场流动性的绝对水平仍然宽裕，但边际上已远不如Q1，我们继续维持市场底部和脉冲式反弹的判断。向前看，随着两会窗口期的临近，建议关注“逆境行业”的政策红利，即此前受疫情影响较为严重因而业绩和股价处于低位的行业，如果在两会前后能出现更多强有力的政策支持，有望迎来预期修复的机会，比较典型的行业包括：电影、汽车、餐饮旅游等。此外，市场板块间轮动加快可能是常态，我们根据“行业比较制胜策略”选出的行业仍然是长期看好的方向，短期也将有不错的表现，具体包括：1）中长期产业趋势，包括【数据中心】、【5G基础设施】、【软件国产化】；2）政府资金大量投向的民生和防疫领域，包括【医疗器械】、【疫苗】、【医疗信息化】、【环保】；3）旧改和竣工，包括【装饰建材】、【家具家电】、【楼宇设备电梯、电表等】。

《天风非银金融团队|自营投资提振4月券商业绩，环比大增52%！》

4月券商业绩环比+52%，同比+95%，预计业绩进入改善周期。头部券商中，中信建投环比+96%，表现靓丽。4月股指表现抢眼，市场交易量小幅下跌，股权承销规模上涨。境外机构投资者新规、创业板注册制改革落地，政策利好持续加码。投资建议：32家上市券商4月业绩环比+52%，同比+95%，1-4月累计同比+16%。业绩环比增长归因于市场主要股指大幅回暖调整，券商股再次进入政策利好期叠加流动性改善期。目前证券行业平均估值1.96xPB，大型券商估值在1.1-1.7xPB之间，行业历史估值的中位数为2.4xPB（2012年至今）。推荐华泰证券、中信证券、国泰君安、海通证券，建议关注中信建投H股。

《环保公用|国网信通：资产重组完成，发力能源互联网》

公司公告重大资产重组之募集配套资金非公开发行股票发行结果。本次募集配套资金合计发行股份0.88亿股，发行价16.82元/股，认购资金14.8亿已汇入指定账户，新增股份已完成股份登记手续。资产重组基本完成，即将进入发展快车道。立足能源领域，转型云网融合业务服务商。能源互联网和新基建持续推进，国网信通将占据主导地位。投资建议：预测2020-2022年公司将实现归母净利润6.88、8.90和10.62亿元，对应PE为33.57、25.97和21.76倍，我们看好公司未来将受益于5G、物联网等新基建以及能源互联网建设持续推进，维持“买入”评级。

《石化|炼化专题：海外炼化公司一季报透视》

1）一季度炼化公司普遍亏损，主因油价暴跌的库存损失、以及开工率下降。2）二季度需求开始恢复，炼厂产品结构策略面临恢复性调整。3）化工品方面，当前低油价下，裂解进料选择方面，石脑油、C4、C5具有优势，而NGL进料相对不利。但石脑油裂解也有一定问题，主要是丁二烯因下游轮胎需求不畅而价格承压。预计后续随着油价逐渐回归正常水平，我们认为轻烃路线制烯烃的成本优势也有望恢复。投资建议:2020年一季度炼化公司普遍经营效益惨淡，我们认为炼化行业最差时点已过，二季度炼厂有望受益于需求重启+油价回暖带来库存收益。当前时点推荐炼化板块，国企炼化公司-中国石化、上海石油化工股份公司、华锦股份，及民营炼化公司-恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、桐昆股份。

收起查看原文

赞(47) | 评论 (19) 2020-05-13 08:38 来自网站举报

机构研报精选

【【安信食品】食品饮料行业年报一季报总结：食品正处黄金期，白酒分化更显著】
■板块营收增速居前列，多行业增速良好。2019年食品饮料板块实现收入7,034亿元，归母净利润1,177亿元，分别同比增长17.29%和16.23%，收入和利润增速在A股各行业中（申万一级行业）排名靠前。肉制品、调味品、食品加工（速冻、休闲）、乳制品和白酒是2019年增速领先的细... 展开全文

收起查看原文

【安信食品】食品饮料行业年报一季报总结：食品正处黄金期，白酒分化更显著

■板块营收增速居前列，多行业增速良好。2019年食品饮料板块实现收入7,034亿元，归母净利润1,177亿元，分别同比增长17.29%和16.23%，收入和利润增速在A股各行业中（申万一级行业）排名靠前。肉制品、调味品、食品加工（速冻、休闲）、乳制品和白酒是2019年增速领先的细分子行业，软饮料板块整体较差，养元饮品、承德露露处于低速增长状态。其中肉制品增速领先（2019年营收增速达到89.43%）主要系猪肉价格上涨，双汇屠宰收入增加，肉制品提价；调味品保持一贯稳健较快增长，白酒龙头增速普遍在双位数以上，速冻食品下游需求旺盛，龙头份额持续扩张，获得更快的增长。2019年Q4以来有增速放缓迹象。2019Q4食品饮料板块整体收入和利润增长环比均有所降速，单季度增速分别为15.64%（放缓5.38pct.）和-2.18%，收入增速仍旧保持相对稳健，利润增速之所以波动较大，主要系新上市电商品牌Q4业绩大幅下滑拖累。2019Q4细分子板块中，白酒等酒类营收增速显著放缓，调味品增速亦有一定放缓，受益涨价的板块Q4营收表现更好，如肉制品、速冻食品火锅料等，乳品受益春节备货提前。

■横向比较疫情影响小，速冻和休闲表现抢眼。疫情影响下，2020Q1食品饮料板块增速大幅下滑，但仍居申万一级子行业前列。Q1食品饮料板块（申万）实现收入1,918亿元，同比增长2.95%，增速居28申万一级子行业第六；Q1归属股东净利润390.7亿元，同比增长0.86%，增速居28申万一级行业第四。Q1食品饮料传统“四大”板块（注：白酒、调味品、乳制品、肉制品）分化较大，肉制品和高档白酒表现更好，休闲食品和速冻食品板块抢眼。Q1白酒整体收入增速微幅增长，但高档白酒增速仍达到双位数10.96%；Q1肉制品板块收入增速37.87%继续高位；速冻食品两家龙头平均增速16.32%，利润更是高增长；休闲食品大部分实现较好增长，平均增速亦有7.75%，其中洽洽、盐津等收入和利润均超预期；调味品整体增速6.84%，酱醋龙头降速明显，但后续恢复仍然确定。

■高端白酒表现良好，贵州茅台穿越周期能力强。高端白酒作为行业景气的风向标，继续验证行业维持结构性景气。贵州茅台2020Q1顺利实现开门红。年初核心高管到位，新管理层平均年龄不到50，干部队伍预期更为稳定，“十四五”又好又快发展可期，建议高度重视新时期四个方面的积极因素。五粮液2020Q1开局良好，同时当前第八代五粮液整体批价稳定在900元以上，经销商库存大多也在1个月左右的良性水平，渠道积极性较好，全年来看有望顺利实现两位数增长目标。白酒整体疫情影响大，但后续恢复亦确定，紧密跟踪餐饮恢复情况。

■食品板块超额收益显著，估值处于近年高位，部分子行业处黄金期。年初至今食品饮料板块上涨4.08%，在申万28个子行业中位居第八，同期上证指数下跌6.23%。上涨幅度均超过15%的子板块有食品综合、肉制品和调味品；白酒和乳制品受疫情影响更大，跑输食品饮料指数，但茅台、汾酒仍有较好超额收益。在宏观承压、防御需求增加、长线资金流入的多重背景下，市场越来越重视食品饮料板块的长期投资价值，部分子行业成长逻辑走向清晰，竞争格局稳步趋优，业绩连续兑现，获得估值溢价，速冻食品是典型。食品股当前对应2020年估值在35.4倍，较2019年的平均估值27.9x高出26.88%，较2019年下半年平均估值溢价5%。

1

板块营收增速居前列，高端白酒和食品表现更佳

2019年食品饮料板块实现收入7,034亿元，归母净利润1,177亿元，分别同比增长17.29%和16.23%，收入和利润增速在A股各行业中（申万一级行业）排名靠前。

肉制品、调味品、食品加工（速冻、休闲）、乳制品和白酒是2019年增速领先的细分子行业，软饮料板块整体较差，养元饮品、承德露露处于低速增长状态。其中肉制品增速领先（2019年营收增速达到89.43%）主要受益于猪肉禽肉价格上涨，肉制品龙头双汇的冻肉放量；调味品保持一贯稳健较快增长，白酒龙头增速普遍在双位数以上，速冻食品下游需求旺盛，龙头份额持续扩张，获得更快的增长。

2019年Q4以来有增速放缓迹象。2019Q4食品饮料板块整体收入和利润增长环比均有所降速，单季度增速分别为15.64%（放缓5.38pct.）和-2.18%，收入增速仍旧保持相对稳健，利润增速之所以波动较大，主要系新上市电商品牌Q4业绩大幅下滑拖累。2019Q4细分子板块中，白酒等酒类营收增速显著放缓，调味品增速亦有一定放缓，受益涨价的板块Q4营收表现更好，如肉制品、速冻食品火锅料等，乳品受益春节备货提前。

疫情影响下，2020Q1食品饮料板块增速大幅下滑，但仍居申万一级子行业前列。Q1食品饮料板块（申万）实现收入1,918亿元，同比增长2.95%，增速居28申万一级子行业第六；Q1归属股东净利润390.7亿元，同比增长0.86%，增速居28申万一级行业第四。

Q1食品饮料传统“四大”板块（注：白酒、调味品、乳制品、肉制品）分化较大，肉制品和高档白酒表现更好，休闲食品和速冻食品板块抢眼。Q1白酒整体收入增速微幅增长，但高档白酒增速仍达到双位数10.96%；Q1肉制品板块收入增速37.87%继续高位；速冻食品两家龙头平均增速16.32%；休闲食品大部分实现较好增长，平均增速亦有7.75%；调味品整体增速6.84%，降速明显。

2

细分子行业回顾与分析

2.1. 白酒：延续强分化，高端更为平稳

2.1.1. 高端酒保持高度稳健，次高端和地产酒继续强分化

2019年白酒板块整体收入增速15.65%，净利润增速17.57%，其中Q4和前三季度保持相近；2020Q1白酒板块收入增速0.07%，净利润增速9.47%，Q1收入增速较上年同期（22.42%）大幅放缓，主要系疫情影响较大，2、3月新增回款发货大幅下降，从预收款余额来看，同比略增，现金流情况有所变差。

2019年高端酒（茅五泸三家）收入增速18.81%，高于白酒板块整体。五粮液和泸州老窖2019年收入增速分别为25.20%和21.15%，均属于较高水平，受益高端稳步扩容和茅台供不应求。次高端（统计水井坊、汾酒、舍得和酒鬼酒4个标的）整体增速在白酒分类中最快，为25.52%，其中山西汾酒2019年收入增速25.79%，贡献最大，其他三家增速均在20%左右。次高端整体增速虽然最快，但同2018年增速（37.62%）相比，降幅较大。

2020Q1高端白酒收入增速10.96%，主要是茅台五粮液保持双位数增长的贡献，分别为12.54%、15.05%，远超白酒板块整体增速0.07%，高端春节销售更为提前，受疫情影响相对较小，且3月份均有一定的新增回款；泸州老窖则由于主动取消二、三月份国窖及特曲酒配额，收入下滑14.79%。次高端（统计水井坊、汾酒、舍得和酒鬼酒4个标的）受疫情影响严重，平均收入增速为-7.39%，其中仅有山西汾酒维持2.03%的正增长，水井坊和舍得酒业收入下滑均超过20%，分化进一步加剧。

2.1.2. 高端茅五开门红顺利，泸州老窖强控货Q1下滑

受疫情及经济下行影响，高端酒短期略有分化，但整体仍维持较好的增速。高端酒作为行业景气的风向标，继续验证行业维持结构性景气。

贵州茅台2019年公司实现营业总收入888.54 亿元，同比增长15.10%；实现归母净利润412.06 亿元，同比增长17.05%。2019年公司茅台酒销售收入增长15.75%，其中销售均价继续提升8.72%贡献超过一半，主要系渠道结构和产品结构两方面贡献。2020Q1实现营业收入244.05亿元，收入增速达到12.76%，属于较好增速，顺利实现开门红（2020年收入增长目标为10%左右），预计Q1实际发货量微增，均价提升预计为近双位数贡献，直销收入大幅增长，直销比例同比显著提升。看好2020高确定性以及十四五的又好又快发展。集团“十三五”千亿目标提前完成，同时经销权整肃收尾，2020 年初核心高管到位，新管理层平均年龄不到50，干部队伍预期更为稳定，又好又快发展可期。建议高度重视新时期四个方面的积极因素：1）2016 年高端白酒加快复苏以来，茅台基本确立了中长期以产定销良性增长态势，稳健成长可期；2）渠道高价差成常态，这也成为公司业绩护城河重要组成部分；3）牢固确立千元以上的垄断地位，从容变现普飞以上高端市场；4）持续渠道体系优化红利。我们判断未来公司自营、直营将直接最大程度获益于每年相对确定的茅台酒增量。

五粮液2019年实现营业收入501.18亿元，同比增长25.20%；实现归母净利润174.02亿元，同比增长30.02%；2020Q1公司营收和利润增长均超过15%，开局良好。公司2019年顺利收官，连续第三年收入增加100亿。白酒主业实现22.65%的快速增长，其中高价位酒同比增长31.41%，在酒类业务中占比85.68%较上年提升5.71个百分点。普五继续双位数放量，第八代普五推出实现出厂价提升，系列酒整合推进，贯彻“三性一度”要求大力清理品牌，中低价位白酒收入下滑12.32%，但以自营为主的核心产品调整中仍有增长，系列酒整合初见成效。据近期渠道反馈，第八代五粮液整体批价稳定在900元以上，经销商库存大多也在1个月左右的良性水平，渠道积极性较好，全年来看有望顺利实现两位数增长目标。中长期，看好五粮液品牌文化持续投入带来的价值提升，以及在数字赋能后精准施策带来的渠道良性发展，在赚钱效应下，厂商合力更强，良性发展持续可期。

泸州老窖2019年实现营业收入158.17亿元，同比增长21.2%，实现归母净利润46.42亿元，同比增长33.2%，其中国窖专营公司顺利实现百亿目标，占比提升至54%，成为公司增长的主要驱动力。2020Q1公司主动控货缓解经销商资金压力，连续取消2-3月经销商配额计划，叠加春节错位影响，一季度收入同比下滑14.8%。在此前国窖酒类销售公司召开股东会，披露实现破百亿（含税），2020年目标130亿，目前短期内疫情冲击影响部分销售节奏，但高端市场仍在扩容，后续恢复可期。

2.1.3. 次高端增速回落分化明显，Q1仅山西汾酒维持收入正增长

次高端增速回落，分化明显。2019年次高端（统计水井坊、汾酒、舍得和酒鬼酒4个标的）品牌合计收入增速为25.52%，归母净利润增速为30.83%。次高端整体增速虽然最快，但同去年同期增速（37.62%）相比，降速十分明显。2020Q1受疫情影响次高端收入增速为-7.39%，归母净利润增速为21.22%，其中仅有山西汾酒维持2.03%的收入正增长，水井坊和舍得酒业收入下滑均超过20%，品牌分化明显。

山西汾酒2020年Q1实现营业收入41.40亿元，同比增长1.71%（追溯调整后），从横向比较看，Q1较多白酒公司收入和利润双双出现下滑，公司营收正增长，利润大幅增长，预计居行业上游水平。我们认为公司两个结构调节使得公司具备更好的抗风险抗波动能力，疫情影响下的Q1公司获得了高于行业平均的增速水平是重要验证。第一是市场结构调节，省内省外以及省外不同发展阶段市场可调节增长任务，共同完成整体目标，省外压力情况下省内可承担更能多任务；第二是产品调节，公司产品两头具有优势，低端光瓶大单品玻汾具有高性价比，动销形势好，疫情下影响更小；青花2020年既定目标是快速增长，疫情不改公司重视青花放量的决心。2020年维持20%增长目标，看好新三年发展，依据股权激励要求，我们认为2020保底目标双位数达成乐观。

水井坊2019年公司实现营业收入35.39亿元，同比增长25.53%；实现归属上市公司股东净利润8.26亿元，同比增长42.60%。2019年公司主力次高端价位的井台和臻酿八号收入同比增长29%，高端价位产品菁翠和典藏收入同比下滑12%，高端产品营销仍需时间检验。2020Q1营收7.29亿元，同比下滑21.63%，实现归属上市公司股东净利润1.91亿元，同比下滑12.64%，主要系疫情爆发后终端动销影响明显，渠道重复进货受阻。面对疫情影响，公司年初开始制定一连串策略，节后停止发货注重库存消化，降低经销商考核压力，同时陆续出台措施帮助门店拉动消费者动销。我们认为，公司全年收入与利润目标理性留有余力，随着终端动销改善业绩有望逐季向好。

舍得酒业2019年公司实现营业收入26.50亿元，同比增长19.79%；实现归母净利润5.08亿元，同比增长48.61%，2019Q4公司收入同比增长29.44%，归母净利润为2.05亿元，同比增长198.36%。四季度营收大幅提速主要由于：1）2020春节提前，导致节前打款发货较多确认在四季度；2）适度放大经营杠杆，2019年Q3\Q4应收账款（含票据）余额同比增长54.3%、25.2%；3）2019年下半年公司逐步形成相对扁平的分区域、分产品线代理模式，公司协助经销商拓展终端渠道，建立了数万家终端烟酒店联盟体合作单位、积极拓展企业团购、现代商超、餐饮等渠道；4）2019年公司加强针对B2C电子商务渠道的拓展，线上销售额大幅增长。2019年达成首期激励股票顺利解锁条件，2020仍有考验。

2.1.4. 地产酒显著放缓，受疫情影响业绩集体承压且进一步分化

2019年地产酒整体收入增速6.36%，环比增速继续放缓，且增速低于白酒板块整体，其中今世缘增速较高，达到30.28%。

2020Q1受疫情冲击严重，地产酒整体收入增速为-18.03%，其中今世缘收入下滑幅度最小，增速为-9.42%，洋河股份、古井贡酒一季度收入下滑超过10%，老白干、迎驾贡酒、口子窖、金徽酒营业收入下滑幅度均超过30%。

古井贡酒作为徽酒龙头，持续享受省内消费升级和集中度提升，公司2019年保持稳健快速增长，白酒突破百亿规模，其中白酒销量与平均吨价均同比增长约9%。2020Q1公司营收同比下滑10.55%，归母净利润同比下滑18.71%，主要系黄鹤楼亏损以及原材料人工成本上升等影响。根据渠道调研，2019年公司古8以上产品收入占比达25%以上，收入继续延续高增态势。进入后百亿时代，产品结构将继续升级的机遇仍在，但是在两个维度仍有一些挑战，一是省内竞争有潜在加剧可能，二是次高端价格带玩家增多而整体增速放缓，竞争也可能持续加剧。年报中公司设定2020年经营计划，营收目标增长11.36%，利润目标增长4.08%，我们认为这也彰显稳健基调。

口子窖2019年公司实现营业收入46.72亿元，其中四季度公司实现营业收入12.06亿元，同比增长13.64%，实现归母净利润4.25亿元，同比增长8.53%，四季度收入利润环比加速主要系公司省内渠道下沉见效以及新品产能释放发货后逐步确认收入。2020Q1营收7.77亿元，同比下滑42.92%，实现归属上市公司股东净利润2.43亿元，同比下滑55.36%，业绩大幅下滑主要系公司低库存模式下，渠道缓冲力不足，疫情爆发后渠道及终端动销较差库存承压，新增回款和发货大幅减少。据草根调研，当前经销商库存低位资金压力不大，开工后价格体系相对稳定。同时当前国内疫情基本可控，终端消费逐步复苏，白酒动销有望边际加快，随着公司在渠道及终端库存进一步消化，二季度去库存后有望进入良性补库阶段，下半年业绩恢复增长仍可期待。同时，公司于3月份发布股权回购方案，有望充分调动核心团队积极性，增强公司长期发展动力。

洋河股份省内海之蓝、天之蓝产品成熟，库存较高，渠道利润较薄，导致经销商积极性下挫，目前正在调整期。2019年公司营收231.26亿元，同比下滑4.28%，其中四季度营收20.29亿元，同比下滑36.49%，归母净利润2.36亿元，同比下滑78.03%，Q4下滑较多主要系公司继续主动停货去库存所致。2019年以来公司主动进行渠道调整，重构良性厂商合作伙伴关系，并推出全新梦6+产品改善渠道盈利，巩固关键价位的竞争优势。2020年为调整转型关键之年，考虑疫情影响，公司制定营业收入力争保平的规划。我们认为，公司渠道调整已初步见效，低价回购股票用于激励将助力内生动力改善加强

今世缘在江苏省内凭借差异化竞争，扎实的渠道精耕，以及持续大力度的市场投入和品牌打造，获得了高于竞争对手的增长，目前势头良好。2019年公司营收48.74亿元，同比增长30.28%，实现归母净利润14.58亿元，同比增长26.67%，分产品看，2019年公司特A+、特A类产品营收为27.16亿元、15.28亿元，分别同比增长49.99%、36.02%，产品结构持续升级。受疫情冲击影响，2020Q1公司实现营收17.71亿元，同比下滑9.42%，实现归母净利润5.80亿元，同比下滑9.52%。综合市场形势及当前经营情况，公司制定2020年营收、净利润均增长10%的经营目标，跟公司期权激励目标（2020年收入增长11%）接近，核心团队积极性有望被充分调动。2020年公司坚持以高质量发展为主线，多举措积极应对疫情，在减轻经销商资金压力、调剂任务、主题活动拉动等方面积极作为，力图保持渠道库存良性和价盘稳定，疫后快速恢复良性增长可期，业绩有望逐季改善。

2.1.5. 提价+结构升级贡献白酒板块利润，销售费用率整体略有下降

利润增速方面，2019次高端＞高端＞地产酒，2020Q1顺序相同，分别为21.22%、17.15%和-11.44%，次高端表现主要系山西汾酒及酒鬼酒贡献明显。整体来看利润增速继续高于收入增速，主要系高端次高端酒企提价以及产品结构持续升级。

销售费用率方面，高端酒2019年销售费用率同比增长0.69pct.，2020Q1销售费用率同比下滑0.78pct.。次高端市场投入强度较大，主要是次高端处于市场扩张期和品牌培育期，且竞争格局未定，竞争力度较大。2020Q1在疫情影响下仍继续同比增长。

2.2. 啤酒：吨价提升继续验证趋势，旺季效应值得重视

2020年一季度啤酒板块实现营业收入95.77亿元，同比下滑27.6%，净利润2.91亿元，同比下滑70.9%，一季度整体毛利率37.00%，同比下滑0.28pct。疫情一季度对啤酒行业销量冲击直接，固定成本和固定费用的无法摊薄使得盈利端下滑幅度较收入端更大，啤酒厂商销售费用投放加大为短期刺激库存消化，4-5月行业需求稳步恢复，旺季到来进一步帮助确定行业基本面向好趋势。行业竞争进入新阶段，头部厂商市占率提升难度加大，企业对利润诉求更为普遍，酒厂主动关闭落后产能将进一步利好利润率提升。

啤酒行业分化仍然明显，一季度营收和盈利表现相对较好的是青岛啤酒，销量下滑幅度为行业内低水平，吨价保持较快增速持续验证产品结构升级和高端化趋势，公司4月底开始省内强势市场率先上涨部分产品出厂价，对公司销售和盈利恢复帮助直接，旺季到来叠加股权激励推出，我们认为二季度和下半年公司销售环比不断改善可期，另外公司过去两年关厂费用计提充分，连续关厂有利于利润持续释放。我们认为啤酒行业投资仍然着眼于产品升级、经营改革主逻辑和品牌地位基础两个维度。

2.3. 乳制品：疫情影响严重，低温奶和奶酪变现更好

2019年乳制品上市公司合计实现收入1283.03亿元，同比增长11.44%，归母净利润76.08亿元，同比增长6.64%，收入与归母净利2019Q4均呈环比改善态势。

行业毛利率小幅下滑主因原奶成本提升。2019年行业平均毛利率36.07%，同比下滑0.90pct，其中Q4毛利率34.48%，同比下滑2.33pct，环比下滑0.62pct，主因原奶成本上涨以及部分费用的成本财务处理。

销售费用率下行。2019年行业销售费用率24.70%，同比提升0.12pct，其中第四季度销售费用率23.86%，同比下滑0.51cpt，环比下滑1.16pct。

受疫情影响，2020Q1乳制品上市公司实现收入288.58亿元，同比下滑10.42%，归母净利润10.97亿元，同比下滑57.03%，是大众品当中影响最大的子行业

龙头伊利股份疫情下明显承压。伊利股份2019年收入规模稳步增长，销量、产品结构及提价均有所贡献，大单品策略持续推进，其中公司重点产品“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“金领冠”等重点产品收入同比增长22.3%。2020Q1年公司实现营收206.53亿元，同比下滑10.71%，具有较强节庆属性的高端产品如金典和安慕希销售不畅，毛利率同比下滑2.49pct至37.46%，主要系买赠促销力度较大，保证渠道库存及时消化以便二季度后轻装上阵。公司制定2020年970亿营收目标，对应后三个季度增速约14%，体现公司较强的增长信心，当前疫情风险集中释放，预计后续需求有望逐步改善。

光明乳业2020Q1收入下滑幅度较小，为5.83%，公司常温奶下滑明显，但低温奶具有更好稳定性，且3月份即开始强势恢复。

妙可蓝多儿童奶酪棒继续快速放量。妙可蓝多2019年实现收入17.44亿元，同比42.32%，归母净利1923万元，同比增长80.72%，扣非归母净利后1219万元。2019年奶酪棒实现收入4.96亿元，同比增长250%，2020Q1继续延续高增态势，奶酪棒实现收入1.51亿元，同比增近200%，订单充足，生产供应紧张。作为高阶乳制品，儿童奶酪制品切入市场，教育消费者效果良好，细分行业正在快速成长，公司具有较好的先发优势。

2.4. 肉制品：成本压力致毛利率下行，双汇肉制品增速上台阶

2019年肉制品板块收入1080.50亿元，同比增长25.12%，净利润61.92亿元，同比增13.28%。单四季度肉制品板块收入实现收入322.15亿元，同比增长42.32%，净利润16.80亿元，同比增长26.75%。2020Q1肉制品板块收入实现收入316.03亿元，同比增长37.87%，净利润19.25亿元，同比增长21.52%.

成本压力下毛利率同比下行。2019年肉制品上市公司平均毛利率15.30%，同比下滑1.91pct，其中Q4毛利率14.70%，同比下滑2.30pct，环比提升0.18pct，同比下滑主要系成本提升（猪肉/鸡肉价格大幅上涨）。

双汇发展2020Q1稳增长。双汇发展2019年实现收入603.48亿元，净利润54.38亿元，分别同比增23.43%和10.70%，2020Q1实现收入175.92亿元，净利润14.65亿元，同比增46.94%和13.82%，盈利能力持续改善。肉制品方面，Q1收入实现双位数增长，其中销量下滑7.5%，主要系疫情影响公司复工延后，但是终端销量实为上升，供不应求以致渠道库存下降；吨价增22.5%，超预期，主因去年提价20%以及春节旺季高端肉制品销量占比提升，吨成本同比增16.2%，环比增3%，主要系猪肉鸡肉成本上涨（尽管年初鸡肉价格下跌，由于原料库存影响，我们判断这会体现到二季度）。屠宰方面，Q1屠宰量166.5万头，同比下滑64.8%，主要系疫情影响开工与收猪，屠宰实现营业利润4.09亿元，虽然环比下滑（2019Q4）1.9亿元但仍处历史高位。站在新起点，肉制品吨利向好，全年销量稳中有升，屠宰利润回归至正常。

2.5. 调味品：降速明显，恢复可期

2019年调味品板块收入583.28亿元，同比增长14.29%，净利润97.74亿元，同比增长18.75%。分板块来看，酱醋行业收入增速相对平稳，单四季度收入同比增长15.68%，环比三季度下滑0.43pct，利润同比增长23.04%，环比提升1.51pct；火锅复合调味料板块Q4收入增16.91%，增速继续环比下滑，主要系天味食品下半年收入增长低于预期，净利润同比下滑0.88%，环比下滑5.98pct.，主因安记食品与天味食品Q4净利润增速大幅下降。

海天味业2019年营收197.97亿元，同比增16.22%，归母净利53.53亿元，同比增22.64%，2020Q1营收58.84亿元，同比增7.17%，归母净利16.13亿元，同比增9.17%，在疫情影响下公司收入利润仍能维持稳健增长。分品类，Q1公司酱油、调味酱、蚝油收入分别为34.8、7.3、9.6亿元，分别同比增长5.8%、1.6%、4.2%，合计增长4.9%，低于整体增速，预计料酒、醋等其他品类增速更快。2020年公司计划收入增长15%至227.8亿元，净利润增长18%至63.2亿元，整体规划稳步推进，也体现公司较强调整能力。

中炬高新2019年营收46.75亿元，同比增12.20%，归母净利7.18亿元，同比增18.19%，2020Q1营业收入11.53亿元，同比下滑6.32%，归母净利2.06亿元，同比增8.94%，受疫情影响较小，利润增长主要由美味鲜贡献。Q1美味鲜净利润2.06亿元，同比增10.94%，其余分部均有不同程度亏损。2020年集团预计实现营业收入53亿元，同比+13.30%；归母净利润8.34亿元，同比+16%，随着全国化进程推进叠加改革红利，预计业绩指引大概率能实现。同时后期公司通过体制改革、阳西产能释放，有望达成五年“双百”目标。

千禾味业2019年营收13.55亿元，同比增27.19%，归母净利1.98亿元，同比下滑17.40%，2020Q1营收3.59亿元，同比增23.65%，归母净利0.70亿元，同比增39.33%，疫情下仍实现高增长。分产品，酱油/食醋/焦糖色2020Q1收入分别+26.44%/+62.71%/-42.16%，酱油相较于Q4（44.65%）有所降速，主要系疫情下开工率降低、物流受限，但横向比较增速较快，主要系：1）公司零售渠道占比高（95%左右），疫情下零售渠道调味品需求增加；2）公司销售区域相对集中，物流阻碍程度相对较小。醋品类高增主要系疫情使得醋受青睐，焦糖色下滑与公司大客户采购减少有关。分地区，Q1大本营西部地区收入增28.78%，高于公司整体收入，也显著高于2019Q4（6.78%），反映了疫情下大本营市场物流干扰较小，公司品牌与渠道优势稳固，大幅受益于疫情下餐饮渠道需求向零售渠道转移，中部/北部/东部地区收入增37.29%/24.39%/21.01%，环比Q4降速，南部地区收入下滑主要系焦糖色收入降低。

恒顺醋业2019年实现营收18.32亿，同比增7.51%，实现净利润3.25亿，同比增5.68%，实现扣非净利润2.54亿元，同比增长15.77%；2020Q1公司实现营业收入4.66亿元，同比增长0.35%，实现净利润0.76亿元，同比增长3.69%。分产品看，2019年醋/料酒分别实现收入12.32/2.45亿元，分别同比增长6.0%/26.6%，料酒业务快速放量，首次突破2亿，高端香醋收入达2.64亿元，同比增长8.61%。从量价拆分角度来看，食醋和料酒销量分别同比增长4.61%和33.5%，量增是收入增长主要贡献。

总体来看，尽管2019以来宏观经济低迷、餐饮需求放缓，但是酱醋龙头多品类均衡发展、对渠道保持强控制力，市占率持续提升，业绩稳定性高。

毛利率方面，2019年调味品板块毛利率36.32%，同比下滑1.77pct；酱醋板块毛利率45.73%，环比增长0.91pct，同比下滑0.08pct，判断主要系原材料成本以及人工提升；火锅复合调味料板块毛利率37.03%，同比减2.22pct，主要系成本提升以及产品结构变化。

销售费用方面，2019年调味品板块整体销售费用率11.11%，同比下滑0.20pct；其中酱醋板块销售费用率11.80%，同比下滑1.05pct，规模效应显现；火锅复合调味料销售费用率12.40%，同比增0.61pct，主要系区域龙头企业积极渠道扩张与品牌建设、以及人员薪酬增加。

2.6. 速冻及休闲食品：速冻食品维持高增、休闲零食表现优秀

速冻食品维持高增，休闲零食及卤制品分化明显。2019年休闲零食及卤制品、小食品、速冻食品、烘焙类、饮料板块收入368.55亿元、104.20亿元、112.52亿元、78.66亿元、202.00亿元，分别同比+20.33%、+3.10%、+14.84%、+15.83%、+2.12%，其中速冻类和休闲零食及卤制品Q4收入提速。

速冻食品调整能力突出，2019Q4及2020Q1盈利普遍好于市场预期。安井食品2019年实现营收52.67亿元，同比增长23.66%，2020Q1营收12.78亿元，同比增长16.63%，净利润0.88亿元，同比增长35.33%。分产品看，2020Q1面米制品/肉制品/鱼糜制品/菜肴制品营收同比+11.3%/16.5%/21.1%/17.3%，均实现了较快增长，其中肉制品收入增速较19年明显提速。疫情在20Q1对生产复工和物流产生一定负面影响，公司通过调整渠道结构和产品结构来积极应对，降低整体影响，20Q1依然实现了16.6%的收入增速，公司2020发展策略从“餐饮流通为主、商超电商为辅”转为“BC兼顾、双轮驱动”的渠道及产品策略即B端和C端同步发力。三全食品2019年公司实现收入/归母净利/扣非后归母净利59.86亿元/2.20亿元/1.95亿元，同比增8.06%/115.9%/182.1%，公司净利率3.68%，其中Q4 5.82%，2019全年零售/餐饮净利率2.3%/6.8%，同比增1.69pct/0.16pct，零售渠道净利率显著回升，带来业绩弹性，公司自2019年初开始零售渠道改革，以“产品经理”为中心，一切以损益为考核，通过产品结构调整、渠道结构调整（加大经销比例）促进收入与利润率回升。2020Q1公司营收22.2亿，同比+16.1%；归母净利2.6亿，同比+541%，机制改革成效显著。

休闲零食方面，洽洽食品收入稳增、净利润超预期主因小黄袋放量、规模效应下开始盈利，三只松鼠受疫情影响较大。洽洽食品2020Q1公司实现营业收入11.47亿元，同比增长10.29%，归母净利润1.49亿元，同比增长30.78%。公司瓜子终端需求旺盛，小黄袋高增带来规模效应，蓝袋瓜子大单品保持快增导致整体毛利率提升。同时公司加大拓展江浙沪团购市场，同时判断目前小黄袋略微跨过盈亏平衡点，后期盈利弹性大。三只松鼠2019年保持高速增长，2020Q1受疫情影响增长有所放缓，2020Q1疫情期间，公司线上业务因物流受阻受到一定影响，线下业务动销未恢复导致营收大幅下滑。2020年公司线下门店扩张有望加速，着力打造全国化、全渠道的数字化供应链和销售体系，持续巩固长期竞争力。

饮料分化明显，预调酒重拾快速增长。百润股份2020Q1收入增速19.10%，净利润增速45.20%，收入高增主要系微醺系列预调酒放量，带动预调鸡尾酒收入增速达到25%以上，利润弹性主要来自规模效应下费用率下滑。香飘飘受疫情影响严重，2020Q1收入利润均同比大幅下滑，传统植物蛋白饮料公司养元饮品和承德露露营收增长乏力。

3

市场综述：大众品带动跑赢指数，白酒分化严重

白酒板块受疫情承压，食品板块表现更优，整体仍有超额收益。2020年初以来，食品饮料板块上涨4.08%，上证综指跌6.23%，创业板涨15.09%，食品饮料板块大幅跑赢上证指数，在申万28个子行业中位居第八位。

分子行业来看，食品综合年初以来上涨24.63%；肉制品板块排名第二，年初至今上涨22.11%；调味及其他酒类上涨幅度也超过15%；白酒受疫情影响较大，年初以来上涨仅2.33%，个股分化较明显，其中汾酒年初至今涨幅接近20%，茅台五粮液顺鑫农业股价也均有上涨，其余个股年初至今股价仍处于下跌状态。个股来看，年初以来涨幅前20位的个股中（截至4月30日，剔除次新股），主要为休闲食品和速冻食品企业，白酒仅有山西汾酒进入其中。

食品板块估值稳定上行处高位，白酒估值差异大。在宏观承压、防御需求提升和外资长线资金增加的多重背景下，市场越来越重视优质板块的长期投资价值，食品饮料板块以良好的业绩表现、更好的业绩确定性获得估值溢价。食品股当前（4月29日）对应2020年估值在35.4倍，较2019年的平均估值27.9x高出26.88%，较2019年下半年平均估值溢价5%。白酒行业整体估值维持相对平稳，截至2020年4月29日按2020年业绩预测市盈率29x，高于历史平均值，但白酒/食品估值（0.80）处于相对较低位置。白酒板块估值较高的有山西汾酒、贵州茅台、顺鑫农业和酒鬼酒，其他大部分估值均在24x以下。

4

投资建议

核心推荐：白酒方面中长期核心推荐行业+香型双重龙头茅五汾、价格带优势企业顺鑫农业，区域强势品牌并具有外延空间的古井贡酒/今世缘。食品方面大市值推荐伊利股份/双汇发展，大餐饮板块的三全食品/安井食品，大休闲板块的洽洽食品/三只松鼠、盐津铺子、妙可蓝多、百润股份；调味品板块的涪陵榨菜、中炬高新、恒顺醋业。

收起查看原文

赞(69) | 评论 (16) 2020-05-12 13:51 来自网站举报

机构研报精选

【【天风证券】乐普医疗：受门诊量影响Q1业绩略有下滑，依然看好全年发展】
投资摘要事件：公司披露2020年一季报，2020Q1实现营收16.67亿元，同比下降11.26%，归母净利润为3.84亿元，同比下降34.13%，扣非后归母净利润为3.76亿元，同比下降9.79%。受新冠肺炎疫情影响，植入器械和医疗服务受医院门诊量、手术量等影响较大，同比显著下降... 展开全文

收起查看原文

【天风证券】乐普医疗：受门诊量影响Q1业绩略有下滑，依然看好全年发展

投资摘要

事件：公司披露2020年一季报，2020Q1实现营收16.67亿元，同比下降11.26%，归母净利润为3.84亿元，同比下降34.13%，扣非后归母净利润为3.76亿元，同比下降9.79%。

受新冠肺炎疫情影响，植入器械和医疗服务受医院门诊量、手术量等影响较大，同比显著下降；抗击疫情相关器械产品业绩显著提升；药品业务，医疗机构也受疫情影响，但由于零售市场旺盛，保持了稳定的增长。

加大原材料采购应对疫情，Q1现金流略有下降

2020Q1毛利率为73.69%，同比下降0.06pp，净利率为23.36%，同比下降7.44pp，净利率下降主要是受到去年同期公司协议转让上海君实生物15,639.34万元所致。期间费用占比44.25%（同比下降0.52pp）,其中销售费用率为25.37%（同比下降0.72pp），管理费用率为7.49%（同比下降0.92pp）,财务费用率为3.75%（同比下降0.73pp），研发费用率为7.65%（同比增加1.86pp）。

从现金流角度，2020Q1经营活动产生的现金流量净额为1.05亿元（同比下降58.97%），经营性现金流净额/净利润为0.27（同比下降0.17），主要是公司为防止疫情持久导致供应链紧张，加大了对核心原材料及零配件的采购力度和库存，预付采购资金较去年同期增加约1.3亿。应收账款周转率为0.75次（同比下降0.17次），存货周转率为0.42次（同比下降0.20次），总资产周转率为0.10次（同比下降0.02次）。

净资产收益率(ROE)为4.97%（同比下降3.91pp），净利率为23.36%（同比下降7.44pp），资产周转率为0.10次（同比下降0.02次），权益乘数为1.95（同比下降13.21%）。资产负债率为48.72%（同比下降6.78pp）。

维持“买入”评级

公司持续推进器械研发，保持核心竞争力。2020年1月，公司自主研制的切割球囊系统获得国家药品监督管理局（NMPA）下发的《受理通知书》。本产品是公司继可降解支架上市、药物洗脱球囊申请注册后，在推进心血管介入无植入时代进程的又一重磅产品。

维持此前盈利预测，预计公司 20/21/22年营收分别为104.6、138.5、180.2亿元，净利润分别为23.5、31.3、41.1亿元，EPS分别为1.32、1.76、2.31元，维持“买入”评级。

风险提示：可降解支架推广不及预期、药物球囊注册不及预期、高值耗材降价风险、药品后续集采价格降幅具有不确定性、疫情发展具有不确定性等

收起查看原文

赞(56) | 评论 (19) 2020-05-12 09:49 来自网站举报

更多TA的关注(1)

更多TA的粉丝(42797)

光大证券-新冠肺炎系列报告之三暨血制品行业深度报告：危中寻机，疫情之后杀出一条“血”路

【天风Morning Call】晨会集萃20200522

高德红外：红外民品市场快速打开，军品量产再上新台阶

【天风Morning Call】晨会集萃20200521

许继电气事件点评：拟现金收购集团优质资产，增厚业绩提升竞争力【安信电新】

事件点评

拟现金3.61亿元收购山东电子100%股权。近日，公司公告拟收购控股股东许继集团持有的中电装备山东电子有限公司（简称山东电子）100%股权，交易作价3.61亿元。

【天风Morning Call】晨会集萃20200520

【天风Morning Call】晨会集萃20200519

【安信食品|周专题】五一宴席恢复良好，白酒动销逐步向好

中泰电子|美国对华为管制点评

【天风Morning Call】晨会集萃20200518

【安信食品】休闲食品专题：4月线上规模提速，促销力度维持

[长电科技点评】封测订单回暖明显，公司自身管理改善显著

【天风医药】行业点评：注射剂一致性评价正式文件出台，行业影响几何

【天风Morning Call】晨会集萃20200515

【天风医药】沃森生物：与苏州艾博合作研发mRNA疫苗，研发加速助力长期发展

【天风Morning Call】晨会集萃20200514

【安信食品】中炬高新：主业利润率继续提升

【天风Morning Call】晨会集萃20200513

【安信食品】食品饮料行业年报一季报总结：食品正处黄金期，白酒分化更显著

【天风证券】乐普医疗：受门诊量影响Q1业绩略有下滑，依然看好全年发展