七彩化学（300758）高性能有机颜料盈利回升，新材料释放，未来空间可期

报告摘要

事件：

2024年前三季度业绩预告。2024年前三季度，公司预计实现归母净利润1.15-1.25亿元，同比扭亏为盈；预计实现扣非后归母净利润1.05-1.15亿元，同比扭亏为盈。2024Q3，公司单季度预计实现归母净利润4,780-5,780万元，同比增长500%-626%，环比增长4.8%-26.7%。

点评：

颜料产销增长毛利率回升，特种聚氨酯及特种尼龙新材料落地，公司业绩同比显著提升

2024年前三季度，公司高性能有机颜料产品产销量显著增长，综合毛利率提升显著。以2024年上半年数据作为参考，2024H1公司染颜料业务实现营收6.0亿元，同比增长30.8%，对应业务毛利率达35.2%，同比大幅提升12.0pct。新材料业务方面，公司年产3000吨PPDI型聚氨酯弹性体材料项目产能于2024年上半年逐步释放，国内外近60家客户已进入批量采购阶段，为公司提供新的利润增量。此外，2024年9月公司公告年产5000吨MXD6项目试生产顺利，将主要应用于汽车和无人机轻量化以及阻隔包装材料，有望进一步提升公司在新材料业务方面的综合实体和未来的盈利水平。

海外颜料巨头破产重组落地，高性能有机颜料行业格局有望优化

2024年10月11日，印度苏达山化学工业有限公司（Sudarshan Chemical Industries Limited）发布公告表示其在荷兰的全资子公司SEBV Europe将收购德国辉柏赫集团全球颜料业务，交易对价为1.275亿欧元（约合11.8亿印度卢比）。2024年4月22日，辉柏赫官网发布消息表示其德国子公司提交了破产申请，辉柏赫德国子公司的过度负债为其申请破产的主要原因之一。在经过近半年的破产申请程序后，德国辉柏赫破产重组落地。我们认为苏达山此次对德国辉柏赫的收购将推动全球高性能有机颜料供给格局的优化，高性能有机颜料行业头部企业的行业地位和竞争能力将得以提升。此外，在环保政策趋严和经典有机颜料产能过剩的背景下，由于高性能有机颜料拥有较高的技术壁垒，叠加行业竞争格局向好，以七彩化学为代表的行业龙头将充分受益。光大证券

贵金属：非农数据筑底降息预期，黄金进入布局窗口期

　　投资要点：

　　贵金属板块：金银价格稳步走强。近两周，伦敦现货黄金上涨2.73%至2687.45美元/盎司，上期所黄金上涨2.46%至635.46元/克，沪金持仓量上涨0.54%至36.84万手；伦敦现货白银上涨2.40%至30.36美元/盎司，上期所白银上涨2.67%至7804元/千克，沪银持仓量下跌4.60%至65.46万手；伦敦现货钯上涨3.59%至952美元/盎司，伦敦现货铂上涨4.00%至962美元/盎司。

　　近两周金价在通胀预期抬升和地缘政治扰动的背景下走强。我们认为主要原因包括：

　　1）联储官员对通胀的担忧有所提升，特朗普辟谣关税缩水：美东时间1月8日公布的12月FOMC会议纪要显示，尽管通胀可能在2024年继续放缓，但特朗普政府即将出台的政策可能带来新的物价压力风险。与会官员预计，通胀将逐步向2%的目标靠拢，但近期高于预期的通胀数据以及贸易和移民政策潜在变化可能延长这一过程；1月6日，特朗普在社交媒体平台发文表示，《华盛顿邮报》关于关税政策将缩水的报道不实。近两周降息预期的放缓和关税带来的通胀预期推动了美元、美债收益率和黄金价格的同步走强。

　　2）周五的美国非农报告显示，去年12月非农就业人数增加25.6万人，大超预期的16万人。其中，医疗保健、政府和社会援助领域的就业呈上升趋势。零售业继11月就业岗位减少之后，12月就业岗位有所增加。失业率降至4.1%，平均时薪较去年11月份增长0.3%。数据公布后，交易者预计美联储只会在2025年进行一次降息，最早将在6月降息，黄金短线下挫但随后迅速回补跌幅并持续走强。我们认为，本次非农数据大超预期后黄金市场表现和24年6月7日公布超预期非农数据后的市场表现形成强烈对比，进一步体现出黄金交易逻辑自24年9月以来的转变，进入好数据就是好消息的窗口期。

　　3）近两周地缘政治频繁扰动：方面，24年12月30日，美国总统拜登宣布再向提供总额近25亿美元的军事援助，并在25年1月10日宣布对经济实施新一轮制裁。1月2日，由于过境协议到期未续，停止经向欧输送天然气；中东方面，交火冲突仍在持续：1月9日，美英联军当天凌晨对也门胡塞武装控制的军事基地进行了5次空袭。1月10日也门胡塞武装称对美国“哈里·杜鲁门”号航母发动导弹袭击。我们认为，多处地缘政治冲突尚未出现停歇的迹象，持续提振全球市场避险需求和黄金价格。

　　受多因素影响，短期金价振幅预计将持续加大，布局窗口期已至。本月下旬将需要重点关注的事件和时间节点包括：1）1月15日、31日将陆续公布美国12月核心CPI、核心PCE数据；2）1月16日将举行美国财长提名人选BESSENT的确认听证会，1月20日特朗普就任；3）1月30日公布美联储利率决议。展望未来两周，一方面，美联储降息预期已经较低，任何数据扰动导致的降息预期边际抬升都将对黄金形成利好，另一方面，随着特朗普即将就任进入百日新政时间窗口，其竞选承诺的兑现程度，例如涉及边境安全、移民执法的行政命令的颁布，以及财长候选人听证会上关于减税、赤字、关税等相关表态或主导市场“通胀”交易的逻辑。黄金市场预计在这一阶段加大振幅，或提供阶段性配置机会。

　　长期来看，“降息交易”+“特朗普2.0”双主线将在2025年持续催化，保护主义+大国博弈背景下，央行增储将对金价形成强有力底部支撑，金价上行动能充足。美国就业市场与经济运行仍存在较强韧性。美联储本轮降息周期的时间或被就业韧性和通胀扰动拉长，但仍具备较大政策空间，增加了黄金的做多窗口期。“特朗普2.0”的竞选承诺或进一步导致美元信用降低和通胀上行，若竞选承诺全部兑现，或将金价推向新高。央行增储方面，根据世界黄金协会，2023年央行黄金需求占总需求比重上升至23.4%，预计2025年购金态势将继续保持。最近国内数据来看，我国2024年12月末黄金储备7329万盎司（约2279.58吨），较2024年11月末增加33万盎司（约10.26吨），连续两个月扩大黄金储备。

　　我们给予贵金属行业“看好”评级，个股组合：龙头属性标的-山东黄金（24-26年Wind一致预期PE30/22/18x）；估值修复弹性个股-赤峰黄金（24-26年Wind一致预期PE16/13/12x）、中金黄金（24-26年Wind一致预期PE16/13/12x）、山金国际（24-26年Wind一致预期PE20/16/14x）。华源证券

天风MorningCall·0113 | 策略-冬藏、强预期、弱现实/金工-失业率、特朗普改革

策略|投资策略——继续冬藏

策略|行业比较周报——“强预期、弱现实”行情如何演绎？

金工|量化择时周报：继续等待风险事件落地

宏观|关于4.1%失业率的再次“友好分析”

宏观|特朗普改革会触及多大的蛋糕？

宏观|黄金vs比特币，谁能替代美元？

能源开采|美国天然气空间与时间上或存在错配

1、美国天然气供需情况。根据我们计算，美国天然气在2025年会处于一个去库的情景。2026年由于LNG码头的延期投放以及Permian管道的扩容，天然气或将继续开始进入累库状态。鉴于美国天然气在2023~2024年均处于累库的状态，截至2024年12月5日，EIA的天然气周报表明美国天然气库存已经处于了五年历史高位，我们认为25年的去库对于气价的影响不会太大，HH有望长期维持在2~3美元/MMBTU的历史中枢位置。2、卫星化学：卫星化学跟传统的石油化工不同，该公司的原材料为乙烷（跟HH价格挂钩）。截止2024年全年，石脑油路线、乙烷裂解跟煤制乙烯的年均利润分别为-210元/吨、2749元/吨与1024元/吨。3、新奥股份：公司天然气业务包括直销、零售与批发。天然气直销业务以采购国际天然气资源为主，根据公司2024年Q1业绩会材料指引，公司已经与道达尔、雪佛龙，切尼尔等签署1016万吨长协，锁定了较为便宜的天然气资源。

风险提示：1）原油价格下跌，导致伴生气减产的风险；2）LNG码头建设快于预期的风险；3）页岩气产量继续减产，导致供给低于预期的风险。

环保公用|公用事业——2025年度策略报告

房地产|周观点：供给侧扰动下板块深度调整，配置价值逐步显现

海外|恺英网络（002517）：回购股份拟注销增强股东回报，产品储备释放值得期待

​移远通信(603236) Q3收入环比增长加速，边缘端侧AI有望抢占先机

　　事件点评：

　　事件：公司发布2024年三季度报告。

　　2024Q1-Q3，公司实现营业收入132.5亿元，同比+32.9%；实现归母净利润3.6亿元，同比+2078.7%；扣非归母净利润3.3亿元，同比+601.1%。2024Q1-Q3，实现毛利率17.93%，同比-0.44pct；实现净利率2.62%，同比+2.84pct。单季度来看，2024Q3，公司实现营业收入50.0亿元，同比+44.6%，环比+16.4%；实现归母净利润1.5亿元，同比+51.3%，环比-4.7%。

　　1）市场复苏叠加精细化管理双轮驱动。

　　其中，国内业务延续上半年持续复苏态势，业务稳健发展。下游行业需求均出现复苏，其中车载、网关、支付、PC等领域增长突出。Counterpoint

　　报告指出，2024Q2全球蜂窝物联网模组出货量同比增长11%，环比增长6%，主要受到中国和印度强劲需求推动，中国实现25%增长主要得益于POS、汽车、资产追踪应用的增长。公司Q2继续领跑全球蜂窝模组市场，出货量占比为36.5%。

　　毛利率方面，前三季度毛利率为17.9%，同比-0.5pct；单Q3毛利率17.6%，同环比分别-2.3pct、-1.7pct。三季度毛利率下滑主要为产品结构变化，部分直接大客户低毛利率产品放量，此外5G模组产品出货量环比增加较大所致。费用管控方面，2024Q1-Q3，公司期间费用率为5.60%，同比-1.31pct；其中，管理、销售、财务费用率分别为2.28%、2.71%、0.61%，同比分别-0.92、-0.52、+0.13pct。我们认为，公司积极推动降本增效，对费用精细化管控，运营效率大幅提升，费用控制成果显著，盈利能力有望逐步修复上行。

　　2）传统业务保持领先身位，发力智能模组、物联网平台、多场景天线等新业务。

　　车载行业是目前公司下游占比较大的一块，公司车载业务布局较早，已

　　形成包括智能模组、wifi&BT模组、GNSS定位模组、UWB模组、车载天线等丰富产品线，为全球60多家tier1和40多家整车厂提供服务。公司在无线网关、智能安全、支付、能源、工业、农业、医疗、笔电等多行业也继续保持领先地位，凭借“超市化”丰富4G、5G、redcap产品线满足全球不同用户需求。近期，公司推出多款天线新品，覆盖5G、4G、WiFi和LoRa领域，利用最新的技术和材料，为客户带来定制化天线设计和测试服务。平台方面，公司8月底推出工业智能品牌宝维塔，包括旗下核心产品AI算法平台“匠心”（可简化完成AI大模型训练部署）以及可视化部署工具“匠准”（视觉检测应用低代码开发）。宝维塔平台专注于缺陷检测、AGV机器人自动上下料、成品自动化测试线体等多工业场景，公司可提供边缘计算盒子、工业智能相机、平台等综合解决方案，市场价值大幅拓展。

　　3）物联网端侧AI有望迎来爆点，公司智能模组+ODM双重发力。

　　大模型Agent应用正成为下一个热点，前的端侧agent主要通过LLM实现用户语言和UI操作指令的转化，未来有望进化成原生多模态与实时代码生成、工业PLC指令的编写等，agent能力将快速下沉到物联网领域开启更大的空间。高通10月陆续推出A7Elite平台和IQ系列工规级处理器，其中A7Elite不仅提供wifi7高速网络，还具备40TopsNPU处理能力为联网终端赋予强大且集中的AI能力，将为CPE、企业网关等场景解锁新能力；而IQ系列芯片具备100TOPS端侧AI性能，赋能一系列高端、中端和入门级工农业机器人、无人机、工业检查与自动化、先进计算机视觉等。公司与高通精密合作，将持续推出AI智能模组新品，同时提供CPE、工业边缘网关、手持终端等一系列产品落地服务。

　　盈利预测和投资建议：

　　我们认为物联网需求持续好转，公司战略扩张后的费用管控正逐步取得成效，未来有望持续保持高于行业平均的增长。预计公司2024-2026年归母净利润5.26/6.91/8.93亿元，同比增长479.5%/31.5%/29.1%，由于盈利能力恢复稳定，上调至“增持-A”评级。山西证券

拓斯达(300607) 公司签约华为具身智能项目，加码机器人赛道

　　公司深耕工业机器人领域，并与华为早有合作：公司作为国内工业机器人领军企业，深耕核心底层控制、伺服、视觉三大核心技术，成功推出自研的运动控制平台及控制器，拥有和华为合作的基础。而从过往历史看，公司与华为早有合作。公司在2018年就实现了华为云首个制造企业SAP上云项目，并与华为在工业机器人等领域持续开展深度合作。2024年公司还出席华为全联接大会2024，展示了基于华为openEuler开源操作系统在云端服务器、边缘数据中心及端侧工业控制系统中的实际应用，公司成功在机器人运动控制平台取得新突破。

　　华为着重建设具身智能生态，公司有望切入其供应链：华为目前在人形机器人领域的定位类似于英伟达，其核心产品如盘古AI大模型、AI芯片及编译器、Serverless云平台分别对应人形机器人的大脑、算力、训练平台，能够赋能国内各类机器人企业。因而我们认为，华为运营全球具身智能产业创新中心，主要致力于具身智能的生态建设。公司作为国内领先的机器人、高端机床制造商，在机器人运动控制平台、关节运控算法、精密设备制造等方面具备优势，属于具身智能生态中的重要一环。本次公司与华为签约属于框架性合约，但公司具备切入人形机器人产业的能力，有望进入未来华为的人形机器人供应链。

　　公司处于调整业务的阵痛期，后续业绩有望改善。2024前三季度公司实现营收22.4亿元，YOY-31.0%；归母净利润902万元，YOY-93.0%，主因公司主动收缩低毛利的项目类业务，其中智能能源及环境管理系统业务收入同比下降42.53%至11.5亿元。目前公司存量的项目类业务不多，未来将进一步收缩；而产品业务表现较好，工业机器人、注塑机收入保持稳健增长，Q1-Q3同比分别增长8.9%、14.0%，机床子公司埃弗米也基本完成搬迁，产能翻倍提升至每年500台，并推出新能源汽车零部件的五轴专机新品-K7，我们看好公司未来业绩将有所改善。

　　盈利预测及投资建议：预计2024-2026年公司实现净利润0.03亿元、0.88亿元、2.2亿元，yoy分别为-97%、+3208%、+144%，EPS为0.01元、0.21元、0.51元，当前A股价对应2025/2026年PE分别为110倍、45倍，我们认为公司有可能进入华为产业链，对此给予“买进”的投资建议。群益证券

天风MorningCall·0110 | 策略-等待特朗普扰动、北向资金/固收-可转债/光环新网

策略|全球等待特朗普扰动——2025年度策略核心聚焦之特朗普2.0

固收|2024年可转债的三条线索——2024年可转债市场复盘

通信|光环新网（300383）首次覆盖：具备IDC资源优势，算力租赁业务规模迅速提升

电子|周观点：半导体——手机等产品购新补贴或拉动半导体需求

中小市值&军工|纳睿雷达（688522）：拟收购希格玛微电子100%股权，完善相控阵雷达一体化布局！

三美股份(603379) 受益于制冷剂长景气度，提前布局四代制冷剂

　　事件描述

　　1）公司发布2024年第三季度报告，公司前三季度实现营收30.39亿元，同比增加16.50%；实现归母净利润5.61亿元，同比增加135.63%；基本每股收益为0.92元。2）部分募集资金投资项目延期，福建东营6000吨/年六氟磷酸锂及100吨/年高纯五氟化磷项目延期至2025年10月；浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目延期至2025年12月。

　　事件点评

　　三季度业绩同比大幅增加，环比有所减少。单季度来看，公司Q3实现收入9.99亿元，同比增加14.48%，环比减少7.64%；实现归母净利润1.77

　　亿元，同比增加63.55%，环比减少22.77%；基本每股收益为0.29元。三季度为传统淡季，公司氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢Q3销量分别为3.11、0.22、1.55万吨，环比分别-7.98%、-24.78%、-10.73%；氟制冷剂、氟发泡剂、氟化氢Q3均价分别为2.65、1.70、0.78万元/吨，环比分别+2.04%、+1.42%、-0.03%。

　　部分募投项目延期，看好制冷剂长景气度周期。六氟磷酸锂产品市场竞争激烈，行业盈利能力差，为降低生产成本，增强产品竞争力，公司对福建东营6000吨六氟磷酸锂及100吨高纯五氟化磷项目进行了优化改进，但为了控制经营风险，公司相对放缓了产能建设节奏；已建成的1500吨六氟磷酸锂产能进行试生产，剩余产能建设工作延期至2025年10月。浙江三美5000吨聚全氟乙丙烯及5000吨聚偏氟乙烯项目的工程用地为山坡地，地形相对复杂，导致整体土建工程进度滞后，公司拟将该项目完成期限延期至2025年12月。Q4随着制冷剂传统消费淡季结束，新冷年开启，预计制冷剂市场维持高景气度。

　　提前布局四代制冷剂，看好公司长期业绩。公司投资建设9万吨/年环氧氯甲烷、1万吨/年四氟丙烯、2万吨/年聚偏氟乙烯项目，有助于完善公司氟化工产业布局，丰富现有产品结构。公司储备了HFO-1234yf的专利，产品处于小试放大阶段。山西证券

天风MorningCall·0109 | 固收-宽松与贬值/银行-家电-以旧换新/老铺黄金

固收|宽松与贬值可以并存，以日本为例

银行|2025年银行业信贷投放展望

家电|25年以旧换新政策通知要点：加力扩围，聚焦重点！

商社|老铺黄金：定位高端古法金，渠道卡位带动高增长、品牌积淀决定成长天花板

电新&家电|德业股份（605117）：产品匹配亚非拉需求，卡位需求高增市场

家电|周观点：送礼灰度测试，礼赠属性+线上化率提升迎新机遇——25W1周度研究

商社|爱婴室（603214）首次覆盖：母婴店型优化，万代合作纵深化打开第二增长极

宇通客车(600066) 12月高景气度延续，2024全年产销超预期

　　投资要点

　　公司公告：宇通客车2024年12月销量为8615辆，同环比分别+83%/+131%；产量为6904辆，同环比分别+60%/+48%。2024年全年销量为46918辆，同比+28.48%；产量为47054辆，同比+26.36%

　　12月产销同环比大增，高景气度延续。三季度公司受国内内需不足、出口交付节奏受海运费等因素压制的影响销量较淡。四季度以来随着以旧换新政策的加码以及海内外客车交付进入高峰期，内外需共振驱动宇通12月产销量同环比均出现大增，且产量和销量连续3个月同环比提升。

　　大中轻客集体放量，产品矩阵丰富。分车辆长度看，2024年12月大中轻客销量4046/3089/1480辆，同比分别+63%/+101%/+111%，环比分别+172%/+147%/+49%。大中客销量占比83%，环比+9pct。

　　公交以旧换新政策助力12月交付提升。2024年新能源城市公交车及电池更新补贴细则出炉，明确补贴金额、截止时间，整体符合预期。1）每辆车平均补贴6万元，其中，对更新新能源城市公交车的，每辆车平均补贴8万元；对更换动力电池的，每辆车补贴4.2万元。2）补贴资金支持车龄8年及以上，即2016年12月31日前注册登记的城市公交车车辆更新和新能源城市公交车辆动力电池更换。本次细则明确补贴资金申请时间截止日期为2025年1月20日，时间窗口较短，24Q4实际的更换节奏加快，促进了订单在年底前实现交付。

　　12月新能源客车交付量创新高，国内海外双丰收。12月份，国内和海外交付量大增。12月初，宇通向重庆陆续交付了427辆纯电公交，并向拉美成功交付500辆宇通轻客V6。12月下旬，宇通再次向北京交付1037辆宇通新能源客车。海内外集体放量显示出宇通在新能源客车领域的强劲竞争力和市场拓展能力。

　　盈利预测与投资评级：由于公司2024年全年销量超预期，我们维持公司2024~2026年营业收入为347/414/499亿元，同比+28%/+19%/+20%，提高2024归母净利润预测为35.5亿元（原为33.1亿元），基本维持2025~2026年归母净利润预测为41.2/49.7亿元，同比+96%/+16%/+21%，对应PE为17/15/12倍，维持“买入”评级。东吴证券

天风MorningCall·0108 | 宏观-等待汇率拐点/建筑建材-玻璃玻纤/海外-美股AI周报

宏观|等待汇率由贬转升的拐点

建筑建材|玻璃玻纤——LowDK电子布需求释放，25年有望迎业绩释放期

海外|美股AI周报（2024.12.30-2025.01.03）——微软计划25财年投资800亿美元用于AI智算中心，英伟达收购Run:ai

食品饮料|贵州茅台（600519）：25年经销商大会召开，预计量增带动增长

建筑建材|鸿路钢构（002541）：Q4整体经营稳健，顺周期复苏下看好钢结构“量价”齐升

海外|港股周报（2024.12.30-2024.1.3）——恒生指数24全年收涨超17%，继续看好港股中概

麦格米特(002851) 多元业务协同布局，AI电源开启新篇章

　　投资要点

　　电气自动化多元布局，业绩整体稳健增长。公司是国内电力电子领军企业，业务涵盖智能家电电控产品、电源产品、新能源及轨道交通部件、工业自动化、智能装备、精密连接六大类。2024Q1-3公司实现营收59.0亿元，同比+21.1%，归母净利润4.1亿元，同比-14.8%，主要系公允价值变动收益同比减少，扣非净利润3.6亿元，同比+18.1%；其中24Q3实现营业收入18.9亿元，同比+19.0%，归母净利润1.0亿元，同比+3.9%，扣非净利润0.8亿元，同比+16.3%，业绩整体稳健增长。

　　盈利能力保持稳定，研发持续高投入，现金流改善明显。公司24Q1-3毛利率25.66%，同比+0.57pct，其中24Q3毛利率25.28%，同比+0.07pct，环比-0.51pct。公司24Q1-3期间费用11.7亿元，同比+30.7%，期间费用率19.9%，同比+1.5pct，其中24Q3期间费用4.3亿元，同环比+29.8%/+11.4%，期间费用率23.0%，同环比+1.9/+5.1pct，其中研发费用率13.2%，同比+2.4pct，持续加大研发投入力度。24Q3经营性现金流2.2亿元，同比+338%，环比+1099%，现金流大幅改善。

　　英伟达服务器电源供应商，开启AI服务器电源新篇章。在OCP全球峰会上推出适用于NVDIA MGX平台的最新电源系统，模块化的解决方案有6个5.5kW电源模块，在1U服务器电源架中提供总计33kW功率，效率高达97.5%。同时，10月15日英伟达公布NVDIA GB200NVL72机架产品的设计及项目进展，其中电源供应商仅有台达、光宝和麦格米特，技术实力获下游国际龙头客户认可，相关产品有望于25年开始批量出货，带来业绩弹性。

　　盈利预测与投资评级：公司AI服务器电源进入英伟达供应链，有望带动公司业绩快速增长。我们预计公司24-26年归母净利润6.5/8.1/10.2亿元，同比+3%/+25%/+27%，对应现价PE分别为43x、35x、27x，首次覆盖给予“买入”评级。东吴证券

天风MorningCall·0107 | 策略-中观景气度/固收-12月宏观数据/中材科技

策略|中观景气度高频跟踪——中观景气度数据库和定量模型应用

固收|2.2%以上信用债全梳理——固定收益定期（2025-01-06）

固收|12月宏观数据初探——固收数据预测专题

建筑建材|中材科技（002080）：风电叶片需求强景气，看好明年业绩共振向上

金工|大模型总结和解读行业研报（20250105）

汽车|天风汽车周报：12月车市延续高景气，鸿蒙智行、小米等25年目标销量翻倍

食品饮料|山西汾酒（600809）：行稳致远，开启复兴纲领第二阶段

美好医疗(301363) 传统业务恢复稳健增长，新兴业务发展前景可期

　　报告摘要

　　美好医疗是器械组件平台龙头，不断延伸业务线。美好医疗成立于2010年，经过10多年聚焦，已具备提供医疗器械组件及产品开发的全流程服务的能力，目前基石业务为家用呼吸机组件和人工植入耳蜗组件，作为平台型企业，公司业务拓展能力突出，已拓展至其他医疗器械产品组件和家用及消费电子组件。

　　家用呼吸机客户去库存影响基本消除，业务环比增长可期。客户A是全球家用呼吸机市场龙头，公司是其产品核心组件开发的参与者和批量生产的核心供应商，合作十余年，关系稳定。长期看，随着OSA/COPD患病人群增加，家用呼吸机需求增长，且2021年以来全球龙二企业飞利浦深陷召回风波并于2024年宣布退出美国呼吸机市场，客户A市场份额有望持续提升。短期看，公司2023下半年起因客户A去库存而业绩承压，至24Q2去库存影响已基本出清，后续订单有望企稳，业务环比增长可期。

　　人工耳蜗技术壁垒较高，业务增长稳健。客户B为人工耳蜗全球市场绝对龙头，公司主要提供外置声音处理器，后续延伸至植入体组件。

　　人工耳蜗具备较高技术壁垒，包括生物兼容性、微型化、信号处理技术等。公司围绕人工耳蜗拥有多项自研技术，通过与客户B深度合作，后续在可及市场中份额有望提升，该业务除了2020年外增长率均超过10%，后续有望持续稳健增长。

　　新客户不断突破，平台化延伸可期。公司最核心的竞争优势来自技术层面，包括研发优势、精密模具设计与制造优势等，其中塑胶模具开发和液态硅胶成型技术是公司核心技术。公司基于核心技术持续进行平台化延伸，主要往家用消费电子组件和其他医疗组件两个方向拓展。ü家用及消费电子组件：2024H1收入0.8亿元（+36.6%)，公司在健康防护、个人护理、户外运动、家用及消费电子等领域为多家细分市场知名品牌提供高端产品及精密组件的开发和生产制造服务，包括飞利浦、YETI、Rosti、SKG等国际国内知名企业和品牌。

　　其他医疗产品组件：2024H1收入0.5亿元（+14.9%），公司在血糖管理、体外诊断、给药、介入、助听、监护等细分领域逐渐突破，拓展了强生、西门子、雅培、瑞声达听力、迈瑞等十余家全球医疗器械100强企业，目前有多个项目和产品处于开发合作的不同阶段，放量可期。

　　盈利预测与估值：略下调盈利预测，预计公司2024-26年收入16.1/19.8/24.5亿元（原为16.7/20.8/25.6亿元），同比增速20%/23%/24%，归母净利润3.8/4.6/5.7亿元（原为3.9/4.9/6.0亿元），同比增速20%/23%/23%，当前股价对应PE34/28/23倍。综合绝对估值与相对估值，合理价格区间为34.15-39.84元，对应市值区间为139-162亿元，较当前股价有9-27%溢价空间，维持“优于大市”评级。国信证券

天风MorningCall·0106 | 策略-A股开年调整/金工-量化择时/中芯国际/天益医疗

策略|A股策略周报——如何看待A股开年调整？

金工|量化择时周报：继续等待缩量信号或者外生变量

电子|中芯国际（688981）首次覆盖：大陆晶圆代工龙头，受益AI浪潮

医药|天益医疗（301097）首次覆盖：全球化布局的血液净化先行者

电子|CES展以AI为主轴，重点关注终端新品发布

电新|阳光电源（300274）：储能系统全球龙头，下游需求共振再受益

房地产|周观点：12月百强房企销售表现如何？

巨星科技(002444) 巨星出海，乘风破浪

　　公司简介：

　　公司是国内手工具行业规模最大、渠道优势最强的龙头企业之一，也是亚洲乃至世界排名前列的手工具企业。公司成立于1993年，于2010年7月在深圳证券交易所上市，历经初创崛起、探索前进、多元扩张发展三个发展历程。上市以来，公司营收不断攀升，除2009年及2023年以外营收均有增长。近几年公司动力工具及激光测量仪器占比不断提高。而欧美为公司主要销售区域，其中美洲营收占公司总营收一半以上。2023~2024年，公司累计分红达11.22亿元，在2024年进行三次分红，积极回馈投资者。

　　行业：

　　得益于产品刚需和更换周期稳定等特性，工业工具行业规模增速一直较为稳定，自2019年以来全球工具产品保持500亿美元以上规模。从品类维度来看，电动产品占比最高，2023年达37.9%，其次分别为手动产品、OPE产品及气动产品。从区域维度来看，美国和欧洲在工具方面的需求更高，2023年工具行业欧洲与美国市场合计占比高达77.6%。手工具行业市场集中度低，行业细分化程度高，市场竞争激烈。而电动工具以中大型企业为主，市场集中度高。线上线下渠道呈现差异化特征，未来线上线下渠道相融合将成为工具产品大势所趋。目前渠道商销售好转，库存改善，降库存周期已经结束，工具行业进入了新一轮周期。工具行业下游以房地产为主，通过历史数据我们可以发现，美国工具、五金及用品消费与地产关联度高。随着降息通道的打开，我们认为工具消费将迎来新的上升周期。而我们复盘工具类上市公司股价与美国地产的关系，可以发现，工具相关公司市值与美国成屋销量呈现正相关性，上升及下降趋势及时间基本相同。

　　公司：

　　公司长期致力于自有品牌打造发展，OBM比例不断提升。公司自主品牌培育+外延并购开拓产品渠道新路径，目前巨星科技旗下有17个工具行业品牌，涵盖手动工具、电动工具、气动紧固工具等领域。公司从大型连锁商超、本土中小型分销商、跨境电商、国内电商等四方面积极开展全方位渠道布局；此外，巨星科技通过强化DTC渠道，包括直营跨境电商平台、收购欧美分销渠道以及建立亚太经销网络，有效提升了直接面向消费者的业务比重。公司已建立全球化的生产制造基地以抵抗关税影响并保证全球供应。公司经过多年的发展，初步建立和完善了全球化的供应链管理体系，依托中美欧三地完善的仓储物流配送体系和以及全球23处生产制造基地公司可以做到全球采购、全球制造、全球分发。

　　维持公司“买入”评级。预计公司24~26年归母净利润分别为24.1/29.5/35.1亿元，同比+43%/22%/19%，对应PE16/13/11X。天风证券

聚灿光电(300708)点评报告：精细化管理成效显著，募投项目有序推进

　　投资要点

　　LED下游需求回暖，公司产能有序释放：得益于商业活动、文化旅游、大型商演和运动赛事等需求恢复，市场终端需求持续回暖，公司产能释放叠加产品定位、市场需求精准把握，以高光效照明、车用照明、背光等为代表的高端产品产销两旺，公司产能利用率、产销率保持一贯高位，销售规模维持稳定。2019-2023年公司产能利用率分别为97.02%、97.50%、98.72%、98.23%、98.45%，公司一直处于满负荷运转状态；产销率分别为102.49%、102.36%、99.15%、96.75%、100.96%，公司一直处于满产满销状态。公司上述生产关键指标常年稳居行业高位。

　　经营效率稳健优质，2024年前三季度业绩大幅增长：公司2019-2023年营业收入年复合增长率达21.38%，经营效率和质量保持稳定优质。2024年前三季度，公司实现营业收入20.22亿元，同比增长10.61%，实现归属于上市公司股东的净利润1.60亿元，同比增长107.02%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.51亿元，同比增长2,408.97%。

　　拓展布局红黄光外延片/芯片，不断推进Mini/Micro LED项目：随着小间距显示、全彩屏及RGB白光等市场快速崛起，红黄光与蓝绿光LED芯片产品在生产中的配合与协同愈发重要，结合致力于为客户提供全色系产品解决方案的战略，公司新增了“年产240万片红黄光外延片、芯片项目”，适时调整了“Mini/Micro LED芯片研发及制造扩建项目”的实施进度。截至2024年三季度末，上述项目已投入募集资金2.76亿元。此前由于缺乏GaAs基的红黄光LED芯片产品布局，导致公司在MLED新型显示等快速增长的显示细分市场竞争优势不突出，随着两个项目的推进，Mini LED、植物照明、背光、显示等高端高价产品陆续推出，公司产品类别将进一步丰富；随着研发投入加大，结构再突破、性能再提升、产品再升级，公司发展动力进一步增强。

　　盈利预测与投资评级：我们认为公司LED芯片及外延片实力强劲，核心产品红黄光LED有望在起量后保持高速增长，预计2024-2026年公司营业收入为28.8/33.0亿元（前值30.1/33.6亿元），新增2026年收入预测38.9亿元，归母净利润为2.1/2.4亿元（前值1.6/2.0亿元），新增2026年净利润预测2.9亿元，2024-2026年对应PE为40.57/35.79/29.13倍，维持“增持”评级。东吴证券

天风MorningCall·0103 | 策略-一部分人先消费、化债/固收-利率/电新-硅碳负极深度

策略|行业比较周报——让一部分人先消费起来

策略|注入流动性，修复资产负债表——2025年度策略核心驱动之化债

固收|利率：1月，10年国债利率1.5%——固定收益月度报告20250102

电新|硅碳负极深度3：产业趋势渐明，看好动力领域放量

策略|1月，应对特朗普冲击——A股动静框架之静态指标

电子|半导体周观点：小米拟搭建万卡，关注国产算力芯片产业链

建筑建材|西部水泥（02233）：西部水泥更新：埃塞复价+产能持续爬坡，25年海外盈利弹性有望兑现

永辉超市(601933) 回归零售本质，迈向星辰大海

　　核心观点

　　复盘：中国超市龙头，在转型变革中成长。①发展历程：行业红利期（2010-14年）强化规模效应，开店和同店共同驱动，生鲜供应链优势显著；变革期（2010-19年）被电商分流致同店回落，积极探索到家和小店但回报率较低；后疫情时代（2019-23年）收缩永辉生活和超级物种，剥离无效投资，同时成立富平子公司夯实生鲜供应链。2024年启动新一轮变革调优期。②组织架构：历经五任董事会和至少三种组织架构，新一轮变革调优期名创拟收购永辉29.4%股权，同时新聘任两位副总裁，分别负责到店到家业务。

　　经验与教训：创新渠道形态为主，而未变革供应链。永辉自2015年以来探索永辉生活、超级物种、mini店、会员店，收效甚微，我们认为原因在于公司更注重前端业态模型，即如何更快更便利地触达用户，而未涉及后端供应链变革。

　　零售的核心是供应链，线上or线下、大店or小店，只是用户购买商品的不同渠道，买的核心还是商品和服务。我们相信未来公司将充分汲取历史经验，优化机制、凝聚组织、重质提效，奔赴新一轮胖东来引导的“真诚与美好”。

　　本轮调改的核心：商品与服务。①进展：截至2024年11月底已开21家，预计25年春节前40-50家，25年拟调改超100家。②要点：供应链提高加工类占比，大比例汰换食百，引流逻辑从单一生鲜品类拓展至生鲜+加工；同步优化门店硬件与管理机制。③效果：调改门店收入多有显著增长，胖东来帮扶调改店日销提升10倍左右，永辉自主调改店日销提升6倍左右，开业效应褪去后调改效果仍需持续跟踪。④跟踪判断：我们建议，门店层面看UE（即调改店日销），公司层面看同店。我们认为，中国零售行业已过了仅依赖粗放开店的“量”增阶段，未来的成长驱动更多来自于“质”增，即提高单店效益，以高坪效高周转去强化规模效应。

　　展望：回归零售本质，迈向星辰大海。我们认为，中国线下零售市场集中度低，竞争加剧是外因，自身效率欠佳是主因。新一轮调优变革推进前台门店和中后台供应链全面调优转型，供应链改革的核心抓手在于：①差异化的商品力，通过自有品牌、品质定制等逐渐形成渠道的品牌心智；②规模化地降成本，推动盈利模式去KA，打造高效透明的采销体系。另同时需同步推进组织机制的优化。本轮调改战略正确，道阻且长，但行则将至。

　　盈利预测与估值：预计2024-26年收入各699、726、777亿元，同比增长-11.2%、3.9%、7.1%，归母净利各-8.06、3.55、6.70亿元，同比增长39.3%、144%、88.8%；考虑到公司净利率仍在修复初期，给予2025年1倍PS，对应合理市值726亿元，目标价8.0元，维持“优于大市”的投资评级。海通国际

天风MorningCall·0102 | 策略-新政“组合拳”-“抢券”/电新-智驾专题/能源开采

策略|政策与大类资产配置月观察——跨年迎接新政“组合拳”

固收|“抢券”抢到中资境外债？——固定收益定期（2024-12-30）

电新|电力设备新能源——智驾专题：比亚迪加速智能化转型，高阶智驾有望大规模上车

能源开采|石油石化：能化中游——库存周期拐点，或先于产能拐点到来

军工|国防军工——面向十五五新采购周期，迎接装备体系变革

海外|美股AI周报（2024.12.23-2024.12.27）——英伟达可能推出B300芯片，OpenAI宣布组织架构重大变革

天风MorningCall·1231 | 固收-信用/策略-中观景气度/汽车-智能驾驶/食品饮料

固收|信用：跨年后，会有什么变化？——固定收益定期（2024-12-29）

策略|中观景气度高频跟踪——中观景气度数据库和定量模型应用

汽车|周报：华为乾崑智驾再升级，各大车企智能驾驶加速推进

食品饮料|周报：茅台经销商大会召开，青岛啤酒换届落地

电新|艾罗能源（688717）首次覆盖：新产品+新市场，老牌户储企业打开第二成长曲线

建筑建材|周观点：雅下重点项目获批，关注西藏民爆龙头、非洲水泥、LowDK电子布板块机会

交运|北部湾港（000582）首次覆盖：平陆运河通航，吞吐量有望跃升