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天风MorningCall·0530 | 传媒&海外-卡牌、谷歌开发者大会/化工-季报总结/爱施德
机构研报精选 / 05月30日 08:13 发布
传媒&海外|社交——卡牌行业：二十年代际跃迁，不变的文化符号
1、中国卡牌市场高速增长，占泛娱乐玩具规模比重持续增长。到2027年：预计集换式卡牌市场规模有望达到310亿元，占泛娱乐玩具市场的24.1%，2022-2027E复合年增长率（CAGR）为20.6%。根据灼识咨询，2017-2022年中国集换式卡牌市场的规模从7亿元扩张至122亿元，期间复合年增长率（CAGR）高达78.4%；占泛娱乐玩具市场比例由2017年2.3%增长至2022年17.7%。2、头部企业优势突出，新兴企业聚焦垂直领域。1）卡游：凭借奥特曼、小马宝莉等头部IP占据市场主导地位，2024年上半年抖音销售额超过2.5亿元，同比增长10380%，玩具乐器销售额排名仅次于泡泡玛特。2020年11月，卡游在全国范围举办“英雄对决”赛事，形成“IP+赛事+生产”闭环。2）姚记科技：依托宝可梦IP代理权及二级交易平台卡淘，打通卡牌流通全链条，2024年宝可梦卡牌平均成交价达79.9元。3）集卡社：以影视、动漫IP为主，吸引Z世代用户，并于2023年获得了哔哩哔哩的投资。4）Hitcard：专注潮流文化卡牌，先后与泡泡玛特、幻雾、魔鬼猫等潮玩品牌合作。2024年抖音销售额环比增长17000%，增速亮眼。 风险提示：IP依赖风险，市场竞争加剧，政策变动带来的不确定性风险，消费者偏好变化风险。 海外|谷歌I/O大会点评：重构AI全栈生态，谷歌AI重回领跑者位置
5月21日凌晨，谷歌2025年度I/O开发者大会的主题演讲展示了在基础模型、多模态、AI智能体、可穿戴设备等领域的最新成果。1、AI渗透率加速提升，已成为驱动谷歌核心产品增长的重要引擎。谷歌CEOSundarPichai表示谷歌AI大模型及API月均处理Token量已从去年同期的9.7万亿快速提升至480万亿，增幅达48倍；其搜索业务中AI综述功能的月活跃用户规模达到15亿。谷歌Lens搜索次数的年增长率为65%，今年已经完成超过1000亿次视觉搜索。2、Gemini 系列模型持续迭代升级，加速向一站式 AI服务平台演进。多模态能力提升，持续赋能创作领域。谷歌搜索迎来升级，全新推出的“AI Mode”。我们认为，凭借谷歌在搜索领域积累的流量优势，AI有望由辅助角色转变为搜索业务维持市场份额的核心驱动力。3、在本次I/O大会上，谷歌凭借庞大流量基础，主动革新搜索体验，不仅巩固了搜索领域的领先地位，更展现出在AI驱动下的产品创新能力与竞争韧性，有望缓解市场对其份额流失的担忧。我们持续看好谷歌在搜索入口、生态流量与多终端卡位能力，随着其应用生态持续完善，有望释放更多AI变现空间与长期增长潜力，谷歌。 风险提示：AI应用落地不及预期，广告行业竞争加剧，宏观环境不及预期。 
化工|24年营收微增利润承压、25Q1盈利能力环比修复 1、2024年营收同比微增，利润同比下滑。2024年基础化工行业上市公司共实现营业收入22285亿元，同比增长2.6%，实现营业利润1564亿元，同比减少4.1%，实现归属上市公司股东的净利润1211亿元，同比减少5.7%；行业整体综合毛利率为12.8%，同比下降0.7pcts；行业整体净利润率为5.6%，同比下降0.5pcts。2、2025年第一季度营收同比微增，盈利能力环比修复。2025年第一季度基础化工行业全体上市公司共实现营业收入5345亿元，同比增长5.4%、环比24Q4减少6.5%；实现营业利润459亿元，同比增长8.3%、环比增长99.9%；实现归属母公司所有者净利润为374亿元，同比增长10.6%、环比增长150.9%；实现净利率7.2%，同比提升0.3pcts、环比提升4.7pcts。3、基础化工行业固定资产增速在23Q4出现拐点，25Q1固定资产规模同比增加。2025年一季度期末，基础化工行业全体/样本上市公司固定资产总额分别为13979/10713亿元，同比分别增长11.9%/11.7%，增速较24Q4分别-1.5/+1.0pcts。投资建议：周期相对底部或已至，寻找供需边际变化行业。 风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期 
中小市值|爱施德（002416）：外延并购加速AI智算布局，业务“减负”激活资产活力！
公司2024年度实现营业收入658.21亿元，同比-28.58%；归母净利润5.81亿元，同比-11.26%。2025年第一季度，实现营业收入127.37亿元，同比-41.18%，归母净利润1.26亿元，同比-24.89%。1、多点布局AI智算等领域，外延并购打造新质生产力。2025年3月，公司与“深智城产投”合作设立合资公司“爱施德智城”，拟投资智慧终端、人工智能、低空经济等产业，有望加速开拓新增长曲线。该并购基金已完成私募备案，基金总规模5亿元，正式进入实质性投资阶段。2、“极致运营”提升盈利能力，“减负增效”激发资产活力。2024年实现综合毛利率%，同比提升1.14pct；其中，数字化分销毛利率4.37%，同比+1.47pct，数字化零售毛利率3.51%，同比+0.48pct。鉴于外部环境变化及公司业务调整，我们调整并更新公司25-27年营收至753.6/814.6/907.3亿元（25-26年前值1078.6/1160.9亿元），归母净利润6.66/7.65/9.23亿元（25-26年前值8.21/9.74亿元），对应EPS为0.54/0.62/0.74元/股。看好公司数字化分销及零售地位领先，连续8年维持高分红比例，积极开拓AI智算等新赛道；且作为对荣耀持股比例最大的渠道战略伙伴，后续有望受益于荣耀IPO进程推进，维持“买入”评级。 风险提示：手机分销不及预期，原材料价格波动，新业务开拓相关风险 
医药|百济神州（688235）：2025Q1首次实现季度GAAP净利润转正，泽布替尼放量稳定
公司2025年第一季度总收入11.17亿美元，同比增长49%；GAAP经营利润为1110万美元，首次转正；经调整经营利润为1.39亿美元，同比增长195%；GAAP净利润为127万美元，首次转正。各费用率逐季降低，降本增效，实现首次季度GAAP净利润盈利。1、泽布替尼美国正常季度波动，看好全年销售放量。2025Q1泽布替尼的总收入为7.92亿美元，同比增长62%，环比下滑4.3%。分地区来看，美国的产品收入为5.63亿美元，同比增长超过60%，环比减少8.6%；在欧洲的第一季度销售额为1.16亿美元，同比增长73%，环比增加2.7%。2、预计将有多个概念验证里程碑读出，核心管线研发进程顺利。2025年将进入富有催化意义的重要时期，预计有10余个概念验证里程碑读出。包括乳腺及妇科领域的CDK4抑制剂、CDK2抑制剂和B7H4ADC，肺部疾病领域的EGFR-CDAC，泛KRAS抑制剂和PRMT5抑制剂，胃肠道领域的FGFR2bADC和CEAADC，以及免疫治疗和炎症领域的IRAK4CDAC。我们预计2025-2027年的营业收入为375.17、450.24和540.34亿元；预计2025-2027年的归母净利润7.03、40.10和67.44亿元。维持“买入”评级。 风险提示：政策变动风险、全球市场风险、研发进度不及预期风险 
食品饮料|水井坊（600779）：25Q1扣非利润表现亮眼，25年期待改革见效
2024A公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为52.17/13.41/13.11亿元（同比+5.32%/+5.69%/+7.07%）；2025Q1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为9.59/1.90/1.90亿元（同比+2.74%/+2.15%/+23.63%）。1、24年中档酒放量毛利率小幅下行，25Q1实际扣非归母净利润率提升。24年公司毛利率/净利率分别同比变动-0.40/+0.09pcts至82.76%/25.71%。25Q1公司毛利率/净利率分别同比+1.50/-0.12pcts至81.97%/19.84%。25Q1毛利率提升主要系高档酒占比提升，费投精准化背景下销售费用率显著回落，考虑扣非归母净利率实际提升3.35pcts至19.85%。2、重点市场门店网络建设成效突出，新兴渠道驱动增长。25Q1经销商数量同比减少13家至43家（国内减少9家，国外减少4家），经销商平均规模同比+34.43%至2092.72万元/家。25Q1新渠道（电商、团购）/批发代理营收分别同比+184.44%/-20.44%，新渠道占比同比+20.27pcts至31.82%。考虑行业处于调整期，我们略调低盈利预测，预计25-27年公司收入分别为54.8/58.5/61.8亿元（25-26年前值为57.7/63.1亿元），归母净利润分别为14.2/15.5/16.7亿元（25-26年前值为15.2/16.9亿元），对应PE为15.5X/14.2X/13.2X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；全国化推进不及预期；产品高端化推进不及预期。 食品饮料|酒鬼酒（000799）：调整期业绩阶段承压，25年静待改革发力经营改善
2024年公司收入/归母净利润分别为14.23/0.12亿元（同比-49.70%/-97.72%）；2025Q1公司收入/归母净利润分别为3.44/0.32亿元（同比-30.34%/-56.78%）。1、24年去库存报表端承压突出，25年资源聚焦“大本营”市场有望迎来突破。24年内参/酒鬼/湘泉/其他营业收入2.35/8.35/0.76/2.68亿元（-67.06%/-49.32%/+7.64%/-30.84%）。量价角度，24年酒类销量/吨价分别-32.98%/-25.17%，营收下滑主要由销量&吨价下降影响。2、内参占比下降毛利率承压，营销改革深化利润端承压明显。24年公司毛利率/净利率分别同比变动-6.98/-18.48pcts至71.37%/0.88%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+10.72/+6.66pcts至42.94%/13.09%；经营性现金流同比-804.30%至-3.61亿元。毛利率下降主要系酒类销售收入中内参占比下降8.70pcts至16.65%。考虑行业处于调整期，我们下调公司盈利预测。预计25-27年公司收入分别为12.5/13.3/14.3亿元（25-26年前值15.8/17.4亿元），归母净利润分别为1.1/1.6/2.1亿元（25-26年前值1.3/1.7亿元），对应PE为122X/84X/64X，维持“增持”评级。
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