• 申万宏源证券策略团队

• 民生证券策略团队

美丽的误会。美国衰退与宽松预期成为阶段性最大的边际变化，但衰退交易并不等于真正衰退。本轮海外滞胀中，除了供给冲击，过去10年不断投放的货币重新恢复流通速度也是重要原因。未来一个月，市场正聚焦“收益弹性”的追逐，就如同在今年1月和5-6月那般。但在每次突围失败后，投资者总会重新回到底层资产的现实中。对于市场本身我们保持积极，中美实际利率的联合下行才应是明年的重要驱动。但当下，当美国衰退预期遇上行情进入年末，又恰逢市场最追捧的“成长风格”相对低位，A股市场成长/价值风格的切换变得是如此“顺理成章”。

• 德邦证券策略团队

金融强国，反击窗口。金融工作会议高屋建瓴提出建设“金融强国”，在监管、化债、房地产监管方面均给出指引。国内:10月制造业PMI重回收缩区间。国际：11月FOMC如期不加息，10月非农显示美国就业形势回落。

• 安信证券策略团队

• 海通证券策略团队

这轮行情的时空和结构。①10月底以来这轮行情的背景是A股调整已显著，估值、资产比价指标处历史低位，外资大幅流出趋势明显缓和。②宏微观基本面回暖是市场上涨的核心逻辑，金融工作会议后政策落地和中美关系回暖将继续催化岁末年初行情展开。③行业方面，重视政策落地催化估值修复的银行、券商，以及经济转型利好的科技成长，此外医药具备配置价值。

• 中信建投证券策略团队

• 信达证券策略团队

年底成长可能会短暂逆袭。随着市场的企稳，市场可能会迎来熊市结束后的第一波上涨。10-12月平均来看，更容易出现消费成长超额收益的回撤和金融超额收益的反弹。年底的风格变化主要是因为年底没有基本面变化支撑，容易出现估值的均值回归。

配置：决胜年底，周期+科技攻守兼备。1）周期：石油石化、金融、钢铁、建材等，积极财政发力下预计受益，同时兼具高股息属性；化工、汽车等受益于出口增长。2）科技：长期产业趋势受益，中期科创业绩逐步修复，营收/盈利增速已连续2个季度回升，短期行情启动超跌反弹视角、中小TMT高弹性有望靠前，关注医疗器械和电子等。

• 申万宏源证券策略团队

• 民生证券策略团队

配置上应对中期，捕捉短期结构上交易机会或许有限：第一，供给端存在瓶颈、且受益于海外利率下行的大宗商品相关资产（铜、油、油运、铝、贵金属、煤炭）仍是具有性价比的选择；第二，年末博弈切换思路下，电新（锂电、风电、光伏）等2023年以来成长板块中回撤较大的行业可能会有更好的表现；主题上推荐机器人产业链；第三，红利资产以配置资金驱动，博弈中回撤相对较小，建议逆势布局。

• 德邦证券策略团队

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。随着系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，防守反击重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券策略团队

• 海通证券策略团队

行业结构上，金融工作会议及后续政策有望缓解市场对金融板块的疑虑，银行、券商估值有望迎来修复。同时前期科技板块超额收益趋势已经收敛，经济转型背景下科技主线值得重视。以科技创新为主的新质生产力，将在经济转型过程中发挥更重要的作用。往后看我们认为科技产业政策或将持续出台落地，在政策催化下，科技板块有望成为股市主线。同时，医药具有配置性价比。

• 中信建投证券策略团队

• 信达证券策略团队

• 申万宏源证券

• 民生证券

康庄旅途。近期10年美债收益率持续攀升，但美元指数却呈现宽幅震荡。而远期来看这也会通过金融稳定对货币政策形成制约。往后看，滞胀格局将逐步形成，美债收益率再次上行的空间相对有限，市场对于通胀预期的定价向实际水平回升，有助于降低实际利率。这也是近期美元开始不再上行而黄金开始大幅反弹的重要驱动。未来，随着美元见顶回落，这一压制因素开始缓解，国内经济数据持续验证经济逐步修复。

• 德邦证券

3000保卫战。本周国内经济数据超预期发布，经济底初现，政策利好仍在持续堆积，市场调整幅度却达到8月以来最高。国内：“经济底”进一步探明。1）三季度GDP边际下行。2）采矿业、制造业有所回落，电力燃气及水的生产和供应业止跌上行。社消9月大幅回升，商品、餐饮分项均走高，9月地产仍然是主要拖累项，除制造业外，投资分项均走低。3）交运方面：地铁、货运流量指数均回落。4）工业生产腾落指数持平。国际：美联储鲍威尔最新发言偏中性。美联储鲍威尔最新发言偏向中性，表示经济非常有韧性，经济增长高于长期趋势，此外收益率的上升可能意味着加息的必要性降低，暗示11月FOMC或将暂停加息。

• 安信证券

• 海通证券

• 天风证券

行业配置：周期+成长是攻守俱佳的Q4策略。1)维度一：超跌的小盘TMT是反弹行情的急先锋，长期TMT受益产业催化，板块关注数据要素、算力、金融软件、华为产业链。此外可以关注估值性价比凸显的核心资产。2)维度二：低估值、高股息、顺周期的石油石化、金融。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

从配置建议上：第一，上游资源类企业部分：铜、油、煤炭、铝、油运、贵金属、钢铁。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，银行、保险、券商；第三，由于本轮经济更多基于流量的恢复，红利资产比起以往需求恢复期来看更为有利。

• 德邦证券

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。随着系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，防守反击重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 海通证券

四季度到明年初重视大金融、科技以及消费医药。当前宏观基本面正逐渐回暖，低估的大金融行业估值有望修复。特殊再融资债券发行加快等化债举措逐渐落地，活跃资本市场政策正改善股市资金供求关系等有望推动银行和券商方面的业绩增长。政策和技术驱动有望推动科技成长行情展开，政策发力的数字基建、硬科技制造、技术变革的AI应用等方面可着重关注。此外，医药和大众消费品板块具有配置性价比。

• 天风证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

逆全球化定价的常态化。国内经济的短期景气和长期问题均在改善，但量增逻辑匮乏。经济的改善幅度和远期预期并未能够带来相关板块成长弹性的回归，尤其是依赖于“量增”的板块；结果是以追逐“量增”成长性为习惯的市场资金，自然剩下两种选择：继续观望或者参与主题投资——以牺牲近期为代价追逐远期成长。市场只在偏价值型的板块中定价经济企稳，这是当下经济缺乏弹性的背景下的选择。近期的事件是“逆全球化”的缩影，割裂的世界在发生深刻变化，资源供给和需求一直存在空间错配，但资源品贸易占消费的比例已经在重新下降，意味着全球经济体的合作降低空间错配的能力已进入削弱通道。逆全球化下，资金和资源需要通过新的价格信号重新调配。

• 德邦证券

经济底初现，海外风险涌动。国内曙光乍现，海外风险涌动。近期周期风格表现占优。国内经济底初现：1）中国制造业PMI继续回升，已位于荣枯线以上；2）美国制造业开始补库也带来PMI中新出口订单显著反弹。美国金融环境紧缩效果已现：1）长端美债利率在国庆节期间飙升，带来利率曲线熊陡；2）紧缩的金融环境已对实体经济部门造成影响，高收益企业债利差、居民短期债务违约率均有所上行；3）美股和美债市场的隐含波动率显著提升。

• 安信证券

• 海通证券

对比历史行情波动看当前A股转机。①今年A股年度振幅已创历史新低，以3个月滚动振幅衡量的波动率同样处历史低位。从交易及资产比价等指标来看，市场情绪和风险偏好同样较低。②历史上即便熊市或震荡市年内也有两波机会，政策及基本面积极变化望放大A股年内波动，四季度市场或迎转机。③短期政策持续落地或推动传统行业延续再平衡，中期聚焦代表转型方向的科技成长。

• 中信建投证券

内需慢修复，行情酝酿期。当前市场底部区域震荡，等待回升动力。经济数据有企稳迹象，三季报有望确认盈利底，且后续经济金融政策仍值得期待。但近期中东冲突升级的乌云对市场带来新的不确定性。资金面积极因素逐渐增加，市场底信号强烈。近期国内经济数据大面积回暖（9月PMI站稳荣枯线，PPI同比持续回升），叠加地产等稳增长政策托底效果初步体现，国内经济最差的降价去库阶段已经过去，边际呈现积极信号。其次，伴随着PPI和工业企业利润等经济数据的触底回升，三季报上市公司大概率确认业绩底。

配置方面：决胜Q4，成长领跑。历年Q4行情往往是二选一：“你无我有、黑马（金融、周期、底部TMT）逆袭”，“你有我更极致，核心资产（茅、宁等）拉升”，今年二者可能同时上演，把握结构性亮点。成长当前推荐产业景气突出的华为产业链（手机、汽车等）、TMT合力方向（数据要素等）。顺周期消费细分可关注轮胎、白家、家具家居、纺服、零售、白酒等。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

从配置建议上，第一，海外进入真正的“滞胀”+国内需求恢复的背景下，供给约束的大宗商品相关资产站在货币购买力的反面（油、油运、贵金属、铜、铝、煤炭），国内估值较低有一定供给约束的钢铁，仍然是首要推荐。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，值得关注（银行、保险、券商）。第三，红利资产依然可以积极配置。

• 德邦证券

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，在本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。随着系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，防守反击重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 海通证券

短期平衡，中期聚焦科技成长。结构上，短期关注地产券商、消费医药等行业。中短期需围绕稳增长和活跃资本市场等会议亮点进行布局。中长期维度科技成长是行情主线。从更长的时间维度看，映射到股市上，科技行业或将成为股市中期的主线。此外TMT行业已处于“超跌区域”，性价比逐渐凸显，后续超额收益趋势存在逆转可能。

• 中信建投证券

市场底部区域震荡，内需展现慢修复特性，在更多支持复苏弹性的信号出现前，高股息仍为较安全的底仓配置选择，Q4有望迎来估值切换行情的高股息品种如银行、保险、白电、水电等；可继续加大对顺周期资产中“低估值+基本面维持韧性”品种的配置，关注铝、白酒。另一方面，近期华为链、减肥药等线索在波动复杂的市场表现中展露出较强结构性韧性，并带动电子、医药及汽车板块的行情。我们认为，满足“低位、筹码压力逐步出清、盈利周期底部”的科创+医药有成为中期产业新景气主线的潜力，行情有望从点到面铺开。行业推荐：汽零、半导体、海风、银行、保险、医药、食品饮料等。

• 申万宏源证券

• 民生证券

晨曦的光。国庆期间，海外资本市场波澜再起，美债利率大幅上行，美元十分强势。美国真正的“滞涨”可能刚刚开始，两种利率开始逐步分化，在打压通胀方面，货币政策收效甚微，最终需要回到资源互换的层面。当下对于国内而言，无论是从实际数据层面还是预期层面，经济的企稳恢复仍是主旋律。实际数据层面：（1）9月十大城市的商品房成交环比持续改善一线城市的供应土地占地面积环比也持续正增长。（2）工业企业利润总额当月同比一年多以来首次转正，与此同时存货同比触底回升。（3）9月PMI继续回升，重回荣枯线上方，我国制造业的景气度持续扩散。预期层面：多家外资机构开始上调我国2023年经济增长预期，同时在国庆期间在美元强势升值的背景下，离岸人民币却并未出现明显的贬值趋势。

• 德邦证券

政策底、市场底、经济底——十一节后的位置感。经济底的证据越来越充实，政策层面越发积极，中美关系也在争取改善。国内经济底现，弱修复需巩固，市场磨底防守，待节后压力释放反击。9月A股震荡走低，美元美债压制全球市场，日历效应影响节前市场表现，节前资金流出避险带动市场表现低迷，节后则出现改善。近两周美债美元愈加强势，但人民币及A股高压之下保持横盘震荡，表明三周期共振的逻辑正在逐步强化，市场磨底消化空头力量。相较外部扰动，当前市场矛盾或更聚焦于国内经济复苏成色。9月国内制造业PMI升入扩张区间，央行Q3例会再提逆周期调节。

• 安信证券

• 海通证券

迎接转机。①当前A股估值、情绪等指标处于历史低位，大类资产对比显示股市性价比高。②稳增长政策落地推动经济修复，活跃资本市场措施改善市场环境，四季度市场望迎来转机。③6月下旬来传统行业优于科技的再平衡短期可能延续，中期而言，科技成长望逐渐重新占优。当下政策持续发力支撑基本面修复，市场底低于政策底的概率较小。未来积极因素正累积，市场或重回升势。从宏观基本面来看，最新经济数据显示稳增长政策已在起效，近期高频数据也印证了基本面或已回暖的趋势。从资金面看，随着活跃资本市场政策持续出台，资金供求关系已明显改善。

• 天风证券

不建议过度聚焦美债，核心关注低PB分位数因子。当前位置的A股，建议多关注边际变化而不是美债。四季度的A股核心关注低PB分位数因子。①决定顺周期资产运行趋势的核心是经济基本面。比如沪深300与中国国债关联度很高，后者代表中国经济的方向。简单可以理解为，中国经济基本面，决定了沪深300的方向。同样，板块上，以白酒和互联网为代表的顺周期行业，主升浪也发生在中国经济全面向上的阶段（16-17的棚改、20-21的全球疫后大刺激），但是主升浪的斜率，取决于全球流动性。②决定新兴产业运行趋势的核心是产业兴衰。

细分板块推荐：1）城中村改造受益，关注开工端的钢铁玻璃水泥等；2）油气板块 ，“供给+需求+库存”共振；3）新能源车高景气，关注新能源车、零部件、智能驾驶等；4）TMT合力方向，关注华为产业链和数据要素。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

从配置建议上来看：分子端注重和全球通胀相关、中国需求相关，分母端注重价值优于成长。第一，大宗商品相关资产（铜、铝、煤炭、油、钢铁、油运、贵金属）对应的股票调整压力不大，后续新驱动正在形成。第二，中国经济预期改善之下，金融板块（银行、保险、券商）、房地产、建筑值得关注。第三， 全球制造业持续回升，可以积极布置反弹：专业机械、工程机械、机械零部件、新能源车（整车、锂电）；产业链环节更为稳定的消费制造（汽车、家电、家居）也会受益于部分美国/欧洲企业罢工带来的缺口。红利资产作为漫长季节里的绝对收益品种，依然可以积极配置。

• 德邦证券

• 安信证券

• 海通证券

短期传统行业或将占优，中期科技成长仍是主线。短期传统行业：消费医药、地产、券商等受益于政策支持和基本面修复的传统行业或仍维持占优局面。中期维度看，可重视数字基建、硬科技制造、AI应用(智能汽车、智能家居)等领域。

• 天风证券

①交易转年经济的预期：如果市场认为转年经济的预期能够修复或者企稳，一些顺周期板块会提前反映这样的预期。前期滞涨且PB分位数较低的板块，有阶段性修复的空间，比如部分白酒、金融、施工端的资本品、港股互联网等等。②交易转年细分行业困境反转或者产业创新的预期：交易这部分预期，可以与交易经济预期同时存在，或者同时不存在，两者并不冲突、也不互斥。半导体周期、创新药产业链、电动车行业也有受益逻辑。此外，还一些政策推动的产业方向，包括：新型工业化、算力基础设施建设、信创和半导体的国产替代。

• 申万宏源证券

• 民生证券

选择正确的方向。当前国内经济基本面的修复则是构成了支撑市场持续反弹的基础，多因素的同一时间共振，让股票市场出现了广泛的反弹，但越是多因素驱动的行情，辨别持续性的核心驱动和阻力最小的方向就越关键。同时为下一场景做准备，仍是当下进行配置的核心。9月以来北上配置型资金持股占比高、且卖出幅度较大的行业包括食品饮料、消费者服务、建材、电新等核心资产相对集中的行业。未来随着北上资金的流入逐步回暖，前期北上资金持仓占比较高、且被大幅减持的核心资产在反弹行情中可能会有更大的弹性。

• 德邦证券

十一长假，防守反击。本周负向循环打破，日历效应显示节后酝酿反击。三周期共振，虽迟但到——经济底的证据越来越充实，政策层面越发积极，中美关系也在争取改善。近期资金主体表现方面，产业资本流出下降趋势已现，外资的悲观意愿边际改善，9月以来人民币汇率与美元指数均出现走强。重视反转因子，关注恒生科技与核心资产。

• 安信证券

• 海通证券

港股有望重回上行趋势。①6月以来港股恒生科技涨幅领先，多项指标显示港股依然处于历史底部区域，具备中长期配置价值。②美联储结束加息后港股海外资金压力有望缓和，南向资金持续逆势流入，或将成为港股支撑力量。③近期港股表现较强源于基本面预期改善，往后随着库存周期回升，国内经济和港股盈利有望持续修复。

• 信达证券

反转的三个阶段。当下展望未来半年，A股存在三个反转的力量，（1）政策底&超跌修复：TMT估值很难跌回原点，季度调整可能已经较为充分，有望逐渐止跌。经济相关类板块受到政策改善、商品企稳等影响，或将还会是较强的方向。（2）库存周期反转：库存周期不会消失，一旦反转可能会对股市产生半年以上的正面影响。（3）房地产销售企稳改善。策略观点：经济正在触底，股市可能低估了经济，后续或将会补涨。

配置层面，1）关注长期配置价值高+短期超跌反弹的TMT，如数据要素、算力、金融软件、华为产业链；2）博弈政策再加码利好金融地产链，钢铁、防水建材等PPI见底和城中村改造双重受益；3）估值性价比凸显的核心资产。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

配置推荐进行小幅调整：第一，上游资源消化超额收益的压力可能并不大，仍应坚守，推荐油、铜、煤炭、铝、油运、钢铁、贵金属；第二，随着北上资金的回流，新能源车、建筑材料、食品饮料，消费者服务；金融板块可以积极配置（券商，银行、保险）；第三，红利资产依然是可以积极配置的方向。

• 德邦证券

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。随着系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 海通证券

结构上重视顺周期中的地产券商、消费，科技是中长期焦点。中短期需围绕稳增长和活跃资本市场等会议亮点进行布局。中长期看，科技仍是股市主线，从政策和技术端关注业绩释放的方向。一是政策发力的数字基建、信创等领域，数字经济中数字基建、数据要素和信创等领域订单和业绩或有望受提振。二是技术变革下人工智能及上游半导体等领域。

• 信达证券

行业配置建议：配置风格偏向顺周期，中特估主题内部下半年超配金融类（证券银行），库存周期低点已到，战略性增配上游周期。（1）上游周期未来1年内持续超配：随着库存周期下降进入尾声，宏观需求存在回升的可能。考虑到长期产能建设不足，需求、供给和估值可能会共振。（2）中特估内部关注金融：随着政策和经济预期的稳定，后续建议重点关注中特估中的金融类。（3）TMT：调整较为充分，但后续新的上涨可能需要业绩的兑现。（3）消费链、地产链。

• 申万宏源证券

• 民生证券

主线清晰。8月经济数据的全面修复似乎暗示着国内经济正在企稳。更重要的是，财政发力和货币政策配合的组合正在若隐若现，中美“宽财政”开始同向。商品库存处于低位，减产延续，供应端难松。商品消费增速似乎已经领先经济抬升。大宗商品在经济中开始具备了“渗透率提升”的逻辑，机会来自供给约束+产能重建带来的经济中实物需求结构变化+货币重新流向实物的共同结果。

• 安信证券

• 海通证券

积极因素正在累积。①稳增长政策不断落地推动经济修复，最新经济数据已验证回暖趋势。②活跃资本市场措施落地提振投资者信心，公募基金新发规模边际改善。③积极因素正在积累，中短期稳增长类行业较优，中长期科技更强。

• 中信建投证券

稳中求进。经济底确立，政策持续落地。短期经济预期开始上修，回暖速度超出市场预期，市场等待增量资金流入。央行年内二次降准靠前发力，市场资金结构得到优化，负债成本进一步下降，推动经济复苏的同时改善汇率预期，多层面实现境内境外增量资金回流股市。中期看，地方债务风险化解，地产市场有望平稳过渡。经济数据回暖，短期边际呈现积极因素；长期看，资产配置迁移中股市最为受益。

• 信达证券

股市后续有望补涨。6月以来，商品价格持续偏强，但股市、利率、汇率均持续走弱，如何看待这种背离？我们认为，这大概率是经济出现拐点的标志，由于不同资产的差异，股债商汇倾向于在经济拐点附近出现走势偏差。我们认为，这一次股市比商品弱，可能是由于投资者对房地产的过度担心，按照历史经验，后续股市大概率会通过补涨追上商品的上涨。

配置层面，运动战、向上磨，蓝筹搭台、成长表现，具体3个方向：①直接政策受益的地产消费链，关注开工端的钢铁、水泥，旧改的防水建材，白酒龙头；②兼顾政策受益和性价比，关注低估值顺周期的高股息；③中长期继续关注科技成长，指数关注科创100，板块关注高端制造（电动车、船舶、机器人）、数字经济（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

当下，我们的建议是：第一，上游资源类企业部分：油、铜、煤炭、铝、油运、钢铁、贵金属。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，银行、保险、券商、房地产；第三，全球制造业同步回暖，中国优势产业有望受益：专业机械、工程机械、机械零部件，新能源。

• 安信证券

• 海通证券

结构上重视顺周期中的地产券商、消费，科技是中长期焦点。中短期需围绕稳增长和活跃资本市场等会议亮点进行布局。中长期看，科技仍是股市主线，从政策和技术端关注业绩释放的方向。一是政策发力的数字基建、信创等领域，数字经济中数字基建、数据要素和信创等领域订单和业绩或有望受提振。二是技术变革下人工智能及上游半导体等领域。

• 中信建投证券

• 信达证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

站在最顺风的地方。美债收益率的上行和美元的强势从分母端驱动了全球风险资产的共同下跌，中国经济基本面相关的资产已经呈现韧性，而国内外近期基本面上的边际变化正在发生，通胀制造部门已然切换，资源股真正的顺风时刻或正在到来。

• 德邦证券

经济底或现，海外市场暗流涌动。国内经济底或现，海外市场暗流涌动。A股仍在磨底，但政策愈加积极，基本面有回暖迹象。海外的一些潜在风险值得关注。倒挂的收益率曲线与经济现实不符，提防美债“重定价”带来的风险。国内8月通胀、出口见底企稳，同时北向资金净流出放缓。美联储褐皮书表示近期美国经济温和增长。

• 安信证券

• 信达证券

股市微观资金格局并不弱。整体来看，2023年股市微观资金格局并不弱，市场弱的本质原因或是主动型基金经理自下而上找不到较好的景气度赛道，我们认为，随着政策反转，顺周期板块的逻辑逐渐加强，自下而上的产业逻辑也会逐渐加强，未来1-2个季度，可能会出现微观流动性充裕和经济预期回升的共振。调整略超预期，大概率是战略性底部。

节奏上，预计仍是运动战、向上磨。配置方面预计是蓝筹搭台、成长表现，具体3个方向：①直接政策受益的地产消费链，关注开工端的钢铁、水泥，旧改的防水建材，白酒龙头；②兼顾政策受益和性价比，关注低估值顺周期的高股息；③中长期继续关注科技成长，指数关注科创100，板块关注高端制造（电动车、船舶、机器人）、数字经济（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

资源股真正的顺风时刻或正在到来。第一，上游资源依然是我们的首要推荐：油、铜、铝、煤炭、油运、钢铁、贵金属。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，关注保险、券商、房地产、银行；第三，全球制造业同步回暖，中国优势产业有望受益：专业机械、工程机械、机械零部件；以及高端制造领域：新能源车（整车、锂电）、光伏。

• 德邦证券

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。随着系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 信达证券

行业配置建议：配置风格偏向顺周期，中特估主题内部下半年超配金融类（证券银行），Q3后期可能会进一步提高上游周期的配置重要性。1）消费链、地产链后续可能会出现政策微调，大概率存在超跌后预期修复的上涨。2）中特估&TMT板块前期的调整主要是交易拥挤后的调整，存在长期逻辑因此依然会有机会，中报过后可能会有分化，相对低位的中特估可以持续关注。如果经济持续弱，中特估中建筑公用事业会偏强，而如果经济预期逐渐企稳，中特估中金融和周期会更强。3）Q3周期，周期股随着库存周期下降进入尾声，2023年Q4-2024年，宏观需求存在回升的可能。我们认为，考虑到长期产能建设不足，需求、供给和估值可能会共振。

• 申万宏源证券

• 民生证券

今年的真正关键时刻。海外经济与货币紧缩的“拉扯”进入瓶颈期，风险资产迎来顺风，而在这个过程中，中国资产的吸引力正在归来。中国基本面交易将从“无法证实触底”全面走向“无法证伪复苏”。多因素共振下，资源股将领衔市场反弹。

• 德邦证券

北上抛售潮有望打破。中美关系从2月的气球事件开始陷入僵局，5月以后破冰行动展开，雷蒙多访华释放多重积极信号，但高科技层面预计难转向。国内8月经济景气水平延续企稳。美国Q2GDP小幅下修，8月失业率超预期走高。北向资金净流出放缓。

• 安信证券

• 海通证券

历史复盘：政策底、市场底、业绩底。①回顾历史，时间维度上政策底、市场底、业绩底依次出现，政策力度大于基本面回落压力，则市场底高于政策底，如08、16、19年；反之则市场底更低，如12年。②22/04至今是政策底区域，22年4月底和10月底、今年724政策三次发力，基本面逐渐修复，市场望逐渐抬高。③中短期与稳增长和活跃资本市场相关的地产券商、消费医药较优，中长期转型看数字经济。

• 中信建投证券

稳住阵脚，逐步反击。多项关于资本市场、稳地产的重磅政策密集落地，地产实质性政策有望推动销售和价格预期趋稳，活跃资本市场组合拳将改善A股市场估值。美经济数据修正，就业市场降温，美联储加息预期回落，人民币汇率有望趋稳，外资流出预计好转有望流入。

配置角度看，节奏上大概率为蓝筹搭台、成长表现。具体板块看，1）蓝筹搭台，关注大金融（券商、保险、地产）、PPI预期触底（聚氨酯、农化、钢铁）、中美地产链共振（建材、家居）；2）成长表现，关注出口受益高端制造（电动车、船舶、机器人等）、供给创新的TMT（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

在结构转型、全球竞争下，具备供给约束且在需求的最基石层的大宗商品无疑是最佳配置品种：油、铜、铝、煤炭、油运、钢铁、贵金属是首要推荐，其年度时刻正在来临。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，值得关注（银行、保险、券商）。房地产、建筑同样值得关注。中国优势产业无疑也是做多中国的品种：专业机械、工程机械、机械零部件；以及高端制造领域：新能源车（整车、锂电）、光伏。

• 德邦证券

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 海通证券

对于A股行业配置，我们认为中短期需围绕稳增长和活跃资本市场等会议亮点进行布局，重视消费、地产、券商等行业。中期来看，经济结构的调整需要加快建设现代化产业体系，数字经济或仍是本轮行情的中期主线。政策发力的数字基建、信创等领域业绩有望改善。技术变革下，企业加大资本开支，人工智能及上游半导体等领域将受益。

• 中信建投证券

配置思路：高股息压舱石，弹性需科技选股。从行情表现看，可适度参与短期顺周期板块在中报业绩低点确立+基本面改善预期催化下的估值修复机会（有色/钢铁/建材/家居/厨电、白酒/医美/百货等），中期我们认为不确定性未完全消除、且稳地产后继续发力产业升级和结构转型仍是主导，配置及弹性仓方向维持高股息+科技看法，重点关注资金面压力同样有所缓解的科创板机会。行业推荐：非银金融、消费建材、汽零、有色、石油、传媒、通信等。

• 申万宏源证券

• 民生证券

反转时刻正在来临。当下市场明显处于反应过度阶段：即股价对于利好十分迟钝，但对于利空十分敏感。动量效应较弱，而反转效应较强，已接近2022年4月底的水平。当长期的宏观叙事成为一种潮流，我们此刻并不建议用长期趋势去解释短期的困境，然后再继续把悲观情绪线性外推。空仓的投资者在过去1个月验证了其正确性，但请确保这不要成为未来反弹时对自身收益率的拖累。

• 安信证券

• 海通证券

对比当前与去年10月底的市场。①对比去年10月底，当前经济波浪式恢复，稳增长政策更明确，多了活跃资本市场措施。②类似去年10月，北向资金阶段性流出影响市场，当前A股估值已经接近去年10月底，处于历史低位。③后续稳增长和活跃资本市场措施逐渐落地有望推动市场回升，阶段性重视消费医药和券商地产，科技是中期主线。

• 中信建投证券

底部，政策驱动反弹。当前市场政策底显著，且后续地产与资本市场政策有望持续催化，经济基本接近底部，分红类资产受益确定，复苏类资产有待验证，产业趋势等待催化。重点关注大盘、低市盈率、高股息风格，待市场处于右侧，风险偏好提升后，预计市场将追逐产业趋势强弹性资产。

配置角度看，节奏上大概率为蓝筹搭台、成长表现。具体板块看，1）蓝筹搭台，关注大金融（券商、保险、地产）、PPI预期触底（聚氨酯、农化、钢铁）、中美地产链共振（建材、家居）；2）成长表现，关注出口受益高端制造（电动车、船舶、机器人等）、供给创新的TMT（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 申万宏源证券

• 民生证券

大宗商品相关资产（油、铜、铝、煤炭、油运、钢铁、贵金属）仍然是首要推荐。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，值得关注（银行、保险、券商）。房地产、建筑同样值得关注。第三，制造业：包括中国已经具备规模和市场份额优势的专业机械、工程机械；高端制造跌幅较大，可以布局反弹，新能源车（整车、锂电）、光伏。红利资产修复正在途中，战略性底仓品种仍然值得配置。

• 安信证券

• 海通证券

行业角度关注性价比高的消费，科技是中长期主线。短期看，低估低配的消费在政策催化下有望表现更优。此外，随着后续扩内需和活跃资本市场的相关政策落地，地产和券商也有望明显受益。中长期看，科技仍是主线，从政策和技术端关注业绩释放的方向。

• 中信建投证券

风险偏好延续低迷，高股息稳妥之选。目前沪深300-十年期国债收益率于今年5月之后再度转正，行业优选β向上或企稳+高股息的资产组合，关注城商行、石油、运营商、铁路公路、水电等。待市场情绪企稳后，弹性层面关注科技产业趋势，包括AI、汽车智能化、机器人等。

• 申万宏源证券

• 民生证券

正确认识“再次探底” 。市场调整后貌似又回到了反弹前的起点，但变化已经发生：经济基本面的韧性正在被市场所定价，“中国力量”正在加强而不是回到原点。当前市场的纠结和反复，来源于A股特有的“空头平仓”现象和全球流动性冲击的相互作用，投资者不应放弃在黎明之前。

汇率对A股的指引如何？人民币汇率本周继续贬值，汇率水平与A股走势较相关，央行Q2货执在汇率方面新增“坚决防范汇率超调风险”，可关注后续调控节奏。美联储纪要显示货币政策仍偏紧缩立场。北向资金继续净流出。

• 安信证券

• 海通证券

活跃资本市场的重要性。①活跃资本市场利于提高居民财产性收入，有助消费恢复。②活跃资本市场，发挥经济晴雨表作用，有助提振对经济的信心。③活跃资本市场利于科技类融资，有助产业结构升级。④稳增长和活跃资本市场措施落地中，有助情绪修复。现阶段消费医药、券商较优，中期重视科技。

• 中信建投证券

底部，关注“中特估”。企业盈利处于底部，政策利率调降时点与幅度超预期，后续地产与资本市场政策有望持续催化，回购潮也显示积极信号，中期视角坚定“活跃牛”。重点关注以中特估为代表的低估值高分红方向。

• 信达证券

超预期调整的原因 。近两周市场出现了超预期的调整，调整背后有自上而下的原因（经济弱、汇率贬值），但考虑到近期顺周期的表现，能够明显看到，随着政策预期的变化，自上而下的逻辑正在逐渐偏强，这说明经济弱可能不是8月市场调整的主要原因。我们认为，主要原因可能是自下而上的，景气度投资过于深入人心，景气度以外的逻辑难以形成共识。

行业配置角度看，行情触底回升、预期运动战、向上磨，板块节奏上大概率为蓝筹搭台、成长表现，“高盈利成长+低估值蓝筹”组合进可攻、退可守，值得继续配置。具体板块看，1）蓝筹搭台，关注大金融（券商、保险、地产）、PPI预期触底（聚氨酯、农化、钢铁）、中美地产链共振（建材、家居）；2）成长表现，静待风险偏好修复+产业催化的中长线机会，关注受益全球供应链重构的高端制造（电动车、船舶、机器人等）、供给创新的TMT（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

• 民生证券

配置上，第一关注大宗商品，大宗商品相关资产（油、铜、铝、油运、煤炭、板材、贵金属）。第二，金融板块在基本面见底时期有明显超额收益，值得关注（银行、保险、券商）。房地产政策正在调整，城中村改造下的建筑、建材、房地产、家电等：布局制造业的时机已到，专业机械、工程机械、机械零部件；以及具备技术优势，正在快速渗透的新能源车（整车、锂电）、光伏。

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 海通证券

结构上关注性价比高的消费，科技是中长期焦点。短期看，低估低配的消费有望在政策催化下迎来修复机遇。此外，随着后续活跃资本市场的相关政策落地，券商也有望明显受益。中长期看，科技仍是股市主线，从政策和技术端关注业绩释放的方向。

• 中信建投证券

行业：地产链（地产/建材/钢铁）、建筑、券商、保险、汽车、机械设备、有色/石油等。

• 信达证券

行业配置建议：配置风格偏向顺周期，中特估主题内部下半年超配金融类（证券银行），Q3后期可能会进一步提高上游周期的配置重要性。

• 申万宏源证券

政策底已明确，转机在于加力。A股仍在修复市。短期择优困境反转，中期坚持杠铃策略。我们维持“政策底”判断，短暂的空窗期加大市场波折，但在经济修复底色不足的背景下，相信接下来政策的密度（改善ERP）和力度（改善EPS预期）都会提升，从而吻合会议所述目标。

• 民生证券

最是此刻。在市场大幅回撤，基本面数据大多走向统计意义的底部时，我们认为，如果过往周期性规律至少短时间有效，那么当下就是基本面的底部；如果相信防范系统性风险依然是决策层的底线，那当下就是政策的底部。底部修复行情前期的市场波动并不罕见。相信反转的力量才是超额收益的来源与机遇。当下已经进入了中美PPI同步回升的区间，这对于大宗商品、制造业都是积极的信号。

黎明前的亮光。当前市场处在博弈政策预期的过程之中，市场信心脆弱，但当周期的黎明越来越近时，普遍悲观中更需感知积极信号。国内通胀、社融、出口均边际回落，A股回调，但商品价格仍在反弹。中美制造业均在周期底部。国际市场押注9月美联储不加息，但年内难降息。

• 安信证券

• 海通证券

会议后政策落地情况及市场表现。①724会议以来地产、消费和资本市场相关政策接连出台中，地产、券商等已率先表现。②当前市场处于政策密集发布后的验证期，后续进一步向上动力或源自政策落地见效及基本面复苏。③短期内重点关注性价比高的消费，与经济强相关且政策催化强，中长期维度聚焦科技主线。

• 中信建投证券

坚定信心，守候“活跃牛”。本周市场再度调整，原因在于社融低预期等利空集中共振，市场对后续政策力度与基本面信心不足。我们认为活跃资本市场是盘活当前局面的重要手段，伴随着资本市场改革红利的释放、A股财富效应的彰显和盈利预期的逐步修复，A股市场有望迎来一轮“活跃牛”。

行业配置角度看，震荡上行期，节奏上大概率为蓝筹搭台、成长表现：1）蓝筹搭台，关注大金融（券商、保险）、PPI预期触底（聚氨酯、农化、钢铁）、中美地产链共振（建材、家居）；2）成长表现，静待风险偏好修复+产业催化的中长线机会，关注受益全球供应链重构的高端制造（电动车、船舶、机器人等）、供给创新的TMT（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

当前行业配置：短期困境反转，中期杠铃策略。（1）困境反转两条线索更为均衡，risk on主力品种（地产、券商）、存货增速底部叠加收入已经改善的行业优选出口韧性（家电、通用机械、汽车含重卡）；（2）杠铃策略一端是数字经济AI+：光模块、服务器、半导体；（3）杠铃策略另一端是高股息“中特估”，低估值&高股息率&高自由现金流：石油石化、电力。维持港股“天亮了”，配置行业关注risk on机会。

• 民生证券

1）当下中美PPI已同步往上，首要推荐大宗商品相关资产（油、铜、铝、煤炭、钢铁板、贵金属）。2）其次， 全球制造业可能在3-4季度见底回升，提前抢跑可能带来收益：包括中国已经具备规模和市场份额优势的专业机械、工程机械、机械零部件；以及具备技术优势，正在快速渗透的新能源车（整车、锂电）、光伏。3）非银在活跃资本市场预期下将具有弹性和持续性（保险、券商），房地产政策正在调整，关注城中村改造下的建筑、建材、房地产、家电等。4）红利资产近期也有所企稳，作为漫长季节里的绝对收益品种，中长期主线依旧看好。

行业配置建议:普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

• 海通证券

行业角度关注性价比高的消费，低估低配且存在短期修复催化，科技是中长期焦点。扩内需方面，我们认为短期内对应细分行业中消费的弹性或更大。现代产业体系方面，从政策和技术端关注数字经济业绩释放的方向。

• 中信建投证券

近期重点关注行业：券商、保险、地产链（地产/建材/钢铁）、建筑、汽车、机械设备、有色/石油等。

蓝筹已经搭台,成长开始表现。磨底行情之后，好消息接踵而至，预计市场将“运动战、拾级而上”。过去几周国内产业货币政策密集落地、还将加码，经济也出现内生修复迹象。海外可能出现“软着陆+结束加息”，全球资产拐点将至。

• 申万宏源证券

政策底路线：宽松还是复苏交易？0724政策底确认——市场预期山穷水尽之时，迎来峰回路转。政策底之后，整体市场方向就不再迷茫——中美股市ERP开始收敛。0724政策底至今，权益风格/大类资产走向体现对于宏观经济/货币政策预期、海外利率前景的踟蹰。

• 民生证券

春风化雨，坚定前行。国内7月制造业PMI持续修复，经济延续复苏态势。供给端高频数据同样证实了经济修复的场景。全球制造业PMI企稳，国内出口下行或告一段落。企业对于经济前景的好转或提振其投资意愿。海外货币政策边际转向，美元上行受阻。

政策底与市场底？当前市场热议政策底、市场底，国内7月PMI低位企稳，延续修复势；国际7月美国非农就业放缓，略低于预期。我们认为不能刻舟求剑，三周期共振刚开始，下半年重视中美补库以及代表国内经济活力的恒生科技及大消费。

• 安信证券

赢在当下：技术性反弹 OR 重演2014-2015年？在人民币汇率波动受到重视+经济阶段性底预计将在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，8月大盘指数延续技术性反弹的概率是较大的，需要留意的是：后续是否转化为大幅反攻上涨需要对政策的力度、范围和有效性的评估，市场运行空间依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。我们维持超额收益还是来自于结构上的亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。

• 海通证券

借鉴去年10月底看行业轮番修复。①这次行情修复节奏可参考22年10月底，都是预期很低时政策面转暖，上次从地产到消费再到科技成长。②724会议后，地产、券商已率先表现，比较行业超额收益、基金配置结构，消费性价比较好。③股市走向基本面驱动，与经济高相关行业中消费持续性更好，科技依然是中期主线。

• 中信建投证券

行情在犹豫中展开。我们认为市场上行行情仍在初期，后续一个阶段将迎来政策与基本面共振增强，且风险偏好不断修复，A股有望逐步转为增量行情，某种程度上A股可以和14年四季度或者19年一季度作类比。海外方面，美国7月非农不及预期，就业市场持续降温，加息预期回落、港股上行趋势显著。

• 信达证券

上涨的时间和空间。Q2的宏观数据整体偏弱，不过近期能够明显看到，经济走弱有所放慢，PMI连续两个月小回升，7月下旬以来花旗中国经济意外指数有所企稳，6月以来南华工业品价格指数也开始反弹。我们认为这些变化如果持续，并和政策变化形成共振，则上涨大概率至少是季度级别的，如果幅度和力度上更强一些，则有望成为库存周期见底的证明之一，上涨的时间可能会更久。对于上涨空间，我们认为，即使是存量资金，指数的空间也是不小的。A股历史上增量资金偏少的情况下，指数在估值底部区域可以有20%-30%左右的腾挪空间。

成长可能将逐渐接棒蓝筹：1）蓝筹搭台，看好大金融（券商、保险）、PPI预期触底（聚氨酯、农化、钢铁）、中美地产链共振（建材、家居）；2）成长表现，看好受益全球供应链重构的高端制造（船舶、机器人等）、TMT（数据要素、算力、金融软件、华为产业链）。

• 申万宏源证券

行业配置：短期困境反转，中期杠铃策略。（1）困境反转内部将更为均衡，risk on主力品种（地产、券商）、存货增速底部叠加收入已经改善的行业优选出口韧性（家电、家具、通用机械、汽车及零部件）；（2）科技奇点确定性——数字经济AI+：光模块、算力芯片；（3）永续经营确定性——“中特估”，低估值&高股息率&高自由现金流：油气开采、炼化。港股“天亮了”。（1）外资反补流动性敏感：港股互联网龙头、可选消费（纺织服装/食品饮料）（2）困境反转内外需链条：地产、建材、新能源整车、家电、工程机械。

• 民生证券

我们推荐：第一，关注后续国内需求恢复和海外顺风环境的大宗商品相关资产（油、铜、铝、煤炭、贵金属、钢铁板材）。第二，受益于国内政策预期扭转，改善此前悲观预期的“低位资产领域”，尽管近期波动加大，应该布局而不是下车：非银在活跃资本市场预期下将具有弹性和持续性（保险、券商），房地产政策正在调整，城中村改造下的建筑、建材、房地产、家电等，同时关注。第三，做多中国离不开新能源产业链，而全球制造业可能在3-4季度见底回升，提前抢跑可能带来收益：包括新能源车（整车、锂电）光伏、专业机械、工程机械、机械零部件等。

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

短期超配行业：消费（家具、食饮、白电、建材、汽车）、以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；新技术（智能驾驶、复合集流体、机器人）、电力（火电）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象（糖、白电、火电）。

• 海通证券

国内基本面稳步回升，股市将走向业绩驱动。行业层面重点关注消费，短期经济修复催化且中长期趋势仍向好。数字经济仍是股市中期维度的主线，从政策和技术端关注业绩释放的方向。技术变革下，企业加大资本开支，人工智能及上游半导体等领域将受益。

• 中信建投证券

近期重点关注行业：券商、保险、地产链（地产/建材/钢铁）、建筑、汽车、有色/石油等。

• 信达证券

行业配置建议：配置风格或可偏向进攻，短期内先布局超跌地产链、消费链，中特估主题内部下半年超配金融类（证券银行），Q3后期可能会进一步提高上游周期的配置重要性。

运动战，向上磨。年初至今经济预期从2月“强复苏”到5月“弱复苏”，现回归“温和复苏”状态，经济预期博弈收敛后，流动性成为核心矛盾，参考19年，国内宽松确立年中市场低点、海外流动性拐点渐近确立下半年上行拐点。宏观层面两大线索：1）海外总需求回暖。全球供应链重构推动海外资本开支上行，美国消费需求上行即将启动，各行业库存去化接近尾声，海外经济韧性可能超出预期。2）海外流动性拐点渐近。距离美联储停止加息仅差“核心通胀读数降至4以下”，停止加息全球市场有望迎来上行拐点。

• 国泰君安证券

吃饭行情，积极做多。风险偏好改善与股票仓位回补将推动A股继续反弹。行情驱动力来自风险预期缓释，而非盈利预期上修，因此行情将表现为轮动与扩散。低估价值搭台，主题成长接力。

• 申万宏源证券

胜率/赔率视角再论AH股的困境反转。会议政策基调积极超预期，困境反转确认反击时刻。港股“天亮了”也迎来risk on的反击时刻，弹性更大！综合三大指标①汇率隐含的经济预期高低；②债市隐含的经济预期高低；③顺周期的相对估值位置，我们预计后续政策有望持续推出，建议投资者关注市场risk on的机会。

• 民生证券

右侧已现，跟上指数。会议及后续不断的政策信号，终于促使股票市场投资者开始修复对经济的悲观预期。我们底部坚持的“指数行情”已经出现，未来首先将上演低位资产的“搭台行情”，弹性不容轻视；再逐渐转向到逻辑延续性强的资产上（大宗商品+制造业）。当下“周期性”领域有望迎来反弹时刻，“弹性”领域或存在预期差整个过程中，沪深300将轮动向上。跟上指数！

大切换，渐入佳境。本周会议提出要活跃资本市场，着力扩大内需、提振信心、防范风险，对信心处于低位的私人部门情绪有较大提振，下半年重视中美补库共振以及代表国内经济活力的恒生科技及大消费。

• 安信证券

赢在当下：牛归否？速回否？在人民币汇率波动受到重视+经济阶段性底预计将在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，8月大盘指数延续技术性反弹的概率是较大的，对应环境下消费+TMT的配置抓手会再次清晰，消费定价在前，TMT在后。需要留意的是后续是否转化为大幅反攻上涨需要对政策的力度、范围和有效性的评估，市场运行空间依然处于“山腰处歇脚”。

• 海通证券

市场正在转向积极。①会议后市场情绪好转，国内基本面和海外流动性改善，利于市场上行。②上半年与经济弱相关的行业表现好、与经济强相关行业表现差，市场结构再平衡中，驱动力来自稳增长措施不断落地。③与经济高相关行业中消费可持续更好，政策和基本面共振，科技依然是中期主线。

• 中信建投证券

进攻，把握顺周期行情。近期一系列政策落地，提振市场情绪。市场已基本从前期悲观中走出，北向资金大幅流入，沪深两市成交额探底回升。我们认为A股中期看依然是有利成长股的环境，但必须看到Q3顺周期机会正进一步增加。

展望下半年行业配置：1）外需回暖的中游制造，如汽车、新能源、机械。2）供给创新的科技成长，包括数据要素、运营商、算力、半导体。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

23年A股修复市中迎来risk on。困境反转确认反击时刻。中资股年内第二波吃饭行情。（1）risk on主力品种（地产、券商）；（2）资本开支和存货增速底部，收入已经改善的行业（家电、家具、纺服）；（3）出口韧性的行业（通用机械、汽车及零部件、商用车）；（4）科技奇点确定性——数字经济AI+：上游算力如光模块；AI赋能提估值，游戏/广告营销；（5）永续经营确定性——“中特估-央国企重估”，低估值&高股息率&高自由现金流因子，关注油气开采、炼化。港股关注risk on机会！（1）外资反补流动性敏感：港股互联网龙头、可选消费（纺服、食饮）（2）困境反转内外需链条：地产、建材、新能源车、家电、工程机械。

• 民生证券

我们推荐：受益于国内政策预期扭转，改善此前悲观预期的“低位资产领域”：非银在活跃资本市场预期下将具有弹性和持续性（保险、券商），房地产政策正在调整，城中村改造下的建筑、建材、房地产、家电等，同时关注。第二，关注后续国内需求恢复和海外顺风环境的大宗商品相关资产将引领第二波行情（油、铜、铝、煤炭、贵金属、钢铁板材、塑料及有机化工品）。第三，做多中国离不开新能源产业链，而全球制造业可能在3-4季度见底回升，提前抢跑可能带来收益：包括新能源车（整车、锂电）光伏、专业机械、工程机械、机械零部件等。

行业配置建议：普林格周期处于非典型复苏，而本轮库存周期中，上游原料主要处于主动去库存阶段，中游制造和下游消费主要处于被动去库存阶段。后续系列扩需求政策落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技和大消费（食品饮料、家电家居、消费建材、汽车、地产、医药、消费电子、社服等）。

• 安信证券

短期超配行业：消费（家具、食饮、白电、建材）、以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；新技术（智能驾驶、复合集流体、机器人）、电力（火电）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象（糖、白电、火电）。

• 海通证券

顺周期行业中重点关注消费，短期经济修复催化且中长期趋势仍向好。科技依然是中长期主线，关注业绩兑现方向。从政策层面出发，关注数字基建、信创等。从技术层面出发，关注人工智能、消费电子及上游半导体等领域。

• 中信建投证券

配置维度建议风格边际调增顺周期方向（高赔率+基本面企稳）+科技部分细分景气（盈利趋势确定性向上）。行业推荐：券商、保险、地产链（地产/建材/钢铁）、有色/石油、汽车（及智能驾驶）、半导体和港股互联网等。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

短期困境反转，中期杠铃策略。目前两大不确定性短期出现边际缓和：1）中美关系出现阶段性缓和，近期美国政要接连访华；2）“估值沟壑消化+中报业绩预告”催化：短期A股向更低估值区域寻找业绩线索（择优低估值分位数Δg）。短期低估值板块指向“困境反转”线索，Δg建议聚焦内外需潜在超预期方向。

• 民生证券

隐藏的右侧行情。近期市场看似调整，但其实对于基本面企稳的交易已经进入了右侧。股票内部看，近期沪深300和上证指数甚至公募基金净值的调整，很容易让市场陷入迷茫。而从历史上看，往往在市场底部就容易发生高低切换，前期强势板块跑不赢指数。现阶段做多方向正收敛于经济恢复，差别在于是温和修复还是更高的波动换更大的收益，市场共识有望进一步凝聚，建议投资者不要迟疑，继续做多中国。

针对痛点，等待配套。当前私人部门信心处于低位，本周市场连续5天回调，历史上往往处于底部；支持民营企业文件发布，回应社会关切，核心还是要让民营企业家信心回暖，后续系列配套落地有望催化市场走出谷底，下半年重视恒生科技。

• 安信证券

赢在当下：唯共情才共识，共识在哪里？我们认为当前位置市场整体赔率已经具备吸引力，逢低布局依然是首要建议。未来政策若能切实扭转当前居民和企业预期（核心是围绕企业家精神），A股或将更积极定价。我们始终认为今年消费行情属于波段属性，并反复强调三季度是个重要窗口期，一个与消费板块行情高度正相关的重要指标建信高金宏观增长因子已经触底回升。此外，7月美联储加息临近，25BP幅度基本上被市场定价，目前市场预期7月之后再加息和年内转降息的概率均较小。

• 海通证券

库存周期的位置及行业差异。①2000年以来我国经历了六轮完整库存周期，平均时长约40个月，收入增速拐点领先库存拐点约半年。②本轮库存周期持续时间已超过均值，稳增长政策落地+价格周期性修复有望推动库存周期在Q2-Q3见底回升。③各行业库存位置不同，中下游比上游更早进入补库，如中游机械设备、电子等，下游纺服、食饮等。

• 中信建投证券

政策持续，顺周期边际改善。近期一系列政策落地，提振市场情绪。当前市场已反应相当悲观的预期，长周期因素过度计价，后续预期下修空间有限，钟摆有望回摆。配置维度建议风格边际调增顺周期方向（高赔率+基本面企稳）+科技部分细分景气（盈利趋势确定性向上）。

• 国泰君安证券

• 申万宏源证券

维持A股修复市，短期择优困境反转，中期继续杠铃策略。（1）短期新范式下择优低估值Δg，指向“困境反转”线索：“高股息/低杠杆/低估值”三因子评分居前的家电（厨卫电器/照明设备），中报预告与库存周期占优的纺服、汽车（商用车）等；（2）中期确定性资产之一：科技奇点确定性——数字经济AI+：上游算力如光模块、AI芯片；AI赋能提估值的环节，游戏/广告营销；（3）中期确定性资产之二：永续经营确定性——“中特估-央国企重估”，综合低估值&高股息率&高自由现金流因子优选，关注油气开采、电力、炼化。

• 民生证券

我们推荐：第一，同时受益于国内需求恢复和海外顺风环境的大宗商品相关资产（油、铜、铝、煤炭、贵金属）。第二，受益于国内需求政策刺激的领域：新能源车、智慧家居/家电，光伏未来有可能受益于全球能源价格反弹；城中村改造下的建筑、建材等，同时关注非银的潜在弹性。第三，全球制造业可能在3-4季度触底，提前抢跑可能带来收益：包括通用机械、部分电子等。红利资产近期也有所企稳，作为中长期主线我们也依旧看好。

行业配置建议:普林格周期处于非典型复苏，仍看好大科技，但要小心过热风险，下半年重视恒生科技。重点关注：1、机械设备：自动化设备；2、电子：半导体、消费电子、光学光电子；3、传媒：游戏、数字媒体；4、计算机：计算机设备；5、国防军工：航海装备、航空装备；6、通信：通信设备。

• 安信证券

短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（家具、食饮、白电）、新技术（智能驾驶、复合集流体、机器人）、电力（火电）。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行；火热的“厄尔尼诺”现象（糖、白电、火电）。

• 海通证券

行业层面关注前期超跌的消费，短期经济修复催化且中长期趋势仍向好。中长期维度重视科技行情主线地位，关注业绩兑现方向。从政策层面出发，关注数字基建、信创等。从技术层面出发，关注人工智能及上游半导体等领域。

• 中信建投证券

行业推荐：半导体、有色/石油、农化品、机械设备、汽车、通信、地产链等。主题层面关注中特估的新一轮机会。

继续布局中报景气三条线索:中游制造、数字经济、可选消费。美国CPI回归“3”时代推动全球交易“7月联储最后一次加息”，曙光已现但不可操之过急，美联储数据依赖型决策在三季度末、四季度初可见真章，潜在形成全球市场拐点（关注财通策略外资组合）。阶段性的风险偏好上行推动A股回暖，同期经济也呈现温和复苏。

• 国泰君安证券

不妨积极一些。上证指数单边调整的行情基本结束，转向区间震荡，目前处于震荡区间低位，不妨积极一些，积极找方向做多而不是消极防守。库存预期见底的机会：成长风格找Beta做趋势，顺周期找alpha做反弹。

• 申万宏源证券

中报与库存，新一轮利润分配倾向下游。结合密集披露的中报预告，我们重申新一轮利润分配或向下游倾斜。新一轮利润再分配，与上中下游之间的产能周期、库存周期的分层有着直接关系。短期聚焦业绩线索，中期继续坚定新范式：杠铃策略最优。短期随着中美缓和及稳增长政策渐进式出台，行业轮动短期择优困境反转“类期权”。

• 民生证券

做多中国，跟上指数。宏观基本面上正在出现更多见底回升的信号。经济周期的阶段底部已经出现，预期的右侧已经开启。国内制造业有结构亮点，全球制造业处阶段性底部。海外方面，在商品价格尚未出现加速上行以前，美联储所面临的通胀带来的紧缩压力将不会太大。在当前经济周期即将触底回升、同时市场预期也正在从悲观向中性回摆的环境下，如果短期内出现修复行情，我们更倾向于类似于2018年末、2022年末主线并不明朗的情况下的修复，跑赢指数难度大幅上升。

出口链的增量视角。1）按揭贷款利率未续创新高令美国居民住房购买力增强。2）美国成屋库存极低，新建住房引领销售上升。3）私人建造支出的增加会对美国制造业有所提振。4）中美共振去库临近结束。美国制造业PMI分项中新订单与库存的比值不再下降可能预示着制造业企业已经在经历被动去库，主动补库的新一轮周期即将开启。

• 安信证券

• 海通证券

悲观的预期与预期的修复。①过去一段时间高风险资产及经济强相关行业明显走弱，显示资产价格隐含的宏观预期已较悲观。②下半年随着数据好转，悲观预期有望修复，关注两大催化：托底式稳增长措施落地、库存周期见底回升。③股市有望走向业绩驱动，关注前期调整显著且低估的基本消费和医药，中期维度科技仍最优。

• 中信建投证券

基于我们对市场当前的判断，beta扩散下，后续可以重点关注中报景气向好或者下半年基本面存在改善预期、前期涨幅居后、拥挤度在低位的板块。结合以上几个维度，我们筛选得到军工、创新药、食品饮料、交运和煤炭五大方向，后续有望低位修复。“数字经济”在经历年初以来的系统性上涨、仓位明显提升后，后续景气或将成为更重要的线索。

• 财通证券

• 广发证券

• 德邦证券

• 东北证券

TMT依然是主线，建议逢低配置：一是政策和产业趋势向上的计算机（数字经济、国产化）、通信（算力等）、传媒（AI在游戏、教育、营销等的应用）、半导体（算力、存力芯片）等；二是业绩偏好、受益于中美合作的新能源（储能、新能源车、充电桩等）、机械等；三是受益于经济弱修复的部分消费（白酒、出行消费、商贸等）。

中报景气三条线索。国内环境积极向上，政策逐步落地期。美联储博弈白热化，全球波动可能未结束；全球新兴市场可能在底部高波动的状态维持一段较长时间，频繁演绎波段行情，难像19年8月迎来果断的转变。海外博弈波动加大、国内环境趋于平稳的背景下，“高股息+中报景气”是优选方向。

• 申万宏源证券

美债利率和“新投资范式”。近期美债利率上行仍是不确定性提升下的“新投资范式”表现形式之一。往后展望，对于美债利率，短期可能仍然有不确定性，但是中期来看，有望迎来筑顶之后的回落。 再度审视本轮宏观环境的不确定性，全球decoupling主题背景下，宏观底色破局仍有不确定性，淡化宏观交易。A股内部结构定价对短期的“不确定性”已经较为充分吸收，长期增长前景敏感性资产跑输防守型资产已偏离历史均值达2x标准差。然而，这一信号更加强调的是“投资新范式”的确立，而非简单以周期性“均值回归”思路去博弈此前交易结构的彻底反转。

• 民生证券

追风赶月莫回头。短期紧缩预期带来的美元反弹正接近尾声，但钟摆机制或将持续存在，美元走弱——通胀反弹——重回紧缩担忧将是未来1-2个季度可能的路径。美国的各个部门在过去一年的紧缩周期中体现出了明显的节奏不一致，美国地产近期反弹有望带动中国出口和商品需求回升。关注实物需求的回升正在驱动新一轮通胀交易：在中美库存周期逐步触底后，通胀未来反弹的力量在凝聚，更重要的是，本轮两种“实际利率”将会收敛：即名义利率-CPI 和名义利率-通胀预期，长期通胀中枢上移将在定价中广泛出现，带来大宗商品的进一步机会。当下的交易主线或许并不是市场所期待的政策博弈，当然政策的呵护将进一步有助于行情向上。在经历了漫长的估值消化后，随着宏观的企稳，沉寂已久的业绩因子或再度回归。

库存周期如何演绎。企业去库或迎来尾声，目前中游加工业去库最早，进程也最快。库存是经济滞后指标，PPI往往相较库存见底更早。库存可以定位经济周期的状态，当库存处于低位时，后续补库空间也更大，而补库强度也需与扩需求政策配合，以防数据陷阱。

• 安信证券

赢在当下：沉住气，熬过去。在人民币汇率波动受到重视+经济阶段性底在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，TMT+消费的配置抓手将逐渐清晰，市场运行空间依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。结合对于A股市场中枢的上移核心是在于ROE拐点判断上，我们预计A股ROE的回升在Q3，在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升，进而打破“山腰处歇脚”的区间箱体。

• 海通证券

影响股市的三大变量下半年有何变化？①DDM模型中三大变量，下半年相比上半年，流动性平稳，宏微观基本面改善望更明显，风险偏好略改善。②上半年股市偏事件和政策驱动，下半年有望走向业绩驱动。③重视估值较低、基本面望改善的基本消费和医药。数字经济仍是中期主线。

• 信达证券

AI强经济弱，并不是风格的全部。我们认为2023年年初至今影响风格较重要的两大变量是 AI产业变化和宏观经济的持续走弱，但这两大变量没法解释以下两点异常：（1）历史上TMT牛市=成长牛市，但2023年TMT≠成长（2）经济弱，但价值能跑赢。我们认为这两点异常需要从更长期的产能格局来解释，2016-2021年由于消费升级、行业集中度提升、供给侧改革、新能源革命等原因，部分消费和中游制造业供需格局持续维持强势，行业估值不断抬升。最近2年，这些优势随着消费下台阶、制造业产能建设增加、股市高估值导致高融资等原因先后开始扭转。稳定和周期类行业反而不存在这类产能问题，所以风格上更占优。

当前就是底部，逢低做多成长。当前汇率快速贬值的担忧已缓解；国内经济和政策预期已经开始上升；海外加息压力已到高点，后续大概率下降。TMT等板块调整已较充分：不少个股调整幅度已超过20%，且成交额自高点已萎缩50%左右。复盘政策底后的走势，市场底在盈利底之前因外部冲击和经济及政策预期偏弱下形成，同时市场指标如成交额下降40%以上；当前来看均满足（盈利在5-7月见底）。因而，盈利弱修复，贬值预期下降，流动性宽松和中美缓和支撑市场下，当前就是底部。

未来一个阶段，市场有望进入一个贝塔式的修复，行业板块扩散、赚钱效应提升。因此，除了“数字经济”和“中特估”两大主线外，阶段性像军工新能源这些科技制造、中报绩优的消费股，以及一些顺周期板块，都有低位修复机会。具体而言，可以重点关注中报景气向好或者下半年基本面存在改善预期、前期涨幅居后、拥挤度在低位的板块。结合以上几个维度，我们筛选得到军工、半导体、创新药、食品饮料、交运和煤炭六大方向，后续有望低位修复。

• 财通证券

• 广发证券

• 德邦证券

• 东北证券

行业配置：继续聚焦TMT和新能源等成长行业。建议逢低配置：一是政策和产业趋势向上的计算机（数字经济、国产化）、通信（算力等）、传媒（AI在游戏、教育、营销等的应用）、半导体（算力芯片）等；二是中报业绩可能偏好的新能源（新能源车、充电桩等）、机械等；三是可能受益于中美关税降低的机械、电气设备、轻工、纺服等。

关注中报业绩方向。政策博弈期，关注内外部变化。温和复苏动能放缓，地产销售疲软态势显现，内部货币政策和产业支持力度均可期，国内货币政策有可能开启一轮持续调降过程，国常会通过促进家具消费措施、北京印发机器人产业创新发展方案等产业政策陆续发布。外部环境压制短期风险偏好，聚焦七月美联储议息。美联储6月如期暂停加息，但表述较为“鹰派”，即利率限制性时间不够长，不足以让通胀达目标，市场预期今年再加息两次，不排除两次连续加息。

• 申万宏源证券

人民币汇率和“新投资范式”。本轮人民币大幅波动背后的本质是市场的不确定性提升，投资者需要持续关注“确定性溢价”下的“新投资范式”。本周稳增长信号继续浮现，我们重申需要审视本轮稳增长特殊性，当下“新范式”并不会因为“稳增长预期升温”而逆转。新一轮投资范式下“杠铃策略”仍是最佳应对。

• 民生证券

“做多中国”进行中。当下宏观基本面已然到了阶段性企稳向上的区间，产业层面也积蓄了大量反弹力量，整体已经呈现出一定的被动去库状态，A股已经进入高胜率区间。在底部需求正在弱恢复之际，这将有利于本来正在盈利和维持高景气行业，其潜在的宏观下行风险被释放（比如红利和当下本高景气的行业），建议寻找弹性最大的方向。整体上，新秩序正在形成，拥抱均值回归思维，放下赛道理念。

强宏观板块是否有机会？1）2023年上半年制造业供给恢复速度快于需求。2）6月制造业PMI有所恢复，其中生产加快，需求边际改善。3）虽然总量政策是破局手段，但制造业去库末期本就可令投资者对需求回暖产生合理的期待。从政策和经济行为的传导机制来看，此前提示的7月窗口期外，我们建议投资者紧密跟踪国内商品价格的表现。国内6月PMI整体企稳，跨周期政策调节目标延续；美国Q1GDP终值大幅上修。

• 安信证券

赢在当下：TMT第三波值得期待，启动信号是什么？在人民币汇率波动受到重视+经济阶段性底在三季度探明+一揽子政策预期的牵引下，市场有望再次转向“强预期、弱现实”定价，逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，TMT+消费的配置抓手将逐渐清晰，市场运行空间依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。结合对于A股市场中枢的上移核心是在于ROE拐点判断上，我们预计A股ROE的回升在Q3，在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升，进而打破“山腰处歇脚”的区间箱体。

• 海通证券

中国消费并非在降级。①宏微观迹象引发投资者对消费降级的讨论，但更多是消费景气度阶段性调整时的悲观表述，而非长期趋势。②借鉴海外，人均GDP迈过1万美元后消费升级加速，我国正迈向中等发达国家，中等收入群体扩张与乡村消费水平提升驱动消费升级。③二级市场上消费估值已经不高，性价比逐步凸显，一级市场上消费新业态不断涌现，投融资活动依然活跃。

• 国金证券

TMT第三买点，黄金第二买点。中美利差有望收窄，人民币汇率贬值近尾声，中美股市分化将弥合。当前市场对TMT板块的分歧明显加大，一方面此前累计涨跌幅较高，市场对板块业绩验证存在明显分歧；另一方面近期部分龙头个股花样减持和被海外制裁风险引发板块明显调整，市场担心板块见顶风险。海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变，市场行情刚至中段。

市场已见底，成长占优。去库延续但盈利已至拐点，流动性维持宽松，外部冲击有限，7月A股震荡反弹。（1）分子端：国内去库延续，三季度末或出现库存低点，盈利下行拐点当前已至；PMI小幅回升显示经济底部渐现。（2）流动性：美国通胀下行较慢，7月加息是大概率；国内经济偏弱但稳步回升，汇率贬值可控下国内7月流动性维持宽松。7月外资、新发基金和融资等均可能边际改善。（3）风险偏好：7月美联储加息和人民币汇率贬值压制风险偏好；但中美缓和、国内政策预期上升提振市场情绪。

1）科技制造的修复与扩散：①军工：五年规划中期调整落地在即，中上游需求三季度有望持续恢复；另外军工板块央企并购重组动作加快，有望进一步带动提质增效；而3月以来军工板块调整较多，当前性价比突出。②半导体：行业已处于历史底部，科技创新周期、国产化周期与库存周期三期共振下，我们倾向于认为其有望成为下半年行情的领军者。2）“数字经济”：已到布局时点，且行情并未结束，可重点关注游戏、数字媒体、出版、国资云、智能电网、半导体设备、IDC（算力租赁）等。3）中特估：叠加经济悲观预期修复和政策呵护预期，中特估或再次迎来投资机会，当前可以关注电力、有色、机械、建筑等方向。

• 财通证券

• 民生证券

• 德邦证券

• 东北证券

行业配置上，7月继续聚焦成长，逢低布局TMT、新能源和低估值国企。（1）复盘来看，底部震荡时政策支持、产业趋势上行或低估值稳定类行业占优；当前来看仍导向TMT和低估值国企，主线地位不改，可逢低布局。（2）建议7月逢低布局：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI在游戏、教育、营销等的应用）、计算机（数字经济、国产化）、通信（算力等）、半导体（算力芯片）等；二是经济修复、盈利改善叠加中报可能改善的电新（充电桩、储能等）、消费（社服、纺服、白酒等）等；三是低估值国企相关的建筑、非银、电力等；四是7月日历效应下的农林牧渔、军工等。

拥抱做多窗口期。外部环境压制短期风险偏好，反弹之后抉择期重视业绩。A股的成长和顺周期方向都已经回到前高，实现方向上的突破可能需要：产业重磅催化、Q2业绩验证、刺激政策真正落地、经济高频数据显著改善等等。处在等待市场变盘的时点，需要关注外部环境：美联储“模棱两可”+地缘政治压力，谨防出现“强美债利率、强美元、强原油、强黄金、弱新兴市场”的局面。中期来看，适宜保持乐观，市场学习效应增强，市场底部逐级抬升，如若调整依然是加仓机会。

• 申万宏源证券

新范式下的稳增长交易有何不同？ 阶段性战术上稳增长预期仍在前半段，但需要在新投资范式下思考本轮稳增长周期的“同与不同”。当下“新范式”并不会因为“稳增长预期升温”而逆转，本质在于内外两大不确定性短期难以逆转，当下A股仍处于新范式的初期。新一轮投资范式下“杠铃策略”仍是最佳应对，90年代日本可以提供部分借鉴。

2022 年季度级别拐点的借鉴意义。2022市场的季度级别拐点在于疫情得到有效防控，而反弹的高度在于政策力度；目前资产价格已经反映一定悲观预期，需要关注7月以及经济何时企稳回升。普林格周期转向非典型复苏，仍看好大科技，但要小心过热风险。

• 安信证券

“赢在当下”：大盘的“黄金坑”与TMT的“假双顶”。目前可以明确市场从4月下旬到6月初的“弱预期、弱现实”定价基本已经结束，再次转向“强预期、弱现实”定价，当前TMT+消费的配置抓手已经清晰。在一揽子政策预期的牵引下，市场有望逐渐走出“大盘至底需磨底”的模式，开启技术性反弹，空间与运行范围依然处于“山腰处歇脚”（2月初至今A股上证综指处于3200点-3450点区间箱体震荡）。往后看总需求的收缩在未来一个月或将延续，经济仍在经历自然寻底的过程。考虑到银行体系信贷供应稳定、以及存货的波动，预计经济在三季度有望见底，经济年内大概率不会单边下行。结合对于A股市场中枢的上移核心是在于ROE拐点判断上，我们预计A股ROE的回升在Q3，在三季度中后期较大可能会提前反映确定性回升，进而打破“山腰处歇脚”的区间箱体。

• 海通证券

走向业绩驱动。①从估值指标和情绪指标看，市场处在低位，价格指数隐含的基本面预期低，对比债市，股市性价比高。②上半年行业表现与基本面相关性弱，历史上阶段性出现过这种现象，随着基本面向上拐点确认，下半年行情望由基本面主导。③沿着高质量发展主线布局行业机会，数字经济是全年主线，目前阶段重视估值较低、基本面望改善的医药和基本消费。

• 中信建投证券

把握机遇，坚定布局。前期我们提出市场将构筑“W”型复合底部，降息利好兑现后市场在悲观预期下出现回调，我们认为这提供较好布局机会，后续库存周期见底与政策持续发力依然值得期待，且市场具备宏观流动性托底和权益资产高性价比投资价值。重点关注方向：1）政策受益方向及前期超跌方向；2）顺周期属性高ROE方向；3）增量资金流入偏好的方向。

节后调整空间有限，继续聚焦TMT。政策预期上升，流动性维持宽松。复盘历史，影响A股端午后走势的因素是：基本面和流动性环境>政策>外部冲击＞估值和情绪；当前来看，经济和盈利预期改善、政策预期明显上升、外部冲击有限、估值和情绪处于低位，A股端午后可能延续震荡走势，下行空间有限（上证在前期低点和月线的支撑3100-3150左右就是强支撑）。

布局两条主线：战术性关注低位的景气方向+战略性继续聚焦“数字经济”。1）“数字经济”在动荡之后仍是战略性聚焦的方向；2）结合【业绩改善尚未充分兑现】、【后续业绩预期改善较大】以及【拥挤度】三大指标，制造（航空发动机、军工）、消费（酒店餐饮、旅游及景区、食品、乳制品、调味品和纺织服装）、医药（医疗机构、美容护理和创新药）和周期（航空运输、橡胶）等细分方向，后续有望迎来修复机会。

• 财通证券

• 广发证券

• 德邦证券

• 东北证券

行业配置：TMT仍是主线，继续聚焦TMT。1）端午节后产业趋势上行、政策导向、受消费提振、中报盈利预期改善的行业占优；当前来看，TMT、低估值国企是产业趋势和政策上行的方向，仍是主线。2）节后继续逢低配置：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、国产化）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）；二是经济修复、盈利改善的电新（充电桩、储能等）、消费（社服、商贸、白酒等）、军工等；三是低估值国企相关的建筑、非银、电力等。

科技牛正在经历第三波。本周央行降息、国常会落地，经济预期收敛，稳增长政策出台：1）类似2019年，市场年内底部基本确立；2）稳增长政策已出、经济数据未出的阶段，顺周期反弹，科创成长表现较佳。宏观政策环境利好，微观结构修整完毕、8月业绩期前博弈，年内科创成长第三波行情已至：1）看好光模块、算力服务器等科创成长龙头引领行情；2）7月中旬科创成长再向光芯片、半导体、游戏等二线方向扩散，类似3月中下旬；3）8月类似4月，行情主线再向有业绩的科创成长和低估值、高股息、顺周期、国企改的上证50方向收敛。

• 申万宏源证券

战略抓牢确定性，战术择优稳增长。我们预判下半年大类资产呈现美债利率下、大宗商品弱、股市正回报，A股研判维持23年修复市，股市驱动力看分母端（中国宽货币稳信用兑现，美国转向宽松）。本周OMO/MLF利率下调，6月FOMC停止加息均印证贴现率下行驱动“修复市”。新投资范式决定了今年A股 “杠铃策略”最优：AI+中特估是双主线。短期“困境反转”类期权构成辅助配置品种。港股赔率有所修复，胜率短期顺风，重申“港股天亮了”。

不忘初心，继续进攻。风险资产的顺风环境仍在持续，本周我们将集中讨论资产定价的位置和未来的空间。在经过极致的悲观预期定价之后，在国内外的顺风环境下，市场又开始抢跑下一个场景：全面资产的右侧行情可能已经不远。从股票的大类板块资产价格所隐含的预期来看：上游资源和稳定板块的估值变动不大，市场对于它们的盈利增长预期稳定；市场其实真正悲观的是曾经“风光一时”的下游消费与中游高端制造板块。

资产联动指标接近阈值。市场联动指标接近阈值，对于“复苏不及预期”的定价可能已经结束，5月工业生产表现出持续修复态势，但消费信心仍然不足，表现在服务业、消费数据偏弱。目前普林格周期仍处阶段二复苏，权益、中游制造、小盘、成长占优，仍看好大科技，风格以中证1000、增强、专精特新为矛。

• 中信建投证券

年内最佳机会逐步展开中。在前期一片谨慎情绪中，我们坚定看多A股、港股。我们认为随着政策持续落地以及基本面预期逐步改善，市场将迎来年内最佳机会。预计行情结构整体呈现科技-复苏链双线轮动特征，顺周期方向基本面预期有望随政策支持及库存与价格周期见底而逐步修复，优选弹性优质标的，另一方面，科技受益于自身产业周期驱动仍将延续中期行情，但需聚焦景气持续验证方向。

做多进行时，聚焦TMT。盈利预期、流动性和风险偏好均边际改善，A股短期处做多进行时。（1）A股短期反弹的原因：一是前期极度悲观预期释放（上证50的PE分位数跌破25%，螺纹钢价格和国债价格跌至去年11月水平）；二是内外预期改善，包括经济和企业盈利（稳增长政策加码）、流动性（美联储6月不加息）、中美关系（布林肯访华）。（2）展望未来，短期来看，A股做多窗口已打开，建议逢低积极做多：一是预期改善导致的反弹因素短期仍延续。二是根据历史复盘，悲观预期释放后的底部震荡期，经济、政策预期和外部冲击是影响市场走势的核心因素，当前这些因素都在改善。三是增量资金上，融资、新发基金、外资都处于低位，一旦风险偏好上升，都有大幅流入的潜力。

聚焦两条主线：强者恒强的“数字经济”+低位修复的景气方向。1）数字经济：游戏、数字营销、数字媒体、出版、光模块、卫星通信、国资云、面板、光学元件等板块，景气水平相对较高，且拥挤度多处于中等偏低或较低水平，尚未步入过热区间，可重点关注。半导体有望成为下半年“数字经济”的领军者。2）低位修复：①23年一季度业绩改善尚未充分兑现的方向：出行链、医药、食品饮料和高端制造等部分板块或存在修复空间。②后续业绩预期改善较大的方向：TMT、出行链、材料、医疗机构以及火电等板块后续业绩弹性较强。③拥挤度低位方向：主要集中在制造（航空发动机、军工）、消费（酒店餐饮、旅游及景区、食品、乳制品、调味品和纺织服装）、医药（医疗机构、美容护理和创新药）和周期（航空运输、地产和橡胶）等细分方向。

• 财通证券

• 广发证券

推荐从以下三个思路进行资产配置：第一，同时受益于国内需求恢复预期+美元指数持续走弱的资源品：推荐铜、铝、油、金。欧洲能源的去库已经完成，而随着夏季用电高峰叠加厄尔尼诺效应的来临，煤炭板块我们认为其反转的概率大幅增加，至少未来一个季度。第二，我们继续更新给出包含胜率思路与赔率思路两个方向的全市场策略。胜率思路：寻找近期基本面尚好、受悲观情绪压制而出现较大回撤，且最近一周资金行为已经转好的行业，包括新能源车、制冷空调设备、智能家居、白色家电、厨房电器、白酒以及休闲食品。赔率思路：寻找景气度本就在下行但未来可能出现反转、市场悲观情绪压制下估值已极度便宜且最近一周资金行为已转好的行业，包括半导体材料、快递、工业金属、磷化工、水泥、玻璃纤维、房地产、光伏设备。第三，红利资产的悲观预期将会大幅修复，较适应环境的长期品种（四大行、公路、电力、炼厂、港口等）。

行业配置建议:普林格周期复苏阶段，权益、中游制造占优，寻底反攻，以超跌+政策受益+景气向上的大科技为抓手。重点关注：1、机械设备：自动化设备，2、电子：半导体、消费电子、光学光电子，3计算机：计算机设备，4、国防军工：航海装备、航空装备，5、通信：通信设备；6、传媒：游戏、数字媒体。

TMT仍是反弹行情的主线，聚焦TMT。（1）消费和新能源等顺周期短期仍可能反弹，但中期拐点未至：复盘历史，宏观预期改善、政策支持是食品饮料、医药生物、电力设备相对占优的核心因素；当前来看，经济增长和收入预期边际改善，但难大幅上升，政策重心仍在科技创新、高端制造。（2）复盘历史，底部反弹时，政策支持、产业趋势上行的行业占优；当前指向TMT和低估值国企。（3）建议逢低积极参与：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、国产化）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）；二是低估值国企相关的建筑、非银等；三是经济弱修复下的消费（白酒、美容、家电等）、电新（充电桩、电池、储能等）、军工等。

经济预期底部修复，科创成长或将是主攻方向。经济预期回暖之后，建议投资者逐步回归成长方向，目前数据还不足以支撑顺周期超过今年2月水平，成长则可能将迎来新一轮进攻行情，聚焦高赔率板块：1）科创将引领新一轮成长行情。2）联储加息尾声为国内政策打开空间，顺周期关注超跌反弹的银行、地产、家电。

• 申万宏源证券

拥抱确定性，择优稳增长。我们正站在新一轮投资范式转变的起点，拥抱确定性。23年修复市，分母端中美宽松将是下半年A股市场的主要驱动力。企业/居民信心不足指向中期复苏弹性仍然偏弱，风险偏好处在较低的水平。A股新投资范式：无风险利率下行、风险偏好降低—>确定性溢价。近期市场稳增长期许升温，但新投资范式“拥抱确定性”仍是主旋律。

“吃饭”要积极。年初以来，复苏预期的强化和落空驱动了二级市场的大起大落，产业层面参与者也在用库存行为表达观点。上游主动去库或已接近尾声，补库意愿回升。同样的，海外去库情绪亦有所降温，对中国价格下行压力正在缓解。海外环境重回顺风期，强势美元压制结束。

股市配置价值凸显。4月经济数据经济环比走弱，需求不足，价格下行，企业预期弱，库存仍将持续去化，需要政策层面给予更大支持。《孤阴不长，独阳不生》指出的两个背离明显消化，市场情绪偏冷，待第三波交易潮起。PPI历史分位8.6%，资产比价指标超过98%，凸显股市配置价值。目前普林格周期仍处阶段二复苏，权益、中游制造、小盘、成长占优，仍看好大科技，风格以中证1000、增强、专精特新为矛。

• 安信证券

赢在当下——2023年中期A股策略展望。当前“大盘至底需磨底”，市场处于磨底阶段但具备较强支撑，等待政策信号明朗。国内经济阶段性底部在三季度，2023年下半年维持A股震荡上行，赢在当下，结构依然维持大盘价值（消费+低估值央企蓝筹）+小盘成长（TMT）双主线，核心是定价高质量发展和现代化产业体系。非常明确的是第二波TMT正在酝酿开启，Q3高增速细分依然偏少，核心资产投资和产业主题投资的可能性大，消费整体超额下半年会比上半年要好。

新一轮向上行情起点。6月美联储议息或驱动全球风险资产新一轮上涨。下周美联储议息至关重要，无论是最后一次加息落地，还是正式停止加息，对全球风险资产而言都是靴子落地。市场观点：行情更上一层楼，TMT崛起：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变；行情位置刚至中段；进击风格为中小成长。

当前已是底部，TMT是主线。 政策预期上升，外部冲击减弱，A股短期可能底部反弹：（1） 短期悲观预期已明显释放。（2） 复盘历史，悲观预期释放后（上证50的PE分位数跌破25%的历史时期有10段）低位震荡时，经济、政策预期和外部冲击是影响市场走势的核心因素。（3） 比照复盘，当前来看，A股短期已到底，可能震荡反弹。（4） 长期问题只会压制股市的估值上行空间，市场的方向取决于信用和盈利的方向而不是上行的力度；短期仍是盈利下信用上，已见底。

5月中旬以来数字经济的布局已卓有成效，当前交易尚未拥挤。除了“数字经济”与“中特估”，其他板块中我们也可从三个维度出发，寻找景气与股价背离、有望低位修复的α机会：1）年初至今涨幅相对一季度业绩改善表现仍靠后的行业；2）后续业绩预期改善较大的方向；3）拥挤度水平较低的行业。

• 财通证券

• 广发证券

底部开始进攻，先仓位后结构。第一，资源股的两大压制因素（美元强势、需求担忧）边际上都在缓解，油、铜、黄金正重回舞台，煤炭板块在今年主要时间不是我们的首推品种，但是当下我们认为其反转概率大幅增加。第二，更新上期的弹性交易的短期组合：胜率思路：基本面向上但被错杀，受长钱与短钱资金同时青睐的行业：新能源车、风电、制冷、智能家居、白电、旅游、公路及保险。赔率思路：景气度下行但未来可能出现反转、市场悲观情绪压制下估值已极度便宜、且受交易盘青睐的行业，包括半导体设备、快递、煤炭、水泥、房地产、航运。第三，红利+中特估：四大行、炼厂、电力、建筑和港口。我们还是提示投资者，“吃饭行情”已开始，结构上的分歧次之，仓位是最重要的。

行业配置建议:普林格周期复苏阶段，权益、中游制造占优，寻底反攻，以超跌+政策受益+景气向上的大科技为抓手。重点关注：1、机械设备：自动化设备，2、电子：半导体、消费电子、光学光电子，3计算机：计算机设备，4、国防军工：航海装备、航空装备，5、通信：通信设备；6、传媒：游戏、数字媒体。

• 安信证券

今年Q3高增速细分依然偏少，整体围绕核心资产投资和产业主题投资的可能性大。今年Q4随着高增速细分增加，围绕核心资产投资和景气投资的可能性大。超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的数字经济；消费（食饮、医药、啤酒）、银行、电力、有色。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行。

当前市场调整幅度接近历史牛市第一波上涨后回撤的均值，关注积极因素带来情绪催化。行业层面关注前期领跌的消费，全年维度数字经济是主线。

• 国金证券

行业配置：底部积极逢低参与TMT和低估值国企。（1） 复盘历史，悲观预期释放后低位震荡时，政策支持、产业趋势上行或低估值稳定类的行业占优；当前来看，TMT（政策和产业）和低估值国企（政策）在底部震荡时明显符合占优条件。（2） 建议逢低积极参与：一是政策和产业趋势向上的传媒（AI在游戏、教育、营销等领域的应用）、计算机（数字经济、国产化）、半导体（算力芯片）、通信（算力等）；二是低估值国企相关的建筑、非银等；三是中低端消费（停车、纺服等）。