盈利预测与估值

正文

盈利预测与估值

正文

从光伏玻璃来看，本轮光伏玻璃强景气周期更多是由政策和行业下游技术迭代（双玻）带来的，而非行业自身固有的属性问题；四季度以来，光伏玻璃行业逻辑相比10月初发生了较大变化，其一是可以看到随着压延玻璃价格飙涨，下游组件对于替代方案接受度提升，其二是12月工信部发布了征求意见稿，其中提出光伏压延玻璃项目可不制定产能置换方案，政策端对供给的压制相应解除。从当前时点看，政策的放开对于明年影响不大，替代品的接受程度取决于压延玻璃和其的动态价差，并不会成为主流方案，因此总体来看明年光伏玻璃的景气度仍在，但市场短期可能会从之前的炒涨价预期切换为对行业扩产潮后阶段供需过剩的担忧；从中长期看，我们认为本轮周期结束（即过剩产能消化）后光伏玻璃行业周期属性弱化的判断，因此研究的关键又需要回到行业成本曲线能否维持陡峭，也即龙头能否维持当前成本优势的问题。

投资建议：光伏方面我们建议把握3条主线：1）明年供需较为紧张的硅料和玻璃环节，重点推荐通威股份、大全新能源（美股）、福莱特（A+H），重点关注信义光能（港股），亚玛顿；2）垂直一体化龙头隆基股份、晶澳科技、晶科能源（美股）；3）受益于国产替代，业绩有望持续高增的逆变器和跟踪支架环节，重点推荐阳光电源、锦浪科技、固德威、中信博，重点关注上能电气。目前风电板块整体估值10-15倍，向上修复弹性较大。重点推荐金风科技、明阳智能、天顺风能、中材科技、日月股份、金雷股份等，建议重点关注大金重工、东方电缆等。

■新能源汽车：拥抱全球电动化，部分领域优质产能将进入紧平衡。中国方面，市场正由政策驱动转向产品驱动的，在自主品牌、造车新势力、合资品牌平台化车型和特斯拉的产品驱动下，我们预计中国今年销量约125万；明年销量超170万；6年CAGR31%。欧洲方面，车企对于电动化转型的态度坚决，主要国家激励政策持续加码，碳排放压力倒逼下，预计欧洲今年销量120万辆；明年近190万辆。6年CAGR达45%。在中欧市场的带领下，全球电动化大势所趋，预计未来6年CAGR达37%。

在全球电动车销量高增长确定性较强的基础上，叠加上游原材料价格上探，扩产周期限制，电池厂商库存储备有限等多因素的催化下，中游材料包括锂电铜箔、正极磷酸铁锂、电解液锂盐等环节的优质产能出现供需紧平衡，相关龙头厂商的议价能力增强，产能利用率提升，盈利中枢有望上行。

投资建议：我们重点推荐产业链各环节具备全球竞争力的龙头公司：1）电池环节，重点推荐宁德时代，建议关注亿纬锂能、欣旺达、孚能科技、鹏辉能源、国轩高科等；2）材料及零部件环节，重点推荐新宙邦、璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技等，建议关注诺德股份、天赐材料、德方纳米、嘉元科技、贝特瑞、中科电气、杉杉股份、星源材质等。3）特斯拉和大众MEB平台产业链，重点推荐：宁德时代、宏发股份、三花智控、奥特佳等。

■电力设备与工控：数字新基建步履不停，工控看龙头。数字新基建，10大重点任务包括：电网数字化中心，能源大数据中心，电力大数据应用，电力物联网，能源工业云网，综合能源服务平台，5G应用，人工智能，区块链，北斗，具体投资方面， 2020年信通方向预计投资247亿(YoY +100%），带动社会投资超1000亿，从稳增长的角度看，配电网建设更具有长期促进作用，从长期来看，电网投资将出现结构性转变：一是配用电端投资的占比会持续上升；二是基于电力物联网建设相关的智能化、信息化领域投资的占比会大幅上升，预计未来5年电网智能化的投资规模有望超万亿。

工控方面：11月PMI指标维持在荣枯线之上，从工业机器人产量来看，随着国内中小企业复工达产， 4-10月工业机器人产量同比增长27%/17%/29%/19.4%/32.5%/51.4%/38.5%/31.7%（1-2月同比下降19.4%），工业机器人在11月份达产2.36万台/套，工控行业景气度持续提升，从长期来看，未来中国工业自动化市场将进入中速成长期，主要需求来自于产业升级带来的以效率提升为目的的设备改造，同时，进口替代也是中国工业自动化企业有望获得高于市场平均增长水平的驱动因素。

投资建议：电力设备重点推荐四条主线：1) 低压电器国产化替代趋势显著，未来空间广阔，行业集中化趋势明显，龙头公司增速高于行业整体，重点推荐良信电器、正泰电器；建议关注众业达；2）国网明确全面开启建设具有中国特色国际领先的能源互联网企业新征程，重点推荐国电南瑞、国网信通、亿嘉和、涪陵电力、远光软件、威胜信息、金智科技、海兴电力、正泰电器、良信电器等；3）特高压领衔的电网基建带来2-3年的业绩弹性，重点推荐平高电气、许继电气、国电南瑞、特变电工、长缆科技等；4）充电桩进入发展快车道，重点推荐：许继电气、国电南瑞、特锐德等。

工控方面，本土品牌产品进口替代的逻辑已经得到广泛验证，细分领域龙头公司增速将高于行业，重点推荐：汇川技术、麦格米特、信捷电气、雷赛智能、鸣志电器等。

■风险提示：新能源车下游需求不及预期、动力电池技术发展不及预期、光伏装机低于预期，新能源发电政策不及预期等。

■本周组合：宁德时代、新宙邦、璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、宏发股份、隆基股份、通威股份、福莱特、良信电器、国电南瑞、正泰电器。

高瓴资本拟受让隆基6%股份，将成为公司第二大单一股东

■动力电池装机大幅增长，磷酸铁锂份额持续提升。11月动力电池装机量约10.6GWh，环比大幅增长80.9%，同比达到了68%的高增速。目前疫情得到有效控制，在此基础上，自下半年以来，动力电池装机量已连续五个月同比正增长，产业链景气向上。11月TOP10企业合计装机电量约9.8GWh，环比大幅增长81.8%，占整体装机量的92%。其中宁德时代实现动力电池装机5.19GWh，市场份额约48.9%；总体市场竞争格局维持稳定。而在正极材料的选择中，尽管三元仍占主流，但磷酸铁锂单月装机量同比大幅增长91.4%，份额持续提升，11月份额超40%；目前特斯拉、大众和奔驰等主流车企 “高镍+LFP”电池布局逐渐清晰，不同正极材料对应不同车型和产品，预计未来两种路线长期共存。

■充电桩数量增长提速，配套趋完善提升消费信心。2020年11月全国公共充电桩保有量为69.5万台，较上月增加超2.9万台，累计数据环比增长4.4%，同比增长40.3%；而从充电电量来看，2020年11月全国公共充电桩充电电量达7.7亿kWh，环比增长8.2%，同比实现44.2%的高增长。东部沿海地区仍为公共充电基础设施的主要建设区域，前十名省份充电桩数量占比达72.1%，随着电动化趋势逐步朝中西部扩散，预计未来充电基础设施也将逐步辐射全国；除了为电动汽车发展提供基础保障外，充电桩还是配电网中重要的可控负荷，对配售电市场化具有重要作用，未来充电桩有望实现能量的双向流动，起到削峰填谷的作用。我们认为在电力市场化改革，政策利好的持续推动下，充电桩相关产业链有望稳步推进。

■投资建议：重点推荐产业链各环节具备全球竞争力的龙头公司：1）电池环节，重点推荐宁德时代，建议关注亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、鹏辉能源、孚能科技等；2）材料及零部件环节，重点推荐恩捷股份、科达利、璞泰来、当升科技、新宙邦等，建议关注诺德股份、天赐材料、德方纳米、中科电气、贝特瑞、杉杉股份、星源材质、嘉元科技等。3）特斯拉和MEB产业链，重点推荐：宏发股份、三花智控、旭升股份、奥特佳等；4）充电桩产业链，重点推荐：许继电气、国电南瑞、特锐德等。

■风险提示：电动车销量不及预期，动力电池装机不及预期，充电桩建设不及预期等。

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十一月份，新能源车产销超预期

十一月份，新能源车产销超预期。11月国内新能源汽车产销持续增长，再创单月产销纪录，其中产量为19.8万辆，同比上涨75.1%，环比上涨17.5%；销量达20万辆，同比大幅上涨104.9%，环比上涨24.1%。今年上半年新能源车行业受到疫情冲击市场较为低迷，但随着近来国内经济形势进一步好转，叠加新能源车下乡为代表的一系列政策支持、临近年底积分压力促使部分厂商进行促销、国庆和中秋双节效应，双十一的电商消费季等，多重因素共同推动下下半年以来产销量已连续五月高于去年同期，年内新能源车总产销量有望恢复到去年水平。

全年累计产量同比持平，销量同比由负转正。从累计数据上来看， 2020年1-11月，国内新能源汽车产销分别为111.9万辆和110.9万辆，同比分别下降0.1%和增长3.9%，产量降幅较1-10月收窄9.1Pcts，销量增速较1-10月实现由负转正，新能源车产销持景气持续向上，11月份在产品力持续驱动下产销超预期增长。

纯电占比持续提升。11月，我国纯电动车产销齐增，完成销量16.7万辆，同比增长106.17%，环比增长25.56%。插电混动车型销量为3.24万辆，同比增长131.43%，环比增长20%。纯电动车月销量占比提升至83.5%，较上半年有明显提升，与去年同期相比下降1.5Pcts。

产品驱动中国市场，宏光MINI 11月销量稳居第一，特斯拉Model 3累计销量持续领先。根据乘联会分车型销量数据，宏光MINI 11月销量持续火爆，达到3.3万辆，环比大幅增长60.2%，所占市场份额超19%；随着车市整体回暖叠加新能源车下乡利好政策，宏光MINI市场爆发力有望延续至年末。11月特斯拉Model 3国内销量2.16万辆，环比大幅增长78.5%，销量排名第二；Model 3 前11月累计销量为11.36万辆，持续保持领先，销量市场份额超12%；根据我们对特斯拉工厂和门店的调研，目前需求持续景气，产能方面特斯拉Model 3周产能已超5500辆。除此之外，包括欧拉R1为代表的A00级车，和理想One、蔚来ES6为代表的造车新势力皆有亮眼销量表现，其中理想One 11月上险数4676辆位居新能源SUV销量榜首，体现了中国新能源车市场由政策驱动转向产品驱动的趋势持续推进。

区域市场的结构也在持续改善。而从销量前列的几款车型分区域市场的销售占比来看，区域市场的结构也在持续改善。对于特大城市和大型城市来说，对于新能源车的选择已渐渐转向中高端车型；而对于小型城市和县乡镇，以宏光Mini为代表的爆款车型，叠加新能源车下乡等优惠政策助推下，新能源车渗透率正显著提升。

造车新势力销量持续向好。分品牌来看，主要的造车新势力品牌持续向好。蔚来10月交付5055辆，创造单月交付记录，同比增100%。前十月累计交付3.1万辆，同比增长111%；理想One 10月交付3692辆，同样创造单月交付记录，环比增长5.4%。小鹏汽车单月交付3040辆，同比增229%，今年1-10月累计交付1.7万辆，同比增64%。主要造车新势力品牌的销量持续向好。

大众平台化战略引领传统车企转型发展。自2015年10月，大众宣布将斥资70亿美元打造MEB纯电平台开始，从2018年9月在德累斯顿工厂发布，到ID.3和ID.4量产,大众始终在引领传统车企转型电动化。未来MEB平台除了ID系列产品，还将发展包括斯柯达、西雅特品牌在内的电动化车型。除了在成本规模上形成优势，大众MEB平台还通过590模组、E3架构等方式，将不断提升所生产车辆的电动化和智能化水平。

全球平台化车型陆续推出，优质供给大幅增加，持续加速电动化进程。目前，MEB电动化平台的首款车型ID.3仍在8月底于欧洲交付，1ST系列限量发售三万辆，而据大众此前透露，截止上半年，ID.3的预订人数已超过3.7万人；根据EV sales数据，大众ID.3 在9月销量超8500辆，位列全球第5；而在此前，梅赛德斯奔驰也加速了其平台化车型的推出进程。在大众MEB平台的引领下，随着各大车企对于电动化转型的明确，针对电动车专属的正向开发平台陆续诞生。全球的电动车平台可以实现多种车型技术以及经验的共享；提高车型开发效率、缩短开发时间，利用规模效应有效降低生产成本，强化产品竞争力。随着ID.3交付，ID.4在中国实现量产，新能源车无论是车型数量还是销量均将进入快速增长期。

大众MEB平台未来将在中国推出多款车型。从大众自身来说，未来两年，公司计划通过合资公司一汽大众和上汽大众，在MEB平台的基础上，推出多达12款车型，涵盖不同细分市场，其中上汽大众和一汽大众将各推出6款车型。

优质供给持续增加，产品驱动提速。目前，在中国市场，包括合资车企、自主品牌、新势力和外资车企仍在持续推出优质车型。下半年以来，有超20款涵盖SUV、轿车和微型车类别的车型陆续在中国新能源车市场上市，随着优质供给的持续增加，中国新能源车市场的产品驱动将提速。

产品驱动推动中国新能源车市场，预计2025年销售量将超600万辆，6年CAGR达31%。目前，中国市场正从政策驱动逐步转向产品驱动，结合ACEA和Ev Sales的相关预测，考虑到大众、奔驰和通用为首的传统车企平台化车型持续布局、造车新势力颠覆传统的产品驱动力持续发酵和特斯拉Model Y等产品在未来的潜在爆款效应，以2019年为基年，我们预计中国乘用车将在2400万辆基础上维持每年1%的增长，随着新能源车渗透率逐步提高，我们预计今年全年新能源车销量超125万辆；明年销量超170万辆，同比增长近40%；2025年达611万辆，6年CAGR达31%，2025年新能源车渗透率超20%。

动力电池装机持续增长，磷酸铁锂份额持续提升

动力电池同比维持高增，景气受益新能源车发展。11月动力电池装机量约10.6GWh，环比大幅增长80.9%，同比达到了68%的高增速。自下半年疫情进入常态化之后，在此基础上，动力电池装机量已连续五个月同比正增长，产业链景气向上。

宁德时代装机稳居榜首，行业竞争格局维持稳定。11月TOP10企业合计装机电量约9.8GWh，环比大幅增长81.8%，占整体装机量的92%。其中宁德时代实现动力电池装机5.19GWh，市场份额约48.9%；整体来看，动力电池11月份装机份额维持稳定。

三元仍占主流，磷酸铁锂占比超40%。2014-2018 年，由于政策方面的因素三元材料占比由 30.3%上升至 49.3%，逐步成为国内市场占比最大的锂电池正极材料。自2020年三月开始，由于安全性方面的优势，LFP搭载乘用车装机量同比有所上升，11月磷酸铁锂装机量达4.71GWh，环比大幅上升95.5%，市场份额达44.45%；11月三元电池装机量5.85GWh，环比大幅增长71.6%；市场份额仍过半，达55.2%，但从月度趋势来看，自3月以来磷酸铁锂电池市场份额逐步爬升，目前已超过40%。

目前电动汽车用正极材料主要是三元和磷酸铁锂。三元正极材料对应的锂电池在同等条件下具有能量密度高，续航能力强的特点；而磷酸铁锂电池具有安全性好，成本低的特点，两者被广泛应用在电动汽车领域。其中，三元材料又可以分为NCM（镍钴锰）和NCA（镍钴铝）两种。

不同正极材料对应不同车型和产品，未来两种路线长期共存。此前，在特斯拉电池日上，特斯拉宣布准备针对不同的车型和产品使用不同的类型的材料。磷酸铁锂将在未来被广泛用于Model 3和储能领域；同时，镍锰二元正极材料将用于少部分储能和其他长续航乘用车型；高镍将被用于皮卡和卡车；而在近期，特斯拉再度调整国产Model 3价格，根据续航里程和补贴金额推定，标准续航版目前在官网配置上仅留有磷酸铁锂版本；，与此同时，大众在8月中国汽车论坛上，明确未来将采用磷酸铁锂电池，梅赛德斯-奔驰则在10月的战略发布会上，提出中低续航版本采用磷酸铁锂电池的想法，目前，主流车企引领下，不同正极材料对应不同车型的路线得到推崇，预计未来磷酸铁锂路线与高镍三元路线将长期共存。

充电桩数量增长提速，配套完善提升消费信心

充电基础设施增长提速，后期增势有望维持。受益于北京、上海等地相关充电桩政策和规划落地，和全国范围内对于充电桩的关注度提升，2020年11月全国公共充电桩保有量为69.5万台，较上月增加超2.9万台，累计数据环比增长4.4%，同比增长40.3%；而从充电电量来看，2020年11月全国公共充电桩充电电量达7.7亿kWh，环比增长8.2%，同比实现44.2%的高增长，体现了目前对于新能源汽车的使用景气度持续上涨。

充电桩目前建设区域较为集中，未来将逐步辐射全国。截至到2020年11月，公共充电基础设施的建设区域仍较为集中，广东超越上海以76051台的保有量跃升至第一，位列二三的分别是上海和北京，东部沿海地区仍为公共充电基础设施的主要建设区域，前十名省份充电桩数量占比达72.1%；而从充电电量来看，前十名省份占比集中度也居于高位，其中电流流向以公交车为主，乘用车、环卫物流车占比逐渐增加；随着国网领衔之下的高速公路快充网络逐步建设，叠加电动化趋势逐步朝中西部扩散，预计未来充电基础设施也将逐步辐射全国。

具有多重作用的充电桩后期增长势头有望持续。除了为电动汽车发展提供基础保障外，充电桩还是配电网中重要的可控负荷，对配售电市场化具有重要作用，未来充电桩有望实现能量的双向流动，起到削峰填谷的作用。我们认为在电力市场化改革，政策利好的持续推动下，充电桩相关产业链有望实现爆发，在国常会通过的《新能源汽车产业发展规划》中，也提出加强充换电、加氢等基础设施建设，加快形成快充为主的高速公路和城乡公共充电网络。对作为公共设施的充电桩建设给予财政支持，并鼓励开展换电模式应用，在换电设施领域，奥动、蔚来和杭州伯坦是主要运营商，目前全国共建有换电站超500座。

投资建议

十一月份，新能源车产销持续高增超预期。11月国内新能源汽车产销持续增长，再创单月产销纪录，其中产量为19.8万辆，同比上涨75.1%，环比上涨17.5%；销量达20万辆，同比大幅上涨104.9%，环比上涨24.1%。2020年1-11月，国内新能源汽车产销分别为111.9万辆和110.9万辆，同比分别下降0.1%和增长3.9%，产量降幅较1-10月收窄9.1Pcts，销量增速较1-10月实现由负转正。分车型来看，宏光MINI 11月销量继续稳居第一，特斯拉Model 3累计销量继续领先；以欧拉R1为代表的A00级车，和以理想One、蔚来ES6为代表的造车新势力皆有亮眼销量表现，其中理想One 11月上险数4676辆位居新能源SUV销量榜首。与此同时，大众MEB平台车型ID.4已在中国首发亮相，随着优质供给大幅增加，中国新能源车市从政策驱动转向产品驱动的趋势持续推进，在自主品牌、造车新势力、合资品牌平台化车型和特斯拉的产品驱动下，我们预计中国今年电车销量超120万辆；明年销量近170万辆，同比增长超40%；2025年达611万辆，6年CAGR达31%。

动力电池装机大幅增长，磷酸铁锂份额持续提升。11月动力电池装机量约10.6GWh，环比大幅增长80.9%，同比达到了68%的高增速。目前疫情得到有效控制，在此基础上，自下半年以来，动力电池装机量已连续五个月同比正增长，产业链景气向上。11月TOP10企业合计装机电量约9.8GWh，环比大幅增长81.8%，占整体装机量的92%。其中宁德时代实现动力电池装机5.19GWh，市场份额约48.9%；总体市场竞争格局维持稳定。而在正极材料的选择中，尽管三元仍占主流，但磷酸铁锂单月装机量同比大幅增长91.4%，份额持续提升，11月份额超40%；目前特斯拉、大众和奔驰等主流车企 “高镍+LFP”电池布局逐渐清晰，不同正极材料对应不同车型和产品，预计未来两种路线长期共存。

充电桩数量增长提速，配套趋完善提升消费信心。2020年11月全国公共充电桩保有量为69.5万台，较上月增加超2.9万台，累计数据环比增长4.4%，同比增长40.3%；而从充电电量来看，2020年11月全国公共充电桩充电电量达7.7亿kWh，环比增长8.2%，同比实现44.2%的高增长。东部沿海地区仍为公共充电基础设施的主要建设区域，前十名省份充电桩数量占比达72.1%，随着电动化趋势逐步朝中西部扩散，预计未来充电基础设施也将逐步辐射全国；除了为电动汽车发展提供基础保障外，充电桩还是配电网中重要的可控负荷，对配售电市场化具有重要作用，未来充电桩有望实现能量的双向流动，起到削峰填谷的作用。我们认为在电力市场化改革，政策利好的持续推动下，充电桩相关产业链有望稳步推进。

投资建议：重点推荐产业链各环节具备全球竞争力的龙头公司：1）电池环节，重点推荐宁德时代，建议关注亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、鹏辉能源、孚能科技等；2）材料及零部件环节，重点推荐恩捷股份、科达利、璞泰来、当升科技、新宙邦等，建议关注诺德股份、天赐材料、德方纳米、中科电气、贝特瑞、杉杉股份、星源材质、嘉元科技等。3）特斯拉和MEB产业链，重点推荐：宏发股份、三花智控、旭升股份、奥特佳等；4）充电桩产业链，重点推荐：许继电气、国电南瑞、特锐德等。

■颗粒硅（流化床法）相对于块状硅（改良西门子法）的主要优点：

1、质量方面：密度小&流动性好，利于CCZ（连续直拉）。目前后端硅片拉棒环节的主要技术为RCZ（单晶复投），是拉完一根再复投加料拉下一根；而CCZ（连续直拉）可以实现一边加料一边拉晶，能够节约加料时间且单晶的电阻率的一致性非常好。由于颗粒硅密度小且流动性好，因此相比于块状硅更适合CCZ。目前的主要问题是因为CCZ是连续加料，前面残留的锅底料会影响到后面拉的品质，因此对总杂质含量要求很高，目前颗粒硅的纯度还达不到要求。

2、成本方面：电耗低、单位投资额少。目前改良西门子法每公斤耗电在60度，颗粒硅仅为20度，因此理论电耗仅为改良西门子法的1/3；此外，由于流程工艺相对更为简单，因此颗粒硅的单位投资额相对更少（采用6代线后可降至7-7.5亿/万吨），改良西门子法目前为10亿/万吨，因此相应的流化床法的折旧成本也比较低。二者共同导致颗粒硅的理论生产成本比块状硅要低。

■颗粒硅相对于块状硅的主要缺点：

1、后端环节：含氢量高导致跳硅，会对拉棒产生一定不利影响。由于流化床法自身的生产工艺原因，颗粒硅中氢含量相比块状硅要高，在后端拉棒环节受热容易生产跳硅，即所谓的氢跳现象，从而对单晶炉热场的使用寿命和拉棒的稳定性和质量产生不利影响。

2、质量方面：含碳量高以及粉尘问题影响产品纯度。由于颗粒硅体积很小，因此在生产过程中会撞击器壁从而损伤生产设备器壁。为解决这一问题，一般设备的内衬多为坚硬的碳基材料（如碳化硅），但在生产过程中硅仍然会撞击器壁从而使得颗粒硅中含碳量较高。此外，颗粒硅表面积较大，导致其容易吸附更多粉尘。两个问题均会影响产品纯度，其中N型料对于纯度的要求更高，目前颗粒硅还满足不了这么高的纯度要求。

3、成本方面：目前稳定运行和产品一致性问题仍是制约降本的主要问题。虽然颗粒硅的电耗、单位投资额以及人工成本方面相比块状硅具有优势，但这只是理论情况。实际上，由于颗粒硅撞击器壁的问题，根据目前掌握的信息颗粒硅的生产连续性较差，需要隔几个月就更换新的碳基内衬，造成了较大的成本增加。此外，由于颗粒硅体积很小，目前成品中仍有较多粉状颗粒硅，属于废料，也造成了较大的成本增加。因此，这两个问题是颗粒硅后续能否成功降本的关键。

■主要结论与我们的观点：

1、颗粒硅短期依然不具备大规模出货能力，不影响行业竞争格局。根据保利协鑫能源官网公告信息，2020年底颗粒硅有效产能将达到1万吨，2021年将达到3.2万吨，根据产能投放及爬坡的节奏，我们判断2021年出货大致在1.5万吨，占全部总需求（55万吨）不到3%，对于行业供需以及竞争格局的冲击很小。

2、新技术值得继续观察，需密切跟踪下游除中环和协鑫外的大规模应用。当前协鑫颗粒硅出货较少，目前主要供给中环以及自用，其他主流硅片企业态度中性、部分偏谨慎，反馈的主要问题还是氢跳、粉尘以及金属等问题。判断颗粒硅能否大规模替代的关键是下游大规模应用的边际趋势能否形成，这既取决于颗粒硅当前的品质问题能否得到解决也取决于颗粒硅成本是否能持续下降，两方面目前短期均无法被证实或证伪，仍需要观察。

3、硅料明年业绩确定性高，继续推荐通威股份，建议关注大全新能源和保利协鑫能源。2021年多晶硅行业新增产能大部分预计于三季度末投产（主要是通威7.5万吨和协鑫的颗粒硅产能，均来自公司公告），考虑产能爬坡，行业供给几无新增量，根据我们测算全年存在1.7万吨左右的供需缺口，成本曲线支撑硅料价格，行业龙头业绩确定性强，继续推荐多晶硅行业龙头通威股份，并建议关注大全新能源（美股）。保利协鑫能源的硅料业务经营一直较好，随着多晶硅片业务及电站业务收缩， 公司整体的经营绩效有望出现边际改善，建议关注。

我们上周周报《行业提价预期渐起，白酒啤酒催化仍足》提出，当前需求加速复苏和成本向下游传导过程中，行业提价预期渐起，且部分子行业龙头已经率先提价。本周我们跟进调研反馈，白酒、调味品、酵母等多个子行业提价也已相继落地，行业“涨”声连连，进一步印证需求复苏程度和成本传导速度，这让我们更加乐观地看待食品饮料跨年行情的催化剂及明年业绩的保障性。具体反馈如下：

泸州老窖：特曲计划外提价20元，双轨制下加强渠道管控，加速价值回归。据渠道调研反馈，自2020年12月起，泸州老窖老字号特曲实行价格双轨制，计划外配额结算价上调20元每瓶。本次随着春节临近，需求端旺盛，白酒价格整体上行，公司再次提价。结合前期特曲建议零售价的上调，不仅给经销商留足了备货时间，保障了渠道的利润，从根本上助推批价的上涨，加速特曲价值的回归，我们看好特曲在老四大名酒的品牌支撑下，随着提价后操作模式和营销配合跟上，逐步站稳次高端底部价格带。

古井贡酒：古井春节积极备战，推出新品“年三十”，定位千元价格带。据草根调研反馈，目前渠道已经开始备货21年春节，合肥、皖南部分地区仍有一定社会库存，但随着国内对疫情控制信心的增强及经济活动活跃度的增加，渠道对21年白酒销售的预期较为积极，打款积极性明显提高，部分经销商备货量同比增长约15~20%，有望保障Q1实现开门红。在交流中公司也表示对21年春节销售有较强的信心。同时公司立足中原黄淮白酒文化，推出多年储备的创新香型“古香型”单品“年三十”（两个版本，另一版本以数字命名“年30”）定位千元价格带，以文化复兴的角度拉升整体品牌影响力。详见我们最近公司调研报告《古井贡酒：春节具备信心，技改利在未来》。

顺鑫农业：牛栏山三牛提价，彰显提升产品结构的决心，同时有望刺激渠道增厚业绩。12月11日，顺鑫农业发布提价公告称，鉴于运营成本、生产成本等均有不同幅度的增长，为了维持企业的正常运行，顺鑫农业牛栏山酒厂拟对“三牛系列”产品在原价格基础上进行调整，其中400ml、500ml、1.5L上调 10 元/瓶，255ml上调 6 元/瓶，新价格将从2021年1月16日起执行。据多次调研反馈，无论是今年公司新推出的酱香型千元新品，还是在经销商大会中多次强调的梯次推进，都彰显了公司提升产品结构，拉升品牌力的坚定战略。近期渠道进入春节备货阶段，外埠市场库存良性，在部分产品的提价预期催化下，亦有望刺激渠道打款积极性，保障春节开门红。

涪陵榨菜：提价陆续落地，预计提振盈利。根据渠道反馈，继6月份缩包装提价后，12月中旬起，公司陆续直接、间接提价，其中对主力商超产品出厂价直接提价约15%，后续计划主要对150g脆口产品调整规格间接提价(占比约10%，毛利率从50%提振至65%)，预计将进一步提振公司吨价及毛利。公司当前对21年目标较为积极，加大费用投入，继续推进渠道下沉，同时拓展高收入客户群体，一方面打开市场，突破增长瓶颈，另一方面有利于消化募投产能。我们认为，公司以往偏向利润导向，当前消费升级背景下，消费端及渠道端对品牌龙头的接受度提升，采取积极战略提升份额是正确的战略方向，公司战略思路的转变值得持续关注。

安琪酵母：糖蜜及原材料成本上涨，海外已变相提价，国内酵母及YE存在提价可能。今年一季度公司对国内小包装产品大幅提价，下半年受汇率波动影响在海外市场已变相提价，考虑到海外市场公司定价低于竞品20%，我们认为公司未来5年每年平均可提价至少2%~3%。此外，草根调研反馈，目前国内糖蜜价格小幅上涨3%~5%，俄罗斯糖蜜价格翻倍上涨，埃及糖蜜价格上涨10%，若成本持续上行有望推动酵母行业集体提价。其他原材料方面，四季度以来大宗商品持续上行，不排除明年对酵母衍生物（YE）业务提价可能性。

投资建议：乐观看待板块跨年行情及旺季行情，进一步关注白酒、啤酒、乳业、调味品等提价动作落地，以及经销商大会规划出台催化。我们继续建议结合需求复苏和成本传导的两大主线，随着白酒、啤酒、调味品等多个子行业提价动作落地，我们对近期板块催化剂及明年业绩保障性更加乐观。下周步入各家酒企经销商大会密集反馈期，加大关注明年规划出台带来的催化。板块排序上，当前继续优先推荐白酒和啤酒板块，食品板块首推乳业。

1）白酒板块：紧握高端白酒，逢低布局次高端龙头。行业风险充分降低后，当前高端白酒茅台增长规划、五粮液批价上行幅度和国窖收入增速，均可能超预期，同时乐观看待外资长线资金对估值的推动。标的组合上，我们继续推荐茅台、五粮液、老窖，精选次高端龙头逢低布局，21H1需求低基数下高增长，推荐古井、汾酒、今世缘，关注洋河、顺鑫、口子窖的预期修复。

2）啤酒板块：内资高端化的拐点之战，仍有大量持续超预期潜力点，重申强推板块。预计啤酒今年开始步入三年盈利加速提升期，市场认知尚未充分，仍具备大量持续超预期潜力点，高估值具备充分消化能力，同时建议关注内资啤酒在高端市占率加速提升的趋势，重申强推华润(H股)、青啤(A+H)，关注重啤。

3）食品板块：结合估值安全边际，首推乳业龙头伊利。原奶价格大幅上涨及需求快速恢复背景下，伊利继低温产品提价后，常温促销全面减少，甚至部分常温产品试点提价，费用收缩及提价推动，来年净利率修复具备超预期潜力，我们看好伊利市值明年站上3000亿元。其他食品板块持续精选估值回落至合理，且来年需求可延续的标的，推荐安琪（持续受益出口业务高增、及提价保障，400亿市值以内安全边际充足）、双汇（肉制品业务利润引擎重启）、桃李（疫情受损恢复）、榨菜（渠道下沉扩展份额、提价保障），关注恒顺(改革推进）/安井(高估值高增长，以时间换空间)/汤臣(低估值改善)。

风险提示：流动性政策收紧、终端需求回落、成本上涨初期业绩承压。

■工信部发布新一批公告，DMi多款重磅车型在列。12月8日，工信部发布新一批《公告》，比亚迪DM-i平台多款车型在列，包括：秦Plus、宋Pro、宋MAX。这也是比亚迪DM-i平台车型首次进入工信部公告，本批次DM-i车型的核心特征包括：车型谱系全面，囊括了轿车、SUV、MPV；秦宋全系车型搭载相同的骁云-插混专用1.5L高效发动机，发动机最大净功率为78kW；全系车型搭载磷酸铁锂电池；低配车型均使用峰值功率132kW的永磁同步电机，高配车型均使用峰值功率145kW的永磁同步电机；全系车型均使用博世所生产的IPB系统。

■DM-i车型具有多重核心优势。从此次工信部《公告》中可以看出，DM-i系列车型至少具有：低油耗、低成本、长续航以及较强劲的动力等核心优势。油耗低：和主流合资品牌插电混动车型相比，比亚迪DM-i系列轿车车型比同级合资低11.6%以上， DM-i系列SUV车型比同级合资低15%以上。低成本：本次《公告》中，DM-i车型均搭载磷酸铁锂电池，经济性显著（目前在售的主流插电混动车型中，大部分为三元锂）。和目前在售的秦宋系列插电混动车型所使用的1.5T发动机相比，本次车型所搭载的骁云-插混专用1.5L发动机结构更简单，成本亦更低。长续航：此次DM-i系列车型中，三款车型的高配版本纯电续航均超过了100km，长续航版本可以给消费者带来更多便利。动力强劲：比亚迪秦Plus零百加速时间仅有7.9s（根据尾标推测），和同级别合资燃油轿车相比，动力性优势非常明显。

■优势显著，前景可期。考虑到DM-i系列车型成本下降较多，我们预计比亚迪DM-i系列车型定价区间为10-20万元，与此价格区间的热销燃油车型相比，比亚迪DM-i优势明显。我们预计，这些车型上市后有望给比亚迪贡献显著的销量增量。另外，此次比亚迪DM-i系列车型中的高配版本突破了原有插混车型的续航天花板，有望获得更多消费者的认可，参考理想ONE，我们认为，这些长续航版本的车型销量潜力非常大。

■投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为44.39亿元、72.9亿元以及112.79亿元，对应当前市值，PE分别为109.4、66.6以及43倍，维持“买入-A”评级。

■风险提示：补贴大幅退坡；新品推进力度不及预期。

2.  DM-i车型具有多重核心优势

3.  优势显著，前景可期

4.  投资建议

5.  风险提示