非化石能源占比目标再次提升。前日，在巴黎气候峰会上宣布，到2030年，中国单位GDP二氧化碳排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%，这意味着，2025年非化占比从原定的18%提升到20%将成为大概率事件。

国内新能源渗透率尚低，成长空间广阔。我们假设非化石能源占比在未来十年持续提升，在2025年和2030年持续提升至20%和25%，在平均发电煤耗逐年下降，光伏+风电发电量占比逐年提升的基础上，我们分别以2019年和2025年为基年，预计2025年和2030年所需光伏+风电发电量增量分别达1.06万亿KWh和1.62万亿KWh。

中国光伏在未来五年年均新增装机预计在85-113GW，根据预计发电量增量，在现有的风电和光伏装机的基础上，预计2020-2025年光伏和风电年均新增装机量在85-113GW和15-31GW的范围内，2025-2030年光伏和风电年均新增装机量在162-217GW和30-59GW的范围内。

今年全年国内装机有望达40GW，同比增长33%。除了竞价项目和平价项目以外，今年的户用以及2019年结转至今年并网的竞价项目等，有望支撑全年装机量达到40GW左右。根据50%的竞价完成度预计竞价项目13GW、根据补贴规模测算户用预计7GW、平价5GW、领跑者奖励指标1.5GW、示范项目与特高压配套5GW、2019年结转项目8GW。

2021年光伏装机需求确定性依然较高：从当前时点看，2021年光伏装机需求确定性依然很高。其中，国内方面主要来自2020年平价（需要2021年底前并网）、户用以及大基地等项目；海外方面，疫情导致部分项目递延以及成本端的进一步下降预计将推动2021年需求快速增长。我们维持对于2021年全球光伏装机160GW（国内40-50GW，海外100-120GW）的判断。 

全球再次夯实可再生能源发展共识。在减排目标的倒逼下，此前欧盟2030年可再生能源发电占比预计由原有目标28%提升至38%-40%，由于目前减排目标或提升至60%，在此基础上，预计可再生能源发电占比将持续提升至约42%-44%的水平；而在此前9月21日通用电气宣布退出新建煤电市场，专注投资可再生能源发电业务；

欧洲光伏+风电在未来十年年均新增装机有望在117-130GW。根据预计发电量增量，在现有的风电和光伏装机的基础上，若在减排目标55%的基础上，预计2020-2030年光伏和风电合计年均新增装机量在103-114GW的范围内，若在减排目标60%的基础上，预计合计年均新增装机量 117-130GW的范围内。

政策刺激利好，各国推进新能源布局。中国：国家可再生能源规划在今年4月9日已被国家能源局明确了编制节奏，预计2021年3月底前，形成国家《可再生能源发展“十四五”规划(送审稿)》。欧洲：欧盟批准涉及7500亿欧元的下一代欧盟经济复苏基金，敦促欧盟各成员国政府优先使用欧盟经济复苏基金来促进可再生能源、能源效率和清洁交通。印度：在本月举行的世界太阳能技术峰会上，印度表示会将2022年可再生能源目标从175GW提高到220GW，力争到2030年印度可再生能源占比达到40%。

光伏玻璃方面，本轮光伏玻璃强景气周期的归因分析：产能置换政策压制供给+双玻渗透提振需求。光伏玻璃行业已经形成少数规模化企业充分竞争的格局，行业集中度高，加之在组件中价值量占比相对较小，因此对下游议价能力很强，成本端的变动通过价格向下游传导比较顺畅，产品毛利率进入相对稳态（其中龙头稳态毛利率在30%-35%），行业周期属性其实已经有了相当程度的弱化，这也间接说明了扩产周期相对较长对于行业盈利周期的影响并没有那么严重。而2020年开始的本轮光伏玻璃强景气周期主要是由于两个原因导致的。其一，工信部对于光伏压延玻璃的产能置换政策始于2018年（《工业和信息化部关于印发钢铁水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知》），从政策发布时点算起，被压制的新建产能对供给的影响恰好应是在2020年显现，这才是使得供给无法释放的主要原因；其二，双玻渗透率超预期的提升，使得对于光伏玻璃的需求激增。因此总结来看，本轮光伏玻璃强景气周期更多是由政策和行业下游技术迭代带来的，而非行业自身固有的属性问题。

四季度以来光伏玻璃行业逻辑发生较大变化，短期市场可能从炒涨价预期切换为对扩产后遗症的担忧。其一，随着压延玻璃价格飙涨，下游组件对于超白浮法（甚至是普通浮法）以及透明背板等替代方案接受度越来越高，这使得未来压延玻璃和替代品之间的价差将维持在一个相对合理的水平；其二，12月工信部发布了征求意见稿，其中提出光伏压延玻璃项目可不制定产能置换方案，政策端对供给的压制相应解除。从当前时点看，政策的放开对于明年影响不大，替代品的接受程度取决于压延玻璃和其他产品的动态价差，并不会成为主流方案，因此总体来看明年光伏玻璃的景气度仍在。除此之外，光伏玻璃窑炉的连续生产性很强，一旦停产需要重新烧窑和爬坡，会耗费大量的时间和成本，因此行业退出壁垒相对较高。在当前超额利润的驱使下，行业龙头、行业二三线企业包括一些新进入者启动了大量的产能建设，政策的放开大概率还会加速这一过程。市场短期可能会从之前的炒涨价预期切换为对行业扩产潮后阶段供需过剩的担忧。

中长期依然坚持光伏玻璃行业周期属性弱化的判断，重点在于行业成本曲线能否维持陡峭。从更长的时间维度看，我们还是坚持认为本轮周期结束（即过剩产能消化）后光伏玻璃行业周期属性弱化的判断，因此研究的关键又需要回到行业成本曲线能否维持陡峭，也即龙头能否维持当前成本优势的问题。当前龙头的成本优势主要体现在三个方面，一是作为重资产行业，龙头的规模效应在折旧成本上体现的较为显著；二是规模效应导致的期间费用率优势；三是前期行业内新建大窑炉主要集中在头部企业，一般情况下1200t/d的窑炉相比600t/d的成本降幅在15-20%，成本的降低主要体现在大窑炉内部的燃料和温度更稳定，因此所需要的原材料和能耗就更少，相应的成品率也有提升且随着单线规模的大幅提升，导致需切除的废边占比、生产线有效面积覆盖率等指标较原有产能得到了明显优化，从而形成相对于小窑炉的规模优势。我们认为至少在2-3年的维度龙头仍将维持较为明显的成本优势。这主要是因为：（1）作为技术和资金密集型行业，产能置换政策放开利好龙头，中长期规模效应在折旧成本以及期间费用上的优势依然较为牢固；（2）尽管目前除了头部企业外已经有新的企业开始建设大窑炉（比如旗滨、南玻等），但对于大窑炉生产工艺的完全掌握和成本控制预计至少还需要2-3年维度的时间才能达到头部企业的水平。

风电动态：

在风能大会上，业界提出为实现此前中国提出的碳中和目标，在十四五规划中应保证风电年均新增装机50GW以上，2025年后，年均新增装机不低于60GW。

风电年新增装机中枢有望大幅上调。此前市场预期十四五期间风电年新增装机20-30GW，市场预期悲观压制风电板块估值，近期风能大会业内对四十五呼声较高，预计年新增装机有望上调至40-50GW，估值中枢有望大幅上移。

从短期来看，考虑疫情影响，预计风电并网时间将顺延至2021年，叠加海上、分散式、平价、通道项目，我们认为2021年中国风电行业将维持高景气。预计2020年风电新增装机容量30-35GW，2021年维持在30GW以上。

投资建议：光伏方面我们建议把握3条主线：1）明年供需仍将较为紧张的硅料和玻璃环节，重点推荐通威股份、大全新能源（美股）、福莱特（A+H），重点关注信义光能（港股），亚玛顿；2）垂直一体化龙头隆基股份、晶澳科技、晶科能源（美股）；3）受益于国产替代，业绩有望持续高增的逆变器和跟踪支架环节，重点推荐阳光电源、锦浪科技、固德威、中信博，重点关注上能电气。目前风电板块整体估值10-15倍，向上修复弹性较大。重点推荐金风科技、明阳智能、天顺风能、中材科技、日月股份、金雷股份等，建议重点关注大金重工、东方电缆等。

拥抱全球电动化，部分领域优质产能将进入紧平衡

欧洲方面，首要推动力碳排放政策有望进一步趋严。此前欧盟提出，2030年温室气体减排较此前制定的40%上调15Pcts，根据《2030年气候目标计划》分解到道路运输方面的部分，运输部门可再生能源消费占比上调至24%（此前为14%），结合此前40%的减排目标对应37.5%的碳排放量降幅，我们预计2030年碳排放量降幅有可能上调至50%，在此基础上2030年碳排放为47.5g/km，较原先的59.4g/km进一步趋严；而据欧洲议会官网和Forbes报道，欧洲议会日前已通过该法案并呼吁将减排目标提升至60%，法案文本将转交欧盟27个成员国部长理事会审批，预计于12月出台最终目标措施。

碳排放的趋严也将继续助推各国电动化政策加码。碳排放的趋严，对于车企来说，其面临的电动化的压力也将进一步加大，因此，主要国家车企和供应商皆对欧盟和政府提出政策和补贴端相关要求，在此基础上，预计未来各国电动化持续性加码将成为常态。目前，德国政府近日表示，为支持汽车产业的发展，将拨款10亿欧元为购买电动汽车的消费者提供补贴，并将该计划延长至2025年；法国政府也表示，延长于今年6月正式实施的补贴政策至明年6月（先前政策期限至2020年12月）；英国首相约翰逊则在近日宣布一项涵盖10个方面的“绿色工业革命”计划，其中包括在2030年前实现停止销售新生产的汽油和柴油车的目标，但是将允许混合动力轿车和货车的销售。在德、法、英的引领下，电动化政策将持续受到保障。

预计欧洲电动车高增长态势将持续，2025年销售量将超500万辆，6年CAGR达45%。目前，在欧洲碳排放法规的倒逼和高补贴政策的推动下，新能源车在今年快速发展，结合ACEA和Ev Sales的相关预测，考虑到欧洲对于新能源车的高补贴政策将在近年来延续、大众、奔驰为首的传统车企平台化车型持续布局和特斯拉欧洲工厂的建立，以2019年为基年，我们预计欧洲今年全年新能源车销量近120万辆；明年销量将近190万辆，同比增长近70%；2025年达520万辆，6年CAGR达45%，2025年新能源掺和渗透率超30%。

中国方面，全年累计产量同比持平，销量同比由负转正。从累计数据上来看， 2020年1-11月，国内新能源汽车产销分别为111.9万辆和110.9万辆，同比分别下降0.1%和增长3.9%，产量降幅较1-10月收窄9.1Pcts，销量增速较1-10月实现由负转正，新能源车产销持景气持续向上，11月份在产品力持续驱动下产销超预期增长。

渗透率延续小幅增长，C端贡献增量。从渗透率来看，自2018年以来，中国新能源乘用车渗透率逐年缓慢增长。在今年疫情的冲击之下，中国新能源乘用车前十月仍实现销量81.8万辆，渗透率为5.28%，较2019年全年渗透率提升0.34Pcts；其中，前十月，面向C端的新能源乘用车销量实现近70万辆，占比达85%，较2019年全年份额提升12Pcts。下半年以来，在产品驱动下，私人对于新能源车消费的热情显著提升，也助推了新能源乘用车销量的显著回暖。

多款爆款车型满足不同下游需求，中国市场正由政策驱动转向产品驱动。对于产品驱动的汽车市场，应具备不同级别、不同类别和不同价位的车型，满足不同情境下消费者的不同需求。从10月份销量排名前列的几款爆款车型来看，在2-50万的价格区间内，有微型、轿车和SUV的不同类别车型搭配不同的空间和续航里程，满足不同的下游需求。以宏光Mini、欧拉R1为代表的微型车，和以理想One、蔚来ES6为代表的造车新势力皆有亮眼销量表现，也体现了中国新能源车市场正逐步由政策驱动转向产品驱动时代。

区域市场的结构也在持续改善。而从销量前列的几款车型分区域市场的销售占比来看，区域市场的结构也在持续改善。对于特大城市和大型城市来说，对于新能源车的选择已渐渐转向中高端车型；而对于小型城市和县乡镇，以宏光Mini为代表的爆款车型，叠加新能源车下乡等优惠政策助推下，新能源车渗透率正显著提升。

优质供给持续增加，产品驱动提速。目前，在中国市场，包括合资车企、自主品牌、新势力和外资车企仍在持续推出优质车型。下半年以来，有超20款涵盖SUV、轿车和微型车类别的车型陆续在中国新能源车市场上市，随着优质供给的持续增加，中国新能源车市场的产品驱动将提速。

产品驱动推动中国新能源车市场，2025年销售量将超600万辆，6年CAGR达31%。目前，中国市场正从政策驱动逐步转向产品驱动，结合Marklines和中汽协的相关预测，考虑到大众、奔驰和通用为首的传统车企平台化车型持续布局、造车新势力颠覆传统的产品驱动力持续发酵和特斯拉Model Y等产品在未来的潜在爆款效应，以2019年为基年，我们预计中国今年全年新能源车销量约125万辆；明年销量超170万辆，同比增长约40%；2025年达611万辆，6年CAGR达31%，2025年新能源车渗透率超20%。

美国方面，目前特斯拉、优步等28家公司已组建零排放交通协会（ZETA），旨在实现到2030年美国的轻型、中型和重型汽车行业的去燃油化。该协会还希望政府能够出台政策支持电动车开发，为消费者提供补贴，扩建基础设施等。

同时，美国总统拜登提出的以绿色新政为核心的经济刺激政策有望刺激美国经济复苏。在拜登的演讲中，其理念是通过大力发展清洁能源振兴美国能源部门、制造业和促进经济增长，并创造高质量的中产阶级就业机会。为此，拜登提出确保美国在2050年之前实现100%的清洁能源经济和净零排放的目标。其中包括 “绿色新政”七大政策，持续利好新能源车和可再生能源（光伏、风电等）。

主要市场引领下，电动化大势所趋，2025年全球新能源车销售量近1500万辆，6年CAGR达37%。目前，全球新能源车在中国、欧洲和美国为首的市场高速发展，未来五年，在不同国家多因素驱动的背景下，结合此前我们对中欧等地区的预测，以2019年为基年，我们预计全球2025年新能源车销量达1468万辆，6年CAGR达37%，2025年新能源车渗透率超15%。

正极磷酸铁锂材料方面，碳酸锂价格的回涨和下游需求的旺盛是磷酸铁锂材料价格上涨的主要原因。上半年，由于新能源车为首的下游市场需求不振，叠加碳酸锂价格不断下跌，主流正极磷酸铁锂厂商售价不断下滑，大多位于盈亏平衡线附近。随着碳酸锂价格的回涨和下游需求的旺盛，正极磷酸铁锂材料厂商已上调平均售价，磷酸铁锂厂商盈利中枢有所提升。

三元仍占主流，但磷酸铁锂装机月度占比超40%。2014-2018 年，由于政策方面的因素三元材料占比由 30.3%上升至 49.3%。自2020年三月开始，由于安全性方面的优势，LFP搭载乘用车装机量同比有所上升，11月磷酸铁锂装机量达4.71GWh，市场份额达44.45%；从月度趋势来看，自3月以来磷酸铁锂电池市场份额逐步爬升，目前已超过40%。

不同正极材料对应不同车型和产品，未来两种路线长期共存。此前，在特斯拉电池日上，特斯拉宣布准备针对不同的车型和产品使用不同的类型的材料。磷酸铁锂将在未来被广泛用于Model 3和储能领域；同时，镍锰二元正极材料将用于少部分储能和其他长续航乘用车型；高镍将被用于皮卡和卡车；而在近期，特斯拉再度调整国产Model 3价格，根据续航里程和补贴金额推定，标准续航版目前在官网配置上仅留有磷酸铁锂版本；与此同时，大众在8月中国汽车论坛上，明确未来将采用磷酸铁锂电池，梅赛德斯-奔驰则在10月的战略发布会上，提出中低续航版本采用磷酸铁锂电池的想法，目前，主流车企引领下，不同正极材料对应不同车型的路线得到推崇，预计未来磷酸铁锂路线与高镍三元路线将长期共存；同时，由于磷酸铁锂将被更广泛运用于电动船舶、储能等领域，若长期需求得到保障，正极磷酸铁锂材料领先厂商议价能力将显著增强。

铜箔方面，扩产周期较长使得产能短期释放有限。阴极辊是锂电铜箔的核心设备，主要作用是作为辊筒式阴极，使铜离子电沉积在其表面而成为电解铜箔。不同设备厂商生产的阴极辊在导电性能、表面材质、机械加工精度等方面存在差异，极大影响到铜箔的电解效率和成品率，目前阴极辊产能主要集中于日本，由于日本相关产商扩产意愿不强，使得铜箔整体产能短期释放有限，主要产能释放集中在头部厂商，行业的平均扩产周期为2-3年。

全球轻薄化铜箔产能集中，新能源车需求旺盛致供需紧平衡。目前，轻薄化锂电铜箔的有效产能主要集中于嘉元科技、诺德股份、灵宝华鑫三家，其余厂商产能规模较小。由于6μm铜箔较高德尔工艺要求，当前行业内能实现批量化生产的厂商约有十家，4.5μm能够实现批量化生产的厂商只有诺德股份、嘉元科技、灵宝华鑫和福建清景。在上半年新能源车需求端萎靡的情况下，主要厂商转而生产标准铜箔，下半年以来，需求转旺，锂电铜箔和下游电池厂商皆缺少锂电铜箔库存，根据对主要厂商的调研情况来看，铜箔厂商目前多数处在满产状态，优质产能尤其是轻薄化的产能（6μm和4.5μm）将在之后进入供需紧平衡。

电解液锂盐方面，总体产能稳定，供给偏紧, 行业需求高速增长，未来将呈现供需紧平衡。自2016-2018年六氟磷酸锂产能高速增长后，行业扩产速度放缓，供给增速降低。短期来看，由于原材料碳酸锂的上涨，六氟磷酸锂的价格持续受到传导。从长期新增产能来看，2020年行业新增产能不多，主要为天赐材料新增两千吨产能，而到2021年，因行业固有的扩产周期，形成有效产能有限。我们测算2020-2022年行业有效产能分别为5.3/5.8/7.2万吨，产能较稳定，供给呈现小幅增长。而在需求方面，根据测算，2020-2022年行业对六氟磷酸锂总体需求为3.9/5.3/7.1万吨。未来优质产能将呈现供需紧平衡态势。

龙头上游延伸布局，成本优势凸显，原材料供需偏紧涨价传导至下游，龙头产商话语权增强。新宙邦向上游布局电解液添加剂和六氟磷酸锂项目，天赐材料上游六氟磷酸锂基本自产自供，龙头在保证原材料供应的同时，成本优势进一步凸显，未来行业集中度持续上升。上游主要原材料六氟磷酸锂行业扩产速度放缓，供给增速降低，今明两年供给端新增产能较少，总体来看供给紧张；电解液和六氟磷酸锂产能紧密绑定，价格趋势一致性强。根据测算，以最新的价格来看，六氟磷酸锂目前在电解液的成本构成中超30%；目前，主要电解液厂商上游六氟磷酸锂和添加剂等环节皆实现自供或者长协绑定。上游原材料供需偏紧导致的价格上涨趋势在实际上给电解液龙头厂商带来的成本压力不大，但增强了电解液龙头厂商的话语权，电解液龙头厂商将持续受益。

投资建议：我们重点推荐产业链各环节具备全球竞争力的龙头公司：1）电池环节，重点推荐宁德时代，建议关注亿纬锂能、欣旺达、孚能科技、鹏辉能源、国轩高科等；2）材料及零部件环节，重点推荐新宙邦、璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技等，建议关注诺德股份、天赐材料、德方纳米、嘉元科技、贝特瑞、中科电气、杉杉股份、星源材质等。3）特斯拉和大众MEB平台产业链，重点推荐：宁德时代、宏发股份、三花智控、奥特佳等。

数字新基建步履不停，工控看龙头

数字新基建步履不停。国网半年度时提出将以信息基础设施、融合基础设施、创新基础设施为重点，带动上下游企业共同发展，2020年信通方向预计投资247亿，同比增长达99%，预计将带动社会投资超过1000亿。数据中台预计投资40-50亿，阿里巴巴将携手国电南瑞，华为携手信产集团，共同覆盖27个省份，在6月30日前上线。IDC方面预计2-3年投资超200亿。

从稳增长的角度看，配电网建设更具有长期促进作用。在特高压骨干网架逐步落地完善后，配网投资将是智能电网建设最为关键的环节，增量配电网、配网自动化及电力信息化与数字化等领域将成为投资重点。

电网投资结构将发生根本性变化。综合考虑用电量增长、电网建设阶段及电网企业投资能力来看，我们认为未来几年电网投资规模将保持在3-5%。不过，由于骨干网架建设基本完成，电网投资将出现长期的结构性转变：一是配用电端投资的占比会持续上升；二是基于电力物联网建设相关的智能化、信息化领域投资的占比会大幅上升。

未来5年电网智能化的投资规模有望超万亿。当前电网智能化的投资在电网投资中的占比小于10%，年投资规模在300-400亿元。从电网和电力行业发展的趋势来看，数字化、智能化是未来电网投资的重点领域。

基于对电网公司未来投资规模、配电网投资占比及其构成等假设，我们这里对未来泛在电力物联网的投资规模做初步测算。预计电网智能化相关领域的投资占比会快速上升，未来5年相关投资总额有望超过万亿。电力体制改革、用户需求个性化以及大云物移智等现代化信息技术与通信技术的应用逐步展开，电网发展将真正进入智能化阶段。

工控方面：

疫情使得工控行业复苏节奏被打乱。2019年末至2020年初，受到前期宏观经济、中美贸易摩擦和后期疫情等影响，工控行业景气度下降。尤其是疫情导致全球供应链及物流体系面临前所未有的挑战，自动化行业原有的复苏节奏被打乱。2020年上半年，医疗设备、数据中心等领域带动了特定方向的工控环节大幅增长；而在传统的工控自动化领域，大部厂商的生产销售都受到了供给和需求的双重影响。

随着国内疫情结束，制造业景气度显著恢复。从PMI数据来看，10月PMI数据为51.4，连续8个月位于荣枯线之上，10月份，规模以上工业增加值同比上升6.9%，延续了二季度的较好势头。而从工业机器人产量来看，随着国内中小企业复工达产，4-9月工业机器人产量同比增长27%/17%/29%/19.4%/32.5%/51.4%（1-2月同比下降19.4%），工业机器人在9月份达产2.31万台/套，工控行业景气度持续提升。

未来中国工业自动化市场将进入中速成长期，主要需求来自于产业升级带来的以效率提升为目的的设备改造。背后的核心在于两点：1）中国制造业在升级，加工复杂程度和产品精度都在提升需求提升智能化的需求；2）人工成本在提升，被迫要以机器代人。国际低端制造业将因用工成本上升而转移出中国，国内的低端制造业领域则出现一轮行业洗牌，制造业升级有望持续较长周期。

进口替代是中国工业自动化企业有望获得高于市场平均增长水平的另一驱动因素。中国工业自动化企业已经从学习向自主研发自主创新转变，正加大研发投入，以服务和性价比逐步蚕食外资品牌的市场份额。在伺服、小型PLC、中大型PLC等领域，中国本土品牌的市场占有率已分别从2017年的34%、24%和7%提升到2020Q1的39%、27%和8%。

投资建议：电力设备重点推荐四条主线：1) 低压电器国产化替代趋势显著，未来空间广阔，行业集中化趋势明显，龙头公司增速高于行业整体，重点推荐良信电器、正泰电器；建议关注众业达；2）国网明确全面开启建设具有中国特色国际领先的能源互联网企业新征程，重点推荐国电南瑞、国网信通、亿嘉和、涪陵电力、远光软件、威胜信息、金智科技、海兴电力、正泰电器、良信电器等；3）特高压领衔的电网基建带来2-3年的业绩弹性，重点推荐平高电气、许继电气、国电南瑞、特变电工、长缆科技等；4）充电桩进入发展快车道，重点推荐：许继电气、国电南瑞、特锐德等。

工控方面，本土品牌产品进口替代的逻辑已经得到广泛验证，细分领域龙头公司增速将高于行业，重点推荐：汇川技术、麦格米特、信捷电气、雷赛智能、鸣志电器等。