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【【中信建投 通信】联通与电信将共建共享5G,深圳拟对每个SA 5G基站补贴1万元】
本周组合本周关注:恒为科技、华工科技、中国联通、海能达。持续关注:5G(基站主设备商、烽火通信、新易盛、华工科技、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、光环新网、太辰光、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移... 展开全文【中信建投 通信】联通与电信将共建共享5G,深圳拟对每个SA 5G基站补贴1万元
本周组合
本周关注:恒为科技、华工科技、中国联通、海能达。
持续关注:5G(基站主设备商、烽火通信、新易盛、华工科技、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、光环新网、太辰光、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
摘要
行情回顾
上周,通信(申万)指数上涨3.54%,连续两周列所有行第一名。
产业要闻
【中国联通与中国电信签署《5G网络共建共享框架合作协议书》】
【5G驱动2020年智能手机出货量或增长1.6%】IDC预计,受5G终端需求、新兴市场和激进促销的刺激,智能手机出货量将在2020年恢复增长。智能手机市场目前显示出复苏迹象,这将导致2020年出货量增长。IDC预计2019年下半年出货量将与去年同期持平(下降0.4%),全年下降2.2%,2020年将增长1.6%。
【FCC将于明年6月首次拍卖5G中频频谱】美国联邦通信委员会(FCC)近日表示,将于2020年6月25日拍卖70MHz的3.5GHz CBRS(公众无线宽带服务)频段。
【1-8月我国5G手机出货量达到29.1万部】数据显示,2019年8月国内5G手机出货量21.9万部,1-8月累计出货量29.1万部。
【深圳鼓励5G基站采用SA模式建设,每座补贴1万元】深圳政府表示将优化资金方向重点支持5G发展,对按时完成5G基站建设目标的电信运营企业,原则上对采取独立组网模式建设的基站每个给予1万元奖励,单个电信运营企业最高奖励1.5亿元。
推荐组合
本周关注:恒为科技、华工科技、中国联通、海能达。
持续关注:5G(基站主设备商、烽火通信、新易盛、华工科技、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、光环新网、太辰光、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
风险提示
中美关系影响;5G进展不及预期;军工通信订单延迟确认等。
一
行情回顾
上周通信板块表现强势,通信(申万)指数上涨3.54%,跑赢沪深300指数2.93pct,申万一级行业中排名第1位,已经连续两周排名第一。二级子行业(申万)中,通信设备上涨3.48%,通信运营上涨3.95%。
个股方面,上上周涨幅居前的光模块个股出现调整。涨幅前五个股分别为:超讯通信(24.51 %)、澄天伟业(23.48 %)、东信和平(12.99 %)、日海智能(12.70 %)、恒信东方(12.57 %);跌幅前五个股分别为:新易盛(-6.36%)、中际旭创(-5.63%)、移为通信(-3.13%)、天孚通信(-2.87%)、特发信息(-2.54%)。
二
上周研报
中国联通(600050.SH)点评:5G共建共享方案落地,公司相对更为受益
事件
9月9日晚,公司发布公告称,公司与中国电信就5G共建共享签署协议,将在全国范围内合作共建一张5G接入网络。双方将划定区域,分区建设、各自负责在划定区域内建设5G接入网,谁建设、谁投资、谁维护、谁承担网络运营成本。
简评
1、5G共建共享落地节奏超预期。
2019年8月,公司在中期业绩发布会上曾明确提及5G共建共享方案。但市场有观点认为:共建共享方案涉及面广,预计落地实施仍存难度。我们认为,该方案本身与业绩发布会的提法类似,因此内容总体符合预期,但落地节奏加快,超出市场预期。
2、共建共享方案相对更利好中国联通。
根据公司与中国电信签署的《5G网络共建共享框架合作协议》,公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G接入网络,核心网各自建设。5G接入网建设方式为分区建设:其中,双方将在15个城市分区承建5G网络(北京、天津、郑州、青岛、石家庄北方5个城市,联通运营公司与中国电信的建设区域比例为6:4;上海、重庆、广州、深圳、杭州、南京、苏州、长沙、武汉、成都南方10个城市,联通运营公司与中国电信建设区域的比例为4:6)。联通运营公司将独立承建广东省的9个地市、浙江省的5个地市及前述地区之外的北方8省(河北、河南、黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、山东、山西);中国电信将独立承建广东省的10个地市、浙江省的5个地市及前述地区之外的南方17省。
我们认为,5G共建共享会降低双方的资本开支总额,但由于共建共享可以带来建设提速,预计2019-2021年,双方各自的资本开支还是需要增加,但后续可能较快下降。总体来看,更利好中国联通。一是从区域范围来看,公司承建的区域相对较小,因此未来资本开支规模总体可控,将有利于改善公司的现金流,可以减少未来折旧。二是双方明确,不以结算作为盈利手段,因此虽然公司建网区域相对小一些,但结算上应该不会有太大压力。
3、共建共享可以加快5G建网节奏,有望注入新发展动力。
5G具备“高速率、高可靠、大连接、低时延”等特性,有望赋能行业,带来产业互联网的繁荣。公司与中国电信共建共享5G,双方可以彼此借力,尽快完成5G网络建设,有助于公司在5G竞争中至少不处于劣势。再叠加公司混改引入诸多重磅战略投资者,随着5G网络及应用场景加速落地,公司有望受益产业互联网发展,B端业务发展提速,成为公司业绩增长的新驱动力。
4、公司混改效果显现,业绩企稳回升。
公司作为央企混改先锋,2017年引入了腾讯、百度、京东、阿里巴巴等战略投资者,并深度合作,积极推动电信业务的创新经营,完善公司治理结构,有望被打造为央企混改的样板。目前,公司混改的效果已初步显现,2018至2019H1创新业务表现强劲,降本增效明显,盈利增速行业领先。公司在混改过程中推出期股权激励,明确业绩承诺,给予安全边际。
5、公司有望受益四大行业趋势,业绩具备向上弹性。
第一,混改向纵深推进,云南联通混改成效显著,2018年收入同比提升17.7%,利润减亏2.5亿元,“云南模式”有望在其他省级子公司推广复制,进一步释放混改红利。
第二,公司与中国电信就5G共建共享已达成共识,进入实质性操作阶段,预计将降低公司未来资本开支和折旧摊销,同时加速5G网络建设而和应用落地,促进降本增效。
第三,公司2019年预计新建41万座4G基站、4万座以上5G基站,4G扩容叠加5G商用,有望驱动公司B端业务加速拓展,公司有望受益产业互联网发展。
第四,不限量套餐(达量限速)将逐步取消,预计未来公司的资费下降幅度总体可控,公司业绩有望迎来改善。
6、盈利预测与评级:我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为61亿元、85亿元,EPS分别为0.20元、0.27元,对应PE为32X、23X,PB为1.32、1.27,维持“增持”评级。
风险提示:竞争加剧,客户加速流失;提速降费导致用户ARPU快速下降;5G共建共享方案落地不及预期等。
三
产业要闻
5G
【中国联通与中国电信签署《5G网络共建共享框架合作协议书》】9月9日,中国联合网络通信股份有限公司第六届董事会第十五次会议审议同意,中国电信股份有限公司签署《5G网络共建共享框架合作协议书》。根据合作协议,联通运营公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G接入网络, 双方划定区域,分区建设,各自负责在划定区域内的5G网络建设相关工作,谁建设、谁投资、谁维护、谁承担网络运营成本。5G网络共建共享采用接入网共享方式,核心网各自建设,5G频率资源共享。网络建设区域上,双方将在包括北京,上海,广州等十五个城市以双方4G基站总规模为参考分区承建5G网络。同时,联通独立承建广东省的9个地市、浙江省的5个地市以及前述地区之外的北方8省,电信独立承建广东省的10个地市、浙江省的5个地市以及前述地区之外的南方17省。在结算方法上,双方秉持共建共享效益最大化、有利于可持续合作、不以结算作为盈利手段的原则,坚持推进结算制度公允、公平、合理、精简。
【中国移动投资240亿元5G建网,已建成超2万个5G基站】9月9日,中国移动公布其在全国52个重点城市建成超过2万个5G基站,并已在全国300多个城市开展5G网络建设。预计2019年超过50个城市将实现5G商用服务。2020年,网络覆盖范围将进一步扩大,全国所有地级以上城市提供5G商用服务。目前中国移动北京公司目前已累计建设安装3500+个5G基站。9月底前,中国移动北京公司将建设5000+基站,实现南四环以北的五环区域和郊区县城重点区域5G室外基本覆盖。
【5G标准臻进,R16完成架构冻结,R17千帆竞发】5GC Rel-16版本阶段2在2019年6月份召开的3GPP TSG第84次会议上顺利冻结,该版本在功能上做了较大增强,包括系统架构上持续演进、针对垂直行业应用的增强、多接入增强以及人工智能方面增强,是一个适应多种应用场景的SA版本。目前,3GPP已经启动了Rel-17项目,讨论并通过了近30个立项,计划在2019年9月和12月两次全会进行优先级讨论,并于12月份正式确定Rel-17的时间计划和内容。Rel-17一方面会对现有架构和功能的继续增强和完善,另一方面也会重点关注MBMS的支持、边缘计算、近距离通讯增强等5G商业化过程中产生的新需求。
【2020年出货量增长1.6%,5G驱动智能手机复苏】9月10日消息,分析公司IDC预计,受5G终端需求、新兴市场和激进促销的刺激,智能手机出货量将在2020年恢复增长。该公司指出,(智能手机)市场目前显示出复苏迹象,这将导致2020年出货量增长。预计2019年下半年出货量将与去年同期持平(下降0.4%),全年下降2.2%,在2020年,该公司预计出货量将增长1.6%。
【中国移动:未来仅支持NSA的单模手机,在仅SA网络下无法连接5G】9月10日,中国移动发送5G套餐体验包服务提醒时,表示未来5G网络为NSA/SA混合组网,网络升级后,仅支持NSA的单模手机,在仅有SA网络地点将无法连接5G网络。不过中国移动并未表明“未来”是指多久。
【中国移动联手南方电网完成全网首个5GSA网络切片端到端流程拉通】9月4日,中国移动联合南方电网和华为公司在深圳完成了业内首个5G SA网络切片端到端管理流程的拉通。本次拉通通过搭建获取业务需求的切片运营管理平台和连接网络的切片网络管理平台,实现网络切片从订购到配置的首次全面拉通,贯穿切片产品交付的端到端全流程,并实现对网络切片运行状态的实时监控,为5G SA网络切片能力建设刷新“里程碑”。
【FCC将于明年6月首次拍卖5G中频频谱】美国联邦通信委员会(FCC)近日表示,将于2020年6月25日拍卖70MHz的3.5GHz CBRS(公众无线宽带服务)频段。美国AT&T和Verizon等运营商可以使用这些频段来进行5G建设。FCC将3.5 GHz频段视为5G服务的主要频段,同时也在研究如何释放5G的C波段频谱(C波段位于3.7GHz到4.2GHz之间,目前用于视频传输)。来自GSA的数据显示,截至2019年8月底,全球共有71个国家和地区正在积极考虑发放适用于5G的频谱许可证。
【CAICT:1-8月我国5G手机出货量达到29.1万部】9月11日,中国信通院发布了《2019年8月国内手机市场运行分析报告》。数据显示,2019年8月,国内手机市场总体出货量3087.5万部,同比下降5.3%。其中,4G手机2947.8万部、5G手机21.9万部; 2019年1-8月,国内手机市场总体出货量2.51亿部,同比下降5.5%,其中 4G手机2.40亿部,5G手机29.1万部。在国内手机市场上市新机型方面,2019年8月,上市新机型45款,同比下降18.2%,其中 4G手机32款、5G手机4款;2019年1-8 月,上市新机型343款,同比下降36.9%,其中 4G手机261款、5G手机9款。
【深圳鼓励5G基站采用SA模式建设每座补贴1万元】9月11日,深圳政府在线发布了《深圳市人民政府印发关于率先实现5G基础设施全覆盖及促进5G产业高质量发展若干措施的通知》表示将优化资金方向重点支持5G发展,对按时完成5G基站建设目标的电信运营企业,原则上对采取独立组网模式建设的基站每个给予1万元奖励,单个电信运营企业最高奖励1.5亿元。
【SD-WAN技术白皮书发布:三大典型应用场景、5个功能模块、十大关键技术特征】9月12日,在本周举行的“SD-WAN产业发展论坛2019”上,SDN/NFV/AI标准与产业推进委员会发布SD-WAN技术白皮书时给出了一个参考体系架构,包括SD-WAN的5个功能模块、十大关键技术特征、三大典型应用场景。其中三大典型应用场景:一是企业站点互联;二是数据中心互联;三是多云互联;五个方面:“业务运维系统、SD-WAN编排器、SD-WAN控制器、边缘设备、WAN传输网”;十大关键技术:灵活组网、弹性服务、多云访问、策略驱动、高可用服务、多租户权限管理、连接服务保障、广域网优化、安全服务、敏捷运维。
【电信联通合建5G网络,运营商现金流承压立减,四大通信设备商受影响】根据中国信息通信研究院预测,2020年至2030年10年,中国5G网络总投资将达4110亿美元,约合2.8万亿元人民币,是4G网络的3.5倍。那么少建一张5G网络,相当于10年里中国5G网络建设将少支出9000亿人民币,一年就节约900亿元。然而5G基站建设最主要的成本则是主设备成本,而这些设备则是由通信设备商提供,因此少建一张5G网络,华为、中兴、爱立信以及诺基亚四大通信设备商或将面临收入缩水。
【台湾放开5G共频、共享、共建运营商可以省钱了】9月12日,台湾媒体报道,台湾电信监管机构NCC日前放开了5G共频、共享、共建,并计划近期进一步放宽,让没有获得5G频谱的运营商也能够共频、共网参与5G。此前台湾地方政府在年度预算中,将5G频谱拍卖收入定为400亿新台币,约合90亿元人民币。高昂的频谱成本让运营商望而却步,为此NCC在今年8月份公布的5G频谱标案,3.53GHz频段底价243亿元新台币,1.8GHz频段底价32亿新台币,28GHz频段底价25亿新台币,有望降低运营商投标价格,节约资本开支,推动5G建设。
【中国移动派发中秋大礼包:采购25万台华为5G终端】9月13日,据中国移动采购与招标网消息称,中国移动通信集团终端有限公司发布单一来源采购信息公告显示,该公司向华为终端有限公司采购两种5G终端产品,共计25万台。其中,华为5GCPE pro终端共20万台,华为Mate20X 5G版手机共5万台。
【博通第三财季营收55亿美元 净利同比降40%】9月13日,博通公司发布了2019财年第三财季财报。报告显示,博通第三财季净营收为55.15亿美元,与去年同期的50.633亿美元相比增长9%,与上一季度的55.17亿美元相比基本持平;净利润为7.15亿美元,与去年同期的11.96亿美元相比下降40%,相比之下上一季度为6.91亿美元。
云计算
【中国电信天翼云布局“5G+云+AI”、发布物云平台:华为提供全栈软硬件方案】9月12日,中国电信天翼云发布全新“物云平台”中国电信5G物云综合管理平台,实现了5G时代下对万物互联的初步技术探索与场景落地。该平台具有“云安全”、“全维度”、“全场景”、“全设备”4大特点,覆盖安防、能耗、环境监测等十几种应用场景;并能够提供巡检、告警、派单、定位等丰富功能。通过物云平台,用户可以对各项设施进行统一管理与决策,提高效率、节省成本,感受5G时代万物互联的极大便利,解决了在传统信息化管理中普遍存在的“数据孤岛”和“应用壁垒”现象。
其他
【三大运营商KPI现多年来最大调整:禁止考核市场份额】根据运营商内部人士向运营商财经网透露,国家相关主管部门已向三大运营商下发新的考核要求,将禁止考核市场份额,这是三大运营商近年来最大的调整之一,对运营商行业来说意义深远。
【华为拟在境内首次发债:前两期募资60亿优化融资布局、补充营运资金】9月12日,中国银行间市场交易商协会“非金融企业债务融资工具注册系统”显示,华为投资控股有限公司(以下简称华为)近日提交了2019年度第一期/第二期中期票据的注册材料,目前正处于“预评中”。根据募集说明书显示,华为第一期、第二期中期票据拟发行规模均为30亿,用途均为补充公司本部及下属子公司营运资金。联合资信作为本次中期债的评级机构将华为本期两单中期票据信用等级评定为AAA,主体长期信用等级也为AAA,指示公司偿债能力极强,违约风险极低。
四
重要公告
五
推荐组合
本周关注:恒为科技、华工科技、中国联通、海能达。
持续关注:5G(基站主设备商、烽火通信、新易盛、华工科技、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、光环新网、太辰光、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)
赞(68) | 评论 (17) 2019-09-16 09:00 来自网站 举报
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【看好5G投资持续超预期带来的版块上涨,通信板块景气度持续提升】
近期事件催化不断,随着下半年建设基站数量逐步放量,我们继续坚定看好5G投资周期带来的通信板块持续上涨。 9月4-7日光博会在深圳举行,中国移动发布5G前传方案Open-WDM/MWDM,光模块需求有望超预期。数通市场随着海外云计算剧透资本开支企稳回升,100G/400G光模... 展开全文看好5G投资持续超预期带来的版块上涨,通信板块景气度持续提升
近期事件催化不断,随着下半年建设基站数量逐步放量,我们继续坚定看好5G投资周期带来的通信板块持续上涨。
9月4-7日光博会在深圳举行,中国移动发布5G前传方案Open-WDM/MWDM,光模块需求有望超预期。数通市场随着海外云计算剧透资本开支企稳回升,100G/400G光模块将有望迎来快速增长。
9月7日世界物联网博览会于在无锡开幕,以“融合创新、万物智联”为主题,对5G、工业互联网、智慧交通、车联网等领域进行成果展示,诸多相关信息引起市场广泛关注,我们认为5G与物联网的融合创新是未来发展的一大趋势。
9月6日工信部发布《关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见》提出推动信息技术产业迈向中高端,深化信息化和工业化融合发展,打造工业互联网平台,加强工业互联网新型基础设施建设,5G和物联网相关产业有望受益。
建议关注:1)系统设备厂商:推荐中兴通讯、烽火通信;
2)射频领域:需求翻倍增长,推荐沪电股份、深南电路、世嘉科技、通宇通讯;
3)光通信:推荐中际旭创、光迅科技、太辰光;
4)企业云化比例不断提升,IDC、云计算市场空间大,推荐光环新网、星网锐捷;
5)统一通信领域需求旺盛,推荐亿联网络;
6)物联网行业,推荐移远通信、移为通信、广和通、高新兴;
7)运营商:受益混改和创新业务快速成长,推荐中国联通。
(民生证券)
赞(35) | 评论 (4) 2019-09-12 11:02 来自网站 举报
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【卫士通002268深度系列报告之七:国产自主和等保2.0驱动公司安全手机业务爆发】
1、安全手机业务驱动因素多。首先是公司新增电信业务范围,,针对“安全通信”,“安全接入”和“安全管控”场景下行业需求,整合移动运营商优势资源,形成自有安全解决方案。深化与中国移动等战略伙伴的合作,以“移动办公业务”为核心,以行业解决方案为抓手带动终端销售。且随着等保2.0年底... 展开全文卫士通002268深度系列报告之七:国产自主和等保2.0驱动公司安全手机业务爆发
1、安全手机业务驱动因素多。首先是公司新增电信业务范围,,针对“安全通信”,“安全接入”和“安全管控”场景下行业需求,整合移动运营商优势资源,形成自有安全解决方案。深化与中国移动等战略伙伴的合作,以“移动办公业务”为核心,以行业解决方案为抓手带动终端销售。且随着等保2.0年底即将大规模实施,其中移动互联网安全得到空前重视,移动办公安全等成为安全手机业务强力催化因素。而预计明年开始的办公信息化国产自主大趋势下,政务安全需求也将带动安全手机业务增长。
2、推进密码在云安全方面的应用。安全是云计算中最重要的考虑点,而密码是解决云安全问题的最有效手段。公司大力推动产品的云化等工作,目前云服务器密码机、云密钥管理系统、云密码资源池管理平台、安全云终端等产品已实现云化;公司开展卫士云安全服务,建立云密码服务的业务模式,结合自身优势,发力云数据安全服务领域,推广以网站防护系列服务为基础的云安全服务。不断探索和谋划新业务领域,开展了云安全服务、5G与物联网、新型智慧城市、安全视频监控等方面的市场研究和业务策划。密码服务化是顺应云计算发展的必然趋势,结合云服务的发展路线,将密码能力以服务的方式输出可以有效适应云场景下的网络和信息安全保障需求,为公司在政务云上发力打下坚实技术基础。
3、卫士通金融数据密码机已启动FIPS认证工作。亚太地区已经成为恶意网络活动和网络犯罪的突出攻击对象,其中金融领域面临的挑战极为严峻。2015年,亚洲企业因为网络犯罪造成的损失超过800亿美元,远远超过美国和欧洲企业。2016年,金融行业遭遇的数据泄露最为严重,而且每项被盗记录的损失几乎是其他行业的两倍。而我国《网络安全法》要求关键信息基础设施运营商必须在中国内地储存个人信息和“重要数据”,若需要数据出境,则必须按照网信办的规定进行安全评估。海外相关公司敏感数据回传成为我国信息安全的重要组成部分。特别是随着人民币国际化,以及未来即将推出的数字货币,相关金融数据传输需求快速增长。卫士通推出出口型加密机,有效保障我国海外资产数据安全。
盈利预测:公司是网络安全国家队,新增电信业务,进军专网运营;安全手机与中国移动合作,受益于等保2.0中移动互联网安全需求,且跟随办公信息化国产自主大趋势,相关密码机随之替换,移动政务安全市场也有望打开。公司基于卫士通云平台密码应用,开展卫士云安全服务,建立云密码服务的业务模式,结合自身优势,发力云数据安全服务领域,推广以网站防护系列服务为基础的云安全服务。随着人民币国际化,以及未来即将推出的数字货币,相关金融数据传输需求快速增长。卫士通推出出口型加密机,有效保障我国海外资产数据安全。我们预测公司2019年~2021年净利润分别为4.23亿、7.05亿和8.93亿,EPS分别为0.50元、0.84元和1.07元,维持“强烈推荐”评级。
风险提示:等保2.0推动不达预期,办公信息化国产自主业务不达预期。(东兴证券)赞(47) | 评论 (18) 2019-09-10 16:14 来自网站 举报
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【【中信建投 通信】中国联通点评:5G共建共享方案落地,公司相对更为受益】
9月9日晚,公司发布公告称,公司与中国电信就5G共建共享签署协议,将在全国范围内合作共建一张5G接入网络。双方将划定区域,分区建设、各自负责在划定区域内建设5G接入网,谁建设、谁投资、谁维护、谁承担网络运营成本。1、5G共建共享落地节奏超预期。2019年8月,公司在中期业绩发布会... 展开全文【中信建投 通信】中国联通点评:5G共建共享方案落地,公司相对更为受益
9月9日晚,公司发布公告称,公司与中国电信就5G共建共享签署协议,将在全国范围内合作共建一张5G接入网络。双方将划定区域,分区建设、各自负责在划定区域内建设5G接入网,谁建设、谁投资、谁维护、谁承担网络运营成本。
1、5G共建共享落地节奏超预期。
2019年8月,公司在中期业绩发布会上曾明确提及5G共建共享方案。但市场有观点认为:共建共享方案涉及面广,预计落地实施仍存难度。我们认为,该方案本身与业绩发布会的提法类似,因此内容总体符合预期,但落地节奏加快,超出市场预期。
2、共建共享方案相对更利好中国联通。
根据公司与中国电信签署的《5G网络共建共享框架合作协议》,公司将与中国电信在全国范围内合作共建一张5G接入网络,核心网各自建设。5G接入网建设方式为分区建设:其中,双方将在15个城市分区承建5G网络(北京、天津、郑州、青岛、石家庄北方5个城市,联通运营公司与中国电信的建设区域比例为6:4;上海、重庆、广州、深圳、杭州、南京、苏州、长沙、武汉、成都南方10个城市,联通运营公司与中国电信建设区域的比例为4:6)。联通运营公司将独立承建广东省的9个地市、浙江省的5个地市及前述地区之外的北方8省(河北、河南、黑龙江、吉林、辽宁、内蒙古、山东、山西);中国电信将独立承建广东省的10个地市、浙江省的5个地市及前述地区之外的南方17省。
我们认为,5G共建共享会降低双方的资本开支总额,但由于共建共享可以带来建设提速,预计2019-2021年,双方各自的资本开支还是需要增加,但后续可能较快下降。总体来看,更利好中国联通。一是从区域范围来看,公司承建的区域相对较小,因此未来资本开支规模总体可控,将有利于改善公司的现金流,可以减少未来折旧。二是双方明确,不以结算作为盈利手段,因此虽然公司建网区域相对小一些,但结算上应该不会有太大压力。
3、共建共享可以加快5G建网节奏,有望注入新发展动力。
5G具备“高速率、高可靠、大连接、低时延”等特性,有望赋能行业,带来产业互联网的繁荣。公司与中国电信共建共享5G,双方可以彼此借力,尽快完成5G网络建设,有助于公司在5G竞争中至少不处于劣势。再叠加公司混改引入诸多重磅战略投资者,随着5G网络及应用场景加速落地,公司有望受益产业互联网发展,B端业务发展提速,成为公司业绩增长的新驱动力。
4、公司混改效果显现,业绩企稳回升。
公司作为央企混改先锋,2017年引入了腾讯、百度、京东、阿里巴巴等战略投资者,并深度合作,积极推动电信业务的创新经营,完善公司治理结构,有望被打造为央企混改的样板。目前,公司混改的效果已初步显现,2018至2019H1创新业务表现强劲,降本增效明显,盈利增速行业领先。公司在混改过程中推出期股权激励,明确业绩承诺,给予安全边际。
5、公司有望受益四大行业趋势,业绩具备向上弹性。
第一,混改向纵深推进,云南联通混改成效显著,2018年收入同比提升17.7%,利润减亏2.5亿元,“云南模式”有望在其他省级子公司推广复制,进一步释放混改红利。
第二,公司与中国电信就5G共建共享已达成共识,进入实质性操作阶段,预计将降低公司未来资本开支和折旧摊销,同时加速5G网络建设而和应用落地,促进降本增效。
第三,公司2019年预计新建41万座4G基站、4万座以上5G基站,4G扩容叠加5G商用,有望驱动公司B端业务加速拓展,公司有望受益产业互联网发展。
第四,不限量套餐(达量限速)将逐步取消,预计未来公司的资费下降幅度总体可控,公司业绩有望迎来改善。
6、盈利预测与评级:我们预计公司2019-2020年归母净利润分别为61亿元、85亿元,EPS分别为0.20元、0.27元,对应PE为32X、23X,PB为1.32、1.27,维持“增持”评级。
风险提示:竞争加剧,客户加速流失;提速降费导致用户ARPU快速下降;5G共建共享方案落地不及预期等。
赞(53) | 评论 (16) 2019-09-10 08:50 来自网站 举报
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【计算机行业2019年半年报总结:细分子行业表现优异,整体经营质量有所改善】
事件:截止8月底,计算机行业已全部披露完2019年半年报,我们选取了申万一级行业的剔除B股、ST以及*ST后共计202家上市公司作为样本以总结计算机行业2019年上半年经营业绩情况。 营收增速总体稳定,下半年业绩有望优于去年同期:2019年上半年,计算机行业实现营业总收入2... 展开全文计算机行业2019年半年报总结:细分子行业表现优异,整体经营质量有所改善
事件:截止8月底,计算机行业已全部披露完2019年半年报,我们选取了申万一级行业的剔除B股、ST以及*ST后共计202家上市公司作为样本以总结计算机行业2019年上半年经营业绩情况。
营收增速总体稳定,下半年业绩有望优于去年同期:2019年上半年,计算机行业实现营业总收入2,856.15亿元,同比增长7.72%(整体法),中位数和均值角度下行业营收增速分别为14.02%和15.92%,同期小幅下降。从增速分布上看,2019H1与2018H1结构基本相似,营收增速在(0,30%)区间分布最为集中,该区间公司数量基本稳定,增速在(30%,100%)区间内的公司数量小幅下降,而在(-100%,0)区间内的公司数量有所提升。截止2019年6月底,计算机行业预收账款总量为473.83亿元,同比增长18.37%且增速大幅提升6个百分点,因此预计2019年下半年计算机行业经营业绩将优于去年同期。
毛利率基本稳定,研发投入持续加大:2019年H1,整体法下的计算机行业毛利率为27.13%,中位数为38.00%,剔除极端值后的毛利率均值为40.36%,均保持平稳。在期间费用方面,计算机行业销售费用率(整体法)为7.66%,财务费用率(整体法)为0.82%,均保持稳定;管理费用率为6.09%,若将研发费用还原到管理费用中比较,2019年H1管理费用率为13.76%,较去年同期小幅上扬,提高1.16个百分点。此外,2019年H1计算机行业研发支出合计为249.64亿元,同比增长21.73%,研发支出合计占营收的比重(整体法)为8.75%,同期上升1个百分点,表明整体行业仍持续加大研发投入。
净利润持续平稳增长,投资收益、其他收益贡献过半利润总额:根据整体法,2019年H1投资收益占利润总额的比重为29.97%,其他收益占利润总额的比重为21.76%,投资收益、其他收益贡献过半利润总额。在净利润方面,2019年H1,计算机行业实现归母净利润199.70亿元,增速中位为11.52%;实现扣非后归母净利润105.01亿元,增速中位为13.75%。若同时扣除投资收益、其他收益、商誉减值影响,2019年H1计算机行业实现净利润92.06亿元,同比增长24.92%,经营质量明显改善。
行业经营质量有所提升,商誉账面价值首次出现下降:应收账款周转率有所提升,经营性现金净流量/营业总收入较去年同期提升明显,主要由于回款力度加大和SaaS销售模式对预收款的助力;此外,筹资活动现金净流量/营业总收入中位数较去年同期下降2.48%,而投资活动现金净流量/营业总收入中位数较同期上升1.24%,说明个股投资盈利性增强,筹资需求下降。此外,截止2019年6月底,计算机行业合计商誉账面价值达到1,048.90亿元,同比减少1.08%,首次出现下降。
细分子行业高景气,上半年表现优异:国产IT、信息安全和医疗IT三个细分子行业在整体法、均值法和中位数三个维度上的营收增速基本高于行业整体。2019年H1国产IT厂商合计实现营收356.94亿元,同比增长14.59%(整体法),其中中国软件、中科曙光、浪潮信息表现亮眼,习总书记多次强调“自主可控”,超千万台的PC、服务器替代进程将逐步加快,国产IT厂商有望深度受益。信息安全方面,2019年H1实现营收58.85亿元,同比增长17.25%(整体法),个股公司均实现不同程度的业绩增长,其中绿盟科技、深信服和北信源表现不俗。随着等保2.0等新政策重磅出台、政企数字化转型后安全意识逐步提升以及云计算、大数据等新技术和新场景的出现,下游信息安全投入有望持续加大,利好信息安全厂商长期快速发展。在医疗IT板块,2019年H1合计实现营收105.84亿元,同比增长12.97%(整体法),其中卫宁健康、创业慧康、和仁科技在医疗信息化板块收入的营收及净利润上均表现出色,随着互联网医疗正式接入医保,预计线上诊疗因为其高效性、快捷性等特点将会在诊疗频数、范围上有较大突破,医疗信息化厂商有望率先充分受益线下向线上转移的行业机会。
投资建议:当前背景下计算机行业整体处于业绩提升时期,国产IT、信息安全、医疗IT等细分领域表现强劲,优于整体市场表现;9月6日,央行宣布对金融机构降准0.5个百分点,并对省内经营的城商行额外定向降准1个百分点,将释放资金约9000亿元,更将进一步提升市场情绪。在此背景下,推荐关注业绩确定性强+市场关注高的细分子板块:1)国产IT:信息化硬件龙头、飞腾参股事宜加速推进的中国长城(000066)、基础软件供应商、集成商的中国软件(600536)以及中电科旗下国产IT落脚点的华东电脑(600850);
2)医疗IT:传统医疗信息化订单高速增长,互联网医疗医保支付政策将打开创新业务发展大门,重点推荐卫宁健康(300253)、创业慧康(300451)。
风险提示:商誉减值风险;经济下行超预期风险;贸易摩擦加剧风险。赞(53) | 评论 (15) 2019-09-09 14:29 来自网站 举报
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【【东兴机械军工】是反转,不是反弹!——我们对军工行情持续性的看法】
投资摘要1、我们反复强调,过去四年,军工行业一直保持年均15%左右的增长,2019-2020年乃至十四五期间增速将更高。叠加未来低利率的宽松周期,我们战略看好军工板块。对一个前期深度调整、风险充分释放、目前市值占比仅2%左右的高科技行业,巨大的预期差意味着显著的机会。以飞机制造和... 展开全文公司新型通用直升机放量。公司是直-20的总装单位,直-20是通用平台,警民、海陆空都可以借助平台完成特定任务,未来直-20需求在700架以上。
公司体外有总装资产,未来有注入预期。在军工国企积极推进军工资产证券化的背景下,公司有望获得军工优质资产注入。
公司受益军品定价改革。公司2018年毛利率为13.93%,而净利率为3.91%,公司是典型的单一来源合同订购总装类公司,新的定价机制将会激励总装类公司降低成本、提升质量,公司净利率水平有望显著提升。
钛材料量价齐升。钛材2015年产能逐渐出清(产能减少40%)、价格企稳,2016年起价格波动向上,叠加下游航空航天高端钛材需求不断增长,迎来回暖行情。
钛材的军用市场迎来高速增长,其市场快速扩大主要源自两个方面:单架飞机的钛材的用量占比不断提升,歼-20在钛合金结构运用方面占比达到了全机结构的20%以上,歼-31的钛用量更是达到了25%。另一方面,我国军用飞机处于更新换代和快速列装时期,我国目前二代机占比还高达50%,我国空军在军机数量和机型结构搭配方面的天花板极高,还存在巨大的发展空间。预计未来20年我国军用飞机需求量6100架。
民用大飞机对钛材需求巨大。我国大飞机C919目前钛材用量占比约为9%,单架C919的钛材需求约为3.5吨,按照年产100架C919的产能设计要求,当到达满产运营时,只C919一种机型每年就需求钛材350吨。据商飞民用飞机市场预测年报,未来20年将有8575架新机需求,其中单通道喷气客机5475架,双通道喷气客机2003架,喷气支线客机1097架。按照支线飞机钛合金用量占比4.8%,单通道客机9%,双通道客机15%计算,未来20年我国民机钛材需求约为4.18万吨。
【东兴机械军工】是反转,不是反弹!——我们对军工行情持续性的看法
投资摘要
1、我们反复强调,过去四年,军工行业一直保持年均15%左右的增长,2019-2020年乃至十四五期间增速将更高。叠加未来低利率的宽松周期,我们战略看好军工板块。对一个前期深度调整、风险充分释放、目前市值占比仅2%左右的高科技行业,巨大的预期差意味着显著的机会。以飞机制造和军事信息化为代表的军工核心标的进入反转周期,本轮军工行情可能是十年级别的大机会。我们建议提高军工仓位,全面看好军工。
2、近期,军工板块热点频现,行业发展体现三大趋势。三大航空公司明确未来5年采购105架价值280亿元的国产ARJ21飞机;中航飞机与空客签约单通道飞机(A319/A320)机身系统安装项目合同;中国电科组建电科信息子集团,明确华东电脑作为电科信息子集团上市平台;中国卫星关联方5亿元增资恒星科技,做大卫星应用产业;中船重工董事长退休,两船合并加速推进;洪都航空资产置换交割在即。由此我们可以明显看出三大趋势:一是飞机制造的国产替代进程在加速,这是自主可控大背景在军工行业的直接反映 ;二是军事信息化的龙头“电科系”加快推进资产证券化;三是困难军工企业在加快重组优化,趋势拐点型公司将层出不穷。
3、军工行情刚刚拉开序幕,配置需求集中爆发。飞机制造和军事信息化这两大自主可控产业的投入周期都在十年以上,其订单景气度至少持续十年以上。当前的上涨,主要源自机构资金调仓换股的需求,对军工ETF配置的需求,产业资本回购的需求,外资进场扫货的需求。集中到一点,就是对军工板块的配置需求在集中爆发。
4、行业的震荡调整是常态,逐步震荡走高是大势所趋。原因在于,上述两大产业的发展到了开花结果的阶段,这是自然而然的历史进程,是十年级别的大机会。在这个时间点上要高度重视军工的配置价值,摇摆不定瞻前顾后是不明智的做法。我们提出战略看好军工,不排除军工板块的跨年行情,当前就是中长期军工大级别行情的起点。
5、飞机制造产业链中,主机厂推荐中航飞机、中航沈飞、洪都航空、中直股份;分系统和零部件推荐中航光电、中航机电;飞机新材料推荐光威复材、宝钛股份和钢研高纳;信息化领域推荐卫士通、天和防务、景嘉微、中国长城、上海瀚讯等标的。详见个股报告。
风险提示:产品交付不及预期,重组进度存在不确定性。
主要观点 01 飞机制造产业链 飞机制造产业链是自主可控国产替代的主流行业,国产民用飞机将是继高铁和神舟飞船之后的又一个“中国名片”。参考空客、波音和中国商飞的预测,未来 20 年市场空间约为 8500 亿美元,考虑维护升级的费用,总的空间将达到 1.5 万亿美元。
我们建议从三个方面挖掘大飞机产业链的投资机会:1、处于金字塔尖的整机集成商,从目前我国的情况来看,其将长期处于行业垄断地位,将是大飞机产业发展的最大受益者;2、系统级的综合供应商,他们在关键系统设计方面具备核心竞争力,通过与整机集成商建立风险合作伙伴关系,在产业链中也将占据一席之地,并有望通过技术转移向高端民用领域拓展;3、原材料领域技术壁垒较高,竞争格局相对稳定,且军民通用,市场空间广阔。
1、中航沈飞 沈飞一直是我们坚定推荐的军工主流品种。核心四大逻辑如下:1)、战斗机订货大增;2)、暂定价产品的后续价格补差;3)、有人机/无人机等新型号立项研制;4)、军品定价改革后新产品的提价效应。预计军品大批量补价明年到位,FC31进一步优化可堪大用,三个以上型号有望亮相阅兵,特别是无人机产品可能性很大。未来三年业绩30%以上的增速确定。
军品生产不同于民品生产,通常在生产定型阶段前,公司先按暂定价格与客户签订供货合同计价结算,待产品完全定型、军方最终审定价格后,方按审定价格计价结算。因此,当暂定价格与审定价格不一致时,合同双方须按多退少补的原则补齐差价。通常情况下,审定价格高于暂定价格,公司一般在收到审定价协议或类似凭据当期确认价差收入。
市值空间预测:目前市值518亿元对应公司2019年收入PS估值1.6倍,考虑到公司目前防务平台的排他性地位,给予2.5倍PS,目标市值为650亿元,维持“强烈推荐”投资评级。
2、 中航飞机 1)、大运正在定价,较为乐观。2)、ARJ21飞机订单累计已有300架,每年产量都在提升,新建第二条生产线,未来几年产能还会提高;3)、优化资产结构。公司正在保留优质高效资产,退出低效资产,实现资产“由重变轻”,把很多子公司变成参股,减少折旧,改善财务指标。4)、提高盈利能力。我们预计公司将力争把净利润率在3年内提高到3%。尽管有难度,但公司也有信心。2018年净利率1.67%。5、公司订单非常饱满,工人大多数都在加班完成工作,一线工人在向复合型转变。
我们预计:如果净利率提至3%,按2018年收入334亿收入计算,利润可达10亿元。目前市值489亿元。考虑到未来3年收入复合增速可达20%以上,三年后收入可达577亿,利润达17亿元。目前股价具有较好的配置价值。
3、 洪都航空 洪都航空与大股东洪都集团资产置换顺利进行,导弹资产助力公司业绩近在眼前;公司生产的L15“猎鹰”教练机近期已获得可观的空军和海军订单,未来三年订单饱满;同时在公司完成搬迁后产能将大幅释放。
我们预计资产置换将在年内完成,优质导弹资产注入上市公司,同时甩掉大量人员负担和低效资产。由此公司轻装上阵,并获得可观现金,完全具备投资其它优质防务资产的条件。C919 大飞机方面,目前,洪都集团和上市公司负责制造C919 大飞机的前机身和中后机身,业务量占整个机体制造份额的25%以上。南昌航空城有可能成为C919 大飞机的第二研制总装试飞基地。
洪都航空作为市值最小的主机厂,近年业绩不佳主要受搬迁改造、产品升级、人员负担等因素影响。资产置换完成走上正轨后,我们按照飞机年产30架贡献2.8亿净利润、导弹年贡献8000万净利润计算,公司正常情况实现净利润3.6亿元/年。考虑到无人战斗机等新型号和后续外延扩张的可能性,给予50倍PE,公司市值目标180亿元。
4、 中直股份 公司是直升机龙头,产品谱系完善,是中航工业直升机板块唯一上市平台,体外还有优质的军机总装资产,如哈飞公司和昌飞公司,以及直升机设计单位602所。公司看点如下:
我们预计公司2019-2021年净利润分别为6.34、7.82和9.52亿元,EPS分别为1.08、1.33和1.62元,对应PE为46倍、38倍、31倍,维持公司“强烈推荐”评级。
5、宝钛股份 公司是我国钛、锆等稀有金属国标、国军标等标准的重要制定者,引领中国钛工业发展,建立起了完备的质保体系,现已成为我国最大的以钛及钛合金为主的专业化稀有金属生产科研基地,代表我国钛加工材最高技术水平。公司看点如下:
我们预计公司2019-2021年净利润分别为2.51、3.35和4.55亿元,EPS分别为0.58、0.78和1.06元,对应PE为48倍、35倍、26倍。
6、光威复材 公司是国内碳纤维行业龙头,高成长的民参军优质企业。近三年军品收入贡献占比维持在70%左右,年均增速达25%,是一家优质的成长性民参军企业。
公司军品订单饱满,增速有望超过20%。上半年公司获得军品订单总金额9.27亿元,2018年公司军品7.42亿元,同比增长24.93%。军用碳纤维应用比例一直在提升,叠加装备平均20%增长,因此公司军品增速要高于军工行业平均增速。
碳梁业务继续扩产,仍有望保持高速增长。去年碳梁订单大增,产能扩张,碳梁收入同比增长73.81%。2018年公司在30条碳梁生产线的基础上,年底新建10条生产线并完成投产,今年上半年40条线产能相比去年同期30条线产能,猜测碳梁业务上半年表现突出。根据调研,公司今年预计再增加10条碳梁产线,今年碳梁业务有望继续保持快速增长。
公司筹划包头大丝束碳纤维项目,短期看主要解决碳梁扩产后大丝束碳纤维供给问题,长期看是为开拓高性能工业用碳纤维市场做准备。碳梁用碳纤维一般为50K大丝束,原材料占比约为70%-80%,碳纤维国产化后一定程度提升碳梁毛利。大丝束碳纤维产能建设将助力公司在风电、汽车、轨交领域的发展,完善公司在碳纤维行业的全产业链布局,是未来公司做大做强的关键。
我们预计公司2019-2021年净利润分别为5.15、6.74和8.66亿元,同比增长37%,31%,29%,EPS分别为0.99、1.30和1.67元,对应PE为41倍、32倍、25倍,维持公司“强烈推荐”评级。
02 军事信息化 信息化战争时代正在到来,我国面临机械化和信息化的双重机遇。信息和网络已经发展为独立于陆海空天的战略空间,并成为各兵种体系化联合作战的基础,信息技术不仅提升传统武器装备的的作战性能,而且信息武器直接成为作战攻防的手段,夺取制信息权成为赢得胜利的首要条件,信息化战争已成为趋势。
一般行业信息化系统包括业务、管理、保障、信息安全四大系统,而军工行业的信息化除此之外还包括装备信息化和信息武器,因此空间远大于其它行业信息化。我们预计到2025年国防信息化开支有望达2513亿元,占国防装备支出的40%,其中核心领域有望保持20%以上复合增长。纵向领域,我们看好军工行业的业务信息化系统C4ISR(尤其是ISR和通信子系统)、基础IT系统、单兵综合信息装备和军事仿真;横向领域,网络空间已经衍生成一个独立的疆域,并且成为其它疆域的基础,参考美国的经费预算,每年有望带来千亿元规模的投入。
1、卫士通 卫士通掌握核心加密算法,是自主可控网络安全领域的国家队。安全终端和5G专网运营是公司重要业务增长点,我们对公司相关产品订单预测如下:
1)、2018年自主可控系列产品项目在手订单总计金额为2.07亿,主要包括江苏、黑龙江、陕西、郑州等地党政机关项目,截止目前这些项目已完成了初验。一台PC上使用了多种卫士通的产品,如加密卡、低功耗安全芯片、安全指令处理器、防火墙、入侵检测、防病毒等,保守估计净利润100万元。明年预计国产PC300万台,卫士通与龙芯等合作顺利,拿下70%市场份额,约210万台的总量。所以卫士通在PC相关产品的净利润有望达到2.1亿净利润。
2)、国产自主密码机核心部件采用国产FPGA,平均价格预计10万元左右。按照PC和密码机比例是150:1预测,国产PC300万台,其密码机数量在2万台。按照毛利率50%,净利率20%计算,这块业务约有4亿利润。
3)、安全手机的主要收入来自两部分:1)安全手机改造费用。预计改造费用500元,净利润200元。2)资费套餐,如果与中国移动五五分成,预计每部手机资费2000元,则卫士通每部收入1000元,净利润800元。合计每部手机公司预计净利润1000元。等保2.0的50万套中,按公司市占率30%测算,预计公司安全手机方面实现净利润1.5亿。
我们预测公司2019年-2021年净利润分别为4.23亿、7.05亿和8.93亿,EPS分别为0.50元、0.83元和1.06元,维持“强烈推荐”评级。
2、天和防务 军品方面,公司主营便携式防空导弹指挥系统系列产品,正积极推进下一代近程防空雷达的方案评估;根据客户需求,公司推出了具备反无人机功能的低空防御系统。在智能海防领域,公司目前在研的水下无人自主航行器(AUV)已经形成微、小、中系列化产品,并朝着组网集群的方向发展。
在通信电子领域,公司全资、控股公司共计14家,已基本打造了一条覆盖材料、分立元器件、组件、集成电路、微系统、信号系统、软件和高端装备制造等在内的高端电子产业链。围绕5G基站用的隔离器及铁氧体材料,公司已经形成系列化的产品,开始全面向全球六大设备商供货,目前基本能满足客户的供货需求。公司的铁氧体占全球70%份额,环形器隔离器占全球12%份额,完全取得定价权,5G对环形器的需求是4G的17倍。根据3G和4G的建设周期规律,全球一般5年完成网络建设,所以预计5G环形器和隔离器每年的市场空间有80亿元左右,5G高峰年可能达到120亿元左右。
另外,围绕国产化替代的射频微波小信号器件LNA和开关,公司已经在重点客户进行测试验证并开始小批量供货;围绕通信系统使用的射频单芯片,正在协同重点客户进行方案的仿真和评估。
3、景嘉微 考虑到公司在A股中的稀缺性,国产自主产业需求量巨大,国家半导体行业支持力度增强,且公司在国产GPU领域独占鳌头,市场份额远超国内竞争对手,布局民用GPU,不仅切入党政军及未来民用市场,下一代产品更是布局人工智能芯片,给公司带来新的成长空间,估值弹性大。
1) 公司是A股市场唯一国产自主GPU标的,稀缺性需要重视。其18年流片的JM7200采用28nm工艺,瞄准民用市场,将给公司带来新的市场空间。已经在手订单湖南3万台,山东2万台,而景嘉微是芯片类design house,类比于软件行业,边际效应改善明显。未来随着党政军国产自主PC大需求涌现,公司GPU出货量有望快速越过边界点,实现毛利率和收入大幅改善。
2) 景嘉微GPU及其与法国KALRAY公司合作芯片有望为我国军方人工智能服务。景嘉微公司作为国内GPU领导者,自主研发的GPU有望为我国的AI战略做出重要贡献。公司与法国芯片设计公司KALRAY进行合作,借助KALRAY公司的技术优势,实现弯道超车。景嘉微公司全资子公司长沙景美集成电路设计公司与法国KALRAY公司签署了合作协议,联合推进可编程通用芯片发展,有望助推人工智能在我国军工领域的应用。
3) 布局下一代产品,瞄准人工智能芯片。公司下一代产品瞄准广阔的人工智能硬件市场,2020年市场空间超过百亿。目前下一代芯片研发已进入工程研制阶段,目前已完成可行性论证和方案论证,正在进行前端设计和软件设计。为抢占在人工智能硬件行业中的领先地位,公司研发支出不断增加, 2018年半年度、 2019年半年度研发支出分别为3,564.34万元和5,642.75万元,占各期营业收入的比例分别为18.65%和21.95%,2019年半年度研发投入较2018年半年度研发投入增长58.31%。凭借高强度的研发投入和与KALRAY公司的深度合作,公司有望在人工智能硬件这一大蓝海中拔得头筹。
公司军工业务稳定增长,主动防御系统定型等提供新的业绩增量;新产品JM7200瞄准自主可控市场,已经完成与主流主机厂的适配工作,静待党政军业务订单出现。布局人工智能芯片产品,涉足百亿级别人工智能硬件市场。预计公司19-21年收入分别为5.78亿、8.51亿和11.15亿,归母净利润分别为1.98亿、2.59亿和3.28亿,EPS分别为0.66元、0.86元和1.09元,目标价格58.33元,维持 “强烈推荐”评级。
4、中国长城 公司是稀缺的国产CPU标的,其飞腾股权注入近期有重大进展。
1) 核心业务需求量即将爆发,产能瓶颈急需解决。党政军的办公系统国产化大趋势下,国产的PC和服务器,即公司核心业务有望迎来爆发期。预估下党政军整个市场空间,公务员大约为460万人,警察是300万,军人200万,共近1000万有使用国产电脑和服务器需求。再考虑到央企等关键基础设施载体单位也因为信息安全原因,迫切需要更换为更加安全的国产PC和服务器,相关市场预计将有望达到6000万台。如此庞大的需求量,对主机厂的整机交付能力提出了非常大的挑战。中国长城作为PC国产化主力军,当前产能仍然不能满足未来需求。而太原和郑州新建产线如能顺利推进并完成投产,将有望为公司带来正面影响并有助于后续提升公司经营业绩,进而为中国长城可持续发展提供保障。
2) 而在云计算领域,服务器国产化也有力保障国产云的安全性。在第二届数字中国建设峰会上,腾讯发布了基于飞腾的腾讯云TStack,阿里云发布了基于飞腾硬件平台的阿里专有云安可敏捷标准云计算平台,基于中国电子飞腾 1500A 和 2000+ 构建的阿里云平台,已经在全国的一些省市进行实际部署和应用。
中国长城是CEC“PK”体系的坚定执行者,此次与太原市和郑州市签订协议有望解决未来产能瓶颈。预计公司2019-2021年归母净利润分别为15.42亿、17.49亿和26.37亿,EPS分别为0.53元、0.60元和0.90元,给予“强烈推荐”评级。
5、上海瀚讯 上海瀚讯是军用4G龙头企业,提供军用4G无线通信从芯片到基站全产业链产品,5G样机也已研制成功。公司在火箭军和陆军市占率遥遥领先,今年订单有望超预期。陆军作为军用4G主要使用单位,预计5年内订单总量突破百亿。陆军对公司的认可度极高,公司将享有其大部分市场份额。
公司近期公告拟出资1330万元设立合资公司,主营军用相关领域燃气轮机的二次开发和推广应用,参与军用能源动力系统升级建设。我们预测,军用燃气轮机二次开发应用领域主要是移动分布式能源系统,以替代传统汽柴油机,装备于雷达、指挥系统、导弹战车系统、各类车船、移动应急供电等。微型燃气轮机还可用于飞机辅助电源。此前,合资公司股东方上海和兰已研制成功首台国产ZK2000系列燃气轮机,主要依托中科院上海高等研究院的超低污染燃烧技术。我们预计上海瀚讯的军工资质将打开该产品军用领域的大门。
上海瀚讯多次参与国家重大活动、演习作训的通信保障,此次国庆阅兵将继续参与保障。我们预计公司今年净利润增长60%左右,明后年都将保持50%以上的高速增长。预计公司2019-2021年归母净利润分别为1.56亿、2.43亿和3.65亿,EPS分别为1.17元、1.83元和2.73元,当前PE56倍,给予“强烈推荐”评级。
赞(53) | 评论 (17) 2019-09-09 09:05 来自网站 举报
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【中信建投七大研究团队复盘2019年半年报】
2019年的中报季已然落幕。3000多家A股上市公司2019年上半年业绩分化尤为突出,行业龙头“马太效应”,强者恒强态势愈发明显。中信建投证券研究发展部策略、通信、计算机、农林牧渔、公用事业和军工七大研究团队解读各行业半年报。一策略:创业板盈利向上修复A股中报业绩增速下滑,三季度... 展开全文中信建投七大研究团队复盘2019年半年报
2019年的中报季已然落幕。
3000多家A股上市公司2019年上半年业绩分化尤为突出,行业龙头“马太效应”,强者恒强态势愈发明显。 中信建投证券研究发展部策略、通信、计算机、农林牧渔、公用事业和军工七大研究团队解读各行业半年报。 一
策略:创业板盈利向上修复
A股中报业绩增速下滑,三季度反弹仍待观察
全部A股、全部A股(非金融)、全部A股(非金融石油石化)归母净利润累计同比增速环比分别下滑2.9、4.1和4.4个百分点。营收累计同比增速分别下滑1.6、1.1和1.1个百分点。全部A股ROE(TTM)为9.36%,环比一季度提升0.06个百分点。全部A股资产负债率提升0.19个百分点,是推升A股ROE回升的主要原因。
1-7月份工业企业利润同比降幅继续收窄,但7月PPI进入通缩区间,三季度利润增速是否触底回升仍有待观察。
板块业绩分化,创业板(剔除乐视)盈利持续修复
板块业绩分化,主板和创业板净利增速再次回落,中小企业板增速小幅回升。创业板(剔除乐视网)二季度业绩持续改善。按照可比口径,创业板(剔除乐视网)上半年利润同比增速为-5.1%,一季度利润同比增速为-12.7%,增速环比提升7.6个百分点;2019Q2和2019Q1的 ROE(TTM)分别为2.4%和2.2%,盈利水平持续修复。
金融消费业绩稳健,中小成长大幅下滑
业绩成长持续,笔纸依然是高确定性板块。文具龙头不受地产、贸易战、汇率波动影响,业绩端增长稳健,新业务持续成长。生活用纸龙头产品、产能、渠道齐发力,营收增长提速,18年浆价整体上涨影响盈利,19年3月份起分享木浆下跌红利。
行业比较:关注业绩持续改善,把握盈利估值匹配
农林牧渔、综合、电子、有色、钢铁、轻工、家电、化工、银行、交运等行业利润增速环比提升;农林牧渔、食品饮料、家电、非银、计算机、国防军工等行业ROE(TTM)环比提升明显。 交运行业业绩和盈利持续改善,港口II、航运II、物流II景气持续向好。种植业、饲料II以及畜禽养殖II景气大幅改善;5G产业加速带动电子制造板块利润增厚;化学制品和工业金属板块业绩改善,但增速仍然为负。通用机械、船舶制造、百货、软件开发、光伏设备、保险、储能设备等板块的业绩改善也非常明显。
投资建议:从估值和盈利匹配角度,短期我们建议关注国防军工、计算机、农林牧渔、家用电器、非银以及食品饮料板块。
署名分析师:张玉龙
执业证书编号:S1440518070002
二
通信
同比承压,环比改善,5G与云计算业绩释放可期
(一)2019H1业绩同比下滑,2019Q2环比改善 2019H1,A股通信板块整体营收3370.02亿元,同比下降0.90%,归母净利润-27.31亿元,同比下降171.65%;如剔除影响较大的中国联通、中兴通讯、*ST信威及新股,则整体营收1416.53亿元,同比下降1.76%,归母净利润77.77亿元,同比下降9.52%。剔除中国联通、中兴通讯、*ST信威及新股后,通信板块2019Q2整体营收734.88亿元,同比下降9.52%,环比增长7.81%,归母净利润41.46亿元,同比下降14.67%,环比增长14.19%。 (二)运营商业绩承压,推进降本增效,资本开支重回增长通道。 2019H1,三大运营商营收合计7248.69亿元,同比下降1.24%,归母净利润729.88亿元,同比下降10.77%。2019Q2,三大运营商合计营收3705.60亿元,同比下降1.68%,环比提升4.59%,归母净利润417.44亿元,同比下降14.73%,环比提升33.45%。三大运营商2019H1资本开支合计1422亿元,同比增长14.6%,全年有望达到3020亿元,同比增长5.3%,拐点已经确立。 (三)主设备、无线设备、IDC/云计算2019H1同比表现相对较好。 2019H1,通信主设备营收565.94亿元,同比增长11.79%,归母净利润18.98亿元,同比扭亏;无线通信设备营收79.99亿元,同比增长23.88%,归母净利润3.30亿元,同比增长88.75%;IDC与云计算营收140.49亿元,同比增长14.78亿元,归母净利润19.19亿元,同比增长37.27%。2019Q2,通信主设备营收295.11亿元,同比增长56.53%,归母净利润8.69亿元,同比扭亏;无线通信设备营收42.18亿元,同比增长17.03%,归母净利润2.24亿元,同比增长138.23%;IDC与云计算营收73.63亿元,同比增长10.47%,归母净利润12.88亿元,同比增长73.33%。 (四)基金持仓占比下降,行业动态PE回调 截至2019年8月底,通信行业基金持仓市值373.60亿元,占比1.87%,较2019Q1下降0.24pct。截至2019年8月30日,申万通信指数动态PE38.5X,通信工程运维服务、智能卡、北斗民用估值相对较高,光纤光缆、通信主设备、专网估值相对较低。 (五)减持规模近期回落,质押风险持续释放 2019年1月至2019年8月,通信板块上市公司股东及管理层累计减持金额91.79亿元,累计减持数量6.25亿股,占通信板块A股流通股总量的0.86%,其中6月至8月减持规模呈下降趋势。2019年1月至8月,通信板块股票质押比例持续下降,目前质押股数合计120亿股,占通信板块A股总股本比重12.5%。 投资建议及重点组合:
通信行业趋势向好,资本开支拐点已经确立,但基金持仓占比降低,形成背离,建议持续关注5G、云计算/IDC。
风险提示:5G及云计算进展不及预期;国际环境变化等
署名分析师:阎贵成
执业证书编号:S1440518040002
三
计算机
计算机行业中报业绩分析,世界人工智能大会众多新产品发布
(一)计算机中报业绩分析
截止2019年9月1日计算机板块有180家上市公司披露2019年半年报,按照七大板块划分:从半年报业绩情况来看,增速高于50%的几个板块是自主可控与网络安全(+67.60%)、教育信息化(+65.45%)、医疗信息化(+49.71%)。
整体来看,共有6个细分板块业绩同比上升、1个细分板块业绩同比下降。其中,教育信息化板块上半年因智慧校园、教考筹建、SaaS化业务等需求高景气带来高速增长;医疗信息化板块公司上半年在手订单保持较高增速;自主可控与网络安全受到到政策推动自主可控进程加速带动收入水平提升。
我们认为上述行业的增长具有可持续性,同时建议继续关注自主可控与5G应用。
(二)AI芯片及自动驾驶领域重多新产品发布,人工智能进入加速落地期
在2019世界人工智能大会期间,展出AI芯片最新产品。10款芯片涵盖了5G通信、物联网、智能驾驶、智能家居、AI云端训练和边缘推理等众多领域。平头哥“玄铁910”是全球首个采用RISC-V架构的64位AI处理器内核,华为麒麟810首款采用了自研的达芬奇架构,寒武纪思元270基于自主研发的MLUv02指令集,体现了AI芯片在构架层面的不断创新突破。
本次世界人工智能大会,多家厂商自动驾驶在商用车、出行服务、无人清扫车以及快递机器人等领域发布产品及解决方案,自动驾驶在多个场景有望加速落地。
本周组合:
国产化与云计算:中国软件、中国长城、用友网络、长亮科技、启明星辰、深信服、中孚信息
5G流量与应用相关:浪潮信息、顺网科技、四维图新、视源股份、中新赛克、三联虹普
署名分析师:石泽蕤
执业证书编号:S1440517030001
四
农业
猪企盈利向上,禽业持续景气,动保、饲料分化
生猪养殖:产能去化,猪价上行,企业盈利开始兑现 猪价:2019年年初至今,国内猪价先抑后扬,经历下行、快速上涨、横盘、快速上涨态势。根据Wind数据,春节前养殖户因非瘟恐慌加快出栏节奏,全国生猪均价在2月初下行至11.32元/kg,北方猪价低至8元/kg。春节后由于生猪供给偏紧现象凸显,3月猪价快速上涨至15元/kg。4月、5月猪价横盘,一方面受屠企自检政策影响使得屠企需求减少,另一方面是由于华南疫情加剧生猪抛售。6、7、8月生猪供应偏紧重回主导地位,猪价开始进入快速上涨通道,8月底均价已达26元/kg。 存栏&补栏:2018年8月我国发生非洲猪瘟疫情以来,疫情致死、扑杀、补栏信心低迷等因素叠加影响下,我国能繁母猪存栏量持续下滑,截至2019年7月末,我国能繁母猪存栏2165万头,同比下降31.9%,环比下降8.9%,生猪存栏2.19亿头,同比下降32.2%,环比下降9.4%,降幅均再次扩大。生猪价格上涨虽提振补栏的积极性,但疫病、资金、环保政策等因素的制约使得生猪产能短期无法恢复,因此能繁母猪及生猪存栏仍处于下行趋势中。
出栏:根据国家统计局数据,行业2019H1生猪出栏3.13亿头,同比下降5.20%。其中,龙头企业出栏量方面,2019年上半年温氏股份、牧原股份、正邦科技、天邦股份出栏量分别为1177.40、581.50、309.36、151.74万头,同比分别增长13.69%、22.58%、24.65%、69%。此外,龙头企业生产性生物资产6月底有所回升,种猪产能恢复保障未来出栏。看好后续价格预期不断落地、业绩逐季兑现行情。
白羽肉鸡:鸡价景气度持续,企业盈利大幅增长 白羽鸡养殖企业盈利大幅增长:白羽鸡板块2019H1累计实现收入293亿元,同比增长18.83%;累计实现归母净利润43.46亿元,同比下增长495.01%;净利率为14.82%,同比增加19.28pct。2019Q1/Q2收入分别为139.43/153.86亿元,同比分别增长18.43%/19.20%;归母净利润分别为17.93/25.53亿元,同比分别增长561.93%/286.20%;净利率分别为12.86%/16.59%。2019年白羽肉鸡供需齐升,预计下半年鸡苗及毛鸡价格延续高位走势,企业保持良好业绩。 动保及饲料:动保行业二季度向好,饲料短期依靠禽料驱动 动保行业二季度收入增速转正,盈利下滑放缓。 饲料行业短期内依靠禽料增长推动。 重点推荐标的:温氏股份、牧原股份、正邦科技等(生猪养殖龙头,种猪产能回升,成本控制有效);圣农发展、益生股份、禾丰牧业等(行业持续高景气度);中牧股份、生物股份、普莱柯等(非瘟疫苗提振,左侧时点);海大集团等(水产饲料核心竞争力)。
署名分析师:花小伟
执业证书编号:S1440515040002
五
公用能源
火电中报业绩靓丽,煤价供需较为宽松
(一)火电中报业绩靓丽,煤炭供需格局有望持续好转
7月份火电发电量同比增长-1.6%,增速较去年同期下滑5.9个百分点。我们判断今年用电增速明显回落主要系经济增速放缓及气候因素影响所致,我国中期用电增速有望维持3%—5%的稳健增长。 7月份我国原煤产量同比增长12.2%,增速比上月加快1.8个百分点;进口煤炭3289万吨,同比增长13.4%,煤炭供应企稳回升。后续原煤产量增速或将持续高于火电发电增速,煤炭供需格局有望持续改善。 从中报业绩情况来看,受到煤价同比回落的影响,火电板块上半年业绩表现靓丽,华能、华电归母净利润分别同比增长79.1%、67.4%。在当前时点下,大部分省份均已顺利完成降低一般工商业用电价格任务,除浙江外其余省份目前为止并未出台涉及火电标杆电价调整的文件,我们判断火电标杆电价的调整风险已基本消除。 目前我们继续看好二线地方电力龙头,重点推荐长源电力;水电及新能源方面,我们推荐来水持续向好,电价企稳回升的澜沧江流域龙头华能水电和存量风电资产优质、集团核电资产即将注入的福能股份。 (二)19年8月电力板块跑输大盘
19年8月份,电力板块表现弱于大盘,电力指数本月下跌1.29%,沪深300指数下跌0.93%,电力板块跑输大盘0.36个百分点。2019年初至今电力板块上涨10.33%,沪深300指数同期上涨26.20%,电力板块年初至今累计跑输大盘15.87个百分点。分子板块看,8月份火电、燃气板块分别下跌2.35%和5.75%,水电板块上涨0.10%。
(三)火电增速同比回落,水电增速大幅提升
1-7月份,全国规模以上电厂火电发电量29089亿千瓦时,同比增长0.1%,增速比上年同期回落7.2个百分点。全国规模以上电厂水电发电量6514亿千瓦时,同比增长10.7%,增速比上年同期提高7.2个百分点。1-7月份,全国发电设备累计平均利用小时2184小时,比上年同期降低40小时。全国火电设备平均利用小时为2442小时,比上年同期降低87小时。全国水电设备平均利用小时为2118小时,比上年同期增加194.8小时。
(四)7月天然气消费量增速进一步回落
7月份,我国天然气消费量为250亿立方米,同比增长11.90%。进口气方面,7月份我国进口LNG 488万吨(约合65.39亿方),同比增加18.1%,我国进口管道气301万吨(约合40.33亿方),同比降低6.6%。1-7月,我国累计进口LNG 3318万吨(约合444.61亿方),同比增长18.8%。1-7月,我国累计进口管道气2156万吨(约合288.90亿方),同比增加0.3%。 署名分析师:万炜
执业证书编号:S1440514080001
六
军工
中报业绩稳定增长,景气度提升有望延续
(一)军工板块整体营收、归母净利润持续增长,但增速下降。
2019上半年,军工板块165家上市公司共实现营业收入3173.83亿元,同比增长4.63%;实现归母净利润160.07亿元,同比增长14.08%;毛利润共583.79亿元,同比增长6.70%,毛利率和去年同期基本持平,去年同期为18.04%,今年为18.39%。2015年以来,军工板块中报营业收入和归母净利润实现连续5年稳定增长。
(二)军工板块整体盈利能力平稳,ROE稳中有升
2019上半年,军工板块整体毛利率18.39%,与去年同期18.04%基本持平;整体净利率5.31%,相较去年同期增加0.55个百分点。整体来看,2016年相较于2015年毛利率、净利率分别增加了约2个、1个百分点后,近4年保持稳定。2019上半年军工板块ROE为2.42%,相较去年同期增加0.25个百分点。自2015年,军工板块ROE稳中有升,从1.62%上升至2.42%。
(三)核心央企、注入预期央企预收账款和存货降低。
2019上半年,核心央企预收账款275.39亿元,同比下降32.52%,去年同期增速为39.16%;存货为1484.62亿元,同比下降4.70%,是近5年首次出现负增长。注入预期央企预收账款为85.21亿元,同比下降7.04%;存货为302.92亿元,同比下降8.14%。军工央企多处于产业链中下游环节,预收账款和存货降低但绝对水平仍处于高位,表明生产交付环节较为顺利,景气度有望延续。
(四)预收账款增加代表订单释放,同比减少表明产品已进入交付环节
国防信息化板块预收账款有较大增长,达108.35亿元,同比增长33.75%;航空板块预收账款有较大跌幅,预收账款为84.25亿元,同比下降52.34%,但仍维持在一定水平;航天、船舶材料及加工板块也有较大跌幅,同比减少31.42%和28.65%。预收账款的增加反映订单持续释放,航空航天板块预收账款下降表明产品生产交付顺利,2019年年报或将看到更为明显的业绩提升。
署名分析师:黎韬扬
执业证书编号:S1440516090001
七
银行
不良生成与负债成本均降,风险和成本管控持续优化
业绩增长及其归因分析
(一)上半年上市银行整体营收增速12.75%,比上年全年提高了4.4个百分点,但二季度单季增速要低于一季度。
(二)上半年上市银行整体归母净利增速6.76%,比上年全年提高了1.17个百分点,且二季度单季增速要高于一季度。其中,大行增速保持相对稳定,而中小银行增速十分强劲。
(三)从利润增速归因来看,只有拨备因素和所得税因素为负贡献,分别拉低5.94和0.14个百分点,其他因素均为正贡献:规模贡献(6.75%)>息差贡献(3.00%)>中收贡献(2.99%)>成本贡献(0.08%)。
盈利能力及其分解分析
(一)上半年上市银行的盈利能力低于上年同期,整天较去年同期下降0.57个百分点,其中大行下降幅度最大。
(二)从影响ROE各项因子的同比变化来看,导致ROE下降的主要原因在于权益倍数的下降和新增拨备占比的增加,其中前者主要原因在于上市银行资本充足率的提高;后者主要是在于银行加大了拨备计提力度,提高了信用风险抵御能力。
利息业务分析
(一)上半年上市银行整体的利息净收入同比增速为9.75%,增速较上年末增加2.64个百分点,其中股份行的提速最快,达23.15个百分点;但利息净收入占比要低于去年全年3.97个百分点。
(二)上半年,上市银行整体息差为2.19%,比上年末提高了7个BP。大行息差总体出现改善,比上年末提高了6个BP。股份行高于18年年末。
(三)资产负债定价情况:生息资产综合收益率同比上升5 BP,贷款升,同业投资和债券投资降;付息负债综合成本率同比下降11 BP,存款升,同业负债和应付债券降。
非息业务分析
上半年上市银行整体的非息收入为19.21%,较去年全年提高了7.79个百分点。中间业务收入同比增速在上半年达9.60%,较去年全年提高了7.49个百分点。其中,农商行、城商行在非息收入方面实现大涨,增长74.12%和65.59%,大行的同比增速也达到了21.24%;股份行非息收入同比增长最少,仅为8.62%。
资产负债结构
上半年整体资产同比增速8.92%,达到近两年来最高增速;贷款增速11.32%,预计下半年投放增速将有所控制,预计全年增速较半年同比增速会有所下滑;存款增速10.59%,较年初6.53%的增速显著提升4.06个百分点。存贷款占比提升,资产负债结构改善。
资产质量与拨备计提
(一)不良率下降,不良贷款余额增速放缓。整体不良率为1.48%,比上年末下降6个bp。不良贷款余额1.37万亿,同比增长6.32%,增速较去年年末小幅下降了0.55个百分点。其中,农商行不良率改善最为显著。
(二)前瞻性指标改善,不良确认压力减轻。整体关注类贷款占比为2.69%,较年初下降17个bp;逾期90天以上占比1.15%,较年初下降6个bp。其中,农商行各项前瞻性指标绝对值最高,但改善也最为明显。
(三)核销处置继续增强,不良生成率稳步下降。上半年银行整体核销3535.95亿元,是2018年全年核销量的51.09%,较去年同期提升7.49%。整体不良生成率为0.91%,较2018年的0.99%下降了9个bp。
(四)拨备计提加速,城商行信用成本率改善明显。二季度末整体拨备覆盖率210.03%,较去年末提高了8.81个百分点;信用成本率1.30%,较18年末上升1个BP,主要原因是股份行信用成本率上升了16个BP,其余类型银行信用成本率均降低。
资本充足率变化情况
二季度末,上市银行整体核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别为10.16%、11.02%和13.81%。与年初相比,核心一级资本充足率和资本充足率分别下降了0.05和0.06个百分点,但一级资本充足率由于永续债发行的原因提高了0.03个百分点。
市场关注点之一:理财业务
(一)理财规模:分化迹象明显,农商行大幅增长。二季度末上市银行整体合计18.76万亿元,较年初下降了12.17%。其中,除农商行的理财余额同比正增长11.50%以外,股份行、大行和城商行分别同比下降16.27%、9.84%和3.77%。
(二)净值化转型:占比持续提升。从部分银行净值化理财产品余额占比来看,2019年半年度末平均已经达到35.45%,较上年末提高了8.46个百分点。目前,净值化理财产品占比最高的为北京银行(58.23%)、青岛银行(56.24%)、杭州银行(55.24%)。
(三)理财收入。经过2018年的调整,已经有较多银行的理财业务实现了正增长,如浦发银行、民生银行;但也有一些银行仍有较大幅度的下滑,如招商银行、光大银行、宁波银行。
市场关注点之二:零售转型
(一)零售信贷业务发展情况。二季度末,银行整体零售贷款合计规模36.20万亿元,较年初增长6.94%;整体零售贷款占比在39.39%,较年初微增0.11个百分点,其中以股份行提升幅度最快。
(二)零售业务营收贡献:上市公司零售业务占总营收比重的加权平均值为37.81%,较去年全年水平降低了0.05个百分点,主要是大行有所下降,股份行、农商行增长依然强劲;零售业务利润贡献:整体较年初下降3.23个百分点至36.99%,除农商行外,大行、股份行、城商行均有下跌。
市场关注点之三:房地产信贷
截止二季度末,上市银行整体对房地产行业开发贷款占比在3.68%,较去年末有0.15个百分点的上升。同时,对居民住房按揭贷款的占比也有0.22个百分点的上升,达13.94%。因此上市银行与房地产行业相关的贷款占比合计达17.62%,较去年末提高了0.36个百分点。
投资建议:近期我们对银行股观点:政策转向,积极加仓银行股。主要原因包括以下四个方面:(1)内部外部冲击,政策积极应对。(2)LPR新政公布,表明监管层依然坚定市场化改革方向,对行业净利润冲击在0.4%左右,但是对经济增长和修复构成正面贡献。(3)政策面已经开始采取措施应对经济下行压力,预计后续类似的积极政策将更多,政策转机之时,加仓银行股之日。(4)估值优势。历史上银行板块估值最低点是0.7倍PB,目前行业0.72倍PB,银行股估值安全垫存在。中长期重点推荐:招行、平安、宁波、常熟;浦发、民生;上海、苏农。
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【【中信建投 通信】 深圳拟2020年建成4.5万5G基站,映射5G建设或超预期,】
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、... 展开全文【中信建投 通信】 深圳拟2020年建成4.5万5G基站,映射5G建设或超预期,
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。
持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
摘要
行情回顾
上周,通信(申万)指数上涨11.29%,跑赢沪深300指数7.37pct。
投资建议
上周,光博会召开,5G光模块预期发生变化。中国移动专家提及,200万5G基站可能需要4800万只光模块,相当于单站可能用到24个光模块。我们认为,这与5G采用波分及多频有关。实际上,这个光模块用量应该不是普遍采用的方案,但由于中国移动5G频段采用2.6GHz,该频段有160MHz,因此如果采用双频的话,5G前传光模块确实可能从之前预期的3对提高至6对。受此利好影响,光器件、光模块公司上周表现亮眼。
上周,深圳召开5G动员会,提出2020年8月底前将建成5G基站4.5万个,映射国内5G建设有望再超预期。我们建议仍要关注5G投资主线,包括主设备、光模块、PCB、流量经营等。
推荐组合
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。
持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
产业要闻
【深圳召开5G建设动员会,拟到2019年底,深圳建设5G基站1.5万个,到2020年8月底,累计建成5G基站4.5万个】
【华为宣布在全球获50多个5G商用合同,发货20多万AUU】
【中兴通讯获得法国电信订单,双方将在西班牙部分区域建5G】
【我国北斗系统在轨卫星已达39颗 明年将全面完成建设】
风险提示
中美关系影响;5G进展不及预期;军工通信订单延迟确认等
一
行情回顾
上周通信板块表现强势,通信(申万)指数上涨11.29%,跑赢沪深300指数7.37pct,申万一级行业中排名第1位。二级子行业(申万)中,通信设备上涨11.59%,通信运营上涨7.07%。
个股方面,光器件/光模块相关个股表现亮眼。涨幅前五个股分别为:新易盛(41.00%)、深桑达A(28.05%)、天孚通信(26.34%)、博创科技(22.63%)、中际旭创(21.64%);跌幅前五个股分别为:*ST信威(-22.51%)、*ST新海(-1.76%)、盛洋科技(-1.48%)、三峡新材(0.50%)、实达集团(1.06%)。
二
上周研报
2.1 通信行业2019年秋季投资策略:打破格局,焕发新机
2019年上半年,通信行业景气度上行,但二级市场对5G的关注度却在降低,呈现公募基金持仓降低的背离行情。整体上,我们认为通信行业目前面临的“低关注、低持仓”与“高景气、高增长”形成背离,持仓有提升空间,投资机会显现。
从细分行业来看,5G、IDC、物联网、军工信息化(北斗)等细分行业增速逐步加快。其中,国家高度重视5G,建网仍在提速,运营商投资开始上行;IDC行业延续性高增,部分龙头企业具备议价能力;物联网在头部企业市占率逐步提升后,已经具备规模优势,叠加行业高增长,龙头企业业绩增长良好。
目前,科技行业正处于快速变革时期。一是,新技术加速产业化,将给我们的社会、生活带来巨大改变;二是,国际形势风云变幻,摩擦时有发生,科技创新、国产替代成为重要课题。
不破不立,在打破格局的同时,有望焕发新机,站在发展的视角来看,机遇将大于挑战。一是,中美关系复杂多变,国产化成重要课题,通信行业建议关注:紫光股份、恒为科技等;二是,5G建设提速,应用落地加快,建议关注:基站设备商、烽火通信、新易盛、华工科技、沪电股份、恒为科技、中新赛克、移为通信、移远通信等;三是,云计算基础设施投资回暖在即,光网络有望率先回暖,建议关注:中际旭创、太辰光,紫光股份、光环新网、奥飞数据、浪潮信息、星网锐捷;四是,卫星发展提速,关注专网及卫星通导遥,如海格通信、海能达、七一二等。
我们重点推荐十个标的:新易盛、中际旭创、光环新网、中新赛克、海格通信、海能达、紫光股份、恒为科技、烽火通信、中国联通。详见我们9月2日发布的深度报告《打破格局,焕发新机》。
风险提示:国际环境变化;5G建网节奏不达预期;运营商5G建网规模及资本开支不达预期;光模块技术突破及市场需求不达预期;云计算增速放缓、竞争加剧;军工订单不及预期等。
2.2 通信行业2019中报综述:同比承压,环比改善,5G与云计算业绩释放可期
1、2019H1业绩同比下滑,2019Q2环比改善。
2019H1,A股通信板块整体营收3370.02亿元,同比下降0.90%,归母净利润-27.31亿元,同比下降171.65%;如剔除影响较大的中国联通、中兴通讯、*ST信威及新股,则整体营收1416.53亿元,同比下降1.76%,归母净利润77.77亿元,同比下降9.52%。剔除中国联通、中兴通讯、*ST信威及新股后,通信板块2019Q2整体营收734.88亿元,同比下降9.52%,环比增长7.81%,归母净利润41.46亿元,同比下降14.67%,环比增长14.19%。
2、运营商业绩承压,推进降本增效,资本开支重回增长通道。
2019H1,三大运营商营收合计7248.69亿元,同比下降1.24%,归母净利润729.88亿元,同比下降10.77%。2019Q2,三大运营商合计营收3705.60亿元,同比下降1.68%,环比提升4.59%,归母净利润417.44亿元,同比下降14.73%,环比提升33.45%。三大运营商2019H1资本开支合计1422亿元,同比增长14.6%,全年有望达到3020亿元,同比增长5.3%,拐点已经确立。
3、主设备、无线设备、IDC/云计算2019H1同比表现相对较好。
2019H1,通信主设备营收565.94亿元,同比增长11.79%,归母净利润18.98亿元,同比扭亏;无线通信设备营收79.99亿元,同比增长23.88%,归母净利润3.30亿元,同比增长88.75%;IDC与云计算营收140.49亿元,同比增长14.78亿元,归母净利润19.19亿元,同比增长37.27%。2019Q2,通信主设备营收295.11亿元,同比增长56.53%,归母净利润8.69亿元,同比扭亏;无线通信设备营收42.18亿元,同比增长17.03%,归母净利润2.24亿元,同比增长138.23%;IDC与云计算营收73.63亿元,同比增长10.47%,归母净利润12.88亿元,同比增长73.33%。
4、基金持仓占比下降,行业动态PE回调。
截至2019年8月底,通信行业基金持仓市值373.60亿元,占比1.87%,较2019Q1下降0.24pct。截至2019年8月30日,申万通信指数动态PE38.5X,通信工程运维服务、智能卡、北斗民用估值相对较高,光纤光缆、通信主设备、专网估值相对较低。
5、减持规模近期回落,质押风险持续释放。
2019年1月至2019年8月,通信板块上市公司股东及管理层累计减持金额91.79亿元,累计减持数量6.25亿股,占通信板块A股流通股总量的0.86%,其中6月至8月减持规模呈下降趋势。2019年1月至8月,通信板块股票质押比例持续下降,目前质押股数合计120亿股,占通信板块A股总股本比重12.5%。
投资建议:通信行业趋势向好,资本开支拐点已经确立,但基金持仓占比降低,形成背离,建议持续关注5G、云计算/IDC。
风险提示:5G及云计算进展不及预期;国际环境变化等。
三
产业要闻
5G
【华为全球首个5G创新中心落地浦东,长江存储、汇顶科技落子上海】华为全球首个5G创新中心落地浦东,长江存储上海研发中心、汇顶科技上海研发中心落子上海集成电路设计产业园。该中心是华为全球首个、目前唯一的以5G为主题的创新中心。华为将通过华为上海研究所等机构,向创新中心和入驻企业提供全方位的技术支持,加速5G研发成果转化,打造具有全球影响力的5G创新生态。
【5家厂商分享5G芯片大蛋糕】据悉,由于5G芯片存在较高技术壁垒,目前市场上拥有规模供货能力的供应商只有五家,分别为华为海思、高通、三星、联发科和紫光展锐。现阶段,5G供应商的主力产品分别为华为:Balong5000,5G多模终端芯片;高通:骁龙X55,5G基带芯片;三星:Exynos Modem 5100,5G基带芯片;联发科5G移动平台多模系统单芯片;紫光展锐:春藤510,5G基带芯片。
【华为、中国移动发布5G立体覆盖网络推进5G无缝覆盖】9月3日,在第五届华为亚太创新日上,华为联合中国移动发布5G立体覆盖网络,推进实现5G无缝覆盖。据悉,5G立体覆盖网络,由基础覆盖容量层、容量体验层和价值场景室内覆盖组成,可更好实现5G无缝覆盖。此次华为联合运营商和产业合作伙伴,现场展示了包括5G+VR、5G+8K视频、5G+无人机、5G远程医疗和5G急救车等多种创新行业应用。
【华为宣布在全球获50多个5G商用合同发货20多万个5G基站】9月3日,在中国成都召开的第五届华为亚太创新日上华为公司董事、战略研究院院长徐文伟表示,华为在全球已经签订了50多个5G商用合同,发货20多万Massive MIMOAUU。借助早投入,多投入,深度投入的经营战略,华为已经在5G领域领跑全行业。
【深圳召开5G建设动员会:明年实现全网覆盖奖励SA组网模式】9月4日,深圳市召开了5G建设动员大会。会上,深圳市工业和信息化局就深圳市政府9月1日出台的《深圳市关于率先实现5G基础设施全覆盖及促进5G产业高质量发展的若干措施》进行了解读。本次会议现场,深圳市工业和信息化局分别与三大运营商所属的深圳分公司签署“5G基站建设合作备忘录”,未来将利用各自的政策引导、资源配置和服务功能等优势,在5G基站建设方面建立全方位合作关系。“措施”中提出,到2019年底,深圳全市建设5G基站1.5万个,到2020年8月底,即深圳特区成立40周年之际,累计建成5G基站4.5万个;到2020年8月底,率先实现深圳全市的5G网络全覆盖,5G基站建设密度要实现全国领先。
【中国移动政企分公司与天远科技、华为签署《5G工程机械工业互联网框架合作协议》】9月5日,中国移动通信有限公司政企客户分公司、石家庄天远科技集团有限公司、华为技术有限公司三家企业共同签署了《5G工程机械工业互联网框架合作协议》。中国工程机械工业协会会长祁俊、中国移动政企事业部副总经理俞承志、天远科技集团董事长韩晓明、华为中国移动Marketing部长徐速等嘉宾及媒体出席了本次签约活动。根据框架协议,未来三方的合作研究将从3个方向开展:推进5G在工程机械领域的标准制定、推动5G在产业内的生态合作、落地5G在工程机械远程操控的应用。
【江西省已部署5G基站835个政府补助部分宏基站电费】9月4日,江西省人民政府新闻办公室举行“加快推进江西省5G发展若干措施新闻发布会”时透露,截止2019年8月底,江西已经累计部署5G基站835个,有11区市均开通5G基站。
【麒麟990来了!全球首款旗舰5GSoC 首发Mate30】9月6日,华为在中国与德国两地同步发布麒麟990系列,包括麒麟990和麒麟990 5G两款。其中麒麟990 5G是全球首款旗舰5G SoC芯片,首款且唯一全集成NSA/SA两种组网模式,并在性能与能效、AI智慧算力及ISP拍摄能力等方面实现了全方位升级。CPU方面,麒麟990采用2个大核+2个中核+4个小核的三档能效架构,最高主频可达2.86GHz;GPU采用16核Mali-G76,全新系统级Smart Cache实现智能分流,有效节省带宽、降低功耗;NPU采用自研达芬奇架构,创新设计NPU双大核+NPU微核计算架构,NPU大核展现卓越性能与能效、微核NPU实现超低功耗。
【韩国最新5G用户数据发布,SK电讯稳坐第一,LGU+份额下降】根据韩国科学技术信息通信部9月3日发布的数据,7月底韩国5G用户数比6月净增574840人,其中SK净增260895人,KT净增177296人,LG U+净增136649人。市场占有率方面,SK巩固了第一的位置,占有率达41.38%,用户数为791241人;KT用户数596612人,占有率31.2%,比上月小幅下降0.16%,LG U+占有率27.4%,下降1.56%,用户数为523852名。
【三星发布Exynos980:首个集成5G的芯片8nm打造】三星电子Exynos980采用了尖端8纳米FinFET技术,仅凭一片芯片便可支持从2G到5G的移动通信标准,内置高性能NPU(神经网处理器),可加强人工智能性能。支持6GHz以下频段,最高下行速率2.55Gbps,最高上行速率1.28Gbps。向下兼容2/3/4G网络,4G方面最高支持LTE Cat.16下行(5载波1Gbps)以及LTE Cat.18上行(双载波200Mbps)。三星电子于本月起向客户公司提供Exynos980的样品,并将于年内正式投入量产。
【Qualcomm宣布推出全球首个面向5G固定无线接入的全集成增程毫米波解决方案】Qualcomm Incorporated全资子公司Qualcomm Technologies, Inc.今日宣布推出面向骁龙X55 5G调制解调器及射频系统的QualcommQTM527毫米波天线模组,提供全球首个面向5G固定无线接入(FWA)的全集成增程毫米波解决方案,支持移动运营商通过其5G网络基础设施向家庭和企业提供固定互联网宽带服务。
物联网
【工信部:加快发展5G和物联网相关产业】工信部发布关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见,其中提出,加快发展5G和物联网相关产业,深化信息化和工业化融合发展,打造工业互联网平台,加强工业互联网新型基础设施建设,推动关键基础软件、工业设计软件和平台软件开发应用,提高软件工程质量和网络信息安全水平。发展超高清视频产业,扩大和升级信息消费。
【中兴通讯携5G+物联网创新应用首次亮相世界物联网博览会】2019世界物联网博览会在无锡召开。作为全球领先的综合通信解决方案提供商,中兴通讯携5G+工业园区、5G+智慧治水、5G+XR云协作、5G+工业机器视觉、智能家庭组网等5G+物联网行业应用解决方案及5G系列终端首次亮相物博会,集中展示了5G+物联网应用创新能力。
云计算
【移动云入围中央国家机关2019年软件采购协议项目!】中央国家机关2019年软件协议供货采购项目入围公告发布,中国移动云主机、块存储、对象存储、负载均衡、web防火墙全量云计算服务包,以及网络虚拟化、存储虚拟化、虚拟化及虚拟化管理、舆情等6款软件产品成功入围。
【6套3.37亿!中国移动启动IT云资源池新建SDN系统集采】9月2日消息,中移信息2019年IT云资源池新建项目SDN系统二级集采开启,项目拟采购 SDN系统6套,分别分布在12个节点,项目总预算超3.37亿元(不含税)。
【全球云联络中心市场将增长到286亿美元】基于云的联络中心市场正以惊人的速度继续增长。根据ResearchandMarkets的最新报告,到2025年,全球云联络中心的增长值将达到约286亿美元。这意味着该行业的复合增长率将达到23.8%。在2025年之前的几年中,大型企业将增长约21.8%,这意味着拥有云灵活性的大公司数量将发生重大转变。
其他
【三大运营商相继停止不限量套餐:套餐外最低3元/GB】从9月1日开始,中国电信开始下架不限流量套餐,取而代之的是,套餐流量超出后,用户可以继续体验不限量、不限速的流量体验,而中国移动和中国联通也跟进此事。根据之前运营商的公告看,停止不限量套餐的原因是,为了减少达量限速规则带给用户的困扰,并进一步满足畅享套餐用户流量不降速的需求。不过,之前办理的不限流量套餐还可继续使用。据悉,三家运营商推出的超流量套餐收费标准较为相似,中国移动为129元及以下畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、 5元/GB,199元及以上畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、3元/GB;中国电信为129元及以下畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、5元/GB,199元及以上畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、3元/GB;中国联通为199元以上套外国内流量资费优惠为3元/GB;199 元以下套外国内流量资费优惠为5元/GB。
【中国移动启动2020年GPON设备新建部分集采,总规模约8.9万端】9月2日,中国移动启动2020年GPON设备新建部分集采,本次将集采3种GPON设备产品共计88895端。具体GPON设备产品预估采购规模为:GPON OLT设备6847端;GPON MDU/SBU设备71157端;XG-GPON MDU设备10891端。中国移动2020年GPON设备新建部分规模较2018年新建规模有所收缩。根据2018年GPON设备集采的中标结果,华为、烽火和诺基亚三家厂商中标,其中华为获最大份额。同样,在2015-2016年的GPON设备集采中,华为、烽火这二家厂商也在中标企业行列。此外,中标的还有中兴、上海贝尔和瑞斯康达。
【美司法部对华为展开新的调查华为严正声明反对美方恶劣行为】8月30日,《华尔街日报》报道了美国司法部针对华为进行所谓的窃取商业秘密刑事调查。针对该报道提及的Oliveira等事件和美国政府近期的调查行为。对此,华为作出严正声明,在澄清事实的同时,历数了美国政府骚扰、影响华为或其合作伙伴正常业务所采用的各种不正当手段,表达了自己的坚定反对态度。
【华为鲲鹏、昇腾处理器首次成功应用于我国电力行业】据悉,华为公司与南方电网深圳供电局3日联合举办的成果发布会,会上双方宣布,南方电网深圳供电局在中国电力行业首次部署应用华为鲲鹏、昇腾处理器生态系统,涵盖操作系统、处理器、服务器和存储等,并自研应用迁移平台,实现该局IDC(信息数据中心)软硬件资源全栈(所有核心软件和硬件)国产化的成功测试。
【我国北斗系统在轨卫星已达39颗明年将全面完成建设】9月4日,中国卫星导航系统管理办公室副主任杨军在沪召开的第八届航天技术创新国际会议上介绍,从2017年底开始,北斗三号系统建设进入了超高密度发射。目前,北斗系统正式向全球提供RNSS服务,在轨卫星共39颗。今年还将再发射5-7颗,明年再发射2-4颗卫星后,北斗全球系统建设将全面完成。
四
重要公告
五
投资建议
上周,光博会召开,5G光模块预期发生变化。中国移动专家提及,200万5G基站可能需要4800万只光模块,相当于单站可能用到24个光模块。我们认为,这与5G采用波分及多频有关。实际上,这个光模块用量应该不是普遍采用的方案,但由于中国移动5G频段采用2.6GHz,该频段有160MHz,因此如果采用双频的话,5G前传光模块确实可能从之前预期的3对提高至6对。受此利好影响,光器件、光模块公司上周表现亮眼。
上周,深圳召开5G动员会,提出2020年8月底前将建成5G基站4.5万个,映射国内5G建设有望再超预期。我们建议仍要关注5G投资主线,包括主设备、光模块、PCB、流量经营等。
六
推荐组合
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。
持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
【中信建投 通信】 深圳拟2020年建成4.5万5G基站,映射5G建设或超预期,建议关注
本周组合
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。
持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
摘要
行情回顾
上周,通信(申万)指数上涨11.29%,跑赢沪深300指数7.37pct。
投资建议
上周,光博会召开,5G光模块预期发生变化。中国移动专家提及,200万5G基站可能需要4800万只光模块,相当于单站可能用到24个光模块。我们认为,这与5G采用波分及多频有关。实际上,这个光模块用量应该不是普遍采用的方案,但由于中国移动5G频段采用2.6GHz,该频段有160MHz,因此如果采用双频的话,5G前传光模块确实可能从之前预期的3对提高至6对。受此利好影响,光器件、光模块公司上周表现亮眼。
上周,深圳召开5G动员会,提出2020年8月底前将建成5G基站4.5万个,映射国内5G建设有望再超预期。我们建议仍要关注5G投资主线,包括主设备、光模块、PCB、流量经营等。
推荐组合
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。
持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
产业要闻
【深圳召开5G建设动员会,拟到2019年底,深圳建设5G基站1.5万个,到2020年8月底,累计建成5G基站4.5万个】
【华为宣布在全球获50多个5G商用合同,发货20多万AUU】
【中兴通讯获得法国电信订单,双方将在西班牙部分区域建5G】
【我国北斗系统在轨卫星已达39颗 明年将全面完成建设】
风险提示
中美关系影响;5G进展不及预期;军工通信订单延迟确认等
一
行情回顾
上周通信板块表现强势,通信(申万)指数上涨11.29%,跑赢沪深300指数7.37pct,申万一级行业中排名第1位。二级子行业(申万)中,通信设备上涨11.59%,通信运营上涨7.07%。
个股方面,光器件/光模块相关个股表现亮眼。涨幅前五个股分别为:新易盛(41.00%)、深桑达A(28.05%)、天孚通信(26.34%)、博创科技(22.63%)、中际旭创(21.64%);跌幅前五个股分别为:*ST信威(-22.51%)、*ST新海(-1.76%)、盛洋科技(-1.48%)、三峡新材(0.50%)、实达集团(1.06%)。
二
上周研报
2.1 通信行业2019年秋季投资策略:打破格局,焕发新机
2019年上半年,通信行业景气度上行,但二级市场对5G的关注度却在降低,呈现公募基金持仓降低的背离行情。整体上,我们认为通信行业目前面临的“低关注、低持仓”与“高景气、高增长”形成背离,持仓有提升空间,投资机会显现。
从细分行业来看,5G、IDC、物联网、军工信息化(北斗)等细分行业增速逐步加快。其中,国家高度重视5G,建网仍在提速,运营商投资开始上行;IDC行业延续性高增,部分龙头企业具备议价能力;物联网在头部企业市占率逐步提升后,已经具备规模优势,叠加行业高增长,龙头企业业绩增长良好。
目前,科技行业正处于快速变革时期。一是,新技术加速产业化,将给我们的社会、生活带来巨大改变;二是,国际形势风云变幻,摩擦时有发生,科技创新、国产替代成为重要课题。
不破不立,在打破格局的同时,有望焕发新机,站在发展的视角来看,机遇将大于挑战。一是,中美关系复杂多变,国产化成重要课题,通信行业建议关注:紫光股份、恒为科技等;二是,5G建设提速,应用落地加快,建议关注:基站设备商、烽火通信、新易盛、华工科技、沪电股份、恒为科技、中新赛克、移为通信、移远通信等;三是,云计算基础设施投资回暖在即,光网络有望率先回暖,建议关注:中际旭创、太辰光,紫光股份、光环新网、奥飞数据、浪潮信息、星网锐捷;四是,卫星发展提速,关注专网及卫星通导遥,如海格通信、海能达、七一二等。
我们重点推荐十个标的:新易盛、中际旭创、光环新网、中新赛克、海格通信、海能达、紫光股份、恒为科技、烽火通信、中国联通。详见我们9月2日发布的深度报告《打破格局,焕发新机》。
风险提示:国际环境变化;5G建网节奏不达预期;运营商5G建网规模及资本开支不达预期;光模块技术突破及市场需求不达预期;云计算增速放缓、竞争加剧;军工订单不及预期等。
2.2 通信行业2019中报综述:同比承压,环比改善,5G与云计算业绩释放可期
1、2019H1业绩同比下滑,2019Q2环比改善。
2019H1,A股通信板块整体营收3370.02亿元,同比下降0.90%,归母净利润-27.31亿元,同比下降171.65%;如剔除影响较大的中国联通、中兴通讯、*ST信威及新股,则整体营收1416.53亿元,同比下降1.76%,归母净利润77.77亿元,同比下降9.52%。剔除中国联通、中兴通讯、*ST信威及新股后,通信板块2019Q2整体营收734.88亿元,同比下降9.52%,环比增长7.81%,归母净利润41.46亿元,同比下降14.67%,环比增长14.19%。
2、运营商业绩承压,推进降本增效,资本开支重回增长通道。
2019H1,三大运营商营收合计7248.69亿元,同比下降1.24%,归母净利润729.88亿元,同比下降10.77%。2019Q2,三大运营商合计营收3705.60亿元,同比下降1.68%,环比提升4.59%,归母净利润417.44亿元,同比下降14.73%,环比提升33.45%。三大运营商2019H1资本开支合计1422亿元,同比增长14.6%,全年有望达到3020亿元,同比增长5.3%,拐点已经确立。
3、主设备、无线设备、IDC/云计算2019H1同比表现相对较好。
2019H1,通信主设备营收565.94亿元,同比增长11.79%,归母净利润18.98亿元,同比扭亏;无线通信设备营收79.99亿元,同比增长23.88%,归母净利润3.30亿元,同比增长88.75%;IDC与云计算营收140.49亿元,同比增长14.78亿元,归母净利润19.19亿元,同比增长37.27%。2019Q2,通信主设备营收295.11亿元,同比增长56.53%,归母净利润8.69亿元,同比扭亏;无线通信设备营收42.18亿元,同比增长17.03%,归母净利润2.24亿元,同比增长138.23%;IDC与云计算营收73.63亿元,同比增长10.47%,归母净利润12.88亿元,同比增长73.33%。
4、基金持仓占比下降,行业动态PE回调。
截至2019年8月底,通信行业基金持仓市值373.60亿元,占比1.87%,较2019Q1下降0.24pct。截至2019年8月30日,申万通信指数动态PE38.5X,通信工程运维服务、智能卡、北斗民用估值相对较高,光纤光缆、通信主设备、专网估值相对较低。
5、减持规模近期回落,质押风险持续释放。
2019年1月至2019年8月,通信板块上市公司股东及管理层累计减持金额91.79亿元,累计减持数量6.25亿股,占通信板块A股流通股总量的0.86%,其中6月至8月减持规模呈下降趋势。2019年1月至8月,通信板块股票质押比例持续下降,目前质押股数合计120亿股,占通信板块A股总股本比重12.5%。
投资建议:通信行业趋势向好,资本开支拐点已经确立,但基金持仓占比降低,形成背离,建议持续关注5G、云计算/IDC。
风险提示:5G及云计算进展不及预期;国际环境变化等。
三
产业要闻
5G
【华为全球首个5G创新中心落地浦东,长江存储、汇顶科技落子上海】华为全球首个5G创新中心落地浦东,长江存储上海研发中心、汇顶科技上海研发中心落子上海集成电路设计产业园。该中心是华为全球首个、目前唯一的以5G为主题的创新中心。华为将通过华为上海研究所等机构,向创新中心和入驻企业提供全方位的技术支持,加速5G研发成果转化,打造具有全球影响力的5G创新生态。
【5家厂商分享5G芯片大蛋糕】据悉,由于5G芯片存在较高技术壁垒,目前市场上拥有规模供货能力的供应商只有五家,分别为华为海思、高通、三星、联发科和紫光展锐。现阶段,5G供应商的主力产品分别为华为:Balong5000,5G多模终端芯片;高通:骁龙X55,5G基带芯片;三星:Exynos Modem 5100,5G基带芯片;联发科5G移动平台多模系统单芯片;紫光展锐:春藤510,5G基带芯片。
【华为、中国移动发布5G立体覆盖网络推进5G无缝覆盖】9月3日,在第五届华为亚太创新日上,华为联合中国移动发布5G立体覆盖网络,推进实现5G无缝覆盖。据悉,5G立体覆盖网络,由基础覆盖容量层、容量体验层和价值场景室内覆盖组成,可更好实现5G无缝覆盖。此次华为联合运营商和产业合作伙伴,现场展示了包括5G+VR、5G+8K视频、5G+无人机、5G远程医疗和5G急救车等多种创新行业应用。
【华为宣布在全球获50多个5G商用合同发货20多万个5G基站】9月3日,在中国成都召开的第五届华为亚太创新日上华为公司董事、战略研究院院长徐文伟表示,华为在全球已经签订了50多个5G商用合同,发货20多万Massive MIMOAUU。借助早投入,多投入,深度投入的经营战略,华为已经在5G领域领跑全行业。
【深圳召开5G建设动员会:明年实现全网覆盖奖励SA组网模式】9月4日,深圳市召开了5G建设动员大会。会上,深圳市工业和信息化局就深圳市政府9月1日出台的《深圳市关于率先实现5G基础设施全覆盖及促进5G产业高质量发展的若干措施》进行了解读。本次会议现场,深圳市工业和信息化局分别与三大运营商所属的深圳分公司签署“5G基站建设合作备忘录”,未来将利用各自的政策引导、资源配置和服务功能等优势,在5G基站建设方面建立全方位合作关系。“措施”中提出,到2019年底,深圳全市建设5G基站1.5万个,到2020年8月底,即深圳特区成立40周年之际,累计建成5G基站4.5万个;到2020年8月底,率先实现深圳全市的5G网络全覆盖,5G基站建设密度要实现全国领先。
【中国移动政企分公司与天远科技、华为签署《5G工程机械工业互联网框架合作协议》】9月5日,中国移动通信有限公司政企客户分公司、石家庄天远科技集团有限公司、华为技术有限公司三家企业共同签署了《5G工程机械工业互联网框架合作协议》。中国工程机械工业协会会长祁俊、中国移动政企事业部副总经理俞承志、天远科技集团董事长韩晓明、华为中国移动Marketing部长徐速等嘉宾及媒体出席了本次签约活动。根据框架协议,未来三方的合作研究将从3个方向开展:推进5G在工程机械领域的标准制定、推动5G在产业内的生态合作、落地5G在工程机械远程操控的应用。
【江西省已部署5G基站835个政府补助部分宏基站电费】9月4日,江西省人民政府新闻办公室举行“加快推进江西省5G发展若干措施新闻发布会”时透露,截止2019年8月底,江西已经累计部署5G基站835个,有11区市均开通5G基站。
【麒麟990来了!全球首款旗舰5GSoC 首发Mate30】9月6日,华为在中国与德国两地同步发布麒麟990系列,包括麒麟990和麒麟990 5G两款。其中麒麟990 5G是全球首款旗舰5G SoC芯片,首款且唯一全集成NSA/SA两种组网模式,并在性能与能效、AI智慧算力及ISP拍摄能力等方面实现了全方位升级。CPU方面,麒麟990采用2个大核+2个中核+4个小核的三档能效架构,最高主频可达2.86GHz;GPU采用16核Mali-G76,全新系统级Smart Cache实现智能分流,有效节省带宽、降低功耗;NPU采用自研达芬奇架构,创新设计NPU双大核+NPU微核计算架构,NPU大核展现卓越性能与能效、微核NPU实现超低功耗。
【韩国最新5G用户数据发布,SK电讯稳坐第一,LGU+份额下降】根据韩国科学技术信息通信部9月3日发布的数据,7月底韩国5G用户数比6月净增574840人,其中SK净增260895人,KT净增177296人,LG U+净增136649人。市场占有率方面,SK巩固了第一的位置,占有率达41.38%,用户数为791241人;KT用户数596612人,占有率31.2%,比上月小幅下降0.16%,LG U+占有率27.4%,下降1.56%,用户数为523852名。
【三星发布Exynos980:首个集成5G的芯片8nm打造】三星电子Exynos980采用了尖端8纳米FinFET技术,仅凭一片芯片便可支持从2G到5G的移动通信标准,内置高性能NPU(神经网处理器),可加强人工智能性能。支持6GHz以下频段,最高下行速率2.55Gbps,最高上行速率1.28Gbps。向下兼容2/3/4G网络,4G方面最高支持LTE Cat.16下行(5载波1Gbps)以及LTE Cat.18上行(双载波200Mbps)。三星电子于本月起向客户公司提供Exynos980的样品,并将于年内正式投入量产。
【Qualcomm宣布推出全球首个面向5G固定无线接入的全集成增程毫米波解决方案】Qualcomm Incorporated全资子公司Qualcomm Technologies, Inc.今日宣布推出面向骁龙X55 5G调制解调器及射频系统的QualcommQTM527毫米波天线模组,提供全球首个面向5G固定无线接入(FWA)的全集成增程毫米波解决方案,支持移动运营商通过其5G网络基础设施向家庭和企业提供固定互联网宽带服务。
物联网
【工信部:加快发展5G和物联网相关产业】工信部发布关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见,其中提出,加快发展5G和物联网相关产业,深化信息化和工业化融合发展,打造工业互联网平台,加强工业互联网新型基础设施建设,推动关键基础软件、工业设计软件和平台软件开发应用,提高软件工程质量和网络信息安全水平。发展超高清视频产业,扩大和升级信息消费。
【中兴通讯携5G+物联网创新应用首次亮相世界物联网博览会】2019世界物联网博览会在无锡召开。作为全球领先的综合通信解决方案提供商,中兴通讯携5G+工业园区、5G+智慧治水、5G+XR云协作、5G+工业机器视觉、智能家庭组网等5G+物联网行业应用解决方案及5G系列终端首次亮相物博会,集中展示了5G+物联网应用创新能力。
云计算
【移动云入围中央国家机关2019年软件采购协议项目!】中央国家机关2019年软件协议供货采购项目入围公告发布,中国移动云主机、块存储、对象存储、负载均衡、web防火墙全量云计算服务包,以及网络虚拟化、存储虚拟化、虚拟化及虚拟化管理、舆情等6款软件产品成功入围。
【6套3.37亿!中国移动启动IT云资源池新建SDN系统集采】9月2日消息,中移信息2019年IT云资源池新建项目SDN系统二级集采开启,项目拟采购 SDN系统6套,分别分布在12个节点,项目总预算超3.37亿元(不含税)。
【全球云联络中心市场将增长到286亿美元】基于云的联络中心市场正以惊人的速度继续增长。根据ResearchandMarkets的最新报告,到2025年,全球云联络中心的增长值将达到约286亿美元。这意味着该行业的复合增长率将达到23.8%。在2025年之前的几年中,大型企业将增长约21.8%,这意味着拥有云灵活性的大公司数量将发生重大转变。
其他
【三大运营商相继停止不限量套餐:套餐外最低3元/GB】从9月1日开始,中国电信开始下架不限流量套餐,取而代之的是,套餐流量超出后,用户可以继续体验不限量、不限速的流量体验,而中国移动和中国联通也跟进此事。根据之前运营商的公告看,停止不限量套餐的原因是,为了减少达量限速规则带给用户的困扰,并进一步满足畅享套餐用户流量不降速的需求。不过,之前办理的不限流量套餐还可继续使用。据悉,三家运营商推出的超流量套餐收费标准较为相似,中国移动为129元及以下畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、 5元/GB,199元及以上畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、3元/GB;中国电信为129元及以下畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、5元/GB,199元及以上畅享套餐套餐外资费为0.03元/MB、3元/GB;中国联通为199元以上套外国内流量资费优惠为3元/GB;199 元以下套外国内流量资费优惠为5元/GB。
【中国移动启动2020年GPON设备新建部分集采,总规模约8.9万端】9月2日,中国移动启动2020年GPON设备新建部分集采,本次将集采3种GPON设备产品共计88895端。具体GPON设备产品预估采购规模为:GPON OLT设备6847端;GPON MDU/SBU设备71157端;XG-GPON MDU设备10891端。中国移动2020年GPON设备新建部分规模较2018年新建规模有所收缩。根据2018年GPON设备集采的中标结果,华为、烽火和诺基亚三家厂商中标,其中华为获最大份额。同样,在2015-2016年的GPON设备集采中,华为、烽火这二家厂商也在中标企业行列。此外,中标的还有中兴、上海贝尔和瑞斯康达。
【美司法部对华为展开新的调查华为严正声明反对美方恶劣行为】8月30日,《华尔街日报》报道了美国司法部针对华为进行所谓的窃取商业秘密刑事调查。针对该报道提及的Oliveira等事件和美国政府近期的调查行为。对此,华为作出严正声明,在澄清事实的同时,历数了美国政府骚扰、影响华为或其合作伙伴正常业务所采用的各种不正当手段,表达了自己的坚定反对态度。
【华为鲲鹏、昇腾处理器首次成功应用于我国电力行业】据悉,华为公司与南方电网深圳供电局3日联合举办的成果发布会,会上双方宣布,南方电网深圳供电局在中国电力行业首次部署应用华为鲲鹏、昇腾处理器生态系统,涵盖操作系统、处理器、服务器和存储等,并自研应用迁移平台,实现该局IDC(信息数据中心)软硬件资源全栈(所有核心软件和硬件)国产化的成功测试。
【我国北斗系统在轨卫星已达39颗明年将全面完成建设】9月4日,中国卫星导航系统管理办公室副主任杨军在沪召开的第八届航天技术创新国际会议上介绍,从2017年底开始,北斗三号系统建设进入了超高密度发射。目前,北斗系统正式向全球提供RNSS服务,在轨卫星共39颗。今年还将再发射5-7颗,明年再发射2-4颗卫星后,北斗全球系统建设将全面完成。
四
重要公告
五
投资建议
上周,光博会召开,5G光模块预期发生变化。中国移动专家提及,200万5G基站可能需要4800万只光模块,相当于单站可能用到24个光模块。我们认为,这与5G采用波分及多频有关。实际上,这个光模块用量应该不是普遍采用的方案,但由于中国移动5G频段采用2.6GHz,该频段有160MHz,因此如果采用双频的话,5G前传光模块确实可能从之前预期的3对提高至6对。受此利好影响,光器件、光模块公司上周表现亮眼。
上周,深圳召开5G动员会,提出2020年8月底前将建成5G基站4.5万个,映射国内5G建设有望再超预期。我们建议仍要关注5G投资主线,包括主设备、光模块、PCB、流量经营等。
六
推荐组合
本周关注:恒为科技、中国联通、海能达、烽火通信。
持续关注:5G(基站主设备商、新易盛、华工科技、烽火通信、沪电股份、中国联通);云计算(紫光股份、中际旭创、星网锐捷、太辰光、光环新网、奥飞数据);北斗及军工信息化(海格通信、七一二、上海瀚讯);物联网(和而泰、拓邦股份、移为通信、移远通信、高新兴);网络可视化(中新赛克、恒为科技、迪普科技);云视讯及专网(亿联网络、海能达)。
赞(51) | 评论 (19) 2019-09-08 21:49 来自网站 举报
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【长江电力-600900-分红“常青树”价值再提升】
我们分析认为长江电力每股高金额分红可持续,乌东德、白鹤滩机组投产后收购有预期,利好公司价值提升。 在运水电机组发电量稳定,电价稳定,成本稳定,现金流稳定充沛保证高金额分红稳定。公司发电量稳定主要有三个原因:公司水电站可以优先并网,机组利用小时数有保障;公司所属电站特高压设施... 展开全文长江电力-600900-分红“常青树”价值再提升
我们分析认为长江电力每股高金额分红可持续,乌东德、白鹤滩机组投产后收购有预期,利好公司价值提升。
在运水电机组发电量稳定,电价稳定,成本稳定,现金流稳定充沛保证高金额分红稳定。公司发电量稳定主要有三个原因:公司水电站可以优先并网,机组利用小时数有保障;公司所属电站特高压设施配套完整,保障电能消纳;公司水电站库容大,适应来水能力强,机组设计合理,适应水头能力强。公司电价稳定主要有三个原因:公司与电网公司签订售电合同明确电量及电价形成机制;公司各电站送电区域稳定,电价稳定;水电电价较低,未来电力市场化对公司电价负面影响有限。公司成本稳定,公司当前成本主要由折旧(45%)、各项财政规费(25%)、财务费用(21%)、税金及附加(5%)、管理费用(3%)和资产减值损失(1%)组成,各项费用基本保持稳定;2050年大坝折旧计提完毕,对近期利润影响小。公司经营性现金流是营业收入的117%左右,现金流充足,保障高额分红发放。
乌东德、白鹤滩机组投产之后收购有预期,利好公司价值提升。两机组装机容量大,未来收购后,我们预计公司年发电量将增长50%。经测算,两机组收购后公司税前度电利润与公司目前税前度电利润0.1121元/kWh相当(用倒推电价法测算收购后度电利润为0.1218元/kWh,比当前度电利润上升8.65%;用市场化交易法测算收购后度电利润0.1106元/kWh,比当前度电利润下降1.34%)。在倒推电价情况下,我们预计公司税前利润上升63%;在市场电价情况下,我们预计公司税前利润上升48%。
公司盈利预测及投资评级:我们认为新机组的电价最有可能执行市场电价,在此情况下,我们预计公司2019-2021年净利润分别为243.14亿、250.45亿和291.21亿元,对应EPS分别为1.11、1.14和1.32元,当前股价对应2019-2021年PE值分别为16.77、16.28和14倍。我们看好新机组收购后给公司带来的价值提升,首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示:电价下降,相关工程推进不及预期,来水不及预期。(东兴证券)赞(52) | 评论 (17) 2019-09-08 17:44 来自网站 举报
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【生益科技600183深度研究报告:5G高频CCL核心标的,成长大于周期】
核心观点: 1.覆铜板(CCL)成长大于周期,5G时期将驱动高频CCL量价齐升。覆铜板成长逻辑源于下游PCB的稳健增长以及产业链转移,预计未来三年PCB全球和国内总产值CAGR将达3.7%/4.4%,国内增速超全球水平的趋势有望延续。CCL集中度(CR10为73%)远高于P... 展开全文生益科技600183深度研究报告:5G高频CCL核心标的,成长大于周期
核心观点:
1.覆铜板(CCL)成长大于周期,5G时期将驱动高频CCL量价齐升。覆铜板成长逻辑源于下游PCB的稳健增长以及产业链转移,预计未来三年PCB全球和国内总产值CAGR将达3.7%/4.4%,国内增速超全球水平的趋势有望延续。CCL集中度(CR10为73%)远高于PCB(CR10为30%),在成本上升周期过程中,行业议价权带来价格向下传导,同时提高自身利润率,淡化周期属性。未来随5G基建高峰期到来,高频CCL有望量价齐升,基站拉动CCL市场规模有望超过200亿元。
2.公司作为内资覆铜板龙头,布局高端产线,行业景气时更为受益。公司深耕行业三十年,差异化产品布局,立足于中高端。营收规模快速增长,净利润十年CAGR为22.91%,随规模效应凸显与价格传导两方面作用叠加,公司利润率从12年起至今仍处于上升通道期,盈利水平持续改善。
3.未来是技术与产能的综合比拼,公司二者兼备。从高频CCL布局及研发投入看,对标美国罗杰斯,公司技术层面的差距在逐步缩小。从产能方面看,公司排名第二,与建滔积层板差距仅为10%左右,但公司的高附加值产品明显强于对手。CLL长期贸易逆差背景下,公司是5G时期国产替代的核心标的,对比世界龙头公司,公司核心优势在于技术与产能的综合实力,未来增长在于产能增加+单品附加值提升。
4.盈利预测与投资评级。预计生益科技2019E-2021E年EPS为0.55/0.67/0.83元,对应PE为49/40/32倍。生益科技是国内覆铜板龙头企业,行业和公司均有较高议价能力,首次覆盖给予“增持”评级。
5.风险提示。原料涨价超预期,5G发展落地不及预期。(世纪证券)赞(55) | 评论 (17) 2019-09-07 22:32 来自网站 举报
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【汽车行业2019半年报业绩综述:最坏时期已过,Q2基金已加仓】
行业基本面1)销量方面,2019H1汽车销量1232.30万辆,同比下降12.40%;2019Q2销量595.06万辆,同比下降13.56%,主要归因于经济面临压力下,消费者收入预期不乐观导致作为可选消费品的汽车终端需求不足,叠加去年同期基数较高。2019H1新能源汽车销量61.... 展开全文汽车行业2019半年报业绩综述:最坏时期已过,Q2基金已加仓
行业基本面
1)销量方面,2019H1汽车销量1232.30万辆,同比下降12.40%;2019Q2销量595.06万辆,同比下降13.56%,主要归因于经济面临压力下,消费者收入预期不乐观导致作为可选消费品的汽车终端需求不足,叠加去年同期基数较高。2019H1新能源汽车销量61.68万辆,增速达到49.70%,其中2019Q2销量为31.79万辆,增速为18.16%,补贴政策发布前“抢装”现象和补贴大幅退坡仍然在一定程度上影响了消费者购车热情。2019H1重卡销量65.62万辆,相较于去年同期的67.18万辆小幅回落。2)库存方面,上半年经过主机厂和经销商主动消化国五车库存的努力,经销商库存压力有所缓解,6月库存系数降至1.38;主机厂库存数量整体呈下降趋势,7月再创历史新低至95.30万辆。
3)价格方面,2019H1整体乘用车价格较去年同期上升,预计与主机厂新车型导入有关;乘用车终端优惠波动上升。4)2019H1主要原材料钢铝铜等价格相比去年有所降低,但整体仍在较高位小幅波动。
行业整体经营情况
1)汽车行业2019H1实现营收1.45万亿元,同比降低4.32%,Q1和Q2分别下降2.31%和6.23%。2019H1净利润600.99亿元,同比下降26.29%,Q1和Q2净利润分别同比下降22.02%和30.51%。营收和利润的持续下降主要原因在于经济面临压力下,汽车产销低迷以及国五车去库存导致的整车行业量价齐跌,进而影响上游零部件行业和下游汽车经销服务行业业绩表现。2)上半年行业毛利率和净利率相较去年同期分别下滑0.87、1.24个百分点,经营性现金流量净额也不断下降,行业盈利能力的减弱主要受需求低迷和竞争加剧,以及管理费用和研发费用增加的影响。3)上半年在建工程相比年初增长率减少0.77个百分点,投资性现金流量净额于去年持平,资本性支出明显增多,处于行业低迷周期中的车企期望通过持续性的研发投入和对新能源和智能网联的布局,以期实现超越行业的表现。
细分行业情况
板块经营持续分化,盈利能力差别增大:1)乘用车板块2019H1营业收入相比去年同期下滑13.85%,分季度看每季度都有所下滑,产销低迷导致营收持续减少。在经历了国五老车型促销后,盈利能力延续了2018年以来的走低,毛利率/净利率持续下降。2)客车板块2019H1营业收入出现1.05%的小幅下滑,单车价格的提升减弱了销量大幅下滑(-7.71%)的负面影响,盈利能力有所增强。3)货车板块2019H1景气度先升后降,盈利能力小幅提升。4)零部件板块业绩出现负增长,盈利能力也出现小幅下滑。5)汽车经销服务板块因国五车去库存在一定程度上促进了营收增长,但盈利有所下降。
机构持仓情况
行业配置方面,2019Q2基金(包括基金和基金管理公司)加仓汽车股,配置比例由2019Q1的2.33%升至2.67%,增长幅度位列申万一级行业第8。个股配置方面,机构依然偏好于流动性好的行业细分龙头。截至2019年二季度末,基金持有的汽车前十大重仓股持股总市值合计397.68亿元,占汽车行业持股总市值的74.86%,其中上汽集团以93.20亿元的持股总市值位列第一。
行业表现及估值
今年以来,汽车板块跑输大盘15.48个百分点,目前行业TTM市盈率为16倍,年初以来虽跟随大盘有所上升,但从2002年以来的历史数据来看,仍位于历史估值中枢下方。其中,乘用车板块14倍,零部件板块17倍。目前来看,整体估值已基本消化了汽车景气度低迷的预期,行业优质龙头具备配置价值。
行业投资策略
1)当前宏观经济运行压力仍较大,终端需求仍较低迷,汽车行业整体承压,同时面临上游原材料价格压力,汽车产业链利润率受到影响;我们预计下半年汽车工业库存和渠道库存将进入主动补库存阶段,叠加汽车消费刺激政策最终落地,后续各地政府有望相继推出具体政策,同时考虑到去年同期基数低的因素,下半年汽车产销将有望复苏。我们认为,国内新车市场将长期呈现以存量竞争为主的特点,经营分化将是大势所趋,未来行业集中度将持续提升,优质龙头效应将越发明显,建议关注主流日系、南北大众及福特相关乘用车产业链的标的,如广汽集团(601238)、长安汽车(000625),以及优质零部件标的精锻科技(300258)、豪迈科技(002595)、玲珑轮胎(601966)。
2)新能源汽车行业正由“政策驱动”转向“市场驱动”,补贴的大幅退坡和技术标准的提高,使新能源汽车行业走向“消费分级”,在国内外车企加大投资布局以形成良性竞争的局面下,新能源汽车的性价比将逐步提升,新能源汽车行业的市场化进程加快,预计新能源汽车销量仍将保持一定增速。建议关注具备技术储备和客户渠道优势的优质产业链龙头公司,如比亚迪(002594)、宇通客车(600066)、宁德时代(300750,电新组覆盖)、先导智能(300450)。
3)商用车方面,随着基建投资力度加码,以及今年7月1号天然气重卡国六排放标准开始实施(2021年7月1日全面实施重型柴油机国六标准),存量大的国三车面临淘汰更新,随着下半年基数走低,我们预计重卡产销有望保持稳定,建议关注产品覆盖全、市场竞争力强的潍柴动力(000338),以及威孚高科(000581)。
风险提示:经贸摩擦风险;经济下行超预期;政策波动风险;新能源汽车市场增速低于预期;原材料涨价及汇率风险。(渤海证券)赞(46) | 评论 (21) 2019-09-06 11:35 来自网站 举报
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【【安信证券】华东电脑600850:国有股份划转至电科信息子集团,定位自主可控资本运作平台】
事件:公司公告于2019年9月4日收到控股股东华东计算技术研究所通知,收到公司实际控制人中国电子科技集团有限公司下发的《中国电科关于组建电科信息子集团及相关公司股权调整的批复》,经中电科集团研究,原则同意电科信息子集团组建实施方案:组建定位“打造自主可控关键软硬件产品、先进计... 展开全文【安信证券】华东电脑600850:国有股份划转至电科信息子集团,定位自主可控资本运作平台
事件:公司公告于2019年9月4日收到控股股东华东计算技术研究所通知,收到公司实际控制人中国电子科技集团有限公司下发的《中国电科关于组建电科信息子集团及相关公司股权调整的批复》,经中电科集团研究,原则同意电科信息子集团组建实施方案:组建定位“打造自主可控关键软硬件产品、先进计算平台,实现新一代关键信息基础设施的安全可控”的电科信息子集团,同时将三十二所所持下属控股上市公司华东电脑19.26%国有股份(共计82,100,658股)无偿划转至电科信息子集团持有。
新组建电科信息子集团以打造自主可控基础设施为核心定位。根据公告,中电科集团同意以三十二所及中电科软件信息服务有限公司为基础,以电科软信为平台公司组建电科信息子集团。电科信息子集团注册地为上海市,暂定注册资本15亿元。电科信息子集团组建后,作为中电科集团全资控股的一人有限责任公司(法人独资),按照二级成员单位管理,并委托管理三十二所,由其统筹三十二所实施所有权、经营权和收益权分离的经营管控模式,并组织开展相关业务资产和资源的整合重组。电科信息子集团应以现代国有企业制度建设为契机,以“引领计算创新,打造自主可控关键软硬件产品、先进计算平台,实现新一代关键信息基础设施的安全可控和创新发展”为主责,以自主可控、安全可信的关键软硬件产品与平台、新一代信息基础设施建设与运营服务为主业,着力构建产业核心竞争力,拓展市场,促进国有资产保值增值。
明确华东电脑成为电科信息子集团未来经营发展资本运作的板块上市平台。根据公告,中电科集团同意将三十二所所持下属控股上市公司19.26%国有股份(共计82,100,658股)无偿划转至电科信息子集团持有,明确公司调整作为电科信息子集团未来经营发展资本运作的板块上市平台,公司成为中电科旗下自主可控业务的核心资本运作平台,定位提升的同时面临巨大机遇。
投资建议:公司作为中电科旗下地处上海的稀缺上市公司平台,有望充分受益集团深化改革进程,此次大股东股份划转至新组建的电科信息子集团并明确定位于自主可控基础设施,公司定位提升的同时面临巨大机遇,预计2019-2020年EPS分别为0.77元,0.82元,维持买入-A评级,6个月目标价28元。
风险提示:新业务拓展不及预期。赞(63) | 评论 (20) 2019-09-06 11:12 来自网站 举报
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【少数公司的“赚钱时代” | 国君七大团队解读2019年中报季】
2019年的中报季已经告一段落。从3000多家公司发布的中报数据来看,业绩分化程度史无前例。根据国泰君安策略团队的统计,一些行业如采掘、白电,行业前三名的营收占比超过70%,白酒、水泥、通信的行业前三营收占比也超过60%。行业龙头,强者恒强。国泰君安研究所七大团队在联手推出的《中... 展开全文优选风格。看好新型基建发力,通信、计算机等成长风格,看好汽车、传媒等低估品种。
便宜的总能产生收益,兼顾稳健性价比。看好低估值、稳盈利的银行、非银。
少数公司的“赚钱时代” | 国君七大团队解读2019年中报季
2019年的中报季已经告一段落。 从3000多家公司发布的中报数据来看,业绩分化程度史无前例。 根据国泰君安策略团队的统计,一些行业如采掘、白电,行业前三名的营收占比超过70%,白酒、水泥、通信的行业前三营收占比也超过60%。 行业龙头,强者恒强。 国泰君安研究所七大团队在联手推出的《中报季解读》系列报告和电话会议中明确指出: 在经济增速放缓的大环境下,优势企业会在某种程度上挤压掉弱势企业的市场份额,从而获得逆势增长。未来一段时间内,一线优势企业的行情仍将持续,而二三线缺乏竞争优势的企业将继续萎缩。 那么,中报季中哪些行业表现值得关注? 国泰君安道合中报的亮点:盈利修复的声音小程序 01 少数公司业绩 拖累整体表现 2019年上半年,3650家上市公司合计实现营业收入23.47万亿,同比增长9.47%,实现归母净利润2.14万亿,同比增长7%。 剔除掉金融股和两桶油之后,其余A股上市公司的营收规模为16.37万亿元,同比增长8.05%,实现归母净利润规模9327.46亿元,同比下降1.35%。 看起来似乎表现不佳,但是如果我们剔除乐视网(大量仲裁败诉导致亏损扩大,2019上半年亏损100亿元)、*ST信威(多个担保履约,股价35个跌停,2019上半年亏损150亿元)、*ST华业(百亿应收账款,2019上半年亏损27亿元)三个极端个股之后,可以得出2019上半年全A市场两非(非金融非两桶油)口径下的归母净利润增速为2.4%。 另一方面,虽然增速下滑,但是ROE有所提升。全A口径下,相比2018年上半年,ROE从10%上升至10.2%,全A两非ROE从7.8%上升至8.2%。 中国的上市公司群体,依然体现出较强的韧性。 ▼利润增速回升,ROE企稳
数据来源:wind,国泰君安证券研究
注:剔除乐视网、*ST信威、*ST华业
02 哪些明星行业 值得关注? 那么今年上半年,有哪些明星行业表现突出? #零售和消费# 2019年以来,随着一系列减税、促消费政策实施,消费者信心恢复,消费平稳增长。上半年社会消费品零售总额同比增长8.4%。增速虽然比上年同期回落1.0 pct,但与2018年下半年基本持平。
扣除价格因素之后,上半年社会消费品零售总额增长6.7%。
▼ 2019Q2
超市、黄金珠宝、百货营收增速环比提升
化妆品维持稳定增长
数据来源:Wind、国泰君安证券研究
注:由于东方金钰和ST秋林业绩有较大异常变动,豫园股份主业发生变化,自2018年以后从黄金珠宝行业分析中剔除,下同
从各细分子行业营收来看,经济下行压力中的必需消费与避险保值需求韧性较强,超市与黄金珠宝表现亮眼:2019Q2超市行业营收增速环比提升1.8pct至11.2%;黄金珠宝行业营收增速环比提升3.8pct至9.1%。
可选消费中,社零限额以上化妆品零售额1-7月累计同比+12.7%领涨消费品类。化妆品增速7月同比一枝独秀,穿越周期属性愈发得到市场认可。
后续,CPI继续保持高位利好超市板块,行业的内部整合也让龙头优势愈加凸显。
#医药#
2019年上半年,医药板块整体收入与盈利增长符合预期,多领域高景气,重点公司业绩优良。 目前医药板块相对于全部A股估值
▼溢价率136.25%
数据来源:wind,国泰君安证券研究
由于医药子行业众多,且差异化程度越来越大,板块整体分析甚至一级子行业分析逐渐失去统计学意义,我们更注重对细分领域并结合重点公司趋势和变化的分析:
1、消费性医疗服务、CRO/CDMO、治疗性专科药、高端医疗器械、IVD(化学发光、POCT)等多个领域延续较高景气度;
2、在制药领域,辅助用药继续萎缩、治疗性品种崛起的大趋势被进一步强化;部分Biotech公司新药上市开始有了收入和现金流,正式成为本土制药新势力;
3、医药流通2019小周期好转、零售药店行业景气度平稳,但龙头公司呈现持续好于行业平均增长的态势,好于此前市场偏低预期。
4、由于中检所批签发速度影响,疫苗和血液制品公司景气度尚好但部分公司业绩低于前期市场乐观预期。
#保险#
2019年上半年,受益于A股市场回暖与所得税政策的调整,上市保险公司净利润实现高速增长。
其中中国人寿、中国太保、新华保险和中国平安四家保险公司的归母净利润同比增速均超过60%:中国人寿(128.9%)>中国太保(96.1%)>新华保险(81.8%)>中国平安(68.1%)>中国财险(39.1%)>中国太平(29.5%)。
▼2019年上半年
各公司归母净利润整体上升
数据来源:上市公司半年报,国泰君安证券研究 #军工#
在贸易摩擦背景下,军工配置价值凸显。
2019H1军工行业实现营业收入2803.9亿元,同比+11%(-1pp),增速排名第7/29,净利润147.8亿元,同比+19%(+1pp),增速排名第6/29,板块业绩持续改善。
其中,元器件和总装厂业绩提升明显,其中元器件营收+8%(+4pp),净利+23%(+9pp),总装厂营收+9%(+24pp),净利+92%(107%)。
#社会服务# 消费升级趋势不改,业绩持续向好。
①旅游:中国国旅2019年上半年公司营收243.44亿/+15.46%,归母净利32.79亿/+70.87%。海棠湾免税营+28.72%,日上上海营收+97.29%,日上中国营收+13.78%。
②餐饮:海底捞2019H1收入116.9亿元,同比增加59.3%,归母净利润9.11亿元,同比增长40.9%。颐海国际2019H1收入16.56亿元,同比增长64.9%;归母净利润2.70亿元,同比增长46.5%。
③外卖:美团点评2019H1收入418.88亿元,同比增长58.94%(外卖部分收入235.51亿元,+47.52%),受益于天气和公司效率的提升单季度首次实现盈利。
#银行#
上市银行19年上半年拨备前利润同比+12.9%,归母净利润+7.0%。整体业绩符合预期,利润增长稳中向上,资产质量整体改善。 03 大小分化行情 未完待续 在核心资产维持稳定增长态势的同时,我们看到资金仍然表现出了极强的抱团趋势——大市值公司盈利增速更佳,与小市值公司的盈利增速差距继续扩大。 从指数上看,三大指数的增速变化分别为:增速变化上,上证50>沪深300>中证500。
上证50角度,归母净利润增速同比增速从11.1%上升至11.3%,ROE从12.5%上升至12.6%,整体趋势向好。
▼上证50净利增速平稳回升
数据来源:wind,国泰君安证券研究
沪深300角度,归母净利润增速同比增速维持在10.8%,ROE从11.5%上升至11.8%。
▼沪深300归母净利增速维持平稳
数据来源:wind,国泰君安证券研究
中证500角度,归母净利润增速同比增速从-0.1%恶化至-6.5%,但ROE从7.2%反弹至7.7%。
▼中证500归母净利增速下滑
数据来源:wind,国泰君安证券研究
此外,我们选取了市场关心的四个维度(周期、消费、成长、金融),放置到三个代表性子行业中,去观察行业的集中度情况。
▼从营收占比看大小分化
周期>消费>成长>金融
数据来源:wind,国泰君安证券研究
通过测算我们发现,周期行业马太效应最强,其中钢铁CR10接近70%,采掘和水泥CR10均在90%附近。
消费行业上看白电虽然CR3集中度高于白酒,但是白酒CR10接近95%,为各行业之最。
成长板块上,通信和电子CR10均超过75%;金融板块上,银行行业集中度最高,证券行业集中度最低。
从营业成本上看,行业龙头营业成本占比情况与对应的营收占比情况基本一致,唯一差别在于白酒。
从CR3看,白酒营收占比为62%,但是其营业成本占比仅为50%,实力诠释了,什么叫“收入比你高,成本比你还低”的明星商业模式。
营业成本格局上与营收接近
▼唯一差异在于白酒
数据来源:wind,国泰君安证券研究
04
民企业绩回暖
盈利占比明显提升
相较2018年,民企盈利占比有了明显提升。
结合2018年年报和2019年中报来看,央企、国企和民企三者的盈利占比之和稳定维持在90%,但是结构上发生了较大变化:促进中小企业发展的政策开始见效,民企盈利占比开始抬升。
其中,央企盈利占比从30%下滑至26%;地方国企盈利占比从34%下滑至32%;而民企的盈利占比从27%上升至32%。
▼相较2018年,民企盈利占比开始提升
数据来源:wind,国泰君安证券研究
注:指标来自wind一致口径,未分类企业是指按照公司属性划分显示为空白的公司,数据来自2019年中报和2018年年报。
分析民企盈利占比提升的本质,我们认为,融资费用率的下行带来了民企盈利的基础。
以“财务费用/当期融资总额”为融资费用率的计算指标,我们发现2019上半年民企融资费用率开始下行,而央企和国企的融资费用率出现回升。
▼民企融资费用率出现下行
数据来源:wind,国泰君安证券研究
注:融资费用率=财务费用/融资总额
当前,全球20多个经济体出现预防式/被动式的降息,而中国则选择在此关键时刻推进利率市场化改革进程。
利率市场化改革精准打击了当前的信用分层现象,而实体融资利率的下行也将带来信用-ERP-盈利的中期拐点。
05
珍视战略配置期
优选两条主线
回顾2019年5月的国君策略盈利预测模型,我们对于中报全A两非的归母净利润增速预测接近10%。
误差主要来源于几方面:其一,二季度GDP预测为6.4,实际为6.2;其二,社融投放量预测过于乐观,原预测接近22万亿,当前下修至21.4万亿;其三,PPI下行速度超出我们的预期,原先预测四季度触及0,实际6月份PPI即为0。
▼老测算:2019Q2接近10%
误差源于GDP和社融的高估
数据来源:wind,国泰君安证券研究
为了避免类似老测算带来的盈利预测误差,我们以未调整的全A两非为基础,对GDP的不同情况进行了盈利预测。
▼新测算:2019Q2是盈利阶段性底部
数据来源:wind,国泰君安证券研究 我们认为2019Q2盈利是阶段性底部,2019Q3往后盈利增速会逐步上升。
我们一直强调,恐惧是有极限的,且要关注信用修复带动的盈利修复。
一方面是金融机构融资的引导、利率市场化的推进,另一方面是需求侧政策的跟进,在有需求的环境下信用疏导将更为通畅,这使得我们对于盈利修复的信心更为坚定。
往后看(6-12个月),伴随信用周期开启、需求侧政策的推进,我们会看到ERP和盈利的双“耐克型”,当下是绝佳的战略配置期,基于基于4X4配置体系,我们推荐两条主线:
原创: 国君研究产品中心
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【景气分层与逻辑演进——A/H建材龙头2019年中报总结】
维持建材行业“增持”评级:1、我们认为下半年可能地产链依然是国民经济中最为确定会保持平稳的一环,拉开逆周期调控的大幕,我们推荐龙头海螺水泥、华新水泥;“三北地区”弹性主要集中在京津冀,首推冀东水泥,H股推荐华润水泥、海螺创业、中国建材;2、To端建材集中度大幅提升的逻辑下,A股最... 展开全文水泥是最好的周期品的判断2019继续验证,验证春季新开工需求超预期,验证北方基建弹性,验证后工业化时代的“弱周期属性”逐步实现:从19H1表现看,行业营收及利润增速继续高增长,是周期品中基本面表现最好的;而龙头海螺水泥收入及盈利增速及质量也是周期板块龙头企业中各方面指标中领先,站在当前角度,我们认为2019年水泥股投资的核心关键词是后工业化时代的“弱周期化”确认,及北方(尤其是华北)基建需求预期的扭转,水泥股的估值有望重估。
玻纤行业2019H1的关键词是龙头盈利底部较历史的抬升,走出分化;以2019年的维度看,18年供给端集中释放的产能尚未消化完毕,同时中美贸易摩擦等因素令宏观经济承压,进而导致玻纤需求端的弱化,但我们观察到,本轮底部巨石、泰山等龙头企业盈利能力较08-09年以及2012年的低谷期显著提升,利润率波动明显收窄。
19年上半年玻璃行业演绎为景气度的单边下行,核心的影响因素为需求端的平淡及产能压力,行业整体盈利走弱但企业分化。但本轮低谷期信义、旗滨等龙头盈利能力显著超越行业。同时非以往单纯的成本逻辑,成本曲线方向因环保而分化,今年上半年再作验证,我们判断下半年玻璃盈利将好于上半年。
消费建材渠道的“降维打击”:2019年的核心逻辑在于To B而非资本市场所偏爱的To C ,B端建材企业营收及利润大幅增长,与C端企业收入增速承压利润分化:我们观察到19H1以东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎等为代表的B端建材企业,受益于精装及全包模式,及下游大地产集中度提升,营收利润大幅增长,市占率加速扩张;与此对应C端企业收入增速继续呈现下行压力,分化加剧。
风险提示:国内货币、房地产宏观政策风险、原材料成本风险
纵观大类周期品2019H1经营情况,水泥收入增速、利润增速周期品中领先,并且盈利水平稳定性远超历史同期。我们认为水泥无库存看重的是区域边际需求增量,而钢铁煤炭看总量,实际上“后工业化时代”水泥行业“弱周期化”已然逐步验证(美国、日本、台湾、西欧近十年水泥价格同样如此)。
我们观察到从进入淡季的6月、7月水泥需求来看,继续保持高速增长,全国7月水泥需求增长提速,当月环比增长0.08%,从我们统计的历史数据上看,7月较6月需求总量提升为历史首次——一般而言7月因高温、雨水天气较多,淡季效应下需求弱于6月,需求淡季不淡释放早旺季提前开启的信号,更高频的水泥熟料价格已提前反映,7月下旬华东熟料即开启第一轮涨价,较往年提早约15-30天,需求继续超过市场预期。
我们认为下半年可能地产链依然是国民经济中最为确定会保持平稳的一环,并且结合7-8月水泥及钢铁等中观行业需求情况,实际宏观经济需求情况远好于预期;我们从2019H1区域水泥需求观察到,“有钱的地方猛干”区域效应明显,大国大城对应的京津冀、长三角、粤港澳核心都市圈看未来三年需求无忧,年内基建对西北陕甘疆需求的拉动效应将延续,而《西部陆海新通道总体规划》的印发有望提振西南地区需求。
景气分层与逻辑演进——A/H建材龙头2019年中报总结
维持建材行业“增持”评级:1、我们认为下半年可能地产链依然是国民经济中最为确定会保持平稳的一环,拉开逆周期调控的大幕,我们推荐龙头海螺水泥、华新水泥;“三北地区”弹性主要集中在京津冀,首推冀东水泥,H股推荐华润水泥、海螺创业、中国建材;2、To端建材集中度大幅提升的逻辑下,A股最受益是东方雨虹,H股为中国联塑,我们认为雨虹市占率快速提升的步伐远远未结束;继续推荐制造业全球龙头中国巨石、福耀玻璃;3、竣工消费端品种,接下来是预期修复的窗口,下半年可能看到竣工端建材实际需求改善,推荐北新建材、伟星新材、信义玻璃、旗滨集团等;
1.投资要点
我们根据2019年建材行业中报与其他相关周期品及地产产业链下游行业进行对比,得出如下结论:
水泥是最好的周期品的判断2019继续验证,验证春季新开工需求超预期,验证北方基建弹性,验证后工业化时代的“弱周期属性”逐步实现:从2019H1表现看,水泥行业营收及利润增速继续保持高增长,是周期品中基本面表现最好的;而龙头海螺水泥收入及盈利增速及质量也是周期板块龙头企业中各方面指标中领先。同时,2019年我们观察到全国水泥需求增速明显抬升,并且北方南方需求均呈现抬升趋势,并且经历了19Q1及19Q3两个淡季,淡季不淡,盈利高位维持,已经验证了我们年初对春季新开工需求会超预期的独家判断。站在当前角度,我们认为2019年水泥股投资的核心关键词是后工业化时代的“弱周期化”确认,及北方(尤其是华北)基建需求预期的扭转,水泥股的估值有望重估。
玻纤行业2019H1的关键词是龙头盈利底部较历史的抬升,走出分化;玻纤下游差异化显著,且本质上是替代品,从长周期的角度不可以单纯的周期品视角视之,但以2019年的维度看,18年供给端集中释放的产能尚未消化完毕,同时中美贸易摩擦等因素令宏观经济承压,进而导致玻纤需求端的弱化,故而玻纤景气度19H1处于明显的下行周期。但我们观察到,本轮底部巨石、泰山等龙头企业盈利能力较08-09年以及2012年的低谷期显著提升,利润率波动明显收窄。
2019年上半年玻璃行业演绎为景气度的单边下行,核心的影响因素为需求端的平淡及产能压力,行业整体盈利走弱但企业分化。但不同于以往行业低谷期所有企业盈利所呈现的无差别下滑,本轮低谷期信义、旗滨等龙头盈利能力显著超越行业。同时我们2017年末旗帜鲜明的所提出的独家预判——环保将成为落后产能中长期出清的抓手,而非以往单纯的成本逻辑,成本曲线方向将因此而分化,今年上半年再作验证:沙河地区6月18日起整体限产16%至9月30日。6月初开始玻璃需求渐成回暖态势,表现为库存的持续下降及玻璃价格中枢的上移,我们判断下半年玻璃盈利将好于上半年。
消费建材渠道的“降维打击”:2019年的核心逻辑在于To B而非资本市场所偏爱的To C,B端建材企业营收及利润大幅增长,与C端企业收入增速承压利润分化:我们观察到19H1以东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎等为代表的B端建材企业,受益于精装及全包模式,及下游大地产集中度提升,营收利润大幅增长,市占率加速扩张;与此对应C端企业收入增速继续呈现下行压力,分化加剧。我们认为目前To C的竣工端建材主要逻辑是预期摆动下的估值修复,基础在于7月地产施工面积增长提速,而后周期的地产销售面积增速转正,同时竣工数据的大幅好转,因此当前也存在估值修复带来的空间。
当下,我们维持建材行业“增持”评级:
第一,我们认为下半年可能地产链依然是国民经济中最为确定会保持平稳的一环,并且从7月中观水泥、螺纹钢反应实际需求是好于预期的,《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》出台,提到部分专项债作为资本金对接国家重点工程项目,拉开了逆周期调控的大幕。我们推荐龙头海螺水泥、华新水泥;“三北地区”弹性主要集中在京津冀,首推冀东水泥,H股推荐中国建材、华润水泥、海螺创业;
第二,To端建材集中度大幅提升的逻辑下,A股最受益是东方雨虹,H股为中国联塑,我们认为雨虹市占率快速提升的步伐远远未结束;继续推荐制造业全球龙头中国巨石、福耀玻璃;
第三,竣工消费端品种,接下来是预期修复的窗口,下半年可能看到竣工端建材实际需求改善,推荐北新建材、伟星新材、信义玻璃、旗滨集团等;
2.2019年维持水泥行业的两个独家判断
我们对2018-19周期品的判断框架为“边际好于总量,区域好于全国”,并且继续持水泥为最好的周期品这两大观点。我们认为水泥行业后工业化时代水泥行业独特的资源约束、市场环境、供需结构与竞争形势决定的“弱周期”属性:
2.1.全国量价提升,大国大城战略区域需求超预期
我们2019开春独家判断春季新开工需求会超预期,上半年,整个宏观经济需求增速基本保持平稳,水泥板块营收与净利增速依然保持较高增速, 2019Q1-2019Q2单季度营收增速为41.55%、31.55%。
2019年上半年,全国累计水泥产量10.45亿吨,同比增长6.8%。分区域看,东北区域产量增速21.90%,领跑全国;华北区域对基建显现明显弹性,产量增速18.11%;华东和西北产量增速9.85%和9.39%,受地产及基建新开工双向发力带动;西南受“精准扶贫”带动,产量增速4.21%;中南增速0.55%。
上半年来看,核心都市圈需求超预期、地产需求超预期;我们认为华东及中南区域需求的构成是民营主体:地产及地产拉动的小市政项目占大头,需求旺盛源于地产及基建新开工双向发力;华北京津冀基建释放水泥需求,增速领跑全国;西南受益于精准扶贫力度的增强,水泥需求平稳;西北地区18年因ppp项目的清查,导致西北地区基建项目建设停滞,而2019年显著改观。
我们认为在大国大城战略下,京津冀、长三角、粤港澳三大都市圈处于优先建设地位,三大都市圈需求稳态的时间有望超过市场预期。
2.2.边际好于总量,水泥VS其他大宗周期品
我们选取SW水泥制造、SW玻璃制造、SW工程机械、SW钢铁、SW煤炭,测算各行业板块营收同比增速及归母净利情况,可以观察到2019上半年水泥营收增速是所有周期品中最好的;从净利润角度看,水泥净利润增速也优于其他行业。从各行业龙头企业来看,海螺水泥营收增速最高,毛利率和净利率也保持领先,对比钢铁、煤炭、工程机械龙头企业有一定优势。
2.3.水泥格局逐步走向稳定
我们观察到全国水泥需求2019H1明显超过近年水平,全国各区域格局逐步走向稳定,水泥行业“弱周期化”的逐步验证。
首先从价格角度看,华东18Q4在水泥价格创历史新高后,19H1价格基本维持稳定;而三北地区价格在19H1基建加码,需求反弹情况下,价格逐步抬升;华南地区受到上半年天气因素影响,价格同比略有下行,但仍保持了较好水平。从期间费用水平看,南北差异明显,海螺、塔牌等南方水泥企业基本维持相对稳定;而三北地区企业受环保错峰停产影响,费用较高,拉开吨净利的差距。
2.3.1.华东华北价格领跑,错峰停产供需格局进一步优化
2019年上半年,从价格角度看华东华北水泥企业领先于其他区域。这主要体现了区域在大国大城战略下,需求端的超预期;而同时西北价格的大幅抬升,也反应出在2018年下半年基建补短板加速落地后,区域需求开始明显反弹。另一方面,行业的错峰停产及环保限产所涉及的范围及时间在扩大,供给侧持续收缩,供需格局持续向好。
从出厂均价角度看,西北的天山股份;华东的海螺水泥、南方水泥、中联水泥;华中的华新水泥;华北的冀东水泥;华南的华润水泥、中材水泥均超过340元/吨。
2.3.2.费用角度,区域差别维持
吨净利差异主要在费用方面体现,我们观察到2019年上半年华东华南水泥企业费用均保持稳定,而西北华北水泥企业吨费用继续维持高位。
我们进一步拆分费用的构成,以管理费用为例,如下图所示,从构成比例上可以看出北方及华东中南企业的极大差异(因淡季环保等因素错峰停产时间加长,固定资产修理费科目差异显著),更可以说明这个问题:
海螺、华新管理费用中以职工薪酬占比超过55%;而冀东与祁连山管理费用中错峰停产导致的资产修理费用占比分别达到37%、39%。
3.玻璃板块:景气承压,企业盈利分化加剧
2019年上半年玻璃行业演绎为景气度的单边下行,核心的影响因素为需求端的平淡,行业及企业盈利也随之走弱。但不同于以往行业低谷期所有企业盈利所呈现的无差别下滑,本轮低谷期信义、旗滨等龙头盈利能力显著超越行业。同时我们2017年末旗帜鲜明的所提出的独家预判——环保将成为落后产能中长期出清的抓手,今年上半年再作验证:沙河地区6月18日起整体限产16%至9月30日。6月初开始玻璃需求渐成回暖态势,表现为库存的持续下降及玻璃价格中枢的上移,我们判断下半年玻璃盈利将好于上半年。
3.1.需求羸弱为19H1玻璃景气度下行的核心因素
根据玻璃信息网数据,19年6月底全国玻璃均价约1512元/吨,较19年初玻璃价格下降约100元。玻璃价格趋势体现为单边下行,即使在3-5月传统的“小阳春”区间亦无改善。我们以玻璃-纯碱重油价格差表征行业盈利情况,数据反映上半年行业利润空间大幅收窄。我们判断玻璃景气下行的根源在于需求端的羸弱,供给端的影响相对弱化。
供给端而言,19年浮法在产产能稳中有降。18三季度后随着玻璃价格的下降及需求的下滑,行业冷修产线增加,在产产能进入收缩区间。根据玻璃协会统计,18Q4、19Q1、19Q2冷修产线分别为9条、4条、9条,复产线分别为2条、3条、5条,新建线仅19Q2的2条,冷修线远超复产及新建产线。截至2019年6月末,行业在产产能92400万重箱,同比下降1050万重箱,较19年初下降450万重箱。
但需求端来看,上半年需求较为平淡。18年由于资金面紧张导致竣工需求压缩,虽然19H1资金面边际改善,但反映在地产产业链上,最先作用于早周期的开工施工端,而竣工需求的释放发生在“下半场”,仍需传导。因而即使行业供给呈现收缩态势,行业库存仍高企,测算19H1库存峰值达4528万重箱,较18H1峰值高1060万重箱。而成本端燃料油及纯碱价格低位窄幅波动,对盈利的影响并不显著。
3.2.新常态的持续印证:不环保产能的长周期退出
始于2017年11月,沙河9条产线因没有排污许可证被强制关停,我们引领市场独家判断:环保成为过剩、落后产能中长期出清的抓手。2018年8-9月沙河再关4条线,初次被印证。而19H1环保的主线继续演绎,6月中旬沙河再传安全2号线、正大3号线、长城6号线、德金4号线、鑫利1号线及海生1号线等6条线(总日熔量约4000t/d)关停,虽然各方博弈的结果为沙河从6月18日起整体限产16%至9月30日,但已然验证不环保产能将面临长周期出清的压力。
3.3.行业“头部效应”愈发彰显
3.3.1.龙头企业同对手盈利差距进一步拉开
2019年上半年玻璃企业盈利分化加剧,信义、旗滨等龙头超白、超厚、超薄等差异化产品比重持续提升,本轮行业低谷期所呈现出的盈利续航能力远超行业。
1) 信义玻璃:报告期内公司浮法玻璃实现收入35.28亿港币,同比下降约14.7%,浮法毛利率27.97%,同比下降约5.5pct,但仍远好于行业,根据行业协会的统计,沙河玻璃企业上半年毛利率区间仅为5-14%。公司差异化经营(超薄、超白、超厚)且高端产品占比进一步提升(2018年同期约35%,报告期内增至40%)。
2) 旗滨集团:19H1公司销售毛利率约26.37%,净利率12.74%,虽同比分别下滑5.03、4.64pct,但仍处行业领先水平。2018年公司先后完成长兴、醴陵及漳州3条产线的冷修改造,而郴州1000t/d超白玻璃线亦于18年年末投入生产(2-19mm超白玻璃),截至2019年二季度末,公司已拥有26条浮法线,日融化量达17600t。而公司65t/d电子玻璃产线已于7月建成投产,公司高端产品占比稳步提升。
3) 福耀玻璃:不同于传统的浮法及建筑玻璃,汽玻为汽车产业链的关键一环,上半年公司业务受国内新车市场低迷及SAM并表的拖累,归母净利同比下滑19.43%。但公司市场结构更趋合理,国内、国外业务收入占比由去年同期的61.35%、38.65%优化至19H1的51.74%、49.26%。且产品结构的升级优化延续,公司高附加值产品占比同比提升1.67pct。而测算公司美国厂Q2实现净利润1548万美元,创单季最好盈利。
3.3.2.浮法龙头成长的赛道日渐清晰
我们认为在国内浮法玻璃属于产能相对过剩的行业,国家严禁内资企业新建低端浮法产线,因而浮法企业2015年来鲜有产能扩张,但是信义玻璃、旗滨集团却走出独立的成长曲线,且2019年与行业进一步拉开差距,但从成长逻辑上看,两家公司各不相同:
1) 从浮法的角度,信义玻璃为世界浮法工业唯一的成长股。信义的产能扩张途径有二:其一,海外扩张,在马来西亚建设工厂,因而打破国界的限制。当前公司在马来共3条优质浮法产线,总产能3200t/d,目标区域为东盟市场;其二,利用港资身份,在国内建设特种玻璃厂,具天然禀赋。
2) 旗滨集团的成长性源于产线的升级,以及工程玻璃、电子玻璃业务的切入及渗透。2018年来公司广东、浙江及马来项目相继落地投入商业化运营,且公司公告将新建湖南及广东二期节能工程玻璃项目,而公司65t/d电子玻璃产线已于7月建成投产。虽然报告期内公司工程玻璃仍未达产,但盈利能力已处于明显的上升通道:公司广东、浙江分别盈利466、580万元,马来节能亏损约1247万元。节能玻璃总体毛利率约23%,其中浙江超过30%,广东约27%,广东/浙江产能利用率已达8成。我们判断随着公司产能利用率的爬坡,工程玻璃盈利能力将持续改善,而电子玻璃亦为公司成长贡献新的引擎。
4.玻纤板块:行业谷底,龙头盈利底部抬升
不同于水泥、玻璃、钢铁等大宗商品,玻纤下游差异化显著,且本质上是替代品,从长周期的角度不可以单纯的周期品视角视之,且需求远未至天花板。但以2019年的维度看,18年供给端集中释放的产能尚未消化完毕,同时中美贸易摩擦等因素令宏观经济承压,进而导致玻纤需求端的弱化,故而玻纤景气度19H1处于明显的下行周期。但我们观察到,本轮底部巨石、泰山等龙头企业盈利能力较08-09年以及2012年的低谷期显著提升,利润率波动明显收窄。
4.1.2019年新增产能压力减小,但18年新增的产能仍待消化
从供给端看,2019年全球新增产能减少,但2018年行业集中释放的产能仍处消化周期:根据卓创资讯的统计,上半年全球新增产线仅为重庆国际11万吨产线(4月)、台嘉蚌埠玻纤厂3.5万吨电子纱线(5月)及巨石美国9.6万吨产线(5月)点火投产。综合考虑冷修、停产产线,截至2019年6月底,玻纤在产产能约495万吨,较年初仅增加15万吨。但2018年行业产能集中释放,需求端尚未消化完全,我们测算2018年玻纤行业在产产能达480万吨,当年净增约100万吨。
4.1.1.需求端的羸弱加剧了行业景气度下行的压力
2019年玻纤整体需求同比下滑较为明显,致使竞争加剧,高中低端玻纤价格均出现不同程度的下降,但各品类并非同步下滑:低端建材纱价格19年初即已开始走弱;热塑纱及板材纱受汽车、家电需求量减少影响,1-4月价格相对平稳,5月后降幅较为明显,约500-600元/吨不等;而风电纱价格基本维持平稳,再观电子纱,价格自18年下半年后价格即已开始下滑。
我们的调研表明,因终端需求不足导致玻纤下游制品开机率下降,进而导致销售模式由长单向短单切换(部分下游客户即使签订长期购货合同,实际采购按开机率折扣)。上半年行业库存压力陡增,截至6月底巨石库存天数近2个月,去年同期不足1个月,其他企业高者库存天数达4个月,年初仅2个月左右。
我们认为玻纤纱不同子领域不可一概而论:低端纱壁垒较低,本质上为成本的比拼,竞争更为激烈,需求走弱叠加供给增加,基本上呈现为价格的单边下杀;而中高端纱市场主要把控在巨石、泰山、OC、重庆国际等龙头企业手中,企业的护城河体现在成本以及技术的综合优势上面,全球市场且小企业难以进入,竞争格局更为清晰,我们判断若无5月的中美贸易摩擦的恶化,价格波动或仍有限。但供给的增加叠加需求的平淡,当前已至9月初,行业仍未摆脱底部的特征,我们判断玻纤行业的复苏或至明年。
4.2.龙头盈利虽下滑,但底部明显抬升
积极的因素在于,我们观察到本轮行业景气底部龙头公司盈利能力远好于2008-09年及2012的低谷期,我们认为主要原因在于巨石等龙头中高端产品占比的提升以及技术进步叠加精细化管控下的制造成本的下降,映射出的是头部企业竞争优势的扩大及盈利续航能力的显著增强,龙头在业绩降幅可控的情况下实现对竞争对手的定向打击。
1)中国巨石:报告期内公司毛利率和净利率分别达40.44%,20.84%,同比分别下降约5.14、4.51pct。但是公司利润率较上两轮底部2008-09及2012-13年明显抬升(底部毛利率分别为14.67%、31.37%,净利率分别为-8.4%、6.4%)。需求承压叠加公司Q2发起的针对性竞争策略,玻纤均价同比下滑约6%,但销量逆势增加约2万吨,公司市场份额进一步提升。而公司制造成本同比下降约1-2pct,主要驱动因素为公司能耗、单耗的持续下降,体现出公司技术的进步及精细化管控的优势。
2)中材科技:报告期内公司玻纤板块收入、业绩分别约27.9、3.9亿元,毛利率约33.3%(同减仅2.32pct),较18H1仅小幅下降,明显好于行业。19H1公司合计销售玻纤纱及制品41.9万吨,同增约1.9万吨,而玻纤纱及制品均价下滑约5.6%。公司的业绩弹性主要驱动于叶片:报告期内合计销售风电叶片3.2GW,实现收入19.8亿元,净利润1.8亿元,去年上半年为亏损。19H1公司叶片销量3.2GW,同比大幅增长139%,同时公司产品结构进一步优化,2MW以上大叶片占比近100%,较去年同期提升11pct,其中2.5MW占比超80%。
5.消费建材行业:渠道的降维打击
5.1.总述:B端赛道发力,渠道的降维打击
我们观察到19H1防水材料、瓷砖、涂料等行业龙头收入利润增速出现大幅度增长,并且主要商业模式TO B,与TO C端企业收入盈利差距正在拉大。我们认为最近两年非常明显的格局变化一个来自于下游大地产商集中度快速提升;另一方面则来自于精装房比例的大幅增长,截至2018年末,全国精装房比例已经超过30%,核心一二线城市精装房比例快速提升至80%以上,原本C端的目标市场大规模萎缩,已经转变为B端的市场。我们判断从赛道角度而言,未来2-3年TO B端的赛道有望持续跑赢TO C端赛道。
2019H1按照SW其他建材口径,整体收入增速为11.94%,相较2018H1的25.08%有所下降。其中防水、涂料行业龙头收入明显提速,同比增速均在40%以上。
毛利率方面,SW其他建材整体毛利率为22.83%,同比略微抬升0.63个百分点,基本维持稳定。其中防水材料、耐火材料、瓷砖洁具、涂料、人造板行业毛利率2019Q2环比均有所抬升。净利率方面,整体其他建材净利率为5.71%,相较2018H1的6.67%有所下滑。
5.2.防水材料行业:龙头市占率加速提升
行业内三家主要企业为东方雨虹、科顺股份、凯伦股份:
2019H1东方雨虹、科顺股份、凯伦股份的营收及业绩增速均保持较快增长,分别为40.89%、58.07%、71.41%,平均增速56.79%;相较2018年继续提速。我们认为而以防水材料为代表的“必需消费”品类的功能性建材,质量提升对于精装房边际影响最大,集采端向品牌龙头集中的速度更快。
从盈利能力上看,2019H1三家企业的平均毛利率36.62%,平均净利率10.17%。分别来看,19H1东方雨虹销售毛利率为36.58%,净利率为11.69%,同比基本维持稳定;科顺股份毛利率、净利率为33.37%、8.41%,同比下降0.89和1.96个百分点;凯伦股份毛利率和净利率为39.90%、10.41%,分别同比增长3.23%、0.15%。整体行业在2019H1 原油价格下行时,成本端压力消减,预计下半年毛利率依然有上升空间。
根据防水材料行业估算数据,现在仍有70%的市场份额由假冒伪劣产品所占据。而2018年以来,我们欣喜的看到防水材料行业正在向正规化不断迈进,2019年7月全国小防水企业聚集地山东寿光环保排查,拟取缔关停28个企业,整改132家,在环保政策不断收紧下,不环保企业有望加速淘汰;同时上市企业三棵树、伟星新材、亚士创能、北新建材等通过收购及新建方式进入防水材料行业,有利于行业向规范化不断迈进。所以我们认为,未来行业的增长核心点是在环保、正规化大潮下,这70%的假冒伪劣产品失去生存空间,而雨虹目前市占率仍只有不到10%,增长空间依然很大。
5.3.石膏板行业:销量略增,盈利下行已经见底
石膏板行业龙头北新建材2019H1实现石膏板销量9亿平,同比增长4%; Q2销量已经较Q1有所恢复。从中报观察,公司石膏板Q2价格已经止跌回升,单张盈利已经恢复至2018Q3的水平;同时公司公布前三季度业绩预告,预计Q3实现净利润7.2-7.4亿也与2018Q3的7.4亿盈利相当。我们判断未来公司在“价本利”的战略指引下,价格会继续维持稳定;同时随着中高端石膏板占比的逐步提升,整体价格有望抬升。
北新成长性超预期。19H1北新石膏板投产产能达27亿平,根据市场形势和公司发展,北新建材新一轮全球石膏板战略规划出炉,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右(其中国内至40亿平方米左右、海外10亿平方米左右),配套进行50万吨龙骨产能布局,北新的成长性有望超预期。
产业链拓展,打造“四位一体”绿色建筑新材料整体解决方案。在品类扩张发展之路上,我们认为北新正逐步从产品供应商到全产品系统解决方案供应商发展,为客户打造“四位一体”绿色建筑新材料整体解决方案:石膏板、龙骨、矿棉板、万能板、弹性地板构建的“全屋装配”室内系统;粉料涂料砂浆系统;外墙保温节能系统;防水系统,打开公司成长空间。
5.4.塑料管道:B端放量,伟星经营继续稳健
19H1塑料管道行业收入增速最快的是永高股份,增速达20.8%;伟星新材营收增速为11.58%,其后为雄塑科技(11.01%)及中国联塑(6.59%)。净利润增速角度观察,受益B端业务放量摊薄费用,永高股份净利润增速达138%,中国联塑也达到21.37%的增速水平;伟星新材与雄塑科技分别为14.91%、23.95%。
从经营质量与营收稳定性看,伟星新材明显跑赢塑料管道其他上市三家公司。伟星新材19H1资产负债率为21.4%,远低于同行中国联塑(44.2%)和永高股份(44.3%);同时净资产收益率为12.69%,明显高于平均水平(8.68%),经营质量继续稳健。
5.5.涂料与陶瓷板块:B端成为“超车道”,C端持续布局。
B端增长迅猛成为集中度提升的“超车道”。涂料与陶瓷行业同属装饰消费建材,均具有大市场小公司的广阔发展空间。其分别代表公司:三棵树与蒙娜丽莎、帝欧家居也均采取B端与C端协同发展的战略。随着精装房的渗透率提升与下游地产行业集中度的提升,B端成为帮助这些行业龙头快速抢占市场份额的“超车道”。
这在2019中报中体现的非常明显。2019H1三棵树、欧神诺(帝欧家居陶瓷子公司)帝欧家居分别营收22.02,22.46,16.04亿元,同比增速分别为66.14%, 37.44%,13.8%,而判断各公司B端增速应高于C端业务增速,是拉动收入的主要动力,以三棵树为例,工程漆营收增速65%大幅超过家装漆26%的水平。
C端持续布局,高费用投入下利润增长依旧可观。B端的收入增长不改三家公司在C端持续布局的坚定方向,一方面C端具有广阔的市场空间与高盈利质量,同时C端也是与消费者沟通的窗口,是B端竞争力的一部分。
三棵树加大一二线城市经销商拓展力度,欧神诺零售经销商较年初增加100余家加速网点覆盖,蒙娜丽莎也在推进薄弱地区的进一步覆盖拓展。在此持续投入背景下,2019H1 三棵树,帝欧家居,蒙娜丽莎费用率分别达到32.21%,24.97%,23.77%的水平,但在原材料成本压力缓解与生产销售进一步理顺的贡献下,三公司归母净利增速依然分别高达99.66%,48.18%,23.66%均高于营收增速。
需求空间悄然增加,产能投放满足增长。在2019H1,“旧改”政策的不断催化正在逐渐释放万亿级建材市场空间,而二手房存量与交易量的持续增加巨大的重装市场,带来涂料与瓷砖行业继续扩容。三棵树,帝欧家居,蒙娜丽莎也继续推进在安徽,广西,江西等地的产能扩充计划,保障快速增长的持续实现。
5.6.防水材料:变革中成长,增速质量双超预期
东方雨虹的营收继续抬升。雨虹上半年收入增速达40.89%,其中Q2实现收入52.22亿元,同比增长40.82%,2018Q1-2019Q2单季度营收增速分别为27.16%、31.84%、38.63%、42.82%、41.01%、40.82%;从2018年下半年开始收入端重回40%以上增长通道。
毛利率Q2环比明显提升。毛利率上升受益于沥青冬储与提价,有望继续逐季上升。Q2公司毛利率达到37.67%,同比上升0.26pct,其上升主要得益于Q1冬储对成本端的锁定,以及提价成效。公司提价一般发生在合同更新阶段,因此提价的效应将在全年继续滚动体现;随着冬储沥青的耗尽,我们判断目前公司沥青使用主要源于持续的滚动采购,若随着国际原油价格走弱趋势的持续,毛利率有望呈现逐季上升的趋势。
变革中成长,经营性净现金流持续好转。公司2018年10月底进行了上市以来第二次重大战略结构调整,减员增效,稳速提质,从2018年年报看成效显著。2019H1受到Q1 的 15亿履约保证金支出及8亿原材料采购影响,导致上半年经营性净现金流为负,但是我们观察到2019Q2经营性净现金流实现17.69亿,大幅回升。
其中Q2支付与其他经营性活动有关现金-5.8亿,这主要是Q2履约保证金回款了11亿导致。我们认为由于有履约保证金在,其实对于公司的经营性净现金流是一个扰动,如果我们把这个影响剔除,2019Q2经营性净现金流是6.69亿,相较Q2净利润7.89亿,超过80%的净利润以现金形式留在了账上。而同比2018Q2的4.91亿经营性净现金流,如果剔除3亿履约保证金回款影响,实际经营性净现金流为1.91亿,今年实际经营性净现金情况同比是大幅度抬升的。
5.7.北新建材一次性解决美国诉讼,国际化步伐有望加速
Q2盈利能力明显恢复,业绩底点已现。我们估算上半年公司石膏板销量为约9亿平,同比增长4%; Q2销量已经较Q1有所恢复,而7月地产竣工端数据复苏,展望2019年下半年及2020年,我们判断公司销量有望继续增长。我们认为从中报看,2019H1净利润为11.7亿,同比下降11.72%,公司Q1是全年业绩底点已经确立,Q2价格已经止跌回升,单张盈利已经恢复至2018Q3的水平;同时公司公布前三季度业绩预告,预计Q3实现净利润7.2-7.4亿也与2018Q3的7.4亿盈利相当。我们判断未来公司在“价本利”的战略指引下,价格会继续维持稳定;同时随着中高端石膏板占比的逐步提升,整体价格有望抬升。
毛利率环比回升。公司2019Q2毛利率为33.29%,同比下降2.87个百分点,但环比提升3.22个百分点,自2018Q2开始毛利率逐季下行趋势正式结束。我们判断毛利率恢复来自于中高端的龙牌石膏板占比提升;成本端废纸价格有所下降。费用率角度,公司2019H1费用率12.07%,同比增长1.32个百分点;所得税费用同比大幅下降42.08%,我们判断一方面受到公司业绩下滑影响(H1扣非业绩下降11%);另一方面是公司享受税率为 15%的企业所得税税收优惠政策的子公司增加。
解决美国官司破除国际化最大障碍,北新成长性超预期。19H1北新石膏板投产产能达27亿平,根据市场形势和公司发展,北新建材新一轮全球石膏板战略规划出炉,计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右(其中国内至40亿平方米左右、海外10亿平方米左右),配套进行50万吨龙骨产能布局,北新的成长性有望超预期。美国诉讼一次性解决,国际化最大障碍解除,未来国际化有望加速。公司公告在坦桑尼亚将原计划600万平石膏板生产线变更为1500万平的石膏板生产线。同时公告在乌兹别克斯坦投资设立境外全资子公司并建设年产4,000万平方米纸面石膏板生产线及配套年产3,000吨轻钢龙骨生产线和年产400万平方米装饰石膏板生产线。
产业链拓展,打造“四位一体”绿色建筑新材料整体解决方案。在品类扩张发展之路上,我们认为北新正逐步从产品供应商到全产品系统解决方案供应商发展,为客户打造“四位一体”绿色建筑新材料整体解决方案:石膏板、龙骨、矿棉板、万能板、弹性地板构建的“全屋装配”室内系统;粉料涂料砂浆系统;外墙保温节能系统;防水系统,打开公司成长空间。
5.8.伟星新材:零售工程双轮驱动,经营继续稳健
上半年经验稳健,Q2增速有所放缓。Q2实现收入13.24亿,同增8.16%,归母净利3.13亿元,同增12.55%。我们认为Q2单季度收入增速8%,一方面还是受到了地产精装修压力的影响;另一方面,我们观察到占公司收入25%左右的市政工程(主要体现在PE管),上半年出现了下滑,我们判断公司出于防范经营风险,控制应收账款规模,优化客户结构的考虑,导致收入增速有所放缓。
利润率同比抬升。H1毛利率46.36%,同比小幅抬升0.3%,在大地产业务增速较快情况下,依然保持了毛利率水平,也印证了公司对于大地产的战略是做精品策略;我们判断近期油价继续承压下行,公司2019年毛利率仍有上行空间。三费把控得力,19H1费用率同比下降0.2个百分点至21.88%,净利率水平保持21.11%的历史最好水平。
经营质量进一步提升。报告期公司在手现金9.19亿元,同增2.18亿。资产负债率同降1.53个百分点至21.39%。经营性净现金流为2.37亿元,同增0.41亿元。并且我们观察到在地产工程增速快于零售的情况下,公司应收账款相比2018年底只增长0.26亿至3.06亿,体现出较强的品牌溢价能力。
6.风险提示
国内货币、房地产宏观政策风险。国内货币政策的收紧将严重影响各个重大基建项目的开工进程;房地产的宏观调控将关系到土地开发、房地产的投资,作为水泥主要的下游需求,两者政策的变动都将直接影响到水泥的价格。
原材料成本风险。煤炭是水泥的主要原材料成本之一,短期内我们预判煤炭价格上行空间不会很大,但一旦上涨,短期内影响水泥企业的盈利能力。
鲍雁辛 黄涛 鲍大侠之建材
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【李迅雷:看好科技成长风格,把握正向预期差机会】
投资要点 中泰时钟从政策、产出、通胀等宏观维度研究大类资产配置... 展开全文李迅雷:看好科技成长风格,把握正向预期差机会
01
三 维度看宏观基本面变化:信用扩张阻力较大 政策维度:货币投放力度与信用扩张力度边际回落,货币利率平稳;财政支出综合指标走平。
自2018年4月货币政策放松以来,货币投放力度已从历史低位恢复至历史中位数略偏下水平。6、7月在公开市场操作收紧以及MLF、SLF等工具净投放力度下滑的带动下,货币投放力度出现边际回落。货币利率的下行趋势也有减缓迹象。货币政策的宽松力度有所减弱。信用扩张方面,银行业表内资产规模扩张速度减缓,总信用扩张指标在上个月拐头向下。
财政方面,7月新增公共财政支出下滑,政策性银行的融资也持续减弱,在地方政府融资(含城投债和专项债)扩张的支撑下,财政支出综合指标维持与二季度持平。后续依然建议关注城投债发行是否会继续放松、地方政府专项债的限额是否会提高。
图表1:央行货币宽松指标:净投放力度与货币利率 来源:Wind,中泰证券研究所 图表2:商业银行总信用扩张力度 来源:Wind,中泰证券研究所 图表3:财政支出综合力度 来源:Wind,中泰证券研究所 定性地来看,融资需求偏弱,信用扩张不易。过去十多年,房地产是我国货币和信用创造最重要的工具,当前房地产仍在走弱,整体经济融资需求并不强。7月我国实体信用扩张增速大幅回落至9.2%,几乎逼近年初的低位水平。地方政府专项债发行也近尾声,融资扩张的高点已过,后续甚至会有下行压力。LPR改革将开启结构性宽松,信用或定向发力。8月份LPR并轨改革落地,打开了接下来结构性宽松的空间。一方面对房地产领域收水,央行表态已非常明确,5年期以上LPR利率很难大幅下降,而且配合着各地信贷政策指导,部分城市房贷利率不仅不会下降,反而会上升。再加上近期对房地产企业融资也在明显收紧,我们认为政策的取向仍是对房地产领域收紧。另一方面是对非房地产的实体领域放水,进行定向降息。除了定向降准、TMLF、普惠金融政策外,LPR并轨后,1年期的LPR品种将成为降低实体经济融资成本的主要抓手,存在下行空间,即通过结构性降息来实现结构性宽松。当前银行间利率水平相比2016年仍然偏高,是银行负债端成本的主要牵制,会阻碍1年期LPR利率的下行。往前看,仅仅靠压缩银行利润来补贴实体经济是不够的,我们认为随着经济下行压力增大,政策会动态调整,公开市场大概率会降息,以引导银行间利率进一步下行。
图表4:我国信用扩张指数(%)
来源:CEIC,中泰证券研究所
图表5:DR007利率走势(%)
来源:CEIC,中泰证券研究所
产出维度:经济产出增速仍然偏弱。从实证统计结果来看,对经济产出解释力度最大三个高频(月频)指标是地产投资增速、进出口总额增速、社会消费品零售总额增速。7月进出口总额略有反弹,地产投资+基建增速平稳偏弱,社会消费品零售总额增速出现下滑,经济产出增速总体仍偏弱。
M1-M0的增量之差是产出增速的领先指标,该指标在2019年3月反弹以来处于小幅震荡趋势中,对未来6个月产出增速维持偏弱但总体平稳观点。
图表6:地产+基建、进出口总额、社消零售总额:12个月滚动环比
来源:Wind,中泰证券研究所
图表7:M1与M0过去12个月增量差
来源:Wind,中泰证券研究所
往后看,经济供需两弱,短期很难见底。本轮房地产周期相对稳定,但方向依然在向下,而房地产对我国经济增长影响仍大,决定了我国经济增速仍难见底。而且近期居民房贷、房地产企业融资政策均有边际收紧,这或将加速房地产周期的回落。
7月工业增加值同比增速大降至4.8%,服务业生产指数同比从6.3%回落至4.8%。8月我国制造业PMI指数为49.5,较上月继续回落0.2个百分点,连续4个月落入荣枯线以下。我们测算的实体经济增长指数仍在低位运行,经济短期内很难见底。
图表8:实体经济增长指数(%)
来源:Wind,中泰证券研究所
通胀维度:通胀隐忧较小,上行空间有限。中泰时钟通胀维度的研究表明,影响通胀周期最重要的三个因素是货币超发的力度、产出缺口和原油价格(代表输入性通胀)。当前货币发行力度减弱,产出缺口仍在负值区间,原油价格也回落明显。因此综合来看,通胀隐忧较小。
CPI和PPI再背离,猪肉涨价而工业通缩。受前期去产能、环保清理和非洲猪瘟等因素影响,猪肉价格已经远远突破历史最高位,而且后续还会上涨,带来结构性的通胀压力。但由于非食品和服务类价格涨幅均在回落,核心CPI同比已经降至3年低位。此外,工业品价格跌幅也有所扩大,8月原材料购进价格指数大幅回落了2.1个百分点,预示着8月PPI跌幅将进一步扩大。所以接下来通胀仍是结构性的,猪肉尽管驱动CPI维持在相对高位,核心CPI和PPI增速仍趋于回落,反映经济需求偏弱。
图表9:货币周期影响通胀周期
来源:Wind,中泰证券研究所
图表10:产出缺口影响通货膨胀
来源:Wind,中泰证券研究所
图表11:原油价格与通货膨胀
来源:Wind,中泰证券研究所
图表12:GDP平减指数与通胀指标跟踪(%)
来源:CEIC,中泰证券研究所
02
大类资产配置:降低风险资产配置比例,债券和黄金为中性 在中泰时钟产出、通胀、政策等宏观维度研究的基础上,结合前期已发布的《中泰时钟:股市的春夏秋冬》、《中泰时钟:债市的风花雪月》的研究成果,我们对股市、债市、商品、黄金四类资产选取多维度的指标进行综合评分,依据评分确定各类资产的观点和配置权重。
股市:评分转负,持偏谨慎观点
根据资产价格与宏观状态的历史表现,中泰时钟三个维度对权益的影响度排序为:政策>产出>通胀。此外,权益资产价格在中短期内受估值水平的影响较大,因此将估值因子也加入权益资产评分体系中。按照不同维度对权益资产的重要程度,股票资产评分权重为政策40%,产出25%,通胀15%,估值20%。
本期股市评分为-1.9分(评分区间为[-10,10]),对后市持偏谨慎观点。当前股市整体估值有吸引力,但政策力度边际减弱,信用扩张受阻,经济产出增速偏弱且存在下行压力。
上期股市评分为0,持中性判断观点,wind全A指数8月份由4041点小幅下跌-0.7%至4011点。
图表13:股市评分与wind全A走势
来源:Wind,中泰证券研究所
债市:对利率债持中性观点
根据资产价格与宏观状态的历史表现,中泰时钟三个维度对债市的影响度排序为:政策>通胀>产出。债市评分权重为政策50%,通胀30%,产出20%。
本期债市评分-0.4分,比上期略有上升,对利率债持中性观点。7月经济数据下行,市场对经济产出增速下行预期增强,利好债券市场,但货币宽松放缓、货币利率下行受阻,也使债券利率下行短期受阻。
上期债市评分为-0.6分,十年期国债利率下行10BP。
图表14:债市评分与国债收益率
来源:Wind,中泰证券研究所
商品:偏谨慎
全球经济和海外原材料价格对国内大宗商品定价具有主导作用,评分权重为50%。内部环境中,政策与产出水平对商品价格的影响较大,权重分别为30%和20%。
本期商品评分-3.4分,维持谨慎观点。原油价格大幅回调使大宗商品短期价格承压。从长期视角来看,在经济增速下行和经济结构调整的预期下,需求下降是大趋势,商品或易跌难涨。
上期商品评分为-2.1分,中国大宗商品价格指数由137.9回落至137.5。
图表15:商品评分与大宗价格指数
来源:Wind,中泰证券研究所
黄金:黄金基本面仍向好,短期需防投机情绪过热
黄金的年产量稳定且总供给有限,属于需求敏感型金属。黄金的需求属性复杂,可以分为配置属性、避险属性、货币属性与投机属性四类。作为常见的大类配置资产之一,黄金的主要功能是保值。因此美国实际收益率走向决定了黄金的长期配置价值,配置属性也是黄金需求的核心属性。保值功能衍生了黄金的避险属性,但相比于配置属性,经济政治不确定性对黄金的影响相对较为短期,影响黄金中短期价格。此外,国家货币当局增持黄金也是黄金需求提振的重要因素,值得关注。在交易层面,黄金属于高杠杆品种,对期货市场情绪敏感,投机交易情绪过高/过低可以作为金价短期反转的风向标。
图表16:黄金的需求属性与跟踪指标
来源:中泰证券研究所
根据黄金的四类需求属性分别打分,最后按重要程度加权。若市场短期内投机情绪过热或过低,应当首先按极端情绪反转交易。因此,投机指标权重最大,占比为50%,货币指标、配置指标、避险指标分别占比20%、20%、10%。若短期投机情绪没有过热或过低,投机指标得分为0,主要由其他维度的指标起作用。
黄金资产本期得分为-1.15分。当前主要国家央行的黄金储备仍处于增持阶段,美国经济持续低于预期,同时降息后美国实际收益率继续下行,基本面均利好金价上涨。但当前金价上涨行情更多受到国际贸易环境的影响。当前黄金期货交易情绪已达到历史95%分位数以上,情绪分数拖累黄金资产整体得分,若摩擦降温,短期需谨慎情绪回落风险。
上期黄金资产评分为0.1分,金价在国际贸易环境影响下两度在回落后开盘飙升,由1427.55美元/盎司上涨至1528.40美元/盎司。
图表17:黄金资产得分与金价走势
来源:Wind,中泰证券研究所
03
战术资产配置:看好成长风格 战略资产配置通过刻画宏观经济的运行状态,对后市大类资产价格做出预判,属于中长期资产配置模型。战术配置则从行业中观和交易微观维度出发,指导中短期交易。中泰时钟战术资产配置模型目前主要关注风格切换与行业轮动研究。
市场交易中,行业景气度与二级市场交易情绪并非完全同步。行业景气度提升初期,若市场情绪还未反应,就会形成正向预期差,后市价格上涨概率较大,超配相应行业往往可以获得超额收益。中泰时钟战术配置模型同时跟踪行业中观指标和市场交易行为,当行业基本面与市场情绪出现明显背离时,提示交易机会。
行业基本面变化
行业中观指标跟踪计算每个行业的业绩领先指标和一致预期数据在过去三年中的分位数。对于有业绩领先指标的行业,行业基本面得分=0.5×领先指标分位数+0.5×一致预期分位数;没有业绩领先指标的行业只计算一致预期数据分位数。例如,当前证券行业IPO数量、发债规模等领先指标与去年同期相比均有大幅提高,景气度出现明显提高;农林牧渔行业得益于猪肉价格上涨以及产能的不断去化,景气度也在明显上升。
从情绪面刻画行业热度
市场情绪从交易活跃度、估值水平、与关注度三方面刻画,情绪面指标得分=(分数+估值分数+分析师关注度分数)/3。和分析师关注度指标根据相应指标在行业间的排序进行归一化处理;估值打分稍微复杂,计算各行业估值在前三年的分位数,将分位数在前后20%的数值保留下来,其他情况均设分位数为50%,然后再进行行业排序归一化打分。对于中短期内市场情绪过高的行业,需要警惕情绪过热后资产价格回落。
预期差视角下的行业&板块推荐
本期成长风格出现正向预期差,风格轮动策略建议超配成长风格。
图表18:风格预期差
来源:Wind,中泰证券研究所
行业轮动层面,对30个中泰一级行业预期差跟踪评分,由于成长风格具有正向预期差,所以给予成长行业0.25额外得分,本期预期差得分领先的5个行业是新能源、交通营运,公用事业,工业自动化,证券行业。
图表19:预期差得分
来源:Wind,中泰证券研究所
04
本期推荐基金组合 在中泰时钟产出、通胀、政策等宏观维度研究的基础上,结合前期已发布的《中泰时钟:股市的春夏秋冬》、《中泰时钟:债市的风花雪月》的研究成果,我们对股市、债市、商品、黄金四类资产选取多维度的指标进行综合评分,依据评分确定各类资产的观点和配置权重。 股基筛选标准
结合本期对股市所处阶段及风格的判断,以及对基金经理的评估结果,筛选出基金经理的代表基金。(根据我们之前对于FOF底层资产(权益类)的研究结果,从基金经理的风格偏好和攻防能力两个角度切入,对基金经理进行多维度、定量化的全面评估。参考报告:《高手过招:基金经理的风格与攻防之道》。)
1、风格相对均衡,呈现出的风格偏好持续稳定;
2、在风格涨跌时表现出相对明显的择时能力和显著的选股能力;
3、进攻、防御和守城能力得分中等偏上;
4、根据中泰时钟战术配置观点推荐指数基金;
5、根据中泰时钟观点和B-L模型推荐基金配置权重。
其中,股基积极组合中选取风格更鲜明突出的基金,包括行业或主题类指数基金,组合更积极地反映我们的配置观点。而稳健组合风格相对均衡一些,以主动管理型基金为主,在反映我们资产配置观点的同时,基金经理的主动管理会产生较大的影响。
图表20:股基配置——积极组合
来源:Wind,中泰证券研究所
图表21:股基配置——稳健组合
来源:Wind,中泰证券研究所
债基筛选标准
结合对债市的配置建议,按如下标准筛选债基。(借鉴FOF系列报告中对债基经理风格和踩雷概率等研究结果,参考报告《双管齐下:债基经理的攻防与风控能力》。)
1、 合理控制债券组合久期,或配置短债作流动性管理;
2、 在控制风险的前提下,适度配置信用债或可转债;
3、历史踩雷可能性低(低于20%)。
4、规模超过5亿。
图表22:债基配置
来源:Wind,中泰证券研究所
黄金ETF筛选标准
根据中泰时钟大类资产配置的观点,推荐黄金ETF加入大类资产配置。筛选标准为申赎便利,流动性好,交易活跃,可作为融资融券标的。
图表23:黄金ETF配置标的
来源:Wind,中泰证券研究所
原创: 唐军 齐晟 梁中华 李迅雷金融与投资
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【【广发策略】分层时代,以龙为首—A股19中报深度分析】
● 维持盈利底不迟于Q3出现的判断A股剔除金融的中报利润增速下滑到-3.1%(一季报0.7%)。环比外推,Q2/Q3将形成盈利底。时间周期/社融周期/库存周期/广谱利率传导/基建逆周期“五维度”均指向盈利底将不迟于19Q3出现。● ROE回落幅度收敛,供给侧改革托底周转率供给侧改... 展开全文【广发策略】分层时代,以龙为首—A股19中报深度分析
● 维持盈利底不迟于Q3出现的判断 A股剔除金融的中报利润增速下滑到-3.1%(一季报0.7%)。环比外推,Q2/Q3将形成盈利底。时间周期/社融周期/库存周期/广谱利率传导/基建逆周期“五维度”均指向盈利底将不迟于19Q3出现。
● ROE回落幅度收敛,供给侧改革托底周转率
供给侧改革后,周转率维持低位震荡,是ROE企稳的主要原因。毛利率出现边际企稳迹象。中报杠杆率抬升只是季节性扰动。“三角债”问题有所缓和,但企业主动加杠杆的意愿仍待观察。
● 中报现金流转差,“减税降费”改善经营现金流
419政治局会议后信用环境偏紧,筹资环境恶化拖累中报现金流。“纾困”政策还在“照顾”民企,但效果比较有限。“减税降费”改善经营现金流,制造业最受益。产能周期下行阶段,投资占用的现金流小幅回落。
● 从龙头+民企视角看A股的“两极分化”
我们在6.23中期策略《星火破秋寒》中提示,“金融供给侧改革”正在促进A股从“分化”到“进化”。(1)民企:资金链紧绷、筹资环境恶化,“开源节流”努力修复现金流,企业盈利显著回落导致估值被动推高;(2)龙头:公司数占比不足15%,但获取超过90%的筹资现金流。资金链压力不大,仍在逆势扩产能。龙头“确定性溢价”,但相对估值仍未泡沫化。
● 中小创:成长股的DDM三因素均边际改善
中小、创业板中报的业绩出现边际改善迹象:中小板的收入、利润增速小幅抬升,但ROE仍在回落;创业板的利润增速边际小幅改善,但收入增速和ROE仍在回落。我们观察到,成长股的基本面(相对业绩)、流动性(LPR改革等)和风险偏好(下半年5G商用加速)都在边际改善。
● 行业比较:中报的“四个亮点”与“一个关注”
亮点一,传统逆周期与弱周期行业依然稳健,食品饮料、休闲服务、农业、机场与免税、非银金融;亮点二,自身景气周期逐渐触底改善,包括电子(半导体、PCB)、文化传媒、光伏与风电、油服;亮点三,减税降费中下游制造业倾斜受益,交运设备、工业金属、通信设备;亮点四,行业格局改善带来龙头支撑强韧性,地产、水泥、工程机械。此外,随着稳增长加码,关注有望引领本轮盈利“早周期”基础建设、电气设备、汽车。
● 核心假设风险:宏观经济下行压力超预期、盈利环境发生超预期波动、海外不确定性风险增加、逆周期对冲政策效果低于预期、企业盈利底出现晚于预期
报告正文 1维持盈利底不迟于Q3出现的判断
1.1 盈利走向:收入增速回落幅度收窄,利润增速仍在回落
收入增速回落幅度收窄:A股总体的一季报收入增速为10.0%,中报收入增速下滑到9.3%;A股剔除金融的一季报收入增速为8.4%,中报收入增速基本 。A股(非金融)的收入增速已经连续三个季度回落,但中报回落幅度收窄。
利润增速仍在回落:A股总体的一季报利润增速为9%,中报利润增速下滑到6.3%;A股剔除金融的一季报利润增速为0.7%,中报利润增速下滑到到-3.1%。
利润环比增速低于季节性。A股整体的二季报利润环比一季报回升5.9%,略低于10年以来中位数的9.1%。A股剔除金融二季报利润环比一季报回升14.0%,略低于10年以来中位数的17.2%。
1.2 利润结构:中游制造、可选消费贡献增加,金融、TMT贡献减少
从A股总体的利润构成来看,中小、创业板19中报的利润贡献有所增加,而主板19中报的利润贡献从18一季报的91.4%下行到19中报的90.9%;分大类行业来看,金融服务、TMT对A股的利润贡献增加,而中游制造和可选消费的贡献明显减少。
1.3 本轮盈利底在哪里?趋势外推与“五维度”证据形成交叉印证
市场关注本轮A股盈利下行周期的底部在哪里?我们提出五条线索与情景测算相结合,继续维持本轮盈利底将不迟于19Q3出现的判断。我们在6.4《基于ROE稳定性看当前行业比较》中,给出了中性假设下A股剔除金融Q2单季环比Q1增长15%的预测,与目前披露的实际值14%较为接近。7-8月贸易情景再生变化,自9月1日的加征关税将对Q3-Q4的A股盈利产生影响。从定性五条线索和定量测算结合来看,本轮A股盈利底部不迟于19Q3出现————
首先,根据历史单季环比的季节性规律,在贸易局势不大幅恶化的背景下,本轮盈利的低点大概率出现在Q2。结合相似年份,A股剔除金融板块环比增速的历史季节性规律具有参考意义,假设Q3累计增速比Q2还要低,需要Q3单季环比是-15%,是03年以来Q3环比的第二差水平(历史均值-3.2%、历史中值-2.6%、12年-7.4%、08年-14%),大概率盈利底是Q2出现,Q3增速略高一些。如果盈利底是Q3,就预设Q3经济相比Q2的回落趋势处于历史较差水平(比12、08年Q3环比Q2趋势差)。贸易战背景下考虑一定容错,但我们基于当前情形认为盈利底可能在Q2出现。
综合中报净利润占全年比重外推、与单季环比季节性规律拟合,我们预计19年A股剔除金融盈利增速缓慢抬升,年底在低基数效应下增速回升至3%左右,金融服务盈利增速逐季回落至11%,全部A股19年盈利增速在7%左右。
其次,从定性角度来看,A股盈利底部与拐点的预测可以追循下述线索的交叉验证:盈利周期的时间规律、社融拐点后推、库存拐点前推、广谱利率传导、基建逆周期发力——
(1)周期的规律
根据历史经验,企业盈利回落周期一般是7-8个季度,本轮盈利回落周期已经达到9个季度。从2004Q1的顶部回落至2017Q1重回周期顶部,A股共经历了4轮时间跨度较为稳定的盈利周期。除2012年由于市场普遍担忧“明斯基时刻”的到来,盈利回升周期被拉长至7个季度以外,A股的盈利回落周期一般持续7-8个季度。本轮盈利周期从17Q1开始见顶回落,到19Q2已经持续回落了9个季度,达到了盈利回落周期的历史最长跨度,由此我们预计A股盈利底将在未来几个季度内出现。
(2)社融拐点后推
受高杠杆率的影响,社融底对盈利底的领先周期逐步拉长,本轮社融增速1季度触底回升,预计盈利底将在3季度前后出现。历史社融拐点领先1-2个季度。受高杠杆以及全球经济悲观预期的影响,企业借债能力和借债意愿都有所下降,社融底部回升对于企业盈利的作用被进一步拉长。本轮社融底是去年末,盈利底可能至少要递延6个月以上才会出现(即今年3季度前后)。
(3)库存拐点前推
预计库存周期19Q4触底,盈利底一般领先于库存底1-2个季度。中国库存周期和全球经济景气周期高度相关,IMF预测全球经济2020年底部回升,由此推测,中国库存周期将于19Q4触底。由于企业的盈利底一般会领先于库存周期1-2个季度,由此可以推断,企业的盈利底将会早于19Q4出现。
(4)广谱利率回落的滞后传导
中国衰退式宽松+全球利率洼地共同推动广谱利率下行,而广谱利率下行往往沿着无风险利率到风险利率见顶回落的路径传导,盈利底往往滞后于估值底和市场底。经验数据显示,稳信用环境下,无风险利率下行通常会推动信用利差收敛。同时,LPR形成机制改革将引导实际利率下行,也会助力广谱利率进一步回落。A股历史上,广谱利率à估值底à盈利底传导路径清晰,广谱利率(加权贷款平均利率)在18Q3见顶,盈利底一般滞后6-12个月,当前“衰退式宽松”进一步加速广谱利率下行,有助于加快A股盈利触底回升的趋势。
(5)“稳增长”加码形成支撑
我们判断,3季度基建投资加码(稳增长)也将对A股盈利底形成支撑。7月出口受贸易战影响而承压,制造业投资增速依然处于低位,同时房地产紧缩政策使得房地产投资增速下行。2012年在“出口承压、制造业投资下行、地产投资下行”的形势下宽基建。目前投资端表现与2012年类似,我们借鉴12年经验,预期3季度基建投资可能的加码,将能对A股盈利形成向上支撑。
2ROE回落幅度收敛,供给侧改革托底周转率
2.1 周转率是ROE企稳的主要原因,杠杆率回升只是季节性扰动
ROE回落幅度继续收敛,除了制造业和TMT,大类板块的ROE均不同程度回升。A股剔除金融ROE(TTM)在16年中报以来连续抬升两年后,自18Q3开始步入下行周期,不过最近2个季度ROE回落幅度明显收敛:A股剔除金融的中报ROE(TTM)7.56%,相对一季报仅微幅回落0.07%。分板块来看,制造业和TMT是中报ROE回落的主要拖累项,而农业和建筑业的中报ROE(TTM)则明显改善。
周转率是支撑ROE企稳的核心(详见2.2),杠杆率回升仍只是季节性扰动(详见2.3)。杜邦拆解来看:A股剔除金融的销售利润率从一季报的4.2%小幅降至中报的4.1%,资产周转率从一季报的61.0%抬升至62.0%,资产负债率从一季报的60.9%进一步抬升至61.5%。我们在5.5《开源节流,修复现金流——A股2018年报2019一季报深度分析》中提出在新一轮产能周期明显扩张前资产增速大概率不会出现较大的波动,价格韧性能够改善二季度A股剔除金融的资产周转率。
2.2 供给侧改革后,周转率持续低位震荡
A股剔除金融的毛利率出现边际企稳的迹象,单季(季调)毛利率显著回升。(1)毛利率(TTM)反映回落的趋势已经收敛——中报TTM的毛利率19.49%,相对于一季报的19.54%仅回落0.05%;(2)单季毛利率(季调)显示反弹的边际已经出现——中报单季毛利率(季调)19.89%,相对于一季报的18.68%显著回升1.21%;(3)结构上来看,周期品以及TMT是毛利率的下拉项,而消费(可选+必需)、服务业、农业是毛利率的支撑项。
供给侧改革去产能之后(16-17年),资产周转率小幅改善;新一轮产能周期扩张之前(17Q4—),资产周转率维持在61%附近低位震荡。我们认为,在总需求没有大变化的前提下,资产周转率还将继续维持低位震荡:(1)供给侧改革后,资产增速相对稳态——16年以来,A股剔除金融的资产增速维持在13%左右的稳态,在新一轮产能周期明显扩张前,大概率不会出现较大的波动。(2)PPI底部将至,收入增速有支撑——市场一致预期PPI将在Q3触底回升,同时,根据广发宏观团队判断,名义GDP增速也将在三季度见底,这些都会对企业的收入增速形成向上支撑。
2.3 “三角债”问题略有缓和,加杠杆意愿仍待观察
刨除季节性因素,A股剔除金融中报的杠杆率与一季报基本持平。A股剔除金融中报杠杆率61.5%,相对于一季报的60.9%明显提升,已经连续提升3个季度。不过,杠杆率有很强的季节性,用X12进行季调之后,A股剔除金融中报杠杆率61.4%,和一季报基本持平。
“三角债”问题略有缓和,但企业仍未主动加杠杆。15年以来,A股剔除金融的“三角债”问题持续深化(无需负债率震荡抬升),而加杠杆意愿显著回落(有息负债率震荡下降)。由于有息/无息负债率均有很强的季节性,我们比较历年中报的变化:(1)“三角债”问题略有缓和——“三角债”本质是企业经营活动中产能的无息负债率,数据上可以看到:19Q2无息负债率22.58%,相对于18Q2的22.64%小幅回落;(2)企业仍未主动加杠杆——有息负债是企业加/减杠杆的标志,数据上可以看到:19Q2有息负债率21.90%,相对于18Q2的22.88%进一步回落。
(备注:无息负债 = 应付票据及应付账款+预收账款+合同负债,其中,应付票据及应付账款、合同负债是17年最新会计准则提出的;有息负债 =长期借款+应付债券+短期借款+应付短期债券)
3中报现金流转差,“减税降费”改善经营现金流
3.1 筹资环境恶化拖累中报现金流,“纾困”政策仍在“照顾”民企
4.19政治局会议后信用环境偏紧,中报现金流状况再次恶化。A股剔除金融中报现金流依旧为净流出,占收入的比重为-1.8%,创03年以来历史同期新低;同时,现金占资产比仍在下滑,季调后,中报现金占总资产比12.42%。
筹资现金流占比大幅回落,经营现金流占比明显改善。从现金流分项数据来看,A股剔除金融的经营现金流出占比明显增加1.15%、投资现金流小幅增加0.59%、筹资现金流大幅回落2.17%。分大类板块来看,A股各大板块的筹资现金流占比多有回落,其中,可选消费、TMT、服务业的筹资现金流占比回落幅度较大。
借款和发债取得现金流恶化是筹资现金流再次转差的主要原因。得益于民企“纾困”以及年初“天量”社融,一季度企业的筹资现金流同比增速出现明显好转。不过419政治局会议之后,信用环境整体偏紧,叠加之后的“银行托管事件”,使得二季度企业筹资现金流再度恶化:A股剔除金融(整体)中报筹资现金流同比增速-71.3%,其中,民企的筹资现金流同比增速-69.1%,由此可见,虽然二季度信用环境边际趋紧,但在“纾困”政策呵护下,民企受到的影响似乎要小一点。
“纾困”政策下,民企借款取得的现金流增速仍相对较高。中报A股剔除金融整体的借款取得的现金流同比增速6.5%,其中,民企的借款取得的现金流同比增速8.6%,可见,“纾困”政策下,民企在借款方面仍得到一定的“照顾”。
但在更市场化的债市,民企发债取得现金流同比增速“由正转负”。中报A股剔除金融的发债取得的现金流同比增速38.1%,相对于一季报的54.5%明显回落,其中,民企的发债取得的现金流同比增速-3.6%,相对于一季报的17.1显著下行。
民企仍处于偿债周期下行阶段,在一定程度上能够缓和筹资现金流压力。中报A股剔除金融的偿债支付现金流同比增速小幅抬升到10.9%,其中,民企的偿债支付现金流同比增速继续回落到11.1%。
3.2“减税降费”改善经营现金流,中游制造最受益
销售回款(收入)+补库存占用(支出)是经营现金流的主要项目。我们在之前几次季报分析中多次提到:库存周期后半程,补库存占用经营现金流降低,是过去经营现金流改善的主因。但今年中报,经营现金继续流改善的原因有点不一样——
减税效果显现是中报经营现金流改善的主要原因。经营现金流入减速——A股剔除金融中报的销售商品、提供劳务收到的现金流同比增速8.0%,相对于一季报的8.2%有所回落;经营现金流出加速——A股剔除出金融中报的购买商品、接受劳务支付的现金流同比增速7.5%,相对于一季报的6.5%有所回升。理论上来说,流入减少、流出增加,经营现金流整体应该是恶化的。我们认为,中报经营现金流的改善主要归功于减税降费的效果:A股剔除金融中报的支付各项税费(现金流)同比增速4%,相对一季报的9%大幅回落。
中游制造板块最受益于减税降费,TMT和农业紧随其后。中报支付各项税费同比增速:中游制造仅为1.4%,相对于一季报的11.3明显减速;TMT和农业的降幅也很大。在细分行业中,休闲服务,有色、建筑、通信、化工等行业最为受益。
3.3 产能周期继续下行,占用的投资现金流回落
产能确认再次进入回落周期,对投资现金流的占用继续减速。A股剔除金融产能周期进一步确认回落——中报A股剔除金融的在建工程同比增速10.9%,相对于一季报的14.9%明显回落。产能扩张占用的现金流增速也继续下行——中报构建各类资产支付的现金同比增速仅为7.0%,相对一季报的7.4%继续回落,已经连续回落3个季度;同时,19中报构建各类资产支付的的现金占收入比6.4%,相对去年同期的6.5%也小幅回落。
4从龙头+民企视角看A股的“两极分化”
我们在6.23中期策略《星火破秋寒》中提示,“金融供给侧改革”正在促进A股从“分化”到“进化”,信用(流动性)分层、盈利分层以及估值(风险偏好)分层将是A股“进化2.0”的新常态,并在之后的《A股进化论2.0》系列报告中进行细致阐述。
盈利的分层体现为,产业链(上游VS中下游)、所有制(民企VS国企)、行业内部格局(龙头VS非龙头)。在二季度信用分层的背景下,所有制与行业内部格局的盈利分层进一步体现。在本次中报分析中,我们专门构建民企数据库+龙头数据库,从上述两个维度来看A股进化2.0的盈利分层时代——
从所有制视角,当前民企盈利回落压力更大,通过“开源节流”双向缓和筹资压力:虽然在银行贷款方面得到一定的“照顾”(详见3.1),但在二季度信用环境偏紧的情况下,民企上市公司筹资现金流显著恶化,继续“开源节流”修复现金流。同时,民企的盈利能力显著回落,估值被动抬升。
从行业格局视角,龙头依然处于绝对优势地位:在3456家A股剔除金融上市公司中,480家龙头(仅占14%),贡献了65.6%的中报利润。虽然A股整体的筹资现金流都明显恶化,但龙头公司取得的筹资现金流占比高达92.8%,在A股整体收缩产能的时候,仍然逆势扩张产能。同时,龙头盈利能力相对较强,“确定性溢价”带来龙头抱团,但龙头股的估值仍未泡沫化。
4.1 信用分层 信用分层:民企资金紧绷,龙头资金宽裕,决定产能扩张的意愿有别
从现金流的存量上来看, 民企现金状况较A股整体更为紧绷,而龙头现金状况略优于A 股整体。民企现状:“得不到”现金流的“安全垫”——19Q2民企现金占总资产比13.2%,接近历史低点,显示民企的资金链已经绷得非常紧;龙头现状:资金较为充裕——19Q2龙头现金占总资产比12.3%,略高于历史均值水平。作为对比,A股剔除金融19Q2的现金占总资产比12.4%,基本处于历史均值附近。
从现金流量上来看:中报民企筹资现金流大幅恶化,而龙头筹资现金流下行冲击较小。受419政治局会议后信用环境偏紧的影响,A股整体的筹资现金流占收入比相对去年同期均明显回落。不过,结构上来看,民企回落的幅度较大,而龙头回落的幅度比较有限:中报筹资现金流占收入比,A股剔除金融显著回落2.17%,其中,民企大幅回落4.12%,而龙头仅下行1.43%。
信用的供给差异决定了产能周期的步调差异——
在紧绷的资金链下,民企“开源节流”努力修复现金流:加快销售回款+大幅降低库存占用+产能扩张放缓。(1)加快销售回款改善经营现金流——中报民企的销售商品、提供劳务收到的现金流占收入比大幅提升到105%(去年同期103%),创2010年以来新高;(2)大幅降低库存占用的经营现金流——中报民企的购买商品、接受劳务支部的现金流占收入比大幅回落到77%(去年同期80%),创2010年以来新低;(3)产能扩张放缓(进入产能周期下行阶段)——中报民企的构建各类资产支付现金流同比增速仅为2.44%,相对于一季报的4.21%进一步回落。同时,中报民企的在建工程同比增速仅为31.46%,相对于一季报的48.57%继续大幅下行。
而龙头则在现金流的安全垫下逆势扩张产能:销售回款放缓+仅小幅降低库存占用+逆势扩产能。(1)销售回款放缓,并不特别在意经营现金流——中报龙头销售商品、提供劳务收到的现金流占收入比为105%,相对一季报的106%小幅回落;(2)仅小幅降低库存占用的经营现金流——中报龙头的购买商品、接受劳务支部的现金流占收入比为83%,相对于一季报的84%仅小幅回落,在中国库存周期探底阶段,龙头股补库存的力度仍相对较大,继续占用较多的现金流。(3)逆势产能扩张——A股剔除金融从18Q3开始步入产能周期下行阶段,但是龙头股的产能增速仍处相对高位:中报龙头的构建各类资产支付现金流同比增速16.67%,相对于一季报的16.11%逆势回升。同时,中报龙头的在建工程同比增速仍维持在15.41%的相对高位。
随之亦造成信用需求、融资选择出现分化——
民企主动加杠杆意愿低迷,通过“三角债”(无息负债)来缓和资金流压力。民企的有息负债率持续低位震荡,既反映了主动加杠杆的意愿不强,也从另一个侧面揭示出民企融资难的困境。同时,民企的无息负债率(“三角债”)连续两年攀升,可能反映出:民企正在穷尽一切手段缓解资金链的压力(在很难借到有息负债的情况下,尽量通过拖延经营活动的结算来提升无息负债率)。
龙头的资金链相对充裕,即便产能扩张周期仍处相对高位,也不急于主动加杠杆(可能是自有资金尚能支撑当前程度的产能扩张)。龙头股的有息负债率已经连续5年回落,已经接近08年的底部区域;同时,龙头股的无息负债率也见顶回落,预示着“三角债”问题也一定程度缓和。
(备注:由于杠杆率数据有很强的季节性,此处杠杆率和历年中报比较。)
4.2 盈利分层 :龙头 > 整体, 民企 < 整体
从绝对盈利水平来看,中报龙头增速优于整体,民企增速弱于整体;而从相对变化来看,龙头的盈利能力也是最优的, ROE甚至在持续改善 甚至在持续改善 。收入增速:民企边际改善幅度最大——19Q2龙头的收入增速10.2%>整体的收入增速8.4%>民企的收入增速6.1%,不过从改善幅度来看,19Q2民企收入增速明显抬升2.4%,远高于龙头(+0.5%)和A股剔除金融整体(-0.0%)。利润增速:龙头股绝对水平和改善幅度都最大——19Q2龙头的利润增速-1.7%>整体的利润增速-3.1%>民企的利润增速-9.6%,同时,从变化幅度来看,19Q2龙头的利润增速小幅提升0.3%,而民企(-4.1%)和A股剔除金融整体(-3.8%)均回落。ROE(TTM):龙头股绝对水平和改善幅度都最大——19Q2龙头的ROE(TTM)10.5%>整体的ROE(TTM)7.6%>民企的ROE(TTM)5.3%,同时,从变化幅度来看,19Q2龙头的ROE(TTM)小幅提升0.1%,而民企(-0.4%)和A股剔除金融整体(-0.1%)均回落。
龙头股的供需格局明显改善,而民企的供需格局较为一般。从ROE(TTM)杜邦拆解来看,民企和龙头的销售利润率均有所回落,而杠杆率均有所抬升,不过,龙头的资产周转率明显改善,带来中报ROE(TTM)小幅抬升;而民企的资产周转率仅小幅改善,导致中报ROE(TTM)下滑。
4.3 估值分层:民企被动高估,龙头仍未泡沫化
民企盈利恶化,估值被动抬升。截止9月3日收盘,A股剔除金融上市公司中:民企的估值高达49.1倍,而龙头估值仅为18.5倍,非金融整体的估值是26.5倍。由于民企(绝对/相对)股价并未显著上涨,民企高估值可能是由盈利恶化被动推升的。
龙头估值还有继续提升的空间。从相对估值来看,A股剔除金融中:民企/整体的相对估值已经接近历史高点,估值已经显现出泡沫化倾向;而龙头/整体的相对估值仍接近历史底部区域,龙头股估值远未达到泡沫化的程度,还有很大的抬升空间。
5中小创:成长股的DDM三因素均边际改善
5.1 中小板:收入、利润增速边际抬升,ROE继续下行
中小板报的收入增速为6.4%(一季报收入增速1.9%);中小板中报的利润增速为-3.2%(18一季报利润增速-4.2%)。
剔除券商之后,中小板中报的收入增速为6.2%(一季报收入增速1.6%);中小板19中报的利润增速为-5.3%(一季报利润增速-8.6%)。中小板(剔除券商)的收入和利润增速均从17年持续回落以来,出现首次边际改善。
中小板(剔除券商)中报的ROE(TTM)为5.55%,相对一季报的5.65%继续回落。从杜邦拆解来看,中小板(剔除券商)中报的杜邦三要素中,除了销售利润率继续回落之外,周转率和杠杆率均边际小幅改善。
5.2 创业板:利润增速边际改善,但收入增速和ROE持续回落
创业板中报的收入增速为7.1%(一季报收入增速10.0%);创业板19中报的利润增速为-22.9%(一季报利润增速-15.3%);
剔除温氏股份、乐视网后,创业板中报的收入增速为6.6%(一季报收入增速10.3%);创业板中报的利润增速为-7.5%(一季报利润增速为-9.2%)。创业板(剔除温氏股份、乐视网)的中报利润增速相对于一季报边际小幅改善,但改善的幅度还是弱于7月15日业绩预告。(当时的中报预告利润增速是-1.5%,《外延和内生增速均小幅回升——创业板19中报业绩预告分析》,20190715)
创业板(剔除温氏股份、乐视网)中报的ROE(TTM)为1.18%,相对于一季报的1.29%继续回落。从杜邦拆解看来,创业板(剔除温氏股份、乐视网)的杜邦三因素中,除了杠杆率小幅抬升外,销售利润率和周转率还在继续回落。
5.3 成长股的DDM三因素均边际改善
(1)基数效应下,创业板将继续取得相对业绩增速的优势
创业板18年的业绩基数大幅回落,而主板的业绩基数“有韧性”。成长股的业绩基数较低——18年创业板的利润增速从一季报的34.6%持续回落到年报的-81.0%,每个季度的利润增速均显著下行;而受供给侧改革影响,主板业绩“有韧性”,基数相对较高——18年沪深300的利润增速“有韧性”,利润增速仅从一季报的13.5%小幅回落到年报的6.8%;同时,A股剔除金融的业绩增速在18年的前3个季度也“有韧性”,仅从一季报的23.8%小幅回落到三季报的17.1%,年报利润增速的-5.4%也远高于创业板的-81.0%。当前创业板的内生和外延增速均已企稳(《外延和内生增速均小幅回升——创业板19中报业绩预告分析》,20190715),在去年的低基数效应下,如果下半年并购重组政策进一步放松,或者5G加速商用带来并购重组提速,成长股将同时迎来相对和绝对业绩增速优势。
(2)稳信用(LPR改革等)促进广谱利率回落,成长股通常更受益
中国衰退式宽松+全球利率洼地将共同推动广谱利率下行,经验数据显示,在广谱利率回落阶段,成长股往往能获得超额收益。随着全球和中国经济下行压力加大,“经济退、政策进”,衰退式宽松政策(比如LPR形成机制改革)将带来广谱利率进一步回落。08年以来的4轮广谱利率下行期间,成长相对于主板(沪深300)大概率能够获得超额收益。
(3)5G商用加速落地将改善成长股的风险偏好
借鉴3G元年(09年)和4G元年(13年)的经验,19年(H2)5G加速商用化将明显提升成长股的风险偏好。09年3月,3G开始试商用,4月、10月、12月,电信、联通和移动正式将3G商用化,09年开始,成长风格同时取得绝对和相对收益。13年2月,4G技术开始试商用,12月正式商用化,13年开始,成长风格也同时取得绝对和相对收益。19年下半年5G技术将加速商用化,19年确定成为5G元年,根据历史经验的学习效应,预计5G加速商用化将持续抬升成长股的风险偏好。
6行业比较:中报的“四个亮点”与“一个关注”
6.1 板块概览:农业迎来拐点,大消费与金融服务保持高景气
大类板块收入来看,19年中报除了农业、必需消费与可选消费、上游资源增速有所改善外,其余大类板块的收入增速均回落。
大类板块盈利比较,农业和可选消费中报盈利增长加速,中游制造和上游资源盈利负增长有所收敛,金融服务和必需消费保持稳定,服务业剔除银行、TMT盈利增速下滑。
大类板块ROE(TTM)比较,19年中报ROE提升的板块为农业、服务业剔除银行、必需及可选消费、金融服务,其中依然是金融与消费板块的ROE绝对值较高。
中报绝对景气最高的行业——在102个申万二级行业中,我们筛选了中报盈利增速在30%以上的高增长行业如下表,其中畜禽养殖、采掘服务、航运等行业的中报盈利增速最高,而畜禽养殖、采掘服务、航运、保险、种植业、运输设备等行业的中报相比于一季报、18年报加速明显。
19年中报收入增长加速的行业:建筑材料、房地产、医药生物、建筑装饰、非银金融和食品饮料等行业。其中19年中报相比于18年年报、19年一季报收入增速连续改善的行业是房地产、建筑装饰和农林牧渔。
19年中报利润增长加速幅度最大的行业有农林牧渔、钢铁、电子、有色金属等。其中19年中报相比于18年年报、19年一季报盈利增速连续改善的行业是农林牧渔、机械设备、房地产、家用电器、银行、电子、轻工制造、有色金属。
6.2 中报行业比较的“4+1” :“四个亮点”与“一个关注”
从行业比较来看,19年A股中报虽然整体景气趋势还在寻底,但不乏结构性亮点。我们总结如下——亮点一,传统的逆周期与弱周期行业依然稳健,部分消费与服务业;亮点二,自身的景气周期逐渐触底改善,包括电子(半导体、PCB)、文化传媒、光伏与风电、油服;亮点三,减税降费二季度倾斜受益,交运设备、工业金属、通信设备;亮点四,行业格局改善带来龙头支撑强韧性,地产、水泥、工程机械。此外,随着稳增长加码,逐步关注有望引领本轮盈利“早周期”的基础建设、电气设备、汽车。
6.3 亮点一,传统的逆周期与弱周期行业依然稳健:消费及服务业
首先,在二季度贸易预期恶化、宏观经济走弱的大背景下,具有逆周期或弱周期属性的板块依然有较为稳健的业绩表现,例如大消费与部分成长行业。
消费行业需求弹性较小、存在品牌化溢价而竞争格局良好,部分行业需求端平稳,而通过产品终端提价、控成本降费等方式实现利润的稳健增长。我们挑选了中报景气维持在优势区间的消费行业:农林牧渔(猪周期带来畜禽养殖、饲料行业景气反转),食品及饮料(终端提价、利润率增厚),家电(白电龙头业绩超预期,黑电收入加速而盈利负增长收敛),家具(收入与盈利负增长收敛),休闲服务(免税维持高景气,周转率带动ROE改善),机场与物流(免税、快递,收入稳定盈利上行),一般零售(收入平而毛利率与净利率上行)。
我们对未来消费板块的景气跟踪,核心关注两个问题——
第一,必需消费目前产能周期向上,对未来行业的周转率产生压制从而影响ROE,跟踪提价趋势或销量数据能否对收入增长形成支撑。如白酒当前实际库存(库存减预收账款占比)连续两个季度抬升,对9-10月节假旺季高频量价跟踪尤为重要。
第二,可选消费此前受出口、地产等多因素业绩回落,当前跟踪19年地产竣工数据能否上行,从而对地产链的可选消费业绩形成支撑。从龙头房企的18-19年竣工计划来看增速仍在向上,龙头房企对整个行业的竣工数据大约有1年的领先期,预计19年的实际竣工能给后周期的地产链可选消费景气提供支撑。
6.4 亮点二,自身景气周期迎来拐点:半导体、5G、光伏&风电、油服
此外,部分行业自身景气周期触底迎来向上改善的行业,多集中在成长性板块,而龙头与行业整体的趋势进一步背离分化。半导体(国产替代兑现业绩,行业增速下行而龙头显著占优),5G链条PCB/通信设备(剔除个股扰动后增速大幅改善),文化传媒与游戏(景气改善,去年商誉减值出清后今年对应基数较低),光伏与风电(中报高景气,7月密集批复后装机预期进一步改善),油气服务(顺中长期油价周期,利润增速高位上行)。
6.5 亮点三,减税中下游制造业倾斜受益:交运设备、通信设备、电机
19年两会增值税率下调方案落地,并于4月1日正式实施。根据我们的测算,本次增值税率下调将使中下游制造业显著倾斜受益,在不考虑减税受益向下游消费者传导的情形下,减税对交通运输设备、通信设备、金属和非金属矿采选品、电气机械等中下游制造行业的19年净利润增厚幅度在10-20%不等。
从中报来看,由于产业链的实际议价能力未知,减税的效果难以直接剥离,但可以辅助判断的指标是毛利率、净利率的上行,或在营收未大幅增长情况下净利润的增厚(体现为成本的下滑)。我们测算出的增值税减税下利润增厚幅度靠前的行业,工业金属、运输设备、电机、专用设备等报表指标多数得到印证。在上半年有色金属价格震荡背景下,工业金属行业销售利润率及净利润增速的底部回升可能部分来自减税的积极影响。此外,运输设备、电机等行业集中度较高的制造行业(2018年CR4分别为97%和83%)验证了增值税下调的红利,19Q2运输设备行业销售利润率加速抬升、电机在营收增速小幅下滑情况下仍实现利润增速回暖,推测减税一定程度上对冲了需求下滑,给予企业保持售价从而提升产品竞争力的空间。
6.6 亮点四,行业格局改善带来龙头强韧性:地产、水泥、工程机械
供给侧改革加速了各行业整合格局以及竞争优化的节奏,集中度快速集中到较高水平的行业,能够依靠龙头公司的牵引实现更好的行业格局。中报一些龙头占优的行业从收入和资产端两条路径实现毛利率(赚钱能力)和周转率(供需效率)的改善,代表行业有地产、水泥、工程机械。一方面,对上下游产业链的议价权上升,在需求端无大幅刺激的背景下实现对价格的较高掌控,保持收入的平稳增长;另一方面,行业整体的产能扩张集中在少数龙头的经营决策之下,供给扩张更加理性有序,减少对产能快速投放的冲击。
地产蛋糕缩小、政策定调、融资政策收紧,但行业中报收入盈利增长进一步加速、毛利率与ROE改善,与龙头分享更高市场份额、行业格局优化有直接关系。地产行业百强房企销售市占率从17年的55%、18年的67%,进一步上升至19年上半年的74%,行业份额进一步向龙头集中。因此,在融资政策收紧等负面冲击下,龙头房企在拿地、投资、开工、销售等环节占尽优势,房地产龙头公司ROE较行业整体的优势进一步扩大。
水泥行业的竞争优化直接带来行业协同效应凸显、价格控制力增强、新增产能有限,推高行业的毛利率与资产周转率,中报ROE进一步逆势上行。供给侧改革加速了水泥行业落后企业的推出、份额向龙头快速集中,17-18年,水泥行业的CR4与CR8分别从51.0 %/67.2%提升至72.4%/88.4%。龙头企业对量价的控制力上升,从新增产能来看19年水泥行业产能扩张主要以产能替换为主,对供给端的实际影响也相对有限。
工程机械中报业绩进一步超预期,行业保有量低速膨胀和需求平稳,带来工程机械行业的资产周转率持续修复,供需格局共振带来利润率进一步改善。工程机械行业的供需格局在寡头时代进一步改善,行业资产端总供给的有效测量指标是保有量膨胀速度,15-16年国内挖掘机保有量基本处于零增长状态,17年起略有回暖且增长速度不快;行业收入端存量更新需求开始大于增量需求,需求模式的转变减少了未来总需求的波动性,增强了稳定性。因此我们看到16年起龙头公司的资产周转率稳步抬升甚至超过了可对标的国际竞争对手,19年中报龙头公司的销售利润率上升、费用率下降呈现优势格局。
6.7 逐步关注“稳增长”有望引领本轮“早周期”:基建链、汽车
历史上在盈利负增长时期,政策发力会促成传统的早周期行业率先走出盈利上行拐点,比如05、12年基建加码受益的电气设备、基础建设,11年促消费受益的汽车等行业。但本轮A股盈利回落至负增长、而传统早周期行业的业绩并没有明显发力。今年基建链低预期的原因主要在于,第一房地产投资有支撑时政府无需在基建方面大幅度发力,第二地方债务持续清理也在一定程度上抑制了地方政府发力基建投资的积极性。而今年虽然5月以来促汽车、家电等消费政策密集推进,但“国六”实施还是对购车需求产生扰动,使汽车行业景气进一步下滑至“至暗时刻”。
8月31日金稳委会议强调加大逆周期调节,稳增长政策目的愈加明晰。8月31日金融稳定发展委员会召开第七次会议,明确指出加大宏观经济政策的逆周期调节力度。相比7月20日召开的第六次会议,本次会议关于逆周期调节力度的表述由“适时适度进行逆周期调节”变为“加大逆周期调节力度”,与7月30日召开的政治局会议对国内经济定调“下行压力加大”相契合,稳增长政策目的更加明晰。
我们认为接下来政策对冲将沿着基建链和促消费两条思路并行展开,有助于相关早周期行业景气迎来上行拐点:电气设备、基础建设、汽车。一方面,“出口承压、制造业投资下行、地产投资下行”经济状态组合下,往往会实施包括宽基建在内的财政政策,预计包括放宽项目资本金、加快使用以前年度剩余的地方专项债额度等措施,而从今年地方债用途来看,交运及市政建设占比在20%-30%左右,电气设备、基建等行业是直接受益行业;另一方面,从8月27日《关于加快发展流通促进商业消费的意见》来看,鼓励汽车消费政策有望进一步落地,随着汽车加速库存去化,股价有望领先于盈利表现。
赞(49) | 评论 (16) 2019-09-05 08:33 来自网站 举报
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【国盛证券:资本市场生态建设再获重视,金融IT领军成长股名单】
事件:8月31日,金融稳定发展委员会召开会议,强调要大力保护投资者合法权益,健全资本市场法治体系,为满足人民群众财富保值增值等多元诉求营造良好的市场生态。 金融委强调市场生态的顶层设计改革,为长期资金持续入市创造良好条件。 1)近期监管层连续两周释放深化资本市场改革信号,... 展开全文国盛证券:资本市场生态建设再获重视,金融IT领军成长股名单
事件:8月31日,金融稳定发展委员会召开会议,强调要大力保护投资者合法权益,健全资本市场法治体系,为满足人民群众财富保值增值等多元诉求营造良好的市场生态。
金融委强调市场生态的顶层设计改革,为长期资金持续入市创造良好条件。
1)近期监管层连续两周释放深化资本市场改革信号,本次金融委会议明确提出,为满足人民群众财富保值增值等多元诉求营造良好的市场生态,意味着资本市场改革将进入顶层设计环节。2)“财富保值增值”的提法较为罕见,结合我国股市的投资者以中小散户为主,即未来中小投资者也将分享经济发展的红利,市场实现较好的赚钱效应。3)会议还提出,为更多长期资金持续入市创造良好条件,构建良好市场生态。
近期资本市场受重视程度空前,有望进入加速发展期。1)实际从2018Q4监管容忍度开始提升,并且持续加码。2018年10月31日,中央政治局会议强调着力稳住民营经济和稳住资本市场。同期,证监会在稳定资本市场运行方面也推出诸多政策。2)2019年2月1日,《证券公司交易信息系统外部接入管理暂行规定》向社会公开征求意见。2019年7月22日,科创板个股正式上市交易,资本市场正式迎来注册制时代。以海外历史来看,注册制顺利推进对资本市场加速发展意义重大。叠加本次《意见》为深圳创造注册制条件,体现高层对资本市场重视程度空前,市场有望进入加速发展期。3)8月18日,《关于支持深圳建设中国特色社会主义先行示范区的意见》发布,其中提到支持深圳创造条件推动注册制改革
证券IT的行业特征为:业绩弹性大、壁垒深厚、关键变量是监管,未来将最为受益。1)证券IT领军公司如恒生电子、同花顺、东方财富在2015年牛市期间业绩大幅增长,尤其是由IT切入金融业务的空间巨大。2)证券公司对IT核心业务系统依赖度、更替成本都很高,因此领军IT厂商壁垒深厚,在细分领域市占率普遍过半,行业竞争格局稳定。3)监管是关键变量,自2015年以来持续高压,证券IT产品功能和下游需求均受极大影响,而今年年初以来逐步趋缓。
投资主线:1)同花顺:多重Beta属性的互联网流量领军,APP月活超过四千万,且风险偏好较高、具有多种变现可能。资本市场高峰期,C端AI投顾及导流等业务业绩爆发性极强。2)恒生电子:金融IT全线领军,资本市场受空前重视,最有望长期受益。金融云/AI应用深化,有望提升客户粘性和盈利空间。3)东方财富:互联网基因成长型券商,叠加基金牌照落地,资本市场高峰期盈利弹性强。2019Q2利润增速超预期,佐证流量和成本优势。4)长亮科技:银行IT领军,产品力和品牌优势明显,受益大湾区金融科技发展。2019H1海外业务收入高增,佐证全球级竞争力。与华为深度合作研发金融自主可控产品。
建议关注:金证股份、顶点软件、科蓝软件、上海钢联、新国都、新大陆、赢时胜、宇信科技、润和软件。
风险提示:业务推进不达预期;金融去杠杆环境影响;宏观经济风险。
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【【安信食品】三只松鼠:供应链升级,驶入“两全”快车道】
核心观点■休闲食品天然具备电商基因。目前我国网购已成为核心零售渠道之一,2018年占比约16.6%,预计至2020年提升至21.9%(根据CNNIC预测),相较于其他食品,休闲食品具有品类众多、易配送的特征,天然具备电商基因,其中坚果的物流成本占比小(客单价高)、便于运输(不易坏... 展开全文【安信食品】三只松鼠:供应链升级,驶入“两全”快车道
核心观点
■休闲食品天然具备电商基因。目前我国网购已成为核心零售渠道之一,2018年占比约16.6%,预计至2020年提升至21.9%(根据CNNIC预测),相较于其他食品,休闲食品具有品类众多、易配送的特征,天然具备电商基因,其中坚果的物流成本占比小(客单价高)、便于运输(不易坏损),以及线上主流消费者(年轻人群为主)和零食坚果目标消费者高度重合,成为电商平台的休闲食品中增长较快的品类之一。
■三只松鼠:零食电商龙头,品类和渠道不断裂变。公司以坚果切入休闲食品,2012年成立以来经历了两个阶段:充分享受互联网电商红利时代(12-17年)以及布局新零售时代(18年至今)。2019年上半年坚果收入占比49%,零食品类占比从16年的19.6%增至19年上半年的34.5%;19年线上、线下收入占比为88.6%、11.4%(2016年分别为96.8%、3.2%),线下收入占比逐年提升。2015年以来,公司产品品类和渠道不断裂变,商业模式不断进化。
■品牌IP独一无二,供应链管理效率致胜。品牌方面:在线上零食品牌中,公司是唯一坚持 IP 化、人格化的品牌策略,通过富含人格魅力的鲜明动漫形象建立起独特标识以及丰富内涵,增强了消费者的粘性和忠诚度,从而构筑了较强的品牌竞争优势。优质高效的供应链管理,打造高效运转的全品类零食平台:公司充分利用线上商业模式的特点,以爆款打开知名度,通过OEM实现生产保障,通过重度垂直运营模式,积累了供应链各个节点的资源和运营经验,形成高效差异化的“重数据、轻资产”零食经营壁垒,实现成本最低和效率最优。
■升级供应链,全力强化“全品类、全渠道”一体化商业模式。基于对消费者需求的精准把握,公司已经构建五大产品品类组合,对公司成长为线上零食第一品牌的坚果品类占比已经降至50%左右;公司未来三年规划中明确提出,始终坚持以用户需求为导向,以产品创新和模式创新为驱动力,打造成为全行业领先的全品类休闲食品品牌,2018年公司将坚果运营模式复制至烘焙品类,再度取得佳绩,2019年上半年烘焙品类收入6.8亿元,预计全年规模超10亿元,两年时间快速成为线上第一。全渠道方面,公司以电商经营模式为核心,积极构建全渠道一体化的商业模式,公司将借助线下体验店等网点布局,打通线上平台与线下渠道,通过全渠道营销网络及信息化系统建设,连接合作供应商、线上销售平台、线下体验店、仓储物流系统及消费者,形成有效闭环。为保障目标实现,公司着力升级信息化,优化供应链,加强数据赋能。公司通过募投项目实现数据利用、质量检测、物流仓储设施建设领先渠道与品类拓展,提供“两全”目标达成过程中的供应链效率保障:1)全渠道营销网络建设项目,充分获取与分析全渠道数据价值;2)供应链体系升级项目,实现质量检测频次与效率领先产品上新规模,打造云质量信息大开放平台;3)物流及分装升级项目,未雨绸缪,满足全渠道、全品类运转下对物流效率的更高要求。
投资建议
■盈利预测与估值。预计公司19-21年EPS分别为1.29/1.74/2.36元,给予2020年32倍PE,合理价值55.74元/股,首次覆盖给予“买入-A”评级。
风险提示:行业需求放缓,行业竞争加剧;食品安全。【安信食品】
赞(58) | 评论 (21) 2019-09-04 13:37 来自网站 举报
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【【安信食品|中报总结】整体平稳,白酒增速继续领先】
核心观点■食品饮料增速居前,白酒继续领跑。2019年上半年食品饮料板块实现收入3,443亿元,利润648亿元,分别同比增长13.8%和21.2%,收入和利润增速在28个申万一级行业中排名靠前。单二季度食品饮料板块实现收入1,589亿元,净利润260亿元,分别同比增长13.22%、... 展开全文【安信食品|中报总结】整体平稳,白酒增速继续领先
核心观点
■食品饮料增速居前,白酒继续领跑。2019年上半年食品饮料板块实现收入3,443亿元,利润648亿元,分别同比增长13.8%和21.2%,收入和利润增速在28个申万一级行业中排名靠前。单二季度食品饮料板块实现收入1,589亿元,净利润260亿元,分别同比增长13.22%、18.51%,环比一季度下滑1.03pct、4.64pct,我们分析主要是权重大的白酒行业Q2增速略有放缓影响,上半年白酒营收增速19.14%,其中二季度增14.56%,淡旺季因素明显。
■三大板块(注:白酒、调味品和乳制品)首次分化明显。除白酒Q2略有降速外,调味品板块保持高度平稳,预计全年保持稳定增长是大概率事件。乳制品板块上半年营业收入同比增长10.94%,其中二季度增7.5%,增速略有放缓,龙头伊利股份和主营奶粉的贝因美营收增速放缓是直接原因,乳制品行业作为相对成熟期行业,在上半年生牛乳价格上行、宏观经济疲弱下需求放缓、促销力度较大的背景下,整体竞争激烈。
■高端酒作为行业景气的风向标,继续验证行业维持结构性景气。自2016年Q2以来,飞天茅台酒量价同向表现,批价从850元左右,上涨至目前2300元左右,虽然价格累计实现翻倍增长,但茅台酒的需求放大更多,茅台酒需求仍未得到有效满足,公司采取旺季加强发货举措,效果不明显。茅台供需偏紧的情况在短期内预计不能有效反转,对行业仍是积极正面贡献。茅台酒价格快速上涨带来极大的溢出效应,五粮液同样实现量价齐升,批价从年初820元附近上涨至目前980-1000元,上半年五粮液营收实现26.75%的增长,增速居高端酒第一位;2019年泸州老窖的价格压力减轻明显。泸州老窖抓住机遇,紧盯五粮液量价政策,同样实现了量增价升,批价从年初的720左右,上升至目前的800元附近。公司中秋打款窗口期于8月20日关闭,计划外国窖1573价格再涨30元/瓶。■板块超额收益明显,白酒板块继续领跑,新股受追捧。年初至今,食品饮料板块上涨70.70%,上证综指上涨15.73%,创业板增长28.82%,食品饮料板块大幅跑赢大盘,在申万28个一级子行业中位居第一。分子行业来看,白酒年初以来上涨102.03%,超额收益突出;调味品板块累计上涨56.65%,酱油、火锅复合调味料子板块表现优异;相关新股如天味食品亦受到市场追捧。
■受益投资者结构变化,食品饮料龙头估值提升。在宏观承压、外资长线资金增加的双重背景下,市场越来越重视优质板块的长期投资价值,食品饮料板块以良好的业绩表现、更好的业绩确定性获得估值溢价。白酒行业整体估值二季度进一步提升,当前白酒行业动态市盈率为33.55倍,食品板块目前整体估值在34.30倍左右,较年初上涨27.6%,白酒龙头茅五泸估值均超出30x。投资建议
1)继续坚定看好白酒,中秋旺季白酒板块表现值得期待,高端销售表现更确定,年底估值切换可期;从确定性看,高端酒2020年的预测业绩确定性仍然强于行业整体,建议核心组合:茅五泸汾+古井、今世缘和顺鑫;2)调味品板块受益于消费升级、集中度提升,看好火锅料复合调味料板块,继续看好中炬高新等,持续关注涪陵榨菜、恒顺醋业;3)看好细分趋势品类和创新驱动型(饮料)公司,如妙可蓝多等。
风险提示:业绩波动,预期过高,估值分歧。
正文部分
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食品饮料增速居前,白酒继续领跑
2019年上半年食品饮料板块实现收入3,443亿元,利润648亿元,分别同比增长13.8%和21.2%,收入和利润增速在A股各行业中(申万一级行业)排名靠前。单二季度食品饮料板块实现收入1,589亿元,净利润260亿元,分别同比增长13.22%、18.51%,环比一季度下滑1.03pct、4.64pct,我们分析主要是权重大的白酒行业Q2增速略有放缓影响,上半年白酒营收增速19.14%,其中二季度增14.56%,淡旺季因素明显。
三大板块(注:白酒、调味品和乳制品)方面,除白酒Q2略有降速外,调味品板块保持高度平稳,预计全年保持稳定增长是大概率事件。乳制品板块上半年营业收入同比增长10.94%,其中二季度增7.5%,增速略有放缓,龙头伊利股份和主营奶粉的贝因美营收增速放缓是直接原因,乳制品行业作为相对成熟期行业,在上半年生牛乳价格上行、宏观经济疲弱下需求放缓、促销力度较大的背景下,整体竞争激烈。2
细分子行业上半年回顾与分析
2.1. 白酒板块半年报总结分析
2.1.1. 次高端增速最快,高端酒确定性最强
2019年上半年白酒板块整体收入增速19.14%,继续领跑食品饮料各子行业,其中高端酒(茅五泸三家为统计样本)增速20.99%,高于板块整体。次高端(统计水井坊、汾酒、舍得和酒鬼酒4个标的)整体增速在白酒分类中最快,上半年为26.22%,其中山西汾酒(不追溯调整报表)、水井坊、酒鬼酒增速高于26%。次高端整体增速最快,但同2018年相比,降速幅度最大,上年同期次高端收入增速为43.70%;高端酒虽然增速降幅也较大,但主要系贵州茅台供给紧张,导致Q2收入增速严重放缓,五粮液和泸州老窖2019年上半年收入增速分别为26.75%和24.81%,均属于较高水平。
2.1.2. 地产酒分化明显,古井、今世缘表现更好
上半年地产酒整体收入增速15.40%,低于白酒板块整体。其中古井贡酒、今世缘表现更好,洋河股份、迎驾贡酒、口子窖和金徽酒收入增速均低于15%,古井贡酒和今世缘作为地产酒当中的佼佼者,收入增速均高于20%。古井贡酒在安徽省内龙头地位稳固,积极完善产品线,卡位核心价格带,古8和古20快速增长,稳步受益省内消费升级,报表呈现“毛利率升,费用率降”的显著特征,利润增速持续高于营收增速。今世缘在江苏省内凭借差异化竞争,扎实的渠道精耕,以及持续大力度的市场投入和品牌打造,获得了高于竞争对手的增长,目前势头良好。
洋河股份收入增速较2018年放缓,省内海之蓝、天之蓝产品成熟,库存较高,渠道利润较薄,导致经销商积极性下挫,目前正在调整期。
2.1.3. 高端酒量价齐升,走出独立的需求行情
高端酒作为行业景气的风向标,继续验证行业维持结构性景气。自2016年Q2以来,飞天茅台酒量价同向表现,批价从850元左右,上涨至目前2300元左右,虽然价格累计实现翻倍增长,但茅台酒的需求放大更多,茅台酒需求仍未得到有效满足,公司采取旺季加强发货举措,效果不明显。茅台供需偏紧的情况在短期内预计不能有效反转,对行业仍是积极正面贡献。
茅台酒作为行业龙头,高端标杆,其价格快速上涨带来极大的溢出效应。今年以来,五粮液同样实现量价齐升,批价从年初820元附近上涨至目前980-1000元,上半年五粮液营收实现26.75%的增长,增速居高端酒第一位,其中Q2实现营业收入95.61亿元,同比增长27.08%,实现归属上市公司股东净利润28.61亿元,同比增长33.72%。
五粮液量价齐升,同样给泸州老窖带来机遇,相较2018年五粮液的“量增价弱”,2019年泸州老窖的价格压力减轻明显。泸州老窖抓住机遇,紧盯五粮液量价政策,同样实现了量增价升,批价从年初的720左右,上升至目前的800元附近。公司中秋打款窗口期于8月20日关闭,计划外国窖1573价格再涨30元/瓶。
泸州老窖Q2营业收入38.44亿元,同比增长26.01%,归属于上市公司净利润12.35亿元,同比增长35.98%。上半年营收增长核心驱动力来自高端酒(以国窖为主)和中价位的特曲系列。
2.1.4. 高端酒价格“实涨”促利润率提升,次高端竞争激烈
从利润增速来看,高端酒普遍利润增速高于收入增速,原因高端酒主力产品实质性提价,同时产品结构优化(主动或被动,其低档酒收入增速放缓)。
次高端虽然也有提价动作,但同时需求更多市场投入来教育投资者和吸引渠道商。上半年高端酒收入增长20.99%,但净利润增速高达28.96%;同期次高端营业收入增长26.22%净利润增速基本同步,为26.00%。2.2. 啤酒:产品高端化,盈利能力有所改善
2019年上半年啤酒板块实现营业收入275.04亿元,同比增长6.32%,净利润26.22亿元,同比增长22.17%,上半年整体毛利率40.76%,同比增0.77pct,二季度啤酒板块实现营业收入142.76亿元,同比增长5.46%,净利润16.20亿元,同比增长20.35%,单二季度整体毛利率43.98%,同比提升1.29pct。啤酒行业盈利能力改善明显,主要受益于产品高端化、增值税率下调、自身经营改善(关厂减亏等)。
啤酒行业分化仍然明显,上半年营收增长表现较好的主要是青岛啤酒,啤酒行业投资仍然着眼于升级、经营改革主逻辑和品牌地位基础两个维度。2.3. 乳制品:需求放缓、成本上行、竞争激烈
2.3.1. 乳品龙头销售增速放缓,下半年促销力度预计仍高
宏观经济表现疲弱,中美贸易摩擦对国内宏观经济有明显负面影响,大众品需求放缓。乳业原奶成本上行,龙头表现稍优于行业整体。根据尼尔森数据,2019年上半年常温液态奶、低温液态奶和奶粉市场规模分别比同比增长3.0%、-0.7%、8.8%,而 2018 年上半年增速分别为 18.6%、 16.1%、14.8%,三大品类整体销售降速明显,需求放缓和竞争激烈并存,成本方面,国内原料奶收购价格呈上涨趋势,同时,进口乳清粉、脱脂奶粉等原辅料价格上涨,企业成本控制压力加大;龙头伊利股份二季度营收增速环比下降8.52pct,上半年毛利率同比微降 0.08pct至38.56%(考虑到结构升级因素)。
竞争激烈,龙头费用率维持较高水平。剔除新希望,2019年上半年板块销售费用率24.14%,同比下降0.61pct,其中二季度板块销售费用率24.69%,同比下降1.68pct,而一季度同比增0.55pct,二季度销售费用率下滑主因龙头伊利股份 Q2 销售费用率下降 3.06pct。上半年行业竞争激烈,降价促销力度较大,伊利销售费用率下降带来营收增速显著放缓,Q2伊利股份销售增速较Q1放缓8.4pct.,预计伊利股份 Q3 市场投入力度会加大,全年看销售费用率难以实质性回落。2.3.2. 国内奶酪消费基础已具备,消费者培育正当时
市场规模:根据euromonitor统计,2018年我国奶酪市场规模(零售额口径)达58.33亿元,同比增16.8%,2004-2018年复合增速为22.5%,仍处于高速发展期,并预计至2023年市场规模达105.3亿元。按消费量口径,2018年我国奶酪消费量为3.84万吨,2004-2018年复合增速为18.7%,至2023年预计为5.58万吨。
人均消费量:2018年我国人均奶酪消费量仅为0.28千克/人,而美国达16.39千克/人、欧洲19.01千克/人、日本2.32千克/人、韩国2.91千克/人,我国人均奶酪消费量仅为美国、欧洲的60-70分之一,日韩的8-10分之一。
目前以再制奶酪为主:2018年我国天然奶酪、再制奶酪消费量占比分别为15.4%、84.6%,消费量增速分别为9.1%、5.4%,根据发达国家经验,再制奶酪在消费者培育阶段起到重要作用,当行业进入稳步成长期,由于消费者对营养价值要求提升,天然奶酪占比超过再制奶酪。
零售端产品形态日趋丰富:目前奶酪消费在餐饮端已经稳步渗透,零售端产品形态日趋丰富,零售渠道以儿童奶酪、零食为切入点(目前儿童奶酪占比超50%),目前市场上儿童奶酪有多种细分品类,例如成长奶酪杯、奶酪棒、奶酪粒等,口味丰富、小包装便于携带也满足零食的消费需求。2.4. 肉制品:猪价上行,盈利能力承压
猪价处上行区间,二季度均价同比上涨36%,行业盈利能力承压。2019年上半年肉制品板块收入476.44亿元,同比增长13.62%,净利润28.76亿元,同比增3.87%,行业龙头双汇发展上半年实现收入254.55亿元,净利润23.82亿元,分别同比增7.26%和下滑0.16%。单二季度肉制品板块收入实现收入247.21亿元,同比增长22.21%,净利润12.93亿元,同比下滑9.02%;双汇二季度实现收入134.81亿元,净利润11.02亿元,同比增15.50%和下滑16.58%。二季度猪肉价格处于上行区间(猪价同比增36%),双汇毛利率18.22%,同比下滑5.13pct,其通过提价、优化产品结构、进口猪肉等方式对冲成本上行,下半年预计猪价仍处上行区间,盈利能力仍将承压。
2019年二季度,肉制品板块整体毛利率14.79%,同比下滑3.68pct,主要系猪肉价格上行。行业销售/管理/财务费用率4.81%/2.22%/0.40%,同比-1.04/+0.44/+0.28pct。2.5. 调味品:酱醋板块稳定增长,火锅复合调味料快增
上半年酱醋板块增速稳、火锅复合调味料快速增长。
2019年二季度调味品板块收入140.63亿元,同比增长14.90%,净利润25.21亿元,同比增长27.21%,。分板块来看,酱醋行业收入增速相对平稳,二季度收入同比增长15.51%,环比一季度提高1.29pct,利润同比增长19.27%,环比提升3.69pct,整体优势调味品(酱醋+榨菜、酵母)二季度收入增速13.72%,净利润增速12.51%,增速同比有所放缓主因涪陵榨菜渠道去库存,二季度收入增速仅为0.56%;火锅复合调味料板块二季度收入增30.06%,净利润增49.26%,维持高速增长;鸡精味精板块二季度收入增16.29%,相较于一季度提升14.32pct,二季度净利润同比增144.11%,主因味精价格上涨,梅花生物收入大幅提升。
其中行业龙头海天味业2019年Q2营收46.7亿元,同比增16.0%,归母净利12.73亿元,同比增21.8%,分品类酱油、蚝油增速较17-18年有所放缓、潜力品种(例如醋、料酒等)加速,平台化布局逐步形成,预计全年达到年初制定收入/利润增速16%/20%的目标。
中炬高新二季度营收/归母净利 11.61/1.77亿元,同比增 13.78%/4.43%,上半年产品全面开花、餐饮渠道积极扩张,同时公司多举措激励员工,迈向五年双百目标(按照2023年100亿收入目标,2019-2023年收入复合增速19%)。
恒顺醋业二季度营业收入4.20亿元,同比增3.79%,归母净利6984万元,同比增9.37%,二季度收入较一季度放缓主因公司于2019年1月对部分产品提价,渠道一季度进货积极,导致二季度渠道去库存,同时提价也对终端需求有所影响,目前提价影响正稳步消化,预计Q3收入增速有望回升。
总体来看,尽管今年以来宏观经济低迷、餐饮需求放缓,但是酱醋龙头多品类均衡发展、表现出对渠道的强控制力,市占率持续提升,业绩稳定性高;火锅复合调味料板块处于高速成长期,区域龙头企业全国化扩张,全年增速有望维持高位。
2019年二季度调味品板块毛利率36.25%,同比下滑1.40pct;酱醋板块毛利率42.25%,环比下滑1.18pct,同比下滑2.49pct,主因酱油原材料大豆价格、人工成本上涨;火锅复合调味料板块二季度毛利率36.53%,同比增0.21pct,盈利能力维持高位。
费用方面,二季度调味品板块投入有所减少,板块整体销售费用率10.71%,同比下滑0.95pct;其中酱醋板块销售费用率11.08%,同比下滑2.19pct,规模效应显现,火锅复合调味料二季度销售费用率17.95%,同比增0.47pct,主要系区域龙头企业积极渠道扩张与品牌建设,预计下半年费用投入维持较高水平。2.6. 饮料及休闲食品:收入净利润二季度普遍提速难掩分化
二季度板块收入净利润普遍提速。二季度休闲食品、小食品、速冻食品、烘焙类、饮料板块收入66.73亿元、26.92亿元、23.73亿元、19.08亿元、34.67亿元,同比增22.54%、34.63%、5.40%、17.63%、3.98%,除速冻类,其他均环比提速,二季度净利润4.27、1.36、1.49、2.25、5.23亿元,同比增长51.63%、91.21%、4.83%、9.32%、21.74%,其中休闲食品、小食品、饮料板块环比提速。
休闲食品板块当中,三只松鼠Q2收入增速68.22%,净利润同比扭亏,主要系烘焙品类规模快速增长(上半年实现收入6.8亿元,全年预计达10亿元,成为线上第一)、线下投食店及联盟小店稳步扩张,后期供应链持续升级,为实现“全渠道、全品类”目标护航。安井食品二季度收入、净利润增速25.07%、13.85%,收入Q2环比加速,主要系春节停产发货较少、Q2经销商拿货积极性高,增值税率下调亦有正贡献,年初猪瘟影响逐步消退,预计三季度继续转好。
饮料方面,分化明显。香飘飘新品快速成长,Q2收入增速148.22%、净利润减亏,主要系大单品果汁茶上半年实现收入5.88亿元,全年规模有望突破10亿元,后期随着规模效应毛利率有望持续提升。传统植物蛋白饮料公司养元饮品和承德露露营收增长乏力。3
市场综述:白酒板块继续领跑,食品板块新股受追捧
板块超额收益明显,白酒板块继续领跑,食品板块新股受追捧。年初至今,食品饮料板块上涨70.70%,上证综指上涨15.73%,创业板增长28.82%,食品饮料板块大幅跑赢大盘,在申万28个子行业中位居第一。
分子行业来看,白酒年初以来上涨102.03%,超额收益突出;饮料板块排名第二,年初至今上涨92.83%,主要系企业大单品放量;调味品累计上涨56.65%,酱油、火锅复合调味料子板块表现优异,继续看好下半年表现;啤酒板块上半年累计上涨31.77%,产品高端化、自身经营优化推动盈利能力持续改善;乳制品板块上半年累计上涨24.67%,行业竞争激烈、成本上行,龙头企业积极应对;个股来看,年初以来涨幅前20位的个股中(截至8月30日,剔除次新股),9家为白酒公司。
食品新股受追捧,零食板块三只松鼠、火锅料和复合调味品板块天味食品两只新股均受到市场追捧,市盈率均显著高于板块平均水平。
白酒板块溢价不断放大,食品板块估值稳定上行。白酒行业整体估值二季度进一步提升,截至8月30日收盘行业动态市盈率为33.55倍,较年初上涨近64.5%,白酒相对A股估值倍数由年初的1.92倍提升至2.84倍。在宏观承压、外资长线资金增加的双重背景下,市场越来越重视优质板块的长期投资价值,食品饮料板块以良好的业绩表现、更好的业绩确定性获得估值溢价溢价。食品板块目前整体估值在34.30倍左右,较年初上涨27.6%,相对A股的估值倍数为2.9倍左右。4
投资建议
1)继续坚定看好白酒,尤其是高端白酒。Q3中秋旺季销售表现值得期待,尤其高端白酒中秋销售市场表现更为确定;年底估值切换可期,在宏观经济承压和长线投资者增多的背景下,对长期价值更为关注,对确定性给予更高溢价,白酒建议核心组合:茅五泸汾、古井、今世缘和顺鑫农业。
2)调味品板块看好体制改善、盈利能力持续上行的中炬高新,处于高成长赛道、渠道布局持续全国化的天味食品,建议关注基本面静待拐点、估值低位的涪陵榨菜,以及盈利改善空间大、业绩稳定性高的恒顺醋业;
3)看好细分趋势品类和创新驱动型(饮料)公司,如妙可蓝多等。
4)休闲食品看好管理升级+战略重塑,每日坚果助力渠道破局的洽洽食品,以及供应链优化,目标“全品类、全渠道”的三只松鼠。赞(54) | 评论 (19) 2019-09-04 08:35 来自网站 举报
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【中信证券:科技股的春天,有望涌现一批具备核心竞争力、安全可控的龙头企业(名单)】
核心观点 科技板块已经进入2-3年的上行周期,选股逻辑将由PEG驱动转向ROE驱动。5G、AI、IoT、信息化&SaaS等科技进步周期,叠加云计算巨头的新一轮资本开支周期;中美再平衡背景下“安全可控”的政策支持;MSCI带来A股增量资金、国有资本/产业资本助推科技公司发展。我们... 展开全文中信证券:科技股的春天,有望涌现一批具备核心竞争力、安全可控的龙头企业(名单)
核心观点
科技板块已经进入2-3年的上行周期,选股逻辑将由PEG驱动转向ROE驱动。5G、AI、IoT、信息化&SaaS等科技进步周期,叠加云计算巨头的新一轮资本开支周期;中美再平衡背景下“安全可控”的政策支持;MSCI带来A股增量资金、国有资本/产业资本助推科技公司发展。我们判断,2020-2021年,科技板块优势公司盈利和估值均有望持续上行。中国科技市场有望涌现一批具备核心竞争力、安全可控的龙头企业。重点关注:软件&SaaS、5G&物联网、IT硬件、IDC、消费互联网等板块。
▍科技股的春天:科技板块进入2-3年的上行周期。当前,我们正处于“移动互联网”红利向“5AIoT”红利发展的过程中。5G、AI、IoT、SaaS云计算等科技进步逐渐落地,孕育科技新周期。中国率先下发5G牌照,新一轮建设周期启动。
预计2020年,国内新增5G基站65万,全球5G手机销量2~3亿部,电子、通信产业链公司受益。美国经验表明,软件&SaaS企业在发展过程中经历三次加速,分别对应PC端、移动端和云化应用驱动。我们判断,中国软件企业即将进入三期叠加的快速发展期,未来几年的营收增长明确。贸易摩擦和中美关系再平衡,政策和“安全可控”需求将助推中国本土软件&SaaS企业快速发展。
▍基本面:三因素共振,驱动2020年科技股业绩大年。2020年的科技板块基本面可能超预期,主要由于:1)5G换机潮驱动的硬件销量有望超预期;2)安全可控需求助推的软件&SaaS需求料将超预期;3)云计算公司新一轮资本开支CAPEX周期启动。全球科技巨头在IaaS云计算等数字基础设施领域竞速,美股科技巨头FAAMG的加总资本开支CAPEX增速已由Q1的-9%回升到Q2的+13%,复苏迹象已现。中国科技巨头BAT的CAPEX增速由Q1的-5.5%持续下降至-14.8%。综合企业盈利和市场竞争格局,我们判断,中国科技巨头的CAPEX增速将在Q4前后复苏,2020年的资本开支回暖将助推科技股盈利提升,服务器、光通信、IDC等领域将受益。
▍流动性:MSCI带来A股增量资金、国有资本/产业资本助力科技公司。MSCI扩容带来A股增量资金,具备全球可比性、卓越成长性的科技板块值得关注。数据表明,年初以来北向资金大流入工业富联(+105亿)、立讯精密(+36亿)、中国联通(+22亿)、生益科技(+21亿)、广联达(+19亿)、沪电股份(+14亿)、光环新网(+13亿)、韦尔股份、恒生电子、用友网络等细分行业龙头。此外,以集成电路大基金为代表的国有资本/产业资本将进一步助力科技公司。
▍选股逻辑:从PEG到ROE,产业地位和安全可控形成溢价。中国科技市场有望涌现一批具备核心竞争力、安全可控的龙头企业。重点关注:1)软件&SaaS,持续受益数字化、信息化进程,受益于“安全可控”和中美关系再平衡;2)5G,受益于5G建设和手机换机带来的电子、通信硬件机遇;3)科技巨头CAPEX周期重启带来的IDC、服务器、光通信的机遇。参考中国台湾等市场经验,后全球化+MSCI时代,科技公司的选股逻辑应由单纯关注业绩成长的PEG逻辑,转向关注企业的市场竞争地位和盈利能力的ROE逻辑。对于市场竞争力较强的高ROE公司,即便业绩增速不高,亦有望在外资涌入的过程中,被市场给予持续溢价。
▍风险因素:全球经济超预期下行风险;国际贸易冲突持续加剧风险;基础技术进步不及预期风险;核心技术、产品跨市场流动受阻风险;2019年三季报业绩不达预期的风险等。
▍投资策略:科技板块已经进入2-3年的上行周期,选股逻辑将由PEG驱动转向ROE驱动。2020-2021年,科技板块优势公司盈利和估值均有望持续上行。中国科技市场有望涌现一批具备核心竞争力、安全可控的龙头企业。重点关注:软件&SaaS领域的广联达、恒生电子、上海钢联、石基信息、用友软件、金蝶(H)、金山办公等;5G&物联网领域的中兴通讯、立讯精密、鹏鼎控股、歌尔股份、信维通信、深南电路、烽火通信、移远通信、工业富联、韦尔股份等;IDC领域的宝信软件、光环新网、数据港等。
赞(31) | 评论 (6) 2019-09-03 23:35 来自网站 举报