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【【光大电子|信维通信】四季度业绩保持高增长，积极布局射频前端行业——2019年业绩预告点】
事件：公司发布2019年业绩预告，预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比增长1.24%—6.30%。点评：◆业绩预告符合预期，射频龙头迎接5G发展浪潮公司预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比... 展开全文【光大电子|信维通信】四季度业绩保持高增长，积极布局射频前端行业——2019年业绩预告点
事件：
公司发布2019年业绩预告，预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比增长1.24%—6.30%。
点评：
◆业绩预告符合预期，射频龙头迎接5G发展浪潮
公司预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比增长1.24%—6.30%；对应Q4单季度实现归母净利润约为1.72亿—2.22亿元，同比增长36.51%—76.19%，同比保持高速增长。公司在Q4新增计提了五千多万元的股权激励摊销费用，加回这部分费用后，公司实际业绩增速将更高。
公司2019年整体研发投入占收入比例达到8%左右，进一步加大对基础材料和基础技术的研究。公司在2019年也成立了圣地亚哥研究院，为公司高性能5G天线的持续领先打下基础。同时，公司也完成了常州、越南等重要生产基地的建设，产能正在陆续释放，为公司未来的发展奠定了产能基础。
◆收购瑞强通信，进一步完善射频前端布局
公司公告，全资子公司信维威电子将以人民币3060万元增资瑞强通信，持有增资完成后瑞强通信总股本的51%。
瑞强通信是一家集射频器件的研发、设计及销售于一体的公司，可为客户提供天线、PA功率放大器、滤波器等射频器件以及TWS耳机的蓝牙芯片、天线等综合解决方案。自成立后，瑞强通信始终专注于射频领域，具备优秀的技术支持能力，积累了大量的研发、销售等行业经验，与国内众多的知名手机客户、无线终端客户、射频模块客户保持了良好的合作关系。根据公告，瑞强通信2019年实现营收约为5.00亿元，实现净利润约为379.41万元。
◆加强研发投入，5G领域卡位精准
公司持续加大对5G技术的研发，特别是对5G天线、射频前端器件、5G射频材料等未来市场需求广阔的产品领域，公司5G毫米波实验室的落成，加快了研发成果的产业化及市场化，让公司以射频为主的研发技术得到进一步的积累与提升，增强公司的核心竞争力，为使公司在5G大规模应用时有能力超越竞争对手做好准备。
在5G手机领域，公司掌握了制造LCP、MPI等新型传输线的能力。5G毫米波信号具有高频高速的特点，需要使用特殊材料作为传输介质，用来连接射频前端与基带芯片。公司具备制造用于5G射频前端与基带连接的LCP、MPI传输线的能力，已与高通等国际顶级厂商合作。同时公司在滤波器等有源器件方面拥有深厚的布局，一方面控股德清华莹19.5%的股权，另一方面自身也积极投入研发。5G射频前端的用量将会有大幅增长，公司也有望受益于行业的快速发展。
◆盈利预测：
我们看好信维通信围绕射频核心技术的基础上多元化布局，短期无线充电、EMI/EMC业务业绩确定性强，中期向5G终端天线、射频连接器等布局领先，长期从天线向射频前端等有源器件进军，这将助力公司实现5G时代的长期发展。我们维持2019—2021年EPS分别为1.07/1.45/1.82元，维持“买入”评级。
◆风险提示：
公司新业务及新产品拓展不达预期，公司产品份额出现下滑，智能手机出货量不达预期。
赞(61) | 评论 (19) 2020-01-20 21:44 来自网站 举报
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200120】
今日重点推荐《金工|量化周观点：趋势叠加季节效应，维持高仓位》市场继续强化上行趋势走势。市场一旦进入上行趋势格局，关注的核心指标是市场的赚钱效应，根据近期的成交情况，近期交易资金平均盈利2.4%，在赚钱效应转负之前，建议保持积极，此外，统计显示过去近十年的市场在春节后一周大概率呈... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200120
今日重点推荐
《金工|量化周观点：趋势叠加季节效应，维持高仓位》
市场继续强化上行趋势走势。市场一旦进入上行趋势格局，关注的核心指标是市场的赚钱效应，根据近期的成交情况，近期交易资金平均盈利2.4%，在赚钱效应转负之前，建议保持积极，此外，统计显示过去近十年的市场在春节后一周大概率呈现不同幅度的上涨，顺大势，逆小势，如遇调整仓位较低投资者可增加股票配置。绝对收益产品建议增加股票仓位至80%。 《策略|历史上哪些春季躁动的主线能够贯穿全年？》
历史上哪些春季躁动的主线能够贯穿全年？能够在早春躁动并在年内持续取得超额收益的板块，最大的共性就在于业绩的兑现。典型的板块包括12年的地产链，13年的苹果产业链和医药，15年的互联网+，16年的白酒，17年的大消费，18年的银行地产，19年的国产替代、白酒和猪产业。另有少数几个板块受细分领域政策影响较大，比如12年的稀土和17年的军工；以及由宏观环境波动和地缘政治风险驱动的黄金（12年、16年）。反之，未能在春季躁动后持续跑赢大盘的7个板块中，有4个处在业绩下滑或仍不明朗的区间，分别是14年的新能源板块、17年的医药、18年的军工和18年的国产替代领域。回到2020年的情况，当前春季躁动的主线是科技板块，展望来看，科技板块的景气周期处于底部拐点的位置（TMT四个行业的营收增速三季报都处于历史底部），同时对于景气趋势背后的产业周期来说，2020年也属于5G产业链爆发的起点。并且当前即便考虑估值，也并未处于泡沫化的阶段。因此，2020年春季躁动的主线，大概率也是全年超额收益的主战场。 《京沪高铁|国铁中的黄金线路，看好公司长期价值》
京沪高铁上市。盈利能力极强。截止2019年三季度末，公司总资产1870.8亿，净资产1597.3亿，资产负债率逐年走低；营业收入250.0亿，净利润95.1亿，净利润率达到38.1%，利润率稳步上行。产能空间与价格水平是公司未来业绩成长的变量。公司同时承担本线与跨线任务，本线列车的单位毛利额更高。定价权已经归属国铁集团，调价在行政上没有阻碍。成本多为“类固定”，利润弹性强。募投项目：计划收购京福安徽公司资产，未来财务状况有望改善。我们认为京沪高铁未来业绩增长稳定，股东回报合理，同时质地稀缺，理应具有一定的估值溢价，给予2019年PE估值26倍，目标价7元，增持评级。 《电子|闻泰科技：全年指引大超市场预期，看好明年持续高成长》
持续坚定推荐公司，看好公司客户结构优化+5G换机终端销量提升+自主采购提升+收购安世协同效应下业绩弹性表现。公司2019 年度预计实现归母净利润 12.5-15 亿元，超过市场预期，实现扣非后归母净利润10-12 亿（四季度单季预计实现扣非归母净利润7.2-9.7亿元）。考虑 11-12 月安世并表及财务费用扣除预计增量 1 亿左右，ODM 业务大超市场预期，预计目前单月已经能够接近三季度一季盈利水平。根据我们测算全年预计大概率可能在中上水平，归母净利润有望超14 亿。2019 年成为公司ODM 业务增长元年，预计未来三年公司将持续受益海外客户比例继续提升、持续开拓高回报海外客户、5G 驱动换机销量提升带来的内生客户结构切换红利和行业周期向上。公司四季度预计单月能够实现三季度一季盈利能力，符合我们对于公司利润持续高速增长判断，预计明年收入、利润、利润率有望持续超市场预期，上调盈利预测及目标价，并表后，19-21净利润由10.06/40.54/52.96 亿元上调至 14.20/42.07/55.04 亿元（不考虑收购新增财务费用，安世半导体2020 年起业绩以 100%计算），上调目标价至187 元，维持“买入”评级。 买方观点 上周开始前期热门题材网红、电子、科技等板块逐渐出现休整，可能代表节前行情告一段落。但是根据目前已经了解的部分科技公司年报情况，都很好，并且可能还有不错的一季报预期，因此仍然看好相对明年估值不高，业绩预期向好的标的。另外对于2020年市场，客户特别看好医药板块尤其器械和医疗服务方面，认为成长的稳定性更高，如果科技股估值都到高位了，这些相对低位的品种又会被关注。
研究分享 《银行|12月社融较好，融资需求向好》
12 月新增贷款 1.14 万亿，M2 增速回升明显。12 月社融 2.1 万亿，口径变化对社融增速影响小。12 月社融较好，企业融资呈现改善势头，制造业信贷需求或大幅改善，我们旗帜鲜明看 20 年经济企稳。经济企稳之下，银行股估值有望提升。经济企稳之下，低估值的标的估值提升弹性或更大。我们继续主推二线龙头-低估值且基本面较好的兴业、工行、光大、张家港行及基本面反转的北京，关注浦发、江苏、杭州、常熟等。
《银行|招商银行：19年度业绩快报怎么看？》
盈利增速走高，ROE 领先。资产结构优化，净息差缩窄。资产质量保持优异，拨备充足。招行作为零售银行龙头，零售业务占比较高且风控审慎，业绩受经济周期影响小，ROE 较高且保持稳定。尽管招行零售业务规模已大，但无论是零售客户数还是零售 AUM，均保持了较高的增速。受存款脱媒及 LPR 下行等影响，19 年下半年净息差缩窄明显，预计 20 年净息差延续下行。此外，以量补价，招行资产规模扩张提速明显，重回信贷扩张之路，资本充足率或受影响。维持招行目标估值 1.7 倍 20 年 PB，对应目标价 43.84 元/股，维持增持评级。 《非银|周观点：券商2019年业绩超预期，保险2020年保费将迎来改善，继续看好非银板块1季度机会》
1）券商方面，2019年证券行业利润将延续高增，上市券商业绩预告表现亮眼，我们判断2020年证券行业将迎来政策利好与业绩双改善，龙头券商将直接受益，叠加市场活跃度显著回暖，强烈推荐券商板块。2）保险方面，我们预计2020年开门红及去年NBV整体将改善，且保单销售逆周期特性将助力中期NBV增速反转，提升保险估值。此外，1季度长端利率或企稳回升，我们看好1季度保险股的机会，重点推荐中国太保、新华保险，对外开放趋势下外资保险有望迎来加速扩张的发展机遇，建议关注友邦保险。非银重点推荐：华泰证券、中信证券；中国太保、新华保险，建议关注友邦保险、中信建投H。 《房地产|销售、开工韧性足、竣工单月大幅上行、投资或将温和下行、坚定看好优质龙头和物业——12月房地产统计数据点评》
2019年销售、开工都表现出一定韧性，投资增速如期出现温和回落，竣工增速如期回正。展望2020年，1）我们预计销售面积、金额增速分别下滑至-2.8%、0.2%，2）受19年土地成交减少、融资定向收紧的影响，预计开工、投资预计或将分别回落至3.4%、6.7%，3）竣工增速预计大幅回升，提升行业结算超预期的概率，后端物业管理公司率先受益，4）融资方面，随融资政策边际宽松、及销售回款稳定回升，地产资金面得到缓解，后续优质房企或将继续受益。综上，我们认为地产销售、开工、投资均表现出一定的韧性，优质房企在流动性略微宽松的环境中有望持续受益，竣工增速大幅提升加大房企业绩超预期的概率。此外一季度降准叠加因城施策边际宽松，据此我们看好一季度地产板块行情和优质房企2020全年的表现，同时2020年物管公司有望继续保持高增长：短期重点推荐：万科、金科、保利、中南建设、阳光城。 《传媒|周观点：节前情绪一般稳定，春晚创新和票房预售开始预热》
节前最后一周，创业板年报业绩预告将陆续披露，蓝标、东财子公司作为龙头预增喜人，预判Q1风险偏好提升估值的行情演绎后会重回业绩主导；另外，1月14日，2020春晚“5G+4K/8K+AI”创新技术应用启动仪式举办，2020年超高清有望在各个层面加速落地，关注【当虹科技（计算机覆盖）、中视传媒（背靠央视资源，从事超高清业务的子公司中视北方多年服务总台）、捷成股份、数码科技】等，以及视频内容及大屏视听相关【芒果、新媒】等；1月15日继增加直播插件后又推出图文付费功能，生态商业化加速推进，【平治信息、阅文集团】等有望受益；春节档预售已开启；《唐人街探案3》（万达主出品）强势领跑，《囧妈》（欢喜传媒主出品、猫眼参投）、《姜子牙》（光线传媒主出品）紧随其后，关注【万达、横店、中影、光线、猫眼等】，电影行业报告10月开始反复推荐，当下灵活把握。节后Q1结合资本市场改革，分拆逻辑可能是焦点，重点关注【岭南股份】。 《通信|新易盛：业绩预告超市场预期，向好趋势持续！》
公司电信市场中高速产品受益 5G 传输网建设，未来有望持续快速增长；数通高速光模块产品在云计算流量增长驱动下迭代需求较强，而公司 400G 产品也已成功出样，未来有望充分受益。因此在 5G 开始进入规模建设+数据中心向 400G 迭代的双驱动背景下，当前竞争格局看，公司趋势上有望不断向好。由于公司产品结构持续优化，毛利改善，我们将 19-21 年盈利预测从 1.99 亿、2.96 亿和 3.87 亿元上调为 2.13 亿、3.19 亿和 4.35 亿元，对应 20 年 PE 分别为 34 倍，维持“买入”评级。 《电子|石英晶振：TWS/5G/IoT需求驱动行业量价齐升》
1.石英晶振：最广泛应用的时间和频率元件。2.需求端：TWS/5G/IOT 等下游高景气，小型化、高频、温度补偿等高端产品需求旺盛。3.日本主导产能供给，整体供需好转，行业盈利能力处于上升通道。4.基础元件核心基础元件亟待突破，高端产品加速进口替代，建议关注泰晶科技。
《计算机|格尔软件：2020年三大顶级赛道加速，上调公司收入预测》
密码是基石性技术，定增加码三大行业顶级赛道。产业层面来看，三大顶级赛道 2020 年有望加速。1）国产化领域。国产化 2020 年加速是大概率事件。根据公告公司亦看好国产密码产品在政务等领域得到更广泛应用。2）物联网领域。5G 于 2020 年商用，物联网有望逐步铺开。根据公告，公司正部署视频监控、车联网 V2X 的研发与产业化。3）数字货币领域。数字货币与区块链被提升至历史高度。根据公告，公司拟研发面向联盟链的区块链技术平台，涉及场景包括金融等。传统业务方面，预计 20~21 年公司受益于密码法推动。新业务方面，从节奏来看，参考产业进度和公司行业地位，预计国产化有望在 2020 年贡献增量利润，物联网与区块链分别于 2021 年和 2022 年落地。基于此，我们上调公司收入与利润预测，上调公司 2020/2021 年收入 5/6.81 亿元到 6.21/9.63 亿元；上调公司 2020/2021 年净利润 1/1.46 亿元到 1.24/2.14 亿元，维持增持评级。 《机械|耐威科技：19Q4超预期，产能为王，MEMS龙头启航》
公司2019年1-12月归属于上市公司股东的净利润为约1.18亿元-1.37 亿元，远超预期。受益于下游生物医疗、通讯、工业科学、消费电子等应用市场的高景气度，公司具备全球竞争优势的 MEMS 业务在 19Q4 实现了超预期增长，且继续保持了强劲的盈利能力。未来公司将持续受国内下游企业需求拉动，我们预计未来公司 MEMS 业务将继续保持增长。公司多产线升级/投产，产能投产后，预计将快速消化产能，未来看好传感器赛道下游应用多元化，需求快速提升，公司受益扩产后订单充分，盈利能力快速提升。上调盈利预测及目标价，19-21 年 EPS 由 0.12/0.39/0.70 元调整至 0.20/0.55/0.86 元，给予目标价 35.83 元，维持“买入”评级。 《商社|壹网壹创：19年业绩增速30%-40%，各项业务持续发力》
网创为国内代运营头部公司，负责国产头部大众品牌百雀羚，外资中高端伊丽莎白雅顿、欧珀莱、Olay，国产新锐彩妆品牌毛戈平等 20 余个品牌电商服务业务。目前业务模式主要分为经销（重模式）和管理（轻模式），我们测算，目前公司收入占比中，经销/管理约 7:3；GMV 占比约 3:7。后续预计增长来源于：（1）扩品类（标品为主，更看重品牌成长性）；（2）多品牌；（3）自有品牌孵化。公司核心竞争力为深入产品端的培育和设计能力+定制化整合营销能力+数据能力。随着电商 GMV 增速放缓，铺货模式带来的渠道红利逐渐消退，流量为王逐渐演变为“留量为王”，争夺消费者的时间和心智成为品牌必修课题。当下所有的快消品品类放在全新的线上大环境中，都有被重塑的价值。未来为标品提升附加值，帮助品牌差异化突围，就是网创的核心价值。而这种差异化的竞争能力使得网创相对其他竞争对手更具备不可替代性（尤其对于腰部品牌），直接反应在网创的财务报表中，公司的净利率为 16%-19%区间，远高于同行公司 3%-7%的水平。我们预计伴随公司品牌品类扩张不断推进，同时借助资本力量提升管理半径和效率，公司业绩持续高增长，将 2020/2021 年业绩预测由 3.06/4.12 亿元调高至 3.26/4.77 亿元，维持买入评级。 《家电|周观点：12月空调产量持续提升，北向资金持续加仓》
12月空调产量1291万台，同比提升11.5%，由于今年春节提前至1月份，12月企业仍保持集中生产的态势备货，产量同比显著提升。销售1070.35万台，同比增长0.03%。其中内销小幅下滑，同比-2.3%，外销同比增长3.9%。全年累计内外销同比均略有下降，使销量同比下滑0.7%。美的海尔内外销同比均有不同程度的增长。终端销量主要集中在头部品牌，CR3内销市占率同比+8.5pct，市场集中度显著提升。2020年年初以来，北向资金已连续12个交易日净流入，截止至1月17日，北向资金累计净流入538.52亿元。根据近7日活跃个股资金流向统计，前十位中美的格力表现抢眼。本周美的集团累计净买入21.05亿元位居第一，格力电器累计净买入15.05亿元位居第三。 《医药|二批集采产生拟中选结果，整体价格降幅符合预期》
第二批药品集采产生拟中选结果，拟中选价平均降幅53%，整体降幅符合市场预期。单就本次集采拟中标结果来看，科伦药业、中国生物制药、恒瑞医药、石药集团、东阳光药、华海药业等企业多品种顺利中标，成为此次集采的赢家。建议关注：1、具备仿制药梯队、原料-制剂一体化的企业：中国生物制药、科伦药业、华海药业、博瑞医药等。2、上游原料议价能力提升，建议关注普洛药业等相关原料药标的。3、医保战略购买，通过仿制药节省医保费用是重要的手段，关注医保导向，重点关注创新及其产业链、受影响相对较小的器械（IVD），关注龙头：恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、迈克生物等。4、刚性消费受集采的影响相对较小：品牌OTC、医疗服务、疫苗、血制品、自费刚性用。 《有色|周观点：专项债发行节奏超预期叠加房地产竣工累计同比由负转正，基本金属迎来需求边际改善》
1、专项债发行规模及结构超预期。2、房地产竣工累计同比数据转正，后周期产业链需求有望持续改善。首推基本金属中跟地产后周期相关的铜、铝。建议关注紫金矿业、江西铜业、云南铜业、中国铝业、云铝股份。3、重申锂行业内生需求结构变革之下氢氧化锂的投资逻辑。建议重点关注赣锋锂业，雅化集团。4、金银价格小幅回调，铂钯全面上涨。铅锡上涨镍下跌。氧化镝价格小幅下跌 0.29%。锂钴价格回调。 《建材|周观点：水泥产量延续较快增长，关注相关品种》
1-12 月全国水泥累计产量 23.3 亿吨，同比增长 6.9%；其中，12 月单月产量 2.0 亿吨，同比增加 6.1%，环比减少 11.3%（18 年 12 月环比减少 6.9%）。从累计数据看，以水泥产量代表的水泥需求延续较高景气，单月同比增速维持较快增长，我们判断原因包括：1）2020 年春节提前存在部分工程施工赶工的现象；2）房地产投资拉动；3）基建投资拉动。 《钢铁|周观点：春节将至，钢材成交量逐渐萎缩》
春节将至，钢材成交量逐渐萎缩。本周由于电炉产量下降导致螺纹钢日均产量降幅明显，但目前钢厂利润较好，在没有政策扰动的前提下，钢材产量大幅下降的空间有限。春节临近，下游消费基本停滞，伴随北材南下的资源逐渐到货，社会库存或将加速累积。供给高位运行或将对现货价格承压。从政策上看，今年秋冬季限产或有放松可能性，对远期现货价格承压。推荐标的：华菱钢铁、三钢闽光、方大特钢、新钢股份、南钢股份、柳钢股份、韶钢松山、中信特钢、久立特材、永兴材料。
《钢铁|华菱钢铁：业绩将边际向好，估值处于底部》
高炉检修影响产量，四季度业绩环比持平。全年业绩下降符合行业变化，品种结构优势支撑盈利水平。资产结构持续优化，核心品种需求明确边际向好。公司核心品种需求边际改善，后期资产结构可进一步优化，我们认为公司2019-2021 年 EPS 为1.11 元/股、1.20元/股、1.33元/股，维持“买入”评级。 赞(51) | 评论 (19) 2020-01-20 08:33 来自网站 举报
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【【安信食品|点评】顺鑫农业：提价显著增厚业绩，光瓶酒龙头未来可期】
根据渠道公开信息，1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价。1提价显著增厚业绩，光瓶酒王者未来可期■80%产品全国范围提价，预计5%-10%的涨幅对销量影响较弱。根据渠道调研，自1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价，提价产品覆盖范围接近80%，提价幅度在5%-... 展开全文【安信食品|点评】顺鑫农业：提价显著增厚业绩，光瓶酒龙头未来可期
根据渠道公开信息，1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价。
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提价显著增厚业绩，光瓶酒王者未来可期
■80%产品全国范围提价，预计5%-10%的涨幅对销量影响较弱。根据渠道调研，自1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价，提价产品覆盖范围接近80%，提价幅度在5%-10%之间，其中白牛二所在光瓶酒系列出厂价单瓶价格上涨0.5元/瓶，珍品陈酿系列单品价格上涨1元/瓶。2016年主力产品提价后短期动销略有影响，业绩未得到较好的释放，本次出厂价格调整是自2016年后主力产品提价以来的首次，相较于2016年当前大众消费能力显著提升。我们认为牛栏山产品在同价格带性价比较高，在出厂价小幅提升5%-10%，终端价格略有提升的情况下，跟竞品比依旧具有较强竞争优势，经销商及终端利润仍然较高，预计提价对销量影响较弱。
■提价显著提升白酒净利率，预计白酒利润2020-2021年均增厚约3亿元。根据我们去年11月份发布的深度报告对主力产品提价敏感性测算，白牛二涨价0.5元/瓶的情况下，公司整体净利率有望提升3.6个百分点。此次提价覆盖约80%的产品（主力产品包含白牛二及珍品陈酿），提价幅度跟测算相近，综合考虑全国范围春节打款比例约50%，此次提价将在2020年中开始对报表有所反应，预计理论上将增厚公司2020-2021年每年约3亿利润，公司整体业绩显著改善。
■白酒销售情况良好，春节打款动销顺利。在2019年12月底牛栏山酒厂媒体恳谈会上，公司透露2019年酒业规模继续保持两位数增长，成功迈入百亿阵营，其中北京市场销售占比在23.63%，外埠市场销售占比增长到76.63%，公司全国化进程进一步深化。同时根据渠道调研，公司各省份2019年销售完成情况较好，华东、山东、安徽、广东等地区均实现30%以上的规模增速，2020年也均预计增速会超过20%。在春节打款方面，华东及山东等地区当前打款完成约全年的50%，渠道利润充足积极性较好，终端动销顺利，在较好的春节打款开门红下，公司全年业绩增长得到较好保障。
■长逻辑通畅，拉长周期看公司性价比高，优势明显。公司当前光瓶酒布局100元价格带以内各个价格带，20元以内逐渐形成垄断优势，30-40元高速增长消费者接受度较好，同时60-70元亦有主流产品推出。我们认为光瓶酒消费自饮为主，主流价格带天花板逐步由过去20元到现在40元，未来有望持续提升，牛栏山作为光瓶酒行业龙头，在专注度，品牌力，产品力，以及布局结构方面具有相当大的优势，拉长来看成长性确定性非常高，继续重点推荐。
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提价+结构升级贡献，公司整体净利率持续提升
牛栏山自2016年对白牛二产品提价过后，到2019年出厂价终端价格基本维持稳定，2017-2019H1年公司白酒净利率由10%提升至约13%主要依靠产品结构升级。此次提价为2016年以来的首次，覆盖80%的产品规模，提价幅度约5%-10%。我们认为牛栏山产品在同价格带性价比较高，在出厂价小幅提升5%-10%，终端价格略有提升的情况下，跟竞品比依旧具有较强竞争优势，经销商及终端利润仍然较高，预计提价对销量影响较弱。同时我们认为，公司当前仍处于全国化扩张期，在产品升级持续导入及出厂价提升的背景下，白酒净利率有望持续提升，远期能达到20%以上。
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长逻辑通畅，拉长周期看公司性价比高
公司当前光瓶酒布局100元价格带以内各个价格带，20元以内逐渐形成垄断优势，30-40元高速增长消费者接受度较好，同时60-70元亦有主流产品推出。我们认为光瓶酒消费自饮为主，主流价格带天花板逐步由过去20元到现在40元，未来有望持续提升，牛栏山作为光瓶酒行业龙头，在专注度，品牌力，产品力，以及布局结构方面具有相当大的优势，拉长来看成长性确定性非常高，继续重点推荐。
投资建议
上调 2019-2020 年每股收益至1.36元、2.06元，略调整目标价至67.93元，对应2019-2020年PE分别为36.3x、24.0 x，维持买入-A评级。
风险提示：全国化扩张不及预期；结构升级不及预期。
赞(52) | 评论 (18) 2020-01-19 13:20 来自网站 举报
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【【安信食品】安井食品深度：餐饮赛道高景气，三剑合璧领增长】
核心观点■餐饮赛道增长快，速冻火锅料标准化程度高，速冻米面制品、速冻菜肴是蓝海。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿，同比增9.5%，其中餐饮食材规模1.7万亿，速冻食品是食材的重要组成部分，增速15%，驱动因素为餐饮连锁化、外卖平台发展、人工成本上涨。供应链效率、先发优势... 展开全文速冻火锅料：速冻火锅料制品以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主，工业化的鱼糜制品生产起源于日本，1959 年日本开发了“冷冻鱼糜生产技术”，推动速冻鱼糜产业发展。日本的鱼糜制品生产技术先传播至台湾地区后于90年代初引入中国，由于是“外来技术”，速冻鱼糜制品先天的工业化程度较高。
速冻米面：米面制品是我国民间传统的手工制品，速冻米面生产技术是其大规模商业化、全国化的手段，1991年三全食品生产了世界第一颗“速冻汤圆”，推动速冻米面制品走进现代渠道，但目前除了“水饺”、“汤圆”、“粽子”等全国化的速冻食品工业化程度较高，其他速冻米面制品尚未完全工业化。
速冻火锅料：通过火锅汤底、麻辣香锅“赋味”，火锅/香锅底料的口味相对较重，对速冻火锅料本身的口味要求相对较低，且速冻火锅料形状较单一，烹饪方式对其形状的破坏程度较小。
速冻米面：通过蒸煮等方式食用，大部分后续无需添加调料，对其本身的口味还原度要求高。由于速冻米面的形状更为多样化，其生产技术难度也更高。例如，千味央厨的米糕从开始工业化到现在，需要克服“第一代：中央工厂无切割，厨师切分不均匀”—“第二代：中央工厂有切割，刀切口遇到蒸汽化脓掉渣”的难题，最终制成“形状上呈现分切小糕”的“花瓣米糕”。
成本构成角度，以安井食品为例，速冻米面制品（以发面类为主）的人工成本占比高于速冻火锅料，反映其速冻火锅料的工业化程度更高。
速冻火锅料：起先更多食用于火锅店、烧烤摊、麻辣香锅等餐厅，起到消费者培育的目的，之后进入家庭餐桌。
速冻米面：起源于民间家庭餐桌，作为日常饮食的一部分进入餐厅，直至现在多数家庭作坊式餐馆仍采用手工制作米面制品。
火锅料：SKU数量相对较少，安井SKU为300多个，且火锅料的普适性、全国化程度（伴随着川味、港式等各类火锅店和麻辣烫全国化）高于米面制品，其生产与销售的规模经济程度较高。
速冻米面：一方水土养一方人，我国米面制品具有区域性，各地特色小吃丰富多样，除了全国化的水饺、汤圆、粽子等，其他面点点心仅在部分区域盛行，规模不大、消费人群有限使得速冻面点规模效应较弱。以企业所在地来看，速冻火锅料企业生产基地更为集中（鱼糜制品为福建、肉制品为山东等地），速冻米面制品产地则分散至全国，也侧面反映速冻火锅料的规模经济效应更强（原料采购规模效应、生产的规模效应）。
经销商角度：1）授信制度将减少资金占用；2）由于结算价格与最终促销结果挂钩，而经销商也可自己提出促销政策支持并经公司批准，这种模式绑定公司与经销商利益，经销商积极性得到全面提升。
公司角度：1）灵活调整渠道政策：由于结算价格与公司实际促销活动的最终结果挂钩，公司可以根据产品促销需求，灵活调整促销活动，并积极调动经销商积极性；2）减少压货风险：经销商无法通过压货以获得更大的优惠。
2018年下半年开始推出冻品先生子品牌，快速进军速冻菜肴市场，打造中央厨房概念，考虑到试错成本，以代加工为主（后期若成规模，转为自产），2018年11月以来推出天妇罗鱼、天妇罗虾，藕合、鱼头、腐竹等，2019年冻品先生销售额有望突破4亿；
2018年8月推出丸之尊系列，定位高端火锅料，顺应行业高端化趋势，19年开始在各大主区域推广；
2019年9月推出真空锁鲜装，定位家庭消费的高端产品，并在央视以及各地区电视台推广，上市后短期出现了供不应求的情况，反映需求旺盛，目前产能已经跟上，市场动销良好。
2012-2013年：猪肉/鸡肉价格下行，公司加速抢占市场，销售费用率从2012年的14.7%提升至2019年的14.9%，由于销售折扣高导致毛利率下滑，综合来看净利率小幅下行。
2015-2016年：猪肉/鸡肉价格上涨，公司减少销售费用，销售费用率从2015年的15.7%下行至2016年的14.2%，同时销售折扣减少对冲升本上行，导致毛利率持平，综合来看净利率上行。
历史来看，面对成本波动，公司净利率保持相对平稳，背后是公司作为行业龙头，对上下游较强的议价能力以及渠道控制力，长期看，公司净利率从2011年的5.8%提升至2018年的6.3%，后期净利率有望螺旋式提升。
净利率稳定：尽管猪肉成本提升，一方面公司调节猪肉与鸡肉成本占比，降低猪肉成本上涨的影响，另一方面，公司通过提价、降低促销、减少销售费用率（历史已经验证）等方式，保持净利率平稳。
提价+新品推动收入加速：公司2019年下半年提价；9月推出真空锁鲜装，销售良好。
行业处于洗牌期、成本上行，公司市占率或加速提升：速冻火锅料行业规模增速从2013-2014年的20%以上降至目前的10%，增速放缓+连锁餐饮对高品质食材需求提升，行业进入洗牌期，叠加成本上行背景下行业盈利能力承压，我们预计安井食品的渠道优势、产业链地位、产品力、产能优势更加明显，实现市占率加速提升。
【安信食品】安井食品深度：餐饮赛道高景气，三剑合璧领增长
核心观点
■餐饮赛道增长快，速冻火锅料标准化程度高，速冻米面制品、速冻菜肴是蓝海。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿，同比增9.5%，其中餐饮食材规模1.7万亿，速冻食品是食材的重要组成部分，增速15%，驱动因素为餐饮连锁化、外卖平台发展、人工成本上涨。供应链效率、先发优势、规模优势构筑速冻食品toB渠道的高壁垒。分品类看，由于制作工艺相对简单、品类数量相对较少，速冻火锅料标准化高于速冻米面制品（除了传统的水饺、汤圆等，下同）；目前速冻火锅料处于行业洗牌期，速冻米面制品toB渠道处于快速发展期，预制菜肴处于发展初期，安井食品的经营战略从“火锅料制品为主、面米制品为辅”转向“三剑合璧”，与行业发展阶段契合，产品性质决定公司始终坚持以小B为主的餐饮渠道，实现效益最大化，“正确”的战略目标下，叠加公司高壁垒，后期增长空间大。
■安井食品：实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商是核心竞争力。安井的高级管理层均有持股，实现员工与公司利益充分绑定，同时高级管理层在公司发展初期就服务于公司，不断试错，一步一步将安井规模做大。安井在发展的过程中，积累了一批优质稳定的经销商资源，由于经销商资源是稀缺的，且安井通过强服务力、高渠道利润使得经销商忠诚度极高，因此经销商资源也是安井的核心竞争力之一。
■大单品贡献收入增长主力，产能扩张提供有力保障。公司产品力已经验证，“跟随策略”下“大单品”成功概率更高。历史来看，公司大单品实现收入占公司总收入的30%以上，大单品销售增长对营收增长的贡献达50%左右，2018年以来公司相继推出众多新品（冻品先生、丸之尊、锁鲜装），有望拉动后面几年收入增长，同时，根据公司规划，2018-2026年产能复合增速13.0%，是后期收入增长的有力保障。
■公司自主调节能力强，成本上升周期市占率提升。历史来看，面对成本波动公司净利率保持相对平稳，背后是公司作为行业龙头，对上下游较强的议价能力以及渠道控制力，此次成本上行，我们预计公司盈利能力稳定、市占率或加速提升：1）公司通过调节原材料配比、提价、降低促销（历史已经验证）等方式，保持净利率平稳；2）2019年提价+新品推动收入加速；3）行业盈利能力承压，安井食品的渠道优势、产业链地位、产品力、产能优势更加明显，实现市占率加速提升。
投资建议
速冻食品toB端赛道好、成长快，安井的实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商资源是其核心竞争力。考虑摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.42、1.56、2.12元，不考虑摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.44、1.76、2.14元，我们采用不考虑摊销费用的盈利预测进行估值，参考可比公司估值，给与2020年42倍PE，6个月目标价73.81元，首次覆盖给予“买入-A”评级。
风险提示：成本大幅上涨、控股股东减持、食品安全事故、产能投产进度不及预期。
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正文部分
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速冻火锅料标准化程度高，速冻米面、速冻菜肴toB是蓝海
1.1. 餐饮供应链开放，速冻食品toB增速快、壁垒高
餐饮连锁化、外卖平台发展、成本提升推动第三方餐饮服务需求：1）根据弗若斯特沙利文数据，按照收入口径，2017年连锁餐厅收入占总餐饮收入的比例为19.4%，相较于2013年提升0.7pct，并预计至2020年提升至20%；2）2011-2018年我国外卖市场规模复合增速达41.2%，高于餐饮业，外卖平台对生产与服务效率的要求更高；3）近年来餐饮业劳动力成本、租金成本不断上涨，一方面经营不好的小餐饮店被淘汰，另一方面餐饮店为节约成本去厨师化意愿更强。因此第三方餐饮服务需求提升是必然趋势。
餐饮业规模4.27万亿，其中餐饮食材1.7万亿，半加工食材占比提升。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿元，根据《2019年餐饮业年度报告》，原料进货成本占餐厅营业额的比例中值为39.68%，按此测算，2018年餐饮食材规模达1.69万亿，按照40%生鲜食材、40%外购半加工食材、20%其他计算，半加工食材规模达6800万元，随着第三方餐饮服务需求提升，预计半加工食材占比将维持增长，增速高于餐饮行业整体。
速冻食品是半加工食材主要形态之一，2B端增长快，企业跑马圈地。速冻食品由于保质期长、克服食物的季节性、店内操作方便，是半加工食材的主要形态之一，根据智研咨询，2018年速冻食品规模1843亿元，同比增9.9%，餐饮渠道占比约60%，同比增速达15%以上。行业分散主因：1）餐饮连锁化率、标准化程度低，餐饮供应链尚未成熟；2）中式餐饮区域性、品类多样性、制作复杂性。相关企业处于跑马圈地阶段。2017年速冻食品火锅料市场规模411亿，安井作为龙头，市占率不到10%。
供应链效率、先发优势、规模优势构筑高壁垒。首先，餐厅的单次速冻食品采购规模不大但是需求频次高，日配较为常见，因此对经销商的配送能力要求高，进一步对也公司的供应链效率提出更高的要求，完善的冷链资源、围绕消费地的产能布局是关键；其次，和调味品类似，toB端速冻食品的选择依赖于厨师，厨师的速冻食品使用转换成本极高，因此率先进入餐饮渠道的速冻食品企业具备先发优势。最后，速冻食品本身属于粗加工产品，毛利率不高，规模效应下成本相对较低，面对成本波动的抗风险能力也更强。
1.2. 速冻火锅料VS速冻米面
论历史：速冻火锅料始于日本，传自台湾，工业化程度高；速冻米面起源于中国传统手工制品，除了传统的水饺、汤圆等，尚未完全工业化。 制作工艺：速冻火锅料技术要求低于速冻米面，速冻火锅料更易标准化。
主要渠道：速冻火锅料从餐饮走向家庭，速冻米面相反，餐饮的场景本身和工业化生产相匹配。 品类丰富度：速冻火锅料品类丰富程度远低于米面制品，速冻火锅料规模经济效应更强。 速冻火锅料标准化、工业化程度高于速冻米面制品（这里指除了传统的水饺汤圆以外的速冻米面制品，例如点心、发面类等，下同）。速冻火锅料由于其制作工艺相对简单、品类数量相对较少、消费的全国化程度较高，导致其更易标准化，从餐饮（火锅店、烧烤、麻辣烫等）走向家庭， toB占比大。而速冻米面制品是我国传统面点商业化的产物，由于其品类丰富、区域性强、制作工艺复杂，其标准化程度低于速冻火锅料制品，toB渠道占比小。
行业发展阶段方面，由于标准化、工业化程度不同，目前速冻火锅料制品（大部分为toB渠道）进入洗牌阶段，增速约10%，而随着技术发展以及第三方餐饮服务需求提升，速冻米面制品toB端发展快，增速达20-30%。
1.3. 参考日本：非炸物类速冻调理制品、速冻点心发展较快
2018年日本非炸物类速冻调理制品占比67%。根据日本速冻业协会数据，2018年速冻水产物、速冻农产物、速冻畜产物、炸物类、非炸物类速冻调理食品、点心类产量分别占比3.0%、4.5%、0.4%、22.5%、66.5%、3.1%。在日本，速冻调理制品分为主食、主菜、配菜等，由于食用方便、味道佳，速冻调理制品逐渐代替日常在家烹饪的菜肴，占日本同类型烹饪食品消费量的比例达85%。 在速冻食品行业发展初期，水产物、农产物、畜产物、炸物类占比较高。历史上看，由于速冻食品技术还未成熟（特别是复杂的非炸物类速冻调理制品、速冻点心生产技术）、社会冷链物流设施尚未完善，生产工艺较简单、保质期相对较长的速冻水产物、速冻农产物、速冻畜产物、速冻炸物类产量占比较高，1962年分别占比34.3%、25.2%、6.7%、25.5%。 技术革新，非炸物类速冻调理制品、速冻点心占比提升。非炸物类速冻调理食品、速冻点心产量占比从1962年的6.6%、1.7%提升至2018年的66.5%、3.1%，背后是速冻食品生产技术革新、冷链物流设施完善以及消费场景多元化。在日本朝日电视台举办的2019年冷冻食品销量评选中，来自日冷集团的本格炒饭夺得桂冠，主因炒饭的主食特征（消费频率高），同时也是其口味佳的有力证明，在调查中，消费者普遍表示比自制炒饭味道更好且制作更加方便，背后是日冷集团较强的生产技术，日冷集团在烹饪过程参考正宗中华炒饭时的温度，调至250摄氏度高温，实现炒饭粒粒分明。 我国速冻菜肴尚处于发展初期。速冻菜肴一定程度上可类比日本的非炸物类速冻调理制品，包括主食米饭及面类、主菜、配菜等，在我们速冻菜肴尚处于发展初期，速冻菜肴是餐饮供应链更高阶段标准化的产物（传统的速冻米面制品、速冻火锅料—>更复杂的速冻米面制品—>速冻菜肴），目前人均消费量仍大幅低于美国、日本，我国速冻菜肴空间广阔。
1.4. 安井食品战略与行业发展阶段相契合，时代造英雄
安井食品前身是华顺民生，成立之初主要经销海洋华顺及厦门工业的安井品牌为主的速冻食品（厦门工业于1998年成立无锡工业，主要产品为速冻米面制品），其后通过自建厂房以及生产线方式将业务链进行完善，2003年华顺民生开始筹资建工厂，2002-2004年收购海洋华顺及厦门工业的安井商标以及部分设备以及无锡工业的股权。 产品端，公司战略与行业发展阶段相契合： 1）成立之初-2017年：火锅料制品为主、面米制品为辅。公司成立之初以“火锅料制品为主、面米制品为辅”，彼时传统速冻米面制品例如汤圆、水饺等以被三全、思念以及湾仔码头等占据，而火锅、烧烤餐饮发展快速，火锅料需求旺盛，公司战略定位速冻火锅料制品并取得迅速发展。 2）2018年：“三剑合璧”。三剑是指“速冻火锅料、速冻米面制品、速冻菜肴制品”，伴随速冻火锅料行业进入洗牌阶段（增速进入10%左右区间），企业增长在于市场集中度提升。同时团餐发展快、餐厅连锁化率提升、消费者食品安全意识提升，速冻米面制品应用场景多元化（早中、晚餐、下午茶，主食以及点心），叠加技术发展，toB渠道进入快速发展期，而速冻菜肴伴随着城镇化、便利店渗透，迈入发展初期。因此，公司将速冻米面制品（指点心、发面小吃类，除水饺汤圆）、速冻菜肴放在与速冻火锅料同等战略地位。 渠道端，产品性质决定公司始终坚持餐饮渠道，实现效益最大化： 1）产品性质决定渠道：在公司发展初期，战略重点在于速冻火锅料，由于速冻火锅料适用于火锅店、烧烤店（摊）、麻辣烫等小吃店，小B居多，决定公司产品大多数在传统渠道销售，因此公司在发展过程中凝聚了一批擅长服务小B的经销商资源，并且发展出一套针对小B的打法；渠道反过来强化产品特征：站在小B需求、生产的规模经济角度，公司的产品也更趋于标准化。 2）坚持“餐饮发力”，“三剑合璧”下渠道资源可共享，实现效益最大化。2018年以来公司强调“三剑合璧”，正是看到速冻米面制品、速冻菜肴toB渠道的广阔空间，小B对速冻米面制品、速冻菜肴的需求旺盛，公司前期培养的经销商资源、积累的经验可共享，取得快速发展。 2
实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商是安井的核心竞争力
安井的高级管理层均有持股，实现员工与公司利益充分绑定，同时高级管理层在公司发展初期就服务于公司，摸着石头过河，一步一步将安井规模做大，因此富有远见的管理层、以及公司员工的强执行力，是安井发展的内在保障。
另外，安井在发展的过程中，积累了一批优质稳定的经销商资源，由于经销商资源是稀缺的（一个经销商的冷链资源有限，可配送经销的产品数量业有限），且安井通过强服务力、高渠道利润（经销商毛利率约15%，高于同业）使得经销商忠诚度极高，因此经销商资源也是安井的核心竞争力。
2.1. 管理层：激励充分、实战经验丰富
管理层持股，股权激励深度绑定利益。国力民生为公司控股股东，截至2019年6月持股比例40.52%，公司机制灵活、激励充分，董事长刘鸣鸣总、总经理张清苗总、副总经理黄清松总以及黄建联总均在十大股东之列，分别持股10.40%、4.41%、2.47%、2.42%。同时于2019年10月公告《2019年限制性股票激励计划》，拟授予限制性股票663万股（占比2.88%），其中中层管理人员及生产、技术、营销骨干获授549万股，占授予总数的82.81%。
管理层经验丰富，经营格局宽，仍奋斗于一线。高级管理层在公司发展之初就加入公司，帮助公司不断试错与前进。例如张清苗总经理于1998年筹建无锡华顺民生食品公司（无锡民生，现安井食品子公司），带领无锡华顺扭亏为盈，2007年负责整合厦门华顺和无锡华顺，凭借对行业趋势的嗅觉，张总推动华顺自我转型，无锡华顺重新定位于发面点心类（避开竞争激烈的速冻水饺汤圆市场），厦门华顺聚焦速冻鱼糜制品，坚定发展小B渠道。回头看，管理层当初制定的战略是安井成功的基石。目前张总仍奋斗于一线，负责公司大单品、渠道管理等重要经营决策。
2.2. 经销商与公司共同成长、资源倾斜优质经销商，帮助其做大
公司根据经销商的资金规模、渠道资源、诚信以及专注程度、对安井品牌的认同程度开发以及选择经销商，同时将有限的资源倾斜优质、具备规模效应的经销商，实现经销商与公司共同成长。
对优质、具有规模效应、忠诚度高的经销商倾斜资源：2016年上半年应收账款占比来看，1000万以上的经销商应收账款占比44.72%，显著高于其收入占比27.56%，同时4年以上的经销商应收账款占比（82.58%）亦高于收入占比（81.76%）。
经销商与公司共同成长：2013-2018年经销商户均收入复合增速23.4%，高于公司经销商渠道收入复合增速21.6%，也高于公司整体收入的复合增速19%,另外，2013-2015年1000万元以上的经销商的人均收入额从1715万元提升至1866万元，进一步表明经销商与公司共成长。
2.3. “贴身服务”、“二次对账”增强渠道服务力
“贴身服务”：表现在四个方面：第一，打通销售渠道的支持，即协助经销商开发分销商、销售终端，构建完善的销售网络；第二，增加渠道粘度的支持，即协助经销商召开各种订货会，通过邀请分销商及终端客户到场，以及推出差异化的产品组合及优惠的促销力度刺激产品的销量，并巩固各级客户的合作关系；第三，提升品牌拉动销售的支持，即通过户外广告宣传或对经销商门店进行生动化布置，并派专人指导监督，保证公司在品牌传播形象上的统一性，方便消费者记忆，达到传播的叠加效果；第四，丰富营销活动促进销售的支持，即通过开展主题活动、有奖销售等终端促销活动增强与消费者间的互动，拉近产品与消费者的距离，促进经销商、销售终端的销量增长。
经销商授信：一方面，公司制定明确的经销商授信制度，将经销商分为AAA、AA、A、B、C、D六档，通过对经销商的经销规模、合作年限、履约率、区域定位等重要指标进行考核，达到B档以上的经销商方可销售授信制度，授信额度取决于经销商考核等级、以及公司的淡旺季、产品促销需求等。
“二次对账”：进一步，在经销商授信制度的基础上，公司采取“二次对账”的方式，通过公司根据出库记录以及客户签收回单予以确认发出商品数量，其次，根据公司实际促销活动的结果最终结算销售价格，并与经销商确认后开票结算，最终确认销售收入。促销政策主要由公司制定并组织实施，也可由经销商提出并由公司批准。
“二次对账”下发出商品与营业收入存在相关性。“二次对账”的平均周期为40-70天，时间跨度在两个月左右，因此发出商品与公司后两个月的营业收入存在相关性。
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全国化产能布局提升供应链效率，保障后期收入高增
截至2018年底，公司产能38.08万吨，产能利用率116%，IPO以来公司多次募集资金投向产能建设，一方面为销售收入增长提供保障，另一方面，产能全国化减少物流成本、提高供应链效率，同时“产地销”、“销地研”下产地可生产差异化产品，实现工厂价值最大化。
历史来看，产能增加与收入增长同步。历史来看，在2014年之前，产能利用率在140%-210%之间，2014年以后，公司产能增加逐渐能满足自产需要，产能增加与营业收入基本同步。
全国化产能布局降低物流费用、提升配送效率。公司在成立之初在厦门以及无锡设立工厂，2013年泰州安井一期投产，2015年11月辽宁安井投产、2018年泰州安井二期投产，2019年四川顺兴工厂投产，截至19年底在产产能布局在福建厦门（产能13万吨）、江苏无锡（10.5万吨）、江苏泰州（14.4万吨）、四川顺兴，全国化产能布局有利于降低物流成本、减小运距以提升配送效率，历史来看，物流费用占公司营收的比例在3.5-4.0%之间，2013-2016H1运费以及运距均呈下滑态势。由于速冻食品本身毛利率不高，物流费用的降低对其盈利能力有积极作用。
“产地销”、“销地研”使工厂价值最大化。公司通过全国化产能布局，一方面对该地区的特色品类进行针对性研发，例如公司在西南工厂生产当地消费更偏好的虾饺、以及低价位的散料（西南地区偏好辣味火锅，火锅底料口味重，对于速冻鱼糜制品的品质要求相对较低），同时，由于西南地区人工成本较低，公司将厦门无锡的手工产品移到西南工厂做，表现为西南地区毛利率较低的同时收入实现快速提升。
2018-2026年产能复合增速13.0%。公司于2019年8月15日发布公告，拟公开发行A股可转换公司债券，募集不超过9亿元资金拥有湖北安井15万吨产能项目、河南安井10万吨产能项目、辽宁安井4万吨产能项目，叠加2018年可转债募投项目，根据估算，至2026年公司产能将达98.28万吨，以2018年产能37.08万吨计算，2018-2026年复合增速13.0%。进一步，历史上看，面对旺盛的市场需求，公司基本遵循以销定产基调，生产基地扩产较灵活，因此目前的产能规划一定程度上构筑收入增速“底”。
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大单品是收入增长主力
新品推广上公司坚持每年集中全部资源聚焦培养1-2个“战略大单品”，新品研发上，公司采取“跟随战略”，即发现市场上具备冠军潜力的产品，并符合“全渠道通用、全区域适销”标准，对其口味、形状、生产技术进行改进，使“大单品”成功概率更高。同时战略大单品的培育要求全部大经销商均必须无条件配合推广，有效带动了公司及主要经销商销售的持续增长。
大单品是收入增长主力。2013-2015年公司大单品实现收入占公司总收入的30%以上，大单品销售增长对营收增长的贡献达50%左右。
成功大单品推出后有效保障公司后面2年的收入高增。成功的新品成长后即为大单品，历史来看，成功的新品推出后2-3年后收入仍可保持40%以上的增长，例如2012年推出的6款大单品在2014/2015年的收入增速为40%、39%，而2013-2015年公司整体收入增速为25.2/24.3%/15.4%(2015年收入降速主因其他产品收入基数高，增速放缓)。
2018-2019年成功新品突出，看好后期收入高增。2018年以来公司相继推出众多新品：
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公司自主调节能力强，成本上升周期市占率提升
公司自主调节能力强：公司原材料成本占比80%以上，速冻肉制品原材料成本主要为猪肉、鸡肉、粉类等，速冻鱼糜制品原材料成本主要为淡水鱼浆、海水鱼浆、粉类等，采用猪肉、鸡肉价格作为原料跟踪指标，历史来看，公司在成本低位时加大市场投放，在成本高位时适度缩小，从而保持毛利率/净利率相对平稳。
在成本上行周期，公司市占率提升幅度更加明显。2015-2016年猪肉价格上行周期，根据智研咨询数据，速冻火锅料行业增速2015/2016年分别为11.2%、9.5%，而安井食品营收增速达15.4%/17%，高于行业增速，市占率提升幅度也是2012年以来最高。由于速冻火锅料本身净利率水平不高（5%-7%），原材料占比高，面对成本大幅上行，小型企业或面临亏损而退出市场，龙头企业可以通过自身调节、全国化布局降低成本以及对上游的强议价能力，以保持盈利水平稳定，并抢占更多市场，实现市占率提升。
2019年以来猪肉价格大幅上行，我们预计公司盈利能力稳定、市占率或加速提升。
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结论
安井食品是速冻火锅料龙头，实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商资源是核心竞争力。公司作为行业龙头，对上下游较强的议价能力以及渠道控制力，历史来看，面对成本波动，公司自主调节能力强，净利率保持稳定，后期增长点在于：1）2019-2026年产能复合增速13.8%，在建产能保障后期高增；2）成本处于上行周期，公司竞争优势更明显，市占率有望加速提升；3）新品、次新品推出后反响良好，有望拉动后面几年收入增长，公司产品力已经验证，研发和销售紧密配合，“跟随策略”下“大单品”成功概率更高。
考虑股权激励摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.42、1.56、2.12元，不考虑摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.44、1.76、2.14元，由于摊销费用的非经常性，我们采用不考虑摊销费用的盈利预测进行估值，参考可比公司估值，给与2020年42倍PE，6个月目标价73.81元，首次覆盖给予“买入-A”评级。
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风险提示
1) 成本上涨超预期；
2) 产能扩张进度不及预期；
3) 食品安全事故；
4) 控股股东国力民生股权于2020年2月24日解禁，存减持风险。
财务报表预测和估值数据汇总赞(58) | 评论 (16) 2020-01-17 11:27 来自网站 举报
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【12月新能源车产销点评【安信电新】】
1月13日，中汽协发布2019年12月新能源车产销数据，11月份新能源车销量达16.3万辆，同比降27.4%，环比增加71.4%。其中，新能源乘用车销量7.9万辆，同比降52.4%；新能源商用车销量2.8万辆，同比降52.5%。核心观点短期销量承压，C端需求有待激发。12月新能源... 展开全文12月新能源车产销点评【安信电新】
1月13日，中汽协发布2019年12月新能源车产销数据，11月份新能源车销量达16.3万辆，同比降27.4%，环比增加71.4%。其中，新能源乘用车销量7.9万辆，同比降52.4%；新能源商用车销量2.8万辆，同比降52.5%。
核心观点
短期销量承压，C端需求有待激发。12月新能源车销量显著回暖，但全年累计产销量分别为124.2万辆和120.6万辆，同比下降2.3%和4%，出现负增长。我们认为，19年销量的不及预期主要受整体车市低迷、燃油车国五换国六、补贴退坡车企应对不足三方面影响。
百人会释放积极信号：工信部苗部长在电动汽车百人会上提出“2020年7月1日补贴不退坡”，工信部则在后续采访中表示“今年补贴政策将保持相对稳定，不会大幅退坡”。叠加12月份财政部支持新能源车产业的公开表示，今年政策端有望回暖，预计之后还将有一系列政策组合拳，新能源车行业有望恢复快速发展！
2020年国内销量有望达到180万辆以上：1）外资与合资品牌新车型大量推出，双积分政策实施形成压力，单Model 3有望贡献10万辆以上增量；2）出租车市场有望加速电动化替代；3）21年补贴退出预期下，20年存在抢装预期。
欧洲电动化全面启动：2021年是碳排放考核的关键时点，倒逼车企加速电动化。2020年起，随着大众MEB平台为代表的电动车生产平台投产，无论是车型数量还是销量均将进入快速增长期。根据Marklines预测，2018-2025年间欧洲新能源车销量的CAGR将超过43.6%。
投资建议：重点推荐新能源车产业链各环节具备全球市场竞争力的优质龙头企业：宁德时代、璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、三花智控、宏发股份、先导智能等；建议关注：亿纬锂能、欣旺达、国轩高科、鹏辉能源、旭升股份、新宙邦、江苏国泰、星源材质、中材科技、嘉元科技、诺德股份等。
风险提示：新能源车销量不及预期等
产销分析
1、销量显著回暖，但仍不及预期
12月中国新能源汽车产量为15万辆，同比下降30.3%，环比上涨36%；销量达16.3万辆，同比降27.4%，环比增加71.4%。下半年起受整体车市低迷、国五换国六、新能源补贴退坡等因素的影响，销量一直处于较为低迷的状态，尽管11月和12月明显回暖，但仍未达到预期水平，与2018年同期相比仍有不小差距。
2、全年累计产销量出现负增长，新能源车短期承压
从累计数据上来看，自2019年5月起，累计月销量同比增速持续下滑，2019年全年新能源汽车累计实现的产销量分别为124.2万辆和120.6万辆，同比下降2.3%和4%，相较于2018年的全年数据出现负增长态势，新能源车短期承压。
3、纯电动车销量显著回升，持续占据主导地位
12月，我国纯电动车完成销量16万辆，同比降16.67%，环比上升达97.53%。其中，同样受整体车市的影响，2019年下半年纯电动汽车销量也保持较为低迷的水平，但从11月开始出现回暖；插电混动车型销量为2.1万辆，同比降34.38%，环比增长50%。纯电动车销量环比大幅增长，占据主要市场，12月份销量占比为88%。
4、乘用车和商用车销量均有提升，乘用车占比有所回升
中汽协口径下，12月份新能源乘用车销量7.9万辆，同比降52.4%；新能源商用车销量2.8万辆，同比降52.5%。
从占比上来看，12月乘用车占比在11月落到最低水平80%后，回升到88%，目前乘用车仍占据主要市场。
赞(44) | 评论 (20) 2020-01-17 08:45 来自网站 举报
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200117】
今日重点推荐《银行|定向降准考核或节后实施，预计释放流动性约五千亿》定向降准考核调整制度变迁。20 年定向降准考核或节后实施。预计定向降准考核将释放约五千亿流动性。2020 年经济有望企稳，银行股估值或系统性提升。尽管息差将有所下行，但经济企稳，资产质量改善对业绩弹性或更大，对盈... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200117
今日重点推荐 《银行|定向降准考核或节后实施，预计释放流动性约五千亿》
定向降准考核调整制度变迁。20 年定向降准考核或节后实施。预计定向降准考核将释放约五千亿流动性。2020 年经济有望企稳，银行股估值或系统性提升。尽管息差将有所下行，但经济企稳，资产质量改善对业绩弹性或更大，对盈利无需过于担忧。经济企稳之下，低估值标的弹性或更大。2020 年我们主推低估值且基本面较好的兴业、工行、光大、张家港行及基本面反转的北京，看好浦发、江苏、招行、常熟等。 《食品|2020年度策略：消费时钟指向新四化，食品饮料分化加剧中的五条主线》
自上而下看，食品饮料会在 2020 年持续分化。“消费时钟”刻画中国消费升级轨迹，“新四化”下的食品饮料和教育这两个行业升级链条很长。在新四化的趋势下，食品饮料行业中期的发展逻辑将呈现五条主线：深度社交成本提升下的货币再集中——高端白酒。重点推荐泸州老窖，长期看好贵州茅台和五粮液。重劳力行业的标准化和工业化——餐饮连锁产业链。建议关注生产火锅料等餐饮原料半成品的安井食品和三全食品、生产复合调味料品的天味食品，以及小吃行业升级所带来的投资机会。此外关注安琪酵母和恒顺醋业投资机会。行业高度集中下的格局再优化——乳制品和啤酒。建议关注产品结构改善显著的青岛啤酒、重庆啤酒和珠江啤酒。物流高速发展下的品质升级——低温奶和短保。建议关注燕塘乳业、新乳业和光明乳业。生活快节奏下的喜新厌旧——休闲食品和软饮料。建议关注推新能力强的洽洽食品、妙可蓝多、香飘飘、百润股份和养元饮品。除五条主线外，次高端和原奶也存在投资机会，建议关注现代牧业。 《商社|九毛九深度研究：西北菜&酸菜鱼龙头，规模化扩张与品质化提升并举》
公司为国内领先中式快时尚餐饮品牌管理及运营者，旗下自创5大品牌覆盖西北菜、粤菜、川菜、小吃等多品类。深耕餐饮行业23 年，品牌优势突出，建立起高标准化、易复制的业务模式与严格的食品安全及质量控制体系，快速异地复制实现规模扩张。公司于 1 月 15 日在港股上市，募集资金将用于门店扩张、建设佛山中央厨房等，届时门店网络将进一步加密，佛山中央厨房的建成也将打破供应品产能瓶颈，支持门店扩张，长期增长可期。预计公司 19-21 年净利润为 2.2/3.4/4.7亿元，给予公司 20 年 1.0-1.2XPEG 估值区间，对应20年51%业绩增速，20 年 PE 为 51-61X，对应目标市值172-205 亿元，对应目标价 14.3-17.1 港元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：门店扩张不及预期、城市拓展不及预期、新店对老店有挤出效应。
《商社|万宝盛华深度研究：创新人力资源领导者，灵活用工驱动高成长》
公司作为大中华区知名人力资源服务提供商，以灵活用工为核心业务，科技赋能效率提升，合伙人制度实现利益绑定，营收业绩稳步增长，随着我国人力资源步入快速发展期，稀缺人力资源龙头公司市占率稳步提升，我们预计公司19-21 年净利润 1.29/1.58/1.85 亿人民币，参考可比公司估值水平，给予 20年 20X PE，目标市值31.6 亿人民币，目标价17.2 港元（根据1人民币=1.1283港元换算），首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：宏观经济下行、香港地缘政治因素影响、行业竞争加剧、客户流失风险，跨市场估值导致目标估值偏高风险。 研究分享 《机械|弘亚数控：逆势增长、奠定国内全面领先地位，2020有望迎来产能与市占率双升》
三大成长逻辑：下游家具行业变化+中游格局优化+上游整合提升竞争力。三大催化剂：地产竣工改善+新产能助力提高份额+进口替代/份额提升。经营数据优异，有望保持良好现金流和持续增长。公司的产品已然居于国产第一，通过吸收新技术有望实现快速的进口替代，受到消费升级/地产交付标准变化等外围环境影响，2020 年之后下游需求有望回暖。调整公司 19-21 年净利润：3.1 亿、3.8 亿和 5 亿元，尽管过去一年业绩低于我们预测，但鉴于公司多项产品均成为国产第一，行业地位巩固，维持“买入”评级。 《汽车|潍柴动力：4季度重卡行业超预期，上调年报预期》
19 年重卡行业销量远好于 18 年底时的市场预期。潍柴 4 季度业绩或好于预期。战略重组德国欧德思、奥地利威迪斯，加速潍柴新业态的产业化。2020 年行业销量难以出现市场担心的断崖式下跌。由于重卡行业销量 Q4 超预期，我们上调 2019-2021 年公司归母净利润预测至 104.2、114.9 和 129.7 亿（此前预期分别为 97.0 亿、107.7 亿和 110.8 亿），对应市盈率分别为 11 倍、10 倍、9 倍。给予 20 年 13X 目标 PE，对应目标价上调至 18.80 元（此前目标价为 15.90 元），维持“买入”评级。 《建材|科顺股份：营收快速增长，盈利大幅提升》
公司发布 2019 年业绩预告，报告期内，公司营业收入同比增长45.31% — 55.00%，归母净利同比增长80% — 110%。逐步形成全国性产能覆盖，渠道完善拓展市场份额。增速明显快于行业平均，稳步提升市场份额。实施股份回购，稳步扩张产能。我们预计公司2019 年、2020 年的归母净利润分别为3.50 亿元、4.57 亿元，对应EPS 分别为 0.58 元、0.75元，对应 PE 分别为21.84X、16.73X，维持“增持”评级。 赞(45) | 评论 (20) 2020-01-17 08:40 来自网站 举报
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【【三安光电点评】非公开发行引入长江先导，2020看好Mini-LED与化合物半导体】
三安非公开发行欲引入长江先导，70亿夯实公司资金实力。公司作为LED芯片龙头，拟非公开发行募集资金总额不超过70亿元。长沙先导高芯投资拟认购金额为50亿元，格力电器拟认购金额为20亿元。扣除发行费用后的募集资金净额拟投入半导体研发与产业化项目（一期）。我们认为该部分资金能显著改善... 展开全文【三安光电点评】非公开发行引入长江先导，2020看好Mini-LED与化合物半导体
三安非公开发行欲引入长江先导，70亿夯实公司资金实力。公司作为LED芯片龙头，拟非公开发行募集资金总额不超过70亿元。长沙先导高芯投资拟认购金额为50亿元，格力电器拟认购金额为20亿元。扣除发行费用后的募集资金净额拟投入半导体研发与产业化项目（一期）。我们认为该部分资金能显著改善公司资本结构，净资产将大幅提高，同时公司资产负债率也将有一定幅度的下降，有利于增强公司资产结构的稳定性和抗风险能力。
三安19年业绩预告符合市场整体预期，我们研判19年看Mini-LED放量和化合物半导体业务兑现利润。公司公告19年归母净利润区间范围为12.74亿元-15.57亿元，扣非后归母为6.74亿元-8.99亿元，单19年Q4季度而言，归母净利润为1.21亿元-4.04亿元，扣非后归母为-0.1413-2.11亿元。整体符合市场预期。
Mini-LED将会是LED行业未来两年的最重要投资机会，两极分化的行业格局需要抓住技术龙头。A客户在选择新的显示技术路线上，Tablets、Monitor等产品依旧会使用LCD的技术路径，对于Mini-LED的选择已经逐步成型，我们从三安的市场份额、产品竞争力来研判，三安有机会成为A客户的主要供应商。从19Q3来看，行业LED芯片报价让市场玩家亏现金成本，最底部的博弈游戏。公司单季度毛利率在18Q4-19Q3快速下滑，其中从18Q3的44.46%下滑到19Q3的27.52%。对应的LED芯片行业市场报价19Q3基本出现触底，LED芯片中的白光300mil^2的产品下滑严重，已经达到单片报价70元的低价，绝大部分企业在这个价格下均已无利可图，市场参与者们均处于亏现金成本的位置，行业迎来最底部的博弈游戏。
化合物半导体迎来客户转单契机。我们了解到，H客户预计在2020年-2021年全面替换终端与基站端的射频前端产品，换装国内主要PA设计厂商的芯片，并且委外代工。我们研判在国内化合物半导体的代工合作企业中，稳懋与三安集成拥有最强的代工实力，H客户对于A、S供应商的产品将会有大规模的替换，未来国产化大势所趋。三安集成对于化合物半导体的研发与储备已经非常全面，随着产线规模化优势开始显现，预计2020年-2021年订单会大幅增长。
我们维持“买入”评级。不考虑此次非公开发行对公司的营业收入、利润的影响，我们维持2019年净利润14.09亿，由于Mini-LED带来增量，上调公司2020/2021年净利润预测从17.75亿/22.19亿至19.56亿/27.94亿，考虑到集团资金大幅缓解，新的投产不断兑现，化合物半导体兑现利润，21年给40倍，目标市值1117亿元，维持“买入”评级（申万宏源）
赞(50) | 评论 (20) 2020-01-17 08:25 来自网站 举报
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200116】
今日重点推荐《固收|如何看待当前汇率与利率走势？》本轮人民币汇率很大程度上受外部因素影响，汇率本身受谈判进展影响。央行的操作逻辑也有所不同，因而和此前的汇率、利率关系情况不同。2019年的人民币贬值完全对冲了关税税率的上升。因而，不能低估人民币升值对于出口以及出口产业链的负面影响... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200116
今日重点推荐
《固收|如何看待当前汇率与利率走势？》
本轮人民币汇率很大程度上受外部因素影响，汇率本身受谈判进展影响。央行的操作逻辑也有所不同，因而和此前的汇率、利率关系情况不同。2019年的人民币贬值完全对冲了关税税率的上升。因而，不能低估人民币升值对于出口以及出口产业链的负面影响。从外资配置的角度来看，投资者并不仅仅获得利差形成的持有收益，还有升值预期带来的汇率收益。当前人民币贬值预期在减弱，如果人民币升值预期形成，中美利差则可以继续压减。从央行操作来看，需要关注央行是否需要合理对冲汇率波动压力，如果未来升值压力持续，而降低政策利率又是选项之一，那么对于债券市场而言并非不利。 《保险|行业深度：寿险销售的逆周期性与投资的稳定性》
经济与利率长期下行对投资端的负面影响已充分体现在估值中。但中短期保险销售具有逆周期性，利率下降、信用风险提高提升保险产品相对竞争力；隐形失业的加剧增加了保险公司优质增员的供给；广泛的社会焦虑有利于保单销售，2020年寿险开门红销售向好趋势已初步证明，但并未体现在估值中。保险公司投资端的稳定性也并未在估值中体现，且1个季度利率反而有上行趋势。目前内地保险公司估值处于低位，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险2020年PEV为1.07、0.92、0.76、0.68倍。从未来发展大趋势的视角，我们推荐中国平安、中国太保，建议关注友邦保险；从短期反转和估值视角，我们推荐中国太保、新华保险。风险提示：利率下行超预期，销售队伍产能提升不及预期。 《计算机|行业深度：5G浪潮催化，车联网“脱虚入实”》
1、5G 车联网，实现自动驾驶的必要条件车联网包括狭义的V2X车路协同和广义的车内娱乐。V2X车路协同是单车智能化延伸，自动驾驶的刚需。产品形态包括路侧基站、车载模块。产业链上游芯片厂商（华为、高通等），中游设备厂商（华为、金溢等）、下游集成商和客户。2、V2X市场空间与发展节奏？V2X合计稳态市场规模超过500亿元。仅考虑高速公路的V2I市场空间接近1500亿元，年市场规模近300亿元，V2V市场空间近250亿元。进度略滞后于5G建设，预计2019~2020年进入试点落地阶段，产业化开启预计在2021年左右。 3、竞争格局与投资机会？V2X相关产品属于车规级，产品稳定性要求高，同时下游大客户对有较高的品牌要求。典型TOB市场，小公司机会有限，预计华为与第二大厂商占据50%以上份额，剩余厂商瓜分剩余市场份额。4、相关标的：金溢科技、万集科技、千方科技、捷顺科技。其他受益标的有：中科创达、四维图新、格尔软件。5、风险提示：宏观经济不景气，V2X试点项目进度不及预期，交通部预算紧张。 买方观点 进入新的一年，政策变量和资金面愈发友好。一月降准如期而至，缓解资金紧张局面；新修订《证券法》落地，为解决资本市场改革的痛点提供了法律依据；同时本月中美贸易协定有望签订，外部环境友好。资金面上，海外和国内资金加速入市，客户对行情保持相对乐观态度。虽然一季度降准，但考虑到宏观杠杆保持稳定的需求，新增社融出现大幅回升的概率较低，预计市场还是呈现“低新增社融低利率”组合，这种组合表明一定程度的资产荒，对居民的投资产生一定影响。由于居民资金的投资偏好，而同时科技又处于上行周期，客户认为在春季攻势中，市场将由存量抱团转向增量资金入场，可能会涌现较多的主题炒作，但对某些炒作较高的热点还是要适当落袋为安。看好业绩出现拐点，相对滞涨的军工、通信等行业。
研究分享 《环保公用|长青集团深度研究：第二轮扩张仍有10+3个热电联产项目待投产，商业模式优，成长空间大》
精细化管理基因强大，两轮扩张深入环保热能领域，工业供热发展空间大。热电联产商业模式优，供热无补贴也能盈利，公司现金流优化、ROE 提升。农林生物质集约化处理具有必要性，资源化利用是行业发展趋势。公司发展稳健，管理水平高，成长性明确，未来高分红可期。我们预计公司 2019-2021 年归母净利润为 2.98、4.81、7.16 亿元，不考虑可转债的发行及转股，对应 EPS 为 0.40、0.65、0.97 元。给予公司 2020 年 18x PE，目标价 12 元/股。给予“买入”评级。风险提示：产品原材料价格波动、项目进度不及预期、可转债发行失败、生物质发电补贴取消、工业园区事故、工业园区景气度下行。 《商社|华住：Q4自有品牌RevPAR同减0.5%，超额完成全年开店计划加速跑马圈地》
值得关注的是，Q4 剔除软品牌后的 RevPAR 仅小幅下降 0.5%，公司旗下核心品牌竞争优势凸显，宏观环境回暖背景下，先于行业实现边际改善。展望 20Q1，在 19Q1 低基数背景下，20Q1 整体酒店板块表观数据仍具备逐步稳定可能性。一方面，行业集中度攀升龙头抗风险能力进一步凸显，公司加盟比例提升将带动盈利能力提升，并削弱宏观经济扰动下酒店经营情况波动对整体盈利影响，公司 19 年以来开店提速，加速跑马圈地趋势明显；另一方面，公司持续布局中高端，收购德意志酒店加快布局高端酒店，为高端需求释放奠定基础。我们认为公司门店规模加速扩张、中高端布局与内部整合稳步推进，将带动公司营收业绩稳步提升。建议关注：首旅酒店、锦江酒店、华住酒店。
《商社|教育部：取消高校自招，推强基计划，聚焦高端人才+基础学科》
整体来看，我们认为，①规范统一高校自招行为，明确引导方向，借助指挥棒效应系统提升基础学科在小初高阶段重要性。②鼓励顶尖高校态度明确，服务国家重大战略需求清晰。本次试点学校全部为 985，通过强基计划选拔优质人才聚焦高端芯片与软件、智能科技、新材料、先进制造等关键领域。③对强基人才重视程度显著提升。高校要对强基计划学生制定单独培养方案和激励机制；可单独编班，配备一流师资，提供一流学习条件，实行导师制、小班化等培养模式。④传统学科竞赛地位或有提高，目前我国高中五大学科联赛在强基计划招生中重要性或进一步凸显。该计划或利好相关学科培训，提升基础学科素养能力的机构或受益，关注【好未来】、【新东方】等、标准考场教育信息化厂商【佳发教育】及办学成绩突出的民办学校【天立教育】。 《医药|健帆生物：业绩预告回归高增长态势，激励考核提升业绩信心》
新一轮员工激励完成，业绩考核目标高。肾病产品稳健增长，肝病产品长期空间大。近期国家卫生健康委办公厅关于印发第一批国家高值医用耗材重点治理清单的通知，名单中并未包含血液灌流产品，同时健帆也新获批了一款血液灌流器，产品丰富度提升，面对可能的集采政策更具有应对能力。我们预计2019-2021 年净利润为 5.52、7.46、9.91亿元，增长率为 37%、 35%、33%，对应估值为58X、43X、32X。 赞(50) | 评论 (16) 2020-01-16 08:25 来自网站 举报
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【【天风医药】健帆生物：业绩预告回归高增长态势，激励考核提升业绩信心】
投资摘要 事件：健帆生物发布2019年业绩预告，预计2019年实现归母净利润5.2亿元-6.03亿元，同比增长30%-50%，中值为40%，非经常性损益4800万元（主要系理财收益和政府补助），扣非净利润4.75-5.55亿元（+35%-58%，中值46%）。按照中值增速测算，预... 展开全文【天风医药】健帆生物：业绩预告回归高增长态势，激励考核提升业绩信心
投资摘要
事件：健帆生物发布2019年业绩预告，预计2019年实现归母净利润5.2亿元-6.03亿元，同比增长30%-50%，中值为40%，非经常性损益4800万元（主要系理财收益和政府补助），扣非净利润4.75-5.55亿元（+35%-58%，中值46%）。按照中值增速测算，预计单季度Q4归母净利润增长51%，扣非净利润增长52%，较Q3回升明显（Q3扣非后归母净利润25%）。
新一轮员工激励完成，业绩考核目标高
近期公司完成股票期权激励计划，行权价格70.08元/股，覆盖公司中层管理人员及核心骨干。业绩考核目标分为未来三年的收入和扣非后归母净利润增速，以2019年为基数，2020-2022年收入增速分别为30%、75%、140%，扣非后归母净利润增速分别为30%、65%、110%，以披露预告的中值5.15亿元测算，2020-2022年扣非后归母净利润分别为6.70亿元、8.50亿元、10.82亿元，同比增长30%、27%、27%。
肾病产品稳健增长，肝病产品长期空间大
肾病产品：面对尿毒症患者人群庞大，血液灌流治疗渗透率较低，渗透率约为24%，健帆产品具有核心优势，市占率较高。2019年预计肾病产品增速在40%以上，同时考虑到行业空间和健帆优势，未来三年预计仍然可以保持30%以上增速的增长，具体情况还将逐季度跟踪。
肝病产品：肝衰竭治疗市场空间约为46.5亿元，健帆产品较现有治疗方案具备优势，作为产品导入期，健帆通过“一市一中心”进行推广，2019年挂牌数量提升较快，截止至2019年中报，已有101家医院参与，预计下半年仍有增加。2019年公司肝病推广战略以重点医院为核心，设立“一市一中心”计划，预计肝病产品增速在50%以上，随着“一市一中心”推广，未来肝病产品收入有望进一步加速。
血液灌流集采风险缓和，维持“买入”评级
关于印发第一批国家高值医用耗材重点治理清单的通知，名单中并未包含血液灌流产品，同时健帆也新获批了一款血液灌流器，产品丰富度提升，面对可能的集采政策更具有应对能力。我们预计2019-2021年净利润为5.52、7.46、9.91亿元，增长率为37%、35%、33%，对应估值为58X、43X、32X。
风险提示：产品质量控制风险；产品结构单一风险；毛利率下降风险；技术泄密风险、竞争加剧等
赞(59) | 评论 (22) 2020-01-15 13:30 来自网站 举报
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【中泰电子|电子行业2020年度投资策略报告：春燕归来百花开】
报告摘要2020年将迎来电子硬件的景气回归：经历2018年业绩与估值双杀后，2019年电子行业重振旗鼓，板块涨幅市场第一。背后的驱动在于行业基本面的两大变化：①伴随5G引领的科技创新周期来临，具备前周期属性的电子硬件公司率先受益。②国产替代的加速使得国内电子制造业迎来产业升级与份... 展开全文中泰电子|电子行业2020年度投资策略报告：春燕归来百花开
报告摘要
2020年将迎来电子硬件的景气回归：经历2018年业绩与估值双杀后，2019年电子行业重振旗鼓，板块涨幅市场第一。背后的驱动在于行业基本面的两大变化：①伴随5G引领的科技创新周期来临，具备前周期属性的电子硬件公司率先受益。②国产替代的加速使得国内电子制造业迎来产业升级与份额提升的绝佳窗口期。展望2020，这两大趋势仍然持续，且将逐步落地到业绩上，行业有望迎来戴维斯双击。此外，部分电子周期品也有望迎来景气恢复，如LCD、LED、被动元件等，也是2020年值得重视的投资主线。
半导体周期轮回再成长：5G智能手机等带来三年上升大周期。我们回顾全球半导体行业从1989年以来经历的家电、计算机、智能手机等需求大周期，发现需求决定周期方向，价格是周期复苏标志，从产业链调研价格已经处于历史中底部，需求旺盛的中低端CIS已经率先打响涨价发令枪。另外我们重点观察占比全球代工厂50%份额的台积电的应用分布，以驱动最大的5G手机、可穿戴设备、AI融合大数据等驱动高性能计算HPC、消费电子CIS芯片等需求上升周期有望推动业绩高增速持续看三年。我们建议持续重点关注2020年开始的半导体长周期的设计/制造/封测/设备/材料带来的轮动机会。
消费电子：景气度明显恢复，重点关注增量环节。2019年虽然智能手机出货量依然小幅下滑，但供应链持续分化，龙头企业份额不断提高，叠加2018年行业资本支出较低，各环节新增产能较少，使得龙头企业经营质量明显提升，ROE水平已经恢复至历史较好水平。展望2020年，5G手机加速渗透，出货量回暖，行业景气度有望继续上行，从成长性看，“增量”属性至关重要，射频、光学、声学三条成长赛道值得持续重视，建议重点关注：射频，卓胜微、电连技术、麦捷科技、信维通信；光学，欧菲光、顺宇光学、丘钛科技、水晶光电；声学，立讯精密、歌尔股份、蓝思科技。
面板&LED：供需边际向好，2020年面板行业望景气向上。面板行业是典型的周期行业，其产业波动与供需增速缺口显著正相关。在LCD TV面板需求增速中性假设及LGD三种产能调整情景模式下，我们均得出2020年需求供给增速缺口将向上的观点。参考历史上该数据和面板行业EBITDA利润率的同步波动性，我们判断2020年面板行业有望迎来新一轮景气向上周期。重点推荐京东方A、TCL集团、深天马A和三利谱。LED从边际改善过渡到景气上行。从历史经验及上市公司财务数据表现，此轮LED下行周期已经触底。由于供需格局的边际变化，2020年行业有望迎来复苏。结合到投资上抓住两条主线：一是行业复苏受益者，主要是上游芯片公司，重点关注现金流量表及资产负债表明显改善标的；二是MiniLED背光新需求，相关终端产品将在2020年逐步起量，我们建议重点关注封装与模组环节。
被动元器件：元器件加速国产化，库存去化开启新周期。MLCC，5G和汽车电子驱动行业需求持续成长，村田、国巨、华新科等主要厂商库存去化开启行业新周期。薄膜电容，海外新能源车提速、家电和照明等传统需求的回暖预计将推动2020年薄膜电容器行业恢复稳定增长。电感，5G和进口替代背景下，国内龙头有望进入发展快车道。重点推荐三环集团、法拉电子、顺络电子，建议关注风华高科、洁美科技。
风险提示事件：下游需求下降；原材料价格上升；资产减值风险；商誉减值风险等。
目录
1 电子板块回顾与展望
1.1 复盘：2019年电子板块的三次估值提升
1.2 业绩：经历触底，逐步向上
1.3 展望：行业有望迎来戴维斯双击
2 半导体：周期轮回，水涨船高
2.1 周期性复盘：温故而知新，周期轮回再成长
2.2 成长拐点及持续：需求创新+国产替代驱动国内成长大周期
2.3 投资策略：长周期需求-业绩-估值传导下板块轮动
3 PCB：期待20年景气度回暖，关注高频高速产业链和CCL涨价预期
3.1 回顾：上市公司盈利能力依然出众
3.2 5G场景下，高频高速PCB和基材相得益彰
3.3 2020年下游应用端重新找回增长驱动力
3.4 CCL上游原材料价格具备不确定性，存在潜在涨价预期
3.5 封装基板成为国产替代新机遇
4 消费电子：行业景气度回升，把握射频光学声学三赛道
4.1 回顾：智能机出货逐步企稳，品牌与供应链持续分化
4.2 展望：2020年5G换机潮加速，苹果与三星供应链更优
4.3 机会：射频与光学为主要升级方向，声学受益于TWS加速放量
4.3.1 滤波器市场大且增速快，国内厂商已实现“0-1”突破
4.3.2 5G时代天线设计迎变革，单机价值量大幅提升
4.3.3 光学赛道持续升级，单机价值量持续提升
4.3.4 TWS加速放量，声学赛道景气度高企
4.4 风险提示
5 面板：2020年行业有望迎来新一轮景气向上周期
5.1 周期性行业，产业波动与供需增速缺口显著正相关
5.2 供给改善：行业持续低迷，韩厂转型收缩产能
5.3 需求增长：体育赛事大年叠加智慧屏刺激TV换机潮
5.4 供需边际向好，2020年面板行业望景气向上
5.5 投资建议与风险提示
6 LED：从边际改善过渡到景气上行
6.1 历史经验：此轮LED周期已经触底
6.2 财务表现：2019年LED产业链上下游财务数据触底回升
6.3 供需关系：供给端出清明显，需求端动能转换
6.4 行业趋势：主线为MiniLED背光
6.5 投资建议与风险提示
7 被动元器件：关注细分领域龙头机会
7.1 行业处于产业转移初期，进口替代空间大
7.2 MLCC：5G、车用需求大增，库存去化开启新周期
7.3 薄膜电容：新能源汽车提供增长新引擎
7.4 电感：5G和进口替代背景下，国内龙头机会大
7.5 投资建议与风险提示
8 重点公司盈利预测与估值一览
正文
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电子板块回顾与展望
1.1 复盘：2019年电子板块的三次估值提升
从倒数第一到正数第一，电子板块2019年浴火重生。经历2018年业绩与估值双杀后，2019年电子行业重振旗鼓，从末名到头名似乎只是均值回归的一个极端案例，但是剖析股价背后的动力，2019年电子行业基本面与市场预期的变化绝不仅仅是简单的修复。基本面上行业经历两大深刻的变化：1、伴随5G引领的科技创新周期来临，具备前周期属性的电子硬件公司率先受益。2、国产替代的加速使得国内电子制造业迎来产业升级与份额提升的绝佳窗口期。两者对于国内电子行业都是增量市场，构筑电子板块未来超额收益的基本面基础，而2019年只是起点。
板块经历三次估值提升。2019年行业业绩虽然有所企稳，但是提升的趋势并不明显，估值的抬升是电子板块涨幅的主要来源。复盘2019年内估值提升的节奏，主要分为三个时期：①2月~3月，华为事件使得国产替代成为市场主旋律，即使还未看到业绩止跌，但是市场仍然给予较高的乐观预期，电子板块估值（PE TTM）从24X提升至35X。②8月~9月，半年报披露完毕，电子行业已有企稳趋势，5G建设、TWS等新需求逐步反应，电子板块估值从31X提升至41X。③11月~12月，进入四季度， PMI数据与行业微观数据均显示电子制造业正在回暖，补库存拉动使得电子上游如半导体封测、被动元件出现产能利用率爆满、涨价缺货的状况，电子板块估值重新进入上升趋势，至年底43X年内最高PE收官。
1.2 业绩：经历触底，逐步向上
电子行业ROE回升，毛利率与净利率逐季改善趋势。前三季度ROE达到5.97%，已经比2018年全年ROE高。按杜邦分析法拆分。电子行业ROE主要来源还是净利率，2019年前三季度，行业毛利率与净利率逐季提升，驱动行业盈利修复。
现金流稳健，经营质量提升。与盈利能力回升同步发生的是经营质量也在好转，前三季度电子板块上市公司现金流表现较为平稳，相对2018年改善显著。从2019年电子上市公司财务数据来看，行业已经从2018年的底部低迷中逐步走出，经过扎实的整理后，我们对来年上市公司利润表的修复保持乐观。
1.3 展望：行业有望迎来戴维斯双击
国产替代、创新落地与周期品回暖，是电子行业EPS提升的驱动力。驱动一，华为事件加速电子信息供应链的国产替代，我们从产业链已经可以明显感受到下游终端品牌对于国产元器件的迫切替代需求，量动带来质升，国产替代背景下电子行业迎来产品品质与市场份额的双重提升。驱动二，2020年是5G手机起量的元年，围绕5G的各项创新呼之欲出，包括5G手机在内的创新将从今年开始逐步落实到业绩。
板块估值仍有提升空间。目前板块估值（PE TTM）40X，近十年历史估值高峰为70X~80X，我们认为在基本面好转驱动下，板块估值仍有较大的提升空间。市场层面，随着流动性宽裕与市场风险偏好提升，以电子为代表的科技板块估值中枢有望继续抬升。
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半导体：周期轮回，水涨船高
2.1 周期性复盘：温故而知新，周期轮回再成长
半导体周期性回顾：需求与供给决定周期方向，价格是标志
需求决定周期方向，产能扩张和价格上涨是周期恢复标志。回顾历史，全球半导体行业从1989年以来已经经历了家电、互联网、手机等三个需求大周期，一个明显的规律就是：（1）需求拉动产能利用率上升，（2）产能需求驱动加大资本开支；（3）供给过剩带来价格下降，基本是需求-产能--投资--价格四象限的周期循环。从产能角度维度，从2019年Q3财报看Q4晶圆代工厂和封测厂已经明确在产能规模和资本开支加大扩张，当然需求周期起来的标志是价格回升，从产业链调研当前价格已经处于底部，新的一轮成长周期即将爆发。
半导体周期复苏两大标志：资本开支加大，存储价格上涨
1、国际IC龙头资本开支加大，国内代工产能利用率创新高
台积电、三星等龙头资本开支创历史新高。我们统计分析半导体龙头企业台积电、三星等Q4资本支出情况，如（1）台积电：资本支出：预计2019年第四季度资本支出会增加至51.47亿美元，环比将增长64％,创公司季度支出历史新高，主要是智能手机、HPC、、物联网、汽车等带来需求；（2）三星：预计2019年第四季度Q4资本支出为79亿美元，环比增长81%，创下半导体支出的新季度最高记录，其中绝大部资本支出将用建立存储器基础设施。
2019年Q3产能利用率处于历史高位。我们对2017年以来存产能利用率统计，由于上游CIS、电源管理、屏下指纹等需求旺盛，以中芯国际、华虹半导体为代表的公司产能利用率基本创历史新高（华虹不考虑12寸实际产能利用率更高）。
2、存储芯片是芯片产业风向标，价格止跌反转是周期复苏标志
存储芯片占比大为芯片产业风向标。存储芯片在整个半导体市场占比最大，2018年市场份额提升到34.8%，所以资本支出较大对行业设备、材料等影响较大，更具行业的风向标。
12月价格止稳有望反转。根据wind行业数据统计，2017年6月以来DRAM/NAND Flash等存储芯片价格一路下行，而进入2019年H2价格有所稳住，从中国闪存市场跟踪近三个月价格变化，截止至12月25日，以DDR4 8Gb 1Gx8 2400MHz为例价格逐渐回暖，从底部的2.74美元左右回暖到3.02美元，涨幅为10%左右。
2.2 成长拐点及持续：需求创新+国产替代驱动国内成长大周期
根据台积电代工分布，我们选取供需矛盾突出的四个方向：通信以5G手机为代表，物联网可穿戴以TWS为代表，高性能计算以服务器为代表，数码消费以CIS为代表。根据下游渗透率及国产替代等预计这一轮上升周期长达三年。
5G手机、TWS耳机、高性能计算、CIS芯片等景气持续3年
1、5G手机换机上升大周期有望持续到2023年
5G手机迎来换机上升大周期，滞后于基站建设上升周期持续到2023年。回顾国内智能手机发展历史，2014年国内手机市场出货量经历了连续3个季度负增长，随后在2014年Q4企稳，2015年逐季回升，主要原因在于国内自2014年开始大规模建设4G基站，且2014年下半年陆续有4G套餐推出，随后驱动智能手机用户从3G转向4G，在15年到16年的两年内，4G用户渗透率从10%提升到65%，国内手机出货量连续两年增长超过10%，在此之前和之后，手机出货量都出现了负增长，换机效应明显，而从2017Q1以来,随着4G手机渗透率约为90%+且智能手机创新乏力，手机进入负增长状态，展望2020年随着2019年5G基站建设以及5G手机进入预商用，我们预计5G手机的出货量将类似4G手机的替代节奏出现新一轮成长周期。考虑到国外5G基站建设速度慢于国内，我们预计全球5G手机换机周期若到70%渗透率有望在四年左右持续到2023年（国内基站高峰建设期以及配套完备在2022年，智能手机快速提升在2022-2023年，全球约在2023-2024年）。
2、TWS耳机等可穿戴开启上升周期到2023年
2020-2022年TWS耳机的主力是Airpods。从智能手机历史出货量数据来看，iPhone发布的第一年（2008）出货量为1368万部，Airpods发布后的第一年（2017）出货量基本相当，约1400万部，但是根据Counter point的数据，Airpods第二年（2018）出货量已经达到3500万部，增速高达150%，但根据目前iPhone手机存量用户约9-10亿部（天花板出货2.32亿部占比25%，成熟期四年换机），但真实粉丝及高端消费群体我们预计在50%左右约4.5亿部，根据我们外发报告《TWS 专题：从智能手机推演品牌及 ODM 商成长》测算，预测2019年Airpods销售约为0.6亿部，存量0.95亿，渗透率约为21%，2020年销量1.00亿，存量渗透率约为36%，增速82%，2021年假设渗透率63%，则增速约为24%,2022年渗透率93%，对应出货量1.35亿，增速9.3%，天花板出货量约为1.35亿，天花板出货量占4.5亿部约为30%，主要是成熟期三年换机，比例高于智能手机存量天花板的25%占比，主要由于TWS耳机产品换机周期短于手机。
2023年-2024年TWS耳机的主力为安卓系（非苹果和非山寨）。TWS耳机目前主要有国际品牌哈曼、手机品牌苹果&华为、国内漫步者传统音质厂商以及华强北白牌厂商，从出货量看，苹果2018年迎来爆发，华强北白牌厂商2019年迎来爆发，我们根据4季度对品牌商、芯片商、ODM厂商等产业链调研，认为明年国产安卓华为、小米以及漫步者等中端市场将迎来全面爆发。假设安卓手机中TWS最终天花板渗透率达到50%，对应市场容量为12.8亿部，我们借鉴国内智能手机等2011年初始增长和渗透率预估2020年出货量为1亿，对应增速为233%，渗透率为18%，2021年出货量为2亿，对应增速为100%，渗透率为41%，2022年出货量3亿，对应增速为50%，渗透率70%，2023年出货量3.72亿，对应增速24%，渗透率92%。
3、AI融合大数据等驱动高性能计算未来五年上升周期
HDC为高效计算基础，未来五年有望为台积电主要贡献来源。根据IDC预测，到2025年全世界将有超过1500亿台联网设备，每个联网的人每天平均会有超过4900次数字化数据互动，全球数据从2016年的20ZB到2025年175ZB，实时数据占比从2019年15%到2025年达到30%，这种数据必须通过AI计算进行提炼，同时根据台积电季报会议，高性能计算将是其未来5年收入最大来源。
高性能服务器为例迎来拐点。我们以高性能服务器为例，随着2019Q2服务器伴随IDC库存逐渐消化、下游客户需求增加叠加Facebook、亚马逊、微软、谷歌、苹果等服务器龙头增加Capex，服务器有望开始新一轮成长周期。
4、光学CIS芯片受益5G多摄渗透和创新带来上升周期
摄像头多摄渗透率提升带动CIS芯片需求爆发。智能手机更新换代迅速，手机摄像头的性能与功能也在不断升级与创新，如摄像头数量从最初的单一背式摄像头演变为后置双摄、三摄、四摄等以满足超广角、微距、3D、视频、夜景和多倍光变等功能。根据中国信通院统计，2018年全国在售手机中后置双摄占比已达到64%，同时2018年华为发布P20 Pro徕卡三摄像头智能手机（40M主摄+20M黑白+8M长焦），让三摄开始成为智能手机新的标杆，2018Q4以来三星A9S、诺基亚9 PureView分别成为第一款搭载四摄和五摄的手机，根据counterpoint预测三摄手机渗透率将在2021年达到50%渗透率，智能手机进入多摄高速成长阶段。
CIS像素升级对晶圆产能需求更多。目前摄像头除了数目增多的趋势外，我们同样看到来自像素提升的创新，2018年索尼、三星底分别推出了 4800万像素的手机CIS图像传感器IMX586、GM1，立即成为各大厂商旗舰机的标配，且展望2020年随着6400万、1亿像素具有更高品质的产品逐渐推出市场，CIS芯片需求大增，且高像素CIS平均尺寸增大带来的结果是每块硅晶圆切出的晶片数量减小，从而需要更多的晶圆来生产CIS。目前在CIS芯片下游呈现爆发式增长的前提之下，晶圆产能紧张逐渐突出，例如据新浪科技报道，今年2月初索尼由于产能吃紧，首度将部分CIS订单转交台积电代工；三星电子已经把部分存储芯片生产线改成生产CIS芯片。
国产替代进入实质性进展，渗透率空间决定半导体周期到2023年
华为事件凸显国产芯片替代的必要性，2020年为国产芯片加快替代。2017年华为为全球第五大芯片买家，采购总额约140亿美元，根据Gartner发布数据显示,华为2018年半导体采购支出突破210亿美元,成同比增加50%多，为全球第三大芯片买家，我们根据ittbank拆解报告看手机最核心芯片主要包括AP芯片、基带芯片、射频芯片等，其中AP中高端以intel为主，基带和射频芯片相对技术较复杂，分别为高通和Skyworks等为主，海思自研芯片相对较小，而根据芯智讯2019年华为最新的Mate 30 Pro 5G手机中，我们看到从电源、音频、RF、射频收发器、SOC等36颗元器件来看，其中有18颗都是来自于华为海思自研的芯片，占据了一半的数量。我们预计2020年随着国内半导体企业受益于下游客户扶持以及技术的进一步成熟，将在射频芯片、电源管理芯片、Cmos芯片、Analog半导体、分立器件、MOSFET等器件、存储芯片、FPGA芯片等实现进一步国产替代，国内如圣邦股份、韦尔股份、卓胜微、兆易创新、麦捷科技等仍然具备持续性强的国产替代机会。
渗透率决定国产替代时间上的持续性。根据海关总署2018年我国集成电路进口金额为3120.58亿美元,同比增长19.8%，是世界最大的半导体市场，然而2018年中国的半导体自给率仅为15％左右，这离2020年将半导体自给率提高至40％、2025年提高至70％的目标相距较多，2019年国产替代一定程度上使得国内半导体产业得到一定的促进，而2020年之后随着国产化需求及政策和资金驱动渗透率提升。
2.3 投资策略：长周期需求-业绩-估值传导下板块轮动
设计：需求一阶导，国产替代和研发投入支撑业绩持续性
下游创新需求一阶导为正，IC设计龙头公司开始崭露头角。半导体设计的主要壁垒在于产品和人才，研发投入的加大将意味着进一步巩固护城河，同时半导体的先发优势将进一步凸显。我们欣喜的看到已经涌现出一批专业化程度高、在特定领域具有较强技术实力的IC优秀设计企业，如华为海思、圣邦股份、汇顶科技、兆易创新、韦尔股份等，这是从竞争格局角度去推荐；如果从赛道角度看重点关注存储行业的兆易创新、模拟芯片圣邦股份、国产GPU景嘉微、CIS芯片龙头韦尔股份、射频芯片龙头卓胜微等，同时二线低估值的中颖电子等值得关注。
代工/封测：受益设计传导以及大客户转单，稼动率和在建工程佐证回暖
国内晶圆厂扩产及大客户订单转移带动封测确定性受益。半导体制造产业链从竞争格局看，设备和材料技术壁垒高，以国外为主，所以替代性有一定的瓶颈和限制，而封测和代工领域，尤其是封测领域，全球封测前十大厂商中国台湾占据5家、中国大陆3家、美国1家以及新加坡1家，中国大陆厂商排名前三的企业分别为：长电科技、华天科技、通富微电将显著受益于晶圆厂新增以及大客户国内转移（目前长电科技和通富微电依靠外延扩张收购的金科星鹏和AMD封测子公司后续有望加快整合或转移到国内）。另外对于封测行业重资产属性使得我们判断产能利用率和毛利率是关键指标，考虑季节性从毛利率看Q3同比增速扭负为正，反映出产能利用率迎来拐点。
设备和材料：大基金二期加码成长，晶圆厂扩产带来持续需求
由于设备和材料是半导体工艺的核心上游环节，所以设备和材料的直接逻辑来自于晶圆厂的扩产及国产替代需求。
国家大基金将加大对设备和材料的投资。根据半导体投融资统计，国家大基金二期已于2019年10月22日注册成立，资金规模1500-2000亿，按照一期1：3的撬动比，所撬动的社会资金规模约在5000-6000亿元，并且此次除了继续延续一期投资方向外将重点投资5G/AI/IOT等应用端集成电路产业，尤其是对上游装备、材料（一期项目仅6%）如刻蚀机/薄膜/检测/清洗设备/光刻胶/硅片材料等企业给予支持。（1）设备方面，我们重点推荐晶圆制造刻蚀设备北方华创，清洗设备至纯科技，检测设备长川科技、精测电子，离子注入机代表万业企业等。（2）材料方面，我们重点推荐高纯试剂和光刻胶佼佼者晶瑞股份、CMP抛光垫即将出货鼎龙股份、8英寸硅片稀缺商中环股份、国内半导体靶材龙头江丰电子。
风险提示
中美贸易风险：中美贸易最严重可能会造成美国芯片等半导体龙头公司禁止供应国内高端芯片、配套设备或高端材料，对半导体行业影响较大。
国产替代低于预期：国内半导体无论在设备、材料等在价格、服务、政策等处于优势替代速度加快，但技术还存在差异，国产替代可能存在放慢风险。
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PCB：期待20年景气度回暖，关注高频高速产业链和CCL涨价预期
3.1 回顾：上市公司盈利能力依然出众
上市PCB企业保持高增速，5G 需求启动使得市场集中度提升。我们主要统计了23家上市PCB厂商的电路板业务的2019前三季度累计营收，总计约为742亿元人民币，年成长率接近25%，依旧是全球最高，大陆PCB行业在全球市场上发展前景可观。随着5G的基础建设和产能的扩大，市场对高频高速PCB产生更大需求，这一部分的市场份额目前整体集中在大厂手中，典型如生益科技，依赖高频高速PCB获得了较高的营收增长。
行业整体利润率达8.45%，盈利能力维持良好。23家上市PCB公司营收同比成长25%，而整体的平均净利润率也达8.45%，仅有方正科技因为其他事业部的亏损而呈现-11%的净利润率。根据图二的上市电路板厂商净利润统计，19年前三季度多数样本公司都呈现了净利润正增长，反映行业整体盈利能力得到了较好改善。
伴随着产品单价和自动化率升级，人均产值未来或将继续提升。2019年前三季度23家样本公司的人均产值超过30万人民币，其中深南电路和沪电股份超过70万人民币。深南电路19年配套5G基站的扩张，高平均单价产品成为公司营收主力。沪电股份也保持了行业优势地位。
3.2 5G场景下，高频高速PCB和基材相得益彰
5G高频技术对电路提出更高要求。工作频率在1GHz以上的射频电路一般被称为高频电路，移动通信从2G到3G、4G过程中，通信频段从800MHz发展至2.5GHz，5G时代，通信频段将进一步提升。PCB板在5G射频方面将搭载天线振子、滤波器等器件。按工信部要求，预计早期5G部署将采用3.5GHz频段，4G频段主要在2GHz左右。通常把30~300GHz频段内的波长为1~10毫米的电磁波成为毫米波。5G大规模商用时，毫米波技术保证了更好的性能：带宽极宽，28GHz频段可用频谱带宽可达1GHz，60GHz频段每个信道可用信号带宽可达2GHz；相应天线分辨率高，抗干扰性能好，小型化可实现；大气中传播衰减较快，可实现近距离保密通信。
为解决高频高速的需求，以及应对毫米波穿透力差、衰减速度快的问题，5G通信设备对PCB的性能要求有以下三点：（1）低传输损失；（2）低传输延迟；（3）高特性阻抗的精度控制。满足高频应用环境的基板材料称为高频覆铜板。主要有介电常数（Dk）和介电损耗因子（Df）两个指标来衡量高频覆铜板材料的性能。Dk和Df越小越稳定，高频高速基材的性能越好。此外，射频板方面，PCB板面积更大，层数更多，需要基材有更高耐热（Tg，高温模量保持率）以及更严格的厚度公差。
基站数量大幅增加，单基站PCB价值提升。如前文所述，由于毫米波存在穿透力差，衰减迅速的缺点，5G基站的辐射半径将小于现有4G基站，根据中国联通预测，5G建站密度将至少达到现有4G基站的1.5倍。
现有4G基站主要有三个组成部分，即天线、射频单元（RRU）和部署在机房内的基带处理单元（BBU），5G基站中，原有天线和RRU将组合成新的单元AAU。MIMO大规模天线技术将用于基站建设中，Massive MIMO基站多数使用64TRX天线。Massive MIMO技术在基站的广泛应用将提升单个基站的PCB价值，高频覆铜板需求量大幅增加。
5G终端市场前景广阔，带动PCB覆铜板需求提升。随着5G商用不断临近，5G终端产品将紧跟脚步，成为下一个增长点。5G终端消费电子、汽车电子、物联网等产业爆发，将带动PCB需求大幅提升，进而带动覆铜板产业蓬勃发展。公司为应对5G终端市场机遇，已与华为等品牌在手机终端材料进行合作，为5G终端市场储备大量基材技术解决方案，如高频FCCL、手机主板HDI用刚性板新基材、IC封装基板材料等。
打破外资垄断，高频高速板替代外资进行时。外资长期占据高频高速板市场，5G时代下，行业国产替代已经在有序进行。高频高速板主要应用于基站和传输、服务器等通讯设备。目前，具备量产能力的厂家包括日本松下、日立化成、美国罗杰斯、ISOLA等。生益科技等公司通过自主研发，突破技术壁垒，多款产品的性能已达到世界顶尖水平。
3.3 2020年下游应用端重新找回增长驱动力
服务器行业有望回暖。在经历了2017和2018年的高速增长之后，2019年迎来服务器市场的小年。根据集邦咨询，2020年部分增量需求主要是来自BAT等互联网厂商。2017Q1是上一轮采购周期，因此当年服务器销量快速增长。但是从行业经验来看，服务器更换周期一般是互联网3年、企业5年。也就是如果我们根据历史数据的周期性来判断，预计2020年将会是为新的一轮更换周期元年。
IDC作为实现云场景应用的基础设施，其景气度回升走暖有望实现带动特种覆铜板行业需求进一步走高。随着服务器数量和承载数据量级的不同，对PCB的要求逐步提高，更倾向于高速覆铜板的使用——因此PCB和高速CCL增量需求凸显。根据Prismark，未来5年内中国的IDC市场规模可能突破2500亿元，推算中国IDC用PCB的市场规模可以在近5年内达到135亿元。覆铜板成本在IDC用PCB中成本占比23%，对应覆铜板约31亿元市场规模。随着5G和云计算的应用落地，未来高速覆铜板的前景可观。
3.4 CCL上游原材料价格具备不确定性，存在潜在涨价预期
覆铜板三大原材料分别为铜箔、树脂、玻纤材料。PCB的主要原材料是覆铜板CCL，CCL占PCB材料成本的30%-40%左右，而CCL中，铜箔占CCL厚板成本的30%，薄板的50%；玻纤布占CCL厚板成本的40%、薄板的25%；环氧树脂则占15%左右。
覆铜板企业成本端受原材料价格影响较大，但下游PCB行业集中度不高，覆铜板企业议价能力较强，可通过调整销售价格的方式避免毛利率下降。在2016年下半年，覆铜板三大原材料产能不足，供求关系差导致原材料价格大幅上涨，随之而来的是覆铜板销售价格集体上涨，部分覆铜板企业甚至通过涨价，实现了毛利率的增加。涨价的趋势持续了两年，在2018年下半年，由于部分下游PCB厂家需求偏淡，公司采取了降价策略，覆铜板价格和毛利率才有所下降。
树脂端：在2019年下半年，第四季度的环氧氯丙烷价格达到18250元/吨，环比上涨了52%。据调查，供给端产能出清是造成环氧氯丙烷供应紧张的主要原因。全国最大的环氧氯丙烷厂因为环保问题于2018年被关停，之后多家厂家也出现停产或检修。此外，固体环氧树脂利润不高，以及环氧氯丙烷价格上涨，环氧树脂不得不涨价来抵扣成本和费用上升来保证企业利润。
除了供给端紧张之外，环氧树脂作为一种重要的有机化工原料和石油化工的重要中间体，价格上涨还源于国际原油的波动。受主要产油国的进一步减产以及美国商业原油库存减少等边际变化的影响，国际油价大幅上涨。在这种情况下，环氧树脂的价格有可能继续上涨。
铜箔端：根据中国报告网，2016年后因国家环保政策趋严导致铜箔供给趋缩，覆铜板价格紧跟铜箔产品价格上涨，自2016年底开始全球各大覆铜板厂商陆续提价，建滔积层板在2016年1年内共涨价6次。根据Wind数据，每吨电解铜从2016年9月10日的36648元增至2019年12月10日的47545元。以出口市场价计算，每吨覆铜板也从2016年9月的5005美元增至2019年10月的5946美元。回顾历史，原材料价格受到其他因素上涨时，覆铜板价格上涨的幅度往往高于其成本上涨的的幅度。因此覆铜板行业涨价周期内，议价能力仍然强于上下游。
3.5 封装基板成为国产替代新机遇
作为半导体材料厂商，封装基板具备国产替代逻辑。IC封装基板，又称IC载板，直接用于搭载芯片，不仅为芯片提供支撑、保护、散热作用，同时为芯片与PCB母板之间提供电子连接。根据亚化咨询估算，2018年全球IC封装材料市场规模达200亿美元，其中比重最大的是IC封装基板，约为73亿美元。我们预测，全球IC封装基板市场稳步增长，2022年将破100亿美元。
由于IC封装基板具有很高的技术壁垒和资金投入，目前全球封装基板市场基本由UMTC、Ibiden、SEMCO、南亚电路板、Kinsus等日本、台湾、韩国等地区的PCB企业所占据，前十大企业的市场占有率超过80%，行业集中度较高。
目前大陆只有少数领先的PCB企业开始研发并量产IC封装基板，由于我国半导体产业贸易逆差持续的扩大，国产化迫在眉睫。2018年我国集成电路产业进口总额达到3120亿美元，贸易逆差约为2274亿美元，相当于全球集成电路市场总额的一半。中国市场容量与本土企业产量不匹配，主要掌握在台湾、日本、韩国等地的大厂手中，国产化的潜力可观。
在这一背景和市场驱动下，国内不少厂商也积极向封装基板行业切入。目前，国内已经介入封装基板行业的企业主要有深南电路、珠海越亚、兴森科技、丹邦科技、安捷利等，其他一些印制电路板制造商也在陆续关注和进入封装基板领域。与此同时，国内封测厂商不断向BGA、CSP、SIP等中高端封装技术和产品突破。现阶段，国内封装基板企业从技术、成本等方面均缺乏竞争优势，部分高端封装基板先进工艺技术完全被日韩等国企业垄断的局面仍然存在，而且原材料也受制于海外企业。
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消费电子：行业景气度回升，把握射频光学声学三赛道
4.1 回顾：智能机出货逐步企稳，品牌与供应链持续分化
全球智能手机出货量连续6个季度同比下滑，国内市场降幅与持续时间更甚：参考IDC数据来看，全球智能手机出货量经历了连续7个季度同比下滑后，2019年三季度止住下滑趋势，出货量同比微增0.87%；国内市场，在进入2019年后，虽有反复，但逐步进入低位企稳状态，表明5G临近，换机潮效应已经逐步开始体现。我们预计，随着四季度开始，5G机型开始加速推出，部分品牌将5G手机入门价迅速推到2000元左右中档机型价位，2020年5G手机渗透率有望超预期，进而推动智能手机出货量回暖趋势延续。
从手机品牌端来看，苹果受益于定价更友好，出货量逐步企稳。苹果自2015年达到2.31亿部出货量后，2016年小幅下滑至2.11亿部，2017年虽然推出了重大创新产品Iphone X，但由于定价较高，出货量并未有多少提振，2018年3款新品，定价进一步上移，目前出货情况一般，近期苹果已开始加大促销力度，也从侧面证明了新品号召力在逐步减弱。但其通过对2018年产品进行降价促销，在Q2开始降幅收窄，叠加2019年新品小幅升级+定价下探双重驱动下，刺激了消费者换机需求，带动出货量呈现企稳趋势，预计2019年Q4有望恢复小幅增长。
安卓阵营，品牌分化加剧，华为是最大赢家。安卓阵营方面，继2018年二线品牌出货量持续下滑，一线品牌集中度继续提升后，2019年，HOVMS五大品牌之外二线厂商占比进一步下行，且前五大品牌之中，分化加剧，其中华为一枝独秀，2019年前三季度出货1.85亿部，同比增长27%；三星前三季度出货2.25亿部，同比增长1.7%；OPPO前三季度出货0.83亿部，同比增长0.7%；小米前三季度出货0.9亿部，同比下滑4.5%。
供应链分化明显，龙头公司优势明显。对A股上市公司主要消费电子标的进行统计，包括立讯精密、欧菲光等44家公司，剔除了工业富联（收入体量太大，容易影响统计结果）及闻泰科技合并范围发生变化），如果按照2018年年报收入100亿元为大型供应商与中小型供应商为分界点来看，11家大型消费电子龙头公司，合计营收增速达到22.74%，远优于中小型供应商12.61%的收入增速，其中大型公司中，立讯精密、歌尔股份表现优秀，主要是受益于Airpods大幅放量，体现了龙头公司在新品拓展上的优势。
受益于景气度恢复，消费电子行业ROE水平明显恢复。消费电子行业经过2017年行业高点后，逐步下滑，2018年资产支出较好，新产能相对较少，而2019年行业逐步低位企稳，带动需求回暖，使得整体产能利用率回升，ROE水平迎来明显恢复。以上述统计板块数据来看，2019年前三季度平均ROE水平达到8.93%，预计全年有望达到13%左右，恢复到历史较好水平。
4.2 展望：2020年5G换机潮加速，苹果与三星供应链更优
回顾历史，2014年国内手机出货量也经历了连续3个季度下跌。回顾国内市场发展历史来看，2014年国内手机市场出货量也经历了连续3个季度负增长，随后在2014年Q4企稳，2015年逐季回升。
上一轮国内手机出货量低迷主要是渗透率接近天花板。究其原因看，当时主要是国内手机智能机渗透率持续提升达到接近90%左右的水平后，陷入停滞，导致国内手机市场出货量下降。
2014年底开始4G驱动一轮换机潮，带动出货量回升。国内自2014年开始大规模建设4G基站，2014年新增4G基站数量达到84.3万个，2015年继续增加。自2014年下半年，陆续有4G套餐推出，随后用户从3G转向4G，驱动一轮换机潮。
5G手机渗透率略超预期，2020年换机潮启动。从国内5G建设节奏来看，2019年下半年开始5G机型陆续推出，各大品牌共计推出接近30款机型，参考工信部数据来看，2019年11月国内智能机出货量约3484万部，其中5G手机出货量达到507万部，渗透率超过10%，超出市场预期。近期从芯片端来看，高通骁龙865/765G系列、华为麒麟980/990系列、三星Exynos 980系列、联发科天玑1000系列5G芯片均开始出货，带动5G终端加速成熟，手机品牌方面，小米近期已经将5G入门款机型价格下探至1999元，预计一季度其他品牌也有望跟上，进一步加速5G手机渗透，驱动手机出货量逐步回暖。
从手机品牌端来看，苹果与三星供应链2020年景气度更优。从主要手机品牌趋势来看：
——苹果。受益于庞大的手机用户群体及过去两年压抑的换机需求，参考其在3G切换4G时的思路来看，我们预计2020年下半年新品全系将搭载5G，有望迎来出货量大年；
——安卓阵营方面，a)华为2019年增速较快，但从逐季趋势来看，随着国内份额增长空间趋小、海外市场受到GMS服务禁用影响，对其出货量负面影响在下半年逐步体现出来，预计其2020年出货量继续快速增长压力较大；b）三星，受益于华为海外市场份额下行，2019年其出货量逐季增速趋势明显；c）OVM，国内市场受到华为挤压，通过发力海外市场，或将保持平稳态势。
4.3 机会：射频与光学为主要升级方向，声学受益于TWS加速放量
从5G手机BOM成本来看，射频环节是主要成本增加项，光学则受益于摄像头数量及像素持续升级，从单摄-双摄，到现在4摄加速，单机价值量持续提升，同时结构光、TOF等3D方案也在加速普及，光学升级趋势明确；声学则受益于TWS放量，景气度持续上行。
4.3.1 滤波器市场大且增速快，国内厂商已实现“0-1”突破
智能手机射频前端主要包括PA、滤波器等。射频前端部件在手机中起着实现手机与基站之间双向通信的功能，实现数字化信号与无线电信号之间的转换，包括发射通路与接收通路构成，一般由射频功率放大器PA、射频滤波器、双工器、天线开关、射频低噪声放大器LNA等芯片构成。
通讯标准升级驱动手机射频价值量持续增长。在智能手机发展历程过程中，经历了多轮通讯标准升级，因每一代产品升级时均需向下兼容以及通讯标准的持续升级，带来手机射频前端单机价值量持续快速增长。参考Q0rvo数据来看，智能手机从此前的2G到4G、4.5G再到未来的5G时代，射频前端单机价值量2G时代约为0.8美元，3G时代约为3.25美元、普通4G约为7.25美元，支持全球漫游4G手机约为16.25美元，未来5G时代，有望成长至22美金以上。
预计2022年手机射频前端市场规模将达到227亿美元，年均复合增速将达到14%。参考Yole研究数据来看，手机射频前端模块和组件市场发展迅猛，2016年其市场规模为101亿美元，预计到2022年将达到227亿美元，复合年增长率为14%，其中滤波器环节不仅市场体量大，而且年均复合增速也最高，蕴含较大投资机会。
下游品牌崛起叠加自主可控压力，国产滤波器蓄势待发。目前国内四大手机品牌(HOVM)年合计出货量超过6亿部，超过三星+苹果，下游品牌的崛起为核心元器件的国产化提供了前提基础，同时去年华为事件后，自主可控重视度明显提升，也有助于国产替代。国内在滤波器行业，主要企业包括中电26所、中电55所、无锡好达、北京中讯四方、天津诺思等，上市公司方面，麦捷科技通过与中电26所合作，目前已经SAW滤波器已经实现对国内大客户出货、卓胜微以开关为切入点，布局滤波器；信维通信通过与中电55所合作，也值得重点关注。
4.3.2 5G时代天线设计迎变革，单机价值量大幅提升
各大品牌5G手机陆续落地，推动4*4 MIMO天线加速渗透。从目前5G推出节奏来看，各大品牌陆续推出5G手机，目前5G手机主要以Sub-6Ghz为主，但为支持更高的上行/下行速率，均采用了4*4 MIMO天线方案，使得天线环节价值量大幅提升，建议重点关注：信维通信、硕贝德等。
4*4 MIMO方案加速推出，天线价值量、射频连接价值量有望大幅增长。从手机设计方案来看，虽然此前有部分高端旗舰机型已经采用4*4 MIMO方案，例如华为Mate 20 PRO、Iphone XS/XS MAX等，但因为整体频段相对较低，多只是在部分频段实现4通道，使得部分天线得以整合在一起，在射频连接上与2*2 MIMO机型差异不大，多采用1根射频连接线连接上下主板即可，苹果则是采用的LCP方案，与此不同。而5G时代来临后的4*4 MIMO方案，因5G频段更高，即使在Sub-6G频率下，要实现多通道天线共存，难度会明显加大，部分天线或将放在手机侧边，进而提升射频连接需求。从目前主要机型设计来看，华为Mate 30 5G采用了LCP传输线与同轴线结合的方式，其他品牌则主要以同轴线束组来实现，带动价值量大幅提升。
毫米波时代，LCP传输线有望大有所为。从5G频谱规划来看，在Sub-6G后，将走向毫米波，例如普遍集中在24Ghz以上频率。在24Gh以上频率下，天线波长将大幅降低，传统的FPC、LDS等天线工艺将难以满足，AoB （Antenna on Board，天线阵列位于系统主板上)、AiP （Antenna in Package，天线阵列位于芯片的封装内)，与AiM （Antenna in Module，天线阵列与RFIC形成一模组)或将成为重要选择。从高通此前发布的首个5G天线模组—QTM052毫米波天线模组设计来看，其将天线与部分射频前端部件整合在一起，但仍需要将天线模组与基带芯片中实现数据 传输，考虑到毫米波频率高、多通道，传统同轴线连接难以适应，LCP传输线凭借其良好的高频、多通道传输性能有望成为首选。以QTM052天线模组为例，单部手机需要4个天线模组，意味着需要4根LCP连接线，再加上4对RF板对板连接器，假设单根LCP连接器+RF板对板约1-1.5美元，仅单机传输线价值量就有望达到4-6美元左右，较传统的射频同轴连接器及组件产品ASP大幅提升。
上游材料瓶颈有望逐步得到解决，国内LCP供应链体系有望逐步建立。LCP天线产业链中难度最大的为上游的材料及其成膜工艺，村田之所以能够成为苹果的独家供应商，就是因为很好的解决了成膜工艺，其从住友采购LCP粒子，然后自己成膜及做LCP FCCL，掌握核心工艺，进一步延伸至下游的软板加工。随着苹果采用LCP天线后，目前其他厂商也在加大在该领域投入力度，例如松下、可乐丽也在积极建设LCP产能，为下游其他加工厂商切入提供了机遇，例如电连技术LCP样品已经给国内部分客户送样，后续有望获得突破；模组端，立讯精密模组端已切入大客户供应链，卡位优势明显。
4.3.3 光学赛道持续升级，单机价值量持续提升
摄像头升级趋势再加速。目前各大手机品牌在新品发布会上对拍照功能着墨最多，驱动光学性能持续升级，根据群智咨询（Sigmaintell）数据显示，2019年Q3多摄出货量急速上升，其中双摄占比30%，三摄占比26%，四摄占比22%。2019年多摄主流搭配广角+超广角+长焦三摄设计和广角+超广角+微距+景深四摄设计，实现远景+近景+微距+人像+逆光+夜景的多种应用效果。建议重点关注摄像头模组龙头欧菲光、顺宇光学、丘钛科技；滤光片龙头水晶光电、五方光电；
CMOS传感器市场规模持续快速增长，景气度高企。在手机后置多摄趋势的带动下，2019年Q3手机摄像头传感器出货量约为13亿颗，同比增长14%，同时受益于叠加像素升级，单价提升，群智咨询预计2019年全球智能手机摄像头传感器销售额将达116亿美金，同比增长41%，预计2020年仍将继续保持40%左右复合增长，在需求持续快速增长的同时，供给侧涉及晶圆代工，产能增速较慢，产业链高景气度有望持续，建议重点关注：韦尔股份、晶方科技、华天科技。
技术升级趋势上，2020年下半年有望看到屏下摄像头方案问世，进一步推动摄像头价值量提升。在消费者对彻底全面屏需求的驱动下，产业链正在不断推进屏下摄像头技术(UDC)，我们预计，2020年下半年左右会有部分厂商发布屏下摄像头的小批产品， 2021年左右会有更多的厂商采用屏下摄像头技术，带动摄像头价值量持续提升。
4.3.4 TWS加速放量，声学赛道景气度高企
Airpods引领行业2019年进入爆发元年。回顾TWS历史，1994年爱立信研发出蓝牙技术但之后主要应用于蓝牙有线耳机，2015年日本安桥在IFA展上发布的W800BT标志第一个真无线蓝牙耳机诞生，而苹果Airpods第一代随后于2016年9月发布，发布之后反响平平，直到一年后的2017年圣诞季，市场热度才起来；而热度开始迸发则是在下一年度的圣诞季，Airpods良好的口碑使得发布两年后越战越勇，第二代产品发布的预期也让Airpods热度持续不退；时间到达2019年10月29日，Airpods Pro版的发布再次引发市场热议，成为全年最受关注的消费电子产品。
Airpods开创了TWS耳机这一消费电子新品类。TWS即“True Wireless Stereo”，即“真无线立体声系统”，这一名词最早由高通使用，指分体式蓝牙耳机/音箱等音频设备，后来成为真无线耳机的通用称呼。TWS真无线耳机摒弃了线材连接的方式，左右两个耳机通过蓝牙组成立体声系统，手机连接一个接收端即可，使得消费者摆脱线缠绕的困扰，方便性得到革命性的提升。Airpods即是TWS的鼻祖和典型代表，真正创造了TWS这一消费电子新品类。对于传统耳机市场，Airpods带来的影响也是革命性的，耳机开始走向智能，实用性和功能性都焕然一新。
建议重点关注品牌供应链公司。TWS耳机主要配套手机使用，目前主要安卓品牌中除华为TWS耳机相对成熟外，OVM相对较弱，考虑到目前TWS耳机利润率较好，手机厂商重视度持续提升，并加快技术突破。其他品牌在渠道、手机适配度等方面难以匹敌手机厂，或将主要定位于部分细分市场，走量产品或仍将出自手机厂商，建议重点关注品牌供应链公司，整机层面，重点关注立讯精密、歌尔股份、共达电声（万魔声学）、蓝思科技（持股豪恩声学）；零部件环节，建议重点关注兆易创新（NOR flsh）。
4.4 风险提示
国际贸易形势影响：中美贸易最严重可能会造成美国等公司禁止供应国内高端芯片、配套设备或材料，对半导体和安防行业影响较大；
手机出货量超预期下滑：随着2019年上半年国内经济压力进一步加大，购买力下降，如果智能手机出货量进一步大幅下滑，将对手机供应链造成较大负面冲击；
人民币汇率持续贬值影响：国内偏光片原材料主要采购自日本、美国，以外币结算，如果短期内人民币汇率持续贬值，将对偏光片厂商短期成本造成较大冲击，影响短期业绩表现；
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面板：2020年行业有望迎来新一轮景气向上周期
面板行业是典型的周期行业，其产业波动与供需增速缺口显著正相关。在LCD TV面板需求增速中性假设及LGD三种产能调整情景模式下，我们均得出2020年需求供给增速缺口将向上的观点。参考历史上该数据和面板行业EBITDA利润率的同步波动性，我们判断2020年面板行业有望迎来新一轮景气向上周期。
5.1 周期性行业，产业波动与供需增速缺口显著正相关
液晶面板行业是典型的周期性行业。过去十年，主要面板企业盈利波动剧烈，LCD面板产业经历了三轮大的周期变动。液晶周期背后的产业逻辑在于，先驱企业开拓了液晶显示产品的应用，创造出对液晶显示的市场需求；当产品被市场接受后，一时的供不应求带来价格上涨，企业盈利大增，现有企业加大资本开支扩大投资，并吸引一批新进入者；新投资带来的产能迅速扩大导致生产过剩、价格下降，造成产业衰退；价格下降一方面使企业亏损，老旧产能退出，另一方面带来需求扩大，供需状况开始好转，并引发新一轮的产业投资。
产业波动与供需增速缺口显著正相关。液晶周期源于面板产能和需求边际变化，过去10年液晶电视面板销量增速和面板产能增速差值与LGD、群创、友达三家的EBITDA平均利润率正相关，且基本保持同步。因此，我们可以通过预测未来面板产能和TV面板需求增速变化来把握面板周期。5.2 供给改善：行业持续低迷，韩厂转型收缩产能 行业持续低迷，韩国面板厂商积极谋求转型。随着国内高世代产线的持续开出，2018、2019年行业整体产能过剩，面板价格持续下跌。全球面板企业盈利下滑严重，LGD、友达、群创EBITDA利润率已经接近甚至低于2011和2016年周期底部。盈利压力以及国内面板厂商的激进投资，迫使三星和LG Display积极向OLED转型。三星已于3Q19对L8-1产线部分停产调整，3Q19开始LGD也加快了产能调整进度。 韩厂调整改善2020年LCD面板供给状况。根据IHS数据，Samsung Display在3Q19关停了8.5代厂的125K的每月产能，并将其翻新为尖端的量子点（QD）面板生产线。LG Display也从四季度开始加快了产能调整进度，预计三条TFT-LCD Gen 8.5生产线其中之一将于4Q19停产，明年年初有望完全停止P8-2产线的生产。供给增量方面主要包括2019年新开产线的爬坡和2020年新开产线。我们按照LGD不同关厂情景测算2020年产能如下：
乐观情况下，假设三星关停L8-1 125K，LGD 1Q20关闭P8产线，我们测算2020年单季度全球LCD产能增速分别为-0.3%、0.7%、4.7%和5.6%。
中性情景下，假设三星关停L8-1 125K，LGD于1Q20关停1/2 P8产线，我们测算2020年单季度产能增速分别为2.5%、3.5%、7.5%和8.3%。
悲观情景下，假设三星只关停L8-1 125K，LGD不调整产线，我们测算2020年单季度产能增速分别为5.6%、6.5%、10.5%和11.3%。
综上，我们认为在供给最悲观情况假设下（LGD不调整产能），2020年全球LCD行面板供给情况也好于今年。此外，基于国内新产能的集中投放、本土厂商的成本效率优势、LGD当前的亏损情况及其在3Q19电话会议上的表述，LG Display调整产能的概率显著高于不关厂情景，因此，我们判断即使有国内新产线开出，明年LCD行业整体供给情况仍偏乐观。
5.3 需求增长：体育赛事大年叠加智慧屏刺激TV换机潮
TV面板需求占比最大。从面板下游需求来看，当前LCD TV仍是显示面板的最大。按面积算，2018年LCD TV面板需求为1.48亿平方米，占显示面板需求的70.8%。其次是显示器、智能手机、笔记本电脑、公共显示，占比分别为9.9%、7.4%、6.9%和2.6%。
体育赛事大年叠加智慧屏激发TV换机潮。2009和2010年是上一次电视销量高峰，2009年电视出货量增长10%，2010年增长21%，而电视机市场的更替周期在7到10年不等，预计未来两三年电视将进入一个新的换机周期。2020年欧洲杯和奥运会赛事的举办以及智慧屏的推出有望加快TV换机周期的启动。考虑到历史奇偶数年份的周期波动性，我们中性假设2020-2022年单季度LCD电视面板出货量增速分别为其前四个奇偶数年份单季度增速的平均数，1Q20-4Q20单季度TV面板增速分别为1.7%、3.3%、8.7%和6.8%。
5.4 供需边际向好，2020年面板行业望景气向上
通过对全球LCD面板行业的供需分析，我们判断2020年面板行业有望拐头向上。在LGD三种产能调整情景模式和LCD TV面板需求增速中性假设情况下，我们均得出2020年需求供给增速缺口将向上的观点。参考历史上该数据和面板行业EBITDA利润率的同步波动性，我们判断2020年面板行业有望迎来新一轮景气向上周期。
5.5 投资建议与风险提示
我们判断面板行业将在2020年开启新一轮景气向上周期，面板制造环节将显著受益，重点推荐国内面板龙头厂商京东方A、TCL集团和深天马A。行业周期向上背景下，上游原材料厂商受到的降价压力预计将会减弱，明年业绩有望得到明显改善，重点推荐国内偏光片龙头三利谱。
风险提示：LGD产能调整低于预期；明年TV销量低于预期。
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LED：从边际改善过渡到景气上行
6.1 历史经验：此轮LED周期已经触底 LED行业进入第三轮周期尾端。中国LED产业经历了三个周期，每一轮：快速渗透期（~2012），LED照明作为新兴产业，渗透率快速提升，由于地方政府的产能补贴，形成短暂的供大于求，价格在2012年大幅下降；第二轮周期（2013~2015），白光照明需求旺盛，芯片厂商继续扩产，2015年供需恶化，价格跌幅较深；第三轮周期（2016~至今），下游市场继续蓬勃发展，芯片厂启动新一轮扩产，造成2017年底以来的供需失衡状况。经过两年的供给端出清与库存去化后，行业供需逐步恢复平衡，库存也进入去化后半程，我们认为目前行业已经处于第三轮周期尾端，随着上下游补库存启动、外部贸易局势缓解对LED产品出口的压制解除、以及MiniLED等新需求放量，从明年开始LED将开启新一轮景气上行期。 6.2 财务表现：2019年LED产业链上下游财务数据触底回升
从2019年三季报数据来看，LED产业链上下游均有回暖趋势。上游芯片自2018Q4开始进入负增长状态，但3Q19营收增速由上季度的-23.23%回升至-10.07%，同时数值已经连续三个季度环比回升；中游封装增幅虽然是负数但是已经平稳，也是连续三个季度环比正增长；下游显示屏增速回归正常水平，为14.83%；LED照明则小幅下落，增速从上季度1.26减低至-1.23%。经历上半年的低点后，行业收入正在恢复。
与收入相比，存货同步去化。上游芯片的存货高峰已经过去，2019年以来上游芯片存货的累积速度持续放缓，以三安光电为例，三季度存货已经停止上升；而封装厂已经出现补库存迹象，二三季度存货均有所上升。从产业调研可知，四季度芯片存货去化持续进行，同时封装厂补库存的动作更加活跃，我们认为在年报和明年一季报中可以看到行业内存货改善的明显趋势。
6.3 供需关系：供给端出清明显，需求端动能转换
景气下行伴随着供给端出清。此轮下行周期中，LED芯片价格经历了大幅的下滑，2018年全行业芯片平均降幅在20%左右，2019年我们预计价格降幅在30%左右。伴随价格下降，各家芯片厂盈利能力也严重受损，上半年已经出现负毛利率。除龙头三安光电以外，其他芯片上市公司的扣非后归母净利润在2019年均转负，没有上市的小芯片厂亏损更为剧烈。我们产业调研估算，过去两年行业退出的产能比例约为10%，未退出老产能占比约为25%，这部分产能大部分处于半开工状态，随着价格跌破现金成本线，我们认为还将有大量老旧产能退出市场。
LED下游需求迎来动能转换。需求端方面，LED下游需求主要以通用照明、显示屏、背光等领域为主，在通用照明渗透率已经较高的情况下，目前LED需求主要来自车用LED、显示屏、Mini&MicroLED等。根据LEDinside的预测，2018~2023年之间，LED通用照明的复合增长率为3%，占整体需求比重从40.59%降至32.96%；显示屏复合增长率为8%，占整体需求比例基本维持在10%左右；车用LED复合增长率为10%，占整体需求比例为15%左右；而Mini&MicroLED复合增速为343%，占整体需求比例从0上升至16.94%。
供需结构逐步恢复健康。结合中国大陆LED芯片产能投放进度及行业老旧产能被淘汰的节奏，我们估计2019年~2021年LED芯片产能为16620 万片、17010万片、18210万片；需求方面考虑通用照明、显示屏等各细分领域增长趋势，我们估计2019年~2021年LED芯片需求合计为15624万片、16290万片、17800万片，供求比（供给/需求）为1.06、1.04、1.02，LED芯片价格则有望在未来两年保持较为平稳的价格。
6.4 行业趋势：主线为MiniLED背光
Mini LED是芯片尺寸约在100微米左右的LED，是在小间距LED基础上的技术改良。目前MiniLED有两大应用方向，一个是沿着小间距往下，作为主动显示的超小间距显示；一个是作为背光源，配合LCD显示使用。
Mini主动显示主要用于高端商显。Mini LED 主动显示优势在于既继承了小间距显示高亮度、高可靠性、反应速度快的优点，又具有自发光无需背光源的特性，可以达到体积小、轻薄的效果，同时相对其他显示技术更为节能、成本更低。MiniLED显示主要应用领域电影屏等高端商用市场和100寸以上高端家用电视等民用市场，随着2K/4K高清视频的普及，未来MiniLED显示在商显领域具备较大潜力。
Mini主动显示技术方案仍未成熟，四合一成为主流折中方案。Mini主动显示技术方案有两大主流路径，一种是COB、一种是N合一方案。目前COB技术面临光色一致性、大规模生产难度高大、产业链生态不成熟等难题，且COB技术在P0.5以下也并不适用，即使作为过渡技术，也存在诸多缺陷。而四合一基于现有SMD技术演进，集COB与传统小间距SMD的优势，同时对于现有产业链上下游较为友好，有望成为小间距进入P0.X后主流方案。封装企业在四合一方案中占据主导权，特别是国星的IMD四合一方案，一经推出便受到市场青睐，目前已经扩散成为封装厂进军Mini主动显示的主流选择方案。
Mini背光将在大尺寸液晶显示背光领域获得较高渗透率。Mini背光作为现有LED背光的进化，短期内将在 65、75寸以上大尺寸TV，高阶电竞Monitor市场不断渗透，最终随着成本下降，Mini背光有望大比例替代现有的LED背光，成为大尺寸液晶背光显示方案的主流选择。Mini背光优势在于将调光分区数(LocalDimming Zones)做得更细致，达到高动态范围(HDR)呈现高对比度效果，还能缩短光学距离(OD)以降低整机厚度达到薄型化需求。
Mini背光路径同样有COB/COG、SMD等方案，技术路径仍未确定。COB与COG方案能做到OD距离（背光模组中扩散板与PCB底部的距离）小于1mm，甚至接近于O OD距离，从而使得背光源厚度（PCB+LED）极低，缺点在于目前技术并不成熟，良率较低，产业化难度高。SMD方案同样是现有技术条件下的折中方案，其采用正装芯片，以75英寸电视背光为例，在OD距离小于5mm的情况下，LED灯珠使用量小于2.5万颗，同时获得较低的成本。以国星光电已经出货的MiniLED背光模组为例，搭载其Mini-LED背光的65英寸液晶电视价格相对于市面上的65英寸OLED电视将便宜约100美元。目前国星MiniLED背光模组主要客户为TCL，已经带来较大体量的收入。
6.5 投资建议与风险提示
我们认为从历史经验及上市公司财务数据表现，此轮LED下行周期已经触底。由于供需格局的边际变化，2020年行业有望迎来复苏。结合到投资上抓住两条主线：一是行业复苏受益者，主要是上游芯片公司，重点关注现金流量表及资产负债表明显改善标的；二是MiniLED背光新需求，相关终端产品将在2020年逐步起量，我们建议重点关注封装与模组环节，建议关注国星光电、聚飞光电与瑞丰光电。
风险提示：供给端潜在进入者。上游芯片虽然供给收缩（产能利用率降低），但是仍有潜在的新进入者，如兆驰股份与兆元光电（未上市），或将延长景气底部的时间。需求端下滑。LED照明渗透率已经较高，需求增速已经放缓；若存量需求持续低迷，新需求不及预期，LED行业需求可能持续下滑。资产减值风险。上游芯片企业普遍存在存货减值风险。
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被动元器件：关注细分领域龙头机会
7.1 行业处于产业转移初期，进口替代空间大
电路必备元件，286亿美金市场规模。电容、电阻、电感等被动元器件是电路中的必备元件，在电路中主要起到滤波（电容）、分流（电阻）、过滤噪声（电感）等作用。2017年，全球被动元气件市场规模在238亿美元左右，其中电容、电感、电阻分别占66%、14%、9%左右。Paumanok预计，全球被动元器件终端需求在2020年会达到286亿美元。按下游应用分，网络通信、车用、特殊用途、电力与工业控制将分别成长39%、31%、35%和24%。
行业处于产业转移初期，进口替代空间大。2019年前11个月，国内进口电容器金额87.4亿美元，净进口额50.8亿美元，行业进口替代空间大。从国内外被动元器件企业营收规模来看，国内企业份额低、营收规模小，行业处于产业转移初期。
7.2 MLCC：5G、车用需求大增，库存去化开启新周期
MLCC广泛应用于消费电子、汽车电子、IT设备、无线通讯等领域，市场规模146亿美元。与其他电容器相比，MLCC具有体积小、高频特性好、频率范围宽、寿命长、成本低等优点，广泛用于消费电子、汽车电子、IT设备、无线通讯等领域，其市场规模在100亿美元左右，占了40%以上的电容器市场份额。智能手机创新升级、汽车电子、物联网的快速发展对高频滤波的需求越来越大，MLCC的市场规模也将在未来几年得到快速增长。
智能手机创新和5G带动单机消耗量上升。智能手机进入存量博弈阶段，创新升级成为各手机厂商竞争的主要策略。手机功能持续创新使手机内部需要增加新的电路以及电容，其结果是单机使用的MLCC数量逐年增多。以iphone为例，其单机MLCC消耗量从iPhone4S的500颗左右上升到iphone X的1100颗左右。未来5G的商用要求手机在信息传输和数据处理方面具备更强的能力，预计将进一步推动智能手机对MLCC等电子元器件的需求。
汽车电子化提升车用MLCC需求。电动车以及需求的快速增长，以及ADAS、自动驾驶技术、汽车娱乐影音等推广应用极大的促进了车用MLCC的增长。SemiMedia预计，受此电动车和汽车电子化趋势影响，单车MLCC需求预计将从过去的1000-3000增长到3000-6000颗/车。
库存去化开启MLCC新周期。3Q19以来，国巨、华新科、村田、三星电机等元器件厂商库存基本消化，库存周转天数回落至合理水平。国巨和华新科在10月和11月的月度营收报告中均表示，受下游终端积极拉货影响，10月和11月库存水位进一步下降，MLCC价格趋于稳定。终端需求的增长加上行业库存的去化有望开启MLCC新周期。
7.3 薄膜电容：新能源汽车提供增长新引擎
薄膜电容器的下游应用主要集中于新能源汽车、光伏风电、家电、照明、工业等领域。展望2020年，海外新能源车提速、家电和照明等传统需求的回暖有望推动薄膜电容器行业实现稳定增长。
欧洲新能源车全面提速打开薄膜电容器市场空间。2019年4月17日，欧盟通过新法案，规定自2020年1月1日起，境内95%的新登记乘用车平均二氧化碳排放量需降至95g/km以下；到2021年，全部新车需达到此要求；2030年起，二氧化碳排放量将降至59.4g/km以下。为达到新标推，欧洲主要车企纷纷发力新能源车，奔驰、宝马、大众等厂商均制定了积极的新能源车规划。目前，薄膜电容已经替代铝电解电容成为新能源汽车直流支撑电容的首选。欧洲新能源车的提速打开了薄膜电容器整体市场空间。
传统需求回暖助力行业稳定增长。家电尤其是空调是薄膜电容器的传统应用领域。2018年空调销量15069.2万台，创历史新高。其中，空调龙头格力收入更是同比增长33.3%，渠道中积累了较多的库存。经过近一年的库存消化，行业库存基本回到合理水平。展望明年，下游库存的消化加上需求的回暖，预计家电市场对薄膜电容的需求将逐步得到改善。
7.4 电感：5G和进口替代背景下，国内龙头机会大
5G驱动电感需求量价齐升、国产替代提速背景下，国内电感龙头进入发展快车道。
5G提升单部手机电感需求。5G时代将新增Sub-6GHz和毫米波频段，新增一个频段需要增加相应频段的滤波器、天线开关、PA等射频前端器件，以支持信号在该频段的顺利发射与接收。因此，5G时代，单个手机对滤波器、天线开关、PA等射频前端器件的需求相比4G将会进一步增加，这将直接提升配套元器件电感器的用量，包括匹配电路的RF电感、为新的射频器件提供DC-DC电源转换的功率电感。
RF电路越来越复杂，01005需求高涨。以智能手机为代表的小型移动设备的RF电路在向多波段、多功能、高性能化发展的同时，其电路构造也日趋复杂，安装的部件数量正在增加。同时，移动设备内部的电池体积也在增大，这就要求RF电路必须设计成能纳于有限的空间。未来，市场对以01005电感为代表的超小型尺寸RF电感器的需求不断高涨。
国产替代加速，国内电感龙头进入发展快车道。电感虽然单机价值小，但对整机性能影响大，客户对于更换供应商较为慎重，由于国外企业切入的早，所以国内各大手机厂商之前几年基本上都用村田、TDK的产品。中兴事件后，考虑到供应链安全，下游本土厂商纷纷加快了原材料、零部件的国产化，去年开始华米OV均在积极提升国产元器件的份额。元器件国产化加上5G背景下，国内电感龙头将迎来快速发展的机遇期。
7.5 投资建议与风险提示
终端需求的增长加上行业库存的去化有望开启MLCC新周期，重点推荐三环集团，关注建议关注风华高科；海外新能源车提速、家电和照明等传统需求的回暖有望推动薄膜电容器行业实现稳定增长，重点推荐法拉电子；5G驱动电感需求量价齐升、国产替代提速背景下，国内电感龙头进入发展快车道，重点推荐顺络电子。
风险提示：5G终端需求低于预期；MLCC产能释放超预期；欧洲新能源汽车推进低于预期。
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重点公司盈利预测与估值一览
赞(56) | 评论 (21) 2020-01-15 08:39 来自网站 举报
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200115】
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今日重点推荐
《机械|华特气体首次覆盖：特种气体国内领导者，乘半导体国产化浪潮加速成长》
公司未来的增长点在哪里？一是行业规模的扩张：根据我们的统计，2019年处在产能爬坡的晶圆厂有13座，另外还有12座晶圆厂于2019年投产，未来几年行业产能的增加将相应的带动特气的需求增加。同时随着制造工艺制程的飞速发展，对电子气体的纯度要求和气体质量稳定性要求也越来越高，随着半导体制程节点的进一步缩小，每片晶圆的成本越来越高，特种气体的消耗量也逐渐增多。二是来自于公司自身品类的增加：公司现在已经有20 几种特气实现了进口替代，最近几年保持每年研发推出2-3 种新气体的节奏。现在还有 13 种气体项目在研。预计19-20年净利润分别为0.88 亿、1.43亿、1.79 亿，对应PE为74.4X、45.7X、36.5X。首次覆盖，给予20年73倍PE，目标价格86.87元。风险提示：国内半导体投资不及预期、公司新品开发不及预期、国外公司价格竞争加剧。
买方观点 春节前基金可能面临赎回，造成一些下行压力，前段时间上涨较多的行业汽车、新能源、电子等节前机会不大，这波上涨是有业绩跟随的，还有政策加持，有业绩支持的公司行情不会轻易结束，最多是高位震荡。短期如果有调整会积极关注，等待节后主升浪。除了前期市场热门行业外，医药经过调整也是逐渐布局的方向。明年重点关注电子、特斯拉产业链、医药。
研究分享 《银行|平安银行：资产质量加快夯实，未来轻松上阵》
营收较快增长，盈利增速放缓。19 年营收增速18.2%，保持较高水平。ROE 处于上升通道。资产质量得到夯实。19Q4 拨备计提力度加大，而拨贷比反而较 19Q3 略降，预计是 19Q4 核销力度加大以及提升了对非信贷类资产的减值损失计提。我们认为，零售转型绝非一蹴而就，作为零售银行新标杆，我们对平安银行零售转型仍持有较高信心，持续将其作为我们中长期主推标的。19 年末个贷同比增速 17.6%，存款与贷款增速均有所走高，转债转股后明显缓解核心一级资本压力，支撑资产规模较快扩张。考虑到 19 年业绩情况、消费贷款竞争加剧及拨备计提力度仍将加大，我们将 20/21 年盈利增速预测由此前的 21.4%/20.5%略微下调至 16.0%/18.7%。考虑到估值切换及零售银行标杆的溢价，我们给予其 1.3 倍 20 年 PB 目标估值，对应目标价 20.27 元/股。维持增持评级。 《通信|亿联网络：全年业绩持续高增长，高于市场一致预期，符合我们预期！》
短期来看，公司 SIP 终端产品在全球市场保持良好的竞争力，T5 高端系列有望对该业务产生拉动。中长期来看，公司持续加大对 VCS 业务投入，产品竞争力持续提升，渠道稳步推进，预计该业务未来 2-3 年仍将保持高速增长态势，并为公司短期业绩提供弹性及打开中长期发展空间。我们预计，19、20、21 年净利润分别为：12.31 亿元、15.87 亿元、 19.99 亿元，维持“买入”评级，持续推荐！ 《电子|卓胜微：业绩预告延续高增，2019完美收官》
我们坚定看好公司在 5G 时代到来以及国产替代逻辑推动下的成长动能。公司 2019 全年归母净利润同比增长中位数为203.08%，继续超 Q3 150.99%的增速，增长的主要原因为公司持续加强研发创新推出新产品，同时进一步深入对下游客户的渗透，受益于新旧终端客户需求增长的影响。基于业绩预告，我们略上修2019 年 EPS 从4.6 到 4.85，维持2020-2021 年 EPS 为7.04、10.58 元/股，维持“买入”评级。 《汽车|常熟汽饰：多重利好推动，上调目标价至25.6元》
下游快速回暖，有望带动公司短期业绩增长超预期。立足长远，董事长不减持承诺增强市场信心。加速切入电动智能产业链，有望享受长期估值溢价。鉴于下游客户产销强势复苏以及公司在电动智能领域的长期布局，我们将公司 2019 年-2021 年 EPS 预测上调至 0.96 元、1.28 元和 1.61 元（原值为 0.96 元、1.26 元和 1.58 元），对应 PE 分别为 16.7 倍、12.5 倍和 9.9 倍。综合公司业绩增长较快、减持压力减小以及电动智能赋予的估值溢价等有利因素，我们给予公司 20 倍 PE（2020 年），上调目标价至 25.6 元，维持“买入”评级。 《商社|中国科培：14.5亿收购黑龙江本科学校，显著增厚业绩》
收购哈尔滨石油学院 100%股权。财务方面，截至19年底，净利润 6842 万（同比增 88%）。学校总资产8.5亿，净资产7.6 亿。目前港股教育板块平均估值约为2020年16.9xPE，考虑到中国科培本次并购展现出的较强并购能力及地处大湾区学额增长红利显著，我们选取行业中对应并购实力及区域红利较强的可比公司估值，对应 2020 年 18.5xPE；我们给予中国科培该行业平均估值即18.5xPE。如果不考虑并购，我们维持盈利预测 FY19-20 净利分别为4.3、5亿；考虑到本次并购标的业绩增厚，我们预测并表后FY20-21净利分别为6亿、7.2亿。当前股价对应 PE分别为12x、10x。目标市值 6 亿*18.5xPE=111亿人民币，125亿港币，目标价格6.25港币（对应汇率 0.888 人民币/港币）。 《建材|长海股份：业绩稳健增长，行业有望边际向好》
扣非业绩增速较快，业务稳健提升。实现产业链纵向布局，平滑周期波动。玻纤行业处于底部区域，边际改善可期。产能稳步扩张，有望贡献增量收益。根据公司业绩预告，我们将公司2019 年、2020 年的归母净利由3.12亿元、3.40亿元调整为3.03亿元、3.39 亿元，EPS为0.73元、0.82元，对应PE分别为17.8X、15.9X，维持“增持”评级。 赞(51) | 评论 (19) 2020-01-15 08:27 来自网站 举报
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【【天风有色杨诚笑团队】有色金属：补贴政策或超预期，持续看好钴锂趋势机会】
1、持续看好新能源钴锂趋势机会。上周工信部在电动汽车百人会上表示2020年新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，同时国产特斯拉零部件国产化替代初步提升，新能源产业链持续向好预期有望不断落地。2020Q2开始3C需求可能率先出现回暖，Q3新能源汽车逐渐放量，考虑提前一个季度左右的备货周... 展开全文【天风有色杨诚笑团队】有色金属：补贴政策或超预期，持续看好钴锂趋势机会
1、持续看好新能源钴锂趋势机会。上周工信部在电动汽车百人会上表示2020年新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，同时国产特斯拉零部件国产化替代初步提升，新能源产业链持续向好预期有望不断落地。2020Q2开始3C需求可能率先出现回暖，Q3新能源汽车逐渐放量，考虑提前一个季度左右的备货周期可能部分补库带来钴价格有望持续回升，高镍所需氢氧化锂价格有望坚挺。整体供给端来看，锂资源端出清有望加速，锂精矿价格有望企稳，锂盐加工的边际利润有望改善。钴方面嘉能可Mutanda的关停和KCC的不及预期或导致全球钴供应未来两年几乎无增长，需求端来看2020年将是海外新能源汽车的元年。5G手机需求有望在2020年开始放量，保持超过100%的增速，同时单位带电量提升加速需求增长。锂钴的需求边际改善显现，龙头有望充分受益供给结构优化。推荐锂业龙头：赣锋锂业。钴业龙头：华友钴业、寒锐钴业。
2、关注黄金投资价值。近期美伊有所缓和、中美贸易摩擦阶段性协议或落地，带来风险预期的低位，但美国19年12月的PMI创2009年6月以来最低，美国12月非农数据不及预期，20年美国经济增速下滑压力继续上升是大概率事件，，预计降息预期抬升，全球经济增速放缓、美国大选、英国脱欧以及国际贸易摩擦等不确定性的背景下，金价有望震荡回升。推荐：山东黄金、中金黄金，紫金矿业，关注：华钰矿业。
3、磁材有望受益新能源拐点。磁材需求有望从贸易摩擦情绪到实质性高端需求放量，磁材龙头有望受益新能源汽车长期订单。永磁电机在高低速下性能均衡优势较大，特斯拉Model3更换用永磁电机的信号，全球EV的永磁电机有望继续放量，预计伴随渗透率的提升对于高性能钕铁硼需求拉动有望超过6万吨（到2025年）。在需求整体放量的情况下，考虑新能源用高端磁材认证周期较长，龙头企业伴随结构改善增速强于行业增速，主题机会有望成为趋势机会。关注：中科三环、正海磁材、宁波韵升、金力永磁等。
4、关注铜铝等基本金属修复。国内制造业PMI重回枯荣线上方，中央经济会议稳字当头，伴随中美第一阶段美经贸协议，可能不断带来国内经济企稳，同时全球范围宽松周期，流动性有望带来敏感性最强的铜等品种价格回升。供给端来看2019-2020供给弹性较弱，部分罢工事件全球铜矿山供给紧张加剧， 2020年TC长单价格为62美元/吨，为2012年以来的新低，几乎接近冶炼厂平均成本，上周国内冶炼厂联合减产会议或将带来精铜端的供给收缩。建议关注：紫金矿业、江西铜业和云南铜业。2019年电解铝供给增速不及预期，进入Q4国内竣工数据回暖，消费淡季库存持续回落，截至上周库存同比回落54%到60万吨以下，且国内氧化铝环保影响供给减弱重回低位，行业盈利大幅修复到单吨千元以上。考虑新增产能投产节奏，预计2020H1高盈利持续仍有望保持，关注云铝股份等。
4、金属价格：贵金属价格震荡。上周金价先涨后跌小幅回落0.27%，COMEX白银下跌1.47%。沪金、沪银分别上涨0.03%、1.39%，LME钯大幅回升6.02%。镍锌锡价格回升。上周LME铝小幅回调0.82%外均上涨，锌、镍、锡回升2.38%、2.5%、2.59%，铜铅变化不大。国内制造业PMI重回枯荣国内经济企稳，全球范围宽松政策有望刺激铜等品种出现回升，铜冶炼厂减产印证供需紧张。国内竣工数据的可能持续收敛带来地产后周期的电解铝库存回落，价格中枢回升。 稀土价格小幅回落。上周氧化钕小幅回升0.87%、氧化镝价格回调1.71%。钴钼价格回升。上周钴价格回升3.96%至28.9万元/吨，钼价回升2.55%，碳酸锂价格、锑价格小幅回调。
风险提示：欧央行、美联储议息政策变动风险；全球经济不及预期，大宗商品价格大幅下跌、钨需求不及预期和钨价供给大幅超预期的风险
赞(52) | 评论 (23) 2020-01-14 10:32 来自网站 举报
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【【光大电子】补库存开启，电子周期品迎来景气周期——电子周期品行业跟踪报告】
◆补库存开启，电子周期品迎来景气周期电子周期品主要包括显示面板、存储芯片、MLCC、LED芯片等产品。由于产能的释放和需求的疲软，电子周期品行业在2018年不断累积库存。在经历3-4个季度的去库存之后，目前电子周期品的库存都处于比较低的水平。同时伴随着5G、数据中心等新应用在20... 展开全文【光大电子】补库存开启，电子周期品迎来景气周期——电子周期品行业跟踪报告
◆补库存开启，电子周期品迎来景气周期
电子周期品主要包括显示面板、存储芯片、MLCC、LED芯片等产品。由于产能的释放和需求的疲软，电子周期品行业在2018年不断累积库存。在经历3-4个季度的去库存之后，目前电子周期品的库存都处于比较低的水平。同时伴随着5G、数据中心等新应用在2020年的快速发展，行业需求有望迎来大幅增长，电子周期品行业有望迎来补库存阶段。
◆面板：韩国产能退出，行业迎来中长期拐点 在持续亏损、多做多亏的压力下，韩国和台湾地区面板厂商率先调整产能。三星显示已经退出部分产能，LGD不仅已退出部分产能，并已宣布将在2020年关闭韩国本土的LCD产能。我们认为随着韩国厂商的退产和大陆产能进入投放尾声，全球LCD面板产能将在2020年后进入稳中有降的状态，并给存活下来的面板厂商带来丰厚的盈利。
◆存储：行业去库存结束，预计2Q20开始涨价 2019年内存厂高库存水位难以纾解，19Q3日韩问题带动拉货力道，19Q4服务器需求提升，让库存逐步下降。到了2020年，内存厂产出保守，获利是主要目标，将带动市场的供需平衡。集邦咨询预测，智能手机用DRAM合约价格20Q1将环比下降0~5%，随着需求不断回稳，合约价将在2020年Q2到Q3季度之间反弹起涨。
◆MLCC：补库存开启，国产替代加速进行 进入4Q19之后，MLCC行业去库存基本已经结束，下游渠道商的库存在10-11月份左右基本清理干净，价格在Q4基本保持平稳，国巨、华新科等台湾厂商在11月的营收也开始出现环比回升。由于下游补库存意愿强烈，而原厂难以在短期内招到足够工人来提高产能利用率，导致MLCC在1Q20的现货价格开始出现小幅上涨。
◆LED：周期见底，Mini-LED和Micro-LED趋势渐起 从我们对A股LED相关公司作为样本的数据库中可以看出，全行业单季度总收入同比增速经历了约两年的降速后，已于2019年Q3企稳回升，LED行业2019Q3同比增长2.4%，较2019Q2的下滑8%，趋于环比改善。从全行业的库存周转天数可以看出，目前全行业库存水位已从2019Q1高点开始下降。
◆投资建议： 随着补库存阶段的开启，我们认为电子周期品有望在2020年上半年普遍迎来价格的上涨，建议投资者重点关注面板行业的京东方A、TCL集团、深天马A等；面板液晶材料行业的飞凯材料；MLCC行业的三环集团、风华高科、洁美科技等；存储芯片行业。
◆风险分析：产能利用率提升快于预期；新产能扩张速度快于预期；中美贸易摩擦再次加剧风险。 1、补库存开启，电子周期品迎来景气周期
电子周期品主要包括显示面板、存储芯片、MLCC、LED芯片等产品。这些产品都属于同质化程度比较高的品种，各个厂商无法在产品上实现差异化，只能在价格和产能上竞争，导致行业供给变化较为剧烈，价格波动较大，行业盈利水平呈现明显的周期性。
电子周期品的上一轮景气上行期是在2017年。在经过2012-2016年间的持续产能扩张与竞争之后，电子周期品在2017年迎来产能出清，产品供不应求，价格普遍上涨，各企业的盈利能力也明显改善。
企业对于供不应求、价格上涨的自然反应就是继续扩产，所以电子周期品行业在2017年下半年至2018年出现了产能的扩张。在产能释放的同时，需求在2Q18经历贸易摩擦与国内去杠杆而出现了快速下滑，所以各个企业随后出现了库存的快速累积，同时盈利能力不断下降。
库存累积在2018年下半年达到了高峰，随后一方面是各厂商主动降低产能利用率，另一方面是下游需求仍在不断增长，电子周期品行业在2019年经历了去库存阶段。
在经历3-4个季度的去库存之后，目前电子周期品的库存都处于比较低的水平，本身存在补库存的条件。同时伴随着5G、数据中心等新应用在2020年的快速发展，行业需求有望迎来大幅增长，电子周期品行业有望迎来补库存阶段。
2、面板：韩国产能退出，行业迎来中长期拐点
2.1、韩国产能退出，1Q20面板价格有望上涨
由于大陆面板厂商的崛起导致价格持续下跌，韩国和日本面板厂商在2016年初经历了大幅的关厂，三星显示和乐金显示将7代以下LCD产线全部退出，导致面板供不应求，价格从2Q16开始上涨，并在高位维持至3Q17。
随后大陆新建的面板产能大幅投放，行业处于供过于求状态，导致面板价格持续下跌，目前主流32寸的LCD面板价格相比2017年高点下跌56.76%。
伴随着价格的持续下跌，各面板厂的盈利能力不断下滑。进入2019年后，全行业出现普遍性的经营性亏损，主流尺寸面板价格已经跌破韩国和台湾地区厂商的现金成本。
在持续亏损、多做多亏的压力下，韩国和台湾地区面板厂商率先调整产能。三星显示SDC在3Q19将L8-1-1产线关闭80K的月产能，将L8-2-1产线关闭35K的月产能；华映CPT将L2产线的105K产能全部关闭；乐金显示LGD在4Q19将P7产线关闭50K的月产能，将P8产线关闭140K的月产能。
随着韩台厂商持续退出产能，而全球面板的需求还在持续增长中，我们预计下游订单将主要向大陆的京东方、华星光电和台湾地区的群创、友达转移。根据群智咨询的预测，大尺寸面板有望从2020年1月份开始涨价，并有望持续两个季度左右。
2.2、LCD产能扩张接近尾声，面板行业迎来中长期拐点
由于长期的激烈竞争，目前各大厂商继续扩产LCD的意愿较为谨慎，只剩下大陆还有部分产线将为2020-2021年投产。
京东方在武汉的10.5代线将在1Q20投产，预计需要1年的产能爬坡时间，这将成为京东方的最后一条LCD产线；惠科在绵阳的8.6代线也将在1Q20开始产能爬坡，由于惠科在持续亏损，预计未来继续投资的可能性较小；富士康在广州的10.5代线预计将在2Q20开始设备安装，但富士康有意出售这座工厂，未来前景还有很大不确定性；华星光电的深圳11代线将在1Q21投产，这样将是华星光电最后一条LCD产线。
一方面是产能释放的尾声，另一方面是需求的持续增长。在显示面板的下游应用领域中，TV是最主要的应用，占比大约为67%，其次为显示器、手机等其他产品。
电视面板的平均尺寸在不断增大，带动面板的需求不断增长。假设电视面板的平均尺寸增大1.2寸，那么全球每年新增需求将需要一座90K月产能的10.5代线来满足。
我们认为随着韩国厂商的退产和大陆产能进入投放尾声，全球LCD面板产能将在2020年后进入稳中有降的状态。与此同时，下游需求仍在不断增长，面板价格有望长期稳定在较高的水平，给存活下来的面板厂商带来丰厚的盈利。
3、存储：行业去库存结束，预计2Q20开始涨价 3.1、需求：服务器&5G手机带动需求增长
服务器和手机市场是主要驱动力。由于服务器和移动式需求占据了DRAM和NAND Flash 70%以上应用市场，为全球DRAM和NAND Flash市场需求最关键驱动力。
云计算巨头资本开支触底回升，带动服务器需求反弹。北美云计算巨头资本开支29Q2起持续反弹，国内云计算巨头资本开支降幅收窄，Synergy Research Group的最新统计数据显示，2019年第三季度，超大规模(Hyperscale)运营商资本开支超过310亿美元，比2018年第三季度增长8%。
根据DIGITIMES Research分析预测，由于企业持续进行数字化转型、AI应用逐渐发酵，加上云端业者积极推动混合云等，2020年全球伺服器出货量可望成长5%左右；中长期而言，前述驱动力将持续，加上2023年5G传输数据量将爆增，可望牵引运算需求，预估2019 ~2024年全球伺服器出货量年复合成长率(CAGR)将达6.5%。 5G带动换机潮，预计2020年5G手机出货量超4亿部。随着5G基站的进一步建设以及5G配套应用的不断发展，近2-3年将会出现5G手机的换机潮。华为任正非接受CNN采访时表示，预计2020年中国市场销售的5G手机将达到2亿台。小米CEO雷军表示2020年中国市场5G手机渗透率会到40%-50%，而未来三四年所有人都会将手机换成5G手机。根据Digitimes报道，苹果已对供应链释出最新2020年新款iPhone的出货预估，从2020年第3季起至2021年第1季，出货预估量将会突破1亿支，与市场估算iPhone 11系列的7,000万~8,000万支相较，成长幅度高达3~4成。综合华为、小米、苹果、三星、OPPO、vivo等主要厂商展望，我们预计2020年全球5G手机出货量有望达到4-5亿部。市场调研公司Canalys预计至2023年总共会有超过19亿部5G设备活跃在全球市场。 根据集邦咨询预测，2020年内存需求同比增长17.5%，其中智能手机和服务器领域需求最大，分别同比增长27%和13%。
3.2、供给：大厂投片偏向保守
受2019年NAND及DRAM市场价格大幅下跌影响，主要大厂资本开支减少，根据研调机构IC Insights数据，19年DRAM和NAND Flash资本支出共416亿元，较18年大幅减少104亿元，其中DRAM和NAND Flash资本支出分别下降19%和21%。
根据集邦咨询分析数据，2020年全球内存产业产出量增长12%，为近十年来新低的水平。从产能与工艺的角度来看，全球内存投片只有4%的成长，三大主要内存厂20年几乎没有大规模新增的产能，1X/1Ynm依然是市场主要工艺，1Znm工艺呈现缓步成长。
3.3、价格：企稳迹象已现，20Q2有望反弹
根据集邦咨询预测，智能手机用NAND合约价格预计20Q1环比下降0~5%，随着需求不断回稳，预计合约价将在2020年Q2到Q3季度之间反弹起涨。
根据集邦咨询分析，2019年内存厂高库存水位难以纾解，19Q3日韩问题带动拉货力道，19Q4服务器需求提升，让库存逐步下降。到了2020年，内存厂产出保守，获利是主要目标，将带动市场的供需平衡。集邦咨询预测，智能手机用DRAM合约价格20Q1将环比下降0~5%，随着需求不断回稳，合约价将在2020年Q2到Q3季度之间反弹起涨。
4、MLCC：补库存开启，国产替代加速进行
4.1、去库存结束，MLCC即将开启补库进程
由于日本厂商在2017年底退出低端MLCC和电阻市场，导致被动元件行业在2018年前三季度经历了价格的大幅上涨。同时行业代理商和渠道商大量囤积库存，进一步加剧了供给的短缺。
元件价格的大幅上涨持续到2018年8月，随着9月份中美贸易摩擦的加剧导致需求放缓，以及渠道开始抛售库存，元件行业开始经历长达一年时间的去库存阶段，产品价格在这一段时间也出现大幅下滑。
台湾地区国巨集团是全球第三大MLCC生产商和第一大片式电阻生产商，华新科是全球领先的MLCC生产商，从两家公司的月度营收中，我们可以清晰地发现行业周期性带来的影响。
进入4Q19之后，MLCC行业去库存基本已经结束，下游渠道商的库存在10-11月份左右基本清理干净，价格在Q4基本保持平稳，国巨、华新科等台湾厂商在11月的营收也开始出现环比回升。由于下游补库存意愿强烈，而原厂难以在短期内招到足够工人来提高产能利用率，导致MLCC在1Q20的现货价格开始出现小幅上涨。
目前国巨和华新科的现货价格已经小幅上涨5%-10%，并有望在1Q20继续扩大涨幅；三星电机的MLCC现货价格也将从一月份开始上涨，涨幅约为10%。三星电机和国巨是大陆MLCC的主力供应商，在全行业拥有重要地位，随着这两家厂商开始调涨MLCC价格，我们预计潮州三环、风华高科等大陆厂商也将跟随调涨，在2020年贡献可观业绩增长。
4.2、大陆厂商份额低，国产替代加速进行
MLCC的制造流程主要是以电子陶瓷材料作为介质，将预制好的陶瓷浆料通过流延方式制成要求厚度的陶瓷介质薄膜，然后在介质薄膜上印刷内电极，并将印有内电极的陶瓷介质膜片交替叠合热压，形成多个电容器并联，并在高温下一次烧结成一个不可分割的整体芯片，然后在芯片的端部涂敷外电极浆料，使之与内电极形成良好的电气连接，形成MLCC的两极。
由上可知，MLCC制造集先进材料技术、精密制造技术和专用设备技术于一身，工艺十分复杂，包括几十道工序，而每一道工序中又包含无数种工艺控制和材料控制方案，每一种方案都将导致截然不同的产品性能。因此，MLCC产业的技术和资金壁垒较高，企业只有在该领域进行长期深耕，并累积丰富的行业经验，掌握各个环节的核心技术和最优工艺路线，才能成功卡位MLCC赛道。
目前，MLCC供给格局十分集中，前五大厂商占据85%的市场份额，主要为日本、韩国、台湾地区厂商。日韩厂商在技术设备方面具有垄断地位，而台湾地区厂商的优势在于销售规模，内地企业如风华高科、潮州三环、深圳宇阳等则处于跟随者地位。
常规型MLCC在过去多年竞争十分激烈，利润微薄；高端的超小型MLCC和高容MLCC技术难度高、需求旺盛，可以提供较为丰厚的利润。几大厂商都有很多常规MLCC产能，但高端MLCC产能因为对技术要求较高，目前集中在日本和韩国厂商手中。一线的日韩MLCC制造商已开始为更有利可图的汽车行业分配资源，将生产和研发重点转移到小尺寸、高容量的高端市场。
随着中兴、华为、海康等被制裁事件的发生，目前大陆下游客户拥有非常强的国产替代需求。尽管MLCC行业已经发展多年，但是大陆MLCC厂商整体实力仍然较弱。随着华为等大型客户的扶持，潮州三环、风华高科等厂商正在大幅扩产，大陆MLCC行业正在快速崛起，未来将成长为全球MLCC领域的重要参与者。
5、LED：周期见底，Mini-LED和Micro-LED趋势渐起
5.1、LED景气周期或将见底
A股LED产业链2019Q3同比增速企稳回升。从我们对A股LED相关公司作为样本的数据库中可以看出，全行业单季度总收入同比增速经历了约两年的降速后，已于2019年Q3企稳回升，LED行业2019Q3同比增长2.4%，较2019Q2的下滑8%，趋于环比改善。从全行业的库存周转天数可以看出，目前全行业库存水位已从2019Q1高点开始下降。
台湾两大LED龙头收入增速边际趋于改善。我们选取台湾晶电和亿光作为研究样本。晶电和亿光的合计月度收入的同比增速已接近恢复到0，在经历了长达一年半的同比下滑后，边际趋于改善。亿光11月营收19亿元新台币，月增7.48%，为十个月高点。
5.2、Micro-LED有望成为OLED之后的下一代显示技术
近年来，各显示行业国际巨头的研究及重视，点燃了显示行业从事Micro LED显示的热情。Micro-LED芯片尺寸一般情况下小于50μm。目前来看，Micro LED未来市场集中在超小尺寸显示和高端大尺寸显示上。Micro LED的应用有可能会对LED显示产业带来又一次创新，并称其为继OLED后的下一代显示技术。然而，因为Micro LED尺寸很小，一般小于50μm，且LED衬底被剥离，因此传统LED制程不再适用于Micro LED，亟需开发诸如巨量转移技术、检测技术、修复技术等以适应Micro LED应用需求，本质上来讲，Micro LED是一种复杂的显示技术，且产业链上下游各司其职，从业者的专业领域有着相当大的差异性。
Micro LED是新一代显示技术。从技术可行性上分析，Micro LED是新一代显示技术，比现有的OLED技术亮度更高、发光效率更好、但功耗更低，出色的特性将使得它不仅在巨幕显示拥有优势，消费电子和穿戴产品也有具备应用前景。Micro LED技术上已经突破了OLED的局限，亮度和饱和度相比之下都更高。此外，由于OLED材料是有机发光二极管，在使用寿命上天然也无法与MicroLED等无机材料相比。对显示产品寿命要求较高的应用领域，如汽车抬头灯、大型屏幕投影等Micro LED将更具备竞争力。Micro LED与OLED、LCD等技术相比，在各个功能性指标方面（PPI、功耗、亮度、薄度、显色指数、柔性面板适应度）都具备一定优势。
Micro LED显示技术或有巨大市场空间。从市场前景来看，根据集邦咨询LED研究中心 (LED inside)2019年的研究指出，Micro LED发展性极佳，商机颇大，若以MicroLED显示技术全面取代液晶显示器的零组件推估，市场规模估计可达300~400亿美元。
5.3、Mini-LED有望先于Micro-LED快速渗透
苹果或将在2022年推出Mini-LED显示屏的MacBook和iPAD。根据LEDinside最新《2019 Mini LED与HDR高端显示器市场报告》，Mini LED背光技术经过近3年的开发后，2019年将正式在显示器领域与OLED直接竞争。苹果为了减少对三星显示面板的依赖，通过收购Luxvue积极开发新一代显示技术Micro LED，但考虑到Micro LED在技术和成本方面仍有较多问题需要克服，业界一般认为Micro LED的商业化仍需要3-5年左右的时间。
Mini-LED一般尺寸介于50μm~100μm之间，尺寸介于传统LED和Micro LED之间。为了对抗韩国OLED的霸主地位，同时也为LED寻找新的增长点，不少大陆和台湾的LED芯片和封装企业积极发展Mini LED，以求填补OLED面板供应不足和解决Micro LED尚未商业化的问题，Mini LED意指晶粒尺寸约在100微米左右的LED芯片，将LED芯片阵列化后可以作为显示屏、手机和电视的背光，是新世代显示技术Micro LED的排头兵。
Mini LED在显示和背光领域均有广阔的应用空间。（1）Mini LED显示屏应用主要瞄准现有小间距显示屏市场和75寸以上的超大屏幕电视；（2）而Mini LED背光源应用则是主要是作为超省电、超薄的直下式手机、电视背光，Mini LED背光比一般侧光式背光源具备更好的透光均匀度以及较高的对比度和更多明暗细节。
高工产研LED研究所认为，Mini LED背光+LCD可以将成熟的LED和LCD技术结合，以较低的成本实现OLED面板的功能，是高端LCD面板的未来发展方向；同时伴随着国内对于大屏幕显示需求的增长和Mini LED价格的降低，Mini LED显示屏也有望开始逐渐起量。
6、投资建议
随着补库存阶段的开启，我们认为电子周期品有望在2020年上半年普遍迎来价格的上涨，建议投资者重点关注面板行业的京东方A、TCL集团、深天马A等；面板液晶材料行业的飞凯材料；MLCC行业的三环集团、风华高科、洁美科技等；存储芯片行业的兆易创新等；LED行业的三安光电、华灿光电、国星光电、利亚德等。
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200114】
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今日重点推荐
《银行|工商银行深度研究：综合金融标杆，盈利能力较强》
客户基础优势显著，综合金融之领头羊。资产负债结构较好，造就较强的盈利能力。资产质量优异，不良隐忧小。基于三大逻辑，我们 20年力推工行。1）当前估值仅0.87 倍 PB（lf），估值处于历史底部，股价下行风险小；2）工行作为大行龙头，受益于银行业龙头集中之大趋势，且金融牌照齐全，客户基础优异，具备综合金融之长逻辑；3）20 年经济有望企稳，工行资产质量或受益，短期逻辑明显改善。依托优异的客户基础，对公与零售业务相互促进，大零售、大资管及大投行战略持续推进，工行正成为综合金融标杆行，对标全球市值最大的银行摩根大通银行。维持买入评级，给予目标估值1.1 倍 20 年 PB，对应目标价 8.60 元/股。风险提示：经济超预期下行导致资产质量大幅恶化；存款成本大幅抬升风险；普惠小微贷款爆发不良危机等。
买方观点 2020年开年继续看科技股，方向主要是5g、传媒、消费电子和新能源产业链。2018和2019年是5g通信设备大年，2019年底开始，2020年5g主要看内容和5g终端放量。传媒股上半年会有阶段性机会，主要还是估值便宜，展望全年业绩具有不确定性。消费电子二季度以后仍有机会。新能源短期预期打得过高，行业基本面边际有所好转，但业绩层面还未见底。年报和一季报过后，如果板块跌下来，后续仍有贯穿全年的机会，建议关注各产业链龙头。另外有客户认为市场对通胀的预期，猪价仍在高位，粮食价格今年可能超预期。CPI有望前高后低。价值股存在补涨预期，关注银行和保险。
研究分享 《非银|中信证券：2019年业绩同比增长31%，2020年大有可为》
13日，中信证券披露2019年的快报，归母净利润123亿元，同比增加31%，业绩增速符合预期。“全面深化资本市场改革”进行时，监管鼓励股权融资的大江大海，证券行业正在承担时代重任，证券公司大有可为。注册制改革大背景下，证券公司将从通道型向综合型投行转变，“投行+PE”新模式可提升头部券商的ROE。中信证券是行业龙头，将直接受益于资本市场的发展。基于我们对于资本市场改革的乐观预期，我们上调中信证券2020-2021年的盈利预测，由此前的141/162亿元上调至149/171亿元当前股价对应2020E为1.9xPB，维持“买入”评级。 《房地产|金科股份首次覆盖：西南王谋局全国、高成长价值低估》
从成渝向全国扩张、布局二三线为主：1）公司全国战略布局初步完成。2）公司主力布局二三线、土储超5600 万。销售增速引领行业、结算盈利稳步提升：1）预计 2020 年销售将超2000 亿元。2）结算毛利率稳步提升、净负债率稳步下降。物业服务行业前十、股权价值被低估：1）物业合同面积 2.4 亿平、行业前十。2）预计物业估值近百亿、市场未充分发现、不排除拆分上市可能。优质成长和高分红吸引长期投资、股权结构稳定。我们预计公司归母净利润分别为 54.08亿元、68.27 亿元、82.87亿元，其中地产板块 19 年归母净利润为 50.52 亿元，参考可比公司 2019 年一致性预期 PE9 倍，对应市值为 454.71 亿元，预计物业板块2019 年归母净利润 2.92 亿元，我们给予公司物管业务2019 年一致性预期 PE26 倍，对应市值为 76.07 亿，合理市值应为 530.77 亿元。对应目标价 9.94 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：政策变化不及预期、项目开发不及预期、融资成本控制不及预期。 《商社|中国国旅：19全年业绩预计增长50%，聚焦免税主业享政策优化红利》
分季度看，19Q1-Q4 归母净利增速分别为 98.8%/28.2%/16.6%/17.6%，今年三季度市内免税店、大兴机场、上海机场卫星厅陆续开业，受费用端增长影响，Q3/Q4 利润增速较前两季度略有放缓。分业务看，三亚海棠湾方面，三亚 10/11 月客流增长均超过 20%，叠加免税消费渗透率提升、客单价增长，预计海棠湾整体 Q4 免税销售收入依旧维持高增长，但因公司促销力度加大，利润率水平或略有下滑；机场方面，受到香港因素影响，机场客流出现不同程度波动，其中上海机场 10/11 月吞吐量合计同比仅增 1%，预计北京及上海机场收入增速约在个位数水平，香港机场 10/11 月吞吐量均为负增长，预计收入增速在低个位数水平。免税肩负引导海外消费回流的重任，为国家重要战略方向，市内免税+离岛免税共振，想象空间充裕。随着公司逐步整合现有经营渠道，调整品类结构，将带动长期业绩稳步提升，短期内市内政策变化将成为公司重要催化剂，未来市内免税店推进乃至全球免税业务版图扩张将为公司带来更大的价值空间，根据业绩预告，我们将公司 19-20 年 EPS 由 2.5/3.0 元/股调整为 2.4/2.7 元/股，对应 PE 为 39X/35X，持续看好公司长期发展潜力，建议重点关注！维持“买入”评级。 《家电|周观点：CES展示最新科技趋势，原材料价格全面上涨》
作为每年最受关注的科技盛会，CES今年聚集了来自160个国家的约17万名参会者参会，全球超过4500多家公司带来了自身最新产品以及最新技术展示，但受限于中美贸易影响，今年参展的中国企业数量有一定减少。从今年的科技主题来看，除了延续去年的AI技术以外，新的核心技术亮点可总结为以下四个方面：1）5G产业链的进一步成熟带动不少家电品牌推出支持5G通讯技术的产品。2）电视机产品仍以硬件创新为主。3）智能家居系统升级以及控制支持显示统一趋势。4）汽车电子在CES展上提及较多，家电企业也开始通过一些延伸应用，将触角把智能家居延伸至电动汽车领域。 《医药|周观点：年报业绩预告陆续披露，年报窗口期守住业绩主线》
截至2020年1月12日，A股共有54家医药企业发布年报业绩预告，其中32家业绩预增，业绩预增幅度在100%以上的有6家，业绩预增幅度在50%-100%的有10家，业绩预增幅度在0-50%的有13家；另有11家企业业绩预减。结合年报业绩预告，我们建议投资者在年报窗口期沿业绩主线挖掘投资机会，从业绩角度关注几大细分领域，包括景气度较高的创新药及其产业链（恒瑞医药、贝达药业、泰格医药、药明康德、康龙化成、昭衍新药、凯莱英等）；医疗器械领域（安图生物、迈瑞医疗、万孚生物等）；能够穿越政策周期的医药大消费，包括疫苗（沃森生物、康泰生物、智飞生物），生长激素（长春高新），中药消费（片仔癀、云南白药、同仁堂、广誉远等）；此外建议关注原料药板块（普洛药业、富祥股份、天宇股份、九州药业）。 赞(58) | 评论 (15) 2020-01-14 08:28 来自网站 举报
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【【安信食品|周专题】白酒进入节前动销关键期，旺季行情由点及面展开】
食品饮料：白酒进入节前动销关键期，旺季行情由点及面展开白酒行情具有结构性，节奏上“由点及面”。地产酒涨幅领先，高端酒表现平稳，估值优势，存在补涨轮动特征。本周白酒板块表现结构性差异明显，高端酒表现平稳，涨幅前六名均为地产酒，我们认为今年以来地产酒整体更好主因有二：1）2020... 展开全文【安信食品|周专题】白酒进入节前动销关键期，旺季行情由点及面展开
食品饮料：白酒进入节前动销关键期，旺季行情由点及面展开
白酒行情具有结构性，节奏上“由点及面”。地产酒涨幅领先，高端酒表现平稳，估值优势，存在补涨轮动特征。本周白酒板块表现结构性差异明显，高端酒表现平稳，涨幅前六名均为地产酒，我们认为今年以来地产酒整体更好主因有二：1）2020年目标指引明确，增速预计可观。2019年末以古井贡酒、今世缘、山西汾酒为代表的酒企对2020年业绩展望积极，古井启动5年200亿新征程，今世缘加快走出去步伐，省外市场目标翻倍，山西汾酒重点向高端倾斜，规划青花20、30各实现10亿增量。而同期高端酒茅台定义2020“基础建设年”，集团和股份公司收入按增长10%规划，且2019年指引利润低于预期，2020年净利润预测也同步下调；五粮液和泸州老窖“批价-估值”联动明显。2）地产酒具备“区域市场主导权”。相对高端白酒相互传导影响的生态，地产酒更具自主权。春节是白酒最重要的传统销售旺季，但高端酒团购市场因茅台集中超预期放量而产生微妙影响。地产酒如古井贡酒是安徽省内龙头，受益消费升级，古8及古16和古20合计快速增长势头良好。江苏今世缘品牌势能良好，规模市场增加，渠道保持较好动销和较低库存，旺季表现乐观。汾酒拥有扎实的山西和环山西市场，产品上，低档酒优势极其突出，青花规模不断提升，2019年过亿市场达到18个，2020年有望继续放量。当前春节临近，动销启动，市场情绪调动，白酒板块表现增强。
2019年Q4我们思考2020年投资策略，提出“适当降低预期，重点三条主线”，适当降低预期，主要是针对白酒而言，2017Q2-2018Q2景气高点过后进入合理降速态势，但结构性景气仍然驱动了2019年的超额收益，2020年“夯实”“整固”“基础”是大型国有白酒企业意图传递的信号，行稳致远，不是坏事，而且白酒周期性弱化，同领军企业“注重价格/库存管理”本身就有很大关系。“合理放缓，不降估值”是我们的基础判断。同时我们认为，岁末酒企的大会传递健康积极的信息，以及当前春节打款备货情况较好，都非常有助于白酒板块信心和预期修复，带来板块活跃度提升，地产酒领涨基础上热点面有望持续扩大，建议积极重视。
本周个股调研：恒顺醋业。公司于2019年1月10日发布公告，董事会审议通过《关于选举公司第七届董事会董事长的议案》。在新董事长的带领下，公司正进行一系列体制改革：1）初步考虑五大中心，分成运营、营销、品牌、战略等。2）重点构建营销体系，例如在原来的格局之上，划定北部、南部、东部、本部战区，实行战区长官负责制，并且更加重视现代渠道开拓；3）重点研究产品体系，围绕醋、酱、料酒三剑客，用不同的品牌、价格带、品类去满足不同消费者的需求；4）重点研究考核体系，一切以业绩为中心。我们认为公司的内生机制正发生积极变化，目前食醋行业仍处于品牌觉醒阶段，公司作为食醋龙头，品牌力强，市占率仅10%左右，渗透率有提升空间，收入提速可期。
核心推荐：短期贵州茅台年报业绩低于预期有所影响，但中长期基本面稳健。为此，全年看，白酒方面核心配置行业+香型双重龙头茅五汾，其中汾酒正在进行的全国化和品牌复兴最值得期待，2020年产品和区域两大结构调整有望出成果；古井贡酒、今世缘为代表的区域白酒旺季效应值得重视；其他重点公司包括泸州老窖、顺鑫农业，困境有望反转的低估值品种洋河股份等。食品方面，大市值推荐中炬高新、伊利股份，双汇发展，市场投入思路清晰且大单品和新品快速成长洽洽食品；品类成长沪上“双小龙”；深度改革见成效并且有长期toB逻辑的三全食品；库存低位明年轻装上阵的涪陵榨菜。
风险提示：经济持续下行对消费影响加大；中高端酒竞争加剧进一步分化，潜在的税收政策变化带来的短期业绩向下风险；业绩波动，预期过高，估值分歧。
1.周专题：白酒进入节前动销关键期，旺季行情由点及面展开
1.1.今年以来地产酒领涨，本周白酒行情扩大
本周白酒领涨食品饮料板块，主要白酒企业北向资金成交净流入。本周（01/06-/01/10）上证指数上升0.28%，深证成指上升2.10%，食品饮料板块上涨3.06%，在申万28个子行业中排名第4位。子板块中所有板块均有不同幅度的上涨，其中白酒涨幅最大，为3.78%，饮料制造跟肉制品其次，分别上涨3.58%和3.32%。截至2020年1月10日，北向资金连续38个交易日保持净流入，本周贵州茅台北向资金成交净买入合计19.28亿元，五粮液北向资金成交净买入合计1.06亿元，其中1月10日成交净买入11.42亿元，即资金由净流出转为净流入。
白酒行情具有结构性，节奏上“由点及面”。地产酒涨幅领先，高端酒表现平稳，估值优势，存在补涨轮动特征。本周白酒板块表现结构性差异明显，高端酒表现平稳，涨幅前六名均为地产酒，其中古井贡酒涨幅15.95%领先整个白酒板块，而且年初以来，古井贡酒涨幅也是板块第一。
今年以来地产酒整体更好主因有二：
第一是2020年目标指引明确，增速预计可观。2019年末以古井贡酒、今世缘、山西汾酒为代表的酒企对2020年业绩展望积极，古井启动5年200亿新征程，今世缘加快走出去步伐，省外市场目标翻倍，山西汾酒重点向高端倾斜，规划青花20、30各实现10亿增量。而同期高端酒茅台定义2020“基础建设年”，集团和股份公司收入按增长10%规划，且2019年指引利润低于预期，2020年净利润预测也同步下调；五粮液和泸州老窖“批价-估值”联动明显。
第二是地产酒具备“区域市场主导权”。相对高端白酒相互传导影响的生态，地产酒更具自主权。春节是白酒最重要的传统销售旺季，但高端酒团购市场因茅台集中超预期放量而产生微妙影响。地产酒如古井贡酒是安徽省内龙头，从消费量看已是省内消费首选，受益消费升级，古8及古16和古20合计快速增长势头良好。江苏今世缘品牌势能良好，规模市场增加，渠道保持较好动销和较低库存，旺季表现乐观。汾酒拥有扎实的山西和环山西市场，产品上，低档酒优势极其突出，青花规模不断提升，2019年过亿市场达到18个，消费氛围趋浓，2020年有望继续放量。
春节临近，动销启动，市场情绪调动，白酒板块表现增强。当前春节打款备货情况较好，古井贡酒春节要求回款比例为50%-55%（2019年回款比例为50%），目前进度较好，今世缘2020目标较高预计一季度会顺利完成任务。草根调研显示，随着春节临近，团购和零售市场均有启动。
1.2. 白酒企业2020稳中有进，春节动销开始启动
贵州茅台：2020年茅台定调“基础建设年”，茅台酒销售计划为3.45万吨左右，同口径增长8.5%，股份公司收入目标10%左右，集团收入利润目标均为10%。 本周茅台批价稳中有升，已开放执行3月份计划，目前有些经销商已经进入开票环节，预计很快可以提3月货，同时地方百货、商超直营开发进度较快，如上海家乐福，上海百联新进入公司直营渠道，各地如是，每家预计有30-50吨的计划。我们认为当前茅台开放3月份计划，春节前（12月+1月）发货量将明显超过1万吨，春节前供应十分丰富，供需两旺。
五粮液：2020年五粮液规划量增5%-8%，整体规模保持双位数高质量增长，以价格持续提升为核心。
本周五粮液批价平稳，目前经销商平均到货20%-30%，预计春节前经销商有望到货40%，经销商普遍对春节旺季动销较为乐观，对五粮液销售有较强的信心。我们认为五粮液批价已经站稳900元以上，前期导致批价下行因素逐步消除，当前春节旺季备货情况下批价仍然坚挺，全年批价具备持续提升潜力。
泸州老窖：泸州市明确2020年全市酒类销售目标是突破1000亿，对主要白酒企业做出目标要求，其中泸州老窖增长25%，郎酒集团增长25%，川酒集团酒业增长50%。
本周国窖批价稳中有升，并通知1月10日起国窖1573春节前停货并调价，在停货涨价的同时，国窖公司要求各片区在近几日要全面统计经销商和终端商的库存并上报。春节后，从2月10日开始执行二月份的终端配额，二月份的配额按照2019年全年完成数的4%执行。我们认为，泸州老窖推迟10天执行2月份配额并收紧投放，公司当前仍以控货挺价为主。
山西汾酒：公司规划2020年玻汾销量稳中有升，青花20、30实现双10亿的增量，青花总体突破50亿大关。
我们认为在明年青花高速增长，玻汾销量稳中有升的情况下，公司整体收入增速将落在20%附近，同时由于高端酒青花承担增长主力角色，净利润增速更加乐观。
古井贡酒：2020年在总结突破百亿大关的基础上，再出发启动5年两百亿的新征程。
古井春节回款比例在50%-55%，19年回款比例为50%，厂家给予经销商打款2.8%的政策支持，经销商打款积极性较高，回款进度较好。
顺鑫农业：2020年白酒收入增长目标仍维持10%-20%，并将于春节后开始五五规划的制定。根据渠道跟踪，华东地区2019年12月31号打款完成41%，截至目前打款完成约50%，春节打款时期延长至1月15号，节奏正常，春节期间打款支持全品类10%的费用（跟去年比例相同），打款积极性较高。动销良好，终端店库存不到1个月，经销商库存约40天，加上1月份新进到货预计春节前有60-70天库存，消化到3月底。山东2019年12月31号之前已经完成春节打款，占2019年规模的48%（去年同期比例为45%），动销情况良好。
1.3. 继续建议高度重视白酒板块，结构性景气持续
2019年Q4我们思考2020年投资策略，提出“适当降低预期，重点三条主线”，适当降低预期，主要是针对白酒而言，2017Q2-2018Q2景气高点过后进入合理降速态势，但结构性景气仍然驱动了2019年的超额收益，2020年“夯实”“整固”“基础”是大型国有白酒企业意图传递的信号，行稳致远，不是坏事，而且白酒周期性弱化，同领军企业“注重价格/库存管理”本身就有很大关系。“合理放缓，不降估值”是我们的基础判断。同时我们认为，岁末酒企的大会传递健康积极的信息，以及当前春节打款备货情况较好，都非常有助于白酒板块信心和预期修复，带来板块活跃度提升，在地产酒领涨的基础上热点面有望持续扩大，继续建议积极重视。
投资建议上，2020年从确定性和刚需等多角度选择白酒标的。白酒行业未来发展的产业共识是“向优势品牌集中，向优势企业集中，向优势产区集中”，在整体降速背景下，我们维持2020年白酒结构性景气的核心判断，建议从确定性和刚需等多角度选择标的。刚需逻辑来自核心消费支撑的强生命力价格带，三个层次：1、低端刚需。大众主流低档光瓶酒，高频次低单价，消费者集中于县乡农村和城市低收入人群及流动打工人口；2、大众主流中档100-300元，涵盖二三四线城市居民大部分消费场景和部分升级消费场景，200元价格带放量增速更快，400元上下市场导入快速成长。3、高端刚需，以高端社交为主要应用，涵盖部分投资和收藏需求核心是茅台，虽然2020年茅台公司收入目标不激进，但基本面强劲，我们看好后续的量价配合，十四五的良好开局。
白酒核心推荐：短期贵州茅台年报业绩低于预期有所影响，但中长期基本面稳健。为此，全年看，白酒方面核心配置行业+香型双重龙头茅五汾，其中汾酒正在进行的全国化和品牌复兴最值得期待，2020年产品和区域两大结构调整有望出成果；古井贡酒、今世缘为代表的区域白酒旺季效应值得重视；其他重点公司包括泸州老窖、顺鑫农业，困境有望反转的低估值品种洋河股份等。
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本周重点调研：恒顺醋业体制优化进行时，收入提速可期
公司于2019年1月10日发布公告，董事会审议通过《关于选举公司第七届董事会董事长的议案》。我们现场参与了临时股东大会并与公司高管交流。
在新董事长的带领下，公司进行一系列体制改革，从五大中心的顶层设计，到营销、产品以及考核体系的搭建：
1）初步考虑五大中心，分成运营、营销、品牌、战略等。
2）重点构建营销体系，例如在原来的格局之上，划定北部、南部、东部、本部战区，实行战区长官负责制，并且更加重视现代渠道开拓。
3）重点研究产品体系，围绕醋、酱、料酒三剑客，用不同的品牌、不同价格带、不同品类的产品去满足不同消费者的需求。
4）重点研究考核体系，一切以业绩为中心。
我们认为公司的内生机制正发生积极变化，目前食醋行业仍处于品牌觉醒阶段，公司作为食醋龙头，品牌力强，市占率仅10%左右，渗透率有提升空间，收入提速可期。
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2020年食品饮料三条主线详解
2020年我们建议核心关注食品饮料三条主线，第一是以白酒和调味品为代表的稳健价值主线，竞争格局良好，龙头稳步成长，2015年以来估值稳中有升，未来估值稳定性仍可期。 第二是提价主线，CPI上升，原料成本上涨同时产成品提价，产品提价受益或略滞后，但通过费用优化仍能保持盈利能力的品牌企业值得高度重视，有成本优势的企业更佳，重点领域为速冻米面(安井食品、三全食品)和肉制品（双汇发展）。 第三是品类成长。满足特定消费场景和特定消费人群的品类仍在不断冒出，我们高度关注市场空间可观，竞争格局较佳的先发优势品牌，定位清晰，产品和渠道扩展领先，市场投入同步，消费者心智占有已经超前，持续快速成长可期。核心品种为妙可蓝多、洽洽食品、百润股份。 3.1.稳健价值：白酒+调味品
2016年白酒板块确定性复苏以来，在2017Q2-2018Q2达到景气高点（行业整体繁荣），2018年Q3以来结构性景气成为白酒板块最重要特征，虽然分化明显，例如次高端白酒整体增速放缓，且较之前增速放缓幅度居各价格带之首，地产酒竞争加剧，部分品牌增速低于5%，季度增速在-20%-0%这样的低水平，但高端酒整体仍在扩容，集体表现稳健，2019年高端酒以茅五泸为核心，合计收入增长20%，其中茅台受限于发货量增速低估，五粮液和老窖量价贡献高档酒增长最快。展望未来（2020-2025），高端酒趋势明朗，增长节奏平稳较快，继续看好以其为代表的稳健价值。 贵州茅台：2018年茅台酒销量3.2万吨，根据基酒产能，2024年前后茅台酒销量可达到4.5-5.0万吨之间，由于茅台酒总体产量有限，未来价格仍有上涨空间。我们认为贵州茅台的销量成长明确，稳健价值优选。 五粮液：基于贵州茅台的供需关系分析，我们认为五粮液量价政策有良好参照，公司自身管理提升将帮助实现更为稳健的成长，价值亦突出。 泸州老窖：跟随战略受益者。 除了高端酒，我们还高度重视山西汾酒、地产酒龙头、光瓶酒龙头。 山西汾酒：2017年国企改革以来，增长动能强劲，目前正处于快速全国化进程中，公司市场投入能力出众，品牌势能升级，渠道优势资源不断聚集，山西和环山西市场稳固且保有较快增长，域外市场高速成长，主力产品全线增长，前景看好。2017年公司提出“62210”五年奋斗目标，2022年争取实现200亿元销售，我们认为从2018年93.8亿元到2022年的200亿元是良好的目标参照。
古井贡酒：在安徽省年内龙头地位稳固，结构升级持续受益，未来3年收入增速保持两位数增长可期，利润增速更快。
顺鑫农业：光瓶酒龙头，在白酒行业深度调整期保持平稳增长态势，低价高频次消费为主，无惧宏观波动，目前在低档酒市场份额仍低，预计将继续受益消费品牌化和集中度提升，同时公司导入升级产品，未来盈利率提升可期。
调味品中炬高新具有良好的稳健价值。公司品牌基础好，产能储备较足，市场稳扎稳打，仍有很大潜力。民营化以后，公司体制红利尚未充分释放。后续主要看点：厨邦食品少数股权归属、激励机制的进一步完善、市场投入欠账的不足以及收入导向提升增长水平、做大食品主业的外延。 3.2. 提价主线：速冻米面火锅料+肉制品
2019年3季报总结分析，我们发现收入利润增速相较于Q2提速的有次高端和高端白酒、乳制品、肉制品、休闲食品、速冻食品，龙头表现出逆境恒强、较好的穿越周期能力。我们发现环比提速的基本具有提价因素贡献，典型的是高档白酒、速冻食品和肉制品，休闲食品当中业绩表现超预期的洽洽食品仍在受益2018Q3提价。 双汇发展：屠宰上量，低成本冻肉储备充足且仍继续补充（来自美国关联企业低价冻肉），肉制品今年持续提价，因竞争格局稳定，销售量未见明显影响。展望未来，提价受益周期长，冻肉储备销售利润贡献十分显著。 三全食品：冻肉储备可满足明年旺季使用，产品多次提价，成本转嫁较为顺利。公司当前核心逻辑一是2B业务持续快速成长，且因费用率低使得盈利能力远高于啊当前整体利润率水平，二是零售业务的体制机制改革，损益导向，内部挖潜，盈利能力正在修复。公司业绩弹性较大，值得高度重视。 3.3. 品类成长：成长性子行业获得高估值
成长期行业往往因高增长获得高估值。
奶酪居于乳制品金字塔顶端，目前“餐饮+零售（家庭DIY消费）+休闲零食化”使得奶酪细分处于快速成长赛道。妙可蓝多2019年儿童奶酪棒单品爆发，整体奶酪业务预计实现9亿收入，餐饮奶酪和儿童奶酪约5:5，儿童奶酪明年预计继续实现高速增长。从我们深度的市场调研反馈看，儿童奶酪市场竞争格局初步成型，公司居于第一梯队，相较外资品牌百吉福，公司具有招商灵活、终端网点开拓更为积极、渠道下沉和维护更好等优势。相较蒙牛等国产品牌，公司具有产能优势、包装专利优势、IP优势、组合营销占据消费心智有利位置的优势。继续看好公司儿童奶酪放量以及家庭奶酪（芝士片、马苏里拉）零售放量。
百润股份：公司深度洞察预调鸡尾酒市场机会，全面学习日本经验，完成了重新定位，主推产品复购率大幅提升，优秀的产品研发创新能力继续保持，销售收入增速回升，盈利能力回升。
洽洽食品：小黄袋和蓝袋持续快速增长，瓜子品类优势突出，小黄袋线下优势凸显，大单品逻辑通畅。公司目前快速增长背后是2015年以来的几次重大变革，从事业部制改革，推行PK机制，员工激励升级，引入战略外脑，持续升级市场投入，目前公司走上了更快增长轨道，我们认为具有可持续性。
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投资建议
■ 核心推荐：短期贵州茅台年报业绩低于预期有所影响，但中长期基本面无忧。为此，全年看，白酒方面核心配置行业+香型双重龙头茅五汾，其中汾酒正在进行的全国化和品牌复兴最值得期待，2020年产品和区域两大结构调整有望出成果；古井贡酒、今世缘为代表的区域白酒旺季效应值得重视；其他重点公司包括泸州老窖、顺鑫农业，困境有望反转的低估值品种洋河股份等。食品方面，大市值推荐中炬高新、伊利股份，双汇发展，市场投入思路清晰且大单品和新品快速成长洽洽食品；品类成长沪上“双小龙”；深度改革见成效并且有长期toB逻辑的三全食品；库存低位明年轻装上阵的涪陵榨菜。
■风险提示：经济持续下行对消费影响加大；中高端酒竞争加剧进一步分化，潜在的税收政策变化带来的短期业绩向下风险；业绩波动，预期过高，估值分歧。
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200113】
今日重点推荐《策略|科技板块轮番表现，后续应该关注的核心问题是？》中短期持股（一年维度）决定股票超额收益的是什么？1）中短期涨幅大小，与盈利水平的高低或盈利边际变化幅度，均有明显正相关性；2）盈利边际变化（盈利趋势）对涨跌表现的指导意义强于盈利的绝对水平；3）另外，中短期涨跌与估... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200113
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《策略|科技板块轮番表现，后续应该关注的核心问题是？》
中短期持股（一年维度）决定股票超额收益的是什么？1）中短期涨幅大小，与盈利水平的高低或盈利边际变化幅度，均有明显正相关性；2）盈利边际变化（盈利趋势）对涨跌表现的指导意义强于盈利的绝对水平；3）另外，中短期涨跌与估值高低关系不大，特别在成长股高增长或加速增长阶段，盈利的趋势性最重要，估值反而是次要因素。中短期（1 年）涨幅大小与估值关系不大，主要取决于盈利的高低和盈利的边际变化。那么，如何理解市场的这种规律表现？一是当一家公司快速增长或加速增长时，未来的盈利预期通常会随之上修，进而估值得到扩张。二是处于高增长阶段的成长股，理论上也可拥有较高的估值。因此，在成长股高增长阶段，特别是加速增长阶段，盈利的趋势性最重要，估值反而是次要因素。 《金工|量化周观点：顺大势，逆小势》
市场继续强化上行趋势走势。市场一旦进入上行趋势格局，关注的核心指标是市场的赚钱效应，根据近期的成交情况，近期交易资金平均盈利5.83%，在赚钱效应转负之前，建议保持积极，顺大势，逆小势，如遇调整可增加股票配置。绝对收益产品建议增加股票仓位至80%。 《宏观|过去3个月，哪些行业景气度正在上升？》
截至11月底：景气度正在上升的行业：农产品加工，食品，仪器仪表，汽车，有色金属，造纸，包装印刷；景气度底部震荡可能回升的行业：电力设备及新能源，家电；景气度回落但可能接近底部的行业：化学纤维，纺织服装，塑料/橡胶及制品，基础化工；景气度可能继续回落的行业：铁矿，专用机械，家居，通用机械，金属制品。 《非银|周观点：继续看好1季度券商股和保险股的机会》
1）券商方面，12月月报业绩表现亮眼，2019年证券行业利润有望延续高增，我们判断2020年证券行业将迎来政策利好与业绩双改善，龙头券商将直接受益，叠加市场活跃度显著回暖，强烈推荐券商板块，重点推荐华泰证券、中信证券，建议关注中信建投H。2）保险方面，开门红整体保费与NBV改善明确，我们预计平安、国寿、太保、新华2020年1季度的NBV增速为4%、21%、13%、12%。短期健康险迎来强监管，将逐步从短险转为费率可调的长险，另外，银保监会近期通报人身险问题，中小公司健康险成“重灾区”，中小保险公司健康险停售利好上市保险公司，全年负债端表现亦有望改善。我们继续看好1季度保险股的机会，重点推荐中国太保、新华保险。 《有色|周观点：补贴政策或超预期，持续看好钴锂趋势机会，关注黄金投资价值》
1、持续看好新能源钴锂趋势机会。上周工信部在电动汽车百人会上表示2020年新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，同时国产特斯拉零部件国产化替代初步提升，新能源产业链持续向好预期有望不断落地。2020Q2开始3C需求可能率先出现回暖，Q3新能源汽车逐渐放量，考虑提前一个季度左右的备货周期可能部分补库带来钴价格有望持续回升，高镍所需氢氧化锂价格有望坚挺。推荐锂业龙头：赣锋锂业。钴业龙头：华友钴业、寒锐钴业。2、关注黄金投资价值。近期美伊有所缓和、中美贸易摩擦阶段性协议或落地，带来风险预期的低位，但美国19年12月的PMI创2009年6月以来最低，美国12月非农数据不及预期，20年美国经济增速下滑压力继续上升是大概率事件，，预计降息预期抬升，全球经济增速放缓、美国大选、英国脱欧以及国际贸易摩擦等不确定性的背景下，金价有望震荡回升。推荐：山东黄金、中金黄金，紫金矿业，关注：华钰矿业。3、磁材有望受益新能源拐点。关注：中科三环、正海磁材、宁波韵升、金力永磁等。4、关注铜铝等基本金属修复。建议关注：紫金矿业、江西铜业和云南铜业。关注云铝股份等。 买方观点 1月市场整体维持震荡上行格局，但3100点上方面临大量压力，需要时间震荡消化。后续市场表现需要业绩预告确认。板块方面，一是看好业绩和走势稳健、估值低位的金融地产，市场预期分歧较大，2020年基本面有可能超预期。二是受益风险偏好提升、2020年业绩预期较好的电子、通信、计算机板块。尤其是在网红经济的刺激下，5G下游应用的高清视频和物联网、车联网。
研究分享 《证券|市场回暖驱动业绩环比增长 164%，全年累计+44%》
31 家上市券商 12 月业绩环比+164%， YOY+76%，全年累计+44%。未来券商的商业模式将转向“资本化投行（投行+PE 模式）”，研究、投行、投资业务均强且可协同的头部券商才可引领变革，并提升 ROE。重点推荐华泰证券、中信证券，建议关注中信建投 H、中金公司。
《传媒|周观点：行情火热内部轮动，重点提醒CES带动VR领域、版权保护及进入业绩预告期》
上周全国知识产权局会议强调，2020年着力做好产权保护工作，版权领域利好：图片版权保护龙头【视觉（前期滞涨、风险因素减弱）】；电视剧精品大剧Q1有望陆续开机，关注【爱奇艺（华策+完美《绝代双骄》定档，台端上央视）、芒果（开拓电商带货）、慈文、华策】；电影春节档临近，关注【万达、横店、中影、光线、猫眼等】；阅读【平治、阅文】。AR/VR方面，CES大会索尼展示3D光场显示方案、LetinAR发布81度AR模组，关注【恒信、岭南、易尚、体育直播等】。5G方面，中国工业经济联合会会长、工业和信息化部原部长李毅中11日表示中国5G商用已开始，未来要实现5G产业化，需用7年左右时间，花1.2万亿元至1.5万亿元人民币，在全国范围建600万个基站，在原有超500万个4G基站的基础上改造更新。坚定持续看好5G应用云游戏、超高清等领域，游戏前期推荐涨幅喜人，短期超高清【当虹（计算机主覆盖）、捷成、平治等】。 《半导体|CES展芯片商新品迭代挹注制造封测链/关注年报披露及Q1业绩》
CES展芯片巨头新品迭代，挹注制造封测链。在CES2020上，AMD、英特尔推出新芯片产品，高通宣布进军自动驾驶领域。AMD表现抢眼，推出多款7nm芯片；英特尔带来了最新酷睿移动处理器TigerLake，预告了英特尔首款基于Xe架构的独立图形卡；高通宣布进军自动驾驶领域，将推出新的芯片为汽车提供自主驾驶功能，有望在2023年实现量产。下游厂商的新品推出给下游制造封测企业带来了重大利好，预计2020年依旧需求强劲，供不应求。关注年报披露及2020年Q1业绩。看好半导体行业受益下游需求全面向好，景气度持续高企，重点推荐中芯国际长电科技、环旭电子、耐威科技、北方华创、圣邦股份、卓胜微、北京君正、三安光电、兆易创新、澜起科技、天通股份（有色）、苏试试验（军工）。 《汽车|长城汽车：12月控制库存，全年销量微增收官》
公司发布 12 月销量快报，公司整体销量 10.6 万辆，同比-20.8%，环比-7.9%。2019 年全年销量 106 万辆，同比+0.7%。12 月控制库存，全年同比微增。哈弗品牌 12 月同比下滑，但全年保持增长。欧拉品牌表现良好，WEY 销量调整。与宝马强强联合，光束汽车获营业执照。我们预计长城汽车 19-21 年的归母净利润分别为 41.5 亿、56.7 亿和 71.0 亿。对应 PE 分别为 20 倍、15 倍和 12 倍。给予长城汽车 2021 年 16 倍 PE，对应目标价为 12.50 元。 《商社|华致酒行：全年业绩保持强劲增长，效率致胜，渠道为王》
1、ToB端，公司加大华致酒库开发力度，品牌门店的数量增加，B端销售渠道更加稳定。截止19H1，品牌门店数量达较18年增长24.7%，全年有望延续高增长。2、ToC端，公司推出华致优选小程序平台，上线后运营情况良好，用户体验及转化率持续提升，同时平台丰富了公司产品结构，效果明显。3、公司加强了精细化营销，使得旗下华致酒行、华致酒库以及供货终端网点的单店销售额大幅提升；截止19H1，公司单店销售收入增长达20.4%，全年有望保持高增长。4、公司产品组合持续优化，高毛利总经销酒品随着公司渠道扩张，收入占比逐渐提升，其利润贡献也大幅增长。公司具备向上游酒厂合作定制开发酒品的能力，并获得高毛利定制酒的独家销售权。5、公司是中国首家酒类流通A股上市企业，上市后品牌效应凸显，优质零售网点客户积极转型成华致酒库，连锁门店数量及质量均实现大幅提升。由于消费增速不达预期，我们将公司 20-21 年业绩预期分别从 4.6/6.2 亿元下调至 4.4/5.94 亿元。综合预计公司 19-21 年业绩分别为 3.26/4.4/5.94 亿元，+45%/35%/35% yoy，当前股价对应 P/E 分别为 31x/23x/17x，维持买入评级。 《医药|康泰生物：2019年业绩实现快速增长，进入大品种收获期》
2019 年业绩增长 26.24%-35.42%。四联苗渐入佳境，23 价肺炎疫苗逐步起量。13 价肺炎疫苗已报产，定增助力产业化。推出期权激励计划，利于进一步提升内部活力。根据公司业绩预告，我们小幅调整公司预期，预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 0.89、1.24 及 1.96 元，对应 PE 分别为 99、71 及 45 倍。疫苗法的推出有利于行业优胜劣汰，公司的质量体系、品种优势更为凸显。公司是国内优质疫苗企业，丰富的管线奠定了长远发展的基础，我们看好公司的不断成长，维持“增持”评级。 《有色|紫金矿业：逆周期扩张收获期，资源龙头现跨越式发展》
全球有色金属矿业龙头，海外投资并购经验丰富。逆周期底部扩产明确，预计未来三年铜产量实现翻倍增长，金产量稳步增长。全球宽松背景下，黄金仍在上升通道，铜有望进入三年反弹区间。中期价值洼地，看好资源龙头不断修复。紫金矿业是少数未来三年铜产量有望实现大幅增长的公司，考虑公司收购大陆黄金于 2020 年 Q1 投产，我们小幅上调公司盈利预测为 2019-2021 年归母净利润分别为 42.15、52、68 亿元。（原值为 42.15、48.55、66.1 亿元）。按照分业务估值方法，给予铜、金、锌业务分别为 22、28、12 倍，公司 2021 年公司市值有望在 1490 亿元，考虑公司业务体量较大因此各个板块业绩弹性相对较低，给予 2021 年 20 倍假设，公司合理市值区间有望在 1359-1490 亿元。 《建材|永高股份首次覆盖：低估值管材龙头，长短期动能兼备，关注盈利弹性》
（1）行业集中趋势延续，公司份额有望加速提升。（2）施工放量，精装渗透，B 端规模顺势而上。（3）拓展规模，培育家装，稀缺低估值龙头。估值方面，对比 A 股装饰材料企业，永高各项指标都反映公司被低估。我们预计2019-2020 年归母净利有望实现5.04、6.56 亿元，对应动态PE 分别为 12.2X、9.4X，我们保守给予 2020 年 13-15X 估值，对应目标市值 85-98 亿，目标价格区间 7.57-8.73 元，给予“买入”评级。风险提示：房地产施工增速不及预期；地产合作企业拓展不及预期；竣工表现不及预期；家装市场拓展不及预期。
《建材|周观点：沿江熟料价格下调，水泥走强蓄势待发》
当前全国水泥库存水平好于去年同期，其中华东地区更为明显，我们预计整体春节期间行业尤其是华东库存压力小于 2019 年，在节后开工时点更早、暖冬天气以及专项债发行节奏加快的影响下，我们预计 2020 年的节后开工季水泥行业有望迎来气候相对适宜、较低库存、更长施工时间的有利条件，在当前价格基数略高的背景下，节后水泥价格有望继续保持同比提升的态势。同时本周多家水泥企业发布 2019 年业绩预告，整体仍保持同比提升，业绩靓丽。当前水泥板块估值低较低，企业盈利较好并有继续提升的前景，叠加 2020 年经济企稳预期，2020 年上半年水泥行业盈利有望维持在较好的景气水平，建议关注海螺水泥、上峰水泥、华新水泥；北方弹性大推荐关注天山股份、冀东水泥、祁连山；南方需求恢复，推荐华润水泥、塔牌集团。 《钢铁|周观点：钢铁股仍处于低估值、高性价比阶段》
本周钢材社会库存增加76.82万吨，增幅9.3%。具体来看，螺纹钢、线材、热轧、冷轧、中板单周库存及变化幅度分别为412.31万吨(+15.8%)、117.92万吨(+13.7%)、173.32万吨(+3.0%)、104.19万吨(+0.1%)、95.33万吨(+1.4%)。本周全国建材钢厂螺纹钢日均产量为335.87万吨/天，环比下降14.99万吨/天。本周由于电炉产量下降导致螺纹钢日均产量降幅明显，但目前钢厂利润较好，在没有政策扰动的前提下，钢材产量大幅下降的空间有限。后期需求逐渐转弱，伴随北材南下的资源逐渐到货，社会库存或将加速累积。推荐标的：华菱钢铁、三钢闽光、方大特钢、新钢股份、南钢股份、柳钢股份、韶钢松山、中信特钢、久立特材、永兴材料。 《化工|周观点：油价回落，乙二醇和双酚A上涨》
特斯拉降价至30万以下，电动汽车销售有望超预期，继续看好锂电材料，尤其是国际供应链龙头公司如新宙邦等。生物素近期价格快速上涨，巴斯夫VA明年下半年计划停产，朗盛间甲酚装置复产推迟，帝斯曼北沙宣布VE减产，推荐维生素龙头新和成，关注圣达生物和浙江医药。安迪苏法国工厂宣布不可抗力，产能占全球7.4%，蛋氨酸价格有望继续上涨，利好龙头新和成。监管高压常态化，农药行业集中度提升有望超预期，分两条投资主线，一是涨价弹性大品种，受益标的为百傲化学和湖南海利；二是中长期打开成长空间品种，受益标的为扬农化工和利尔化学，建议关注利民股份和广信股份等。国际车厂加码电动汽车，国内销量增速有望回升，继续推荐切入国际供应链的锂电材料龙头新宙邦。柴油车国六推行致沸石需求高增长，OLED业务进入业绩释放期，推荐万润股份。内生外延产能加速扩张，行业发展机遇及自身优势使得公司具备持续成长潜力，推荐利安隆。基本面有望超预期，长期看好低估值龙头万华化学、华鲁恒升、三友化工。 赞(51) | 评论 (20) 2020-01-13 08:28 来自网站 举报
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【新能源车补贴政策向好，百人会参会干货第一时间分享！【安信王者电车第38期电话会议】】
时间：2020年1月11日 20:00 主讲：电新 邓永康/彭广春、汽车 刘国荣、有色 黄孚、机械 李哲01百人会两天现场参会干货纪要1）政策环节频传积极信号首先，全国政协副主席万钢在PPT中提出“建议在2020年底前，稳定现有新能源汽车财政补贴政策，不再对补贴产品的技术指标做新... 展开全文新能源车补贴政策向好，百人会参会干货第一时间分享！【安信王者电车第38期电话会议】
时间：2020年1月11日 20:00
主讲：电新 邓永康/彭广春、汽车 刘国荣、有色 黄孚、机械 李哲
01
百人会两天现场参会干货纪要
1）政策环节频传积极信号
首先，全国政协副主席万钢在PPT中提出“建议在2020年底前，稳定现有新能源汽车财政补贴政策，不再对补贴产品的技术指标做新的调整，让企业把更多的时间和精力投入到补贴退出后的产品规划与研发工作上。”同时，希望“政策要明确2025年前继续执行新能源汽车免购置税政策，建议服务于民用车辆的充电服务企业，应享受民用电价。”
紧接着是工信部部长苗圩指出：今明两年整体汽车市场会在2500万辆的水平上筑底企稳。对于新能源汽车，2019年新能源汽车销量120.6万辆，表现不及预期的主要主要原因有3点：1、宏观经济不好和贸易摩擦；2、国五国六切换，传统燃油车降价去库存；3、补贴退坡过大。最后在现场发言提出“大家很担心，去年7月1号退坡，今年7月1号还会不会退坡。大家放心，今年7月1号不会再进一步的退坡。”
2）车企发言聚焦成本与产品力
电池企业建议在补贴退出之后，政策性银行可以给新能源车产业提供政策性低息贷款，因为电池价格从7毛/Wh降到6毛/Wh会比以前降价的难度更大。车企方面，造车新势力的代表则重点强调电动车的产品力，不论是差异化的体验还是智能化，都是消费者所关注的重点。同时，希望政府鼓励企业创新，而不是引导企业创新；在推广使用方面，建议充电电费能够降低一半。
3）聚焦降本新技术，重点提了CATL的CTP技术和比亚迪的刀片电池技术
比亚迪开发的“刀片电池”是新一代磷酸铁锂电池，将于今年3月份首次量产，首款搭载车型为比亚迪汉。“刀片电池”在体积比能量密度上比传统铁电池提升了50%，具有高安全、长寿命等特点，整车寿命可达百万公里以上。
4）2020年全年销量可以更乐观一些
今年补贴在不退或者少退的情况下，由于企业自身成本下降，产业链的盈利能力将大幅提升。尤其是整车企业，盈利压力会小很多。一旦单车的毛利率改善，企业就会大规模的推产品跑量，而且销量越大，规模效应会越明显，盈利能力又会进一步提升。同时2020年是补贴的最后一年，企业大概率会出现大规模抢装。
02
电新行业观点
■政策呵护，2020年国内销量有望达到180万辆以上。对于国内的新能源车市场而言，2020年将是合资和外资品牌发力的重要一年。除Model 3的10万辆以上增量之外，大众、奔驰、丰田、本田、现代等在国内的合资工厂也陆续有新车型推出，定价大部分位于15-20万元、50万元以上区间，与自主品牌、特斯拉基本形成错位竞争。年前财政部声表示支持新能源车产业发展，而在今天的百人会公开会议上，工信部表示政策端的基调在于稳定市场预期，保障产业健康持续发展，今年的新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，不会大幅退坡。同时，双积分政策在2019年7月和9月两轮征求意见后，也有望尽快推出接力补贴政策继续推动我们新能源车产业的健康发展。基于车型及政策等多方面因素，我们判断2020年产销规模有望达到180万辆以上。
■2020-2021年将是欧洲市场电动化全面启动的关键之年。随着欧洲汽车排放法规趋严、财税补贴支持、禁售传统燃油车、平台化车型投放、电池成本改善及基础设施的完善，尤其2021年是排放考核的关键时点，我们认为2020-2021年将是欧洲新能源汽车市场爆发的关键一年。根据Marklines预测，到2025年全球新能源车销量将达到1,441万辆，渗透率将达17.7%；其中欧洲456.7万辆，渗透率将达28%，2018-2025年间新能源车销量的CAGR将超过43.6%。车型方面，2020年起，随着大众MEB平台为代表的电动车生产平台投产，无论是车型数量还是销量均将进入快速增长期。根据IHS数据，截至18年底欧洲市场仅有60款电动车型，而至2021年，车型预计将增加至214款。
■中国电动车产业链发展迎来黄金十年！全球电动化浪潮正全面袭来，特斯拉的国产化带来的是从“0”到“1”的机遇，而特斯拉面向的不仅局限于上海工厂的50万辆空间，而是全球150万辆。同时，大众、BMW、戴姆勒、PSA等欧洲主流OEMs正在陆续推出全新的电动车平台化产品，并从欧洲向全球逐步推广。未来全球动力电池产业链主要集中在中国，材料环节的负极、电解液中国全球供应占比50%，正极和隔膜领域中国企业已逐步进入日韩电池厂供应体系；电池环节的宁德时代等龙头企业也都进入了海外整车厂的供应体系。正如苹果的崛起为中国智能手机行业发展培育完整的产业链和一大批优秀的供应商，同时也推动了华为等国产手机品牌的发展壮大与全面赶超。未来10年，中国智能手机产业链的发展历程有望在电动车行业得以复制！
■投资建议：重点推荐新能源车产业链各环节具备全球市场竞争力的优质龙头企业。
1）电池环节：重点推荐参与全球配套的电芯龙头宁德时代，建议关注有向上期权的标的亿纬锂能、欣旺达、国轩高科、鹏辉能源等。
2）材料&零部件环节：重点推荐同时受益海外及特斯拉放量的璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、三花智控、宏发股份、旭升股份等；建议关注：新宙邦、江苏国泰、星源材质、中材科技等。
3）设备环节：受益于欧洲动力电池产能扩张的先导智能、赢合科技等。
风险提示：政策落地不及预期，销量不及预期
03
汽车行业观点
今天电动汽车百人会上，工信部部长苗圩表示“2020年7月1日之后，新能源汽车补贴不会退坡”，下午六点时工信部相关司局负责人表示“今年的新能源汽车补贴政策将保持相对稳定，不会大幅退坡”。此外，经过2019年两轮征求意见稿的双积分政策修正案也将于近期发布。
我们认为这显示了2020年补贴政策整体是向好的，对稳定产业链预期，实现全年平稳增长是有助益的。此外，2020年之后，预计补贴还是会正式退出的，即年底前大概率仍可见抢装。从双积分政策的修订方向来看，还是继续收紧双积分的考核，接续补贴政策继续推动中国汽车工业加速向电动化转型。
无论是2020年偏友好的补贴政策、新一轮双积分政策的落地，还是近期特斯拉国产工厂的投产，都从供需两个方向持续带动新能源汽车销量重回高速增长的轨道，我们维持此前关于2020年国内新能源汽车180万辆左右销量的预期。当此之时，宁德时代和比亚迪在动力电池上分别通过CTP技术和刀片电池技术实现了动力电池成本的快速下降，更高集成度的电驱动系统和纯电平台等也在加速推进和优化，叠加2020年相对偏友好的补贴环境，或对下游主机厂的盈利有正向帮助。
零部件方面，我们持续推荐特斯拉产业链的拓普集团和旭升股份等，下游主机厂方面，预计2020年上半年比亚迪的盈利压力仍较大，但基本反映在预期内了，年中采用全新刀片电池的中型轿车汉EV和汉DM将正式上市，下半年e系列最新的车型紧凑型SUV-S5预计也将上市销售，新品由于采用了最新的超级铁锂电池，预计即使不考虑补贴也将带动售价降至仅比同级燃油车贵3万元左右的水平，2021年公司全新一代产品将率先达到2年内使用成本的平价周期，从而带动销量快速放量，我们预计这一平价时间窗口比竞争对手快1年半到2年左右，比亚迪投资时点临近，建议重点关注！
风险提示：政策落地不及预期，销量不及预期
04
有色行业观点
一、国内电动车市场对于钴锂需求至关重要，政策呵护有益需求整固
1.国内需求占比高，定价权越来越重。2019年国内新能源汽车销量120.6万辆，尽管是负增长，仍然占全球一半以上，电池企业出货量在2018年就超过了60%。而国内龙头企业华友钴业、天齐锂业、赣锋锂业等持续扩量，且广泛参与到全球新能源车顶级供应链之中，定价话语权越来越重。
2.国内需求受政策预期影响大，库存环节波动带来牛鞭效应。2017~2018年国内钴锂价格高于海外，产业链囤库需求旺盛，锂电材料企业原料库存达到半年。而随着2018年下半年补贴大幅退坡预期发酵，以及2019年实质性退坡发生，一方面产销下降，直接需求萎缩，另一方面电池材料企业资金链紧张，整条产业链持续去库，目前钴锂中下游库存均非常低，与此同时国内价格跌幅，而对应动力电池的硫酸钴跌幅更甚。
3.3C、海外电动车需求复苏信号明显，国内电动车政策有益锂钴需求进一步整固企稳。2020年5G手机放量有望带动3C电池领域钴需求复苏，海外传统车企业爆款电动车型的放量预期也较为明确。国内动力电池领域是目前需求预期最弱的一环，政策端呵护对于市场预期的稳定和修复，作用到钴锂需求层面，值得期待。
4.今年以来钴价已止跌上涨，近期硫酸钴价格上涨强劲，后续补库启动值得期待。上周MB钴价已结束了三个月的下跌之势，四氧化三钴、硫酸钴价格也止跌上涨，元旦以来，国内四氧化三钴上涨6.9%，用于动力电池的硫酸钴价格上涨超过11%。
二、2020年钴锂上游新增供应收缩明显，价格下跌空间不大
1.钴：2020年供给收缩明显，价格中枢逐步上移。受益刚果金民采矿减产及2019年底Mutanda大型铜钴矿停产，预计2020-2021年钴供需由过剩转为紧平衡，这将为钴未来整体价格走势以及钴相关估值带来系统性的重构，预计2020年价格中枢在30~33万；同时由于钴的供应结构是寡头垄断型，随着寡头做出垄断型保价做法，需求的边际改善，叠加旺季补库等因素，季度层面价格上涨超过中枢的情况容易出现。建议关注华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业。同时建议重点关注前期滞涨的二线钴标的道氏技术！
2.锂：新增供应全面放缓，2020年过剩情况得到缓解，价格下行空间也不大。一是澳洲银河资源、Alita、Altura等高成本矿山企业出现减产甚至现金流风险。二是即使是低成本龙头企业如雅宝、天齐等也着手削减或暂缓远期扩产规划。预计2020年全球锂上游供应增速降低至个位数，几无增长。目前国内电池级碳酸锂价格跌破5万元/吨，成本锂精矿价格跌至500美元/吨，价格基本见底。
三、关注爆款车型放量对氢氧化锂的需求拉动
1.海外三元系新能源车放量，显著拉动氢氧化锂需求。三元锂电基本以氢氧化锂为锂源，以Model 3为例，按照国产Model 3 单台带电量56KWH计算，上海工厂一期25万辆就需要14GWH动力电池供应，折合约1.2万吨氢氧化锂需求。结合其他车企计划，我们测算表明，2020年全球氢氧化锂新增需求约3万吨。
2.全球仅4家企业具备稳定、有效供应能力。结合车企认证、生产规模等因素，全球仅雅宝、Livent、赣锋锂业、天齐锂业目前具备稳定有效供应能力，预计四家企业2020年氢氧化锂产量增量为2万吨左右。
3.供需趋紧，氢氧化锂高溢价有望持续。目前氢氧化锂出口长单价（日韩）在1.1万美金/吨左右，比国内高约60%，背后体现了这一细分领域的景气度。考虑到氢氧化锂有效产能新增供应有限，而需求快速增长，预计2020年氢氧化锂高溢价状态仍将持续。建议关注赣锋锂业、天齐锂业、雅化集团等氢氧化锂标的。
四、稀土永磁板块值得重点关注
一是新能源车景气复苏，需求拉动。一辆新能源车带动的系统永磁同步电机的磁材3公斤左右，如果到500万辆的水平，会带来1.5万吨的增量，整个行业产量在10万吨左右，相当于增加15%，如果达到1000万辆需求拉动30%。
二是订单向龙头集中，强者恒强。新能源车磁材的需求，和下游电机厂以及顶级车厂是高度的嵌入的，这种嵌入就是从最新的车型研发开始就配套的研发，所以这个行业壁垒不在于产能，不在于相关资金，最重要的壁垒是在于客户，一旦进入这个全球顶级供应链的话一般是不会换的。为了保证稳定性，保证在上游拿到稀土原料的可靠性，供应链是不太会变的。尽管磁材行业本身有一定的过剩度，但可能就几家龙头企业把新能源的蛋糕都分掉了。因此对于中科三环、正海磁材这种高端的龙头企业，这些订单对于公司整体的订单的拉动是非常大的。
三是重稀土重新封关，带动稀土价格回升。据SMM报道，目前至中国的离子型稀土矿进口关口再次关停，事实上由于目前赣州南方稀土打黑，国内矿山关停非常多，国内现在用的重稀土其实大部分都是来自于。因为当地黑稀土会给环境带来不利影响，一旦开始打黑，其实是中国打黑在一个延续，那么重稀土的调价也会带来稀土价格整体的回升。稀土价格一旦回升对于龙头厂商也是具备一定的定价权，原材料价格涨将给存货的重估带来收益，而且下游毛利率也是能够保证的。单吨毛利就是一个改善的状态，加上扩产比例比较大，从这个角度来看，大家在钴和锂情绪特别高涨的时候也可以关注稀土永磁龙头，非常大的程度可以享受到赛道红利的中科三环和正海磁材。
05
机械行业观点
按照我们的研究框架，如果补贴不大幅退坡，会提升设备企业订单的确定性，有利于提升企业估值。
动力锂电池具备产能扩张快、技术迭代快的特点。一般3~6个月可以基本完成产能建设和调试。而制造技术也在不断升级中，导致产能淘汰速度快。这种情况导致电池企业实际扩产相对规划要慢，扩产时点具有不确定性。
我们认为逻辑传导链条是新能源车相对燃油车性价比提升-新能源车销量拐点出现、产能利用率上行-电池需求增加-电池企业扩产-设备企业收获订单。不退补会导致新能源车企产能利用率提升，龙头电池企业的扩产意愿增强。降低了原来电池企业扩产不达预期的风险。
根据我国《新能源车产业发展规划（2021~2035年）》目标测算，2025年我国动力锂电需求约350GWh。如果考虑国内占全球一半测算，全球需求700GWh。由于锂电设备技术变革快，预计2025年产能将不会有目前在运营的产线使用。如果按到2025年设备仅更新一次测算，单GWh设备投资1.5亿元测算，总市场空间将达到1050亿元，年均175亿元。
设备端我们继续重点推荐龙头先导智能。公司与优质锂电企业CATL、LG、SK、松下、NORTHVOLT、特斯拉等都有深入合作，锂电设备技术升级快、质量稳定性要求高。公司切入后具备很高的技术壁垒和商务壁垒，将长期深度受益下游龙头企业的扩产潮。我们测算公司2020年新接锂电订单同比上升33~56%。确保业绩持续增长。
另一方面，我们长期持续推荐汽车电子设备龙头克来机电。我们认为汽车电动化、电子化是同时进行的。政策趋于友好将促使汽车电子化进程加快。克来机电作为国内龙头汽车电子装备厂商，将长期受益国产替代进程。
风险提示：政策落地不及预期，市场竞争加剧
赞(47) | 评论 (19) 2020-01-12 10:47 来自网站 举报
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【四季度业绩有望继续向好，板块有望逐步渐入佳境-医药行业2019年业绩前瞻】
年报业绩前瞻2019年全年总体延续稳健增长，业绩分化依然存在：我们对重点覆盖的48家医药上市公司2019年全年年报业绩进行了预测，预计2019年全年净利润增速超过50%的5家；净利润增速30%-50%的有13家；净利润增速20%-30%的有11家；净利润增速0-20%的有13家；... 展开全文四季度业绩有望继续向好，板块有望逐步渐入佳境-医药行业2019年业绩前瞻
年报业绩前瞻
2019年全年总体延续稳健增长，业绩分化依然存在：我们对重点覆盖的48家医药上市公司2019年全年年报业绩进行了预测，预计2019年全年净利润增速超过50%的5家；净利润增速30%-50%的有13家；净利润增速20%-30%的有11家；净利润增速0-20%的有13家；净利润同比下滑的公司有6家。总体而言，大部分公司延续了稳健增长趋势，但业绩分化依然存在。
预计2019年全年同比净利润增幅50%以上的公司，共5家：华润三九（同比增长50%-55%，EPS2.19-2.27元）、金域医学（同比75%-85%，EPS0.89-0.94元）、智飞生物（同比增长60%-70%，EPS1.45-1.54元）、长春高新（同比增长65%-75%，EPS9.46-10.04元），泰格医药（同比77-82%，EPS1.12-1.15）。
预计2019年全年同比净利润增幅30-50%的公司，共13家：京新药业（同比增长40%-45%，EPS0.72-0.74元）、贝达药业（同比增长32%-37%，EPS0.55-0.57元）、仙琚制药（同比增长35%-40%，EPS0.44-0.46元）、乐普医疗（同比增长40%-50%，EPS0.96-1.03元）、健帆生物（同比增长35%-40%，EPS1.30-1.34元）、安图生物（同比增长30%-35%，EPS1.74-1.81元）、南微医学（同比增长35%-45%，EPS1.95-2.10元）、心脉医疗（同比增长45%-50%，EPS1.83-1.89）、爱尔眼科（同比增长35%-40%，EPS0.44-0.46元）、凯莱英（同比增长30%-35%，EPS2.41-2.50元）、益丰药房（同比增长32%-37%，EPS1.45-1.51元）、柳药股份（同比增长32%-37%，EPS 2.69-2.79元）、大参林（同比增长32%-37%，EPS 1.30-1.35元）。
预计2019年全年同比净利润增幅20-30%的公司，共11家：恒瑞医药（同比增长28%-34%，EPS 1.18-1.24元）、华东医药（同比增长20%-25%，EPS 1.55-1.62元）、丽珠集团（同比增长20%-25%，EPS1.39-1.45元）、恩华药业（同比增长20%-25%，EPS0.62-0.64元）、北陆药业（同比增长26%-31%，EPS 0.37-0.39元）、羚锐制药（同比增长20%-25%，EPS 0.52-0.53元）、片仔癀（同比增长20%-25%，EPS2.27-2.36元）、迈瑞医疗（同比增长20%-30%，EPS 3.67-3.98元）、康泰生物（同比增长28%-33%，EPS0.86-0.90元）、我武生物（同比增长25%-30%，EPS 0.56-0.58元）、老百姓（同比增长20%-25%，EPS1.82-1.90元）。
预计2019年全年同比净利润增幅0-20%的公司，共13家：云南白药（同比增长3%-8%，EPS 2.67-2.80元）、康缘药业（同比增长16%-21%，EPS 0.84-0.88元）、万东医疗（同比增长10%-15%，EPS 0.31-0.33元）、鱼跃医疗（同比增长13%-18%，EPS0.82-0.86元）、迈克生物（同比增长15%-20%，EPS 0.92-0.96元）、艾德生物（同比增长8%-13%，EPS 0.93-0.97元）、迪安诊断（同比增长18%-23%，EPS 0.74-0.77元）、康弘药业（同比增长10%-15%，EPS 0.87-0.91元）、华兰生物（同比增长15%-20%，EPS0.93-0.97元）、通化东宝（同比增长7%-12%，EPS 0.44-0.46元）、上海医药（同比增长10%-15%，EPS1.50-1.57元）、国药一致（同比增长2%-7%，EPS 2.88-3.03元）、一心堂（同比增长13%-17%，EPS 1.04-1.07元）。
预计2019年全年同比净利润下滑的公司，共6家：科伦药业（同比增长（-14%）-（-9%），EPS 0.72-0.77元）、天士力（同比增长(-20%）-(-15%)，EPS 0.82-0.87元）、同仁堂（同比增长(-2%)-3%，EPS 0.81-0.85元）、开立医疗（同比增长(-50%)-（-45%），EPS 0.31-0.34元）、药明康德（同比增长(-15%)-(-10%)，EPS 1.16-1.23元）、复星医药（同比增长(-2%)-3%，EPS 1.04-1.09元）。
行业投资策略
二月份医药开始有望渐入佳境从11月中下旬开始，医药板块已经经历了约一个半月的震荡调整，其跌幅虽然不大，但考虑到这段时间大盘的涨幅，事实上板块的相对负收益也已经比较明显。我们此前在多次周报中都曾经提过，医药板块在年底年初的调整乃是历史常态——对于医药而言，业绩和政策是板块行情发动与否的两大催化剂。在业绩公告期，业绩因素往往占据主流，而在业绩真空期，政策因素往往是投资人的主要考量点（但最近几年中，控费降价的政策占据了主流）。 在持仓结构方面，随着年初调仓换股逐步趋于结束，之前配置比较较高的医药板块在配置有所下行后有望逐步企稳；此外，第二批集采品种的带量采购也将在1月17日开启。随着基金医药股持股比例的逐步下行和政策风险的逐步释放，我们预期医药板块有望在二月份开始逐步企稳上行，特别是Q1业绩预期高成长的公司（大市值公司的代表如长春高新、恒瑞医药，中等市值的公司如健帆生物、金域医学等），有望伴随业绩公告出现新一轮的上涨。
关注医药消费品的绝对收益机会
在前期的策略报告《梳理展望，盘点2019的“热点”与“冷门”》中我们提到，医药消费品作为2019年的“冷门”之一，是“估值洼地”中我们认为最具绝对收益价值的主线，2019年该赛道上很多公司的业绩并没有明显低于预期，但由于缺乏亮眼的主线逻辑，股价表现相对平平。不过，我们需要看到，医药消费品领域历史上确实牛股辈出的领域，其行业属性与食品饮料类似（该板块2019年估值中枢依然是提升的）。在行业面临政策压力的环境下，医药消费品作为理想的政策避风港可以为投资人获得稳健收益提供保障，而这些公司的品牌力均赋予了其提价的能力（也就是说，在估值处于历史偏低水平的基础上，其存在业绩超预期的可能），加之这些公司大多均为著名国企，有些也已经实施了混改（如白药），未来在激励机制或管理机制上的变革也有望带来估值弹性。
在消费升级的大背景下，品牌OTC具有品牌溢价效应，凭借其高质量和市场口碑，有望进一步提升市场份额。随着OTC销售渠道的扁平化，企业对终端客户管理能力提升，品牌OTC企业的业绩有望持续复苏。此外，近年来，随着药品招标和支付制度改革的逐步深化，控费降价的主旋律对处方药行业造成的较大的压力，OTC行业不仅未受上述政策的冲击，反而因政策放开逐步进入提价轨道。品牌OTC企业拥有强大的渠道和终端管理能力，可利用品牌效应对产品进行提价。消费者对于品牌OTC的认可度较高，对于产品提价的接受程度也相对较高；渠道商也能通过产品价格的调整获得更多的利润，从而提高产品推广的积极性。无论是具有原材料和品种稀缺性的片仔癀、同仁堂，还是品牌OTC华润三九、云南白药，都或多或少具备这一特性，而其稳定的增长和相对较低的估值也让相关标的（如华润三九）成为了外资配置的重点品种。
继续强调三个方向的机会
1. 政策压力总体可控
展望下一阶段，我们认为随着新一轮集采文件的下发和执行，投资者对政策的关注会在2-3月份逐步减弱，在政策冲击下寻找业绩持续增长的品种才是投资者需要关注的重点。 我们认为，第二批集采虽然纳入部分非医保品种，对这类品种的集采更多在于“投石问路”，为后续非医保品种的市场准入积累经验，在药监局系统没有医保预付、真实的学术需求等进行系统性研究前纳入更多非医保化药的可能性有限，而在对生物药产品进行类似化药一致性评价的可替代性进行充分研究前，预计更多生长激素等大分子生物药产品纳入全国集采的可能性不大。 再者，即便压力最大的情况发生，很多企业也有后续的品种能够应对。例如恒瑞医药，白蛋白紫杉醇只是放量品种之一，还有PD-1、吡咯替尼、19K在快速增长，2020年还有恒格列净、瑞格列汀、PARP抑制剂、瑞马唑仑等品种获批放量的预期，而长春高新也有长效生长素作为升级换代产品。至于医疗服务（如爱尔眼科）、CRO、医疗器械（如迈瑞医疗）等企业则不受这些政策的影响。 我们认为11月下旬以来医药板块的调整表观原因在于政策的预期变化，而更内在的原因在于2019年Q3医药板块的持续上涨推高了头部公司的整体估值，以及机构持仓集中度创出历史新高，如果在2019年年底板块能够适当消化估值，作为持续成长、内需为主、创新不断的行业，医药板块在2020年仍将有不错得表现。一言以蔽之——调整，是为了2020年的精彩！
2. 打好阵地战、寻找高成长、关注预期差
在具体投资标的上，我们建议从三个方面着手：一是打好阵地战——有能力保持稳健增长，行业地位稳固的核心资产：这部分标的虽然估值水平并不低，但行业优势地位明显，依然具备获得绝对收益的空间（收益幅度将立足于业绩增长，而非估值提升），而近期的回调也为这些标的明年的机会储备了空间。这些标的包括恒瑞医药（无争议的创新药一线龙头）、长春高新（PEG具吸引力的生物制品龙头）、药明康德（临床前CRO全球龙头）、泰格医药（国内临床CRO龙头）、爱尔眼科（医疗服务龙头企业），以及港股的石药集团（近期调整充分反映政策悲观预期，公司产品线不断丰富）、中国生物制药（4-5年前的恒瑞，估值更合理）。
3. 关注预期差
建议关注业绩复苏的二线龙头，有望复制2019年港股石药集团的投资逻辑，这类公司既包括具有销售能力，研发投入较大的制药企业（典型的是复星医药、丽珠集团、华东医药），也包括低估值业绩有望提速、预期有望改善的医疗器械\医疗服务公司（典型的例子包括乐普医疗、万东医疗、迈克生物、美年健康），还包括同样没有政策影响，但2019年发生了估值收缩的医药消费品（同仁堂、片仔癀、云南白药、华润三九等）和特殊领域化学药（如东诚药业、仙琚制药），这部分标的虽然可能不会是涨幅最大的品种，但确实获得绝对收益的理想标的。
风险提示：政策实施激进程度超预期、外资品种加速进入、部分公司年报不达预期。
兴业证券医药小组 赞(52) | 评论 (18) 2020-01-12 10:45 来自网站 举报
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【【天风医药】康泰生物：2019年业绩实现快速增长，进入大品种收获期】
投资摘要2019年业绩增长26.24%-35.42%公司公告2019年业绩预告，实现归属于上市公司股东净利润5.5-5.9亿元，同比增长26.24% -35.42%，符合市场预期，若取中值5.7亿元，则19Q4业绩为1.39亿元，同比增长133.92%，主要原因是核心的疫苗销售持... 展开全文【天风医药】康泰生物：2019年业绩实现快速增长，进入大品种收获期
投资摘要
2019年业绩增长26.24%-35.42%
公司公告2019年业绩预告，实现归属于上市公司股东净利润5.5-5.9亿元，同比增长26.24% -35.42%，符合市场预期，若取中值5.7亿元，则19Q4业绩为1.39亿元，同比增长133.92%，主要原因是核心的疫苗销售持续保持良好水平，另一方面是去年四季度有非经常损益导致基数较低，公司全年业绩快速增长主要是费用管控持续优化，产品盈利水平提升所致。
四联苗渐入佳境，23价肺炎疫苗逐步起量
公司核心的四联苗销售预计渐入佳境，从批签发角度看，2019全年合计达到426万剂，Q1-Q4各季度分别为0、90.47、161.88、173.25万剂，数量环比持续提升，反映销售渐入佳境，受去年长生生物事件的影响，百白破疫苗批签发出现了明显的下降，对四联苗的销售有所促进，我们预计全年四联苗销量在450万剂左右。其他品种方面，23价肺炎疫苗从三季度开始获得批签发，2019年获得89万剂批签发，预计今年有望持续上量。
13价肺炎疫苗已报产，定增助力产业化
公司作为国内疫苗管线最为丰富的企业之一，拥有在研品种25项，开始步入大品种收获期。13价肺炎球菌结合疫苗Ⅲ期临床研究总结显示该疫苗具有良好的免疫原性和安全性，临床试验结果全面达到预设目标，目前报产已经得到受理，冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）已获得Ⅲ 期临床试验总计报告，后续将准备报产。根据公司半年报披露，公司还有ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等多个品种位于研发的各个阶段，公司有望迎来产品的持续收获期。报告期内，公司启动实施非公开发行股票项目，拟募集资金总额不超过30亿元，用于建设民海生物新型疫苗国际化产业基地建设项目（一期）和补充流动资金，为公司的吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b 型流感嗜血杆菌联合疫苗、肺炎球菌结合疫苗、麻腮风系列疫苗等新型疫苗的研制和产业化提供基础保障，为公司持续发展提供动力，进一步增强公司核心竞争力。
推出期权激励计划，利于进一步提升内部活力
公司3月份发布了2019年股票期权激励计划草案，是继2017年限制性股票激励方案后实施的第二期股权激励计划，对象总人数为548人，包括公司公告本激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员、核心管理人员和核心技术（业务）人员，有利于充分吸引和留住人才，调动员工的积极性，进一步提升内部活力促进公司发展。
国内疫苗优质企业，看好长期发展，维持 “增持”评级
根据公司业绩预告，我们小幅调整公司预期，预计公司2019-2021年EPS分别为0.89、1.24及1.96元，对应PE分别为99、71及45倍。疫苗法的推出有利于行业优胜劣汰，公司的质量体系、品种优势更为凸显。公司是国内优质疫苗企业，丰富的管线奠定了长远发展的基础，我们看好公司的不断成长，维持“增持”评级。
风险提示：13价肺炎疫苗等获批进展低于预期，研发进展低于预期，四联苗等销售低于预期，疫苗公共事件
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200110】
今日重点推荐《总量|混乱中，市场该关注什么？》宏观：2020年，全球政治风险加剧，同时面临美国大选、英国无协议脱欧、世界各地民粹主义抬头以及中美第二阶段谈判等诸多不确定性。无论是风险资产的估值分位数还是不确定因素来看，今年风险资产的波动性都会上升。策略：中短期投资很大程度上是景气... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200110
今日重点推荐 《总量|混乱中，市场该关注什么？》
宏观：2020年，全球政治风险加剧，同时面临美国大选、英国无协议脱欧、世界各地民粹主义抬头以及中美第二阶段谈判等诸多不确定性。无论是风险资产的估值分位数还是不确定因素来看，今年风险资产的波动性都会上升。策略：中短期投资很大程度上是景气度投资，中短期的涨跌幅取决于景气度的变化，即盈利水平及盈利趋势。固收：我们认为至少目前整个利率将继续处于风险可控，机会也不大的状态，应该还是横盘震荡为主，后面就看宏观基本面是否能够演化出预期差。如果可以的话建议大家可以积极参与。金工：市场一旦进入上行趋势格局，关注的核心指标是市场的赚钱效应，根据近期的成交情况，近期交易资金平均盈利5.6%，在赚钱效应转负之前，建议保持积极，如遇调整可增加股票配置。银行：经济企稳之下，低估值且基本面不错的估值弹性或更大。银行业高质量发展之下，龙头集中将是大趋势，大行及股份行受益，中小行中有特色的亦有前景。 《海外|港股策略：2020是香港市场从单一到多元化的拐点》
2019年恒指跑输全球各大指数，但港股两极化明显，港股市场的表现暴露了其市场单一化的问题。展望2020，“港股A股化”将在南下资金+新经济力量双重加持下，重焕活力。我们认为港股2020年会出现估值提升的拐点：伴随中美贸易摩擦缓和、香港事件常态化和相对宽松的货币环境，叠加港股A股化的趋势，南下资金增持会加深“港股A股化”的刻画，而阿里的上市带来示范效应，“同股不同权”、“二次上市”公司纳入恒指的讨论正加速，与时俱进才能推动香港市场更开放的拥抱新经济。时间维度上我们认为，港股或存在与A股类似的春季躁动行情，建议积极提前布局。综上，我们总结今年港股五大策略。策略1：顺周期下低估值及AH溢价的大金融，博彩板块具有较强安全边际。策略2：南下资金力量：大消费主题内部轮动（汽车、传媒、教育及博彩），A股热门映射TMT包括半导体、5G等科技股。策略3：港股上市制度改革下的新经济龙头。策略4：港股通仍是南下资金主要投资渠道。策略5：避免香港本地零售旅游相关版块，受香港事件冲击仍需较长时间恢复。 《电子|比亚迪电子深度研究：一站式零部件龙头，第四次腾飞展望千亿营收》
公司目前手机笔电+新型智能产品+汽车系统三大板块驱动,是全球唯一一家能够大规模提供塑胶、金属、陶瓷、玻璃、复合板材等全系列结构件和整机设计制造解决方案的公司: 塑胶起家持续保持领先、金属 18 年安卓市占率30%、玻璃陶瓷具备关键材料设备生产能力产能持续扩充。判断公司会在2020 年加速实现第四次业绩翻倍飞跃。公司具备手机零组件一站式垂直整合能力，短期看公司深度绑定头部客户优享 5G红利，未来可乐观展望客户旗下多条产品线项目。看好5Gbeta 和 alpha 共振下公司受益于手机销量修复、零组件价值量提升、组装放量。预计 19-21 年公司营收为 567.2/1005.4/1263.8 亿元,净利润为 17.6/25.32/31.46 亿元，yoy-20%/44%/24%。给予公司 20 年20x PE 估值，对应目标价 22.6 元/股，即为 25.1 港币/股，给予“买入”评级。风险提示：5G手机需求不及预期，华为手机出货量不达预期，良率爬坡缓慢，客户拓展缓慢。 买方观点 一季度继续看好市场，特别看好弹性品种。原因在于1、宏观政策定调偏暖：12月10日至12日中央经济工作会议提出稳健的货币政策要灵活适度。1月1日央行决定于1月6日全面降准0.5个百分点；2、第一阶段缓和告一段落，还未进入第二阶段。3 、数据趋稳。12月全国制造业PMI为50.2%，与11月持平，两个月都维持在高点。综上，一季度暂时没有大的宏观利空，此轮春季躁动行情阶段看好拔高指数有弹性的券商，估值依旧低的游戏以及滞涨的军工。全年看好业绩趋势向上的科技股票，包括电子、游戏、新能源汽车。
研究分享 《电子|京东方A：面板涨价有望超预期，业绩估值双升》
1.2020 年 1 月开启涨价周期，全行业盈利能力有望持续提升。2.韩国产能大规模退出，退出速度超预期，价格步入加速上涨周期。3.柔性 OLED 在iOS&安卓两旺，大陆供应商有望供货 iPhone 新机型。4.折叠屏、AR/VR 等新型显示终端在 5G 生态下打开成长空间。我们看好公司在价格周期反转和成长业务加速发展背景下的业绩估值双升投资机会。考虑到 19 年 LCD 价格加速下跌以及公司柔性 OLED 持续增长，我们调整公司 19-21 年营收为1229/1623/1977 亿元（原值为 1210/1560/1805 亿元），调整归母净利润为 20.4/95.1/154.8 亿元（原值为 55.9/77.7/94.3亿元），综合考虑消费电子行业以及重资产制造业可比公司 PE/PB 估值（可比公司 20 年平均 PE 为 30.1，平均 PB 为 3.9），谨慎原则，我们给予公司目标价为 7.2 元（对应 20 年 PEx26 倍/PBx2.7 倍），维持买入评级。
《汽车：12月乘用车批发同比-1%，全年2110万辆收官》
12月乘用车批发销量216万辆，同比-1.0%，环比+6.3%，同比降幅继续收窄，符合预期。2019年全年批发销量为2110万辆，同比下降9.3%，上半年降幅较大，下半年降幅持续收窄。注意到，乘用车产量已经连续两个月正增长，预计会对Q4汽车零部件板块的业绩起到良好的支撑作用。12月新能源乘用车批发销量13.7万辆，同比下降14%，环比增长73%；1-12月累计销量106.2万辆，同比增速4.4%。2020年行业有望迎来弱复苏，龙头个股体现阿尔法成长能力，建议关注弹性的【长城、长安】，稳健的【上汽、广汽】。汽车零部件：2020年实现业绩修复，并充分受益特斯拉国产带来的科技估值，迎来全年的戴维斯双击，看好【常熟、岱美、旭升、拓普】等。 《军工|四创电子首次覆盖：中国雷达第一股或入拐点，背靠四大研究所优质技术和资产》
大股东中电博微托管 4 家研究所，公司为唯一上市平台后续整合可期。公司背靠的四大研究所分别为中国雷达\混合集成电路\光传感\低温电子权威机构。公司聚焦雷达与微电子业务，军改影响余波或去，存货趋势预示拐点。公司深度挖掘微波电子产业，将具备 10万平米高频微波基板生产能力。电科集团资产整合望加快，电科集团旗下另一雷达上市公司国睿科技（可比公司之一）已公布资产整合细节，公司作为中电博睿旗下唯一上市平台证券化望加速，2020 年院所资产净利润规模估算约预计13.84 亿元，预计公司 19-21 年营收增速分别为6.21%/8.24%/9.14%，营收为 55.72/60.31/65.83 亿元，归母净利润为2.27/2.54/3.04 亿元，根据 1 月 8 日收盘价49.66 元， P/E 为34.79/31.15/26.01x，可比公司2020 年万得一致预期 PE 均值为47.7x，以该 PE 作为公司2020 年 PE，则公司2020 年目标价=47.7*1.59=75.84 元，空间52.7%，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：公司主业为雷达与公共安全相关产品，雷达行业采购招标存在放缓风险，公共安全相关产品为项目制，如果未来招标不及预期亦存在业绩波动的风险。 《商社|红旗连锁：拟800万收购吉百兴食品20%股份，看好快餐行业&强化快餐供应链》
拟通过自有资金800万元持有吉百兴食品股权总数的20%，其中600万元作为持股出资，200万元计入吉百兴食品资本公积金。本次投资是基于公司对快餐行业发展前景及市场空间的看好，同时结合公司经营需求，强化公司快餐供应链，为进一步有效管理及业务整合需要。内生外延提升公司市占率，新网银行贡献投资收益增厚业绩。永辉持股21%成为第二大股东，永辉加速生鲜供应链&门店改造赋能。四川省内便利店龙头，加速新开门店&外延并购提升市占率，永辉赋能发力生鲜供应链，新网银行增厚业绩。新网银行投资收益超预期，故将19-21年净利润预测从4.60/5.59/6.31亿元上调至5.20/6.09/7.20亿，当前市值对应20/17/15xPE，维持买入评级。 《医药|奥美医疗首次覆盖：一次性医用耗材领头羊，上市元年大放异彩》
营收保持稳健增长，扣非后归属母公司净利润增长 56.03%。深耕美国市场，积极拓展新兴市场。医用敷料行业稳健增长。公司规模化优势明显，有利于在全球的市场竞争中获得更大的市场份额，我们预计 19-21 年公司营收 24.33、29.20、 35.04 亿元，净利润为 3.21、 4.29、5.59 亿元，对应 EPS 为 0.76、1.02、1.33 元，PE 为 29、22、17 倍，选取相关的公司，2020E 平均估值约为 28.4X，考虑到公司竞争优势较为明显，同时具备规模化、自动化生产能力，2020 年给予 30X PE，对应目标价 30.6 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：外销收入占比较高的风险、原材料价格波动的风险、汇率波动风险、衍生工具基础资产价格波动风险等。 《钢铁|华菱钢铁：低估值、高分红、高性价比优选标的》
2019 年 4 季度以来，受益于成本回调钢价上涨，行业利润持续回升，我预计公司四季度业绩明显好于三季度，预计2019 年 PE 仍处在 4 倍水平，属行业最低水平。展望2020 年，公司品种优势、区位优势明显，盈利边际改善，估值优势更加明显。根据公司公告，完成三家核心子公司少数股权的收购后，将通过子公司向母公司分红来消除分红障碍。预计公司2019 年度以现金方式分配的利润将“不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%”，且“不低于该年度公司实现的归属于母公司股东的净利润的20%”。核心品种基建、油气用钢需求明确边际向好。资产结构持续优化，具备进一步成长空间。考虑到公司核心品种需求边际改善，资产结构可进一步优化，我们将公司2019-2021 年 EPS（重组前口径）由0.69 元/股、0.80元/股、0.91元/股调整为1.11 元/股、1.20元/股、1.33元/股，维持“买入”评级。 赞(48) | 评论 (20) 2020-01-10 08:30 来自网站 举报
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