大牛股长春高新跌停，机构杀跌，长线逻辑破坏了？

今天长春高新放量跌停，尤其是下午封死跌停。作为机构最为重仓的医药股之一，此事对情绪的杀伤性很大。

为何今天突然跌停？看不到特别短期的、有针对性的利空。

不过坊间流传这一份近期的调研纪要，从问答来看，真实的可能性较大，此中透露的短期信息都不是很好，这或许是跌停的主因。

还是先从头说起。

长春高新是研究医药股的人绕不开的股票，是机构的前三大重仓股，身边很多朋友也非常看好。

公司的业务主要放在四个子公司下面，金赛药业、百克生物、高新地产和华康药业，其中核心的盈利点在金赛药业，产品包括生长激素和重组促卵泡素；百克生物下面有鼻喷流感疫苗、水痘疫苗、狂犬疫苗（2018年下半年停产至今）。

生长激素类似于一个大单品，不少人为了表述方便，把它跟疫苗归为一类。

特点是：对人的身体有重大好处，但跟生死无关，所以没有纳入医保，价格昂贵，纯靠自费，本质上属于消费升级产品。与消费升级相比，又多了一层“刚需”的意思，宫颈癌疫苗、生长激素都是个人主动去打的，而且没有砍价的规矩。

对于这类消费升级的大单品，主要看竞争格局和放量速度。长春高新因为是独家遥遥领先，甩开安科生物几条街，所以有强大的护城河；加上深耕浙江、重庆多个省市的三级、二级医院，近几年销售放量，利润快速增厚，带动了股价大涨。

从中报来看，多个明星基金经理重仓，包括广发刘格菘、中欧葛兰、鹏华陈璇淼、易方达萧楠。41只基金产品持有长春高新占净值比例超过9.5%。

这种大单品，实际上就是单一业务占比过重，其实抗风险能力有点不足。

风险点在于：

1）竞争格局恶化

2）销量放缓，利润增速下滑

3）中国特有的政策风险——集采

调研纪要透露了几点利空的信息：

“4-5年内会有新一批的竞争对手陆续上市，未来用药人群也会增多，增多以后消费者心态会变化，对价格会比较敏感，一个产品做大以后，不能靠高价形成壁垒。”

（点评：竞争格局恶化，高价格就难以维持，未来增速、毛利率可能下降。）

“明年生长激素纯销目标是25%。”

（点评：半年报收入39.17亿元，同比+15.48%，归母净利润13.10亿，同比+80.27%，主因是今年金赛少数股权并表带来的一次性利润增厚，上半年疫情影响了入组。公司调低明年增速目标，有人甚至认为2022年将是个位数增长，那么高成长的逻辑就破坏了。）

“这几年研发布局不够，之前金赛没有真正做过创新药，我们之前的创新是围绕患者去改善他的临床用药体验。金赛靠生长激素一个产品可以满足长期发展。”

（点评：一招鲜吃遍天？）

“CD47单抗，有机会成为 best-in-class，年底美国临床争取报下来了。这些产品临床周期很长，公司即便没有第一个申报，但是凭借临床上的能力，也可能实现赶超。”

（点评：单抗赛道有几十家在做，非常拥挤，信达、君实的都已经上市了，临床三期的更多，长春高新都还没开始临床，估计连汤都喝不上。）

“医保对这种改善生活质量的产品选择不进的概率很大，大概率是自费的，进医保的也会是罕见病适应症。”

（点评：进不了医保，就只能靠自然增长。君实国内第一个研发出单抗，但信达是唯一进医保的，放量更快。）

“短期不会进国家集采，但是地方集采还是会有影响。所以公司主动采取降价，迎接这个政策。”

（集采是药企头顶悬着的剑，能砍掉半管血，之前预期这种消费升级品种不会进集采，没想到逻辑打破了。8月份消息说胰岛素和生物类似药可能集采，就把刚上市的甘李药业打了3个跌停。）

“年底会做减持，要交税10个亿，减持以后未来还是核心股东。”

（点评：12月份会有2笔解禁，分别是477万股、5972万股，合计市值240亿元。长春高新日常的成交额才20多亿元，今天放量了也就58亿元，240亿要卖到什么时候去？这是一个中期利空。）

从调研纪要来看，公司未来的基本面有一些隐忧，今天跌停后，估值（TTM）还有64倍，显然是偏高的。

另一些市场方面的因素，也要重视。

上半年医药消费集体大涨，估值高高在上，市场争议很大。随着流动性收紧和社融数据好转，抱团松动，资金流入顺周期板块，整个医药消费板块都在杀估值。今天跌停前，长春高新股价已经从513元跌到412元。

四季度大家对于大盘并不乐观，医药消费已经失去了防守的功能，长春高新里面的机构过于拥挤，广发刘格菘这类科技基金经理也来凑热闹，真是想不通。

那么，谁先撤退，谁就能保存胜利果实。今天盘中我就说了，看都不用看，就知道是机构在杀跌。

果然，成交回报显示，2家机构合计卖了3亿多，1家机构接了7600万。

融资盘过重，9月11日还有11.5亿元。可以看出，长春高新的融资余额，从6月初开始暴增，股价也从这时涨了50%。

如果仅从融资盘的角度考虑，那么杀到325元左右，杀跌动能应该差不多枯竭了。毕竟公司的基本面还在。

另一个令人担忧的是股东人数。5月底之前，一直是3万人左右。随后，股东人数和融资余额一同起飞，9月10日达到8.9万人，增加了2倍。

虽然不能单纯依靠股东人数来判断，但短期暴增的，基本没什么好事，尽量回避。

总结：调研纪要传出的信息不是很乐观，加上股价和估值高高在上，导致了杀跌。

但金赛的产品质量和市场需求，还是实打实的，接下来需要跟踪销售情况。我倾向于跌到300左右，是有参与价值的。

长春高新的后续研发管线没有跟上来，只靠一个生长激素打天下，到了一定瓶颈后，是难以继续支撑增长的。

身边不少牛人看好长春高新，我也一直关注着，但从没有推过，就是担心成长瓶颈。所以我在并没有聊过长春高新，而是推的连锁专科医院，对比来看，医院的确定性、成长性、发展空间，比单一的生长激素强多了。

生长激素讲求的是迅速覆盖医药，爆发式增长，赚的是“快钱”；连锁医院精耕细作，慢慢开店，赚的是“慢钱”。

连锁药店的中长期投资逻辑：医药刚需+处方外流

最近连锁药店开始进入主流机构视野，股价也开始启动，这块的投资空间有多大？

豹哥最近一直在看医药，今天给大家拆解一下连锁药店，对于中线持仓来说是值得关注的。

连锁药店的逻辑，可以简单理解为：医药刚需+处方外流+连锁护城河+空间巨大+行业集中度提升+上下游议价能力。

还有一点是，集采背景下，零售药店作为补充渠道的功能和作用正在提升，各大药企积极布局零售渠道，龙头药店的价值更加凸显。

01 最大逻辑：处方外流

我国公立医院药品销售主要以处方药为主，药品收入成为医疗机构的主要收入来源，逐渐形成了“以药养医”的问题。随着新医改政策的实施，医药分开成了改革的核心内容之一，处方外流也成了破局的重要手段。

2017年，国家七部委联合要求，公立医院药占比控制在30%以内。2018年，国家卫健委禁止公立医疗机构承包、出租药房，禁止公立医院向企业托管药房或开展类似合作。

此外，由于实行药品零加成政策，院内药房利润逐步降低，加上也可能引发医患纠纷，医院对于药品销售的积极性就大大降低，处方外流也就成了顺理成章。

这种情况下，零售药店作为承接处方外流的终端之一，获得巨大的利好。这个发展趋势是相当长的，也是机构看好的重要逻辑——处方外流进入实质推动期，提供巨大增量。

02 市场空间

根据米内网数据，预计我国2019年公立医院药品市场规模为11951亿元（+3.6%）。预计未来公立医院药品市场以2%的增速增长，给予1%-5%的外流比例，处方外流合计将有望给医药零售市场带来千亿的市场增长空间。

从增速来看，零售药店销售收入占比从2016年开始缓慢增加。2012-2019年，中国零售药店药品销售额由2268亿元增长到4196亿元，平均年复合增速为9.2%，市场规模整体持续扩大，增长较为稳定。

医药这块是刚需，这是区别于消费股的最大优势。对于连锁药店来说，还一个不可替代的优势是：

患者购药具有时效性，经调研有15%的患者是等候忍耐度较高，会选择在网上B2C平台进行囤货。另外85%的客户则需要及时用药，等待容忍度较低。

03 品类扩张预期

美国实行医药分家，医院一般只有住院药房而没有门诊药房，医生负责开处方，取药要去药店，药店为处方药的主要销售渠道。药房主要通过商品销售和提供PBM服务、健康管理服务多渠道实现盈利。

美国是一个寡头垄断的市场，2019年末，美国共有57735家药店，其中前三大零售药店（CVS、WBA和RAD）的药店数量占比约36.9%，美国前三连锁寡头市占率约77.1%。

日本自1974年正式实行医药分家，形成了以调剂药局和药妆店并行的局面。

调剂药局专营药品，由政府授予处方药销售资格。药妆店类似销售日常医药用品的百货店，药品销售不占主导地位，主要销售非处方药、化妆品和日用杂货等。

未来中国零售药店可借鉴日本的路径，形成处方药、非处方药、非药品的销售结构，拓宽销售品类。通过处方药引流，积累客源带动非处方药销售额及整体客单价提升。消费者对于非慢病药品的等待容忍度较低，及药品销售信息不对称，使得零售药店的议价能力很高。

04 集中度提升

我国药品零售行业集中度尚不高，2019年十大零售药店市场占有率约为20%，其中国药控股位居榜首，占有率仅有2.9%。其次是老百姓、大参林、一心堂、益丰药房等公司，市占率也都为2.5%左右。

从4家上市公司布局上来看：

老百姓率先进行全国布局，部分地区与其他三家有所重叠，主要竞争对手为益丰药房；

益丰药房多布局于两湖地区与沿海经济发达地带；

一心堂集中于西南地区，在云贵川渝处于龙头地位；

大参林在广东处于绝对优势。

四大药店净利润水平整体稳定，近5年是高速扩张时期，在门店规模持续扩大的同时，他们均能维持稳定的净利润率。2020Q1，益丰药房的毛利率最高（为38.2%），大参林的净利率最高（为8.5%）。

门店增速是收入增长的前提指标，截止到2019年，一心堂的门店数量最多，为6266家，老百姓的门店数量最少，为5128家。

大家都在跑马圈地，依靠直营门店是远远不够的。近几年，四家连锁药店开始探索加盟店模式，进展最快的是老百姓，2019年加盟店数量达到1234家。

连锁药店一个最重要的优势就是成本优势。中大型规模的连锁药店，对上游议价能力强，毛利率比小规模连锁药店的毛利率高5bp以上。四家上市连锁药店的收入规模在百亿元左右，该体量可以支撑起部分品种直接跟厂家议价，获得更低成本。

从净利率的角度来看，体量较大的连锁药店，净利率更高，盈利能力更强。2019年大参林的销售净利率处于较高水平，高于一心堂（5.8%）、老百姓（5.3%），益丰药房（5.9%）。

零售药店的一个最大增量是网上药店端，增长率远超实体药店，“互联网+”药店模式带来新的利润增长点。

05 个股看点

一心堂的“互联网+”经营模式，2017-2019年，公司电商交易额呈总体上升趋势，由6538.9万元增至7343万元，年复合增长率为6%。公司在第三方平台（如天猫一心堂大药房）的交易额，2017-2019年分别贡献交易额1311.2万元、1701.5万元、2313.9万元，占比分别为20.1%、27.3%、31.5%。

老百姓实行的是“农村包围城市”策略。跳出大城市业务扩张思路，主攻三四线城市市场。近年来公司大力扩展加盟店，通过优惠的加盟费用在低线城市扩张，或通过并购业务收购当地药店或中小型药企。2019年公司共完成13笔并购业务，并购门店为243家。县域地区少受带量采购影响，且消费者对药品品牌效应要求较低。

益丰药房与90余家集中采购品种供应商达成了深度合作，降低了采购成本。门店的选址上，公司正逐步加密院边店布局，长期目标为实现二甲以上医院全覆盖，最大限度地承接处方外流。

总的来看，目前龙头企业重心主要在于开拓新的市场板块，抢占市场份额，挤压单体药店和地方连锁药店生存空间。各龙头企业之间市场占有率差距并不大，竞争格局远远没有决定。

所以，如果吃不准哪家公司未来表现更好，不妨打包买入，做一个投资组合。

我认为，2家公司比较有预期差。

其一，根据一些量化指标来筛选，（连续3年收现比大于1，营收增速高于10%，净利增速高于15%，ROE高于15%……）得到的结果是迈瑞医疗、大参林、安图生物等有限的几家，其中就包括大参林。

其二，老百姓在股权和“互联网+”方面出现了很大的改善，此前公司长期是估值折价的，未来戴维斯双击的动力可能最大。这个我在已经详细分析，这里就不多说了。

海特生物中报点评：预料之中的亏损，暗藏价值

海特的半年报不会好看，今天算是验证了。

01

上半年营收1.9亿元，同比下降39%；净利润-378万元，扣非净利润-1550万元。

单季度来看，一季度营收6500万，二季度1276万，环比翻番。一季度净利润425万，二季度-803万；一季度扣非净利润-91万，二季度-1460万。

业绩快速下降，源于金路捷去年底被踢出了医保。金路捷今年上半年收入6628万元，下滑72.19%。这对于公司是一个毁灭性打击，公司依靠单一产品，产品又高度依赖政策，这种公司是没有长期价值的，难怪一直没有机构买。

金路捷是一个很好的神经药，但实在太贵，是一个贵族药，没有医保后，就没多少人用得起了。所以，做医药股，千万要注意的是医保和集采。入了医保，产品就能放量；碰到集采，利润立刻砍80%。

所以，医药股投资，尽量做创新药、CRO、高端器械等不受集采影响的细分领域，以及医疗服务这些本来就自费的、与消费升级有关的行业。

02

上半年没怎么开工，销售费用下降63.26%；管理费3184万元，增长32.66%，主要系中介机构费用增长，及子公司人员增加人工等费用增长所致。这可能跟公司做增发有关。总之，这块费用是可以调节的。

公司没有披露单项业务的营收，不过主要就是金路捷、天津汉康2块业务。上半年营收1.9亿元，金路捷收入6628万元，简单加减一下，天津汉康营收1.24亿元。

2019年天津汉康在CRO排名第20位，增长还是不错的，这块算是对冲了金路捷的负面影响。

研发投入3482万元，增长29.36%。莫非是上半年关在家里没事干，正好做研发了？

期末货币资金8亿元，一季度货币资金6亿元；

应收账款1.24亿元，去年同期2.4亿元，

存货6760万，去年同期3750万

总之，公司财务是比较健康的，资产负债率才20%。

03

关于CPT，公司披露了几个时间点：

2020年2月完成数据锁库、揭盲；

6月完成了项目的统计分析报告；

正在准备申报NDA。

公司还透露的一点是：CPT同靶点药物目前国内外均无上市，在研的同靶点药物多数处于临床Ⅰ期。

从我了解的情况来看，中国的多发性骨髓瘤不是大病种，美国才是。但其一个特点是，这个病治不好，会复发，而且有耐药性，需要把市面上的药轮着用一遍来续命。而且还可以多种药联合使用，效果更好。

国内的多发性骨髓瘤的药，由于研发的少，类似孤儿药，所以审批会快一些，公司是在走一个捷径。

为什么走捷径？因为临床一期主要是做安全性等。既然在多发性骨髓瘤上已经验证了足够安全，所以在做胃癌、肺癌的之后，就可以跳过一期了，节省时间。

简单总结是：先上车，领跑同行，然后建立专利壁垒，吃十来年的红利。等专利到期，公司已在其他癌种拓展了适应范围，又建立专利壁垒。所以，只要公司不断拓展适应症，其他公司永远处于追赶的地步。

如果CPT对多癌种都有效的话，未来的收入是很可观的。而且还可以进行海外授权。要知道，海外的药卖得贵多了。

为什么之前中国药不卖到海外去呢？因为都是仿制药。原研药在国外有本尊，仿制药印度又造得很好，中国的当然没啥竞争力。

现在很多药企自称原创药，其实只是生物类似药，有些只是稍微绕开一下专利而已，本质上没啥创新。所以不要一看到创新药就高潮，要看靶点是否拥挤。

这份半年报看下来，公司并没有明显估计造假、调节利润的迹象，即使些微调节也影响不大，只是在天津汉康这块披露得不够详细。

再看股东情况。

半年报的股东全部换了一遍。蒋仕波、高雅萍一动不动，可见志存高远。养生堂应该是跟海特在铁皮石斛项目上有合作。

什么鬼！三只浙股套路连环交易？

这个事儿比较烧脑，涉及的上市公司包括浙大网新、万里扬、众合科技，以及他们的多家股东，数亿元资金也在各个层面流转。

复杂的关系和往来，也引起了交易所的关注。

今天豹哥就来捋一下时间线，热衷资本运作的中介机构和上市公司，不妨多看几遍，揣摩一下利益点在哪；想找牛股的读者可以退出了，因为他们都没啥投资价值。

事情是这样滴。

01 缺钱，卖股

今年3月26日，网新集团与万里扬签署股份转让协议，拟将其持有的浙大网新5500万股（占总股本的5.25%）转让给后者，转让价款为4.95亿元。

5月8 日，网新集团解除3687万浙大网新质押股份，5月13日完成过户登记。神速！

5月13 日和 14 日，网新集团再次解除2700 万股质押股份。

同在5月13日，浙大网新董事会审议通过，拟使用自有资金5亿元左右，购买万里扬不超过其现有总股本5%的股份。

5月14日，网新集团即以3.94亿元通过大宗交易，购买万里扬2.91%的股份。

等一下！先捋一捋，卖股份和买股份有关系吗？其实是间接的关系。卖浙大网新股份的是网新集团，投桃报李去买万里扬股票的是浙大网新！

等于是，网新集团套现4.95亿元，让上市公司浙大网新掏钱3.94亿元去买万里扬股票。

网新集团拿到的这笔钱去了哪里?

5 月 6 日，万里扬按照《股份转让协议》约定，向网新集团支付第一期股权转让款 24750万元。网新集团将上述股权转让款全部用于归还银行贷款。

5 月 6 日，网新集团将上述部分股权转让款，用于归还中国银行浙江省分行贷款 6960 万元，并于 5 月 14 日办理了对应的 2200 万股股票解除质押登记手续。

5 月 7 日，网新集团将剩余部分股权转让款及部分自有资金，用于归还华夏银行杭州和平支行贷款 19000 万元，并于 5 月 8 日办理了对应的 3687 万股股票解除质押登记手续。

5 月 12 日，在本次股份解除质押后，网新集团持有的未质押且未被冻结的股份数，满足本次股份转让的需要，网新集团按照《股份转让协议》的约定，向中登公司申请办理过户登记手续，并于 5 月 13 日取得《过户登记确认书》。

5 月 11 日，网新集团使用自有资金，向中信银行杭州分行归还贷款 2000 万元，并于 5 月 13 日办理了对应的 500 万股股票解除质押登记手续。

综上所述，网新集团上述三笔解除质押的资金部分，来自万里扬支付的股权转让款，拿了钱主要去还了贷款。

02 投桃，报李

一边是大股东网新集团钱紧卖股，一边浙大网新也开卖。

4月1日，浙大网新分别与朗讯信息、网新机电签署股份转让协议，拟将其持有的众合科技2747.83万股股份（占总股本的5%），转让给朗讯信息；拟将其持有的众合科技2747.83万股，转让给网新机电。

交易后，浙大网新套现了4.12亿元，不再是众合科技的第一大股东。截至5月14日，浙大网新收到了1亿多股权转让款。

就在当天，浙大网新通过大宗交易购买万里扬3900 万股。公司称，本次增持资金来源为前述自有资金及理财产品赎回，未使用朗讯信息支付的股权转让款。

再插一个画面，今年 3 月下旬以来，万里扬股价整体呈上行趋势，3 月23 日股价最低点为 7.70 元／股；5 月 13 日、14 日收盘价为 10.25 元／股、10. 00元／股，在万里扬股价上行期间火速实施增持，浙大网新真的富到“不计成本”？

公司解释说，购买万里扬部分股权是公司的战略决策，出发点是基于对公司稳健经营、资产配置和业务发展的考虑，并非短期的二级市场证券投资行为。公司更多考虑的是投资标的在资本市场健康发展的前景下所具备的长期投资价值，以及交易价格和交易对手是否合适，并未太过关注二级市场的短期波动。

注意！浙大网新接的货，包括万里扬第一期员工持股计划 2600 万股，交易金额达26260 万元。另两名大宗交易对象，是自然人。

这么多事情，就扎堆发生在5月份。究竟怎么了？

以上一连串巧合事件，被交易所关注了。

浙大网新回答：网新集团与万里扬股份协议转让、公司向网新机电和朗讯信息转让所持众合科技股份，以及公司增持万里扬股份事项，均为独立的交易，其决策程序、资金来源及实施安排均独立进行，相互之间不存在资金安排的情况。

03 无主，为啥？

众合科技层面也挺奇怪。众合科技原本家隶属于浙江大学，2019年，根据高校所属企业管理体制改革的要求，公司于2019年7月宣布实控人变更。

原控股股东网新集团之股东——网新资本、乾鹏科技、图灵计算机、融顺投资共同签署了《关于解除〈股东共同声明〉的确认函》，各方确认不再与圆正集团形成一致行动关系。

在一致行动关系解除后，网新集团仍为众合科技的控股股东。但是，网新集团不存在可控制半数以上股权或半数以上董事会席位的股东，网新集团变更为无实际控制人，众合科技也变更为无实际控制人状态。

今年3月25日，众合科技2020年员工持股计划与公司第二大股东杭州成尚签署《股份转让协议》，约定成尚科技向员工持股计划转让3528.56万股，占当时公司总股本的6.42%，股权转让总额为2.4亿元。

随着这个涉及面甚广的持股平台落定，公司基本实现全员持股。

再看浙大网新。通过此次转让，网新集团持有浙大网新的股权比例从15.26%降至10.01%，仍为公司第一大股东。万里扬凭借5.25%的持股比例，成为第二大股东。

公司表示，由于网新集团持股比例较小，浙大网新将变更为“无控股股东”的公司。

众合科技不要，浙大网新也不要，网新集团这么大方？交易所也问了，凭啥说网新集团不能控制浙大网新？

网新集团出了一堆阐述来证明：老子真的不是老子。

另外，根据公告，网新集团拟通过大宗交易、协议转让等方式继续减持公司股份，万里扬则无明确的增持计划，但声称不谋求公司控制权。同时约定，万里扬在一定情况下，可优先受让网新集团转让的公司股份。

这……豹哥在风中凌乱。。。大伙自行理解吧！

新冠疫苗高利润逻辑证伪，长期看好赛道，短期股价没戏

疫情短时间内不会结束了，进入秋季可能会扩大爆发，大家对于疫苗股又多了很多期待，重要一点是，摁着计算器，盘算着能有几百亿的利润空间。

最近让人高潮的信息是，国药集团董事长刘敬桢表示：国际临床三期试验结束后，灭活疫苗就可以进入审批环节，预计今年12月底能够上市。灭活疫苗上市后，价格不会很高，预计几百块钱一针。如果打两针的话，价格应在1000块钱以内。

然而现实却在啪啪打脸，最近疫苗股一直在跌，沃森、智飞、康泰、复星、西藏药业……即使是基本面更好的，康希诺跌得找不到北（上市首日炒太高也是原因之一）、君实生物都跌破100块了。

8月7日，我写了一篇《新冠疫苗的投资逻辑被破坏了》，重点提示了这个风险。现在看来，我对此事的预判是很正确的。

01

另一个迹象是，券商已经不提这块的价值了。

前阵子说疫苗不赚钱的时候，还有研究员跳出来辩论，理由是阿斯利康收到了12亿美元补贴，产品还没有研发出来，成本就收回了。照这样看，国内公司肯定也是大大赚钱。

其实这很好理解，医药研究员是卖什么吆喝什么，前面力推疫苗股，机构重仓了，现在高位出这么大利空，如果不站出来稳定军心，以后怎么跟机构交代？所以，对于研报一定要辩证着看。

到现在，大家仔细翻翻研报，券商已经不说这块的利润贡献了。他们的措辞是：疫苗作为消灭新冠病毒的终极方式被重点关注，势必会提升新型疫苗的知晓率和接种率，长期利好创新型疫苗企业。

说人话就是：新冠疫苗虽然不赚钱，但企业的研发实力提高了，另外人们的健康意识也会提高，未来会积极接种其他的疫苗。你细品品？这个长逻辑足以支撑短期几百倍的估值么？

02

几天发酵后，市场意识到，国药集团董事长所说“两针不到1000元”，完全是“何不食肉糜”。

总理说，中国有6亿人每月收入1000元。这些人，自己安安耽耽待着，不大会感染病毒，但一个月不吃饭肯定得饿死。但如果他们不打疫苗，然后感染了，现在的临床数据又是有效期只有半年，那么最终结局是大家都感染。

做投资从来都不是靠拍脑袋拍一个价格，就开始憧憬美好的未来，我之前就质疑过新冠疫苗最终的定价和利润水平，也及时提示疫苗股风险最核心的因素，利润。

导火索是，跨国巨头阿斯利康表示，不以盈利为目的。

那么以盈利为目的的，价格是多少？

外界认为，美国的订单基本体现了目前新冠疫苗的定价。在美国投资额中，Moderna 和强生收到的资金，包括研发资助和疫苗预订款，剔除研发资助，仅从预订款来算的话，两家的疫苗分别是平均15美元和10美元一针。

另外4家收到的钱则全部用作疫苗预定，所以算下来平均一针的价格分别是，辉瑞（Pfizer） 19.5美元，Novavax 16.6美元，赛诺菲21美元，阿斯利康4美元。

需要注意的是，有的疫苗需要打不止一针。比如辉瑞的疫苗就需要两针，花费39美元。国向biontech签的疫苗采购合约价格是19.5美元/支（39美元/人份）。

03

基本就可以确定，国内的定价几乎不可能超100元/支。

我甚至认为，中国的疫苗定价远不到100元/支，因为这不是一个普通的商业化的疫苗品种，而是一个应对公共卫生安全事件的特殊产品，不可能是以市场化定价来推出。

估计疫苗最终定价，可能是成本加成，比如加10%-15%的利润，跟军工类似。

1）研发周期：一般疫苗需要10年甚至更长的研发周期，需要花几年时间进行大规模三期临床，对效果和安全性的跟踪可以长达几年，而新冠疫苗如果年底正式上市，合计研发周期不足1年（各种绿色通道和优先审批）。

2）疫苗的壁垒是创新药还要高，有效性和安全性要经过十几年的考验，如果疫苗开发这么容易，正常的疫苗研发周期就不会那么长了，行业的壁垒也不会那么高了。

3）研发成本：一般疫苗由于临床规模大，研发投入也比较大，且大多为公司自己承担，而新冠疫苗的研发，估计到披露年报的时候，大家就可以看到有多少政府补贴。

4）产品属性：一般疫苗用于疾病预防，除了一类苗以外，如HPV疫苗、多联苗、高价苗等二类苗，更多是有消费升级的属性。新冠疫苗是为了应对公共卫生安全事件，非常规的商业化疫苗。

因此，新冠疫苗未来的属性，可能更接近于一类苗和二类苗叠加的属性，考虑到更多可能是由政府采购，一类苗的属性应该会更强，大规模接种的费用也必然会有所控制，毕竟不是常规途径研发和上市的疫苗。

所以大家可以看到，近日，国家卫生健康委科技发展中心主任、国务院联防联控机制科研攻关组疫苗研发专班工作组组长郑忠伟表示，新冠疫苗作为公共卫生产品，不会以市场的供需矛盾来作为定价依据，而只能是以成本作为定价依据。

中国承诺将新冠疫苗作为全球公共产品，中国的国际定价一定会和WHO的采购价格一致，随行就市。低了出力不讨好，高了落人口实。国内和国际定价也会一致，国内可以通过医保提高报销比例等手段降低价格。

接种要达到群体免疫的要求，要不然疫情永远不会消失。所以接种会持续很多年，还要保证非洲这些落后国家都能接种的上，由各国政府和公益组织出钱。

04

有的人会说，那我不卖不就行了吗？2016年，国家相应世卫组织号召，开始淘汰糖丸，引入灭活脊髓灰质炎疫苗ipv。当时ipv作为一个收费疫苗售价178元，国家想要采购一部分，免费给孩子打上第一针，这个采购价，相当于是批发，给出的价位是35元。

作为疫苗企业，当然更倾向于以178元零售给个人，而不是35元批量卖给政府。结果政府一纸文件下来，不允许ipv再作为收费疫苗销售。也就是说你能且只能以35的价格卖给我，要不就别卖，别无选择。

所以，新冠疫苗有价值吗？当然是有的，甚至说是有战略意义的，但是真正落实到投资逻辑上，新冠疫苗是难以大量贡献业绩的，上半年炒作的成分更大。

现在还有2个麻烦：其一，在接种疫苗的3个月内，受试者体内的中和抗体水平出现下降。但抗体水平下降不意味着失去保护作用，具体时效仍然需要更多的临床数据验证。

其二，境外已经查出了二次感染，也就是说已具有抗体的人，在不到几个月内抗体消失或者弱化，重新感染。结果显示，在接种疫苗的3个月内，受试者体内的中和抗体水平出现下降。但抗体水平下降不意味着失去保护作用，具体时效仍然需要更多的临床数据验证。

这意味着，Covid19的疫苗可能根本不起作用，也就是可能过几个月疫苗就失去效力。如果这样，1000块钱打两针，管用半年，能有多少人会去打？

估计病毒变异了，原来的抗体只能对付原来的病毒，疫苗也是一样，一种疫苗可能无法对付所有变异的病毒。

中和抗体是后面值得期待的手段，现在国内进入临床的应该就是君实生物的JS016，再就是复宏汉霖的HLX70/HLX71获得国家科技部立项，让我们静待研发成果和临床数据，这个可能要等三五年，大家还是尽量多戴口罩吧。

05

最后总结一下：疫苗股这次炒作之后，透支过多，需要相当长时间消化估值，短期内就不用看了。

创新药是比较合理的方向，百奥泰和泽璟制药的在研新药潜力都比较大，昨天，百济神州1.65亿美元买下了百奥泰贝伐珠单抗中国市场，证明了研发实力。

另一个重要方向，是直接2C，消费升级的医疗服务，主要是眼科、口腔科、辅助生殖。这类企业存活越久，连锁店越多，护城河就越深，短期高估值会消化，是普通人看得懂的、最具投资机会的方向。

联创光电“高温超导”进入产业化，净利润率60%带来多大市值空间？

01

联创光电属于技术突破+业务落地，但公司原来的估值，并未充分体现这一基本面突变。

技术突破：世界首台兆瓦级高温超导感应加热设备

业务落地：第一套工业化样机落地，后续需求约为20台（套）

先看一个参照系：光启技术。之前市场也认为这公司是忽悠，或者说业务太超前了，业绩没法落地。但是从7月1日至8月4日的25个交易日，光启技术实现了229.24%的股价飙涨，令市场侧目。即使被深交所重点监控，光启技术股价依旧不管不顾连续涨停。

不可否认有游资炒作的推波助澜，但爆炒也要有内在逻辑支撑，不然找不到接盘侠。

逻辑是：光启技术通过深交所互动易表示，其开发生产的穿戴式智能头盔，最终客户已经遍布除中国外的36个国家与地区。截至2020年6月5日，光启技术穿戴式智能头盔共计交付2560台，实现订单金额4998.7万元，是2019年全年的303.27%。

02

言归正传，联创光电的逻辑还是可以的，和曾经的光启技术比较类似，故事很好，至于后面业绩能不能兑现，暂且不知，反正光启技术已经正在慢慢逐步兑现业绩。

先看一则报道：近日，江西联创光电供应南山铝业的全球第一台高温超导感应加热器，正式运行成功。中国高温超导研究奠基人、中国科学院物理研究所学术委员会主任、中科院院士赵忠贤莅临现场，冒着四十度高温深入车间进行指导，并亲自按下运行按钮。

在赵院士的领衔下，联创光电耗时6年，研制出了高温超导领域的‘卡脖子’的技术——世界首台兆瓦级高温超导感应加热设备，这个超导性被称为是一种特殊的零电阻现象，被称作20世纪最伟大的科学发现之一，超导加热设备具备明显的节能效果，未来有望逐步实现对大型、中型铝挤压等金属加工设备的替代，市场空间广阔。

联创光电表示，公司的高温超导产业已正式进入到产业化阶段，江西超导已与南山铝业集团签署合作协议，为其生产线配备的首台产品完成，未来将会成为公司一个重要的利润增长点。

例如，应用于某大型铝挤压，用电的加热成本将从260元/吨下降至130元/吨，一年能节省500万元以上电费。，照此计算，两年的节电收益可以抵消设备投入成本。

从产业技术路径分析来看，目前我国很多高端铝型材依然要依靠进口，而超导直流感应加热技术对提高挤压型材产品的机械性能和表面光洁度方面有着很大的帮助，是企业产品升级换代的有效技术路径。

03

目前，南山铝业已经与联创光电签订合作协议，第一套工业化样机落地，后续需求约为20台（套）。

目前公司已与中铝集团东北轻合金有限公司（一铝）签订高温超导设备的合作协议，已启动为其锻造产线配备首台产品。8月还将交付山东南山铝业公司的第二代工业产品。

目前，联创光电年产达50-100台套的高温超导感应加热器厂房建设已经完成（并非网上吹的200台），开始进入设备安装调试阶段。

按照联创光电超导公司规划，2021年将建设形成年产100台感应加热设备的批量生产能力，2022年将有望进一步上升至200台。

国海证券估算，我国大多数加工企业仍以传统的交流感应加热和燃气加热方式为主，较难满足精密场景的使用要求。目前全球高温超导感应加热设备市场容量为 4290 台，其中国内市场为 2540 台；全球每年新增市场需求数量为 160 台。

按公司对外透露，每台售价在1200-1500万元，净利润率60%。

假如产品不是吹牛，那么大概率能做到满产满销，超导公司按照初期50-100，后期200台销量计算，前期纳入公司的权益从1.4-3.6亿，后期5.6-7.2亿。这一块大概估个150-200亿问题不大。

根据机构的预测，联创光电的高温超导项目将具有超高的利润率，叠加销量高增长，后续将有望获得超额收益，带来公司估值大幅提升。

逻辑在于，高温超导能带动巨大的业绩增量，同时作为黑科技，市场会给公司一个更高的估值。

04

联创光电的另一个看点是：中国工程物理研究院应用电子学研究所 （简称十所），自主研发的150W高亮度尾纤LD泵浦源研发成功，打破了国外的技术封锁。去年9月，联创光电与十所签署了《战略合作框架协议》。

根据双方达成的战略合作协议，未来将形成南昌4条、绵阳2条的高亮度LD尾纤泵浦源批量生产线，达到月产1320套高亮度LD尾纤泵浦源的生产能力，产线同时可满足400W以内的多单管技术构型的尾纤LD泵浦源生产需求，月产值达千万元。后期将进一步投资扩产达月产亿元级别。

泵浦源这个业务，被机构估到350亿，有点过分了，产值就10亿，算上股权，一年可能就1.5亿的利润。差不多算50亿的估值。

总体来说，吹千亿市值确实过分，但是客观来说，目前确实存在低估，市值看到150-200亿应该问题不大。

海天、海底捞打击之下，天味食品能否维持100倍估值？

天味食品发布半年报，上半年营业收入 9.19 亿元，同比增长 45.98%；净利润 2 亿元，同比增长 94.62%。

二季度单季，营业收入5.85亿元，同比增80.7%；归母净利润1.23亿元，同比增321.6%。

另一个看点是，经销商增加迅速，一季度新增经销商138家，二季度增加692家，半年新开发经销商合计830家。

但这也令人怀疑，二季度销量暴增，是不是因为压货给了经销商，业绩有多少是新经销商铺货完成的？

天味的火锅底料、酸菜鱼底料，属于日常消费的调味品，明显受益于 “宅经济”，快速增长在预期之中。但同时，由于餐饮行业遭受重创，公司定制餐调业务受到了较大影响。

天味食品所处的赛道好，属于面向C端的日常消费品，全国人对于麻辣食物的接受度越来越高，是一个增量市场。

但天味又很辛苦，因为门槛不够高，他属于夹在中间的。上面是顶级的品牌，颐海国际（打着海底捞的牌子），新入局的最牛逼的渠道商海天味业。

同级的是还没有上市的强势品牌：德庄、红九九、味聚特、桥头……下面还有众多没牌子的小厂家，放在菜市场卖。

海天味业近日推出了首款海天牌火锅底料，有韩式辣牛肉、新疆番茄、云南酸汤和韩式部队四种口味，单包销售价格为15.9元，四包组合销售价格为39.6元。

颐海国际就更不用说了，在火锅底料领域，天味拍马也赶不上。通过与海底捞的深度绑定，颐海的业绩确定性要高得多。

从估值看，颐海、天味的预测市盈率都是100倍。

第一，100倍对于非爆发性行业来说，是绝对的高估；第二，颐海应该享受龙头溢价，天味不适合给予相同的估值。

当然，这里可以有另一层考量，就是天味在A股的稀缺性。

由于调味品是重口味，消费者不大容易品尝得出差异，导致天味并没有明显的竞争优势。所以，即使公司持续的努力，也只能保证业绩稳定的增长。这个角度来看，有点类似于涪陵榨菜。

4月22日，吴学军作为公司时任董事兼副总经理，计划减持不超过17万股，权益分派后减持计划数量调整为不超过24.65万股。但实际上他减持25.375万股股票，超出减持计划数量上限7250股。

为什么冒死也要减持，有2个可能，一是觉得股价高估了；二是与公司有矛盾。不管哪个原因，都不是好消息。

此外，董事、副总裁于志勇共减持34万股，顶格减持，只余下375股未卖。

减持的确是个人行为，但如果高管一解禁就大幅减持，总显得有点异样。

总结一下：火锅底料和酸菜鱼都是不错的赛道，但竞争激烈，天味面临颐海和海天2大巨头的压制，竞争格局并不大好。当前100倍估值，建议谨慎。

玉米缺口太大了，种子出现趋势性机会，转基因是看点

上图是大商所玉米期货价格指数，最近已经创了新高，并在高位盘整。

其实早在7月份，种子缺货，粮食紧张的消息，已经传出来了

01 玉米紧缺

玉米是重要的饲用谷物和生物能源生产原料，也是我国第一大粮食品种。2010年我国首次转为玉米净进口国，今年上半年，玉米进口量快速增至365.7万吨，同比增长17.6%；进口额7.9亿美元，增长15.9%。乌克兰仍然为我国玉米第一大进口来源，进口341.8万吨，占玉米进口总量的93.5%；美国为第二大进口来源，进口6.5万吨，占比1.8%。

我国玉米库存已经从2016年的将近2亿吨，下降到2019年的9000万吨，预计20年将低于5000万吨，4年下降75%，玉米库存告急。

中国国家粮油信息中心发布预测称，国内的玉米供应缺口超出了先前的估计，2020-2021年度玉米消费量上调1300万吨至2.93亿吨，料供应缺口达2500万吨，此前预估为1200万吨，前后相差一倍。

外媒7月24日消息， 2020年上半年中国谷物进口步伐加快，可能有史以来首次用光玉米和小麦进口配额。

上周四，玉米临储第11轮拍卖，以100%成交率和342元的吨溢价结束，当前国家剩余库存约1300万吨，以今年的拍卖节奏来看，预计9月初国储库存将消耗完毕，届时距离玉米新粮上市，还有一个多月的空档期，后续涨价预期仍然强烈。

另外随着生猪补栏量的回升，生猪饲料需求有望增加。

02 各种灾害

屋漏偏逢连夜雨，当前又面临各种灾害。

长江流域、淮北平原、东北，面临洪水威胁。特别是南方玉米主销区，大部分玉米都是通过华东、华北、东北等玉米主产区供应，而由于雨季的影响，运输受到阻碍，导致区域性玉米供应紧张更为突出。

草地贪夜蛾疫情或提升玉米减产预期，根据农业农村部数据，截至2020年7月2日，全国草地贪夜蛾见虫面积786万亩。目前，草地贪夜蛾已迁飞至玉米主产区——黄淮海区域，未来危害程度仍有加重可能。

本次入侵的草地贪夜蛾喜食玉米，其防控难度较大，最有效的方法是在玉米种子中转入抗虫基因。

新冠疫情方面，中国虽然控制得好，但海外一直在肆虐，美国、巴西、俄罗斯、乌克兰、印度等玉米产地都是疫情重灾区，但受影响情况不明。

总的来看，当前我国玉米连续三年产不足需，库存处于低位，明年玉米表观缺口约4000-5000万吨，且同时受到草地贪夜蛾的威胁。

另外，大豆自产不足，高度依赖进口。

03 转基因加速

在耕地面积有限的情况下，解决缺口的办法，第一是放开进口（进口也是转基因）。

但考虑到中美摩擦的背景，粮食安全的重要性大大提升。

那么第二个路径，就是提高单产。当前我国杂交育种技术已到瓶颈，品种同质化严重。转基因技术的推广，将带来产量的提升并降低生产成本，也将加速推动我国种业与国际接轨。

因此，这次种子“危机”，最大的看点是转基因技术的推广，草地贪夜蛾有望成为我国转基因商业化政策放开的催化剂。

转基因产品的特点是：开发壁垒较高，其具备研发周期长（约需13年）、投入的费用较高（约1.36亿美元）。

我国种业现状是：企业集中度低，种子同质化严重，市场竞争激烈。随着我国品种审定的通道的增加，过审品种数量开始井喷，种子库存过剩叠加产品同质化严重，我国种企生存压力巨大，市场集中度较低。

一旦转基因政策放开，种子行业竞争壁垒将快速提高，转基因研发实力强劲、技术储备充足的企业，将快速拉开和一般种企的差距，市场占有率加速提升。

04 集中度快速提升

由于转基因进入的壁垒较高，小企业难以为继，世界种业的集中度快速提升，形成了以农化集团为基础的六大集团，即孟山都、杜邦、先正达、拜耳、陶氏、巴斯夫。

2015-2018年，中国化工收购先正达、美国陶氏和杜邦合并，德国拜耳正式收购孟山都，全球种业进入三强鼎立时代。

当前我国已有三个玉米和一个大豆性状，获批了转基因安全证书，后期一旦商业化推广，将推动整个行业格局的变化，带来市场集中度大幅提升。

券商预计，参照美国转基因种子市场价格，我国转基因玉米的终端市场收入空间达693亿元，理论利润空间为135亿；我国转基因大豆的市场收入空间达85亿元，理论利润空间为16.5亿，空间巨大。

受益的上市公司包括：隆平高科（转基因技术和品种储备丰富）、大北农（转基因技术储备丰富，且持有杭州瑞丰25%的股权），其次荃银高科（背靠先正达）、登海种业（品种储备丰富、玉米种子占比大）。万向德农也有望受益。

05 受益公司

隆平高科：在杂交水稻、杂交玉米品种资源方面业内领先。公司拥有充足的转基因技术储备，参股公司产品瑞丰125获得转基因生物安全证书，最新募集资金中1.5亿元将投入转基因领域，公司通过外延并购及研发，转基因产品优势明显，率先受益国内种业转基因种子革命。

大北农：公司在转基因领域积淀十余年，已率先获得了第一批的转基因玉米品种的安全证书，先发优势显著。公司已经做好了第一代产品的商业化准备，基本完成国内市场的规划布局；且布局了玉米和大豆的二代、三代产品。

农业农村部发布2020年农业转基因生物安全证书（进口）批准清单中，包含公司控股子公司的耐除草剂大豆DBN-09004-6；拟批准颁发农业转基因生物安全证书的71个植物品种目录中，包含公司控股子公司的DBN9858玉米品种。

登海种业：一季度营收1.64亿元，同比增长20.39%，归母净利润3360万元，同比增长613.09%。原因是公司主营业务大幅改善，玉米种子销量大幅增长。

公司多年来一直致力于玉米种子的研发以及品种的储备。转基因时代不单单需要良好的转基因性状，优良的品种同样必不可少。公司的优良玉米种子品种达到国际先进水平，有望与转基因性状研发机构开展深度合作，在转基因时代中保持竞争优势。

荃银高科：2020年上半年净利润800-1200万元，相比去年同期扭亏为盈（去年同期亏损422.18万元）。

背靠中化和先正达。先正达作为全球领先的种子和植保公司，业务包括销售玉米和大豆作物的转基因种子，转基因业务收入约占公司全球种子销售的40％。

公司牵头开展了“转基因抗虫玉米‘双抗12-5’产业化研究项目”，并已按照项目要求创制了抗虫性状突出、综合性状优良的转基因玉米新品种（系），有望促进公司玉米业务的新发展。

新冠疫苗的投资逻辑被破坏了

最近涨得飞起的疫苗股、新冠疫苗产业链股，这几天出现了明显的放量出货迹象。

2个原因：一是涨太多了，二是逻辑破坏了。

01

涨太多了，很好理解。从4月份开始，疫苗股都有2倍的涨幅。

请注意，我对疫苗股、新冠疫苗产业链股是分开表述的。

实际上，多数疫苗股跟新冠肺炎毛线关系都没有，比如沃森、康泰、万泰、康华，包括专注代理业务20年的智飞生物，这次搞疫苗研发，压根没他们什么事，机构却把股价推到天上去了，券商还在不负责任滴强推。

机构逻辑在于，这次疫情会教育大家，早日接种疫苗，花小钱防大病，几千块钱打一针，以后不会得肺炎、宫颈癌、流感……这个逻辑没毛病，但这是个长逻辑，短期涨幅已经急剧透支了。

第二点，新冠疫苗产业链。

理论上，这个逻辑是最正的，我此前也很看好。

前阵子，我在和，都强推了疫苗产业链。其中详细说了阿科力的投资逻辑，进一步剖析了稳健的山东药玻，以及冷链运输的海容冷链。从我推荐以来，都有了20%以上的涨幅。

02

但在8月4日，产业链个股突然放量大跌。我也百思不得其解，后来看到一则新闻：

阿斯利康与牛津大学合作开发的新冠病毒疫苗正在进行后期试验。有投资者就"新冠疫苗的业绩是否会纳入今年的业绩指引？"这一问题展开提问。

阿斯利康负责人给予了否定回答，表示如果疫苗安全有效，预期今年能开始分发，但是销售疫苗不会带来利润增量。因为会以non-profit（非盈利）的价格销售。

这传递出的信息是：

一是市场份额。阿斯利康疫苗进展很快，已经进入临床3期，而且效果较好。率先问世的疫苗，势必会占领大部分市场份额，后面的公司就跟风打酱油。

二是价格。如果阿斯利康以non-profit的价格销售，那么其他公司怎么好意思加价？如果加价，消费者会选择谁？再说了，川普这种做啥事都要砍价的人，能容忍辉瑞、biontech卖高价么？

三是公共属性。阿斯利康的non-profit，体现了公司高尚的价值情操。其实，新冠疫苗有非常明显的公共属性，因为抗体不一定能持续太长时间，如果一部分人不打疫苗，感染了，那么打了疫苗的人很可能也感染，因此全面接种疫苗是最优做法。如果卖高价，与这个目标是相违背的。

03

再看中国的研发进展，比较快的是武汉所、北京所和国药联合研发的灭活疫苗，康希诺和军研所（陈薇）研发的腺病毒再提疫苗。看到没，这些速度靠前的基本是国有机构，势必是不以盈利为目的。

那么，研发本来就慢了一步的民营上市公司，能不能成功先不说，即使成功了，凭啥能卖高价？这个逻辑显然不通。

此前在第73届WHO大会上，领导公开承诺，我国将把新冠疫苗作为公共产品向全球提供。欧美日韩已经预定了美、德公司的疫苗，我国正在争取国际盟友的关键时期，新冠疫苗是一个团结人的好武器，卖高价显然是不合适的。

如果国内、国际都不能卖高价，那么疫苗带来的业绩弹性就有问题了。

华西证券的研究报告认为：我国14亿人，新冠疫苗接种率最保守达到WHO推荐的25%，中性40%，乐观60%。每人接种2支，单支净利润15元，单人份净利润30元，中性假设下净利润168亿元。发展中国家超40亿人，中性假设下达到25%，70%选择中国生产的低成本疫苗，对应净利润210亿元。国内新冠疫苗企业净利润有望达到378亿元。

鉴于疫苗的公共属性，以及已有公司做出non-profit的表态，上述测算在根基上就有了问题。

之前，考虑到不知道哪家疫苗谁率先出来（其实我看好康希诺，但他还没在A股上市），我推荐的主要是包材和冷链。事实证明，二季度一些明星基金经理也重仓了山东药玻等股票。

但现在看来，如果疫苗本身就不赚钱的话，那么产业链是不是也要以大局为重，放点血？

所以，新冠疫苗产业链的投资逻辑，就不顺畅了。

于是，我在也及时作出了风险提示。

04

周四，券商发了一个短评：阿斯利康已提前锁定至少12亿美元净利润。欧美新冠疫苗研发企业提前锁定的净利润估计可达到100亿美元！

其理由是：美国政府给多个新冠疫苗研发企业提供资金支持。Novavax获得16亿美元、阿斯利康获得12亿美元、Moderna获得10.1亿美元、强生获得4.56亿美元、默沙东获得3.8亿美元、赛诺菲获得3亿美元。欧盟计划募资75亿欧元资助新冠疫苗和疗法研发。此外还有CEPI、盖茨基金会等非政府组织的资金支持。

但我觉得，这个短评就是给机构壮胆用的。阿斯利康这么大的国际企业，说不赚钱就不赚钱。难道像我们普通人一样，明明赚了很多还在外面哭穷？太阴谋论了。

至于政府给的12亿补助，疫苗的研发、临床、生产都需要花钱，这个行业本来就很烧钱，12亿真算不上巨款。

平心而论，新冠疫苗产业链肯定是能微利、保本的的，他们投入了这么多研发，如果不让赚点钱，下次有事谁还会出力呢？

对照年初的诊断试剂来看，各家生物试剂公司也赚了不少，但股价前期已经爆炒过了，后续只是业绩跟上股价而已，然后股价横盘震荡做头。

疫苗产业链也是如此，股价上涨已经体现了未来的收益。接下来，就是等业绩体现，大资金震荡出货；或者是疫苗消息进展，然后脉冲一波。

但疫苗跟检测试剂不同，试剂技术含量低，各家公司研发的时间差不多。疫苗难度太大了，时间差距也大，后面的公司很可能得不到市场份额，这是要警惕的。

目前，新冠疫苗相关上市公司包括：康希诺（2期已完成）、智飞生物（2期）、沃森生物+复星医药（1期）、康泰生物+华兰生物+辽宁成大+西藏药业+冠昊生物（临床前）。

现在还在临床前研究的公司，你们不觉得太晚了吗？

05

但另外也要提到的是，疫苗公司的投资价值非常高。

疫苗的研发和生产壁垒比单抗等生物大分子高很多，竞争也就没有那么激烈，一个疫苗接种的成功率至少要在50%以上，基本都是在90%以上。而一个抗癌药，客观缓释率在30%就非常了不得了。

一个默沙东的HPV九价疫苗在中国卖了3年（智飞生物代理），一年80亿销售额至今仍独孤求败，足以证明重磅苗种的研发和生产壁垒。

所以，短期股价炒高了，需要回避，但长期赛道来看，还是要重视疫苗。当前A股疫苗行业的公司主要是：智飞生物（代理公司）、康泰生物，万泰生物，康华生物，沃森生物，以及华北生物有个狂犬疫苗（NDA已受理），但都有或多或少的问题，归根结底是产品不够优秀，跟国际相比落后不少，自身研发能力也不足。

只剩下康希诺，非常牛逼的团队，研发出了埃博拉疫苗。这次新冠疫苗，为什么军研所（陈薇团队）找他们合作，就是看中了研发实力。

康希诺在研产品包括：13价肺炎疫苗、结核疫苗、23价结合肺炎疫苗、新冠疫苗。公司即将在A股科创板上市，短期内可能爆炒。鉴于以下因素：

1）疫苗疫苗具有较高的技术壁垒、资金壁垒和政策壁垒，是个非常优质的赛道，容易出现爆款单品；

2）疫苗行业也是高风险、高资金消耗的产业，疫苗产品研发周期很长；

3）康希诺是中国最优选的疫苗团队；

4）未来接种率将提高，疫苗市场增量很大。

06

疫苗作为人们最经济、最有效的疾病预防手段。属于生物医药领域的一个比较高端的细分领域，在全球医药行业发展过程中占据重要的地位，根据Evaluate数据，2017年，全球疫苗市场规模已超过270亿美元，达到276.82亿美元。

目前全球疫苗格局被四家巨头占据80%市场份额，分别是美国的辉瑞（Pfizer），英国的葛兰素史克（GSK）、法国的赛诺菲和美国的默沙东（在美国和加拿大称为默克公司）。

日韩印没有创新类疫苗，这是由创新疫苗投入产出低决定的。创新疫苗研发难度大，研究周期长（近15年），研发生产投入大，除了欧美疫苗巨头，其他企业不具备本土以外市场开发的能力，所以只有足够大的本土市场才能孵化创新疫苗研发成功。

日韩市场因新生人口较少，市场规模较小，创新疫苗高投入对应较小的市场规模，印度则因为本土支付能力太差，使得创新疫苗开发并不划算。本土市场的规模的大小对创新类疫苗企业发展起着很关键的作用。

假以时日，中国疫苗公司也很可能研发出爆款单品，成为万亿市值公司。

长春高新作为大牛股，实质上也是靠爆款单品。所以这个行业很值得重视。

陈光明的睿远基金建仓人福医药，看上了什么？

陈光明，无论是在东方基金，还是在自建的睿远基金，都是价值派的代表。

睿远二季度的重仓股名单中，人福医药、健康元和宁波银行等四只个股属于其新建仓的标的。其中，睿远买入人福医药的增持股份数量最多，为2773.30万股，持股市值占基金净值的比例为3.03％。

4月2日，人福医药公布增发公告，公司拟向自然人李杰、陈小清、徐华斌购买其合计持有的宜昌人福13%股权。此次交易完成后，上市公司将持有宜昌人福80%股权，仍为宜昌人福的控股股东。

受此影响，人福医药股价从14块跳涨到了21块，睿远应该就是在21块一线建仓的。目前人福股价33元，涨了50%。而在一季报中，高毅也进入了股东榜。

人福、恩华这类精神麻醉类企业，之前市场给的估值一直很低，因为受管制、没啥爆发力。

睿远到底看上了人福哪一点，人福的股价还能走多远？今天豹哥来简单拆解一下。

01

人福医药为国内麻醉镇痛药龙头，位于一个寡头垄断的小行业，甚至集采都没怎么影响到他。而且麻醉药不像创新药竞争激烈，对研发要求没那么高。

公司17年实行“归核化”战略，聚焦核心医药主业：麻醉药（宜昌人福）、医药工业（武汉人福、葛店人福、新疆维药）、国际化业务 （美国仿制药、制剂出口）和两性健康（乐福思）四大板块。

归核化有2个好处，一是，处理掉破铜烂铁，回笼现金，降低负债率。公司17年回收34亿现金，18年回收20亿现金，19年回收10亿，2020年及以后预计回笼60-70亿现金。

二是，商业模式更简单，市场给予更高的估值。没有归核化大家会担心你的核心业务会被其他业务拖累，而归核化大家都能简单地预测未来发展潜力。

归核化之后，券商对公司的业绩拆解是：

1）麻药20年收入有望到50亿级别；

2）其他医药工业（维药、甾体激素、中枢神经药物等）2-3年50亿收入规模；

3）国际化&海外引进产品3-5年50亿收入规模；

4）两性健康3-5年收入规模达到30-50亿。

麻醉药市场格局相对稳定，行业增长三大动力：1）手术量增长；2）多科室推广；3）产品升级。 

中国对1类麻醉药品管制非常严格，而且牌照非常稀缺，壁垒很高，为了控制滥用。人福、恒瑞、扬子江和恩华差异化竞争，虽然部分产品有交叉，但市场格局相对稳定。

人福医药的麻醉药业务主要放在宜昌人福，4月份的增发方案，就是购买宜昌人福管理层持有的13%股权。完成后，人福医药持有宜昌人福80%股权，国药股份持有20%。

02

这次增发的最大看点，一是提高了对宜昌人福的持股比例，二是深度绑定了核心人物李杰。

换股后，公司核心人物李杰将大幅增持人福股权，同时任公司董事长，理顺股权结构，深度绑定管理层利益。

太平洋证券预计，宜昌人福2015-2019年收入复合增速17.8%，利润复合增速21.5%，2019年收入40亿元，同比增速28.3%，净利润11.3亿元，同比增长41.3%，业绩提速明显，且利润端高于收入端增速。

这也是人福医药要深度绑定宜昌人福的原因：一个极为赚钱的、垄断性的赛道。随着持股比例提升，对上市公司的利润贡献会更大。

另外国药持股20%，麻醉药是管控类的药物，所以你懂的。另外国药是麻药最大分销商，人福也可以利用这个股东优势。

李杰接受采访时说，这是一个充分竞争的行业，没有那么高的技术门槛和政策壁垒，所以才会有一些民企、外资企业涉足。“但是它也有一定的门槛，门槛就是极高的安全性要求和严格的国家管制。”

03

另外，公司新品陆续获批，实现“大麻药”布局，阿芬太尼20年Q1已获批，瑞马唑仑预计20年7月获批，磷丙泊酚预计20年H2获批，三个品种均为销售额十亿以上重磅品种。

太平洋证券预计，未来三年收入端复合增速20%，研发和销售投入高峰期已过，预计利润端复合增速20%以上。

另外，剥离非核心医药资产，可以减少更多的财务费用，降低负债率，还能提升估值。

一增一减，就是人福医药未来最大的看点，也是机构重仓的原因。

根据公募基金2020年二季度持仓：一季度6家机构，合计持仓1258万股；二季度30家机构，合计持仓7420万股。

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太平洋证券预计，另外，全球避孕套市场规模，年复合增长率大概为10%，杰士邦国内销量排名第三，预计收入端增速10%左右，经营性净利率接近10%，为公司提供现金流，但考虑到并购财务费用和无形资产摊销等，净利润贡献小几千万。

所以也有很多人认为，其实公司没必要做避孕套业务，太鸡肋。

人福医药为何启动了“归核化”？理由当然是优化商业模式，但也跟商誉有关。

公司外延式并购导致负债规模和财务费用大幅增加，但部分新增资产的运营能力并没有达到预期，2019年公司资产负债率接近60%，负债总额已经达到210.16亿元，略低于2018年的211.51亿元，而2020年第一季度又出现了大幅上升。

截至今年一季度，公司的商誉为38.4亿元。所以，商誉计提是一个要警惕的点。

新冠疫苗产业链“卖瓶子”，阿科力的隐秘投资逻辑

一般形容别人赚大钱，我赚点安稳小钱的行为，叫做“卖水”。但由于疫苗本来就是水，那么赚安稳钱的生意就是“卖瓶子”。

7月20日，《柳叶刀》发布了两款新冠病毒疫苗1期/2期临床试验的最新结果。一款由陈薇院士团队+康希诺研发，另一款由牛津大学+阿斯利康研发。两款疫苗均能实现对新冠病毒的免疫反应。

国药集团有董事长刘敬桢说，新冠疫苗由北京生物制品研究所+武汉生物制品研究所研发，已于6月底获批开始进行国际三期临床试验，应该说已经成功了，年底或可上市。

01

在全球饱和式研发的情况下，新冠疫苗很可能年底就会上市，最晚可能也是在明年中期。

新冠疫苗是今明年的市场主线，沿着疫苗产业链去寻找受益股，是最明智的选择。

一是高景气度的产业链，能带来实实在在的业绩；二是风口上的行业，更容易获得高估值。妥妥的戴维斯双击。

寻找疫苗是一个方向：

今年3月，辉瑞和BioNTech达成联合开发BNT162候选疫苗的同时，复星医药已提前数天获得了BioNTech的授权许可，在中国大陆及港澳台地区进行该疫苗的独家开发和商业化。

巴西从21日开始，对中国制药公司科兴研发的新冠病毒疫苗进行临床试验，第一批约有900名志愿者参与。未名医药持有北京科兴26.91%股权。

不过疫苗研发，失败的概率是比较高的。或者说，不知道哪个团队能率先成功。所以今天我们先不聊这个，聊聊药瓶。

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7月4日，张文宏医生说：装疫苗的玻璃瓶的产量，比疫苗还困难！还有报道称，不少参与新冠疫苗研制的生物医药公司，都开始排队抢购疫苗瓶。

目前海外装疫苗的玻璃药瓶，必须是中硼硅玻璃，具有高抗热冲击性能和高耐水解性能。国内之前的标准低一些，用的是低硼硅玻璃。但考虑到病毒的严重性，应该会尽量用中硼硅玻璃，如果产量供应得上的话。

目前上市公司拥有中硼硅玻璃的，山东药玻有2亿只的产能；旗滨集团一期建设25吨的中性硼硅药用玻璃生产线，建成后预计全年产量约6700吨素管；

正川股份的公告表示，目前公司中硼玻璃管产品处于技术研发阶段、未正式量产，仅通过外购中硼玻璃管生产中硼玻璃瓶，且中硼玻璃瓶在公司产品结构中占比较低。

太平洋证券医药团队在一份研报中指出，若新冠疫苗瓶以中硼硅管制瓶为主，按照全球新冠疫苗渗透率20%-70%、每人注射1-3次进行测算，新冠肺炎疫苗对应玻璃瓶市场空间为15亿支-160亿支。

作为消耗品，疫苗容器及注射器注定比其它相关产业（灌装设备等）更加受益，一个是长期消耗，高频率高频次，一个是一次性投入。

整体来看，中硼硅玻璃的供应量是不够的，而且这个技术含量很高，不像口罩那样买台机器就能生产，所以要寻找另外可以替代的容器。

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疫苗容器主要使用中硼玻璃管制成的西林瓶或预灌封注射针。使用预灌封注射注射效率极快，且不会有二次污染或混用的危险。

另外，目前主流疫苗几乎都使用预灌封注射器（预充针），国药、科兴研发的新冠疫苗，均使用预充针。

近日，宝理塑料美国公司总裁Timothy Kneale表示，由于制药公司担忧玻璃瓶的短缺会影响疫苗的开发，他们对TOPAS-COC材料的兴趣暴增。

TOPAS-COC的可浸出物和可萃取物极低，以及其非极性、低反应性表面和广泛的全球监管合规性，使其成为诊断用一次性材料、疫苗和治疗剂包装的不错选择。

国家药品监督管理局药品评审中心官网显示，COP预灌封针包材今年4月份就在走药品评审中心审批程序了。山东威高2014年就发布了COP预充针，更有企业在2019年就拿到了COC材质的预灌封注射器批号。

COP材质目前国内主要有山东威高在做疫苗瓶和预充针，在2014年山东威高还举行了隆重的发布会。

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阿科力已经于2019年建成5000吨环烯烃单体生产线，小批量试产和实验环烯烃聚合物中，是目前国内唯一有COC/COP产能的企业。

COC/COP是一种性能优越的光学新材料，主要应用于镜头及其他光学领域，和中硼硅玻璃原材料一样一直被国外垄断，主要是日本的几大巨头，宝理塑料就是其一。

国内有一家生产COP疫苗瓶的公司，叫富鑫达医药包装，COP瓶已经量产，采购的是日本瑞翁的COC材料。阿科力同样是上游原材料企业，有点类似手套料的原材料商沈阳化工。

阿科力在2017年上市，募集资金的投向就有，年产10000吨环烯烃生产线（一期5000吨已投产，二期5000吨2021年投产）。

来看看阿科力的互动平台，年报和券商研究报告，公司5000吨COC/COP材料已经开始准备量产，打破国外垄断，生产线19年已经完成，而旗滨集团的6500吨硼硅玻璃产能也要年底才能实现，正川股份采购的中硼硅玻璃原材料也是依赖进口，自己本身只能做加工。

阿科力的产品主要用于风电叶片等行业，由于抢装潮景气度高，风电类公司业绩普遍大涨。风电叶片参考中材科技，康达新材的走势，都在走强趋势。

一季度在产品运输不便的情况下，阿科力净利润翻倍增长，半年报净利润估计至少翻倍以上，券商研报预测今年净利润6600万左右。

预期差在于，COC/COP材料何时量产，按照日本宝理的报价56000元每吨，作为打破国外垄断级材料我们预测毛利50%，净利润35%，5000吨COC/COP材料，5000*56000*35%=9800000。

在不考虑涨价的情况下（疫苗瓶材料紧缺涨价是大概率），净利润能够增加9800万元，加上主营6600万利润， PE在17倍左右，（沈阳化工就是因为手套需求原材料疯涨，后期COC材料也大涨是大概率事件），估值和利润有强大的预期差。

阿科力原来的业务版图中，是没有疫苗瓶的。这一次，是一个全新的增量。

被忽视的搪瓷材料唯一龙头开尔新材：业绩迎来加速释放

周末看到一份开尔新材的调研报告说，该公司做的世界级工程港珠澳大桥桥隧项目，被中交建总工程师林鸣先生赞为“目前国内所有隧道立面都做不到这个水平”。 

开尔新材是国内搪瓷材料领域的龙头，业内唯一的上市公司，产品市场占有率约在50%以上。主营产品包括内立面装饰搪瓷材料、工业保护搪瓷材料和珐琅板绿色建筑幕墙材料。 

联想到“构建完整的内需体系，形成国内国际双循环”的最新提法，未来整个基建（新基建）将会加速。开尔新材作为细分行业的隐形冠军，在沉寂了几年之后，业绩已经出现了底部反转，去年营收近7亿，净利润5800万，今年Q1净利润4700万，接下来业务还将快速起量，对应的业绩也将加速释放。

今年，公司迎来了基本面的重要拐点，同时也是业绩拐点。当前总市值只有37亿，投资价值应该是被市场忽视了。

机构似乎也意识到了这一点，7月14日，10多家主流机构对公司进行了调研，股票量能也有所放大。今天我来简要拆解一下公司的投资逻辑。

01 产品市占率50%以上

很多人对“搪瓷材料”这个词比较陌生，我先来简单解释一下。

新型功能性搪瓷材料又称“珐琅”，是一种复合材料，具有坚韧性好、抗冲击度强的特性，使用寿命长且绿色环保，近年来被广泛应用于地铁、城市隧道、机场高铁等交通枢纽，以及酒店、商务楼宇等高端物业和体育馆、展览馆、医院等公共设施，被称为“30年零维修材料”。

开尔新材的主营业务包括立面装饰和节能环保两块，其中立面装饰又分为内立面和外幕墙两个板块。内立面主要应用于地铁、隧道、地下空间、机场高铁站台、室内场馆等空间；外幕墙主要定位于公用、商用高端建筑的幕墙装饰；节能环保领域主要应用于火电厂的清洁排放环节。

从行业竞争格局来看，开尔新材目前是业内唯一上市公司，也是搪瓷行业当之无愧的龙头，公司产品市场占有率约在50%以上。业内其它企业规模较小，在技术、设备、管理、业绩上，跟公司的差距较大。

由此可见，公司的产品实力非常强，随着几个标志性项目打开局面后，现在已经签约到手软。

这也跟老板的经历有关。公司董事长兼总经理邢翰学1988年毕业于浙江大学材料系。大家可能不熟悉，当年浙大的材料、电机等工科专业在国内数一数二，现在我们一般叫“老浙大”，南大、复旦不少专业就是老浙大分过去的。1999年四校合并后叫做“新浙大”，老浙大称作“玉泉校区”。邢翰学毕业后分配到杭州搪瓷厂，8年后回金华老家创业，1996年创办金华市东龙釉料厂。

老板是搪瓷大行家，公司产品也相当高端，不过这导致的问题是，前两年受行业流行的是“低价中标”，公司产品就显得曲高和寡了。主营业务订单减少，毛利率下降，加之子公司经营业绩不达预期，导致2017年和2018年两年亏损，所以市场一直也没给多高的估值。

不过从订单情况来推算，2018年下半年以来，公司的主营业务市场空间加速释放，但订单签订和收入确认之间存在一定时间滞后性，因此2018年的业绩翻转，体现在2019年及未来年度。

02 基建拉动幅度将加大

今年，公司最大的增长看点在隧道和外幕墙。

1）隧道增多，需求变大。

公司在基建这一块（隧道、快速路、轨交、地下空间）起量非常快，其中隧道尤为明显。

现在城市地面交通饱和后，通道建设逻辑已经全面由“向上”转为“向下”，下穿道已经开始全面取代高架与立交，越来越多城市出现双层交通，下沉道、下穿道是大城市未来公共交通发展的基本趋势，也就是说，原本穿山过江才具备的应用场景，将拓宽至整个城市道路面市场，带来了很大的增量。而且内立面的毛利率相当高，大约在40%-45%。

2）不仅拿下同行的份额，还拿下了其它材料的份额。

公司产品在隧道和地铁领域的渗透率上升的非常快，主要竞争对象已经不是搪瓷领域的同行，而是逐步替代瓷砖、石材、金属板等别的材料。

交通枢纽人流密集、场所使用频率极高，一是对安全性要求高，二是若封停维护或改造，成本费用、涉及面影响巨大。搪瓷材料防火性较高、30年零维修，综合优势是其它材料望尘莫及的，不仅仅是“逼格”的象征，更是一种刚需。因此，越高端的项目，公司中标概率就越高，比如港珠澳大桥、大兴机场等高规格标杆性工程。

根据调研信息，今年一季度以来，疫情对公司新接订单以及在手项目的完成产生了较大影响，但总体来看，只是将业绩体现整体延后，且从长期来看，未来基建拉动的幅度或将会更大。

随着“新基建”的加速推进，有望推动城际高速和城轨的建设需求。据长三角交通基建增长空间测算，未来10年长三角轨交增长潜力为5526公里，年复合增速（CAGR）约15.88%，约合市场空间3.08万亿元。高速铁路方面，我国高速铁路十年CAGR高达29.21%，2020确保投产2000公里，发展确定性强，这对于开尔新材无疑是一个历史机遇。城市轨道交通、城际铁路、隧道、地下通道等基建市场放量增长，公司有望持续受益。

此前一直给公司造成影响的低价竞争局面，也得到了持续改善。招投标逐步恢复综合评标法，技术分权重回升，公司产品高端的优势也就凸显出来了。

下半年全国隧道招标的规模方面，公司目前所掌握的信息是，下半年要投标的隧道项目有70-80万方，公司争取能承接50万方以上，拿下70%的份额。目前平均售价在650-800元/平方左右，这是往年完全难以企及的体量。

03 外幕墙业务起势元年

外幕墙方面，公司最大的看点是，今年4月份，承接了标杆性的外幕墙项目——国家会议中心二期项目，后续项目包括杭州重点重大项目、某副省级城市的高新园区项目等。近期，浙江省委常委、常务副省长冯飞及省政府相关领导等，也前往公司调研指导工作。

（国家会议中心二期）

公司预计，外幕墙业务年内项目储备较多，会迎来快速成长期，体量会比往年上升一个级别，有望成为外幕墙业务起势的元年。

此外，工业保护搪瓷材料方面，在环保政策趋严的背景下，开尔新材的锅炉智慧燃烧系统，助力电厂进一步节煤降耗。项目从经济性上具备市场需求和可行性，预计将带来新的业绩增量。

一方面，以前年度燃煤电厂脱硫脱硝改造进入更换周期；另一方面，脱硫脱硝及超低排放改造，已经从燃煤电厂扩展到钢铁、建材、石化、冶金、水泥等非电行业。在存量和增量的双重驱动下，发展前景可观。2019年，公司工业保护搪瓷材料实现营业收入 29118.13 万元，同比增长 132.62%，也印证了这个发展逻辑。

04 业绩拐点已经出现

再来看一下财务方面的情况。

2017、2018年，受“低价中标”影响，公司业绩连续下滑。2018年营收2.9亿，净利-7100万。但到2019年，实现营业收入6.85亿元，同比增长136.66%，净利润5785.68万元，同比增长180.94%。

拆分来看，2019年三大主营产品内立面装饰搪瓷材料、工业保护搪瓷材料、珐琅板绿色建筑幕墙材料均实现大幅增长，营业收入涨幅分别为114.55%、132.62%、204.91%，毛利率分别为42.29%、11.80%、58.55%。

今年一季度，公司营收3500万，净利润4700万，这有一部分非经常性损益的因素在内。公司表示，一季度受疫情影响，导致收入确认较少。但复工后各个项目的工程进度也加快，预计疫情对全年经营业绩影响不会太大。

另外，基建项目（尤其是隧道）的快速起量，外幕墙业务频获大单，“国家会议中心二期”项目开始供货，意味着今年业绩将有很大增量，贡献很大的EPS弹性。

外界一度担心工程项目拖累公司现金流，2019年经营活动产生的现金流量净额-980万元。

这是因为，公司的项目竣工验收结算款及质保金存在信用期，现金流入存在一定的滞后期。而在现金流出方面，公司与供应商款项的结算方式多为预付款或款到提货，不存在账期或账期较短。所以在19年公司销售订单同比大幅增长的情况下，现金流出量前置于现金流入量。

不过，后续随着项目竣工验收或调试验收的完成，销售商品提供劳务收到的现金将增加，且在产销量持续平衡后将逐渐趋向平衡。

整体来看，公司承接的项目，多属于国家、省、市重点工程或民生项目，合作方多为城投、交投等国企，履约能力较强，一般10-30%的预付款，进度款可以到80%左右，5%为质保金，一般审计完都可以拿到进度款，所以应收账款的压力并没那么大。

如果拉长时间看，公司过去数年的现金流均为正值，今年一季度经营性现金流就达到了1200万元。

另一方面，公司的对外投资也贡献了很好现金流。今年，公司已出售了部分立昂技术的股票；之前收购的祥盛环保计划今年退出；去年出资3000万元参股的舜华新能源，是加氢站领域的标杆企业，业内为数不多掌握了市场资源（实际订单）的玩家，有望在科创板上市。可预期公司后续现金流将很充裕。

05 股价拥有安全边际

从2019年4月开始，公司股价一直横盘至今，已有16个月之久，市值只有37亿。截至7月24日，wind计算的滚动市盈率为37倍。

观察公司上市至2019年末的估值情况，历史动态PE水平均值在74.4倍，一倍标准差范围的上限是107.9倍，下限是41倍。当前估值水平是37.7倍，低于历史PE下限水平。考虑到今年是公司业务快速起量的一年，实际估值水平可能更低。

开尔新材产品主要用于基建和地产相关领域的工程装饰，我们来对照申万建材行业的亚厦股份（动态估值46倍）、凯伦股份（50.7倍）、亚翔集成（65.3倍）、坚朗五金（92倍），开尔新材的估值是低于行业整体水平的。无论是行业景气度提升，还是自身业绩增长，都意味着公司估值还有提升的空间。

最后，再说2个市场层面的看点。

第一，公司认为股价低估，启动了回购计划。去年底，公司宣布进行第二期回购，资金总额不低于5000万元且不超过1亿元，回购价格不超过15元/股。

今年3月公司进一步披露，鉴于公司整体经营发展的良好态势及公司股价的积极变化，基于对自身价值的认可及未来发展前景的信心，第二期回购股份的价格由不超过15.00元/股，调整为不超过17.00元/股。

截至6月30日，第二期股份回购计划已累计回购4,280,296股，占总股本的0.84%，最高成交价为14.72元/股，最低成交价为13.24元/股，成交总金额为5998万元（不含交易费用）。由此推算，公司后续还有4000万元资金等待扫货。

第二，7月14日，10多家主流机构对公司进行了密集调研，公司在调研中透露，业务市场还有很大的增长空间，公司有望拿下其中的多数份额。从坊间流传的调研纪要来看，公司的投资价值正受到主流机构认可。

最近大盘持续不稳，但公司股价已经拒绝下跌，周五大盘大跌128点的背景下，股价逆市上涨2.91%。可见在足够的安全边际之下，该股已没有多少下跌空间。

基于以上分析可知，公司所处行业迎来了景气度长期向上，公司自身的市占率在持续提升，从2019年开始的业绩反转，今年将进一步加速。在股市的重要性提到空前的高度、大盘站稳3000点已成慢牛的背景下，这种低位业绩反转的公司，无疑具有很好的投资价值。

拥挤的消费医药 vs 沉寂的科技：提示一个布局新行情的机会

A股其实是一个“风格市场”：往往是资金抱团将某一个风格演绎到极致，然后迅速撤离又将估值打压到极致。有人将此形容为钟摆，从一端摆到另一端，从不会在中点停留。简单说就是，涨过头、跌过头。

对应到当下的A股，基本是两个方向的跷跷板，一方是医药消费，一方是科技新经济。其它行业，很难有批量的估值提升空间。

01

以前大家认为，医药消费是防守型投资，可以现在估值都到60-80倍了，哪有站到珠穆朗玛峰上去防守的？归根结底，还是在疫情和经济下滑背景下，资金追求确定性而扎堆，从而把医药消费的抱团演绎到了极致。

公募基金上半年的业绩排名，TOP 20基本都是医药基金，这跟去年底科技基金霸榜如出一辙。

消费医药从年初涨到现在已有半年，年中又是钱紧的时刻，已经出现了赶顶迹象。而在跷跷板的另一端，调整将近半年的科技板块，正在发生的几个变化，有非常强的预示性。

其一，科技类ETF的最后一张批文在1月21日下发后，一直未有同类产品获批。直到6月8日，风向悄然转变，两只科技类ETF基金同时获批。目前还有17只科技类ETF排队候批，这将为科技板块贡献增量资金，更表明了监管层对投资价值的认可。

其二，中芯国际只用了19天就完成了注册上市的流程，在科创板的每一节点，都在书写科创板的最快纪录。与此同时，中芯国际计划在科创板融资200亿元，也成为科创板迄今为止的最大融资规模纪录，展现了高层对于高科技的渴求态度。

大家可能没有留意到方星海的一番话：“如果十年前，能够提早预测到我国半导体行业收紧的外部环境，科创板要是也能够提早十年推出，那么我国今天半导体产业的基础应该会雄厚得多。”

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站在当前去展望未来，有2个逻辑比较明显：

其一，中美贸易紧张局势升级，可能导致美国全面禁止技术出口，使两国技术产业脱钩。据报道，哈工大、哈工程有学生反映，校方统一购买的美国商业数学软件MATLAB，被取消激活、即将失效，原因是受美国实体清单的出口管制影响。

其二，以华为为首的中国科技企业，也逐步在零部件供应链、半导体供应链、操作系统等方面全面推进国产替代。

在全球科技版图中，中国去美化和美国逆全球化将成趋势。极端情况下，在未来G2的世界里，会出现两套系统，一套在中国大陆，一套在美国，因此国产替代将是未来电子行业的核心主轴。

基于以上判断，未来政策面仍会有持续的利好释放。中芯国际如果烧钱烧成功了，那就是台积电，全产业链有望跟着水涨船高。

估值一直是市场诟病科技股的理由，其实，60倍的医药消费，估值的合理性在哪呢？这不是今天要谈的重点，按下不表。

我对科技股估值的理解是：由于科技是中国一块短板，是未来十年最有前景的行业之一，应当对标的是欧美2000年前后的科技产业，当时正是高成长期，市场同样给予了较高估值，而现在是一个非常成熟的产业，估值也就降了下来。对于中国而言，国产替代是当下时点的板块逻辑，国产替代下的成长性，优于周期性考虑。

03

科技股是一个比较宽泛的概念，具体来看，有哪些细分行业的机会更好呢？ 

我判断主要有3个方向：芯片、消费电子、面板。 

首当其冲的是芯片。外国的禁运，对于国内芯片产业链来说，少了老外的竞争，面对的是一个巨大的增长空间。大陆芯片产业要崛起，从设计到代工、封测都要自主化。 

以前，市场一直将科技股视为周期股，按照波段和事件驱动来炒。但现在是一个空白的市场空间，等待国内厂家去占领，就应该理解为超级成长股。 

比如万科，虽然地产被视为周期股，但在过去20年，地产其实一直是增量市场，才造就了万科的几百倍神话。如果按照周期股来分析，是解释不通的。 

其次是消费电子。短期看智能手机疫情后的全面复苏、中期看 TWS/ AirPods 快速增长、长期看新能源汽车、VRAR 的想象空间。 

考虑到智能手机的巨大市场，5G 换机潮、光学创新、射频升级、散热屏蔽需求增加、无线充电渗透率提升等是智能手机未来的四大创新方向。AirPods、安卓TWS耳机、可穿戴设备，有望成为智能手机之后的消费电子热点。 

智能手机零组件的龙头供应商向下游代工延伸的趋势明显，AirPods、Apple Watch、iPhone、充电器等产品的代工业务，驱动相关企业营收快速增长。 

第三是面板。LCD是典型的周期性行业，价格变化趋势决定了投资机会。2020年6月TV面板价格风向标数据，主流电视面板6月价格全线上涨，并预期7月各尺寸继续涨价。

新冠疫情对面板产业冲击已经提前结束，考虑到国内外需求的进一步恢复，以及韩国三星、LGD的产能退出，预计2020Q3电视面板价格将继续保持上涨态势。由于LCD行业格局已经确定，行业回暖将是大势所趋，国内面板行业龙头京东方A、TCL科技，有望在寒冬之后分享行业集中度提升、周期性变弱带来的长期红利。

总的来说，随着医药消费高估值风险的集聚，抱团资金已经开始松动。科技板块经过长时间调整，政策暖风频吹，性价比要高出不少。在长逻辑的支撑下，具备了展开新一轮行情的基础。

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不过由于科技板块比较细分，个股的涨幅不大好判断，买入个股可能还不如买入一揽子细分行业更有效。所以我通常会建议选股能力一般的人直接买ETF，大概率能跑赢平均涨幅。

以天弘基金的电子ETF（代码159997）为例，跟踪标的是中证电子指数指数，重仓个股主要涵盖了芯片产业链、消费电子、面板等行业，均是当前最受益的子方向。因此，通过申购电子ETF，可以一键布局下半年景气度最高的科技行情。而且不把鸡蛋装在一个篮子里，可以有效地避免个股黑天鹅事件。

众所周知，天弘旗下的指数基金一直很有口碑。管理天弘中证电子ETF的，是天弘基金指数与数量投资部负责人杨超，他拥有英国威尔士大学金融数学与计算机硕士学位，9年证券从业经验。量化出身，专注指数，历史业绩出色，是业界有名的大拿。

费用方面，ETF的管理费率通常为普通开放式基金的1/3；相较于股票，ETF少付0.1%的印花税；相较于普通指数基金，ETF交易费用更低。一句话，省到就是赚到。

以上是我对科技行业的投资机会剖析，以及普通人如何布局的正确姿势。马云说，有的人因为看见而相信，有的人因为相信而看见。回顾A股的每一轮行情，无不是有坚实的逻辑支撑。作为当下及未来十年确定性最强的逻辑之一，大家不妨对科技股更多一些耐心和信心。

中美脱钩，子公司要做“中国微软”，诚迈科技的投资逻辑

招商大会上，诚迈科技持股44%的子公司统信软件，宣布了两步走计划：

第一步：中国的微软，在中国占领大部分份额；

第二步：世界的统信，在世界操作系统领域拥有一席之地，占一半甚至一半以上份额，让中国操作系统走向世界。

统信的自主研发操作系统UOS，是基于开源Linux定制的系统。在OS操作系统领域，南京诚迈科技合并成立的统信软件后异常活跃，整合了深度Linux之后，年初至今先后发布了UOS的商业版、个人版。

看到这里，不少人会联想到第二个龙芯。不过操作系统的技术含量毕竟比芯片要低，何况还有现成的Linux可以拿来用，所以没那么不堪。至于未来UOS发展如何，这里不做猜测，现在只说可能带来的投资机会。

01

先来看一下背景。

消费医药从年初涨到现在已有半年，已经出现了赶顶迹象。调整将近半年的科技板块，正在发生的几个变化，有非常强的预示性。

其一，6月19日证监会发布的公示信息显示，华宝中证电子50ETF、易方达中证人工智能ETF两只基金，在停滞快半年后同时获批。

其二，中芯国际在科创板的每一节点，都在书写科创板的最快纪录，展现了高层对于高科技的渴求态度。

未来有2个逻辑比较明显：

其一，中美贸易紧张局势升级，可能导致美国全面禁止技术出口，使两国技术产业脱钩；

其二，以华为为首的中国科技企业，也逐步在零部件供应链、半导体供应链、操作系统等方面全面推进国产替代。

在全球科技版图中，中国去美化和美国逆全球化将成趋势。极端情况下，在未来G2的世界里，会出现两套系统，一套在中国大陆，一套在美国，因此国产替代将是未来科技行业的核心主轴。

统信软件董事长王继平，最近发表演讲《合作共赢 共同打造中国的操作系统》：在美国垄断信息技术，中美科技竞争加剧的形势下，我们需要自己的操作系统，以保障信息安全、赋能产业发展、助力中国崛起。

再看一个新闻，美国对华科技限制由商业公司延伸至高校领域，哈工大、哈工程有学生反映，校方统一购买的美国商业数学软件MATLAB ，被取消激活、即将失效，原因是受美国实体清单的出口管制影响。

3 月以来，受党政口信创资金预算和政策预期不明朗、以及BIS 对华为限制升级的影响，信创板块回调幅度较大。

但截至6月初，电信、移动等运营商和国有大行公开招标，预示着行业口信创大幕已然拉开，党政口信创推动节奏和力度只会比行业口更强，会在党政口IT 支出中处于较高优先级。

因此，对财政投入相对乐观，并且党政口信创涵盖规模更大的业务系统、智慧城市等领域，板块已成为估值洼地，各种市场担心的风险在被逐步排除，下半年是信创板块配置时点。

在这个背景下，可以更好地理解诚迈科技的投资逻辑。

02

2018年全球操作系统市场规模约280亿美元，中国市场约占10％的份额，约189亿元，国产操作系统的市场规模约为15.13亿，仅占销售市场份额的8％左右。

甚至，国产桌面与移动操作系统仍处于起步阶段，所占国内市场份额不足1％。

国产操作系统，作为IT重构核心基础软件的硬科技领域，UOS将是“IT重构”浪潮的核心资产。

目前国内操作系统的上市公司，只有中国软件和诚迈科技，诚迈又略胜一筹。

中软的麒麟操作系统，是信创政府领域的国产 OS 领军者，在政府领域占有国产操作系统 90%以上份额。

深度操作系统是目前市场化程度较高的国产操作系统。UOS 以深度 Deepin 系统为基础，采用开源协作模式，与国内各主流整机厂商以及数百家软件厂商展开兼容性适配工作。

深度操作系统2019年在全球Linux发行版排名前10名，是率先进入国际前十名的中国操作系统产品。

根据最新数据，统信UOS所使用的桌面环境累计发布33个版本，持续更新185次，累计下载量8000+万次，全球镜像分布6洲33国105个站点，支持33种语言，是第一个被移植到国外的中国操作系统。

03

诚迈科技整合子公司武汉诚迈相关业务，共同增资统信软件，公司占44.44%股份。统信软件持有深之度100%股权。

从渠道最新反馈的信息来看，统信今年要主攻党政PC市场，和麒麟竞争，目标要占到60%-70%的份额。

统信今年初发出招聘启事，一次性要招5000人，算是下了血本去拼。

统信软件总部设立在北京，同时在武汉、上海、广州、南京等地设立了运营中心、研发中心和通用软硬件适配认证中心。

现在一次性招聘5000人，至少是统信软件自身规模的3-5倍，这样的招聘在软件行业真的是前无古人了，比麒麟软件大手笔多了。

04

统信软件 CTO张磊表示，统信UOS 的前身是深度操作系统，部分代码有延续性，但统信UOS 有很多全新研发的功能，它与深度操作系统是两个独立的产品。

在产品定位上，统信UOS作为统信软件的商业发行的操作系统，主要面向中国用户；而deepin则定位为面向全球社区的Linux发行版，免费发布。未来，deepin与统信UOS会一直并存。

UOS系统在PC端比麒麟有优势，服务器端已经追平麒麟（目前UOS已经有服务器端的订单了）。这个系统后面会有广告和应用市场的收入，目前在尝试订阅收入，这方面和和微软差不多。

后续运作中，统信会引入国资，这是可以理解的，所以诚迈科技的持股比例会被稀释，后续统信大概率会单独上市。

如果党政PC市场能攻下来，获得认可后，会开始进入C端市场，目前还没有太多规划和目标。总之，是遵循先易后难的原则。

统信从6月起，面向全国七大区域，发起统信 UOS 行业代理商推介会，使命是“打造中国操作系统创新生态”。

统信今年目标是8亿收入，明年翻番（16亿-20亿），并保持高速增长。这个销售目标，可能是根据售价和党政市场的份额来定的。

这个目标可行吗？目前，进三期目录的新品都要求和UOS适配，包括芯。所以只要最终产品没问题，这个目标大概率没问题。

根据6月22日陕西中标公告，2020年陕西省省级政府采购电子卖场第一批入驻供应商征集项目结果公告，统信软件在公告正文中。

05

诚迈科技的估值如何看？

据反馈，统信利润可以参照金山办公，所以后面按100亿的估值去引入战略投资者。金山办公目前市值是1500亿。

按A股透支3年业绩方式去看，同时考虑操作系统能给更高估值，所以500亿问题不大，至少要高于中国软件的市值。中国软件现在估值也接近400亿。

目前诚迈科技市值190亿，持有统信44%股权。

按照统信400-500亿的估值，当前诚迈的市值是合理的。

诚迈科技后面的预期是，统信软件能否在明后年打入C端市场。如果顺利的话，5年后统信软件值1000亿，一点都不过分。

说这些，并不是推荐大家马上去买诚迈科技，而是分析一下公司到底值多少钱，后续有什么看点。 

子公司50%业务来自抖音，浙江富润是隐形受益股

2016年，公司收购了杭州泰一指尚100%股权。该公司去年营收16亿，一半收入均是来自抖音、今日头条。

泰一指尚过去的三年，均荣获中国互联网企业100强。自 2018 年 8 月开始，泰一指尚开始介入腾讯广告、今日头条和抖音平台的互联网营销服务业务，2018 年第四季度以及 2019 年度，该等平台业务实现营业收入明显增大。

在回复函中，可以看到泰一网络去年营收16亿，一半收入均是来自抖音、今日头条。

前期市场的热点天龙集团，抖音收入仅仅40%，而泰一网络50%的收入都是来自抖音与今日头条。关于2019年业绩下降的原因，其中大部分因为过去三年内的应收账，做了一次性计提，总额3000万。

那么2020年的业绩如何估算呢？根据回复函显示，今年泰一指尚的营收将维持在2019年的水平，也就是至少是16亿。

根据2019年整个抖音产业链的平均毛利率为8.69%算，在本年度应收账一次性计提后。今年如果按照8%的利润率，营收仅仅维持16亿的水平估算。

保守估算，2020年泰一指尚贡献的利润为16*0.08=1.3亿左右。

目前抖音、今日头条产业链中，营收超过16亿，贡献利润超过1.3亿的A股标的中，几乎市值均在百亿以上。如果按非常保守的60PE估算，那么泰一指尚的估值就有1.3*60=78亿。

浙江富润其他传统行业资产，应该如何估值？

1）印染以及无缝钢管2019年利润为1亿，给予10亿的估值

2）持有5.78%的上峰水泥股权，14.5%的保证保险公司股权，绍兴银行3.1%股权以及浙江诸暨农村商业银行第一大股东。给予12亿的估值。

那么对应的市值价值中枢为78+12+10=100亿。而目前市值为60亿。

整体来说，浙江富润还是比较低估的。目前对应的静态市盈率仅仅10PE出头，给了个化工股的估值。实际上最重要的抖音产业链资产，未被市场挖掘。

前几天，天风证券发布了一份研报：

尽管短期有疫情影响，但预计2020年电商行业预计仍然维持较高景气度。在政策呵护、消费者网购意愿加速提升、新品类与新场景（尤其直播与短视频带货兴起）延伸，电商行业有望在较为白热化的竞争中仍能够取得较高速的发展。在行业整体进入精细化运营时代的背景下，建议关注积极布局MCN上市公司【芒果超媒、星期六、立昂技术、中广天择、蓝色光标、利欧股份、华扬联众、引力传媒、三五互联、浙江富润、元隆雅图】等。

巨大的预期差：新能源车正出现向上拐点

今年受疫情影响，最惨的行业是旅游，航空业其实是在偷偷赚钱。另外很惨的就是新能源车。

国内外新能源车本来要强推的，结果疫情打乱了换车速度，然后消费者还没有钱了。但从5-6月份的数据来看，新能源车国内外市场都在快速复苏。 

特斯拉再创历史新高，并且市值超过了丰田。这一波热潮，正在反馈到A股。一些核心个股，本轮创新高的几率很大。

01  国内市场

从数据来看，由于国内疫情控制较早且补贴退坡幅度缓和，5月国内新能源汽车销量环比小幅回升，同比跌幅收窄。 

随着小鹏P7、比亚迪汉等卖点突出的新车型发布，并考虑到去年的基数效应，预计7月起，国内新能源汽车销量或将同比转正，拐点临近。

国内财政补贴政策退坡趋缓，特斯拉、大众等爆款车型拉动，存量出租车、公交车替换，政府、企业等B端采购预期加强，国内新能源汽车市占率将提升。

02  特斯拉

4月，由于价格频繁调整，国产特斯拉销量受到一定扰动。随着特斯拉确定过渡期后长续航版Model3价格将保持，消费者出手的热情高了很多，5月销量再次破万，一骑绝尘，全年国产特斯拉Model3销量预计13-15万辆。 

ModelY进度有望超预期。特斯拉美国官网上的信息显示，Model Y的预计交付时间是4-8周，较此前预计的8-12周缩短了一个月，意味着产能有明显提升。 

ModelY的交付范围由美国扩大到了加拿大，已在欧洲上路测试，为获准交付做准备。 

国产Model 3先期的零部件本土化率为30%，2020年年中将达到70%，预计年底实现100%本土化率。受疫情影响，这个速度可能会放缓，但趋势没变。特斯拉全面“汉化”，国内零部件供应商通过进入特斯拉产业链，最大的看点在这里。 

03  欧洲市场

欧洲新能源汽车市场受疫情冲击，在经历4月短暂的低迷之后，5月份销量重回增长，其中德国销量7.5万辆，同比增长92%，法国4.4万辆，同比增长91%。 

欧洲主要系政策加码，新能源车的经济性已超越燃油车。之前德国通过了1300亿欧元的经济复苏计划，将售价在4万欧元以内的纯电车型补贴提升了3000欧元至9000欧元，并将增值税率下调3个百分点。经测算，在德国现行的政策条件下，经济型新能源汽车在购置端的成本已经低于燃油车了。 

此事的预期差在于，欧洲受疫情冲击较大，市场担心欧洲碳排放趋严的规定将延缓；欧盟此前免除BEV增值税的提案虽尚未落地，但透露出欧盟严控碳排放的决心。 

大众、宝马、戴姆勒等部分车厂，在4月底到5月初陆续恢复生产，欧洲新能源汽车销量有望逐月回升。大众入股国轩高科，更是看好全球电动车市场的一个信号。 

欧洲市场将改变特斯拉一枝独秀的局面，海外供应链的崛起为国内锂电公司打开了新市场。大众MEB平台、宝马供应链、特斯拉产业链，2020年起将快速放量。海外相对稳定、优质的供应体系将为供应链公司提供利润保障。 

欧洲市场的主要看点，是动力电池及产业链领域。全球动力电池的核心企业集中于中国、日本和韩国，我国的龙头企业不仅在装机量上排名全球第一，在产品品质、研发实力、欧美一线整车客户结构方面也大有赶超之势。 

这个逻辑线上，可以关注宁德时代，动力电池业务边际改善的亿纬锂能，业绩弹性大、出货海外高端供应链的中游材料企业当升科技、璞泰来、恩捷股份、新宙邦等。 

此外，锂电行业的寡头格局基本形成，由于设备厂商与电池厂商共同研发新技术，最现实的做法是抱大腿，绑定主流供应链厂商获得领先优势。 

这个逻辑线上，可以关注与catl深度合作的先导智能，被上海电气收购逐步打入高端客户的赢合科技。

04  钴

另一个有预期差的，是上游的钴。 

6月16日英国金融时报报道，特斯拉据悉从嘉能可购买钴用于上海工厂与计划中的柏林工厂。这意味着特斯拉即使一再宣称正在研发无钴电池技术，但从产业化层面难掩对含钴三元材料的旺盛需求。

本次事件其实对于业内来讲不足为奇，但这种行业间龙头合作的新闻报道对市场却能形成较大的震撼和超预期，有望改变前期较为极端的“无钴化”。 

目前无钴化远未实现产业化，当前更大程度上是商业策略性的舆论打压和媒体炒作，用模糊的未来趋势否定当前产业主流，显然过于简单粗暴。

三元材料占据高能量密度的高端市场主流，低钴高镍已是不争的大势所趋，但当前主流仍是523、622，就连811渗透率还在10%-20%以内，低钴高镍才刚刚起步。 

钴行业已经是躺着卖矿，商业模式是“钴冶炼+钴上游矿山或采购渠道”，但这种不长久，需要进化升级，方向是从“钴矿山+钴冶炼”进化到“（钴矿山+钴冶炼）+（镍矿山+镍冶炼）——三元材料前驱体——三元材料”的一体化模式转化，主动投入到这条产业链的一体化进程中，否则要么被整合，要么被淘汰。 

未来的看点是，解决关键技术， 深度绑定全球顶级电动车客户、顶级动力电池客户，获得规模效应。 

基于以上分析，钴业公司未来的看点已经从单纯的涨价，逐渐扩展到和具有较高供应壁垒的镍融合、延伸到三元前驱体和三元材料的产能配套以及技术升级，形成和全球顶级新能源供应链共同成长、强者恒强的格局。 

钴业公司这种进化趋势，市场并没有充分认知，这就是预期差。 

前期受利空影响，钴在行业中的估值最低，有很大的估值修复需求。相关标的主要是华友钴业、寒锐钴业、道氏技术、盛屯矿业、格林美和洛阳钼业。

沈国军步步紧逼，国资委按兵不动，新世界将迎新主人

在钱塘江畔风生水起的银泰系大佬沈国军，又在上海滩成为令人仰视的存在。

代表着上海滩历史的新世界大厦，很可能就要易主了。来自宁波奉化市莼湖镇栖凤村的沈国军，即将在上海滩发出自己的号令。

01

进入6月份，沈国军及其一致行动人合计增持新世界647.01万股，占公司总股本的1%。其合计持股增加到16963.42万股，占总股本比例由原来的25.22%增加至26.22%。

新世界原大股东是上海市黄浦区国资委，持股比例20.73%。

因此，沈国军及其一致行动人，实质上已是新世界的第一大股东。但由于尚未改选董事会，沈国军一方没有控制董事会多数席位，所以并未获得实际控制权。

沈国军虽然之前已是第一大股东，但此次增持1%，意义非常重大。

这是沈国军在遭遇挫折之后，一次正面的表态，昭告了他对新世界的志在必得。

事情要从头说起。

02

2019年3月，沈国军买入新世界287.4万股股份，之后不断增持；截至2020年2月26日，沈国军持股2571万股，占流通股的3.97%，加之沈军燕、沈君升、鲁胜、沈莹乐、浙江国俊一致行动人合计持股5.08%，构成举牌。

截至5月6日，其合计持有新世界5503.92万股，占总股本的8.51%。

打虎亲兄弟，上阵父子兵。这次沈国军方面的持股者，都是沈氏家族的亲友团。沈国军为浙江国俊实际控制人；沈国军与沈军燕为兄妹关系；鲁胜与沈军燕为夫妻关系；沈国军与沈君升为兄弟关系；沈君升与沈莹乐为父女关系；沈军燕任浙江国俊总经理、法定代表人。

沈国军持有的这点股份，原本不足以与国资抗衡。如之奈何？

办法总比困难多，沈国军又找来了江苏富豪——综艺系老板昝圣达。

昝圣达也非池中物，系上市公司综艺股份实控人、精华制药第二大股东。

君子就是要坦荡荡！此等资本大佬“实名制”举牌一家上市公司，有钱就是任性。

5月6日新世界公告称，沈国军及其一致行动人，与昝圣达及其一致行动人综艺控股，共同签署一致行动协议，合计持有新世界1.63亿股股份，占公司总股本的25.22%。

通过此举，沈国军抄了一个近道，坐上了新世界股东榜的头把交椅。

03

不过，在这运筹帷幄的紧要关头，银泰系却卖了一个大破绽。

新世界5月18日晚发布公告：上海证监局日前向沈国军、沈君升、沈莹乐、浙江国俊有限公司下发警示函：

经监管部门查明，截至2月25日，上述四方及其他一致行动人合计持有新世界4.9597%，距离举牌线仅有一步之遥。2月26日，沈国军、沈君升、沈莹乐、浙江国俊又增持74.58万股。截至2月28日，持股比例达到5.0777%，已超过5%的举牌线。

尽管沈国军等人在2月28日披露了《简式权益变动报告书》，并于2月29日对《简式权益变动报告书》进行了修正(修正了持股比例)，但并未履行增持至5%时停止买入并发布公告的义务。

上述行为已违反《上市公司收购管理办法》(证监会令第108号)第十三条第一款的规定。

（上交所此前亦予以监管关注）

在持股比例达到5%之前，必须公告举牌，这是既定的规则，白纸黑字施行了好多年。对于资本市场老手而言，一着不慎了。

虽然可以解释为操盘手一时手滑，或是计算器没有按对。但木已成舟，留下了可能被攻击的软肋。

简单猜测一下，由于上市公司可以及时查看股东名单，沈国军前期动用多个亲戚账户购买股票，或是为了规避，不过早引起新世界方面警惕，进而保证夺权计划的顺利开展。但换个角度来看，沈国军举牌违规，或为多个马甲账户同步操作忙中出错而致。

沈国军会由于监管部门的处罚而一蹶不振吗？

真的猛士，绝不磨磨唧唧，敢于用真金白银亮明态度。

进入6月份，沈国军及其一致行动人继续增持1%。昭告天下，控股权我是要定了。

04

新世界好在哪，为何沈国军志在必得？

十里南京路，一个新世界。新世界是位于寸土寸金的南京东路，是上海历史最悠久的地标之一。

民国3年（1914年），黄楚九、经润三等人合伙在今南京路、西藏路口建造“新世界游乐场”，次年12月开业。

除了建筑面积20多万平方米的新世界城之外，新世界旗下还有蔡同德堂药号、上海胡庆余堂等百年老字号企业，上海群力草药店等名优企业。

沈国军一手做大了银泰百货，当然对于商厦的价值了然于胸。虽然银泰百货已经卖给了马云，但这个商厦情节始终挥之不去。

天风证券3月研报称，公司价值严重低估。寸土寸金，卖地皮都不止这点市值。

天风的逻辑是：公司旗下百货门店新世界城拥有拥有建筑面积21万平米，位于上海核心商品，自有物业重估值为210亿元，RNAV重估值为224.45亿元，RNAV/市值=3.2x，公司价值严重低估。

05

沈国军能否坐稳第一大股东的位置，能否顺利控制董事会，还在两可之间，关键要看黄浦国资委的态度。

民企老板最好的作风就是决策快，认准了就干，绝不拖泥带水。

相反，黄浦国资委的动作就慢了不少。是开了城门迎闯王，还是御敌于国门之外？一年多时间过去了，也没个准信儿。

比较清晰的一次表态，是黄浦区国资委在沈国军“晋级”之时说的：在尚未看到沈国军及其一致行动人提出的有利于公司未来发展的规划之前，其不放弃对公司的控制权。

不过，放弃也分为主动放弃和被动放弃两种，李后主还有“最是仓皇辞庙日”的时刻呢。

随着沈国军一方成为第一大股东，就有资格提交临时提案，要求改组董监事会，并提名N个名单，确保占据多数席位。

翻看新世界现有的股东名单，颇为分散，找不出与黄浦区国资委关系紧密的股东。所以，临时结成一致行动人的愿望，基本行不通。

退而求其次，假设上市公司再想通过向国资关联方定向增发，稀释沈国军一方的股份，但由于沈掌握了足够的投票权，能够轻易否决此事。

此事有前车之鉴。

2015年，新世界曾遭大佬刘益谦的国华人寿举牌，持股比例一度达到10%。而后新世界进行非公开发行，国华人寿股权被稀释。但彼时，上市公司定增对象中有昝圣达旗下的综艺控股。

当时似乎是上市公司联手昝圣达，对抗了野蛮人国华人寿。但是今日，昝圣达却站在了沈国军一边。

因此，黄浦区国资委在持股比例上想超过沈国军一方，基本不可能了。

这也警示后来者，对于小市值公司，如果老板的持股比例仅为20%，很有可能被资本大佬悄悄地进村潜伏，然后几方宣布结成一致行动人，瞬间就成为了大股东，再把上市公司一通血洗，苦心经营的江山就在顷刻间变色了。

06

市场上还有一种有点别扭的情况是，有的人虽是第一大股东，但并未控制董事会，只能算个甩手掌柜。

黄浦区国资委目前用的就是“拖字诀”。

新世界6月5日发布公告，公司第十届董事会、监事会将于2020年6月27日任期届满，鉴于公司第十一届董事会董事候选人、第十一届监事会监事候选人的提名工作尚在筹划中，为保持公司董事会、监事会工作的连续性，公司董事会、监事会的换届工作将延期进行。

那么，沈国军一方将如何应对？

一种可能是，对上述延期选举提出异议，因为这是上市公司没做好本职工作；

二种可能是，沈国军一方直接提交董监事的候选名单，要求临时改选，或是6月27日到期后改选。

5月25日，新世界临时股东大会，沈国军一方并没有代表现场出席。董秘王文华表示，无论是公司层面还是私人层面，均没有与沈国军接触。

另一方面，散户对于股权之争，对于沈国军的态度，却是隆重的欢迎。

一位小股东说：“沈国军的加入，给新世界带来新的活力。自从沈国军举牌，新世界的股价就开始上涨，并且没有放量，所以作为小股东，我们是很欢迎沈国军的。”

还有人则提议，沈国军应当尽快改组进入董事会参与管理。

现在看来，沈国军砸下真金白银，给黄浦区国资委出了一道头疼的难题。

此前，沈国军控制的银泰系，曾经强攻过鄂武商的控股权，虽然最终未能成功，但斗法持续了6年。

这一次，黄浦区国资委准备好迎战了吗？

07

虽然沈国军存在举牌违规的破绽，但这不是致命伤。新世界并不能依此为由，要求判定上述增持无效。

这个逻辑，可以参照上海一中院对上海新梅股权争夺战的判决：

本院认为，结合我国《证券法》第八十六条及第一百二十条的相关规定，违反大额持股信息披露义务而违规购买上市公司股票的行为，并不属于我国证券法应确认交易行为无效的法定情形，故对被告持股的合法性本院予以确认。 

这意味着，沈国军等人的上述增持行为，或仍被判定有效。

时间，越来越对沈国军一方有利。

天天加班，产能爆满，博杰股份投资逻辑拆解

次新股博杰股份，由于5G和苹果产业链的一个核心公司，但行业比较专业，关注的人不多。

然而，距离历史新高只有一步之遥，公司正迎来高景气周期。今天我来说一下投资逻辑。

01

先说一下公司的最新信息：

1、员工人数已经到了1500多了，周六都是正常工作日，一如既往的忙碌；

2、fpc检测设备已经实现了对知名厂家的销售，预估能拿到国内30%的份额，抢的是燕麦科技的单子；

3、led灯串项目投产并实现了销售；

4、5g高隔离屏蔽箱目前供不应求；

5、东南亚地区（包括台湾）所有苹果工厂的设备销售慢慢恢复，比日本韩国的设备在价格上有明显的优势；

6、由于得到苹果公司的认可，得到的新项目越来越多，而且很快就会实现销售；

7、和华为、vivo的沟通越来越紧密，明显受益于国产替代。

02

前阵子次新股都杀得比较狠，但有一只股票很快走出了向上趋势，这就是博杰股份。

博杰最开始吸引我的注意，是在3月3日的时候，疫情那么严重，两个研究员竟然跑上门去调研。

开板后不久，就一直有机构席位在承接。相比之下，明星公司斯达半导顶太高了，反倒没有了预期差。

受大盘影响，博杰开板后并未真正上涨，股价并不在高位，与同行相比估值也不算贵，所以再给大家拆解一下投资逻辑。

博杰从测试治具起家，是一家集射频、声学、电学、光学、视觉检测为一体的检测方案提供商，同时具有自动化组装业务。

03

财务方面：

博杰股份是珠海的明星企业，连续四年超负荷生产。2019年前三季度，公司销售毛利率为49.17%，销售净利率为20.56%，且公司毛利率水平常年保持50%左右，这个数据在中国制造业中非常罕见。

博杰上市还真不是圈钱。2016年至2019年上半年，博杰的工业自动化设备的产能利用率，分别已高达119.85%、118.91%、122.61%和118.98%，各条生产线均超负荷运转，急需扩大生产规模满足市场需求。

产能一直处于供不应求状态，遇上5G，需求爆发式增长，才决定上市融资扩产，不然起码不会现在就上市。

毛利率保持50%左右，且核心业务—声学及射频检测设备毛利率，高达57%，远高于自动化行业平均水平，凸显技术壁垒。

回款能力强，应收账款及应收票据周转率总体高于同行业可比公司，经营活动净现金流量净额/净利润的比例，基本维持在100%。

公司2019年实现营收8.25亿元，同比增长20.01%，实现归母净利润1.50亿元，同比增长34.76%，综合毛利率为49.76%，同比下滑0.24pct。

海外可对标Keysight（安捷伦全资子公司，主业为射频测试测量设备），该公司2019年收入达到43亿美元，其发展路径为博杰未来的发展展望提供了参考维度。

04

公司ICT测试设备技术处于世界领先水平，且超前布局5G射频检测设备，2018年5G测试屏蔽箱已成为高通合格供应商，2018-2019年具备高通批量销售记录，极具稀缺性。

目前公司客户覆盖苹果、微软、思科、谷歌、高通、Juniper Network等全球500强著名高科技品牌商，以及鸿海、广达、仁宝、和硕、纬创资通等全球著名电子产品智能制造商。

公司已陆续进入了华为、OPPO、深南电路等企业的合格供应商体系。

今年新基建发展5G，国内增量是最大的看点。

05

普及一点专业知识：

射频测试设备主要由测试仪表、屏蔽箱、测试软件等部分构成。大规模天线阵列技术的使用，使得5G时代射频性能测试难度和测试时间较LTE时代成几何倍数增加，而天线的测试必须在屏蔽箱里完成，因此将对屏蔽箱产生大量需求。

目前，屏蔽箱市场仍以国外品牌为主，如安捷伦和罗德施瓦茨。

博杰的5G高隔离技术，已经应用于5G测试屏蔽箱，具有核心技术，且产品已实现小批量生产，已实现销售。

屏蔽箱到底有多重要？

屏蔽箱是利用导电或者导磁材料制成的各种形状的屏蔽体，将电磁能力限制在一定空间范围内，用于抑制辐射干扰的金属体。并对传导和辐射进行处理，以实现给被测无线通讯设备提供无干扰的测试环境的设备。

电磁干扰/EMI是整个电子领域必须面临和克服的问题，一般在无线通讯产品比如手机、无线网卡、无线路由器、无线耳机、蓝牙耳机、wi-fi、wimax、数据卡、对讲机、RFID等，在进行板测、终测过程中，都是通过使用射频测试屏蔽箱来改善测试环境。

射频测试工艺，是手机等无线通讯类设备产线中最为复杂、影响最大的流程，通常也是产线的瓶颈。

技术难点在于：

1、密闭箱体内实现对外部信号的屏蔽效能，包括电缆线的专用接头；

2、对内部信号的吸波设计，防止反射；

3、夹具的多轴转动伺服电机，测试天线的方向性；

4、温箱是一个专门的设备，其与屏蔽箱的整合技术难度较大。

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目前国内4G以内屏蔽箱拼装简单，国内屏蔽箱厂家制作的屏蔽箱，通常只是在3G左右的频率范围内工作，技术壁垒低。

从市场售价来看，普遍在2K左右，毛利率50%。

5G时代屏蔽箱市场驱动因素主要在于：

1）5G是万物互联时代，除手机外，智能手表、TWS、智能音箱、无人驾驶等终端应用层出不穷，使用场景更多。

2）5G对信号高隔离要求更高，博杰是国内目前少有通过高通认证的国内屏蔽箱厂商。

3）屏蔽箱本身属于耗材产品，生命周期少于2年，产业链设备甚至一年一换。

屏蔽箱属于易耗品，因为每次使用都是开合的状态，使用次数增加后连接处的屏蔽系数就会衰竭，当屏蔽系数衰减到要求的指标下，设备就需维修或更换，更新周期约为2年左右。

博杰在互动易回答：公司的5G射频测试设备，可提供600MHz—60GHz测试频段，70dB隔离度的测试环境，对5G产品进行RF性能测试，属于行业领先地位。

5g测试屏蔽箱的价格，海外贵的的100多万一套，便宜的几十万。博杰的价格是海外的1/3。

今年新基建5G高研发投入，几乎所有的国内5G研发企业都要用这套设备，这个领域目前的对手是TRC/川升/十大/WavePro。

博杰是大陆唯一一家通过了高通的认证，需求不仅仅是进口替代，也是国外通讯射频测试公司的供应商。

在耗材属性的制程下，4G屏蔽箱设备市场空间为4亿元/年。

在5G手机全渗透的假设下，5G屏蔽箱需求约为16万台。考虑到5G屏蔽箱性能更优，产线采购价格约为4万元/台，按照2年的更新周期，对应5G屏蔽箱市场空间约为32亿元/年。

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另一个看点是，自动化组装。

公司基于自动化测试领域的优势，逐步向自动化组装领域发展，形成了自动化测试设备、自动化组装设备并重并举的业务结构。

从营收结构来看，2018年公司79％的收入均来自新制自动化设备，该板块营收5.43亿元。从客户结构来看，公司整体收入来源以出口为主，总计4.03亿元，占比59％。

公司客户主要集中在消费电子领域，一是形成长期客户口碑的品牌运营商，二是专注制造的代工生产商。

在品牌运营商中，苹果是最大的客户，2018年来自苹果的订单占公司收入比重19.5％，第二、第三大品牌运营商为思科和微软，2018年来自这两家的订单占公司收入比重，分别为3.4％和2.7％。

在代工生产商中，前5大客户分别为鸿海、广达、和硕、仁宝、伟创力。2018 年来自上述五家代工生产商订单，占收入比重为 20.4％、12.6％、9.2％、4.3％、1.6％。

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公司主要存在2个方面的风险：客户集中风险，外销收入占比较高（包括疫情影响）。

公司的答复是，近年来公司已陆续进入了华为、OPPO、深南电路等国内知名企业的合格供应商体系，这是国产替代的看点。

今年华为在5G这块发力，博杰的主要增长来源于国内，主要是华为在5g领域的增长。

以TWS 耳机为代表的可穿戴设备需求爆发引领3C 行业复苏。模组设备层面，传统耳机的生产线及测试和组装设备无法适用于TWS 耳机的生产和组装，需要新的产线和设备，从而引致相关模组测试和组装设备需求。

公司目前和特斯拉，在ICT测试相关业务上有合作。

疫情也导致自动化设备订单增量更大。

华特气体投资逻辑拆解

今天科技股整体表现一般，但华特气体盘中仍然创下上市新高。从底部算起涨幅只有一倍，后续是否还有戏？先来拆解一下投资逻辑。

电子用特种气体广泛应用于薄膜、光刻、刻蚀、掺杂、气相沉积、扩散等工艺，其质量对电子元器件性能有重要影响。

华特气体的光刻气产品，是我国唯一通过ASML认证的气体公司，亦是全球仅有的4个产品全部通过其认证的四家气体公司之一。

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华特气体是国产替代中想象空间比较大的方向。

目前要想生产5nm与7nm芯片，光刻机是重中之重，ASML的合作模式，使得他形成了以美国企业为首的一个利益共同体，中国是没办法染指的，所以国产替代中，光刻机是绕不过去的一个东西。

目前国内光刻机技术水平较为落后，急需加大力度发展，那么光刻机相关产业链势必受益，华特气体是国内唯一通过 ASML公司认证的气体公司。

此外，公司还进入英特尔、美光科技、德州仪器、海力等企业供应链体系。

公司参与 30 项国家标准制定，目前国内 8 寸以上集成电路制造商超过 80%的客户覆盖率，受益最为明显。加上ASML签约无锡的消息刺激，所以这一波能突破前期高点。

签约的这个无锡基地，涵盖两大业务板块，一块是技术中心，大约有200人规模，将从事光刻设备的维护、升级等技术服务。第二块是供应链服务中心，为客户提供高效的供应链服务，为设备安装，升级及生产运营等所需的物料提供更高水准的物流支持。

电子特气由于独特的产品特性（适宜本地化生产）、较大的市场空间（是半导体制造中第二大材料）、较快的国产替代进度，预计会成为电子材料国产化替代大潮下，最早实现全面国产化替代的细分领域。

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华特2019年特种气体占比主营收入53%，普通工业气体占比25%，设备和工程占比20%，公司持续成长潜力的重要看点，在于特种气体领域。

基于半导体芯片国产替代的进程加速，对特种气体的需求容量呈现持续增长毋庸置疑。

目前，在中国的电子特气市场中，外资巨头占有85%的市场份额。

另一个预期差是，电子特气对于半导体十分重要，符合高端制造行业自主可控的迫切需求，是国家产业基金的支持方向。华特气体作为龙头企业，未来大基金二期可能会入股。

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目前A股公司中，明确有“特种气体”业务的是华特气体、雅克科技、昊华科技、南大光电。

对这四家公司做一个简单的对比，数据来自2019年年报，共采用三个指标：特种气体的营收规模及其在总营收中的占比、特种气体业务的毛利率。

从特气营收规模上看，华特最多，2019年有4.48亿收入，随后是雅克科技、昊华科技、南大光电。

从特气营收占比上看，从高到低依次为华特气体67.21%、南大光电51.82%、雅克科技21.57%、昊华科技12.62%。

从特种气体业务的毛利率上看，雅克科技、南大光电均为50%左右，华特气体为40%，昊华科技最低，为32.55%。

所以，华特气体无疑是特种气体最纯粹的标的，特种气体营收、营收占比均为最高。

半导体产业核心材料领域话语权，依然集中在欧美日三国手中，特别是光刻胶、特种气体等。

与对应板块形成明显对比的是，近期安集科技以及华特气体等股价的持续高涨，未来科技产业的核心投资价值，将集中在核心材料领域。

一份蹊跷定增，股价翻倍，老板买壳快回本了！

锁价定增，给了股票疯狂的理由。存在即是合理吗？

以高瓴资本独家认购凯莱英为标杆，A股市场激荡起锁价定增的风潮。

再融资新规之下，“八折锁价+18个月锁定期”的优厚条件，令A股市场锁价定增重燃热情，大牌投资机构、自家关联方及神秘自然人，纷纷以战略投资者身份入局。

本质看，锁价定增给了更灵动实惠的增发价格，更大的套利空间，更短的锁定期，因而激活了一池冰水。

豹哥今天说的公司主角，在定增预案出炉2个多月后，股价已经翻倍。

问题是，该公司的定增对象是公司董事和员工旗下公司。

一个核心问题是，员工控制的公司能否认定为“战略投资者”？

现有实控人为蔡小如，2017年末以11.198亿元，受让约30%的股份入主，单价约20元/股。盘下金莱特后，上市公司经营未见明显改善，股价倒是大幅下挫，最低跌到了7块多。

再融资新规修订后，机会来了！

3月6日晚间，金莱特披露定增预案，拟募集资金不超过4.03亿元，扣除发行费用后全部用于补充公司流动资金。

发行对象为南昌新如升、中山志劲科技，两者拟认购股份数均为2870万股（权益变动后占公司总股本的11.51%），拟认购金额均为2.02亿元。

以再融资规则30%的定增发行比例上限看，这次增发股份已撞了上限。

这两家公司，被认定为是战略投资人，给出的价格自然相当优惠，为7.03元/股，比彼时股价低了30%以上。换句话说，发行方的浮盈有约30%。

资料显示，新如升设立于2020年3月5日，注册资本1亿元，未实际开展业务。新如升的控股股东姜旭为金莱特董事。

这个姜旭，是自家人。系国海建设的法定代表人，该公司主要从事市政、公路、水利等施工项目。2019年10月，金莱特出价1.5亿元收购国海建设100%股权，主业这才转变为双轮驱动。姜旭当时承诺，将以不少于收购价款中的5000万元增持金莱特股票。

这次果断斥资2亿元认购，已远远“超标”了，显示对公司相当看好啊。

根据豹哥的案例观察，部分收购资产后变身双主业的公司，实际上不少是渐变式借壳——收购标的方实控人，慢慢可能变成上市公司实控人。

志劲科技设立时间为2020年1月17日，注册资本1000万元，自然人卢保山100%持股，目前尚未实际开展业务。金莱特的公告中，对这家公司及其实控人的介绍十分有限，似乎是陌生人。

“天眼查”上，除与志劲科技相关的资料外，卢保山的其余信息皆为空白，并未在其他公司担任商业角色。

但蹊跷来了。根据主流财经媒体报道，金莱特2018年半年报中，一名叫“卢保山”的关键管理人员，2018年上半年在上市公司领取薪酬4.5万元，相当于月薪7500元。

这个卢保山还以核心技术（业务）人员的身份，参与了金莱特2018年股票期权与限制性股票激励计划。能有股权激励，自然是员工啦。

再插入背景，金莱特实控人蔡小如，还有另一家上市公司达华智能，该公司此前公告中就出现过卢保山的名字。

后来，交易所也问询了，金莱特赖不过去，袒露了卢保山的身份。

原来，卢保山18年5月加盟的上市公司，也没啥职务，却给了20万股权激励。这真是够优秀的。 

更神奇的一幕是，卢保山最新已被聘为上市公司总经理。履历称：自加入公司以来，为公司导入了优质的供应商资源！

关于这个能力，另一份协议上有所涉及：

难怪在3月10日，深交所下发了关注函，要求说明上述的定增主体与公司、控股股东、实际控制人及其他关联方之间，是否存在股份代持等其他未披露的协议和利益安排。

当然，一切资本运作，核心的看点是股价。看吧，金莱特发布预案后，股价直冲云霄，终于快要接近蔡小如的买壳成本线了！

这是什么神操作？看后戏吧。

蔡小如是达华智能、金莱特的实际控制人。

中山日报报道，生于1979年的蔡小如，16岁开始就辅助父母，打理家族开设的电子元件公司。

1993年，蔡小如的母亲谢春花注册成立了达华电子有限公司，蔡小如上世纪90年代末高中毕业后，没有读大学，直接就进入母亲的公司工作。

后来他自学取得EMBA学位，刚开始是跟着父母做一些公司里的小项目。后因一次偶然机会，发现了智能卡业务，就组建了一个小团队，把这个新业务并入到公司中。

2000年，蔡小如开始主导家族企业。到达华智能在2010年上市时，蔡小如出任董事长，时年仅31岁，当时身家超过26亿元，成为中山市最年轻的亿万富翁。

蔡小如曾回应称：自己是领导狼群的“绵羊”，高调了怕被父亲教训，不在乎是否属于“富二代”。

蔡小如成为达华智能实控人之后，近年来一直热衷于并购重组。

2017年，蔡小如以11.20亿元受让金莱特控股股东所持全部股份，成为实控人。随后，金莱特也开启了并购之旅。

2019年，蔡小如当选欧浦智网的董事。欧浦智网2018年、2019年连续两个会计年度财务会计报告，被出具无法表示意见的审计报告，且连续两个会计年度经审计的期末净资产为负值。该股自5月15日起暂停上市。

此前公司已经被证监会立案调查，原因是涉嫌信息披露违法违规。