被市场忽略！这才是京东方的真正实力，比净利润高出8-10倍

对于京东方A这家企业，市场一直都褒贬不一，有人诟病其过度依赖补贴，动不动就发债融资，离开补助就是一个“赔钱货”。

通过京东方历史走势来看，其股价和业绩一样都不稳定，时好时坏，如果一不小心追高了很容易踩坑，比起消费和医药差远了。

我们一直在关注京东方A，过去几个月，在专栏中多次分析了面板行业和京东方的投资逻辑，今天我们结合京东方的财报，来看看这家公司究竟有没有投资价值。

要看懂京东方的财报，你不能用茅台、海天等传统消费股的视角来看，而是应该把它当成一家新兴的科技型企业。

一、京东方崛起之路

别看京东方在这行干了几十年，但是中国面板行业也就最近十年才开始崛起，以前的面板就是现在的芯片，国外企业封锁核心技术，肆意哄抬价格，收割国内消费者。

京东方的前身是北京电子管厂，面对“缺芯少屏”的现状，1998年京东方创始人王东升决定进军液晶面板行业。

2003年，京东方建立了国内首条第5代TFT-LCD生产线。

2009年，建立了国内首条第6代TFT-LCD生产线。

2011年，建立了国内首条第8.5代TFT-LCD生产线。

2015年，建立了国内首条第6代柔性AM-OLED生产线。

2017年，建立了全球首条第10.5代TFT-LCD生产线。

京东方都是经过将近二十年的孵化，京东方已成长为全球第一面板厂商，目前拥有6条8.5代以上产线（包括两条10.5代），4条AM-OLED产线，另外收购了成都和南京中电熊猫两条LCD产线。

无论是在大尺寸LCD，还是柔性OLED领域，京东方都走在国内前列，代价就是不断烧钱，搞研发、扩大产能。

2020年，京东方研发投入达到94亿元，相比2012年增加了4倍多；固定资产达到2248亿元，相比2012年增加了5倍多。

直到2013年，京东方才真正实现盈利（不考虑政府补助），不过由于面板价格波动，利润非常不稳定，2019年还出现亏损。

2020年是京东方的转折年，从5月份开始，面板价格连涨11个月，公司盈利也明显改善，2020年赚了50亿，2021年一季度赚了50-52亿元，刷新历史记录。

由于显示驱动芯片供应紧缺，现在大尺寸面板依旧供不应求，有人预测还会涨价，不管这波上行周期持续多久，京东方今年的业绩必将超过2017年。

目前京东方是周期与成长共振，但是这阵风一过，盈利稳定性还会很难保持，没办法，京东方的崛起之路就决定了必然会有阵痛期。

二、未来不会一帆风顺

京东方和TCL的崛起，是通过价格战将日韩厂商拉下水，外资企业没有几十亿的政府补贴，也没有几百亿的低息贷款，不赚钱了，开始清理产能。

LCD在Mini-LED的加持下还能蹦跶十来年，但未来必然要被柔性OLED和Micro LED取代。

目前日韩厂商在柔性OLED又走在了前面，对于京东方来说，发展OLED可能会复制LCD的老路，由于慢人一步，只能不断烧钱，拉低价格，获得更多市场份额，并且会损害业绩。

在核心技术领域，京东方也面临着被卡脖子的情况，LCD的驱动芯片，虽然国内已经有替代产品，但是仍然高度依赖进口。

在OLED领域，最难的环节是蒸镀机（价值1.4亿美元），相当于芯片中的EUV光刻机，掌握在日本Canon Tokki手中，一年仅生产9台，过去只供应给三星，京东方有幸抢到一台。

未来京东的日子不会比今年好过，不过我相信，公司践行工匠精神，沉下心来默默搞研发，有就保持自己的竞争力。

京东方财报有瑕疵，也有亮点。

除了盈利不稳定，还有负债高、利息高，2020年短期借款86亿元，长期借款1325亿元，贷款利息48亿元，其中有13亿资本化利息支出，这一年不用在利润中扣除，相当于“虚增”一部分利润。

不过京东方也有一个大优势——充沛的现金流，足够支持研发投入和各项支出。

2018年-2020年，公司经营活动现金流量净额分别为256亿元、260亿元、392亿元，是净利润的8-10倍。

此外，京东方还进入苹果供应链，成为其柔性屏供应商，在高端屏幕领域也有了一点声音。

未来京东方不会一帆风顺，不过当下正处于发展黄金期，200亿定增有望于6、7月份落地，外资、公募基金也加大配置比例，这阵风且得吹一阵。

免责声明：作者关注上市公司基本面，文章中有个人的观点和看法，但不构成具体投资建议，股市有风险，投资需谨慎！如果大家觉得有参考价值，可以多转发+点赞+再看，也可以在评论区留言讨论。

火车跑得快，全靠车头带，中国动力的财报

中国动力，飞一般的速度。火车要想跑得快，必须得靠车头带，但好车头离不开强劲的动力。中国动力就是专门发展核心动力的公司。那么，它的实力到底如何呢？

中国动力的主营业务是多维度的高端动力装备研发、制造、系统集成、销售及服务。咱们从现金、经营、盈利、财务结构、偿债五大能力入手，剖析它的综合实力。每项是100分，总分500。

01现金能力：60分

现代社会，不论是干好事还是干坏事儿，都得人民币。对公司来说，钱是必备的生产要素之一，包括现金储备和现金流两方面。

在现金储备方面，从2016年开始，中国动力就一直在下滑，且是从40%一路下跌到17%，幅度非常大。好在最低水平时都还是个小土豪，还算是不错。

虽然现金储备还算是充足，但现金流状况就不太行了。在2017年和2018年，中国动力的现金流量比率甚至处于负数水平，最高也只有4.6%，实在是差劲儿。

在现金流量允当比率方面，不仅逐年大幅下滑，而且到了2018年还处于负数水平。至于现金再投资比率，更是年年负数，有点不堪入目。现金能力给60分。

02经营能力：30分

不管是有钱还是没钱，会用钱才是真本事。不会用钱的管理层，即使有座金山银山，公司也迟早会关门大吉。管理层的经营能力至关重要。

在总资产周转率方面，中国动力不仅从2016年开始下滑，而且最高水平也仅仅只有0.61次每年。管理层用公司资产每年连一趟生意都做不成，资金使用效率很慢。

不仅公司的资本转得很慢，而且收钱速度也不快。中国动力的应收账款周转天数从2016年开始就在增加，到了2019年甚至高达187天。半年才能收一轮账，速度太慢了。

虽然中国动力的存货周转天数年年缩短，趋势很不错，但即使到了最少时的2019年，那也有119天。需要4个月才能卖一轮货，实在是差劲儿。经营能力给30分。

03盈利能力：20分

公司是个赚钱的组织。赚不到钱，干得再多又有什么用。在股东回报率方面，中国动力最高时只有5.9%，低时在3.7%。年年都处于个位数的水平，实在是有点低。

不仅股东回报率很低，中国动力的毛利率也不太高。从2017年到2019年，它的毛利率从18%一路下滑到14%。趋势不太好不说，利润空间也比较小。

那么，它的赚钱能力呢？看看营业利润率就知道了。很遗憾，中国动力最高时只有区区的5.8%，低时也只有3.5%，实在是太低了。赚钱能力很弱。

毛利率很小，营业利润率又低，中国动力就得注意提高自己的抗风险能力了。它的经营安全边际率最高时只有36%，营业利润只有毛利润的三成多，有点低。盈利能力给20分。

04财务结构：80分

公司要想发展壮大，首先必须要打好基础。而最需要打牢固的基础就是财务结构，即股东出资与外部债务之间的比率。两者各占一半是黄金比例。

在负债水平上，从2017年开始，中国动力就在逐年下滑，且到了2019年就只有35%了。这意味着，它的股东出资高达65%，说明股东非常看好公司钱途。

既然股东愿意掏钱经营公司，那么它的长期资金来源就没啥问题了。这不，中国动力的长期资金占重资产的比率最低都有296%，足够自己用。财务结构给80分。

05偿债能力：60分

什么样的人或企业最容易借到钱？当然是能还得上钱的人。对公司来说，提前打造好自己的偿债能力，就能在急用钱时借到钱，从而渡过难关。

在流动比率方面，中国动力不仅在182%到247%之间，波动非常大，而且最高水平时，流动资产也只有短期债务的近2.5倍，未免有点弱。

虽然流动比率有点低，但它的速动比率还算是马马虎虎。不仅从2017年开始递增，而且到了2019年达到了标准的150%，还算是不错。偿债能力给60分。

中国动力得分：250，优良率：50%。

半导体行业专题（二）：第二轮“超级周期”

上一期内容提要：半导体行业身处今年投资性价比第一梯队，但是选股和择时的难度都不是2019年甚至2020年能比。一些只属于前两年逻辑的个股，会逐渐一蹶不振，还会“抓住”莫须有的暴雷机会，逐渐落后于大部队。

例如闻泰科技，这个前面两年芯片制造全产业链的明星，不但今年明显落后于半导体的大部队，在印度疫情和反垄断审查这些并没有伤筋动骨的消息上，也成了机构加速清仓的理由。尽管公司在盘中马上澄清印度工厂不受任何影响，反垄断审查也已有惊无险，股价还是很诚实地反映了内在问题。

半导体行业既有周期属性，但也有更强的科技产业属性，所以可以看作是一个特殊的周期行业：由于有创新周期主导，它不会像传统周期行业那样，长年下来股价重心原地踏步，而是阶梯式向上跃迁。而且由于供给端创新速度比需求端提高的速度快，所以供给过剩的下行周期也比传统周期行业短得多。

目前半导体行业处于历史低估区，具备中长期投资的位置优势。但今年会不会存在“估值陷阱”呢？即使不存在，向上的空间和动能又有多大呢？

从“库存周期”看半导体行业的位置

在一个月前，我分享过机构用“库存周期”来筛选行业投资机会的手法（详见3月23日的《“局部牛市”的财富密码》）。

简单来说，由于存在供给滞后于需求的现象，大部分的制造行业都存在3~5年的库存周期，而阶段4（被动去库存）和阶段1（主动补库存）是投资该行业的黄金时期。

当时给过3个答案，分别是汽车、环保、半导体。市场也分别以自动驾驶（新能源车）、碳中和、汽车芯片的名义，先后演绎着市场的主角。

当时的时间点有点尴尬，因为库存周期用到的月度数据，而每年1月份数据是不公布的，相当于缺了两个月的最新数据。2月份的数据出来之后，这3个答案有没变化呢？

由于去年的低基数效应，所以上至GDP，下至企业营收和利润，机构都用两年平均增速（复合增速）来代替今年的直接增速，所以我们在制作库存周期图时用到的行业营收数据，也作同样的处理。

截至3月份公布的数据，大部分主要的景气行业（下图展示的是其中6个），都处于阶段1（主动补库存）。但是，营收的增速，普遍还没追上库存的增速。相比之下，景气程度最好的仍然是环保、半导体和汽车。

也就是说，在代表行业供需格局的库存周期里，也反映半导体行业具备很强的业绩上行动力和持续能力。

而这3个答案里，有芯片、有汽车，很容易让人想到它们的一个热门交集——汽车芯片。

汽车芯片引领的新一轮半导体“超级周期”

库存周期理论的一个核心依据，是生产商无法准确预计市场需求。无论行业多么成熟，也逃不出这个魔咒。今年汽车严重“缺芯”的现象，正是起源于去年车企对市场需求的错误预计，以致于上游芯片的产能向消费电子倾斜，结果那边涝死，这边旱死。

虽然用的都是芯片，但是汽车用的芯片是车规级芯片，消费电子用的是民用级芯片，是完全不同的生产线。

按照芯片技术要求的高低排序，可以分为4级。车规级芯片比消费电子的民用级芯片高出不止1级。

其实也不难理解：手机在使用过程中卡机，大不了就是输掉一场游戏，或者浪费一点时间。汽车在自动驾驶过程中卡机，分分钟是以性命为代价。载在车上的芯片，不但要承受高强度的颠簸，还要确保性能的安全稳定。

电动车代表的不仅是新能源，更重要的是自动驾驶。这种背景下，汽车利润的大头不再属于整车厂，而转移到动力系统、自动驾驶系统和更上层的芯片环节，同时也成为地位最高、议价能力最强、成本传到能力最强的环节。整车厂早已沦为打工人的角色。

所以，无论上游原材料怎么涨价，都没办法逼汽车涨价，成本压力都往内部消化。但芯片一紧缺，一涨价，就连铁公鸡特斯拉也不得不带头涨价。

汽车“缺芯”是超预期的，而且至今依然无法准确预测还会缺多久。

中汽协在3月中旬才预测“第一季度最严重，第二季度就会缓解”。4月上旬就改口变成“二季度的影响，比第一季度更严重”。

市场预期也从6个月，变成9个月，甚至进一步发酵，预期还要紧缺1~2年。最乐观的机构预测，也要到第三季度才缓解。但从目前还陡峭增加的芯片交货时间趋势，现在做预测，就好比在股市上行趋势完好的时候猜顶，不确定性依然很大。

从供给紧张到缓解，芯片交货时间至少还要经历继续向上的冲高期、逐渐走平的缓和期，然后才是交货时间回落，供给缓解。所以在缓和期出现之前，对所谓供给缓解的“预测”，都只能是猜测。

剔除去年的低基数效应，以2019年为基准，今年一季度国内的燃油车销量下降了8.5%，而新能源车销量暴增109%（复合增速45%）。可见换车潮比5G手机的换机潮还要可怕得多，还可以想象吃掉比亚迪市场份额的特斯拉在我国赚得盆满钵满。也不难想象，为什么特斯拉开始被要求收起傲慢，肩负更多的社会责任。

汽车需求的高增长，并不是这一波就完事。根据中汽协的保守预计，未来5年（2021~2025年）国内的电动车需求，还能达到每年约34%的平均增长速度。

也就是说，这次车企对市场需求预测的错误，是不能通过时间消化的，未来5年的需求只会越来越强。

以第一次吹起“国产芯”、“国产替代”号角为序幕，体现在国产替代+市场边际扩张，半导体行业在2017年经历了第一轮“超级周期”。既带来了鸡犬升天的行情，也决出了第一批行业龙头。

同样是体现在国产替代+市场边际扩张，半导体的第二轮“超级周期”，很可能由汽车芯片引领，以汽车“缺芯”为序幕，而且就发生在今年。

讲了这么一大段汽车芯片的逻辑，其实并不是建议去挖掘汽车芯片的投资标的。因为一个残酷的事实摆在眼前：由于车规级芯片对安全性、可靠性的要求极高，所以汽车使用的芯片，目前有90%以上还是进口的。

像目前汽车芯片里最缺的MCU，用的全是进口芯片，所以尽管MCU是兆易创新的第二主营业务，汽车芯片的红利也没它什么事情。

国内的公司，能在这个领域算是有一席之地的屈指可数。包括上游晶圆制造的长川科技（设备）、中芯国际（代工）；中游芯片制造的比亚迪半导体（IGBT芯片）、华为海思半导体（DSP芯片）。

这里面要么尚未分拆上市，甚至根本不可能上市，要么占比还很低。所以现在国内的汽车芯片产业还处于萌芽期，只能以概念和主题投资为主，没有业绩支撑，不确定性风险很大。换句话说，未来蛋糕虽大，但谁能吃得下，甚至谁能活下去，这些都是高度不确定的。

既然有高确定性的半导体“超级周期”摆在今年，我们没必要当成一般风口概念那样浪费高确定性的机会。即使退而求其次，投资同样受益于“超级周期”的动力锂电池行业、消费电子的半导体行业，也是性价比极高的选择。因为虽然空间没有汽车芯片的大，但是确定性高得多，选股也容易得多。

既然半导体有一部分的周期特性，那么如果要在年内寻找一个最合适的配置时机，能不能从行情波动规律入手，找出这个时机呢？这个问题，我们下一期解决。

另外，对于追求收益最大化，不甘于直接配置半导体ETF的股民来说，最关心的选股和估值逻辑问题，也在下期一并分享。

乱套了！磷化工龙头兴发集团也要在这类半导体材料中分一杯羹

湿电子化学品这个领域，国内玩家现在不少了。类型上玩湿电子化学品的有这么几类：第一类像晶瑞股份、江化微，湿电子化学品本就是起家业务，是基本盘，几十年下来，在产能和产品线上积累了一定的优势，但产品的竞争力比较弱，总体偏中低端，这也是过去几十年国产半导体关键材料发展的真实写照。第二类是格林达这样的中小型供应商，规模优势弱，但依靠某一种或若干种核心产品，在细分市场具有一定的竞争力，而且还不算弱。第三种就是传统的大化工企业，像之前关注过的多氟多和本文提到的兴发集团，本就是化工企业，但公司通过转型升级和研发投入，从工业级向电子级延伸，一步步的建立起了属于自己的盘子。

湿电子化学品现在有点春秋争霸的感觉。

扎实的磷化工基本盘

兴发集团是磷化工龙头，经过多年发展形成了"资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套"的产业格局，在国内率先建立起了"矿电化一体"的运行模式，具备磷矿-黄磷-磷酸-磷酸盐-磷肥和甘氨酸-草甘膦-氯甲烷-有机硅-废酸-草甘膦两条产业链，具备产业链一体化优势。在矿产及产能上，公司拥有采矿权的磷矿资源储量约为4.61亿吨，产能超过500万吨/年；拥有水电站32座，总装机量达到17.85万千瓦，可为公司提供低成本电力。主要化工品方面，公司拥有黄磷产能16万吨，精细磷酸盐18万吨，磷铵60万吨，草甘膦18万吨，甘氨酸10万吨，有机硅单体36万吨，另外还有湿电子化学品10万吨/年的产能：

目前兴发集团形成了规模大、种类全、附加值和技术含量较高的产品体系，拥有食品级、牙膏级、医药级、电子级、电镀级和工业级等各类产品15个系列591个品种，是全国精细磷产品门类最全、品种最多的企业之一。公司磷化工形成了完整的产业链，宜昌新材料产业园和宜都生态工业园形成了循环经济产业链：

兴发集团的年报可看出，公司的营收主要来自磷化工。2020年公司实现营收183.17亿元，同比增长1.54%，其中主营业务营收179.82亿元，其他业务营收3.35亿元；归母净利润6.24亿元，同比增长106.29%。营收按产品拆分，磷矿石营收6.41亿元，同比增长25.67%；黄磷及精细磷产品28.52亿元，同比增长4.15%；有机硅产品营收22.32亿元，同比增长29.76%；草甘膦及副产品营收43.87亿元，同比增长18.64%；肥料产品营收15.86亿元，同比增长7.3%。上述产品毛利率也有不同程度的提升：

兴发集团的这种规模优势和一体化优势有助于提升成本费用的管控能力，从财务数据来看，公司毛利率总体提升，销售期间费用率也保持平稳，这是其盈利能力和盈利规模提升的保证。

湿电子化学品进入春秋争霸时代

兴发集团产能还在持续扩张。今年二季度公司处于试运行中的40万吨磷铵、40万吨的磷酸、120万吨的盐酸、40万吨的合成氨有望相继投产，1.5万吨的电子级氢氟酸也有望投产，产能优势不断扩大：

从未来几年的产能扩张情况来看，兴发集团在湿电子化学品上的扩张步伐持续加快。公司除了现有的10万吨湿电子化学品产能，到2022年还将投产6万吨超高纯电子化学品产能（1万吨电子级双氧水、2万吨电子级刻蚀液、3万吨电子级硫酸），3万吨电子级磷酸技改项目也启动建设。目前公司湿电子化学品已经获得中芯国际、联电、华虹和海力士等半导体和面板客户的认可。当然目前公司湿电子化学品应处于认证及小批量出货阶段，因为2020年公司电子化学品营收1.29亿元，去年同期则为1.34亿元，远不及多氟多、格林达等公司。

兴发集团电子级硫酸SEMI G5级别，关键金属杂质含量小于10PPT，属于最高级别，主要用于半导体晶圆制造。电子级磷酸关键金属杂质含量为PPB级，也就是SEMI G2的水平，要低于电子级硫酸，还是可以用在面板等要求较低的领域。公司刻蚀液有ITO刻蚀液、铝刻蚀液等多种，但主要用于面板领域。此外公司显影液可按照客户要求定制，用于光刻工艺中的显影工序，虽然公司没有披露SEMI等级，但笔者认为G3-G4的等级应该是有的：

在湿电子化学品领域，上市的公司已经有晶瑞股份、江化微、多氟多、巨化股份、格林达和兴发集团，三美股份也有电子级氢氟酸生产能力，再加上其他大大小小的企业，妥妥的春秋时代的感觉。

这个行业乱套了。

半成品菜肴加工！千家门店，200道菜品！一季度利润增长了4成

1、 公司概况：半成品菜！

公司专注于半成品菜的研发、生产和销售。

2、 主要产品及服务：核心产品为牛肉类半成品！

公司产品以良好的菜品口味、可靠的产品质量、便捷的用餐体验赢得了广大消费者的认可。公司建立了"味知香"和"馔玉"两大品牌，主要产品包括肉禽类、水产类及其他类，涵盖数百种菜品。

公司产品从收入角度来看主要为肉禽类及水产类，肉禽类中核心为牛肉类占比基本达到整体营收的50%，其他相对平均鱼类、家禽类、虾类基本保持在11%-15%！

3、 市场情况及行业增速：食品类支出稳中有升！核心是家庭聚餐快餐化受益者！

我国居民人均食品消费支出整体呈上升趋势，城镇居民19年人均食品消费支出在7,733元，自08年以来年均复合增长率达5.57%！农村居民尽管19年人均消费金额低于城镇居民为3,998元，但年均复合增长率更高为8.69%！

4、 同行业对标：行业高度分散，对标盈利能力强！

整体来看这个行业还没有全国性企业，主要以区域型企业为主，公司根据产品情况主要与新雅食品、好得睐、福成股份及绿进食品等较为相近。其中福成股份市值43亿（流通市值43亿），其20年营收10.86亿，净利润1.2亿元，公司从规模上看大概是其60%，但利润相差无几！这么看公司合理市值应当不低于26亿元，公司发行市值28.53亿元，较为合理。

5、客户情况：客户高度分散，前五客户占比8.32%！主要依靠千家门店，通过零售面向最终消费者！

公司20年前五客户占比为8.32%！客户高度分散，客户主要以经销商为主！

公司客户高度分散源于公司主要客户为面向最终消费者，其零售渠道占到整体营收的近70%！随着公司不断开发加盟店，公司目前店铺已经达1,117家！加盟店贡献营收已超50%！

6、募集资金用途：募集资金主要加码发酵食品！

公司募集资金主要投入0.5万吨的发酵菌液及5万吨的发酵调理食品！

公司产能利用率保持在高位，20年更是达到99%！

7、业绩及预测：20年营收增15%、扣非净利增4成！21年一季度营收、净利增长超4成！

公司20年营收6.22亿元同比增长15%！净利润1.25亿元同比增长45%！扣非归母净利1.24亿元同比增长44%！公司净利润、扣非净利增幅大幅超过营收增幅，公司产品在疫情下销量、价格齐增！盈利能力大幅增长！

公司预计21年一季度营收至高1.80亿元同比增长42%！净利润0.31亿元同比增长47%！扣非归母净利润为0.32亿元同比增长45%！公司规模、利润同比增长幅度较一致！

8、重点关注：华东区域营收占比97%！毛利率稳定增长！

1）、销售区域集中：公司主要市场在华东地区，核心为江浙沪。公司对周边市场开发有欠缺，公司存在进一步扩张的风险，20年公司在华东地区收入占比达到97%！

2）、毛利率稳定增长：公司20年综合毛利率为29.38%，自18年以来稳定增长，其中公司核心的牛肉类产品毛利率达31.39%！公司肉禽类产品毛利率均在30%以上！体现了公司产品稳定且良好的产品盈利能力，水产料毛利率略低！

9、特别关注：千家门店！

10、小结：

味知香，公司来自苏州，一看公司名字就知道是与食品相关，目前半成品的菜品种类高达200余种，目前主要是通过自身直营及加盟店直接向消费者销售，同时也有部分批发业务！公司目前的产品来看还是比较齐全的，热门的菜肴都有，但目前是公司已开发的产品与公司目前产品所在的江浙沪区域较为匹配，虽然人民群众对于美食的向往是没有止境的，但是不同区域的菜系还是有着较大的不同，公司未来发展除了深耕江浙沪的周边市场外，要考虑下一个进发的区域，目前除了江浙沪，公司以大城市为依托，主要服务于主要大城市中来自江浙沪的人群，或者喜爱江浙菜系的人群。但期待公司打入新的菜系。

说到半成品加工，有几个事情真实不吐不快，首先是食品安全，这个无法回避，这个对于公司来讲可谓双刃剑，一方面由于人民担忧在外就餐的食品安全，会买半成品回家来做，另一方面是公司一旦被暴露食品安全问题，则对整体形象会有巨大打击！比如之前的河北支柱三鹿奶粉 ！第二则是目前在外就餐也在出现快餐化，各大餐饮企业也在建立自己的厨房，在供应各个门店之外，我们可以看到也开始卖自身的半成品，这块其实与公司业务高度重合！且对公司业务开拓新市场其实是有冲击的！毕竟这个其实是有试吃的，在饭店做好，吃得满意，然后买点半成品回家去做，比公司自身开店推广半成品还是有优势，不过公司的优势是加盟店的店面小，租金低更容易普及！第三就是前一段网络上盛传的南北方买菜差异，南方可以帮杀帮宰还可以切块、切丝等等，但北方几乎不管，这么看公司未来向北方发展还是大有可为！

公司今日上市应该可以连扳到五一假期了，昨日随着印度疫情的进一步发酵，医药及检测板块等大涨！而今天同日上市的另一家做一次性手套的中红医疗预计会有超预期的表现！情绪面上可能更为利好！但不知道能否支撑到五一后了~公司整理盈利能力不错，未来主要看新市场的推广！

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一站式电能服务商！来自常州走向全国！一季度营收翻番

1、 公司概况：一站式供用电品牌服务！

公司是以电力咨询设计业务为导，涵盖电力工程建设、电力设备供应和智能用电服务等的供用电品牌服务商（EPCO）。

2、 主要产品及服务：核心业务为电力工程建设！

公司业务布局立足江苏、面向全国，现已拓展至上海、安徽、浙江、山东、湖南等多个省市。

从公司收入结构上来看，公司主营电力工程建设在20年上半年占比达到72.01%！其次为电力设备供应与电力咨询设计，占比均超10%！自17年以来电力工程建设均为公司最主要业务，但电力咨询设计业务占比不断下降！

3、 市场情况及行业增速：行业广阔，增长较快！

用电量曾经是一个评价地区经济发展的重要指标，特别是工业用电情况，记得之前温总理就比较关注这个指标，而随着国内的快速发展，用电量也在不断地增加，且我国目前已经是特高压全球领域的专家，在电力行业及设备的快速发展下，我国电力行业涌现了一批的上市公司！

公司核心的电力工程建设所属电力勘察设计行业发展迅猛，年新签合同总额总体呈现上升趋势。根据中国电力规划设计协会发布的数据，19年行业新签合同金额为1,844亿元，较12年增长了1,051亿元，年均复合增长率达12.80%！

4、 同行业对标：与对标公司比，营收有差距，盈利能力强！

公司对标国内上市公司主要有福建的永福股份和江苏的苏交科，其中永福股份市值62亿（流通市值62亿），其19年营收14.4亿，净利润0.7亿元，苏交科市值54亿（流通市值38亿），其20年营收55亿，净利润3.88亿元；公司19年营收10亿与永福股份相当，但净利润要好于永福股份，20年营收13.68亿大概是苏交科的1/4，而净利润是其60%，公司盈利能力较强，若与永福股份对标公司市值应在43亿左右，若按与苏交科对标则在15亿以上！公司目前发行市值为22亿，尚有一定空间！

5、客户情况：前五客户占比61%！主要客户为国家电网及附属企业！

公司20年上半年前五客户占比为61.10%！较为集中，最大客户为国家电网及附属企业！

6、募集资金用途：募集资金主要补充电力工程建设运营资金！

公司募集资金主要投入补充电力工程建设运营资金及设计服务网络建设！

7、业绩及预测：20年营收增近4成、净利增近9成！21年一季度营收翻倍、扣非净利翻1.2倍！

公司20年营收13.69亿元同比增长38.21%！净利润2.38亿元同比增长87.15%！扣非归母净利2.13亿元同比增长54.25%！公司净利润、扣非净利增幅超过营收增幅，盈利能力有所增长！

公司预计21年一季度营收至高3.56亿元同比增长100%！净利润0.58亿元同比增长123.22%！扣非归母净利润为0.58亿元同比增长120.47%！公司规模、扣非净利同比继续增长！

8、重点关注：主要业务集中在江苏省！毛利率稳定，核心业务毛利率不断提升！

1）、业务聚焦江苏省内：公司业务聚焦在江苏省内，17年营收占比高达96.77%，近几年略有下降，但截至20年上半年仍高达85.99%！

2）、毛利率稳定：公司20年上半年综合毛利率为27.66%，自17年以来较为稳定在26%-30%之间，从毛利率业务结构来看公司主要业务电力工程建设毛利率不高为25.32%低于综合毛利率，毛利率最高的为电子咨询涉及业务！但公司电力工程建设业务毛利率自17年开始逐年提升，显示了不断增强的盈利能力！

9、特别关注：无

10、小结：

苏文电能，一家来自江苏的电力一体化的民营企业，公司业务增速良好，20年增速也达到40%以上，21年一季度更是直接翻倍，同时公司净利润增速保持超过营收增速的态势，说明公司业务的盈利能力也在不断提升！最近国内各类的电力企业上市的较多，有输电、配电的公司，有相应设备的公司，也有电力建设的公司，这从一方面可以看出我国在电力建设方面有着较强的实力，且我国现在公认的特高压领域的领头羊！且随着我国经济的不断发展，电力需求是在不断提升之中！毕竟用电量作为一个基础经济指标也有段时间了，虽然不如GDP明显，但是也是代表着经济发展的活力！

公司今日在创业板上市，公司发行价不高，但由于碳中和的概念最近有些熄火！电力企业曾是碳中和概念的中流砥柱！昨天随着印度疫情的爆发，预计今日中红医疗会有一波不错的涨幅，但是由于新闻出在前，所以要恭喜的是中签的朋友，二级市场就不要参与了，风险远大于收益！且昨日大盘高开低走，除了医药股外，宁德时代带着白马们杀跌了一波，也让刚没缓过几口气的白马股，再次承压！这里不得不再提到两个事项，一个是昨日上市的华利集团直接达到1100亿的市值，收盘价几乎为全天最高价，盘后龙虎榜一群机构蜂拥而至！说明了什么？不是机构不买白马了，是机构们不在继续推高现有白马的价值，新股、价值洼地的白马还是很值得期待的；另一件事就是关于东北老太买入长春高新从5万变500万的股市！这个大家听听就好，那个时候的长春高新还是一家地地道道的地产商，后来的重组纯属撞大运！当然我们能学到的就是好公司股票要想获得超额利润要靠捂！

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LED固晶机王者，国内市占率70%！已切入半导体及锂电池装备

1、 公司概况：LED、半导体、锂电池智能制造装备生产！

公司主要从事LED、电容器、半导体、锂电池等行业智能制造装备的研发、生产和销售。

2、 主要产品及服务：核心为LED固晶机！

公司已成为国内LED固晶机的领先企业，成功进入了半导体固晶机和锂电池设备领域。

从公司收入结构上来看，公司主要产品为LED固晶机，20年占比达72.53%，同时公司电容器老化测试设备占比接近20%！公司新品半导体固晶机及锂电池设备虽然占比不高，但增速较快自17年的仅有100多万收入，增长至20年2000万收入左右！

3、 市场情况及行业增速：LED封装产业大，但公司所在固晶机产业不大，未来年复合增长6%！

我国LED封装产业在初期，主要依赖国外进口，而如今全自动固晶机、全自动焊线机、全自动封胶机等LED封装设备均实现国产。随着人力成本的不断攀升，封装厂家对高自动化的LED封装设备需求也越来越大。根据高工LED统计，18年中国LED封装产值达到960亿元，预计未来中国LED封装市场仍将保持增长态势，20年产值将达1,288亿元！

根据法国市场研究与战略咨询公司Yole Development报告，18年全球固晶机市场规模为9.79亿美元，预计18年-24年的复合增长率为6%！到24年的市场规模为13.89亿美元！

4、 同行业对标：LED封装设备国内第一，市占率70%！固晶设备全球第三，市占率6%！

根据高工产业研究院（GGII）的数据，公司在15年已成为中国LED封装设备排名第一，而根据最新报告截止20年5月公司固晶机市场国内占有率达70%！

根据Yole Development数据，公司在18年全球固晶设备（应用领域包括LED、半导体、光电子等）中市场占有率为6%！全球排名第三！ 而其中的LED固晶机占全球市场份额达28%！

由于公司相近的公司没有在国内上市，主要对标公司为ASMPT，该公司在18年的全球份额中占比31%为全球第一！该公司目前市值482亿港币，折合人民币为400亿左右，同时按照1.5倍给予估值则为600亿市值！该公司20年营收169亿港币，折合139亿人民币，净利润16亿港币，折合13亿人民币，公司从规模上看是其1/20，净利润则是1/13，若按营收比例公司合理市值为30亿市值，公司发行价为20亿市值，给二级市场一定的空间！

5、客户情况：前五客户占比36%！

公司在LED领域客户包括国星光电、东山精密、三安光电等知名公司，并与国际厂商SAMSUNG、亿光电子等保持良好合作；在半导体领域公司半导体固晶机覆盖包括晶导微、通富微、固锝电子等知名公司。

公司20年前五客户占比为36.01%！客户相对分散，最大客户为江西兆驰光电！

6、募集资金用途：募集资金主要投入智能装备新建项目！

公司募集资金主要投入智能装备新建项目扩充产能！

7、业绩及预测：20年营收增7%、净利增超2成！21年一季度营收增4成、扣非净利增超6成！

公司20年营收7亿元同比增长7.48%！净利润1.08亿元同比增长22.53%！扣非净利润1.02亿元同比略降！公司净利润增幅超过营收增幅，盈利能力持续增长！

公司预计21年一季度营收至高1.6亿元同比增长43%！净利润0.17亿元同比增长64%！扣非归母净利润为0.16亿元同比增长66%！公司规模、利润同比继续增长，盈利能力增幅高于规模指标！

8、重点关注：全球市场不到10亿美元！毛利率稳定！

1）、行业市场不大：根据根据Yole Development数据，公司所在的固晶机的全球18年市场规模仅为9.79亿美元！

2）、毛利率较高且稳定：公司20年综合毛利率为36.33%，自19年以来较为稳定在36%左右，从毛利率业务结构来看公司主要产品LED固晶机的毛利率较高为37.39%！公司新品半导体固晶机毛利接近50%！

9、特别关注：国产替代！

10、小结：

新益昌，又是一家细分市场的王者，该公司生产的固晶机曾一度由国际市场垄断，而目前国内市场基本被公司垄断，其LED固晶机占到国内市场的70%！可以说对国内市场已经有了绝对的话语权，但可惜的是整个固晶机的全球市场份额不大，到24年也就14亿美元的市场！公司有点小而美的意思！但公司自19年开始发力半导体及锂电池的固晶机业务，发展迅速，未来公司的主要看点应该是这里，且半导体固晶机的毛利率高达50%！也会给公司带来新的利润增量！

公司整体发行价格不高，流通市值也较低，这给了明天上市一定的涨幅空间。公司自19年切入了半导体、锂电池赛道，重点关注这两个赛道的发展情况，若有明显增长则可能对公司的估值要进行重新判断，新的赛道将给予公司更广阔的发展空间和盈利增长空间！

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英科医疗：近日，印度疫情失控，引爆全球对疫情防护用品的刚需

概述

去年一家医疗企业因为疫情的原因，卖一次性手套赚了138.4亿元。而该企业过去的平均营业收入只有13亿左右，销售额几乎增长了10倍。

近日，印度疫情失控，全球新冠疫情反弹。这势必会再次将医疗防护用品行业，推上风口浪尖。未来，疫情防护用品将成为很多国家的刚需。

今天给大家调研的这家公司，是A股医疗防护用品行业的龙头企业-英科医疗。

在调研公司之前，我们先来看看一次性手套行业的赛道情况。

风口赛道

根据世界银行的数据，全球医疗健康支出已由2015年的67,721亿美元，增加至2019年的75,034亿美元，年复合增长率为2.6%。并预期自2019年起，按2.4%的年复合增长率增加至2025年的86,419亿美元。

在中国，医疗健康支出总额，已由2015年的人民币40,975亿元，增加至2019年的人民币65,057亿元，年复合增长率为12.3%，并预计增加至2025年的人民币109,741亿元。

随著发展中国家经济的持续发展、人民生活水平的提高以及新的健康威胁的出现，人们的安全及卫生意识显著提高，对一次性手套的需求随之增加。

从人均使用量看，发展中国家一次性手套人均使用量远低于发达国家及地区水平。

2018年全球医疗手套人均使用量为33只，而中国人均使用量为6只，印度人均使用量为10只，而与发达地区人均使用量100只以上的水平相比，还有很大的增长空间。

下图列举了2018年代表性国家的人均一次性手套使用量，说明发展中国家与发达国家之间的差异：

从上图可以看出，中国和印度在使用一次性手套的数量上，远没有到达全球的平均水平。这说明，在我国，一次性手套行业，未来还有很大的发展空间。

了解完行业情况，我们再来看看英科医疗公司的情况。

个股调研

1、公司业务

英科医疗公司是一家立足于中国的医疗护理产品供应商，业务遍及全球。公司97%的收入，都来源于个人防护类产品。其中，一次性手套是公司当前核心业务，在中国及全球有着卓越的市场占有率。

公司医疗防护产品主要包括一次性丁腈手套、PVC手套以及隔离服等其他防护用品，广泛应用于医疗护理及检查

公司大部分产品通过出口销售到全球各地，主要产品远销美洲、欧洲、亚洲、非洲、大洋洲的120多个国家和地区，在全球范围内服务约9,600家客户。

2、核心竞争力

英科医疗公司最大的核心竞争是研发投入，手套行业是资本密集型行业，例如公司研发的新一代PVC双手模生产线一条投资超800万元，一条丁腈双手模生产线超2000万元，成规模建设手套工厂需要大量的资金投入，投资规模通常在10亿元人民币以上，投产周期长达12至18个月。

在研发投入的保障下，公司严格把控手套的质量。对手套质量的把控，公司做到了极致。

公司的标准丁腈手套生产线长度超过1.5公里，设有约500个控制点，以确保高效稳定的生产及低能耗，同时保持高质量的产品。

公司的精密DCS系统已实现生产过程自动温控及液位控制，显著改善生产效率并提高产品质量。

根据生产现场的温度和湿度以及生产线的运行状态，可以对生产过程进行精准控制，公司手套产品的良品率维持在99%以上。

公司除了在研发上大力投入外，在专利及知识产权上也很舍得花钱。

2020年，公司在中国已拥有38个注册商标、122项注册专利、3个域名及10套软件的等知识产权，并于海外拥有26项商标申请，涉及公司的产品、生产线、制造工艺及技术。

公司的最后一个竞争优势，是建立了全球营销网络。

公司一直采取全球营销的策略，已建立全面的销售和营销网络，拥有一支近300人的专业营销团队。2020年，公司为超过120个国家和地区的9,600名客户持续提供符合不同地方标准的高质量产品，为公司赢得了声誉和全球客户的信任。

了解完公司的核心竞争力，最后我们再看看公司的经营情况。

3、主营业务分析

由于疫情的驱动，一次性手套作为关键防疫物资，全球范围内需求激增、供不应求，亦为公司带来了巨大的发展契机。

公司多年来专注于一次性手套产品质量的提升、产品线的自主创新、生产工艺的优化、销售团队的壮大、加之持续不断地产能建设等等，这些都成为公司把握住这一历史机遇的关键因素。

2020年，公司实现营业收入138.4亿元，较上年同期增长564.29%；归属于上市公司股东的净利润70.07亿元，较上年同期增长3829.56%。

我们再来看看英科医疗公司，近十年净利润对比情况。

2020年的净利润，比公司近十年的净利润总和还要多，英科医疗公司已经发生了质的飞跃。

而且，2021年一季报公布的净利润为37.34亿，已经超过2020年前6个月的总业绩了。

单看净利润的话，这家公司已经很了不起了。这让翻译官想起一句话来，机会是留给有准备的人，如果英科医疗的一次性手套的质量不行，也无法抓住这次千载难逢的机会。

以上是对英科医疗公司 2020年财报的调研，希望能对你有所帮助。

近期，印度新冠疫情失控，能否引发鱼跃医疗，呼吸机业务的井喷？

概述

近期，印度疫情失控，引发了全球新冠疫情反弹。当印度被疫情肆虐时，最需要的竟然不是疫苗，而是呼吸机。想想这逻辑也简单，打疫苗前人得是喘气的。如果没有呼吸机，可能当疫苗来了，人却没了。

受此影响A股中只要和呼吸机沾边的股票都出现了大涨，一时间呼吸机被推上了风口浪尖。

可在A股4200多家上市公司中，真正做呼吸机的龙头企业，只有鱼跃医疗公司。

那鱼跃医疗公司在全国的呼吸机行业到底扮演什么角色，未来公司股价是否有大涨的可能性呢？

下面且听给大家讲解，鱼跃医疗公司2020年财报的主要内容。

风口赛道

印度疫情失控，以及全球新冠疫情反弹，引发了全球疯抢呼吸机的局面。现在呼吸机成了稀缺资源，真可谓是一机难求。别说印度，就连美国，目前医院的呼吸机也有缺口。

美国医学会数据,美国医院有16万台呼吸机，政府有12700台，但是由于疫情爆发，纽约依然有2万台的缺口。

如果像美国这样的经济大国，连呼吸机都无法自给自足的话，其他国家的情况就可想而知了。

目前，全世界上的呼吸机生产商，都忙得喘不过气来。

即使是一台基础的普通的呼吸机，50000元一台都买不到。部分经销商报价已经达到了15万一台。

国内的呼吸机更是一天一个价，90%的买家不问价格，只要现货。

现在的呼吸机，就像改革开放时的彩电，有货就能卖钱。

个股调研

1、公司业务

鱼跃医疗的主要有三块业务，分别是医用呼吸与供氧、家用医疗、医用临床。

呼吸机业务收入，占公司营业收入的比例为34%，而呼吸机的毛利率高达62%。

值得注意的是，江苏省发展和改革委员会，于2015年5月、2016年1月、2017年12月、2019年6月分别向江苏鱼跃医用器材有限公司，支付专项资金投资补助 23,323,476.00元、93,934,400.00元、39,392,000.00元、3,500,000.00元，为实施形成年产520万台医用呼吸机械产品的生产能力的建设项目，项目已于2020年达到预定可使用状态。

如果公司520万台的生产规模真的能实现，那今年鱼跃医疗公司的净利润一定能翻几倍。

说完公司的主营业务，我们再来聊聊公司的核心竞争力。

2、核心竞争力

品牌优势是公司最核心的竞争力，它代表了行业的地位。

公司目前拥有“鱼跃yuwell、洁芙柔、华佗Hwato、金钟JZ、 安尔碘、普美康PRIMEDIC、六六视觉等几大主要品牌。其中，洁芙柔、安尔碘，是国内医院感染和控制领域的第一品牌。

洁芙柔已是手消感控的代名词，安尔碘更是成为国内医疗行业皮肤消毒剂的标注术语之一。

华佗品牌主要用于针灸针等中医器械，是中医药领域的首个ISO标准，也系我国起草的唯一医疗器械产品ISO国际标准。

产品的结构优势，也是行业中的翘楚。

公司于近年接连完成了对上械集团、上海中优、德国曼吉士Metrax的收购，对美诺医疗Amsino Medical的投资，并参股江苏视准医疗器械有限公司，对隐形眼镜产品领域进行战略布局，于2020年初完成对苏州六六视觉科技股份有限公司的并购。

目前，公司拥有产品品类达600多种，产品规格近万个，覆盖家庭医疗器械、专业消毒与感染控制、医院设备、临床耗材、急救设备、中医器械、手术器械，眼科器械及眼部健康等各个方面。

3、主营业务分析

2020年，公司营业收入为：67.26亿元，同比增长了45.08%，营业利润为:20.10亿元，同比增长l 136.46%，归属公司股东净利润为：17.59亿元，同比增长了134%。

2020年，呼吸与供氧板块中，制氧机产品海内外业务发展持续增强，同比增速达40%。呼吸机产品因疫情需求快速放量，增长速度达到了86%。所以本轮新冠疫情的反弹，势必会增加公司2021年呼吸机销售的数量，从而大幅地提升公司的净利润。

再来看看，鱼跃医疗近十年的净利润增长图。

在2020年之前，公司净利润的增长情况是很平稳的，几乎每年都在小幅的增长。而到了2020年的时候，公司的净利润发生了质的飞越，增长速度高达130.65%。这其中的原因是新冠疫情的爆发，全球对呼吸机的需求程度，已经达到了历史高点。

下面我们再来看看公司的资产负债情况：

鱼跃医疗公司的资产负债率只有26%，这个资产负债率已经很低了。在A股医疗保健板块中，最大的公司迈瑞医疗的资产负债率为28%。从对比数据上看，鱼跃医疗公司的财务状况很健康。公司的流动资产为53亿，能够完全覆盖负债总额26亿，即使发生任何突发事件，公司都有足够的资金维持运营。

以上是对鱼跃医疗公司2020年财报的调研，希望能对你有所帮助。

利润率比肩迈瑞医疗，国内第二，高瓴资本入手这家IVD龙头

印度的“三重变异毒株”让全世界窒息，将英国、南非、巴西三种不同的变异毒株集合在一起，传染性更强，尽管我们和印度隔了一个座山，不过大家出门最好还是带好口罩，做好防护。

更神奇的是印度股市这两天逆势上涨，我们大A股反而冲高回落，下午莫名其妙跳水，创业板指数早上冲高2%，收盘翻绿跌近1%，这波操作也让股民们窒息，还是熟悉的配方，北向资金净流入32.04亿，究竟谁在卖一目了然。

正如我们周末所说，印度疫情利好原料药、体外诊断、抗病毒等医药细分行业，今天都有不错的表现，体外诊断上个星期就开始异动，今天加速上涨，明天很有可能会产生分化。

一、国内体外诊断行业快速增长

体外诊断（IVD），包含体外诊断试剂和体外诊断器械，主要分为免疫诊断、生化诊断、分子诊断和微生物诊断等，大家熟悉的核酸检测就属于分子诊断。

全球IVD头部企业有罗氏、雅培、贝克曼（丹纳赫）、西门子、赛默飞等，外资企业占据了70%以上市场份额，其中甚至诞生了万亿市值上市公司，比如雅培、贝克曼、默飞。

2019年中国IVD诊断市场规模超过700亿元，市场增速超过20%，远超全球增速，但国产化率仅为45%，未来还有提升空间。

国内IVD厂商中，迈瑞医疗市占率最高，但也只有6.5%左右；安图生物（2.7%）、万孚生物（1.8%）、迈克生物（1.4%）等企业处于第二梯队，市占率都差不多。

各个细分市场中，免疫诊断市场占最高（38%），但国产化率最低（20%）；免疫诊断市场中，化学发光免疫发展速度最快、体量最大，主要应用于传染病、肿瘤检测，迈瑞医疗、安图生物、新产业处于第一梯队，迈克生物、万泰生物处于第二梯队。

二、盈利能力比肩迈瑞医疗

安图生物是国内化学发光的龙头，市值约500多亿，业务覆盖免疫诊断、微生物检测、生化诊、分子诊断等几乎全部类型检测产品。

公司自上市以来业绩实现稳定增长，2020年净利润小幅下滑，2021年一季度重回高增长。实现营业收入8.17亿元，同比增长48.44%，实现归母净利润1.71亿元，同比增长84.15%。

公司盈利能力比肩行业龙头迈瑞医疗。2018年-2020年，加权净资产收益率分别为32%、34%、22%，毛利率分别为66.38%、66.57%、59.75%，净利率分别为29.8%、29.37%、25.42%。

根据杜邦分析，2020年ROE下滑的主要原因是权益乘数、净利率、总资产周转率的下降，权益乘数（杠杆率）从2019年的1.62下降至1.24，净利率从29.37%下降至25.42%，总资产周转率从0.78次下降至0.48次。

因此，对于ROE的下滑不用过于担忧，不是利润率大幅下降，而是综合原因导致；权益乘数下降，主要是资产负债率下降至20%以下，有好有坏。

虽然2020年业绩增速、盈利水平下滑，不过经营活动现金流量净额9.9亿元，逆势增长，比净利润更充沛。

三、产品线丰富、化学发光贡献主要业绩

安图生物具体产品包括：免疫诊断试剂（磁微粒化学发光法检测试剂、微孔板化学发光诊断试剂、酶联免疫诊断试剂），微生物检测试剂、生化诊断试剂、其他试剂以及仪器类。

免疫类尖刺是公司收入最多的产品，营收占比超过50%，其中磁微粒化学发光贡献了40%以上收入，因为去年疫情影响，化学发光产量有所下滑，不过装机量有望维持在1500台左右，位居国内前列。

目前公司三款化学发光仪产品：A2000（2013年上市），A2000plus（2017 年上市），A1000（2019 年上市），前两类产品已批量供应国内二级以上医院，A2000plus支持四台联机，能满足三甲医院的高测速需求。

公司磁微粒化学发光设备可比肩国外品牌，2018年推出国内首条自动磁悬浮流水线，可以实现医学实验室分析前、中、后的全自动化检测。

同时注重核心材料的研发，拥有2.4 万抗原表位抗体库，在已注册251种免疫诊断试剂中，抗原和抗体自给率达到75.8%以上，在国产品牌中最高。

安图生物产品线较为齐全，微生物试剂、微生物试剂、其他试剂合计营收占比超过30%，这块品种比较多，就不一一细讲了。

此外，公司推出分子诊断业务，满足国内核酸检测需求，不过由于该业务体量较小，所以去年未能充分享受到核酸检测的增长风口。

今年一季度，高瓴资本新进为前十大流通股股东，天津礼仁投资分别持股144.9万股、133.6万股，此外景顺长城一季度加仓290万股，嘉实、汇添富也新进成为前十大流通股股东。

安图生物，和其它IVD不同不是新冠检测带来的短期高增长，中长期成长能力较好在IVD中竞争优势明显，高瓴资本最喜欢投资医药赛道，赛道好+成长稳或许是高瓴看中公司的原因。

免责声明：作者关注上市公司基本面，文章中有个人的观点和看法，但不构成具体投资建议，股市有风险，投资需谨慎！

净利润下滑70%多，方大炭素被平均，它的实力怎么样？

虽然说去年只有我国一个国家的GDP实现了正增长，但GDP是个平均值，有很多企业都被平均了，比如方大炭素。根据其4月14号公布的财报显示，与2019年相比，方大炭素的营业收入下降了近48%，几乎腰斩。这还不算什么，净利润的下滑幅度更加惊人，达到了72.85%。

不过，话说回来，方大炭素在2020年起码没有发生亏损，还赚了5个多亿。活下来就不容易，有赚就更是优秀。方大炭素的主营业务是石墨及炭素制品、铁矿粉的生产与销售，属于新材料行业。

能扛过去2020年，说明方大炭素还是有一定实力的，但它的实力到底如何呢？咱们从现金、经营、盈利、财务结构、偿债五大能力入手，剖析它的综合实力。每项是100分，总分500。

01现金能力：70分

钱是企业核心的生产要素之一。对公司来说，钱包括两个方面：现金储备和现金流。前者可以抵御无处不在的风险；后者可用来生存，甚至发展壮大。两手都要硬，企业才能好。

在现金储备方面，从2017年到2019年，方大炭素从14%增加到62%，增幅巨大。尽管2019年下滑到51%，但公司有一半的资产都是现金及其等价物，现金储备非常充足，很土豪。

不仅现金储备非常够用，现金流状况也不错。就拿现金流量允当比率来说，虽然在214%到645%之间波动，非常不稳定，但最低水平都足够自己用的，还是非常优秀的。

从2018年开始，方大炭素的现金流量比率就在下滑，且是从257%到32%，幅度很大。在2020年，现金再投资比率更是从20%下滑到-11%，很差劲儿。现金能力给70分。

02经营能力：30分

败家子说的就是有钱却不会花钱的人，最终导致了家道中落。对企业来说，不管有钱没钱，拥有一个优秀的管理层都是一件非常幸福的事儿，做梦都会笑醒。

在总资产周转率方面，方大炭素从2018年开始逐年递减，且是从0.78次每年下滑到0.19次每年，退步幅度非常大。何况，最高时的管理层的资金使用效率都特别慢。

虽然钱转得不快，但收钱速度却非常快。方大炭素的应收账款周转天数不仅从2017年开始逐年缩短，而且到了2019年只需要39天，一个多月就能收一轮账，非常厉害。

卖货能力就不行了。方大炭素的存货周转天数最少都有186天，高时甚至可达226天。最少都需要半年才能卖一轮货，存货周转非常慢。经营能力给30分。

03盈利能力：70分

企业是追求利润的组织。能赚钱，其它的一切都不是事儿；不能挣钱，干得再多都是白搭。在股东回报率方面，方大炭素近几年从50%一路直线下滑到4%。不仅波动非常大，太不稳定，而且个位数水平真心有点差劲儿。

方大炭素近几年的毛利率一直在下滑，并且还是从77%下滑到29%，退步幅度不可谓不大。不过，话说回来，最低水平时的利润空间还是可以的。至于营业利润率，在8%到63%之间。虽然波动也很大，但勉强还过得去。

毛利率和营业利润率波动都挺大的，它的抗风险能力也随之波动。方大炭素的经营安全边际率低时有28%，高时有84%。这意味着，营业利润最少时占到了毛利润的近3成，高时有8成多，时强时弱。盈利能力给70分。

04财务结构：80分

万丈高楼平地起。如果地基打不牢，别说万丈高楼，就是百丈小高楼都会摇摇晃晃。对公司来说，财务结构是首先应该打牢固的基础，即公司要平衡好自有资金与外部债务之间的关系。

在负债水平上，方大炭素从2017年逐年递减，欠债越来越少，且是从27%下滑到14%，非常好的趋势。近几年更是稳定在14%左右，股东出资在86%。看来，股东非常看好公司钱途。

既然股东都愿意掏大钱经营公司，那么它的长期资金来源自然没有问题。这不，方大炭素的长期资金占重资产的比率最低时都有532%，完全够用不说，还在逐年猛增，非常厉害。财务结构给80分。

05偿债能力：100分

有借有还，再借不难。公司经营一般都会有负债，且主要是找银行贷款，但银行又不傻，凭啥借钱给公司呢？当然是因为偿债能力强，且偿债能力越强的公司，借钱越容易。

从2017年开始，方大炭素的流动比率不仅逐年增加，而且幅度还非常大，从323%增加到了726%。流动资产最少都有短期债务的3倍多，足够自己用了。

速动比率的增幅也非常巨大，从2017年的171%增加到2020年的653%，趋势很喜人。再加上在近几年，方大炭素的现金储备非常充足，偿债能力给100分。

方大炭素得分：350，优良率：70%。

半导体行业专题（一）：半导体是不是周期行业？

半导体虽然只是今年景气度最高的行业之一，但如果把空间、确定性综合起来，其投资性价比就算不是最高的行业，也绝对稳坐第一梯队。所以有必要细剖一下这个行业的投资逻辑，顺便立个Flag，等年底回头验证。

要把这个行业的逻辑讲透彻，即使再怎么精简，涉及的内容还是蛮多的。预计要分三期更新。

让投资者既爱又恨的一个行业

站在科技兴国的主风口，肩负着拉近中美科技差距的第一使命，这个行业必然能获得持续的资源倾斜，闭着眼都知道这里面能出很多大牛股。

然而，到了真要选股的时候，又会发现很难买得下手。甚至要选择一个合适的配置时机，也是个很困难的问题。

例如去年年底就到处喊“晶圆紧缺”、“缺芯”，但即使是晶圆制造的几家龙头也不见涨，甚至还能往下跌；芯片股也是一片颓势。与紧张的供需格局构成一幅诡异的画面。就连最受瞩目的半导体明星基金经理蔡总，在今年一季度，也在这条优秀的赛道上狠狠翻了一次车。

所以对于半导体行业，选股固然重要，但排在前面还有一个更重要的，就是时机的选择。

半导体是周期行业吗？

在前几天的一场东财的投资见面会上，某价值投资“大咖”被问及对半导体行业的看法，他认为“虽然现在芯片紧缺，但是一两年后就会变成供给过剩，半导体是周期行业，不值得长期投资”。

对价值投资有所了解的小伙伴都知道，典型的周期行业有钢铁、有色、化工、煤炭等上游资源行业。这些行业随着经济周期和PPI的变化，业绩和股价都呈很强烈的周期性波动。

由于供给往往滞后于需求，资源股的业绩高峰和股价高点往往出现在经济过热阶段。而且在业绩爆发期，业绩增速会明显超过股价涨速，导致它们的股价越涨，PE越低，股价高点反而是自己的历史PE低点。反之，在业绩下行期，股价越跌，反而PE越高。

这种魔幻的属性对价值投资的估值模型很不友好，所以在价值投资体系里，首先就把周期行业剔除在外，以确保估值体系的有效性。有些半吊子的价值投资者，甚至对周期行业心怀偏见，认为周期行业是投机取巧，任何时候都不适合投资。

事实上，如果把周期拉得足够长，确实，很多周期股虽然经历多次的“大风大浪”，但长年下来，股价的重心还是原地踏步。对于做周期和趋势的专业投资者，这是一片天堂；但对于做长线的价值投资者，这体验简直不要太糟心。

那么问题来了，“大咖”说半导体是周期行业，在一些机构研报里也有一些提及半导体的供需周期。半导体真的只是一个周期行业吗？

机构和“大咖”为什么要说真话？

在年轻人眼中的世界里，不是黑就是白。所以经过岁月锤炼出来的高手，都知道谎言的最高境界是7分真话里夹杂3分假话。

对于“大咖”、机构一类传达的信息，有些散户心存偏见，认为一句都不能相信，当成反向指标来操作就对了。这年头，如果真敢这样反向操作，恐怕只会死得更惨。

因为“大咖”、机构都会有两层诉求：一层是提高自己的影响力；一层是利用自己的影响力，诱导投资者为自己抬轿子。前者要求他们讲真话，后者要求他们讲假话。而且由于能力的局限性，他们的真话也未必是对的，假话也未必就是错的。

所以对于一些“大咖”和机构的分享，只要我们不心存偏见，那么不失为一个快速获取干货的捷径。但同时也要时刻保持一份怀疑的精神，认为有不妥的地方，就去寻找证据检验。这样才可以避免在走了捷径的同时，最后却迷了路。

回到半导体是否周期行业的问题。半导体在我们国内，真正成为一个正式的行业，只能追溯到2017年，“国产芯”概念兴起的时候。

因为在那之前，我们在全球化的过程中得到过太多好处，认为全球分工就是最终答案，我们只要老老实实当好中下游的加工角色，经济就能和谐发展。所以2017年之前，虽然早就存在半导体行业，但根本算不上一个正经的行业。

2017年至今，只有不到5年，历史数据不足以支撑我们去检验是否“长年下来，股价的重心还是原地踏步”。我们可以往外去找答案，例如在美股找。像亚德诺、英伟达这些距离我们有点远，我们不妨看看身边的台积电：

显然，股价重心并不是原地踏步，简直是原地起飞。撇除去年以来美元泛滥引起的核心资产大通胀效应，把去年以来的股价打个5折，那就是长年的稳步上行的形态。那走势之美，堪比食品、白酒之流的典型价值股。

半导体行业确实存在供需的周期性特征，但就像大部分制造业都存在3~5年的库存周期一样，供需周期只是次要属性，它还有更重要的主属性——科技产业。

与传统产业最大的一个区别就在于，科技产业是不断创新、不断升级换代的。

传统的耐用品，经济不好的时候压仓库里，过几年经济好转了，拿出来照样卖得好好的。“短缺-过剩-短缺-过剩”这样原地踏步的周期循环，就是这么来的。

科技产业即使有周期属性，也跟传统的周期截然不同。卖不去的科技产品，哪怕放个一年半载，就永远不能指望再按原价卖出去。在不断创新升级的过程中，形成“短缺-缓解-淘汰-创新-短缺”的创新周期循环。

人类对科技产品的需求，以及科技自身的创新升级，两者都在不断增长，而且后者的速度比前者快。这决定了创新期、供给紧张期、缓解期都相对较长，淘汰期相对较短。所以每一次创新周期，都会使股价重心上升一个台阶，而不是原地踏步。即便是上游的半导体材料，也处于不断向上的创新周期当中。

要注意的是，淘汰期淘汰的不仅是落后的科技产品，甚至还有跟不上创新周期的科技企业。所以每年都有大量的科技企业成立，也有大量的科技企业消失。能在几个创新周期后还活着的，基本都是精英中的精英，甚至成为行业巨头。而传统的周期行业就容易生存得多，所以长年下来就沉积了一大堆原地踏步的企业。

还有一个明显的区别是，传统周期行业股价越涨，PE越低，这种魔幻的属性并不存在于半导体行业身上。半导体的高点往往只是人气的高点，市场过度乐观，动不动就给出3位数的PE，即使高成长也被过度透支。

在这种比较正常的行业PE逻辑下，我们就可以通过PE分位看半导体的相对估值高低：

自2018年以来，半导体行业的PE低点是40倍，高点在170倍，而目前是80倍左右。所以目前的PE分位就是30%左右，换句话说，目前半导体行业的估值虽然不是历史低位，但远低于历史平均估值水平，处于明显的低估区。

值得注意的是，最近半年来，半导体的PE震荡向下，但是股价重心并没有向下，主要原因是业绩正在持续向上。

PE分位处于历史低估水平，业绩拉开持续上行的趋势，这正是戴维斯双击的基础。而双击的导火索，将是流动性的边际宽松。在现在收紧到市场都快受不住的背景下，即便不出现边际宽松，也很难继续收紧。也就是说，最差的情况下，半导体行业也能吃到业绩快速增长的收益，而不再承受流动性层面的估值折价压力。

今年开始流行一个叫“估值陷阱”的名词，意思是光有低估值是不够的，估值偏低不等于就能马上向上修复。如果缺乏点燃行情的契机，低估之下还有更低估。

处于历史低估区的半导体行业，今年会不会存在“估值陷阱”呢？即使不存在，向上的空间和动能又有多大呢？下一期将解决这些问题。

“碳中和”对石化行业影响深度报告

1．碳中和背景下，石油消费及下游应用趋势

1.1 原油仍然是全球一次性能源消费的主体

全球的经济增长带动了能源的需求，全球正在经历从化石能源向氢能等非化石能源过渡的第三次能源体系的重大转换。其中第一次能源转换是从木柴向煤炭，第二次能源转换时煤炭向油气，而第三次能源转换是油气向新能源的过程。 目前石油仍然是一次能源中占比最高的能源。根据 BP 能源统计数据，2019 年全球石油消费占一次能源的比例为 33%，而在 1965 年时占比为 42%；2019 年主要化石能源如石油、天然气、煤炭的总计消费占一次能源比重为 84%，而在 1965 年时占比为 94%。可再生能源，主要是风能、光伏等，近年来快速发展，2019 年的增速同比分别为 12.6%、24.3%，但是整体在全球一次性能源中的占比仍然较低。

1.2 碳排放中能源活动占比高，中国的能源结构仍需转型

2020 年 9 月 22 日在第七十五届联合国大会，中国向世界承诺，将力争于 2030 年前达到碳排放峰值，并努力争取 2060 年前实现碳中和。全球范围内，截至 2020 年底，全球共有 44 个国家和经济体正式宣布了碳中和目标，包括已经实现目标、已写入政策文件、提出或完成立法程序的国家和地区。 能源活动是全球温室气体的主要排放源。根据世界资源研究所 WRI 数据，2017 年能源活动排放量占全球温室气体总排放量的 73%，农业活动排放占 11.8%，土地利用变化和林业排放占 6.4%，工业生产过程排放占比为 5.7%，废弃物处理排放占 3.2%。在能源排放活动中，发电和供热行业排放占全球温室气体排放比重最高，占 30.4%；交通运输排放占全球碳排放的 16.2%，其中道路交通是主要来源，制造业和建筑业排放占全球总排放的12.4%，建筑部门排放占全球总排放的 5.6%。 中国的碳排放量较大，将履行碳减排的责任。根据 BP 能源统计数据，2019 年全球能源使用中带来的二氧化碳排放量为 341.7 亿吨，其中中国排放 99.2 亿吨，占比 29%；其余分别为美国（14.5%）、欧洲 34 国（12%）、印度（7.3%）、俄罗斯（4.5%）。

1.3 能源结构转型及能源效率提升共迎碳中和

优化能源消费结构即逐步提升天然气需求占比，是中期降低碳排放的有效方法。根据IPCC 国家温室企业清单指南，煤炭、石油、天然气作为固定能源时 CO2 排放系数分别为94.6 吨/TJ、77.4 吨/TJ、56.1 吨/TJ，产生相同热值时，天然气燃烧碳排放仅为煤炭的 59%， 如果进一步考虑锅炉燃烧效率因素，天然气相对煤炭的碳减排可达 50%左右。美国自 2007 年以来能源消费结构转换明显，碳排放进入下降趋势。自 2007 年开始，美国与能源相关的碳排放维持下滑趋势，其中煤炭在能源消费中的比重逐年下降，天然气作为清洁能源需求占比逐步提升。2019 年美国经济碳排放强度（CO2/GDP）下降了 4.9%， 其中 3%来自能源消耗的下降，2%来自能源排放强度（CO2/Energy）的下行，能源结构转换对碳减排的效果较为显著。2020 年疫情导致出行受阻，美国碳排放量下降 19.5%至 41.3亿吨，为历史上的最大降幅。从上游能源排放来看，2020 年煤炭、天然气、石油排放量分别下降 18.6%、2.2%、13.6%。从终端用户的碳排放来看，交通与工业仍是美国主要的排放来源，且在住宅与商业中的能源消费以电力为主。 预计全球能源效率大幅提升，全球经济增长模式逐步转变。根据 IEA 的假设，在远期实现碳中和的情境下，世界一次能源总需求在 2019 至 2070 年间仅增长 4.7%，但预计全球人口将有 35%的增幅，经济增长约 3.5 倍。如果全球能源政策不转变的情况下，2070年全球一次能源需求较 2019 年增长 36.2%。对比之下，预计未来经济增长与能源需求脱钩程度将大大提升，也代表着过去发展模式迎来重大转型。预计 2019-2070 年之间单位美元的能源消耗将下降 2/3，年化下跌 2.2%，而 1990-2019 年间下降速度为 1.6%，能源和材料利用效率需要得到大幅度提升。 化石能源消费结构转变，可再生能源利用率提升将同步进行。参照目前已实现碳达峰的国家，在化石能源的消费结构中均表现为天然气需求的大幅提升，以及煤炭资源占比的快速下滑，同时未来原油需求也将随着电动车市占率的提升而逐步下滑。IEA 预计在 2070年全球实现碳中和的假设下，全球煤炭在一次能源中的占比将由 2019 年的 25.9%下降至4.6%，原油占比从 31.0%下降至 7.6%，天然气自 22.9%下降至 13.4%。而不管是在碳中 和或者既定政策的假设下，可再生能源的需求占比都将大幅提升。预计碳中和下，可再生能源需求占比将从 2019 年的 15.2%上涨至 64.8%。

2．石油化工中的碳排放与解决方案

2.1 炼化生产过程中的二氧化碳排放

石油化工生产企业是高能耗行业，也是温室气体排放的主要来源。与其他工业生产部门类似，石化企业的碳排放也可以分为直接排放与间接排放两部分。其中石化企业的碳排放中直接排放主要是指化石燃料直接燃烧排放、生产过程中的工艺排放以及各种设备部件泄露导致的逃逸排放；间接排放主要是指外购的化石能源转换的电、蒸汽等能源所产生的排放。而燃烧排放主要来自热电，蒸汽锅炉、工艺炉、涡轮和火炬等；工艺排放则主要来自催化重整、催化裂化、乙烯氧化和制氢等。燃料型、炼化一体化及润滑油型三种典型炼厂，直接碳排放占比均在 60%以上，是炼厂主要的碳排放来源。其中炼化企业的直接 CO2排放主要有： 1. 石油化工生产过程中要使用各种各样的催化剂，某些工艺生产过程的催化剂会出现结焦，需要对催化剂连续烧焦以保持催化剂活性和工艺运转。典型的工艺包括：催化裂化、催化重整、各类加氢工艺等。其中催化裂化工艺需要对催化剂进行连续再生过程，相对 CO2排放较多。 2. 石油炼制过程中的氢气消耗量角度，制氢工艺 CO2 排放量显著，产出的 CO2 纯度很高。制氢装置 CO2排放量取决于制氢原料中的碳氢比例以及制氢工艺，大多数情况下， 装置采用蒸汽转化工艺需要以天然气、炼厂干气为原料；有的企业制氢装置以煤（焦）气化工艺制氢。 3. 乙烯为原料氧化生产乙二醇工艺过程中，乙烯氧化生产环氧乙烷单元会产生 CO2排放。

大炼化碳排放强度相对更低。大炼化即大型炼化一体化，指在建设炼厂中同步配备下游化工品装置，在原料互供方面存在一定优势，一般而言碳排放强度略低。另一方面，炼厂规模增加明显使碳排放强度减弱，即炼厂规模提升使能源综合利用水平提升，节能与碳减排效果显著。例如，大炼化可以利用催化裂化、裂解乙烯装置余热副产炼厂蒸汽，降低炼厂整体的能耗；也可以根据加氢装置对氢气纯度要求不同和管网流程设置，梯级利用氢气资源，减少废氢排放实现物尽其用的同时，降低生产成本。 大炼化碳排放集中于生产加工环节，传统型炼厂更多体现在消费端。根据炼化装置碳排放系数计算，大炼化吨原油加工能力对应 CO2 排放量接近 0.7，炼厂碳排放强度较传统 炼厂有所提升。我们计算炼油与化工区碳排放量比重为 2.5：1，仅炼油区 CO2 排放系数即接近 0.5。这是由于现代炼厂在“分子炼油”理念的贯彻下，大幅增加重油的处理能力，表现为炼厂能耗增长、加氢炼化能力提升，以此来大幅压减成品油收率。加氢能力提升带来氢气需求增长，相对传统炼厂需要配置更大规模的重整装置以及煤（焦）制氢项目。但是从原油对应终端使用的碳排放角度来看，2020 年国内传统型炼厂成品油收率约 67.2%，而大炼化的成品油收率不到 40%。以吨汽、柴、煤油终端燃烧排放 3 吨 CO2 计算成品油碳排放后，如同等级别 2000 万吨的炼厂，传统型炼厂的 CO2 排放将比大炼化增加 700 万吨以上，因此实际上传统型炼厂的碳排放量更大。 催化裂化、连续重整装置是传统燃油型炼厂最主要的碳排放环节。催化裂化中催化剂表面极易结焦，需要对催化剂进行连续烧焦再生，因此其通常为炼厂中碳排放最大的装置，炼厂也通过回收能量生产蒸汽以减少排碳压力。碳排放强度紧随其后的为连续重整、常减压、油品存储及柴油加氢装置。电力、热力的消耗也会导致碳排放，其中重整装置碳排放主要来自芳烃联合部分的加热炉烟气。偏重质的原料也会因为反应结焦率或氢气需求提升，导致碳排放强度提高，如相近规模的润滑油型炼厂碳排放强度较燃料型炼厂高出 30%以上。 煤或石油焦制氢及乙烯裂解装置的碳排放量。由于民营大炼化相较于传统炼油企业氢气需求大幅提升，因此均选择性放大了连续重整&芳烃联合装置，以副产廉价氢气。在增加副产氢的同时，仍需要额外配套制氢装置以满足增长的氢气需求。同时由于乙烯裂解装置为强吸热反应，需要消耗大量能源，碳排放强度较高。根据炼化装置耗能、碳排放系数计算，在大炼化中连续重整、芳烃联合、煤（石油焦）制氢及乙烯裂解四者的碳排放占比达到 60%。其中除煤（石油焦）制氢外，三者碳排放主要来自电力、热力的间接消耗，而煤焦制氢碳排放主要来自 CO 变换制氢的过程。

2.2 氢气平衡是大炼化装置的核心竞争力

国内炼油能力快速提升，整体炼厂开工明显下滑。传统型炼厂主要以成品油为主，炼厂装置的设计通常包括常减压、催化裂化、延迟焦化等。自 2017 年开始我国炼油能力重回增长轨道，2019 年国内炼油能力达到 8.9 亿吨，成为仅次于美国的全球第二大炼油国，占全球总产能的 18%左右；但 2019 年国内炼厂开工率下滑至 73%。目前我国炼油产能过剩明显，传统的燃料型炼厂受损，但是新型大炼化以获取化工品为主将会受益。2021 年国内预计投产的炼厂包括炼油能力 1000 万吨/年的中科炼化、2000 万吨/年的浙江石化二期、1600 万吨/年的盛虹石化等多个千万吨级炼厂项目，传统的燃料型炼厂过剩形势将更加严峻。 化工型炼厂盈利能力突出，但对氢气需求大幅提升。自恒力炼化项目等民营炼化项目投产以来，新型炼化一体化项目相较于传统燃料型或燃料-化工型炼厂的超额盈利能力已经得到充分印证，尤其在 2020 年油价、需求大幅波动中，化工型炼厂盈利的稳定性以及未来的成长性都得到了很好的验证。目前众多炼油企业已经向油-化结合的方向迈进，新建炼厂产能以炼化一体化深度融合为主，总体而言炼油厂化工路线改制的实质路径为多种“加氢”技术、“裂化”及“裂解”技术的集中优化，主要有：以“渣油加氢裂化+催化裂解”、“蜡油、柴油加氢裂化+催化裂解”、“渣油加氢处理+催化裂解”或“全加氢裂化”为核心的技术路线。炼厂对氢气的需求主要包括“加氢裂化”和“加氢精制”两个方面，其中“加氢裂化”是指利用氢气将石油高分子量烃馏分裂解成价值更高的较低分子量馏分组件；“加 氢精制”是指利用氢气脱除原油中的硫、氮和金属等杂质，工艺革新导致氢气需求大幅提升氢平衡是化工型炼厂运行的重要前提。炼化一体化工厂需要大量的氢气，同时炼化一体化工厂在生产环节也会副产氢气，目前氢气成本已经成为炼油企业中仅次于原油成本的第二成本要素，而且氢气存储困难，如果氢气不足将影响炼厂整体装置的正常运行。炼厂主要的氢气来源有：1）石油焦或煤制氢，美国炼厂多外购来自于天然气 SMR 制氢；2）催化重整氢气；3）石脑油裂解副产氢气；4）丙烷、异丁烷脱氢副产；5）低浓度氢气的回收，如加氢、催化裂化、延迟焦化副产的氢气，多采用变压吸附（PSA）、膜分离、深冷三种工艺提取。几种主动制氢工艺的氢气成本都非常高，而且碳排放量大，目前炼化一体化炼油厂两个主要副产氢气的工艺为炼厂干气制氢和重整。

2.3 石油化工行业碳减排的路径与措施

化工型炼厂的直接碳排放主要来自催化剂烧焦、化石燃料直接燃烧排放以及制氢环节排放。对于石油化工企业而言，未来有效的碳减排措施来自于： 1. 外购可再生能源转换的电、蒸汽等能源； 2. 提升炼厂能量利用效率，优化氢气供应结构； 3. 寻求碳排放强度更低的制氢手段； 4. 采用碳捕集与封存（CCUS）技术。 目前来看，大炼化及现代煤化工均为耗氢大户，且氢气的供应将直接影响到整体装置的运行，额外制氢已经成为石化企业最主要的碳排放环节之一。从氢源出发，世界能源理事会将氢气划分为“灰氢”、“蓝氢”和“绿氢”三种，分别指：化石原料制氢、化石原 料制氢同时使用碳捕集和碳封存、可再生能源制氢；其中只有“绿氢”才是真正实现零排放的制氢方式。

2.3.1 使用天然气制氢来替代煤制氢

煤制氢吨 CO2 排量约 22 吨，天然气制氢吨碳排放约 5.5 吨，制氢原料替代后碳减排效果显著。以干粉煤气化工艺为例，1 吨氢气中约有 2/3 由 CO 变换制得，则对应 CO 变换过程的碳排放约 15 吨，加上间接排放后整体煤制氢吨 CO2排量约 22 吨左右。天然气制氢技术中蒸汽重整制氢较为成熟，制取过程包括蒸汽重整反应与 CO 变换过程，与煤气化制氢较为类似，单吨氢气对应碳排放约 5.5 吨。目前投产的大炼化额外制氢需求在 10 万吨以上，若完全采用天然气制氢替代煤制氢工艺，则能够实现年碳减排 165 万吨以上。 煤制氢的工艺路程需要经过煤气化与变换两个步骤，CO2 几乎来自变换过程，自身减排空间有限。目前国内煤气化主要采用干煤粉气化和水煤浆气化两种工艺，水煤浆气化过程中包含部分 CO 变换制氢气的过程，使其合成气中氢气与 CO2的含量要高于干煤粉气化合成气。数据上来看，干粉煤工艺合成气中氢气与 CO 的摩尔比约为 1：2 左右，水煤浆工艺合成气中氢气与 CO 的摩尔比约为 3：4。将合成气中的 CO 与水进行变换反应，进而得到同等单位的氢气和 CO2，为制氢和碳排放的集中过程。煤制氢碳排放集中于工艺生产阶段，自身只能通过改用绿色能源来实现碳减排，碳减排的空间较为有限。 煤制氢仍是目前最为经济的氢气制取工艺，后续需要考虑碳税对两种工艺成本的调节。据测算，以 90km3/h 的独立制氢装置为标准，煤制氢建设投资额约为 12.4 亿元、天然气制氢建设投资 6 亿元，按照装置 15 年折旧后残值 5%计算。财务费用按建设资金 70%贷款，年利率记 5%。原料成本方面，假设天然气价格为 2.5 元/m3，煤炭价格为 400 元/吨，单吨氢气所需原料分别为 5.3 吨天然气或 5.5 吨煤炭。在此假设下，天然气制氢的单吨成本为 1.47 万元，煤制烯烃的成本为 0.86 万元。因此，当对排放吨 CO2 征税价格达到 370 元时，天然气与煤制氢之间的成本差距可以持平。

2.3.2 民营大炼化的优化氢气供给结构

民营大炼化优势之最大化重整装置的能力，最大程度提升副产氢比重。催化重整工艺可将低辛烷值烷烃转化为高辛烷值的芳烃和异构烷烃，现代重整工艺既可以生产高辛烷值汽油，又可以经芳烃分离得到苯、甲苯和二甲苯等关键芳烃，同时副产大量现代炼厂必不可少的低成本氢气。一般情况下重整副产氢气约为进料的 3.0%-6.0%，对于加氢炼油流程，氢气用量一般占原油加工量的 0.8-3.5%。民营大炼化企业作为涤纶长丝-PTA 行业龙头，最大化 PX 产能规模以获取上游原料，同时副产大量氢气以用于炼厂加氢裂化装置。以浙江石化为例，其 800 万吨连续重整装置年副产氢气约 30 万吨，供应炼厂近 70%的氢气需求，大幅度降低了对化石能源制氢的依赖。而其他炼厂在建设中由于不具备下游一体化产业链优势，最大化重整装置存在 PX 销售的问题。 配套丙烷脱氢或混烷脱氢，提升原油利用效率，并副产部分氢气。炼厂干气一般作为燃气为炼厂反应提供热能，而民营炼化一体化采用天然气等燃气对炼厂干气进行替代，经C3、C4 分离后分别送往丙烷脱氢、乙烯裂解及烷基化装置，提升原油利用效率，并提高副产氢来源。如浙江石化一期配套 45 万吨丙烷脱氢、恒力炼化一期配套 130 万吨 C3/C4 混烷脱氢。据卫星石化数据，单套 45 万吨丙烷脱氢装置可以副产 1.8 万吨纯氢。

2.3.3 CCUS 的应用，未来或将长期推广

碳捕集与封存（CCUS）技术是炼油厂减排二氧化碳最为有效且直接的碳减排方案。在炼油厂中主要的碳排放均来自于过程工艺排放，除部分优化外减排的空间有限。而 CCUS则是直接捕集生产中待排放的 CO2，并进行利用或封存，与炼油厂工艺优化相结合后能够在保持经济性的同时实现碳减排。 CCUS 分为碳捕集和碳利用或封存两个步骤。相对而言，燃烧后捕集是当前炼厂应用较为广泛且成熟的技术，具备较高的选择性和捕集率，但由于燃烧后 CO2浓度相对偏低，成本高于另外的燃烧前捕集和纯氧燃烧。当前较为成熟的碳处理方式有地下封存、驱油（强化采油，EOR）和食品级利用等。其中 CCUS-EOR 技术可以通过把捕集来的 CO2 注入油田中，可应用于原油采收的第三阶段，在适当的地质条件下，CO2 可以注入到成熟的油田并可使原油显著增产，并将 CO2永久地贮存于地下；碳封存则是将捕集后的 CO2通过泵送至地下、海底长期存储。此外，目前还有部分如 CO2 加氢制甲醇、CO2甲烷重整、CO2 制聚合物等碳转化工艺也在研究之中。 未来或将长期推广 CCUS，但仍然任重道远。CCUS 是一项复杂但成熟的技术，其在石油和天然气行业商业化运行已有数十年。大型工厂和电厂捕集二氧化碳的过高的增量投资与额外能耗，以及缺乏可靠的将二氧化碳运输/封存到适宜场地（如枯竭油气田）的购销协议，是开展碳捕集与封存的关键障碍。如果没有足够高的碳价和针对性的激励措施来补偿过高的增量投资与额外能耗，就很难形成碳捕集与封存的经济驱动力。

3．碳中和对于石油化工行业的影响

3.1 原油长期需求或将走弱，上游资本开支同步放缓

全球的石油需求由人口结构和经济增长推动，在发展中国家财富和生活水平不断提高的推动下，世界经济将在未来 30 年继续增长，但增速比过去有所放缓。2000 年以来，全球的原油年需求平均增速为 1.2%；但是整体人均消费有下降的迹象，2019 年人均消费为0.579 吨。未来全球人口仍将保持增长，但是老龄人口比例提升，加之新能源汽车的渗透，石油需求或有望在 2030 年之前达到峰值。 随着新能源车的普及推广，对于传统能源的替代，也抑制了原油的需求增长。据中国汽车工业协会统计，2020 年全年，新能源汽车产销分别完成 136.6 万辆和 136.7 万辆，同比分别增长 7.5%和 10.9%。其中纯电动汽车产销分别完成 110.5 万辆和 111.5 万辆，同比分别增长 5.4%和 11.6%；插电式混合动力汽车产销分别完成 26 万辆和 25.1 万辆，同比分别增长 18.5%和 8.4%。根据公安部统计数据，截至 2020 年底，我国新能源汽车保有量达 492 万辆，占汽车总量的 1.75%，比 2019 年增加 111 万辆，增长 29.18%。对于新能源汽车对于传统能源的替代，假设国内 500 万台新能源汽车，且替代汽油消费为主，如所代替的汽车百公里油耗 7 升，每台车年行驶 4 万公里，则替代汽油 1184 万吨，占 2020 年国内汽油消费总量的约 10%，占我国原油消费的比例约为 2%。 过去几年，北美页岩行业引领了产量的增长，我们预计中东的陆上和海上大陆架以及南美的深水作业将成为未来石油增长的主要驱动力，但资本开支的增长将受到远期悲观需求的限制。 全球上游资本开支与油价相关，在 2014 年达到峰值后，经过多年下降，尽管在 2019年有所反弹，但是 2020 年的新冠病毒疫情又抑制了油气行业的勘探开发。虽然 2021 年需求好转，但是整体行业的资本开支仍然十分克制。Rystad Energy 的 2020 年 11 月报告显示，2021 年全球勘探和生产（E&P）的投资预计将达到约 3800 亿美元，与 2020 年持平。但是预计 2021 年投资中约有 20%（760 亿美元）可能面临延期或减少的风险，其余资金将归入较安全的中低风险级别。 从原油开采成本结构来看，对企业长期业绩影响更大的是资本开支的节奏，而当油价震荡中为保证当期现金流，油公司往往限制资本开支。原油生产成本由资本支出产生的折旧以及作业性支出构成，其中资本性支出包括前期投入用于占区块、地质调查、勘探打井、生产井、油田基础设施等等；作业性支出主要指用于油田生产和维护阶段的支出。常规石油往往需要 3~5 年甚至更长的开发周期，前期勘探成本高，对油公司的现金流影响是前置的。因此当油价出现大幅度震荡时，油公司往往倾向于缩减资本开支、减少高成本油田建设，以此保证当期现金流以及远期经营的稳定性。从中国石油的原油开采成本中可以看出，影响当期现金流的桶油操作成本仅占总成本的 25%左右，这意味着常规油田的投资回报周期长。从现金流角度考虑，当油田投产后供给存在较强刚性，对公司长期业绩影响更大的是资本支出的节奏。因此，当对远期悲观时，油公司对资本开支将趋向于谨慎。 2020 年的油价下跌导致了大型石油公司的资本开支收缩，这些石油公司对于上游油气资源进行资产减值，而且为了保持高分红，资本开支整体保持收缩。 1. 埃克森美孚公司的 2020 年资本支出 214 亿美元，比最初的 330 亿美元计划低 35%，比修订后的 230 亿美元计划低 20 亿美元。2021 年的资本和勘探投资为 160 亿至 190 亿美元。 2. 雪佛龙公司 2021 年的资本和勘探支出计划为 140 亿美元，并将其长期指导下调至2025 年的 140-160 亿美元。 3. 壳牌的现金资本支出从 2019 年的 240 亿美元削减至 2020 年的 180 亿美元，目标为 200 亿美元或更低。

3.2 碳中和背景下成品油需求走弱，将利好大炼化

炼油是重要的原油加工环节，全球范围内除中东地区在夏天会有少量的原油进行直接发电外，原油均需要炼油环节，加工成为成品油及化工品对外销售。由于全球的原油种类有近 200 种，不同的原油种类适合加工的产品和工艺路线也不相同。因此，全球范围内没有完全一样的炼油厂。传统的原油的下游应用中，化工品的比例占比较低，一般不到 20%。由于未来成品油的需求减弱，原油在炼制环节均以尽大可能的增加化工品的比例。根据WoodMac 定义，原油至化工品（Crude-oil-to-chemicals）分为三个过程。 1. 第一阶段。现有炼油化工一体化基地，可达 15-20%的化工产品产量上限。通常，许多以燃料为导向的炼油厂与乙烯厂结合。为代表的是国内两桶油的大型炼厂、道达尔在比利时安特卫普的工厂、BP 在 Gelsenkirchen 的工厂等。 2. 第二阶段。原油到化学品的总体配置朝着化学品的优化或最大化方向发展，产量预期可达 40%以上比例的化学品。为代表的是恒力石化、浙江石化、盛虹炼化等。 3. 第三阶段。原油到化学品的配置朝着化学品的优化或最大化，至 70%-80%的目标，并最小化燃料生产。目前这是一个理论配置，为代表的是沙特阿美、埃克森美孚的原油到化工品技术。 由于长期成品油需求走弱，2020 年起，海外炼厂率先去产能。根据意大利 ENI 公司数据，2018 年全球炼油厂一共 860 个，总产能 50.5 亿吨，相当于单个炼厂规模在 587 万吨/年。从全球的炼油产能演变趋势来看，未来海外炼厂关停增加，而东北亚地区新建炼厂 增多。根据 BP 能源统计 2020 年数据，2019 年全球炼油产能 101.34 百万桶/天（约 50.67亿吨/年），中国国内炼油产能 161.99 百万桶/天（8.1 亿吨/年），占全球产能约 16%。 海外成品油需求较弱，炼厂产能逐渐退出。根据 IEA《Oil 2021，Analysis and forecastto 2026》报告，目前第三波全球炼油厂合理化正在进行中，全球已经宣布停产 360 万桶/天，但要让炼油利用率恢复到 80%以上，至少需要停产 600 万桶/天（3 亿吨/年）。2021年由于全球仍有炼油产能退出，预计减少产能 650 万吨/年，但是在 2022 年全球新增 6315万吨/年炼油产能。如壳牌宣布，计划到 2025 年将其炼油设施从 14 个减少到 6 个；道达尔、Phillips66 等公司均有炼油产能退出。由于未来成品油需求预计走弱，整体海外的炼油产能以优化为主，很多在建项目也一再推迟。未来海外新增的炼油产能主要是：沙特 Jazan（2000 万吨/年，2021 年）、科威特 Al-Zour（3075 万吨/年，2022 年）、阿曼 Duqm（1150 万吨/年，2023 年）、尼日利亚 Dangote（3250 万吨/年、2022 年）、印度石油Panipat（100 万吨/年，2025 年）、印度 HPCL（900 万吨/年，2026 年）等。 1、优化炼厂与石化产品一体化；目前全球仅有 50%的石化项目与炼油厂挂钩。 2、炼厂转产生物柴油。 3、影响丙烯的产量；炼厂关停，对于 FCC 路线的丙烯量供应将会减少。 新能源汽车的普及对于传统燃料型炼厂冲击大，或加剧国内成品油过剩局面。我国成品油表观消费量自 2016 开始进入缓慢下滑阶段，成品油出口自 2013 年开始持续增长，2020 年国内成品油净出口仍有 4188 万吨。2020 年受疫情影响，全球成品油需求呈现断崖式下跌，迫使部分炼厂被动减产。长期来看，全球电气化及“碳中和”政策的不断推进，成品油需求增速长期看有逐渐下滑的趋势。2020 年受疫情及电气化影响，国内成品油表观消费量同比减少 7%至 2.89 亿吨，成品油需求呈现加速下跌趋势。 石油在交通运输部门的使用占二氧化碳排放总数的 50%以上。IEA 数据，2020 年全球石油使用排放的二氧化碳大幅下降超过 11 亿吨。而碳中和对于石油化工行业的影响主要有： 1. 电动汽车的推广使用，汽柴油消耗量的减少。对于传统燃料型的炼厂影响较大，有利于新型大炼化行业。以化纤为主业的大炼化龙头，具有 PX-PTA-化纤产业链优势，大炼化项目尽可能的 PX 产能最大，而 PX 在催化重整的过程中会有大量副产的氢气，具有传统炼化企业不可比拟的优势。 2. 固碳技术的推广应用、氢能使用等。如丙烷脱氢、乙烷裂解企业会有大量副产的氢气，而乙二醇装置会有副产二氧化碳，目前市场正在研发氢气与二氧化碳合成甲醇的工艺，未来可固碳。 而“碳中和”对于炼油行业的主要影响是：1）成品油的需求增速下降；2）炼厂提高化工品产出的比例；3）固碳产品的推广。以恒力石化、浙江石化、东方盛虹、恒逸文莱等化纤龙头为代表的大炼化，由于拥有足量的氢气资源，可以在炼化一体化中尽可能的多产化工品、降低成品油的比例。 根据国家统计局数据，2020 年国内原油加工量 6.7 亿吨，同比增长 3.0%；汽、煤、柴表观消费量分别为 1.16、0.33、1.4 亿吨，同比下降分别为 7%、14%、4%。与此同时，我国乙烯产量 2160 万吨，同比增长 5.2%。 2020 年中国国内聚乙烯产量 2004 万吨，表观需求 3832 万吨，较 2019 年需求增长429 万吨（或增速 13%）。2018-2020 年我国连续三年聚乙烯需求增长量超过 400 万吨/年。如果考虑到苯乙烯、乙二醇等其他乙烯下游产品，我国年乙烯需求增长或超 600 万吨/年。

3.3 氢气综合利用，看好丙烷脱氢和乙烷裂解的比较优势

丙烷脱氢（PDH）是成熟的工艺路线。历史上丙烷脱氢装置主要集中在欧美和韩国，2013 年 9 月我国第一套丙烷脱氢装置在天津渤化开车。截至目前，我们统计全球 PDH 装置共计 36 套，产能 1584 万吨/年，约占全球丙烯产能的 12%；中国 PDH 装置共 18 套，合计产能 877 万吨/年。我国丙烷脱氢项目发展之迅速，数量和规模远超世界其他国家，如在建的金能科技位于青岛的 90 万吨/年丙烷脱氢装置，反应器单套规模最大。对比之下，美国丙烷资源丰富，且全球最主要的丙烷脱氢技术 Lummus 和 UOP 均来自于美国，但目前为止美国现在仅有三套丙烷脱氢 PDH 装置，分别为 Flint Hills Resources 位于休斯敦市的 66 万吨/年丙烯（3 万桶/天丙烷原料，现产能扩大到 82.5 万吨/年）、陶氏位于 Freeport的 75 万吨/年丙烯（3.5 万桶/天丙烷原料）、和 Enterprise 位于 Mont Belvieu 的 75 万吨/年丙烯（3.5 万桶/天丙烷原料），而且之前规划的如 REXtac 公司的装置均有取消。我国的丙烷脱氢装置建设、运行经验丰富，投资成本优势明显。PDH 建设中具有装置施工难度大，运行操作要求高等特点，国内建设及开车经验丰富，除少量关键设备外大部分均可实现国产化，相较于海外具有明显的建设及运行优势。如卫星石化 45 万吨/年丙烷脱氢二期装置+30 万吨/年聚丙烯，以及配套的公用工程及辅助设施，总计投资不到 20 亿元。对比之下：2019 年 2 月，位于加拿大中部的 Pembina 管道公司和科威特石油化工公司宣布，在加拿大阿尔伯塔的 Redwater 建造一个 55 万吨/年的丙烷脱氢（PDH）和聚丙烯（PP）设施。项目投资 34 亿美元，预计在 2023 年中投产。2020 年 5 月，Inter Pipeline公司位于加拿大的 52.5 万吨/年 PDH 装置预算由 35 亿美元增加到 40 亿美元，且项目推迟到 2022 年以后。英力士计划在比利时安特卫普新建石化装置 Project ONE，其中包括乙烷裂解和 PDH 装置，以及相关的公用设施、储罐等；但在 2020 年的最新战略回顾中，Project ONE 计划只新建 145 万吨/年乙烯及相关设施，不考虑 PDH 装置。 以卫星石化为例，90 万吨 PDH 装置副产氢气为 3.6 吨/年，后续连云港项目两阶段全部投产（250 万吨/年乙烯），副产氢气将达 14 万吨。由于氢气较难运输，目前国内很多PDH 装置副产的氢气附加值远远没有得到利用，很多用于平衡燃料气、或者下游配套双氧水。随着技术进步，炼化规模化后，下游产品应用的增多，氢气的综合利用能力将会大为提升。 大型石化装置中，一般都会配置环氧乙烷/乙二醇装置，其中会有纯度较高的二氧化碳。而未来，氢气与二氧化碳合成甲醇有望实现商业化运行。

制动系统关注高，量价齐升赛道长

制动系统：保障行驶安全，消费者关注度高

汽车制动是保障安全的核心部件

制动系统是整车安全的核心部件，消费者关注聚焦。在汽车技术发展的背景下，产品的安全性能成为汽车厂商竞争的重点。而制动系统是整车安全的核心功能板块，其在实现汽车流畅操控、保障汽车安全等功能中起到决定性的作用。由于制动系统在汽车安全当中的核心地位，且属于消费者可以直接感知的功能，消费者对于汽车制动系统安全性普遍具有很高的关注度，当汽车制动系统出现安全问题时，将在整个社会引起轩然大波。

汽车制动系统一般由制动传动装置和制动器组成。其中制动传动装置包括将制动能量传输到制动器的各个部件及管路，如制动踏板、制动主缸、轮缸及连接管路。制动器是产生阻碍车辆运动或者运动趋势的力的部件，一般通过固定元件与旋转元件工作表面之间的摩擦作用来实现。汽车制动系统利用与车身（或车架）相连的非旋转元件和与车轮（或传动轴）相连的旋转元件的相互摩擦来组织车轮的转动或转动的趋势，并将运动着的汽车的动能转化为摩擦产生的热能耗散到大气中。 汽车制动系统结构复杂，需要各模块协调运作。汽车制动系统以机械或电气方式吸收车辆的动能，以降低其速度。在机械制动器中，摩擦将动能转化为热量，而后向大气中释放；在电动制动系统中，动能被转化为热能，然后通过制动能量回收技术转变为电能并储存于蓄电池中，进一步转化为驱动能量。汽车制动系统不只是简单执行驾驶员指令，同时需要多模块协调运作，例如：加入制动防抱死系统（Antilock Brake System, ABS），从而避免制动时后轮抱死造成危险；以及将牵引力控制(Traction Control System, TCS)、车辆稳定性控制（Electronic Stability Program，ESP）以及自动刹车（Autonomous EmergencyBraking, AEB）等新技术也融入到制动系统当中，从而使实现对汽车运行状态更高程度的控制力，进而保障司乘的安全。

汽车制动持续发展，电子化、智能化引领趋势

汽车制动系统的发展经历了“机械-电子辅助-线控”三个阶段。1）液压或气压制动阶段：汽车发展初期，汽车整体构成简单，机械制动结构即可产生足够的制动力矩使汽车停下。随着汽车发展和车身重量增加，产生了液压/气压制动方式，用来产生较为均匀的车轮制动力，获得足够的制动力矩。2）液压制动融合电控阶段：随着电子技术的不断进步，汽车制动系统的供能装置、控制装置、传动装置和制动器等组成部分均已不同程度地实现电子化，包括 ABS、ESP 和 EPB 等功能有效提升制动性能，改善行车安全。3）线控制动：线控制动以液压助力取代了真空助力器和真空泵，具有集成度高、总体重量轻、制动反应时间短、支持紧急自主制动等功能的优势，适合于新能源汽车和未来的自动驾驶汽车，符合汽车行业的发展趋势，是汽车制动技术的长期发展趋势。

制动技术迭代集成，深化机电一体化融合。在机电一体化的集成中，为实现对汽车执行机构的精密控制从而提升汽车的稳定性和安全性，以防抱死制动系统（ABS）为代表的电子控制机械的精细应用不断在制动领域迭代出新，同时产生了 ABS 功能基础上的更复杂精细的应用如 TCS、EBD 等。同时，基于更好的驾乘体验而发展起来的电子稳定控制系统（ESC），可以集成在传统的液压制动系统中，使得传统的液压制动系统的结构愈发复杂化，目前已经进入不需要物理链接作为控制中介的完全电控制机械的线控制动的研发阶段。 线控制动系统初步量产，助力更高级别自动驾驶。线控制动系统指的是取消了踏板与轮胎的物理连接，通过电子决策系统对四轮进行制动力精准控制的制动系统，主要包括从传统液压制动系统向线控制动系统过渡的液压式线控制动（非纯线控）（Electro-HydraulicBrake, EHB）和纯线控技术机械式线控制动（Electro-Mechanical Brake, EMB）两种。其目前面临的主要技术难题包括，分析性冗余算法设置、制动功能高度集成化后的算法优先级设置、制动能量回收系统与制动系统之间交错的识别问题等。线控制动为更高级别自动驾驶提供了汽车制动系统解决方案，是未来汽车制动的发展趋势。

行业规模趋于稳定，自主替代空间可观

行业发展较为成熟，规模稳定增长

市场规模平稳增长，预计 2025 年全球/国内市场规模为 815 亿美元/1549 亿元。据水 清木华研究中心数据，2019 年全球汽车制动系统市场规模约 648 亿美元，同比增长 4%。随着汽车市场饱和，全球汽车制动系统行业均已经进入平稳增长阶段。我们预计 2021-2025年全球制动系统市场年均增速将保持在 4%左右。亚太地区一直是汽车制动系统的领先市场，根据前瞻产业研究院报告显示，2012-2019 年我国制动器行业市场规模不断扩大。2020年，我国制动器市场规模达到了 1202 亿元，同比增长 5%。随着汽车市场饱和，国内汽车制动系统市场已经进入平稳增长阶段，我们预计 2021-2025 年市场年均增速将保持在 5%左右。

外资厂商占据主导地位，自主品牌替代空间大

市场主要厂商可分为外资品牌和自主品牌，外资品牌占据主导地位。全球来看，汽车工业发达的欧美日地区，经过前期的行业整合、重组，形成了规模较大的生产厂家，如欧洲的博世、大陆，美国的天合（被采埃孚收购）、德尔福（被京西重工收购），日本的爱德克斯、日立等，国内自主品牌供应商主要有伯特利等。目前外资品牌凭借技术的积累及较大的规模，占据市场主导地位。

行业集中度高，自主品牌有望实现国产替代。在传统制动领域，如 ESP/ESC，博世、 大陆、采埃孚天合是全球市场的龙头，细分行业市占率高；在新兴发展的线控制动领域，具有先发优势的博世仍占据主导地位，但部分优质的国内供应商已经迎头赶上，不仅在产品上对标一线国际巨头，甚至在多向技术指标上实现反超，同时凭借自身快速响应及服务能力，有望实现国产替代。

整车品牌“军备竞赛”开启，制动系统量价齐升爆发增长

制动系统升级是实现更高级别自动驾驶的基础

自动驾驶迈进 SAE L3 将是线控制动系统的集中发展阶段。国内外主流车企都曾发布将于 2021 年进入自动驾驶 SAE L3/L4 级别的计划，而线控制动正是迈进自动驾驶 SAE L3的制动系统解决方案。具体而言，只有配备了线控制动的智能汽车，才具备实现 L3 级别自动驾驶的基础，才能够真正意义上实现更高级别的自动驾驶。 线控制动是实现更高级别自动驾驶的必经之路。更高级别自动驾驶的实现，离不开汽车制动系统的全面电子化升级。而线控制动是汽车制动系统电子化的核心解决方案，是支撑汽车走向更高级别自动驾驶的制动系统的发展方向。因此，随着汽车自动驾驶的不断深入，线控制动的渗透率水平将持续提升，我们预计，2025 年线控制动国内渗透率有望提升至 30%左右。

主要厂商技术不断迭代，国产供应商迎来机会

线控制动显著提升单车价值量，推动行业不断发展。相较于传统制动产品，线控制动产品单车价值量为 2000-2500 元，显著高于传统制动产品 600-1000 元的单车价值量水平。随着汽车行业向更高级别的自动驾驶发展，线控制动渗透率将持续提升，预计行业将迎来量价齐升的发展轨道。 主要厂商加速研发，国内品牌迎来机会。如今的线控制动拥有两条技术路线：EHB（Electric Hydraulic Brake，液压式线控制动）和 EMB（Electric Mechanical Brake，机械式线控制动）。EHB（液压式线控制动系统）：只采用电机替换真空助力器，其余结构都不变。EMB（机械式线控制动）：将电机直接集成在制动钳上，不再需要制动液和液压部件，大大简化制动系统的结构、便于布置、装配和维修。现在市场上 EHB 的代表产品包括博世的 iBooster、大陆 MKC1、天合 IBC、日立的 E-ACT 等线控制动产品。比较知名的EHB 线控系统有两种：博世 iBooster+ESP 的“Two-box”方案和以大陆、采埃孚为代表的“One-box”方案。各大厂商不断进行技术迭代，如伯特利正在研发线控制动 2.0，能够支持 L4 及以上的自动驾驶。我们认为随着行业的快速发展，国产供应商将迎来巨大机会。

汽车外饰及互联智能！出口占比近7成！毛利率超过40%！来自佛山

1、 公司概况：汽车配件制造商！

公司是汽车智能、安全、健康、个性化定制等提升汽车驾乘体验的科技公司。

2、 主要产品及服务：核心产品为车侧承载装饰、车辆前后防护以及车载互联智能机电！

公司主要从事车侧承载装饰系统产品、车辆前后防护系统产品、车载互联智能机电系统产品、车顶装载系统产品及车辆其他系统产品的工业设计、研发、生产和销售。公司产品广泛应用于SUV、轿车等各类车型。

公司从产品来看最为核心的有三类依次为20年上半年占比37.57%的车侧承载装饰系统、占比29.86%的车辆前后防护系统以及占比18.68%的车载互联智能机电系统！三者占比情况比较稳定自17年以来均为如此！

3、 市场情况及行业增速：全球汽车市场产销量所有下降！但公司主营汽车外饰市场预计将持续增长！

从全球汽车市场来看，05至19年全球汽车产销量总体保持了增长趋势！自2017年以来，受经济增速放缓等因素影响，全球汽车产销量增速比往年同期有所减缓！

再看公司所在的汽车外饰市场情况。根据前瞻网相关数据，17年全球汽车外饰件市场规模约为2,420亿元，预计到20年全球外饰件市场规模将达到2,606亿元！相关市场持续增长！

4、 同行业对标：公司规模、盈利能力均超过国内对标上市公司！

公司除海外竞争对手外，国内可比上市公司为路畅科技旗下子公司，截止上周五路畅科技市值40亿（流通市值19亿），其19年营收7.7亿，净利润-3.5亿，其可对标子公司19年营收0.2亿，净利润-0.17亿！公司整体规模是路畅科技的一倍，且利润更是遥遥领先，预计市值是其一倍较为合理！但考虑到路畅科技有自动驾驶等概念，预计合理市值应与其现在市值相近！

5、客户情况：前五客户占比30.74%！主要为海外公司！

公司前五客户占比为30.74%！客户较为分散，但前五中有4个为海外公司！

6、募集资金用途：募集资金大部分投入智能制造升级建设项目！

公司募集资金主要投入智能制造升级建设项目！也就是生产线的改建，将进一步有效提升公司生产效率及毛利水平。

7、业绩及预测：20年营收、净利下降近6%！21年一季度营收增35%、净利增4成！

公司20年营收14.75亿元同比下降5.77%！净利润1.91亿元同比下降5.79%！扣非归母净利1.57亿元，同比下降19.33%！公司净利润与营收变动一致，但扣非净利润大幅下降，主要是20年外汇套期收益较大！

公司预计21年一季度营收至高3.4亿元同比增长35%！净利润0.42亿元同比增长40%！扣非归母净利润为0.41亿元同比增长40%！公司规模、净利同比增长，利润略快于营收，经营稳健！

8、重点关注：出口占比近7成！ODM占比近6成！毛利率较高且稳定！

1）、出口占比高：公报外销收入占比较高，17年以来均在60%以上，20年上半年达到最高68.37%，公司产品出口主要主要为北美、大洋洲、欧洲、南美、中东、东南亚等地区。

2）、ODM占比高：ODM即公司产品上无自有品牌，依赖国际ODM客户，公司ODM的比例与出口比例趋势一致，不断增加，20年上半年达到新高为58.35%！

3）、产品毛利率较高且稳定：公司20年上半年综合毛利率达41.47%，17年以来毛利率基本保持稳定在38%至41%之间！其中公司核心三大产品毛利率最高为50.64%！最低为34.20%！整体来看产品盈利能力良好！

9、特别关注：旗下有口罩厂！上市前6家私募持股！

10、小结：

东箭科技，乍一看公司名字还以为是家军工企业，没想到是一家汽车后装配件公司，公司有一定的技术及生产能力，得到海外市场的认可，公司海外市场销售20年上半年占比近7成！且主要为北美市场！主要是国外对车的个性化、改装要求比较高！国内个性化需求也有，但是改装就限制得比较死了，所以自己配置汽车配件的还是少些！公司整体毛利率不错！高达40%以上！怪不得配件拼起来要比整车还贵！但需要注意的是公司海外主要是以ODM为主，说白了就是代工贴牌，公司没有打造自有品牌，所以销售端就被对方拿捏的比较死！国内还好，但主要是通过4S店来进行，而4S店又是出了名的坑爹，依靠这个模式发展还是比较困难的！

公司20年业绩不错，营收基本维持住了，利润也是，接近2个亿的净利润还是十分看好的！公司发行价不是很高，且是创业板次新，有一定涨幅预期，但公司由于未来发展赛道有限，无自有品牌下游又被人拿捏的较死，对公司有着一定影响！所以对于公司未来发展还是存有疑虑的！不过这不影响下周一预计会有良好的表现！

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特别声明：本文资料来源公司招股书、公告及相关专业数据库。本文并非荐股，理性分析更能指导操作。

"夜游经济"+特色小镇！毛利率超45%！来自东方巴黎的罗曼蒂克

1、 公司概况：城市景观照明！

公司是城市景观照明整体解决方案提供商。

2、 主要产品及服务：核心产品为景观照明规划及施工！

公司主营业务为景观照明整体规划和深化设计、景观照明工程的施工以及远程集控管理等景观照明其他服务。

黄浦江沿岸（黄浦段）景观照明改造更新工程

上海展览中心夜景照明工程

海南博鳌论坛灯光秀工程

从公司营收来看，主要为景观照明工程20年上半年占比达到90.83%！自17年以来均为最大业务来源，除17年接近90%外，其他年份都在90%以上！

3、 市场情况及行业增速：受益夜晚亮起来，市场规模较大且增速较快！

景观照明主要受现在的特色小镇、"夜游经济"的兴起以及各类大型活动的影响而不断增长！19年景观照明规模达到1,108亿元同比增长10个百分点！

4、 同行业对标：公司规模、盈利能力均超过国内对标上市公司！

我国景观照明行业市场规模较大，但行业内公司众多、市场集中度低，单家企业的市场份额相对较小，行业龙头企业市占率也仅有1%！根据不同机构的数据，公司在19年市场占有率在0.63%-0.72%！

公司对标国内上市公司主要有四家分别是名家汇、达特照明、新时空和豪尔赛，鉴于名家汇和达特照明20年上半年亏损，不好作为估值对比，同时新时空由于是新三板公司估值不好与A股对比，我们选取豪尔赛作为对标公司，截止上周五豪尔赛市值25亿（流通市值11亿），其20年营收6亿，净利润0.43亿元，对标公司营收与其相当，净利润略高，鉴于公司上市市值就已经达到近24亿，给二级市场空间不大。

5、客户情况：前十客户占比83.20%！主要为上海公司！

公司主要承接的大中型景观照明工程项目，客户多为政府部门或其所属的基础设施投资建设主体！公司20年上半年前十客户占比为83.20%！客户较为集中，第一大客户为上海建工总公司，前三名均为上海公司占比达到45.26%！

6、募集资金用途：募集资金主要投入照明工厂营运资金！

公司募集资金主要投入照明工程业务营运资金！行业应该还是存在着垫资得情况，更多得运营资金意味着更多得项目，以及更快得扩张速度及行业市场！

7、业绩及预测：20年营收下降13%、净利下降近27%！21年一季度营收增39%、扣非净利增35%！

公司20年营收6.01亿元同比下降13.32%！净利润1.06亿元同比下降27.05%！扣非归母净利1.03亿元，同比下降26.88%！公司净利润、扣非净利降幅远大于营收，盈利能力变差！

公司预计21年一季度营收至高0.42亿元同比增长39%！净利润0.08亿元同比增长9%！扣非归母净利润为0.06亿元同比增长35%！公司规模、扣非净利同比增长一致，但净利润增幅明显低于营收、扣非净利增长！

8、重点关注：四季度营收占比近5成！毛利率较高！

1）、存在季节性影响：公司近两年四季度营收占比较高，以19年为例，四季度占全年营收近5成！下半年基本占到2/3以上！主要是下半年的节假日及重大活动较多以及应该还有与政府结算的关系！

2）、毛利率较高：公司20年上半年综合毛利率达45.24%，17年以来毛利率基本保持在40%至50%之间！其中公司核心景观照明工程业务毛利率为44.29%！整体来看盈利能力较好！

9、特别关注：新三板转股！来自上海、依托上海！

10、小结：

罗曼股份，一看公司的名字就有那么些罗曼蒂克的感觉，公司的名字里面就自带着些浪漫的成分，再一细看，果然公司来自中国最早的不夜城，也是有着东方巴黎之称的上海！而公司的业务也可以说与名字还真有些相关，景观照明工程！景观照明工程是利用黑夜，打造一个美丽梦幻的地方的工程！因为黑夜会遮掩掉很多不和谐的因素，同时也会给予一个强大的背景色，当灯光的色彩打出来时，会格外的凸显灯光下的内容。

公司整体看还可以，可惜已经上市的公司估值不高，公司本身来自上海主要的业务也是来自上海，这将对公司对其他地区的业务拓展有利，毕竟公司承接过多项重大工程，也取得了不少的成绩！但说实话，公司的估值并不低，就算是有着浪漫之都的加持也一样。这个行业目前还是高度分散，高度分散的主要原因我觉得这个景观照明吧，可以说是带着些艺术成分的，不同的人的欣赏水平不一致，而且由于没有技术上的难度，所以相关类型的公司会有很多，大家都可以采购LED的灯具，剩下就是打造一个场景！所以在这个行业获客能力就显得尤为关键！公司有很多的业务来自国企和政府，可以说有这个为依托至少可以活下去，不会被抢夺客户而比下去！但这个高度竞争的行业还想要保持着高达45%的毛利率可以说还是很有挑战的，随着公司规模的扩张，毛利率可能会进一步下降！

整体来看罗曼股份不是今天上市的三只新股的热点，同时由于主板上市，后期还会有一定的封板预期，但预计五一前肯定会开板，开板后其实不具有布局价值！看看就好！

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丁腈手套国内第一！毛利率超50%！一季报扣非净利润增24倍

1、 公司概况：一次性防护手套！

公司主要从事高品质丁腈手套、PVC 手套等医用及工业用一次性防护手套的研发、生产与销售。

2、 主要产品及服务：核心产品为一次性丁腈手套及PVC 手套！

主要产品为一次性丁腈手套及PVC 手套，公司主要采取ODM 直销方式，即公司实际提供生产，品牌商提供外包装设计并以其自身品牌在海外市场进行销售。

从公司营收来看，主要为丁腈手套20年上半年占比达到68.35%！另一个产品PVC手套占比也有31.65%！自18年以来丁腈手套占比逐渐上升！

3、 市场情况及行业增速：行业主要为出口，市场较大，增速较快！

公司主要生产医疗级丁腈手套及PVC 手套，为一次性防护手套中的高等级产品。医疗级丁腈手套与PVC 手套是发达国家用于健康防护最为普及的一次性消耗品之一。根据中国塑料加工工业协会和马来西亚手套行业协会统计以及申万宏源证券研究分析，17年全球一次性健康防护手套销量达4,170 亿只，其中医疗级防护手套占比达到64.70%，预计20年，全球总需求量将突破5,300 亿只，其中医疗级手套规模将达到约3,310 亿只！年均复合增长达9%！且我国人均一次性医疗手套使用量远远低于其他国家！

4、 同行业对标：主要厂商在马来西亚，丁腈手套国内第一！

丁腈手套主要厂商在马来西亚市场份额超过80%！公司是国内较早大规模建设丁腈产能的企业，现已成为我国丁腈手套产能产量最大的企业之一。公司拥有丁腈手套产能约60亿只，占全球市场的3%-4%，国内全行业第一！

公司对标国内上市公司主要有蓝帆医疗和英科医疗，其中蓝帆医疗市值225亿（流通市值169亿），其19年营收35亿，净利润5亿元，英科医疗市值613亿（流通市值415亿），其20年营收138亿，净利润70亿元；与英科医疗对比，公司营收约是其35%，净利润占比相近，则公司合理市值为213亿元！公司发行市值为81亿元，还有约2.6倍的涨幅空间！但考虑到相关公司由于20年业绩的大幅增长，股价均处于高位！而行业的未来向下的不确定性强！所以保守给予公司一倍涨幅市值166亿元！

5、客户情况：前五客户占比23.52%！主要为海外客户！

公司20年上半年前五客户占比为23.52%！较为分散，且国际客户为主！

6、募集资金用途：募集资金主要丁腈手套项目！

公司募集资金主要投入江西丁腈手套项目！继续扩大产能！

7、业绩及预测：20年营收翻3倍、扣非净利翻30倍！21年一季度营收翻6倍、扣非净利再翻24倍！

公司20年营收47.78亿元同比增长308.13%！净利润26.64亿元同比增长2813.85%！扣非归母净利26.48亿元同比增长3006.01%！公司净利润、扣非净利增幅大幅超过营收增幅，公司产品在疫情下销量、价格齐增！盈利能力大幅增长！

公司预计21年一季度营收至高23.66亿元同比增长616%！净利润12.73亿元同比增长2202.45%！扣非归母净利润为12.71亿元同比增长2387.78%！公司规模、扣非净利同比继续大幅增长！

8、重点关注：出口比例高达70%！受益疫情产品价格、毛利率大幅增长！厦门国贸兄弟公司！

1）、产品出口比例高：公司产品主要以出口为主，20年上半年公司境外销售收入占比为71.04%！17年-19年公司境外销售收入均占比超过90%！17年甚至高达97.91%！近几年出口占比呈现逐年下降！

2）、20年业绩受益疫情：公司产品在20年上半年丁腈手套价格上涨79%！PVC手套价格上涨53%！同时公司营收大幅增长！

3）、与厦门国贸的爱恨情仇：公司与厦门国贸同属于厦门国贸控股公司控制，有部分共同董事、监事，公司主营业务曾是厦门国贸下属业务并于10年剥离出厦门国贸！

4）、毛利率大幅增长：公司20年上半年综合毛利率达52.72%，主要是受20年新冠疫情影响导致产品价格大幅增长，公司17-19年毛利率基本在17%-19%的水平！

9、特别关注：上市后高分红预期（20年末未分配利润22.83亿）！厦门国资控股！三板转股！二次申报（前次受业绩波动撤回）！公司董事长、公司二股东曾是滦南县政协副！

10、小结：

中红医疗，一家来自唐山比较穷的滦南县的公司，乍看之下公司受益于新冠疫情，一次性防护手套产品价格大幅增长，带来了丰厚的利润！实际细看公司背后不是河北省国资委也不是唐山市国资委竟然是千里之外的厦门市国资委控股！且公司的董事长是原滦南县的政协副！我之前有幸接触过滦南县，该县是唐山基本公认的最穷的县！一开始看公司资料我还庆幸，这个唐山最穷的县总算出来个好点的公司，好家伙20年一年赚了26个亿，一定是当地的大户！（当地真没啥大的公司）！只可惜公司实际经营已经离开了滦南，除了注册地外，在唐山没有生产，所有生产都已经在了江西基地，真是可悲可叹！且公司还有上市公司厦门国贸有一段爱恨情仇，先是业务装入了上市公司，后又由于业务太差被剥离出来，最后前次IPO又因为业绩波动而主动撤回申请！真是命途多舛！

说了公司这么多背景，聊聊公司明天上市的看点，公司此次上市可谓是站在了风口上，虽然略微晚了点，不过最近印度沸沸扬扬的又一变种病毒，让公司的"疫情红利"看样子还可以再吃一年，且随着国内对于传染病的认识，未来公司业绩也肯定会比疫情前好过不少！根据公司公告20年赚了26个亿、21年1季度预计再有13个亿，我看21年按照现在趋势，全年业绩应不低于20年全年！包括英科医疗在内的其他对标公司在20年都有着大手笔的分红，预计公司上市后，肯定也会有，最快1季报最晚中报一定会有大手笔分红！现在买等于是含权股份，这也会让公司市值再高看一眼！公司上市募集资金真是个伪命题，公司缺钱上市募集资金不到6亿扩产能，但这一年以来已经赚了39个亿了！是6倍的募资金额！然后大手笔分红！不过看在仍是国资控股的份上，算了吧~

明日上市公司可能会有超预期的表现最高给予3倍的涨幅也就是股价接近200，主要是事件因素印度的爆发式的增长，给予了公司更多的想象空间，同时基金一季度公布持仓，大幅增仓医药股叠加热景生物1季度的亮眼季报及疯狂走势给公司了更多的想象空间，毕竟公司虽然发行价格不低，但是对比市值还是给二级市场留有一定空间！但要注意的是！！！疫情过后业绩必定大幅下降！！！疫情过后业绩必定大幅下降！！！疫情过后业绩必定大幅下降！！！重要的事说三遍，而且这个过后不是真的过去，而是资本市场判断疫情要过去！！！这个逻辑跟去年下半年医药股大幅回调逻辑一致！

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不比歌尔股份差！业绩翻倍的科技股，比歌尔还多一个优势

一、苹果产业链的增长逻辑

苹果产业链解股君一直有关注，只是之前跌太惨了，不确定行业逻辑是否发生改变，果链三巨头的业绩都没啥问题，歌尔股份、蓝思科技2020年净利润都翻倍，立讯精密也增超50%。

歌尔率先发布一季度业绩，净利润暴增2倍，释放了一个较大的预期差，消费电子龙头这两年业绩加速增长，行业景气度被市场忽视了。

2018年以来都在说苹果要将供应链撤出中国，前一段时间市场放大这一利空，实际上被踢出果链的也就欧菲光，其中也有自己不争气的原因，产品竞争力下滑。

立讯、蓝思、歌尔对苹果的依赖都很大，2019年苹果占营收比重分别为55.43%、43.07%、40.65%。

有人说苹果是立讯、歌尔、蓝思业绩增长的主要原因，我不太认同这个观点，5G手机、蓝牙耳机、VR/AR等产业快速发展才是根本原因，苹果恰好是这些赛道最优秀的企业，与国内厂商捆绑在一起。

未来立讯、歌尔、蓝思的核心竞争力是产品，要在供应链中占据无可替代的地位，而不是苹果。

二、蓝思科技利润率高于歌尔股份

歌尔、蓝思的业绩以及市值较为接近，歌尔股份以声学产品起家，2020年营收577亿元，归母净利润28亿元；蓝思科技以玻璃盖板起家，2020年营收369亿元，归母净利润49亿元。

也就是说，蓝思科技利润率更高，截至2020年三季度末，毛利率约28%，净利率约13%，近两年明显修复；而歌尔股份2020年毛利率为16%，净利率为4.94%。

这和蓝思从事的业务有关，公司主要给苹果、华为、小米等智能手机提供前后盖玻璃，占营收比重达到70%。

各大手机厂商都在想办法在外观上吸引用户，玻璃外观设计持续改进，前盖玻璃从2D/2.5D向3D玻璃升级，价值相比以前大幅提升，因此蓝思这两年毛利率和净利率大幅提升。

公司龙头地位稳固，工艺、技术、规模稳居国际领先地位，2019年占据行业35%的市场份额；基本垄断苹果玻璃盖板供应，供货占比高达75%。

此外，大屏防护玻璃业务快速增长，广泛应用于汽车领域，公司还进入特斯拉供应链；蓝宝石、陶瓷、触控、贴合、模组等领域，蓝思也具有领先的技术和市场地位。

2019年蓝思科技经营活动现金流量净额为72.5亿元，比同期的歌尔股份更高（54亿元），优点是现金流远高于净利润，缺点是波动比较大。

近十年来公司的净利润也很不稳定，遭遇过好几次低谷期，比如2014年-2016年，2018年。

说完了优点，再来说说蓝思科技的缺点。

歌尔股份此前被诟病的百亿应收账款、存货，果链供应商好像都存在这样的问题，立讯精密的收账款和存货高达130亿。

截至2020年三季度末，蓝思科技应收账款81.21亿，存货48.64亿，存货还好一点，应收账款占收入比重将近三分之一，和歌尔股份的情况差不多，果链供应商对下游的话语权都比较低。

从成长稳定性来看，蓝思科技或许不适合长线投资，目前5G手机处于增长黄金期，蓝思迎来新一轮成长，但是这个风口一旦过去，公司就会面临天花板。

蓝思科技将于4月28日公布一季报，从已披露业绩的领益智造、歌尔股份来看，蓝思今年一季度应该不差，就看能不能超预期。

免责声明：作者关注上市公司基本面，文章中有个人的观点和看法，但不构成具体投资建议，股市有风险，投资需谨慎！

股价腰斩之际，开启回购计划，亨通光电的财报

股市真的是充满了戏剧性。昨天刚发现了一只翻倍股，今天就发现了一只腰斩股，它就是亨通光电。在2020年3月份的时候，亨通光电的股价最高时在21元左右；而如今的亨通光电的股价却在11元左右徘徊。短短的一年，股价近乎腰斩，亨通光电发生了什么事儿呢？

亨通光电是一家主要从事光纤光缆的生产与销售的公司，主要从海外进口预制棒，并自主拉丝生产光纤，然后制造成光缆出售。它的主要产品包括光纤光缆、电力电缆、特种通信线缆、光纤预制棒。

虽然股价一直跌跌不休，但亨通光电在今年2月份展开了回购计划，显得很有底气。咱们从现金、经营、盈利、财务结构、偿债五大能力入手，剖析它的综合实力。每项是100分，总分500。

01现金能力：55分

有钱英雄汉，无钱狗熊胆。钱不是万能的，但没有钱却是万万不能的。这句话很俗，但不俗套。对公司来说，资本可分为两个部分：现金储备和现金流状况。

在现金储备方面，尽管亨通光电在2017年有了一个比较大的下滑，但也正是从2017年开始逐年递增，2019年达18%，还是挺不错的，算得上是个小土豪。

虽然现金储备还算是充足，但现金流状况就不太好了。就拿现金流量比率来说，不仅2017年从24%直线下滑到2%，而且近几年也一直处于个位数水平。

至于现金流量允当比率，尽管近几年很稳定，但也只有46%左右，完全不够用。现金再投资比率就更不用提了，年年处于负数水平。现金能力给55分。

02经营能力：50分

有钱只是有了个基础，但能不能在这个基础上建高楼大厦还得看管理层的能力。如果一家公司拥有一个能把一分钱发挥出两分钱价值的管理层，大概率下是不会很差的。

在总资产周转率方面，从2016年开始，亨通光电就开始逐年下滑。不仅如此，而且在2019年还下滑到了0.82次每年。公司从不烧钱的状态变成了烧钱的状态，趋势很不好。

除了管理层的资金使用效率比较慢之外，收钱的速度也不行。在应收账款周转天数方面，亨通光电从2016年开始逐年递增，而且到了2019年竟然高达116天，收钱速度很慢。

虽然收钱速度不太行，但它的卖货能力倒是很强。不仅从2016年开始，亨通光电的存货周转天数逐年缩短，而且2019年只需要2个月左右就能卖一轮货，很厉害。经营能力给50分。

03盈利能力：40分

赚钱是企业的天职。在股东回报率方面，亨通光电在2016年到2018年之间都挺不错，最少都有22%，但到了2019年就从22%猛然下滑到了10%，退步很大不说，关键是很低。

不仅股东回报率波动很剧烈，而且毛利率水平也不太行，最高只有21%的水准。利润空间比较小不说，而且还从2016年开始逐年下滑。近两年只有17%左右，更加差劲儿。

至于亨通光电的赚钱能力，它的营业利润率高时只有9.7%，低时在4.9%。个位数的水平，赚钱能力很弱。看得出来，亨通光电干的是辛苦活，赚的是血汗钱啊！

这种情况下，亨通光电就得注意自己的抗风险能力了。从2017年开始，亨通光电的经营安全边际率不仅逐年降低，而且最高时只有48%，抗风险能力有点弱。盈利能力给40分。

04财务结构：60分

基础不牢，地动山摇，干啥都先得打好基础。虽然基础打得牢不见得能飞黄腾达，但起码能生存。对公司来说，最重要的基础是财务结构，即股东出资与外部债务之间的比率。

亨通光电的负债水平在2017年波动很大，从66%降低到61%。不过，这是个好事儿。至于近几年，它的负债水平倒是稳定在61%。这说明，股东出资占比有39%，有点不太平衡。

虽然负债比率有点虚高，但亨通光电的长期资金应该没啥问题。尽管它的长期资金占重资产的比率在203%到282%之间，波动很大，但最低水平都足够用了。财务结构给60分。

05偿债能力：20分

最怕急用钱时借不到钱，这真的会急死人。企业难免会遇到资金周转的情况，所以提前打造好自己的偿债能力就显得很重要。只有偿债能力强，才能在任何时候都能借到钱。

在流动比率方面，亨通光电在115%到139%之间。虽然波动不是很大，但最高水平时，它的流动资金也只有短期债务的近1.4倍，未免有点不太够用。

如果说流动比率还算是马马虎虎，那么它的速动比率就比较差劲儿了。高时只有93%，低时有73%，离标准的150%差得有点远。偿债能力给20分。

亨通光电得分：225，优良率：45%。

基因测序科研服务小龙头！覆盖全球96%顶尖科研机构

科创基因测序第一股！在国内基因测序服务市场市占率达15%，位居产业链中游，所处赛道年均增速超20%，未来想象空间可期？

2017年华大基因、贝瑞基因先后登录A股，尤其是华大基因上市开板后最高涨幅超2.5倍，现如今时隔将近四年之后A股再度迎来一只纯正的基因测序股——诺禾致源，同时也是科创基因测序第一股，与华大基因、贝瑞基因主打NIPT（无创基因检查）等临床基因测序不同，诺禾致源则为科研测序服务龙头，且诺禾致源2017-2019年业绩增速迅猛，收入以及利润规模2年均实现翻倍增长，新冠疫情之下华大基因在新冠病毒检测试剂与“火眼”实验室的助推下业绩实现飙升，而贝瑞基因则表示因人口出生下降及基因检测渗透率的不断提升从而使得公司NIPT检测数量增速放缓，进而贝瑞基因的业绩出现小幅下滑，与此同时诺禾致源下游科研也受到疫情冲击从而使得收入出现小幅下滑，同时因为公司进行了人员扩招（截至2019年底人员同比大增35.6%至2575人）和产能扩充（NovaSeq 测序仪由2019年初的 6 台增长到 2019年底18 台），公司固定成本支持大幅增加，从而使得公司2020年扣非利润同比大降78%至2200万左右。不过随着疫情环节，公司预计2021年一季度收入同比增长46.9%-66.2%；扣非利润为1000万-3000万（去年同期为负数）。

那么诺禾致源曾经这家号称小华大，曾经与华大基因并驾齐驱的基因测序龙头其质地究竟如何？且看今日为你深度剖析！

目前基因测序技术以二代高通量测序技术为主，基因测序服务市场年均增速超20%

基因测序指通过测序设备分析生物样本（组织、细胞、血液样本等）的 DNA 碱基序列信息，并解读这些信息最终应用于生命调控机制研究、疾病发病机理研究、临床医学诊断、个体化用药指导等领域。技术上先后经历了Sanger 法测序技术、高通量测序技术（又称下一代测序技术NGS技术）、单分子测序技术三个发展阶段。

第一发展阶段以 Sanger 测序法为主，准确率可达 99.999%，但成本高、通量小限制了大规模应用，目前主要作为测序技术验证的金标准

第二代技术高通量测序是目前基因测序主流技术，由于其通量大、精度高、价格相对低廉等优势，成为一种革命性的测序技术，打开了基因测序大规模商业化的市场空间。以人类基因组测序为例，高通量测序将一人份基因组测序的时间从数年缩短至一周，测序成本由上亿美金降低到数千美金甚至更低。但高通量测序读长较短，对实验技术及生物信息分析技术要求较高。

目前高通量测序技术的临床应用主要为 NIPT（无创基因检查）、遗传病诊断、植入前胚胎遗传学诊断和肿瘤诊断与治疗四个专业方向。目前 NIPT （无创基因检查）市场已较为成熟，市场正从 NIPT 向肿瘤、遗传病诊断、心脑血管等方面过渡。

第三发展阶段主要是单分子测序，依靠物理方法直接读取，测序前无需进行 PCR 扩增，读长增加、数据分析难度降低，但准确率较低、技术待完善，仍面临测序成本高和结果准确度相对较低的商业化瓶颈，目前作为补充满足科研机构的一些特殊研究需求。主要厂商有Pacific Biosciences 和 Oxford Nanopore Technologies。

在第二代测序技术的推动下，2018年全球基因测序市场已达107亿美元，预计到2023年将达244亿美元，2018-2023年复合增速达18%。其中，基因测序服务市场规模将由 2018 年的 55 亿美元增长到 2023 年的 140 亿美元，复合增长率为 20.4%。

目前高通量测序技术的临床应用主要为 NIPT、遗传病诊断、植入前胚胎遗传学诊断、肿瘤诊断与治疗四个专业方向。目前 NIPT 市场已较为成熟，市场正从 NIPT 向肿瘤、遗传病诊断、心脑血管等方面过渡。在NIPT市场华大基因、贝瑞基因合计市占率超90%，但是NIPT市场渗透率约10%，还有很大提升空间。

基因测序仪器平台价格昂贵、技术发展较快、运维成本高、通量大、操作专业的特点，使得基因测序的规模化效应较强。在测序量不饱和的情况下，购买设备和测序的成本都很高，因此科研机构、医院、新药研发企业、检测机构等将测序服务外包给第三方测序服务商已成行业大趋势。

公司为基因测序科研服务头部企业，覆盖全球70个国家超4000家客户

测序服务商主要通过搭建整合的测序平台为下游科研应用等提供测序技术服务，按照下游领域的不同主要分为两大类：

一是面向基础研究的基因测序服务提供商，主要客户为大学、科研机构、研究型医院、生物医药公司等，提供基础科研、新药研发过程中所需要的基因测序服务；主要代表公司有诺禾致源、百迈客以及韩国的 Macrogen 等。目前在科研服务领域，测序技术已逐渐成为生命科学研究的基础方法之一，并且也逐渐开始应用于环境污染治理、生物多样性保护、农牧业育种、司法鉴定 等多个领域。

二是临床、医疗类的基因检测服务提供商，主要客户为医疗服务机构或个人等，服务内容以无创产前基因检测为主，还包括药物靶向治疗检测、遗传缺陷基因检测、肿瘤基因检测、病原微生物检测、疾病风险评估等，主要代表公司有燃石医学、世和基因等。

华大基因、贝瑞基因、安诺优达等两类服务均有所涉及。

诺禾致源成立于2011年，2018年、2019年两度冲击创业板均告失败，2020年转战科创后成功上市。公司主要为科研机构等企事业单位提供基因检测和生物信息分析等专业化研究服务，全面掌握目前主流及前沿的基因测序技术，并在de novo 测序技术、表观组学测序技术、单细胞测序技术、宏基因组学测序技术等数种复杂高难度的前沿测序技术方面形成了独特的竞争优势，掌握基因组学、蛋白质组学、代谢组学及多组学整合研究技术体系....