上一期内容提要：半导体行业身处今年投资性价比第一梯队，但是选股和择时的难度都不是2019年甚至2020年能比。一些只属于前两年逻辑的个股，会逐渐一蹶不振，还会“抓住”莫须有的暴雷机会，逐渐落后于大部队。

例如闻泰科技，这个前面两年芯片制造全产业链的明星，不但今年明显落后于半导体的大部队，在印度疫情和反垄断审查这些并没有伤筋动骨的消息上，也成了机构加速清仓的理由。尽管公司在盘中马上澄清印度工厂不受任何影响，反垄断审查也已有惊无险，股价还是很诚实地反映了内在问题。

半导体行业既有周期属性，但也有更强的科技产业属性，所以可以看作是一个特殊的周期行业：由于有创新周期主导，它不会像传统周期行业那样，长年下来股价重心原地踏步，而是阶梯式向上跃迁。而且由于供给端创新速度比需求端提高的速度快，所以供给过剩的下行周期也比传统周期行业短得多。

目前半导体行业处于历史低估区，具备中长期投资的位置优势。但今年会不会存在“估值陷阱”呢？即使不存在，向上的空间和动能又有多大呢？

从“库存周期”看半导体行业的位置

在一个月前，我分享过机构用“库存周期”来筛选行业投资机会的手法（详见3月23日的《“局部牛市”的财富密码》）。

简单来说，由于存在供给滞后于需求的现象，大部分的制造行业都存在3~5年的库存周期，而阶段4（被动去库存）和阶段1（主动补库存）是投资该行业的黄金时期。

当时给过3个答案，分别是汽车、环保、半导体。市场也分别以自动驾驶（新能源车）、碳中和、汽车芯片的名义，先后演绎着市场的主角。

当时的时间点有点尴尬，因为库存周期用到的月度数据，而每年1月份数据是不公布的，相当于缺了两个月的最新数据。2月份的数据出来之后，这3个答案有没变化呢？

由于去年的低基数效应，所以上至GDP，下至企业营收和利润，机构都用两年平均增速（复合增速）来代替今年的直接增速，所以我们在制作库存周期图时用到的行业营收数据，也作同样的处理。

截至3月份公布的数据，大部分主要的景气行业（下图展示的是其中6个），都处于阶段1（主动补库存）。但是，营收的增速，普遍还没追上库存的增速。相比之下，景气程度最好的仍然是环保、半导体和汽车。

也就是说，在代表行业供需格局的库存周期里，也反映半导体行业具备很强的业绩上行动力和持续能力。

而这3个答案里，有芯片、有汽车，很容易让人想到它们的一个热门交集——汽车芯片。

汽车芯片引领的新一轮半导体“超级周期”

库存周期理论的一个核心依据，是生产商无法准确预计市场需求。无论行业多么成熟，也逃不出这个魔咒。今年汽车严重“缺芯”的现象，正是起源于去年车企对市场需求的错误预计，以致于上游芯片的产能向消费电子倾斜，结果那边涝死，这边旱死。

虽然用的都是芯片，但是汽车用的芯片是车规级芯片，消费电子用的是民用级芯片，是完全不同的生产线。

按照芯片技术要求的高低排序，可以分为4级。车规级芯片比消费电子的民用级芯片高出不止1级。

其实也不难理解：手机在使用过程中卡机，大不了就是输掉一场游戏，或者浪费一点时间。汽车在自动驾驶过程中卡机，分分钟是以性命为代价。载在车上的芯片，不但要承受高强度的颠簸，还要确保性能的安全稳定。

电动车代表的不仅是新能源，更重要的是自动驾驶。这种背景下，汽车利润的大头不再属于整车厂，而转移到动力系统、自动驾驶系统和更上层的芯片环节，同时也成为地位最高、议价能力最强、成本传到能力最强的环节。整车厂早已沦为打工人的角色。

所以，无论上游原材料怎么涨价，都没办法逼汽车涨价，成本压力都往内部消化。但芯片一紧缺，一涨价，就连铁公鸡特斯拉也不得不带头涨价。

汽车“缺芯”是超预期的，而且至今依然无法准确预测还会缺多久。

中汽协在3月中旬才预测“第一季度最严重，第二季度就会缓解”。4月上旬就改口变成“二季度的影响，比第一季度更严重”。

市场预期也从6个月，变成9个月，甚至进一步发酵，预期还要紧缺1~2年。最乐观的机构预测，也要到第三季度才缓解。但从目前还陡峭增加的芯片交货时间趋势，现在做预测，就好比在股市上行趋势完好的时候猜顶，不确定性依然很大。

从供给紧张到缓解，芯片交货时间至少还要经历继续向上的冲高期、逐渐走平的缓和期，然后才是交货时间回落，供给缓解。所以在缓和期出现之前，对所谓供给缓解的“预测”，都只能是猜测。

剔除去年的低基数效应，以2019年为基准，今年一季度国内的燃油车销量下降了8.5%，而新能源车销量暴增109%（复合增速45%）。可见换车潮比5G手机的换机潮还要可怕得多，还可以想象吃掉比亚迪市场份额的特斯拉在我国赚得盆满钵满。也不难想象，为什么特斯拉开始被要求收起傲慢，肩负更多的社会责任。

汽车需求的高增长，并不是这一波就完事。根据中汽协的保守预计，未来5年（2021~2025年）国内的电动车需求，还能达到每年约34%的平均增长速度。

也就是说，这次车企对市场需求预测的错误，是不能通过时间消化的，未来5年的需求只会越来越强。

以第一次吹起“国产芯”、“国产替代”号角为序幕，体现在国产替代+市场边际扩张，半导体行业在2017年经历了第一轮“超级周期”。既带来了鸡犬升天的行情，也决出了第一批行业龙头。

同样是体现在国产替代+市场边际扩张，半导体的第二轮“超级周期”，很可能由汽车芯片引领，以汽车“缺芯”为序幕，而且就发生在今年。

讲了这么一大段汽车芯片的逻辑，其实并不是建议去挖掘汽车芯片的投资标的。因为一个残酷的事实摆在眼前：由于车规级芯片对安全性、可靠性的要求极高，所以汽车使用的芯片，目前有90%以上还是进口的。

像目前汽车芯片里最缺的MCU，用的全是进口芯片，所以尽管MCU是兆易创新的第二主营业务，汽车芯片的红利也没它什么事情。

国内的公司，能在这个领域算是有一席之地的屈指可数。包括上游晶圆制造的长川科技（设备）、中芯国际（代工）；中游芯片制造的比亚迪半导体（IGBT芯片）、华为海思半导体（DSP芯片）。

这里面要么尚未分拆上市，甚至根本不可能上市，要么占比还很低。所以现在国内的汽车芯片产业还处于萌芽期，只能以概念和主题投资为主，没有业绩支撑，不确定性风险很大。换句话说，未来蛋糕虽大，但谁能吃得下，甚至谁能活下去，这些都是高度不确定的。

既然有高确定性的半导体“超级周期”摆在今年，我们没必要当成一般风口概念那样浪费高确定性的机会。即使退而求其次，投资同样受益于“超级周期”的动力锂电池行业、消费电子的半导体行业，也是性价比极高的选择。因为虽然空间没有汽车芯片的大，但是确定性高得多，选股也容易得多。

既然半导体有一部分的周期特性，那么如果要在年内寻找一个最合适的配置时机，能不能从行情波动规律入手，找出这个时机呢？这个问题，我们下一期解决。

另外，对于追求收益最大化，不甘于直接配置半导体ETF的股民来说，最关心的选股和估值逻辑问题，也在下期一并分享。