天风MorningCall·0911 | 金工-量化择时/电新-虚拟电厂/敷尔佳/家电

金工|量化择时周报：上周格局信号有变，底部逐步关注医药板块

1、短期而言，下周进入各类数据的集中披露窗口期，对风险偏好或有抑制；技术面上，市场在周五开始缩量，但由于北向资金周五未参与交易，需要观察后续的成交情况。但中期角度，wind全A指数估值（pb）距离2009年以来历史最低仅相差5%。2、综合来看，市场当前处于极端底部区域，尽管技术指标表现较差，短期风险偏好有所承压，但考虑当前的估值水平，分批布局或为上策。我们的行业配置模型显示，进入9月份，我们的行业配置模型开始转入对困境反转行业的重视，当前建材和医药处于估值极低水平，或将逐步进入布局时点。主题方面，TMT板块方面，各细分指数当前都进入弱势震荡走势，华为概念驱动下的半导体板块资金介入明显，短期仍有望强势。3、当前重点关注建材，逐步关注医药，芯片板块短期关注。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位70%。

风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。

电新|行业深度：虚拟电厂：电力交易多样化，促进消纳的新模式

商社&医药|敷尔佳（301371）首次覆盖：乘医美敷料之东风，产品渠道并行成就行业领军者

家电|继续前行，静待内外共振——家电行业23年中报总结

电子|华天科技（002185）：23Q2环比扭亏为盈，国产替代+周期复苏有望助力业绩持续提升

传媒|第36周观点：7月中国游戏市场销售同涨37%，看好游戏板块机会

化工|扬农化工（600486）：Q2业绩符合预期，公司葫芦岛项目有序推进

医药|老百姓（603883）：业绩短期承压，看好门诊统筹长期利好

轻纺|荣晟环保（603165）首次覆盖：再生纸龙头，新模式打造产业链闭环

金属材料|博迁新材（605376）公司深度：镍粉龙头，焕然一“新”

【安信汽车】瑞鹄模具：装备+轻量化零部件并进，弹性+确定性兼具

模具、焊装自动化产线业务起家，切入零部件业务带来更大业绩弹性：

公司传统产品为汽车覆盖件冲压模具、焊装自动化产线等，覆盖件冲压模具下游直接供应主机厂，客户覆盖范围广泛包括奇瑞、蔚来、长城、大众、福特等，焊装自动化产线客户主要包括奇瑞、蔚来、江铃。近两年来，公司切入零部件领域，铝压铸件/冲压件多个项目陆续量产。装备业务订单饱满稳健增长，切入零部件带来更大业绩弹性，公司业绩高增可期。

模具及焊装产线业务，客户为核心壁垒，有望受益下游扩产并借助客户资源实现品类拓展，长期看有翻倍增长空间：

1）覆盖件冲压模具有望借助客户资源实现品类拓展打开成长空间，预计2027年国内覆盖件冲压模具市场空间229亿元，公司主要产品为侧围模具，细分领域市占率领先，估算22年国内市占率14.3%，行业技术与客户壁垒较高，客户粘性较大，公司技术方面具备强竞争力，有望借助奇瑞、新势力客户资源破局实现品类拓展。2）焊装产线主要受益于下游客户扩产订单饱满，焊装产线竞争格局分散，客户配套关系较稳定，公司主要受益于下游客户扩产、订单饱满。公司装备业务订单饱满，覆盖件冲压模具具备较强竞争力，长期看有翻倍增长空间。

合作奇瑞优质客户,零部件品类实现快速扩张：

铝压铸件、冲压结构件市场空间广阔，预计2027年市场空间分别为1885/1895亿元，行业壁垒较低，公司通过深度合作奇瑞以及奇瑞持股的关系实现零部件品类快速拓展，铝压铸件、一体压铸件、冲压件项目陆续量产。根据在手订单，我们预计2025年公司铝压铸/冲焊零部件营收规模有望达到8.3/3.0亿元。

借力达奥科技，拓展轻量化底盘业务：

伴随汽车轻量化发展，铝合金底盘件渗透率有望快速提升，我们预计2027年国内轻量化底盘件市场空间613亿元（包含铝合金副车架/控制臂/转向节），2022-2027年CAGR为38.0%。公司2023年3月发布公告，计划与奇瑞科技子公司达奥科技合作共同拓展汽车轻量化底盘件业务。达奥科技技术基础、客户资源赋能，公司有望快速开拓轻量化底盘业务，预计2027年公司轻量化底盘件营收有望达到15~23亿元。

投资建议：我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.08/1.77/2.18元/股，对应当前市值PE分别为31.5/19.2/15.6倍，首次给予“买入-A”评级，我们给予公司2023年43倍PE估值，6个月目标价46.4元/股。

风险提示：铝压铸件及冲压件市场竞争加剧的风险；折旧压力风险；假设及盈利预测不及预期的风险。

目录

1

装备业务深耕多年，布局轻量化

零部件带来新增长

1.1.汽车侧围模具龙头，开拓零部件第二成长曲线

公司为汽车侧围冲压模具细分龙头，顺应汽车轻量化发展大趋势，公司业务从传统装备领域（模具&检具、焊装自动化产线等）拓展至汽车零部件领域。公司前身安徽福臻成立于2002年，主要从事车身覆盖件冲压模具及检具业务；2003年，公司成立子公司瑞祥工业，业务范围拓展至焊装夹具、焊装自动化产线等业务；2010年，公司成立子公司瑞鹄浩博，业务范围拓展至车身结构件模具等业务。公司深耕汽车白车身装备业务多年，侧围冲压模具市场份额领先，近两年切入轻量化零部件领域，开拓铝压铸及冲压结构件等业务。2022年1月，公司成立子公司瑞鹄轻量化，业务范围拓展至铝压铸件和一体化压铸件等业务；2022年6月，公司对瑞鹄浩博增资投入车身&底盘结构冲压件及冲压模具项目。公司汽车轻量化零部件业务发展顺利，据公司公告，动总壳体产品已于2022年Q4投产，一体压铸件以及冲焊零部件项目将于2023年H2投产。

公司装备业务围绕汽车白车身生产工艺流程进行布局，白车身生产四大环节冲压-焊接-涂装-总装中，公司主要布局冲压及焊接装备业务。目前公司主要业务可以分为三大板块——冲压模具及检具、焊装自动化生产线和轻量化零部件，其中：

1）冲压模具及检具业务——涉及整车制造的冲压工艺，主要包括车身覆盖件冲压模具、车身结构件模具及检具，具体产品为侧围模具、门板模具、翼子板模具、A/B柱模具、前后纵梁模具等，覆盖客户包括大众、奔驰、宝马、奥迪、福特、通用等境外及合资主机厂，以及比亚迪、奇瑞、长城、广汽、吉利、理想、小鹏等国内主机厂；

2）焊装自动化生产线业务——涉及整车制造的焊接工艺，包含焊装主拼线和侧围线、门盖线、地板线等多个一级分总成线及若干个二级甚至三级分总成线组成，覆盖客户主要为奇瑞、蔚来、理想、埃安等国内主机厂；

3）轻量化零部件业务——主要包括汽车冲焊零部件和铝合金精密铸造零部件，具体产品包括发动机缸体、车身/底盘冲压件、一体化压铸车身结构件等，目前主要客户是奇瑞等。

1.2.孵化于奇瑞，通过员工持股绑定核心人才

公司员工持股比例高，深度绑定公司管理与技术人才。柴震先生为公司实际控制人，通过控制宏博投资、宏创投资、宏博科技实现对瑞鹄模具的控制，间接持有公司约14.3%股权。其中：1）宏博科技为公司控股股东，其股东主要包括宏博投资、宏创投资以及刘泽军等31名公司的管理与技术人才；2）宏博投资为宏博科技控股股东，其股东主要包括柴震、吴春生等公司高管；3）宏创投资为公司员工持股平台，其股东包括宏博投资及王飞等40名管理与技术人才。公司通过推行员工持股计划，绑定了公司骨干人才。

背靠奇瑞，公司产业资源丰富。奇瑞科技是公司的发起人之一，其主要从事汽车及零部件产业的创业投资、风险投资业务，截止2023年年终持有公司13.91%股权。公司董事长、总经理柴震先生系技术出身，曾在一汽及奇瑞担任工程师等职位，从事汽车行业超过30 年；公司董事、常务副总经理、财务总监吴春生先生，副总经理苏长生先生等部分高管也有奇瑞汽车等主机厂的工作背景，便于客户拓展。

1.3.新产能密集投放，装备业务与零部件业务步入高速成长期

传统业务产能释放+新业务快速放量，公司有望进入高速成长期。公司2023H1实现营收8.59亿元，同比增长101%，我们分析主要是：1）传统业务的IPO募投项目已正式投产，订单饱满+产能增加拉动销售规模增长；2）零部件业务逐步批产。展望未来，随着IPO募投项目与可转债项目的逐步投产，公司传统装备业务产能进一步扩张，订单饱满+新产能释放有望带动传统装备业务营收规模进一步增长。零部件方面，瑞鹄轻量化、瑞鹄浩博等扩产项目陆续投产，新项目相继批量供货，零部件业务有望贡献增量业绩。

营收快速增长，规模效应带动费用率摊薄。2023年H1，公司实现归母净利润0.9亿元，同比增长接近62.8%；实现毛利率21.3%，同比-3.7pcts；实现归母净利率10.5%，同比-2.4 pcts。我们分析：1）公司2023H1毛利率同比有所下滑，主要是由装备业务特性导致的正常波动，另外零部件量产爬坡对毛利率也有影响；2）营收快速增长，规模效应带动期间费用率下滑，23H1销售费用率/管理费用率较22年下降0.6/0.8pcts。我们认为，未来随着零部件业务的快速放量产能利用率爬坡，该业务的毛利率有望逐步回升，同时销售规模的扩大有助于发挥规模效应，有望带动公司期间费用率进一步摊薄。

2装备业务：受益品类拓展&客户

扩产，订单饱满驱动增长

公司传统业务为装备业务，装备业务相较于汽车零部件营业周期更长、付款模式主要采用分期付款。装备业务开发周期更长，从项目启动到终验收大概需要14-24个月，装备供应商营业周期比零部件企业更长，从购置原材料到收回货款需要较长时间。为缓解现金流压力，装备业务一般采取3-3-3-1付款模式，原材料购置进入生产工序后装备供应商收到货款的30%，发货前后收到货款30%，客户验收之后收到货款30%，剩余10%在一年质保期之后由客户付给装备供应商，其中公司在产品验收通过后也即累计收到90%货款时确认销售收入。

传统装备业务较零部件业务业绩确定性更强，主因如下：1）销售收入与合同约定货款直接对应，装备业务和车型销量无直接关系，不存在配套车型销量不及预期导致拖累供应商业绩的风险；2）存在存货/合同负债等业绩前瞻指标，装备产品最终验收之前记为公司存货，收到货款记为合同负债，存货/合同负债一般对应未来1-2年内交付的产品/销售收入，通过两个前瞻性指标可以更好的预估公司未来业绩。

2.1.冲压模具：技术与客户为核心壁垒，借客户资源加速品类拓展

汽车模具可分为塑料模具、冲压模具、铸造模具等，冲压模具根据生产部件的不同又可分为覆盖件冲压模具及结构件冲压模具。汽车模具可分为塑料模具、冲压模具、铸造模具等，冲压模具主要包含覆盖件冲压模具和结构件冲压模具，覆盖件冲压模具主要生产汽车侧围、四门、两盖等尺寸较大的覆盖件（覆盖件—汽车表面具有一定空间形状的部件，类似于汽车的皮肤），结构件冲压模具主要生产AB柱、纵梁等结构件（结构件—车体框架部件，类似汽车的骨骼）。单款车型需要冲压模具大概1000-1500套，其中覆盖件冲压模具450套左右。2022年汽车模具行业市场规模约为1077.3亿元（资料来源：新思界）。据智研咨询，2022年我国模具市场塑料模具产值占比约为45%、冲压模具产值占比约为37%。按照冲压模具占比40%计算，则2022年汽车冲压模具市场规模约为431亿元。

2.1.1.国内：车型迭代加快推动覆盖件冲压模具市场空间增长

汽车冲压模具寿命一般可覆盖车型全生命周期，故冲压模具市场空间主要跟新上市车型的数量有关、跟车型销量无直接关系。汽车冲压件模具寿命一般为50万模次，可覆盖车型全生命周期，生命周期内无需更换，新车型推出时需要重新开模，故汽车冲压模具市场规模主要和新车型上市数量有关，跟车型销量无直接关系。

按照时间维度由近及远，我们预计覆盖件冲压模具市场规模将先增长，后逐渐趋于平稳，稳态市场规模显著高于早期燃油车时代市场规模。单款新上市的车型覆盖件冲压模具价值量约为1亿元，改款车型覆盖件冲压模具价值量约为2000万元（资料来源：中国模具工业协会统计），覆盖件冲压模具市场空间变化主要与新上市和改款车型数量有关。根据对于新上市车型数量的预测，我们预计覆盖件冲压模具市场空间变化如下：1）从稳态市场空间来看，在新能源汽车渗透率已经足够高的情况下，我们预计每年新上市车型数量高于燃油车时代新上市车型数量（如2014年），覆盖件冲压模具市场空间亦如此——新能源车多采用平台化造车，较传统燃油车车型开发周期缩短，全新车型开发周期已由原来4年左右缩短至1-3年，改款车型开发周期由原来6-24个月缩短至4-15个月，车型迭代周期有望随之缩短（车型自上市起退出时点高峰提前，2012年退出高峰为上市后4年，2018退出高峰为上市后3年）；2）从未来几年市场空间增速来看，行业竞争加剧、车型迭代加快，覆盖件冲压模具市场空间增速较快——需求低迷行业竞争加剧背景下，车企倾向于通过新车型增配减价进行软降价，降价促销同时兼顾老车主体验，未来几年车型迭代速度预计有望加快，带动覆盖件冲压模具市场空间快速增长，长期来看覆盖件冲压模具市场空间或将趋于平稳。

根据以下假设，我们计算汽车覆盖件冲压模具市场空间，预计2025年汽车覆盖件冲压模具市场空间为215亿元，2027年市场空间229亿元。

假设1）：根据中汽协数据，2022年新上市车型数量约为150款（同比+26.1%），考虑到近两年下游车市竞争加剧促进车型迭代速度加快，我们预计每年新上市车型数量快速增加，假设25年新上市车型数量达到190款，假设27年数量200款，2022-2027年新车型上市数量同比增速分别为+6.7%/+9.4%/+8.6%/+2.6%/+2.6%；

假设2）：根据中汽协历史数据，假设每年车型退出数量为上一年在售车型数量的15%，每年在售车型数量=上一年在售车型数-本年退出车型数量+该年新上市车型数量；

假设3）：根据中汽协历史数据，假设每年换代改款车型数量=上一年在售车型数量*15%

2.1.2.海外：模具出海具备成本优势，进一步打开成长空间

汽车冲压模具为劳动密集型产业，人工成本占比较高。冲压模具生产流程中，产品架构设计、模具装配以及试模等环节均需要人工。相较于一般汽车零部件，模具生产成本中人工成本占比更高，对比瑞鹄模具及旭升集团，2022年前者模具业务成本中直接人工成本占比19%，后者铝压铸件业务成本中直接人工成本占比仅5%。冲压模具类上市公司如瑞鹄模具、天汽模等人均创收均处于较低水平（威唐工业、成飞集成等汽车零部件业务规模较大，故人均创收较高）。

远期来看，预计海外车身覆盖件冲压模具市场空间约为国内1.5~2倍，按照2倍计算则2027年海外市场规模有望达到458亿元。据恒州诚思咨询公司报告，2022年全球汽车模具行业市场空间约为2352亿元，假设汽车冲压模具占汽车模具市场规模的40%，则2022年全球汽车冲压模具市场空间941亿元，其中国内431亿元，海外510亿元。据wind和乘联会数据，2019-2022年国内乘用车销量约占全球总销量的33%/37%/37%/40%，全球和国内乘用车销量相对稳定，远期来看，假设国内汽车销量占全球比例在33%~40%，稳态情况下预计新车型上市数量主要与车市销量规模有关，则海外新车型推出数量预计稳态情况下约为国内1.5~2倍，故海外覆盖件冲压模具市场空间约为国内1.5~2倍（按照2倍计算，则2027年对应海外市场空间大约458亿元）。

国内较欧美等区域人力成本更低，模具出海具备成本优势，据估算目前国内汽车冲压模具出口约占海外总需求的8%,后续冲压模具出口市场提升空间较大。模具行业劳动密集型的产业特点以及国内较欧美等区域的人工红利，决定了国内模具厂商产品出海具备成本优势。据天汽模可转债募集说明书，国内模具价格大约只有日本的70%，不足欧美价格的50%。近年来，国内模具进口金额持续下降，出口金额有所增长，2021年国内模具行业出口金额74.79亿美元，我们预计冲压模具占比约20%（据《模具制造》杂志及中国海关数据，2019年冲压模具出口占比19.3%），假设按照模具出口金额中20%为冲压模具，其中40%为汽车类冲压模具，则2021年汽车冲压模具出口约39亿元，目前来看国内汽车冲压模具的出口约占海外汽车冲压模具市场总需求的8%左右。后续伴随国内汽车高端覆盖件冲压模具等技术水平持续提升，向模具强国德国、日本等靠拢，叠加国内模具成本优势，我们预计模具出口规模提升空间较大。

2.1.3.覆盖件冲压模具市场集中度较高，技术与客户构成核心壁垒

汽车覆盖件尺寸大、形状复杂、加工精度要求更高。汽车覆盖件如汽车侧围、车门、后备箱盖、翼子板等部件，相较于冲压结构件等部件区别主要在于以下几点：1）形状复杂，为满足外形美观&降低风阻等的需要，汽车四门两盖侧围等覆盖件表面一般都是由三维规则曲面和不规则曲面组合而成的复合曲面；2）表面质量要求高，覆盖件直接反应车型外观，对表面光滑平顺、衔接顺畅要求高；3）加工工艺复杂，覆盖件尺寸大&形状复杂，一般使用复合模进行冲压，含拉伸成形、修边冲孔、翻边整形多道工序。

汽车覆盖件冲压模具开发制造难点在于拉延模设计、技术壁垒高。汽车覆盖件由形状不一的三维立体曲面构成，相较于一般的车身冲压结构件等，生产工序更加复杂。拉延成形工序对于覆盖件生产是最为关键的工序，拉延工序不过关易产生起皱、波纹、表面缺陷等问题。拉延工序设计过程复杂，需要确定拉延模最佳的冲压方向、补充面和压料面的设计、拉伸筋的布局等参数，因此汽车覆盖件冲压模具对正向开发设计能力要求较高，技术壁垒显著高于一般结构件冲压模具。

覆盖件冲压模具厂与主机厂客户之间粘性较大，客户资源壁垒较高。覆盖件冲压模具开发设计制造方面壁垒较高，且定制化程度很高，一旦新车型上市之前覆盖件冲压模具出现问题可能会影响到新车上市节奏以及交付，一般主机厂在选择覆盖件冲压模具供应商时偏向于行业内有一定知名度的技术成熟的覆盖件冲压模具厂商，且倾向于选择供应体系内长期合作的模具供应商。

覆盖件冲压模具行业竞争格局较好，行业集中度较高、格局稳定，目前行业内已经量产供货的厂商具备显著先发优势。综上分析，汽车覆盖件冲压模具市场技术壁垒和客户资源壁垒更高，参与者仅限于行业内少数具备技术优势、规模较大的模具厂，如一汽模具、东风模具、天汽模、成飞集成等，供应商与主机厂之间粘性较高，行业集中度较高。远期来看，我们认为覆盖件冲压模具市场竞争格局相对稳定，行业新进入者或较少，以兴达模具为例，公司在借助天汽模模具开发团队的基础上开发覆盖件冲压模具仍需十年左右时间，故我们预计行业新进入者带来影响较小，目前行业内已经实现量产供货的厂商如一汽模具、东风模具、成飞集成、天汽模、瑞鹄模具等具备显著先发优势。

2.1.4.借助客户资源实现破局，模具品类拓展带动增长

综合考虑汽车覆盖件冲压模具行业空间及行业竞争格局，我们认为瑞鹄模具覆盖件冲压模具业务后续增长主要靠2点：1）车型迭代加快带动覆盖件冲压模具市场扩容，叠加新势力崛起、三方市场占比提升，第三方模具厂有望充分受益；2）侧围模具为公司优势产品，借助奇瑞以及新势力客户资源优势，后续覆盖件冲压模具向门板、翼子板等部位拓展，有望带来增长新驱动。

车型迭代加快带动覆盖件冲压模具市场空间增长，新势力主机厂崛起对于第三方覆盖件冲压模具厂商需求增加，公司作为侧围模具细分龙头有望受益。未来几年下游竞争激烈、车型迭代加快有望带动覆盖件冲压模具市场空间持续增长。根据国际模协秘书长罗百辉，我国目前模具商品化率约为60%，覆盖件冲压模具市场，一汽、东风、比亚迪等主机厂均有自己的模具厂。而蔚小理等新势力，由于缺乏造车方面经验积累对于第三方模具厂较为依赖，伴随新势力逐步崛起，销量规模扩大，覆盖件冲压模具市场三方占比有望进一步提高，公司和天汽模、成飞集成等三方模具厂有望受益。

侧围模具为公司优势产品，后续覆盖件冲压模具向门板、翼子板等部位拓展，带来增长新驱动。公司目前侧围模具市场份额较高，配套客户覆盖面广，包含奇瑞、蔚来、广汽、长城、理想、小鹏、福特、大众、通用、特斯拉等主机厂，其余覆盖件冲压模具业务规模较小。我们预计公司侧围模具后续市场份额基本保持稳定，其他覆盖件冲压模具的市占率提升为后续主要增长点。覆盖件冲压模具市场竞争格局相对稳定的情况下，公司通过开拓侧围模具之外的品类、实现市占率提升，主要有两点优势：1）从侧围模具向其他覆盖件冲压模具拓展属于技术降维，侧围模具为覆盖件冲压模具中技术要求最高、开发周期最长的模具，而公司侧围模具取得高市占率也证明了自身覆盖件冲压模具开发设计方面实力，我们认为公司从侧围模具拓展至门板、翼子板、后背板等模具属于降维，技术层面不存在大的挑战；2）奇瑞以及新势力客户资源加持，公司本身和奇瑞深度合作，同时模具产品已供货蔚小理等客户，凭借和奇瑞密切合作的关系以及新势力崛起带来的破局契机，公司有望加速覆盖件冲压模具品类拓展。

根据以下假设，我们对瑞鹄模具覆盖件冲压模具业务成长空间进行预计，预计2027年公司覆盖件冲压模具业务规模有望达到20.4亿元，较2022年公司覆盖件冲压模具业务营收翻倍。

假设1）：伴随新势力崛起，覆盖件冲压模具三方市场占比提升，模具商品化率有望进一步提升，目前模具商品化率约为60%，假设2025年国内模具商品化率65%，2027年70%；

假设 2）：根据前文分析，假设海外市场空间为国内2倍；

假设3）：侧围模具市场技术与客户资源壁垒较高，行业配套关系较稳固、竞争格局相对稳定，公司侧围模具市占率已达到较高水平，故我们假设后续公司侧围模具国内三方市场市占率基本保持稳定；

假设4）：据我们测算，作为全球规模最大的汽车覆盖件冲压模具供应商，天汽模2022年国内覆盖件冲压模具市场综合市占率约12.0%（含四门两盖、翼子板等覆盖件冲压模具），预计稳态情况下，瑞鹄模具其他覆盖件冲压模具市场份额低于天汽模市占率12.0%，且低于公司优势产品侧围模具市占率（根据下表测算为14.3%），我们假设2027年公司其他覆盖件冲压模具国内市场份额达到6%；公司国内市场覆盖件冲压模具品类的拓展主要借助于奇瑞、新势力等客户资源，预计海外模具品类开拓进度较国内或较慢，假设2027年其他覆盖件冲压模具海外市场份额1%。

预计2023年公司模具业务营收8.7亿元（同比+24%），公司覆盖件冲压模具业务原有以及在规划项目满产产值合计约12.5亿元，预计2025年营收13.2亿元。据公司2022年年报，截至2022年底，公司传统装备业务在手订单合计总金额30.3亿元，参考公司装备领域两大业务营收结构，假设55%为模具订单，则模具在手订单金额为16.7亿元，按照2年内消化在手订单计算，预计2023年模具业务营收8.7亿元（同比+24%）。据公司募集说明书，根据模具销售额以及产能利用率计算，2021年公司覆盖件冲压模具产值约5.2亿元，叠加IPO募投项目扩建覆盖件冲压模具产值2.85亿元、2022年可转债募投项目扩建模具产值4.46亿元，合计覆盖件满产产值约12.5亿元。公司近几年产能利用率稳定在较高水平、2019-2021年模具业务产能利用率分别为109.85%/110.78%/116.62%，根据表9关于市场空间及市占率的假设，我们预计2025年公司模具业务营收13.2亿元，对应产能利用率106%。

2.2.焊装产线：格局分散且稳定，下游客户扩产订单饱满

2.2.1.焊装产线市场需求较稳定

完整的汽车焊装生产线含多个分总成线。汽车焊装生产线一般含焊装主拼线、侧围线、门盖线、地板线等多个一级分总成线及若干个二级甚至三级分总成线，每个分总成线包含多个焊接工位，每个焊接工位由车身定位夹紧机构、焊接机构、机器人及其配套系统等组成，焊接工位之间有搬运、输送系统等衔接而成。从构成上看，焊装产线主要由硬件部分（机器人焊接系统、自动输送系统等）、软件控制部分组成。

汽车焊装产线投资约占制造装备投资的25%，其中三方焊装产线集成商市场规模占比67.7%。汽车白车身制造工艺流程含四大步骤：冲压——焊接——涂装——总装。据瑞鹄模具可转债募集说明书，我国汽车整车制造业固定资产投资的50%以上用于制造装备投资，其中冲压、焊装、涂装、总装四大工艺制造装备投资占比分别为20%、25%、35%、20%，2020年国内汽车智能焊装产线固定资产投资总额约491亿元。据汽车焊装机器人厂商——瑞松科技招股说明书，2018年国内汽车焊装机器人系统集成商市场规模约276.94亿元，对应三方焊接产线市场占比约为67.7%。

目前国内多家主机厂焊装车间自动化率已达到较高水平，预计后续焊装自动化产线市场需求相对稳定。小鹏郑州工厂、理想常州工厂自动化率已分别达到85%、90%，比亚迪西安工厂、长城重庆永川工厂自动化率分别达到97%以上、100%。不考虑疫情影响，汽车制造业固定资产投资基本维持在较稳定水平，焊装产线自动化率已经达到较高水平，我们预计后续主机厂焊装产线投资额主要来自于新车型新工厂的投放，参考汽车制造业固定资产投资增速数据（图23），近几年汽车制造业固定资产投资保持相对稳定，我们预计后续汽车焊装自动化产线投资需求或相对稳定。

2.2.2.集成商环节竞争格局较分散，行业配套关系稳固

工业机器人产业链包含零部件、机器人本体、系统集成商、终端应用四个环节。工业机器人产业链可大概分为机器人关键核心零部件供应商、机器人本体供应商、系统集成商、终端用户四个环节，上游关键零部件主要包含伺服电机及伺服系统、减速器、机器人控制系统等，机器人本体根据机械结构的不同可分为直角坐标机器人（臂部可沿三个直角坐标移动）、多关节型机器人、并联机器人等。系统集成商主要根据客户的要求做出合理设计方案，完成产线组装调试，相对偏轻资产。终端主要应用于汽车、石化、食品饮料等行业，不同行业对于机器人性能要求有所不同，汽车焊接机器人主要是对关节型机器人精度以及速度要求较高。

焊接自动化产线核心壁垒在于机器人本体，机器人本体行业格局高度集中，四大家族占据份额接近60%。焊接自动化产线核心壁垒在于机器人本体，机器人本体行业大部分份额被四大家族——安川、库卡、ABB、发那科占据，且主机厂一般直接指定机器人本体供应商，再由焊接系统集成商购买机器人本体进行集成。

汽车焊装自动化产线集成商环节壁垒较低，行业竞争格局分散，配套关系较稳固。国内汽车焊装产线集成商市场参与者较多，包含安徽巨一、大连奥托、广州明珞、天津福臻（哈工智能子公司）、上海冠致（科大智能子公司）、鑫燕隆（三丰智能子公司）、安徽瑞祥（瑞鹄模具子公司）、广州瑞松、上海新时达电气等。行业第一梯队供应商天津福臻、上海冠致、鑫燕隆、德梅柯等在三方汽车焊装产线集成商市场份额在2%~5%之间，行业格局较分散。焊装产线行业格局稳定，产线集成商在产线设计过程中需要和主机厂多次沟通，在此过程中和主机厂形成密切合作，焊装产线一旦出现故障，整个工厂车辆生产节奏都会受到影响，一般而言产线集成商和主机厂之间配套格局比较稳固。

2.2.3.下游客户积极扩产，带动业绩增长

下游奇瑞等客户近两年销量快速攀升，陆续在各地扩建产能，公司焊装自动化产线在手订单饱满，预计2023年营收6.5亿元左右。公司在汽车焊装产线集成商领域大致处于第二梯队，业务规模较头部供应商天津福臻、鑫燕隆等较小，2022年营收4.4亿，市占率较低。公司客户群体相对集中，主要客户为国内主机厂，如奇瑞、华为奇瑞、江铃、蔚来、吉利、广汽等。据公司2022年年报，2022年底公司装备业务在手订单总金额30.3亿元，参考公司装备领域两大业务营收结构，假设其中45%为焊装产线业务，则焊装产线业务在手订单13.64亿元，叠加23年以来奇瑞的新订单金额3.8亿（资料来源：公司公告），目前在手订单超过17.44亿元，未来2年可转化为营收，根据在手订单，预计2023年公司焊装产线营收6.5亿元左右。

4盈利预测与估值简析

4.1.盈利预测

公司传统业务为汽车冲压模具及检具、焊装自动化产线等，近两年来积极拓展汽车零部件业务，铝压铸件、冲压件产品陆续量产，另外开发轻量化底盘业务，后续零部件业务有望迎来快速放量，我们预计2023-2025年公司营收增速分别为58.90%/61.64%/29.83%，毛利率分别为22.00%/23.56%/23.69%。具体来看：

1） 模具及检具业务：受益于下游竞争加剧新能源车型迭代加快，预计未来3年新车型推出数量增长有望带动覆盖件冲压模具市场需求快速增加；此外，公司有望凭借侧围模具技术积累以及奇瑞、新势力等客户资源实现覆盖件冲压模具产品拓展，营收规模有翻倍增长空间。综合考虑公司在手订单以及产能扩建情况，预计2023-2025年公司模具及检具业务营收增速分别为23.71%/25.00%/21.94%，预计2023-2025年毛利率分别为25.73%/29.00%/29.00%。

2） 焊装自动化产线业务：行业竞争格局高度分散，供应商与主机厂粘性较大，受益于下游客户扩产，公司订单饱满，预计2023-2025年公司焊装自动化产线业务营收增速分别为48.40%/15.00%/13.04%，预计2023-2025年毛利率分别为19.88%/21.00%/21.00%。

3） 铝压铸件及冲压件业务：围绕奇瑞快速开拓零部件品类，铝压铸件及冲压件项目陆续量产，后续有望快速放量，预计2023-2025年铝压铸件业务营收增速分别为1914.29%/155.77%/15.04%，预计2023-2025年毛利率分别为17.56%/22.26%/23.44%；预计2024-2025年冲压件业务营收增速分别为342.58%/9.20%,预计2023-2025年毛利率分别为12.00%/20.00%/22.00%。

4） 底盘件业务：公司底盘件产品还在开发中，预计2024年开始放量，量产初期受折旧压力影响毛利率或较低，2024-2025年公司底盘件产品毛利率分别为12.00%/17.00%。

4.2.估值分析公司早期主要做汽车冲压模具&检具、焊装自动化产线等，公司侧围模具细分领域市占率领先，覆盖件冲压模具直供主机厂，下游客户覆盖范围广泛，包括奇瑞、蔚来、福特、大众、通用等，焊装自动化产线业务下游客户主要包括奇瑞、蔚来、江铃、广汽等。近2年来，公司进入汽车零部件领域，获得奇瑞多个零部件项目，铝压铸件、一体压铸件、冲压件项目陆续量产，有望为公司带来更大成长空间与业绩弹性。

我们认为以下三点未来有望支撑公司业绩迎来高增长：1）传统装备业务长期看有翻倍增长空间，预计2027年国内覆盖件冲压模具空间超200亿，海外市场约为国内市场1.5~2倍，覆盖件冲压模具行业集中度较高，技术与客户为核心壁垒，公司侧围模具行业份额领先，有望凭借深度合作奇瑞、供货新势力的客户资源优势，拓展至其他覆盖件冲压模具领域，品类扩张有望带动进一步增长，此外焊装产线业务受益于下游客户扩产近两年订单饱满，截至22年底，装备业务在手订单30.3亿元，长期来看伴随新投建产能的释放，公司装备业务有翻倍增长空间；2）深度合作奇瑞零部件品类快速拓展，铝压铸件及冲压件市场空间广阔，且行业壁垒较低，公司凭借奇瑞持股、深度合作的优势加速拓展零部件产品品类，铝压铸件、冲压件、一体压铸件陆续量产带来较大业绩弹性，预计2025年贡献营收增量有望达11.3亿元；3）新开拓轻量化底盘业务有望贡献增量，轻量化趋势下铝合金底盘件市场扩容，预计2027年市场空间613亿元，2022-2027年CAGR为38.0%，公司与达奥科技合作，达奥科技技术及客户资源为公司赋能，后续底盘件业务高成长可期。

瑞鹄模具主营业务为汽车白车身装备制造业务以及汽车压铸/冲压零部件等，我们选取汽车模具及零部件领域可比公司博俊科技、旭升集团、多利科技等进行估值对比。瑞鹄模具传统汽车白车身装备制造业务稳健增长，行业特性导致格局较稳定、供应商与客户粘性更高，公司覆盖件冲压模具业务具备技术与客户资源优势，有望借助客户资源实现破局，逐步拓展模具品类带动增长，焊装自动化产线业务主要受益于下游客户近两年积极扩产，目前两大业务在手订单饱满有望维持稳健增长。公司新进入零部件领域，实现零部件品类快速扩张，铝压铸件/冲压件项目陆续放量，后续有望带来更大业绩弹性。整体来看，公司成长性突出，对应2024年PEG估值低于可比公司均值，相较于可比公司，公司PE估值并未较好地反应公司成长性，公司有望享受更高的PE估值。

博俊科技：公司主营业务为汽车精密模具及零部件，公司主要冲压零部件产品包括转向系统、动力系统、车门系统、电子系统、内饰系统等，2018年拓展白车身模块化产品以及仪表台骨架总成等产品，下游客户包括耐世特、麦格纳等Tier 1以及吉利、理想、比亚迪等主机厂。

旭升集团：公司以模具业务起家，先后切入工业类、新能源汽车类铝压铸件，凭借模具正向开发能力以及铝合金压铸工艺的积累，公司不断拓展下游应用，储能铝压铸件以及铝瓶等新产品逐步量产。

多利科技：公司主营业务为汽车冲压零部件及模具，具有较强的模具设计开发能力、自动化生产能力。公司冲压零部件产品主要有侧围、轮罩、D柱、中通道等，冲压模具产品主要有单冲模、多工位模、级进模等。

我们根据公司现有定点客户以及未来可拓展客户情况，对公司未来几年分拆收入结构和预测。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.08/1.77/2.18元/股，对应当前市值PE分别为32.7/20.0/16.2倍，首次给予“买入-A”评级.考虑到公司零部件业务多个项目陆续批产供货，2024年有望迎来快速放量，我们给予公司2023年43倍PE估值，6个月目标价46.4元/股。安信汽车团队

造车新势力月报：小鹏无图区域导航辅助驾驶在京开启体验，理想月交付量连续3个月突破3万

　　大部分新势力月交付维持同比增长。蔚来、小鹏、理想、埃安、零跑、极氪、岚图交付19329/13690/34914/45029/14190/12303/4009台，同比+81%/+43%/+664%/+67%/+13%/+72%/+65%。小鹏G6本月交付突破7000台；理想L7/L8/L9交付均破万，9月可享10000元保险补贴；埃安AIONYPlus销量26713台；哪吒完成Crossover轮融资70亿元；零跑全球战略在慕尼黑国际车展正式发布；欧版极氪001下线并发运欧洲；新款岚图FREE将于9月开始陆续交付。

　　智能化方面：1）小鹏G6 Max版在京进行了全程46公里的无图区域导航辅助驾驶体验，穿越海淀、西城、东城、朝阳4大城区，在城市普通道路、城市快速路等路段体验包括红绿灯识别、变道超车等辅助驾驶能力。小鹏XNGP展现了流畅的无图能力、驾驶平稳且舒适，整体表现超出预期。2）理想宣布9月起通勤NOA将首先覆盖包括北京、上海、广州、深圳、成都在内的10座城市，年底扩展至100城；魔毯空悬2.0开启推送。3）广汽AI大模型平台首发亮相，将率先落地智能语音交互场景、还将赋能智能驾驶，将搭载于高端智能轿跑昊铂GT。4）哪吒汽车发布“浩智技术品牌2.0”，超算、滑板底盘等新技术亮相。5）问界M5智驾版首次OTA升级，五城开启城区智驾领航辅助。6）阿维塔高阶功能包新增北京、重庆地区。

　　投资建议：在政策刺激、智能化催化、库存周期切换三大核心因素驱动下，我们看好汽车板块销量、盈利、估值23Q3起有望持续改善。

　　整车板块重点关注：1）处于较好新车周期，受益于行业贝塔修复，以及智能电动技术布局持续推进的自主品牌龙头车企【比亚迪、长安汽车、吉利汽车、长城汽车】；2）智能电动技术领先、销量持续爬坡、盈利有望超预期的造车新势力【小鹏汽车、理想汽车、蔚来汽车、零跑汽车】；3）携手华为，以智能驾驶技术为核心卖点的【赛力斯】等；4）全球化布局提速、有望迎来新一轮产品投放周期、同时在智能驾驶、能源、人形机器人多线并进的全球新能源汽车龙头【特斯拉】。

　　零部件板块建议重点围绕【特斯拉产业链】、【国产替代】、【智能化】等方向，结合【业绩确定性】及【估值安全边际】进行布局，：①热管理【银轮股份、溯联股份】；②线控底盘【伯特利、拓普集团】；③智能座舱【均胜电子、华阳集团】；④智能驾驶【德赛西威、保隆科技、经纬恒润】；⑤轻量化【博俊科技、多利科技、美利信、旭升集团、爱柯迪】；⑥汽车线缆线束【卡倍亿、沪光股份、鑫宏业】；⑦内外饰【新泉股份、常熟汽饰、香山股份】；⑧其他汽配【贝斯特、冠盛股份、双环传动、精锻科技、豪能股份】等。信达证券

强力新材(300429)：光刻胶材料核心厂商，切入半导体领域引第二增长曲线

　　事件

　　强力新材发布2023年半年度报告：公司2023年上半年实现营业收入3.88亿元，同比下降29.01%；实现归属于上市公司股东的净利润-0.15亿元，同比下降-129.80%。

　　投资要点

　　受宏观经济环境持续影响，公司业绩短期内承压

　　2023年上半年，公司实现营业收入38,831.39万元，同比下降29.10%；实现归母净利润-1,518.46万元，同比下降129.80%。受宏观经济环境持续影响，业绩仍有下滑。管理费用较上年同期减少10.79%。受宏观经济影响，公司业绩短期内承压。

　　深耕光刻胶领域核心企业，全球产业链重要一环

　　光刻胶主要用于微电子领域的精细线路图形加工，是微制造领域最为关键的材料之一，它是PCB生产的重要材料、对LCD面板的大尺寸化、高精细化、彩色化起到了重要的推动作用、是决定半导体芯片制程水平的关键材料。据日本富士经济统计，2020年全球光刻胶市场规模约50.5亿美元，其中PCB光刻胶市场约17.9亿美元，LCD光刻胶市场约13.2亿美元，半导体光刻胶市场约19.4亿美元；2026年将分别达到20.8亿美元、12.9亿美元及29.0亿美元，合计约62.7亿美元。2020年我国光刻胶市场规模约88亿元，预计在后续4年中将以年复合增长率10%的速度增长，至2024年我国光刻胶市场规模将超过140亿元，光刻胶专用电子化学品的市场需求亦将持续提高。公司是国内少数布局光刻胶专用电子化学品的企业。技术和产品已经覆盖了PCB干膜光刻胶、LCD光刻胶、半导体光刻胶等主要光刻胶种类中的关键原材料品种，是全球光刻胶产业链中重要一环。基于公司多年的专业生产和研发经验，公司具有单体功能性评价技术、特殊纯化技术、ppb级金属离子含量分析测试技术等系列具有竞争力的研发、生产和检测技术，能够生产高性能、高洁净度的光刻胶，实现微细的电子器件线路或图形。

　　华为Mate60发布，先进封装产业链或将受益，公司产品有望切入半导体封测领域

　　先进封装是将复杂的SoC芯片进行解构，将满足特定功能的裸片通过die-to-die内部互联技术实现多个模块芯片与底层基础芯片封装在一起，最后集成为一个系统级芯片，以实现一种新形式的IP复用。其中Chiplet是先进封装最为典型的一种，其中最核心的是Interposer与芯片间的microbumping，Interposer在基板和裸片之间放置了额外的硅层，可以实现裸片间的互连通信。中介层则是在硅衬底上通过等离子刻蚀等技术制作的带TSV通孔的硅基板。在硅基板的正面和背面制作RDL可为TSV和硅衬底上集成的芯片提供互连基础。在硅基板上通过微凸点（ubump）和C4凸点（C4bump）可最终实现芯片和转接板、转接板与封装基板的电性能互连。3D封装是指在2.5D封装技术的基础上为了进一步压缩bump密度，直接在晶圆上通过硅穿孔实现连接的一种封装，该方法能够实现的最小键合距离为9μm。由于芯片本身取消了凸点，集成堆叠的厚度变得更薄，因此芯片厚度可以薄至20-30um。这减少了芯片信号的寄生效应，提高了系统性能。公司的半导体相关的产品有望应用在先进封装的Interposer和芯片之间的micro-bumping中，在先进封装的进一步渗透下，有望加速公司相关产品在封装材料领域的广泛应用。

　　盈利预测

　　预测公司2023-2025年收入分别为9.27、15.2、20.97亿元，净利润分别为0.2亿、1.5亿、2亿元，当前股价对应PE分别为283.4、37.8、28.3倍。先进封装受益于国产手机的进一步放量，先进封装需要用到光敏性聚酰亚胺（PSPI），公司光刻胶材料产品有望进入先进封装领域，为公司业绩赋能，首次覆盖公司，给予“买入”投资评级。华鑫证券

天风MorningCall·0908 | 固收-城投之四：/电子-射频前端/兰石重装

宏观|美国经济是否已经开始复苏？——制造业新周期可能已经启动

电子|射频前端周期底部或现，国产替代扬帆起航

能源开采|兰石重装（603169）首次覆盖：石化装备先行者，积极竞逐新能源赛道

机械|宏华数科（688789）：2023年中报点评：中报利润端表现优异，公司长期成长逻辑顺畅！

环保公用|福能股份（600483）：来风偏弱叠加气电高发致业绩承压，下半年盈利有望修复

环保公用|皖能电力（000543）：控股火电盈利持续改善，投资收益增厚业绩

证券行业2023年半年报业绩综述：自营驱动业绩增长，活跃市场政策持续落地

　　投资要点：

　　上半年券商业绩稳步增长。2023上半年，行业实现营收和归母净利润分别为2743.97亿元和868.18亿元，分别同比+7.17%和+13.93%，增长主要原因是自营业务投资收益及公允价值合计变动实现大幅增长。

　　上半年多数证券公司实现业绩正增长。2023上半年，50家上市券商中有36家实现营收正增长，40家实现归母净利润正增长。

　　经纪业务：上半年成交额同比持平。2023上半年，经纪业务实现收入532.28亿元，同比-10.00%，日均股基成交额为10567.73亿元，同比持平。

　　投行业务：上半年IPO规模下滑。2023上半年，投行业务实现收入238.78亿元，同比-8.73%，主要原因是市场IPO规模同比下滑超三成。

　　资管业务：上半年收入小幅增长。2023上半年，资管业务实现收入230.76亿元，同比+2.85%，资管行业规模续创新高，基金规模进一步提升。

　　自营业务：上半年投资收益同比大增。2023上半年，自营业务实现收入910.99亿元，同比+76.14%，带动行业业绩整体增长。

　　信用业务：上半年两融余额减少。2023上半年，信用业务实现收入233.67亿元，同比-15.92%；日均两融余额为15935.88亿元，同比-3.42%。

　　投资建议：2023年以来，股票发行注册制成功全面实行，公募基金综合费率改革渐次落地，境外上市备案管理制度落地实施，私募投资基金监督管理条例正式发布，基础制度建设不断完善。尤其是7月份会议明确提出“活跃资本市场、提振投资者信心”后，印花税减半和进一步规范股份减持行为等活跃市场措施持续落地，资本市场有望呈现积极向好态势。截至2023年9月7日，当前证券Ⅱ（申万）PB估值为1.38，位于历史分位的29.22%，低于三年中位数的1.53，行业估值处于较低水平，具有一定的上升空间。

继续维持对行业“标配”评级，中信证券（600030），中金公司（601995），广发证券（000776），东方财富（300059），华泰证券（601688），国泰君安（601211），中国银河（601881），海通证券（600837），申万宏源（000166），招商证券（600999）。东莞证券

巨化股份(600160)：环比改善略超预期，看好行业长期竞争格局改善

　　事件：公司发布 2023 年半年报，报告期内，实现营业收入 100.96 亿元，同比-3.89%，归母净利润 4.9 亿元，同比-48.61%。23 年 Q2，公司实现营业收入 55.2 亿元，同比-6.39%，环比+20.61%，归母净利润 3.37 亿元，同比-53.09%，环比+120.99%。

　　23 年 H1 公司业绩主要受氟化工原料、基础化工、含氟聚合物板块产品价格大幅下跌拖累。23 年 H1，公司制冷剂、基础化工、含氟聚合物、石化材料、食品包装材料、氟化工原料板块产品外销量分别 144182.35、776099.54、21969.33、158742.18、38469.67、172178.22 吨，同比-0.5%、+11.11%、 +22.03%、 +56.68%、 -13.65%、 +26.85%，均价分别为 19928.42、1842.46、51791.70、7639.22、13303.67、3085.94 元/吨，同比-8.56%、-36.72%、 -28.28%、 -13.62%、 -4.71%、 -41.92%， 营收分别为 28.73、 14.30、11.38、 12.13、 5.12、 5.31 亿元，同比-9.02%、 -29.69%、 -12.48%、 +35.35%、-17.71%、-26.33%。23 年 H1，氟化工原料、基础化工、含氟聚合物业务板块主要受氯化物、烧碱、合成氨、PVDF 等产品价格的大幅下行影响所拖累，利润同比下滑。

　　23 年 Q2 主营产品销量显著上涨，环比改善略超预期。23 年 Q2，公司制冷剂、基础化工、含氟聚合物、石化材料、食品包装材料、氟化工原料外销量分别为 80078.20、426372.75、12199.20、88508.67、18602.85、93663.57 吨，环比+24.92%、+21.92%、+24.86%、+26.02%、-6.36%、+19.29%，均价分别为 19783.58、 1668.43、 49699.77、 7664.65、 13500.86、3180.10 元/吨，环比-1.62%、 -18.80%、 -8.65%、 +0.76%、 +2.91%、 +6.94%。23 年 Q2，制冷剂主要受厄尔尼诺高温天气影响，下游需求显著增长，外销量进一步提升，含氟聚合物业务随着 23 年上半年 2.35 万吨/年PVDF、7000 吨/年 FKM 项目的建成，有望持续放量，主营产品销量环比改善显著。

　　制冷剂业务或已迎来业绩拐点，看好行业长期竞争格局改善。 我们认为，23 年 Q2，随着制冷剂外销量的持续提升，公司制冷剂业务或已迎来业绩拐点，未来有望长期上行。预计 24 年 HFCs 配额政策落地之后，行业集中度将进一步提升，同时在供给受限，需求增长的大背景下，行业竞争格局有望持续改善，公司作为制冷剂行业龙头将充分受益于 HFCs配额带来的长景气周期。

　　投 资 建 议 ： 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年 归 母 净 利 润 分 别 为20.77/29.72/34.83 亿元，EPS 分别为 0.77/1.10/1.29 元，对应 PE 分别为 21/15/13 倍，考虑公司作为国内氟化工行业龙头，三代制冷剂行业产销量首位，未来将充分受益于制冷剂行业的高景气，叠加公司氟化工产业链高度一体化优势，含氟聚合物板块有望继续放量，未来成长空间较大，维持“买入”评级。首创证券

天风MorningCall·0907 | 策略-8月极简复盘/金工-板块配置月报

策略|8月极简复盘：十张图看关键变化&核心逻辑

金工|板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块

机械|中联重科（000157）：2023H1业绩亮眼，主导产品持续领跑，潜力业务加速跨越

机械|徐工机械（000425）：2023H1海外业绩增速亮眼，深挖存量市场打造梯次发展格局

化工|华恒生物（688639）：单季度净利润创历史新高，生物基项目稳步推进

医药|现代牙科（03600）：业绩复苏趋势良好，营运能力持续提升

海外|哔哩哔哩（BILI）：降本增效成果显著，关注游戏业务恢复进程

广立微(301095) 研发投入保持高速增长，软硬件产品布局进一步完善

　　事件描述

　　公司发布2023年半年度报告。2023H1，公司实现营收1.27亿元，同比增长63.91%；实现归母净利润2284万元，同比增长3903.6%；实现扣非归母净利润1623.8万元，同比增长327.15%。

　　事件点评

　　不断加大研发投入，拓展产品布局，增强软硬件协同优势。上半年公司研发投入0.93亿元（去年同期0.47亿元），同比增长98.72%，营收占比73.12%。公司不断加大研发投入、加深技术沉淀，借助在制造端深厚的技术积累横向拓展制造类EDA及电性测试设备品类，极大地扩展了公司业务的市场空间和核心竞争力，巩固了公司软硬件协同的竞争优势，上半年收入同比增速超60%。

　　拓展布局可制造性（DFM）系列EDA软件，自主开发了化学机械抛光工艺的建模工具CMPEXPLORER，目前软件已经在几家国内头部晶圆厂试用导入中。延伸布局半导体数据分析与管理系统（DATAEXP系列产品），其中半导体通用化分析工具DE-G、集成电路良率分析与管理系统DE-YMS、集成电路缺陷管理系统DE-DMS、缺陷自动分类系统（DE-ADC）等产品已研发成熟并进入市场拓展和商务落地阶段，半导体设备异常监控及分类系统DE-FDC产品已完成初版并已引入客户进行试用中；另一方面，公司根据客户对半导体通用数据软件的需求，将DE-G产品进行平台化拓展，并开发出web版产品。同时，持续深入挖掘人工智能技术并使其在数据系统中发挥重要价值。举例来说，公司使用基于前沿的人工智能视觉技术，自主研发的缺陷自动分类系统（DE-ADC）产品正式发布，能与DE-DMS深度配合，拥有持续学习的能力，目前系统已经在多家集成电路企业部署使用并受到一致好评。

　　半导体设备持续优化推出。上半年优化升级并推出T4000型号WAT设备，可覆盖LOGIC、CIS、DRAM、SRAM、FLASH、BCD等所有产品的测试需求，支持第三代化合物半导体参数测试，性价比很高，适合应用于对成本比较敏感的8英寸以下及化合物半导体产线，也将作为海外硬件业务市场拓展的主力军。同时，在T4000电性测试设备的基础上协同开发了可靠性测试分析系统(WLR)等功能，将设备从WAT测试扩展至WLR及SPICE等领域。

　　投资建议

　　预计2023-2025年，公司营业收入分别为6.38/10.03/17.01亿元，同比79.4%/57.2%/69.6%；归母净利润分别为1.91/3.32/6.15亿元，同比增长56.1%/73.8%/85.3%，对应EPS为0.96/1.66/3.08元。以2023年9月5日收盘价79.76元计算，2023-2025年PE分别为83.5X/48.0/25.9X。维持“买入-A”评级。山西证券

天风MorningCall·0906 | 固收-9月债市策略/宏观-经济复苏、电力ESG/司太立

固收|阶段性调整会有多少？——9月债市策略

宏观|经济复苏进入第三阶段的证据进一步明朗

宏观|行业ESG评价关注什么指标？——电力

医药|司太立（603520）首次覆盖：造影剂龙头地位巩固，一体化布局逐步兑现

农业|华统股份（002840）首次覆盖：论华统生猪产业的高质量成长性

随着政策的密集出台，本轮市场底或已经确认，重点在于寻找突破方向。政策与经济悲观预期得以扭转，顺周期需加大配置，政策博弈或是重点方向，地产链条、化债仍有空间。但我们认为政策博弈性价比优于业绩兑现，不宜恋战。科技方向还是重点关注华为，经过此轮上涨，优选三季度能够兑现业绩弹性的标的。

计算机|金融信创大单频现，行业信创已演绎至深水区

机械|长盛轴承（300718）：长盛轴承2023中报点评：2023H1营收增长稳健，产品结构变化、利润提升亮眼

机械|欧科亿（688308）：中报业绩短期承压，整包+出口有望打开新空间！

医药|益丰药房（603939）：业绩稳健增长，积极推动新零售体系建设

半导体设备出口管制政策陆续落地，持续关注华为高端机型进展

　　市场行情回顾

　　过去一周（08.28-09.01），SW电子指数上涨7.06%，板块整体跑赢沪深300指数4.84pct，从六大子板块来看，光学光电子、电子化学品II、消费电子、元件、其他电子Ⅱ、半导体涨跌幅分别为7.27%、6.34%、7.01%、7.25%、7.79%、6.87%。

　　核心观点

　　半导体设备：美日荷半导体设备限制政策陆续落地，半导体设备国产化进程有望加速。日本：针对光刻、刻蚀、薄膜沉积、热处理、清洗和检验等半导体设备的出口禁令已于7月23日正式生效。DIGITIMES分析师表示对薄膜沉积和光刻设备的限制更有可能实施，薄膜沉积设备涉及多种工艺，出口管制或将主要针对诸如采用钴和钌等材料进行先进工艺的金属互连沉积设备、用于40nm以下工艺的原子层沉积设备（一种沉积材料形成极其精细的芯片层的设备），以及多图案化工艺所需的硬掩膜沉积设备；同时日本DUV光刻设备的出口可能会受到影响，并且虽然日本不生产EUV设备，但EUV掩膜沉积设备、与EUV工艺涂层和开发相关的设备，以及用于EUV设备的空白或预曝光掩膜的检查设备出口或受影响。美国：拜登于当地时间8月9日签署关于“对华投资限制”的行政命令，该命令将严格限制美国对中国敏感技术领域（半导体和微电子、量子信息技术和人工智能系统）的投资，并要求美企就其他科技领域的在华投资情况向美政府进行通报。荷兰：2023年6月末荷兰发布新出口管制措施，该措施于9月1日生效。据集微网援引日经亚洲报道，该措施涵盖了一小部分用于芯片制造工艺的极其先进的设备，包括DUV光刻（典型公司ASML）和原子层沉积设备（典型公司ASM）。ASML表示，其最先进的DUV设备属于新规定的范围，但其主流DUV设备不属于新规定的范围。从海关进口数据及ASML23Q2财报中可以看出多数企业期盼在禁令落地前大量进口光刻机，2023M1-7中国从荷兰进口光刻机的金额同比+64.8%，6月和7月为显著顶峰；23Q2ASML向中国的销售额环比+215%。国内半导体设备厂商也在奋力发展，在全球半导体设备销售额下滑的背景下，23H1北方华创/中微公司/盛美上海营收分别同比+54.79%/+28.13%/+46.94%，且中微披露预计2023年底有望将80%的限制进口零部件进行国产替代，24H2有望实现进口零部件100%国产替代。我们认为出口管制政策陆续落地有望推动半导体设备国产化进程加速，持续战略看好半导体设备板块。

　　华为Mate60：Mate60Pro或为5G手机，研究机构预计Mate60系列销量或超600万台。8月29日，华为以“先锋计划”方式让Mate60Pro悄然开卖，售价6999元。Mate60Pro搭载鸿蒙4操作系统，具有AI隔空操控、智感支付、注视不熄屏等智慧功能，同时接入盘古人工智能大模型；在可靠性和防护功能方面，Mate60Pro采用首发第二代昆仑玻璃，耐摔能力提升，且采用玄武架构；市场最关注的两点是芯片和网络制式，据财联社报道，多位数码博主发布的拆机报告显示，Mate60Pro芯片型号为麒麟9000，另外，虽然手机界面上不显示4G或者5G信号标志，但实测下载速度普遍超过500Mbps，甚至达到800Mbps，多位数码博主拆机与实测后表示“这是一台真正的5G手机”。第三方研究机构纳弗斯表示Mate60Pro是0到1的突破，Mate50系列销量在500万左右，预计Mate60系列能超过600万。我们认为，23H2及2024年华为在国内高端机市场中有望强劲回归。面板：8月电视面板价格涨幅收窄，面板厂启动控产保价。CINNO数据显示8月32”/43”/50”/55”/65”/75”/85”电视面板价格涨幅分别为1/1/4/4/5/5/10美元，较7月涨幅收窄。自5、6月主要面板厂经营状况重回盈亏线之上以来，面板厂稼动率持续保持较高水位，7月中国大陆地区G8.5、G8.6、G10.5面板厂的稼动率达到2023年最高位，但是我们认为目前面板需求仍不及预期，稼动率提升或导致面板价格涨幅呈逐月收窄趋势；CINNO报道8月以来G8.5、G10.5产线平均稼动率已出现下降，我们预计在需求不振的情况下，面板厂9月以后的控产力度或进一步加强，以保证面板价格稳定，从而实现全年盈利目标。

　　投资建议

　　维持电子行业“增持”评级，我们认为2023年电子半导体产业会持续博弈复苏；目前电子半导体行业市盈率处于2018年以来历史较低位置，风险也有望逐步释放。我们当前重点看好：半导体设计领域部分超跌标的并且具备真实业绩和较低PE/PEG的个股机会，AIOTSoC芯片中科蓝讯和炬芯科技；建议重点关注驱动芯片领域的峰岹科技和新相微；半导体设备材料建议重点关注深科达；XR产业链兆威机电与华兴源创；LED产业链的兆驰股份、卡莱特和奥拓电子等个股；国内军工电子紫光国微和复旦微电。上海证券

半导体设备板块2023年中报总结：订单兑现业绩继续高增，“周期复苏”+“先进工艺”成为市场预期关键

　　【安信证券】研究背景：我们选取10家主要半导体前道设备公司北方华创/中微公司/拓荆科技/盛美上海/华海清科/精测电子/中科飞测/芯源微/万业企业/至纯科技，6家主要半导体后道设备企业华峰测控/长川科技/光力科技/金海通/联动科技/耐科装备，7家主要半导体设备零部件企业新莱应材/富创精密/英杰电气/正帆科技/华亚智能/汉钟精机/江丰电子对各板块2023Q2经营情况进行总结和分析；并选取半导体设备（中信）指数，分析回顾半导体设备板块2023Q1末以来市场表现；综合得出结论：当前维度下，“周期复苏”左右大客户新订单预期，“先进工艺突破”左右短期情绪与长期成长天花板；前者利好β，后者贡献催化与α估值溢价。因此，我们建议基于β，综合考虑板块情绪与α溢价择时布局。

　　2023Q1半导体设备板块市场及经营情况概述：

　　市场表现：除大盘因素外，板块内部在“减持”和“美/日/荷出口管制加码”压力下自4月20日高位至今回调约20.2%。

　　前道设备：核心工艺设备继续高增，低国产化率量检测设备持续突破

　　1）收入端，2023Q2单季度看，平台型公司北方华创/中微公司/盛美上海分别实现营收45.6/13.0/9.9亿元，同比+37.7%/27.5%/34%，继续保持高增；高订单销售比拓荆科技/华海清科营收6.0/6.2，同比+44.7%/67.6%，订单兑现，收入呈现高弹性。低国产化率环节，中科飞测2023H1营收3.6亿元，同比+202%；精测电子控股子公司上海精测2023H1实现营收8503万元，同比+66%；均取得突出进展。

　　2）利润端，2023Q2北方华创/中微公司/拓荆科技/华海清科/芯源微/盛美上海扣非后归母净利润分别为10.8/2.9/0.5/1.4/0.5/3.0亿元，同比增长119%/14%/-36%/113%/35%/27%。全年看，股权激励摊销费用一定程度上会压制利润释放，预计2023年北方华创/中微公司/拓荆科技/盛美上海/华海清科/精测电子/芯源微分别产生股权激励摊销费用6.6/3.0/1.8/1.1/0.45/0.22/0.25亿元。

　　3）后市展望：以合同负债窥探公司在手订单，2023Q2末北方华创/中微公司/拓荆科技/华海清科/盛美上海/芯源微/精测电子/中科飞测合同负债分别达85.9/18/15.1/12.7/10.2/4.7/3.4/5.6亿元，同比增长51%/13%/39%/26%/155%/-26%/-53%/102%/86%，为后续业绩提供强保障；其中，北方华创/中科飞测/精测电子合同负债创新高。

　　后道设备：2023Q2，华峰测控/长川科技/光力科技/金海通/联动科技/耐科装备分别实现营收1.8/4.4/1.7/0.8/0.7/0.5亿元，同比-36%/-32%/15%/-19%/-43%/-48%，受周期下行冲击，后道设备企业2023Q2业绩继续承压。展望后续，下游封测端各公司2023Q2营收增速已不同程度修复，封测端稼动率提升将进一步催化下游封测企业释放资本开支，带动半导体后道设备需求复苏。

　　设备零部件：2023Q2，新莱应材/富创精密/英杰电气/正帆科技/华亚智能/汉钟精机/江丰电子分别营收6.3/4.9/4.1/9.3/1.3/10.8/6.3亿元，同比增长6%/54%/64%/61%/-18%/39%/6%。短期看，国产设备企业拉货恢复，国产替代催化下国内需求旺盛；长期看，半导体零部件企业突破关键卡脖子环节+拓品类逻辑不变。

　　后市展望：“周期复苏”和“先进工艺”成为市场预期关键

　　1）2023Q2,中芯国际产能利用率78%，开始回升，部分下游客户也已逐步开始补库存；随着终端需求逐步向好以及新产品工艺平台的升级，下游资本开支也将进一步释放，兑现市场对新订单的预期。

　　2）“摩尔定律”下技术变革带来的扩产才是半导体设备企业突破成长天花板的关键。在当前科技博弈、国产替代的背景下，尤其当成熟制程扩产进入后半周期，先进工艺的突破和设备导入将成为下一轮成长周期的关键；在先进工艺阶段掌握核心技术的设备企业预计将享有市场更高的估值溢价。

　　投资建议：

　　半导体设备板块，我们建议从三个维度去选择标的：

　　1）平台化战略下，选择已构建阶梯化成长曲线的标的，：北方华创、中微公司、盛美上海；

　　2）收入弹性角度，选择高订单销售比标的，：拓荆科技、华海清科；

　　3）国产突破角度，选择低国产化率环节标的,：精测电子，中科飞测、芯源微。

　　半导体设备零部件板块，我们建议从两个维度去选择标的：

　　1）成长角度，选择推进品类扩张+新品放量的标的，：富创精密、新莱应材、正帆科技；

　　2）国产突破角度，选择布局核心卡脖子环节的标的，：英杰电气、汉钟精机。

天风MorningCall·0905 | 固收-这次不一样？/宏观-大类资产风险定价/交运

固收|这次不一样？与2014-2016对比——固定收益专题20230903

宏观|大类资产风险定价周度观察-23年9月第1周

交运|客运向上，货运向下——交运2023年半年报分析

电子|伟测科技（688372）：23Q2业绩环比提升，积极布局高端测试迎行业逐步复苏

传媒&轻工|姚记科技（002605）：数字营销业务高增长，游戏板块利润释放

食品饮料|洋河股份（002304）：业绩符合预期，结构上行趋势不改

医药|诚益通（300430）：主营业务快速增长，多维研发体系提高核心竞争力

金属与材料|地产政策刺激金属价格上涨，商品与股票形成共振

招商蛇口(001979) 销售逆市高增长，投资聚焦核心城市

　　投资要点

　　8 月 28 日晚，招商蛇口发布 2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营业收入 514.42 亿元，同比下降 10.63%，实现归属于上市公司股东的净利润 21.53 亿元，同比上升 14.09%，基本每股收益 0.22 元/股，同比上升 37.50%。

　　结算结构致收入略有下滑，权益比提升增厚业绩

　　2023 年上半年，公司实现营业收入 514.42 亿元，同比下降 10.63%，收入下降源于房地产项目结转规模同比减少，从结构上看华北区域、江南区域、西南区域、深圳区域、海外及其他区域营业收入同比变动较大；报告期内，公司开发业务综合毛利率 17.82%，较去年同期下降 2.93 个百分点，主要受结转产品类型、结转体量、地区结构等影响；但公司报告期内实现归母净利润 21.53 亿，同比上升 14.09%，主要因：1）期内投资收益 14.6 亿同比+30.07%；2）销管及财务费用均同比下降；3）少数股东损益由去年同期 21.20 亿降至 16.49 亿，以上三点因素共同促进了公司业绩的增长。

　　销售逆市高增长，投资聚焦核心城市

　　上半年，公司累计实现签约销售面积 683.96 万平方米，同比增加 40.30%；累计实现签约销售金额 1,664.36 亿元，同比增加 40.07%。上半年公司全口径签约金额排名行业第五，较去年同期提升一位。投资方面，上半年公司共获取 25 宗地块，总计容建面约 238 万平方米，权益地价 345 亿元。其中“核心 6+10 城”的投资金额占比达 98%，资源投放进一步聚焦北京、上海、深圳等一线城市以及杭州、苏州、厦门等重点城市。当前楼市调控政策放松空间也主要集中在一二线城市，我们认为随着近期核心城市的政策解绑，公司凭借高占比的高能级城市布局有望从中受益。

　　财务稳健，融资渠道畅通

　　截至报告期末，公司剔除预收账款的资产负债率 62.86%、净负债率 47.01%、现金短债比为 1.09。期内公司全面落实降本增效举措，严控资金成本，加大公开市场融资力度进行债务结构调整，紧抓 LPR 下行的市场窗口，充分发挥公司信用优势进行高息债务置换，降本成效显著。上半年新增 138 亿元公司债注册，新增公开市场融资 74.9 亿元，票面利率均为同期内房企债券利率最低水平；上半年综合资金成本 3.65%，较年初降低 24BP。公司凭借央企背景及扎实的业务基本面，在融资渠道及成本上对比行业优势明显。

　　投资建议：2023 年上半年公司因结算结构影响收入略有下降，但凭借权益比的回升及管控费用的降低，业绩实现可观的增长。同时得益于高能级城市布局，上半年公司销售表现明显优于行业，在当前楼市政策持续宽松且边际利好一二线城市的背景下，我们看好公司凭借高质量的一二线土储高占比获得更高的增长动力。由于 2023 年依然存在可能的存货减值影响，我们调整盈利预测公司 2023-2025 年 EPS至 0.79、1.02、1.24 元/股（前值 1.06、1.31、1.67），维持公司“买入”评级。中泰证券

天风MorningCall·0904 | 策略-景气投资/金工-量化择时/固收-房地产政策

策略|景气模型十年来首次跑输：景气投资的反思和应有之义——2023年中报3个股票组合与1个行业组合

（1）景气投资的三个核心结论。结论一：单一指标角度，增速是统计上最有效的指标（市场短期看业绩弹性）；结论二：增长曲线角度，市场偏好“加速度”（高增长但最好加速增长）；结论三：日历效应角度，中间看“现实”、两头看“预期”。（2）哪些环境下，景气投资容易失效？第一，盈利不持续与景气度陷阱。从数据上看，近两年连续加速增长的公司比例低于以往。第二，下行周期中，防御资产占上风。在经济下行环境中，即便有一些板块当期增速仍很高，但由于市场担心经济硬着陆风险而导致后续所有行业的基本面泥沙俱下，此时短期高增长的持续性并不值得信赖。（3）行业组合：本期共选出8个行业。上一期（20223Q1，持有期23/5-23/8）：行业组合收益率-7.3%，相比沪深300超额-0.75%，相比偏股混基指数超额+0.3%。最新基于一季报选出10个行业：白酒、白电、小家电、家居家具、品牌服饰、建筑设计、汽车零部件、工程机械。

风险提示：宏观经济风险，疫情不确定性，模型假设因素变化等。

金工|量化择时周报：反弹有望延续，布局困境反转

1、短期而言，宏观层面，利好政策不断，汇率也开始震荡整理，摆脱前期单边贬值的走势，对风险偏好有较大的支撑作用。基本面上伴随中报业绩的披露结束，业绩不达预期的负面影响也暂时告一段落。但中期角度，wind全A指数估值（pb）距离2009年以来历史最低仅相差5%左右。2、综合来看，市场当前处于极端底部区域，利好政策不断推出，当前或为性价比较高的入场时点。我们的行业配置模型显示，进入9月份，我们的行业配置模型将开始转入对困境反转行业的重视，当前建材和医药处于估值极低水平，或将逐步进入布局时点。主题方面，TMT板块方面，各细分指数当前都进入弱势震荡走势，具备数据资产属性的计算机板块或仍有机会。同时市场关注度较高的金融地产板块中券商行业，上周一呈现利好兑现，或在缩量后再次反弹。当前重点关注建材、计算机，分批布局医药。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位80%。

风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。

固收|8月宏观数据怎么看？——固收数据预测专题

1、我们预计8月经济金融数据表现较上月有所改善，宏观经济总体延续弱修复格局。我们预计8月工增同比4.4%，8月固定资产投资累计同比约3.5%，8月社会消费品零售总额同比约3.4%，8月CPI同比0.3%、PPI同比-3.0%。2、总体而言，国内宏观经济动能仍然偏弱，但6月以来，增量政策再度开始陆续落地。工业环节高频指标多数环比改善，PPI同比降幅亦有收窄。同时也要注意到消费动能可能继续回落，服务业景气度对经济的拉动作用也可能下降，同时在海外需求变化的大背景下，进出口读数降幅或有收窄，但贸易表现难言改善。3、展望未来，增量政策对经济总量作用还有待进一步检验和评估，或有作用，但不足以完全扭转经济偏弱的局面，货币政策总体依然维持稳健偏宽松，债市胜率还在，阻力有限。当然，资金面客观压力在上升，在内外均衡和对资金空转套利的关注之下，央行没有进一步引导资金利率下行，债市赔率或有一定制约。我们继续建议，票息为主，兼顾久期。

风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性等。

宏观|如何理解房地产政策的调整？

第一，因房地产市场火热、银行按揭贷款额度紧缺等原因，在购房时以高于当时政策下限的利率发放的贷款，可以将利率下调至当时的政策下限。第二，因此前首套房认定标准较为严格，在购房时被认定为二套住房，但在现行标准下属于首套房的，可以将当时较高的二套房贷款利率下调至当时的首套房政策下限。对于存量房贷利率，市场此前主要期待能够将存量房贷利率的加点幅度统一至当前的水平，拉平不同阶段购房者的贷款成本，进而缓解居民因存量房贷利率过高而产生的提前还贷压力。但本次的调整，主要是将高于购房时利率下限的存量房贷利率下调至当时的下限，无法消除因不同时期下限不同而产生的利率差异，幅度弱于市场此前期待。整体来看，本次房地产政策的调整，仍然没有脱离“房住不炒”和“因城施策”，有利于高能级城市真实购房需求的释放，但既不是“强刺激”，可能也无法有效带动人口有流出压力的低能级城市，对房地产市场的影响更多在于结构而非总量。

风险提示：“因城施策”导向下，部分城市房地产政策调整或不及时；房地产政策调整存在不确定性。

通信|七一二（603712）：上半年业绩平稳，项目储备充裕

公司发布2023年半年报，23H1实现营业收入13.80亿元，同增0.63%；归母净利润2.08亿元，同增1.20%；扣非归母净利润2.01亿元，同增5.60%。1、中标项目较多，为长期发展提供有效支撑。上半年，专业无线通信产品仍然占据主导，实现收入8.29亿元，同比减少8.36%；系统产品业务收入5.07亿元，同比增长14.94%。2、从终端到综合化系统全面布局，客户及产品边界打开。军用通信方面，在数据链领域，公司以第一名的优异成绩中标联合通用型数据链舰载设备，在舰载领域开拓了全新应用平台；中标综合数据链背负及车载终端，支持接入综合数据链网络和卫星信道，通信保障能力进一步加强；中标某平台协同数据链终端，实现该平台之间以及平台与地面指挥控制站之间的双向信息交互，进一步拓展了新平台市场。此前，我们预测公司23-24年归母净利润分别为11.3/14.1亿元。由于公司占比较大的军用通信业务上半年下滑，我们下调23-24年、新增25年归母净利润分别至8.51/10.91/13.71亿元，对应PE分别为24/19/15倍，维持“增持”评级。

风险提示：合同执行进度慢于预期，北斗应用发展慢于预期，技术研发风险，市场竞争超预期风险；公司技术发展不及预期。

电子|利扬芯片（688135）：23Q2营收创历史新高，汽车电子、高算力等新兴领域带来业绩新增

公司发布2023年半年报。2023H1公司实现营业收入2.44亿元，同比+7.95%；实现归母净利润0.21亿元，同比+55.96%。1、全球第一颗3nm芯片的测试开发率先布局，高研发投入支撑下深耕高毛利中高端测试赛道。2023H1公司研发费用3444.08万元，剔除本年和上年同期股份支付影响，公司研发费用较上年同期增长17.75%，以满足中高端测试方案需求，提升测试效率。专利方面，2023H1新增专利获得32个，累计已获227个。2、独立测试重要性日渐凸显，公司美食街模式快速发展。公司绑定最优设备+软硬件开发带来较大客户粘性。举例来看，21.6月中国大陆第一台爱德万测试EXASCALEV93000在利扬装机完成。受外部宏观经济影响行业景气度,消费类电子终端市场需求仍未得到改善，消费类芯片各细分领域仍处于不同程度的去库存和复苏阶段，我们下调2023/2024年盈利预测，预计2023/2024年公司归母净利润由2.1/2.5亿元下调至0.8/1.2亿元。预计公司2025年实现归母净利润1.7亿元，维持公司“买入”评级。

风险提示：销售区域集中、劳动力成本上升、研发技术人员流失、进口设备依赖风险。

传媒|完美世界（002624）：新一轮产品周期蓄势待发，关注项目测试进展

公司发布2023半年报，23H1实现营收44.6亿元，yoy+13.7%；归母净利润3.8亿元，yoy-66.6%。1、《天龙八部2》业绩有望于后期释放，新一轮产品周期逐步启动。23H1公司游戏业务实现营收36.4亿元，yoy-2.5%，扣除去年同期出售欧美子公司影响后同比持平。2、储备产品进展方面，自研的《神魔大陆2》《一拳超人：世界》《乖离性百万亚瑟王：环》及端游产品《PerfectNewWorld》预计将于近期开启新一轮测试。展望24年我们认为公司储备产品丰富，多轮测试论证下产品成功率更有保障，且有望丰富公司收入来源。3、上半年确认多部影视热门剧集收入，影视业务延续聚焦战略。23H1公司影视业务实现营收7.6亿元，去年同期为6.4亿元，其中主要为电视剧业务贡献，电视剧的毛利率为15%。我们下调公司23-25年收入分别为89.6/105.6/118.4亿元（前值为92.67/106.44/119.08亿元），同比增长16.9%/17.8%/12.1%；下调23-25年归母净利润分别为11.5/16.4/20.1亿元（前值为15.33/18.74/20.18亿元），同比变动-16.8%/+42.7%/+22.6%。对应9月1日收盘价，23-25年PE分别为24/17/13倍。维持“买入”评级。

风险提示：游戏上线延期、流水不达预期，影视项目市场表现不达预期，行业监管趋严。

机械|康斯特（300445）首次覆盖：校准测试龙头引领SaaS应用，MEMS传感器打造长周期第二曲线

1、高端仪器仪表领军民企，经营业绩稳中向好。随着后疫情时代下全球经济逐渐回暖，公司业绩有望稳健增长，2023H1公司营收/归母净利润同比分别+25.43%/+22.53%。2、打破行业技术壁垒，迎仪器仪表国产替代之潮。目前，国家政策、新基建及国产替代是仪器仪表行业的主要驱动力；同时全球行业竞争格局较为稳定，国内市场规模约为40亿元，国际市场相比国内市场大概为4倍关系，其中外资企业凭借先发技术与布局优势占据主导地位，随着公司逐步实现产品与技术对国际竞品的追赶及超越，未来进口替代空间充足。3、智能运维+垂直布局，多维度扩展业绩增长点。公司技术先进、营销渠道齐全，通过布局SaaS和MEMS打造多元成长曲线。我们预计公司2023-2025年营收分别为4.95/6.01/7.37亿元，同比分别+19.64%/+21.28%/+22.71%；归母净利润分别为1.03/1.37/1.74亿元，同比分别+35.85%/+33.60%/+27.12%；首次覆盖并给予“买入”评级。

风险提示：国际跨国企业竞争风险，MEMS传感器项目未达预期的风险，供应链变局以及原材料价格波动的风险，境外经营环境变化的风险，SaaS发展不及预期的风险等。

医药|通策医疗（600763）：口腔业务恢复性增长，种植牙集采有望带动诊疗放量

公司发布2023年中报，2023上半年实现营业收入13.63亿元，同比增长3.38%，归母净利润3.04亿元，同比增长2.99%。1、口腔诊疗有序恢复，种植牙集采有望提升诊疗需求。2023年上半年种植业务实现营收2.29亿元，同比增长2.7%，占比17.9%。2、总院医疗服务技术先进，品牌影响力不断积累。公司在浙江省内已经拥有杭口平海、杭口城西、宁波口腔、杭口绍兴和杭口浙中5家口腔区域集团，由此扩张分院，形成多个“区域总院+分院”区域医院集群。3、总院医疗服务技术先进，品牌影响力不断积累。2023年上半年，公司重点发展“蒲公英计划”，加速杭州口腔医院的分院建设。截至2023年6月末，蒲公英医院累计开业40家，其中2023年投入运营14家，2023年上半年贡献收入2.71亿元，同比增长59%，净利润贡献2370万元，同比增长151%。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为30.38/36.38/43.60亿元（2023/2024/2025前值分别为34.93/43.14/52.91），下调原因主要系口腔服务需求恢复不及预期，归母净利润分别为6.57/8.12/9.91亿元（2023/2024/2025前值分别为7.47/9.54/11.92），维持“增持”评级。

风险提示：医疗事故风险、新院区培育效果的风险、核心人才流失的风险。

家电|海信视像（600060）：海外业务高增，新型产业回暖

23H1实现收入248.7亿元，同比+23.1%；归母净利润10.4亿元，同比+74.7%；扣非后归母净利润8.5亿元，同比+110.1%。1、智慧显示份额持续扩张，全球化进程提速，高端再有突破。23H1海信视像智慧显示终端收入189.52亿元，同比+19.58%，总出货量同比+20.5%，增速大幅跑赢行业，据Omdia数据，海信系上半年全球出货量份额同比提升2.7pct至13.9%。2、新显示新业务回暖，AI应用深化。上半年公司新显示新业务实现收入29.3亿元，同比+25.85%，相较22年+0.8%的增速改善明显，彰显公司激光显示全球引领能力持续加强、商用显示自主品牌建设及海外市场拓展初具成效、芯片产品品类不断拓展、云服务范围及质量持续提高。我们看好公司海内外业务中长期平稳向好发展，预计23-25年归母净利润20.2/25.1/30.2亿元（前值21.4/26.6/28.7亿元，考虑公司全球竞争力不断增强，上调24-25年收入预期；考虑当前面板价格回升下调23-25年毛利率预期），对应23-25年PE13.7x/11.0x/9.1x，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；新品需求不及预期的风险。

金属与材料|周观点：《指导目录》助力建设“材料强国”，前沿材料迎发展窗口期

1、前沿材料迎发展窗口期，有望加速产业化进展。入选《指导目录》的前沿材料具有三方面特点：一是国内已有相应研究成果；二是具备工程化产业化基础；三是有望率先批量产业化，实现产业引领。《指导目录》的发布有利于引导社会优势资源和各类市场主体集中发力，前沿材料有望加速产业化进展。2、我国新材料产业市场空间广阔，自给率有待进一步提升。

2021年我国新材料市场规模达6.4万亿元，同比增长19.1%。据工信部预计，2025年，我国新材料产业总产值将达到10万亿的规模。3、前沿材料成为发展壮大新材料产业的重要突破口。加快发展前沿材料，是顺应全球科技革命和产业变革加速演进趋势、实现高水平科技自立自强的重要方向，是推进国家制造强国和科技强国的重要保障。前沿材料进入发展机遇期，存在较强的成长机会，行业及公司相关进展。

风险提示：技术发展不及预期风险；下游需求不及预期风险；产业政策推进不及预期风险。

金属与材料|铂科新材（300811）：业绩符合预期，看好粉芯和芯片电感中长期成长趋势

公司23年H1实现营收5.82亿元，yoy+23.2%；归母净利润1.34亿元，yoy+70.2%。1、粉芯持续高盈利能力，静待产业链节奏提速。公司23年H1实现5.82亿元，yoy+23.2%，Q2单季度实现营收2.91亿元，环比+0.1%，主要系光伏及新能源车领域订单维持高景气状态。2、粉芯赛道持续景气，芯片电感趋势逐步确立。软磁粉芯：立足于光储及新能源汽车领域的景气赛道，同时进入粉芯行业的企业增多，持续验证赛道景气度。产品认证方面，公司已成功推出多个极高集成度的芯片电感系列产品，现已取得多家国际知名芯片厂商的验证和认可，并于下半年开始进入大批量生产交付阶段。产能布局方面，公司持续加速自动化生产线建设，计划于今年底可实现产能约500万片/月，明年将根据市场需求情况继续扩充至1,000-1,500万片/月，以迎接更多个性化需求。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.89/4.05/5.51亿元（24年前值为4.55亿元，考虑产业链周期适当下调粉芯产品出货量预期，下调盈利预测），对应当前股价PE分别为31/22/16x，维持“买入”评级。

风险提示：需求波动风险；项目建设不及预期风险；原材料波动风险；核心人员流失和技术失密风险；新业务拓展不及预期风险。

环保公用|长江电力（600900）：H1来水偏枯拖累业绩，Q3来水改善全年增长可见度高

公司公布2023年半年报。2023年上半年公司实现营业收入309.75亿元，同比减少1.54%；实现归母净利润88.82亿元，同比减少22.85%。1、二季度来水较差拖累上半年业绩。受长江来水同比明显偏枯、运行水位显著偏低（梯级水库持续向下游补水）影响，2023年二季度公司总发电量约476.16亿千瓦时，较上年同期减少38.33%。2、汛期来水改善+乌白注入，全年业绩增长可见度高。来水方面，8月以来，受长江来水逐步转多影响，公司所属长江干流六座梯级电站日发电量逐步增加，其中单日最大发电量超14亿千瓦时，单日发电量同比偏多6成左右。公司预计汛期整体来水较去年同期明显偏多。装机规模方面，随着乌东德、白鹤滩电站的资产注入，公司总装机容量由4559.5万千瓦增长至7179.5万千瓦，涨幅57.46%。三季度来水改善+乌白电站注入增量，维持原盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润334.2/355.3/379.1亿，对应PE为16/15/14.1倍，维持“增持”评级。

风险提示：电力需求降低、来水不及预期、六库联调增发不及预期、电价波动等风险。

能源开采|金能科技环比扭亏，行业格局或逐步改善

长盛轴承(300718)更新报告：2023H1利润增长显著，公司具备长期发展空间

　　2023H1公司利润大幅增长，需求波动拖缓营收增速

　　公司2023H1实现营业收入5.35亿元，同比+1.02%，归母净利润1.18亿元，同比+52.44%，其中二季度公司实现营业收入2.77亿元，同比+2.73%，归母净利润0.67亿元，同比+40.95%。公司营收增速放缓主要受下游行业需求波动影响，由于产品毛利率增长明显，公司利润呈现大幅增长态势。公司是国内滑动轴承头部企业，产品型号众多，可以广泛应用于工程机械、新能源汽车、风电等领域，预计未来有望受益于高景气度新兴市场成长，具备长期增长空间。我们维持公司盈利预测，预计2023-2025年归母净利润为2.50/3.18/3.96亿元，EPS为0.84/1.07/1.32元，当前股价对应PE为23.3/18.3/14.7倍，维持“买入”评级。

　　盈利能力大幅改善，费用端控制良好

　　公司盈利能力大幅改善，费用管控能力较强。公司2023H1销售毛利率36.23%，同比+9.70pcts，销售净利率为22.37%，同比+7.60pcts。分业务看，金属塑料聚合物自润滑卷制轴承/双金属边界润滑卷制轴承/金属基自润滑轴承毛利率分别为49.16%/24.05%/36.40%，分别提升9.09pcts/11.35pcts/18.04pcts。公司盈利能力改善主因：产品结构调整，高毛利产品占比上升，产品调价收效显著，原材料价格保持稳定。公司费用控制良好，2023H1销售费用率2.12%，同比+0.36pct；管理费用率10.94%，同比+0.68pct；财务费用率-1.23%，同比-1.30pct。

　　工程机械与汽车行业波动影响公司增速，机器人业务有望打开未来空间

　　2023年国内工程机械与汽车市场需求仍有待恢复，上半年国内挖掘机销量下滑24.0%，装载机销量下滑13.3%；汽车销量增长9.8%，其中新能源车销量增速为44.1%，增速有所下滑。未来国内工程机械与汽车市场有望逐步恢复，公司业绩有望随下游需求恢复持续改善。人形机器人关节是公司滑动轴承产品未来潜在应用场景，目前特斯拉人形机器人有望加速落地，于2024年形成量产，公司与特斯拉存在长期合作关系，未来有望打入其人形机器人供应链，存在较大成长空间。开源证券

煤炭开采行业简评报告：港口库存持续走低，煤价有望走强

　　动力煤港口持续去库，短期煤价将保持稳定。供给方面，受近期矿难影响，各矿井安全检查大幅增加，坑口停产检修煤矿增多，国内动力煤市场供应有所收紧，但动力煤进口量维稳，供应保持平稳。需求方面，当前煤炭消费旺季进入尾声，气温有所下降，当前电厂需求平稳，加之电厂在长协煤保障下，库存目前仍维持较高水平，终端采购需求短期难以大量释放；非电力用煤方面，本周水泥市场需求延续弱势，库存维持高位，伴随处暑降温之后，地产、基建陆续复工，带动水泥出库量回升，市场需求有望回暖，甲醇、冶金等市场目前偏弱震荡，需求复苏还需要继续观察。本周动力煤产地价格小幅上涨，港口价格涨跌不一，本周北方港口库存下降速度加快，我们认为未来煤价受库存下降以及需求复苏而有望进一步走强。根据wind数据，截至8月25日，北方港口库存合计2182万吨，较8月18日减少86万吨，跌幅3.79%；长江口库存合计459万吨，较8月18日减少63万吨，跌幅12.07%；广州港库存278万吨，周环比减少14.9万吨，跌幅5.09%。

　　煤焦钢博弈较为激烈，焦炭第五轮涨价搁浅。供给方面，周内主产区部分煤矿受安全事故影响处于停产、减产阶段，国内炼焦煤市场供应明显收缩，进口方面，蒙煤通关保持高位，炼焦煤供应整体较为宽松。下游需求方面，焦炭第五轮提涨搁浅，短期内炼焦煤采购需求减弱；钢厂方面，周内钢材价格弱势震荡运行，钢厂盈利能力趋弱，而钢厂铁水产量不减，高炉开工率较高，对焦炭仍存在刚性需求，我们预计短期内焦炭和焦煤的价格企稳。伴随钢材消费旺季来临，钢材基本面有望改善，有望在后续地产、基建等政策的刺激下提振双焦需求，市场情绪有望好转。本周炼焦煤产地价格偏弱震荡，进口价格下跌，根据wind数据显示，截至8月25日，澳洲峰景主焦煤到岸价为268.5美元/吨，周环比持平；蒙古甘其毛都口岸焦精煤场地价1680元/吨，周环比下跌1.18%；策克口岸1/3焦煤场地价940元/吨，周环比下跌2.08%。

　　2023年7月份，中国炼焦煤进口量同比增16.6%。海关总署公布的最新数据显示，2023年7月份，中国进口炼焦煤713.3万吨，同比增16.6%，环比降7.9%。2023年7月份，中国炼焦煤进口额为9.6亿美元，同比降38.9%，环比降23.5%；据此推算进口均价为134.1美元/吨，同比降121.8美元/吨，环比降27.25美元/吨。2023年1-7月累计进口炼焦煤5274.7万吨，同比增63.9%；累计进口额为95.9亿美元，同比增10.7%。

　　投资建议：重点关注陕西煤业、山煤国际、潞安环能、山西焦煤。（首创证券）

华鲁恒升 | 2023年中报点评：2023Q2业绩环比改善，新项目增量可期

公司2023Q2业绩环比改善。

公司2023年上半年实现营业收入123.59亿元（同比-25.3%），归母净利润17.10亿元（同比-62.1%）；其中，2023Q2营业收入63.06亿元（同比-25%），归母净利润为9.28亿元（同比-55%，环比+19%）。2023Q2销售毛利率为21.5%（同比-10.9pct，环比+1.3pct），销售净利率为14.7%（同比-10.0pct，环比+1.8pct）；销售、管理、研发、财务费用率分别为0.20%、1.09%、2.44%、0.11%，总费用率3.84%（同比+1.1pct，环比-0.5pct）。2023年上半年，化工行业景气下行，市场呈现下游需求偏弱、产能过剩、同质竞争加剧等状况，压缩企业效益空间。公司部分产品价格同比下降幅度较大，业绩同比降低，但环比有所改善。

成本端压力或逐步缓解，部分产品景气上行。

2023年上半年主要原材料原料煤、苯、丙烯价格范围分别为805-1270、6460-8850、6240-8210元/吨，受市场供需等因素影响，价格均同比上涨。主要产品己二酸、己内酰胺、DMF、尿素、醋酸价格范围分别为9200-12700、11330-13360、9400-16110、2320-3200、3100-5400元/吨，其中己二酸、尿素价格同比上涨，己内酰胺、DMF价格波动较大，醋酸价格同比下降。据Wind数据，进入三季度以来，纯苯/烟煤（坑口价，Q6500）/丙烯平均价格分别约为7272/857/5708元/吨（环比+7%/-7%/-4%），成本端或将进一步降低，看好公司盈利修复。

项目进展顺利，新产能逐渐开始提供新增量。

公司继续推动项目建设，高端溶剂、尼龙66高端新材料、等容量替代建设锅炉等项目顺利推进；截至报告期，荆州基地一期项目主体安装基本完成，水电汽等公用工程管线相继投用，部分工序进入试车、调试阶段。公司荆州基地合成气综合利用项目主要产品包含100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年混甲胺、15万吨/年DMF等。预计该项目今年将顺利投产并实现达产，据公司公告，项目投产后，预计年均实现营业收入59.68亿元，利润总额6.26亿元。园区气体动力平台项目主要建设煤气化平台和公用工程，为基地后续项目供应合成气，为整个园区提供蒸汽支持。

投资建议

考虑公司目前盈利水平，我们维持公司2023-2025年归母净利润预测为45.2/58.6/76.9亿元，对应EPS为2.13/2.76/3.62元，对应当前股价PE为15/12/9X，维持“买入”评级。

附表：财务预测与估值

 

-国信证券

天风MorningCall·0901 | 策略-二季报概览、小盘股/达仁堂

策略|主板探底，科创表观业绩回升——2023年二季报全景概览

1.板块表现：主板业绩继续探底，23Q2全A非金融净利润累计同比-9.8%；科创板表观业绩见底回升；大盘龙头业绩相对占优。2.行业层面：出行链+竣工链的改善相对明显。（1）从累计净利润增速来看一级行业：出行链+竣工链的改善相对明显，社服、建材、汽车、交运、轻工、纺服、军工23Q2边际改善较大，23Q2-23Q1均保持在10%以上；电子、传媒、医药有所改善。（2）从净利润增速来看二级行业：景气边际改善：受到去年同期低基数的影响，边际改善较大的行业主要集中消费板块，出行链比较明显，航海装备、商用车、影视影院、酒店餐饮、其他电源设备、旅游及景区、服装家纺、化妆品、一般零售等行业的累计净利润增速改善较大，23Q2-23Q1均保持在25%以上。维持高景气的行业：航海装备、商用车、影视影院、房地产服务、酒店餐饮、旅游及景区、教育、其他电源设备等23Q2累计净利润增速达到100%以上，维持较高增速。

风险提示：宏观经济风险，业绩不及预期风险，地缘政治风险等。

策略|反弹关注小盘股的弹性机会

1.中证2000：高成长性、风险分散的小盘指数.中证2000指数（代码：932000.CSI）反映我国小市值上市公司的整体股票价格表现，重点覆盖机械、TMT、医药等高景气成长行业，小盘风格突出。2.专精特新企业占比较高，成为中证2000景气度另一支撑。中证2000成分股中专精特新企业占比22%，在主要宽基指数中排名第一。同时，在成长性支撑下，19年名单公布以来有整体上有不错的收益。因此，中证2000作为市场上专精特新占比最高的宽基指数，未来其成分股有更高的可能性被更多纳入接下来几批专精特新名单之中，在政策与产业红利的双重支撑下，中证2000的高景气周期有望得到进一步延展。3.华夏中证2000ETF基金（认购代码：562663）以紧密追踪中证2000指数为目标，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，为投资者提供一键布局中证2000指数的投资工具，9月1日进行发售，认购期1天，。

风险提示：宏观经济风险，国内外疫情风险，业绩不达预期风险等。

医药|达仁堂（600329）首次覆盖：营销优化提振业绩，“三核九翼”开启新征程

1、老字号“达仁堂”品牌底蕴深厚，津药集团混改落地开启新时代。2022年，达仁堂以津药集团混改落地为契机，优化“十四五”发展规划，为高质量发展注入强劲势能，有望持续释放业绩。2、“三核九翼”战略迎来业绩新高，独家品种速效救心丸空间广阔，2022年销售额突破15亿元，同比增长17.7%。3、营销平台整合多面增效，二次开发布局大品种战略，全力推动呼吸类产品、消化类、风湿骨痛类、妇儿类、肿瘤类、泌尿类产品的系统二次开发，京万红软膏、清咽滴丸、安宫牛黄丸等均有望成为第二增长点。我们预测公司2023-2025年营业收入分别为92.92、103.63、116.09亿元，归母净利润分别为10.95、13.61、16.71亿元。我们选取中药消费代表的同仁堂、中药国企改革主题的太极集团、OTC龙头华润三九作为可比公司，参考可比公司给予2023年30倍PE，达仁堂合理估值为328.5亿元，对应目标价42.66元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：政策风险，成本风险，收入风险，研发风险，质量风险。

客户认为外资持续流出或是A股持续弱势的主要影响因素，随着中报披露完毕，市场即将进入业绩真空期。结合近两日科技股局部行情，小盘成长股或将阶段性持续走强。科创50指数的估值，市盈率、市净率的历史百分位分别处在17.11%和1.07%的位置，受益于IPO收紧及大股东减持行为受限，科创板或将继续充当反弹行情急先锋的角色。

电子|普冉股份（688766）：23Q2收入环比向好，看好存储复苏叠加多元产品扩展助力业绩增长

公司发布2023年半年度报告。2023H1公司实现营业收入4.69亿元，同比下降17.71%；实现归母净利润-0.78亿元，同比下降175.68%。1、NORFlash产品方面，公司低功耗、高可靠性优势保持，产品和工艺持续优化。SONOS工艺方面，40nm节点下Flash全系列产品成为量产交付主力，实现了对公司原有55nm工艺节点的产品升级替代，竞争力及晶圆产出率有效提升。2、实施“存储+”战略，实现向更高附加值领域和更多元化的微控制器、模拟芯片领域拓展市场。公司基于领先工艺和超低功耗与高性价比的存储器优势，布局具有特色工艺的通用型MCU产品线。当前下行周期压力仍在，我们下调2023/2024年盈利预测，预计2023/2024年公司归母净利润由1.32/1.74亿元下调至-0.84/1.06亿元。公司持续保持高水平研发投入，“存储+”战略及多元产品扩展有望长期驱动公司业绩增长，我们上调2025年盈利预测，预计2025年公司实现归母净利润由2.07亿元上调至2.60亿元，维持公司“买入”评级。

风险提示：客户拓展不顺利，劳动力成本上升，研发技术人员流失，周期复苏不及预期。

传媒|巨人网络（002558）：二季度业绩大增，关注产品调优上线进展

公司发布2023半年报，23H1公司实现营业收入14.4亿元，同比增长35.7%；归母净利润6.6亿元，同比增长33.0%。1、得益于《原始征途》亮眼表现，公司二季度业绩爆发式增长。《原始征途》3月正式公测，首月流水破3亿，目前累计流水超10亿。2、《太空行动》以“内容+社交”带动用户破圈，全球化战略稳步推进。截至7月31日，《太空行动》全渠道累计新增用户达到2,800万，DAU突破250万。AI结合方面，《太空行动》将推出全新的AI玩法“AI推理小剧场”，完全由AI打造千人千面的剧情内容，预计于9月开启大范围测试。海外版《SuperSus》注册用户总数已超7,100万，积极探索“广告+内购”的混合变现模式，且预计下半年正式开启北美地区的测试，稳步推进全球化战略。3、首次年中分红，已连续7年分红比例超过30%。我们认为常态化分红举措一方面表明公司拥有健康的现金流和稳健的业务现状，另一方面充分体现公司对投资者负责、积极回馈股东的经营理念。

风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧，行业监管政策变动风险，新游戏研发和运营风险，核心人员流失风险等。

机械|华荣股份（603855）：细分板块增长各有看点，下半年营收具备高弹性

2023H1：公司实现营收13.17亿元，同比-3.96%；实现归母净利润1.95亿元，同比+27.11%。1、厂用业务板块：1）外贸业务：增速同期新高，伴随“一带一路”石油化工合作项目的推进，公司依靠认证壁垒有望持续受益；2）安工系统：公司从硬件商转型为“硬件+软件”结合的“生产型安全服务商”，有利于增加客户粘性；3）新兴领域：我们认为核电项目获批或将进入常态化，或将带动产业链业务，长期看对公司有增量需求。2、能源板块：下半年可能具备较高的弹性：主要看新能源EPC项目能否确认收入。3、专业照明板块：高速增长初见苗头，随着下游行业采购模式完成调整，我们判断下半年维持高增速或不难实现。我们预计公司23-25年营收38.65、48.88、59.26亿，归母净利润4.98、6.26、8.15亿元，对应pe15、12、9X，维持“买入”评级。

风险提示：新能源验收延后风险、下游核电发展不及预期、海外业务拓展不及预期。

化工|全球化工品贸易概况

欧洲、美国、中国化学品进出口结构差异分析。1、欧洲：全球化工品进出口金额均列第一，进出口分别以石化产品、特种化学品为主。欧盟特种化学品出口规模最大，从2010年390亿欧元增长至2021年620亿欧元（CAGR为4.3%），其中2021年占化学品总出口额的31%；进口品类中，石化产品为主，进口额从319亿欧元增长至590亿欧元（CAGR为5.8%），其中2021年占化学品总进口额的37%。2、中国：进出口均以有机化学品、塑料及其制品为主，但二者占比在出口总额中较为稳定，在进口总额中有所收窄。根据WTO统计，2022年我国进出口金额分别为2631亿美元、2998亿美元，同比分别增长0.48%、13.49%，占全球份额为8.45%、9.96%。3、美国：化工品进出口主要品类为药用化学品与其他塑料制品。根据WTO统计，2022年美国进出口金额分别为3827亿美元、3065亿美元，同比分别增长16.30%、13.54%，占全球份额为12.29%、10.18%。

风险提示：欧洲能源价格持续上涨；地缘政治冲突；环保政策对化工业行业发展的影响；逆全球化风险等。

环保公用|申能股份（600642）：期待煤电业绩持续改善，各业务稳定性与成长性并存

公司公布2023年中报，上半年实现营业收入139.02亿元，同比增长8.91%；实现归母净利润18.47亿元，同比增长127.09%。1、煤电经营有所改善，但高煤炭库存下业绩仍然承压。从成本端来看，在市场煤价整体下跌的背景下，公司燃料成本压力有所缓解，上半年系统采购标煤价同比下降50元/吨；从收入端来看，公司上半年煤电完成发电量191.06亿千瓦时，同比增长5.4%，各类型电源上网电价均价达到0.527元/KWh（含税），同比提高4.56%。2、新能源发电业务规模持续扩张，贡献成长新动能。截至2023年6月底，公司新能源控股装机规模达到434.34万千瓦（含分布式项目），同比增长15.8%，占比达到26.9%，其中风电装机规模为230.78万千瓦，同比增长5.5%，光伏发电装机（含分布式）规模为203.56万千瓦，同比增长30.2%。考虑煤电下半年改善空间及其他各项业务增速较快，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为33.43、38.85、42.80亿元（原预测为23-25年31.99、38.06、42.78亿元），同比增加208.83%、16.22%、10.17%，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，新项目建设进度不及预期风险，投资业务盈利不及预期风险等。

环保公用|浙能电力（600023）：火电盈利显著修复，业绩弹性仍待进一步释放

公司发布2023年中报，上半年实现营业收入417.29亿元，同比增长16.16%；实现归母净利润27.79亿元，同比增长602.81%。1、控股火电盈利修复，业绩弹性仍待进一步释放。上半年公司控股发电企业按合并报表口径完成发电748.95亿千瓦时，上网电量709.35亿千瓦时，同比分别上涨11.34%、11.60%，平均上网结算电价为0.436元/KWh（不含税），同比上涨0.97%。2、参股投资收益稳中有增，公司业绩压舱石作用凸显。公司上半年实现投资净收益25.2亿元，占整体业绩比例达到90.7%，对联营企业和合营企业的投资收益达到21.75亿元，同比增长23.1%。3、新项目稳步推进，持续发掘新的增长点。主营火电方面，嘉兴电厂四期、台二电厂二期项目获得核准，乐清电厂三期迎峰度夏前实现“双投产”。考虑煤电下半年改善空间及参股投资业务增速较快，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为76.52、85.47、93.90亿元（原预测为23-25年69.80、83.81、93.95亿元），同比分别实现扭亏、+11.70%、+9.86%，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，项目建设速度滞后的风险，投资业务盈利不及预期风险等。

能源开采|陕西煤业（601225）：利润较为稳定，注重煤炭业务发展可持续性

公司2023上半年实现营业收入906.62亿元，同比增长8.13%；上半年累计实现归母净利润115.79亿元，同比减少54.71%。1、产销量稳步增长，成本增长体现安检趋严。2023上半年公司实现商品煤产量8407万吨，同比增长10.38%。2023上半年自产煤售价分别为594.77元/吨，同比下降7.21%。2、公司注重生产安全性，积极推进煤矿智能化。公司积极推进智能化产业升级，智能化产能已经达到99%，所属矿井生产辅助系统全部实现“无人值守、智能集控”，公司已有6处煤矿通过全国首批智能化示范建设验收，引领煤炭行业智能化建设进展。原来我们预计公司2023-2025年归母净利润为377/407/418亿元，考虑到进口超预期、需求不及预期等风险，我们将公司2023-2025年归母净利润调整为256/267/275亿元，对应2023年8月31日市值PE分别为6.30/6.04/5.86倍，维持“买入”评级。

风险提示：电力、非电需求不及预期；基建投资不及预期；地产投资不及预期；海外需求不及预期；水电发力超预期；原煤产量持续超预期；煤炭进口量持续超预期；煤矿安检不及预期。

中小市值&汽车|双环传动（002472）：四十余年磨一剑，今朝天高任鸟飞！

公司发布23年半年报，23H1营收36.9亿元，yoy+19%,归母净利润3.7亿元，yoy+46.9%。1、新能源车业务加快全球化拓展，“环字辈”业务潜心耕耘静待开花。基于四十年余年专业齿轮技术沉淀与积累，公司与众多国内外优质客户形成深厚合作关系。为进一步打开成长空间，公司加快全球化市场扩张，布局匈牙利产能助力海外客户开拓，先后拿下全球知名零部件企业Z客户某高端品牌电驱动项目，并与舍弗勒签署深度合作意向书，海外客户矩阵逐步丰富。2、加速建设研究院，研发赋能以持续加深竞争壁垒。研究院目前已针对新能源车辆、船舶、工农机械、智能出行等领域进行深度研发创新，在持续提升公司核心竞争力同时积极拓展产品应用范围，孵育多点成长空间！考虑到公司上半年业务发展呈现分化，结合各业务自身利润率差异，我们调整公司23-25年营收为83.3/102/118.8亿元（前值为83.4/100.4/115.6亿元），归母净利润为8.3/11/14亿元（前值为8.6/11.2/13.7亿元），对应PE为34.8/26.1/20.5x，维持“买入”评级。

安徽合力(600761) 锂电布局领跑市场，叉车龙头逐鹿全球

　　1、稳坐叉车行业龙头，产品性能国际领先

　　公司深耕叉车六十余年，技术沉淀深厚，连续三十多年领跑中国叉车行业，成功跻身世界工业车辆行业七强；公司有国资背景支撑，股权清晰稳定；深耕叉车行业多年，行业经验丰厚。公司业绩表现较为优异，18-22年营收CAGR为12.84%，同期归母净利润CAGR为11.59%；23H1实现营收/归母净利润86.13/6.58亿元，YOY+7.33%/+52.51%。

　　2、叉车行业或迎新一轮上行周期，“三化”共振助力高景气表现

　　叉车是对成件托盘类货物进行装卸、堆垛和短距离运输，实现重物搬运作业的轮式工业车辆，其需求主要来自下游制造业和物流业的增长。短期来看，两大下游景气度逐步回升有望拉动叉车需求；长期来看，在我国人口红利逐步消失的背景下，叉车的人工替代效应或将成为行业上行的长期驱动力。此外，全球叉车行业竞争格局稳定，国内合力、杭叉跻身全球前十，但在产品结构、产品附加值、后市场等方面仍有优化空间。全球化：双寡头合力、杭叉在国内继续提升空间较小，但其全球市场份额较低，国际化拓展或为国内龙头“更上一层楼”的思路之一。

　　电动化：政策驱动和市场驱动的重叠影响致使叉车电动化趋势较为清晰，但我国目前电动化比例仍低于全球水平，我们认为可以从电动仓储叉车替代板车、“油改电”、出海拉动三个方面提升。此外，锂电池、氢燃料电池等新能源叉车也将助推我国叉车电动化进程。智能化：目前我国无人叉车渗透率不足1%，但凭借逐步凸显的成本优势，替代趋势愈发凸显且存量替代空间广阔。

　　3、营销网络具备先发竞争力，布局锂电叉车蓄势待发

　　公司国内外营销网络完善，具备先进技术与先发布局优势。1）公司国内布局具有低成本运输优势和先发竞争优势，庞大的国际营销网络提速海外业务扩张；2）利用先进技术切入锂电、氢能叉车赛道，前瞻性布局优势明显；外延收购宁波力达等优质企业，延伸产业链助力电动叉车研发；3）募投新能源车辆建设、智能工厂二期等5个项目，有望突破新能源车辆产能不足的瓶颈，提高公司整体智能制造水平。

　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年营收分别为173/196/221亿元，yoy分别为10%/14%/13%；同期归母净利润分别为12/14/16亿元，yoy分别为32%/15%/18%；首次覆盖并给予“增持”评级。天风证券