洪涛股份的简单分析

和家人出去玩了半个月回来，整个人又充满了能量，答应了贺兰山先探讨下002325洪涛股份，就先简单分析下这家公司。由于我本人之前对这家公司并不十分了解，所以有些地方可能说得不对请贺兰山兄谅解并指正。

和贺兰山兄在洪涛股份产生交集是在写《关于在线教育的思考》系列时，贺兰山指出这家公司也有一部分在线教育业务，可能也是一家潜在在线教育股。回来后研究了一下，这家公司的教育业务是非常好的站位，简直是利润奶牛。但是，我们要分析的不仅仅是这一小部分，还要看这家公司的整体。

洪涛股份是国内少有的几家以装修装饰为主业的上市公司之一。这家公司在装饰装修行业的整体实力还是很强的，曾经承接了一些很著名的建筑装饰工程，在这里不一一列举。洪涛股份在全国很多地方都有分公司，盘子还是很大的。那么问题来了，在建筑装饰装修行业干的好好的干吗要进入不相关的教育领域呢？这里就要考虑装饰装修行业的发展前景了。洪涛股份最厉害的是大型的楼堂馆所的装饰装修，而这一部分随着政府机关及相关联的各级国企严格控制，基本上是趋于绝对萎缩状态，还有就是近两年来民间资本对于大型工程投资的增速放缓，这两点决定了洪涛股份如果沿着过去的道路继续前进，注定会遇到天花板。而且大型工程的装饰装修企业由于门槛低和招投标等限制，很难拥有强大的议价能力，往往还会遇到回款慢等问题，尤其在经济放缓的环境更可能被放大。

从公司的发展轨迹看，以上所谈的问题无一幸免。公司近几年营业收入逐年减少，经营产生现金流净额更是在2015年恶化到-2亿，经济环境不佳的时候，这个行业的弱点被充分暴露出来。2015年，公司实现营业收入300,634.03万元，比上年同期下降11.39%，实现营业利润40,689.53万元，比上年同期增长16.25%，实现归属于母公司的净利润35,750.38万元，比上年同期增长21.01%。但是仔细翻翻看看，其中的大部分增量都来自于收购的“跨考教育”和其它非经常性收益。

不能说公司不够努力，电商平台、产业园都曾经是努力的方向，但从行业特性和发展前景来看，我是并不看好这一部分的，投的越多，将来调头就越难，门槛过低的装饰装修无论在国内还是国外都没有产生具有定价权护城河公司的土壤。

在这种情况下，领导层只要稍有眼光必然选择另外的主业进行开拓，这就是公司为什么要闯入教育领域。应该说这个选择是没错的，可是目前为止占总收入的比例太小了，只占主营收入的4%左右。这4%当然可以被有心人炒几次概念，可就是打着滚往上翻，最终也不起决定作用啊。分析到这里，基本上对于我来说这家公司就比较鸡肋了。

那是不是没有转机呢？贺兰山兄说他是套利转债，被套了。其实，机会恰恰就出在这次可转债发行上。这次的12个亿都投在了在线教育相关领域，说明管理者已经尝到了教育行业高现金流、高利润的甜头，还说明管理者已经意识到前期的转型力度不够，这一次是下定决心了。本次可转债的三个具体投向：第一、在线智能学习平台及教育网点建设项目；第二、职业教育云平台及大数据中心建设项目；第三、研发中心及教师培训中心建设项目，都是与《关于在线教育的思考》里我自己的思考吻合的。作为旁观者，我觉得这样才有前途。通读了一遍可转债的条款，没有什么问题。

从长期投资的角度考虑，可以适当关注，列入观察清单，能最终拿到什么样的低价，就看每个投资者的耐心了。我个人还是倾向于试探性接触，向下慢慢降成本，毕竟这个市场没有神仙。

但是，在我大A股市场，只谈价值，肯定不是大多数人的菜。好吧，我胡乱猜一下，由于可转债的稀缺性、安全性，再加上前期走势看是有资金关注这支股票的，如果再加上在线教育后面的催化剂，这支股多多少少会有个起伏的，但是要有耐心等，耐心是最重要的。等到用大笔资金持续的并购和业务建设、转型消息不断爆出，合了A股投资者的口味，股价上涨是肯定的。贺兰山兄，解套是绝对没问题的，只是可能这次你的套利思路和大多数人趋同，提前了许多。

以上个人分析，供参考。

关于在线教育的思考（3）：在线教育的发展推演

生活中不只有眼前红红绿绿的股票，还可以有啤酒烤串儿和欧洲杯。只是人太舒服了就必然犯懒，想了想，关于在线教育，还是接着思考接着写吧。本来是不着急的，谁想到，就后半夜看球的这些天功夫，市场就又莫名其妙的一片形势大好了，啥时候是个头也不知道，那就还是抓紧研究吧。

这一篇还是先写在线教育的发展推演，最后一篇再写一些可能的具体公司投资策略。这不是卖关子，而是从我自身而言，需要捋清在线教育可能的发展历程，并进行适当的推测、推演，这样最终才能按图索骥，找到潜在的投资标的。

在线教育在中国并不是新鲜事物，具有代表性最早的雏形就是上世纪90年代后期流行的“电大”，后来又衍生出了初期的远程教育机构，各种网络学校割了一茬又一茬，中间还夹杂着各种依靠光盘进行传播的固定视频培训，这些基本上都是2000年左右的模式。尽管种类繁多，花样翻新，但是在线教育从未发生能够具备大规模产业化条件的实质性发展，根源就在于两点：第一、互联网软硬件技术的不发达，第二、人们对在线教育的接受度不足。又过了10年左右，互联网技术的快速发展及与人们生活联系的紧密，终于使在线教育迎来曙光。带宽的加大使得在线教育的一些互动与新方法能够实现，但是，这仍然是个小众市场。时间终于来到了2015年前后，经历了从固话到宽带，从有线到无线，普通大众的生活终于同互联网分不开了，人们的习惯也在改变，在线教育终于从角落走到了台前，在股票市场我们需要捕捉这个标志性的事件，全通教育被大炒特炒，引众人侧目，当然对于其中的大多数普通投资者来说这注定是个悲剧。从数据角度看，根据iiMediaResearch及其他机构的报告，中国在线教育的市场规模已经从2011年的603亿发展到2015年的1500亿左右，发展速度很快。所以，在线教育很可能是互联网技术进步伴生的下个风口。

那么为什么我们总是听见打雷却不见下雨，总感觉这风不够大呢？因为我们目前只解决了第一点——互联网技术的高速发展，而没有解决第二点——提高人们对在线教育的接受度。这一点在未来在线教育的发展中将是至关重要的。会是以怎样的方式来破这个题呢？我们不能以自己的思路来推演，而要以商业奇才们的思路推演。淘宝是怎么起来的，集合众商家，免费赶走ebay；京东是怎么做起来的，自营平台，免费送货；滴滴是怎么风靡全网的，补贴司机和乘客，近乎免费打车。所以，免费或者大规模补贴来改变消费者习惯，逐渐形成用户黏性是高效而精准的手段，但是，那很费钱。所以，在目前消费者对在线教育心存犹疑，不知道该选择什么机构的阶段，免费，补贴，反复的不花钱试听等烧钱手段将是推广期最好的手段。只有有教育需求的消费者像手机移动下单购物那样习惯于在线教育，这一产业才能真正迎来属于自己的春天。未来谁能舍得弃小利而韧性十足的坚持下去谁就有可能成为在线教育领域的寡头。

如果上面的逻辑成立，那么可以想见，看上去这么美的产业将在未来5-10年迎来残酷而漫长的烧钱与淘汰、收购。而不管是收购还是被收购，自身有价值才能被资本看中，投资者才能获得好的收益。那么问题又来了，什么才是自身有价值？基于目前在线教育模式还不是十分完善的状况，我的推演是，能够解决在线教育目前弊病的公司才有价值，如同滴滴解决了出行难，酒后车辆移动难问题，京东解决了当日达次日达问题，淘宝解决了人们商品选择多样化问题，他们对于不成熟商业模式的完善与优化，体现了他们的价值。

在线教育本身的问题又有哪些呢？我们挑选几个主要的。

1、在线教育资源不充足。教育在很大程度上是非标的，优秀的教师资源往往很难找，名师更是稀缺，我大胆猜想未来一定会有轰动性的公立名师签约线上平台事件发生。短期内将可能是与教育部门合作的方式来实现，所以谁能牢牢掌握优秀名师资源，就具有了基本的价值。

2、教育模式单调，不完善。现实中，教育是分为课前、课中、课后三部分的，贯穿其中的是教育计划的完整性，而目前的教育平台模式还只是停留视频讲课阶段，即课中。我也没想好怎么实现课前的预习和课后的答疑解惑和辅导，但是谁能把这个问题解决好，很明显用户的黏性就会提高。

3、在线教育专业化。如同联众和QQ游戏，大厅下，各游戏各司其职，推出各种专业化服务留住用户，而目前的在线教育很多都留不住人，就是因为不专业。这种不专业是因为负责人不专业导致课程不专业，最终留不住用户。比如用一位特级厨师讲道家常菜的做法，讲的无比复杂还得配刀工就不是好主意，讲税法就要讲透还要与时俱进有实务，这才是专业。而这些分门别类都需要专业的人才去保证平台上各频道高水准的专业化。

这三个问题都是前面两篇讲过的与教育本质高度相关的问题，也是重要的问题，需要有智慧的人和公司来解决。当然，其他条件比如融资能力，领导者的眼光与构想等也是很重要的。

下一篇就准备写在欧洲杯之后了，按照上面的推演去分析一些可能的投资标的备查。

关于在线教育的思考（2）：在线教育的模型分析

最近几日，一直陪家人在旅行，回到家中，忽闻哀嚎一片，又是一层绿。有朋友被折磨的死去活来，被左一刀又一刀的钝刀子割，痛不欲生，大倒苦水，其实大可不必，不明所以的行情每年都会上演，与其殚精竭虑，费尽心思，不做就是了，不如安逸点，做些预先研究，写个备忘，静待机会出现。上次的关于在线教育的思考没写完，只写了对在线教育的认识，今天接着写在线教育的模型分析。

分析在线教育的模式实际上是把我自己扔进了一个大坑，我努力试图理清头绪，把这纷繁复杂的市场分门别类建成一个个网格和模型，最终却发现单纯一个角度是无法满足自己分析、备忘需要的。我不得不从三个角度入手，建立这些模型，这也是后续写在线教育发展推演的必要基础。

第一个角度是离我最近的用户需求角度。

承接上一篇，还是要贴近教育这个本质内容来说，在线不在线，教育需求都存在，只是实现程度不同罢了。从娃没出生开始，胎教就开始了，准妈妈们的课堂就是在线教育的第一站，目前还是一片没有开垦的不毛之地，还没有形成风潮。出生后到幼儿园阶段的在线教育并没有什么看点，这是由儿童的注意力集中程度和互动性决定的，除非是好看的动画片。下面就是小高潮了，小学和中学整整12年，这就是在线教育未来最大的那块蛋糕。这个阶段目前沉淀下来的需求是海量的，但是供给并没有跟上。大量二三线城市的父母和非名校学生家长都渴望孩子接受海淀名校，附中名师的指点，而且愿意花高价，但是苦于没有资源。至于供需双方没有对接上的原因有几个：首先是双方都缺少示范和口碑效应，名师要想由线下辅导班转到线上，需要极大的诱惑，进而形成后续示范效应，家长们也需要学生成才的示范效应和必要的口碑吸引；其次是体制和机制不融洽，这一点看新生事物滴滴在现行体制下的左冲右突就知道了，教育这个保守的行当只怕更难；再次，教育上线尽管渐热但生态并不成熟，模式多样但技术路径并不清晰，总的来说大家在摸着石头过河，一如多年前很多服务都免费的京东、淘宝们。这些原因其实也是问题，未来谁能智慧的解决这些问题，突破障碍，谁就有可能成为赢家。进入大学之后，教育需求就显得比较多变了。大学生的风格是多元化，风潮来了，流行的很快，却不知下一波流行已经在路上了，所以这一群体的教育需求满足是不容易的，一千块买双运动鞋还有可能，用来上课，只怕很难，变现不容易。另外还有几类需求也是需要适当留意的。一个是职业培训，很多成年工作者或者高年级在校学生都有职业培训的需要，比如考个证书认证之类的，或者提高自身职业能力，这些由于标准化程度高，将来都是必然走线上这条路的。一个是外语培训，这个几乎是终生需求，现在的线上英语教育还比较初级，发展空间很大，后面再讲路径推演。还有一种是分类小众教育，比如留学培训、咖啡调制、杀猪技术等五花八门的教育需求，这个虽然赚钱比较难，但是绝对属于话题型，推演也后续再讨论。

第二个角度是从供给角度看这个新兴产业。

第一类是App，即创业者们作出各种学习工具，供人们随时随地学习浏览，比如我玩过的英语流利说，百词斩，都是挺有意思的学习助手，未来很有可能变现。第二类是内容提供者，比如各类网校，目前还处于比较初级的阶段，但是一旦进入口碑收获期，就会产生集聚效应，一如黄冈的模拟考试卷。还有逻辑思维们，不要小看这些公众号，谁说教育网红就不能凭空出世？第三类是提供服务的平台，比如网易公开课，当然在这个领域一定少不了伟大的阿里，这也是阿里最擅长的领域。第四类是社区，比如未来的知乎和果壳等。

尽管提供的服务很多样化，但大家都面临一个共同的问题，怎么变现？如何持续变现？不管是哪一类在线教育，只有找到痛点才能脱颖而出，否则就要长期的免费下去，混战下去。

从上面所讲的很容易看出，我所考虑的需求和供给并不能严丝合缝的靠在一起，基本上是各走各路，要想让两者逐渐了解接受，就必须在两者之间建立联系，这就是第三个角度，连线题，如何在在线教育需求侧与供给侧建立联系。

仅以目前出现的商业模式考虑，主要有这样几种联系：B2B，比如很多大型企业的内部网络学院，专业咨询培训，特定教育资源的售卖。这一部分很多人不了解，其实真正业内著名的咨询培训都是价值不菲的，含金量极高，只不过以前一直在线下运作；B2C，直接开网校招徕学员，这个变现较为容易，但需要自身掌握优质的教育资源，比如某些名校如果利用互联网技术加以互动模式，高价限量供应，肯定会立刻人满为患，囿于体制，短期还不能实现；C2C或者C2B2C，个人利用自身特长能力加盟商业平台提供给教育需求者，这个就需要风口了，但我相信幸运的教育达人网红就在不远处。其实复杂一点的还有B2B2C等转变，但是不管怎么延伸变化，都要能把客户留住，并持续消费，产生良好口碑。

以上就是我所考虑的在线教育模式的几个角度的模型分析，基本上应该是个立体的框架，留此备查，以作为日后观察、分析的基础。后面要写的应该是在线教育的发展推演，最后再写具体的公司分析，照目前这种态势看，肯定来得及，没准还能捡到便宜货。

关于在线教育的思考（1）对在线教育的认识

最近几天，在朋友圈几次看到朋友为了孩子争取到一个课外补习班的名额而通宵排队，确实很震惊，细问下去，朋友大倒苦水，我这才知道原来现在的课外补习班竟然是暴利中的暴利。一个月，几个补课班下来，竟然要好几千块，好一点的甚至上万，而且几个补课班不在一地，其中辗转的疲惫更是让家长和小朋友苦不堪言。我这才真正意识到，原来在线教育的商机无限啊，也许在线教育的春天真的要来了。既然知道了，当然要研究一下，生怕自己错过大戏，不过几天下来却又不急了，就目前的市场和在线教育的现状而言，这可能还是一枚青果子。宁放过，不犯错，必要的分析是很重要的，应该还是有安逸的时间，可以从容不迫的研究吧。

在线教育在中国是个既新又旧的课题，本质上是旧的——教育，形式上是新的——在线。对于这样的结合，如果不能厘清其中的一些重要关系，盲目进行投资，结果很可能只是得到失败的教训。当然不排除少数投资者总能赚到钱，但于我而言，知道自己怎样能赚到钱，为什么会赚钱，比赚钱本身更重要。写下几篇分析来，将来备查。

同传统教育相比，在线教育作为一种新型教育模式引起了投资者广泛的关注，而一般来说，这种关注在资本市场都会引起过度反应，如同以往人们炒无人驾驶，炒基因测序等一样，蜂拥而至，往往最终一地鸡毛，赚钱者寥寥，而赌对的也不过是在下一次再输掉而已。当然还有另一种人，如我，后知后觉，典型的反应不足，这也不一定就好，但是我总觉得这眼花缭乱的在线教育概念乱了我的眼，还是想清楚了再说。

在线教育的商业模型很多，不好讲哪一个更优越，这个将来还是专门写吧。但是不管怎样首先要弄清的是在线教育的根本，即互联网技术的高速发展促成了教育方式的革新与发展，但是不管在哪教学，用什么方式，最终的目的只能是一个——教育。只有达成了这个目的，在线教育才可能成为风口。所以只有掌握了优质的教育人力资源和内容，才有可能在后续的竞争中居于主动，而众所周知，中国的优质教育资源集中而有限，所以在这方面的竞争将是非常激烈的。可以想见，只要有了网红般的示范效应，优秀、著名教师从线下走向线上的流动不可避免。

那是不是有了优秀的教师资源就一定能成功呢？也不一定，还是那个根本目的——教育制约了在线教育的发展。我们知道在线下，上课是面对面的，一般没可能上到一半掉头走掉，课后还要大量做练习，所以中国学生的学习压力山大，也难怪同学们毕业要靠撕书来减压。而线上就不一样，上不下去，随时可以脱线不听，如何让学生留在在线课堂，持续听课，愿意缴费就是摆在经营者和授课老师面前的一个课题，需要他们共同集聚智慧，让学生学得懂，愿意学，能够享受学习过程中的苦中作乐。采取什么样的课堂形式，形成怎样的评价体系，采用何种收费模式与标准都是将来我们判断一个平台能否成功的重要依据。同时，在教师们绞尽脑汁留住学生客源的努力下，在线教育会间接促进整体教育水平与学习效率的提高。这还是因为那个根本目的——教育，新潮与否，是不是VR，有多智能化这些都不是教育本身所关心的，甚至在中国百试不爽的“免费”都不一定灵。教育就是要把人教会、教懂，有些还要使人成长，拥有独立自主思考某类问题的能力，只有达到了这个目的才能让家长、学生心甘情愿的花大价钱由线下转向线上听课。

最终我们得到一个结论：在线教育的关键在教育而不是互联网技术，绝对不能本末倒置，不管采用什么技术、什么生态，距离教育本质越近就越有可能成功，越有可持续发展的能力。

未来，在线教育的真正发展在某个时点被引爆后一定会是波澜壮阔的，目前这种具有地域性，小行业特点的作坊式阶段一定会被打破，依靠资本的强大力量，一定会出现几家独大的局面，而在这一过程中也一定伴随着无数大大小小的战略合作、兼并与收购。垫场戏已过，好戏还没开场，投资者只要把关键的地方和大方向想清楚了，可以慢慢的琢磨，精心的挑选可能会在未来大放光彩的公司，市场目前的这种情况下，我们可以耐心等待好机会。关于这一部分，后续也另开一文写。

乌合之众的思考与博弈（17）：从苏黎世保险前CEO自杀想到随机性

本来是准备修改下旧文，续着《拔牙之痛》写光线传媒的分析，涨的无厘头，就不写了，什么时候大跌再分析这个。

看到苏黎世保险前CEO马丁·塞恩自杀身亡，导火索之一是中国天津港爆炸案导致的损失令该保险公司蒙受巨大亏损，再看到今天大涨，各财经论坛大V纷纷站出来，声嘶力竭，截图力证自己推荐过涨停板，各大直播间就更不用说了，肯定自我吹嘘的一大片，由此突然想到了随机性问题。这个可能比分析个公司有意思，也更重要。

随机性是很有意思的课题，尤其是在A股市场里中满了游走于随机性周围的傻瓜的情况下。这段时间的各类新闻很多与随机性有关。比如上面提到的自杀事件，谁能想到天津港的一次失火竟然最终震惊世界，其波及范围竟然间接导致了马丁·塞恩自杀。而任泽平这位清华大学经济管理学院博士后，中国人民大学经济学博士则是朝令夕改，绝口不提20%的事，而改成休养生息了。谁能想到，几天前还被股民捧上天的任博士，转眼就成为坊间嬉笑怒骂的对象，大有赶超大宵哥之势，成为网民嘲笑的二货，而原本他是个受人敬仰的学霸啊。仔细寻找根源，不是股民嘲笑了他，是随机性嘲笑了他。你仗着我撑腰，满口胡说八道，以为自己就是我（随机性）化身，当然要踢一脚让你老实一下。

其实太阳底下就没有什么新鲜事，从前的股评家们，带头大哥777，如今换成了任泽平和各大直播间的大V们，大家都站在随机分布的某一段时间点上，以为自己掌握了命运之匙，其实是幸运女神光顾了他们，等到受众们由犹疑转为坚信不疑，“网络股神”一呼百应，名利双收，出书的出书，开私募的开私募，然后，然后就没有然后了，幸运女神飘然而去。几年后，风云流散，又是一波大V崛起，韭菜也是割了一茬又一茬。很大程度上这些都是随机性在起作用。这也是为什么人们会发现这样的规律：买基金略过去年业绩最好的，挑去年业绩欠佳的买胜率更大。所以。我认为大V们出名后出书是聪明的，多少应该是懂得些概率、随机性知识的，见好就收，既不触犯法律，又能扬名立万，还可以系列著书卖钱。而出名后搞私募的就惨了，想也知道，一赢九输，凭啥是你赢？绝大部分最终都被打下尘埃，不得翻身，继续混迹于论坛，余下的胜者是极少数，其中大多数还属于存活者偏差。正如我们在历史课上曾听到的，某个具体伟大人物的出现是偶然的，但类似的抽象历史人物出现则是必然的。

在投资决策的过程中我们每个人都始终受随机性因素影响，完全消除是不可能的，但要正确认识随机因素的影响，保持开放、阳光的心态，随时检视自己的决策。对外界的意见，就算是再大的意见领袖也要进行思辨，批判的接受。在这方面我认为做的最好的是索罗斯和巴菲特。索罗斯自己写了本《金融炼金术》，晦涩难懂，但是字里行间对于随机性的认识是深刻的，他随时准备认错，从不夸大自己的预判，从哲学层面进行了反思。他的一生所取得的巨大成就几乎都是通过概率和随机性波动来获得巨大收益的。巴菲特则是从另一个角度，时间，来理解随机性。通过时间来消除随机性的各种短期变量的干扰，从长期持有的方法入手，最大限度消除随机性影响，即使他与对冲基金经理订立关于指数的赌约，也会把时间拉的很长，使自己获利的概率增大。所以我们看到他们的成就是长久而持续的，而绝不是昙花一现。而很多曾经名噪一时的投资者都归于沉寂，则仅仅是因为他们机缘巧合，恰好享受了一段好时光而不自知。

如此说来，我们在做的岂不是无用功？难道一切都是随机性在主导？当然不是，只是我们需要知道，当我们面对一个复杂的，不断受到不同变量扰动的混沌系统去做有关于钱的决策与判断时，要关注大变量带来的风险，轻易不做决策，同时可以把预判的时间周期拉长，时间自然会排除一些非理性的扰动，同时，对概率和随机性的了解和认识越多，对我们的投资越有帮助。所以平时我们在心里做做预测，看着大V们吹吹牛是可以的，但是尽量不要听了几个意见就急急的杀进杀出，跟着瞎忙就真的输了，一年到头下来就只剩下一打交割单，再好的时光你也享受不着。

拔牙之痛

这两天因为有些公务需要在外面处理，耽误了更新文章，没有提前讲，对读者要说声抱歉了。很久没有说市场，今天就瞎侃侃投资者心理思考模式与市场走势和个股，不算短期预测，只是抛块砖，大家一起思考。

投资者一段时间以来对于市场走势的心理颇有点像拔牙之痛的过程。拔牙？这是怎么说的呢？都怪自己嘴馋呗！

事情是这样的，起初，商场大减价，买回来的甜点太好吃了，越吃越上瘾，创投是甜点，自贸区是甜点，锂电是甜点，最后虚无缥缈的无人驾驶都被我们当成甜点吃掉。吃的太开心，偶尔我们会忘记顾及自己的牙，直到有一天，牙有那么一点痛。可是牙疼根本不算病啊，过几天就挺过去了。嗯，牙没事，是上火了，整点迪斯尼肯定没问题，虚拟现实走起。牙又疼，这回真不行了，牙床都肿老高，想拔牙，不行，得先消炎，这回暴风影音这样的是真不能吃了，随便吃点招商银行，上海汽车吧，可是这玩意也不甜啊。炎消了，我又不想拔牙了，商场又打折，虽然不是双十一，可好歹也是618啊，多少来点区块链吧，听说这东西甜，新出炉的，虽然我不懂，可是都说不错呢。再吃，这回真不行了，全扔，真疼，非拔牙不可了，根已经松动了，决心已下，又是一遍来回消炎。好，交钱上麻药，必须进口的，心疼归心疼，该花的钱省不下。一阵刺痛过后，牙被打了麻药，赶紧吧。别着急，看着走势够平，等麻醉药起效还有一阵，然后，才是高潮，“咔嚓”一下或者几下，没准锤子，凿子一起上呢，满嘴是血，牙被连根拔起。最后还要再等一两周，才能重新处理新牙，种牙也好，镶牙也好，烤瓷也好，都是来来回回的修复过程了。没错，我就在治牙，我正在坐等麻药起效，然后“咔嚓”那一下，拔牙。

医嘱：该交的钱先交了，一会拔完先咬棉花止血半小时，24小时内不能刷牙漱口，近期吃东西吃软的，凉的，别吃热的，少说话，可以吃点光线传媒。光线传媒？那能吃吗？别着急，泡软了吃，等拔完牙再告诉你为什么吃它，怎么吃。

杰西 李佛摩尔的身影从未远去（2）

李佛摩尔投资策略在A股市场的解读

李佛摩尔自己没有明确、系统的总结过自己的投资理论，我们今天所能窥见的他的投资策略与原则，多半都是从他的只言片语中进行了无数次筛选和提炼，尽管如此，后来的很多成功个人投资者仍然从中找到了自己需要的养分并结合自身情况进行了完善。

李佛摩尔离世距今已经76年，但是他所确立的将基本价值分析、大势分析、心理学分析紧密结合的投资方法至今仍然是非常好用的。李佛摩尔的投资策略中的一些关键点是极其少见的长久以来一直能够指导个人投资者进行投资活动的可靠的方法和原则。而这些策略的正面作用在A股市场这个压缩了更多资本化进程并且充斥着个人投资者的“半开化”之地更是被合理放大了很多。如果能在A股市场对李佛摩尔的投资策略进行正确解读，对个人投资者的成长是很有利的。我们就从上面提到的基本价值分析、大势分析、心理学分析三个方向进行剖析。

基本价值分析

李佛摩尔对投资标的的基本价值分析有着异乎寻常的关注。他认为在真正的投资活动开始之前必须对投资标的进行深入的调查和研究，几乎每次进行操作之前，他都会从财务、竞争对手、行业前景、产量以及报纸的新闻中寻找线索，甚至工会的动向也在他的考虑视野中。受当时的条件限制，他所收集情报的途径很落后，但他从不懈怠，很多时候还会亲自前往企业实地调研。

当他完成研究后，他总能找到那只领头羊，并且也只投资于领头羊。在A资本股市，由于个人投资者占比过高，跟风群体的形成更加迅速也更加猛烈，因此这种领头羊效应就更加明显。

李佛摩尔从不认为自己是价值投资者，但他所进行的价值分析工作远超一般自诩的价值投资者，这是他成功的基石。但必须指出的是尽管他可能事先做大量工作，但最终他只会选择前景最看好的优势行业，买入优势行业中的领导者，而这一策略映射在A股历次股市起伏中更是屡屡得以证实。事实上，这就是基于现在的估值和行业前景对未来预期增长做合理展望。但是，如果只是这么简单，那为什么大多数个人投资者会在追赶潮流的过程中赔钱呢？这也是投资者骂娘最多和最难以克服的问题，“为啥我也追着强势股走，可最后站岗的总是我呢？”这和女孩子的衣橱里总是缺衣服是一个道理，如果你总是盯着街上的衣服流行款，等你看明白了也下定决心时髦一下的时候，往往流行已经行将结束，你当然就还缺一件下季流行色了。如果想引领潮流，要看米兰时装周、纽约时装周，然后在头脑中反复推演什么时候这股流行会扇一下翅膀，把清新的风带到大街小巷，我们不早不晚正好头一拨穿出去，这样才能恰好走在流行前头，而不是被流行引领，这还是需要花点心思。另外还要注意的是，这一季流行的款式，下一年很难再流行起来了。强势领导股同此理，尤其是在高度情绪化的A股，这次的大牛股很难在下次牛市中辉煌重现。

看我说的这么轻松，总的做点什么才能成事吧？其实最好的工具就是F10，那里面有大部分我们所需要的基本信息，这是现代科技和大数据带给我们李佛摩尔所不可能拥有的便利，只是很可惜，很多人宁愿去听消息，跟潮流也不愿意把F10里面的每个条目细细的研究一遍。

大势分析

很多人对此有误解，认为李佛摩尔是投机的趋势投资者。其实，因为李佛摩尔本人涉猎的投资品种异常广泛，不可避免的他要研究趋势的发展，并且无比重视，但他从不追随趋势，而是坚定而又高标准的要求自己始终站在趋势转折点附近，从而攫取最大的利润。他后期之所以失败，恰恰有部分原因是他已经不能遵守自己的纪律，变成了愚蠢的趋势投资者所造成的。总结起来就是我们要利用趋势而不追随趋势。这一点索罗斯与李佛摩尔颇有相似之处，有点异曲同工的妙。用李佛摩尔自己的话说：“不管是在什么时候，我都有耐心等待市场到达我称为关键点的那个位置，只有到了那个时候，我才开始进场交易，在我的操作中，只要我是这样的，总能赚到钱。因为我是在一个趋势刚开始的心理时刻开始交易的，我不用担心亏钱，原因很简单，我恰好是在我的个人原则告诉我立刻采取行动的时候果断进场开始跟进的，因此，我要做的就是，坐着不动，静观市场按照它的行情发展。”所以你看，很显然李佛摩尔可没有我们那么长的股票交割单，如果你真的在年底的时候打印自己的股票成交记录，你会发现那远比你想象的要多得多。一言以概之，我们的心太急。

我总是觉得，其实趋势的关键点并不难觉察，关键是那时候我们已经早早在急不可耐的操作中失去了投入的本钱。从我自身的经历看，耐心往往能带来最大的收获。在其它财经平台的我发表的个股分析文章下往往有这样的留言，“说的这么好，不涨有什么用”，“不涨怎么炒”，其实这可能才是观察建仓的好时机。

心理学分析

心理学分析往往是研究李佛摩尔的人容易忽视的地方。从他的访谈往来和投资轨迹来看，他对于人性的了解是深入而有效的，只是很可惜最终他还是不能解了自己的心魔。他和巴菲特、芒格一样，都是心理学大师，洞悉人性，所不同的是他更“狠”，更加特立独行而不留后路。他随口说的这段话，“当一切看起来凄风苦雨时，惊慌失措的气氛总是驱策我去做多；相反的，当一切看来完美乐观时，我总想到也许该去放空了；在景气和恐慌时期进出股市，就可以积累财富。我走在其他人之前，看到别人看不见的东西。”为他对人性贪婪与恐惧的理解添加了完美的注脚。而A股这个群体性效应无比强大的市场提供了完美的大规模心理学实验场，只看千股涨停和千股跌停的频繁上演就可知这里面蕴含着无限的机会。关于如何利用群体性屈从在A股获利，在我的其它文章中有写到，这里不赘述。重要的是你在“别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧”，还是你在“别人恐惧时你更恐惧，在别人贪婪时你更贪婪”。

李佛摩尔不要我们做什么

待续

乌合之众的思考与博弈（15）:向下摊低成本到底有多难

有其它论坛的朋友读过《算命帖：短期市场走向与买股逻辑》，希望我再次预测短期市场走势。其实这个问题我之前已经说过不止一次，短期市场走势是瞎猜的，而且我之前的每次预测都对了，这也不代表之后的预测会一定对，这和掷硬币10次连续正面，第十一次正反面的概率还是50%对50%是一样的。虽然不做预测，但是我瞎猜的依据已经大致写在《乌合之众的思考与博弈（14）：用博弈论和心理学预测短期市场趋势》一文中，可以提高蒙对的概率哦，大家可以试着自己猜一下。但是朋友们的疑问和恐慌倒是让我想到了另外一个问题，向下摊低成本到底有多难？

在投资活动中，向下摊低成本很明显是一种聪明的做法。为了不引起争议，首先明确几个前提。这里所说的向下摊低成本是指你明显观察到了市场出现了局部无效性，并且对投资标的的价值分析符合常识，是基本正确的。实际上这么一说又引出了进一步的争议，你怎么知道市场出现了无效性？你又怎么知道判断正确呢？这个是没有确定解的，从宏观经济学到微观经济学，从詹姆斯·托宾到张五常，大家都在自说自话，很难给出公理式的解答，这是因为经济活动中掺杂了太多人的心理因素与不理性行为干扰，变量太多，最终导致经济学出现了类似天气预报的特征，而股票市场投资在其中则更让我觉得这确实如前辈们所说是门艺术而不是纯粹的科学。正因如此，我所知道的大师们基本上都是在终身学习的过程中来完成自我进化的。所以凡是自我吹嘘已经建成某某投资体系的，大部分不是要让你买书骗钱，就是真傻。

那我们岂不是要像没头苍蝇一样的乱撞？也不完全是。从模仿大师（注意，不是大V）开始，逐渐深入了解股票市场，基于常识进行判断，不断做相对选择的思考与训练，就可能发现市场的局部无效性。这么说太抽象，我们举几个例子。一家公司上市时就赶在市场低潮期，上市5年，利润增长好几倍，股价却比发行价还低，这可能就是市场误判；一家公司每年股息超过存款利息2倍，也可能是市场误判；一家公司每股价格低于净资产很多，还可能是市场误判；一家公司投资参股的资产总量已经超过自身市值，更可能是市场误判。天方夜谭吗？并不是。在几千家上市公司中做相对选择，比较有可能辨别市场的无效性的。

这些市场无效性的例子有些正在发生，有些曾经发生，可其中的很多我们都没能抓住。问题的关键就在于市场无效发生时，多数情况下我们正处在巨大恐慌与不安中，只顾逃命而无暇分析，更无力抗拒人性的选择——追随趋势，站在人群中去寻找安全感。这无可厚非，这是人类天性，是老祖宗留下的宝贵财富，但确实不适用于股票投资。所以我们就可以知道发生市场无效时，向下摊低成本而不是逃离是反人性的，所以也是非常难做到的。尤其是当下跌程度较深的时候，心理的痛苦成倍增加，昔日的英明决策变成了高度自我怀疑，就更加难以做出理性的抉择，穷途末路中又哪里看得到旭日将升。很多时候我们都倒在了转折到临前的一刹那。连忍一忍都很难，毋论向下摊低成本了。

最终，我们会发现拥有由高度的自我认知形成的“钝感力”的人往往能够克服人性固有模式，投资成绩也更佳。

而即使我们从来都知道上面说的道理，却有可能依然做不好自己的投资，这取决于两个因素：一个是估值，如果估值偏差过大，勇敢的向下摊低成本就会成为梦魇，损失加倍扩大。一个是行动，看出了无效性，看出了低估值却不敢动手，那种懊悔是难以言表的，更形成了下一次鲁莽错误行动的起点，这也是很多大V们看对做错的原因。

所以，说着说着就又回到了老路。要想把向下摊低成本变得不那么困难，必须基于常识进行企业内在价值的定价，这种基于企业现在估值、预期估值的正确定价是进行所有盈利决策的基础，只有做到这一点，向下摊低成本才可能是坚定的，才可能获得最大的收益。

国企改革未来精选（6） 天津 花落花开自有时，总赖东君主

天津的这两只，一只也是明牌，不会多讲。另一只是前些天在去异地的途中关注的，一觉醒来竟然大涨，没能及时跟进做进一步分析，还是觉得挺可惜的，但挑来挑起还是这一只有点深入研究的挑战性，还好这几天市场动荡，股价不定，也许有机会重新来过，那就补上这一篇迟到的分析吧。

天津普林。

天津普林是一只烂到不能再烂的国企，主业毫无起色，整天在亏损边缘挣扎，刚摘帽有亏损，资产没有任何分析价值，充其量就是个壳。按理说，这不是我喜欢的类型，但是这次我还就真是看中这个壳了。

我们从头来梳理。时间回到2014年7月，天津市发布《关于进一步深化国资国企改革的实施意见》。我挑主要的相关内容简化一下，“推动国有资本更多投向重要行业和关键领域。加快国有资本从传统产业向现代制造业、现代物流、金融等现代服务业、战略性新兴产业集中。到2017年底，90%的国有资本聚集到重要行业和关键领域，国有资本布局聚集到40个行业左右。加快劣势企业与低效资产清理退出。

属于低效资产范围的企业，原则上整体退出。采取股权转让、引入社会资本改制、合并、资产和债务重组等方式，实现国有资产清理盘活。

加大集团层面资源整合和重组。按照产业相近、行业相关、主业相同的原则，通过合并、划转、并购等多种方式，加快推进重组整合，打造我市优势产业集群和城市竞争力的核心载体。到2017年底，集团调整到35家左右，形成10家以上品牌优、效益好、行业领先的大企业集团。

到2017年底，力争2至3家集团进入世界500强。

培育金融龙头企业。整合优质资源，加大国有资本投入，支持银行、信托、保险、证券等地方金融企业稳健快速发展。

做大资本运作平台。统筹境内外两个市场、两种资源，加大股权运营、资本运作和资产重组，提升融资特别是上市融资能力，支持国有企业改革发展。

做强产业投融资服务平台。为重大产业项目和科技“小巨人”提供贷、投、融、担等全方位金融服务，加快产融结合，助推产业升级。

深化公司制股份制改革，积极发展混合所有制经济

分类分层推进股份制改革。到2017年底，核心骨干企业80%以上实现股权多元化，其中混合所有制占到较大比重。

优化国有股权结构。确定核心骨干企业和管控方式，对优势支柱产业和金融业中的核心骨干企业，国有资本可以相对控股。除此之外的其他企业国有股权全部放开，按照市场规则有序进退、合理流动。引进各类社会资本积极发展混合所有制企业。

积极推动具备上市条件的企业采取首发、借壳、分拆等方式，实现境内主板、中小板、创业板以及境外资本市场上市。整合集团内外部优质资产，通过增发配股、资产置换、收购等方式注入上市公司，实现核心业务资产整体上市，打造发展前景好、资产质量优、盈利水平高的上市公司。推进整合资产质量较差、主营业务不突出、盈利能力不佳的上市公司，加大资产、业务重组和债务处置力度，提升上市公司经营业绩。到2017年底，重点集团至少拥有1家上市公司，经营性国有资产证券化率达到40%”。

要想做好这一系列投资，在开篇就讲过，重点在各省制定的的国企改革实施意见的自主与不同上。所以类似的指导意见是一定要解读的。

首先我们要看一下天津国资背景上市公司情况，说实话，大部分都很一般，很容易梳理，一共不到20家。我们要找的，是在这些一般的公司里，能够实现《意见》的设想——“到2017年底，集团调整到35家左右，形成10家以上品牌优、效益好、行业领先的大企业集团。”“重点集团至少拥有1家上市公司”，供没有上市公司平台的大集团折腾、资产注入的“多余”公司。集团内有多个上市公司的很好找。

中环股份、天津普林归属中环电子信息集团。

滨海能源、泰达股份、津滨发展归属泰达投资控股。

力生制药、中新药业、天药股份归属天津渤海资产经营管理有限公司。

其中最明朗的无疑是中环股份，已经停牌了，所以天津普林可能就是那家多余的公司。那么它到底是不是呢？看资产质量，与中环股份主业相近，经常性亏损，留着就是中环集团的包袱，市值不到40亿，最烂的公司最好的壳。不用猜了，就是它了，这就是要通过挪移让给其他没有上市的重点集团的壳。

接下来还要推测一下，是什么集团和资产呢？如果是没有想象力的东西拿进来，那我们长时间的等待成本就太高了。大股东中环已经是舍弃普林走通过中环股份整体上市的路子了。这时候我们应该注意到了二股东：天津津融投资服务集团有限公司。

公开资料显示：天津津融投资服务集团有限公司（以下简称“津融集团”）于2013年7月30日正式挂牌成立，由原天津投资集团公司、天津国际投资有限公司、天津科技发展投资总公司合并组建。津融集团目前注册资本人民币28.8亿元，拥有全资子公司14家、控股子公司14家。

根据国家和天津市的产业发展政策导向，按照市委市政府和市国资委对企业的定位要求，津融集团确立了以“348”业务框架为主的发展思路：做强三大主业，即产业金融服务、资产管理服务和股权投资服务；构建四大综合业务体系，即成为金融服务综合解决方案提供商、资产管理业务全面服务提供商、中小微企业成长服务提供商和房地产综合开发投资运营商；突出八大业务支柱，即融资租赁、期货经纪服务、小额贷款、融资性担保、股权投资、资产经营管理、商贸流通和房地产。同时，集团在机电安装、合同能源管理、咨询服务等领域具有专业的经营管理团队并积累了丰富的经验，在小额再贷款、再担保、保理等行业的创新和尝试也在进一步的推动发展之中。

不需要再仔细查，看三家组成公司名字就知道，津融集团是天津市重点打造的金融旗舰核心集团，这么好的壳不留给他留给谁呢？这后面的遐想就无限了，而津融集团的业务是和各种互联网金融业务挂钩的，具体业务这里不展开了，可以自己去查，最好是先借壳，然后互联网金融大浪淘沙后重焕生机，顺序不要搞错啊。最有意思的是津融集团在普林身上还做了把高抛低吸，秀了下投资能力，非常有想象力的做法。

普林的走向估计要等中环的事有眉目了才启动吧，而且普林的原有资产也需要置换出去，估计等待时间不会短，可是谁又知道呢？也许下周急停呢？国企改革系列最需要的可能就是耐心，既然给了机会布局总要等下去。希望最后是此起彼伏的停牌，不要一起停。

最后还有个不在分析范围的彩蛋：万一360借了这个壳呢？背后的蛛丝马迹太玄了，不细讲，只看合伙企业注册地、天津对360的态度、360在哪盖楼。这个纯属瞎猜，绝对是彩票。

天津港。

这就又是明牌了，可以参照系列前几篇文章。只说几点

1天津港母公司资产绝大部分都没有注入上市公司，但又在2017年底前必须有动作。

2股东数下降趋势太明显了

3股价下跌到2014年，业绩却上涨

4天津港明显是《意见》里天津的核心重点集团

5同行业比较，天津港股价基本最接近净资产了，同行业估值最低。

注意：天津普林，宁可少赚钱也绝不追高，挺诡异的走势，千万别一涨就眼红，倒是往下，我们可以慢慢来建个金字塔。钱是赚不完的，后面应该还有几个机会。天津港从长时间上看也未必就一定输给普林，一个好比妓女从良，一个好比豪门嫁女，按自己的风格选吧。

乌合之众的思考与博弈（13）：巴菲特你学不会

假期一边读书，一边在想写什么好，动笔是一定要动的，抛出问题，只有@水晶球给了个题目：巴菲特。一看就傻眼，这个真心太难了，只我看过的议论巴菲特的各类文章没有一百也有八十篇了，更何况还有无数的评论家随时准备在下面挑刺、开喷或者贬低我的偶像巴菲特。想来想去，那我们今天就说个被谈烂的话题“巴菲特你学不会”吧。

巴菲特在中国的追随者非常多，包括我在内，但是能够见诸报道，长期稳定取得超额收益的大赢家实在是凤毛麟角，而很多曾经红极一时的明星却是风云流散。这就非常奇怪了，一个取得如此成就的伟大投资家，几十年来毫无保留的将自己的投资方法进行公开，而它又如此的通俗易懂，可为什么我们听过了如此多的道理却依然过不好这一生呢？就像海底捞一样，巴菲特你也学不会。为什么学不会，原因有很多。

1优越的出身。写巴菲特的书太多了，所以他对于我们来说并不是个谜一样的人物，只要你愿意了解，多多少少都会形成个轮廓。巴菲特的出身在国内很多时候是被过度解读的，当然，家庭出身带给巴菲特的高起点是毋庸置疑的，国会议员的父亲和成功商人的爷爷不是每个人都能拥有的，但同样不可否认的是他的成年以前的生活也经历了跌宕起伏，他在童年时期就体现出超乎常人的勤奋和对赚钱的渴望，这些对于他自幼就对经营生意逐渐形成独立自主思考的成熟心智是同样重要的。如果我们只对他的家庭出身发出羡慕嫉妒恨的感叹，而不对他自身的努力表示钦佩，那就太目光狭隘了。总之，从多层次的家庭教育结构到父辈们赋予的见识和眼光广阔程度看，巴菲特就赢在了起跑线上。

2自身的素质。巴菲特6岁开始倒卖可乐，10岁接触股票，对父亲的股票经纪活动着迷，11岁开始买卖证券，终生为之奋斗。他很小就是街坊四邻闻名的书虫，具有照相机般的记忆力。仅仅在业余时间娱乐就可以打进桥牌世锦赛决赛。这样的人是我从未见过，也是不敢想象的。具有这样素质的人在投资界还有吗？所以，当巴菲特告诉我们投资很简单，简单到小学文化就可以时，你可以把这当作一句激励的话，但认真你就输了，因为站在他的视角恐怕是无法理解普通投资者的笨拙的。他看十分钟公司财务报表就可以扫描完毕，并分析结束，并不代表你学习几个月就能达到同样的效果。巴菲特几乎从不与人争吵，也绝不古板，相反他既幽默又宽容，这样的性格让他在与人交往中总能水到渠成，自然而然的就把交易处理好，而很少需要剑拔弩张。他的智商、情商、性格、勤奋决定了他是一个近乎完美的投资者。

3朋友圈。巴菲特身边站的是谁？查理 芒格。巴菲特的老师是谁？本杰明 格雷厄姆。巴菲特朋友还有谁？比尔 盖茨、沃尔特 施洛斯、比尔 鲁安等一长串名字后面还得加上许多历任美国总统以及世界500强公司的CEO。这样朋友圈当然不是自发形成的，而是在几十年的投资历程中逐渐建立起来的，但是客观的讲这样的朋友圈不成功恐怕是很难的。但在我们身边，更多的投资者是孤独的，而投资过程中有志同道合的朋友一起互相支持是很重要的一件事，比较成功的投资者身边大多如此。

4幸运女神的眷顾。经历丰富的童年，公司起步恰逢格雷厄姆归隐，客户资源正好承接，主要投资期正好赶上二战后美国经济持续稳定的发展，整体上看，美国经济霸主从未易主，几十年的超级大牛市至今未歇。这些都是诞生股神的温床，连巴菲特自己都认为上帝照顾了他。

以上这4条作为普通投资者恐怕都不具备，所以巴菲特你学不会。学不会不代表不要去学，不是梅西也可以享受足球的快乐，不是莫言也可以热爱写作，不是巴菲特我们也可以进行自己的投资活动，都是一样的道理。

如同很多火锅店学不会海底捞，但是也可以把顾客手机套起来避免淋上油，这就是进步。我们作为普通投资者虽然先天比巴菲特千万个不如，但还是可以从他身上找到自己需要的东西，毕竟这么多写巴菲特的书也不是白出的。我的体会是巴菲特的投资方法很多是学不来的，但是可以让我们躲开很多陷阱。比如说他一直认为从事经济预测工作的人，唯一的价值就是使得算命先生的存在具有合理性，这可以让我们埋头于寻找有价值的公司而不会关心明天GDP增速6.8还是6.9；“世界上购买股票的最愚蠢的动机是：股价在上涨”，这让我们避免自己深陷所谓趋势投资而不能自拔；“引致低价位的最通常的原因是悲观情绪－－这种情绪有时无所不在，有时只是针对某个公司或某个行业。我们希望在这样的氛围里投资。并不是我们喜欢悲观情绪，而是我们喜欢它们所产生的价格”，这让我们明白，虽然不知道我们能否等到悲观的极限，但最起码我们不会在一片欢呼声中进行投资。这样的例子还有很多，承认吧，我们根本没有巴菲特那样给企业定价的能力，从避免陷入误区的角度也许我们可以学到更多。清醒地认识到大多数时间里我们并没有巴菲特那样的具有给企业进行内在价值定价的能力也许可以让我们在学习巴菲特时轻松很多，也更专注于应用巴菲特所持有的投资哲学去避开投资活动中的暗礁，这才是一个普通投资者应该最先做的，而不是急于给投资标的定价。

时至今日，巴菲特的投资思想已经在中国广泛传播，但是由于投资者不具备巴菲特所具有的上述四个条件，盲目的仿用他的投资方法，使得巴菲特的投资方法被极度简单化，而根本不能企及背后的复杂逻辑，所以乱象百出。更有许多人打着巴菲特的幌子，以巴菲特门徒自居甚至称自己就是中国的巴菲特，还有的人对巴菲特去的的成绩不以为然，极尽贬低、嘲讽之能事，这不能不说是一大遗憾。之所以产生这些现象，很多时候是我们过高的估计了自己，而低估了巴菲特。

巴菲特的投资方法你真的学不会，但如果能利用他的投资哲学并引以为常识，避开误区，其实也是极好的。

乌合之众的思考与博弈（8）:价值投资在A股的实践偏差1

我本人非常推崇价值投资，视巴菲特为偶像，这些年一直在实践中摸索，受益良多。近年来很多人都推销价值投资相关的投资方法和理念，但其中大部分都是本本主义，生搬硬套，或者全然不顾制度与经济环境，市场主体的投资理念，于是产生了很多的失败案例和备受争议的人物，比如“时间的玫瑰”，“慢即是快”等等，结果使许多人对价值投资失望透顶，甚至嗤之以鼻。我理解，这其实是在实践中，即在A股还是存在一些实践偏差，才导致了这样的一个尴尬的局面，当然也许只是我个人的一些错觉，大家可以一起探讨。以下还是暂时称之为偏差。

对于这些偏差现象的观察、思索、辨别使我避开了很多陷阱和误区，也使我对真正的价值投资充满信心。也许一篇或几篇来说这些价值投资在A股的实践偏差，由案例谈思考，如果也有这样的体会，希望也能分享一下。

1“如果你不想持有一只股票十年，那你就不要持有它一分钟”还有“我们喜欢持有的时间是永远”。

这两句经典的话消灭了一批A股所谓中国价值投资者，其中可能就包括“时间的玫瑰”。此刻我想持有一只股票十年，我就一定会持有一只股票十年吗？这是一个理性的投资者应该发出的疑问。回溯这一问题还要从巴老身上讲起。中石油2000年港股上市，经过几次2港元以下的增持，巴老2003年4月持其有23.39亿股票，成为中石油第二大股东，此时你很难说他会不会真的持有中石油十年或者一辈子，只要中石油坚持每年几百亿的分红，这事还真就不一定。但是他还是在2007年10月把中石油港股全部清仓完毕了，理由非常简单，4年7倍，他从中石油身上赚了35亿美金，他一生之中也少有这样经典的投资发生。还有一个因素也许也是他不考虑永久持有的原因，对于中石油这家企业，就是他的股票再多，充其量也就是个二级市场投资者，不会具有话语权，与普通个人投资者相差不大，而且目标巨大。而中国很多投资者错误的领会了这两句话，用它来穿越牛熊,甚至收藏股票。错就错在不能与时俱进，因地制宜，我们慢慢展开讲。

巴老所谓的“永远持有”是有特定历史背景和条件限制的。

首先，其实他真正长期持有的股票屈指可数，而这些股票对于巴老来说并不只是个代码，他本人对于这些公司并不是投资者那么简单，尽管他本人并不介入大部分企业的运营，但事实上他就是主人之一，那么他又怎么会轻易卖掉自己的企业呢？这与我们A股的普通投资者有着本质区别。

其次，美国的资本环境也与A股有着天壤之别。从群体角度看，美国股票市场的投资群体要比A股小得多，投资者本身数量就比国内投资者少很多，而且又被缩减成数量更加稀少的各类投资机构和秉承各种投资策略（包括对冲）的基金，这就导致美国市场上的投资群体盲目性比A股小很多，当然巴老的策略里面还有税制的安排。换句话说，美国市场并不是总是有效的，但是却比A股市场有效得多，A股市场才真正是无数个人投资者组成的乌合之众在拥来挤去，这也就导致巴老在美股更可能靠眼光取得长期斗争的胜利，而不能取得如中石油那样的酣畅淋漓的硕果。假如就在这几年间，IBM股价取得如当年中石油般的涨幅，很难想像巴老会不会清仓走人。

再次，巴老是价值投资的典范，也是形象正面的价值投资者代言人。这一形象的树立既有他本人品格出众的内因，也有其利益最大化考虑。正是他的长期稳定投资策略和不扰民的做法使得他区别于许多企业厌恶的“秃鹫”，所以很多企业寻求帮助和收购时都会主动找到巴菲特充当天使和骑士，使得他的投资难度无形中降低了很多。

最后，以伯克希尔哈撒韦越来越庞大的资金规模，恐怕已经很难找到像中石油那样大而又流动性足够，波动幅度大的投资标的了，就连他本人也承认，如果资金规模小得多，他可以取得比现在好的多的投资业绩，这其中恐怕就有投资标的和进出与持有策略的变化。

所以，价值投资理念是要认真学习的，但是要充分认识到，理念是用来指引方向的，如果没有适合自身的发展路径，是无论如也到不了光明的彼岸的。实际上即使在价值投资领域，在美国这块价值投资诞生的土壤上也是存在不同流派的，比如沃尔特 施洛斯、赛思 卡拉曼、比尔 鲁安都是价值投资大师，但是每个人的投资策略都不尽相同（这里不详细展开），只是心中都怀有价值投资的圣杯。

很多投资者推崇价值投资思想，却没有清醒的认识到中美市场制度安排、投资群体差异、国情与发展阶段等各种条件的不同，没有积极思索什么样具体的投资策略与方法是适合A股投资的，而是把适用美国的投资策略硬搬到中国，结果画虎不成反类犬，除极个别外，业绩惨淡，更有许多人从此远离价值投资，实为一大憾事。中国价值投资者对价值投资理念都是理解的，问题就出在没有结合中国特色的股票市场给出具体可行的方法，结果就导致了价值投资在A股出现了实践偏差。

我这么讲，肯定有人不服气。那我们就还是来看看巴菲特。巴菲特最早在老师格雷厄姆的公司进行投资活动，严格遵循老师的教导，但是当相关理念被市场主流接受时，就很难找到低于公司净资产很多的投资标的了，于是他转而寻找低市盈率公司，这也是A股很多投资者教条的地方之一。再后来他受到费雪的启发，开始理解并接受用一般的价格买进卓越的公司要胜过用便宜的价格购买一般的公司。而芒格带给他的除了坚定的优秀公司成长理念之外，还有广阔的哲学和心理学等智慧。仔细解读巴菲特的投资历程和公司，你会发现，他逐渐通过学习走出了格雷厄姆低价策略的局限性，接受不同的新观念，这是他取得举世瞩目的投资成绩的原因之一。所以，一成不变的照搬教科书绝不是价值投资的真谛！如果说有什么是不变的，那应该是“自我进化”。

待续

乌合之众的思考与博弈（7）：依赖心理表现与应对

应朋友要求，写一篇有关依赖心理的文章，但仔细想了想，依赖心理这课题太难、太深，才疏学浅，不敢太造次，也不想写起来太累，就仅仅写依赖心理在投资中的表现与应对吧。

人在生活与工作中总会依赖于另外的个体，这是整个人类社会得以联结形成的重要因素。适度的依赖使人感到舒适，关系和谐，而过度则表现为依赖心理。在投资中，这种依赖心理更加得以凸显。股票投资中，依赖心理是很常见的一种心理特征，主要表现为很难自主作出决策，过度依赖他人，需要他人的帮助和指导，甚至是指令。按照心理学的一般说法，依赖心理的产生主要成因可能来自两个不同方面：

一是教育失当。这在孩子的成长过程中是极其重要的。很多时候我们自己受到的教育并传递给下一代的观念是要听老师和家长的话，做个乖宝宝。这当然没有错，小孩子从生理到心理都是很脆弱的，需要得到他人的指导和帮助，但是如果过度强调而放弃了对孩子独立自主的培养，就会使孩子在成长过程中缺少自信和独立思考的品质。我们经常在人群中发现小时候特别淘气、学习不好的某一个或几个却在成年后取得很大成就，于是竟产生了读书学习无用的愚蠢想法，殊不知他们成长过程中独立自主思考，不依赖他人的品质才是成功的基石。女孩子如果过于依赖他人，长大后找男朋友往往过于黏人，男孩子若如此则结婚喜欢多听取妈妈的意见，这些都会引起不和谐。这些现象在生活中我们都是经常能够见到的。

二是自卑产生的依赖心理。在投资活动里，这方面因素产生的依赖占主因。很多人或由于惨痛的经历，或由于工作和生活中的压抑与久居人下，或由于是知识储备不足，不善言辞等原因产生了程度不等的自卑心理。而这种自卑往往表现为不由自主的放低姿态，谦卑的以附属的身份与特定人交往，甘心接受他人领导，思想受他人支配。由于网络的发达，使得这种投资决策依赖更加容易，通过增加曝光度，重复，安抚，给予一次或几次产生收益的投资建议等好处等使投资者长期关注某人下来，产生了依赖感。投资本身对大部分人是枯燥的，而通过对某人的依赖，孤独感得以消除，依赖甚至是崇拜感滋生，一种“终于找到组织了”的感觉油然而生，网红、大V这样的意见领袖也就诞生了。如果能够受到被依赖者的回应或赞许，则这种依赖感会进一步加强，尤其对于自卑感很强的人这具有很大的吸引力，而寻找依赖的人就在某一特定区域丧失了对自己大脑的支配权。通过细致的观察，可以发现一些有趣的现象。比如某些大V长期投资业绩很差，但是言辞恳切，妙笔生花，粉丝们尽管也不赚钱，还是习惯购买阅读，就是不离不弃；还有些大V聪明些，只推票，从不同步买入，避免暴露，同样也能哄的粉丝团团转；还有的大V在雪球等论坛被撕个稀巴烂，骗子和算命师本色显露无遗，在原论坛混不下去，换个地方重起炉灶，照样能把粉丝导流过来；还有的呢，天天算明天走势的命（有时候我也不能免俗），每天推荐，曝光率崎高，尽管不赚钱可是粉丝们还是心甘情愿信任。这些现象都是典型的心理依赖。这也是互联网+时代给我们的好处，原本需十数年时间，数十万样本的大规模心理学实验在短期内就能得到验证。那么这些投资者是傻子吗？脱离网络，生活中肯定不是。产生依赖感就源自上面长期互动交往的几种方式。而比较明显和严重的依赖是依附于被信赖者的所谓“喷子”，这种近乎病态的依赖是比较危险的，本来生活中可能平等对话的两个成年人人在网络中竟俨然变成统帅和下属，这代表依赖者缺乏安全感，感到恐惧、焦躁，很容易产生抑郁、焦虑、易怒等情绪反应。仔细观察会发现，只要你对粉丝众多的大V帖子表示观点严重质疑，很可能就有铁杆儿粉丝自发站出来成为“喷子”，而且基本无视你所讲的内容，直奔人身而去。如果不怕被拍砖，可以一试，很容易验证的。

那么依赖心理能不能克服呢？与之前讲过的几种心理效应不同，依赖心理很大程度上是可以克服的。但是对照上面所讲，我认为，如果自感不严重，具备独立自主思考与支配大脑的能力，对于别人的观点能够提出合理怀疑，或批判的接受，那就不必过于介怀，毕竟没人能够清晰的划出一条界线。轻微的依赖是可以提高幸福感的！

对于比较严重的投资依赖心理就应该自己动手脱离了。有些办法可以一试

1刻意独立寻找投资的标的，自己进行完整的财务、背景、主营业务、前景、股东、高管、行业、目标预期等方面的阅读和调查，给出基本结论，然后再去研究别人的观点和发现，而不是反过来，时间长了自然会减少对他人的依赖。

2不回避损失，不逃避，勇于独自迎接挑战，而不是躲进同一群体的大V怀抱中寻找安慰。这样可以逐步使自己树立对于自己的责任感和激发进取心。

3心底里不随便对别人的投资指令或断言说“Yes”，保留对自己大脑的支配，不管什么样的投资决策一定是听从自己内心的，而不是轻易让出来供他人驱使。

4对于算命帖、画线的超短期趋势预测等无营养的东西，要少看，多数只瞄一眼标题，基本滤掉90%以上。刻意训练自己远离这些市场噪音，时间长了，自然就会增强决策独立性。

最后，如果无意中对号入座得罪了哪位大V，请见谅，仅是举几个例子，我自己一共就这么几个关注者，估计写完也得掉不少，算是圆朋友一个心愿吧。

乌合之众的思考与博弈（6）从乐观主义走向过度自信

乐观主义是人类能够繁衍至今，不断进步的重要心态，也是带有遗传学色彩的人类标记。乐观主义者往往能够看到事物积极的一面，通常在生活中也是开朗和比较受欢迎的。在投资领域也是如此，乐观主义者的抗打击能力和面对失败的勇气都是比较强的，但是，只要轻轻跨出一小步，我们就可能由乐观走向过度自信。

具体而言，工作中我们可能会不自主夸大自己对于公司或者团队的贡献与作用，可实际上你微不足道；生活里我们可能会自信于高出平均水平的某项能力，可事实上并没有；投资中，我们可能会在年初设定大幅盈利的预期，可最终你可能根本实现不了；尤其是对市场和企业的预测方面，我们非常容易夸大自己对于未来的洞察力。所有这些都可能引发误判，最终导致自己做出错误决策，蒙受重大的情感、经济损失，所以由乐观主义转向过度自信的这种偏见在心理学和行为金融层面都是非常重要的，但同时在进行过程中的人是很难察觉到的。

只说投资中的各种例子吧。企业在走向成功之后经常希望通过并购来产生协同效应，尽管数据显示大部分兼并收购最终都会失败，但是每一家兼并者都觉得自己是“special one”，最著名的就是美国在线收购时代华纳，1810亿美元最终换来巨额亏损，并直接影响了美国网络泡沫的破裂。中国市场我们熟知的是葛文耀亲手选择了平安作为战略投资者，深信自己的影响力，结果最终被扫地出门。而对于普通投资者则莫过于2015年底大家雄心勃勃的开年大赚计划，结果2016一开始，就一盆兜头凉水，至今很多人仍然心有余悸，最终不仅损失巨大，还踏空了反弹行情，走向另一个极端。还有过度自信的相信自己的判断力，即使某个大V敢拿出来晒的股票整体严重亏损，但还是盲目的进行信任和购买阅读，不过这里涉及其它心理效应的叠加，以后会作为群体心理观念和习惯性思维的一类专门开一篇写。而作为市场整体而言，过度自信最重要的影响就是过度交易，即过度自信会导致市场成交量放大，交投活跃，这也是为什么技术指标中只有价格和成交量是最重要的，因为它反映了投资者情绪。还有一个现象很有意思，当一家公司的掌舵人过度自信，跨界频频出镜，四处著书立说，被贴上“社会名流”的标签之后，多数情况其后很长一个阶段这家公司的市场表现就会一般，这说明群众的眼睛是雪亮的，他们用朴素的常识辨别出了他的过度自信和可能导致的失误。比如格力的女王是什么时候开始出风头的？王中军是什么时候开始玩收藏出风头的？那一个时期的股价如何？还有很多的例子在后面等着大家去寻找。

那么问题来了，这种乐观转向过度自信的过程是怎么来的呢？至少应该有以下几种重要因素：

1投资者过于集中聚焦在我们所要实现的愿望上，而忽略了达成愿望所必须的必要条件是否具备；比如我们买了工商银行，希望一年翻倍，却忘记了他11000亿的流通市值要想达到这一目标是多么的困难。

2投资者只考虑了自己的想法和投资决策的绝对正确，却很少想到其他投资者的应对策略。比如招商蛇口的套利策略失败。

3在成功的事实面前，投资者沉迷于自己的高超投资技巧和决策能力，而拒绝承认幸运女神的眷顾，从而产生过度自信，埋下亏损的导火索。比如30日的整体大涨，可不是我们选股能力的体现。

4投资者大力查找求证投资标的的有利的、已知的因素，无视不利的、未知的因素，导致对于投资成功概率的评估偏离。比如只看到曾经中国神华等企业的低市盈率等因素，却不见煤炭产业的整体状况。纳西姆 塔勒布说：对环境的确定性了解不足必然会导致经济行为人承担本可以避免的风险。

那么知道了过度自信的影响和产生的重要因素，肯定是要想办法克服的，这是人类抗争性的本能。但是我根据自身的经验和找到的理论依据看，结论是不能消除，但是可以压制。这也是我写这篇文章的本意之一。2月份来摩尔，3月份开始买入几只自己选定的股票，到今天我已经进入高手榜月收益前十，再加上30号的大涨环境的发酵，心中已是飘飘然。幸运的是，恰好读到威廉 福布斯的《行为金融》相关章节，才让自己稍微清醒了些，决定写下这一篇思考，提醒自己在洋洋得意的时候回头读自己写的这一篇，不要从乐观主义走向过度自信。用丹尼尔 卡尼曼的话总结就是：当支持夸张的乐观主义情感因素、认知因素和社会因素共同作用时，有时就会导致我们承担一些风险，而这些风险在我们知道胜算的情况下是可以避免的。

乌合之众的思考与博弈（1）：开篇与锚定效应

今天是智能大脑阿尔法狗与李世石的围棋对决第二局，结果并不重要，但却具有巨大象征意义，因为人们都能够看到人工智能的巨大进步，在专项领域超过人类是早晚的事。有趣的是引申出来的一个话题：人工智能未来是否能够取代、超过人类进行持续股票盈利。我的结论是在人类不能充分了解自己这个群体之前这是不可能的，因为在股票市场中人类自己也没有把人性研究明白，无数个性化的思维方式与情绪融入群体性的有意识选择，再辅以爆炸性的外界信息干扰源，而这干扰有时仅仅是两个陌生人的片刻交谈或者天气不好，这些人类特有的混乱是其自身至今无法完全解释的，这也是为什么即使你聪慧如巴老，睿智如芒格也会在某些时候在乌合之众的挟裹下一败涂地。人工智能虽然当下无法通过人类设计建立全面分析、学习股票市场人类复杂心理变化的基础，但是在一些重要问题分析方面确定可以通过情绪数据收集与分析、概率模型、心理学理论研究等方式建立自己的模型，进而打败市场中的大部分的乌合之众。所以,我在思考，作为乌合之众一员的股票投资人如果能够找到博弈的关键点，建立理性的思维，就有可能提高自己战胜市场的概率。我要写的就是通过梳理一些常见的或者重要股票投资博弈方面的问题，在心理学层面自我解惑，希望你我皆有所获。

开篇要罗嗦一点，行为金融学和博弈论的研究实际上要想深入是需要一定的高等数学基础的，而社会心理学则需要大量了解实验与结论分析，必须承认我在这两方面都不是特别强，但是由于对股票投资非常感兴趣，过去的年头里阅读了大量的各类书籍，其中就包括心理学几类分支，感觉还是比较受益的，所以斗胆写出来与感兴趣的朋友分享。我尽量用易懂的案例，中间会穿插对A股（A股市场是普通投资者能进入的情绪化最严重的市场）市场情绪与最新个股的买卖情绪分析，如果摩尔问答里面出现有趣的问题也会专门写分析。有不对的地方请批评指正，有投资心理方面的疑问也请提出来，我们共同探讨，看能否找到博弈的关键，共同提高。其实心理学与股市结合的书有很多，但是我大A股的画风是十分独特的，因此虽然人性是相通的，但是不同国家的投资结构与思维模式确实大相径庭，导致很多内容到了A股水土不服，这也是我希望探讨适用于A股的心理分析原因之一。

第一篇就先写“锚定效应”吧。

锚定效应（Anchoring effect），心理学名词，一般是这样解释的：指的是人们在对某人某事做出判断时，易受第一印象或第一信息支配，就像沉入海底的锚一样把人们的思想固定在某处，某些特定起始值像锚一样制约着估测值。在做决策的时候，会不自觉地给予最初获得的信息过多的重视。在这方面研究首推获得2002年诺贝尔经济学奖的丹尼尔·卡内曼（Daniel Kahneman），丹尼尔·卡内曼是因为“把心理学研究和经济学研究结合在一起，特别是与在不确定状况下的决策制定有关的研究”而得奖。作为一种非常重要的心理现象，此效应普遍存在于生活的方方面面。比如请女太太吃饭选什么菜式就是很头疼的问题，“老婆，你今天晚饭想吃什么？”“随便”。这个行吗，不好，那吃那个呢？不想吃，头疼吧？可是如果你先入为主，“老婆，咱们今天吃火锅还是来港式小吃？”问题也许就好办的多，还有平时我们在市区开60公里/小时就感觉不堵，挺快了，但是一旦出去玩，从高速下来，120公里/小时的速度也不觉得快，直到遇到市区里的第一个红灯或者其他阻碍，才能重新调整回市区模式。这些很大程度上都是锚定效应带给我们的。锚定效应的模式有很多变形，举不胜举，这些事实侧面验证了丹尼尔·卡内曼关于人的头脑中有两套系统的相关理论。系统一是自主运行，通常情况下它的工作是高效简单的，第一反应非常迅速，比如迎面一个拳头砸来，你会自动作出闭眼躲避的反应，一加一等于几的快速问答，这些都主要是系统一基于遗传本能、情景模式深植等最短神经元链接在起作用，但是对于复杂问题比如你的名字有多少笔画这样的问题，系统一是应付不了的，此时系统二就要开始全面接手系统一传来的各种信息，认真开始处理棘手问题，可以说系统二是专门处理系统一完成不了的工作的高级系统。那么问题来了，如果你的系统一认为一个复杂问题他已经有了一个判断基础，他就不会纯粹的求助系统二，换句话说，系统一自作主张把复杂问题简单化了，从而可能导致非最佳处理结果。如上面所述的吃什么的问题，因为有了锚的存在，由问答题转化成了选择题，对于系统一向系统二提供记忆存储就简单多了。当然，这只是生活中的小插曲，但对于股票投资来说，锚定效应就关系重大了。

例子1，有谁见过靠画线长期赚钱的？短时间也许有，跨度大一点，反正我没见过什么巨富是靠这个。但是就有许多人迷信画线这种所谓技术分析，当然不是说技术分析和各种图表没用，但只能是辅助分析。迷信的原因很简单，教的人或书都是举的成功的个例，一旦你在实际正常的行情走势图中也找到一些样本，比如什么老鸭头、红三兵之类，仿佛找到了股票投资的诀窍，以后再见到类似的股票走势，系统一就会自动给出信息——你要赚钱了，然后由系统二按下按钮却不进行深沉的思考。如果第一次你真的靠着这个图形赚钱了，这个锚就扎的更加结实了，而系统二此时全然不知外面发生了什么。这也就埋下了亏损的根，而你是否能够从迷信技术分析中走出来，调整沉锚的位置，那就是很长时间以后的另一个关于赔钱的故事了。事实上确实有一些图形是有帮助的，但那是在综合了投资者情绪与进行充分博弈思考之后的事情，而不是简单的照搬。

例子2，前段时间很多投资者对着川投、国投两家公司进行了详尽的分析，其中不乏大V们，从分红到收益，从PE、PB到ROE，但其实他们没有意识到，这样的公司与国外同类公司有几点重要不同：1其实没有自主定价权，2更是没有积极回报投资者的愿望，而你只能眼睁睁看着，3这样国企都是同时承担政治与经济两大职能，政治在前，并不是一家纯粹的公司，4即使你知道它严重低估，也没有人有能力清算它。这几点就注定了理想与现实之间的差距。而锚定效应的影响使严格遵循价值投资理论PE、PB、ROE价值边界的投资者固执的认为锚就应该沉在那，意识不到这中间的差异，一直持有到现在的投资者损失惨重，却不一定认识到是他们认为理所当然值这么多钱的想法害了自己。这就是锚定效应的可怕之处，即使你意识到锚定效应的存在，你也不一定知道它究竟如何影响了你的决策。

只写了锚定效应开头就比较吃力，这类东西确实很难写。关于如何应对锚定效应的影响，以及其他内容下一篇继续写。如果有什么投资心理学方面的有趣问题，希望告诉我，可以在后面文章中进行探讨。