这个黄金赛道，你关注了么？

最近，我们一直在提“茶饮第一股”奈雪的茶、“植发第一股”雍禾医疗、“辅助生殖第一股”锦欣生殖这些行业“寡头”。

在昨天的文章《连年亏损，股价却暴涨千倍！》，也给大家介绍了港股独有的一个板块——未盈利的生物科技公司。

今天，我们就结合一下“寡头”公司的特征，进一步来分析下医药细分行业的“寡头”有哪些？

一、医药细分行业

医药板块很大，产业链条很长，不同子行业存在着极大的差异。

医药行业有两大核心，医疗和医药。

医药的大版图又分为药和医药商业。受制于技术开发和积累等因素，我国的医药行业仍然以仿制药制造为主。

因为仿制药是拿来主义，没有研发成本，成本低。但是，售价比照创新药，比较高，所以对于更多药企来说，不想搞研发，这就存在很大的问题，带量集采压低仿制药的利润空间，恰恰是在鼓励创新。

医疗行业又包含医疗器械和医疗服务这两个子行业，医疗就是把药品的概念摘出去了，其余的比如器械、服务，这都属于医疗。港股中上市最多的是从属于医疗服务的CRO行业的企业，这也是近两年增长高速的赛道之一。

那么，什么是CRO呢？

创新药和创新器械，被誉为医药产业“皇冠上的明珠”，一直都是各大药企必争之地。因为一旦研发成功，往往意味着拥有几年的专利独占期，企业可在数年内独享市场，获取源源不断的利润来源。但这也同时意味着创新领域必然是竞争激烈且难度极大的，研发效率的提升和研发成本的控制对药企来说都是直接和最后的利润相关。

而CRO，就是指通过合同形式为医药企业和医药科研机构在研发过程中提供专业外包服务的组织或机构。这类似于半导体产业链里的设计环节，半导体设计公司设计好芯片图表，然后交给晶圆制造公司来代工。

CRO是一类为医药研究提供外包业务的特殊“服务商”，是典型的人力密集型行业。所以，CRO说白了就是代工，但是这个代是指研发药物，而不是制造药物，这一点大家一定要注意区别开。

随着专业度的提升，外包也越来越精细化，具体可分为研发外包（CRO）、生产外包（CMO）、定制研发生产外包（CDMO），这些都统称CXO。

CRO企业需要接受长时间的持续考核方能获得下游客户的信任，进而成为其核心供应商，所以一旦制药企业与CRO企业形成稳定的合作关系，特别是长期战略合作关系，便会形成较高的客户合作壁垒，这使CRO企业“如虎添翼”。

二、港股医药寡头公司

前面我们讲了CRO是近几年高速增长的赛道，目前的中国医药外包领域处于一超多强的格局，像药明康德就是中国最大的综合性的医药研发外包龙头，而药明生物是大分子药物CDMO龙头，这两个代表的“药明系”，基本涵盖了临床前CRO和临床CRO业务，成为了CRO赛道的第一梯队。

而更为细分的泰格医药和康龙化成的PE相较而言低一些，属于龙头众多的第二梯队。

在港股的医药公司里，像中国生物制药、翰森制药、信达生物 、百济神州、三生制药这几个都是做肿瘤治疗的化学药公司。但是，他们几个主攻的方向不一样，目前的PE都不算高。

最近一段时间，民营药企龙头复星医药也是资金活跃的一个股票，目前的PE不算很高。

昨天，我们简单讲了一下康希诺生物。康希诺是做疫苗生产的，拥有多项疫苗核心知识产权及专有技术，建立了针对13个疾病领域的16种创新疫苗产品的研发管线，涵盖了对新型冠状病毒肺炎、埃博拉病毒病、结核病、脑膜炎、百白破、带状疱疹等一系列疾病的预防。

康希诺的暴涨得益于疫情爆发的大背景，但是公司质地来看，作为国内首屈一指的疫苗和诊断试剂的研发公司，其实力还是不可小觑。

 一直以来，港股市场都对癌症相关领域的公司有特别的偏爱。就目前已上市的企业来看，这些涉及癌症概念的上市公司，通常是以研发治疗癌症的创新药公司为主。而诺辉健康是一家以结直肠癌筛查为起点专注于癌症早筛的生物高科技公司，随着现在人们抗癌意识的不断升级，其发展的空间很大。 

医疗器械方面，港股市场也集结了一批优秀的公司，比如春立医疗就是骨科器械的龙头公司。

这里可以重点关注一下牙科器械的公司。目前，口腔服务很受一级市场资本青睐，资本加速行业扩张进度，10多年长周期竞赛结果来看，一线品牌已逐渐形成，全国性品牌和区域龙头品牌均开始从重跑马圈地到重提升运营效率的阶段，业绩进入兑现期。

现代牙科是一家全面的牙科耗材制造商，主要负责义齿代工，也有矫正和种植产品的加工，目前是全球最大的义齿生产商之一，主要产品包括固定义齿器材、活动义齿器材以及其他。义齿制造实际上需求与老龄化有关，是牙科领域的好赛道之一，从长期看，老年人更换牙齿，使用假牙的需求只会越来越多。

前段时间，港股打新的“大肉签”——时代天使，一手躺赚六万也不是毫无理由的。时代天使是国内隐形正畸龙头企业，随着“颜值”经济发展，这个公司也是值得我们长期关注的。

三、总结

目前，不少医药的企业都处于一个没有盈利的状态，但这个并不是判断其好坏的核心，主要还是要看产品在市场上有没有竞争力。因为，医药研发需要大量的资金和时间的投入，以后的生长空间是无限的。在港股里，医药细分行业各个的“寡头”还是值得大家关注的。

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看完这几只股票的股价涨幅，我再一次“真香”了

在股票市场待久了，经常会了解到非周围人的股票账户情况，看到他们的本金和收益率，便会感叹，高手在民间。

因为咱和他们也没啥利益关系，也不是直接客户，就拿来羡慕羡慕。作为一个不能炒股的人，虽然能通过定投支付宝基金以获得不错的收益率，但其他的操作便很难实现了。

而我发现这些收益率较高的人都有一些共性，就是仓位较为集中，只有少数几只；以及他们的持仓成本价很难从近一年甚至更长时间内可以看到。

我不知道我说了这些对大家有什么帮助，毕竟情况各有不同，我自己考虑的是获得高收益或高收益率的主要有三点，一个是时间，一个是金钱，还有一个就是寻找确定性强的少数几只标的。

其中，时间意味着耐心和精力，金钱我们往往无法决定，我们可以努力实现的只有寻找确定性更强的标的。

所以投资确实不能图快，短期内便想暴富要花费或付出一定“代价”的~

今天不想写公司了，想起来快半年了，进行一下简单的复盘，主要是结合股价涨幅及相关原因进行分析。

一、近半年来涨势最好的5家企业是谁？

年初的时候便对50只股票在2020年一年的股价涨幅进行过复盘，那时候股价涨幅最高的是通策医疗，在2020.01.11-2021-01.11之间，股价累计涨幅198.22%，而现在近半年时间过去了，通策医疗又累计上涨了28.9%。

但事实上，通策医疗近半年的涨幅正好在top5中垫底，其余四支涨幅最大的企业分别为华东医药、片仔癀、上海家化、同仁堂，以华东医药57.04%居高。

我一直在想这5家企业为何能跑赢其余45只股票。

首先从行业来看，这5家企业中四家企业属于医药行业，一家属于日化消费品行业，这说明医药行业、消费行业中仍然蕴藏着较大的机遇，这与“消费出长牛”的想法不谋而合。

那么为什么消费医药容易出牛股呢？

第一原因是基于广泛的需求，消费医药股具备了抗周期的特点。从需求的角度看，消费医药行业满足了人的最基本、最原始的需求。只要人还存在，就要吃饭穿衣就要治病，再没有其它行业能像消费医药一样与人的需求紧密相关。

消费医药容易出牛股的第二个原因是，消费医药企业更容易形成差异化的竞争优势，形成护城河。

但事实上，能够使企业脱颖而出的最关键点还在于企业自身的成长，这个便是从企业的角度来看，一种是基本面投资逻辑发生变动，一种则是企业持续释放业绩。

华东医药属于前者，它是傍上了今年医美板块的爆发，在具备核心竞争力之下它的增长逻辑发生了改变；而其他四家企业均属于后者，就好比股价涨两倍，业绩释放一倍，预期留下一倍。

可见寻找具有高成长性的企业标的一直是市场亘古不变的主题，而市场稀缺性标的不多，一旦上涨便是一个大的启动。

二、从财务指标上看，这四家企业还有何共同点？

事实上，如果让我选择的话，上面这五家股票我可能只能在短期内选择出后四家，恰恰是涨幅最大的华东医药容易被我忽视掉，但这也没什么，因为华东医药这样的企业不是“优中选优”，它的风险较大且不容易把握。

财报反映出来的东西我才能更直观的看出来，能够选择后四家企业我也知足了。

那么从根本上来讲，也就是当初我选择它们的依据之一，是在于企业经营稳定、盈利能力表现突出。

而这从一个指标便可以看出来，即净资产收益率(ROE)。同样，这个指标不止适用于这四家企业，因为从长期来看，拥有持续赚钱能力的企业最靠谱。

我们一直强调要买净资产收益率/股东权益报酬率高的企业，但事实上，ROE的变动情况也很重要，它会让你通过这个变动趋势能够把握企业的经营现状，甚至行业背后的成长逻辑。

三、总结一下

我把股价表现最好的几家企业拿了出来，发现它们的底层逻辑仍然没有问题，但短期向好才是使企业增长的主要动力，这让我想到了股票池中近半年甚至一年内表现一般的企业，它们的经营总会面临着各种各样的问题。不得不说，在股市中，灵活投资也很重要。

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铝电解龙头引领国产替代，江海股份厚积薄发

公司前身成立于 1958 年，1991 年更名为江海电容器厂，1999 年，公司与日本日立 AIC 合资成立南通海立电子，生产螺栓型电容器；2007 年吸纳香港亿威投资成立中外合资南通江海；2007 年与日立 AIC 成立内蒙古海立电子，生产化成箔； 2011 年与日本 ELNA 合资成立南通海润电子，生产高分子固态铝电解电容器、车载铝电解电容器； 2018 年与美国基美（KEMET）合资成立南通海美电子，生产车载薄膜电容器、车载轴向引线电容 器；2020 年公司收购日立化成电容器业务。

据东方证券研报分析，国内终端用户加速转向了国内铝电解电容厂商，国产替代空间巨大。 同时，受益于电动汽车及充电桩、风能和太阳能发电、电力变频、智能制造等行业的强劲需求，铝电解电容需求旺盛。

一、国内铝电解电容领军企业，多产线布局打开成长天花板

2020 年，公司营收达到了 26 亿元，15-20 年，公司营收 CAGR 为 19%。公司的盈利能力也在持续提升，2020 年实现归母净利润 3.73 亿元，同比增长 55%。

2020 年，公司铝电解电容实现营收 20.5 亿元，同比增长 24%；薄膜电容实现营收 1.94 亿元，同比增长 29%，目前公司的薄膜电容正在加速导入光伏和新能源车，有望迎来快速成长期；超级电容实现 2020 年营收 1.63 亿元，同比增长 139%，随着光伏、轨道交通以及新能源客车领域对超级电容的需求快速增长，公司超级电容业务有望打开公司新的成长天花板。

为推动传统铝电解电容的技术升级以及薄膜电容、超级电容等新产品的开发，公司高度重视研发工作、加大基础技术研究。2017 年以来，公司研发投入占营业收入比例逐年上升。2020 年，公司研发投入为 1.54 亿元，占营业收入的 5.9%；研发人员数量为 611 人，占员工总人数的 17.15%。

二、江海引领铝电解电容国产替代，布局小型电容弥补 产品短板

电容器通过静电的形式储存和释放电能，在两极导电物质间以介质隔离，并将电能储存其间。主要作用为电荷储存、交流滤波或者 旁路、切断或阻止直流电压、提供调谐及振荡等，广泛应用于电路中的隔直通交、耦合、旁路、滤波、调谐回路、能量转换、控制等方面。

2020 年，公司自产化成箔出货量 1250 万平方米，货值 8.09 亿元，自给率已经达到 75%，公司的电极箔技术性能和生产效率均保持国内领先水平。

AIC tech 是日立化成的电容器部门，拥有最先进的完整高压电容器化成箔专有生产技术，2019 年营收达到 64 亿日元。AIC tech 重视特规品以及小型化产品的开发与应用，电容器产品主要应用于太阳能光电市场、车用市场、电源市场以及产机变频市场等。收购日立 AIC tech 是我国电子元件行业首例完整并购世界 500 强公司所属子公司核心资产，此次收购，江海股份获得了 AIC tech 医疗箔等独有技术专利等 99 个。

公司于 2016 年投资 5000 万元注册成立全资子公司湖北海成电子，并于 2018 年追加投资 2.2 亿建设小型电容器生产基地，目前该项目已投入 2.7 亿元，完成了设备，厂房，动力等基础设施建设，形成 4.5 亿元产出的能力。

三、超级电容器行业需求井喷，江海锂超容技术领先

超级电容器是一种新型储能装置，性能介于传统电容器、蓄电池之间。超级电容器的电容量达到法拉级别，是传统电容器的数百甚至上百万倍。

公司从 2013 年起布局超级电容器，通过受让技术、 收购上游企业股权、定增募资等方式大力推动自研超级电容器产业化。2020 年超级电容业务实现 1.63 亿营收，同比+139%。目前公司拥有 3 条 EDLC 和 5 条 LIC 完整产线，超级电容器（特别是 LIC）获得国内外多个领域的著名企业的认可，已在风电、轨道交通、智能三表、电网、港口机械、 石油装备、智能消费等领域批量应用。2020 年，风电是公司超容产品最大的营收来源，占比约为 54%，客户包括德国 SSB、华电等企业。轨道交通领域占比约为 20%。

公司布局 LIC 较早，产品技术性能已达到国际先进水平。2021 年 5 月，公司与金龙客车合作的锂离子超级电容纯电动客车项目正式在苏州下线测试。该客车以 LIC 为唯一驱动力，充电 5 分钟可实现 30KM 续航，完全可以满足公交线路需求，性能已达到业内领先水平。配套的充电装置可以设在公交站台上，在半空中充电，既节约用地，又安全环保，单车配备超容模组的价格约 50-60 万元左右。公司与苏州金龙、通州公交联合签订战略合作协议，预计今年 6 月在南通市通州区正式运营两条超级电容纯电动客车公交线。

公司锂超容客车成功落地运营，意味着该项技术在新能源公交市场得到认可。LIC 技术未来有望切入到高尔夫球车、旅游观光车、机场摆渡车等闭环线路运行的场景，前景十分广阔。（东方证券）

总结：公司是国内铝电解电容领先企业，公司工业类铝电解电容器在全球具备领先优势。公司产品布局已由铝电解电容器单一产品逐步延伸至薄膜电容器、超级电容器三大类电容器产品。同时，铝电解电容产品种类也在不断扩张，立足大型铝电解电容器的同时，小型铝电解电容、固态高分子叠层 高分子电容（MLPC）也有望迎来快速增长。

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建党百年，蓝军龙头航天发展迎来拐点

公司是航天科工集团的第七家上市公司，是集团公司新产业、新领域的拓展平台，社会化资源的组织平台。作为我军电子蓝军领域的龙头企业，公司积极响应集团公司的战略部署，逐步形成了数字蓝军与蓝军装备、新一代通信与指控装备、网络空间安全和微系统四大业务板块，立足军品主业，全力发展国民经济亟需的 5G 专网和公网通信、网络空间安全和微系统技术。

据东北证券研报分析，蓝军装备实现体系化发展，公司受益于实战化训练和实战化检验，积极开拓新的业务领域，打造新的业绩增长点。

一、电子蓝军龙头积极拓展业务版图，业绩持续向好

近五年公司营业收入持续保持增长，2020 年全年实现营业收入 44.36 亿元，同比增长 19.82%，五年复合增速为 21.4%； 同期归母净利润为 8.08 亿元，同比增长 19.63%，五年复合增速为 34.9%；进入 2021 年一季度，公司实现营业收入 9.5 亿元，同比增长 23.1%；归母净利润 1.9 亿元，同比增长 52.3%。2012 年以来，我军高层始终强调实战化训练，提升部队的实战水平，高频次、高强度的实战演练促使我国蓝军装备业务稳定增长，公司是我国电子蓝军领域的龙头企业，充分受益于我国国防和军队现代化加速。

自 2017 年至 2020 年，公司的期间费用率水平基本保持稳定，研发投入占营收比重始终保持在 12%以上。到 2020 年，公司共有研发人员 1088 人，占比提升 4.17pct 至 43.87%，稳定持续的研发投入为提升公司产品技术水平提供了可靠保障。管理费用率连续四年降低，表明公司治理结构不断优化，管理水平持续提升。

蓝军是为提高部队的作战能力和装备的实战对抗能力而建立的假想敌装备及作战系统，不同的军种，“蓝军”的建设也不尽相同。“蓝军”构建没有一定之规，但目标都是一致的，就是要能不断磨砺和提高部队的战斗力水平。

进入上世纪 80 年代，随着我国人民解放军现代化改革的启动，成立有中国特色的“假想敌部队”的议题被提上日程。大约在 1985 年，南京军区率先建造了首个以美军欧文堡基地为蓝本的“合成战术训 练中心”，第一支遵循“少数精锐”原则的“蓝军”，也相应地在某集团军的编制内成型。与此同时，解放军还设立了一系列专门分析各国军队技战术特点的研究机构，直接为前者提供支持。

二、推进新一代通信与指控装备业务军民融合发展

公司子公司重庆金美长期以来深耕于军用通信业务之中，尤其以军事宽带通信为长，具备通信系统、网络、 有线、无线、终端等五大业务门类，产品包括 IP 交换机、微波接力机、网络电台、 通信软硬件测试保障及核心设备等。公司的业务主要集中于军事宽带通信为主，是国内军事信息装备系统核心设备提供商。

公司作为航天科工新一代通信产业发展牵头单位，一直秉持“立足军网，深耕专网，力争公网”的产业发展方针，采取两条腿走路的方式，推进产业落地：依托重庆金美现有技术基础，加大在 5G 通信技术领域的技术研究及产品开发，布局 5G 军用通信市场。随着 5G 移动通信新技术的不断成熟，其在军事通信领域的应用也逐渐清晰。在强化战场信息高速传输、智能化 作战、扁平化指挥和虚拟现实训练等方面有着极其重要的作用。因而 5G 等新技术 的应用也是军事通信领域重要的发展方向之一。

三、网络空间安全以公安大数据和网络安全市场为重点

截止到目前为止，我国网民规模达到 9.4 亿人，互联网较为成熟。与此同时，互联网的开放性和安全漏洞带来的风险也不容忽视。网络攻击行为日趋复杂，黑客攻击行为组织性更强，针对手机无线终端的网络攻击日趋严重，有关网络攻击和数据泄露的新闻层出不穷，网络安全成为政府、企业、用户等多方关注的焦点。

后疫情时代，公安大数据、工业互 联网、公共安全信息化将为网络空间安全提供广阔的市场空间。“十四五”期间，在云计算、物联网、大数据、工业互联网和 5G 通信等战略性新兴技术催化下，以及等级保护测评 2.0 的政策支持下，我国网络空间安全市场将迎来高速发展期。军队、 政府、电信、金融、交通、能源等行业及其细分领域的安全需求，将成为推动网络空间安全产业持续增长和市场规模不断扩大的动力。目前国内从事面向政务网络安全的公司有烽火通信、美亚柏科和四创电子。

公司立足国家网络空间安全战略，以公安大数据及网络安全为产业发展着力点，专注于“数据感知与大数据平台”的核心产品打造，立志成为大数据平台和数据感知领域先行领先者，成为业界首选的合作伙伴产品与服务提供商，主要产品涵盖了智能大数据平台、数据感知、网络安全零信任、光闸、等保等网络安全产品族，为切实保障国家网络空间安全和运用大数据技术赋能产业作出了巨大贡献。（东北证券）

总结：进入“十四五”，我军有望进一步提升实战化训练和检验水平，进一 步增强对高仿真、专业化的蓝军装备的需求，公司有望持续从中受益。

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沉潜多年，六氟龙头多氟多乘风而起！

多氟多主要从事高性能无机氟化物、电子化学品及锂离子电池的研发和生产，是我国无机氟化工行业最早的上市公司之一，无水氟化铝等产销多年维持全球第一。

据首创证券研报分析，公司依托无机氟化工基础及一体化优势，延伸布局新能源汽车产业链。公司 2010 年打破国外技术垄断规模化生产六氟磷酸锂，同年开始进军动力电池领域。目前氟化盐、新材料和锂电池业务协同发展。

一、从无机氟化工出发，向新能源汽车进军

2016 年以来，收入整体持续增长。2019 年，受宏观经济不振影响，化工行业景气度回落，行业增速下滑，公司面临较为严峻的内外部发展形势和经营压力，公司产品价格和盈利能力维持低位，叠加资产减值和信用减值损失导致公司 2019 年大幅下降。但是公司调整发展战略调整和整合产业，发力重心持续向新材料业务倾斜，将驱动公司重归成长，未来业绩有望重创新高。

2020 年，公司新型锂盐实现规模化生产和销售，双氟磺酰亚胺锂（LiFSI）产能逐步释放，新产品市场逐步打开，形成新的利润增长点。营业总收入端来看，2020 年公司实现营业收入 42.45 亿元，同比增长 6%；利润端来看，2020 年公司实现归母净利润 0.49 亿元，同比增长 112%。

公司主营业务毛利率除 2016 年受益于六氟磷酸锂价格飙涨，一度达到 41%外，近 年来整体维持在 20-25%之间。公司 2021 年第一季度毛利率相较于 2020 年小幅回升至 22%，这主要得益于六氟磷酸锂价格上涨带来的业绩增厚。

公司按照“技术专利化、专利标准化、标准国际化”的路线和方向，通过持续技术创新，将业务从无机氟化工行业延伸到新能源汽车行业。

二、六氟顶流乘风启航，加速扩产优势巩固

2010 年之前，六氟磷酸锂生产工艺主要由海外企业掌握，国内需求主要依赖进口， 价格高达 40 万元/吨以上。公司于 2006 年开始六氟磷酸锂生产工艺的研发工作，凭借深厚的氟化工技术积累，公司在 2011 年完成了年产 200 吨六氟磷酸锂项目建设，率先打破了国外企业对六氟磷酸锂市场的垄断，成功实现了进口替代，并获国家科技进步奖二等奖、中国石油和化学工业联合会科技进步一等奖；申报了多项专利技术，其中发明专利 22 项，实用新型专利 10 项；授权专利 20 项，授权发明专利 16 项。随着国内厂商的快速发展，六氟磷酸锂国产化率不断提升，进口量逐年降低。

截止到 2020 年底，公司共计具备 1 万吨六氟 磷酸锂产能，新增的 0.5 万吨产能已经于今年 4 月底完成建设和设备安装，目前处于产能爬坡阶段，目前公司合计具备 1.5 万吨的晶体六氟生产能力，是目前最大的晶体六氟生产厂商。同时，公司还在不断加快扩张步伐拉大与同行差距，晶体六氟龙头的地位仍将保持稳固。

三、铝用氟化盐持续领跑，动力电池维持稳健

公司铝用氟化盐业务主要产品包括无水氟化铝、高分子比冰晶石等。氟化铝主要用作铝电解过程中的调整剂和助熔剂。作为调整剂，氟化铝可以提高电解质的导电率，保持规定的电解质分子比；作为助熔剂，氟化铝可以降低氧化铝的熔点从而有利于氧化铝的电解，控制电解过程的热平衡，降低电解过程的能源消耗。冰晶石通常用作铝电解的助熔剂，是在电解还原氧铝生产金属铝的熔融成分，用以降低熔点和提高电解质的电导率。

公司无水氟化铝产品具有主含量高、杂质含量低、容重大等特点，在电解铝生产过程中，能够有效地调整电解质分子比，降低挥发物的损失，最大限度地减少环境污染，提高节能减排效果，生产技术达到国际先进水平。

公司目前还突破了氟硅酸法生产无水氟化铝的工艺，未来计划携手云天化，用氟硅酸替代萤石作为氟化铝产品的氟来源。氟硅酸作为磷肥的副产品，采购成本更低，且副产物四氟化硅可用于硅烷等的生产，进一步降低公司的综合成本。（首创证券）

总结：随着锂电池装机量快速增长，拉动六氟磷酸锂的需求爆发，行业规模不断扩容，龙头集中度不断提升，未来六氟价格波动周期性将让步于成长性，进入利稳量升阶段。

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深耕自主研发，长城汽车前路一片坦途！

长城汽车成立于1984 年，于 2003 年、2011 年分别在香港 H 股和国内 A 股上市。自 1996 年推出首款皮卡以来，公司不断自我革新，2002 年进军 SUV 业务，2020年欧拉换代正式进军新能源领域。目前产品涵盖 SUV、皮卡两大品类，拥有哈弗、WEY、坦克欧拉和长城皮卡五个整车品牌，具备发动机、变速器等核心零部件的自主配套能力。

据东吴证券研报分析，长城能够借助这轮电动智能浪潮更上一层楼，从国产汽车制造公司向全球汽车科技出行服务公司转型能获得成功的原因：

1. 灵魂式创始人积极推动组织变革，且建立市场化能上能下考核机制持续吸引人才，实现作战单元打通。

2. 每天进步一点点，模块化平台-传统动力总成-三电-智能驾驶-核心零部件-氢能源等始终坚持技术自研，形成“柠檬 -坦克-咖啡”三大技术品牌。

一、“每天进步一点点”成就四大竞争力

2011 年-2016 年营业收入及净利润规模增长迅速，借助此时 SUV 发展红利及明星车型 H6 的上市，毛利率及净利率持续高位领先其余自主车企。2017 年-2019 年以来公司产品周期换代进入调整期，叠加车市下行因素，总体财务表现平稳稍降。疫情影响下受益于公司全新一轮产品周期开启，产品力较强，叠加车市整体回暖，2020 年公司营收实现 1033.08 亿，同比增速转正达到了 8.6%，盈利水平也重回可比车企高位。

30 年以来长城汽车始终坚持自研技术，从逆向开发到正向开发，依靠“每天进步一点点”企业精神积累自身的技术护城河。当下电动智能变革浪潮下，在组织架构调整基础上，技术层面公司整体思路：1）形成三大技术品牌“柠檬+坦克+咖啡”，持续对外宣传强化消费者对长城技术的认知度。2）上市公司的技术研究中心+集团控股子公司双模 式发展，一方面依靠市场化机制激发核心子公司的竞争能力，另一方面确保长城自身对 未来汽车各项核心技术的把控能力。

二、“5+2”品牌全面向上，产品矩阵深入剖析

5+2 品牌布局全面向上。1）已经推出 5 大品牌覆盖 5-30 万元，满足实用/越野/运动/科技/家用/女性等多个应用场景。长城以目前哈弗+魏+皮卡+欧拉+坦克五大品牌分别 对标 5-20 万燃油 SUV、15-30 万燃油 SUV、5-20 万皮卡、5-20 万电动轿车，20-30 万元城市越野，并以性别、年龄、尺寸详细对标各类消费人群和需求，定位均保持自主领先水准。2）两大储备项目（沙龙+光束）。沙龙定位 20 万以上男性消费市场，光束定位 20 万以上女性消费市场，均以 EV 为动力，核心对标新势力等车型，提升自身品象。

以 H6 爆款车为核心，大狗系列+XY+F 系列+赤兔+初恋+M6++H5/H9，持续巩固中低端 SUV 龙头地位。

进入成熟期后， 两国中大型 SUV（国内市场分级为 B/C级SUV，marklines 分级为 D/E 级 SUV）市场总规模差异较小，均为 300-350 万辆，但考虑总体乘用车市场规模，中美销量份额分别为 20%-25%和 25%-30%。中美两国中大型 SUV 市场差异核心体现在中型、大型 SUV 彼此份额占比上，美国占比大致为 1：2，而国内市场大型 SUV 占比仅为中大型 SUV 市场总 量的 2%不到。大型 SUV（越野多集中于该领域）未来提升空间较大。

三、短期看打赢中国成第一，长期看进军海外新空间

国内市场 SUV 的兴起为自主品牌整体销量市占率由 20%-30%上升至 30%-40%提供机遇，新一轮电动智能车行业红利的来临又为自主品牌提供了由 40%上升至 50%甚至更高水平的行业性机遇。其中，长城汽车自身体量处于自主前列水平，电动智能化架构布局从最底层出发，实现核心领域全自研，掌握核心竞争力，冲击自主龙头的机率最大。长期维度自主品牌国内销量市占率有望达到 50%以上的水平（1300-1500 万年销量），长城实现自主品牌内接近 25%的市场份额，即国内市场销量突破 300 万辆的水平。

借助 SUV 发展红利以及自身技术实力和品象不断累积，长城汽车全国销量市占率稳步提升。1）乘用车全行业来看，长城发展稳健。2005 年至今，长城汽车从不到 1%的行业销量市占率逐步提升至行业 5%。2）自主品牌内部来看，长城崛起迅速。凭借 2011-2013 年国内首轮 SUV 发展红利，长城推出爆款车型哈弗 H6，长期持续占据国内 SUV 市场销量榜首位置，品牌力坚挺，迅速跻身自主前列水平。（东吴证券）

总结：30年时间长城汽车在创始人魏建军带领下，从造车新势力变成了自主品牌主力军，尤其是过去 10 年公司完整经历了一轮大周期，也让我们见证了长城强大的组织韧性。

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智能硬件 AP 龙头，瑞芯微迎来量价齐升机遇！

公司成立于 2001 年，总部位于中国福州,主要致力于智能应用处理器 SOC 芯片、电源管理芯片及其他芯片，同时提供专业技术服务及与自研芯片相关的组合器件。

据中泰证券研报分析，公司 2021 年随着新产品落地和在物联网智能硬件爆发红利中迎来量价齐升机遇。

一、智能硬件 AP 龙头，Q1 营收和业绩迎来爆发

芯片设计行业是知识密集型行业，截至 2020 年 12 月 31 日，公司共有员工 759 人，其中研发人员 581 名，占比 76.55%，根据此前招股说明书，公司核心技术人员 6 名，如公司 IC 平台经理李诗勤先生曾任华为技术有限公司海思 半导体职员，公司 PM 副总裁林峥源先生、算法总监简欢先生、IC 平台 设计经理金怡军先生、副总工程师张崇松先生、副总工程师陈晓冬先生 等亦有在新思科技（上海）有限公司、IPCore（设计服务公司）、Synopsys、 灿芯半导体等工作经历。另外公司 2016 年以来研发支出营收占比在 20%左右，超出大部分芯片设计公司 10-20%比例，且 2021Q1 研发投 入 1.17 亿，同比增加 63%，有力的保证公司的创新性和产品的领先性。

SoC 芯片通常包括 CPU、GPU、接口 等各个功能模块，对于较为常用也较为复杂的特定功能模块即IP 核，集成电路设计企业通常倾向于直接购买技术授权，对于瑞芯微公司通过持 续的技术创新和技术积累，构建了核心技术群及知识产权体系，如在高性能和低功耗的平衡设计、高集成度高可靠性高智能化的电源管理芯片 设计、超高清视频编解码、高品质音频信号处理、影像及视觉处理、软硬件协同 SoC 设计、多应用平台下的软件开发等方面拥有自主知识产权或核心技术。

公司芯片主要包括智能 AP 芯片和电源管理芯片、其他芯片（音频专用芯片、无线连接芯片、接口扩展芯片）等，复盘过去 2017-2020 年营收复合增速为 14%，主要受下游物联网硬件智能化程度较低，净利润复合增速为 44%，主要受产品结构和 ASP 提升带来毛利率提升。

公司 SoC 芯片产品平均销售单价、毛利率总体呈现稳步增长的趋势，其中毛利率方面从 2016 年的33%到 2020 年的 41%。

二、智能 AP：B 端商业端壁垒高，C 端消费电子爆发性强

凭借SoC芯片产品的安全性和稳定性优势，公司逐步进入工业控制、汽车电子、智慧商显、智能零售、智 能安防等领域，实现了多元化的产品应用，具体产品及应用情况见下图。（1）智慧商显定位为中高端，与视源股份、百度、搜狗、研扬科技等业内知名企业建立合作关系；（2）人脸识别：如商汤，旷视算法合作， 在智慧零售中与阿里巴巴、美团等主要支付渠道建立合作，同时公司AI 产品陆续出货；（3）智慧安防：与商汤科技算法公司以及海康、大华等安防企业等建立合作关系；（4）智能车载：重点布局智能中控及智能后视镜，并与奇瑞、比亚迪、上汽等展开合作。

公司消费电子除手机之外包括平板电脑、智能盒子、智能家居等领域，细分看（1）平板电脑受益于数字办公、教学且公司定位教育市场触底回升；（2）便携电脑和三星等大客户合作稳健成长；（3）智能机顶盒布局增速比较快的OTT市场及部分IPTV机顶盒随着渗透率提升继续中速发展；（4）智能家居受益智能音箱、扫地机器人等家庭端消费新品的出现以及公司和百度合作迎中高速成长。我们重点介绍智能家居、3C结构光等带来的机遇。

三、物联网 AI 智能化大趋势，公司 8nm 重构格局

在物联网市场高速发展的背景下，越来越多的设备连接入网，根据Gartner的数据显示，截至2020年，全球范围内物联网终端安装数量预计将达到197.8亿个，较2015年的45.8亿个增长 332%。由于物联网终端安装数量的快速增长，物联网终端设备所需物联网连接芯片数量也将按比例快速增长。未来，即使在物联网连接芯片单价不断降低的背景下，高速增长的物联网连接芯片需求也将推动物联网连接芯片市场规模实现较大幅度增长。

根据环球科技视界介绍，海思作为SoC芯片的巨头，全球占比据超过70%的市场份额，在视频监控市场超过了90% 的市场占有率，国内众多的代理商依赖于华为海思，海思也每年在高端产品进行技术迭代升级以及低端产品进行价格战策略，所以份额相对稳定，但是随着中美贸易摩擦可能存在相关供给收缩风险，相关其他品牌或存在受益机会，根据市场研究公司Compass Intelligence2018年发布的全球人工智能芯片企业排名，国内瑞芯微排名第二仅位于华为海思。

我们对标公司最新RK3588的8nm芯片和海思的安防芯片、人脸识别芯片、汽车识别芯片等对比，瑞芯微在部分指标稍微领先，我们看好公 司8nm产品出货对国内soc格局带来的变化。（中泰证券）

总结：公司 2021 年 8nm 芯片发售、2022 年推广后叠加物联网硬件智能化进入量价齐升。

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历经百年风雨，青岛啤酒再次扬帆远航

青岛啤酒成立于 1903 年，历经百年风雨现已发展成畅销海内外的国内啤酒龙头企业，目前拥有 60 家酒厂，产能遍布全国各地。公司旗下拥有全国性主品牌“青岛”，以及以“崂山”为代表的各区域品牌。公司在山东地区占据绝对优势，长期深耕沿黄河一带华北地区， 同时在沿海城市群也拥有极高产品知名度。青岛啤酒以其公认的上佳口感深受全国消费者喜爱，目前公司市占率行业内排名第二。

据西南证券研报分析，叠加公司在产品、渠道和品牌端的竞争优势，未来三年公司利润端有望维持 24%左右增速。

一、百年历史风雨兼程，激励落地释放动能

青岛啤酒实际控制人为青岛市国资委，累计持股比例 32.51%。复星集团于 2017 年支付 66 亿港元自日本朝日啤酒取得青啤 17.99%股权，成为公司第二大股东，目前持有 8.15%公司股权。青啤与复星联姻可以在完善管理激励机制等方面吸取复星经验，并在体育、娱乐等营销领域加强与复星资源的对接。2020 年 2 月，复星全球合伙人石琨当选公司非执行董事，双方战略合作仍将继续。

2013 年行业进入向下拐点，公司收入于 2014 年达到顶点；2015-2017 三年调整期内，公司坚定不移开启高端化与产品结构升级之路。2017 年起公司营收增速止跌回升，2019 年实现营收 280 亿元，同比提升 5%；2020 年受疫情影响略微下滑 1%至 278 亿元。盈利能力方面，公司自 2017 年开启销售降费计划，并于 2018 年开始去除低效产能，2017-2020 年公司净利润 CAGR 达 19%，净利润增速显著优于营收增速，盈利能力表现突出。其中疫情影响下公司控费能力进一步提升，2020 年实现归母净 利润 22 亿元，同比大幅提升 19%，疫情成为公司整体经营能力提升的磨刀石。

二、高端化大势已定，寡头格局日趋稳固

2020 年全国城镇居民人均可支 配收入达到 4.2 万元，近十年人均可支配收入的平均增速达到 9.5%；2020 年城镇居民食品 烟酒类的人均支出为 7733 元，近十年城镇居民食品烟酒人均消费支出复合增速为 5.6%。日益增长的生活水平，不仅增强了消费者在选择啤酒时的购买力，也催生了对高品质啤酒的需 求，消费升级趋势明显。

自上世纪 90 年代末青岛啤酒率先开启全国化并购扩张以来，各大啤酒龙头纷纷跑马圈地划分市场，2010 年来中国啤酒 行业逐渐确立以华润、青岛、百威、燕京和嘉士伯五大集团为首的竞争格局。2012-2020 年间啤酒行业 CR5 从 67%提升至 90%，寡头效应趋于稳固。同时由于啤酒产能进入平稳期，整体转为存量博弈，业内竞争回归理性。

国内主要啤酒商吨价近六年复合增速 保持在 2%-5%之间，且已达到 2800-4300 元的价格区间，目前行业平均吨价约为 3500 元。其中重庆啤酒以其高效的产品结构升级，吨价相对最高；华润啤酒则因其庞大的低端啤酒销量拖累高端化转型，吨价相对最低。在亚太地区，国外啤酒巨头吨价已在 4500-8000 元区间， 随着整体行业高端化进程的推进，预期国内啤酒吨价仍有巨量增长潜力。

三、品牌、产品、渠道齐发力，三驾马车拉动增长

青岛啤酒在继承传统德式酿酒工艺基础上，运用现代一罐法的酿造工艺，在减少二氧化碳损失的同时增加酒体泡沫细腻程度；采用独特的低温长时间后贮技术，相较传统工业啤酒 2-3 周的发酵时间，青岛啤酒约六周的后熟虽然成本更高，但也带来了更高的发酵度，更加成熟稳定的风味，其酒花与麦芽香气也更突出。 青岛品牌的有口皆碑，与公司对啤酒酿造始终如一的高标准要求相辅相成。

啤酒作为深受年轻人喜爱的饮品，能否受到年轻消费群体的青睐将是品牌宣传的重中之重。公司坚定不移的开启年轻化、时尚化品牌营销之路，将品牌历史底蕴与创新年轻潮流完美融合，百年民族品牌“返老还童”。

公司在过往十余年的全国化扩张并购过程中，将各大地区的强势本地品牌纳入了自己的品牌体系，为公司销量提升做出极大贡献。但在当下啤酒行业量增逻辑失效，低端啤酒利润空间微薄的情况下，集中营销资源发展中高端产品已成为行业共识。公司不断进行品牌体系瘦身，逐步将各区域品牌（汉斯、山水等）抽离核心品牌策略，为公司未来实现产品结构优化升级提供品牌端的支持。

公司四位一体品牌推广模式意为以消费者为中心，通过品牌传播、产品销售、消费者互动、粉丝互动“四位一体”的营销方式，增强公司在品牌推广中与消费者联系的紧密程度。在改变传统营销仅有公司单方面输出的低效局面的同时，给予消费者沉浸式的消费体验。为此公司大力推进各式消费者互动平台的建设，线上层面公司在抖音、微博等主流平台均有超 40 万粉丝。

2020 年受疫情影响广宣费同比下降 5%。广宣费占比由 2016 年 12%提升至 2020 年 18%，持续不断的广宣费用投放帮助公司实现品牌价值的稳步上升。青岛啤酒2020 年品牌价值高达 1793 亿元，且自 2003 年起公司品 牌价值始终雄踞中国啤酒行业第一。（西南证券）

总结：预计公司 2021-2023 年归母净利润复合增长24%左右。考虑到公司未来产品结构升级顺利，经营效率提升，产能优化持续，公司业绩将进一步提升。

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分析恒瑞医药，这样看才全面！

今天恒瑞医药大跌4.4%，那么原因在哪，公司到底逻辑还在不在？

先看短期的影响因素。

一个就是刚刚进行的医药集采，本次恒瑞医药的8款重磅品种进入集采名单，包括苯磺顺阿曲库铵、碘克沙醇、格隆溴铵、罗哌卡因、紫杉醇、奥沙利铂、多西他赛。

数据显示，光多西他赛、碘克沙醇、奥沙利铂以及苯磺顺阿曲库铵这四款药，在2019年的营收占比就超过了20%，可见此次集采情况对公司影响还是比较大的。

6月23日晚，针对刚刚进行的全国医药集采情况，公司发了个公告，其中本次参加投标的碘克沙醇注射液及格隆溴铵注射液未中标，公司在公告中表示，会一定程度上影响产品销售。

公司公告中既然能这样表述，那估计确实能影响收入端。

而数据显示，碘克沙醇注射液及格隆溴铵注射液这两个产品2020年度合计销售额为18.73亿元，占公司2020年度营业收入比例为6.75%。

集采落标的影响在前面是实实在在存在的，恒瑞医药2020年麻醉药收入同比增长-16.63%，主要就是受到了上一轮集采落标的影响。
在2个产品落标下，恒瑞医药有6个产品中标此次全国药品第五次集中采购，但中选价格与原中标价格相比降幅巨大，这也导致市场投资者对收入端的担心。

可见，恒瑞落标也失意，中标也高兴不起来，影响的还是收入端，最直接的就是股价的下跌。

第二个原因就是恒瑞想象空间和成长逻辑出现一些变化。

2000年到2020年的十年时间里，恒瑞营收增长了57倍，年化复合增速22%，净利润增长了近100倍，年化复合增速26%。

但现在天花板似乎在显现，2020年公司净利润增长18.7%，今年一季度净利润增长13.7%，业绩增速出现较大幅度的下滑，导致不少投资者对其还能不能高速成长产生质疑，而高成长对应高估值，成长一旦下来了，估值也就下来了。

第三个原因就是估值，目前很多投资者认为恒瑞估值偏高，复星医药动态市盈率不到52倍，长春高新动态市盈率不到46倍，美股创新药企代表辉瑞的动态市盈率更是不到20倍。

相比之下，恒瑞目前70倍的估值显得有些高。

那么公司的逻辑还在不在？

首先就是集采方面的影响，医药集采现在不是新鲜事物，已经开始好几轮了，但从前几年来看，影响只是短期情绪性的，恒瑞也是这样一轮轮过来的。

其次在业绩方面，目前来看确实出现了增速下滑，但我们还是要分析原因。

尽管恒瑞在大多数人眼里是创新药龙头，但是目前公司营收占比最大的还是仿制药，但创新药转型是看点。

公司自2016年开始便提出企业的创新模式已经从创新初期“me-too”、“me-better”走向源头创新，创新药布局从小分子药物向大分子药物转变，代表了全球医药产业发展方向的生物技术领域。
多年来恒瑞医药每年研发投入占销售额的比都在15%左右，在研发上毫不吝啬，并且研发投入全部费用化。

2020年，恒瑞医药研发投入49.89亿元，比上年增长28%，2021年一季度，恒瑞研发投入13.16亿，同比大增62.26%。

所以，公司业绩增速出现放缓，主要是把钱花在了研发上。恒瑞目前已有7个创新药获批上市，即艾瑞昔布、阿帕替尼、硫培非格司亭、吡咯替尼、卡瑞利珠单抗、甲苯磺酸瑞马唑仑和氟唑帕利，其2020年创新药收入占营收约在30%左右。

而高研发投入支撑的是后期创新药的爆发，如果后面创新药收入占比大幅提升上来，这个空间也是很有想象力的。

最后再看一下估值问题，恒瑞目前70倍的估值，看似较高，但目前海天味业都有80倍，业绩增速和恒瑞差不多，金龙鱼也有80倍左右，迈瑞医疗80倍，药明康德更是高的100倍以上。

因为稀缺龙头资金愿意给与高估值，这是必然。另外像药明康德为何估值比恒瑞高，也是有原因的，那就是药明的确定性更高一些，公司做医药研发服务，只收钱基本不用对结果负责，但恒瑞却存在创新药失败等的风险。

所以，还是昨天文章提到的，恒瑞目前只面临估值切换的问题，短期继续下杀，黄金坑的概率极大。

……

市场方面，昨天文章也说过了，今天开始去试仓白酒，效果还不错，白酒核心品种洋河大涨4.23%、老窖、茅台开始回暖。

如果后面继续调整，计划再提升一下仓位。

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连年亏损，股价却暴涨千倍！

对于投资，“股神”巴菲特的老搭档查理·芒格曾说过：“投资的两个原则：第一，在鱼多的地方钓鱼；第二，记住第一个原则。”而医药行业就是属于“鱼多的地方”。

在投资标的的选择上，除了国内的医药上市公司外，港股的医药企业具有明显优势，有许多A股所不具备的稀缺标的，是一块值得深挖的“璞玉”，值得我们重点关注。

今天，我们就来梳理一下。

一、港股医药公司整体质量提升显著

 2005-2020年间，我国医药行业快速成长，医药制造业利润总额由2005年的336亿元增长至2020年的3,507亿元，年复合增长率达到16.92%。随着医药行业的蓬勃发展，港股医药公司数量和市值也相应有了巨大飞跃。

从数量来看，市值>30亿港元的公司由2005年的3家增长到2020年的82家。从市值来看，港股医药行业总市值由2005年的309亿港元增长至2020年的41,751亿港元；平均市值由2005年的7亿港元增长至2020年的246亿港元，表明公司整体质量亦有了明显跃升。

伴随医药行业和港股医药板块的壮大，投资者对港股医药板块的关注度也持续提升，表现为：

1、医药板块总市值在港股总市值中的占比由2005年的0.31%上升至2020年的6.58%；医药板块平均市值与港股平均市值的比例由2005年的0.07倍上升至2020年的0.99倍。

2、医药板块年度总成交额由2005年的86亿港元大幅上升至2020年的20569亿港元，平均日均成交额由2005年的120万港元上升至2020年的7,050万港元。

港股的医药公司估值更便宜。有很多同时在A股和港股上市的医药公司，但是在A股上市的估值明显更贵，而在港股上市的存在一定的折价，相对更为便宜，具有明显的估值优势。

二、未盈利的生物科技公司

在港股里有这么一类“神奇”的公司，连年亏损，但估值却越来越高，投资者们相继簇拥，甘心给它“烧钱”。

港交所在2018年2月23日发布《新兴及创新产业公司上市制度咨询文件》，允许未盈利的生物科技公司上市。通过这一条款上市的公司，名称后面会加上“-B”字样，这就是有港股特色的“带字母”上市公司。

截止至6月24日，一共有33家未盈利生物科技公司在香港挂牌上市。它们中有的已经盈利，把“-B”的尾巴给抛掉了，例如百济神州、信达生物、君实生物；有的因为是二次上市公司，不得不还加个S，变成“-SB”，比如再鼎医药……

从研发方向来看，这些公司有20家是从事肿瘤、癌症相关药物的研究，占比近三分之二，其他的有疫苗、心脏微创治疗、辅助生殖基因检测、癌症早筛等方面。

首家在港上市的生物医药公司歌礼制药，2018年8月1日上市，发行价14港元。6月24日，歌礼的股价只有3.5港元。自从上市以后，就再未突破过发行价。作为其基石投资者的新加坡政府投资公司的7500万美元也被深套在里面，解套估计遥遥无期。

公司宣称“专注于开发及商业化针对丙肝、HIV和乙肝的创新的药物”，这在一大批开发抗癌药的企业中稍显另类。肝病是常见病不假，但是治疗方法多，而且好多人根本也不治，直到转成肝癌了才想起来治。这恐怕是歌礼最大的尴尬。

但令人意外的是，虽然这一类公司连年处于亏损不盈利的状态，但丝毫不影响资本市场对它们的喜爱，大名鼎鼎的康希诺便是该类股的第一只“十倍股”，自从2019年3月18日上市以来，涨幅高达1280.33%。

康希诺是做疫苗生产的，拥有多项疫苗核心知识产权及专有技术，建立了针对13个疾病领域的16种创新疫苗产品的研发管线，涵盖了对新型冠状病毒肺炎、埃博拉病毒病、结核病、脑膜炎、百白破、带状疱疹等一系列疾病的预防。

由于疫情的爆发，康希诺的股价经历了两次暴涨，第一次是在2020年年中，我国处于疫情防控初期阶段，研制疫苗进入临床试验阶段。第二次是在2021年2月中旬，我国进入疫情常态化防控阶段，疫苗取得了较大进展，逐步投入市场。

虽然说康希诺的暴涨得益于疫情爆发的大背景，但是公司质地来看，作为国内首屈一指的疫苗和诊断试剂的研发公司，其实力不可小觑。近年来，埃博拉、新冠病毒的大规模爆发让人们意识到，人类与病毒的斗争是一个持续不断的过程，所以未来加强生物药品行业的扶持是一个必然趋势。这也是为什么能让未盈利的生物医药企业进入资本市场的重要因素。

像前面我们提到的目前已经摘掉“-B”小尾巴的信达生物、百济神州和君实生物，他们都是研发肿瘤方面的龙头公司，股价表现十分优异，翻了好几番，销售团队的建设亦逐步完善，开始向Biopharma进军，市场也给予较高的估值溢价。

此外，开拓药业、诺辉健康等因其业务的独特性，也是股价暴涨。可以看出，资本倾向于相关研究方面的龙头公司，既然都未盈利，那就赌大的。

三、总结

港股目前已经集结了很多的优质医药龙头公司，而且很多都是A股所稀缺的优质标的，它们不仅研发创新能力强，而且具备更加便宜的估值优势，是医药投资领域不可或缺的一部分。

港股的生物科技板块百家争鸣，目前已覆盖了多个赛道，并且部分公司已成为各自细分领域的行业领头羊。从市场表现来看，生物科技公司上市以来整体表现较好，但行业内部亦逐步开始分化，汰弱留强仍是行业发展趋势。

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医药CXO四大龙头对比，谁的发展现状较为乐观？

这几天看到一个市场观点，说是在目前我国的宏观背景下，市场将会看到这样一个图景，就是中国也包括全球的经济增速中枢，可能会有一个阶段低于预期。那么，在这样的背景下，高增长将是稀缺的，如果去年市场是在拥抱确定性，往后市场将会去追逐增长。

这让我想到了医药板块的CXO企业，近年来，医药CXO板块成为医药行业增长最快的赛道之一，CXO企业为医药研发服务，又可以称为医疗服务行业。

2016-2020年间，药明康德收入复合增长率为27.63%；

泰格医药收入复合增长率为27.24%；

康龙化成收入复合增长率为35.4%；

凯莱英收入复合增长率为30.54%。

但话说回来，这四家企业虽然是目前CXO行业的龙头，但实际存在竞争关系，那么在此基础上，哪家企业更值得看好，或者说站在现在来看，谁的增长潜力更大？

一、规模优势是第一大看点

通过对医药产业链的了解，我们可以知道，毛利率以靠进医药研发产业链前端的业务居高，因为研发越向后下游客户对成本反应越敏感；

且以技术水平越高的服务居高，因为这些服务往往意外着较高的附加价值。

但即使一项相同的业务，不同的企业的毛利率仍然存在很大差别，就像药明康德的中国实验室服务、美国区实验室服务毛利率分别为42.06%、21.67%，而康龙化成的实验室服务毛利率为42.74%；

凯莱英的商业化阶段（定制研发生产）、临床阶段（定制研发生产）毛利率分别为45.28%、45.54%，而康龙化成的CMC（小分子CDMO）服务毛利率为32.73%；

泰格医药的临床试验相关服务毛利率为44.59%，而康龙化成的临床研究服务毛利率为18.78%、药明康德的临床研究及其他CRO服务毛利率为14.59%。

（以上数据分别来源于各企业2020年年报）

那么造成它们之间的差距是什么？

是规模优势。

既然如此，我们就要寻找具备规模优势或规模优势不断提升的企业。规模优势的增强可以提高公司的盈利水平，对于成长性较高的医药CXO企业来说，如果在发展过程中兼具盈利能力那就是绝配。

但企业根本盈利能力的提升不能靠减费降税，而应该依靠规模扩大带动成本优势的提升。

从目前来看，凯莱英的毛利率下滑明显，据2021年Q1数据，在凯莱英营业收入同比增长63.45%的情况下，它的扣非净利润仅同比增长了38.67%。因为一季度报披露有限，我不知道凯莱英的问题到底出在哪里，但由企业财务报表可知，这可能和它的业务拓展脱不开关系，也可能和它的原材料成本相关，毛利率的下降将使我不得不对公司的经营能力进行观望。

其它三家企业的毛利率提升则以泰格医药较为突出，泰格的技术人员利用率较高。

二、对下游客户的议价力是第二大看点

除了对规模优势有所重视之外，我们第二个要看的便是CXO企业对下游客户的议价力，因为CXO企业是2B业务模式的企业，它对下游客户的议价力越高往往意外着它的竞争力越强、成长潜力越大。

而对下游议价力的反映通常可以反映在应收账款上，在销售商品提供劳务获取收入的过程中，如果下游客户能果断的把钱交给企业而不拖欠账款的话，便说明企业的议价力不错。

当然应收账款为0是不可能的，因此我们要看企业应收账款周转率的变动。

首先，从四家企业来看，它们的应收账款周转率实际相差不大，其中以康龙化成、药明康德周转率最大，而泰格医药和凯莱英较小，这说明泰格医药和凯莱英在客户面前的话语权较弱。

这一般意味着如果企业的下游客户处在面临发展不利的情况，它们将更容易承担客户的转移风险。

除此之外，我们还要结合应收账款周转率的变动情况来看，数据显示，泰格医药的应收账款周转率有一个明显提升的趋势，康龙化成和药明康德周转率的提升则主要表现在今年1季度，而凯莱英的应收账款周转率则呈现一个持续下滑的趋势。

三、总结一下

总的来看，我们分析医药CXO这四家企业用了两个指标，一个便是毛利率，另一个是应收账款周转率，并在它们均能维持高成长性的基础上，对企业近几年的变动情况分析。

结论是，从两个指标的绝对值来看，泰格医药和凯莱英更具备规模优势，但同时结合指标变动情况可知，泰格医药的发展是向好的，而凯莱英的发展潜力可能存在一些问题。

以及药明康德和康龙化成二者的表现实际是不相上下的，尤其是通过两个指标的变动情况可以发现目前两者情况都在处于逐步改善的趋势下。

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纳米微球研发龙头，纳微科技实现进口替代

2007 件，江必旺博士在苏州工业园区成立“苏州微纳科技有限公司”，从事高性能纳米微球材料研发与规模化生产及销售。 2008 年，公司改名为“苏州纳微科技有限公司”并被认定为苏州市纳微米材料工程技术研究中心2020 年，常熟纳微生产基地落成。公司经过十余年的跨领域研发创新，技术探索和积累，建立了全面的微球精准制备技术研发、应用和产业化体系，能够在几纳米到几百纳米范围精准调控微球材料的尺寸、形貌及表面功能化。公司打破了国外厂商对生物医药和平板显示 等领域关键材料的长期垄断，已能够推广至欧洲、美国等发达市场。

据国海证券研报分析，公司在微球粒径均一性制备和大规模生产两方面突破“卡脖子”技术壁垒，突破进口桎梏实现国产替代。

一、国内领先的高性能纳米微球研发龙头

纳微科技目前的产品和服务主要集中于生物医药和平板显示两大应用领域，其中生物医药占据主要业务重心。生物医药领域，公司主要为药品大规模生产过程中的纯化步骤提供分离纯化材料，同时也为药品质量检测和科学研究提供分离和分析色谱柱及相关仪器设备；平板显示领域，公司主要提供用于控制 LCD 面板的聚合物间隔物微球（间隔物塑料球），同时可以提供包括二氧化硅为基质的间隔物微球（间隔物硅球）、导电金球、标准颗粒、黑球在内的其他光电应用微球材料。

2017-2020 年，公司营收以53%的 CAGR 从 5713 万元快速增长到 2.05 亿。归母净利润以81%的 CAGR从 1224 万元增长到 7269 万元。

目前，生物医药方面业务（聚合物色谱填料，离子交换层析介质等）构成公司收入和毛利的主要来源。LCD 的间隔物塑料球比例是逐年下降态势。

目前公司的毛利率水平一直保持稳定，2020 年生物医药、平板显示毛利率及综合毛利率分别为 84.72%、78.87%、83.43%，管理费用目前呈现逐年下降态势。

公司大力投入研发，2017 年至 2019 年研发费用占比维持在 20%以上。随着公司营收不断大幅上涨，研发费用占比在 2020 年降低至 16.2%。

二、色谱填料是化药、生物药产业分离技术的核心， 国外厂商长期占据市场主流

根据公司招股说明书中的市场数据，全球色谱填料市场将从 2017 年的 18.49 亿美元增长至 2024 年的 29.93 亿美元，复合增长率约为 7.16%。其中亚太地区的增长将引领全球，预计将从 4.06 亿美元增长至 7.60 亿美元，复合增长率约为 9.39%。

长期以来，我国用于生物大分子药物或有机小分子药物分离纯化的色谱填料层析介质微球等核心材料基本依赖进口，成本长期居高不下，限制了中国生物制药 产业的发展。其技术难点主要在于稳定均一的微球大规模制造工艺，该工艺需要 同时满足控制微球大小，均匀性的同时，还需要控制孔道结构，制造难度很大。目前全球色谱填料市场主要由 GE Healthcare， Tosoh，Bio-Rad 等国外厂商占据，上述企业产品管线齐全，具有较强的产品研发实力。

三、纳微科技实现“卡脖子”技术突破，国内微球填料龙头，顺势而为有望实现国产替代

根据纳微科技招股书介绍，其是国内目前第一家以纳米微球材料的研发生产和销 售为主营业务的上市公司。按照 2019年纳微科技 8291.57 万的色谱填料合计收入计算，其 2019 年在国内市场的份额约为 9.5%，是国内色谱填料市场的龙头企业。

由于公司具有微球生产的最底层技术，能够将技术进行有效转移，实现平台化，具有较强的延展性，，除现有色谱填料与间隔物微球的生产外，还可用于开发生产诊断领域用磁性微球、荧光编码微球及乳胶颗粒等。

公司产品种类齐全，基质方面，公司填料基质种类覆盖齐全，是全球少数可同时生产硅胶、聚苯乙烯和聚丙烯酸酯三种性能互补填料的公司之一。公司已突破聚合物填料表面亲水改性及功能化技术，成功克服合成聚合物色谱填料与软胶相比亲水性差、非特异性吸附大的缺点，使其既可用于中小分子的分离纯化，也可用于生物大分子的分离纯化。公司可生产不同分离模式的色谱填料，具体包括硅胶正相、反相、亲水、体积排阻，聚合物反相、聚合物离子交换、疏水、体积排阻、亲和及混合模式等。

凭借着国际国内的色谱填料行业良好的发展势头，目前纳微科技在国内外市场上均取得了年均 40%以上的业务收入增速。并且境外收入占比均稳定在 10%左右。

2015 年，国家发布《中国制造 2025》战略规划，明确提出要“瞄准新一代信息技术、高端装备、新材料、生物医药等战略重点，引导社会各类资源集聚，推动优势和战略产业快速发展”，大力推动包括新材料及生物医药在内的重点领域突破发展。国家随后颁布了一系列法规政策，为行业奠定了优秀的政策环境。（国海证券）

总结：公司目前纳米微球技术获得多项重大突破，能够为国内如火如荼发展的创新药产业直接赋能。2019 年国内市占率约为 9.5%，是国内目前第一家以纳米微球材料的研发生产和销售为主营业务的待上市公司。

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市场空间打开，清洁电器龙头莱克电气步入高增长时期

公司在成立之初专注于吸尘器 ODM 业务，2004 年跻身成为全球最大的吸尘器研发制造企业，而后在 2005 年-2009 年期间以电机为核心开启多元化业务布局，先后投资园林工具、 精密铝压铸厂、汽车电机等业务；

据德邦证券研报分析，目前公司主要有三大业务模式：ODM 业务、自主品牌业务及核心零部件业务，其中 ODM 业务为主要收入和利润贡献来源，近年来自主品牌已逐步摸索出打法路径，后续有望贡献增长动能。

一、摸索出打法路径，高增可期

目前公司已经形成了莱克（高端家居环境电器）、吉米（互联网家居环境电器）、 碧云泉（高端健康净水饮水电器）、三食黄小厨（互联网厨房烹饪电器）、西曼帝 克（高端厨房烹饪电器）五大自主品牌，品类布局愈发完善。

莱克：定位于高端家居环境电器，目前主要产品以无线吸尘器为主导，2020 年对自主品牌的收入贡献超过 30%，后续将持续深耕清洁电器领域；

吉米：近年来持续优化渠道的布局，入局跨境电商、且加码线上渠道，助力 20 年吉米品牌收入规模快速增长，今年紧跟市场需求将重点发力 洗地机品类，有望助力品牌持续发力； 

碧云泉：定位于高端净水饮水电器，份额持续引领类目；

三食黄小厨：2020 年新设厨房电器自主品牌，目前已推出智能烹饪机、 多功能电饭煲等产品，有望以高颜值的外观设计和创意性产品俘获消费者心智，推动品牌的快速增长。

公司积极对营销团队进行调整，引入线上运营经验丰富的人才。近年来公司线上调整逐步获得成效，自主品牌中 电商收入贡献占比逐年提升，2021Q1 已提振至约 70%。

根据奥维云网数据显示，近年来我国无线吸尘器（推杆式和立式）市场规模稳健增长，2020 年零售额已达 87 亿 元，同比增长 9.5%，主要系销量增长 12%。市场格局来看，吸尘器（推杆式+立 式）全渠道市场中戴森以 54.6%的零售额份额位居行业第一，领先优势较为明显。另莱克品牌以 5.3%的零售额份额位居行业第三位；分渠道来看，莱克在线下渠道 的优势突出，零售额占有率达 11.7%（位居行业第二），线上表现则相对弱势，零售额份额仅 3.0%。

二、加码聚焦新能源汽零，有望贡献一定增量

公司零部件业务主要包括四大产业集群： 

高速电机：年生产能力 3500 万台，主要应运于环境清洁电器、园林工 具和厨房电器及汽车等； 

铝合金精密压铸和 CNC 精密加工：具备 1.5 万吨铝铸件/年的生产能力， 且公司将大力发展精密压铸业务，预计在 2021 年形成 2 万吨生产规模， 主要应运于汽车零部件、电动工具等领域；

精密模具智能制造：年产能 2500 套，从自配套转向对外业务，目前公司还为国内外众多汽车、家电类企业配套专业塑胶模具；

锂电池组件包：生产能力 600 万组/年电池包，主要应运于家电、电动园艺工具等。

近年来公司聚焦新能源汽车等新兴产业，加码布局新能源相关的零部件业务，2020 年公司核心零部件板块收入增长 24%，其中新能源汽车零部件铝合金精密成型与加工业务表现更为优异，增速在 50%以上。公司主要为新能源汽车提供零部件（主要是逆变器 和电子控制板）的铝合金外壳压铸件。汽车压铸行业存在一定的进入壁垒（资金 壁垒、技术壁垒等），公司已在压铸领域积累多年，2006 年便已部署投资精密铝压铸厂，持续深化业务布局，目前已逐步与知名汽车品牌开展合作，后续公司亦将在关键核心零部件领域谋求进一步的突破。

公司拟新设新能源子公司，进一步完善产能布局。2021 年 1 月公司发布公告，拟出资 4 亿元设立江苏莱克新能源科技有限公司（100%公司持股），主要将投资 “年产 8000万件新能源汽车、5G 通信设备和工业自动化产业配套的关键零部件新建项目”，进一步完善公司零部件的产能布局。

三、吸尘器出口龙头依旧，具备明显经营韧性

近年来全球吸尘器市场保持稳健增长态势，2020 年销量超 1.37 亿台，同比增速达 2.3%，且欧睿国际预计 2025 年全球吸尘器销量可达 1.54 亿台，2020 年-2025 年的复合增速 2.4%。

根据公司招股说明书披露，公司是国内清洁电器出口龙头企业，主要客户包括优罗普洛、创科实业、飞利浦、伊莱克斯、博世、胡斯华纳和美特达等全球知名企业，2014 年公 司前五大客户分别为优罗普洛（17.21%）、飞利浦（10.05%）、创科实业（9.80%）、 伊莱克斯（6.29%）和博世（4.83%），均为全球吸尘器市场份额领先品牌。近年来公司前五大客户销售额占比走势较为稳定（维持在 40%左右），2020 年公司前 五大客户销售额 26.4 亿元，占比 42.0%。（德邦证券）

总结：莱克电气作为清洁电器 ODM 龙头，近年来自主品牌逐步摸索出合适打法， 有望进入高速增长阶段，料将成为公司发展的重要驱动力。

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政策、汽车双驱动，改性塑料龙头金发科技沐浴春风

金发科技成立于 1993 年，主营改性塑料产品。基于在改性塑料领域积淀的 技术及研发实力，近十年公司持续向新材料及其上游延伸，产品结构不断优化。现公司主要产品涵盖改性塑料、完全生物降解塑料、特种工程塑料、碳纤维基复合材料、轻烃及氢能源和医疗健康高分子材料等。

据万联证券研报分析，为使医疗健康板块成为公司可持续的收入来源，公司另外在建设了医疗器械灭菌中心的同时，有在建年产 400 亿只丁腈手套扩产项目，并力争于 2021 年末全部建成投产。若手套项目投产顺利，未来可为公司带来超百亿元的营收及数十亿元的利润增长。

一、汽车轻量化助力改性塑料增长，企业龙头地位坚不可摧

改性塑料是通过增强、增韧、填充和共混等物理、化学或机械方法对树脂进行加工，从而使树脂性能得到优化，并获取一定其他特殊性能的塑料制品。改性后的塑料不仅能够达到钢材的强度，还具有密度小、高韧度、耐腐 蚀、高抗冲性、耐磨抗震、阻燃、抗老化等优点，因而被广泛应用于汽车、航空航天、家用电器、轨道交通、建筑耗材等多个领域。

伴随我国经济快速发展及“以塑代钢”、“以塑代木”的不断推进，改性设备及技术不断成熟，改性塑料工业体系亦不断完善，大大促进了塑料加工业的升级与发展。产量方面，2010年我国改性塑料产量仅为770万吨，2019年已增长至1955万吨，复合增速约10.9%；塑料整体改性化 率则从2010年的13.21%增长至了2019年的23.89%，已超世界平均水平（约20%）。国内改性塑料的市场规模也已从2012年的605亿元增加至了2019年的1390亿元，不足十年间增长率超129.75%。

改性塑料的下游应用领域包括家电、汽车、电子电气、办公设备和电动工具等，其中家电和汽车分别占37%和15%。近年来，家电与汽车领域对改性塑料的需求不断增加且应用场景更加多样化。2019年家电领域对改性塑料需求量为460万吨，同比增长11.11%；汽车领域为466万吨，同比增长10.95%。

二、最严限塑令落地实施，政策驱动可降解塑料进入黄金时期

2020年，我国外卖用户数量接近5亿人、消耗一次性餐盒数量约四百五十亿个；快递数量首超八百亿件。以平均每个餐盒20g、塑料餐盒占比75%、 平均每份快递包装消耗塑料20g计算，则2020年我国仅快递包装和一次性餐盒消耗塑料量就达到了227.5万吨。此外，我国每年消耗农用地膜70余万吨、平均每天消耗一次性塑料袋数量超30亿个。

考虑到我国正处于大力推广禁塑令阶段，不可降解一次性塑料的禁用将为其替代品创造巨大的上升空间，可降解塑料或将是所有替代品中最具发展潜力的。据智研咨询数据显示，2019年我国生物降解塑料需求量为52万吨，市场规模为61.47亿元。我们预计，到2025年限塑政策执行至第三阶段时，我国可降解塑料需求量将达到284万吨，届时我国可降解塑料市场规模有望达到400亿元左右。

金发科技于2001年成立完全生物降解塑料项目部，2011年子公司珠海万通化工完全生物降解塑料聚酯（PBSA，丁二酸丁 二醇酯-己二酸丁二醇酯共聚物）装置投产，年产能为3万吨。此后在此基础上，公司又陆续成功开发了Flex系列、Bio系列、AFR系列等三大系列完全生物降解高性能塑料产品，涵盖了完全生物降解、生物基等不同市场需求的产品。目前公司已完整掌握可降解塑料的共聚酯合成、反应挤出、合金化改性及终端应用的核心技术，能够很好的满足国内外市场客户应用端的差异化需求，是全球全降解塑料领域产品最为齐全的企业之一。

三、加码布局医疗健康领域，形成全新业绩增长点

在 2020年新冠疫情在全球大面积爆发，医疗物资紧缺的背景下，公司基于其在高分子及改性塑料领域的技术实力，组建了一支高水平技术团队开始生产熔喷布等医疗耗材及其原材料产品，并延伸至了口罩、防护服、防护面罩、干湿消毒巾等等医疗健康产品，现各项产品日均产能情况为：熔喷布100吨/天，平面口罩3500万片/天，立体口罩1000万片/天，防护服2万件/天，手术衣和隔离衣5万件/天。

公司凭借自身研发优势成功开发了多种标准要求的高性能熔喷布产品；口罩等防护产品方面，公司产品已取得国内、欧盟以及美国市场专业认证。2020年，公司医疗健康产品销往了全球6大洲共30余个国家和地区，共计实现销售收入27.10亿元，板块整体毛利率高达76.06%，其中口罩更是销量达到了22.45亿只之高。可见医疗健康板块成为了公司营收、盈利的全新增长点。

公司在建产能丁腈手套方面，从主要国家及地区手套人均消费量来看，我国大陆地区人均消费量处于较低水平，与发达国家相比仍有较大提升空间，本次大范围爆发的公共卫生事件让我国居民对于日常卫生健康意识得到显著提升，对 于手套的消费和需求量也将随之提高。而公司所生产的丁腈手套销量仅次于乙烯 基（PE）手套，系各材质手套中需求增速最快的，年增速维持在10%以上，即使 是在疫情之后也具备充足的发展潜力。（万联证券）

总结：公司作为改性塑料龙头企业以及最早布局可降解塑料的企业之一，同时在碳纤维、LCP等高端新材料领域有所布局，因此公司估值还有一定增长空间。

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全产业链优势凸显，埃斯顿加速发展！

公司前身埃斯顿有限成立于 2002 年，成立初期主要产品为金属成形机床数控系统和电液伺服系统，并于该细分领域占据领先地位2015 年上市以后，公司内生+外延迅速发展，对外投资意大利机器视觉公司 Euclid、 收购英国知名运动控制品牌 Trio，完善了技术产业链，叠加控股德国机器人集成 商 M.A.i.、入股美国协作及医疗机器人 Barrett、收购德国百年焊接机器人 Cloos 等公司，快速获取和吸收应用工艺，缩短了进入机器人下游各领域的时间。2020 年，埃斯顿跻身我国工业机器人市场份额第八名（第九、第十分别为那智不二越、 三菱），为内资第一名。

据德邦证券研报分析，公司有望发挥“核心部件+本体+集成应用”全产业链优势加速发展。

一、国内工业机器人龙头厚积薄发，重研发持续深耕市场

公司目前有两大核心业务，分别为自动化核心部件及运动控制系统和工业机 器人及智能制造系统，在工业机器人方面，据公司 2016-2020 年年报，公司工业机器人总销量的 80%左右为六关节机器人。

2020 年，工业机器人及智能制造系统板块收入占公司总营收的比例已达 67%，且自动化核心部件产品线已完成从交流伺服系统到运动控制系统解决方案的战略转型。盈利水平方面，公司 2020 年归母净利润同比+104%为 1.28 亿元，虽然受收购 Cloos 的中介费用、存货增值摊销和资金成本的影响，但公司通过持续推进精益管理等方式，盈利能进一步加强。

2020 年毛利率同比基本持平，盈利能力处业内较高水平。2020 年，公司综合毛利率为 34.1%，同比小幅下降 1.9pp，同比基本持平。考虑到精益管理和业务整合持续推进、规模效应释放等因素，我们认为公司盈利能力有望持续稳步提升。

二、我国工业规模大、品类多，工业机器人换人空间广阔

自 2013 年起，中国成为全球最大的工业机器人应用市场，2018 年，我国工业机器人销量达 15.4 万台，占全球销量的比例达 36%。2013-2018 年我国工业机器人年销量复合增速达 33%，明显 高于同期全球复合增速 19%的水平。全球各大知名机器人品牌如发那科、ABB 也 争相在我国建立生产基地。

2010 年，我国约 50%的工业机器人用于汽车领域，2020 年这一比例已经降 低至 29%，电子/电气行业的占比 2010 年为 13.5%，2020 年仅电子行业的占比 就达到了 32.2%，另外 2020 年锂电、食品饮料行业应用占比均超过 5%。2019 年 9 月，时任工信部部长苗圩在国新办新闻发布会上表示“我国已成为全世界唯 一拥有联合国产业分类中所列全部工业门类的国家”而且“在世界 500 多种主要工业产品当中，中国有 220 多种工业产品的产量居全球第一”。我国工业产品品类多、工业规模大，为工业机器人提供了广阔的发展空间。

据 MIR 统计和调查，埃斯顿聚焦锂 电、教育、食品、PCB 等领域，并借助“核心部件+整机”优势，2020 年 SCARA 出货量实现翻倍，在 SCARA 机器人领域的占有率由 2019 年的 2.1%提升至 2020 年的 2.9%。从雅马哈 2020 年推出经济款 YK-XE 系列并在消费电池领域推广， 我们认为其已受到内资品牌较大挑战，即内资 SCARA 机器人的各环节技术正在快速进步、持续追平和外资的差距。

三、全产业链逐渐成形优势凸显，市占率有望加速提升

埃斯顿 2020 年工业机器人出货量达到 5600 台，在中国工业机器人整体市场位列整体排名第 8 位，较 2019 年度排名前进 2 位。在国内竞争格局逐渐清晰的情况下，我们认为埃斯顿的品牌知名度和竞争力有望进一步提高。

埃斯顿快速追赶外资脚步。从 2020 年我国工业机器人销量前十名来看，七 家为日本企业，其余三家分别为瑞士、德国和中国的企业，其中，除我国埃斯顿， 其他企业均在上个世纪 80 年代前后推出或正式开始研发工业机器人。与国外机 器人企业有几十年甚至百年的技术积累相比，我国数控系统以及工业机器人商业 化起步较晚，领军企业埃斯顿 2012 年才推出首款机器人，2020 年就取得了我国工业机器人市场销量第八名的好成绩，工业机器人业务发展速度很快。

埃斯顿在进入机器人领域之前，已经具备交流伺服技术，收购英国 Trio 后运动控制技术能力进一步加强、对外投资意大利 Euclid 获取机器人三维视觉技术，打造了较为完整的机器人上游 产业链。据埃斯顿 2020 年年报，公司机器人核心部件自主率达到 80%以上，与 国内同行新松、新时达、埃夫特等相比，其核心部件自产程度在国内处于领先水平。

在集成应用方面，通过控股德国机器人集成商 M.A.i.、收购德国百年焊接机器 人企业 Cloos，公司快速吸收了机器人应用技术，缩短了进入机器人下游多个行业的时间，有望继续快速发展。（德邦证券）

总结：公司在运动控制技术和机器人应用工艺两方面均有深厚积累，有望进入加速迭代阶段

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深耕活性炭，全球龙头元力股份上限在哪？

元力股份是全球第一大木质活性炭生产企业。元力股份位于福建省南平工业园区，为全球第一大木质活性炭生产企业，深耕活性炭行业 40 多年，出口量位居行业第一。公司未来将在传统食品饮料、医药、化工领域持续提升木质活性炭产品的市场占有率的同时，大力发展高附加值环保用木质活性炭以及超级电容活性炭。

据浙商证券研报分析，公司在炭、硅循环产业链一体化发展程度，超级电容活性炭发展空间硅酸钠产能同步扩张，下游需求等方面均好于预期。

一、深耕木质活性炭利基市场，为全球绝对龙头

公司目前木质活性炭、水玻璃设计产能分别为 10 万吨/年、26 万吨/年。木质活性炭系列产品中包括 9.55 万吨/年传统用木质活性炭，0.5 万吨/年环保用木质活性炭以及 300 吨/年超级电容活性炭。

2015 年公司木质活性炭市占率为 23.8%。公司通过产能扩张，市占率逐渐上升。截至 2020 年，公司木质活性炭国内市场占有率达到 31.28%。公司坚持技术创新，新产品、新工艺不断涌现，木质活性炭系列产品性能优异。公司实现技术突破，生产出环保用木质颗粒活性炭及超级电容活性炭。超级电容活性炭完全依靠公司自身技术及国产设备，产品质量达到国际标准。公司产品质量优异，毛利率较高。公司糖用、味精用活性炭的吸附脱色性能超出同行业 20%左右。高质量、品种结构优化确保了高毛利率，近三年，木质活性炭系列产品平均综合毛利率为 29.58%，显著高于行业仅 20%的平均水平。

二、炭、硅循环一体化经济逐步成型，实现热能与物料循环

循环经济产业园建设，形成产业护城河。公司通过自主研发的电解硫酸钠、热能梯级利用、生物质热能回收利用等三项创新性技术，以炉下总部为基地，打造竹产业、炭产业、硅产业及清洁能源四大产业链间热能与物料循环体系。成为全国首家创新性循环经济产业园，实现了节能，环保以及降低企业生产成本。

公司利用生物质能回收、热能梯级利用、下脚料再生产有效降低炭、硅、竹产业成本。 并且通过产业园区一体化设计和施工建设，显著提高生产运营效率。循环经济产业链将进一步巩固公司核心竞争优势，形成产业经济护城河。

三、公司产能规模遥遥领先竞争对手，同时技术、工艺优势明显

公司 2020 年木质活性炭系列产品产能达到 10.07 万吨，远远大于行业其他生产商。连续多年产销量位居国内第一，出口量连续超过十年第一。公司不仅生产规模遥遥领先，且木质活性炭技术、工艺优势明显。

循环经济一体化应用了公司独有技术，除此之外，公司的创新能力也体现在研发突破，颗粒炭突破。公司与中国林业科学研究院林产化学工业研究所联合开发物理法-化学法活性炭连续一体化生产技术，利用物理法的炭化尾气为化学法生产供热，替代燃煤供热，降低能源成本，提高活性炭品质，实现生产过程无燃煤消耗，同时得到物理法活性炭和化学法活性炭。

公司通过技术工艺研发以及改进，木质活性炭产品质量不断提升，其中公司调味品用活性炭产品质量已超过国内优级品标准。

四、活性炭需求增长靓丽，公司产能翻倍增长再造一个元力

2019 年全球活性炭市场规模为 57.33 亿美元，预计 2025 年达到 93.19 亿美元，CAGR 为 8.43%。根据 MERKLE&SEARS 数据，预计 2025 年国内活性炭市场需求将达 93 万吨。与国外成熟市场相比，我国活性炭市场正处于导入期向成长期过渡的阶段，需求量维持较快增长。

2019-2025 年国内活性炭总消费量的 CAGR 约为 8.72%，其中空气污染、医药、水处理三大领域的活性炭消费量增速较快，复合增速分别达 12%、9.6%、9%。

2020 年公司通过募集资金，已经建成 1 万吨活性炭生产线、5000 吨颗粒炭生产线、300 吨超级电容活性炭生产线， 其余建设项目正在有序实施。此外，公司加速环保用木质活性炭布局，规划建设年产 10 万吨环保用木质活性炭。项目将于 2022 年开始边建设边投产，预计 2024 年底建成达产。 公司产销量有望持续增加，业绩增速有望上升，预计公司产品市占率进一步提升。（浙商证券）

总结：考虑到公司行业龙头地位、是唯一超级活性炭有效量产企业、以及公司未来产品向高端化、环保领域的拓展，公司业绩有望进一步向好。

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海尔集团战略性入主，盈康生命迈向数字化转型

盈康生命前身为广东星河生物科技股份有限公司，成立于1998 年，主营业务为鲜品食用菌的研发、生产和销售。2015 年 12 月 17 日，由于公司收购玛西普医学科技发展（深圳） 有限公司 100%股权，公司经营范围转向医疗器械的研发和经营，并于 2017 年剥离食用菌业务，完成了向医疗健康领域的转型。2019 年 1 月 21 日，公司控股股东由叶运寿变更为盈康医投，实际控制人为海尔集团。2019 年 7 月，广东星普医学科技股份有限公司名称变更为盈康生命科技股份有限公司，海尔集团的入主将战略性赋能盈康生命的医疗事业发展。

据天风证券研报分析，公司布局“高端放疗设备+优质医疗服务 ”肿瘤服务全产业链，合并苏州广慈医院，再加上海尔入主，即将迎来全新的发展机遇。

一、公司收入近年呈现稳健增长

从公司 2020 年业务构成中可以看出，公司主要收入来源于医疗服务板块，贡献收入 4.58 亿元，占总收入 69.31%。第二大收入来源为公司医疗器械板块中伽马刀和经销商品的销售，分别贡献总收入的 15.42%和 15.23%。自 2017 年公司开始不断收购医院以来，公司营业收入呈现快速增长，年复合增长率为 26.18%。医疗服务板块成为公司的核心业绩增长点，增长势头强劲。随着公司不断深入高端放疗设备研发，实现加速直线加速器、头体一体刀、小质子刀全布局，公司近几年研发投入也在不断加大，公司 2019 年研发投入总额为 1123.28 万元， 2020 年公司研发投入总额为 1781.32 万元，同比增长 58.58%。目前，玛西普研发的新型头体合一伽玛刀和直线加速器样机已经在进行型式检验，下一步准备申报注册，其他产品线也正在顺利推进中。

二、中国肿瘤服务行业市场广阔，政策扶植助力整体行业发展

过去 60 年，由于良好的卫生环境和疫苗、抗生素等产品技术的普及导致感染性疾病大量减少，癌症如今已经被认作是危及人类的排名前二的疾病。据世界卫生组织（WHO）发布《2020 年世界癌症报告》统计，针对 30-69 岁的成年人癌症在世界183 个国家中有 134 个国家成为主要或次要的死亡因素，并在其他 45 个国家中的第三或第四死亡原因。 在中国，癌症已经被认为是继心血管疾病后排名第二的死亡的威胁。从人数上来看，根据世界卫生组织国际癌症研究机构（IARC）数据，2020 年全球新发癌症病例 1929 万例，死亡病例 996 万例，其中中国新发癌症病例 457 万例，死亡病例 300 万例。中国作为世界第一人口大国，癌症新发人数远超世界其他国家，占全球 23.7%，癌症死亡人数位居全球第一，占癌症死亡总人数 30%。在全球范围内，由于人口老龄化的加剧，预计 2040 年相比 2020 年，癌症负担将增加 50%，届时全新新发癌症病例数将达到近 3000 万。

2019 年 11 月，社会办医疗机构乙类大型医用设备配置许可改审批为备案。2020 年 7 月 31 日，国家卫生健康委将伽玛射线立体定向放射治疗系统全国 2018 年到 2020 年总体规划由新增 146 台调整至新增 188 台；直线加速器的全国 2018 年-2020 年总体规划由新增 1208 台调整至新增 1451 台。近年不断出台大型医疗有关国家政策对肿瘤治疗仪器尤其是伽马刀、直线加速器的配置证获取和规划数量都在不断放宽，显示出国家对肿瘤医疗设备的大力支持，放疗行业未来市场空间广阔。

公司拟于 2021 年斥资 6.31 亿元收购苏州广慈医院。苏州广慈医院是一所集预防、医疗、 教学、科研、保健、康复为一体的按照二级标准筹建的肿瘤专科医院，一期建筑面积 20000 平方米，住院部开放床位 350 张。医院门诊科室齐全，开设 24 个专业科室以及 10 余个医技科室，主营业务收入以住院收入和门诊收入。对比盈康生命旗下规模最大的四川友谊医院营收情况，2019 广慈医院的收入规模为 3.37 亿元，基本于四川友谊医院持平。 而 2020 年苏州广慈医院年收入达 3.95 亿元，同比增长 17.03%。

三、海尔入主，战略性赋能公司

海尔集团入主，战略性助推盈康生命向医疗健康领域转型，打造“物联网肿瘤治疗康复综合生态品牌”。公司坚持数字化战略，打造以智联云和智疗云为主的体验云平台。智联云是依托物联网技术实现设备监控、故障预警、远程排查、远程处理的在线化、智能化，提高设备运行率；通过设备历史数据分析，促进产学研用相互融合。在智联云基础上，智疗云重在提供临床智能治疗方案，更好地服务于医生、物理师、患者及患者家属，推动医疗资源均衡化。

公司通过数字化转型，建立物联网解决方案，驱动科技赋能的价值创造。通过所有旗下医院的医院信息管理系统的统一和互联互通，从运营上实现管理上的统一和标准化；从用户体验上，通过质控的线上化，保障患者的体验和质量一致性。 同时，公司正在打造线上和线下一体的肿瘤治疗康复体验云平台，以互联网医疗服务为切入，打破患者在诊疗上的时空界限，突破区域布局的边界，公司将把友谊医院盈康一生互联网医院和 5G 诊疗中心的建设模式复制推广到旗下其他医院，实现线上线下融合，打破患者在诊疗上的时空界限，把区域旗舰医疗中心最优质的医疗资源辐射到卫星医院和体验中心。

公司未来计划在 10 和中心区域建立旗舰医疗中心，并在周边建立 30 家的卫星医院和 60 家体验中心。实现从患者体验、医护解决方案、医疗资源链接、医院网络布局四个维度实现全网络覆盖。数字化平台覆盖，打造肿瘤治疗云平台，打通线上线下，协同区域 医院的医疗资源，更好提升了医院的管理效率和患者的就诊体验。（天风证券）

总结：盈康生命凭借海尔平台资源和技术优势，合并苏州广次医院，未来有望不断拓宽医疗服务产业。

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跌跌不休的中国平安，到底发生了什么？

中国平安：公司股价近期可谓是跌的一塌糊涂，近四个月跌去25%左右，这对万亿市值的平安来说调整并不算小。

这种调整幅度，近些年也出现过几次，2015年的股灾、2018年的市场整体低迷以及2019年底的那波调整，基本上调整时间也是四个月左右。

中国平安的持续下跌，主要还是市场对业绩方面的担忧，一个是保费收入出现下滑迹象，数据显示，公司保费收入5月同比下降4.98%，1-5月总的保费收入3610.81亿元，同比负增长5.66%，其中财险1091.26亿左右，同比下降8.81%；寿险2359.61亿左右，同比下降4.19%；养老险109.13亿左右，同比下降14.43%。
另一个是就是险企代理人改革，导致销售队伍规模缩减，影响了保险销售。都知道，保险行业从业人员一直对外比较神秘和杂乱，改革虽然有阵痛，也算是个好事情。

股价上来看，从调整空间和时间上看，基本上和历史多次调整相当，目前已经连续3日获北向资金净买入。

格力电器：公司股价近半年时间从最高点回撤30%左右，对这样市场公认的白马品种来说调整空间也是很大的。

而导致公司股价出现大幅回撤的原因，也有几个。

一个是业绩，公司业绩在2019年破天荒的出现负增长，但是到2020年，业绩下滑速度在加快，导致了市场投资者对公司业绩增长的担忧，公司股价基本上三年维持原点。

一个是逻辑在改变，昨天我们文章中重点提到了，一个公司股价出现调整，要么是杀估值，要么是杀业绩，再就是杀逻辑。

从估值上看，格力目前显然不算高，而且还是稀缺龙头，但杀业绩在运行，再一个就是杀逻辑也有。

空调行业目前基本上到了天花板，再加上房地产调控的加码，对空调增量基本上是很大的打击，公司的成长逻辑正在经受考验。

再一个就是近期股权激励的刺激。

就在前几天，格力公布股权激励员工持股计划，但关键是激励的业绩耐人寻味，

要求2021 年公司净利润较2020 年增长不低于10%、2022 年净利润较2020 年增长不低于20%。

简单的看就是，业绩增速每年在10%，这么低的业绩增长基本上让投资者失去了信心，成长的逻辑再一次被改变，股价也迎来了加速下跌。

在这么低的的业绩考核下，股权激励购买价格为27.68元/股，相当于打折给员工，董明珠拟认购3000万股，拟出资8.3亿元，占持股计划的27.68%，董大姐大概把自己的养老钱都安排好了。

贵州茅台：近期茅台再次出现持续回撤，短短几个交易日回撤10%，幅度也不小。

对于茅台，还是以前的观点，极限到1800的话，对应才40倍的估值，这个吸引力会相当的大，基本上要提前出手。

牧原股份：这个股价更惨，春节以来跌去了40%，但看看新希望可能就会舒服一些了。

养猪企业还是不能躲避猪周期的影响，现在猪肉价格相较春节期间基本腰斩，养猪企业基本到了盈亏平衡点，小点的养猪企业现在已经开始亏损。

因为目前相较于别的养猪企业本身成本就低，这是核心优势，但公司现在也不敢扩产了。

但公司优势很明显，强周期的时候赚得多，弱周期的时候少赚或不亏，静静等待周期转折就可以了。

宁德时代：今天股价大涨4%，继续创历史新高，守住万亿市值低位，也站稳创业板一哥的位置。

在昨天的文章中，也提到，投资首选赛道，这是大的方向，赛道选对了赢面就大的多。

下面就是去研究赛道，这其中基本从三个层面去看，一个是赛道的产业链构成，一个是每个产业链所在的重要性，再一个就是重要产业链的绝对龙头企业。

比如新能源汽车这条赛道，政策有、市场空间大，这里面的企业或多或少的都会有成长的机会。

然后从产业链看，新能源汽车包括车身框架、零部件、电路系统、动力电池等等。

但从每个产业链的重要程度来看，动力电池绝对是第一位的，成本占到整车的30%到40%，并且它也直接关系着车的续航和安全性等。

所以，围绕动力电池细分领域的龙头企业成长的确定性就会高很多，包括整机的宁德时代以及动力电池材料龙头天赐材料、恩捷股份等等，这也是为何目前特别强势的原因，这个去年就重点解读过。

……

市场方面，目前没有多少利空影响，但很可能会出现第二脚回踩，这个时候倒是机会，谨慎的朋友可以等。另外，白酒如果继续调整，龙头企业倒是可以去左侧试仓。

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试管一次6万！三胎政策下，锦欣生殖有什么亮点？

6月22日，“辅助生殖第一股”锦欣生殖涨2.17%，收盘价为21.2港元/股，市值为531.6亿港元。一则公告让锦欣生殖结束了此前长达10个交易日的连跌行情。

6月18日，锦欣生殖发布公告，以3,774万元人民币收购康芝医院公司10%股权，康芝医院公司拥有云南九洲医院、昆明和万家医院各51%股权；同时，锦欣生殖通过天津滨海远欣拟间接收购该2家医院部分股权。

由此，锦欣生殖直接+间接合计拟收购云南九洲医院、昆明和万家医院各19.33%股权。此次收购有利巩固集团在西南地区的市场地位，形成优势业务互补。

作为“辅助生殖第一股”，锦欣生殖一直备受关注，被市场寄予厚望。虽然，锦欣生殖目前的价格并不算便宜，但总体来看，还是长期看好的，我们来具体分析一下。

一、辅助生殖≠与代孕

辅助生殖其实和代孕还是有区别的。代孕是违法的，而辅助生殖是合法的。人类辅助生殖技术只是针对不孕不育者本身，并不需要借助第三方即代孕妈妈怀孕。

辅助生殖，主要有两种技术：一种是人工授精，另一种就是体外受精-胚胎移植（IVF-EF）。

 人工受精是指采用非性交的方式，通过人工办法将精子注入到女性生殖道内使女子受孕的技术。

体外受精-胚胎移植也就是我们日常所说的“试管婴儿”，是指将不孕夫妇的卵子和精子通过人工方式取出，在体外培育受精并完成早期胚胎发育后，再移植回母体子宫内实现妊娠的技术。从妊娠率来看，IVF妊娠率高达50%左右，远超过其他治疗手段。

锦欣生殖主要做的就是提供IVF治疗方案。

那么，一次辅助生殖服务，大概要多少钱呢？锦欣生殖全年的IVF治疗周期数是22879例，辅助生殖部分的收入约为13.54亿（不计辅助医疗服务收入），平均到每一例，大概花费约为5.9万元。

2020年，受到疫情的影响，锦欣生殖的生意稍微差了些。

锦欣生殖2020年的营业收入达到14.3亿元，比2019年减少2.22亿，中断了连续4年的高增长态势。收入下滑是由新冠疫情爆发，以及美国实施旅游限制，尤其美国业务营收暴跌37.1%，仅有3.4亿元。

即便如此，锦欣生殖的毛利率依然高达39.7%，利润2.6亿。

锦欣生殖成都大本营的表现格外亮眼。西囡医院辅助生殖的营收高达7亿元，同比还增长了11.3%。

一个有趣的现象是，这家医院与锦江生殖中心的VIP服务渗透率，由2019年的5.8%增加至2020年的10.8%，可能是大量高端人群不能赴美，转而在国内寻求个性化和高端IVF服务。

这批VIP患者，可使用24小时专用咨询热线，享有专属管家提供及时和个性化的礼宾服务，并能增加与医生的咨询时间。

二、锦欣生殖的核心竞争力

锦欣生殖作为国内最大的辅助生殖民营机构，目前已经成为国内外领先的辅助生殖服务提供商。作为辅助生殖行业的龙头公司，锦欣生殖颇有看点：

1、牌照的稀缺性。

本质上来看，辅助生殖是一门牌照生意，牌照就是它的入场券。就好比疫苗公司产品获批才能售卖，免税公司具备免税牌照才能开店，互联网券商具备牌照才能交易……辅助生殖行业在牌照审核方面，十分严苛。

在政策的强规定下，截止到2020年6月31日，获批的辅助生殖机构共523家，其中398家机构获批IVF牌照，其中约40家为民营机构；规模上看，仅30家不到的机构取卵周期数大于5,000个。能够做5000IVF取卵周期的只有23家，其中民营牌照仅有2家，分别为成都西囡（锦欣生殖旗下）和中信湘雅。

目前第三代牌照（植入前基因诊断与检查）是最难申请的，根据国家发放牌照的情况来看，目前有72家机构获得此牌照，但几乎都是公立医院。而锦欣生殖国内的4家医院都未获此牌照。但是，锦欣生殖在老挝和美国分别收购一家当地生殖机构，以此获得第三代技术牌照。所以，锦欣生殖的客户，虽然在国内无法做第三代技术，但海外基地可满足这部分需求。

由于辅助生殖牌照发放速度放缓、牌照申请条件严苛、审批的流程繁长，未来行

业的准入门槛将越来越高。牌照会是一块高价值资产，依托牌照门槛，锦欣生殖在行业的竞争地位有望进一步巩固。

2、技术实力强、成功率高。

除了牌照之外，成功率是衡量辅助生殖机构竞争力的核心指标。

2020年，锦欣生殖共完成2.28万个IVF周期数，其中成都西囡医院及锦江生殖中心的成功率为55%，深圳中山医院、美国HRC的成功率分别为53.7%、54.2%，成功率长期稳定。

锦欣生殖是四川地区ARS的龙头企业，2018年的市场份额为50.1%，2020年市占率超过60%。2018年，公司的西囡是四川省仅有两家超过5000个IVF取卵周期的辅助生殖机构中的一家。截至2019年，在13家持有IVF牌照的四川省辅助生殖机构中，西囡是唯一一家私营辅助生殖服务集团。
2019年深圳中山医院为深圳辅助生殖排名第一，广东省第三的医院，市场份额为4.9%。随着深圳中山医院被锦欣生殖收购，管理销量有望进一步提升，营销推广能力进一步加强，从而有望带来医院渗透率的提升。2019年，深圳中山医院在深圳的市场份额约为30%，2020年的成功率达到了53.7%。

美国辅助生殖市场发展成熟，其中加州，是锦欣生殖目前美国地区的主战场，辅助生殖行业蓬勃发展。根据弗若斯特沙利文的报告，HRCMedical（由锦欣生殖管理）在美国西部辅助生殖服务市场排名第一，2016年成功率为62%，高于美国全国平均水平及加利福利亚州的平均水平。
很明显，锦欣生殖辅助生殖高成功率的背后，毫无疑问是技术水平的体现。别忘了，临床妊娠率成立第一年不得低于20%，是申请牌照的前提条件之一。

3、低市场渗透率，行业处于高速发展阶段。

尽管锦欣生殖在成都和深圳的市场份额分别达到了58%和40%，但如果就全国市场来说，辅助生殖服务才刚刚起步。根据弗若斯特沙利文的数据，2018年我国辅助生殖市场达到37亿美元，2014-2018年复合增速达到13.6%，远高于全球市场的5.1%。我国辅助生殖行业渗透率较低，2018年辅助生殖渗透率为7%，美国则为30.2%。

由于我国辅助生殖行业为自费医疗项目，具备自主定价权。伴随着居民可支配收入的日升，辅助生殖市场教育工作的推进，我国辅助生殖服务有望开展多种服务模式。例如，锦欣生殖推出的VIP服务，满足患者更优质服务需求的同时，客单价有所提升，为行业开辟了新的增长点。

三、总结

辅助生殖行业是一片蓝海，由于生活环境、工作压力、初婚初育年龄推迟导致我国的不孕不育率逐年攀升。随着辅助生殖市场的升温，带有牌照的辅助生殖机构相当于手握“金字招牌”。锦欣生殖作为辅助生殖赛道唯一的投资标的，这种独一无二的稀缺性，就是锦欣生殖在资本市场上的最强“护城河”。

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第五批集采即将揭晓，恒瑞超跌反弹，这一次是不是投资拐点？

今日，第五批药品国家集采在上海开标了。据相关公告，此次集采共有58个品种、137个品规入围，规模达到了历次之最，这58个品种2020年在中国公立医疗机构终端销售额合计超过800亿元，几乎相当于前四批之和。

有意思的是，截至昨天下午15点30分，在“集采末班车”中，又有6个第五批国采品种、涉及17家企业通过了一致性评价（集采入场券）。

以酒石酸美托洛尔片为例，其竞争格局一下子由“3+1”(3家仿制药企与1家原研药企)，变成“9+1”。

不得不感叹，我们国家现在的药品审评审批速度快了很多，以及集采对医药行业市场竞争格局影响巨大。

注意到，此次集采涉及恒瑞、正大天晴、石药集团、四川科伦等国内大型药企；以及抗感染、消化道（糖尿病适应症居多）、抗肿瘤、造影剂四个领域的产品相关市场规模在400亿元之上，占第五批集采药品规模的一半及以上。

那么问题来了，此次集采对恒瑞医药影响多大？股价跌跌不休近半年，现在是不是恒瑞的最佳投资点？

今天我们就来分析一下~

一、集采将对恒瑞有何影响？

从2019年仿制药“4+7”带量采购正式落地以来，恒瑞医药已经历了四批医药集采，但2020年恒瑞医药业绩受集采落标影响较大。

我们先来看一组对比数据。

2019年恒瑞医药取得2个品种的一致性评价；

2020年恒瑞医药获得3个品种的一致性评价。

而据恒瑞医药2019年、2020年主要药品在药品集采招标采购中的中标情况显示，2020年，除了新增创新药注射用卡瑞利珠单抗、甲磺酸阿帕替布片之外，恒瑞2019年中标的产品厄贝沙坦片、钠钾镁钙葡萄糖注射等5个品种均没有中标；

这5个品种分别对应治疗领域为（按2019年中标顺序）降压药、输液、麻醉、消炎、抗肿瘤。

不得不说，一致性评价作为集采的门槛对企业中标起着至关重要的作用，根据国家相关政策规定，对于通过仿制药一致性评价的药品品种，在医保支付方面予以适当支持，医疗机构应优先采购并在临床中优先选用；

以及同品种药品通过仿制药一致性评价的生产企业达到3家以上的，在药品集中采购等方面不再选用未通过仿制药一致性评价的品种。

因此，恒瑞医药2020年收入增速下降受到了集采落标影响。

2020年麻醉药收入同比增长-16.63%、其他领域收入同比增长4.78%；

2019年麻醉药收入同比增长18.35%、其他领域收入同比增长29.85%；

以及2020年抗肿瘤药领域、造影剂领域收入增速仍然保持良好的增长，以抗肿瘤药增长最为突出，主要原因便是恒瑞医药的创新药以抗肿瘤药为主。

而现如今，2021年以来，恒瑞医药已取得12个产品（同一品种可能有不同规格）的一致性评价。

从这个角度来看，随着越来越多的仿制药通过一致性评价，恒瑞医药中标的可能性更大了，要知道除了靠创新药撑起一片天之外，仿制药的占比也是不容忽视的。

说到恒瑞医药今年通过了12个品种的一致性评价，我大致过了一遍，像2020年未中标而2019年中过标的多西他赛注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液等都已通过一致性评价，并进入第五批国家集采。

与此同时，据统计，恒瑞医药共有8个品种进入了此次集采名单，因此如果恒瑞医药中标将是利好的。

因为对于药企来说，不进则退。

二、恒瑞医药现在贵吗？

受集采影响，恒瑞医药已跌了近半年了，最明显的是截至目前，恒瑞医药静态市盈率和动态市盈率相差不大，而根据二者计算公式可知，这意味着恒瑞医药今年一季度盈利端表现不好。

那么这是集采降价带来的副作用吗？

但经过分析可知，集采对恒瑞医药的影响基本反映在收入端，而对公司的整体盈利能力影响不大。2021年一季度在恒瑞医药收入同比增长25.37%的基础上，它的扣非净利润却仅增长了15.27%，原因便在于研发投入的增长。

数据显示，今年1季度，恒瑞医药的净利率下降了约两个百分点，而它的研发费用率增加了4.32%。

（数据来源于同花顺iFinD）

因此，对于恒瑞医药来说，发展的重点仍然是创新药以及新药。

而市盈率这个东西会伴随着业绩的释放逐渐消化，现在恒瑞医药的市盈率水平仍然处于正常估值之内，前段时间在年初股价最高点的时候市盈率确实处在了高估区间，所以蕴含着一定的风险。

话说回来，今时不同往日，市场上的稀缺性标的已没有便宜的可能，只有比较贵和非常贵两种状态，安信证券首席分析师陈果如是说，“如果要等这些资产到一个合理的水平再去买，可能要等到西湖水干了。”

（数据来源于萝卜投研APP）

三、总结一下

说到最后，我发现我还是挺看好恒瑞医药的，但总有人对恒瑞医药的短期波动反映很大，我想了想这个原因可能是因为你拿不的不够久，再加上如果买在了较高点，这确实是非常难受的。

但长期来看，作为我国鲜有的大型制药企业，恒瑞医药创新力已经十分领先，它的发展是没有问题的，如果你不确定的话可以去研究恒瑞医药的医药管线及相应的市场格局，这很复杂但很有趣。

注意到，恒瑞医药在今年又上市了9款新产品，其中包括一款化学1类创新药，恒瑞在这款药的累计研发投入达1.84亿元；以及创新药卡瑞利珠单抗又新增两种适应症，累计研发投入达14.9亿元。恒瑞医药的药品放量仍然值得期待。

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