又一个不利于生娃的行业要凉了？

嗨，朋友们大家好，我是晓艺。

随着三胎政策的发布，越来越多的相关政策开始跟进，也有越来越多的行业开始受到影响。像是“双减”政策的落地使教培行业受到重创，北上广等地出台的调控楼市的政策也使房地产行业再次陷入水深火热之中。进入8月，更可以说是一天一重锤，游戏、生长激素纷纷受挫。

仿佛一切不利于造娃和生娃的行业，都要被按在地上狠狠地摩擦...

新华社于8月5日发布的“配方奶粉营销影响孕产妇选择母乳喂养的一大原因之一”的消息，又带动了一波对奶粉股的恐慌情绪。其中，蒙牛乳业、澳优跌超5%，中国飞鹤6号开盘当天更是暴跌9%...再加上6月份中国飞鹤董事长的“不当言论”，中国飞鹤的股价简直像菲律宾跳水队一样，扑通扑通的往下跌...

正是因为这样，不断有人沉浸在这种恐慌情绪当中，并不断对奶粉行业产生疑问。

今天呢，我们就着新华社的这一发文，来聊一聊这话题吧。

一、配方奶粉被炮轰，奶粉行业也要凉了？

1. “世界母乳喂养周论坛”举行的本意就是为了宣扬和鼓励母乳喂养。

什么是世界母乳喂养周论坛呢？

这是一项每年8月1日到7日举行的，旨在促进社会和公众对母乳喂养重要性的正确认识和支持母乳喂养的一项全球性活动。世界母乳喂养宣传周从1992年就开始了，历年来所围绕的主题都是“母乳喂养”。难不成它要发表言论讨论配方奶粉可以更好的代替母乳吗？

2. 配方奶粉是纯母乳喂养无法实现时，不得不做的选择。

世界母乳喂养周论坛在此次提到了“在全球中低收入国家中，6个月纯母乳喂养率为37%，而中国仅为20.8%”的事情。咱且说即便没有这个世界母乳喂养周论坛的宣扬，妈妈们会不知道母乳喂养更好吗？

但人们总是会被现实打败。由于我自身是没有什么经验，于是在与身边的朋友讨论和浏览了无数网页和贴吧之后，我总结了几点很多妈妈不选择母乳喂养的原因：

1. 妈妈身体情况不允许。可能由于自身疾病或其它原因而导致了奶水不足或奶水会对宝宝产生影响，所以选择不给宝宝喂奶。

2. 宝宝早产，出生就被送入保温箱观测身体状况，无法亲喂。由于宝贝从小就接受配方奶粉，无法再接受母乳了。

3. 妈妈工作繁忙，产假时间不足。修完产假就是无休止的工作、加班、再工作、再加班......即便是回家之后坚持喂奶，长时间的劳累也很快导致奶水“干涸”了。我想，繁忙的工作也是现在大部分人生下孩子后都会选择给父母带的原因之一吧。

还有其他原因，例如无法忍受催奶疼痛、不想身材走样等等，我就不予置评了。

总之，几乎所有人都知道母乳喂养更利于宝宝成长，但由于各种各样的限制，不少妈妈也是有心而无力啊....

3. 在我看来，这不算是什么利空消息，毕竟奶粉是“刚需”。

总的来说呢，个人认为此次的言论并不会给奶粉行业带来太大的影响。尽管这些言论能够引起一短时间的舆论风波，但仍然还是该母乳就母乳、该混养混养、该纯奶粉就纯奶粉，不会对现实造成太大的变化。说不定还会有人在网络打着一直坚持亲喂的旗号，现实里仍然会选择奶粉和母乳混养的方式......

请各位玩家保持一定理性的态度，不要被有时“无脑”的市场左右。即便是三聚氰胺的事件也只是在当时引起了轩然大波，现在净化过后的奶粉行业仍然是风生水起，不是吗？

再说句题外话，这两天我看到一个特别有趣的观点，说是奶粉可能也会集采。

这个事儿............

医药之所以可以集采，是因为国家希望减少医药购销中间环节的营销成本，实现药品降价。为啥要使药品降价？那是因为医保没钱，既然开源难，那就节流呗。

如果说奶粉也集采，原本卖400块的奶粉现在卖100，短时间内可能不会有什么变化，但时间长了，厂家还能够保证在低廉的利润下仍然保持原有的奶粉质量吗？如果不能保证了，人们还敢给宝宝喝吗？

更何况，不同的奶粉有不同的定位、不同的配方，不同的年龄段也有不同的奶粉选择，这些因素不都大大增加了集采的难度吗？

所以，奶粉集采这个事，我觉得不太可能。

二、奶粉行业仍然需要“净化”

刚刚第一部分所提到的内容，仅是对8月5号所发表的言论可能会对奶粉行业产生的影响表达了非常主观的看法，甚至可以说有些片面了。

毕竟，联合国儿童基金会祝华办事处营养专家常素英在世界母乳喂养周论坛上指出的“婴儿配方奶粉市场营销会对母乳喂养产生负面影响，孕产妇接触婴幼儿配方奶粉营销活动越频繁，对配方奶粉的态度就越积极”也不是不无道理。

咱们就以目前的奶粉行业龙头中国飞鹤（6186.HK）为例，来讲一下奶粉行业需要“净化”的地方吧。

1. 奶粉行业的集中度迅速提升，飞鹤奶粉市占率第一。

2020年，这场突如其来的疫情，使奶粉行业也有了较大的变化。国内奶粉品牌借着停滞的生产和物流迅速的抢占了国内市场。

2020年中国奶粉行业CR3市占率达到38%。其中，飞鹤奶粉凭借着“最适合中国宝宝的奶粉”这一洗脑广告词和章子怡的完美形象使自身市占率达到了14.8%，已经成为奶粉行业第一。截止到2021年4月，飞鹤奶粉的市占率更是达到了19%，其行业龙头地位更加稳固。

2. 奶粉企业大部分的开销花在了广告营销上。

中国飞鹤可是自诩是在婴幼儿奶粉里研发世界第一的企业，可是其2020年的研发费用却仅仅只有2.65亿，仅占总营收的2%。跟其他几大乳制品企业相比，飞鹤的研发投入并不是第一。如果说这样对比并不严谨，那就和以奶粉为主营业务的澳优相比，在研发费用占营收的比例当中，飞鹤也不是第一。

但是，2020年飞鹤奶粉在广告营销上花费的费用却高达52.63亿元，占总营收的28.31%。2017-2020年，飞鹤奶粉的营销费用始终呈现了上升趋势。甚至，就连还未上市的君乐宝，在2020上半年的营销费用中，也有将近20亿的开销。

再加之，宝妈们总有“给宝宝要用最好的”、“贵的就是好的”的心理，更加加剧了奶粉企业花重金在广告营销上的现象。这也就是我所说的，奶粉行业需要“净化”的地方了。

可能看到这，会有人通过我对这一部分的阐述而对中国飞鹤产生一些些质疑。

但其实，我在之前写过的《飞鹤董事长自曝利空，一句话损失百亿？》当中就提到过，虽然中国飞鹤营收只有伊利的20%，但净利润却与伊利相当。

并且，目前中国飞鹤除了不断发展高端婴幼儿配方奶粉以外，也在发展儿童奶粉和成人奶粉的第二增长曲线。

作为奶粉行业的龙头企业，中国飞鹤的实力还是不可小觑的。

三、总结

还是那句话，不要被有时“无脑”的市场左右。现在这个时代，育儿知识千千万，随便一点都可以抓出来变成所谓的“利空消息”。

配方奶粉的营销活动可能确实“过分”，但奶粉是育儿刚需。在三胎这个事上，任何影响生娃的行业都能倒下，但奶粉不会，行业龙头更应该受到关注，舆论导致的下跌或许就是你加仓的机会。

【港股打新动态】

今天，继理想汽车-W之后，又来了一家正在招股的股票——心玮医疗-B。

之前在发布的《来！下周吃肉啦！》当中给大家简单介绍过心玮医疗的基本情况了，在这里就不过多赘述了，下面说说申购建议吧。

个人建议申购1手，原因如下：

1. 心玮医疗属于医疗器械赛道，市场潜力大。

2. 保荐人为高盛和中金，且战绩尚可。

3. 心玮医疗研发效率较高。自2016成立起，截止到目前已获批4款产品，预计到年底还有9款产品即将面向商业化。

4. 跟同行业公司相比，心玮医疗估值偏高。

PS：申购建议仅代表个人，不做指导使用，投资有风险，申购需谨慎！

【港股小课堂】

今天，小课堂来给大家讲一个港股术语——抽飞。

“抽飞”的其实是香港的说法，飞就是票的意思，票（新股）本来是买的，而抽飞就是取消认购了，临时不想买了。

说白了就是：我不买了，把钱还我。

在打新方面，港股和A股是不一样的，港股是可以取消认购的，而A股经系统确认之后，就不可以撤销了。

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成长为中药“一哥”，片仔癀究竟有何魅力？

“麝香、牛黄、蛇胆、三七”这是片仔癀的主要成份。就算是没有专业中药知识的人，在日常生活中对这几种药材也略有耳闻，他们有一个统一的标签“贵”。

追溯一下片仔癀的起源，明末，有宫廷御医，携片仔癀秘方逃出宫……怪不得用这么好的药材，那可是曾经给皇上用的。

到了现在，片仔癀已经坐上了A股中药行业一哥的宝座，从当年的皇室追捧，到现在资本追捧。片仔癀究竟有何魅力？让我们一探究竟。

一、业绩魅力

这是近五年片仔癀营业收入和净利润变化，从中我们可以看出，它的营业收入和净利润是在逐年增加。虽然2017年后，营业收入增速和净利润增速下滑，但是增速下降的很大一部分原因是基数变大。净利润增速普遍高于营业收入增速，反映了企业更好的挣钱效益。

仅仅是营业收入增加还不行，片仔癀的高净利率也是被关注的点，与高净利率相关的是高毛利率。既然净利率比较高，那么净资产收益率应该也不会多差，事实也确实如此。

根据这些基本的情况，我们能发现片仔癀被追捧的原因，它有业绩的支撑。但是这些都是表面上的内容，我们肯定不能满足于此，我们还要更深层次的挖掘。

想要找到推动业绩增长的原因，我们需要将业务进行拆分，看看哪一项业务是业绩增长的助推剂。

（由于2016年之前营业收入划分依据不同，所以我们从2017年开始算增速）

2017年以前业绩增速主要靠医药流通和医药制造支撑着，2017年后的业绩增速靠医药制造和日用品、化妆品带领。

营业收入是这个情况，那主营利润也是这样吗？

我们看到主营利润主要由医药制造利润贡献，医药流通营业收入虽然最高但是它的利润是最少的，这很容易想通，医药流通是赚差价，没有过多技术含量，自然毛利率低、净利率低。日用品、化妆品利润增速是这几个业务中增速最快的，未来不乏可能会变成新的增长点。

综上我们可以得出，业绩增长的表象是营业收入、净利润的增长，背后的推手是医药制造和日用品、化妆品的营业收入、主营利润的增长。

二、产品魅力

片仔癀生产的药种类有很多，但是核心药就是片仔癀系列，片仔癀系列药的功能主要是治疗肝病，这里我们就说片仔癀系列药。

如同世界上只有一家公司生产可口可乐，也只有一家公司生产片仔癀。可口可乐的配方是秘密，片仔癀的配方更是国家绝密。这就给了片仔癀让人津津乐道的护城河属性。

不过仅仅根据这点就直接将其列为必选公司，显然也是不严谨的。我们还要看看需求的多少，以及是否有别的药品冲击。

由于片仔癀具有的两种属性，药品属性和保健品属性，所以我们分开来谈。

药品属性：虽然药卖的越多说明患病的人越多，这显然是我们不希望的，但是不可否认的是，我国肝病患者非常多，近几年维持在4.5亿人左右，这样基础需求就够大。在中成药治疗肝病的选择中，片仔癀排名第一，其市场占有率远高于第二名。

但是我们注意到，由于原材料产量受到管控，因而片仔癀产量不高，再叠加一粒近千元的价格 ，片仔癀注定不像是云南白药，成为普通人首选。

保健品属性：伴随着居民人均可支配收入的提高，大家开始越来越关注自己的建康，在保健品上的消费也在增加。

目前我国保健品市场分散，且尚未有高端龙头公司出现。片仔癀以其稀缺性、强品牌性，有望成为高端保健品行业龙头。

由此我们看出片仔癀的护城河属性还是很强的，这或许就是他独特的产品魅力吧。

三、总结

表象上是因为业绩魅力，使得大家青睐片仔癀，深层次一点是因为产品魅力造就了它的成功。

对于中药企业，很多人持有怀疑态度，认为药效没有，纯粹造梦。不过现实是中药正在通过实践证明它的效用，再换一种思路，我们谈论高端品牌难道看的仅仅是效用吗？我们可不可以从高端品牌角度看待片仔癀呢？

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减速机销售超60万台，营收超20亿，国茂股份受益进口替代！

国茂股份是国内通用减速机龙头企业，公司拥有十几个系列上万种减速机品类，为行业内产品线最全的公司之一。

据东吴证券研报分析，其与国内同行相比竞争优势突出，盈利能力和营运效率均优于同行；对标海外龙头具备性价比和营销渠道优势，有望进一步实现国产替代。

一、业务结构优化+盈利能力与控费水平向好，奠定良好内生基础

减速机的种类很多，国茂股份定位于通用减速机，正在向专用减速机延伸。一般而言，原动机所提供的转速与工作机所需要的转速是不匹配的，这种情况之下，就需要在原动机与工作机之间安装一个减速机，通过不同大小齿轮的相互传动，实现转速和力矩的转换。从下游的应用场景来看，减速机可以分为精密减速机和非精密减速机两种。

同类企业有SEW、西门子、宁波东力、中大力德，与公司业务可比性最强的为宁波东力。SEW、西门子为综合性工业自动化企业，其涉及的工业减速机业务与公司处于同行业竞争。中大力德虽与公司同属通用减速机行业，但其主要产品为精密减速器，下游行业主要包括工业机器人、智能物流等，产品存在一定差异。宁波东力与公司同属通用减速机行业，且产品特性较为接近，应用领域及目标客户重合度较高，但宁波东力齿轮箱产品更加集中于冶金行业；而公司减速机广泛应用于环保、建筑、电力、矿山等各行业。

公司主营业务结构逐年优化，高毛利品种占比显著提高，有望释放更多利润。2019年，公司减速机业务营收占比96%，几乎贡献全部收入来源。其中，模块化减速机和大功率减速机是公司业绩的主要驱动力。此外，从各减速机品种毛利率水平来看，模块化减速机毛利率水平一直显著高于大功率减速机和摆线针轮减速机，对公司毛利润的边际贡献更大。公司模块化减速机的营收占比持续增加，有望进一步形成规模效应，释放更多利润。

公司营业收入和归母净利润逐年稳健增长。公司收入从2014年13.67亿元增至2020年21.84亿元，年均复合增速8.1%；归母净利润从2014年1.10亿元增至2020年3.59亿元，年复合增速21.8%。2021Q1营业收入6.42亿元，同比增长93.59%，公司业绩保持较高速度持续增长主要系：1）受益于国内工业自动化发展、进口替代，需求有所提升；2）2021年第一季度，受环保政策趋严和成本价格上升影响，下游厂商增加订单数量，公司在手订单强劲增长，为公司带来主要的增长点；3）公司2021Q1剔除新纳入的泛凯斯特铸件和捷诺两大毛利率较低的板块，使得净利润增速高于营业收入增速。

公司产品价格持续上涨，从平均单价来看，2018、2019和2020年年末减速机平均价格分别为3275元、3575元和3640元，减速机销售数量52万台、53万台和60万台，量价齐升，贡献了更多净利润。

二、小企业出清+国产替代趋势明显，行业规模稳定上行营造良好外部环境

公司下游行业分散度高，市场规模较大，不受单一行业波动影响。减速机是工业动力传动不可缺少的重要基础部件之一，广泛应用于起重运输、电力、航空、矿山、冶金、水泥等国民经济各大行业，2019年，起重运输行业使用减速机产品的数量占比为25%，水泥占比为15%，矿山占比为10%，其余各行业集中度较低，市场分散。就国茂股份而言，2018年公司前100名直销客户中，通用设备占比22%，橡塑占比13%，其余细分行业占比均不足10%。这使得不同行业间需求变动可以相互弥补，波动性和周期性较小，且一些新兴行业对减速机的新增需求造成减速机行业市场规模不断增加。

世界范围内，减速机行业集中度较低，德国、日本等国家减速机技术领先。国际减速机行业的市场规模较大，市场参与者众多，行业竞争激烈，整体集中度低。作为传统的制造强国，德国、意大利、日本等国家的减速机产品在材料、设计水平、质量控制、精度、功率密度、可靠性和使用寿命等方面处于行业领先地位。

未来3年内，我们预计宏观经济增速维持稳定水平，且由于减速机行业下游波动可以互相抵消，故减速机行业的增速将保持相对稳定。基于以上判断，假设减速机行业销售收入按3年复合增速10%增长，则2022年整个减速机行业的规模可达1642亿元。

公司在国内通用减速机领域，经营规模保持领先地位。在通用减速机行业中，具有较强竞争力的企业包括SEW、西门子等外资企业和公司、宁波东力、泰隆、中大力德等国内规模较大的通用减速机企业。国内其他规模较小的通用减速机企业数量众多，竞争激烈。2020年国茂股份减速机业务营业收入21.84亿元，在国内通用减速机领域经营规模保持领先地位。

国茂股份减速机在输出功率方面与SEW无明显差异，但在性能、质量与人性化设计方面与SEW尚存差距。考虑到2020年国产减速机价格约为进口的50%，国茂股份减速机具有较高性价比，我们认为国茂股份减速机具有一定产品竞争力。

募投项目新增齿轮减速机产能35万台，较大程度上缓解公司产能不足问题。产能一直是制约公司营业收入快速增长的因素，2018年，公司分别生产齿轮减速机、摆线针轮减速机23万台、29万台，产能分别为25万台、31万台，产能利用率分别达93.83%，94.01%，同时，产销率分别达97.17%、99.74%。2020年，多个产品系列的订单超过产能，尤其是模块化减速机的产能无法满足市场需求，产能相对不足已成为制约公司发展的瓶颈之一。公司募投项目投产齿轮减速机35万台，可使齿轮减速机产能增加约140%，达到60万台，较大程度上缓解公司产能不足问题。（东吴证券）

总结：国茂股份作为通用减速机国产龙头，未来将充分受益于行业进口替代趋势；同时对工程机械等新领域的拓展也将带来新的业绩增长点。

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勾稽关系不成立，格力电器真的是异类？

《红楼梦》中刘姥姥第一次进荣国府的时候，与王熙凤有这么一段对话：

王熙凤说：“外头看着虽是轰轰烈烈的，殊不知大有大的艰难去处，说与人也未必信。”

刘姥姥听完后，说道：“我也是知道艰难的。但俗话说：‘瘦死的骆驼比马大’，凭他怎样，你老拔根寒毛比我们的腰还粗呢！”

很多大企业就像外人看着轰轰烈烈的荣国府，但实际上大有大的难处，就拿货币资金这个科目来说，企业能随时支取使用的现金远没有报表上列示的那么多。前天在分析格力电器的时候，提到格力电器的受限制资金要占货币资金总数的20%左右；实际上该比例还要大。

价投圈基础班的朋友这几天一直在讨论“受限制资金”的问题。受大家启发，写了今天这篇文章。上课是一个教学相长的过程。再次感谢大家提供的分析货币资金的思路。

1. 勾稽关系不成立，格力电器是异类？

会计中最讲究勾稽关系，讲的是牵一发而动全身，最明显的勾稽关系是，资产负债表上的“货币资金的期末数减去期初数”，应该等于现金流量表中的“本期现金及现金等价物净增加额”。但是这一结论，遇到格力电器就翻车了。

下图是根据“同花顺iFinD”中的数据整理的2011—2020年格力电器货币资金勾稽关系的数据。从中我们可以得出至少两处“异常”：

一是2013年开始，格力电器当期货币资金的增加额都要大于现金及现金等价物净增加额；

二是格力电器资产负债表上的货币资金数额都要大于现金流量表中的期末现金及现金等价物余额，2020年两者的差额达到了1000多亿元。

我滴个天~这里到底发生了什么？

二、年报中求解：货币资金≠现金及现金等价物

有几位勤劳爱动手爱思考具有探索精神的朋友，从万能的年报中找到了该问题的答案。

1、什么是现金及现金等价物

不同企业现金及现金等价物的范围可能不同。格力电器对此是这样定义的：

现金，是指企业库存现金以及可以随时用于支付的存款。

现金等价物，是指企业持有的同时具备期限短（一般指从购入日起不超过3个月内到期）、流动性强、易于转换为已知金额现金、价格变动风险很小的投资。

美的集团是这样定义的：

现金及现金等价物包括库存现金、可以随时用于支付的存款以及持有期限短、

流动性强、易于转换为已知金额现金、价值变动风险很小的投资。

从下图中格力电器给出的“现金及现金等价物”的明细看：

2020年格力电器现金流量表中的现金和现金等价物，主要包括库存现金以及可随时用于支付的其他资金；换句话说，有些银行存款、其他货币资金、存放银行款项以及存放同业款项，格力电器是不能随时用于支付的。

“可随时用于支付”这个词很重要，大家一定要记住，以后要考的。

1. 如何将货币资金调整为现金及现金等价物？

年报中有现成的答案。如下图所示：

期末现金及现金等价物余额

＝货币资金－使用收到限制的存款－不属于现金及现金等价物范畴的定期存款及应计利息+其他现金等价物。

货币资金≠现金及现金等价物。

总而言之，货币资金去掉不能随时支付使用的资金之后，得出来的才是现金及现金等价物，不能随时支付使用的资金可能包括定期银行存款、存款准备金（格力电器有财务公司）以及各种保证金等。

三、格力电器使用受限制的货币资金，到底有多少

前几天我是根据货币资金科目明细整理的格力电器受限制资金的数据。2020年格力电器受限制资金合计为203.35亿元，当前格力电器货币资金合计为1364.13亿元，因此当年格力电器受限制资金的比例约为15%。

（郑重声明：前几天的文章提到该数值为21%，这是不对的。）

但是即便计算没错误，我们得出的格力电器受限制资金的比例约为15%的结论，就是正确的吗？

不幸的是，这个结论同样是错的。

如果我们没搞清楚受限制资金和现金及现金等价物的概念，哪怕数学得了奥数奖、计算比电脑还精确，我们得出的也是错误的结论。财务分析不是数字的加减乘数，而要理解数字背后的运行法则。

对我们来说，最保守的做法是，将“现金及现金等价物”等同于“使用不受限制的货币资金”。也就是说格力电器账上的货币资金为1364.13亿元，但是实际上公司可以随时支付使用的钱只有“现金及现金等价物”的数额——242.25亿元。

如下图所示，现金包括三项内容：库存现金，银行存款，以及其他货币资金。

库存现金是企业持有可随时用于支付的，不是使用受限的资金；2020年格力电器的库存现金为46.86万元。

对银行存款来说，那些不能随时用于支付的存款就不属于现金，但是提前通知金融机构就可以支取的定期存款则属于现金范围。现在的问题是，格力电器的银行存款中，可随时用于支付的存款有多少？提前通知银行就能使用的存款有多少？我们根本不知道。所以，我们根据格力电器在年报中披露的数据，认为2020年公司可随时用于支付的银行存款只有73.02亿元。

对其他货币资金来说，2020年格力电器可随时用于支付的货币资金只有3.95亿元。

格力电器不存在现金等价物，故此处不再做介绍。

最后，我们再来看下2020年格力电器现金及现金等价物构成的数据。

实际上格力电器最主要的现金来源是存放同业存款，为165.24亿元，约占现金及现金等价物总额的20%。存放同业存款的出现是因为格力电器财务公司的存在。可见分析格力电器的货币资金问题，搞清楚财务公司的运营方式才是关键。

对格力电器货币资金的分析，至此已经接近尾声。

总而言之，格力电器远比我们想象中的复杂。路漫漫而修远兮，吾将上下而求索！

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正海生物：业绩增长超预期，集采是“真利空”还是“假利空”？

继高值耗材心脏支架率先参与集中带量采购以来，今年6月4日，我国8部门联合发布了《关于开展国家组织高值医用耗材集中带量采购和使用的指导意见》，高值耗材全面集采的时代来了。

在品种范围方面，文件指出重点将部分临床用量较大、采购金额较高、临床使用较成熟、市场竞争较充分、同质化水平较高的高值医用耗材纳入采购范围。

其中，正海生物（300653）首当其冲。

事实上，早在去年10月份以及今年2月份，正海生物便相继参与了苏州以及山东的高值耗材带量采购，涉及品种为脑膜。

但今年上半年，正海生物业绩却呈现出超预期增长，营业收入同比增长49.5%，扣非净利润同比增长52.68%。

这是何原因？

今天我们就来看一下，集采对正海生物影响到底多大，以及尚未集采的业务，口腔修复膜有没有可能被集采呢？

一、平均降幅83.32%，正海生物下半年业绩恐受影响

今年上半年2月，山东省首次开展了全省高值医用耗材集中带量采购工作，采购品种包含冠脉介入类快速交换球囊、初次置换人工髋关节、心脏起搏器（双腔）等5类耗材。

其中，可吸收硬脑（脊）膜补片平均降幅83.32%，中选械企包括广州迈普再生医学、烟台正海、北京佰仁、天新福（北京）等。

不得不说，正海生物虽然中标了，但目前的采购工作尚未实施，上半年公司业绩业绩并没有明显受到集采的影响，

可吸收硬脑（脊）膜补片实现销售收入8,390.08万元，同比增长19.46%。

为何说下半年公司业绩可能会受影响呢？

原因很简单，山东作为正海生物的主要销售地区之一，这个80%+的降幅可不是白降的，且在多家企业中标的情况下，正海生物下半年的被采购量仅有4253片，占比约为13.23%；

而根据可吸收硬脑（脊）膜补片不同规格的价格来看，已知中选价在437.91~2421.27之间，即使按最高价来算的话，下半年正海生物在山东省公立医院的销售额也只有1000万元左右。

虽然我们不知道正海生物直销及经销的占比，直销主要面对公立医院，经销主要为民营渠道，但在山东的这个市场，正海生物下半年恐不容乐观。

除此之外，华东是公司最大的一块市场，但现在除了山东省之外，企业在江苏省也参与了脑膜集采，其采购价格自2020年10月1日之后开始执行，而短短几个月的时间，去年四季度的业绩就有了较大反映。

当然，除了可吸收硬脑（脊）膜补片外，正海生物的另一主营业务口腔修复膜现在却增长良好，它是否能使正海生物实现正向对冲呢？

二、民营渠道占比持续提升？现阶段带量采购可能性较小

截至2021年上半年，正海生物口腔修复膜的销售收入占比已超过可吸收硬脑（脊）膜补片的销售占比，为47%；

上半年口腔修复膜产品实现销售收入9,448.75万元，同比增长75.89%，直接带动了公司总销售收入的增长。

不得不说，对于年收入规模尚且不到3亿元的正海生物来说，口腔市场领域的产品线布局是值得期待的。

事实证明，短期仍然有机会，长期仍需要进一步观察。

2021年上半年口腔修复膜收入同比大幅增长，公司称：主要是随着国内新冠疫情的形势逐渐向好，口腔民营诊所、公立私立医院等口腔终端全面开放，公司销售队伍迅速反应、乘胜追击。

首先，由已知，在2019年的时候，公司口腔修复膜销售收入中就有50%左右来自于口腔“民营”相关渠道，这意味着口腔修复膜在民营渠道的销售占比有望持续提升。

口腔修复膜收入有望获得一个良好的收入增长有几大支撑：口腔民营医疗机构日益增多，以及口腔修复膜被广泛应用于种植牙市场；

口腔修复膜市场仍然由国外企业占据大部分市场份额，面临着国产替代机遇；

医疗器械基层下沉趋势仍在进程中。

目前正海生物的相关专利技术仍未到期，口腔修复膜被集采的可能性仍然较小。

但仍然要警惕的是，口腔修复膜竞争壁垒不高，如果市场竞争达到充分的标准，再加上民营医疗机构在未来逐渐加入集采的大部队，种植牙也是一样，有可能被加入集采。

最后，公司研发梯队阶梯式布局有望逐渐释放业绩，活性生物骨、高膨止血海绵、自酸蚀粘接剂（第三类医疗器械）均已处于注册申请阶段，以及外科用填塞海绵被纳入了创新医疗器械特别审批程序。

在生物再生材料领域，公司先发优势明显，构成了主要核心竞争力。

三、总结一下

总的来看，贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为正海生物虽然现在面临着一定的集采风险，但仍有望获得突出表现，原因主要在于其他产品线口腔修复膜集采风险较小，在公司规模较小的背景下，维持高增长将对公司实现正向对冲，再加上生物再生骨等生物再生材料逐步获批上市，正海生物短期机遇尚存。

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业务覆盖全球，授权数突破90万，中望软件领跑工业软件！

公司是国内A股首家研发设计类工业软件上市企业，深耕工业软件20余年，目前已经形成了以CAD/CAE/CAM为主的产品矩阵，实现了工业设计、工业制造、仿真分析、建筑设计等关键领域的全覆盖。

据平安证券研报分析，当前，我国工业软件市场的体量与我国工业体量规模不匹配，我国工业软件未来发展空间广阔。

一、公司是我国国产研发设计类工业软件领先企业

工业软件是工业企业数智化转型升级的重要工具，同时工业软件是我国智能制造、智能建造的重要基础和核心支撑。根据应用环节和场景的不同，工业软件主要可分为五大类：研发设计类、生产制造类、运维服务类、经营管理类以及新型架构类。

当前，我国研发设计类工业软件市场规模持续快速增长。根据CCID数据，我国研发设计类工业软件市场规模2018年为142.7亿元，2021年将达到223.90亿元，2018-2021年间年均复合增长率为16.20%。

公司以技术立身，高度重视研发投入。公司长期保持高研发投入，2020年研发投入为1.51亿元，同比增长39.95%，占营收的比重较2019年增长3.23个百分点至33.14%。2020年，公司研发人员同比增长23.45%至458人，占总人员的比重保持在50%以上，其中包括毕业于剑桥大学、康奈尔大学、杜克大学、普渡大学、浙江大学等国内外知名高校的博士14人。

公司2020年业绩持续高速增长。根据公司公告，公司2020年实现营收4.56亿元，同比增长26.31%。公司2020年营收大幅增长，但增速相比2019年有所下降，主要是因为2020年上半年，受新冠疫情影响，公司营收增速下降明显；2020年下半年，随着国内市场在新冠疫情逐步受控后复工复产的持续推进，公司营收重回高增长。受公司2020年营收大幅增长的推动，公司2020年归母净利润为1.20亿元，同比增长35.15%，公司2020年归母净利润实现高速增长。根据公司2021年一季报，公司2021年一季度营收和归母净利润分别为8520.57万元和578.51万元，同比增长52.12%和52.83%，公司2021年一季度业绩表现持续高景气。

公司出口业务保持快速发展。公司ZWCAD和ZW3D系列产品已成功进入韩国、日本、德国、法国、巴西等国际市场，产品销售覆盖全球90多个国家和地区，全球授权数突破90万，是少数成功出口海外市场的自主品牌软件产品。公司在国际市场发展了260多家海外合作伙伴，出口业务保持快速发展。2020年，公司境外业务实现收入9071.19万元，同比增长23.26%，占公司营收的比例保持在20%左右。

二、智能制造、正版化和国产化催化，国产研发设计类工业软件发展前景广阔

智能制造是我国制造业转型升级的关键，是制造业未来发展的必然趋势。自2010年起，我国工业增加值就常年保持全球第一。为了实现从制造大国到制造强国的转变，2015年，国务院发布《中国制造2025》，将智能制造作为主攻方向，智能制造成为我国制造业转型升级的关键。

研发设计类工业软件是我国工业软件短板，国产化率低。根据《中国工业软件产业白皮书（2020）》数据，我国研发设计类工业软件国产化率仅为5%，95%的研发设计类工业软件依赖进口。国产研发设计类工业软件当前多应用于工业机理较为简单、行业复杂度较低的领域。

在CAE市场，国内处于行业发展初期，与国际巨头的差距较大。根据《中国工业软件产业白皮书（2020）》数据，2018年全球CAE软件市场规模为65.75亿美元，国内市场规模为6亿美元，占比约为9%。

国家出台一系列政策支持我国工业软件的发展。国家高度重视我国工业软件的发展，从政策引导、税收优惠、到明确提出要发挥举国体制优先攻克关键领域“卡脖子”技术，国家政策的扶持为工业软件的长期发展提供了强大支撑。作为工业软件领域“卡脖子”问题突出的研发设计类工业软件，受益于政策推动，将迎来发展良机。

三、公司2DCAD国产替代条件成熟，3DCAD替代蓄势待发

公司掌握2DCAD软件开发关键核心技术，2DCAD产品性能比肩国外巨头的产品。公司拥有自主CAD平台产品，从支持的命令数量、可靠性、可拓展性、打开图纸速度、插入图像速度等角度看，公司产品性能媲美达索、Autodesk、西门子等国际知名公司代表的CAD领域第一阵营企业的产品。公司产品在功能完备度、对平台和设备的支持、业务处理效率/运行速度等方面比肩行业标杆产品甚至有所领先。此外，公司产品高度兼容市面上主流同类产品，基本不用改变用户习惯，大大缩小用户的转换成本。公司2DCAD产品已经具备了在国内CAD市场上技术方面的可替代性。

在应用领域上，公司2DCAD软件覆盖工业制造业、建筑业和教育业等主流应用领域。2019年，公司收入的79.9%来自工业制造业和建筑业，20.1%来自教育业。对比2DCAD头部企业Autodesk，其2020财年收入的54%来自建筑、工程与建设，27%来自制造业。公司与Autodesk的下游行业高度重合，但Autodesk在建筑领域更有优势，且覆盖了传媒和娱乐等领域。

从产品价格上看，AutoCAD每年的订阅费为8724元-17962元，公司2D产品ZWCAD的一次性授权定价为4363元-10702元。AutoCAD一年的订阅费即已超过公司ZWCAD产品的永久授权费用，公司ZWCAD产品价格优势显著。（平安证券）

总结：国产研发设计类工业软件对国外工业软件的逐步替代将成为长期趋势，且替代空间很大。在智能制造、正版化和国产化的推动下，公司研发设计类工业软件业务迎来发展良机。

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归母净利润37亿，竞争优势突出，正泰电器切入光伏发电！

公司以低压电器业务起家，2010年登陆A股。2016年，正泰电器完成对正泰新能源100%股权收购，以其为平台开展光伏电池/组件制造、EPC、电站运营、运维等中下游业务。

据安信证券研报分析，我们认为未来公司有望凭借较强的渠道、成本和产品端的竞争优势持续扩大市占率，实现低压电器板块业绩的持续稳定增长。

一、低压+光伏双轮驱动，员工持股彰显发展信心

低压电器、光伏为前两大业务，合计占比超95%。从近5年公司各业务营收情况看，低压电器作为第一大业务，营收占比超55%。分产品来看，大部分为终端电器、配电电器、控制电器等贡献。光伏新能源作为第二大业务，营收占比近年来稳步攀升，2020年占比接近43%，其中电站运营和电池组件制造贡献主要收入。除两大板块以外的其他业务营收占比低于3%，因此公司营收增长主要靠低压电器+光伏驱动。

低压电器和光伏为主要利润来源，占比接近98%。从公司近5年各业务毛利情况看，低压电器和光伏依旧是利润的前两大来源，2020年占比分别达到64.14%和33.69%，基本决定了公司利润情况。分产品来看，低压电器板块的终端电器、配电电器、控制电器，以及光伏板块的电站运营和电池组件生产制造构成主要毛利来源，合计毛利占比接近80%。

2016年是公司净利率分界点，2020年受非经影响净利率大幅提升。2016年是公司净利率的分界点，主要原因是2016年正泰新能源（光伏业务）并表，光伏业务净利率相比低压电器稍低，但2016年后公司整体净利率波动不大，基本稳定在13%左右的水平；2020年公司净利率显著提高至接近20%，主要原因是公司持有的中控技术公允价值变动对公司当期净利润影响约27.3亿元，剔除该因素影响后的归母净利润约为37亿元，较上年同期下降1.73%，净利率约为11%。

二、竞争优势突出，市场份额和业绩有望持续增长

按照国家标准，低压电器是一种根据外界信号和要求，手动或自动接通、断开电路，以实现对电路或非电对象的切换、控制、保护、检测、变换和调节的元件或设备，适用于电流在交流1200V、直流1500V以下的电器线路中。

近年来行业集中度稳步提升。我国低压电器行业是个充分竞争的市场，市场化程度非常高，当前已经形成了外资和内资共同经营和互相竞争的三足鼎立格局。全球低压电器厂商数量已经从2016年的1500-2000家下降至当前的1000家左右。根据低压电器协会的预测，2030年和2045年行业厂商数量有望分别降至100-200家和20-30家左右，行业集中度有望处于持续提升状态。

“蓝海行动”进行时，构建新型渠道分销系统。为持续提升渠道优势，公司开展了“蓝海计划”，分步启动股份制合作区域销售总公司，将核心经销商纳入到公司的治理体系中，构建扁平化的渠道网络系统，通过数字化业务生态与“快响应、低成本”的物流体系赋能，再造渠道内生动力。

从2017年正式推动行业直销开始，正泰的直销业务一直保持快速增长，从规模体量上来说已经达到中高端市场主要玩家的水平。2020年度公司直销业务营收20亿，同比增长11.5%。按照公司现在内部的规划，未来5年公司直销业务要保持40-50%的增速，将直销业务打造成公司的核心增长极。

公司低压电器的主力产品定位于大批量、规模化产品，规模效应产生的边际效应显著。得益于通用型产品易于大规模批量化产品的优势，以及公司近年来不断引入半自动/自动化生产线有力的降低了制造成本，2020年公司低压产品中原材料占比达到了85.57%，直接人工和制造费用不到15%（其中人工7.92%、制造费用6.51%），远低于业内另一家优质龙头企业良信电器的20%以上水平，成本端竞争优势显著。

三、商业模式有望逐步切换，业绩增长步入快车道

光伏业务涉猎较多，利润主要以电站运营和户用光伏为主。公司光伏业务涉猎较多，主要包括电站运营、组件制造、户用光伏、EPC以及电站转让等。其中电站运营主要包括集中式+分布式电站发电；组件制造主要涉及电池片7.5GW+组件7GW产能；户用光伏单独核算，主要包括户用装机发电和提供解决方案获得的利润，由正泰新能源下属的正泰安能贡献。从近几年正泰新能源利润构成看，电站运营（集中式+分布式）、户用光伏以及EPC贡献了较大收益，利润占比在7成左右，组件制造利润占比在3成左右。

户用是公司光伏业务核心竞争力。由于具备一定2C属性，户用光伏的核心在于品牌和渠道，这与公司低压电器业务的竞争优势不谋而合，具备很强的协同效应，是公司光伏业务核心竞争力。2020年公司新增户用装机容量超1800MW，市占率蝉联第一，继续位居国内领先地位。2021年7月，正泰电器为正泰安能引入11家投资机构，包括工银金融资产投资有限公司、三峡绿色产业（山东）股权投资合伙企业（有限合伙）、浙江丝路产业投资基金合伙企业（有限合伙）等知名股权投资机构，增资金额将达10亿元，未来正泰安能存在单独分拆的可能。

扬长避短，公司商业模式有望逐步切换。随着越来越多的电站开发并进入运营，公司资产变得很重且ROE大幅下降，滚动开发能力也受到一定影响。公司近年来开始主动调整产业机构，在新增装机方面，集中式电站装机量减少，户用光伏装机量增加；在存量电站方面，公司后续存在出售集中式光伏电站，由重资产商业模式转为轻资产商业模式，降低资产负债率并提升ROE的可能。

公司将充分受益户用市场发展，业绩有望持续高增。我们认为这次公告可以打消市场对于整县推进分布式光伏政策以及正泰光伏业务发展的两个担忧和疑虑。其一是在央国企强大的资本与实力面前，整县推进依然有民营光伏企业生存的空间，正泰这样的优质民营户用龙头在资源开发方面依然具备一定竞争优势；其二是公司在户用市场的野望和决心是坚定地，未来有望充分受益户用光伏市场爆发式增长，业绩有望持续高增。（安信证券）

总结：我们认为公司在户用市场的野望和决心是坚定地，未来有望充分受益户用光伏市场爆发式增长，业绩有望持续高增。

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构建核心竞争力，增长稳健，伟星新材巩固消费建材龙头地位！

伟星新材是国内PPR管领跑企业，主要生产定位于中高端市场的塑料管道，并积极拓展防水和净水业务。目前PPR管、PE管、PVC管是公司三大主要产品，营收占比达到93.6%，主要应用于建筑给排水、市政给水、水排污、燃气、采暖等领域。

据中银证券研报分析，公司先期通过品牌营销、增值服务和渠道建设，构建“渠道+品牌+服务”核心竞争力闭环。未来公司有望通过“零售+工程”、“同心圆战略”、新区域开发、渠道拓展等一系列措施复制优秀的商业模式维持强大的盈利能力。

一、增长稳健的消费建材龙头

PPR管是公司拳头产品与主要利润来源；华东是公司深耕区域，华北近年发展较快：PPR管、PE管、PVC管目前是公司三大主营业务，2020年收入分别为24.2、16.2、7.4亿元，收入占比分别为47.4%、31.8%、14.4%。其中PPR管毛利率最高，是公司主要的利润来源，三大产品毛利率分别为56.3%、35.8%、23.1%。

分区域看，华东是公司传统深耕地区，2020年收入为23.9亿元，占比46.9%；华北区域近年来发展较快，2020年收入13.1亿元，占比25.7%，同增12.7%。

公司复合增长率极高，长期收益大幅跑赢大盘：2006年至2020年，公司收入从4.7亿元增长至51.0亿元，CAGR为18.6%；净利润从0.4亿元增长至11.9亿元，CAGR为27.2%；长期复合增长率极高。从收益的角度看，股票收益最高超过600%，大幅跑赢大盘，是建材板块为数不多可以稳定维持25%以上ROE的公司。

营收利润增速稳健，各项财务指标在同行中表现优异：公司历年营收和利润均保持稳健增长。除了2019年受到精装房集采挤压零售渠道以及台风影响之外，公司大多数年份可以保持20%以上的收入增速和15%以上的利润增速。现金流等各项财务指标在同行乃至整个建材行业表现都非常优异，明显领先同行可比公司。

从财务指标角度来看，公司具有一定消费属性：和消费龙头相比，公司财务指标表现也可圈可点。2012年以来，公司ROE稳步提升，2016年以后，ROE稳定在25%以上的水平，相比其他消费龙头，公司ROE水平并不低。从现金流表现角度来看，公司净营运周期稳定在70-80天，相比老板电器、海天味业、格力电器、伊利股份等消费龙头差距仍不甚明显。

二、“品牌+服务+渠道”闭环，“零售+工程+同心圆”多重驱动

行业早期价格竞争激励，规避风险能力较差：行业早期零售市场不止有伟星，日丰、金牛、金德等品牌也逐步树立品牌影响力。多数企业通过薄利多销的方式迅速占领市场，对经销商考核主要是出货量和出货周期，因此导致经销商更倾向于倾销进行销售，价格竞争激烈，渠道和厂商的毛利都比较低。根据上文分析，塑料管面对上游是价格的被动接受者，过分的低价竞争则原料价格上涨时会面临亏损的风险。

公司定位高端品牌，利用品牌溢价减小原材料波动影响：基于此，公司一开始就把品牌定位在高端品牌上，把产品盈利能力和现金回款能力放在第一位，把迅速抢占市场放在相对次要的位置。通过价格广告投放，教育用户，打造高端品象，用品牌溢价维持较高毛利率，减小原材料波动的影响。

抓住制造壁垒低，安装难度大两大痛点，推出“星管家”服务：PPR管道制造壁垒相对较低，市场上存在大量以次充好的现象。同时因为PPR管道安装工业特殊，安装过程非常重要。公司抓住这两大痛点，率先在行业内开展“星管家”服务，通过服务增值的方式营造产品差异性。

公司推出“双质保”服务减少水电工负担，增加其利润，提升其推荐粘性：2016年开始，公司逐步加强对导流者粘性建立，开展“双质保”服务，推出前置过滤器，水电工省时省力，同时预留出另一部分费用与导流者分享，提高导流者利润，增强导留者对伟星品牌的推荐意愿。

提升单个经销商渗透率有利于公司巩固已有市场：加大区域布局以及“零售+工程”是公司开拓增量市场，而提升单个经销商占有率是公司在已有市场进行的进一步深耕。未来公司将逐步实现华东等优势区域内每个县贡献1,000万元的收入，外围区域每个县贡献100万元的收入。同时逐步深挖传统拳头产品PPR管材，实现PPR管市占率从8%提升到20%的水平。

三、经营长虹，基业长青

公司经营恢复正常，公募基金持股达到历史高位，估值溢价提升：回溯2017-2020年公司四年股价涨幅，可以发现2017至2019年上半年公司股价屡创新高。将股价进行归因，我们可以发现公司股票价格上涨一方面是公司经营稳健，每股净资产稳定增加，各项经营指标向好所致，另一方面是市场对公司盈利能力认可，公募基金持续加仓给公司带来较高估值溢价所致。

短期公司营收增速有望随着竣工回暖迎来提升：地产开工和竣工分化持续了较长时间，在先期开工项目交房约束下，未来1-2年内地产竣工增速回升是大概率事件。随着地产竣工回升，管材等装修建材行业需求将有所复苏，对应相关行业龙头迎来业绩修复，公司营收增速与地产竣工增速有一定关联性，未来增速提升可能性较高。

长期公司股价有望持续增长：公司股票价格能否持续增长关键在于能不能维持较高水平的ROE。首先是利润率，我们认为公司对于工程渠道的推进会采取兼顾收入和现金流的思路，而新产品定位高端以及新区域开拓有望维持公司较高的利润率水平。其次是周转率，未来随着公司加强渠道下沉，继续深挖传统业务，公司周转率有望提升。最后是杠杆率，考虑公司持续稳健经营的思路，未来杠杆率有望保持稳定，高ROE水平有望维持，公司股价有望保持长期增长。（中银证券）

总结：我们认为短期随着竣工回暖，公司收入增速有望提升，但原料价格上涨或一定程度挤压利润空间。中长期公司将通过一系列措施实现营收利润的持续增长，基业长青可期。

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营收60亿，新增产能1.9万吨，桃李面包构筑核心竞争优势！

公司为国内短保面包龙头，深耕行业20年以上。公司成立于1997年，主要经营面包及糕点、月饼、粽子三大类产品，其中以面包为核心，短保面包为主，面包的销售收入占公司收入的比例在98%左右。

据东方证券研报分析，我们认为短保面包是食品行业优质赛道，桃李深耕短保面包行业20年以上，其实行的“工厂+批发配送”是短保面包最佳的商业模式，公司强大的产品力、渠道力、供应链效率与管理能力支撑其稳扎稳打成为全国短保面包龙头。

一、砥砺前行二十余载，成就短保面包龙头

公司从东北起家，目前已经发展成全国化的工业短保面包龙头企业，以东北、华北、西南区域作为收入和利润的主要来源，提供稳定的现金流保障，重点拓展华东、华中、华南区域，形成了一定的发展梯队。其核心产品面包及糕点所使用的桃李品牌也已成长为跨区域的全国知名面包品牌。依托高性价比的产品、细致的管理、强大且稳定的供应链实力及“工厂+批发”的经营模式带来的渠道渗透能力，公司不断强化其综合竞争力。

营收和净利润持续提升，毛利率稳步增长。公司11-19年营收复合增速达21.40%，归母净利复合增速达21.27%。20年受疫情影响，营收增速放缓，实现营收59.63亿元/+5.66%；受益于社保费用减免、折旧政策调整、市场竞争放缓等原因，公司20年净利率创新高，实现归母净利润8.83亿元/+29.19%。未来随着产能逐步释放和市场逐渐成熟，公司的营收、净利有望维持稳定增长。

ROE整体处于较高水平，近几年略有下滑主要系流动资产周转率下降。杜邦分析来看，公司权益乘数、净利率都较为稳定，ROE主要与资产周转率联动性较高。近几年来，资产周转率有所下滑，进一步拆分来看，固定资产周转率变化不大，体现出公司固定资产投入和收入增长基本一致；但由于15年IPO、17年定增、19年转债这三次募资对公司流动资产有充分补充，导致流动资产周转率有明显下降，这是总资产周转率下降，ROE有所下滑的主要原因。我们认为，随着公司异地布局的深化，资金得到有效利用，周转率有较大的提升空间，从而促进ROE提升。

二、产品力、渠道力、供应链效率和管理，公司的核心竞争优势

我们认为影响公司盈利能力的两个关键因素是配送密度和配送频次，优秀的配送密度和配送频次是公司产品力、渠道力、供应链效率与管理能力的综合表现，是公司核心竞争力的最佳体现。

过去几年毛利率提升源于提价降本。公司毛利率自2015年起逐步抬升（20年起运费计入成本，从而影响毛利率），目前到40%左右的水平（2019年数据），拆分销售单价和单位成本来看，单价每年以1%-2%左右的增速逐年提升，基本跟上通胀，2019年销售单价有所下降主要系区域竞争的影响；单位成本在13-14年有所上升，后逐年下降，成本下降是毛利率提升的重要影响因素。

进一步拆解来看，降本主要受制造和人工费用摊薄的影响。从成本构成来看，直接材料、制造费用、直接人工和合同履约成本分别占58%、14%、11%和17%，尽管制造和人工成本占比较低，但其是推动单吨成本逐年下降的主要因素。主要系14年起销量增长加速，从而摊薄了制造和人工费用。

配送密度指渠道密度和渠道需求旺盛度，公司符合终端需求的高性价比产品组合+渠道掌控力度是渠道密度逐渐提升的动能，产能全国深入布局+配送体系精耕细作+管理能力是得以实现50%以上的日配比例+控制运输成本的关键。因此，综合来看，我们认为优秀的配送密度和配送频次背后，反应的是公司的产品力、渠道力、供应链效率和管理能力。

产品聚焦少而精，每年开发一定数量的新品，进行市场跟踪并筛选，保留经过市场检验受欢迎的品类，然后集中精力生产这几十款产品，降低产品种类一方面可以增大单品生产规模，降低公司的单位生产成本，另一方面也可降低需求预测的难度，从而减少货损，让生产效能和市场效能最大化。

直营模式来看，拓渠道是重中之重，配合着市场的深化与终端覆盖网点数的提升，公司销售人员对应提升，人员工资也对应有较大幅度增长。目前公司具有4000余名销售人员（2020年），人均覆盖终端数量为72家，人均工资近8万元，比较具有竞争力。

三、成熟市场稳健，新兴市场潜力十足

分区域看，东北、华北、西南（主要指重庆和成都）、西北（主要指西安）地区是公司的成熟市场，收入占比高，且保持稳定持续盈利，通过不断下沉市场进一步增加渗透率。华东、华中、华南等区域为公司重点开发的新兴市场，收入增速快，具备充分的短保面包消费潜力，有较大的发展空间。

桃李在东北和华北市场根基深厚，最早的桃李工厂于1995年落地辽宁丹东市，华北地区的北京桃李工厂也于1998年成立，公司在东北和华北两地经过二十余年耕耘，产能布局完善、渠道密集、消费者认可度高，是公司的主要的创收创利基地。2015年10月投产的哈尔滨2期和2016年投产的石家庄2期进一步促进东北、华北地区的增长。

西南市场为桃李从区域到全国的第一个重点发展区域，在1997年前后由现任董事长负责，开始布局成都市场，后又增拓西安市场，通过培育和摸索，最终将成都、西安等市场培育成了收入和盈利稳定的成熟市场。2017年落地的重庆工厂新增1.9万吨产能，成都2期将有力缓解西南地区的产能紧张问题，给业绩增长提供充足的动力。

无论采取推进式还是跳岛式，前期都需要忍受一定时间的亏损。公司如果采取推进式的方法异地扩张，采用远距离运输产品，那么在渠道密度较低的情况下，若选择高配送频次，将会导致相当高的运输费用，若选择低配送频次，将会同时导致高运输费用和高退货率，从而导致亏损。如果采取跳岛式的方法异地扩张，当地建产能将会多出一笔折旧费用，那么在渠道密度较低的情况下，产能利用率不足，单位折旧费用高，同样导致亏损。

目前来看，综合权衡各个区域的人口密度、市场容量和竞争情况，公司的可发展区域，尤其是具备潜力且难度相对较少的区域还比较多，比如华东、华中和华南区域内的重要城市，且这些区域目前渗透率相较成熟市场仍低。供给方面，公司按一定节奏进行产能布局，未来2-3年合计有华东地区的浙江嘉兴、沈阳、青岛、成都等13.4万吨产能，为拓展市场在供给端打下基础。（东方证券）

总结：公司全国化的产能布局稳步进行，已拥有遍布全国的19个生产基地，浙江、沈阳、四川等工厂正在建设；物流体系精耕细作，管理能力支撑完善的配送体系，实现高配送效率

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从16亿到500亿，看国瓷材料的成长逻辑

山东国瓷功能材料股份有限公司成立于2005年，于2012年在创业板上市。公司自成立以来一直保持着高速增长，在上市后公司在产业细分、产业链延伸等领域更是逐步深化、布局长远，奠定了公司未来发展的坚实基础。

从名不见经传的小企业成长为国内先进的新材料制造企业，上市九年间，公司市值从16亿元增长到500亿元，翻了30倍。本文将具体讨论一下国瓷材料的成长逻辑。

一、连续并购实现多点开花

在上市之初，国瓷材料专业从事电子陶瓷粉体材料的研发、生产与销售，此后，国瓷材料通过并购拥有先进技术、客户基础、具有较高投资价值的陶瓷行业相关公司，布局其行业上下游应用领域，逐渐将其业务延伸到电子材料、催化材料、生物医疗材料以及建筑陶瓷材料等板块。

资料来源：公司公告

2014年至2017年之间，国瓷材料进行了九次并购，具体来看，国瓷材料通过横向并购布局产业链，纵向并购拓展新业务。既促进了其产业链稳定发展，又进一步扩大了经营范围，发挥其规模优势。

2016年，公司先后并购泓源光电与戍普电子，借助国瓷材料自有业务渠道基础布局电子浆料，戍普电子与泓源光电在金属浆料的研发、生产管理等方面存在广泛的协同效应，进一步提升了国瓷材料在金属浆料领域的核心竞争力。

此外，公司2016年控股天诺新材料，收购博晶科技，借助天诺新材料、博晶科技在催化材料上的核心技术，形成国瓷材料催化板块中汽车尾气催化的整体布局；在2017年收购王子制陶，王子制陶专业从事蜂窝陶瓷的研发、生产与销售业务，产品主要用于汽车尾气催化剂载体、颗粒捕捉器等，其具有技术及客户资源优势，进一步完善了国瓷材料在汽车尾气催化上的产业布局。

公司于2018年5月完成收购爱尔创剩余75%股权， 打通了氧化锆粉体→氧化锆瓷块→机加工间→义齿（牙冠）→数字化口腔→爱尔创品牌的种植牙全产业链，受益于爱尔创股份在齿科用氧化锆陶瓷领域的技术能力、生产能力及客户积累，快速进入公司现有氧化锆陶瓷业务的下游之齿科材料领域，进一步了丰富公司产品线、增强技术能力和盈利能力。

数据来源：公司年报

从国瓷材料近年来的营业收入及净利润我们可以看出，整体上基本呈现出持续稳定上涨的趋势，尤其是在公司连续并购及并购后的2017、2018年，其上涨的幅度要高于其他年份，这表明公司的合理并购使公司规模扩大并带来了盈利能力的提升。

数据来源：公司年报

上图为近年来公司各产品的收入占公司总营收的比重，公司目前已形成四大板块齐头并进的形势，受益于我国国六排放标准全面实施的大趋势以及口腔材料的研发与海内外推广，2020年催化材料及生物医疗材料所占比重有所上升。

二、技术拓宽护城河

国瓷材料掌握了生产粉体的核心技术：水热法，公司可以通过水热法实现二氧化钛、氧化锆、钛酸钡、氧化铁、氧化铝、铌酸钾等陶瓷材料的合成，并进一步应用于不同的领域。这种生产方法具有较高的技术壁垒，而国瓷材料是全球第二家，国内首家采用水热法大规模生产纳米级粉体的公司，并且相比于国外生产的产品，国瓷材料的成本要更低一些，其产品的性价比要高很多。目前，公司积累了多年的经验，该生产工艺在国内尚未出现竞争对手。

持续的创新才能够为公司的持续发展提供动力，公司在推出水热法之后也在根据反馈进一步改进、完善水热法并且探索更多的制造工艺，形成了多个专利。下图为公司研发投入、研发人员数量及其占比的数据，近五年来，公司的研发投入及研发人员数量持续上升，这表明公司重视且在努力地进行研发创新，推动技术与产品不断升级，截止2020年末，公司共获得我国专利证书223项，其中发明专利98项，获得外国专利授权14项。核心研发技术是公司发展壮大的一大利器，拓宽了公司的护城河。

数据来源：公司年报

三、总结

国瓷材料通过横向、纵向并购来布局产业链上下游、进一步扩大生产经营范围，通过核心技术来拓宽公司护城河，是公司不断发展壮大的成长逻辑。除此之外，公司所处的前景广阔的赛道、科学先进的管理系统也促使着公司向更好更宽广的方向发展。

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CPI、PPI数据，透露一个预期利好！

行情继续极端表现，今天消费方面像食品、家电、家居等集中爆发。

消费方面的爆发主要还是基建预期的提振，地产今天继续强势，带动家电、家居等产业链上下游全面火热。

前面文章解读过，就在7月底刚刚过去的相关会议，对于国内经济，会议指出“当前全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻，国内经济恢复仍然不稳固、不均衡。”，从其表述中明显能感受到下半年国内经济增长的压力。

从国内经济大华环境看，出口方面，由于去年以来海外疫情的持续发酵，导致海外产业链向国内转移，进而刺激出口大增，成为稳定经济的利器。但现在市场需求和产业链转移基本上稳定住，靠出口拉动经济基本上到了极限，后面只会是走下坡路，特别是随着海外疫情控制下产业链的恢复。消费方面，疫情以来国内消费其实是相对疲软的，从一些消费龙头的业绩上也能看出来，疫情下人们面对的不确定性增加，会放缓消费的步伐，所以消费在拉动经济上还没有起到助推作用。

所以，这样看下来，稳定经济增长的重心又要重回投资，基本上就是财政下的大规模基建计划。

因为基建都是民生项目，任何时候投资都不过时，而且投入资金大、涉及的产业链众多，对经济的拉动效果十分明显。

而近期消息显示，按照监管要求，地方将预留部分专项债额度在今年12月发行，这部分资金需在明年年初支出形成实物工作量。而剩余新增专项债额度需在9月发行完毕，棚改、收费公路项目要求在9月份发行，今年年内肯定要发完。

经济增长压力增大以及下半年专项债发行提速，进一步在增强基建投资加速的预期，这个基本上是板上钉钉的事情。所以，市场表现来看，7月底以来，工程机械的基建、消费方向开始持续回暖，市场风格有了大改变，而且这个预期还在强化。

这里需要强调一点，基建提速并不意味着要搞房地产，房地产只是基建的一个方向，但在“房住不炒”以及平衡生育政策下，地产端基本上控制的压力很高。

抛开地产，其它基建项目众多，比如正在景气度上的光伏、新能源、半导体，以及水利、公路、桥梁等等。

抛开基建的提振，对于消费等核心品种的崛起，其实还有一个关键因素，那就是流动性，而这个利好预期也在发酵。

今天统计局公布了7月份CPI和PPI数据。

2021年7月份，全国居民消费价格CPI同比上涨1.0%，6月份上涨1.1%，涨幅出现回落。其中，食品价格下降3.7%，非食品价格上涨2.1%；消费品价格上涨0.6%，服务价格上涨1.6%。

2021年7月份，全国工业生产者出厂价格PPI同比上涨9.0%，环比上涨0.5%，涨速再次出现攀升。

从上面数据中，可以看到一个明显的现象，就是消费端价格指数增速在回落，但成本端原材料价格增速在继续攀升。

说明成本端的压力依然在持续增加，但是却没有传导到消费端，这其中的差价被中游制造企业消化了，这就是目前中小企业面临的巨大压力。其中原因，一个是中小企业不敢轻易涨价，怕丢失好不容易获得的市场份额，一个是消费端乏力，涨价反而是拖累。

上次央行施行全面降准，主要目的就是对抗大宗商品价格上涨，减轻中小企业的经营压力，但是现在这个窘境依然没有大的改变，这就进一步增加了货币政策放松的预期，预计下半年再次降准等的概率是相当大的。

所以，对A股来说，基本上不用过分担心，没有深跌的基础，如果出现恐慌性极限倒是收获筹码的机会。

从行业来看，半导体由于受到全球性事件的影响，还是存在一些不确定性，要注意分化和估值切换；但锂电、光伏依然是确定性高的方向，这个时候有回调其实比上涨更让人兴奋，毕竟便宜筹码会越来越难拿了。

就这……

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最危险的时刻！

最近这两天，光吃瓜了。

上周四刚做了解读阿里巴巴2022财年第一财季（即自然年2021年Q2）财报的直播，想看PPT的可以去看一下《阿里巴巴的危与机！》。

当时我讲了阿里的危险和机遇并存，阿里的基本面没有什么太大问题。目前反垄断等政策风险不断，短期内股价不会有什么较大涨幅；从中长期价值投资来看，我还是比较看好阿里巴巴的。

但是，我怎么都没想到，阿里现在还能天降一大雷，甚至可以说是到了阿里最危险的时刻，口碑和美誉度正在全面崩坏。

这个事情，想必大家也都听说了，我就不过多赘述。除了气愤之外，我更疑惑的是现在阿里巴巴都需要沦落到这样去拉拢客户了？那么，阿里巴巴财报上那些所谓耀眼的数字和业绩，背后会不会也有一些不为人知的血泪？？？

今天呢，我们还是理性吃瓜、文明吃瓜，来分析分析这个事。

一、信任危机

其实，我真的不喜欢对这种事情过多评论，毕竟网上的新闻已经很多，再去输出重复的观点和言论，除了会增加阿里公关的工作量，貌似也没别的用处。但是，看到某些阿里领导的言论，确实是太让人气愤了。

我看到这个言论真是惊呆了。现如今，阿里谈业务已经等于需要陪酒容忍客户了？尤其是，我看了一下对方客户还是济南华联。济南华联在零售业没有什么存在感，几乎可以忽略不计，这么小的客户阿里淘鲜达还这么拼？

在这也有个疑问：出事的是阿里巴巴淘鲜达事业部的员工，淘鲜达作为阿里巴巴一线互联网公司子业务，是否真的需要员工陪酒乃至被侵犯，才能够拿下商户资源？？？

从这件事情上，有不少人开始怀疑起阿里巴巴的价值观，但咱们某种程度上来看，阿里其实还是践行了自己的价值观。

一直以来，阿里巴巴集团的六个价值观，对于公司如何经营业务、招揽人才、考核员工以及决定员工报酬扮演着重要的角色，我们来看一下：

1、客户第一，员工第二，股东第三；

2、因为信任，所以简单；

3、唯一不变的是变化；

4、今天最好的表现是明天最低的要求；

5、此时此刻，非我莫属；

6、认真生活，快乐工作。

我们先来看看第一条，客户第一，员工第二，股东第三。阿里是怎么做的呢？客户第一，所以让员工陪客户喝酒猥亵；员工第二，于是高管趁着员工醉酒先后四次进入房间实施侵害！对于很多股民来说，也确实是股东第三，毕竟因为这事阿里的股价还得跌...

再来看看第二条，因为信任，所以简单。因为信任，受害者第一时间向阿里管理层反映，向阿里HR反映。结果简单吗？并不！在事件发生的十多天后，嫌疑人竟然还在阿里上班，没有受到丝毫影响。女员工被逼无奈，在阿里食堂散发控诉书，并网上发贴。

这简单吗？这是信任吗？这其实暴露了一个很令人担忧的现象：阿里巴巴素来强大的HR文化，在像淘鲜达这种离公司主营业务较远的部门，已经失效了。为了追求GDP，HR成了领导的小跟班，失去了监督权，这是十分危险。

张勇8月8日凌晨在阿里内网发帖，用震惊、气愤、羞愧，表达对阿里一员工涉嫌侵犯女同事事件的感受。

不过作为公司的董事长兼CEO，事情在7月27日发生，张勇竟然到两周后才因舆情发酵听说此事，很好奇这是微博吃瓜才发现自己公司出大事了吗？

可想而知，阿里的信息通路出了大问题，阿里引以为豪的文化根基动摇了。怎么说，还是希望能够看到阿里有诚意的行动，这也是阿里整理自己的一个机会吧。

二、内忧外患的阿里

舆论的失控只是阿里面临的危机之一，从阿里巴巴最近的财报来看，阿里也是内忧外患。

表面上看起来，本季度财报中，阿里总营收体量的增长和全球用户数量的增长是两个亮点。2021年6月，阿里巴巴中国零售市场的年度活跃消费者达到8.28亿，单季增长1700万；移动月活跃用户数达到9.39亿，单季净增加1400万。

阿里巴巴的营收不及预期，增收不增利。阿里巴巴第一财季（2021年Q2）营收为2057.4亿元，同比增长34%，不及市场预期的2093.8亿元。若不考虑合并高鑫零售的影响，营收为1873.06亿元，同比增长22%。

利润表现上，阿里巴巴第一财季的经营利润为308.47亿元，同比下降11%；经调整EBITA为417.31亿元，同比下降8%。

但是，阿里这个季度营销费用也已经翻倍。市场不允许谁再躺着挣钱，大量新竞争对手的涌入和增量市场的结束已经成为阿里巴巴最大的问题。

另一方面，阿里刚调整过组织架构的本地生活板块在财报中表述模糊，业绩貌似不佳。未披露具体的GMV和订单量，只披露了同比增速，而不谈基数。

在最新的这份财报里，并没有提到本次事件的淘鲜达事业群。可以说，自成立以来淘鲜达就没有进入过阿里巴巴的年度财务报表中，可以想象业务实绩并不能算作理想。

目前，作为阿里巴巴明星业务的阿里云还无法担起阿里业绩增长的重任。换句话说，阿里还没有打造出更多营收王牌，来让自己在零售或者商业业务上可以更从容。

阿里云在2022财年一季度实现160.51亿元的收入，较上年同期的124.37亿元，增长29%。连续三个季度实现盈利，该季度内，钉钉业绩首次从创新业务板块调整并入云计算板块，由于尚处于投入阶段，并表带来利润下降，但该季度3.4亿利润依旧为历史最高。

在财报里也是提到了阿里云失去单一大客户（即字节跳动的国际业务）的影响。

在财报电话会上，武卫强调，如果剔除该头部客户的影响，阿里云的收入同比增长应是40%，而该头部客户的影响还会持续到财年结束。武卫同时也提及，在线教育行业的风波，也会给阿里云的发展带来一些坎坷。

我们可以看到一个很明显的趋势：作为新兴基础设施，只用业务发展的逻辑看待阿里云已经不够，国际政治和行业政策的变化都可能对阿里云业务造成影响。

三、总结

一个公司靠什么才能赢得尊敬？

作为用户，我对阿里的尊敬来自于它的创新和创新背后的勇气。

比如，前几年我去美国，出门发现钱包没带回不去了，跟朋友求救，结果发现用支付宝就可以打车，真的那一瞬间有种得救的感觉。

现在，有不少阿里人都对女同事被侵害感到痛心疾首。但是，他们中还是有人相信，阿里依然在为做一家值得尊敬的公司而努力。

是的，我们还是希望看到的是一个坚持原则、追求多赢、勇于创新、敢于担当的阿里。

【港股动态】

今天，没有正在招股的公司。不过“理想汽车-W”将会在8月11日公布配售结果，同时将会在8月12日正式上市。

接下来给大家更新几条港股动态：

1. 洛阳钼业（3993.HK）拟投资25.1亿美元用于TFM铜钴矿混合矿项目建设，从而进一步开发TMF铜鼓矿的资源、扩大铜钴产量、降低矿山生产运营成本。

2.  腾讯（0700.HK）针对8月6日北京海淀区人民检察院发布的对腾讯公司提起民事公益诉讼的公告作出回应称，腾讯将认真自检自查青少年模式的功能，诚恳应对民事公益诉讼，并积极承担保护和引导青少年的社会责任。

3. 台积电称，若新增投片量，报价将会往上浮动15-20%。台积电这一波调涨预期将会促成第三季度新一波的新片涨价风潮。芯片企业包括中芯国际（0981.HK）、ASM太平洋（0522.HK）、华虹半导体（1347.HK）等可关注。

【港股小课堂】

上一周的直播和病痛导致小课堂荒废了几天啦，从今天开始，小课堂又要重新“振作”起来啦~

今天，我们来讲“实收资本”和“资本公积”。

首先，来看看什么叫做“实收资本”。

实收资本又叫“股本”，就是公司股东们一起投入的资本。

举个简单的例子，假设张三、李四还有王二麻子想要开一家公司，每人都出了200万元来当做投入资金。那么，实收资本（股本）=200+200+200=600万元。到时候营业执照上的注册资金就会被写成600万元。

那么，什么是“资本公积”呢？

资本公积就是股东投入的超过股本的那部分。

还是这个例子，我们继续来看看。如果公司发展的不错，王二麻子还有200万元想要投入到公司，那么，这200万元就会被放进资本公积里。资本公积不是从利润中来的，也不涉及利润分配。所以，用资本公积转增股本也不扣税。

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千万别想不开去看格力电器的财务报表！

格力电器的某个会计科目单独拿出来分析，就会把人给难倒给烦死。

如果没有这种感觉，多半是因为我们的分析只是走马观花而已，根本没有深入下去。

因为无知，我们觉得自己无所不知；因为无知，我们觉得自己对一家公司的财务分析很可以了。

一、这样分析货币资金，可还行？

昨天晚上基础班上的是如何分析“货币资金”科目的课，课前留的问题如下所示：

问题①：

打开格力电器2020年年报，查看年报附注中关于”货币资金”构成的内容。
问题②：

分析格力电器货币资金的来源，即格力电器为什么那么有钱，它的钱都是从哪里来的？（提示：参考格力电器现金流量表）

今天在挨个翻看大家提交的课前预习作业，惊喜地发现很多人的作业都写得很好，并深觉后悔，我应该在课前查看预习作业，这样讲课的时候才能把握住火候并且有重点。

有人问：

存放银行存款、存放同业存款为什么不能动用，却还要存如此大的金额，有啥规定吗？

现金及现金等价物竞争额＜0，入不敷出，是不好的迹象吗？

有位朋友的作业是这样写的，大部分人对上述两个问题的理解都能到这个程度，

1、格力2020年报附注货币资金的构成

一直以为货币资金的金额等于现金和现金等价物的金额，今天看格力的财务年报，发现金额差距还挺大。翻看年报附注关于现金等价物的描述：

现金等价物，是指企业持有的同时具备期限短（一般指从购入日起不超过3个月内到期）、流动性强、易于转换为已知金额现金、价值变动风险很小的投资。

由此可知定期存款不属于现金和现金等价物的范畴。

现在价投圈里的成员最明显的进步是，遇到问题的时候知道去查看年报附注找会计科目的明细了，做到了这一步才算真的开始了财务分析的学习。

关于如何了解货币资金的构成情况：

交的作业中几乎每个人都能找到格力电器“货币资金”的明细，并且从中发现格力电器的货币资金不止包括库存现金和银行存款，还包括其他货币资金，比如各种存款保证金等，这些存款保证金的使用受到限制企业不能随时支取使用，这是原来自己不曾了解的地方。

关于格力电器货币资金的来源，每个人基本都能找出来格力电器的主要现金流入来自于经营活动，说明格力电器主营业务的供血能力很好。

但是给我启发最大的是下图所示的袁永安做的这份表格，他将格力电器货币资金的来源列为三个部分：经营活动产生的现金留存、经营活动占有的上下游的资金以及借款取得的资金。

换言之，我们在分析第二个问题，也就是货币资金来源的时候，我们不能只关注格力电器销售商品收到了多少钱，还要关注格力电器的经营性资产和经营性负债，也就是它占用的上下游的钱是多少。

二、分析货币资金来源，我们都缺这个公式

有位朋友的作业是这样讲的：

格力除了主营业务以外，有很多获取现金的渠道。例如：政府补助，利息收入，银行借款，资产抵押借款，信用融资等。

也同时说明格力在销售商品提供劳务上的竞争力或许在下降，格力获得的现金流不一定非得完全依靠销售商品，应收款项融资、抵押借款等等都可以为格力电器“开源”。

这样的结构在面临黑天鹅事件，比如“疫情”，导致销售增长不给力的情况下，有益于抵抗风险，其他来路的资金就能发挥作用了。但是在专注与多元化之间需要寻找一个平衡。

无论如何，目前来看，格力的现金还是比较充分的，属于较为有钱的企业，抵抗风险的能力也不错。

她说得很对，但是凡事要有事实和数据做支撑，有理有据才算逻辑严谨。在下面的分析中，我们将会用数据证明格力电器资金来源的广泛性。

1、要把焦点放在“销售商品、提供劳务收到的现金上”

通过分析格力电器的现金流量表，我们能知道“销售商品、提供劳务收到的现金”是格力电器现金流的主要来源，因此，这就是我们首先必须要分析的关键科目。

通常我们会用（销售商品、提供劳务收到的现金÷营业收入）来衡量企业销售收入的创现能力，也就是每卖出100块钱的货，企业实际收到的现金是多少。

通常我们可能会认为企业销售收入增长的年份，它销售商品收到的现金也会增加；企业收入下滑的年份，它销售商品收到的现金就会减少。

但是格力电器是个异类。

2015年，格力电器收入下滑-29.04%，但是它销售收入的现金含量达到了峰值113.48%；

2020年，格力电器收入下滑-15.12%，但是它销售收入的现金含量达到了92.68%。

为什么会出现这种情况呢？难道我们的常识是错的，我们在想当然？

我们的确是在想当然。

我们对“销售商品、提供劳务收到的现金”的基本概念，竟然都不理解，所以才会得出上述想当然的结论。

2、什么是“销售商品、提供劳务收到的现金”

格力电器销售商品、提供劳务收到的现金，指的是格力电器在销售商品、提供劳务的过程中实际收到的现金。

这里有个关键词叫“实际收到的现金”，它包括的项目很多。以格力电器2020年实际收到的现金为例，这些现金可能是由四部分组成的：

一是格力电器2020年销售商品并在2020年收到的现金；

二是格力电器2019年销售商品但是在2020年收回的现金；

三是格力电器将在2021年销售商品但是在2020年预收的现金；

四是格力电器销售商品的时候向购买者收取的增值税销售税额。

下图是销售商品、提供劳务收到的现金的计算公式。

销售商品提供劳务收到的现金=

营业收入

+本期收到的增值税销项税额

+应收款项的减少数

+预收款项的增加数

－本期计提的坏账准备

－票据贴现利息等。

我们在分析格力电器的资金来源的时候，除了要考虑销售收入，还要考虑它的预收款项和应收款项，并统一到下面这个公式里，这样才算有理有据。

三、格力电器的资金来源，真的很复杂！

下图是根据上面的公式推演的格力电器销售商品、提供劳务收到的现金的测算表，从中可以看出2015年和2020年格力电器通过“应收款项”和“预收款项”的方式取得的资金都大幅增加，而这都是格力电器在销售收入下滑的情况下获取资金的方式。

应收款项和预收款项面临的对象都是格力电器的经销商。格力电器究竟是通过何种操作来把经销商当成“蓄水池”的，这点就触及到我们的知识盲区了。

再看下海天味业销售商品、提供劳务收到的现金的测算表，就要简单多了。海天味业的应收款项几乎没有，就不存在像经销商融资的问题，就帮我们省去了很多了解该公司会遇到的麻烦。

所以说，没事千万别想不开去看格力电器的报表，但是货币资金这一个科目，就藏着我们根本无法获取答案的秘密。还是从简单的企业开始看起吧。

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营收超80亿，入股思摩尔国际，亿纬锂能冲向风口！

公司以小型锂电池起家，尽管进入动力/储能市场较晚，但依靠强大的技术研发实力得以快速切入高难度赛道并斩获包括戴姆勒、宝马在内的海内外巨头订单。

据浙商证券研报分析，21年H1全球新能源汽车销量已超过250万辆，创历史新高，我们认为公司针对的下游市场已经进入高速扩容期，为未来公司长期业绩增长打下坚实基础。

一、多赛道布局的锂电龙头，和新业务加速上升

公司以锂亚电池起家，通过技术创新突破国际锂电企业在国内市场的垄断，随后不断扩展应用领域并出口欧美市场，2018年全球锂原电池销量市场份额9.22%，市场规模国内第一，全球第三。公司亦具备敏锐的战略洞察，在2017和2019年分别把握住了共享单车与ETC市场的爆发，带动锂原电池业务实现超额增长。

2012年开始研发动力电池，起初走铁锂路线，主要客户是商用车，2016年提出铁锂三元并行路线，2018年与SKI合作成立三元软包产线，顺势进入戴姆勒供应链，其后逐步获得现代起亚、小鹏汽车订单。同时公司自研三元方形电池，2020年取得华晨宝马与德国宝马项目定点，2021年获捷豹路虎订单，陆续实现国内外大客户的突破。

营收保持中高速增长，毛利率水平稳定。2017-2020年公司实现收入29.8/43.5/64.1/81.6亿元，同比增长27%/46%/47%/27%，2017-2020年复合增速达40%，主要得益于公司锂电池产品在动力和消费等领域的旺盛需求。毛利率方面，2017-2020年公司毛利率为29.2%/23.7%/29.7%/29.0%，除2018年毛利率较低外，整体毛利率相对稳定。2018年毛利率下滑主要由于动力电池市场爆发，公司以价换量争取市场份额，导致毛利率受损。

。2018-2020年公司归母净利润5.7/15.2/16.5亿元，同步增长41%/167%/9%。2020年思摩尔非经常性计提影响投资收益，若不考虑该计提，则20年归母净利润21.9亿元，同比44%；若不考虑投资收益，则2019年与2020年归母净利润为7.0/8.6亿元，20年同比增长22%，一定程度上反映净利增速仍与收入增速挂钩，盈利水平未出现明显下滑。

二、新一轮替换周期已至，新领域拓展贡献稳定增长

锂原电池作为较为成熟的电池品种，广泛应用于ETC、智能电表、胎压监测、智能安防等领域，主要产品包含锂亚电池和锂猛电池。随着智慧城市的发展以及万物物联时代的到来，锂原电池有着存量替换与新领域增量市场两大需求点。从量上看，锂原电池市场小而稳定，2020年国内锂原电池市场规模53.03亿元，对应电池需求29.46亿只。

公司锂原电池产品具备较强竞争力。公司以锂原电池起家，在电化学材料、结构、工艺等领域具有深厚的技术积淀，产品品质位于国际先进水平，是兼具规模优势和全面解决方案的少数公司之一。18年全球锂原电池销量市场份额9.22%，市场规模国内第一，全球第三。从财务数据看，公司锂原电池业务毛利率包保持在40%左右的水平，盈利水平佳，为公司贡献了稳定的毛利润，我们认为这既体现了市场需求分散、细分领域众多，不易以价换量，也充分印证了公司产品的综合竞争力。

业务嗅觉感觉敏感，产能释放率先享受行业成长红利。锂电池作为万物互联的核心零部件之一，在智能表计、智能安防、智能交通、智能穿戴和工业领域得到广泛应用，市场需求持续增长。从历史上看，公司成功把握共享单车与ETC市场的爆发，具备敏锐的战略前瞻。2020年3月，公司在惠州基地投资3.33亿元建设面向胎压测试和物联网应用的高温锂锰电池项目，项目建设期24个月，达产后对应产能1.6亿只，以满足未来物联网浪潮中的增量需求，并在细分领域抓住市场机遇，满足客户多样化的需求。

三、公司核心竞争优势

公司依托早年在消费类锂电池打下的技术基础和强大的研发实力快速向动力电池业务拓展，成功打入德系老牌高端车企宝马和戴姆勒的供应链，同时进入韩系知名车企现代以及国产新势力三巨头之一的小鹏的供应链，为上述车企直接供应动力电池。根据EVVolumes统计的数据，今年1-5月欧洲地区新能源汽车销量市占份额排名前五的企业分别为大众集团、Stellantis集团（FCA和PSA的合资公司）、戴姆勒集团、宝马集团、雷诺日产联盟，公司两大客户均榜上有名，而这合计占比达23%。伴随着下半年更多新电动化车型的推出，预计对公司电池需求量将节节攀升。

公司在今年4月上海国际车展展出了自己众多动力电池领域的拳头产品，其中新款4680圆柱电池引人注目，该型电池首次亮相公众是在2020年9月特斯拉电池日发布会上，4680型电池相比2170和1865型电池具有系统空间利用率更高，系统能量密度更大等优势。此次公开展示自家4680型电池凸显公司强大研发实力，同时也为日后拓展下游新客户打下了坚实基础。

持股思摩尔国际贡献主营业务外现金流：公司持有电子烟巨头思摩尔国际32.02%的股权，思摩尔国际近年来经营状况良好，净利润稳步提升，每年可为公司带来稳定的现金增量，而这些现金为公司锂电池扩产项目提供了稳定的备用资金。

公司产品发展路线规划清晰，3C类电池和锂原电池业务毛利率高，每年为公司贡献优质现金流，为公司动力/储能电池业务的拓展奠定稳定资金基石。通过与市场上其他数家锂离子电池公司的现金流进行对比可以明显看出公司的经营性现金流持续改善并增加。（浙商证券）

总结：公司持有电子烟巨头思摩尔国际32.02%的股权，思摩尔国际作为电子烟市场中的佼佼者近年来经营状况良好，净利润稳步提升。

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芯片型号超700个，专利近千项，芯朋微加速国产替代！

芯朋微是小家电电源管理芯片细分龙头，在美的、格力等国内一线家电厂商深受认可。今年以来，公司大家电芯片开始进入大批量量产，为公司开启新的增长引擎。

据国元证券研报分析，在小家电领域，公司是美的生活家电、厨房电器、清洁电器等产品的主力国产电源芯片提供商，产品可靠性、交期、协同研发服务等深受客户认可。

一、本土电源管理IC龙头企业

2020年公司战略调整，聚焦于家用电器类、标准电源类和工控功率类三大类应用系列产品。目前公司电源管理芯片共计超过700个型号，广泛应用于家用电器、移动设备以及其电源适配器、智能电表、工控设备等电器设备。家用电器类产品近三年销售占比分别为37.92%、42.31%、42.51%，占比逐年增高，是销售额最高的产品线。

公司家电类AC-DC产品可分为低功耗、高集成、高耐压宽输出等不同系列，主要应用于各类生活家电、厨房家电、健康护理家电、白电、黑电等，客户包括美的、格力、飞利浦、苏泊尔、九阳、莱克、老板、小米等知名企业。公司在家用电器芯片领域深耕十余年，致力于实现进口替代，系列产品的性能与品质皆可以比肩国外同类芯片水准，且集成度更高，已经获得众多知名下游厂商的认可，销售收入持续增长。

公司工控功率产品主要为AC-DC芯片和栅驱动芯片，具体应用品类包括工控设备、智能电表、智能断路器、电网集中器等，目前主要客户包括正泰电器、盛帆股份、威灵电机、大洋电机、京马电机等行业标杆企业。

依托该核心技术平台，公司不断拓展新的产品线，扩大产品的下游应用范围，从而实现收入的稳健增长。2020年公司实现营业收入4.29亿元，较上年同期增长28.11%，21Q1营收为1.43亿元，同比增长125.99%。

公司在家用电器领域深耕十余年，基于公司在小家电领域的技术积累和前期积极的市场布局，2020年公司开拓大家电市场客户进展顺利，取得较大突破，同时受益于国内家电海外出口量增长，家电行业类产品持续成长放量。2020年，家用电器类芯片营业收入为1.83亿元，较上年同期增长28.73%，占总营业收入的42.52%。

2020年标准电源类芯片营业收入为1.67亿元，较上年同期增长79.82%，占总营业收入的38.91%。工控功率类芯片属于高毛利率的新兴成长市场，公司自2013年开始投入研发，销售额稳定增长，2020年芯片营业收入为0.53亿元，较上年同期增长27.11%，占总营业收入的12.31%。

高比例研发人员以及持续高研发投入是公司的创新驱动力。截至2020年12月31日，公司研发人员共158人，占公司总人数的比例为75.24%。2018年至2020年公司研发投入总额分别为0.47亿元、0.48亿元和0.59亿元，不断增高，平均占公司营业收入的比例为14.31%。

二、快充家电双驱动，下游发展拉动市场需求

快充手机价格不断下沉，渗透率不断提高。京东商城千元机畅销排行榜显示，9款智能手机中排名前四款的手机都支持不同功率的快充。其中RedmiNote94G版以及vivoiQOOU3x售价最低，仅为899元。预计不久之后，快充功能将进一步渗透低价格手机市场。

快充市场扩张得益于消费电子应用的多样化和人们对充电速度提升的需求。快速充电市场起步于手机市场，随之逐渐覆盖到了平板电脑、笔记本电脑、显示器、新能源汽车、电动工具、IoT设备等其他市场。随着USBPD3.1的推出，快充技术的功率上限将进一步提升至240W，预计不久的将来，快速充电技术也将逐渐在电动工具等市场获得实践。

国产快充技术发展迅速，小米率先实现120W功率快充商用。随着技术的发展，厂商在不断突破快速充电的功率上限，从20W、30W、65W、直至百瓦以上。2019年初小米发布100W快充技术，随后在2020年8月全球首发120W有线秒冲技术。今年5月份，小米正式宣布采用20V/10A的200W快充技术已经成熟，并保证安全性。OPPO的125W快充方案也已经进行到了最后测试阶段。预计未来将有更多厂家快充功率突破百瓦瓶颈。

三、芯片自主率低，国产替代正当时

目前国内电源管理芯片市场80%以上的份额被欧美企业占据，以德州仪器(TI)为首，该公司为产业创始者，于1958年发明集成电路，与MPS、PI等海外行业龙头公司共同占据了国内电源芯片80%以上的行业市场份额。国内集成电路企业在规模上存在很大差距，市场占有率较低。产品类别及全系列解决方案提供能力有待进一步提升，有较大的国产替代空间。

公司在家用电器AC-DC系列产品和标准电源六级能效产品领域已实现国产替代。公司产品在性能指标方面，与境外同行业可比上市公司相比已经不存在明显差距，具有一定的竞争能力。公司产品在效率、功耗、集成度和启动时间等性能指标上，可比肩国外同类芯片水准。

2020年由于研发人员数量增加以及绩效等费用的提高，PI公司研发投入费用占销售收入比例有所增加。PI公司研发团队目前正致力于解决功率输出高达约500瓦的AC-DC应用、从几千瓦到千兆瓦的栅极驱动器应用以及高达约400瓦的电机驱动应用。提供更高水平的集成和性能。截至2020年12月31日，PI公司共拥有450项美国专利和360项外国专利，其中2020年新获得了29项美国专利和54项外国专利。

MPS毛利率和净利率水平稳定。MPS的晶圆主要在中国大陆、台湾、以及欧洲等地区代工生产，并通过在中国大陆建立工厂、测试厂控制成本。2018年至2020年，MPS公司毛利率分别为55.4%、55.2%、55.2%，净利率分别为18.1%、17.3%、19.5%。

MPS公司近三年费用占销售收入20%左右，远高于公司费用率水平。2018年至2020年，MPS公司销售费用、管理费用以及其他费用总额呈上升趋势。在营业收入不断增长的情况下，费用总额与营业收入的比率趋于稳定，在20%左右。而公司近三年虽然营业收入大幅增长，但是费用控制较好，占比逐年下降。因此，在毛利率水平与MPS公司相比较低的情况下，公司净利率水平与MPS公司持平。（国元证券）

总结：随着国产替代进程不断推进，公司将直接受益，进入快速增长期。

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高精密电感产能436亿只，5G时代给顺络电子带来新一轮增长！

顺络电子是国内基础元件龙头之一，主要包括磁性器件、微波器件、敏感器件、精密陶瓷四大产品发展方向的各种精密高端元器件产品，在局部领域已经成为全球行业领先者。

据新时代证券研报分析，因5G时代万物互联和低时延的特点，应用场景不断向移动物联网拓展，电子产业在需求推动下将迎来新一轮的快速增长。

一、被动电子元器件行业领先龙头

从公司2007年上市之后，公司凭借技术创新和管理创新，经过长期沉淀和积累，获得了客户认可，公司业绩也一直维持稳健增长的趋势。营业总收入从2009年的1.59亿元增长到了2020年业绩快报的34.77亿元（CAGR为26.78%）；而其归母净利润的CAGR也达到19.83%，于2020年达到了5.88亿元。总资产从2007年的5.61亿元增长到了2020年的75.22亿元（CAGR为22.10%）。

公司与2021年4月6日披露了2021年一季度业绩预告，预计2021年一季度归母净利润1.85亿元-1.98亿元（同比增长95%-110%），公司一季度业绩超预期。从历史上来看，一季度属于传统淡季，但今年行业景气度高涨，在下游应用领域不断扩张，市场需求持续增长的情况下淡季不淡。公司已经连续四个季度的单季销售收入和净利润创历史新高，并且在2021年一季度创造公司上市以来最快单季同比增长速度。

在收入利润稳定增长的同时，公司ROE、毛利率和净利率也保持稳中有升的状态；公司近十年的平均ROE、销售毛利率、销售净利润分别为11.24%、34.34%、17.43%。公司多年来坚持长期系统化的研发投入，研发支出从十年前的0.25亿元提升至2020年的2.44亿元，研发占营收比例也从4.55%提升至7.02%，而且2020年研发人员1052名，占总员工比例高达17.70%。

二、电感下游应用领域需求持续爆发，景气度高涨

按照工作机制划分，电子元件可以分成无源元件和有源元件，而电感作为三大无源元件（电容、电感及电阻）之一，属于电子线路中必不可少的基础电子元器件。电感能够将电能以磁性的形式存储，其主要作用是筛选信号、过滤噪声、稳定电流及抑制电磁波干扰（EMI）。电感器可以分为插装电感器、片式电感器两大类，插装电感因体积大难以大规模生产的特点导致需求减少，与之相对应的片式电感用量逐渐增加。而片式电感器又可分为绕线式与叠层式两大类。

作为新一代移动通信网络的主要方向，5G的发展已经列入国家发展战略当中。2019年，工信部向中国电信、中国移动、中国联通、中国广电发放5G商用牌照，标志着我国正式进入5G商用元年。随后我国5G产业快发展，根据工信部数据显示，预计到2020年底，我国5G基站总数将超过60万个；而根据《5G产业发展白皮书》预测，到2030年，我国5G基站数量将达到1500万个。

电感作为三大无源元件（电容、电感及电阻）之一，属于电子线路中必不可少的基础电子元器件，几乎每个电子产品都需要用上多颗电感。所以电感下游应用非常广泛，而电感下游主要应用如5G、万物互联以及汽车电子的不断发展都将成为未来电感市场增长的核心驱动力。

此外，作为技术门槛和投资规模双高的产业，5G基站相比4G基站在投资规模和技术上有了更大的提升，所以一方面会导致5G基站单站的投资成本为4G基站价格的2.5倍左右；另一方面，从基站的电感用量来看，5G基站的整体单站电感用量约为1600-1700颗，相比4G基站总电感用量的1100-1300颗左右提升了30%以上。所以5G基站数量快速增长叠加单站电感用量大增将进一步促进电感产品的需求增长。

工信部印发的《基础电子元器件产业发展行动计划（2021-2023年）》提出到2023年，电子元器件销售总额要达到21000亿元，进一步巩固中国作为全球电子元器件生产大国的地位，充分满足信息技术市场规模需求。而且行动计划还提出到2023年要形成一批具有国际竞争优势的电子元器件企业，力争15家企业营收规模突破100亿元。顺络电子作为国内元器件绝对龙头，将深度受益于国家政策支持以及行业市场空间的不断扩展。

三、核心电子元器件龙头产能持续扩张，新品类带来新机遇

顺络电子是一家具备研发基因的公司，从成立之初公司就就设立了研发中心，一直以来都非常重视基础技术的研究，对磁性器件、微波元件、敏感与传感器和结构陶瓷等产业发展方向的材料及制造技术开展了长期、系统化、持续的研究和创新，搭建了从设计、材料、工艺、装备及控制等技术平台，从而使得公司拥有了强大的基础技术系统性研究实力，能够快速开发满足市场需要的新产品，也确立了公司产品持续竞争优势。

可以看到的是，公司多年来坚持长期系统化的研发投入，研发支出从十年前的0.25亿元提升至2020年的2.44亿元，研发占营收比例也从4.55%提升至7.02%，而且2020年研发人员1052名，占总员工比例高达17.70%。从全球电感龙头的研发投入情况来看，顺络电子每年研发投入占营收比例已经达到全球领先水平。

从公司收入结构来看，公司收入主要来源于通讯、消费电子、工业电子和汽车电子等应用领域；按产品来分的话，绕线和叠层产品合计占比较高，是公司收入贡献主力；此外，汽车电子、LTCC、精细陶瓷、敏感器件、PCB等产品在电子行业不断发展的情况下都取得良好进展，新应用领域的不断开拓，打开了公司未来成长空间，为公司的持续成长奠定良好的市场基础，有望在未来给公司带来稳定的增长点。

2020年公司在公告中公布了未来4个项目的产能建设规划：新型片式电感扩产项目达产后将实现年产15.56亿只一体成型功率电感，436.06亿只高精密电感；微波器件扩产项目达产后将新增微波器件产能29亿只；汽车电子产业化项目达产后将新增汽车电子产品产能12.31亿只；精细陶瓷扩产项目达产后将新增智能穿戴陶瓷底壳产能500万个，手机背板陶瓷底壳125万个。4个项目新型片式电感扩产项目、微波器件扩产项目、汽车电子产业化项目和精细陶瓷扩产项目完全达产后预计能给公司分别带来税收利润1.19亿元、1.40亿元、0.84亿元、0.59亿元。公司历年均在持续扩产,具体规划和进度会根据战略规划及市场应用进展、客户开拓情况有序进行。（太平洋证券）

总结：公司凭借长期系统的研发投入使得公司产品结构不断优化，新领域拓展顺利，目前已经在基础元件领域确立了全球竞争优势。

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上半年归母净利润同比增七倍，昊海生科医美业务快速扩容！

公司是国内医疗器械平台型龙头企业，通过十余年精耕细作，陆续实现透明质酸钠和医用几丁糖在眼科、骨科、医美、普外科等多医学领域的专业应用。

据浙商证券研报分析，在同类型企业中占绝对优势，并采用“上市一代，研发一代，储备一代”的方式，保证公司持续有新的产品输出市场，长线发展，着眼未来，持续保持和强化公司技术优势。

一、十余年深耕细作，医疗器械航母正起航

2021Q1公司实现营收3.83亿元，同比增长149.05%，归母净利润0.96亿元，同比增长490.23%。受疫情影响，2020年公司营收及归母净利润有所下滑。但疫情好转后公司业绩迅速反弹。2021Q1公司实现营收3.83亿元，实现归母净利润0.97亿元，分别同比增长149%、590%。根据公司近期中报业绩预告，预计2021H1实现归母净利润2.2-2.5亿元，同比增速超699%。今年伊始公司已有多款新品获批上市及多项合作落地，看好后续业绩持续释放。

公司股权较为集中，股权结构较为健康。蒋伟、游捷夫妇为公司的实际控制人，共控股41.5%。核心管理层成员均有持股，公司治理稳定性较有保障。其中，董事长侯永泰、总经理吴剑英分别各持有3.4%的股权。

公司多位高管拥有深厚的医学背景。董事长侯永泰先生本科毕业于南京大学生物系，在美国俄亥俄大学获得博士学位后，于高校和医药公司担任重要职务30年余年；总经理吴剑英毕业于第二军医大学临床医学专业，在医药行业有30余年从业经验。

二、消费升级带动眼科医美快速扩容，老龄化下骨科需求潜力足

我国眼科市场规模快速增长，民营医院或成新增长点。据Frost&Sullivan的数据，我国眼科医疗市场规模从2015年的1007亿元增长至2019年的1700亿元。其中，公立眼科医院市场规模从2013年的465亿元增长到2018年的882亿元，复合增速13.66%；民营眼科医院市场规模则从2013年的80亿元增长到2018年的201亿元，复合增速20.23%，可见民营企业眼科医院扩张速度超过公立眼科医院，有望成为未来的增长点。

“颜值经济”迎来爆发性增长，中国医美市场前景甚好。近年来，中国消费者受国际医美新潮流影响，医美消费意识逐渐觉醒。与此同时，年轻和中产两股消费力的崛起，推动医美市场需求持续提升。据艾媒咨询的数据，2019年中国医美市场规模达到1769亿元，2015-2019年复合增长率为28.54%，增速高于全球同期。同时，中国医美市场用户规模从2016年的280万人增长至2020年1520万人，用户规模快速扩张。

轻医美盛行，玻尿酸成为轻医美领域热门项目。目前，非手术类的美容诊疗项目比手术类的美容医疗项目更受到欢迎。2019年美容治疗的项目中，非手术类项目占比54.5%，比手术类美容治疗更受欢迎。非手术类医美项目中，注射类项目肉毒素和透明质酸非常热门，分别占比46.1%和31.7%，并且在轻医美治疗中搭配使用。

骨科市场格局中，根据广州标点医药信息股份有限公司发布的《2011-2018年我国骨科关节腔粘弹补充剂市场研究报告》，昊海生科已连续5年占据国内骨关节腔粘弹补充剂市场份额第一，2018年市场份额已达39.67%，持续扩大领先优势。

昊海生科手术防黏连剂也已连续13年稳居国内市场份额第一。其生产的主要有医用透明质酸和医用几丁糖两大类产品，也是目前手术防粘连剂市场中的主要产品类型，市场表现良好。根据广州标点医药信息股份有限公司发布的《2011-2018年我国手术防粘连剂市场研究报告》，公司旗下两类产品在2018年已合计占据了48.85%的国内手术防粘连市场份额。

三、战略思维贯穿全局，持续加码研发长线发展

公司主要产品主要覆盖眼科、骨科、医美、防粘连与止血4大板块，2020年各版块占总收入比重分别为43%、39%、29%、20%。各版块盈利能力略有差异，2020年公司眼科、骨科、医美、防粘连与止血业务毛利率分别为66%、76%、84%、88%，医美毛利率最高，骨科、防粘连与止血产品次之，眼科较低。2016年至今，除2020年受累疫情影响略有下滑外，各大板块毛利率维持稳定。

2020年公司眼科产品实现收入5.66亿元，占总收入比重43.1%，是公司第一大业务。公司目前主要拥有4类眼科产品：人工晶体、视光材料、眼科粘弹剂及其他眼表或眼底治疗产品，分别占总收入比重25%、10%、6%、1%。在眼科粘弹剂领域，公司连续多年获国内市占率第一；在眼表治疗领域，自研盐酸莫西沙星滴眼液产品已经于2021年3月获批，成为国内首个完成仿制药申请注册的产品。收入占比较高的人工晶体领域及视光材料领域是现阶段公司经营的主战场。

2020年公司医美产品实现收入2.42亿元，占总收入比重28.5%，是公司业绩增长的重要驱动力。公司目前主要拥有2类医美产品：玻尿酸及重组人表皮生长因子，分别占总收入比重11%、7%。在玻尿酸领域，公司已有3款自研产品获批，即主打“塑形”的“海薇”、主打“填充”的“姣兰”及主打“精准雕饰”的“海魅”。3款产品差异化布局，巩固公司在玻尿酸领域的竞争优势。与此同时，公司在研的第四代有机交联玻尿酸产品已于2020年11月进入临床试验阶段。

2020年公司骨科产品实现收入3.32亿元，占总收入比重39.1%，是公司第二大业务。公司目前主要拥有2类骨科产品：玻璃酸钠注射液和医用几丁糖（关节腔内注射用），分别占总收入比重17%、8%。在玻璃酸钠注射液领域，公司是国内唯一拥有2ml、2.5ml、3ml全系列规格产品的生产企业。在医用几丁糖（骨关节腔注射用）领域，公司拥有国内唯一一张三类医疗器械注册证。

2020年公司防粘连与止血产品实现收入1.73亿元，占总收入比重20.4%。公司目前主要拥有3类防粘连与止血产品：医用几丁糖（防粘连用）、医用透明质酸钠凝胶及胶原蛋白海绵，分别占总收入比重7%、5%、1%。公司已是国内第一大手术防粘连剂生产商以及主要的医用胶原蛋白海绵生产商之一，已连续13年稳居中国最大的防粘连产品生产商，2019年市场份额为29.64%。此外，公司研发的用于外科手术止血的猪源纤维蛋白粘合剂已处于申报生产阶段。（浙商证券）

总结：今年伊始多款新品获批、多项合作落地，看好未来公司业绩持续向好。

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半年营收近500亿，毛利超九成，贵州茅台对标帝亚吉欧！

贵州茅台成立于1951年，历史悠久，总部位于贵州省仁怀市茅台镇。公司主打酱香高端白酒，是我国白酒行业的龙头。

据东莞证券研报分析，受疫情影响，白酒部分企业利润承压，白酒行业加速分化，部分经营能力较差、抗风险能力较低的小企业在发展中被清洗淘汰，白酒行业的市场份额未来有望进一步向龙头企业靠拢。

一、白酒行业龙头

业绩稳健增长，龙头地位稳固，2021年公司营业总收入有望突破千亿元。在经历了行业深度调整后，公司在白酒行业中的地位进一步稳固，业绩稳居行业第一。在疫情影响下，公司表现出高确定性，业绩持续向好。2020年，公司分别实现营业收入与归母净利润949.15亿元与466.97亿元，分别同比增长11.10%与13.33%。2021H1，公司实现营业收入490.87亿元，同比增长11.68%；实现归母净利润246.54亿元，同比增长9.08%亿元。公司此前披露2021年经营目标，力争营业总收入较上年度同比增长10.5%左右。截至2021H1，公司实现营业总收入507.22亿元，营业总收入的实施进度已完成全年目标的约46.84%。若公司今年能够顺利实现经营目标，营业总收入将突破千亿元大关。

以飞天茅台为代表的茅台酒是公司的主力军，主打高端系列产品。2020年，茅台酒实现营业收入848.31亿元，同比增长11.91%，营收占比89.38%。2021H1，公司茅台酒实现营业收入429.49亿元，同比增长9.39%，营收占比87.63%。

2016-2020年，系列酒营收从21.27亿元增长至99.91亿元，年均复合增速为47.22%。2021H1，系列酒实现营业收入60.60亿元，同比增长30.32%。目前，公司致力于将系列酒中的王子酒打造成50亿元的超级单品，将汉酱、赖茅培育成20亿元的超级单品。在系列酒持续放量的背景下，系列酒有望成为公司新的增长点。

公司渠道销售以批发代理为主，直销为辅。公司的渠道销售包括批发代理与直销。直销主要是通过自营渠道将产品直接销售给终端消费者，批发代理主要以经销商、商超、电商的形式向消费者销售产品。目前，批发代理是公司主要的销售渠道。2021H1，公司批发代理渠道实现销售收入395.05亿元，营收占比80.61%；直销渠道实现销售收入95.04亿元，营收占比19.39%。

2021H1，公司的直销渠道实现营业收入95.04亿元，同比增长84.44%，营收占比为19.39%。与此同时，为进一步优化营销布局，提升经销商的整体实力，公司对经销商进行适度淘汰清理。2018年-2021H1年，公司国内经销商数量从2987降至2096个，渠道逐步向扁平化迈进。

二、核心竞争优势突出，白酒龙头行稳致远

酱香型白酒是所有香型白酒中工艺最复杂、出酒率最低的品类，具有一定的收藏价值。以茅台为代表的酱香型白酒酿造工艺特殊，与以五粮液、泸州老窖为代表的浓香型白酒有所不同，浓香型白酒重在“窖”，而酱香型白酒重在工艺。酱香型白酒的酿造工艺在所有香型白酒中最为复杂，一瓶酱香酒从原料进厂到产品出厂至少要经过五年时间。

公司品牌价值稳居全球烈酒品牌第一，品牌影响力深入人心。经过七十年的历史沉淀，公司形成了“诚信、独特、稀缺、珍贵”的品牌核心价值。根据Brandfinance发布的2020年全球烈酒品牌排行榜，公司2020年品牌价值为393.32亿美元，同比增长29.08%，稳居全球烈酒品牌第一。除了具有超高的品牌价值外，公司的品牌影响力深入人心，在各行业中亦处于领先地位。根据Statista统计，2020年公司品牌影响力在全国排名第八，仅次于、腾讯、香港国际机场、大悦城地产、中国移动、飘柔和中国工商银行。

飞天茅台的市场份额在白酒市场中居首位。放眼我国高端白酒市场，目前公司的飞天茅台、五粮液的普5与泸州老窖的国窖1573分别是各自公司的明星高端产品，三大产品占据了高端白酒市场中的绝大市场份额。其中，公司的飞天茅台在市场中的份额位居白酒行业首位，是目前众多消费者的首选。根据前瞻产业研究院数据显示，2019年，飞天茅台的市场份额为42%，普五与国窖1573的市场份额分别为31%与9%。

公司盈利能力稳中有升。2016年以来，公司的毛利率维持在89%以上。2016-2020年，公司毛利率从91.31%增加至91.38%，盈利能力稳中有升。2021H1，公司的毛利率达到91.38%，同比下降0.08个百分点，主要是公司系列酒占比有所提高所致。

茅台酒与直销渠道业务对公司的毛利率贡献大。分品类看，2020年茅台酒的毛利率为93.99%，系列酒的毛利率为70.14%，以高端产品为主的茅台酒毛利率高于以中低端产品为主的系列酒毛利率。

分渠道看，公司2020年直销渠道的毛利率为95.62%，批发代理的毛利率为90.80%，直销渠道的毛利率整体高于批发代理的毛利率，直销渠道对毛利率贡献较大。以飞天茅台为例，在批发代理模式下，飞天茅台以969元/瓶的出厂价进货给经销商，而在直销渠道下产品的对外售价为1499元/瓶。因此，公司的产品在直销渠道下的收入要高于批发代理模式下的收入，进而提高了公司直销渠道整体的毛利率水平。

三、对标国际烈酒巨头——帝亚吉欧

帝亚吉欧是全球最大的洋酒企业，目前总市值约为1175亿美元（伦敦与纽约合计值）。公司成立于1997年，历史悠久，由大都会和健力士两大公司合并而成，总部位于英国伦敦，已分别在伦敦股票交易所和纽约股票交易所上市。

品牌收购，实现规模扩张。帝亚吉欧能够成为全球最大烈酒公司的其中一个重要原因系公司不断收购多品类的优质品牌，旨在通过收购实现公司规模迅速扩张。21世纪以来，帝亚吉欧结合自身战略发展目标陆续完成多类品牌收购。2007年，帝亚吉欧进军中国白酒市场，收购定位中高端的水井坊。

产品矩阵丰富，烈酒是公司主要品类。帝亚吉欧在发展的过程中，致力于多元业务的发展，业务范围广，横跨烈酒、啤酒、便捷饮品等多品类，产品层级从低端至高端全覆盖，可以较好的满足市场需求。目前，烈酒为公司的主要业务。2021H1，公司实现营业总收入927.79亿元。其中，烈酒实现营业收入768.83亿元，营收占比为82.87%；啤酒实现营业收入116.46亿元，业务占比为12.55%。

全球化战略布局，业务遍布全球多地。帝亚吉欧自成立以来积极进行全球化推广，不断提高公司的知名度与品牌影响力。目前，公司业务遍布180多个国家和地区，设有99个生产基地，涉及北美、欧洲、亚太地区、非洲、拉丁美洲等多个区域。北美和欧洲为公司的主要业务区域。2020年，公司在北美地区共实现营业收入609.17亿元，营收占比39.5%；欧洲地区营收占比21.9%；亚太地区营收占比19.3%。公司全球化的布局一方面可以加大加深公司业务区域的广度，另一方面可以在一定程度上增加公司抗风险的能力。（东莞证券）

总结：公司产品量价有进一步提升的空间。虽然行业短期存在扰动，但从长期发展趋势来看，高端白酒行业整体扩容趋势不变，行业马太效应明显，公司有上行空间。

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英特尔变“嘤特尔”，AMD一家独大，通富微电乘风而起

每家公司都有自己的经营模式，之前我分析了封测四杰出中的三家公司，他们各有特色：晶方科技走高端封装路线拥有超高毛利率、在做难而有用的事情；长电科技在“蛇吞象”后整体技术最具优势、产能最大；华天科技“精打细算”“稳扎稳打”拓展业务相关产品、注重引入新客户。还差个通富微电，该怎么概括它呢？

一、通富微电现阶段特点

1.研发投入占比大 研发能力强

从中国传统封测三巨头来看，通富微电在技术研发投入占比上一直远高于同行的长电科技与华天科技，且其在Bumping、减薄、2.5D/3D等先进技术研发和规模化上有望率先占据有利位置。

报告期内，公司继续开展了高性能计算、存储器、高清显示驱动等市场应用的先进封装产品的研发布局，2020 年研发投入比上年同期增加1.1亿元，同比增加15.39%，且研发颇具成效。

除此其与长电科技和华天科技的研发投入资本化均为0不同的是，通富微电研发投入资本化金额达到了7千万元，比2019年增长近310%，资本化研发投入占研发投入的8.6%。主要是由于其产品“28nmCPU封装及测试技术开发”与新增的“3D NAND 闪存超波芯片多叠层产品封装技术开发及产业化”项目已达到预定用途，满足了资本化开支，转入无形资产。其产品研发应用的效率、对下游需求的灵敏嗅觉，与其对下游客户的强链接能力可见一斑。

2.背靠大客户 AMD强势回归 带飞业绩

通富微电的研发高投入，让其有技术去研发适应客户需求的产品。而通富微电相较于另外两巨头不同的是，其2020年前五大客户的销售额占比高达68%，再来看前五大客户具体的销售额占比。

前五大客户仅客户1占比就高达51%，如果说提起长电科技就想到星科金朋与中芯国际，那么提起通富微电就会想到AMD与联发科，而它这轮业绩的带飞主要靠的是来势汹汹的AMD，也就是这个客户1。

AMD是全球第六大集成电路设计公司，从事CPU与GPU设计，在2014年后聚焦高性能计算，摆脱累赘业务，出售其毛利率低的封测业务，此时通富微电成功揽下并与AMD建立深度战略合作关系。

2020年10月，AMD推出全新的Zen3CPU架构，并发布了用于台式机的锐龙5000系列处理器，在依然使用7nm工艺制程的情况下，单核性能反超英特尔，有趣的是英特尔7纳米处理器却掉链子延迟推出。自此AMD一家独大，失去了竞争对手后，它疯狂抢占市场份额，从而飞速带动产业链上的深度合作伙伴，而且预计AMD今后会占据更多市场份额，这相当于给通富微电2021年的业绩提速打下了坚实基础。

3.高额投入用于产能扩充

长电科技很具有产能优势，而打开通富微电的资产负债表，可以看到通富微电近三年产能扩充已经翻倍。产能的提升在行业景气时（如2020年其产能利用率为90%，为满产满销的状态）会带来营收的快速增长，放大规模优势。

除了AMD可以消化其产能外，另一个与其深度绑定的联发科，也有望带动通富微电的业绩。联发科主要布局5G芯片，大客户有华为、中兴、OPPO、VIVO，除此其高端芯片的4K电视芯片已成标配，未来将大量出货，这也有利于与通富微电的产能扩充，形成协同效应，进一步带动业绩释放。

4.务实国际客户 牢抓国产化浪潮

通富微电的研发更有方向性，是因为要国际大客户提供给差异化的封装技术。与此同时公司深入开展5nm新品研发，将助力CPU客户的高端进阶，持续更新技术让它有能力去继续服务海外大客户。

但是随着国产化浪潮汹涌澎湃，国内5G、新能源汽车等新基建市场，会进一步提升渗透率。此外，政府文件中明确提出：我国目前芯片自给率仅为30%，目标在未来五年内自给率要达到70%。这使得国产替代还有极大的上升空间，尤其是在CPU、存储器等高端芯片方面。

与此同时公司也在不断投入和丰富产品线，在4G&5G手机市场、WIFI/蓝牙连接、存储器、显示驱动IC等领域布局国产化，以获得更多的市场机会，最大程度配合国内集成电路市场需求，在国内接近空白的存储器、面板显示用芯片等业务领域持续发力，充分发挥现有优势，增加其在国内的市场份额。以后通富微电在规模效应和品牌溢价初见成效后，盈利能力有望加快释放。

二、通富微电的隐患

1.境外客户的封测产品的主要原材料必须依赖进口

公司封装测试所需主要原材料为引线框架/基板、键合丝和塑封料。公司主要原材料国内均有供应，且公司有稳定的供应渠道。

但公司外销业务比例较高，境外客户对封装的无铅化和产品质量要求较高，用于高端封装产品的主要原材料必须依赖进口。因此，不排除中国原材料市场供求关系发生变化，造成原材料价格上涨，以及因供货商供货不足、原材料涨价或质量问题等不可测因素，或者境外原材料市场发生变化，影响公司的产品产量和质量，对公司经营业绩会有一定影响。

2.受行业周期影响较大 扩产后折旧压力较大

虽然扩产很大程度上会增加企业的营收以及市场竞争力，但是扩产也会给公司带来经营压力如负债率的提升，其高额投入也会导致折旧持续增长，2017-2019年，通富微电当期计提折旧金额分别为占营业收入的比例分别为13.34%、13.82%、14.49%。如果行业景气周期可以维持，未来公司能够快速化解攻城略地带来的成本压力，而只要未来化解了成本压力，就能因为产能扩充巩固的行业地位给投资者带来较好的投资回报，但前提是行业持续景气。

除此扩充后不同的子公司盈利情况不同，如通富微电的两个重要子公司合肥和南通的工厂营业利润、净利润连续3年为负（2017-2019）。然而，18、19年槟城和苏州这两个工厂净利率却达6.6%、3.8%，超过了华天科技的综合净利率，通富微电各基地之间发展并不平衡，老基地似乎拖了营收后腿，协调不同子公司的产品结构与经营策略也是一大难题。

3.对大客户依赖度太深 应收账款回收速度慢 对下游议价能力较弱

一般来说应收账款周转率越高，表明公司收账速度快，平均账期短，坏账损失少，资产流动快，偿债能力强。而综合比较三巨头的应收账款周转率可见2020年前通富微电的应收账款周转率为5左右，远低于同行业但在2020年其情况有所好转，而具体到大客户的应收账款情况又是怎样的呢？

可见，2020年仅前五的大客户应收账款占比55%，且前三大客户的应收账款占比高达49%，说明其对下游大客户的议价能力较弱，一旦下游大客户的产品存在不是市场主流没市场，销售不佳，盈利不够亮眼的问题，没法偿债时，通富微电将面临很大坏账损失风险。

4.盈利受汇率波动影响较大

2018年、2019年及2020年，公司出口销售收入占比分别为86.41%、81.27%、79.05%，以外币结算收入占比较高。如果人民币对美元汇率大幅度波动，将直接影响公司的出口收入和进口成本，并使外币资产和外币负债产生汇兑损益，会对公司业绩产生一定影响。

三、总结

通富微电背靠联发科与AMD，搭上5G时代和 7nm芯片的顺风车，作为全球主力封测厂商，迎来高景气周期。中美贸易摩擦的持续，直接推动了举国体制下IC国产化进程，将会有兆易创新、中兴通讯、韦尔股份等来自国内的高性能计算、存储器、高清显示等方面的多元需求订单，国产替代进程，有望进一步提高全球第五的通富微电的国际市场份额和业绩增速。

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营收八个亿，市值八百亿！这家公司凭什么？

刚刚我一直在找眼镜，结果找了半天也没找着，正准备张嘴问同事我的眼镜在哪时，猛然发现眼镜就在我脸上戴着。找到眼镜后，我心中暗喜：刚才幸亏没问出口，要不然可得被他们笑话了。结果我只欣喜了不到五秒钟，另一种声音就占据了我的脑海：我是不是近视又加重了……眼镜在脸上戴着都感受不到它的存在了……我是不是要瞎了……

相信很多小伙伴和我有过同样的经历，离开眼镜简直像瞎了一样！忘戴眼镜听课的我，只能假装知道老师讲了啥；不戴眼镜打饭的我，能把萝卜认成土豆，不得不含泪吃下自己打的饭；晚上不戴眼镜骑车的我，能把两辆摩托车认成一辆汽车……

我近视两三百度，就瞎成这样了，肯定还有很多比我惨的小伙伴。目前常见的治疗近视方法就两种，一种是戴眼镜，另一种是做激光手术。你说戴眼镜吧，这玩意只能是越戴度数越深，镜片越来越厚。做手术吧，又怕不小心给弄瞎了。这可咋办呀！

其实还有一种折中的办法，那就是佩戴OK镜，啥是OK镜呢？

OK镜又称“角膜塑形镜”。OK镜长得和隐形眼镜有点像，但又不是隐形眼镜。隐形眼镜是白天戴的，而OK镜的佩戴往往是我们睡觉的时候。普通的RGP镜片用于矫正视力，而OK镜采用的特殊的REP镜片，这种镜片用于"矫形"，即通过改变角膜集合形态来提高视力。

OK镜的原理其实很好理解，其采用的是一种特殊的反几何设计，通过压平角膜的曲率，暂时降低佩戴者的屈光率，从而暂时提高裸眼视力。简单来说，就是通过夜晚佩戴的时候产生的外力，作用在角膜进行塑形，从而使角膜暂时性变平。早上起床摘掉眼镜后。趁角膜一时半会反应不过来，大多数人就可以在白天保持一个正常的视力了。

OK镜相比普通眼镜的优势不只在于白天不用戴眼镜，而且长期佩戴OK镜还能延缓近视的加深程度。最新的第四代OK镜的治疗效果较以往快速很多，患者佩戴一夜后即有非常显著的矫治效果，之后的治疗期为10--30天，达到最终的治疗效果。

说了这么多关于OK镜的知识，是时候引出今天要为大家分析的公司了——那就是欧普康视。这家公司是做什么的呢？相信大家不用查也能知道了，做OK镜的呗。

欧普康视于2017年在A股上市，短短几年时间，它的股价就涨了50多倍，目前市值接近800亿。让人不得不说一句，牛逼!

要知道，欧普康视2020年的营业收入才8亿多点，它是靠什么撑起800亿市值的。

在我看来，主要靠两点：一是赛道黄金，二是公司护城河强劲。

赛道黄金

公司处于眼科这个黄金赛道，我国青少年近视情况愈发严重，而且现在国家放开二胎三胎，未来的近视人数恐怕是只增不减，公司产品的受众人群也会大大增加。

至于眼科赛道有多么黄金我就不多说了，相信大家也都了解。今天我就重点聊下OK镜的行业情况。

2018年，国家卫健委针对儿童青少年近视问题日益严重且低龄化趋势明显的情况，发布了《近视防治指南》，推荐长期OK镜可用于延缓青少年近视进展，可延缓眼轴长度进展约0.19mm/年。连国家卫健委都推荐了，说明OK镜不是骗人的，它是真管用的。

具体来看，OK镜具备可逆性、高透氧、无需日间配戴和近视防控效果更好的优势。OK镜作为一种重要的非手术近视防控手段，有效避免了激光角膜屈光手术的潜在术后风险，能为患者后续其他的视力矫正方法留有选择余地。和软性角膜接触镜相比，OK镜透氧性更好，利于眼睛的呼吸以及泪液的流通，安全性更高。

OK镜于1997年引入中国，但由于缺乏严格监管，OK镜行业乱象丛生，假冒伪劣、虚假宣传和售后服务缺失等行为对行业发展造成了较大的负面影响。直到2014年，OK镜被列入国家重点监管医疗器械目录。也是从2014年起，多个国产和进口OK镜生产注册申请不予批准。近期仅在2019年3月批准北京爱博诺德的OK镜产品注册上市，可见国家药监局对OK镜的审批处于相当严格审慎的态度。

目前国内获批的OK镜只有9家，其中七款是进口产品，而国产的OK镜只有两家。OK镜审批制度的严格提高了行业的门槛，OK镜行业准入门槛高、竞争对手少。这些都是欧普康视未来发展的有利条件。

虽然OK镜的效果不错，但目前在国内的渗透率还很低。2015年国内OK镜的渗透率仅为0.51%，同年台湾地区的渗透率已经达到了7%。据中视光协会推算，2020年OK镜在全国8到18岁近视青少年中的渗透率也只有1.26%。虽然目前国内OK镜的渗透率较低，但随着消费升级和人们对OK镜的了解加深，国内OK镜的市场规模在未来很长一段时间内都将保持高速增长。这一数据在2025年将达到3.15%，同年国内OK镜的目标患者人群将达到311万人，市场规模将达到46.67亿。

OK镜作为眼科赛道的一个分支，目前虽然市场规模不大，但有望长期保持高增长态势。

护城河强劲

有位著名的企业家曾说，“站在风口上，猪也能飞上天”。但一家公司要想做大做强，单单处于一个好赛道是不够的，它必须还要有强大的护城河。

欧普康视的护城河主要来自三方面，第一是行业壁垒高，第二是公司产品具备一定的品牌价值，第三是公司的先发优势。

行业壁垒高

OK镜属于三类医疗器械，三类医疗器械是指植入人体，用于支持、维持生命，对人体具有潜在危险，对其安全性、有效性必须严格控制的医疗器械。属于最高级别的医疗器械，也是国家严格监管的医疗器械。

一个新OK镜品牌上市，需要临床试验数据通过国家药品监督管理局的审查，并获得《产品注册证》才能生产和销售，完成一个三类医疗器械产品注册通常需要较长的时间周期。

前文我们也提到过，因为审批的严格，近年来国内角膜塑形镜申请的不少，但通过的不多。自2008年起，共有20余家企业申请注册，目前取得产品注册证的仅为9家。（其中国内2家、美国3家、日本1家、韩国1家、荷兰1家、中国台湾1家）

正是因为这种严格的审批制度，导致行业的准入门槛高。目前国内市场也只有9家企业在竞争，行业内的竞争格局相对清晰，这就使得行业内企业对OK镜的整体定价也相对有默契，保证了行业的高毛利率，近十年欧普康视的毛利率水平都保持在80%左右。

品牌价值高

欧普康视专注眼视光产品及相关配套产品的研发、生产、销售，是国内首家上市的眼视光高科技企业。

公司目前的主要产品是角膜塑形镜及其护理产品，用于视力矫正和近视控制。公司拥有“梦戴维”和“DreamVision”两个塑形镜品牌。其中，梦戴维品牌角膜塑形镜已应用十五年，用户超过百万，在行业内具有较高的知名度，而DreamVision产品则具有智能化、个性化等特点，在技术上独具一格。

公司经过多年经营，积累了大量的产品临床使用经验和数据，为公司不断进行技术研发、产品创新和工艺提升提供了市场化导向支持和方向引领，保持同行业市场竞争领先地位。

公司在OK镜领域深耕了15年，与同类产品相比，公司产品具有以下两点明显优势：

1.矫正度数范围广：欧普康视的OK镜允许近视降幅最高为600度，而市场同类产品允许的最高的近视度数为500度。

2.高效的一对一定制：欧普康视OK镜的镜片全部为接到订单后制作，不使用库片，是真正意义上的个性化定制，同时，交货及时、稳定。欧普康视的生产周期大概是7-10个工作日，而国外品牌一般需要15个工作日以上，这主要是因为欧普康视的工厂都在国内，具备地理方面的优势，而且对于客户的特殊加急需求，公司也提供了有偿加急服务。

什么样的生意才是一门是好生意？就像茅台那样，不需要多么大的研发投入就能保持品牌领先地位，躺着赚钱的那种。OK镜行业是主要依赖于牌照的，欧普康视近年来的研发人员一直保持在68人，且研发投入比例逐年下降。这说明公司产品很有竞争力，行业内的竞争格局比较稳定，不依赖于产品创新获得竞争优势，也不需要投入大量的人力物力去研发。

其实从整体行业来看，OK镜本身就是比较高端的产品。它的高端性不只来源于行业的准入门槛高，也来自于它上游原材料的稀缺。OK镜的主要材料是XO镜片，该镜片是OK镜的关键。目前具有FDA颁发的PMA注册证的XO镜片企业仅有Paragon、博士伦，两家几乎垄断了OK镜的原材料市场。

欧普康视十几年来一直使用美国博士伦供应的原材料，由于原材料市场的稀缺性。导致上游企业议价能力过于强悍，一旦上游涨价，公司成本定会随之上涨。这也是公司2020年直接材料的成本大幅上升的主要原因。

具备先发优势

在这里可能有很多小伙伴要问了，先发优势不就是一种公司的竞争优势嘛，也能称为护城河嘛？是的！在别的行业某家企业具备先发优势可能就仅仅只是公司先人一步迈入这个行业而已。但在OK镜这个行业不一样，OK镜行业的客户黏性很强，先发优势帮助公司早一步打通销售渠道，使得后进入的公司难以立足。

欧普康视作为我国大陆地区首家获得国家食药监总局颁发的角膜塑形镜产品注册证的生产企业，比别的企业抢先一步打通销售渠道，目前公司的市占率处于第一的位置。

公司近年来采用“经销+直销”的销售策略。经过十五年的布局，公司已形成了完整的营销及售后服务网络，遍及除西藏以外的全国各地。2020年，公司新增的合作终端近200多家，目前已建立合作关系的终端总数超过1100家。公司一方面通过技术培训和售后服务拓展经销渠道，一方面通过投资和并购扩大自有视光终端。2020年度，通过投资和并购，增加了70余家自有视光终端。

20年的快速扩张致使公司销售费用增速要明显高于其他费用。

虽然公司产品的市占率在行业内处于领先地位，但公司产品的销售仍主要集中在华东地区，而国内其他地区的销售数量较少，近年来公司不断加大销售方面的投入，随着全国地区的销售网络铺开，未来业绩有望爆发。

OK镜每佩戴1-2年就需要更换，这种消费具有持续性。而且由于OK镜产品的特殊性，用户一旦养成了佩戴习惯，就不会轻易的更换产品，用户的黏性很高。在这时，公司是否具备先发优势就尤为重要，在行业内产品差别不大的情况下，患者首次选择的产品往往就会伴随他的整个治疗过程。

也正是因为OK镜这种产品的特殊属性，使得后进入的企业获取客户的难度会更高。而具备先发优势的欧普康视则更从容一些。

总结一下

欧普康视毫无疑问是处于优质赛道之中的，公司质地也不错，而且它的这种个性化服务也不存在什么集采风险。公司未来的确定性是比较高的。但是否能将其作为投资选择，还需要综合考量，毕竟公司质地和当前的价格都很重要，由于疫情和全球放水导致近两年A股中的医药产业普遍涨幅较大，公司目前的估值水平也是比较贵了。真要进行投资还需要多多考虑啊。

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