贵州茅台成立于1951年，历史悠久，总部位于贵州省仁怀市茅台镇。公司主打酱香高端白酒，是我国白酒行业的龙头。

据东莞证券研报分析，受疫情影响，白酒部分企业利润承压，白酒行业加速分化，部分经营能力较差、抗风险能力较低的小企业在发展中被清洗淘汰，白酒行业的市场份额未来有望进一步向龙头企业靠拢。

一、白酒行业龙头

业绩稳健增长，龙头地位稳固，2021年公司营业总收入有望突破千亿元。在经历了行业深度调整后，公司在白酒行业中的地位进一步稳固，业绩稳居行业第一。在疫情影响下，公司表现出高确定性，业绩持续向好。2020年，公司分别实现营业收入与归母净利润949.15亿元与466.97亿元，分别同比增长11.10%与13.33%。2021H1，公司实现营业收入490.87亿元，同比增长11.68%；实现归母净利润246.54亿元，同比增长9.08%亿元。公司此前披露2021年经营目标，力争营业总收入较上年度同比增长10.5%左右。截至2021H1，公司实现营业总收入507.22亿元，营业总收入的实施进度已完成全年目标的约46.84%。若公司今年能够顺利实现经营目标，营业总收入将突破千亿元大关。

以飞天茅台为代表的茅台酒是公司的主力军，主打高端系列产品。2020年，茅台酒实现营业收入848.31亿元，同比增长11.91%，营收占比89.38%。2021H1，公司茅台酒实现营业收入429.49亿元，同比增长9.39%，营收占比87.63%。

2016-2020年，系列酒营收从21.27亿元增长至99.91亿元，年均复合增速为47.22%。2021H1，系列酒实现营业收入60.60亿元，同比增长30.32%。目前，公司致力于将系列酒中的王子酒打造成50亿元的超级单品，将汉酱、赖茅培育成20亿元的超级单品。在系列酒持续放量的背景下，系列酒有望成为公司新的增长点。

公司渠道销售以批发代理为主，直销为辅。公司的渠道销售包括批发代理与直销。直销主要是通过自营渠道将产品直接销售给终端消费者，批发代理主要以经销商、商超、电商的形式向消费者销售产品。目前，批发代理是公司主要的销售渠道。2021H1，公司批发代理渠道实现销售收入395.05亿元，营收占比80.61%；直销渠道实现销售收入95.04亿元，营收占比19.39%。

2021H1，公司的直销渠道实现营业收入95.04亿元，同比增长84.44%，营收占比为19.39%。与此同时，为进一步优化营销布局，提升经销商的整体实力，公司对经销商进行适度淘汰清理。2018年-2021H1年，公司国内经销商数量从2987降至2096个，渠道逐步向扁平化迈进。

二、核心竞争优势突出，白酒龙头行稳致远

酱香型白酒是所有香型白酒中工艺最复杂、出酒率最低的品类，具有一定的收藏价值。以茅台为代表的酱香型白酒酿造工艺特殊，与以五粮液、泸州老窖为代表的浓香型白酒有所不同，浓香型白酒重在“窖”，而酱香型白酒重在工艺。酱香型白酒的酿造工艺在所有香型白酒中最为复杂，一瓶酱香酒从原料进厂到产品出厂至少要经过五年时间。

公司品牌价值稳居全球烈酒品牌第一，品牌影响力深入人心。经过七十年的历史沉淀，公司形成了“诚信、独特、稀缺、珍贵”的品牌核心价值。根据Brandfinance发布的2020年全球烈酒品牌排行榜，公司2020年品牌价值为393.32亿美元，同比增长29.08%，稳居全球烈酒品牌第一。除了具有超高的品牌价值外，公司的品牌影响力深入人心，在各行业中亦处于领先地位。根据Statista统计，2020年公司品牌影响力在全国排名第八，仅次于、腾讯、香港国际机场、大悦城地产、中国移动、飘柔和中国工商银行。

飞天茅台的市场份额在白酒市场中居首位。放眼我国高端白酒市场，目前公司的飞天茅台、五粮液的普5与泸州老窖的国窖1573分别是各自公司的明星高端产品，三大产品占据了高端白酒市场中的绝大市场份额。其中，公司的飞天茅台在市场中的份额位居白酒行业首位，是目前众多消费者的首选。根据前瞻产业研究院数据显示，2019年，飞天茅台的市场份额为42%，普五与国窖1573的市场份额分别为31%与9%。

公司盈利能力稳中有升。2016年以来，公司的毛利率维持在89%以上。2016-2020年，公司毛利率从91.31%增加至91.38%，盈利能力稳中有升。2021H1，公司的毛利率达到91.38%，同比下降0.08个百分点，主要是公司系列酒占比有所提高所致。

茅台酒与直销渠道业务对公司的毛利率贡献大。分品类看，2020年茅台酒的毛利率为93.99%，系列酒的毛利率为70.14%，以高端产品为主的茅台酒毛利率高于以中低端产品为主的系列酒毛利率。

分渠道看，公司2020年直销渠道的毛利率为95.62%，批发代理的毛利率为90.80%，直销渠道的毛利率整体高于批发代理的毛利率，直销渠道对毛利率贡献较大。以飞天茅台为例，在批发代理模式下，飞天茅台以969元/瓶的出厂价进货给经销商，而在直销渠道下产品的对外售价为1499元/瓶。因此，公司的产品在直销渠道下的收入要高于批发代理模式下的收入，进而提高了公司直销渠道整体的毛利率水平。

三、对标国际烈酒巨头——帝亚吉欧

帝亚吉欧是全球最大的洋酒企业，目前总市值约为1175亿美元（伦敦与纽约合计值）。公司成立于1997年，历史悠久，由大都会和健力士两大公司合并而成，总部位于英国伦敦，已分别在伦敦股票交易所和纽约股票交易所上市。

品牌收购，实现规模扩张。帝亚吉欧能够成为全球最大烈酒公司的其中一个重要原因系公司不断收购多品类的优质品牌，旨在通过收购实现公司规模迅速扩张。21世纪以来，帝亚吉欧结合自身战略发展目标陆续完成多类品牌收购。2007年，帝亚吉欧进军中国白酒市场，收购定位中高端的水井坊。

产品矩阵丰富，烈酒是公司主要品类。帝亚吉欧在发展的过程中，致力于多元业务的发展，业务范围广，横跨烈酒、啤酒、便捷饮品等多品类，产品层级从低端至高端全覆盖，可以较好的满足市场需求。目前，烈酒为公司的主要业务。2021H1，公司实现营业总收入927.79亿元。其中，烈酒实现营业收入768.83亿元，营收占比为82.87%；啤酒实现营业收入116.46亿元，业务占比为12.55%。

全球化战略布局，业务遍布全球多地。帝亚吉欧自成立以来积极进行全球化推广，不断提高公司的知名度与品牌影响力。目前，公司业务遍布180多个国家和地区，设有99个生产基地，涉及北美、欧洲、亚太地区、非洲、拉丁美洲等多个区域。北美和欧洲为公司的主要业务区域。2020年，公司在北美地区共实现营业收入609.17亿元，营收占比39.5%；欧洲地区营收占比21.9%；亚太地区营收占比19.3%。公司全球化的布局一方面可以加大加深公司业务区域的广度，另一方面可以在一定程度上增加公司抗风险的能力。（东莞证券）

总结：公司产品量价有进一步提升的空间。虽然行业短期存在扰动，但从长期发展趋势来看，高端白酒行业整体扩容趋势不变，行业马太效应明显，公司有上行空间。

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