​桂浩明：上市公司应加大股份回购力度

  上市公司开展股票回购，现在已经不是件新鲜事了。A 股市场在十多年前，就开始大量出现了股票回购的案例，监管部门对此也持积极支持的态度。去年9月24日以后，实行了有关股市资金政策的新政，由央行向商业银行提供再贷款，商业银行再以向上市公司投放专项资金的方式，为上市公司进行股票回购提供资金来源。

　　目前，上市公司获得用于回购的贷款资金期限是三年，年化利率仅2.25%，而在此项操作中，上市公司只需配套10%的自有资金。无疑，这个政策是十分宽松的，目前第一批1000亿元的回购专项资金已经安排就绪，约300家上市公司获得了其中的近600亿元，这部分增量资金正在运作之中。有报道称，第二批回购专项资金也在审核之中。监管部门为此还专门召开了座谈会，对上市公司回购股票的工作进行了总结，强调要发挥好市值管理的作用。

　　在广大投资者看来，上市公司回购股票，对股市行情的理性运行将起到积极的推动作用，大家都乐见其成。

　　不过，回顾这些年来(特别是近几个月) A股上市公司回购股票的情况，人们不难发现，虽然表达了回购意向的上市公司并不少，但真正宣布大手笔进行回购的数量则较为有限。而且即便公布了方案，实际开展操作的也不是很多。另外，有一些公司对于回购回来的股票不是用于注销，而是库存起来准备用于将来的股权激励。

　　一个客观事实摆在眼前，至少在目前，回购对于股票市场走势的影响并不明显。在相关公司的市值管理中，作用似乎若有若无。无疑，对这一状况应该进行深入的分析，并且有针对地予以解决。也只有这样，才能有效地发挥回购在证券市场的正面作用。

　　参照海外市场上一些成功的回购案例，一个共同的特点就是回购的量比较大，通常都是几十亿乃至几百亿级别的，上千亿的也不在少数。从某种意义上讲，股票市场就是个资金推动型的市场，对股价要产生影响，必须要投入相当规模的资金。如果只是象征性地投入几千万或是几个亿，对于百亿级乃至更大市值的上市公司来说，恐怕是起不到什么作用的。

　　目前A股市场的状况是，有较大意向进行回购的往往是大市值公司，但它们闲置的现金并不一定很多，因此是央行有关股票资金新政的受益者。可问题在于，不少公司并没有中期以上的资金使用安排计划，在对未来阶段现金流缺乏预期的情况下，也的确不敢大量借入资金来回购股票。这里，问题就归结为上市公司经营质量的提高了。如何平衡好回购与企业生产所需的资金，特别是在现在低利率的情况下，怎样合理利用现金资源，都是需要认真研究的问题。在这方面，不少A股公司还缺乏足够的重视，也没有相对完善的长期回购工作安排。

　　从理论上讲，上市公司回购股票也可以视为一种特殊的红利分配方式，但这里的前提是，必须把回购的股票予以注销。如果把回购股票库存下来用于今后的股权激励，这就不再是对股东的红利分配了，而是对公司团队的奖励。当然，这种奖励只要是必要而且合理合法的，并且有利于公司的长远发展，那么在履行必要的程序后，也是可以实行的，但这与回购注销的作用有着很大的区别。

　　事实上，在当前市场环境下，这种用于股权激励的回购，市场的认可度并不特别高。当然，从长远的角度来看，这应该是有利于企业经营的改善以及股价的上涨，也可以认为是广义的市值管理中的一环。但就短期效应而言，大多数影响恐怕是不大的。现在也有人提出，股权激励中的股票来源，可以从上市公司增发中解决，并不一定需要借助股票回购的通道。把股票回购明确定义为就是为了注销，这样也许更能够突出股票回购的积极意义。

　　从过去上市公司只能以自有资金进行股票回购，到现在可以在金融市场上获得融资支持，这是个巨大的进步，提示出A股打开了上市公司回购的空间。但与此同时，还有很多工作需要做，尤其是要有长期的资金安排以及明确的推进规划，这样回购工作不但能够有条不紊地展开，而且也能够发挥好应有的作用。

桂浩明：个人养老金很难成为A股市场的重要资金来源

    人社部等多部委去年底联合印发了有关全面实施个人养老金制度的通知。其中提到，从2024年12月15日起，将指数基金也纳入个人养老金的产品范围。这意味着个人养老金产品的投资对象实施了扩容，能够更大范围地覆盖当前投资市场的若干主要品种，从而为养老金增添了新的投资对象。

　　有声音认为，这一被视为中国版401K制度的完善，将有力推动我国个人养老金制度的建设，为打造养老第三支柱发挥积极作用，同时也有利于包括资本市场在内的各个投资市场的健康稳定发展。

　　然而，此时人们也需要面对这样一个现实，就是个人养老金账户虽然开户很热，但投资则有点偏冷。

　　我国的个人养老金制度是2022年建立的，到目前为止，大约已经有7000万名劳动者申请开设了个人养老金账户。在短时间内，开户规模能够达到这个水平是非常不错的。但问题在于，开户后实际转入资金进行投资的数量则比较有限。有统计显示，这个比例大约还不到20%。也就是说，大约有八成已经开设了个人养老金账户的劳动者，并没有拿钱进行投资，以至于相当多的账户处于空置状态，这是为什么呢？

　　仔细分析一下，大致有这样几方面原因。

　　首先是通过个人养老金账户进行投资，国家给予每月1000元的税收基数扣除，这部分税收递延到将来领取个人养老金时缴纳。按照这个规定，可以推算出如果每月收入在5000元以上的劳动者，可以享受这一政策优惠。由于我国实行累进制的个人收入调节税制度，因此月收入在5000元到80,000元之间时，收入越高，享受到的优惠也就越多。但事实上，现在大多数劳动者并没有这么高的收入，对他们来说，投资个人养老金账户并没有得到多少实惠，相反还要受到一些约束，因此缺乏开展投资的积极性。

　　其次，由于规定个人养老金只能在劳动者退休后才能提取，在当前有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱的背景下，不少人为了保持资产的流动性，也不太愿意将钱投入到个人养老金账户上封闭运行（最近印发的制度中，对此已作了一些灵活性的安排）。

　　第三是对应个人养老金账户的开设，各金融机构推出了不少以养老为目的的相关产品，作为个人养老金的投资对象。据不完全统计，目前这类产品已超过700个。但与此同时，也有一些产品自行清盘。就这些产品的运行质量来看，总体上参差不齐，大多数则较为平庸，年化收益率普遍较同期的银行理财产品低。虽然以养老为目的的投资产品更注重久期管理，不应该过于关注短期收益，但是，对于个人养老金账户的持有者而言，盈利能力还是他们选择产品的最重要因素。如果这个能力不能让他们满意，就会停止投入。个别养老产品自行清盘，就是没有获得投资者认可，规模无法达到正常运行所需的最低水平。

　　总体来说，个人养老金制度还处于起步阶段，尽管经过多方面的努力，开户人数增加较快，但实际投资的资金还不是很多。现在国家全面实施这一制度，并且扩大了个人养老金产品的投资范围，还对以往的一些管理制度进行了调整，其目的就在于能够适应市场实际，满足广大劳动者的真正需求，让个人养老金制度有效地运行起来。

　　此外，有人把这次个人养老金产品投资对象的扩大，理解为的“救市”措施，认为此举可以为股市带来上千亿元的增量资金，这是很离谱的。从以上的分析中可以看出，每个个人养老金账户一年的投资上限是1.2万元，以现在的实际状况而言，每年能够投资的资金最多也就是达到千亿元级别，而其中绝大部分是进入固收市场的，真正进入股市的资金十分有限。

　　在可以预见的将来，个人养老金很难成为A股市场的重要资金来源，把它的作用简单地与美国401K作类比，是不太符合实际的。进而言之，人社部等部门联合印发有关个人养老金制度的文件，与股票市场并没有直接关系。这方面如果存在误读，就应该得到澄清。

​桂浩明：稳住股市背后蕴含着三重含义

   在2024年年底召开的多个重要会议，都提到了要“稳住股市”。A股市场已经运行了整整34年，以往层面很少直接提及股市，明确要求要“稳住股市”这还是第一次。

　　此举表明了对股市的高度重视，也反映出在当前形势下，股市对于经济运行以及社会发展有着越来越重要的作用。此刻提出“稳住股市”，或许有这样三重含义。

　　稳住股市，从字面上看，其含义首先就是要避免大起大落。2022年以来的一段时间，A股市场出现了较为明显的调整。作为在表征市场走势中最常用的上证综合指数，跌破了被公认为牛熊分界线的3000点关口，在世界主要股市都在迭创新高的背景下，其点位一度下行至只及2019年前最高点45%的位置。

　　大批股票破净，因为股价持续低于面值而被迫退市的公司不断出现，市场的成交量也极度萎缩，新股发行以及再融资困难重重。股市的下跌严重打击了投资者的信心，在一定程度上也制约了社会消费。在过去，投资股票的群体不是很大，投资规模也比较有限，因此即便行情波动大一些，其影响还不至于很大。

　　但这些年来，投资者队伍扩大了不少，而且有很多人是通过购买基金的方式入市的，再加上理财产品收益率下降所带来的挤出效应，使得权益类资产在居民资产配置中的比例有所提高。

　　而且，随着上市公司数量的增加，尤其是关系国计民生的一些大企业以及承担发展新经济重任的新兴产业头部企业的大量上市，股市走势对经济的影响也在不断加大。此时，如果行情不稳定，特别是出现明显的下跌，无论是对国民经济还是对社会生活，都是一种负反馈。

　　也因为这样，在去年召开的一次会议上，就提出要“活跃资本市场，提振投资者信心”。从去年年底到今年年初的一段时间，监管部门密集出台了一系列旨在活跃资本市场的措施，并且通过汇金公司直接下场购买权重股及宽基ETF。

　　到了今年9月，更是由三大财金部门出面，提出包括向股市提供流动性支持在内的多项政策。此后不久，则是今年底明确提出要“稳住股市”。结合去年底以来的一系列措施，再加上此次提出的明确要求，应该说维护市场稳定的决心很大，并且是有着相应的措施。

　　如果说在2024年，股市有过大幅探低的走势，那么到了2025年，市场在现有位置附近站稳是基本可以确定的，不至于再出现类似2023年底、2024年初那种持续大跌的局面。投资者对于2025年的股票市场，可以抱有较为乐观的预期。

　　从更深层次来看，稳住股市的含义就不只是要稳定股市的走势，还包括进一步稳定股市的发展节奏。

　　前几年，A股市场出现的一个大问题就是市场发展不平衡。一方面，新股发行数量较多，同时各种各样的金融工具也接踵而至。另一方面，市场的基础制度建设滞后，不少政策需要完善，在保护投资者利益方面还存在缺陷。特别是在保证上市公司信息披露质量、限制大股东违法减持以及取消机构投资者特权方面，有很多需要改进的地方。

　　这样一来，市场运行就存在一、二级市场失衡，机构投资者与个人投资者利益不一致，金融工具不当使用造成市场不公等弊端。显然，如果市场发展的节奏不稳，制度建设顾此失彼，那么股市的稳定运行也就缺乏相应的条件。

　　时下，很多投资者诟病的诸如机构投资者抱团取暖、量化交易无节制发展等，都是与市场发展节奏存在的问题有关，值得监管部门认真反思。在当前提出稳住股市这一目标后，就更应该在这些方面下功夫。需要注意的是，出台各种各样的活跃市场的措施固然很重要，但更为关键的还是制度建设以及对发展节奏的把控。在2025年，希望一级市场与二级市场能够协调发展，不同投资者的利益实现高度协调，公平、公正的原则在各方面都得到全面的落实。

　　另外，稳住股市的“稳”不是保持不动的意思。股市是动态运行的，不能被简单地“稳”在某个位置，事实上也不可能就这样“稳”住。一个理想的股市，应该是随着经济的持续发展而稳步地上涨。如果涨得快了、涨得多了，那就调整一下。要是涨得慢了、涨得少了，也会有机会追回来。

　　在2025年，随着各项刺激经济的增量政策的落实，实体经济的发展步伐有望加快，总体趋势是向好的。

　　在这样的背景下，加上股市本身运行环境的进一步好转，大盘在2024年三季度末出现反弹的基础上，继续上行是有相应基础的。

　　笔者一直不同意2025年会出现大牛市的说法，但认为在一定条件下市场震荡上行是有机会的，但空间不会很大。毕竟上市公司的效益还有待改善，市场的投资氛围也有待优化。不能想象多年积累下来的问题在短时间内就迅速得到化解，股市全面走好的时机很难说现在已经来到了。也许正因为这样，对股市提出的要求是“稳住”，这是实事求是的，当然也是有把握做到的。

桂浩明：ETF火热，是投资理性的一种回归

盘点2024年的证券投资市场，一件可圈可点的事情就是指数化投资得到了快速发展，ETF规模在一年内连续跨越2万亿元、3万亿元两个台阶，成为最受广大投资者欢迎的投资产品，同时也是目前公募基金中的主要角色。

　　早在十多年前，国内证券市场上就有了ETF产品，最先诞生的是上证50ETF。经过多年的发展，投资者逐渐了解了这一金融创新产品，其稳定性好、投资门槛低、交易成本便宜等优势也为大家所熟悉。其中沪深300ETF作为宽基指数基金的代表，在跟踪大盘走势、展示投资绩效方面有不俗的表现，规模也率先达到了千亿元的大关。不过，ETF的更快发展，还是2024年的事情。

　　2024年，股票市场走势跌宕起伏，在年初以及年中都出现过较大的跌幅。在此过程中，一些绩差股行情被动自不必多说，不少基金重仓股也走势疲弱，尤其是以往被基金集中持有的所谓“抱团”股，曾经长时期股价表现坚挺，但在这个时候也偃旗息鼓了。这样一来，也就导致基金净值出现较大幅度回撤，不少基金投资者亏损累累。特别是在跌势形成后，基金因为受到某些规则的影响，需要维持较高的仓位，这更是使得那些长期持有基金的投资者亏损巨大。与此同时，基金公司依然旱涝保收地收取着管理费。虽然在市场大跌后，根据监管部门的统一要求作了某些减让，但是基金持有人在承受亏损的同时，还需要支付管理费等，内心自然是不满意的。在这种情况下，也就使得投资者开始对基金敬而远之，开始是不再申购，后来则不断赎回。在2024年，偏股型主动投资类基金的份额是有明显下降的，有的基金产品甚至因为份额被大量赎回后不再符合相关条件而不得不申请清盘。这类基金遭冷落的局面到现在也没有完全改变。

　　倒也不能说所有的基金在此期间都不受投资者欢迎，债券型基金以及货币市场基金，因为能够提供较为稳定的收益，还是吸引了不少投资者。特别是2024年债券市场总体表现良好，从而促使了相关基金规模的持续扩大。还有就是 QDII 基金，因为投资海外市场的绩效不错，所以颇受青睐。但其规模太小，大多数投资者也不太关注，而这期间获得巨大发展的是ETF。其原因在于，一方面自年初开始，汇金公司等就通过购买宽基ETF等入市，这就构成了对ETF产品的明确需求，推动了其份额的增加。此外，ETF相对于个股来说，走势比较平稳，这对于一些对股市有执念而对自己的操作缺乏信心的投资人来说，也有相应的吸引力。以至于在今年上半年，就有部分资金卖出偏股型主动投资类基金，转而买入ETF。另一方面，在三季度末股市强烈反弹后，有一些增量资金入市，但面对变幻莫测的盘面，其中相当部分也是选择借道ETF入市。在这前后发行的中证A500ETF，因为在产品设计上有不少创新，因此一经问世就受到了各方的重视，不但个人投资者踊跃购买，机构投资者也表现出了极大的兴趣。在短短三个月时间，其规模就迅速达到了2500亿元，而整个ETF的规模则在一年中增加了逾1万亿元，这一速度即便在过去股市走大牛市的时候，也是没有过的。

　　ETF规模的急剧扩张，表明国内证券市场的指数化投资跃上了一个新台阶，这是一件很有意义的事情。从理论上来说，指数化投资有利于市场运行的稳定，并且在重点投资绩优品种方面能够起到良好的作用。其标的品种的定期动态调整，客观上也为把握好行情的热点提供了机会。根据模型分析，当ETF的规模达到市场上自由流通股数量的5%以上时，其稳定市场的作用将会逐渐显现出来，而国内ETF的规模，距离这个指标已经不太远了。另外，ETF的快速发展，也反映出投资者对于通过稳健投资获取合理回报的需求很大。这实际上也是投资理性的一种回归，提示出经过多年的磨砺后，现在的投资者开始逐渐成熟起来。当然，对于一个完整的市场来说，ETF只是其中的一个组成部分。事实上，各类投资品种在市场上都有其作用，进而满足不同投资者的需求。但在当前形势下，很明显，ETF可能更加适合市场的需求，而由此带来的指数化投资对市场的影响，也在逐渐显现出来，从而给市场带来新的面貌。

桂浩明：市场有望呈现震荡上行格局

     发端于9月24日的股市行情，到现在已经运行了两个多月。这期间，大盘出现过突进式大涨，也经历了冲高后回落，而指数区间波动但个股极度活跃的局面也时常出现。目前，上证综指已经突破3300点，这个位置较行情启动前高出约550点，但比10月上旬的高点低近400点。沪深两市的成交金额，也从前阶段的动辄2万亿元以上减少到1.5万亿元以下。与两个月前相比，市场已经逐渐平静下来了。

　　有一种观点认为，这两个多月股市是走了一波过山车式的行情，大盘上试3600点未果后，历经1个月的整理蓄势，仍然没能够站上3500点，然后就回撤到3300点一线。如果从月K线来看，9月份是大阳线，10月份是大阴线，11月份则是带长上影线的小阳线。这样的组合提示投资者，这波行情恐怕是要结束了。支持这一观点的论据还有，被认为是触发本轮行情爆发的向股市注入流动性的互换便利与抵押贷款等政策，其直接相关的标的在这段时间表现并不很突出，表明实际进入股市的资金还比较有限。

　　另外，与以往每次爆发行情后基金总会热销的情景不同，这次除了新推出的A500基金外，其他基金的销售状况并没有得到明显的改善，相反基金的赎回压力则有增无减。而且即便是A500基金，从9月份推出到现在，也没有产生很好的财富效应。与此同时，部分个股的过度炒作现象屡有发生，这也使得市场的运行呈现出某种失衡，而这对大盘的运行又带来了某种抑制。

　　那么，这波行情是否真的结束了呢？年内的股市是否就不再有什么投资机会了呢？在笔者看来，情况并非如此。这里应该看到的是，目前大盘所表现出来的特征，实际上是提示出正在回归震荡上行的轨道，而非运行方向上的逆转。

　　事实上，无论从哪个角度看，9月下旬以来的一段时间股指挟巨量暴涨的走势是难以持续的。股市此前连续多时缩量阴跌，在有利好消息推动下，大盘在一段时期上涨比较快是可以理解的，但这样的走势不可能长久。

　　此外，这次行情的启动与政策因素有关，但政策的落实是需要时间的。像银行资金支持大股东增持、上市公司回购这种涉及几千亿元资金的行为，不太可能在很短的时间内就得以全面完成，而且从操作层面来说，这也不是一锤子买卖，而是循序渐进的。

　　股市在上了一个台阶之后，需要依靠实体经济的好转来作为进一步走高的依托。在这期间，投资者看到监管层还出台了大量支持经济发展的增量政策，有力地改善了投资者对实体经济未来走势的预期，也使得经济的平稳向好运行具有了更加坚实的基础。这些政策要在微观的企业经营层面中反映出来，同样需要时间。

　　当然，股市是讲预期的，但问题在于这个预期也是建立在现实的基础上。如果在某段时间股市上涨过快，那么客观上也是脱离预期的。一方面，随着大环境的好转，股市具备上涨的条件，因此也就有了9月24日以来的上涨；但另一方面，大盘还没有持续快速上涨的基础，因此冲高后就有调整，而后大概率会呈现出震荡上行的格局。股市行情的步伐虽然不像前阶段那样快，但会更加扎实一点，11月最后几天的走势，已经显现出这种格局的端倪，不出意外的话，12月份的行情也是可期的。

　　此外，市场参与者多种多样，有着不同的风险偏好与投资策略，在合法合规的前提下让不同资金尽其所能操作，既能够活跃市场，也能够发现价值，即便因此带来一些泡沫，也完全可以用市场化的手段来化解。所以，不必过于担心市场结构失衡的负面影响，一个有长线资金与短线资金共同参与的市场，从长远来看是具有生气与活力的。

​ 桂浩明: 我们需要什么样的平准基金？

中国证券市场需要有自己的平准基金，但这个基金不是用来将股市维系在某个点位上的，而是用来帮助市场正常运行的。了解了这一点，投资者即可以对市场的正常运行抱有稳定的预期，同时也会纠正有了平准基金，股市就不会下跌的错误认知。

　　有关设立A股平准基金的问题，在很多年前就已经被提了出来。特别是2015年股市出现异常波动，一度出现千股跌停，有关部门随即采取了一系列措施，以维护资本市场的稳定。事后有人提出，如果有平准基金，在市场刚出现异动时就予以干预，也许问题不至于发展到特别严重的程度，以至于不得不采取各种措施，加大力度维护市场的平稳运行。不过，也有人提到，那时市场存在较大泡沫，并且有违规资金入市。在这种情况下，平准基金如果轻易入市，并不能起到有效释放风险的作用，还是应该更多地让市场机制来发挥作用。

　　9年过去了，在今年很长一段时间内，股市的运行又一次遇到了困难，尤其是1月份大盘的持续下跌，以及8月份指数处于低位时流动性风险凸显，令人感觉的确需要有外部力量才能改变这种被动的局面。当时也出台了各种各样的利好政策，并且安排专业机构投资者加大对股市的投资力度。这些举措当然有助于稳定市场，但如果只是表现为头痛医头式的仓促应对，而没有一套完整的应对机制，那么即便市场最后得以稳定下来，也要付出巨大的成本，实属事倍功半。也就是在这样的背景下，中国社科院金融研究所发表报告，明确建议国家发行2万亿元特别国债，用以组建股票市场的平准基金，通过对蓝筹龙头股以及ETF的低买高卖来促进市场的稳定运行。对于这样一个建议，市场各方反响强烈，几乎一致表示赞同。毕竟A股市场已经积弱太久，并且成为了全球股市的估值洼地。实践证明，为了市场的长治久安，确有必要引入并且积极发展平准基金。

　　那么我们需要的是什么样的平准基金呢？或者说引入并发展平准基金是派什么用场的？一种比较常见的说法是用来“救市”。通俗地说，就是在股市非正常下跌时出手买入，以阻止其进一步下跌。其实这种说法有点似是而非。如果股市处于估值的高位，或者是遇到了系统性风险，这个时候动用平准基金进行干预，多半是难以取得相应的效果。如果估值过高，那么下跌就是个挤泡沫的过程，此时人为地去托市，不但违反市场规律，同时也不利于行情的理性运行。当市场因为基本面发生变化而下跌时，实际上是估值的回归。如果平准基金轻易出手，那么很可能就是逆势操作，同样不可能有好的效果。历史上有过不少这方面的案例，事实证明，不管如何使用平准基金，都不可能改变市场的基本运行趋势。

　　平准基金的意义，其实是在市场机制因为某种原因失灵时，通过买卖行为给市场注入流动性，促使其恢复常态化运行。在这里，平准基金客观上是监管部门某种意志在市场上的体现。对于股票的涨跌，一般情况下，政府是不应该干预的，而是要让市场自行进行调节。但市场也可能失灵，譬如出现了恐慌情绪，投资者的交易行为失据，并且出现了流动性风险，这样不但会影响市场功能的正常发挥，也会影响到整个金融市场乃至实体经济的运行。此时就需要进行必要的干预，而干预的目的是通过注入流动性，让市场机制重新能够发挥作用。客观而言，相比股票市场的总规模，平准基金的数量总是有限的。比如，中国社科院金融研究所建议组建两万亿元平准基金，也就相当于当前一天多一点的成交量，因此它对股市走势的实际影响并不会很大。但是，平准基金在市场处于关键的时刻入场，起到了一个引导的作用，给出了积极预期，也促使投资者理性地来看待市场。这样，一方面能够抑制行情的无序波动，另一方面也会调动投资者的信心。一旦投资者有了信心，那么行情也就能够恢复正常运行，在正常的多空博弈中寻找到自身的合理点位。

　　央行有关负责人表示，有关平准基金的问题，现在正在研究。的确，中国证券市场需要有自己的平准基金，但这个基金不是用来将股市维系在某个点位上的，而是用来帮助市场正常运行的。了解了这一点，投资者即可以对市场的正常运行抱有稳定的预期，同时也会纠正有了平准基金，股市就不会下跌的错误认知。

中证A500ETF为什么热销？

     中证A500指数推出之后，引起了市场的关注，并且很快就有多家基金公司推出跟踪该指数的ETF基金产品。一时间，中证A500ETF成为了证券市场的宠儿，其规模不到一个月就超过了1000亿元，是近几年中除境外ETF外最为热销的基金产品。

　　20年前，ETF产品登陆境内证券市场，经过一段时间的培育，取得了很大的发展。目前正常运行的ETF产品有近千只，规模超过3.5万亿元。不过，这些ETF产品在发展中也暴露了一些问题。譬如，部分宽基ETF所跟踪的股票过于集中在一些权重股上，像最早推出的上证50ETF，其十大权重股有6只是金融股，总市值中金融股的占比接近30%。导致其净值变化就与金融板块有着极高的关联度，而与整个大盘的走势则存在一定脱节。这样，一方面，在全面表征市场走势方面有所失真；另一方面，也使得那些希望均衡投资的人士感到不能很好地满足其需求。这种状况的出现，显然与相关ETF的样本设置规则有关，即过于考虑市值以及交易量排名，对其他因素则有所忽略。客观而言，这样的设置符合ETF的基本要求，但如果市场上光有这一类品种，也就难免单调。更何况，境内市场在运行中结构性特征比较明显，作为宽基指数ETF，还是需要有更好的平衡性，以准确刻画市场走势。

　　现在推出的中证A500指数，其在样本股的选择中，除了基于传统规则的要求，对样本股有明确的市值以及成交量的要求外，同时还引入了近几年开始流行的ESG评判标准，将该标准评分在C级或低于C级的排除在外。通过这个标准的筛选，能够有效地降低投资风险。此外，为了提高指数的代表性，还适当降低了金融及消费行业的占比，增加了电子、计算机、国防军工、传媒等行业的占比，让较多的科技与其他战略新兴领域中的重要上市公司也纳入到样本股的范围中。这样也就使得指数能够较好地反映中国经济结构转型和产业升级的趋势，也体现了一种引领的意图。此外，规定中证A500指数的样本股必须都是陆股通的品种，其交易可以实现与港交所的互联互通，这就大大提高了国际化水平，为跟踪该指数的ETF走向世界提供了基础条件。事实上，现在海外市场上，也出现了对标中证A500指数的基金产品，未来它有可能发展成像明晟指数那样外资进入中国内地A股市场的一个重要参照。

　　中证A500指数自9月23日起正式运行，到现在已经满一个多月了，它也是赶上了好时候，在这期间上涨了近25%，与最有可比性的中证300指数相比，走势要更强一些，显示出了很好的势头。当然，该指数能否不断地把自身的优势发挥出来，还需要更多的时间来检验。尤其是根据该指数创设的ETF产品已经有了不少，其在跟踪指数运行中的表现如何，对市场走势的拟合度有多高，投资者也需要观察。但它在优化指数设计，为投资者提供更多富有特色的ETF产品方面，跨出了一大步。它在当前市场的热销，也表明投资者并非没有投资意愿，对基金也不是没有兴趣，而是要提供可以满足最基本的安全与盈利需求的产品。中证A500ETF在这方面进行了有益的探索，而对投资者来说，除了希望它能够取得好的成绩，更希望这种探索能够更加深入地进行，以后有更多的创新型投资产品出现在大家面前。即支持证券市场化，也给投资者带来财产性收入。

桂浩明：北交所股票大涨的内在因素剖析

北交所股票的大涨，无疑是近期证券市场的一大亮点。9月13日，北证50指数还下探593.92点，但10月8日就向上触及1115.76点，10月25日更是上试1389点，不但创出了该指数自创设以来的新高，并且在20个交易日翻番。如此凌厉的上攻行情，令很多投资者感到惊讶。

　　北交所股票能够快速飙升，与股市整体回暖有着密切关系。去年第四季度，北交所股票也有过一波上涨，北证50指数从702点快速上涨到1083点。当时沪深股市十分低迷，各大指数都在不断下探，北交所股票的逆势上涨引起很多投资者关注。只是由于大环境并不支持这样的走势，到了年底行情就偃旗息鼓了，随后就是以比沪深大盘更为剧烈的速度下跌，直至今年9月创出历史新低。作为证券市场中的一个板块，不管本身有什么特殊性，但其表现最终还是要服从大环境。当然，北交所股票具有更大的价格弹性，一旦市场机会出现，无论是上涨还是下跌，幅度都会大于其他板块，显然这里存在某些特有的内在因素，下面我们仔细分析。

　　北交所是从新三板中的精选层平移过来的，其定位是支持专精特新中小企业借助资本市场快速成长。因此，北交所大部分上市公司规模不是很大，盈利能力普遍也不是特别强，但成长性往往比较突出，具有较大的想象空间。这样的特点决定了北交所是一个高风险的投资场所，并实施了较为严格的投资者适当性管理，同时为了维护其流动性，对股票交易也实行了幅度较大的涨跌幅限制。

　　在北交所起步时，投资者对它的了解并不多，入市资金有限，于是出现了开板不久以后交易重心不断下移的被动状况。为了扭转这一局面，北交所想了很多办法，在去年第四季度出台了一揽子改革方案，从而触发了当时市场的一波上涨。尽管这波行情有点短暂，但大量投资者开始了解并关注北交所，另外改革举措对行情的推动作用也是逐步深入人心，为现在的再次大涨埋下伏笔。

　　现在北交所股票大涨，是去年年底行情的延续。在实体经济复苏加快、中小企业融资难问题缓解，以及国家鼓励创新发展的政策不断落地的背景下，北交所上市公司也受益于新的大环境，而更加市场化的管理措施以及相应的政策倾斜，也给北交所上市公司更大的想象空间。其特有的30%涨跌幅限制，在行情平稳运行时似乎没有被太多关注，但一旦市场活跃，大量短线资金就很可能因为其价格弹性大而集中流入，进而导致股票价格异动。近期北交所股票的大幅度上涨，在很大程度上与这一交易制度有关。当然，这里存在某些非理性因素。

　　总之，北交所股票在本轮股市上涨行情中表现强劲，是天时地利人和多方面因素共同作用的结果，而北交所所推行的改革措施以及其交易制度方面的安排，也是起到了很重要的作用。在未来一段时间，北证50指数的强势特征有望继续。然而，现在北交所股票普遍上涨比较快，参与的投资者中有一些对公司也并不真正了解，只是看中了每天可以涨30%的交易制度。对这些投资者，与其说是买卖股票，不如说是在交易情绪。而一旦行情出现调整，相关股票同样也可以一天下跌30%，这个风险是必须要加以防范的。北交所股票的一个亮点是成长性好，但这不等于所有在此上市的公司都是如此，投资北交所股票同样要看企业的基本面。无视这一点，盲目追涨，很可能会导致重大的损失。这方面的教训并不少，当引以为戒。

桂浩明：告别急剧震荡行情，回归一种常态化格局

   9月下旬以来，受到政策面及消息面利好的影响，A股市场出现了大幅度拉升的行情，但进入到本月又呈现较为明显的调整。不少投资者在惊呼“牛市”不期而遇之际，也对急剧震荡的行情感到难以适应。尽管时下每天的成交依然活跃，但因为实操的难度很大，以至很多人反映在此行情中赚钱并不容易。

　　A股市场在今年的走势可谓一波三折，年初因为公司业绩低于预期加上一些制度缺陷暴露，市场出现大跌。监管部门为此出台了大量的针对性措施，同时汇金公司等也进场购买股票与基金，这样才让大盘止跌回升。但是，由于市场的流动性问题没有得到有效的化解，加上投资者对后市缺乏稳定的预期，从二季度开始大盘再度陷入弱势调整的态势。尽管还是有部分高分红的蓝筹股等表现尚好，但还是挡不住大盘的交易重心不断下移。到9月中旬时，一些重要指数已经逼近年内低点，而北证50指数更是创出了年内新低。此刻，市场成交量严重萎缩，证券行业的发展遇到了极大的困难。

　　在这个背景下，国家公布了多项重大政策，着重于在货币政策与财政政策上的共同发力来稳定经济增长，其中有关给股市提供流动性等的安排，则极大地改变了市场原有的资金格局，投资者因此纷纷由空翻多，快速入市，从而令股指在短期内快速上涨。

　　然而，就在几乎人人都在谈论“牛市”的氛围时，大盘却突然开始杀跌，未几就回吐了几乎半数的涨幅。这种大幅震荡的行情表明，因为受政策等利好消息影响所展开的上涨行情，由于是在缺乏来自宏观经济以及企业的基本面等的实际支持的情况下展开的，虽然说因为预期改变而具有一定的合理性，但终究不能走得太远。尤其是当有些预期不可能在短时间内完全变为现实时，就一定会对过快上涨的大盘带来很强的制约，从而引发颇具杀伤力的下跌走势。

　　那么，如何看待接下去的股市走势呢？无疑，在经历了一段大起大落的震荡行情后，市场原本多少显得亢奋的情绪开始逐渐平静下来了，特别是在此期间股票换手积极，成交量很大，也在相当程度上消耗了做多力量，因此大盘很难在回撤后马上再掀起一波大的上涨行情，从指数的走势上来说也将呈现出明显的收敛态势。

　　然而，毕竟很多方面的预期已经发生了实质性的变化，可预期的流动性的改善不仅成为对市场的一种支撑，同时也会吸引相应的中长线资金逐步介入，这是推动股市有序上涨的最重要力量之一。这也意味着时下所出现的调整行情虽然会延续一定的时间，但空间是较为有限的，像上证综指3000点这样的点位，有着很强的支撑。

　　此外，随着财政政策与货币政策的共同发力，实体经济有望出现相应的改善，并且会表现出加速好转的格局，而这也将在一定程度上为股市的温和上涨提供良好的外部条件。所以说，在经过一番大幅震荡后，市场实际上也就是告别了急剧震荡的走势，接下去要回归一种常态化的格局，其特征就是情绪因素被逐渐弱化，宏观面、基本面的作用得到增强，市场走势则在理性引导下逐渐向上。

　　市场上有种舆论，就是把如今的行情与1999年的5·19行情，以及2005年、2014年的两次绝地反击行情放在一起加以对比，得出现在只是走完了“牛市”第一波，后面还有更加波澜壮阔的第二波、第三波。不能说这种分析没有一点道理，只是现在的环境与之前已经有了很大的变化，历史不可能如此简单地重复。后市最大的可能，应该是随实体经济的复苏，利好政策的落实，股市在波动中温和上涨，并且伴有较为突出的结构分化，长期投资的优势得到发挥，长线资金的收益逐渐体现的现象，从而呈现出一种在A股市场上从来没有过的“慢牛”景象。

红利品种迎来重大投资机会

　　自9月下旬以来，A股市场爆发了久违的行情，各大板块普遍上涨。其中不可忽略的是既有高股息，同时还处于破净状况的这类红利品种。大家都知道，就在九月末时，央行有一项重要政策宣布，创设股票回购增持专项再贷款，引导银行向上市公司及其大股东贷款，支持其回购和增持股票。央行有关负责人还具体谈到，央行给商业银行提供的专项再贷款利率是1.75%，资金支持比例为100%。商业银行对客户发放的贷款利率是2.25%左右，首期额度是3000亿元，以后视情况可以继续追加。
　　央行此举意义十分重大，如果得到全面落实，将明显改变A股市场的面貌。特别是其中的红利品种，将因此迎来重大投资机会。长期以来，A股市场有个很怪异的现象，就是有一批被俗称为“红利品种”的股票，它们一方面业绩优异，股息率也很高，而与之对应的则是股价很低，甚至处于严重的破发状态。这种局面的存在，一方面对投资情绪产生了很坏的影响，毕竟这种有着良好红利回报的股票走势不佳会拖累整个大盘。另外，相关公司股价破发，也使得其在资本市场上通过股权融资的能力大幅下降，制约了企业的发展后劲。近一年来，随着汇金等级金融投资机构加大对“红利品种”的投资，这些股票的股价总体上有一定幅度的回升，成为弱势市场中的一大亮点。不过就其估值而言，应该说还是处于较低的水平，诸如破净等问题并没有得到很好地解决。
　　之所以红利品种价格会被低估，一个很重要的原因在于市场缺乏足够的资金参与投资，流动性匮乏使得供求处于失衡状态。汇金公司作为重要股东，也不太可能以一己之力来提供全方位的流动性。为此，监管部门提出加强市值管理的要求，支持上市公司回购以及大股东增持。但问题在于，无论是上市公司还是其大股东，是否都有大量闲置资金来参与呢？他们即便有钱，大部分还是要用于经营活动。这几年，A股市场上有关上市公司回购与大股东增持的新闻不少，但多数公司投入的资金规模并不大，因此是象征意义大于实际意义，而现在市场上，银行系统还是有钱的，并且还存在缺乏好的贷款对象这一问题。如今，央行开了口子，允许银行通过专项再贷款向商业银行投放资金，而商业银行则向上市公司及其大股东投放，用以回购与增持股票。在这里，央行以专项再贷款的形式，规避了现行银行贷款不能直接买卖股票的政策，而由于商业银行有望以2.25%左右的利率定向发放回购与增持股票贷款，这对于股息率较高的红利品种而言，无疑提供了交易上的盈利机会。考虑到现在红利品种的股息率通常是在4%左右，相关机构适当操作一下，就能实现套利。因此，这一举措具有很大的现实性以及可操作性，能够为A股市场带来相当数量的中长线投资资金。
　　可以想象的是，央行针对股票回购与增持的专项再贷款的推出，实际上是以某种特殊的形式向A股市场注入流动性。基于风险与收益的角度考虑，红利品种将是其中最为受益的品种，因为在正常情况下，这里的风险很低，而有可能获利明显。因此，即便只是从投资盈利的角度出发，也会有很多上市公司及其大股东会参与。虽然在具体的操作上还会有一些细节需要讨论（譬如借款客户的负债率计算标准及其处置等），但相信一旦政策落地，会吸引足够的参与者。这一政策的意义，应该不仅仅是为市场提供资金，更是能够有效地改变资本市场的生态，让像红利品种这样具有长期投资价值的股票，真正得到长线资金的关照，从而解决破净问题，同时也为在投资过程中形成资金的良性循环打下坚实的基础。进一步说，这也有助于实质性地鼓励上市公司分配现金红利，进而在更大程度上倡导价值投资的理念。市场生态的改变，还将有利于形成平稳向上的行情趋势，在一定程度上改变投资者的预期，而这对于一些非红利品种而言，同样有着积极的意义。在市场趋势向好的时候，那些基本面不断得到改善的股票，也同样会有更多的资金愿意回购与增持。这样，A股就有很大的机会回归到良性运行的轨道上来。

桂浩明:消费板块中依然不乏亮点

　　在多项政策利好的推动下，A股市场上贵州茅台的股价重返1600元大关，而在不久前，其股价曾跌破了1300元，虽然就绝对价位而言，贵州茅台仍然是沪深股市的第一高价股，但相较其两年前的价格，则已经跌去了一半多。在公司业绩仍然保持稳定增长的背景下，股价遭遇如此波动这应该说是一个现象级的情景。即便时下股价有所反弹，但还是让投资者与白酒消费者唏嘘不已。

　　虽然在现实生活中，部分人把贵州茅台作为奢侈品来看待，但就其本身的特征而言，本质上还是属于快消品一族。今年以来，在证券市场上，看好消费板块的投资者不在少数，但如今大多数处于亏损状态。在传统的拉动经济增长的“三驾马车”中，消费一度被认为是今年最有增长潜力的板块之一，可实际情况却差不多正好相反。从一季度开始，几乎每个月的消费数据都不甚理想。几个重大节点的数据显示，不但消费提振有限，而且总需求也有萎缩的态势。这方面最为典型的是电影票房，按常规的理解，在消费不振的背景下，电影这种大众消费通常还是会上升的。然而今年暑期的情况却是在放映场次、上映新片以及影票价格均还有所上升的情况下，电影票房环比减少了近一半。大众消费如此，高端消费就更不用说了，网络上不时传出有米其林餐厅关门歇业的新闻。如此一来，像贵州茅台这样的高端消费品自然市场需求开始下降，这不但导致其产品批发价不断走低，而且也对在二级市场交易的股票带来了拖累。毕竟证券市场是要讲预期的，在没有看到有明显的增长潜力出现的背景下，作为食品制造业的企业，就不可能获得三四十倍乃至更高倍数的市盈率估值，于是下跌走势的出现也就一点都不奇怪了。

　　有一种观点认为，随着贵州茅台股价的下跌，消费板块的行业将面临窘境。这是因为龙头倒了，叠加其影响力持续扩散，会对投资者的心理产生负面影响。从表面来看，这样的说法似乎也不无道理，但仔细想想，又不那么靠谱。还是以贵州茅台为例，现在实物酒的降价实际上挤压了批发与零售之间的差价，对生产企业的利润并没有产生直接影响。虽然就市场来说，对贵州茅台的消费可能会有所减少，但并没有改变其供应仍然存在缺口的现实。无疑，由于预期的改变，过去把股价炒得很高的基础是不存在了，但当其市盈率回落到20倍左右时，应该说投资价值也是慢慢体现出来了。考虑到中国巨大的消费市场以及发展的韧性，消费的基数是十分庞大的，并且在某些局部领域也可能会出现“井喷”，像最近华为三折屏手机的热销就是一个生动的例子。对于A股市场的投资者来说，其中的关键还是在找准投资对象上，不至于这么大的板块都会折戟沉沙。

　　进一步来说，中国作为一个发展中国家，现在绝大部分消费还是集中在有一定质量的必选消费领域。在理论上，这个领域的消费并没有太大的弹性。在经济复苏的基础还不稳固的情况下，会出现消费分化现象，但消费的总量还是基本可以得到保证。再加上国家给予“以旧换新”的政策补贴，消费还是可以稳定在一个很大的基数之上。如此一来，也就给投资者提供了相应的操作机会。当然，在此过程中企业会展开激烈的竞争，客观上也是让企业进行一次优胜劣汰的较量，不能排除其中会有些优势企业脱颖而出。以中国强大的制造业为基础，这中间出现一些有良好发展空间、股价具备上涨动力的品种，还是大概率事件。

　　现在的问题是，由于有效需求不足，消费行业面临很大的挑战，消费板块的股票也出现了明显的下跌。而且，在短时期内，社会消费也不可能一下子全面复苏。但是，基于国情以及客观现实，消费还是会保持一定的强度，其中源自“刚需”的支持又是其中的主力。所以，尽管消费复苏仍在路上，但不等于说消费板块就没有任何投资机会了。尤其是在对股市出台了大量支持政策的背景下，消费板块中依然不乏亮点。

桂浩明: 券商重组意在提高规范化水平

   在去年召开的金融工作会议上，提出了打造一流金融企业的目标，在市场上引起了广泛的反响。一年多来，券商行业通过资产整合等形式，推进证券公司兼并重组的案例不断发生。最近注册于上海的国泰君安宣布将吸收合并海通证券，不但成为当今证券市场的一个标志性事件，而且也激发了不少投资者对于股市行情的想象力。

　　从上市公司的总市值来说，目前中国排名世界第三(去年排名世界第二，今年被日本超越)，这个规模不算小。但相比之下，却又不能算很强，特别是在市场综合功能的发挥上，还存在一些不足。举个简单的例子，作为证券市场上最重要的中介机构的证券公司，目前的数量接近150家，其中有超过40家实现了上市。但在这么多家券商中，真正有特色的很少，绝大多数同质化特征比较突出。更大的问题在于，虽然开展了多年的整顿，但券商在运行中的规范化程度仍然有待提升，不时有各种问题暴露。显然，证券公司质量不够高已经成为影响中国证券市场发展的短板。也正因为这样，去年的金融工作会议就提出监管要“长牙带刺”，要严格规范券商的经营。从路径上来说，除了加强日常监管之外，通过资产重组等手段对券商行业进行必要的整合，淘汰一些规范化程度较低、缺乏市场竞争力的券商，促进各方面具有优势的券商做大做强，尽快达到国际一流水平，应该说是一个大方向。因为也只有这样，才能从根本上改变我国证券行业券商多而不强，发展水平不高以及缺乏核心竞争力的局面，从而为证券市场的平稳发展打下坚实的基础。

　　自从提出整合券商的要求后，市场上出现了对券商股的期待，更有人把它视为“牛市”即将到来的前兆。历史上，也的确有过在股市展开上涨行情时，券商股担任领涨角色的情况，也就有了所谓券商股是“牛市旗手”的说法。不过，这一年来的市场走势告诉人们，时下券商股即便有兼并重组发生，尽管对相关公司的发展有不小的正面影响，但对股价的拉动作用却并不是很大，更是难以起到引领大盘上涨的作用。这是因为，现在券商行业的整合主要是化解其存在的各种问题，控制风险，提高规范化水平。对部分券商来说，有可能在这个过程中被兼并吸收。当然，从长远来看，这是好事，但能否构成其股价上涨的驱动力，无疑要打个问号。对于收购吸收同行的券商而言，固然有利于快速做大，但两家公司的合并也并不是件容易的事情，这中间的内部整合不但需要时间，也需要付出成本。要实现1+1＞2的理想目标，恐怕不是在短时间内就能够完成的。也许有人会提出，市场是看未来预期的，券商行业进行整合会改善投资者的预期，有利于股价的上涨。但问题在于，券商属于强周期行业，这几年实体经济面临较大的压力，资本市场更是走势艰难，成交萎缩，业务量下降。与此同时，证券公司还遇到佣金率下调等各种减收因素，虽然通过减薪等手段控制成本，但总体效益还是下降的。以今年的中报为例，大多数券商的盈利都出现了明显的回落。在此背景下，券商股即便有再大的利好，也不太可能逆势大幅上涨。更何况，当前大盘处于弱势调整之中，完全说不上什么牛市行情，券商股又凭何充当“牛市旗手”呢？

　　券商的整合已经拉开帷幕。可以预期，今后还会有相当数量的证券公司会进入到重组的行列中。通过重组，全方位地推动券商行业的规范化运行，实现可持续发展，进而为中国资本市场的健康运行提供坚实的保证。人们应该从这样的角度来认识券商行业重组的意义，看到重组整合以后中国券商行业将呈现出全新的气象，而不能十分功利地想象借助重组来炒一波券商股行情，毕竟这也有违券商行业整合的初衷。

桂浩明:红利股下跌发出了什么信号？

　　近期，红利股持续下跌的走势引发了不少投资者的担忧。作为去年下半年以来曾经表现最好的板块之一，红利股不但在为投资者回避风险、实现收益方面起到了良好作用，而且也得到了包括众多机构在内的市场各界的青睐。以至于在一些证券研究部门的四季度投资策略中，仍然将其列为最重要的投资标的之一。但是，下半年以来，红利股的实际走势却并不令人乐观。以中证红利指数为例，在5月下旬出现年度高点后，6月份还勉强称得上是震荡，其后便是一路下行，时下更是跌幅不断加大。从5月份的高点到现在，上证综指下跌了13%多一点，而中证红利指数的跌幅则超过17%。无疑，此间红利股不但没有发挥出作为稳定市场的“定海神针”的作用，相反在一定程度上还对大盘构成了某种拖累。

　　对于红利股的下跌，有人认为是与相关标的业绩波动有关。的确，作为红利股的重要组成部分，银行股在实体经济复苏尚不稳固的背景下，也出现了息差收缩、坏账增加以及盈利减少的苗头，并且这种态势还没有得到扭转。应该承认，由于股价上涨而业绩没有同步跟上，银行股的投资价值的确有所回落。但不管怎么说，绝大多数银行股的股价仍然处于破净状态，市盈率也处在一个较低的水平，与存款利率相比，股息率也还是有一定的优势。因此，即便考虑其业绩有所回落，似乎也不应该就这样被空方杀跌。

　　看一下红利股的股东结构就可以知道，其股票绝大部分为机构投资者所持有，个人的持股比例几乎可以忽略不计。换言之，与之前是机构投资者推动了红利股的价格不断上涨一样，如今红利股的下跌也与机构投资者有关。在这里，一个比较明显的事实是，一些证券投资基金等因为持有红利股而在上半年实现了较好的收益，而不少基金持有人则基于对后市的谨慎心理，看到所持基金尚有盈利就大量赎回，而这种赎回在市场的交易过程中就表现为红利股不断被卖出。另外，由于新的增量资金极为有限，即便在一些大盘股上，也出现了流动性风险。因此，一旦抛压加大，其原本还算稳健的走势马上“变脸”。客观上讲，几家大型银行股在不久前还是维系了较好的走势，甚至股价仍然在不断创新高。然而在没有了相应的买盘之后，走势也就掉头向下了。并且，因为流动性方面的原因，股价在下跌中还会在一定程度上出现踩踏现象，形成一阴盖多阳的被动局面。

　　通过分析红利股的下跌走势，人们不难发现，真正让人不安的其实并不是这些红利股。毕竟其较高的股息率依然存在，股票的内在价值还是非常明显的，而且是越跌越有人愿意买。但是，大量资金在市场指数如此之低的情况下，仍然选择离场而不是加仓，这反映出人们普遍对后市缺乏信心，没有稳定的投资预期。资本市场属于虚拟经济，在本质上是个信心市场，如果投资者没有了信心，那就十分危险了。曾几何时，当市场上人人都在喊“保卫3000点”时，也许多少还存在着某种对股市走牛的期许，而现在似乎已经没有人在喊什么“保卫2700点”了。这种冷漠的背后，无疑是对市场的失望。如果说投机色彩很重的题材股下跌，可以说是价值回归，也是给投资者进行风险教育，在这里赔钱的人也只能愿赌服输。现在红利股也出现了大跌，这就不能简单地说是投资者不理性了，而应该认真寻找其中的原因，并且要高度重视其背后发出的信号。

　　以往的熊市中，绩优股往往是最后下跌的，而当绩优股也大跌时，市场也就出现了转机。现在，红利股大跌了，是否也预示着市场亦将出现转机？鉴于以上的分析，可以看出出现这种情况的可能性并不大。因为人们从红利股的下跌中发现了信心缺失的信号。对此，市场各方一定要高度重视。

美联储降息后，A 股会怎么走？

　　2024年9月，很多国内财经界人士都在关注美联储的一举一动。在经过漫长的等待之后，人们普遍相信，在这个月它会宣布降低美国联邦储备利率。有关美联储降息的预期，其实在一年前就出现了。在今年一季度的时候，还有人估计年内会降息四次。不过，那时美联储的官员似乎显得特别淡定，一直将利率按兵不动。直到上个月底，面对不断走低的通胀率以及逐渐高企的初请失业金人数，美联储官员终于松口了，表示在9月有必要降息，而现在的问题在于，届时是降25个基点还是降50个基点，以及美联储官员在议息会议上究竟如何表态。
　　对于美联储即将付诸实施的降息操作，中国投资者也十分重视。A股市场下跌已久，投资者普遍亏损累累，连被称为管理“养命钱”的社保基金的投资业绩也表现不佳。虽然监管部门也出台了不少活跃市场的措施，旨在提振投资者信心，另外，中国央行也多次以各种形式引导利率（尤其是短端利率）下行，但实际效果还没有完全体现出来，上证指数3000点保卫战失利后，已经退守2800点一线了，目前更是濒临2700点一线。于是乎，有些人就开始探讨，如果美联储降息，能否给A股市场带来正面的拉动呢？换言之，A股市场能否借此机会有所表现呢？毕竟，每次传出美联储要降息的消息后，世界上大多数国家的股票市场都是有所上涨的。
　　我们不妨看一下美联储降息效应的传导过程。首先，降息会明显减轻企业的负担，也会提高股票市场的相对投资价值，并且驱使人们更愿意使用金融杠杆。这样一来，无论对社会生产、民众生活以及金融投资，都有正面推动作用。其次，降息也会在一定程度上导致美元外流，在拉低美元指数的同时，对资金流入国资产价格的上涨产生推动作用。另外，这是本轮货币运行周期运行以来的首次降息，即便9月一次性降息50个基点，但距离利率回到常态化水平还很远。因此，本次降息只是一个开始，后续的降息空间会给人们以更多的想象空间。
　　那么，在这种情况下，A股市场将会受到什么影响呢？必须肯定的是，既然美联储降息对世界经济以及股市都可能是利好，那么中国也不例外，A股自然也是会受益的。通常来说，降息会带来美元指数的下跌，这样也就会引发人民币汇率被动上升，这在一定程度上会缓解人民币的贬值压力。事实上，这一状况现在已经在外汇市场上表现出来了。另外，由于国内现在实行的是低利率，导致中美之间存在很大的利差，这会对中国央行的操作带来某种制约，而美联储降息以后，情况就会有所松动，从而为中国央行在货币市场上的操作提供更大的空间。而对于A股市场来说，由于各方面的原因，现在外资的参与程度不高，有些海外大行还在调低对A股的评级。在这样的背景下，就不能指望美联储刚宣布降息，就会有外资大量进入A股。综合而言，美联储降息会对国内的经济活动带来一定的利好，但这更多是基于长期运行的视角，由于是处于该效应传导的末端，短期作用不会很大。至于A股市场，那更多是心理层面的作用，不会带来多大的实际影响。可以说，A股市场该怎么走还会怎么走。
　　应该指出的是，A 股市场现在遇到的问题，有着很深的历史原因，也受到现实环境的制约。从广义上说，这也是发展中遇到的问题，需要各方面因素共同起作用并逐渐予以化解。试想，现在国内实际利率已经降了不少，股市尚且无动于衷，海外市场降息又怎么可能给它带来重大的拉升呢？今年的上市公司中报显示，企业投资意愿不足、增长乏力的问题还比较突出，采购经理人指数已经较长时期处于收缩阶段，在这种情况下不可能出现牛市，甚至也不会有较大力度的反弹。所以，对投资者来说，还是要脚踏实地，理性对待美联储即将到来的降息，不要有不切实际的过高预期。

桂浩明：从严治市应从打击造假开始

　　前不久，中国证监会宣布对四家上市公司进行立案调查。有媒体报道，其中的复旦复华涉嫌连续十年财务造假。上市公司财务信息不真实，这已经是非常严重的问题了，而造假的时间长达十年就更令人震惊了。显然，其中有很多值得深入思考的问题。

　　在A股市场上，有财务造假问题的公司并不少见，而持续造假多年的也非个案。已经被处理的康美药业、康得新等，都有很长的造假历史，而且在造假过程中更是精心策划，动用了各种“技巧”。换言之，对于那些长期造假的上市公司来说，除了有着赤裸裸的行为故意，而且也为之实施了一系列的隐瞒事实、虚构数据以及串通作伪等违法违规行为。从道理上来说，造假时间越长，其暴露的可能就越大。造假中牵涉到的环节越多，留下的漏洞也就越明显。在有着较为严格的外部财务审核以及强制信息披露制度的背景下，这样做的难度应该说是很大的，但客观上又确实是有些公司多年来蒙混过关。这就反映出现行的监管机制还有缺陷，相应的规制还存在瑕疵，需要进行全方位的完善和调整。

　　以复旦复华为例，从已披露的信息来看，公司的财务造假行为主要发生在2013年—2017年间的对历史老账的处理问题上。当年公司为解决其参股的两家公司对公司的历史宕账，采取了在账外向公司的建筑承包商借款的方式虚假平账。其中部分债务在2023年被生效的司法裁判文书确认，另一部分则还处于诉讼程序中。在这里人们发现，复旦复华对参股公司存在历史宕账，不管其形成的原因是什么，都存在违反财务制度的嫌疑，而其通过向关系客户寻求账外借款，更是严重的违法行为。对于这些情况，公司没有进行相应的信息披露，在相关的定期财务报告中也没有提及。直到发生诉讼案子被公开审理并判决，公司在财务上不得不进行相应的计提时，情况才为社会公众所知。上海证监局也就在这个时候对公司实施了行政监管措施，而复旦复华是在收到行政监管措施后，才正式对外公布所涉案件的判决及审理情况。复旦复华虽然上市时间不短，但规模并不大，盈利能力也不强。这样一笔几千万元的资金处置，对于公司的盈亏有着重大的影响。去年就是因为全额计提了2000万元的坏账，导致最后出现超过600万元的亏损。那么问题来了，对管理团队而言，对这一事件无疑是高度重视的，但他们却采取了集体向投资者隐瞒的做法。而且这样大的一笔资金，虽然是在账外运行的，但不太可能在财务上不留下蛛丝马迹，可同样又是被隐瞒了。还有，公司发生诉讼案件以后，相关信息也没有得到及时的披露。显然，作为上市公司，其董监高完全无视其应负有的责任，而其所聘请的会计师事务所和律师事务所，在此过程中至少都存在失察的问题。一家原本脱胎于高校的老牌上市公司，为什么会做出如此不堪的举动？无疑，这里所暴露的首先是公司的治理结构有着重大缺陷，没有权力制衡，还是把公众公司以内部人控制的方式随意经营。其次，还必须提到的是，现行的财务规则可能还存在漏洞，特别是在如何防范账外经营方面，恐怕问题还是不少的，这就让不法分子有机可乘，造假得以持续十年之久。进一步讲，正是因为很多上市公司没有真正建立起有效的法人治理结构，尽管董事会、监事会一个都不缺，董事会还有独立董事，但本质上公司还不是按公众公司的模式在运行，经营缺乏透明度，财务没有公开性。而且，他们还熟稔地利用了政策的某些疏漏，得以持续造假而没有被及时拆穿。现在的复旦复华如此，以前的康美药业、康得新也是如此。也因为这样，持续造假现象在A股市场时有发生。

　　时下股市低迷，投资者不愿进场。这里的原因当然有很多，但是上市公司造假行为的屡禁不止，破坏了资本市场的健康发展生态。没有人会愿意投资一家被内部人控制且肆无忌惮造假的公司，相关制度如不够严密，则更是让人对开展投资望而生畏。现在，监管部门提出从严治市是非常必要的，而且就应该从打击造假开始，还市场以干净、透明的面貌。

桂浩明：A 股直面半年报业绩“压力测试”

     A股上市公司2004年半年报的披露工作已经全面展开，虽然现在披露数量上尚未过半，但也大致描绘出相关企业在经营上的基本轮廓。这些信息对投资者在二级市场开展下一步的操作是有较大参考意义的，因此应该予以足够的重视。

　　总体来说，上市公司今年上半年的业绩基本符合预期，和宏观经济的变化也保持了高度的同步性。今年上半年，国内 GDP 同比增长 5%，但一季度增速明显高于二季度。另外，规模以上工业企业实现利润的状况不甚理想，增收不增利的现象较为突出。此外，包括个税在内的税收收入有所减少，这也从一个侧面提示出，居民收入的增长也遇到了困难。从已经公布的上市公司半年报来看，主营收入情况还是可以的，出现大规模减产的企业是少数。但是企业盈利状况就相对差一些，尽管也有一些利润高增长的公司 ，但 利 润 减 少 乃 至 亏 损 的 不 在 少数。在这里需要指出的是，上市公司在经营方面的分化很大，部分关系国计民生的行业，如电力、水务、通讯、铁路等，其中的上市公司盈利大都比较好。特别是水电公司，因为上半年供水丰富，加上用电需求增加，业绩表现较为突出。还有航运及船舶制造业的企业，受益于国际航运市场的复苏以及新船需求量的增加，形成了价升量增的局面，利润提升明显。不过，由于基础建设投资强度不及预期，房地产市场整体表现还较为低迷，直接影响了多个上中游行业的景气度，钢铁、水泥、房地产等行业的亏损企业数量较多，基础化工中的若干子行业情况也不太理想。半导体行业总体上应该是复苏的，但发展也不均衡，相当数量的企业盈利能力不强。家电、汽车、工程机械等行业，由于出口拉动明显，多数企业效益有所提升。医药行业仍然较为平淡，总体延续了偏弱的格局。

　　这里需要重点讨论一下消费领域。这几年在经济发展的“三驾马车”中，消费的权重逐渐加大，充当了领头羊的角色。但从今年上半年的实际运行情况来看，支付能力不足对消费的拖累比较明显，零售数据表现较差，食品饮料消费低迷，即便是人数增加较多的旅游业，也因为客单量的回落而制约了盈利。当然，在国家出台鼓励消费的政策后，服务类消费成为市场的热点，教育培训、网络游戏、电子商务等领域政策环境有了相应的改善，但能够给经济活动带来多少增量还有待观察。在就业以及员工收入出现较大改善之前，消费的增长还需要发力。

　　今年上半年，投资者曾经指望在去年年报披露完毕后，随着利空的释放，股市能够像以往那样展开 一轮春季行情，但到五月份大量披露的一季报亮相后，在很大程度上抑制了上涨势头。因为人们发现，一季度的经济并没有特别明显的改善，不足以支撑股市进一步上涨。大盘在当时掉头向下，其中就有这方面的原因。现在，面对很可能仍然是差强人意的中报，市场的确又将面临严峻的考验。

　　不过，与上半年相比，现在投资者对上市公司的业绩并没有太高的预期，也没有人会寄望出现“业绩浪”，而且相关上市公司的股价调整也比较深了。这就意味着，虽然中报业绩对大盘构成一定的压力，但也不至于导致明显的下跌走势。随着稳增长措施的进一步出台，特别是利率有了较大的回落后，企业的经营压力在一定程度上有所减轻，同时经济运行的韧性仍在。因此，在经受了中报的考验之后，证券市场也许会迎来一段较为宽松的运行时期。

桂浩明: 交易低迷背后是市场缺乏赚钱效应

　　股票市场成交低迷的状况已经持续了一段时间，最近则表现得更为突出。在上周五，沪深京三市合计的成交金额仅5660亿元，较今年成交金额的峰值减少了约一半。进入本周，三市的单日成交金额更是萎缩到了5000亿元以下，是近几年来的地量水平。有人预测，这样下去要不了多久，股票市场的单日成交金额将会进一步萎缩到不足4500亿元的水平。

　　诚然，如果从换手率的角度来看，相比海外成熟市场，至少现在沪深市场的交易还算是活跃的。但考虑到投资者结构、市场交易风格以及历史所形成的操作习惯，沪深市场在量能上的走弱还是比较明显的。特别是其衰减速度相当快，虽然其中有量化交易受限制的因素，但还是引发了众多市场人士的担忧。毕竟，“量为价先”的道理大家还是懂的，如果交易一直萎靡不振，那么后市的运行状况显然也会很弱，难以展开有力度的反弹行情。

　　在这里应该指出的是，成交低迷只是一种表象，如果一些政策作出调整(譬如允许T+0)，会很快出现回升。这里的本质问题在于投资者缺乏信心，人气涣散对于股市来说是很严峻的问题。说到底，股票市场是一个大众化的投资市场，在中国它的参与者是以亿来计的，也正是因为相当数量有余钱的投资者都参与其中，形成了巨大的需求，而由此带来的充裕流动性，使得股票在上市后能够获得相应的溢价，公司价值能得以较快的体现。当然，投资者拿出真金白银来购买股票，可以说是看重企业的成长性，但更为实际的出发点还是市场在运行中能够推高股票的价格。大家所熟悉的“财富效应”，其实质就是人们在投资中获利以后，会进一步增加投资规模，进而形成良性循环。但是，如果投资失败，特别是持续多次的操作都没有能够赚到钱，就会动摇投资者的信心，导致从股票市场撤出资金，带来反向的“财富效应”。在这种情况下，市场必然会表现出成交低迷的状况，而很显然，在这背后是人气的涣散。

　　对于一个大众化的市场而言，人气涣散是非常可怕的事情。前面已经提到过，股票要能够溢价发行与快速变现，前提条件是要有足够的流动性，而能够提供这种流动性的只能是广大普通投资者。无论是A股市场，还是海外成熟市场，在其发展过程中都有一个不断在民众中普及、渗透率逐渐提高的过程。交易的远端化与智能化，以及普通百姓资产结构的变化，都在不同层面加速了这一趋势。以至于虽然股票交易只是众多金融活动中的一种，但却受到了各国政府较多的关注，一旦市场有所波动，政府就会以各种形式予以干预。反过来也很难想象，现代科学技术的发展，如果没有一个活跃的股市，那将是一种什么样的场景。也许从这个角度可以说，股市上的人气不但是维系证券市场平稳运行的基础，也是支持经济发展的关键性因素，其重要性不言而喻。

　　但是，因为各种复杂的因素，A股市场现在遇到了极大的困难。连续几年的下跌，加上日渐乏味的走势，磨损了投资者的信心与激情。如果说在以前大家还指望跌下来后会反弹，那么到后来3000点轻易被击破后，恐怕对后市仍然抱有希望的人就变得越来越少了。每次股市有盘中反弹，大家都是选择卖出，行情的逐波走低就是这样形成的。人气如果继续涣散下去，市场的各项功能就会逐渐丧失，股市对实体经济的推动作用也就难以实现了。无疑，面对这样的情况，有关方面要有紧迫感，不能认为成交萎缩是件小事，要看到这背后所蕴含着的危及市场生存的巨大风险。如果投资者对证券市场普遍缺乏预期，也不再抱什么希望，纷纷决意于离场，那将是非常严重的事情，一定要坚决避免它的发生。

​桂浩明: 从上证综指看A股寻底之旅

   A股市场在本周再度经历了较大幅度的震荡，并且一度表现出明显的向下破位态势。回顾今年以来七个多月的行情，可以看出A股市场呈现偏弱势的震荡格局。虽然开始于二月初的反弹行情，在相当程度上对之前两个多月的单边下跌走势进行了修正，但并没有真正改变大盘走弱的内外部条件。于是，人们看到了自五月中旬以后，市场再度逐级下行，直至八月初的又一次大跌。

　　如何看待这半年多来的股市表现，其对后市的运行又有什么影响？这是一个很值得探讨的问题。我们不妨以上证综指为样本进行分析。毫无疑问，开始于去年十二月份的股市大跌是由多重因素引发的。客观上讲，从去年的八月份起，A股就出现了连续下跌的态势，如果说刚开始人们对上证综指跌破3300点，还只是认为要考验原来箱体整理的下边线，但随着十二月份3000点被跌破，市场情绪明显变坏，很多人开始从市场内外各个方面来寻找下跌的理由。于是，退市资产重新申报上市、量化交易、转融通、花式减持等过去不太为市场过多关注的问题，被推到了风口浪尖，并且在相当程度上对投资者信心带来了冲击。加上进入今年一月份后，部分上市公司披露了不佳的业绩预告，这就导致了大盘出现急跌，上证综指探低2635点。好在此后汇金等投资机构开始入市，加上监管部门也出台了不少稳定市场的措施，从而抑制了跌势，并且催生了一轮反弹，把股指拉高到了3174点。此时，技术上所有均线都呈多头排列，日均成交金额也达到了9000亿元的水平，看上去大盘完全有可能再阶。

　　不过从事后来看，此时的股市实际上并没有真正完成探底行情，仍然处于寻找底部的状态。其中的原因在于，开始于二月初的反弹，主要是属于“国家队”的资金集中进入而形成的，市场本身并没有出现来自民间的增量资金的持续流入(相关资料显示，上半年权益类公募基金发生了3000亿元左右的净赎回)，而此时虽然IPO节奏放缓了，但市场同时也面临退市公司数量暴增所带来的巨大压力。此外，实体经济的走势是二季度增长慢于一季度增长，相对疲弱的先导指标也对投资者的信心带来了一定的影响。这就意味着，市场难以依靠自身力量展开上攻行情，当外部资金入市节奏有所调整时，指数下行也就成为了一种必然，而如果还有周边市场的干扰，那么就很容易形成向下破位的走势。另外，由于新进入的资金是集中投资权重股及几个宽基ETF，80%以上的个股不在其投资范围之中，这也就带来多数个股的走势跑输上证综指的局面，一些投资者的市场体验并不理想。从这里可以看出，大盘的探底之旅实际上是受到多种因素制约的，并非像一些人所说的那样，有了“国家队”就可以解决一切问题。在还没有能够真正确认底部的情况下，反弹力度就不可能很大，谈论牛市出现更是一种奢侈。

　　相对于上半年，现在的A股倒是出现了较多的底部特征。举个例子，时下投资者对实体经济的运行前景都有比较实际的看法，对上市公司业绩的认识也较为客观。在这种情况下，市场还能坚持在2800点上方拉锯，至少表明了对来自业绩方面的压力是有思想准备的。换个角度来说，降息已经在进行中，而在经济发展战略上，对消费领域给予了更多的支持，出台了大量马上就能落实的政策。在微观层面，尽管一些经济数据还不太理想，但经济活动的韧性还是得到了较为充分的体现，出现困境反转的行业开始增加，企业业绩改善的信号不断显现。就股市本身而言，投资者的很多诉求得到了积极的回应，有的已经出台措施落实，有关鼓励“耐心资本”的政策也在有序推进。归纳起来，就是现在市场的内外部环境比年初要好。既然这样，那么股市再大幅下跌的可能性就很小，虽然现在并不能确切地说底在哪里，但就寻底过程来说，很可能已经走了一大段。更确切地说，现在确实是处在“磨底”的阶段。上证综指如若在2860点一线形成支撑位置，那么未来的投资机会还是存在的。

桂浩明:从贵州茅台两次破位1400元说起

　　2021年2月，贵州茅台股价冲高到了2600元以上，此后便步入了调整。从那时起到现在，其股价已经出现过两次跌破1400元的情形。这种有点极端的走势，对市场的稳定运行带来了不小的扰动。作为一只绩优股，股价出现如此大幅度的震荡，也很值得投资者深思。

　　贵州茅台股价第一次跌破2400元是在2022年10月，当时还处于严格防控疫情的时期，社会生产与人民生活受到了较大的影响，而股市则处于一波震荡调整的末期。不久后，行情就出现了反弹。事后人们发现，当时有较多的机构集中卖出了贵州茅台，以至该股当月下跌了近27.9%。现在看来，这应该是机构在该股上抱团操作瓦解的一个标志。不过，也许是因为跌得太多太快，加上贵州茅台还是有相应的群众基础，在不少逢低买入盘的推动下，在次月就反弹了18.4%。当然，这个阶段大盘也是反弹的，上证综指从不到1900点上行到了3100点。无疑，在此次的反弹中，贵州茅台的走势要强于大盘，但此番的大幅震荡也反映出，股票在被机构集中持有并大幅拉高后，其价格基础是不稳固的，同时也因为流动性变差，在操作层面上就成了不那么适合投资的品种。对于一只绩优股来说，这其实不是一个好的现象，只是在那时，人们通常还不是这样来理解的。

　　自去年以来，受各种因素影响，实体经济的复苏较为缓慢，消费不振的状况逐渐明显。这样的局面对贵州茅台这类高端消费品来说是很不利的，原本实体酒价格一直是逐年上涨的，现在这个趋势被改变了。虽然从公司经营的角度来说，仍然保持了不错的增长势头，但市场环境的变化，令投资者对于其不低的市盈率和不高的股息率开始心存担忧。在整个大盘回落的背景下，贵州茅台也进入了漫漫的下跌通道，而且受机构抱团效应的反噬，以及新增机构投资者的匮乏，贵州茅台股价的跌幅较大盘更为明显。从5月上旬到现在，期间最大跌幅超过24%，而同期上证综指的跌幅不到10%，食品饮料板块的跌幅是17%。显然，此刻贵州茅台已经明显跑输了大盘，也落后于行业板块了。即便市场出现反弹，恐怕也没有人认为它能像上次那样迎头赶上，成为反弹中的强势品种。七月底、八月初的市场走势，也确实提示出这一点。

　　看得出来，贵州茅台股价两次跌破2400元，其原因是有很大差异的。如果说前一次更多与股票结构等交易层面的问题有关，那么后一次则与消费不足以及行业景气度下降有较多的关联。回顾贵州茅台上市以来的发展，应该说是赶上了中国经济快速发展、消费不断升级和白酒消费高端化的浪潮，作为行业中的龙头品种，自然是如鱼得水、大展宏图。但是，经济运行是有周期的，难免会发生起伏。同时，社会消费也发生了结构迁移和偏好的变化。在此过程中，很难想象白酒这样的传统产品能够一直屹立潮头，同样也难以想象贵州茅台这样的奢侈消费品始终会得到市场的狂热追捧。这也意味着，随着其生存的社会环境发生改变，它在资本市场上的地位也会有所改变，至少不会再是“大众情人”般的机构标配品种，其走势也将脱离因为机构集中持股而导致的僵硬态势，从而回归自然与常态。

　　从2600元到1400元，在不考虑除权的情况下，股价的震荡幅度达到45%以上，鉴于公司业绩仍然保持平稳增长，这个波动幅度显然有点大了。从某种角度来说，这也是与股票原本定价偏高有关的，反映出市场本身的不够成熟。好在，时下投资者对贵州茅台的认识较过去已经有了很大的转变，相对比较理性了。今后这种急剧震荡应该会比较少了。贵州茅台也会在今后的市场运行中，获取一个符合其自身条件的合理定位，自然也会有相应的投资者会选择它并长期持有。

从成交量变化看近期A股走势

　　进入七月下旬，原本走势还算相对平稳的A股市场，再次出现了向下调整的格局，交易重心明显下降。此时，市值最大的工商银行等权重股则逆势上涨，这虽然多少抑制了指数的下调幅度，但从全市场来看，也出现了绝大多数股票回落，且跌幅远超大盘的状况。这对于普通投资者来说，杀伤力显得颇大。
　　俗话说“量为价先”，如果分析一下近期市场的成交变化，不难发现，总体上较前一时期下了一个台阶。在年初监管部门频繁出台活跃市场的政策时，沪深两市的单日成交金额一度冲破万亿元大关。但随后逐渐萎缩，退到了8000亿元一线，而最近则是进一步减少到6000亿元的水平。虽然参照成熟市场的标准，从换手率角度来看，这个量并不算很少，但是一来与以往的基数相比，这里的降幅还是比较明显的；二来基于A股投资者多年来形成的操作习惯，换手率等指标也不能简单地与海外市场类比。所以就当前的市场而论，成交量的萎缩是比较明显的。而这种萎缩往往提示了以下两点。一是市场整体趋冷，个股操作空间有限，导致基本失去了财富效应。这样一来，就很难出现资金在不同板块中不断进出，通过轮流买卖不同的热点品种来获利的操作，自然就导致了交易减少，成交量萎缩的状况。二是市场明显缺乏增量资金。没有新资金的介入，市场就很难真正活跃，大盘也就不太可能有序地上涨。相关数据还显示，不少证券投资基金遭遇到了因为投资者卖出而带来的赎回压力，从某种意义上讲，市场资金是在减少的。这些因素的综合作用使得大盘成交处于一种较为低迷的状态，买的人少，特别是那些中小市值的股票，严重缺乏大资金的关照，导致交投十分清淡，于是，股指下台阶，个股出现大面积下跌的状况，就不可避免地出现在投资者的面前。
　　很多人注意到，今年年初以来，以汇金公司为代表的一些具有国家背景的金融投资机构，不断加大对A股市场的投资力度。开始是集中买入四大国有资本控股的商业银行股份，后来又介入沪深300、中证500等宽基ETF，这在很大程度上改善了市场的流动性，并且在一定程度上对股市行情起到了拉升作用。不过从理论上来说，光有某类投资机构的买入，如果没有能够形成整个市场的共鸣，那么至多只能是局部缓解一下市场供求矛盾，而不可能在整体上改变市场的趋势。监管部门早就要求引导长线资金入市，还提出了要培育股市的“耐心资本”，但受制于大环境的影响以及投资者偏好变化的制约，一段时间下来，并没有出现长线资金大规模入市的动向。个人投资者购买国债以及其它固收类理财产品的积极性不低，但对进入权益类市场则既缺乏信心，也没有兴趣。此外，一段时间以来，外资也在调整在A股市场上的操作策略，在一定程度上出现了下调投资规模的趋势。北向资金的持续卖出虽然总量并不大，但或多或少也提示了资金的流向。显然，这些因素的叠加构成了股市成交下降的基本原因。随着这些因素的进一步强化，成交萎缩的状况也就变得越来越严重。成交量少了，股市很难保持不跌。
　　一年前，提出活跃资本市场、提振投资者信心的明确要求，这对于广大投资者来说，是一个巨大的信心鼓舞。一年来，有关部门在加强市场监管、提高上市公司质量以及维护投资者利益方面，做了大量的工作。现在看来，恐怕还应该在鼓励与引导长线资金入市方面有更大更积极的举措。毕竟，市场信心的恢复主要还是要靠股市有良好的表现。现在让更多合规资金入市，持续营造量价配合、价升量增的态势，有利于从根本上稳定投资者的情绪，改变股市表现与各界预期脱节的被动局面，从而实现证券市场良性发展的目标。