【海通传媒】昆仑万维：业务战略重组“All in”AGI与AIGC

【海通传媒】昆仑万维：业务战略重组“All in”AGI与AIGC，「天工」大模型能力超预期，AI领域持续领先

1、公司旗下Opera浏览器月活用户达3.24亿，22年Opera收入同比增长32%达3.31亿美元，经调整EBITDA同比增长135%达6808万美元，均超出此前指引及市场预期。StarX持续巩固领先地位，Starmaker累计注册用户达3.1亿，已推出StarMaker VR版，且已具备高效供给高质量AIGC音乐内容能力。游戏业务方面，Ark Games旗下自研游戏《圣境之塔》欧美及日韩版本陆续上线，并已取得国内版号，预计未来为公司贡献可观的业绩；休闲娱乐平台闲徕互娱稳定运营，稳居国内棋牌龙头地位，持续为公司创造稳定现金流。此外，公司已于23年初对旗下业务进行战略重组，将StarX与Ark Games合并升级为StarArk，将以音乐AI与游戏AI为主要发展方向，研发推出相关产品。

2、公司从2020年开始布局AIGC领域，旗下模型覆盖图像、音乐、文本、编程等多模态内容生成能力，已将图像、文本和编程等百亿级AIGC模型开源，是目前国内AIGC领域布局最为全面的公司之一，也是国内第一个全身心投入到AIGC开源社区的公司。

3、公司旗下「天工」大模型于4月17日启动邀测，该模型由昆仑万维与奇点智源联合研发，是国内首个对标ChatGPT的双千亿级大语言模型，可满⾜⽂案创作、知识问答、逻辑推演、数理推算、代码编程等多元化需求，可连续互动20轮对话，是中国第一个真正实现智能涌现的国产大语言模型。后续公司将将全力推进“天工”系列模型的研发与迭代升级，不断加强在相关方向的技术积累，以建立在人工智能领域的领先优势。

海通传媒毛云聪/孙小雯/陈星光/康百川/崔冰睿

陆奇最新演讲实录：我的大模型世界观

作者｜张小珺

出品｜腾讯新闻《潜望》

就连陆奇都说他跟不上大模型时代的狂飙速度了。他让下属做“大模型日报”，一方面便于他跟上论文和信息更新，另一方面给奇绩生态创业者共享。他用了三个“实在”表达这一点。“我实在不行了，论文实在是跟不上，代码实在是跟不上。Just too much（太多了）。”陆奇在近期一次分享活动上说。

这样的时刻还从没有过。奇绩创坛创始人兼CEO陆奇是中国AI布道人，也是中国针对大模型最有发言权的人之一。他曾在全球巨头身居要职，先后于IBM、雅虎、微软、百度，曾是华人在美国科技公司最有权威的人士，位至雅虎和微软执行副总裁，回国加盟百度出任集团总裁兼COO。陆奇以勤勉的工作为科技圈著称——每天清晨4点起床，跑步5英里，6点准时到办公室。

同时，他和OpenAI有着深厚渊源。陆奇所掌管的奇绩前身是YC中国，是美国著名创业孵化器YC（Y Combinator）的中国分支。他也是YC全球研究院院长。而OpenAI首席执行官Sam Altman正是YC二代接班者、现任总裁。两人虽相差24岁，却是忘年交，相识已逾18年。当初正是Sam Altman屡次力邀陆奇加盟YC。所以，陆奇对YC、对Sam Altman和OpenAI都有长期的近距离观察。

2023年4月22日，陆奇在上海举行小规模演讲，腾讯新闻有幸参与了旁听。陆奇希望帮助中国创业者认清这次历史性的拐点时刻，定位今天的时代坐标、找准自己的位置。“这个时代跟淘金时代很像，”他说道，“如果你那个时候去加州淘金，一大堆人会死掉。但是卖勺子、卖铲子的人永远可以赚钱。”

陆奇很反感蹭热点，他一再警示创业者蹭热点只会浪费机会。到现在为止，你几乎很难在公开渠道听到陆奇的观点。这也让本次演讲具有稀缺性。

事实上，在大模型快速达成社会共识之际，一部分人期待陆奇博士披甲上阵，做“中国的Sam Altman”——扮演可能比一名投资者、布道者更关键的角色。但据奇绩内部人说：“Qi目前100%时间花在奇绩。”

腾讯新闻作者将这场分享进行了完整的整理——演讲涵盖他对大模型时代的宏观思考，包括拐点的内在动因、技术演进、创业公司结构性机会点以及给创业者的建议。大家可以各取所需。

好了，让我们来看看陆奇怎么说。为了方便阅读，作者做了一些字句修改和文本优化。

01

社会性拐点的核心

是一项大型成本从边际变成固定

我认识Sam Altman是2005年，他那时19岁不到，我已经40多岁了。

我们俩是忘年交。他是一个很善良也很奇怪的小孩，今天很高兴他能这样改变世界。前不久，我春节在美国3个月，也到OpenAI和Sam聊了一些。

首先，怎么理解这个新范式？这张图能把ChatGPT和OpenAI所带来的一切讲清楚。之后，基于第一性原理，你自然会推演出所在赛道的机会和挑战。

这张图是“三位一体结构演化模式”，本质是讲任何复杂体系，包括一个人、一家公司、一个社会，甚至数字化本身的数字化体系，都是复杂体系。“三位一体”包括：

1. “信息”系统（subsystem of information），从环境当中获得信息；

2. “模型”系统（subsystem of model），对信息做一种表达，进行推理和规划；

3. “行动”系统（subsystem of action），我们最终和环境做交互，达到人类想达到的目的。

任何体系，都是这三个体系的组合，数字化系统尤其如此。数字化和人分不开。人也一样，人要获得信息、表达信息、行动解决问题或满足需求。

基于此，我们可以得出一个简单结论。今天大部分数字化产品和公司，包括Google、微软、阿里、字节，本质是信息搬运公司。一定要记住，我们所做的一切，一切的一切，包括在座的大部分企业都在搬运信息。Nothing more than that，You just move bytes（仅此而已，你只是移动字节）。但它已经足够好，改变了世界。

早在1995-1996年，通过PC互联网迎来一个拐点。那时我刚从CMU（卡内基梅隆大学）毕业。大量公司层出不穷，其中诞生了一家伟大公司叫Google。为什么会有这个拐点？为什么会有爆炸式增长？把这个观点讲清楚，就能把今天的拐点讲清楚。

原因是，获取信息的边际成本开始变成固定成本。

一定要记住，任何改变社会、改变产业的，永远是结构性改变。这个结构性改变往往是一类大型成本，从边际成本变成固定成本。

举个例子，我在CMU念书开车离开匹茨堡出去，一张地图3美元，获取信息很贵。今天我要地图，还是有价钱，但都变成固定价格。Google平均一年付10亿美元做一张地图，但每个用户要获得地图的信息，基本上代价是0。也就是说，获取信息成本变0的时候，它一定改变了所有产业。这就是过去20年发生的，今天基本是free information everywhere（免费的信息无处不在）。

Google为什么伟大？它把边际成本变成固定成本。Google固定成本很高，但它有个简单商业模式叫广告，它是世界上高盈利、改变世界的公司，这是拐点关键。

今天2022-2023年的拐点是什么？它不可阻挡、势不可挡，原因是什么？一模一样。模型的成本从边际走向固定，因为有件事叫大模型。

模型的成本开始从边际走向固定，大模型是技术核心、产业化基础。OpenAI搭好了，发展速度爬升会很快。为什么模型这么重要、这个拐点这么重要，因为模型和人有内在关系。我们每个人都是模型的组合。人有三种模型：

1. 认知模型，我们能看、能听、能思考、能规划；

2. 任务模型，我们能爬楼梯、搬椅子剥鸡蛋；

3. 领域模型，我们有些人是医生，有些人是律师，有些人是码农。

That’s all。我们对社会所有贡献都是这三种模型的组合。每个人不是靠手和腿的力量赚钱，而是靠脑袋活。

简单想一想，如果你没有多大见解，你的模型能力大模型都有，或者大模型会逐步学会你所有的模型，那会怎样？——未来，唯一有价值的是你有多大见解。

人类社会是技术驱动。从农业时代，人用工具做简单劳动，最大问题是人和土地绑定，人缺少流通性，没有自由。工业发展对人最大变化是人可以动了，可以到城市和工厂。早期工业体系以体力劳动为主、脑力劳动为辅，但随着机械化、电气化、电子化，人的体力劳动下降。信息化时代以后，人以脑力劳动为主，经济从商品经济转向服务经济——码农、设计师、分析师成为我们时代的典型职业。

这一次大模型拐点会让所有服务经济中的人、蓝领基本都受影响，因为他们是模型，除非有独到见解，否则你今天所从事的服务大模型都有。下一时代典型的职业，我们认为是创业者和科学家。

所以，这次变革影响每个人。它影响整个社会。

02

我所看到的三个拐点

AI狂潮下的公募众生相：买了不一定被套，不买会失业

有人星夜赶考场，有人辞官归故里。

2023年，搭乘AI赛道的东风，TMT成为了市场中的一股清流。传媒、计算机、通信、电子行业年内涨幅分别达到了40%、37%、35%、20%，领涨全市场其他行业。

但可惜的是，享受这一盛宴的公募基金并不多。因为所谓AI赛道的概念股多为连跌5年甚至7年的“老面孔”，由于这些公司多年来缺乏亮点，导致公募基金已清仓数年之久，尤其是主动型公募基金产品对多数AI概念股的投资几乎为零。

面对火出天际的AI赛道，究竟是应该与其共舞，还是不为所动继续坚守自己原来的一亩三分地？越来越多的基金经理选择了前者。因为在他们看来，不买AI就是等死，追买AI可能是找死，横竖都是死，不如搏一把再死，也许富贵险中求呢。

很快，随着微软发布了融合GPT-4能力的Microsoft 365 Copilot，以及在寒武纪定增的驱动之下，部分公募基金开始转向AI概念股，出现了明显的调仓换股迹象，这一点从申万宏源的研报中得到了验证。

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研报中是这样描述的：虽然23年的1月与2月各行业之间的分化度也较大，但基金调仓的力度较小，只有少部分基金在调仓；而3月下旬主动权益基金的调仓力度在整体上明显加大，且调仓力度非常显著的基金也在变多……

除了这些“中途上车”的基金外，还有一些“提前上车”和“中途下车”的。此外，一些本应该在这趟列车上的基金，却不知什么原因近乎完美错过，成为了行业中的“另类”。

这些，最终构成了AI概念“狂飙”之下的公募众生相。

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新生代崛起

如果说2022年权益市场的“胜负手”是以煤炭为代表的旧能源，那么2023年的TMT则代表着市场的主旋律。

从数据上看，今年以来截止4月4日，业绩靠前的15只基金，绝大部分都是在2022年末或多或少重仓TMT。

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在这份榜单中，蔡嵩松的出现并不令人意外。作为一位投资风格激进、选股高度集中，All in半导体的基金经理，蔡嵩松在2022年8月接手“诺安积极回报”后，立马对其持仓进行了大刀阔斧的改革。

接手前，基金持仓主要以传统白马股为主；接手后，持仓股票全部替换成芯片半导体股票，完全贯彻了蔡嵩松一直以来的投资理念——以科技投资为最锋利的矛。

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来源：基金季报

得益于对“诺安积极回报”持仓大刀阔斧的改革，加之彼时恰好处于这波TMT行情启动的前夜，蔡嵩松又一次赶上了时代的红利，又一次成为了基民口中的“蔡皇”。

除了早已成名在外的蔡嵩松外，在上述榜单中，一些新生代基金经理逐渐崭露头角，嘉实基金的李涛、招商基金的翟相栋等人是其中的代表。

新生代基金经理，大多是顶级院校的理工科博士出身，他们亲眼见证了互联网等新兴行业的崛起，与“老一代”顶流明星基金经理相比，他们更容易接纳新兴事物。但如何选对赛道进行投资，则更考量基金经理对于行业的深度研究能力。

从业绩表现来看，嘉实基金的李涛是值得关注的一位。今年以来截止4月4日，他所管理的“嘉实信息产业”斩获接近50%的收益率，在主动权益基金中排名第四。

成绩的背后，与其“学研投”的背景不无关系。公开资料显示，李涛是清华大学计算机辅助设计专业博士，毕业后便进入基金行业从事研究工作，成为全市场最早一批TMT研究员。2012年1月加入嘉实基金，历任行业研究员、投资经理，并在2020年踏上基金经理职业生涯之路。可以说，李涛见证了中国计算机行业的成长。

不只是李涛，其他专注投资TMT的新生代基金经理也在这段时间得到了不错的业绩回报，比如招商基金的翟相栋，他所管理的“招商优势企业”今年以来截止4月4日的回报率达到45.36%。

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来源：东方财富Choice

在翟相栋后，“招商优势企业”的净值创出了历史新高，而这主要得益于他后的那次调仓换股。与蔡嵩松一样，在2022年4月担任“招商优势企业”基金经理后，立马对其持仓进行了大刀阔斧的改革。

在此之前，基金前十持仓中，医药生物占据了半壁江山；此后，TMT个股成为了主要持仓。

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来源：基金季报

2022年中报时，电子行业占基金净值比例为45.99%；到2022年年报时，这一比例已经上升至67.05%。

数据变化的背后，体现了翟相栋对于行业的看好与态度的决绝。更为深层的原因来自于，他在TMT行业多年的深耕。公开资料显示，自2015年进入行业后，他便从事TMT行业的研究工作，至今已有八年。

从这些新生代基金经理的身上，我们可以看到，投资一定要立足于时代，每一个时代都有主导的行业，这些行业就是时代的阿尔法。同时，要让自己的能力圈和时代相匹配，只有在能力圈的机会才会下重手，也只有下重手才可能对组合带来更高的收益。

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不买TMT会失业

除了前面提到的那些“提前上车”的基金经理外，还有一些人选择了在高位建仓买入。

因为从股价涨幅来看，一些TMT个股的股价较低点已经翻倍，却依然能吸引基金建仓。而基金这种貌似后知后觉的追高行为，实际上在十年前的互联网牛市中似曾相识。当时，有的基金经理迟到半年才去追高已翻倍的牛股，最终挤进年度业绩的全国五强。

而当时的A股市场中并没有正宗的互联网股票，腾讯、新浪、搜狐等都在港股和美股上市，但这似乎并不妨碍基金经理们寻找A股互联网牛股的信心。最终，中青宝成为了那场互联网牛市中的最大受益者，股价最高涨幅一度接近十倍。

这或许间接解释了一个疑问，即为何当下许多TMT个股已经涨幅翻倍，依然有基金经理在高位建仓买入。

由于公募一季报尚未披露完毕，我们无法准确了解到哪些公募重新杀回了TMT。但从申万宏源的研报中，或多或少还是能够寻找到一些公募基金调仓的“蛛丝马迹”。

根据研报显示，3月17日和3月31日两天，分别有395只和437只主动权益基金的实际收益比估算收益高1%，而对应的行情是TMT板块大涨，这就意味着一些基金已经开始加仓TMT个股。

进入4月后，更多的基金选择了参与TMT的炒作。其中，4月3日是基金收益估算差距最大的一天，有546只主动权益基金的实际收益比估算收益高1%，而那一天所对应的行情也是TMT板块大涨。

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事实上，越来越多的基金参与到这一盛宴之中，除了前面提到的原因外，还有一个更为重要的原因——不买TMT可能会失业。

因为市场上真正持续上涨的板块屈指可数，而TMT无疑是最强的。如果不买TMT，净值表现就会大幅落后于其他竞争对手，在短期考核中面临较大压力。

无奈之下，部分基金经理被迫调仓。其中，偏泛科技成长风格的基金经理较多都将仓位转向了TMT赛道。具体来看，先进制造（不含新能源）行业基金、新能源行业基金、科技创新行业基金调仓的情况最为明显，并且更多的是因为调仓产生了较高收益。

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而一些本该重仓该领域的基金，却近乎踏空了这波行情，在AI浪潮下显得有些突兀，比如张仲维管理的“宝盈人工智能”。

从名字上看，该基金是一只投向“人工智能”主题的产品。但从结果上看，却很难将其与火出天际的AI行情联系到一起。

今年以来，“宝盈人工智能”的涨幅仅有6.76%，与其他名称中带有“人工智能”字样的主动权益基金相比，收益相距甚远。

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数据来源：东方财富Choice，截至2023年4月12日

究其原因，或许与其持仓“含AI量”过低有关。根据2022年年报显示，在“宝盈人工智能”的持仓中，电子、传媒、计算、通信四个板块的持仓占比分别为29.31%、9.07%、9.03%、0.03%，合计占比还不足五成。

由于一季报尚未披露，我们无法准确了解到该基金的持仓是否提升了“含AI量”，仅从业绩表现来看，似乎并不乐观。

相反地，一些基金则选择“拥抱”AI，尽享盛宴。

在综合考量调仓力度和调仓收益后可以看到，两项指标均处于市场前5%水平的主动权益基金共有15只。其中，海富通基金入选产品数量最多共4只，其次是西部利得基金有3只入选，中金基金也有2只入选，而鹏华基金、国联安基金、中海基金、长安基金、同泰基金、富安达基金则分别各有1只入选。

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不难看出，小基金公司占了大多数。这些产品规模较小，“掉头”容易，而且小型基金公司普遍对规模诉求比较强，追逐热点是最有效的手段。同时，它们的考核通常还是以1年期为主，因此短期业绩压力较大。

此外，在上述的15只主动权益基金中，规模不足5亿元的小基金占比超过了六成。这是因为规模小的基金“好掉头”，更容易追上热点。

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AI：底部的顶部

就在不少基金高位建仓买入TMT的同时，部分基金则选择开始减仓相关热门股。

根据申万宏源研报数据显示，上述采取减仓操作的基金，在2022年年报披露时就已持有这些热门股，在今年前三个月已经获得相对较高的收益，例如“创金合信文娱媒体”、“中欧睿泽”、“北信瑞丰外延增长”、“中欧养老产业”、“东财信息产业精选”等基金。

结合收益偏离来看，上述基金的减仓时点基本发生在3月22日至4月4日期间，而这一时期恰好是相关概念板块涨势最为疯狂的阶段。

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在上述名单中，被称作科技行业“逆向捕手”的许文星无疑是颇受关注的一位。毕业于上海交通大学计算机专业的他，可以算得上是一位科班出身的专业人士。因为有着这样的背景，在许文星的持仓中，长期超配计算机、电子等科技行业。

他善于自下而上捕捉成长股，持仓风格偏中小盘。但与杨金金、刘畅畅等小盘股风格基金经理又有所不同，许文星的业绩曲线与中证500指数相关性并不强，属于成长板块里的“另类投资”。正是这样的投资风格，使得许文星深得专业投资者认可。

作为一位逆向投资者，许文星擅长规避市场热门板块，买入被市场忽略的、正处周期底部的困境反转标的，甚至敢于持有市场主流观点不看好的股票，静待预期修复。他的换手率较高，通常在股价上涨后迅速卖出，快速兑现收益。

因为一季报尚未披露，我们无法准确了解到许文星的具体操作，但仅从收益偏离的角度来看，减仓前期热门股是大概率事件。

同样是上述名单，排在许文星后面的石础，是个彻头彻尾的新人，管理公募还不到1年，但却是个“狠人”。

在2022年7月，石础接手“北信瑞丰外延增长”之前，该基金持仓中的食品饮料行业占比接近77%；他接手后，迅速把食品饮料股踢出前十大重仓，转而布局国防军工、计算机、电子等科技板块。四季度，他又进一步增持计算机，一跃成为第一大重仓行业。到2022年年末，该基金中的计算机行业占比已经超过60%。

凭借完美踩对风口，“北信瑞丰外延增长”今年以来的收益率超过了20%。减仓前期热门股后的石础，又将目光瞄准了哪些板块，即将公布的一季报将揭晓答案。

除了上面提到的两位，在上述名单中，名字出现最多的当属来自银华基金的王海峰。

毕业于北京大学，具有生物工程，经济学和软件工程多专业背景的王海峰，2008年研究生毕业之后便加入银华基金。在公司从事研究工作期间，王海峰相继沉淀了交通运输、化工、大宗商品等多个周期行业的研究经验。这种“多专业+多行业”的背景，为其日后成为一名具有周期思维的均衡型基金经理埋下了伏笔。

王海峰的行业配置比较分散，第一重仓行业常年在10%左右。他擅长布局景气度好转的行业，而且会提前止盈。这一次，王海峰似乎又及时减仓了前期热门股，锁定了收益。

从短期来看，踩对风口且高位精准出逃前期热门股的各位，实现了“胜利大逃亡”，但从中长期维度看，前期热门股行情的演绎似乎并未结束。

根据近日兴证策略的一份研报显示，AI方向中多数子板块的拥挤度仍在低位，或刚刚进入抬升趋势中，仍有较大上行空间。

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从公募持仓看，目前计算机仍在低位，去年四季度仅有4.27%。即便考虑一季报机构的加仓，当前计算机板块较过去两轮行情仍有较大加仓空间。

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近期AI、AI+的调整只是一个“底部的顶部”，短期的“过热”消化后，中长期行情方兴未艾。

阿尔法工场DeepFund

申万菱信基金周小波：如何用周期思维挖掘时代机遇？

1

投资框架：

选股核心的3个维度

我的投资框架主要有三个层面：第一个层面是产业的趋势。中国有句古话叫做“男怕入错行”，对于投资来讲，产业的趋势也是最重要的。

这几年最大的产业浪潮，除了这些科技创新之外，传统产业中最大的浪潮其实是集中度的提升。所以我们可以看到在这个产业趋势中，很多原来传统的龙头公司，它的份额在逐步提高。

这是时代的一个产业趋势，也是我选股的第一个框架。我们要尊重产业趋势，尊重行业发展的规律。

第二个层面是上市公司的核心竞争力。从我的过往经验来看，同时覆盖的公司过了三五年，有些公司的市值可能翻了两三倍，对应的是它的收入和经营规模有一个很大的增长，有的公司可能还是在原地踏步，甚至可能还有一些萎缩，所以上市公司本身的竞争力会是非常重要的观察因素，也就是上市公司的阿尔法。不同的公司它的竞争力的来源不太一样，这是我们非常关注的一个底层的资产，这个能够支撑我们走得更远。

第三个层面，我们会关注股票本身是不是有一个合适的价格。这是我们对于估值的一个评估。当然估值我们不是一个完全纯静态的，PE等于是多少的时候，我们可以接受；PE高于那个值我们就不接受。我们对估值的看法，是一个相对相对动态的评估，更多的是一个行业横向比较的概念，这是我的选股的投资方向和主要的三个维度。

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风格理念：

过往经历对现在的影响

我入行是做化工行业的研究，之后负责了当时整个申万研究所周期性相关行业的研究协调和管理工作，然后又去保险做了投资。

因为我是看周期出身的，在我的框架里面，可能会更多地去用周期的视角、周期的思维去看这些行业的变迁和上市公司的起起落落。我觉得不管是消费品公司还是科技公司，或者制造业公司，它其实都有自己的周期，这是第一个特点。

第二，对保险资金的管理而言，偏绝对收益的诉求会更强一些。所以我在选择标的时，会更多地考虑这只股票的潜在空间有多大，有没有比较合适的回报，它的风险收益比是否合适。

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建仓框架：

当下市场如何看待与应对

站在目前的时点，市场经历了多轮调整，从中长期的维度，现在应该乐观一些。

从细分方向来看，会关注这几个方面：

1）盈利会出现超预期增长的领域；

2）长期能够持续增长、而且增长速度很高的一些公司，之前可能比较贵一点，但是经过下跌，估值现在也就没有那么贵。

国内经济复苏进程延续，消费强工业弱的结构性分化突出。春节后消费偏强的趋势仍在延续，高频数据显示二手房和建筑开工等复苏的脉冲较强，目前市场对国内地产和出口均有预期差，对于这两个宏观因子的判断是下阶段市场比较重要的变量。

一轮估值修复后，权益市场或更偏向结构性机会。尽管我们的沪深300KAI显示，权益市场仍有机会，我们认为权益市场后面或主要看交易业绩的兑现。

后续行业轮动可能会有所收敛。我们认为成长找趋势好的，价值找赔率高的，行业上相对更看好受益于朱格拉周期与短周期共振的机械，持续有催化且处于行业周期低位的TMT，长逻辑通顺的医药，以及具有周期成长性的新材料。

【风险提示】基金有风险，投资需谨慎。上述列举的行业仅为当前看好方向的举例，不代表未来实际投资方向，不作为任何投资建议。本资料仅以产品介绍为目的，不构成任何形式的保证、承诺或对投资者及本基金管理利和义务的约束性法律文件。观点仅代表当时看法，今后可能会发生改变。投资者购买本基金时需仔细阅读本基金的《基金合同》和《招募说明书》等法律文件。本基金管理人承诺以诚实信用、勒勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的过往业绩及其评级并不预示本基金的未来业绩表现。中国证监会的注册不代表中国证监会对该基金的风险和收益作出实质性判断、推荐或保证。

招商通信：AI最耀眼的光，光模块全面看多

【招商通信-梁程加团队】AI最耀眼的光，光模块全面看多 

我们认为本轮光模块不是个别标的受益，而是龙头估值重估引领下的全面性行情 一、封装厂：业绩兑现最为明确，通过海外认证拥抱AI800G需求S中际旭创(sz300308)SS新易盛(sz300502)S 中际旭创：拥有谷歌、英特尔、亚马逊等众多头部客户，800G产品技术、量产进度最为领先，受益路径最为明确 新易盛：国内唯二技术经过北美云大厂认证的供应商，800G多家客户送样供应 华工科技（电子覆盖）：子公司华工正源国内市场份额领先，积极拓展海外客户，800G送样微软认证 联特科技：海外收入占比超80%，海外工厂布局领先，拥有arista、nokia等海外客户，800G送样微软认证 光迅科技：全产业链布局，上下游一体化龙头，国内份额领先 剑桥科技：收购oclaro整合效果逐渐显现，800G送样多家厂商，前瞻探索LPO方案业内领先 德科立：长距离传输王者，相干技术领先 通宇通讯：子公司光为代工finisar，积极布局液冷光模块、CPO等前瞻技术 二、光器件：光模块上游，寻宝细分赛道龙头S天孚通信(sz300394)S 天孚通信：全球光器件龙头，品类齐全成长曲线陡峭，前瞻布局光引擎直接供应GPU龙头 太辰光：80%收入来自海外，META等云巨头供应商 光库科技：收购lumentum产线，薄膜铌酸锂有望迎突破，打开蓝海新市场 博创科技：硅光、CPO等前瞻技术持续推进，无源器件向有源延伸，数通收入占比提升 腾景科技：光学精密制造能力领先，供应lumentum、finisar等全球光通信大厂 三、光芯片：受益国产替代，高速率有望取得突破 源杰科技：国内光芯片龙一，中际旭创参股，速率迭代进度国内领先，100G DFB有望取得突破 没有一个角落不会被“光”照亮，光通信研究看招商！  旭创不断有机构加仓，要走趋势牛了。还是那句话，今年拿好光模块筹码就够了，这是AI中最具概念和业绩确定性的板块，不要吃了碗里还看锅里！左右挨耳光！

【海通策略】历史上公募大调仓要多久？

【海通策略】历史上公募大调仓要多久？（吴信坤、杨锦、荀玉根）

核心结论：①历史上公募大调仓持续3-4个季度，如15-16年TMT到白酒，20-21年白酒到新能源，背后逻辑是新板块配置低、业绩增长。②政策+技术双轮驱动支持TMT基本面回升，基金对的TMT配置不高，基金持仓或逐渐从新能源转向TMT。③短期雨后彩虹已出现，全年A股震荡上行，数字经济望成为第一主线，关注“中特估”的策应线。

历史上公募大调仓要多久？

近期数字经济板块热度较高，03/24 TMT板块成交额占全A比重升至46%，市场热议公募基金正增配TMT板块。回顾历史，15年以来公募基金大幅调仓的现象共出现过两次，分别是15-16年基金持仓从TMT转向白酒、20-21年基金持仓从白酒转向新能源。本篇报告回顾分析以上两次公募基金大调仓持续的时间及背后原因，并展望这次基金调仓如何演绎。

1. 15-16年公募大调仓：TMT到白酒

12-15年移动互联浪潮全面爆发，随着智能移动设备的普及、3G技术的成熟、4G的商用、“互联网+”概念的兴起，TMT板块基本面抬升。随着TMT板块业绩得到验证，公募基金对TMT的配置力度上升到历史高位，基金重仓股中TMT行业占比从12Q1的6.7%持续上升至15Q4的30.8%。

15-16年公募持仓从TMT转向白酒，调仓持续4个季度。15-16年移动互联周期结束，产业链基本面开始下滑。15年末智能移动设备产业发展进入成熟期，智能手机渗透率突破90%，此后智能手机销量震荡下滑，渗透率的提升开始放缓甚至停滞，TMT产业链基本面开始下滑。如计算机、传媒ROE从15Q4的高位开始回落，计算机ROE从15Q4的11.1%下降至18Q4的6.6%，传媒ROE从15Q4的12.8%下降至19Q3的-3.5%。TMT基本面下滑也导致公募基金开始大幅调仓，基金重仓股中TMT行业占比从15Q4的30.8%大幅下降至16Q4的20.3%，相对自由流通市值的超配力度也从15Q4的15.3个百分点下降至16Q4时的5.8个百分点。17-19年TMT在基金重仓股中占比维持在20%左右的水平，可见这次公募基金大规模减仓TMT持续了4个季度。从TMT细分行业来看，前期基金配置力度上升较多的计算机和传媒减仓也更多，基金重仓股中计算机行业占比从15Q4的15.8%大幅下降至16Q4的6.9%，基金重仓股中传媒行业占比从5.8%下降至2.8%。此后基金重仓的方向逐渐转向以白酒为代表的消费板块，基金重仓股中白酒行业占比从15Q4的1.3%上升至20Q4的15.8%。

公募持仓此消彼长，增配白酒的背后是基本面反转叠加低估低配。从基本面看，15-16年起，在消费升级+份额集中驱动下，白酒行业开始进入复苏周期，基本面温和反转的趋势逐渐确立。15年申万白酒行业营业收入为1126亿元，同比增长5.9%，结束了连续两年的下滑状况。16年白酒更是实现营业收入1293亿元，同比增速上升至13.6%，反转趋势进一步巩固，白酒行业上市公司营业收入已经超过12年巅峰时期的水平。与此同时，2016年一季度开始，五粮液、洋河、古井、酒鬼酒、山西汾酒、顺鑫农业等多家公司相继上调出厂价格，掀起了行业久违的涨价潮。白酒行业企业盈利开始修复，申万白酒ROE在16Q1见底19.1%，随后上升至18年25%以上。从市场面看，当时白酒低估低配。估值方面，16年初时申万白酒PE（TTM）为18倍，明显低于05-15年PE均值的32倍，处05年以来从低到高25%分位，安全边际高。基金配置方面，15Q4基金重仓股中白酒行业市值占比仅1.3%，低于05-15年间均值的6.3%；相对自由流通市值超配比例为0.8个百分点，同样低于05-15年间均值的4个百分点，存在较大的增配空间。随着白酒行业景气度逐步回暖，业绩逐渐释放，低估低配的白酒迎来公募基金的明显增持。伴随着基金加大对白酒的配置力度，白酒行业相对市场取得明显超额收益，16-20年申万白酒指数累计涨幅达653%，同期万得全A指数为9.6%。

2. 20-21年公募大调仓：白酒到新能源

我们在前文提出，15-16年起，在消费升级+份额集中驱动下，白酒行业开始进入复苏周期，基本面反转趋势确立，低估低配下白酒迎来公募基金的明显增持。基金重仓股中白酒行业市值占比从15Q4的1.3%上升至21Q1时的15.8%。

20-21年公募持仓从白酒转向新能源，调仓持续3个季度。而20-21年申万白酒行业企业盈利增速下滑，白酒归母净利同比增速均值从16-19年间的26%下降至20-21年间的17%。白酒归母净利增速中枢的下移也导致公募基金开始大幅调仓，基金重仓股中白酒行业占比从21Q1的高点15.8%下降至21Q4的11.7%。如剔除市值影响，从相对自由流通市值超配比例的视角来看，基金对白酒的超配比例在19Q2达9.4个百分点，此后基金对白酒的超配水平维持在高位，21Q1时开始大幅减仓，基金重仓股中白酒市值占比相对自由流通市值的超配水平从21Q1的9.8个百分点下降至21Q4时的6.3个百分点。从时间上看，这次公募基金大规模减仓白酒持续了3个季度。这一阶段基金重仓的方向逐渐转向高景气的新能源板块。20年开始，公募基金就在逐渐增加对新能源的配置力度，基金重仓股中新能源板块市值占比从20Q1的6.4%大幅上升至21Q4的21.2%。从细分产业链来看，基金重仓股中新能源车产业链市值占比从20Q1的4.4%上升至21Q4的13.9%，基金重仓股中光伏风电产业链市值占比从20Q1的1.7%上升至21Q4的6.7%。

基金调仓转向新能源的背后是其景气度更高。从基本面看，政策支持+技术进步推动下，新能源产业周期逐步演绎，产业链基本面持续上行。光伏单晶PERC电池技术量产转换效率不断提升，风电机组的大型化持续为风力发电降本增效，新能源车的续航里程和电池组能量不断提升。技术进步是新能源大规模发展应用的基础，政策的支持也进一步加速了新能源产业的渗透。风电光伏方面，20年我国风电新增装机量增速达178%，光伏新增装机量增速达60%。新能源车方面，21年新能源汽车销量达352万辆，较20年同比增长157%，新能源汽车渗透率也达到19%，较20年的9%大幅提升。新能源产业链高景气在上市公司业绩上也逐渐体现，新能源车ROE从20Q1的0.6%上升至21年的10%以上，风电光伏ROE从19Q1的5%上升至21年的11%左右。从市场面看，20年初新能源板块估值、基金配置力度都不算高。估值方面，光伏风电PE估值为26倍，处13年以来15%分位。基金配置方面，20Q1基金重仓股中新能源板块市值占比为6.4%，略低于13-19年间均值的6.7%；相对自由流通市值的超配比例为0.9个百分点，接近13-19年间均值。随着新能源产业周期逐步演绎，产业链基本面持续上行，估值和基金配置力度都不高的新能源板块迎来公募基金的明显增持。随着基金加大对新能源的配置力度，新能源板块相对市场取得明显超额收益，20-21年申万电新指数累计涨幅达188%，同期万得全A指数为37%。

3. 公募调仓转向TMT或将持续一段时间

借鉴历史上基金大调仓，16年公募基金持仓从TMT转向白酒、20-21年从白酒转向新能源，减仓前期重仓板块的时间大约持续3-4个季度，加仓新板块的持续时间则更长，如16年后基金加仓白酒持续约4年（16-19年）、20年后基金加仓新能源持续2年多（20Q1-22Q2）。基金调仓的背后逻辑是白酒和新能源板块的业绩释放、且估值配置力度处在较低水平。

政策+技术双轮驱动提振TMT行业基本面，基金持仓或从新能源转向TMT。回到当下，政策和技术双轮驱动有望提振TMT行业基本面。政策方面，机构改革重组科学技术部、设立国家数据局，将推动科技自主创新和数字经济发展。3月16日印发《党和国家机构改革方案》，宣布组建，加强对科技工作的集中统一。我们认为未来国家将自上而下统筹科技产业的发展，提供更多的资源支持。技术方面，3月15日OpenAI发布GPT-4，可以接受图像输入并理解图像内容，并且在许多专业和学术基准测试中已做到人类水平的表现。3月16日百度发布新一代大语言模型、生成式AI产品文心一言，对标ChatGPT。3月17日微软推出融入GPT-4技术的Office产品，能自动生成文档、电子邮件、PPT。数字经济辐射硬件、软件、服务商等TMT领域，有望提振行业基本面，我们预计TMT板块23年归母净利润同比增速有望达到25%左右，在大类行业中增速最快且环比改善幅度最明显。细分行业来看，22/23年计算机归母净利润增速达-30%/30%、电子归母净利增速达-10%/20%、通信归母净利增速达10%/15%。另外，当前TMT板块整体仍是低估低配，从估值看目前通信自13年来PE（TTM）分位数为10%，电子23%；从基金配置看，22Q4公募基金对TMT行业整体的超配比例处在13年以来最低水平，基金重仓股中计算机市值占比相对于沪深300的超配比例处13年以来13%分位，电子为5%分位，通信为26%分位。22Q4基金已开始增持TMT板块，基金重仓股中TMT行业占比从22Q3的14%上升至22Q4的15%，随着政策+技术驱动下数字经济发展提速，公募基金或将持续增配TMT板块。

短期雨后彩虹已现，全年市场仍将春意盎然。近期在瑞士政府和金融监管机构推动下，瑞银收购瑞士信贷，市场对金融业稳定的担忧有所缓解，我们在上周周报《短期关注海外的雨后彩虹-20230318》中提出短期“阵雨”已过，关注雨后彩虹。上周雨后彩虹已经出现，全球主要权益市场均有所上涨，上证指数涨0.5%、标普500涨1.4%、恒生指数涨2.0%、富时100指数涨1.0%。但需要注意的是，“雨季”未完，由于美欧央行仍在加息，未来一段时间海外市场的扰动因素仍存，如近日德意志银行的风险成为市场新的关注点。全年维度来看，美联储加息周期将结束，国内在稳增长政策支持下宏微观基本面进一步走向复苏，居民资产配置力量正推动公募资金入市，23年A股春意依旧盎然，将呈现震荡上行态势。

行业配置上，数字经济为代表的TMT是全年主线，并重视“中特估值体系”。我们从去年底年度策略《旭日初升——2023年中国资本市场展望-20221203》就一直把数字经济作为第一主线，逻辑在于政策和技术的双轮驱动，TMT基本面更优，基金增持或正在途中。除了数字经济之外，“中特估值”也值得重视，有望成为今年投资的次主线。目前A股央国企的估值依然不高，目前（截至2023/3/24，下同）中证民企指数PE（TTM，下同）为39倍，中证国企指数PE仅为12倍。未来随着政策持续发力以及评估体系更加完善，A股央国企依然有较大的投资机会。

除了上述两条主线之外，消费领域也有结构性机会。未来疫情扰动渐去叠加政策支持有望推动消费基本面改善，但从市场面维度看22年10月底以来消费板块股价已有修复，未来需关注消费板块业绩弹性更大的领域。消费行业中前期供给收缩明显的行业业绩弹性将更大，结合市场面数据来看，当前估值相对合理的啤酒、酒店、黄金珠宝行业或相对较优。

此外，关注黄金的阶段性投资机会。我们在《总量对话有色：黄金走强的逻辑-20230314》分析过，黄金具有商品、金融和避险三种投资属性，宏观视角下美债利率下行和避险需求有望推升黄金价格，行业视角下黄金供给长期较为稳定而短期需求有望释放。A股黄金企业将充分受益于金价上行，在业绩弹性的助推下，公司利润上涨幅度会大于金价涨幅，关注山东黄金、赤峰黄金和银泰黄金。

风险提示：通胀继续大幅上行，国内外宏观政策收紧。

陈光明最新观点：这个时候还在看空，显然是对常识的谬视

任正非：世界变化速度会越来越快，AI正颠覆我们的认知

“ChatGPT对我们的机会是什么？它会把计算撑大，把管道流量撑大，这样我们的产品就有市场需求。”

近日，为感谢全国火花奖获奖者对于产业界及科学界做出的重大贡献，华为组织了与部分获奖老师与专家的座谈会，任总发表了讲话，摘录如下：

“擦亮火花、共创未来”

——任总在“难题揭榜”火花奖公司内外的获奖者及出题专家座谈会上的讲话

2023年2月24日

首先感谢大家给华为公司做出的贡献。我们现在还属于困难时期，但在前进的道路上并没有停步。2022年我们的研发经费是238亿美元，几年后随着我们的利润增多，在前沿探索上还会继续加大投入。我们与高校的合作是在一定的技术边界内探索人类的未来；2012实验室是以基础理论及应用理论为基础，探讨现实性的可能，没有目标考核；产品线是对产品的商业成功负责。大致分为这三个阶段，随着我们经济实力的增长，我们会不断扩大对外合作的“喇叭口”。

我年轻时候很崇拜西方，因为西方科技如此发达，而我们那个时代，书是非常宝贵的，很难看到一本好书，想读书但买不到书。创立华为以后，我也是亲西方的，当时我们提出一个口号“要用世界上最好的零部件和工具造世界上最好的产品”，我们实现了。后来突然受到制裁，别人不能给我们提供零部件、工具……，我们就傻了。世界上最好的零部件很多是来自美国的，实际上我就是亲美的。当美国打我们一棒，狠狠制裁我们的时候，徐直军在办公上对我说了一句话：“美国没有明白，他们这一棒打下去，把一个最亲美的人，变成了一个最反美的人”。当然，我现在也不反美，我们想成为最先进，就必须向一切先进的人学习。美国在科教上的软实力，还是我们用几十年时间达不到的。美国的政治家也是一轮一轮的，美国几百年的创新土壤，不会因他们而退化。

幸亏我们过去用了近二十年时间，在基础理论上作了准备，投了几千亿培养了一批研究基础理论的科学家、技术诀窍的专家。他们一直在爬科学的“喜马拉雅山”。当我们受打压时，就请这些科学家到“山脚”来“放羊”、“种地”……，拿着“手术刀”参加“杀猪”的战斗。我们用三年时间内完成13000+颗器件的替代开发、4000+电路板的反复换板开发……。直到现在我们电路板才稳定下来，因为我们有国产的零部件供应了。今年4月份我们的MetaERP将会宣誓，完全用自己的操作系统、数据库、编译器和语言……，做出了自己的管理系统MetaERP软件。MetaERP已经历了公司全球各部门的应用实战考验，经过了公司的总账使用年度结算考验，我们公司的账是业界中很复杂的，已成功地证明MetaERP是有把握推广的。许多设计工具也上华为云公开给社会应用，逐步克服了断供的尴尬。

过去我们大量的研究都与西方国家大学合作，目前已开始和国内大学加强合作，这与我个人的指导思想变化有关系。我们往更前沿走的路上，逐步也会在国内加强这方面的合作。现在我们可以开始互相了解，有什么疑问，欢迎大家一起讨论。

1、卢湖川 提问：我们学校想筹建未来技术学院，我们在设计时候就想，如果能够了解像华为这样的创新企业的一些未来需求，通过校企合作，给学生更多发展的引导和空间，将能够促进未来技术人才的培养。这是我们作为教育界自己的想法，不知道华为在未来技术人才方面和高校合作是否也有相应的想法和具体的措施？

任总：这可能涉及国家的体制设计。我认为，科学与技术是两个不同的概念，科学是发现，技术是发明。范内瓦·布什有本书《科学：无尽的前沿》写得挺好，科学就是无尽的前沿，未知的才叫科学。从这个角度，教育和科学是一样的，教育不一定要有准确答案，准确答案不一定是学校的需求。

别人家有位在MIT读博士的小孩对我说，他们没有讲义，也没有课本；老师上来讲一通，黑板上写一通，指定一批参考读物；几名教授讲课时互相批判，各有各的观点，各自推荐一些参考书指导你去读；然后你写，写文章不需要结果，只要思维逻辑是合适的，老师就给你打分了，这就是科学。老师讲的是他正在研究的前沿，他自己也未完全明白，科学是一代一代去努力的。博士只要有思想方法，不一定会有结果，有些科学太遥远，一步很难证明，过程正确也是好的。我们火花奖也不一定要有“结果”才行，否则怎么叫“青出于蓝而胜于蓝”呢？如果教育总是追求结果，学生思想就会被约束。所以，不能太实用主义，以需求为导向，牵引中国前进是不够的。教育应该放开让学生“胡思乱想”，只要他想的逻辑相吻合，就不要去约束他。读书是为了拿到开门的“钥匙”，关键是读一个方法学，运用知识的方法比知识更重要。因为知识可以在互联网上获取，怎么组合、怎么拼接，这就是大学要学习的。

企业的需求是现实性的，因为我们必须要解决现实问题，但教育不应该集中在现实需求上，要面向未来。

2、王本友 提问：我今年刚加入学校做助理教授，研究方向与ChatGPT相关。在国外，这些研究都是由相对比较年轻的人来做的，但国内不一样，很多资源基本都在相对高级别教授或工程师手里，比如机器、学生，但他们对新技术的理解和跟进可能不够。年轻人有很好的想法，但是没有机器，招不到更好的学生。有能力的人没有资源，有资源的人没有能力，面对这样的情况，任总有什么建议和指导？

任总：我知道香港中文大学的EDA做得很好，别的领域应该也很好；香港城市大学的工艺学教得很好；港大的理论很好；……

第一，科学家的类别可以不一样，有些是架构型的科学家，有些是阐述型科学家，有些是突破型的科学家，有些是工匠型的科学家……。年龄大的科学家，他们人生阅历很丰富，对系统架构的认识很清晰；他们向青年人阐述架构模型，年轻人有奇思怪想就容易突破，这个架构里的缺陷就容易被修复了；有些人深入实践，在工程实现方面积累了丰富的Know-How经验，善于解决复杂的工程问题，我们也称之为工匠科学家。最有创造力的是年轻人，但最有架构能力的还是有经验的老专家、老教授，他们对整个架构有很清晰的认识。所以，要将老、中、青结合起来，国家才能够攻克大的难关。

我认为，武汉大学的测绘学院做得非常好，五位院士给大一学生讲课，这就是最正确的。一年级的孩子最聪明，但是他不知道爬上“二楼”是什么样子，教授就跟他讲“二楼”、“三楼”、“四楼”……是什么。不必八年博士毕业才恍然大悟，原来“二楼”是这样子。深圳前段时间的改革很好，博士生做中学老师、小学老师，这就是国家在进步。在小孩时期就要启发他未来的理想是什么，不要等他快老了再告诉他，就会错过一个最好的创造发明的时代。因为最具创造性思维的是儿童时期，他想象的空间、想象的人、想象的人际关系是我们都想不到的，为什么这个时候要把他们整齐划一齐步走呢，为什么不能允许他们有点步伐不一致呢？中国的未来需要百花齐放。

第二，未来在AI大模型上会风起云涌，不只是微软一家。人工智能软件平台公司对人类社会的直接贡献可能不到2%，98%都是对工业社会、农业社会的促进，AI服务普及需要5G的连接。德国之所以这么挺华为的5G，因为它要推进人工智能对德国工业的进步，德国很多工厂的生产无人化；中国的湘潭钢铁厂，从炼钢到轧钢，炉前都无人化了；天津港装卸货物也实现了无人化，代码一输入，从船上自动把集装箱搬运过来，然后用汽车运走；山西煤矿在地下采用5G+人工智能后，人员减少了60-70%，大多数人在地面的控制室穿西装工作。……。这些都是已经大规模使用的例子，在这些过程中，最终对人类的贡献是很大的。

大家要关注应用，尤其是工业、农业社会的应用，模型的应用有时比模型本身还有前途。但是我们公司除了会做AI的底层算力平台，应用平台不是我们的选项。我们公司别的都不会，所以我们只好聚焦在这方面，为建立一个适应社会需求的算力平台而奋斗。底层平台会开放这点是徐直军对我讲的设想，在2%的平台贡献里，我们占一点点就行。ChatGPT对我们的机会是什么？它会把计算撑大，把管道流量撑大，这样我们的产品就有市场需求。

3、王钻开 提问：刚才任总讲到，您年轻时没有书读，但是您创办了华为，创造了奇迹，个人的领导力、个人的英雄主义是否起了决定性的作用？

任总：我讲的是六十年代，那个时代是反对白专，缺少技术性的书籍，不像今天这么多书籍，还有互联网，青年人应珍惜这个机会。多好的一个时代呀！在网络上，思想的碰撞是全球化的，碰撞的火花也是在时代前沿的。它推动着一个庞大的群体在创造世界，世界的进步速度由此加快，应该是万众力拔山兮。

在联接领域，我们应该是世界领先了，这是20万人，再加上外包的20万人，再加上从全世界理论工作者中吸收的能量，才做到的。例如5G的理论就是由土耳其Arikan教授的一篇数学论文引发的。在计算领域，我们也想追赶美国，我们就有了一个机会窗，抓住机会窗还是要靠集体的力量，推动集群计算。我们公司内部叫“一杯咖啡吸收宇宙能量”，主要是集体智慧互相挤压、互相冲击，你的思想点燃他的火花，他的火花燃起了熊熊大火。比如，香港大学张翔校长提到对普通玻璃辐射制冷的科学研究，太阳照射在外表面，里表面出冷气。这个技术能否运用到我们机器的外壳上，不是极其巨大的成就吗？

因此，个体的发明要有群体的平台，把火花变成熊熊大火。怎么把这个平台团结起来？大家就会一心一意去抬一个“轿子”。

4、杨凡意 提问：华为公司认识到数学的重要性以后，在公司层面是怎么推广、怎么布局的？另外，随着非常多优秀的数学人才加入华为，华为的数学能力逐渐增强以后，是否还会继续加强和高校科研界的合作？

任总：拿破仑数学立国的做法，推动了法国数学的进步；叶卡捷琳娜引进西方的哲学、绘画……，实际也促进了的进步。物理是数学，土木建筑是数学，力学也是数学……。数学可以被用在各种地方解决问题，涵盖范围很广。比如，土木建筑的专家通过对土木建筑的理解，去解决土木建筑的算法问题。

我们公司为什么重视数学？无线电是什么，通信是什么？电磁波不就是方程吗？土耳其Arikan教授一篇数学论文，十年后变成5G的熊熊大火；上世纪六十年代初前苏联科学家彼得·乌菲姆采夫发表的一篇论文，钻石切面可以散射无线电波，20年后美国造出了F22隐形飞机；上世纪五十年代，中国科学院吴仲华教授的三元流动理论对喷气式发动机的等熵切面计算法，奠基了今天的航空发动机产业。……。未来走向信息社会，数学的重要性越来越高，人工智能都是数学，算法问题就是数学问题。怎么把物理学的一些量运用算法固化下来成模型？这个模型让大家去用，用模型的人不一定要懂，会用就行。当然，物理学、化学、神经生物学、工程学、电子学……同样都非常重要。

我们会在圣市建立系统仿真实验室，圣大学的数学在世界上是很厉害的，无线、网络、计算、数字能源、供应、制造、材料……都可以在这里做仿真实验；我们在贵安建立镜像实验室，做大模型实验时，可以在贵安搭建一模一样的完整场景，你不用在客户的实际场景上试。请老师们来我们这里做学问、做实验，你可以把成果拿走，我们从你发表的论文上学习。

所以，对高校来说，公司渡过难关以后，在一定的技术边界内，对高校的支持力度会更大一点，为改善大家的学术环境做一点点贡献。但我们的钱和国家比起来，毕竟少得多。

5、李彦彪 提问：我们有一个指导思想：研究真问题，真研究问题，真解决问题。揭榜以后，我们与华为推进了一个合作项目，会涉及到开放和一些制度上的问题。比如，我们研究的方案到华为产品线怎么去落地，后续怎么跟进？能不能给出题的人也有激励？这样就鼓励大家愿意把东西跟我们分享，愿意跟我们一起去合作解决问题。

任总：我们不能太小气，老师揭榜以后要给予相应的奖金和表彰，把精神激励和物质激励结合起来。

我们的学习平台分成几部分：一是“黄大年茶思屋”，所有理论（包括我们自己的理论）都在上面全开放，因为我们相信华为的整合能力应该比其他公司强；二是“稼先网”，那是Know-How，是技术，目前不对社会开放；三是，技术上开放的部分就发布到“黄大年茶思屋”上来。老师的研究成果是理论，不一定很快有用。关于跟进的问题，你不是有认识的人吗？他们会透露信息给你，你那时有兴趣欢迎参与。

我们需要有破题能力的人才，全面发展的人对我们公司的作用不大。比如“火花奖”就是破题，你也可能是“歪瓜裂枣”，除了破这道题，其他都不太懂。全面发展是培养领袖的。到博士不应该全面发展，在哪一点能够突破就行，我们应该改变对博士的评价体系。如果能改变，对下一代孩子是很有价值的。

6、欧阳明 提问：最近关注到，有位“天才少年”在公司工作两年离开，去做机器人创业了；我有个苏黎世大学毕业的朋友也是类似情况，他在这个领域也算顶尖的，也是工作两年就离开了。ChatGPT、电动车、大疆无人机……很多颠覆式创新都是这种初创企业去做的。第一个问题，任总如何看待年轻人在创新创业与守成之间的差异？第二个问题，除了待遇，我们公司在制度上能不能给年轻人一些资源上的鼓励，鼓励大家去突破、创新，敢于挑战？

任总：第一，进入我们公司，“天才少年”这个称呼就没有了，定位“天才少年”主要用于入职的定级定薪。所有新员工在三丫坡入职培训时，到处都是张榜公布的题目，大家要去踊跃回贴，有人会读这个帖子，就有人来找你喝咖啡，你要认真去交流，反对意见或赞成都行。他们是在选人，这些专家有权力给你当场定级的、定工作岗位的，因为他们本身就是很厉害的专家。如果他认为你可以培养，职级就会被定得很高，为什么非要从最低级别开始起步呢？他也可以把你拉进他的项目组，你直接就进入大项目组了。大项目组不是指规模大，而是指高端项目组。

我们强调“不拘一格选人才”，老、中、青相结合，在开放的环境中向前滚动。年轻人最有突破能力的是25-35岁；有经验、有资历的人有架构能力，架构和突破同样重要。科学技术上也有成与败的问题，败不馁，失败对你来说也是一次实战锻炼。

第二，我们不能垄断人才，员工想出去创业或到其他公司去，人尽其才，发挥他的价值，对国家都是有用的。过去有个电影叫《中锋在黎明前死去》，我们垄断人才，没有用也扣住不放，消磨他的青春，而且还要给他发工资，两头不讨好。我们对人才机制也有反思，比如有些人进入公司以后，没有很好使用到他最擅长的地方，没有发挥作用等于浪费他的青春。

人才关键是怎么用。比如我们强调专家垂直循环机制，专家不能在一个岗位呆很长时间，要到前线作战去循环。“石头”一翻开，压在下面的“草”就长高了，大家都看见了，这样年轻人就不会被埋没在“石头”底下。专家垂直循环的目的，是让他将理论和实践相结合去解决实际问题。垂直循环下去不一定降薪，工作组没有级别，他可以比行政部门的级别高，他可以是“尉官”、“校官”、“少将”、“上将”……，保持他的循环，直到有合适岗位。当然，不合适的人也面临着淘汰。没有理论的实践，会在盲目摸索中经历数十次才能感觉到；没有实践，对理论就没有深刻的理解。

7、叶国栋 提问：世界逐渐进入数据时代，算法、算力、数据是数据时代的三个支柱。算法和算力方面，高校有办法解决，但是高校收集数据比较困难，很多数据其实是各个公司提供的。但是有些数据可能涉及一些隐私问题，企业很难提供，因此相关的算法进展很慢。不知任总对这个问题有何看法？

任总：我们公司有个项目，希望做到几千万台服务器一个操作系统，全是年轻人，我就让他们“胡说八道”，反正我们现在也不可能做到几千万台。现在已经能做到几十万台一个操作系统了。

我们公司的算法是解决算力的算法，精力主要放在如何用算法来降低大流量过程中的消耗问题，只做“黑土地”基础平台。原则上，我们不做解决客户应用的算法，为业务服务的算法部分，只有客户才搞得明白。数据是人家的，我们最多是借用一下。

我们将来也可能向谷歌学习，做一些没有现实意义的研究，不一定跟华为的业务有关，其实就是给人类社会多做一点贡献。当然，我们现在还没有那么多钱，当纯利足够多时，我们的科学前沿就要推进一步，从火花变到宇宙去。

8、赵延龙 提问：在一些应用类数学领域，从华为角度看，哪些问题我们可以去做中期或长期规划？

任总：我认为，数学跟工业的结合，应该是一些具体应用研究所的任务。比如，江苏大学镇江农机学院和郑州合作做了液压拖拉机，学院为什么不可以有各自的特色，它不就是有些方面的名校了吗？大马力液压拖拉机目前只有美国才有，一天耕地近万亩就很厉害。我国做的拖拉机马力小，但不是已经会做了吗，中国的学院为什么都要一模一样？

中科院担负的是发现，就可以探讨一些发散、“无聊”的事情，允许“胡说八道”，这就是人类的先导。但将你们的发现变成工程化的产品或装置，不是你们的擅长，需要更大范围的合作，你们的理论联系了实践才能发挥出更大的价值,“无用”方能“有用”。

9、崔汉骁 提问：刚才您说，科学就是做“无聊”的事情，我非常认可。还有一种说法，比如100年前爱因斯坦坐在自己的房间里就能做出相对论，但现代科学可能需要大仪器、大科学装置。在这种情况下，如果一个青年科学家没有明确的目标导向，可能很难做出一些突出进展。基础研究存在一些不确定性，难以提前规划。请问任总，如何看待这两者的平衡？

任总：科学就是好奇心驱动，有些理论和论文发表了，可能一、两百年以后才能发挥作用。爱因斯坦年纪轻轻就有伟大的发现，大家不理解，他不也是很寂寞，到处找人喝咖啡，各说各的，生命这么长时间，有多少人有兴趣与他喝咖啡呀，你以为天天会有人与他喝咖啡。伟大与孤独是同义词。比如，孟德尔的豌豆杂交实验从1856年至1863年共进行了八年，他将研究结果整理成论文《植物杂交试验》发表，他发现了遗传基因，但当时未能引起学术界的重视，孟德尔的思想和实验太超前了。经历百年后，人们才认识到遗传基因对人类社会的巨大价值。

我们还是要把科学和技术分开，如果一讲做事要有目的性，目的性就是技术，不是科学。科学就是你的兴趣爱好，为了搞清楚不惜一切代价。所以，科学家大多数看上去都是“疯子”，很少科学家能看到自己的研究在人类社会的成就。比如，麦克斯韦不知道他的方程对人类社会这么重要，现在的无线世界是基于他的电磁场理论；法拉第也不知道现在的电气化社会是源自他的线圈框实验；毕达哥拉斯也想不到他的几何学理论演变成了微积分的萌芽……。

科学家也是“苦行僧”，科学家挺进科学的前沿与传教士挺进非洲的过程是一样的。那些去非洲的传教士非常苦，几百年前从欧洲到非洲只能坐小木船，100人能活下1个人来就不错了。又从海边深入不毛之地和原始森林，又能活下几人来。他此生还有可能逆向流程，回英国探亲吗？回不去了，献身是痛苦的，也是快乐的。如果没有他们的虔诚，现在非洲是不能开发的，语言都不通，怎么开发？因为他们传播了语言，非洲的语言环境是好的，才有开发的基础。

10、韩凯 提问：高校的一些研究跟我们公司内部的一些研发是否要做进一步的协同，一起解决技术难题？想听听您在这方面的建议。

任总：高校的研究跟我们公司的研发没有直接关系，因为高校要担负起高校的任务，它是一个很广阔的观念。我们与高校合作，我们公司只是放进去一点东西，通过高校的力量来释放，充分发挥高校学者的作用。比如，高校喜欢“面条”，我们放了点“味精”。

其次是识别出一些优秀学生，就是我们的种子。如果他生活确实困难，暑假可以到我们公司来实习，这样他也有钱去付学费。还有各种方式，比如我们的竞赛组织是在全世界开展的，并非只在中国高校。我们需要在全世界吸纳人才，才解决了我们的一些问题。

11、周俊鹤 提问：我有三个感受：第一，我们跟华为做项目真累，因为做国家项目一般是一年做一次年报，跟其他公司合作一个季度做一个季报，跟华为合作叫做周报，咱们华为的同事恨不得叫我做日报。第二，这个项目是真落地。第三，华为对数据的保护真严。我建议，是否可以设立一些华为专门的数据发布点？我们上门来做一些分析，你们做一些物理控制；也可以对某些数据做一些脱敏，把华为的核心技术去掉。

任总：我不理解华为这些“农民”怎么管理一日生活的，是否还要吹“起床号”。我们说“一杯咖啡吸收宇宙能量”，2012实验室有一段时间，有人回来报销时，要写心得收获报告，喝一次咖啡就能找到了灵感，你看这些主官多幼稚。他以为是去与“上帝”喝咖啡呢？这些没有喝过“咖啡”的主官，怎么能管理你们这些教授？

第一，将来我们校企之间的合作应该是几年一报就行。别把时间浪费去写报告，科学研究报给谁，只有报给自己，因为科学是无尽的前沿。我们拨了款，你们就去研究，研究完公开就行。你们可以发表论文，也可以写书，没有必要带上我们员工的名字，毕竟他们已经拿了高工资。我们只要读你的论文明白了，我们就开始消化，消化以后再往下传，我们就做成产品赚到钱了，为什么要跟你们抢名呢？

第二，关于数据，我是持开放态度的。“黄大年茶思屋”的网络与我们公司的网络是相通的，我们与高校的联合研究与合作，可以通过就近的茶思屋华为云上的数据。当你需要这些数据来丰富你的成果，你可以申请，我们开放让你下载。我认为，开放给你们也是对国家有好处，你们拿了数据给别人用，也是促进社会和国家的进步。“科学无国界”，讲的就是这个意思。

12、陶仁帅 提问：今天我是作为一名出题人来参加活动。作为一个出题人，不仅要承担着对难题的凝练发布，还要跟外部老师、内部员工交流，工作其实也相当繁重。作为出题人，不是揭榜获奖者，所以会务没有给鲜花。我认为，也要给出题人一些激励。

任总：我面前的这束鲜花，现在就送给你。出题人是真难的，总有一天你出不出题来，江郎才尽，那时真要给你送花鼓励你。

我们科学家的成长道路：一种是垂直往上走，为了科学理想爬“喜马拉雅山”，工资钱少一点，但是收入一定还是体面的；另一种是拿着“手术刀”参加“杀猪”的战斗，用你学到的本事，帮我们发现存在的问题，解决问题，产生商业价值，按价值评价也许钱会多一点。如果你认为钱拿少了，就拿着你的理论知识参加“杀猪”的战斗去，收入多少与“杀猪”产生的价值相关。“杀完猪”以后还能重新选择“爬山”吗？可以，这就是全能科学家。

13、张子阳 提问：与产品线同事交流，我发现通过业务建模和计算仿真可以发现问题并改进问题，使我们的产品做到极高质量、极简架构，能用一些不那么先进的工艺达到一些先进系统。请问任总，在计算产业的系统仿真建模方面的前沿研究，对我们有什么指导？

任总：首先我们要感谢朱广平，朱广平曾经是公司的Fellow，已经退休了。当时他提出“我们要做世界第五台计算机”，我们都笑他，认为是“胡说八道”，在计算产品上我们怎么可能崛起呢？做着做着，你们提出来要做世界第二了，好像最近你们又不甘于做世界第二了？

中国的社会体制有它独特的优越性，中国的高铁、高速公路、供电系统、电信系统……基础设施已经修到了无人烟的地方，如果没有国家力量不计代价去做这些事情，农民就不可能脱贫。这就是社会主义的优越性。中国提出“东数西算”这个概念，美国是做不到的，因为美国经济是私有制。美国电力网为什么赶不上中国的电力网稳定？中国电力网的规则是科学分布，有人区、无人区都要科学分布；而美国企业只会在能赚钱的地方布点。特别是我国的高压直流输电领先世界，这需要几千种设备配套研究，不是国家计划协调，是做不出来的。同时起步的苏联因为解体没有做出来。美国有六十多家电网，协调不起来，做不出来。中压直流驱动，没有变压器，会省出多少空间。

挪威是世界最富的国家，二十多年前人均GDP就达到十几万美元，但是国家人口太分散，农村就没人建通信基础设施，有些地方看不到电视，电话也很难打通。所以，中国社会主义的优越机制，会使中国的算力有可能崛起。

当然，我们还不可能是第一，美国还是厉害，因为先进的制造目前在中国还存在困难，我们是用另外的方法弥补在上的落后。我们在圣市建设大型云架构的系统仿真实验室，就是打造我们先进的“数字化风洞”，通过系统建模、分析、仿真、验证、优化来加快科研的迭代速度。当地有很多优秀的数学家、物理学家，你们要充分利用好。

14、刘广垚 提问：公司内部有不同的研究部门，比如2012实验室、产品线研究部，包括直接负责产品交付部门的各个研发团队。请问任总，我们怎样去做更好的内部技术合作、技术竞争，以及对外的技术合作？

任总：科学合理分工太难了，那不成计划经济了吗？科学合理的就不可能有重复资源的说法。市场经济允许有重复研究、允许浪费，就是让大家有一个竞赛关系。多个模块的研究，在竞争中有可能小模块把大模块就吃掉了，那我们就承认小模块的领导地位，由他来整合资源。干部任期制、专家循环制、大家讨论的学习平台……，部门“围墙”就逐渐被拆掉了。现在我们开放讨论，在讨论中思辨，在思辨中学习，看大家讨论的内容也是学习。

15、王耀 提问：学校的学生考评导向跟我们公司的考评导向不一样。比如，我在学校是做力学纯理论研究，像我们这种博士来了公司以后，大多数都有一个适应过程，有的人可能适应时间短，有的人可能适应很长，有的没有适应过来就离职了。

任总：我们不参与教育制度的改革，太复杂了。我曾表扬过衡水中学，改变不了外界环境，就改变适应外部环境的胜利方式。衡水中学有衡水中学的胜利方法，深圳中学也有深圳中学的方法，不能以深圳的教育模型来要求内地。多种教育模式，我们都要认同。

我们公司对员工是选拔制，不是培养制，学生在选择来不来华为的时候，要考虑工作适宜不适宜你的兴趣爱好。不适宜就别来，浪费了你的青春。我们不能为学生设计命运。你进华为时就要考虑适应性，不能只看到工资高，要看给你的岗位是否符合你的兴趣爱好，你愿不愿意在这里贡献。华为不能容纳天下人，也不可能让天下人适应。

公司只有一个总的理想，员工不能要求公司去实现你的理想，你必须适应这个总的理想，参加主力部队作战，发挥你的作用。我们的主航道不会变化，你们与大学合作的面宽一点，到2012实验室的时候窄一点，到产品研发更是窄窄的，要有长期性的清晰指标。

16、焦贤龙 提问：现在计算机发展非常迅猛，每隔两三年就有一个新概念。前一个月研究这个方向，可能两三个月以后又出现新的方向，我们的研究就过时了。请问任总，我们如何去跟上时代发展的潮流？第二，在高校人才培养、指导学生方面，任总有没有好建议？

任总：计算机的迭代速度比通信的迭代速度快得多，不是两三年迭一个代，而是两三个月，要感受到世界的变化速度之快。如果你们不了外国网站，可以在“黄大年茶思屋”科技网站上感受一下。我们员工在外面读论文，他们认为有用的内容就贴上来了；如果涉及版权问题，就会把索引摘下来，你自己可以想办法去看。世界变化的速度还会越来越快，未来的世界很恐怖。尤瓦尔·赫拉利在达沃斯论坛上讲到，将来人会是机器的奴隶。大会对我提问，我不好回答，我对社会问题比较无知，就说人死了灵魂就没有了，讲的是模拟灵魂。实际数字灵魂不会没有的，它是有继承性的，AI正在颠覆我们过去的认知。因此，人类社会变化不可想象，你们要感知这个变化，就要多读文献。

我经常对我们的高级专家讲，能不能少点干活，多去看文献，如果连方向都不清楚，怎么走正确的路？你们看了文献，喝咖啡的时候讲两句，可能就启发了下面的人。在我年轻时代，69岁的美国人乔治·海尔迈耶发明了液晶，人们那时描绘将来做一面墙都是图像。我们那时连电视机都还没有看见过，怎么能理解未来，你想想这个科学的预测有多厉害！现在连液晶墙面也已经没落了。

谢谢大家！

风险提示及免责条款

市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。本文来自全天候科技

翻脸的德国总理和踩踏的合资车厂

原创 佛罗伦萨的美第奇 美第奇效应

断人财路如杀人父母。合资车厂的踩踏，让自视甚高的德国人这次有点急眼了。原本亲善的舒尔茨，翻脸放风，举起了“制裁大旗”

达则市场经济，穷则毫无底线。市场竞争玩不过的德国人，能不惦记着，靠着海关和贸易制裁，把中国人挡在国际贸易大门之外，来保护自己所剩不多的市场和利润吗？

舒尔茨随行的12名CEO，代表了德国经济的最强阵容，其重视程度当世罕有。

你见过遵守进京“三天三检”的欧洲强国元首吗？飞之前，先测两遍核酸，飞机到了北京，所有人先不下飞机，由防疫人员对机上所有人进行核酸检测采样。然后所有人转移到钓鱼台等待核酸结果。待所有结果出来之后，才来到大会堂开始会晤。舒尔茨从柏林坐了十几个小时的飞机来到北京，测完核酸才准进门，为了满足防疫的要求，竟然都没有在北京过夜，谈完事情当天就回了柏林，为了两个小时的会谈，德国总理带着12个最大企业的老板，来回折腾三十多个小时，这“恭顺”程度史无前例，眼酸的美国人直接开骂，舒尔茨这次是“朝贡之旅”

还是外媒厉害，竟然能抓拍到舒尔茨脑门上正好被投影仪投上中国一词，这次“朝贡式拜访”让不少不看好中国的人破了大防

舒尔茨3月初突然访美，没有提前通知，没有媒体随行、没有联合发布会、闭门会晤高度保密、会后也没有任何公报。访问之后，舒尔茨马上就在CNN的访问中，提到“东方如果不守规矩，必然会有后果”，德国防长同步开始叫嚣“不排除全面制裁”。司马昭之心，路人皆知

已经到了买车救房市的地步，不过连C6都只卖12万的法系车，真的还有未来吗

特斯拉在中国的售价老早就是全球最低了，马斯克算是变相引发了合资厂的夺命踩踏

五菱对战奔驰，正是中资厂对战外资厂的写照，国产车不但已经在国内把法系韩系打的产线停摆，把日系德系打的踩踏逃命，在国际市场上也开始大杀特杀

汽车出口暴涨，进口暴跌。错过了半导体，又错过了互联网的欧洲，如果汽车产业再塌下来，不知该如何自处

傲慢且保守的德国人，生生错过了电动化趋势。之前百年积淀的内燃机和传动系统的优势在电车时代全部清零，在新的关键部件如电池等远远掉队，自动驾驶也是乏善可陈，隔三差五还让美国人割一把韭菜（大众排放门，美国罚了313亿欧元，挖空了大众的家底）德国汽车工业的前途，只剩下品牌和情怀了

多少之前的黑科技，被中国人卷成了白菜行业，剩下卷不到的行业早晚都要被卷到

汽车行业的踩踏，只是中国制造业提升过程中的一个开始。如果没有外力限制或突发事态，将来踩踏逃命的远不止是德国人的汽车厂。我们要做的，除了内卷换成外卷之外，就是防备别人狗急跳墙。

关于ChatGPT，99岁的芒格怎么看？聊中国，谈比亚迪、特斯拉、半导体~

2月16日，Daily Journal原董事长，99岁的查理·芒格出席了公司年度股东大会。会议一共持续了155分钟，这位对巴菲特产生巨大影响的“先知”热情的回答了全球投资者的提问。

在芒格看来，人工智能是非常重要的，是我们不可或缺的，但它也不能实现很多疯狂的想法，比如人工智能不会治疗癌症，这就是它做不了的。

现在有很多无稽之谈，比如有些人要把人工智能用于保险承销方面，还有的人尝试把它用于一些日常生活方面，包括购买办公楼之类的。我觉得它在这些方面，对我们不太会有帮助的。

比亚迪 

芒格说：“比亚迪是我最喜欢的股票。”他表示，投资比亚迪是他为伯克希尔做过的最棒的一次投资决策，他们在比亚迪的投资到现在价值约80亿或90亿美元，没有任何一家企业投资回报率能超过比亚迪。“我们不能总遇到这样的事情，可能一辈子也就遇到一次”，芒果说道。

芒格还原了当年投资比亚迪的过程：“当初是李录向他推荐的比亚迪，当时比亚迪的工厂简陋，只是一家给手机商做配套电池的企业。当时王传福想从零开始进入汽车行业。我和李录都劝他不要那么做，我们说：请你不要做这么愚蠢的事，你会尸骨无存的……”

在芒格的眼里，王传福是一个天才，他每天思考17个小时，能做到一些平常人无法做到的事情。王传福用自己的股票去激励员工，这是一个很好的激励机制，是传统资本家的一种美德。

关于抛售比亚迪股票，芒格直言，比亚迪的市盈率已经50倍了，市值超过了奔驰，价格并不便宜。但这不代表不看好它了，比亚迪仍是非常了不起的一家公司，今年它可能还会有50%以上的业绩增长。

有人问芒格，相对于特斯拉，芒格是不是更喜欢比亚迪。

芒格说这个问题很好回答。他说，特斯拉去年在中国市场主动降价，还将比亚迪看作是它的主要竞争对手。在中国的电动车市场中，比亚迪的市场占有率超越了特斯拉。

在整个电车市场里，中国的销量非常庞大，而仅仅几年前，在排名靠前的生产企业中，还看不到比亚迪的名字。

推特和特斯拉

芒格说自己不使用推特，没办法评估马斯克拥有推特，会对社会产生哪些影响。同时，芒格说不会投资马斯克公司的股票，但他承认马斯克是一个“非常不同寻常的人”。

芒格说，马斯克对特斯拉公司做的一些管理决策很好。他说，“除了比亚迪，没有公司能比特斯拉做得更好”。即便是像马斯克这样的天才，有些方面还是做不过比亚迪。

阿里巴巴

芒格认为，阿里巴巴是世界上最好的公司之一，它在中国的互联网零售方面占据非常重要的地位，市场竞争很激烈。但芒格承认，自己可能是被电商模式震惊了，之前过高地估计了阿里巴巴的回报率。

Costco 

芒格说，Costco是一家非常完美的公司，有很好的未来、很好的文化、很好的员工。他说自己是Costco的崇拜者，对它上瘾，喜欢它的一切，甚至相信“任何一家公司都不能阻挡Costco的发展”。不过，芒格承认，Costco现在的市盈率在40倍左右，不算便宜。

动视暴雪

杠杆并不是那么邪恶，我用过，巴菲特也会用。在银行业，我们在称之为“犹太国库券”的产品上就使用了一些杠杆，而且很有效。伯克希尔买入并持有动视暴雪，也是类似“犹太国库券”的交易，当然套利也发挥了一些作用。

半导体

芒格说，半导体是非常特殊的行业，赢家通吃，尤其是面临技术更新迭代的情况下，需要投入的资金量会更大，伯克希尔不希望把钱投入到这样一个行业里。

但芒格坦承，半导体或许是一个很好的投资领域，但他作为一个老年人，已经不想再学习这样的新东西了。

一些投资的思考

现在还能投资中国吗？

芒格说，现在投资中国没有任何问题。相对于投资美国，投资中国可以让你用便宜的价格买到一些更好的公司。即便有一些不确定因素，但也是值得的。

高利率会对投资有什么影响吗？

芒格表示，毋庸置疑，现在利率已经很高了，它对股价是不利的。但利率增长也是必然的，我们不应该长期处于零利率的环境，投资者也应该学会去适应高利率。所有的事情都不会一直顺风而行。

当前通货膨胀率很高，未来也会有更多通货膨胀的问题。短期来看确实会有一些波动和困难，但我对长期的预期还是比较乐观的。

为伟大的企业买单，伟大的才是好的

本·格雷厄姆一生中赚的所有钱的一半以上都来自1只股票。那只股票就是GEICO（政府雇员保险公司）。所以你看，他教给我的事就是他如何变得富有。在我看来，这就是应该为伟大的企业买单。伟大的才是好的（Greatness is good.）。

投资股票，先看企业还是团队？ 

芒格说，企业是排在第一位的，然后才是管理层。如果只是因为管理团队好，但公司不是很好的话，伯克希尔不会取得这么好的成绩。

芒格以可口可乐为例，说很长一段时间，可口可乐的管理团队都不行，但它的盈利能力依然很好。

企业的消亡令他印象最深刻

芒格说，他一生服务伯克希尔，印象最深刻的是亲眼目睹了很多公司的消亡。

他认为，商业世界和自然界是一样的，很多动物、物种都会消亡，都在遵循自然界的规律。比如柯达公司，曾经是世界上最伟大的品牌之一。每个人都会用到胶卷，但突然从世界上消失了。

再比如一些伟大的百货公司，它们曾经是整个社区最重要的组成部分，为居民提供日常生活所需的商品。它们看起来会永远存活下去，但最后也都关门了。事实上没有一家公司是永恒的。芒格承认自己年轻的时候没有意识到这一点。

芒格说，沃尔玛的首席执行官 Doug McMillon多年来一直随身带着一份头部零售商的名单，可见管理层一直生活在恐惧中，担心公司随时会被颠覆。所以，公司会有兴衰更替，即便企业管理人又有才华又勤奋。

芒格说，一旦自己理解了这一点，就成为了一个更好的投资者。

一些人生的建议

理性是最珍贵的品质

芒格说：如果你不发疯的话，你已经比95%的人做得更好了。除此之外，要有耐心，懂得延迟满足，还要尽量兑现你对他人的承诺。这样的话，你就会极大地改善你的资源和机会。

延迟满足能增大成功几率

芒格说：我现在的年龄确实大了，但我还是延用延迟满足的做法，这个行为方式没有年龄限制，适用于任何人。

他认为，延迟满足的行为方式，有的是天生的，有的通过后天也可以学到。他说自己很幸运，从小就掌握了这种技巧，没人教他。比如，小孩子爱吃棉花糖，如果愿意多等一段时间，就可以吃到更多的糖果，而愿意多花时间吃到更多棉花糖的人日后取得成功的概率更大。

幸福的秘诀是降低期望值

芒格说，人类总是会尽可能努力地一步步向上，去争取更多成就，这是生命的奥秘。但是，总有些人会因此陷入情绪困境，毕竟每一次成功的背后可能都有一千次的失败。因此，我们需要对自己和他人做出切合实际的期望。

理财和学习

芒格说，良好的判断力至关重要。如果一个人判断力不足，可能会做出一些不太合理的决定，产生一些不好的影响。所以他的建议是要持续地学习，不断地改进自己。

但芒格认为，自己没有办法把蠢人变聪明。他说，他只能教别人一些几乎人人皆知的知识，有点类似于“把站在悬崖边上的人往回拉一把”。他说自己“也许能教那些愿意学习并且能够学习的人知识。但不擅长教那些还未入门的人知识。”（绎言堂）

刚刚，猛料爆出，最深层的秘密曝光

这几天，不断有小伙伴留言，让我们聊聊这件事：当地时间2月8日，其实差不多应该是我们这边的2月9日，美国很著名的调查记者西摩·赫什发表文章，爆料说，去年9月，策划炸毁“北溪”管道的，就是美国政府！

此人是曼宁，他坐牢时突然觉得自己应该是女的，做了变性手术。

他的身份是美国陆军第10山地师的士兵，此人因为看不过驻伊拉克美军滥杀无辜，就利用工作的机会，拿空白光盘，去办公室伪装下载歌曲，其实呢，把很多机密文件和视频给刻录下来了。

锑：不一样的小金属，有望成为2023的明星品种

锑：不一样的小金属，有望成为2023的明星品种

1、 供给清晰，未来增量不多，全球范围内项目只有塔吉克的康桥奇，大概率释放缓慢；

2、 需求裂变，光伏玻璃用锑2万吨，未来每年增量8000-10000吨，需求占比从2022年的14%增长到2025年的30%，堪比当年的钴！

3、 需求基本盘是阻燃剂，主要用于房产，建材、家电、汽车，受益经济回暖，同比止跌回涨，这是前两年不具备的，所谓替代担忧是多余的，该替代的都替代了；

4、 有的小金属是供给说不清，一旦涨价供给就会出来；有的则是需求边际改善不大，尤其新兴领域占比太小。而锑却没有这两方面问题；

5、 锑价：目前8.5万，历史高点11.5万，创新高问题不大，很可能涨到匪夷所思的地步，一如当年碳酸锂；

6、 标的：2023年湖南黄金2万吨，华钰矿业5000吨，南化股份5000吨；

7、 结论：锑有望是2023年的明星品种，既有预期又有现实，可持续性有望远超市场预期，绝非昙花一现，更不是鸡犬升天，建议重点关注！！！

ChatGPT最近很火，问了他几个问题

ChatGPT最近很火，问了他几个问题：
1、美帝击落中国无人气球，对A股如何影响？
由于中美关系的恶化，无论是A股还是国内的企业，都可能面临一定的政治风险，也就是政府干预及政府政策的不稳定。因此，美国击落中国无人气球可能会对A股造成一定的影响。
首先，这一事件可能会导致资本市场的恐慌情绪加剧，从而导致A股的跌势。其次，如果中美之间的紧张关系加剧，国内企业在海外的投资和贸易将受到很大的影响，A股的表现也会受到影响。
2、疫情过后，中国经济能快速修复吗？
是的，中国经济能够快速修复。中国正在积极采取一系列应对措施，包括经济刺激、社会保障政策和救助措施。同时，中国还将利用先进的科技和工业化、现代化、农业化计划来推动其经济发展。
此外，中国还在加强国际合作，尤其是与国际贸易伙伴的合作，以共同应对全球危机的影响。与此同时，中国将进一步完善其国内市场，加强管制，确保更好的经济秩序和更高的效率。

​中环收购鑫芯方案解读

中环收购鑫芯方案解读:

一是大幅增加中环12寸硅片产能，根据资产评估报告的说明鑫芯具备了60万片12寸半导体大硅片的生产设备，但是产能处于爬坡阶段。中环领先目前6寸、8寸、12寸的理论产能分别为60、87、30万片，虽然号称是国内半导体硅片收入规模最大的公司，但是在核心的12寸硅片规模上对比沪硅(现有30万片准备扩到60万片)、奕思伟(规划号称100万片)、立昂微(收购国晶后规划产能40万片)并不占优势。但是完成对鑫芯的并购后，自身12寸产能90万片，考虑23年底还有30万片12寸产能投产，从而实现120万片12寸高端先进产能，加上6、8寸的产能总计约300万片总产能，行业老大的地位基本无法撼动。

二是整合各自技术优势、制造能力、客户资源。鑫芯28nm已经量产，核心团队拥有10nm大硅片量产经验及7nm大硅片研发经验，可以在技术上与中环实现优势互补;而中环的工业4.0、制造环节Know-how有助于鑫芯高效快速的产能爬坡。

三是确定了未来中环领先独立上市的方向。中环因为光伏业务收入规模远远大于半导体业务，长期以来中环领先的半导体并未在估值上有体现。中环领先此前几次增资扩股，大家应该已经能看出公司未来独立上市的端倪。此次鑫芯选择在中环领先层面低溢价吸收换股合并，对鑫芯之前众多的产业资本而言，看重的只能是未来在二级市场的变现。

四这次也是TCL系+协鑫系的进一步深度合作的体现。具体和中环关系不大就不展开说了。只能说鑫芯愿意把自己的产能基本成本价全部换成中环领先的股权，一定是符合双方核心股东的利益。

现在这个鑫芯是巨亏的，目前并表并入上市公司对中环业绩短期有影响。当然主要是看未来，中环领先独立上市后就不存在。这个事情和中环的关系的确不大。

紫金矿业深度：矿业龙头全球布局加速，量价齐升拉动业绩增长

本文源自2023年1月12日浙商证券《矿业龙头全球布局加速，量价齐升拉动业绩增长》。

作者：分析师 施毅 证券职业资格编码 S1230522100002

投资要点

公司为矿业龙头，资源量雄厚，矿业项目全球布局加速，随着核心项目产量释放，铜板块将迎爆发，传统金板块产量持续增长，行业端铜库存低位+ 供需错配有望推升铜价，未来量价齐升有望推动业绩增长。

矿产资源全球布局加速，龙头地位稳固

公司为矿业龙头企业，成立三十载，项目经验丰富，近年国际化进程加速，目前，公司在中国15个省（区）和海外13个国家拥有重要矿业投资项目。公司覆盖铜、金、锌、锂等多个矿种，资源量雄厚。据公司披露信息，至2022年，公司持有的铜、金、锌、锂资源量分别位居全球第7、第9、第7、第9。截止2021年，公司拥有铜矿资源量6277万吨、金矿资源量2373吨、锌矿资源量962万吨、碳酸锂资源量763万吨。

金+铜+锌产量规模持续扩张，前瞻性布局新能源板块

1）铜板块：项目投产速度较快，产量已跻身全球第六，2022H1矿产铜产量41万吨；2）金板块：公司传统业务板块，多个技改+扩建项目，近期陆续收购优质大型金矿项目，产量跻身全球第九，2022H1矿产金产量27吨；3）锌板块：产量跻身全球第四，2022H1矿产锌产量20万吨。4）锂板块：公司前瞻性布局新能源板块，2022年陆续收购阿根廷3Q盐湖锂矿、拉果错盐湖锂矿及湘源锂矿，形成“两湖一矿”格局。

未来量价齐升，有望拉动业绩增长

公司核心项目产量将进入释放期：1）铜：铜板块将迎爆发，卡莫阿铜矿技改及三期项目、西藏巨龙铜矿二期项目、丘卡卢-佩吉铜金矿下矿带崩落法项目持续推进，预计2022~2024年铜产量分别为86/97/104万吨。2）金：多个在建及技改项目，近期收购Rosebel金矿、海域金矿等优质大型金矿，预计2022~2024年，公司矿产金产量分别为56/71/74吨。

行业端，铜显性库存处于历史低位，历史资本开支不足限制供给端放量，经济复苏+新能源转型加速，带动铜需求量增长，看好未来铜价走强。

盈利预测与估值

我们预计2022~2024年公司营业收入分别为2625/2891/3148亿元，同比分别+17%/+10%/9%，2022~2024年归母净利润分别为208.6/263.3/328.3亿元，同比分别+33%/+26%/25%，EPS分别为0.79/1.00/1.25元。基于公司行业地位、业务未来增长情况及可比公司估值，我们给予公司2023年20倍合理PE估值，对应公司合理价值为20元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。

风险提示

公司金属品种产量释放不及预期；金属价格上涨不及预期。

投资案件

盈利预测、估值与目标价、评级

1) 盈利预测：预计2022~2024年公司营业收入分别为2625/2891/3148亿元，同比分别+17%/+10%/9%，2022~2024年归母净利润分别为208.6/263.3/328.3亿元，同比分别+33%/+26%/25%，EPS分别为0.79/1.00/1.25元。

2) 估值指标：基于公司行业地位、业务未来增长情况及可比公司估值，我们给予公司2023年20倍合理PE估值，对应公司合理价值为20元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。

关键假设

1)矿产金：预计2022~2024年营业收入分别为205.6/284.1/327.4亿元。

2)矿产铜：预计2022~2024年营业收入分别为496.7/581.5/688.8亿元。

3)矿产锌：预计2022~2024年营业收入分别为82.5/94.0/103.4亿元。

股价上涨的催化因素

公司铜、金等业务板块资源量、产量规模持续增长；需求边际改善有望带动铜价上涨。

风险提示

1）公司金属品种产量释放不及预期。公司矿业项目较多，且海内外广泛布局，受海外疫情等因素干扰，或对产量释放产生影响，存在项目进度及相应产量不及预期的可能。2）金属价格上涨不及预期。公司未来业绩受金属价格影响，金属价格影响因素较多，存在价格上涨不及预期的可能。

1 紫金矿业：矿产资源全球布局，龙头地位稳固

1.1 成立三十载，国际化进程加速

公司前身为上杭县矿产公司，成立于1986年；1993年，公司改组成立上杭县紫金矿业总公司；1994年，更名为福建省闽西紫金矿业集团有限公司；1998年，公司完成有限责任制改造；2000年，完成股份制改造，设立福建紫金矿业股份有限公司。2003年，公司于香港H股上市；2005年，实现“国内黄金行业领先”的第一步战略目标，开始向海外投资发展。

2008年，公司上海A股上市；2013年，公司实现“国内金属矿业行业领先”的第二步战略目标；2015年，公司收购收购巴理克（新几内亚）有限公司（50%股权和50%债权）、刚果（金）卡莫阿控股公司（49.5%股权）。

2016年，国际化进入收获期，公司增持科卢韦齐铜矿权益至72%；2017年至2022年，公司陆续收购多宝山铜矿、塞尔维亚BOR铜业、Timok铜（金）矿、武里蒂卡金矿、西藏巨龙铜业、圭亚那奥罗拉金矿、湘源锂矿、拉果错盐湖锂矿及阿根廷3Q锂盐湖等。

2.3 金：传统业务板块，产量跻身全球第九

金板块为公司传统业务板块，项目经验丰富，产量跻身全球第九。截止2022年上半年，公司澳大利亚诺顿金田Binduli北低品位堆浸项目实现投料试车，塞尔维亚紫金矿业上部UZ-2采矿工程、奥罗拉金矿地采一期工程、塔吉克泽拉夫尚塔罗金矿以及贵州水银洞金矿加压氧化项目、山西紫金智能化采选改扩建项目、陇南金山金矿采选工程等有序建设实施。

2021年公司矿产金产量47吨，2022年上半年，公司矿产金27吨。据公司披露信息，公司矿产金产量跻身全球第九。近期，公司陆续收购Rosebel金矿、海域金矿等优质项目，预计未来产量将持续增长。

2.4 锂：战略性布局新能源板块，形成“两湖一矿”格局

公司前瞻性布局新能源板块，陆续收购阿根廷3Q盐湖锂矿项目、西藏拉果错盐湖锂矿项目以及湘源硬岩锂多金属矿项目。

1）阿根廷3Q盐湖锂矿项目：2022年1月，公司公告收购新锂公司，其核心资产为阿根廷3Q盐湖锂矿项目，拥有碳酸锂当量总资源量约763万吨，其中储量为167万吨，项目一期规划年产2万吨电池级碳酸锂，预计将于2023年年底建成投产。

2）西藏拉果错盐湖锂矿项目：2022年4月，公司公告收购盾安集团旗下西藏拉果错盐湖锂矿等四项资产。其中拉果错盐湖保有资源量折碳酸锂214万吨，经现场调查、技术与试验研究，外部技术专家和公司团队认为项目建设规模有显著扩展空间，开采工艺技术路线也存在重大调整可能，项目一期产量拟调整为2万吨/年碳酸锂，项目二期建设投产后产量拟提升到5万吨/年碳酸锂。

3）湘源硬岩锂多金属矿项目：2022年6月，公司公告收购湘源锂多金属矿，折合碳酸锂资源量216万吨，初步规划按1000万吨/年规模建设矿山，年产锂云母含碳酸锂当量6-7万吨，同时将配套建设碳酸锂及氢氧化锂冶炼项目。矿山将率先重启30万吨/年采选系统，在资源进一步增储情况下，矿山有将采选规模扩展到1500万吨/年的可能性。

2.5 锌：海内外均有布局，产量跻身全球第四

目前公司矿产锌项目包括碧沙锌铜矿、新疆紫金锌业、庙沟/三贵口铅锌矿、克兹尔-塔什特克铅锌铜多金属矿和阿舍勒铜矿等。2021年，碧沙新铜矿/新疆紫金锌业/三贵口铅锌矿/克兹尔-塔什特克铅锌铜多金属矿/阿舍勒铜矿产量分别为12.96/14.20/5.04/6.22/0.07万吨。

2021年，公司矿产锌产量40万吨；2022年上半年，公司矿产锌产量20万吨。据公司信息披露，至2022年三季度，公司锌产量跻身全球第四。

2.6 其他矿种：矿产银+铁精矿业务产量较为稳定

公司银板块项目包括碧沙铜矿、多宝山铜矿等，铁精矿项目包括新疆金宝、福建马坑。2021年，公司矿产银产量总计309吨，铁精矿产量总计425万吨；2022年上半年，矿产银产量总计184吨，铁精矿产量总计174万吨。

3 未来量价齐升，业绩有望持续增长

3.1 核心项目产量释放，铜板块将迎爆发

3.1.1 铜：卡莫阿铜矿、西藏巨龙铜矿等项目将进入产量释放期

据公司年报指引，公司2022年计划产铜86万吨，随着卡莫阿铜矿、西藏巨龙铜矿等大型铜矿项目建设投产，2023~2025年产量有望快速增长。

1）卡莫阿铜矿：公司公告，刚果（金）卡莫阿铜矿二期工程于2022年3月提前四个月建成投产，2022年计划产铜29-34万吨。另外，二期工程投产后，计划通过一年技改，将原有设计采选规模760万吨/年年产能提高到920万吨/年，实现年产铜超过45万吨，成为全球第四大产铜矿山。据艾芬豪公司披露信息，三期将于2024年底投产，卡莫阿-卡库拉铜矿总矿石处理量将超1400万吨/年，铜产能将提升至约60万吨/年，成为全球第三大铜矿山。

2）西藏巨龙铜矿：西藏巨龙铜矿一期工程于2021年12月建成投产，2022年计划矿产铜12.7万吨。拟分阶段实施二期、三期工程，最终可望实现年产铜60万吨。其中，二期工程有望新增20万吨铜金属产能，据中国有色金属报，二期有望于2024年年底投产。

3）丘卡卢-佩吉铜项目：丘卡卢-佩吉铜金矿分上部矿带和下部矿带，2022年计划产铜10.3万吨。其中，上部矿带于2021年10月正式投产，达产后预计年均产铜9.14万吨，年产量峰值预计产铜13.5 万吨、产金6.1 吨；下部矿带采用崩落法大规模开发，目前已完成预可研设计，正在推进前期征地、竖井工勘、矿山井巷工程等工作。

另外，据公司年报，黑龙江铜山铜矿、福建紫金山罗卜岭铜（钼）矿、塞尔维亚博尔铜业 JM 铜 矿、塞尔维亚丘卡卢 - 佩吉铜金矿下带矿等 4 个地下大型斑岩型矿床崩落 法采矿的实施，有望形成年 20 万吨以上铜金属产能。

我们选取铜板块可比上市公司：江西铜业、铜陵有色、西部矿业及云南铜业，公司均布局上游铜矿项目，2023年可比公司平均PE约为9.72。

公司近期收购多个大型优质矿业项目，产量预计持续增长，具有成长性。金板块已有技改及扩建项目+近期收购的大型金矿项目将带动矿产金产量持续增长，预计2022~2024年产量增速分别为19%/26%/5%；铜板块陆续收购三大世界级铜矿，未来随着公司卡莫阿铜矿技改及三期工程、西藏巨龙铜矿二期项目、丘卡卢-佩吉铜金矿下矿带崩落法项目陆续投产，铜板块产量将迎来爆发，预计2022~2024年产量增速分别为48%/12%/8%。行业端，铜库存历史低位+供需错配，预计将推动铜价上涨，未来量价齐升，有望拉动业绩增长。基于以上分析，我们给予公司2023年20倍合理PE估值，对应公司合理价值为20元/股，首次覆盖给予公司“买入”评级。

5 风险提示

1）公司金属品种产量释放不及预期。公司矿业项目较多，且海内外广泛布局，受海外疫情等因素干扰，或对产量释放产生影响，存在项目进度及相应产量不及预期的可能。

2）金属价格上涨不及预期。公司未来业绩受金属价格影响，金属价格影响因素较多，存在价格上涨不及预期的可能。

石英股份&欧晶科技&天宜上佳：光伏β望逐步开启，拥抱α的弹性

石英股份&欧晶科技&天宜上佳：光伏β望逐步开启，拥抱α的弹性【中泰建材&新材料|孙颖团队】
光伏量增β临近。硅料最新报价已跌破15万（大厂实际采购价或更低），有望带动组件价格进一步下行，并刺激终端需求爆发，预计23年硅片环节产量增长望超40%。1月多家组件厂排产有不同程度上调，预计春节后排产或有明显回升。
[庆祝]石英砂/石英坩埚（量价利望齐升的辅材环节）仍为首选。作为光伏产业链最紧缺环节，高纯石英砂23年前三季度供应缺口或更大（预计仅能满足80GW左右硅片产量），望凝聚更多产业链利润（参考硅料紧缺时价格走势）。
高纯石英砂价格或迎“重估”窗口期。目前进口砂价格已到10万/吨，国产内层预计已超过9万/吨。从22Q4石英砂涨价节奏来看，频率明显提升（9月以来近乎月度调价）+淡季“逆势”涨价（预计1月仍有望上涨），预示后续弹性可期（涨价节奏参考光伏需求放量以及开工率恢复节奏）。
[玫瑰]拥抱α的弹性。首推【石英股份】，价格弹性+量增+内层砂占比提升。建议关注下游“拥砂为王+价格弹性”的石英坩埚龙头欧晶科技（电新组）；以及积极拓展石英坩埚业务的【天宜上佳】。
[爆竹]风险提示：供给新增超预期、技术替代风险等
☎欢迎联系【中泰建材&新材料团队】：孙颖、聂磊、韩宇等

2022年投资总结：波动频率越来越快，成长和价值风格来回拉扯

2022年投资，总体来说波动频率越来越快，全年来看，上半年由于前三年市场指数收出阳线，所以游资比较活跃，但是机构资金明显不能主导市场情绪了，当然除新能源板块之外，前三年大涨过后的各种茅都处于均值回归过程中，并且因为有流动性的支撑，出清的速度比较慢，比如贵州茅台就是这样，先跌破1600元出现了反弹，一直耗到今年10月31日1333元才止跌，当然这一天我们一大早就喊贵州茅台可以买了，后来为了不引起误会把这条微博删了，因为当天晚上就公布了特别分红。即便如此，其实贵州茅台的估值也不算便宜，只能说从最高估值已经腰斩了，而业绩增长高于预期，同样贵州茅台在冲击2600元的时间我们也提醒大家大幅减持，因为估值太贵了。据这个例子就是想说明一点：目前市场的估值从历史上来看并不是最便宜，而抱团取暖的还没有出清。有点青黄不接的感觉，该跌的都没有跌到位，整体空间都不大。

另外今年一个特点就是热点转换的节奏加快了，2022年成长和价值风格来回拉扯，平均2.5个月轮动一次。领涨板块频繁切换，平均持续时间仅27天，平均超额收益仅20%左右，波动加大+行业轮涨+风格轮动。到年底更加扭曲，低点如果不上仓位，个股反弹持续性和指数的连续反弹基本不会超过五天，后期的热点几乎是每天一个热点，大部分炒作完毕的个股都是A字型走势。有人发这个数据，我没核对，2022年下跌40%的个股625只，下跌30%的个股1397只，下跌20%的个股2268只。其背后的逻辑是：经济稳定性变差，导致市场波动加大。目前比较明显的感受是：经济效率在下降，供需错配导致成本增加，全球产业链重构导致摩擦增多，所以，增长持续性变弱，导致趋势机会变少。明年这些因素也很难改变，明年市场总体是一个继续出清的市场，现在强行起飞只会很勉强，明年行情不乐观，可能会更加低迷，如果3200点过不去，向下500点可能才有机会，并且最后一跌非常惨烈。

现在是在等泡沫破灭的时候，复苏艰难而缓慢，现在不是搞不搞的问题，而是没有手段，没有空间的问题，最大的问题就不提了，懂的都懂……

投资只要减少犯错，就不会太差

2022年的交易明天就结束了，纵观整个全年的市场指数跌幅都超过2位数。这也是我们去年年底的担忧，因为之前市场指数上涨了三年。这三年几乎把A股市场炒了个底朝天，三年把能炒和不能炒的都炒完了，所以今年注定是很难投资，因为故事讲完了没法再拔高了。唯一值得庆幸的是流动性还算充裕，不然就是大熊市。

A股市场三十多年来本质上没有太大的区别，或许是因为主导市场的这部分人还没有老去，而新人基本传承了老人的衣钵，这种投资理念根深蒂固，只是包装不一样，增添了一些时尚前卫的投资元素而已，本质上还是三十年前的那一套，都不用再去搞什么研究了，研究的东西都是希望让你知道的东西，自以为自己清楚了，可能结果是无知。

投资最难的就是你只能对不能错，这是一个极限挑战，人不能犯错想想有多难，或者说至少你得不断保持自己的竞争优势，到底我们有没有竞争优势？如果没有那就是亏钱的那部分人。现在市场5061家上市公司，谁能覆盖研究透彻？这个行业已经超出了个人的能力范围，令人沮丧的是个人根本就没有具备投资公司的能力，如果换一个行业可能二十年、三十年会把一门手艺学精，但是投资已经无法做不到。

最后，我们认为投资只要减少犯错，就不会太差，那些年的顶流基金经理最终赚到的钱并不比GDP的复合增长高多少，到底是赚的能力认知的钱，还是赚到的是运气的钱？

去他的2022

原创 梧桐 投觉

生活是苦难的，我又划着我们的断桨出发了。

——《恶棍列传》，博尔赫斯

今天是2022年12月28日。

2022年，只剩下最后的三天。

在身心俱疲的年末，Omicron猝不及防地被放开，像是要将所有的苦，都留在了2022。

糟糕的点可能有五，一是时间，在寒冬；二是备药，自救式；三是预期管理，如果不说大号流感，而说小号肺炎，会怎样；四是专家，很多时候，疾病需要体证，如人饮水，冷暖自知，非必要可以不讲话；五是过去三年医疗救护这个宏观命题没有突破，

不错的点可能惟一，人民还是最好的人民。

总之，这是令人无比沮丧的一年。

这颗似乎不再关心人类存亡与否。

只是，大部分人都还是挣扎着活了下来。

2018年末的时候，我们期待2019年会好一些。

2019年末的时候、2020年末的时候、2021年末的时候，也是一样。

然而，到了2022年末的时候，我们似乎对于2023年没有了期待。

为什么没有了期待？

王小波说，真他娘的累。

丧得触目惊心，不留余地之后，已是累觉不爱。

当下，有的人已经开始筹划Co-existence后的生活，是路径依赖，还是改弦易辙，是向外驰求，还是内求诸己；有的人已经和正在激活免疫系统，经历Omicron的挑战和折磨；有的人每天担忧着不小心感染，具有幽默意味的是，这倒也成了一种心理负担……

这就是众生相，各有各的苦相。

你会发现，人生实苦，没有谁比谁更容易（永远不要拿自己的人生和Ta人的人生作比较，我们永远不知道Ta曾经、正在和将会经历什么），但是，生活还要继续，还要微笑以对。

当然，Omicron有着一万个恶，但是，它也教会我们很多。

譬如，清净这个色身。人的身和心是一个大的循环，并且，不断地相互正反馈。清净的色身，清净的心。

譬如，不要等待Someday，Someday永远不回来。我们怀有强烈的期待，认为未来某一天，Someday，我们可以在一个没有问题的地方，一个没有问题的世界，安顿下来。这是一种严重的错觉。问题的重点在于，当下，当下，当下。

譬如，能见一面，是一面。真正的送别没有长亭古道，没有劝君更尽一杯酒，只是在一个和平时一样的清晨，有的人就留在昨天了。做想做的事，见想见的人。如果你想在此生里找梧桐喝一次茶，那么，也得趁早。因为，投觉终将幻灭，梧桐终将幻灭，就像即将过去的2022一样。

譬如，不要总是一厢情愿。这个世界有太多人、太多事、太多物，由不得自己。由得自己的，好好爱惜。由不得自己的，让它随风去。

譬如，不要怯懦，不要害怕面对，不要惧于承认我们其实是相当不错的。你看，如此恶劣的2022，我们渡了过来，如此恶劣的Omicron，我们同样渡了过来。

……

Omicron就像一个生命摇铃，提醒着我们，人生除了生之外，还有病，还有老，还有死；提醒着我们，每个人都有问题与痛苦，诚实地透过问题与痛苦去成长，是惟一的幸运；提醒着我们，以一种活在当下的方式，去庆贺我们这痛快淋漓的一生。

王小波曾在《黄金时代》里写到，那一天，我二十一岁，在我一生的黄金时代，我有好多奢望，我想爱，想吃，还想在一瞬间变成天上半明半暗的云，后来我才知道，生活就是个缓慢受锤的过程，人一天天老下去，奢望也一天天消失，最后，变得像挨了锤的牛一样，可是我过二十一岁生日时没有预见到这一点，我觉得自己会永远生猛下去，什么也锤不了我。

就某种程度上而言，受锤也是加持。

重要的是，不被锤废。

木心说，生命是时时刻刻不知如何是好。

梧桐想说的是，在生命里，不要试图让每一件事都顺遂如意，试着随顺那种种的不安，并且，将之当作修行。

在生命里，每一个人都会在某个时刻，遇见混乱的生活状况，包括你，梧桐，所有微尘众生，重要的是，不要试图逃避，而是随顺参与，结果状况总会自行整顿，恢复秩序。

码到这里的时候，忽然想起里尔克的那句“哪有什么胜利可言，挺住就是一切”。

最近，依然有朋友在默默地抄写着梧桐三年前的《宏观》，可能现在翻起这本书时会有相当不同感受。梧桐非常建议如果这个年末，这个元旦，还有时间，不妨读一读《梧桐的九本书》。有些文字可以协助你——渡过来。

嗡哒咧 嘟达咧 嘟咧 唆哈，嗡哒咧 嘟达咧 嘟咧 唆哈，嗡哒咧 嘟达咧 嘟咧 唆哈。

欢迎加入投觉工作室～

梧桐，20221228晨

市场风险并不大，短线都在高抛低吸，赚辛苦钱

今年不确定性太多了，上半年开始投资回撤就很大，前三年都是结构性牛市，目前基本找不到成为结构性牛市的板块何行业，还好流动性不差，没有出现大熊市。本轮见底反弹后，上周回血在7%以上，目前鸡狗权益基金中位数亏21%左右，持续上涨有的基金可能能够持平，所以在博弈市场的后半段时间会上下折腾，直到所有的利空因素得到消化，利好消息出现就有有一波行情，现在就处于利空因素没有充分消化，而利好消息还没有出台的时间段。现在市场规模也非常大了，资金分流之后，没有增量资金进场，难有大的行情，场外热钱左右市场情绪，今天成交量出现大幅萎缩，说明了场外资金还是处于观望状态，市场收了六天阳线再拉会引发获利盘的回吐，回调就会跌更凶，震荡蓄势比较理想，毕竟也有小文章传放松要推后。总体来说市场风险并不大，短线都在高抛低吸，赚辛苦钱。

年内6个重要时点，包括：美国中期选举（11.8投票）；G20峰会（11.15-16）；全国金融工作会议（可能11月召开）；年底会议（按惯例12月上旬）；美联储加息节奏（12.15会议可能加50bp）；经济工作会议（按惯例12月中下旬）