正海生物——再生医学龙头企业

正海生物是我一直关注的一只大牛股，上市3年时间涨了7倍。下面是他的股价周K线走势图，可以看到在3年时间里如果用我的3道防线买入法，那么一共有6次上车机会，最近的一次是今年3月份的44元左右，如果你44元建仓上车，那么现在大概浮盈45%以上，可谓非常丰厚。

下面我们来分析一下这个企业，首先还是先看一下历史成绩单。可以看到历史成绩单非常优秀。

在具体展开讲解之前，我们先来学习什么叫生物再生材料，了解清楚基本概念，这有助于我们更好的理解这个企业。

生物再生材料属于生物医用材料(Biomedical Materials，又称生物材料) 的一个细分领域，是一类用于诊断、治疗、修复和替换人体组织、器官或增强 其功能的新型高技术材料，涉及学科较为广泛，学科交叉较深。根据中国生物 医学工程学会的定义和分类，生物医用材料可根据材料的组成、性质、来源和 医学用途等不同维度进行分类。

目前国内外生物材料的研究方向以动物组织为原料的生物再生材料，该类材料主要取自猪、牛等天然动物组织，通过组织工程技术将其植入人体，不产生免疫排异反应；同时，该类材料具有与人体组织或器官相似的成分和结构， 有良好的组织相容性和诱导性；此外，该类材料还具有良好的力学顺应性、降解顺应性，植入后能替代缺损组织或器官，并逐步诱导再生出新组织或器官， 最终实现组织再生和创伤修复。

生物再生材料属于第三类医疗器械产品，是医疗器械行业的细分领域，产 品主要用于治疗、修复和替换人体组织、器官或增强其功能，其为较为广泛的 多学科交叉领域，是现代医学的两大支柱生物技术和生物医学工程的重要基础。

一、企业简介

正海生物，公司全称烟台正海生物科技股份有限公司，总部在山东烟台，股票代码300653。公司前身成立于2003年，初期技术来源为戴建武和董群夫妇。戴建武和董 群夫妇一直从事生物技术相关领域的学习及研究工作，对胶原蛋白生物材料的成分结构、作用机理领域等有深入的研究，并逐步掌握了通过组织脱细胞制备胶原蛋白生物材料的理论及技术，并希望将其实现产业化（于2002年10月在美 国注册成立Longwood）。2003年10月，Longwood以现金及通过组织脱细胞制备胶原蛋白生物材料的相关非专利技术出资与正海集团合资设立正海有限，以实现相关技术的产业化。公司主打产品海奥口腔修复膜、海奥生物膜及海孚皮肤修复膜分别于2007年、2009年获得医疗器械注册证书，海奥骨修复材料于2015 年取得医疗器械注册证书。公司于2015年整体变更为股份公司，并于2017年在创业板上市。

公司一直专注于再生医学领域，参与国家级研发项目，并与中国科学院遗传与发育生物学研究所、中国科学院上海硅酸盐研究所、四川大学、东华大学、北京协和医院、山东大学口腔医院等国内知名科研院所建立了稳定的合作关系，加快了公司的技术更新并提高技术转化效率；公司已经先后在口腔膜、脑膜两个领域率先突破完成产品商业化，并持续推出骨修复材料（口腔用骨粉）相关产品。公司产品线所处领域一直是生物医药研究的前沿领域，而公司也不断通过其体系化的研发实力推出新产品。

公司实际控制人是秘波海先生，目前直接持有公司42.53%股权，同时通过 嘉兴正海创投间接持有公司3.38%股权，合计45.91%。秘波海先生还是创业板 上市公司正海磁材以及多家企业的实际控制人。Longwood持有公司13.95%股权， 是公司2003年成立之初时的技术提供方；PE公司鼎晖通过鼎晖维鑫和鼎晖维森 分别持有公司1.46%和1.02%股权。公司旗下有两家全资子公司，分别为苏州正 海和上海昆宇。其中苏州正海承担了公司部分产品的研发，上海昆宇承担了公 司部分产品的销售。

二、主营业务与产品

公司是我国再生医学领域龙头企业，主营生物再生材料的研发、生产与销售，主要产品包括软组织修复材料，如口腔修复膜、生物膜、皮肤修复膜等；硬组织修复材料，如骨修复材料等。

下面2张图是软组织修复材料和硬组织修复材料的生产工艺图。

从公司2019年年报公布的数据来看，口腔修复膜和生物膜占营收的92%以上，是公司的主要收入来源。

三、未来主要看点

1、生物再生材料前景广阔，公司核心品种依然有大的进口替代空间

随着老龄化的加剧，肌体组织和器官病变常见，而单纯依靠传统的治疗模 式难以解决诸多根本问题，由此引致的诊断和治疗需要新型生物再生材料。生物再生材料具备组织相容性、力学顺应性和组织诱导性好以及无免疫排斥反应等诸多优点，可有效减轻病人疼痛，改善病人术后生活品质。

衰老是牙齿脱落的最大原因。随着中国社会人口老龄化，老年患者牙齿缺失数量 不断增加，对种植修复的需求将进一步上升。根据Straumann年报数据，以色列、韩国的种植牙渗透率超过600颗/万人，美国接近100颗/万 人，日本超过30颗/万人，而我国目前种植牙的渗透率仅7颗/万人，远远低于其他国家，存在巨大的成长空间。此外，我国种植牙市场目前正处于快速发展期。2011年时我国年种植牙颗数仅为13万颗左右， 2017年接近200万颗，2011-2017年复合增长率高达到56%。

老年人口比例预计将加速增长，同时老年人口腔修复比例也将不断提高。

2、产品技术国内独家，行业空间特别巨大

公司拥有的口腔修复膜技术为国内独家，目前已申请授权获得“活化胶原蛋白支 架材料及其专用融合活性修复因子”等多项共有专利。此外，正海生物通过技术 转让获得的活性生物骨、子宫内膜等在研产品相关技术，均为国内独家。公司在研的活性生物骨、 子宫内膜等在研产品相关技术均为国内独家，未来将形成可预见的核心竞争力与可复制的增长动力。

3、公司在研产品丰富

公司目前有超过 10 个品种在研，其中活性生物骨目前处于产品注册的技术审评阶段，通过了国家药监局的质量体系现场考核，技术审评意见有待进一步反馈，预计活性生物骨 2020 年中可以获批。

总结一下：

公司是A股稀缺的再生医学股，专注于再生医学产品，目前主打产品是口腔修复膜、生物膜，占到总营收的92%以上。公司卡位医疗行业中最有价值的两个赛道口腔和骨科进行布局，未来成长空间十分巨大。

公司是国内可以生产口腔修复膜的唯一一家上市企业，口腔修复膜在种植牙手术中应用比例很高，且不牵扯到医保，没有带量采购降价风险，相比进口同类产品有较大价格优势，国产替代速度很快，营收常年保持20%以上的高复合增速，且未来几年没有强有力的竞争对手。公司的重磅产品活性生物骨三期临床临床以优效通过，目前在注册前的材料补充阶段，有较大概率会在今明两年获批，一旦获批也将是国内唯一的产品，未来三到五年凭借活性生物骨的营收利润将再造一个正海生物。

公司当然估值已经较高，处于历史高水位，滚动PE已经高达78倍。我认为给予公司40-60倍的估值较为合理，根据券商研报，2022年预测净利润2亿元，对应市值为80-120亿，当前市值77亿，可见公司当然的估值已经提前透支了未来2年的业绩。站在长期投资的角度来看，未来依然非常看好正海生物。但站在短期角度来看，市场热情过于高涨，追高有风险。那就让我们安静的等待，待市场给我们一次40-60倍PE进场上车的机会吧。

本文完。

澳柯玛——无人问津的股会有春天吗

先来看看上面这张表，这张表是我上曾经分析或者说介绍过的股，其中前6只是我个人的长线持仓股（注意不是荐股）。整体来看，我分析或者介绍过的股没有大的坑爹货，如果你抄作业的话，应该是盈利的。但这代表我就是股神吗？神个P。

最近有几个朋友说有股神推荐澳柯玛，甚至还有人重仓甚至满仓押宝澳柯玛，仿佛发财就靠澳柯玛了，这件事情靠谱吗？下面我来简单说一下这家企业。注意以下分析仅代表我个人的一家之言，所讲的未必就是正确的。请注意务必不要据此做出买卖交易。请谨慎做出股票投资交易决定，一个成年人最起码的成熟标志是对自己负责任。

首先来看一眼成绩单，从成绩单中来看，ROE低，净利润奇低无比。但有几个数据有点猛，净利润近2年增速奇快，现金流量特别好。从上面的表可以看出来这家企业历史成绩不太好，这种股一般是入不了我的自选股清单的。

我们来看一下主营业务是干嘛的

看了之后发现这家企业是主营是做冰柜和冰箱的。。。而且居然还做洗衣机、空调、小家电。这家企业是山东青岛的……我们都知道山东青岛有一家主业也是做冰箱、洗衣机的知名企业，青岛海尔，现在叫海尔智家。

我们看一下海尔的电冰箱业务的毛利率，你会发现是32%左右。秒杀澳柯玛的25%毛利率。2017年毛利率20%，净利率0.70%；2018年毛利率20%，净利率1.24%；2019年毛利率21%，净利率3%。

这种企业，净利润如此之低，感觉分分钟就陷入亏损。卖100块钱的东西，净利润居然只有1块钱……意思是别人给你砍价砍1块钱，你就完蛋了。

然后去查看澳柯玛的券商研报，我吃惊的发现居然找不到！也就是根本没人愿意去研究一下澳柯玛，属于垃圾股无人问津。。。。只找到一个申港证券的最近发布的研报。

申港证券估计你们都没听过吧。。。然后又找到了一份2014年的研报，是联讯证券发表的。联讯证券，估计大家也没听说吧。这份研报更是让我开了眼界。给你们看一下这个研报是奇葩到何种程度。

一上来就贴K线图。。。然后说这是他们联讯证券客户交易量最大的股票。。。研报中说：明日上涨几率大。研报中还说：已穿越主力成本。真是开眼界，居然有研报这样写，大写的服。

结论：这是一支基本面非常一般的，无人问津的纯垃圾股。可以直接拉黑，不用考虑了。那么，这样一只股，现在买入的话，今后有没有可能赚钱，甚至大赚呢？答案是：还真有可能！为什么呢，我来说一下。

大家看一下这个日K线图上，我特别用红框圈出来的部分。关注成交量。

可以看到今年初，由于受疫情影响，冷链受益，加上它2019年业绩确实大涨，所以被资金热炒，从3.77元炒到了7.29元，涨幅93%，接近翻倍。然后激情过后，又是一地鸡毛，从7.29直接跌到了4.52，跌幅38%。然后从4.52又一路涨到了6.88元，涨幅52%。

最近几天，成交量又逐渐放大，又有进一步的炒作趋势。所以我说，如果你现在买入，接下来当然是有可能赚钱，甚至有可能赚1倍，当然有可能啊！不过有可能会套你3年。而接下来能否赚钱，取决于：里面的庄家怎么去炒作它。这个股里面不一定有所谓的庄家，但也许真有一个或几个。

在上面的分析过程中，你会发现一个问题。就是一个强势股，跌了38%左右时，基本上就进入到了我说的强弩之末了。。。然后会反弹上涨。即便是一个资质非常一般的股，跌了40%左右，也很容易反弹上涨。原因就是下跌动能衰竭。。。没有人愿意再割肉卖出了，所以只能涨。

如果在未来的1年时间内，这个股从现在的5.79元，涨到了10元，接近翻倍。那么肯定会有人跳出来说，股神真牛B，看的真准！果真如此吗？我看未必。

记住不要迷信任何人，永远不要迷信这股神那股神的人，否则你永远只能当韭菜。其实，我从3850只股中，随便乱挑几个股告诉你，在接下来的1年时间里面，都有可能涨50%甚至翻倍。而且这很正常，但就算翻倍了又如何，能代表我很牛B？代表我说的逻辑很硬？代表我眼光很准？完全不是。。。

很多人炒股，是自己水平不行，自己太菜，于是在心目给自己树立了一个神，一个股神。然后人家说一下股，讲几条理由，就关注了。后面如果大涨，就觉得真tmd神。

最后再强调一下，请不要迷信任何人，这个世界上没有人是神。——记住这句话是真理，是常识。炒股，我觉得相信常识，相信科学，是对自己的负责。

本文完。

三友医疗——专注脊柱类植入耗材的未来成长之星

骨科是一个好赛道。骨科市场整体竞争格局方面，全球主要以强生、捷迈、史塞克、施乐辉、美敦力、锐适为主，TOP6 占据63%的份额，集中度较高；我国骨科市场 TOP5为外资企业，占据国内骨科市场37.93%，威高骨科、大博医疗、凯利泰分别以 4.05%、 2.86%、1.83%的份额位列六、七、八位，内资企业供应商众多，但市场集中度较低。

在细分市场竞争格局方面：我国创伤类骨科耗材市场基本实现进口替代，2018年国产份额约为67.85%，脊柱类、关节类和运动医学类国产化率较低，分别为 39.11%、26.73%和 5%，进口替代空间大。

关注芮轩价投的朋友应该知道前面我们讲了大博医疗，实际上骨科相关企业除了大博医疗，还有凯利泰、三友医疗，以及在H股上市的爱康医疗、春立医疗、微创医疗与威高股份。其中爱康医疗和凯利泰，都是高瓴资本重点布局的骨科企业。今天我们来聊一下三友医疗，先来看一眼成绩单，可以看到近几年营收和净利润都保持着高速增长。

一、企业简介

三友医疗，公司全称上海三友医疗器械股份有限公司，这是一家总部位于大上海的骨科企业，2020 年 4 月 9 日在上海证券交易所科创板上市，股票代码688085。三友医疗成立于 2005 年，主要从事医用骨科植入耗材的研发、生产和销售。

骨科植入耗材是指被植入人体内用于取代或辅助治疗受损伤的骨骼的器材。其按产品用途主要分为创伤类（如骨板、骨钉等）、脊柱类（椎弓根螺钉、连接棒等）和关节类（如膝关节、髋关节、肩关节等），一般技术壁垒从低到高分别为创伤类、脊柱类、关节类。Evaluate MedTech 数据显示，2017 年骨科植入类耗材约占全球医疗器械市场总规模的 9.0%，是全球医疗器械第四大细分子领域。

上海三友医疗器械股份有限公司是一家以骨科植入耗材的研发、生产及销售为主营业务，并具备从临床需求出发进行自主创新的能力的企业。公司目前主要产品包括脊柱类植入耗材系列、创伤类植入耗材系列。公司通过自主创新，自2011年起陆续推出了Adena 脊柱内固定系统、ZINA 脊柱微创内固定系统、HalisPEEK 椎间融合器系统等产品系列，在提高复杂支柱畸形三维矫形效果的同时降低了手术的风险和难度。公司在脊柱类植入耗材领域已建立起较高的品牌知名度，市场地位较为领先。2018年公司脊柱系列产品市场份额位居国内企业第三名，在全市场中排名第六，市场份额2.73%。

三友医疗公司实际控制人为徐农、Michael Mingyan Liu（刘明岩）、David Fan（范湘龙），三人分别持有公司17.41%、14.43%、9.19%的股份，合计持股41.03%，并于2014年签订《一致行动协议》成为公司实际控制人。

二、主营业务与产品

公司主要产品包括脊柱类植入耗材、创伤类植入耗材和手术工具等。其中，脊柱类产品贡献公司主要收入及毛利，其2018 年收入和毛利占比分别为 92.0%和 94.2%。公司通过自主创新，自2011年起陆续推出了Adena 脊柱内固定系统、ZINA 脊柱微创内固定系统、HalisPEEK 椎间融合器系统等产品系列，在提高复杂支柱畸形三维矫形效果的同时降低了手术的风险和难度。

公司已上市产品主要集中在脊柱类植入耗材、创伤类耗材及配套工具三大类。其中脊柱类耗材主要包括Katia颈椎前路内固定系统、Cervrina 颈椎后路系统、Adena 脊柱内固定系统、Halis PEEK 椎间融合器系统及ZINA脊柱微创内固定系统；创伤类耗材主要包括肩肘系统、髋骨盆系统、膝关节系统及掌腕系统；配套工具主要指脊柱类配套工具和创伤类配套工具。

脊柱类植入耗材市场，目前三友医疗处于国产第三 ，全市场第六的位置。根据南方医药经济研究所数据，2018 年，三友医疗的脊柱类业务在国内市场份额为2.7%，排在国产第三、全市场第六名。国内脊柱类耗材市场目前仍由强生、美敦力等外资品牌主导，国产进口替代潜力仍较大。前6名依次是：强生、美敦力、威高、史赛克、天津正大、三友医疗。其中威高和天津正大为国内企业，威高在港股上市，天津正大暂未上市。

公司高度重视产品的更新迭代，在创伤和脊柱领域继续丰富产品线的同时，在3D打印、新材料应用等领域也正在加强研发投入。目前公司已建立完整的产品研发流程体系，并拥有国际先进的研发设备和研发项目管理系统。此外，公司曾获评为上海市专利工作试点企业、上海市科技小巨人企业，公司产品还曾荣获中国教育部科学进步奖一等奖、中华医学科学技术二等奖等荣誉，公司目前已获三类医疗器械产品注册证21项、发明专利26项、实用新型专利73项。

三、未来看点

1、国内市场增长稳健，目前由外资主导，脊柱和关节类进口替代潜力大

根据南方医药经济研究所数据，2018 年，国内骨科植入类耗材市场规模为 258 亿元，2014-2018 年 CAGR 为 17.1%，其预计到 2023 年，规模可达到 505亿元，2019-2023 年 CAGR 达 14.2%，增速远快于全球。

骨科疾病高发，患者人数 较 多 ：骨质疏松是老年骨折的重要原因之一。根据中国外科植入物专委会数据，2005 年我国骨质疏松患者已超过 1 亿人（主要为中老年人群），其预计随着老龄化加重，到 2050 年患者数将增加至 2.12 亿人。文献《The prevalence of symptomatic Knee Osteoarthritis in China》中指出，2011 年，我国 45 岁及以上人群中症状性膝关节炎患病率为 8.1%。

2、产能扩张

公司目前产能以近饱和，计划用本次募集资金实施骨科植入物扩产项目。建成投产后将形成年新增 808,453 件脊柱类植入医疗器械，354,725 件创伤类植入医疗器械的生产规模，预计可满足公司未来数年产能需求，为未来公司发展和市场扩张打下了良好的基础。

3、重视研发，在研产品进展顺利。

公司在研产品丰厚，主要聚焦骨科植入耗材领域，主要产品及研发进度如下：

四、风险提示

1、医疗体制改革带来的政策变动风险

高值耗材带量采购降价风险。公司主要产品骨科脊柱类、创伤类属于高值耗材领域，可能存在集中采购降价风险。

2、市场占有率较低

2018 年三友医疗在我国脊柱植入类耗材市场占有率仅为2.73%，相对较低，与行业龙头企业强生、美敦力等相比，在品牌影响力、产品技术储备等方面还存在较大差距，发行人面临激烈的市场竞争。

3、产品结构单一

公司收入和利润始终最主要来源于脊柱类植入耗材，创伤类产品对公司业绩影响较小，脊柱类产品主营业务收入和毛利占比均超过90%，创伤类产品的主营业务收入及毛利占比均低于 10%。脊柱类产品中，Adena 脊柱后路内固定系统、Halis 胸腰椎融合器系统、Zina 脊柱微创内固定系统为最主要的品种，2019 年三者合计收入占比达到 73.63%，存在产品结构单一的情况。公司存在产品结构单一、创伤类产品的长期研发及市场开拓不达预期的风险。

总结一下：

三友医疗公司主要产品为脊柱类植入耗材及创伤类植入耗材，是国内脊柱耗材领域少数具备从临床需求出发进行原始创新能力的企业之一。脊柱类耗材占营收的90%以上，但公司目前在国内脊柱市场的份额只有2.73%左右，还是非常小，全市场第6名，国内第3名。公司未来可能会随着骨科行业的进口替代而走上快车道，有一定的想象空间。但同时也受两票制和高值耗材带量采购降价风险影响，存在较高的不确定性。

券商预测三友医疗2022年净利润为2.6亿，按照30-50倍的估值来预估，2022年悲观估值78亿市值，乐观估值130亿市值，目前总市值已经127亿（6月9日收盘），基本上已经提前透支了未来2-3年的业绩。当前滚动PE在130倍，建议在40倍以下进场较为安全。

本文完。

凯利泰——国内骨科医疗器械优势企业

骨科是一个好赛道。骨科市场整体竞争格局方面，全球主要以强生、捷迈、史塞克、施乐辉、美敦力、锐适为主，TOP6 占据63%的份额，集中度较高；我国骨科市场 TOP5为外资企业，占据国内骨科市场37.93%，威高骨科、大博医疗、凯利泰分别以 4.05%、 2.86%、1.83%的份额位列六、七、八位，内资企业供应商众多，但市场集中度较低。

在细分市场竞争格局方面：我国创伤类骨科耗材市场基本实现进口替代，2018年国产份额约为67.85%，脊柱类、关节类和运动医学类国产化率较低，分别为 39.11%、26.73%和 5%，进口替代空间大。

关注芮轩价投的朋友应该知道前面我们讲了大博医疗，实际上骨科相关企业除了大博医疗，还有凯利泰、三友医疗，以及在H股上市的爱康医疗、春立医疗、微创医疗与威高股份。其中爱康医疗和凯利泰，都是高瓴资本重点布局的骨科企业。

高瓴资本在爱康医疗上的投资是非常成功的，下图为H股爱康医疗的月K线走势图，很明显这是一只大牛股。图上红色是高瓴资本的持股成本价，目前已经浮盈大概240%左右。今天我们来看一下凯利泰。

凯利泰主要是做椎体成形微创介入手术系统产品，主要用于因骨质疏松导致的椎体压缩性骨折的临床微创治疗手术系统，主要包括经皮椎体成形（PVP）手术系统和经皮球囊扩张椎体后凸成形（PKP）手术系统。PVP是指经皮椎体成形术，PKP是指经皮球囊扩张椎体后凸成形术，这2个概念相信绝大多数人都是非常陌生的，所以在讲凯利泰之前，我们先通过2个视频来简单科普一下基本概念，这有助于您对后文的理解。

经皮椎体成形（PVP）

经皮球囊扩张椎体后凸成形（PKP）

一、企业简介

凯利泰，公司全名上海凯利泰医疗科技股份有限公司，是一家总部位于上海的公司。公司早期专注于椎体成形系统的研制且达到行业领先水平，近年借助自主研发和外延扩张完成了从单一产品向创伤、脊柱、运动医学、手术能量平台等多骨科领域的拓展。公司所处的骨科赛道规模庞大，全球骨科市场以365 亿美元位列医疗器械第四位，约占9%，我国更是受人口老龄化、消费升级、医保扩容、基层渗透等因素的推进持续提升骨科耗材应用的普及度和产品层次， 目前市场规模约为 262 亿元，未来五年增速（14.19%）远超全球水平（3.6%）， 进口替代下占据国内骨科市场 37.93%的 TOP5 外资企业市场份额逐步缩小， 以凯利泰、大博、爱康、春立、三友等具有技术、规模、渠道优势的国产龙头企业优先受益，改变国产骨科企业小而散的现状。此次引入高瓴资本与淡马锡富敦投资两大具有行业战略眼光、全球化视野和充足资金实力的投资者， 有助于公司加快创新研发和全球化发展，并优化公司资本结构，降低财务风 险，为进一步拓展产品及市场覆盖储备资金，保障公司发展战略的持续推进。

公司起初以椎体成形设备的 产研销为主，2013 年收购北京易生、江苏艾迪尔等同业精锐，成功拓展心血管微创、脊柱与创伤等医疗领域。2018 年收购美国 Elliquence，开拓骨科能量平台新领域，同年出售易生科技 100%股权，业务聚焦于骨科医疗器械，目前产品线涵盖骨科脊柱、关节与创伤、运动医学及耳鼻喉等领域，产品品种齐全，覆盖面 广。

二、主营业务与产品

凯利泰成立于2005年，成立之初公司主要从事骨科植入物的研发、生产及销售工作，是椎体成形微创手术产品的主要提供商，公司于2012年登陆创业板。2014年公司收购江苏艾迪尔，成功拓展脊柱与创伤等医疗领域，2018年收购美国Elliquence公司，开拓骨科能量平台新领域，公司坚持内生与外延并重的未来发展战略，通过内在研发以及不断的收购重组，公司产品线从成立之初的单一脊柱产品，到目前覆盖骨科创伤类、 脊柱类、关节微创、运动医学等多领域的骨科医用高值耗材产品线，产品品种齐全，覆盖面广，未来公司将以关节镜手术系列产品为切入点，重点发展运动医学领域骨科微创产品，重点打造凯利泰与艾迪尔双品牌骨科创伤产品线，同时，积极拓展普外微创、运动医学等医用高值耗材领域，借助多年累积的骨科渠道资源，以期实现骨科产品销售额的快速增长。

公司主要包含如下业务

三、未来主要看点

1、行业未来五年增速预计超 18%

目前全世界每年约千万级患者发生骨质疏松性骨折，其中 40%为骨质疏松性椎体压缩骨折（OVCFs），约有 1/3 的 OVCFs 患者表现出临床症状，伴有急性和慢 性腰背部疼痛，增加残疾和死亡风险。目前 OVCFs 的治疗方法主要包括保守治疗、开放手术和微创手术，其中以 PKP/PVP 为主的微创手术凭借创伤小（进针部位切口不到 1 厘米）、恢复快（术 后数小时即可行走）、效果确切、并发症少、价格相对较低（1-2 万元）等优点 成为目前治疗 OVCFs 患者常规的方法。

目前我国椎体压缩性骨折新发病人超过 250 万人，累计患病人数约 3675 万人，预计 2025 年将超过 300 万，2035 年将 超过 400 万，假设 2018-2025 年患病率增速为 2.64%，2025 年椎体成形术渗透 率可以达到美国 2011 年水平（40%），PKP 数量比重可以达到 80%，则至 2025 年我国椎体成型市场规模可以达到 31 亿元，2018-2025 年复合增速将超过 18%， 行业空间广阔。公司作为国内椎体成形市场的绝对龙头，凭借设备及渠道领先布 局的优势，将充分受益行业高速增长、椎体成形市场渗透率提升以及行业内部结 构性调整导致的 PKP 比重提升红利。

2、向顶级 PE 机构定增，引入战略投资者，利好公司长期发展

公司 5 月 12 日董事会通过，拟向淡马锡富敦投资、高瓴资本非公开发行合 计不超过 5850 万股票，淡马锡富敦投资和高瓴资本分别拟认购 3750 万股 和 2100 万股，拟发行价格 18.73 元/股，募资不超过 10.96 亿元，扣除费 用后全部用于补充公司流动资金和归还银行借款。

淡马锡和高瓴资本作为全球产业资本，具有丰富的产业资源，其中淡马锡作为国际化投资公司，在全球范围内的创新药、医疗器械、医院、医疗外包等产业均有广泛深厚的投资布局，高瓴在医疗健康产业有非常宽广深入的产业投资和产业经营，在全球医疗 健康产业累计投资了近 160 家企业，此次两家战投将与公司合作三年，有望助力公司：1）参与经营：若成功发行后，我 们估算淡马锡富敦投资将持有公司 4.80%股权，高瓴资本将持有 4.94%股 权（2020 一季报披露 1Q20 末高瓴资本已持有 1762 万股），均有权提名董 事，参与实际经营，提高公司治理水平；2）对接全球核心技术资源：利用 顶级战投全球化视野和医疗资源，加强公司战略发展方向的资源整合，协 助上市公司全球化产业布局；3）推动医工合作：高瓴资本管理运营 5 家研究型医疗机构，战略合作可以推动公司在骨科、运动医学领域的医工合作 和科研成果转化。

3、核心业务持续向好，股权激励改善治理 

骨科微创领域景气度持续提高， 椎体成形2020年收入增速有望达到 25%，收回 Elliquence 国内总代理权， 或进入加速发展阶段，在美国被纳入医保，放量可期；艾迪尔营销改革持续，我们预计 2020 年有望恢复至 15-20%收入增长；公司是在运动 医学领域布局最全面的国产企业之一，我们预计公司体内运动医学收入 2020 年有望达到 3000-4000 万元，同时参股主营运动医学的利格泰；

公司2019年实施限制性股票激励计划，向公司董秘、副总经理、财务总监、 董事、中层管理人员及核心业务（技术）人员共计 24 名成员，授予不超过850 万股限制性股票，行权价格为 4.87 元/股，行权条件为以 2018 年扣非净 利润为基数，未来三年增速不低于 99%、138%、186%；2020 年 2 月公司 向董事长袁征先生授予 3300 万份股票期权，包含 2500 万份常规期权和 800 万份超额奖励期权，约占公告时公司股本的 4.5645%，行权价格为 15.22 元/ 股，行权条件为以 2019 年扣非后净利润为基数，2022 年常规期权行权指标 95.31%，2023 年常规期权行权指标 144.14%，超额期权行权指标 168.43%， 上述一系列股权激励的推进，进一步加强公司管理层与股东的利益一致性， 共谋发展。

本文完。

浙江美大——集成灶行业的首创者和领军企业

有朋友让分析一下浙江美大，这个股我此前听说过几回，但一直没有深入了解。今天我们不妨来看一下。按照惯例，我们先看一下历史成绩单（历史关键财务信息），以后芮轩价投分析股票，都会首先给大家呈现一下股票的历史成绩单，大家也可以尝试这样去分析。

从上面成绩单来看，浙江美大过往成绩单是非常优秀的，ROE逐年提高，2019年已经高达33%，毛利率和净利润也一直维持在高水平，且越来越高，这说明了公司的竞争力在进一步加强，现金流也是非常好，而且上表有一点没提到的是这家公司的股息率高达5%，分红慷慨。

从公司的周K线来看，目前公司股价基本处于阶段低位，在业绩保持OK的情况下具备一定的安全边际。

一、企业简介

浙江美大，公司全称浙江美大实业股份有限公司，这是一家总部位于浙江海宁市的企业。目前是中国集成灶行业的领跑者。浙江美大成立于 2001 年，以打造整体健康智能化厨房为目标，2003年推出集成灶产品，开启下排烟时代，2012 年于深交所上市，销量在行业中第一名。

2003年，浙江美大发明了适合中国国情的 “三合一”电器——集成灶。中国饮食和烹饪习惯口味比国外重，油烟更 大，集成灶特有的吸风和排油烟的物理原理使油烟去除更彻底，油烟除去 率和气味降低度远高于传统分体式产品。集成灶集燃气灶、吸油烟机、消 毒柜为一体，整体厨房更加美观与节省空间。公司是A股纯粹集成灶上市 标的，受益于行业规模的扩张与市场集中度的增加，业绩高增长态势有望 延续，近年来，公司市占率维持在30%左右，稳居行业第一。

浙江美大的股权结构为家族式控股，结构稳定。目前公司副董事夏志生持股 23.2%；其子夏鼎 为公司法定代表人，持股 20.99%；其女夏兰担任公司总经理及董事长，持股 10.22%， 三人累积持股 54.41%，为公司核心控股人。

二、主营业务与产品

公司专注于以集成灶产品为主的现代新型厨房电器的研发、设计、生产和销售，是国内集成灶行业的首创者和领军企业。集成灶产品将吸油烟机、燃气灶与消毒柜/蒸箱/烤箱等不同功能的产品集成一体，通过下排油烟技术和模块化产品设计，实现吸排距离最小化，达到99.6%以上的油烟吸除率，有效解决厨房油烟污染和对人体健康危害。同时为消费者节省厨房空间，改善提升居室环境及空气质量。公司目前拥有集成灶产品核心专利154项，其中国际专利9项，发明专利31项，实用新型专利68项。公司致力于打造健康整体智能厨房，围绕集成灶主业，相继开发了橱柜、净水器、集成水槽、电蒸箱、电烤箱和洗碗机等新型厨电产品，实现了厨房领域的多元化发展。

浙江美大的产品，大家可以点击下面的连接直接在京东平台上感受与了解一下。

三、未来看点

1、行业渗透率快速提升，远未到天花板

集成灶行业仍具有广阔的扩展空间。从集成灶和油烟机的占比来看，集成灶的份额依旧 较小，截至 2018 年渗透率仅为 9%。随着消费者对行业认知的不断深化，集成灶企业在 KA、电商渠道不断拓展：2018 年美大大力开拓 KA 市场，与苏宁易购、红星美凯龙和居 然之家签署协议，随后其他集成灶企业，包括火星人、帅丰等纷纷开启 KA 渠道的合作；在线上渠道方面，2016 年线上渠道占比仅 14%，2019 年线上渠道占比达到了 28%，可 见集成灶企业们开始发力线上。无论是从渗透率还是渠道方面看，未来整体市场都存在 较大的发展空间。

集成灶行业发展速度远高于传统烟灶行业。集成灶行业的发展较晚，但其发展速度较高， 2015-2018 年，集成灶的销量从 69 万台上升值 174.8 万台，销售额从 48.8 亿元上升至 129.2 亿元，CAGR 达 36.3%。相比于传统烟灶行业，2016-2018 年其销售额由 620 亿 元上升至 644 亿元，CAGR 为 19.2%，低于集成灶行业增速。2019 年整体厨电行业销售 额降为 602 亿元，同比增长-7%，而集成灶当年效量为 210 万台，销售额为 162 亿元， 销售额同比增长 62.8%。

相比于传统油烟机、燃气灶，集成灶在吸油烟率、油脂分离度、降噪、空间、外观和清 洁维护上优势显著。

2、行业集中度较低，龙头产能扩张下，行业集中度或迎来进一步提升

根据目前行业里销量排名靠前的4家集成灶企业，即浙江美大、火星人、帅丰和亿田给出的计划年均产能进行测算 （其中美大按照其 19 年年报 110 万产能计划，我们估测 2020-2022 年的年均产能扩张 为 30 万台，但美大的产能还包含了集成灶之外的产品），保守估计至 2022 年市场产能 将达到近 500 万台，据中国产业信息网对油烟机内销量的预测，预计至 2022 年将达到 2231.42 万台，对应 2022 年集成灶渗透率将达到 22.41%。产能急速扩张下，预计头部企业集中度大幅提升。龙头企业产能扩张，将带来规模优势， 并且渠道和品牌均相比中小品牌更有优势，预计公司市占率将进一步向龙头企业集中。

集成灶行业品牌众多，但区域分布集中。目前集成灶企业有近 400 家，浙江地区占据六成以上， 广东地区占两成，形成浙江海宁市、浙江嵊州市、广东地区三大产业集群地区，其中美 大、火星人处于浙江海宁产业集群，帅丰、亿田处于浙江嵊州产业集群，金利、风田处 于广东中山顺德产业集群。

行业格局相对分散，可大致分为三个梯队。从集成灶的销售规模看，2018 年浙江美大的集成灶销售额达 12.66 亿元（2019 年 16.84 亿），火星人集成灶销售额为 8.32 亿元，处 于第一梯队；帅丰销售额为 6.64 亿元，亿田为 5.28 亿元，处在第二梯队的 5-8 亿元中；美多、金帝、板川、奥田等销售额在 1-5 亿元，处在第三梯队。从品牌知名度上看，浙江美大为 78.67%，位居首位，随后是火星人 75.33%，亿田 53.58%和帅丰 42.16%。从行业集中度看，整体格局处于相对分散的情况，截至 2018 年末，集成灶销售额排名前四的企业分别为浙江美大、火星人、亿田和帅丰，四者的市场份额仅 25%左右。

3、新房装修中的中小户型新装是集成灶规模提升的主要驱动力。

据2018年的中怡康数据， 我国集成灶市场零售量的90%来自于新增需求，10%为替换需求。由于集成灶的集成化设计优点，节省了厨房的空间，在新增需求中中户型住宅（90-144 平方米）为主要购买 力，从万科的销售数据看，2010-2018 年，中户型住宅销售占总房屋销售比重由 88%上 升至 91%，2016 年一度达到 95%，拉动了集成灶规模的上升。

4、公司整体盈利能力领先于同行公司。从净利率看，美大的净利率一直保持在 30%左右， 远高于同行业其他公司。从 ROE 看，一直处于上升状态，由 2014 年的 14.44%上升至 2019 年的 31.9%。通过杜邦拆分我们发现，资产周转率不断提升是 ROE不断增长的主要原因，主要系公司较强的经销商管控能力有效地提高了存货周转率和应收账款周转率。

5、持续拓宽线上线下多元化销售渠道

建立全新线上销售模式，提高美大品牌曝光率和知名度。2017 年美大真正发力线上销售 渠道，但 2019 年以前线上模式仅限于电商自营，线上一直处于公司的一大短板，截至 2019 年电商占比仅在 5%左右，从线上销售额看，火星人比重高达 20%以上，而美大的 线上占比一直低于 10%；从销量看，美大份额也远低于火星人，差距最大时相差 15 个 百分点。2020 年开始，公司大力线上，在电商自营的基础上，鼓励线下经销商做线上店 铺，达成线上线下共赢发展，以提高美大在线上的品牌知名度，提升公司在线上的份额 占比。

线下渠道方面，公司大力发展 KA 与工程渠道。1）KA 渠道：2019 年公司积极推进 KA 渠道布局，已进入了国美、苏宁、五星、红星美凯龙等知名家居连锁卖场和家电商场， 并与红星美凯龙、居然之家签订大盘合作协议，两年内的进店率从原来的 40%提升到 60%，2019 年 KA 卖场新增 200 多家，由于新增多在下半年，所以 KA 渠道对总营收的 贡献目前不高，在 2%左右，增量将在未来体现，此外也讲持续建设与拓展 KA 渠道，计 划 2020 年新增门店目标不低于 200 家。2）工程渠道：公司积极开拓工程渠道，2019 年签署了 10 多个精装工程合同，分布在河北邯郸、海南白沙县、江西、山东、浙江、 江苏、安徽等地，并已开始分期进行实施和安装，未来公司将继续加强与房地产商合作。

四、风险提示：

家电龙头及传统烟灶企业进入集成灶行业将在拉动行业发展的同时带来了竞争。随着消费者对集成灶的接受度逐渐攀升，未来不排除更多企业进入集成灶行业的可能，一旦全面进入，在一方面可以驱动集成灶认知度的快速提高，另一方面，家电龙头企业美的、 海尔等已经逐步进入集成灶行业，也将构成集成灶企业的竞争。

注意：本文不是荐股！请不要据此进行买卖交易，若据此交易，盈亏自负！

本文完。

宜安科技——生物可降解医用镁骨钉行业引领者

进入21世纪，可降解金属不仅成为生物医用金属材料领域最热、最活跃的研究方向，也成为国际生物材料学术界普遍接受的一个新的学术分支。可降解金属在欧美被誉为是一类革命性的金属生物材料。

目前在骨科临床方面，用于骨瓣固定的产品多为不锈钢或钛合金骨钉，均需要二次手术取出。可降解镁合金具有第三代医用材料的可降解性和生物活性特征，被认为是极具发展潜力的新型可降解医用材料。镁合金在降解后释放的是镁离子和少量的气体，随着血液代谢，会被逐渐吸收，不会产生有害物质，所以是安全的。我们已做过几百例临床试验，并没有出现并发症，对骨愈合并无影响。

作为一项应用全新材料的骨内固定螺钉，医用镁骨钉目前主要替代的是传统用在非受力部分的不锈钢钉和钛钉。目前钛合金骨钉比较常见，主要原因就是钛是一种比较稳定的金属，对人体没有什么危害，安全性比较高。但钛合金骨钉目前存在两方面的缺点：一是病人康复后需要进行二次手术，将钛合金骨钉取出，因为骨钉对人体毕竟是异物，容易引发炎症。第二是钛合金骨钉造价高，成本昂贵，往往一根钉的价格就在1500-2000元左右，一块钛合金板甚至需要上万元。

针对目前钛钉的两项缺点，宜安科技研发的医用镁骨钉则具备显著优势。一方面，公司的医用镁骨钉随着时间可以在人体内逐渐降解，无须二次手术取出，降低了病人的痛苦；第二，在造价上，镁作为常见金属，成本会远低于钛合金。

参照目前已经成熟的钛合金骨钉的市场情况，公司医用镁骨钉上市后可替代传统不锈钢钉、钛钉以及可降解聚乳酸螺钉在非承重部位的应用。专家预测，国内骨科对骨钉的需求有超过100亿的市场空间。

2019年7月19日，从“国内首款可降解镁骨钉临床启动新闻发布会”上传来好消息，宜安科技研发的可降解镁骨内固定螺钉（下称“可降解镁骨钉”）已于7月12日正式获批临床。

宜安科技可降解镁骨内固定螺钉临床试验审批正式通过，成为国内首款获准临床的生物可降解金属螺钉，标志着中国镁金属材料医用产业化进程取得重大进展，进一步加速推进医用镁合金医疗器械的临床应用、尤其是在外科的应用和产业化,加强了中国在此领域的先发优势地位,对发展具有国际领先水平的中国医疗器械具有重要意义，此举引发了业界人士的密切关注和媒体的广泛报道。公司在取得上述临床试验批件后，正有条不紊的开展临床试验相关工作。

十年磨一剑，宜安科技的“镁”梦终于成真。随着临床批件的取得，宜安科技董事长李扬德表示，公司接下来的工作就是按照规定完成样品组和对照组各90例临床案例，在已取得伦理审批的7家医院进行，预计临床时间需要9-15个月左右，临床试验完成后申请产品注册，预计2020年后可实现上市销售。

总结一下：特别需要提醒的是，以上只是讲故事，故事非常美好。如果讲的故事能够成真，业绩能够兑现，那么您赚个几倍不是问题，但是一旦故事没成真，那么好梦自然就会破灭。最后强调一下，本文非荐股，若据此交易，盈亏自负。

本文完。

凯普生物——国内妇幼保健分子诊断HPV检测龙头企业

今天介绍一下凯普生物，先来看一下它近5年的关键财务数据，从营收和净利润增长率上来看，近几年呈现加速增长趋势，财务数据十分优秀。

本文开始之前，先来简单介绍几个医学上的专业名词，这会方便您对后文的理解。

HPV是Human Papillomavirus, 中文名称：人乳头状瘤病毒，可引起人体皮肤黏膜的鳞状上皮增殖，导致尖锐湿疣、宫颈癌等病变，是引起女性宫颈癌的主要病毒；

STD是Sexually Transmitted Disease, 中文名称：性传播疾病，简称性病。

地贫，全称地中海贫血，是一种先天性血液疾病，由珠蛋白基因的缺少或突变造成，患者不能有效地制造红血球，长期有溶血性贫血现象，严重者会死亡。地中海贫血（Thalassemia）是世界上发病率最高、危害性最大的单基因遗传学疾 病之一。由于人体珠蛋白基因突变或者缺失而导致某种蛋白链合成障碍，造成α， 和β-珠蛋白肽链合成速率的不平衡而导致的溶血性贫血。常见类型有α-地贫和β地贫。常见于地中海沿岸、东南亚、北非、印度次大陆以及我国西南、华南地区。

体外诊断，相对于体内诊断而言，是指利用相应的仪器和试剂，对样本（血液、体液、组织等）进行检测并获取临床诊断信息的产品和服务。

分子诊断，应用分子生物学方法，对受检者体内外源性（病毒DNA 等）或内源性（人类基因）各类生物分子进行定性或定量分析，确定其结构或表达水平，从而做出诊断的技术。分子诊断是应用分子生物学方法检测患者体内遗传物质或病毒和细菌遗传物质的结构或表达水平的变化，并依据检测结果做出诊断的技术，是预测诊断的主要方法，检测物质主要是DNA、RNA和蛋白质。分子诊断在临床上起初应用于传染病诊断和器官移植分子配型。随着技术的不断成熟，分子诊断逐渐应用于遗传病、肿瘤的早期筛查与诊断，应用范围不断拓宽。未来，分子诊断将逐步应用于大规模人群疾病筛查和人类基因库的建立。

医学实验室，以诊断、预防、治疗人体疾病或评估人体健康为目的，对取自人体的标本进行微生物学、免疫学、生物化学、血液学、细胞学、病理学或其它检验的实验室，它可以对所有与实验研究相关的方面提供咨询服务，包括对检验结果的解释和对进一步的检验提供建议。

一、 企业简介

凯普生物，公司全名广东凯普生物科技股份有限公司，是一家总部位于广东省潮州市的上市公司，股票代码300639。公司是国内妇幼保健分子诊断领域龙头。公司目前拥有HPV检测、地贫、耳聋基因检测、STD核酸检测产品等，市场份额均处于领先地位， 公司深耕妇幼保健领域多年，渠道布局完善，在研产品布局较为丰富。

公司是国内领先的分子诊断产品研发、生产企业，在妇女宫颈癌HPV检测领域占据 龙头地位，在妇幼健康和出生缺陷领域已开发系列产品，相关产品广泛应用于医院 临床诊断、大规模人口筛查领域。经过多年的技术积累和品牌建设，公司已发展成 为国内分子诊断领军企业之一，根据2018年年报数据，公司目前产品进入1000余家 医院，在妇幼保健方面渠道布局丰富。

公司从HPV检测起家，凯普打造妇幼领域“试剂+仪器+服务”一体化。2003 年公司成 立，依托导流杂交技术进军分子诊断领域：2006 年 HPV 21 分型试剂盒获批上 市，打破了 HPV 检测纯进口垄断的格局。公司从 2011 年开始拓宽产品线布局 妇幼检测：传染类检测试剂上市，2012 年地贫基因检测试剂获批上市，2014 年 耳聋基因检测试剂上市。2015 年公司拓展下游检测服务建立医学检验所。2017 年公司成功在创业板上市募集资金进一步研发分子诊断产品。目前凯普形成分子 诊断产品、第三方医学检验服务、医疗健康管理服务三大业务领域，持续领跑妇 幼分子诊断领域。

近年来，基于国家医疗健康产业政策导向及客户需求，公司以多年深耕核酸分子诊断建立的技术、产品、客户、渠道、人才等资源为依托向产业链下游延伸，重点拓展第三方医学检验业务，在全国多个重点城市（含香港）已建立21家第三方医学实验室，其中18家已取得医疗机构执业许可，形成辐射全国重点城市的医学检验服务网络，为医疗机构提供高端、精准、规范、前沿的医学检验服务，打造“凯普医学检验，分子诊断专家”品牌。公司在核酸检测试剂领域多年积累形成的产品矩阵、客户资源、销售网络为公司医学检验业务的快速发展奠定了坚实的基础，而在医学检验服务领域的业务拓展亦反过来推动公司核酸检测试剂业务的增长，由此公司构建了“核酸检测产品+分子诊断服务”的一体化经营模式。

二、主营业务与产品

1、核酸检测试剂及仪器

经过十余年的发展，公司基于拥有自主知识产权的导流杂交技术平台和应用国际通用的荧光PCR检测技术平台，开发了覆盖生殖感染、出生缺陷等感染性、遗传性疾病领域的核酸检测试剂及配套仪器，包括宫颈癌HPV检测系列产品、地贫基因检测系列产品、耳聋易感基因检测产品、生殖健康管理系列产品以及其他相关产品，目前广泛应用于医院临床检测、大规模人口筛查。截至目前，公司共取得27个国内医疗器械注册证（其中三类注册证21个）、30个医疗器械备案证。

2、第三方医学检验服务

公司有18家（含香港）医学实验室已取得医疗机构执业许可证，通过搭建辐射全国重点城市的医学检验服务网络，为医疗机构提供高端、精准、规范、前沿的医学检验服务，打造“凯普医学检验，分子诊断专家”品牌，构建“核酸检测产品+分子诊断服务”的一体化经营模式。公司医学检验业务以分子诊断为核心应用技术，以肿瘤基因检测，串联质谱、高密度基因芯片等高端特检为重点发展方向，目前可开展检验项目覆盖遗传代谢病、感染性疾病、分子病理检测、遗传与染色体分子病理检查、肿瘤检查、个体化用药代谢基因检测、内分泌检查、妇科检查等。

凯普医检与欧洲分子基因诊断质量联盟（European Molecular Genetics Quality

Network, EMQN）签订战略合作协议，成为EMQN中国区唯一服务商，将负责国内检测项目室间质评工作的组织管理及实施，为中国所有参与EMQN的医院实验室及第三方医学检验机构提供EMQN服务，包括分子遗传、分子病理、药物基因组学、技术能力验证等提供全面评估诊断。结成战略合作伙伴关系以来，本公司已为超过60家医疗机构提供EMQN服务，其中综合医院超40家、第三方检验机构超20家。

从公司的营收分布来看，公司主营96%在境内，其中HPV检测占70.36%的比例。

三、未来看点

1、妇幼健康检测千亿蓝海市场，凯普坐拥赛道先发优势

2009年，我国政府正式在国家层面启动“两癌”（宫颈癌、乳腺癌）筛查，2014年国家卫计委正式启动“两癌”筛查HPV初筛试点项目。2019年发布的健康中国行动 （2019-2030年）要求扩大农村妇女“两癌”筛查项目覆盖面，到2022年和2030年农村适龄妇女两癌筛查覆盖率分别达到80%和90%以上。国内HPV市场主要分为临床检测市场和政府两癌筛查项目。目前国内妇幼健康检测市场空间高达约2000 亿元，但渗透率不足 10%，未来我们看好渗透率提升主要基于需求和政策两个方 面，在需求端，90%以上的成年女性存在生殖健康问题，随着女性的收入水平提升，对妇科疾病检查的重视度提升，未来女性个性化定期检查将成刚需。在政策端，2020 年为计划纲要实施最后一年，叠加国家财政补贴出生缺陷防控和生殖健康管理，看好我国妇幼健康 检测产业迎来增长期。

妇幼基因检测主要有三大块市场：体检、婚孕检和新生儿筛查；其中体检市场主要是 HPV（人乳头瘤病毒）每 3 年的定期检查和 STD（性病）每年的定期检查，国内市场空间高达约 1700 亿元；婚孕检市场主要是无创产前筛查、耳聋基因和地贫基因 筛查，市场空间约 300 亿元；新生儿筛查主要是耳聋基因，市场空 间约 40 亿元。凯普拥有三级妇幼基因筛查试剂全产品线，叠加学术 式直销推广，市场上产品认可度高，持续深耕产品研发，有望保持妇幼健康检测行业领先的地位。

2、妇幼基因全产业链梯度布局，多产品线条同发力龙头优势凸显

凯普产品围绕妇幼生殖健康管理，致力于摆脱单一HPV 检测产品模式。目前公司在分子诊断领域主要有三大产品线：宫颈癌筛查（HPV检测试剂）、出生缺陷筛查（地贫、耳聋基因）和生殖健康管理（STD检测）。凯普收入以 HPV 检测 试剂为主，然而比重逐年下降：2014 年占比 89.6%到 2019 年占比为 70.36%。随之地贫基因、耳聋易感基因、STD 检测产品收入比重提高：从 2014 年的 0.6% 提升到 2019 年的 15.48%。加之公司将检测产业链从试剂往下游服务扩展，已 经有 18 家第三方医学检验实验室已取得医疗机构执业许可证，2019 年实现医 学检验服务收入 8,366.27 万元，同比增长 81.87%。

公司一二线产品梯度分明保障业绩持续增长：一线产品HPV检测， 2019年收入为5.13亿元占比 70.36%；二线大遗传检测单品包括地贫、耳聋基因等；2020年刚刚获批上市的重磅STD十联检又一高增长产品。

一线产品：HPV 检测，随着进口四价、九价和国产二价HPV疫 苗的陆续上市，女性对宫颈癌预防意识增强，叠加国家力推两癌筛查，百亿市场规模的HPV检测有望迎来渗透率提升黄金期，凯普生物作为具有良好口碑和渠道资源的行业龙头有望率先受益继续领跑 HPV 检测市场。

二线产品：1）地贫基因，国家财政拨款开展南方10 省地贫防控项目加速地贫基因三级预防筛查渗透，凯普有望凭借 独创的联合检测α地贫和β地贫基因产品引领地贫基因检测市场放 量。2）耳聋基因，筛查不可缺未来将全覆盖婚孕检和新生儿筛查， 凯普坐拥“出生缺陷耳聋基因筛查示范基地”先发优势，销售峰值 在 10 亿元。新增量 STD，STD 十联检重磅产品 2020 年获批上市，预 计 2021 年全面放量。目前筛查市场 90%是单检的产品，联检优势显 著大于单检，凯普十联检产品走在市场的前列，几十亿级大品种为 公司注入新增长点。因此我们看好凯普生物保持龙头领先的地位， 未来多线条同发力业绩迎高增长。

3、分子诊断为IVD下一个角逐的子行业，行业增速将维持25%

IVD （in vitro diagnostic products，中文译为体外诊断产品）行业中分子诊断增速最快，占比提升至 15%。IVD 行业根据原理可分为生化、免疫、微生物和分子诊断，其中生化诊断已经进入成熟时期增速放缓，微生物诊断有限定的检验方向，免疫诊断正处于成长到成熟的阶段空间基本固定，而分子诊断具备灵敏度高、特异性强、可定量检查等优势，弥补了诸如生化检测、 血液检测和免疫检测等传统诊断方式在感染性疾病诊断时，无法判断导致感染性 疾病的病毒、细菌、衣原体、支原体和螺旋体等病原体 DNA 或 RNA 复制情况 的弊端。近几年我国分子诊断平均增速 25%高于生化诊断的 7%、免疫诊断的 15%，且分子诊断占 IVD 的市场份额不断提升，从 2010 年的 8%到 2018 年的 15%，因此我们认为分子诊断是 IVD 行业下一个爆发的子行业。

疾病筛查是分子诊断的主战场，看好妇幼检测走出来。分子诊断是以DNA、RNA 为诊断材料，是目前能够对疾病进行早期诊断、预防和提供定制化治疗方案的体外诊断方法之一。分子诊断的临床应用场景包括遗传生殖、伴随诊断（感染性疾病、肿瘤、产检）、液体活检、药物研发等，目前主要应用领域是感染性疾病和 无创产检筛查占比 47%；肿瘤、心血管疾病的检测处于导入期；遗传生殖检测 处于成长期。随着女性健康意识提升，个性化定期检查将成刚需。女性的收入 水平提升，消费意愿也提升，重视妇科疾病的检查：据 CBNData《白皮书》显 示，25-34 岁女性是健康领域消费的主力人群，消费连续三年保持稳步增长；2017 年孕检检查率为 96.5%，妇科检查率为 66.9%。随着宫颈癌、乳腺癌高发，个性化的疾病筛查检测需求将增加。因此未来随着精准治疗对于疾病诊疗需求提升， 妇幼个性化需求的提升，我们看好分子诊断在妇幼的占比将提高。

4、新冠后疫情时代带来PCR实验室硬件配备需求和持续检测服务需求

后疫情时期加速 PCR 实验室构建，5 月 20 日发改委发 布《公共卫生防控救治能力建设方案》要求每省至少有一个达到生 物安全三级（P3）水平的实验室，每个地级市至少有一个达到生物 安全二级（P2）水平的实验室，即全国至少将建 32 个 p3 实验室和 293 个 P2 实验室。目前我国二级医院有 18034 家，按照 20%的渗 透率，PCR 实验室的构建有 3607 家的增量空间。而 PCR 实验室的 构建带来有两种商业模式：1.IVD 公司向实验室销售试剂盒；2.第三 方医学实验室合作共享利润。我们看好凯普发挥在两癌筛查项目中 积累与基层医院合作的优势，协助二级医院构建 PCR 实验室带来业 绩增量。未来我们看好凯普第三方医学实验室检验服务放量，主要 有三点：一、新冠疫情常态化下，新冠病毒检测成为刚需，凯普为 指定排查检测机构有先发优势；二、后疫情时期我国检验实验室的 建设需要，第三方医学实验室参与度提高，凯普有协助医院构建医 学实验室的经验；三、农村两癌筛查项目随着基层医院构建 PCR 实 验室，检测有望在基层医院完成，凯普协助构建实验室以换取试剂 盒采购的盈利模式有望走出来。

5、HPV 疫苗国内获批上市，带动 HPV 检测量增加

宫颈癌发病率和死亡率高。宫颈癌是全球妇女第四常见肿瘤类型，据Global Cancer Statistics 2018数据，全球2018年新增56.76万例宫颈癌病例（占2018年全球所有新 增肿瘤病例比例为6.6%），因宫颈癌死亡病例31.5万人（占2018年全球所有因肿瘤 死亡病例比例为7.5%），新增病例及死亡病例数量均位于女性癌症第四位置，仅次于乳腺癌，结直肠癌和肺癌。

宫颈癌的早期筛查能够有效降低宫颈癌发病率和死亡率，临床意义显著 。ACOG2012年版指南指出，宫颈癌筛查进入社区后，宫颈癌发生率即显著下降。美 国宫颈癌发生率和死亡率自1975年来持续降低，表明宫颈癌的早期筛查能够有效降 低宫颈癌的发病率和死亡率，具有显著的临床意义。

99%的宫颈癌由HPV造成，临床认可HPV 检测用于宫颈癌初筛。宫颈癌是女性第二大最常见的恶性肿瘤，在中国宫颈癌每年约有 13.2 万新发病例，占全球宫颈癌新发病例总数的四分之一，且发病呈明显年轻化趋势。世界卫生组织明确 指出 99%的宫颈癌是由 HPV（人乳头状瘤病毒）引起，2015 年美国妇科肿瘤学 会（SGO）等多个组织提出了高危 HPV 检测用于宫颈癌初筛。目前我国做宫颈 癌初筛的方法有三种：1、HPV 初筛；2、细胞学初筛；3、HPV 联合细胞学初 筛，从筛查流程看无论是仅进行 HPV 初筛还是细胞学初筛，需要 HPV 筛查和 细胞学筛查一起确诊，因此 HPV 检测已经成为宫颈癌筛查必不可少的方式。

早期国内女性对于 HPV病毒认识不足，检测预防不积极，随着 2017 年 HPV 疫苗在中国上市，HPV 和宫颈 癌的知识迅速普及，两方面带动 HPV 检测试剂量的提升：1.HPV 疫苗配套 HPV 检测，HPV 疫苗注射前需筛查HPV 病毒，如果已感染 HPV 病毒后注射 HPV 疫 苗无法发挥疫苗预防的效果；2.宫颈癌筛查意识提升主动筛查人数增加，存在一 定的 HPV 检测试剂消费刺激效应。因此我们认为 HPV 疫苗在国内的上市提高 人们对宫颈癌的关注度，刺激女性进行宫颈癌筛查，HPV 试剂需求量提升。

宫颈癌筛查将成为定期体检项目。由于宫颈癌预防的重点在于定期检查跟踪宫颈 细胞情况，中国和美国都出台了筛查方案指南：推荐 21-29 岁女性每 3 年一次 细胞学初筛，对于 30～65 岁以及大于 65 岁的女性，可以选择每 3 年一次细胞 学检查，每 5 年一次 HPV 检查或者每 5 年一次联合检查。因此我们认为宫颈癌 筛查将成为女性定期体检的项目之一，HPV 检测试剂在体检市场将爆发。

总结一下：

凯普生物是国内领先的分子诊断产品及服务提供商，经过多年的技术积累和品牌建设，公司已发展成为国内分子诊断领域领军企业之一。公司在HPV核酸检测领域占据国内龙头地位，同时发力于地中海贫血检测、卫聋基因检测、STD检测以及第三方医学实验室服务等领域。公司处于一个优质赛道，并且具备较强的竞争力，未来长期看好。

我们查看公司多年的估值数据，发现公司历史估值水平处于23倍-58倍区间，当前市盈率49倍，故我们给予20-40倍较为合理。根据券商研报预测平均值，公司2022年净利润约为3.3亿元，那么悲观预期为66亿市值，乐观预期为132亿市值。公司当前市值是73亿，已经处于历史高估值区间。我们可以耐心等待公司进入35倍左右进场。

本文完。

金域医学——独立医学实验室ICL行业的领头羊

关注到金域医学是因为有个医生mm持有金域医学，并且浮盈比例较高。同时我自己在研究迪安诊断时，发现金域医学是第三方医学检验行业的龙头企业。今天我们来聊一个这个企业。先看一下近5年的关键财务数据。

从上面的数据来看，金域医学的财务数据挺漂亮，如果和同行迪安诊断一起对比来看的话，我们会发现金域医学的毛利率和净利润水平均明显高于迪安诊断。

在聊金域医学之前，我们先来聊一个概念——ICL，也就是独立医学实验室（Independent Clinical Laboratory，ICL）。ICL 最早起源于美国，发展至今已经相对成熟。国内 ICL 起步较晚，发展快。1994 年，国内第一家独立医学实验室——广州金域 医学检测中心成立，开启了我国 ICL 发展史。新世纪以来，我国才慢慢建立起以连 锁发展获取规模优势的 ICL 雏形，金域、迪安、艾迪康等大型连锁型检验医疗集团 开始形成。

一、企业简介

金域医学，公司全名广州金域医学检验集团股份有限公司，这是一家位于广州的企业。金域医学是第三方医学检验及病理诊断外包业务为核心的医学诊断信息整合服务提供 商龙头，成立于 2003 年，总部位于广东省广州市。主营业务可分为医学诊断服务，销售诊断产品，健康体检业务，冷链物流服务等，公司为全国超过 22000 家医疗机构等客户提供 2700 多项高水平的医学检验及病理诊断服务，出具的检测报告获得全球 50 多个国家和地区认可。

公司自成立后规模化张，2015 年到达扩张规模顶点，占我国第三方医检市场份额超过 1/3。目前公司已在全国（包括香港地区）建立了 37 家中心实验室，并广泛建立区域中心实验室、快速反应实验室，服务网络覆盖全国 90%上人口所在区域，其中广州、四川、长沙、 昆明、贵州五大实验室为公司贡献了主要的收入与利润。公司第一大股东为董事长梁宗耀先 生，持股比例 15.52%。

二、主营业务和产品

业务收入方面，医学诊断服务及相关业务为公司核心业务， 2019 年的销售收入为 49.6 亿元，销售占比为94.2%；销售诊断服务、健康体检业务，冷链物流服务和其他主营业务占比分别为 2.1%、0.7%、0.4%、2.6%。业务毛利率方面，健康体检业务的毛利率高达60.3%，医学诊断服务毛利率提升至39.1%。

三、未来看点

1、第三方检验市场规模潜力巨大。

据第三方研究机构统计，中国第三方医学检验实验室占医学检验市场比例目前约 5%，2018年国内第三方医学检验行业市场规模约140亿左右。对标美国、欧洲、日本等成熟市场 35%、50%、67%的第三方医学检验市场份额，中国第三方医检行业占医学检验市场的比例仍较低，行业处于快速发展期。随着医疗健康需求提高及医疗机构寻求成本控制，市场需求将持续释放；在社会办医、医联 体建设、按病种付费（DRGs）、分级诊疗等政策利好的驱动下，未来国内第三方医检行业仍 具有广阔发展空间。新冠肺炎疫情之后，预计国家将加强公共卫生体系建设与疾病预防控制 体系投入，为第三方医学检验行业带来新的发展机遇。

我国 ICL 医疗机构外包市场未来五年将超过 500 亿。测算结果显示我国 ICL 外包 市场在接下来的几年内将高速增长，增速超过 20%，预测 2023 年市场空间将达到 579 亿元，2018 年-2023 年 CAGR 为 25%。

2、行业地位领先，盈利能力有望进一步提高

目前国内独立医学实验室主要以金域医学、迪安诊断和艾迪康为主，达安基因2018 年处置5家实验室后仅剩3家还在上市公司体系内。金域医学和迪安诊断的领先优势较为明显，分别拥有37和39家连锁医学实验室，金域医学的诊断项目最为丰富，年揽收样本数和收入规模也位居首位。

3、公司研发投入处于国内领先水平

公司的研发投入持续增长，2019年研发投入为3.24 亿元，同比增长 11.4%；近年公司的研发费用占营业收入比例维持在 6%以上，2019 年占比 6.1%。与钟南山院士、侯凡凡院士、曾溢滔院士，与全球“NIPT” (无创产前)技术奠基人卢煜明院士团队建立了深入的战略合作，并先后与华为公司、美国匹 兹堡大学医学中心、香港大学等国外内院校和研究机构开展深度合作，在病理人工智能辅助 诊断、精准医疗、高端检验与个性化检验、学科能力建设、临床诊断服务、人才培养等方面 多点发力、成果丰富。公司与全球基因测序巨头 Illumina 等国际生物医药产业的著名机构 开展合作，使用全球数据、样本和资源创新产品和服务，发现和创造新的机遇，改善检验诊 断服务和公共健康。

4、特检项目继续发力，高端检测占比持续提高

从海外龙头来看，特检业务对于 ICL 发展至关重要。公司普检业务近年来 呈现稳定发展的良好态势，但由于普检项目技术成熟，市场竞争激烈，且 政府指导价面临下降趋势，因此毛利率也随之下滑。特检业务是公司目前 的主要发展动力，保持高速增长且毛利率水平较高，未来随着基因检测等 高值服务进一步增长，公司特检业务有望进一步发展壮大。

从业务层面看，2019年医学诊断服务仍然是公司的最大细分业务，占比为94.23%。其中，特检业务占比 46.49%，收入同比增长20.99%；普检业务占比53.51%，收入同比增长 14.14%；从2015年至今，公司特检业务增速持续高于普检业务，特检业务占比不断提升，带动公司整体业绩快速增长。

5、完成全国性布局，新建实验室逐步盈利

新创建实验室扭亏为盈时间约 3-5 年左右，目前大部分实验室将进入盈利阶段。从公司财务数据来看，2012 年之前建设的实验室在 2017H1 大部分已实现盈利，仅部 分地区仍处于亏损状态，而在 2012-2017 年之间建立的实验室，大部分 2017H1 的净利润为负，从单个实验室经营角度来看，前 3-5 年均属于投入和导流阶段，一般 经历 3-5 年爬坡后方可实现盈利。

公司完成 37 家省级检验中心的布局+目前与近 400 家医疗机构合作共建区域检验和病理诊断中 心,资本开支减少，实验室逐步进入盈 利期。早在 2016 年，公司拥有的 37 家实验室就已超过半数达到盈利，其中 23 家设立于 2015 年以前的实验室实现盈利 19 家。截止 19Q3，盈利 的省级实验室增加至 27 家，按照实验室建成时间，及需要 3-5 年进 入盈利期测算，预计今年将有 30 家左右达到盈利状态。

6、财政部将成为公司战略投资者，实控人增持彰显信心

4 月 16 日，公司公告称：拟向 2 名特定对象，即国投招商管理的先进制造产业投资基金二期（财政部）以及公司控股股东暨实际控制人梁耀铭，发行 不超过 2073.4 万股，发行价 48.23 元/股，拟募集资金不超过 10 亿元， 主要用于偿还银行贷款及补流，锁定期分别为 18 个月及 36 个月。先 进制造产业投资基金二期将成为公司战略投资者，合作期限 3 年。

董事长兼 CEO 梁耀铭先生参与定增1.5亿，本次增资的 股份锁定期 3 年，彰显长期信心，彰显长期信心。

7、股权激励带动员工积极性

2019 年4月，公司向 45 名中高层及核心技术人员授予 657 万份限制性 股票，对应业绩考核为：以 18 年归母净利润为基数，19-22 年增速不 低于 22%、48.84%、81.59%、121.54%。

本文完。

大博医疗——国内骨科（创伤+脊柱）医用高值耗材龙头企业

大博医疗2019 年实现营业收入12.57 亿元，同比增长62.77%；归属于母公司股东净利润 4.65 亿元，同比增长 25.32%；扣非后归属于母公司股东净利润 4.23 亿元，同 比增长30.23%；对应 EPS1.16 元，公司业绩维持良好增长，符合预期。根据公司2020年一季报，2020Q1 单季实现营收2.30 亿元，同比增长 5.89%；归母净利润 0.89 亿元，同比 增长7.85%，受疫情影响手术量下降，公司营收增速有所放缓。但根据券商研报判断公司一季度业绩是超预期的：一方面公司的市场份额持续提高，另一方面各地设立仓库平台加快供应链运转效率更聚焦市场，经销商销售 加快。2020 年一季度，受新型冠状病毒影响，医院诊疗量总体下滑，公司一季度收入超预期是对公司运营效率的验证，同时 也侧面反应，国内骨科行业强者恒强、产业集中的大逻辑得到 验证。

下面来看一下大博医疗近5年的关键财务指标，可以发现公司的财务数据非常优秀。

下面我来简单介绍一下大博医疗这家企业。

一、企业简介

大博医疗，公司全称大博医疗科技股份有限公司，成立于2004年，坐落于美丽的鹭岛——厦门，是一家以骨科、神经外科、微创外科为主的综合性医疗上市企业，股票代码002901。公司先后通过了FDA、CE、ISO13485、GMP等专业认证，产品品质得到国内外用户的一致认可。大博医疗以“弘扬民族品牌，打造健康人生”为己任，凭借自身雄厚的经济实力、资深的研发力量、科学的管理体制和前瞻性的营销战略，编织出中华民族医疗事业伟大复兴的。

大博医疗依靠自身的技术优势本着创新的发展理念坚持致力于新技术、新产品的研发。研发系统涵盖：临床研究、动物实验、力学测试、模拟分析、表面处理，材料科学等多个领域，拥有多项具有极强临床实用性的发明专利。大博医疗拥有一支专业的包括国务院特殊津贴、国家万人计划、十年以上临床专家、硕士研究生、博士生在内的研究开发队伍。与国内外权威专家建立良好合作关系，与高校开展“产学研”项目，同时承接多个国家级、省级重点科研项目。引进先进生产设备，建立国际水平生产线，以先进的制造工艺，依托严苛的医疗质量管理体系，精心打造各种安全有效的医疗产品。

大博医疗在产品、推广、服务等各方面进行全方位的创新，在全国多省均设有物流平台，构建高效便捷的物流网络。与近千家经销商通力合作，不断提高服务效率，及时地为3500余家医院提供全面优质的服务。同时，大博医疗设立专业的“咨询服务与技术支持”团队，为客户提供医疗器械使用方法及技术要点咨询服务，解决医师在临床上遇到的困难和问题。“高品质，赢天下”。大博医疗放眼全球，实行国际化战略布局，拥有涵盖英语、俄语、西班牙语等多语种的国际营销部门，产品出口至欧洲、中东、东南亚、南美、非洲的50多个国家及地区。

根据《中国医疗器械蓝皮书（2019）》，中国骨科植入物市场2018年的市场规模262亿元，增速16.44%；市场份额方面，前20名有6家是进口厂家，其中top5均为进口厂家，分别为强生13.11%、捷迈邦美8.67%、史赛克6.56%、美敦力5.14%、施乐辉4.4%，集中度CR5为37.93%，进口厂家占着绝对优势的位置；而国内的威高股份以4.05%市占率紧随其后，大博医疗2.86%位列国产第二，国产公司规模相对都很小。集中度来看，CR20市占率为57.34%，可见国内还存在众多收入在几百万上千万元的小骨科厂家，借助其地域优势，深耕在所在地区域。

二、主营业务与产品介绍

公司主营业务系医用高值耗材的生产、研发与销售，主要产品包括骨科创伤类植入耗材、脊柱类植入耗材、关节类植入耗材、运动医学及神经外科类植入耗材、微创外科类耗材、口腔种植类植入耗材等，报告期公司主营业务未发生重大变化。

分业务来看，2019 年公司创伤类、脊柱类、神经外科、手术器械、微创外科销售收入分别同比增长 60.93%、 71.96%、22.98%、35.59%、88.05%，相比上年均有较大提升，一方面与高开有关，另一方面也反映对植入类耗材的需求增长。创伤类、脊柱类和微创外科类收入占比分别为63.49%、21.11%和7.3%，相比 2016 年分别上升 -5.08pct、1.93pct 和 7.3pct。毛利率方面，各个业务毛利率相比上年均 有 4-10 个百分点的提升。

公司主要产品用途如下： 

1、创伤类植入耗材产品：主要用于成人及儿童上、下肢、骨盆、髋部、手部及足踝等部位的病理性、创伤性骨折修复或矫形需要等的外科治疗。产品包括髓内钉、金属接骨板及骨针、螺钉等内固定系统及外固定支架等； 

2、脊柱类植入耗材产品：主要用于由创伤、退变、畸形或其他病理原因造成的各类脊柱疾患的外科治疗。产品包括椎弓根螺钉系统、脊柱接骨板系统、椎间融合器系列等各类脊柱内固定装置； 

3、神经外科类植入耗材产品：主要用于颅骨骨块固定或缺损修复、颌面部骨折或矫形截骨固定术等外科治疗。产品包括颌面钛网、颌面接骨板、颅骨钛网、颅骨接骨板及螺钉等内固定系统； 

4、关节类植入耗材产品：主要用于骨性关节炎、类风湿性关节炎和股骨头坏死等关节疾病的治疗，产品包括人工髋关节系统、人工膝关节系统等； 

5、微创外科类产品：主要在微创手术中建立器械通道以及提供微创手术的装置。产品包括一次性腹腔镜穿刺器系列、

一次性多通道单孔腔镜穿刺器系列、一次性微创筋膜闭合器系列等系列产品； 

6、口腔种植类植入耗材产品：主要用于牙缺失患者的种植修复。产品包括种植体系统等； 

7、其它产品：手术工具器械及敷料等，其中手术工具器械是公司所销售的各类医用高值耗材的专用配套手术工具，

除了与医用高值耗材产品配套销售外，部分手术工具器械也采用了外借的形式供予经销商。

三、未来主要看点

1、老龄化带动骨科市场持续扩容，政策驱动产业格局重构

中国人口老龄化趋势不可避免，随着年龄增长，骨科的患病率会越高。2017 年 60 岁以上的人口为 2.41 亿，占比 17.3%，预计到了 2025 年，60 岁以上的人口超过 3亿，占比 19.5%。并且，人的寿命越来越长，从 1982 年的 67.8 岁，到 2015 年的 76.34 岁。

而骨科疾病患病构成，60 岁以上人群患病占比 44.1%。而 14 岁以前骨科疾病占 比低，而到了 15-44 岁骨科患者的占比到了 20.8%，到了 45-59 岁占比进一步提高到 32.3%。而从居民的两周患病率来看，以卫生统计年鉴 2013 年的数据为例，35-44 岁 的是 12.4%，而 45-64 岁的患病率是 24.3%，到了 65 岁以上则两周患病率为 62.2%。老龄人群是患病的主要群体。

政策方面，骨科器械的集采，不会出现“光脚的不怕穿鞋”的情况，小公 司逆袭难度大。原因一是骨科的备货和药品不同，小厂家的备货不齐全，规格不齐 全，没办法满足临床的需求；原因二是小厂家的人员服务跟不上，骨科手术对跟台要 求严格，专业度要求高；原因三是骨科医生的使用习惯还没有考虑进来，所以类似江 苏的带量集采关节，在厂家筛选环节就要求要占当地市场 2%以上的红线，最后入围 的公司都是龙头企业。

2、脊柱进口替代空间足，产品线持续增加保证后续增长

骨科脊柱领域还存在较大的进口替代市场空间，目前国产化率仅有 39.11%，进 口占据 60.89%的份额。而脊柱实际上分为七大类，按照 TOP-TRUSTING 咨询的调研数 据预估，2016 年我国脊柱以腰胸椎开放固定、脊椎固定、椎间融合器和 PKP/PVP 四 大类为主，占到整个脊柱市场的 89%。

公司脊柱类产品齐全，在脊柱行业 2016~2019H 增速在 15~17%时，公司的脊柱产 品增速远超行业增速。与美国的椎体骨折微创治疗看，国内椎体成形手术产品还有 4~5 倍的空间。

3、公司持续加大研发投入，多领域布局长期发展 

2019年公司研发投入100,377,356.04元，较上年增长54.88%。公司立足骨科，积极布局高值耗材领域，依托现有的核心技术平台，对现有产品研发升级并持续研发新产品。截止目前，公司共有123个批次的注册证在申请中，涵盖了创伤、脊柱、微创外科、神经外科、齿科、关节、运动医学等领域。报告期新取得二类及三类注册证共16个，其中种植体系统、不可吸收带线锚钉及带袢钛板系统注册证的取得，开启了齿科与运动医学产品的长期布局；椎体成形系统的获证，丰富和完善了脊柱产品线，进一步增强了公司的综合竞争力。 

截止目前，公司已取得专利证书的专利227项，其中发明专利30项，实用新型专利178项，外观设计专利19项, 公司持有国内三类医疗器械注册证69个，二类医疗器械注册证23个，一类医疗器械备案凭证231个。 

公司2019年研发投入1亿元，较上年增长54.88%。公司依托现有 的核心技术平台，在巩固原有产品优势的基础上，不断扩充和丰富产品线， 针对骨科领域的一些常见适应症及原有产品进行了研发与升级，部分研发 项目包括：髋关节假体、种植体系统、锚钉系统、生物型膝关节、金属脊 柱内固定器、椎间融合器、人工椎体等。

4、募投项目稳步推进，产能逐步释放

公司募投项目新厂房建设陆续封顶，在完成后续装修后将投入生产运营，将满足公司短期的产能需求，公司在报告期新增取得生物医药产业园区土地使用权，用于未来一段时间新增的医用高值耗材项目建设和产能储备。同时公司为了更好安排生产经营计划及提高募集资金的使用效率，充分利用本次募投项目的生产能效，尽早实现募投项目对公司全体股东的经济价值与投资回报，公司报告期在厂区附近租用合适厂房，先行使用募集资金购买部分生产设备安置于租用的厂房中生产，并用募集资金投入相应比例的铺底流动资金，加快该募投项目实施。 

2019年公司在建工程较期初增长136.88%，生产设备投资增加，固定资产较期初增长51.68%，产能逐步释放。

总结一下：

大博医疗公司立足骨科领域，积极布局医用高值耗材产品，对现有产品升级的同时持续研发新产品。2019年全年研 发投入达1亿元，相比去年同期增长54.88%，报告期内共取得二类及三类注册证 16 个，其中种植体系统、不可吸收带线 锚钉及带袢钛板系统注册证的取得开启了齿科与运动医学产品的长期布局，椎体成形系统的获证丰富和完善了脊柱产品 线。目前公司还有123 个批次的注册证正在申请中。综合来看，大博医疗公司已在创伤、脊柱、关节、神经外科、普外科、齿科等领域取得一类、二类、 三类注册证共 323 个，骨科领域产品线较为齐全，具有良好竞争优势。如果您看好骨科这个赛道，那么大博医疗将是一个非常好的长线投资标的。

根据券商预测，2022年净利润平均预测值为9.3亿，考虑到公司历史估值区间为29.6-73.5倍估值，平均为45倍估值，我们给予大博医疗30-50倍估值较为合理。那么站在2022年的角度来看，悲观估值为279亿-465亿市值，公司当前为370亿市值，已经处于非常高估的状态。未来市场是否会持续给予大博医疗高估值，一方面取决于公司未来业绩的情况，另一方面也取决于市场环境的变化，我们保持长期观察态势。考虑到以上风险因素，比较安全的操作可以考虑在35倍以下估值时建仓。

本文完。

迪安诊断——全国第2大第三方医学检验外包服务商

前面我给大家聊了关于外资买爆的那些事儿，那么还有哪些股接近被外资买爆呢？我们来看一下下面这张表，这是我按外资持股占流通市值比排序并截取的前40只股。

需要说明的是，这40只股，基本只只都是非常优秀的企业，否则外资也不会买这么多！今天我来聊一下第9只——迪安诊断。先来扫一眼迪安诊断的基本财务数据。

可以看到迪安诊断的财务数据整体还不错，但2018年净利润增速出现了明显的下滑，2019年净利润竟然还下降了10.63%，同时ROE、毛利率、净利润，均出现了明显的下降。是企业的基本面恶化了吗？接下来我们来研究一下这家企业。

讲迪安诊断之前，我先讲一下ICL。在生物医药领域，主要承担医疗机构或其他与医学检验相关的企业或机构检验外包业务被称作“独立医学实验室”（Independent Clinical Laboratory），简写ICL，又称“第三方检测”。国内独立医学检验市场萌发于上世纪90年代，1994年，广州医学院下属实验室的金域检验率先探索医学检验外包服务。2000年以后，迪安诊断、达安基因、艾迪康等ICL机构也相继成立。

走在时代前沿的开拓者们，如今已经成为独立医学检验市场的领头羊。目前，国内第三方医学检验市场以金域医学、迪安诊断、艾迪康、达安基因四家龙头企业为主。2017年我国第三方医学检验市场规模约为110亿元，其中，金域医学占36%的市场份额，迪安诊断占19%，艾迪康占16%，达安基因占6%，合计占整个第三方医检市场的70%左右。其中艾迪康未上市，金域医学、迪安诊断和达安基因均已在A股上市。

相比于医院检验科，ICL 凭借集约化经营和中高通量化样本处理技术实现单位检 测成本的大幅下降和检测效率的显著提升，大数据检测累计和专业化管理能力有 效提升检验技术能力，以可检测项目数量为例，ICL 的可检验项目种类远超各类 医疗机构检验科，我国三甲医院传统检验科可检测 200-500 项检测项目，我国大 型ICL已经可以提供2000余种检验项目，美国ICL可提供检验项目更是多达4000 余种，相比于传统医院检验科，ICL 行业未来发展空间庞大。

一、企业简介

迪安诊断2001年成立于浙江杭州，是我国最早成立的独立第三方医学诊断服务提供商之一，主要为各级医疗卫生机构、体检机构等提供以医学诊断服务外包为核心业务的医学诊断服务整体解决方案。于2011年7月登录资本市场，是国内领先的以提供诊 断服务外包为核心业务的第三方独立医学诊断服务机构，业务涉及诊断服务、诊断产品销售、技术研发生产、健康体检、冷链物流、司法鉴定、CRO中心实验室等领域，为全国 12000 多家医疗机构提供服务。

公司股权结构集中，截止目前公司实际控制人及其一致行动人为公司董事长、总 经理陈海斌先生。

2004年，公司设立首家第三方独立实验室（Independent Clinical Laboratory，ICL）——杭州迪安医学检验中心以来，目前已建成覆盖全国 30 个省市共 31 家省级连锁实验室，可提供 2,000 余项医学检测项目，服务客户覆盖全国 12,000 多家医疗机构，日均诊断测试数可达 30 余万个，年诊断服务业务收入 14.2 亿元（2016 年）。

国内ICL竞争格局以国内企业为主，寡头垄断特征明显；境外大型第三方医学检验机构如美国的 Quest、Labcorp 经过数十年发展，资本雄厚，经验丰富，在其本国已处于垄断地位，但由于我国限制外资进入医疗服务行业，另外第三方医学检验医疗服务更需要对国内医疗体制的了解，因此目前国内第三方医学检验市场的竞争者主要为国内第三方医学检验机构。

目前我国第三方医学检验市场呈寡头垄断的格局。据统计，我国独立医学实验室已近 500 家，但大部分规模较小、区域性经营，或专注于特色检验项目，而金域医学、艾迪康、迪安诊断和达安基因是实行全国连锁经营且规模较大的综合性独立医学实验室，按前瞻网数据 96 亿市场规模计算，上市公司金域医学市占率约为31.8%（2016 年检验服务营收 30.5 亿元，下同），迪安诊断为 14.8%（诊断服务营收 14.2 亿元），达安基因为 6.4%（服务营收 6.2 亿元），艾迪康服务医疗机构客户 15000 余家，客户数量略大于迪安诊断，预计与迪安市占率相当，四大龙头市占率合计约占七成，寡头垄断竞争格局明显。

国内ICL发展发展阶段 ：正处于以满足普检需求向更高层次的特检需求发展。我国 ICL 发展时期较晚，2005  年前为萌芽发展期，ICL 行业从无到有，从最初的医院附属检验部门到独立全国连锁发展，重要公司如金域医学、迪安诊断、艾迪康等都在2001-2004年间成立和发展最初的第三方医学诊断业务；2005 年-2014 年为成长期，2005年浙江等地大幅降低临床医学检验费用（约 20%），促使大量医院外包诊断业务，助推ICL 行业快速发展，行业围绕满足医院普检业务外包需求快速成长，近几年增速达 40%；2014 年后行业进入升级期 年后行业进入升级期，行业进入寡头垄断竞争格局，行业重要公司基本完成省级实验室覆盖，网点布局进入下沉重点地市城市时代，服务升级到围绕发展和满足高端检验，不断模式创新时期。国内 ICL 发展阶段正处于满足普检需求业态向更高层次的满足特检需求发展，提升服务深度和质量。

二、主营业务及产品

公司成立之初主要是代理国外知名体外诊断（IVD）产品为主的商业代理型公司，是罗氏诊断和宝灵曼的浙江地区主要代理商。2004 年，成立首家第三方独立医学检验实验室——杭州迪安医学检验中心，公司主营业务从成立之初的产品代理向“产品+服务”一体化商业模式转变，目前“产品+服务”商业模式经过 10 多年的探索发展，日臻成熟。产品端围绕 IVD 领域并购行业优质经销商，进行渠道并购整合，做大规模，做宽产品线，同时反哺检验服务业务；服务端通过自建和并购方式，在全国大中城市尤其是省会城市布局ICL，进入 IVD 行业后端医学检验市场。

公司主营业务多年延续高增长，自 2011 年上市，主营业务收入从 4.82 亿元（2011年）增长到 38.2 亿元（2016 年）， 五年 CAGR （年复合增速） 51.3%，年均增速也高达 53.3%；归母净利润从 4220 万元（2011 年）增长到哦 2.62 亿元（2016 年）， 五年CAGR 44.2%，年均增速 44.2%；2017 年前三季度，营收 36.7 亿元，归母净利润 2.5亿元，分别同比增 41.6%和 32.8%，业绩延续稳定高增长。

公司业务主要包括诊断产品、医学诊断服务、健康体检、冷链物流以及融资租赁 五部分，其中诊断产品和医学诊断服务业务是公司业绩的主要支撑，比重为 98.07%。从公司2019年分产品营收来看，公司65%营收来自诊断产品，33%营收来自诊断服务。

三、未来看点

1、国内ICL市场空间巨大，行业高景气发展 

近年来，医药行业各项政策密集出台，降价成为政策主推着力点，零加成、两票 制、医保谈判、带量采购等政策从医院端、渠道端、生产端全面推进，医保控费 趋严、检验收费下降、基层医疗资源配备欠缺使得第三方医学诊断市场不断扩容。我国第三方医学实验室（ICL）市占率仅 5%，相比海外市场渗透率有非常大的提升空间，有望提升 至 15%。2016 年，美国第三方检验市场总规模达 380 亿美元，市占率近 35%；欧洲总规模 210 亿， 市占率约 53%；日本总规模 150 亿，市占率更高达 67%。

伴随我国老龄化不断加深，分级诊疗全国落地推行和民营医院快速发展，预计未来几年我国独立医学实验室行业仍将以年复合增长率 30%的速度增长，到 2020 年，我国独立医学实验室潜在市场规模将近 300 亿左右，渗透率达 9%左右。未来几年，独立医学实脸室行业将新增近 200 亿市场。预计国内 ICL 市场 2020 年达 327 亿元，增速 30.38%，我国ICL无论从市场规模绝对值还是渗透率上都有较大提升空间。

据国家卫计委统计，2017 年我国公立医院住院部以及门诊检查收入达到 2806 亿 元，同比增长 11.4%，2010-2017 年 CAGR 为 16.28%，预计 2020 这一数值将 达 3764 亿元。目前我国 ICL 的市场渗透率仅约为 5%，市场规模约为 148 亿元， 但受益于政策开放和行业支持等多方因素驱动，我国 ICL 市场增速迅猛， 2009-2017 年 CAGR 为 41.57%（前瞻产业研究统计），类比欧美日等成熟 ICL 市场 50%、35%、67%的渗透率，同时考虑到我国以公立医院为主的医疗体系结 构以及 ICL 起步较晚的基本情况，我们假设 2018-2020 年我国 ICL 市场渗透率将 梯度提升，2020 年将达到 8%，届时我国 ICL 市场规模将达到 327 亿元， 2017-2020 年 CAGR 为 30.38%，市场增长空间庞大。

2、产品+服务双轮驱动， 迪安3.0模式助力业绩稳定高增长

体外诊断IVD创新商业模式积极探索者，从迪安 创新商业模式积极探索者，从迪安1.0 模式到迪安3.0模式。公司紧跟医药医疗行业政策，积极探索适合体外诊断（IVD）企业发展商业模式。目前公司已经从传统代理销售国外IVD知名企业产品的迪安1.0模式发展到日臻成熟的“产品+服务”迪安 2.0 模式。

迪安2.0模式服务端主要围绕独立医学检验实验室，以服务和满足二级及以下医疗机构医学检验需求为主，产品端契合公立医院检验打包采购和试剂耗材未来两票制大趋势，进行渠道并购整合，跑马圈地，扩充产品覆盖广度，做大产品采购规模，向上（生产商）要采购价格优惠、返点率，向下（医院检验科）要打包采购差价和采购量，同时降低自身医学检验服务的试剂耗材成本（试剂耗材占总成本约 40%）。

迪安3.0模式主要是合作共建、区域性第三方检测平台和更深度参与公立医院 PPP模式（主要在检验领域）等输出管理、技术和品牌。公立医院医药分离、药品零加成等政策降低医院收入，制约公立医院相关科室尤其是检验科（检验、病例、影像）设备投入和技术平台升级建设，催生合作共建、区域性第三方检测平台甚至公立医院 PPP等新模式的出现。合作共建主要针对三级以上大型医院客户，大型医院患者流量大，检验数量较充足，但是目前我国三级甲等医院一般仅能开展 300-500 种检验项目，同时存在检验科\病理科科室建设、人员和技术瓶颈，迪安可以输出管理能力和管理方式，优化质控体系，提升人员绩效和梯队培养，协助搭建信息化、新技术等平台建设，降低医院运营成本和控制医院医疗风险。在区域性平台合作模式探索方面，目前已建成的温州和昆山区域检验中心，全面承接辖区内 80%以上的医疗机构检验外包服务以及区域基层两癌筛查、慢病管理等政府采购类项目，成为区域集中检验共享服务平台，实现区域医疗资源的共享；尚有近十家县、市级区域中心正全面推进实施中。深圳地区罗湖医联体的合作项目也在有序推进。

3、 打造二代测序NGS和质谱两大技术平台，迎接精准医疗时代

普检业务技术壁垒低、利润薄且竞争激烈，而特检领域则有着极强的技术壁垒和巨大的市场规模，甚至特检项目的一个细分领域都有近百亿的市场规模，这是公司未来占领行业制高点的关键，也是公司未来营收和利润的重要贡献点。公司始终坚持以技术创新为企业的重要驱动力，加大在特检领域的布局，增加研发投入，着力打造NGS 和质谱两大技术平台。

NGS是高通量测序或二代测序技术，以高输出量和高解析度为主要特色，能一次 并行对几十万到几百万条DNA 分子进行序列读取，在提供丰富的遗传学信息的同时，还可大大降低测序费用、缩短测序时间的测序技术。公司已搭建NGS技术平台，是由美国临床分子遗传学执业主任医师、浙一遗传与基因组医学中心主任、分子遗传学领域专家祁鸣教授作为学科牵头人。目前公司可借助基因检测方法诊断多种疾病，通过早检测、早诊断、早治疗的方式将疾病的风险进行提前防控和治疗，防治遗传性疾病的发生。

另一个技术平台是质谱，质谱技术是小分子定量分析的金标准方法，精准诊断实现过程中不可或缺的工具，也是临床检验技术重要的发展方向，特别是在治疗药物监测、遗传代谢病、维生素、甾体类激素等临床检测领域中作为重要发展方向，对传统检验技术形成互补甚至替代。质谱技术可以定性分析化合物的结构及样本组成，也可以定量分析混合物的成分， 无需抗体即可直接分析化合物本身，具有灵敏度高、特异性强、多标志物同时检测等优势，目前已经广泛应用于科研等领域，由于其自动程度低、检测缺乏标准 化、期初投入大、质谱检测项目医疗收费标准不明晰、技术人才及运营团缺失等 多重因素，限制了质谱技术在临床的应用推广，据 MarketsandMarkets 研究显 示，全球质谱市场 2022 年预计将从 2017 年的 36.8 亿美元扩增至 52.7 亿美元， 年复合增长率为 7.4％。目前我国质谱临床应用还处于起步阶段。以临床销售的 液相色谱串联质谱（LC-MS）为例，我国使用量仅相当于美国 2013 年的水平。

迪安通过对两大技术平台的搭建与发展，并聚焦在妇幼、肿瘤、感染以及病理等四大重点专科领域发力，目前已经与多家三甲医院客户以合作共建方式合作精准平台，如安徽省立医院的感染性疾病精准分子诊断中心和邵逸夫医院合作的精准诊疗中心。

4、背依罗氏，渠道代理整合加速

公司代理的诊断产品以罗氏为主，合作达 20 余年，是罗氏在亚洲最大的体外诊断产品采购商，此外公司也在积极开拓与欧蒙、西门子、希森美康等其他国内外品牌的合作。目前，国内主要体外诊断产品代理商有润达医疗和迪安诊断，2018 年公 司诊断产品 44.71 亿元，同比增长 49.22%，2012-2018 年复合增速为57.57%，公司产品代理业务扩张快于润达医疗代理产品（试剂、耗材及仪器）复合增速 （40.87%），近年来受益于公司产品代理业务客户覆盖度和业务规模稳步提升以 及渠道业务转型升级，毛利率不断走高，2018 年代理产品毛利率超越润达医疗的高毛利品类，达到30.31%。

公司持续收购罗氏代理商，建成集团统一的供应链。2016 年中国 IVD 市场觃模约 550 亿元，预计未来 5 年有望达到千亿觃模，复合增速 13%，其中检验科诊断占 80%以上。罗氏诊断 2016 年销售额 104 亿元，市场仹额 18%，未来五年有望提升到 25%，达到 250 亿元的销售额，复合增速 19%。2016 年公司采购罗氏产品总额大概 30-40 亿元，占罗氏中国总销售额的 26%，通过持续收购罗氏代理商， 未来仍有提升空间。

本文完。

特殊普通合伙

我们在阅读上市公司年报的时候，经常会发现上市公司年报的审计单位也就是会计师事务所名称一般叫XX会计师事务所（特殊普通合伙），你一定会发现这些会计师事务所的名称后面都有一个括号，括号里面写着特殊普通合伙6个字。

以上图为例很多人都误以为会计师事务所的名称叫天健会计师事务所，然后以为这个事务所和被它审计的上市公司之间的关系是特殊普通合伙。其实这是误解，实际上是这个会计事事务所的名字就叫：天健会计师事务所（特殊普通合伙），特殊普通合伙这6个字就是人家名字的一部分。那这6个字究竟是什么含义呢？本文来进行一下简单的科普。

要知道什么是“特殊普通合伙”，就必须先知道“普通合伙”企业。而要知道“普通合伙”企业，就必须先知道“合伙企业”和“公司”的区别。

合伙企业是指两个以上合伙人共同出资、合伙经营、共享收益、共担风险，并对合伙企业债务承担无限连带责任的营利性组织。

公司是指全部资本由股东出资构成，股东以其出资额或所持股份为限对公司承担责任，公司以其全部资产对公司债务承担责任的企业法人。

所以从以上的概念可以看出，主要区别有这样几点：
1、对于出资人而言，承担的责任不同。合伙企业的合伙人是无限责任，而公司股东，则是有限责任。也就是说，同样出资50万，但企业出现经营亏损时，有限公司的股东仅以50万为限，而合伙人则可能最终承担的责任不止50万。
2、加入与退出的方式不同。公司股东出资一经交付公司，不能退股，但可以将自己的股份转让给其他人，而合伙企业是根据合伙人之间的协议约定建立的，合伙人退出或新合伙人加入时，必须取得全体合伙人的同意，其他合伙人不同意，原则上则不能加入也不能退出，也不能以转让的方式退出。
3、缴纳所得税种类不同，合伙企业的合伙人所得仅需一次纳税，缴纳个人所得税，而公司的股东则在公司缴纳企业所得税后，拿到分红还需再次缴纳个人所得税。

相对于普通合伙，“特殊普通合伙”实现了合伙人法律责任的进一步细分，避免了无过错合伙人为其他合伙人的违法行为或者过失“买单”。也就是说，以前大家做的是小生意，都是同舟共济，同一条绳上的蚂蚱。而现在，生意做大了，虽然对外还是承担着无限责任，但是“特殊普通合伙”的友谊小船，有了隔水仓；这条绳，也有了熔断机制。

普通合伙企业中，合伙人对合伙企业债务依法承担无限连带责任；
特殊普通合伙企业责任形式分为两种：
1、有限责任与无限连带责任相结合；
2、无限连带责任，针对“非因故意或重大过失造成的债务”，全体合伙人承担无限连带责任。

举例：
假设普通合伙企业中，合伙人为A、B、C。有一笔欠银行的债务200万，2015年4月12日开始，限期一年。在2016年4月9日，三人拉丁入伙，并签了入伙协议。银行在2016年4月12日时讨债，ABC都没钱，D必须承担200万债务，即负无限连带责任。

而在特殊普通合伙企业中，“故意或重大过失造成合伙企业债务的”，其他合伙人“以其在合伙企业中的财产份额为限承担责任”。假设A、B、C 故意 造成了企业债务200万，D在合伙企业中的份额为50万，那么D只需要负责50万的债务，不需要连带承担200万债务。

简单总结一下

普通合伙：有人犯错，大家掏家底一起赔。内部可以向他追偿。所有合伙人无论过错，对合伙企业债务承担无限连带责任，这样有可能会导致每一个合伙人倾家荡产。
特殊普通合伙：有人故意或重大过失做错事，他掏家底，我们以出资额为限来赔。

本文完。

关于外资买爆的那些事儿

由于外资买盘太猛，本周二深交所对美的集团、华测检测、索菲亚三股同时发出外资持股预警，这是历史首次同时对3股预警。来自交易所的数据显示，截至5月25日，外资持有索菲亚、华测检测和美的集团的比例分别达到26.22%、26.34%、27.31%。根据相关规定，所有境外投资者对单一上市公司的A股持股比例总和，不得超过该上市公司股份总数的30%。但在实际操作中，外资持股比例达26%视为警戒点，28%则暂停外资购买。

如果外资持股比例达到28%，通常称之为该股被外资买爆了！中国A股第一只被外资买爆的是上海机场，2015年5月19日，上海机场因境外持股比例超过28%，沪港通买入通道被交易所暂时关闭，成为沪港通开通以来首只出现境外持股比例超过规定而被暂停接受买盘的个股，随后上海机场开启了4年4倍涨幅的超级大牛行情。当然，我们从K线图也可以明显看出，外资买爆上海机场后，上海机场的股价横盘了2年之久才开启上涨通道！

外资买爆的第2只A股是大族激光，2019年3月5日，由于所有境外投资者持股比例超过28%，大族激光被禁止外资买盘。注意大族激光被外资买爆时的价格是42元，现在只剩下30元，下跌幅度幅度高达29%。

关于外资买爆大族激光这件事，我当时特意关注，并且还在此后重仓买入了大族激光，但很不幸的是遇到了大族激光爆雷事件。具体可以参考我此前写的一篇文章《我炒激光股的故事》。

那么现在外资即将买爆的美的集团、华测检测、索菲亚三股，未来会继续有2倍甚至3倍行情吗？站在未来3-5年的长期角度来看，有可能。但是即便如此，您也没有必要心急如焚火急火燎的跑去重仓买。因为任何大牛股，事实上都会给你很多次绝佳的进场时机，你没必要那么着急上车。往往过于着急的上车，会出现被套住的被动局面。尤其是当前的行情下，你觉得呢？欢迎留言区交流。

本文完。

生益科技——覆铜板全球第二国内第一的龙头企业

科技股最近回调的都挺惨的，我观察到生益科技也是从5月7日的34.35元回调到了27.20元，回调幅度达到21%，若是从3月3日的36.8元算起，回调幅度已经有26%了。在山顶上追高买入的人，现在已经深套20%多了。那些性子急，追高买入后下跌了3-5个点就忍不住加仓的人，现在估计已经是重仓被套牢了。

我们先来看一眼这个企业近5年的关键财务数据，整体还算不错，但也算不上特别的出众，主要缺点是业绩不是特别稳定，并且毛利率水平还没有达到30%以上，但整体还有可以打个80-90分的水平。

公司2020年一季度收入30.7 亿，同比增长 12.3%，环比下滑 18.6%，受春节假期及疫情影响，公司开工率略有下降。归母利润3.39亿，同比增长36.1%，毛利率 28.67%，毛利率再创新高，主要系中高端产品占比持续提升，高频高速 CCL 增长强劲，同时一季度原材料价格下降，但中高端产品价格维持在2019年4季度较高水平，盈利价差略有扩大。展望二季度，5G新基建驱动基站服务器CCL/PCB持续高景气，短期订单无忧， 成本端持续下行，毛利率有望维持高位。下面我们来看一下这家企业的基本情况

一、企业简介

生益科技，全名广东生益科技股份有限公司，总部位于广东省东莞市,成立于1985 年，是一家中外合资股份制上市公司，1998 年在上交所上市。公司主营覆铜板CCL及粘结片、印制电路板PCB的研发、生产、销售和服务。公司主要以销售覆铜板为主，粘结片是生产覆铜板的原材料，可单独销售用于多层PCB制造

覆铜板是由木浆纸或玻纤布等作为增强材料，浸以树脂，单面或双面覆以铜 箔，经热压而成的一种产品。作为印刷电路板的原材料，覆铜板品质的好坏对PCB的性能影响很大。

覆铜板行业的上游主要是铜箔、环氧树脂和玻璃纤维布三个行业，下游是印制电路板行业，终端是计算机、通讯、消费类电子产品、汽车、国防航空、半导体封装等诸多 应用领域。

覆铜板根据不同的分类方法，可以分成不同种类。根据机械刚性划分，覆铜板可分为刚性覆铜板和挠型覆铜板两大类，刚性覆铜板是指不易弯曲，并具有一定硬度和韧度 的覆铜板；挠性覆铜板是用具有可挠性增强材料（薄膜）覆以电解铜箔或压延铜箔制 成，其优点是可以弯曲，便于电器部件的组装，机械刚性的变化主要由使用的树脂及 配方进行调节。按使用的增强材料划分，使用某种增强材料就将盖覆铜板称为某材料 基板，这是目前最通用的分类方式。常用的刚性有机树脂覆铜板有三大类：玻璃纤维 布基覆铜板、纸基覆铜板和复合基覆铜板。

公司三十余年深耕覆铜板细分领域，从建厂之初至今覆铜板板材产量年产从 60 万平方米 发展到 2018 年度的 8860 多万平方米，增长近 147 倍。根据美国 Prismark 调研机构对于全球硬质覆铜板的统计和排名，从 2013 年至 2017 年，生益科 技硬质覆铜板销售总额已跃升全球第二。在不断提升产能的同时，公司致力于中高端覆铜板的研发与生产，核心技术得到下游客户认可。

从全球覆铜板企业的排名来看，公司全球排名第二，市场份额 12%，排名第一的建滔化工是外资控股企业，在香港上市，排名第三的南亚塑胶属于台资企业， 生益科技是国内最大的覆铜板龙头企业。从2017 年的产值增速来看，建滔化工18%，生益科技28%，大有赶超之势。其他，松下电工、日立化成为日本企业；台光电子、联茂电子、台耀科技是台湾企业；金安国纪（002636.SZ）、斗山电子是大陆企业。

二、主营业务与产品

公司从事的主要业务为：设计、生产和销售覆铜板CCL和粘结片、印制线路板PCB。主要产品有阻燃型环氧玻璃布覆铜板（FR-4）（含UV板、高 Tg 板、高 CTI 板、 低 CTE 板、Anti-CAF/Q1000 板、高频板、环保板、高密度互联用板等）、涂树脂铜箔（RCC）、挠性板（FCCL）、复合基材环氧覆铜板（CEM-3，CEM-1）及多层板 用系列半固化片。产品主要供制作单、双面线路板及高多层线路板，广泛用于手 机、电脑、航空航天工业、通讯设备以及各种高档电子产品中。主导产品已获得 各行业领先制造商，如 NOKIA、华为、中兴、京信、昕诺飞、浪潮、BOSCH、 CONTINENTAL、格力、国星光电等客户的高度认可，形成了较大的竞争优势。

公司主要产品覆铜板CCL、粘结片和印制线路板PCB中覆铜板业务是公司绝对主营业务，占比接近80%；PCB业务主要集中于子公司生益电子，占比保持在 18%左右。公司的主营产品相对集中，有利于公司专注于该细分领域，长期提高自身研发水平与销售渠道。2011年，组建“国家电子电路基材工程技术研究中心”和软性光电材料产研中心，同时拥有大规模的CCL专业实验室，积极主导制定相关国际标准、国家标准和行业标准，是高端覆铜板的代表企业。下游市场包括航天、汽车、 消费电子、医疗、工控等领域，从而平滑了某个行业景气程度下降对公司业 绩的影响。

从产能角度看，公司目前位列全球第二，针对性扩产实现错位竞争。在技术走向高端化的背景下，持续扩产满足下游需求，产能比拼是竞争力体现的重要因素。目前覆铜板企业中，从产能角度看，建滔积层板的产能及市占率排名第一，生益科技位列第二，产值相差约 10%左右。另一方面值得关 注的是，虽然二者在市占率方面比较接近（建滔积层板为 14%，生益科技为 12%），但二者产品定位不同，建滔集团定位为中低端产品+大出货量，目前尚未有大规模高频CLL布局，而公司近年从研发与新厂的角度均可以看出明显 偏向高频产品，可以实现错位竞争。

经过三十多年的 发展，公司覆铜板产量从建厂之初的年产 60 多万平米发展到 2018 年度的 8860 万 平方米，根据 Prismark 统计数据，生益科技硬质覆铜板销售总额在 2017 年已跃升 至全球第二。目前公司有 6 个生产基地，分别位于东莞、咸阳、常熟、南通、苏州和 九江。

三、核心竞争力

1、品牌优势 

公司经过30多年的发展，公司通过了 IATF 16949质量管理体系认证、ISO 9001 质量管理体系认证、ISO 14001环境管理体系认证、ISO/IEC 27001信息安全管理体系认证、GB/T 19022 测量管理体系认证、GB/T 29490 知识产权管理体系认证、GB/T  23001两化融合管理体系认证。公司获得了美国 UL、英国BSI、德国VDE、日本JET、中国CQC等安全认证。公司是全国印制电路标准化技术委员会基材工作组组长单位，还是中国电子电路行业协会（CPCA）、中国覆铜板行业协会（CCLA）以及美国电子电路互连与封装协会（IPC MEMBER）的会员, 美国 UL标准技术小组成员。  

2、管理优势 

公司主要生产、技术、管理和销售人员保持稳定，大多数人员自参加工作即在公司，基本上与公司同步成长和发展，直接参与公司各个时期的建设和发展。经过三十多年的实践锻炼，与公司已经融为一体，具有较强的工作能力、丰富的管理经验、良好的职业道德和敬业精神。 

3、技术优势 

国家科技部正式批准公司组建的“国家电子电路基材工程技术研究中心”于2016 年顺利通过验收，针对行业、领域发展中的重大关键性、基础性和共性技术问题，持续不断地对具有重要应用前景的科研成果进行系统化、配套化和工程化研究开发，为适合企业规模生产提供成熟配套的技术工艺和技术装备，不断地推出具有高增值效益的系列新产品。

在印制电路板（PCB）加工时，对覆铜板的尺寸稳定性、耐热性、平整性、 铜箔与基板及基板材料层间的粘接性、钻孔性、孔金属化、耐化学药品性、吸湿 性等性能有很高的要求；在元器件安装方面，主要注重覆铜板的低热膨胀系数、 焊接耐热性、平整度、铜箔剥离强度、弯曲强度等性能；在整机产品运行方面， 主要注重覆铜板的电气绝缘性能、介电常数、介质损耗、板厚精度、热膨胀系数、 耐湿热性、机械强度、阻燃性、导热性、耐离子迁移、耐高低温冲击等性能。 

要达到上述各项产品性能指标，需掌握全面的生产工艺及方法，并且要求企 业在长期的研发和生产中积累树脂改性、层压工艺、界面处理、产品试验和检测 等方面的持续创新能力，创新能力是决定企业在该行业市场竞争力的重要因素。

四、未来看点

1、5G 基建迎来高峰，高频覆铜板需求旺盛

5G基建迎来高峰，高频覆铜板需求旺盛。由于5G数据量更大、发射频率更大、工作的频段更高，材质更优的高频覆铜板或将广泛使用。高频PCB主要在AAU的天线底板和功放板两部分使用，5G 基站建设数量增加同时伴随着天线数量大幅增加（传统基站一般 4 到 8 根、最多 10 余根天线，5G 基站天线可以多达 128、256 根甚至更多）。随着5G的商用推广，无线系统设施价值量持续提升，从而进一步提升高频覆铜 板的市场需求和价值。

控股子公司生益电子定位中高端PCB产品，拟分拆上市。高毛利 5G 产品占生益电子营 收比例提升，产品结构持续优化。吉安生益电子一期目前处于建设阶段，设计年产能 70 万平米，产品定位大批量中高端通孔板，应用于 5G 无线通信、服务器、汽车电子等领 域，项目建设期 2 年，达产后收入为 10.85 亿元、年净利润约 1.6 亿元。2020 年公司预 计经营线路板 110 万平米。生益电子激励到位，经营效率持续提升叠加新产能逐步释放， 业绩和盈利持续改善，受益 5G 基建、云计算高景气趋势。

2、传统覆铜板持续扩产，高频高速板进展顺利

传统覆铜板持续扩产。江西生益规划产能为 3000 万平米覆铜板/年，总投资 21.22 亿 元，产品定位用于汽车、智能终端、可穿戴设备产品的高、中 Tg 的 FR-4 及无卤 FR-4、 半固化片与相应的商品粘结片，达产后预计营收约 32.7 亿元、年均净利润约 2.6 亿元。江西生益主要生产设备已基本完成安装，具备生产能力，预计 2020 年 3 季度达到预定 可使用状态。陕西生益二期，定位高导热与高密度 PCB 用覆铜板，主体建设已经完成， 主要设备基本完成安装调试，已正式生产，2020 年 2 季度达到预定可使用状态，达产后 预计营收约 10.9 亿元、年净利润约 8549 万元。公司刚性覆铜板销售额排名全球第二。2020 年公司预计经营覆铜板 9285 万平米，粘结片 1.35 万米，挠性板 976 万平米。

高频高速覆铜板已突破重要订单，产品结构将持续优化。公司PPO材料通过主流通 讯设备商验证，已批量出货。江苏生益一期规划产能 100 万平米，于2019年6月投产以来，产能爬坡顺利，目前产能利用率约60%。

3、高端市场具备深厚技术积累，有望打破国外垄断

目前公司新的5年发展规划，将逐步从“全球PCB企业优选供应商”转型到“全球终端用户综合解决方案提供者”，通过建立市场、研发人员与华为等终端客户之间更紧密的业务关系，来加快自身产品迭代、提升高端 市场占有率。虽然此前公司覆铜板业务大部分收入来自 FR4 等普通类 型覆铜板，在半导体封装基材、高频 CCL、高速 CCL 等高端市场占有 率不高，但是实际上公司在高频高速领域研发积累超过 10 年，2018 年进入投产准备期、2019 年大规模量产；半导体基材部分产品也已 经完成技术攻关，只是现有产线良率不高，需要建立专业化工厂；碳 氢产品已经在 4G 中得到了较为广泛的运用、产品性能已经得到了市 场认可，叠加中兴化成在 PTFE 方面的技术加持，公司产品性能已经 可对标罗杰斯。

外资长期占据高频高速板市场，国产替代势在必行。高频和高速两个细分CCL行业由于技术壁垒高，集中度也非常高。高频板具有技术门槛高，下游议价能力较强的特点，全球龙头以美日公司为主，2018 年罗杰斯、泰康尼、依索拉三家占比 70%左右，国产替代空间大。高 速 CCL 市场的主要供应商为日本的松下，台湾的联茂、台燿，和美国 的依索拉，2018 年四家占比在 65%左右。公司在高频和高速 CCL 领域 均有深厚的技术储备，高频板产能已于 2019 年 1 月投产，根据该行 产业调研，高频 CCL 毛利率在 40%左右，高于其他类型，随着公司份 额提升有望带来盈利爆发点。

4、公司技术和产能双达标，率先形成竞争壁垒。

聚焦国内，分析各大覆铜板厂商的布局可以发现，公司是国内目前唯一一家能够在技术和产能两 方面满足客户需求的厂商，具体来看：

公司同时具有PTFE和碳氢技术积累。公司是最早布局特殊覆铜板的厂商，并且在高频领域，同时具备聚四氟乙烯（PTFE）和碳氢两个系列的产品。目前，高速板主要在广东生益生产，高频板的主要生产基地为南通厂。相比之下，国内其他厂商由于技术壁垒、成本钳制以及市场空间相对较小等因素在高频CCL方面并没有深厚积累；另一方面，已有高频布局厂商的方向主要是PTFE，然而目前从设备商的技术方案来看，5G 基站中用到碳氢覆铜板的份额更多、空间更大。公司 2005 年就开始了 碳氢树脂产品 S7436 的研发，并且已经在 4G 中得到了运用，获得了客 户的认可，因此在技术方面公司相对国内厂商更为领先；

公司是国内产能最大的厂商。根据相关投资者调研数据，公司高频覆铜板项目总共规划了年产 150 万的产能，2018 年 11 月，南通工厂（一期， 年产能100万平方米）顺利完成试生产，达产之后公司将产能翻番，为 市场份额持续提升保驾护航，二期 50 万平方米/年的产能正在建设中。华正新材的青山湖一期项目具备一定高频覆铜板产能，但据公司公告称 (2019/9/5 公告)，高频覆铜板产品订单规模极小，整体对公司经营业绩 贡献较小；中英科技目前拥有近 30 万平方米/年的产能（招股说明书数 据 26.4 万张/年，按照 1 张=1.1 平方米换算），目前在建设新增 30 万 平方米/年的高频覆铜板项目。由此可见公司在产能方面有较大优势。

简单总结一下：

生益科技是国内最大的覆铜板生产企业，产销量逐年提高，拥有专业的研发与技术团队，专业背景深厚，技术经验丰富，是中国高端电子电路基材技术标准的主导者。公司的产能、营收和毛利率均高于同行，在5G时代覆铜板有望迎来量价齐升，带来公司营收和净利润的进一步增长。目前高频覆铜板主要被海外企业垄断，随着的加剧，高频覆铜板国产替代化加速，将会进一步的让公司受益。

根据多家券商研报，公司2022年净利润预估平均值为28亿，按照公司历史估值区间在8-141倍，平均35位来看，给予公司20-40倍估值较为合理，也就是悲观预期为560亿市值，乐观预期为1120亿市值。目前市值是619亿，滚动PE为40倍，在当前的估值水平下进场，未来存在较高的不确定性，需要进一步观察，看市场是否能够给出更优的进场机会。

本文完。

聊一聊杜邦分析法

天下武功，唯快不破。什么六脉神剑、降龙十八掌、大力金刚指、吸星大法、北冥神功、斗转星移、乾坤大挪移、九阳神功、九阴真经、少林72绝技……这么多神功大法，你只要精于其中一招，你就是这条街上最靓的那个仔！

股票里面也有类似的情况，昨天的文章我给大家讲了ROA、ROE、ROIC这3个指标，其中ROE是巴菲特老爷子最为看重的指标。他甚至说过如果只让看一个指标，那么就看ROE。关于ROE是什么鬼，这里就不再多言，不清楚的请自己去翻阅我昨天的文章《聊聊ROA、ROE与ROIC》。

今天我们讲一个新东西，叫杜邦分析法。杜邦分析法利用几种主要的财务比率之间的关系来综合地分析企业的财务状况，这种分析方法最早由美国杜邦公司使用，故名杜邦分析法。杜邦分析法是一种用来评价公司盈利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，这样有助于深入分析比较企业经营业绩。

常见的杜邦分析法是上图这种，我们可以看到杜邦分析法将ROE分解成了3项！由于是3项相乘，事实上只要任何一项足够优秀，都可以让乘出来的结果ROE足够优秀，不过我们当然更希望的是每一项都优秀，然后综合起来更优秀。

ROE是怎么分解的呢？我们知道ROE=净利润/股东权益，那么我们从数学的角度来看就有：ROE=（净利润/营业收入）* （营业收入/总资产）* （总资产/总权益），这个公式我相信你一定认可，无非就是把A/D变成了ABC/BCD，很容易理解。注意拆分后的3项，每一项都是有含义的，具体来讲就是：

（1）净利率=净利润/营业收入，代表了企业的获利水平

（2）资产周转率=营业收入/总资产，代表了企业的经营效率

（3）权益乘数=总资产/总权益，代表了企业的风险水平

那么自然而然的就有了ROE=利润率*资产周转率*权益乘数，下面展开来讲一下这3个分项指标。

1、销售净利率(NPM)

销售净利率=净利润÷销售收入；表征了公司到底赚不赚钱。专业说明：

“销售收入”是利润表的第一行数字，“净利润”是利润表的最后一行数字，两者相除可以概括企业的全部经营成果，它表明1元销售收入与其成本费用之间可以挤出来的净利润。

2、总资产周转率(AU)

总资产周转次数=销售收入÷总资产；表征了公司的资产周转率的快慢，专业说明：资产净利率是企业盈利能力的关键，虽然股东报酬由总资产净利率和财务杠杆共同决定，但提高财务杠杆会同时提高企业风险，往往并不增加企业价值。此外，财务杠杆的提高有诸多限制，企业经常处于财务杠杆不可能再提高的临界状态。因此，提高权益净利率的基本动力是总资产周转率。

3、权益乘数(EM)

权益乘数=总资产÷股东权益；表征了公司的财务杠杆的大小，专业说明：由于所有者权益等于总资产减去总负债，因此这个指标其实是资产负债率的变体，当负债占比越大，所有者权益越小，权益乘数就会越大，杠杆越大，说明企业借钱生钱的能力越强。财务杠杆即表明债务多少，与偿债能力有关，财务杠杆影响总资产净利率和权益净利率之间的关系，还表明权益净利率的风险高低，与盈利能力有关。

本文完。

聊聊ROA、ROE与ROIC

我们在看券商研报时，会发现除了三张财务报表之外，一般还会有一张表叫做主要账务比率，这张表中一般会包括财务结构、偿债能力、营运能力、获利能力、现金流量、成长能力、估值比率等指标。

今天我们来看一下获利能力，这里面一般包含5项指标，分别是毛利率、净利率、ROA、ROE、ROIC。毛利率和净利率很容易理解，就不提了。今天我们要讨论的是ROA、ROE、ROIC这3项指标。

先来看一下ROA、ROE、ROIC到底是什么东东。

ROA：Return On Assets，资产收益率

ROE：Return on Equity，净资产收益率

ROIC：Return on Invested Capital，资本回报率

先看ROA

ROA=净利润/总资产

ROA的视角实际上是从资产负债表的左侧去看，从资产的角度衡量回报，而并不关注资本结构。

再看ROE

ROE=税后利润/所有者权益。

净利润通常用归属母公司股东的净利润，而净资产则是指归属母公司股东的净资产，也叫股东权益。

所谓ROE，就是股东净资产的投资回报率。巴菲特曾经说过：“我们判断一家公司经营好坏的主要依据，取决于其ROE（净资产收益率）”

ROE的视角是从股东的角度看问题，单纯从股权的角度衡量回报，而不考虑公司的资本结构和负债情况。

最后看ROIC

ROIC的计算公式比较多，常见的有以下几种：

（1）ROIC=息税前收益（EBIT）*（1-税率）/（净资产+有息负债）

（2）ROIC=NOPAT/投入资本，

其中NOPAT=（营业利润+利息支出）*（1-税率），投入资本=总资产-无息流动负债-商誉；无息流动负债=应付票据+应付账款+预收款项+应付职工薪酬+应交税费+其他应付款+预提费用+流动负债中递延收益+其他流动负债

（3）ROIC=（税后利润+财务费用）/（净资产+有息负债）

其中有息负债包括：短期借款、长期借款、应付债券

ROIC也称投入资本回报率，用于衡量投出资金的使用效果。ROIC是生产经营活动中所有投入资本赚取的收益率，剔除了资本结构变动的影，而不论这些投入资本是被称为债务还是权益。 ROIC是从资本的角度看问题，综合考虑股权与债权，衡量投资的效率，与ROIC对应的是平均资金成本（WACC），如果ROIC小于WACC，就说明投入资本的回报小于平均资本成本，公司是在浪费资本。 

本文完。

通达信北向资金v2.0

前些天我发了一篇文章《手把手教你在通达信中显示北向资金情况》，部分朋友私信交流问能否添加一些更常用的指标进去。为此，我新增加了一些常见指标：依次是滚动PE、毛利率、ROE、净利润增速、经营现金流净额（百万元）、扣非净利润（百万元）、北向持股数量（万股）、北向持股市值（亿元）。

显示效果如下，可以点击图片放大查看。以中航光电为例，可以看过最近1个半月以来，北向资金在持续进行加仓操作。

源代码如下，直接无脑复制使用即可。手机看如果代码格式显示有些乱，可以发到电脑上打开看。

源代码如下：

滚动PE:IF(FINVALUE(276)>0,FINANCE(41)/FINVALUE(276),0),NODRAW;

毛利率:FINVALUE(202),NODRAW;

ROE:FINVALUE(281) ,NODRAW; 

净利增速: FINVALUE(184),NODRAW; 

经营现金流:FINVALUE(7)*FINVALUE(238)/1000000,NODRAW;

扣非净利润:FINVALUE(206)/1000000,NODRAW;

北向数量:GPJYVALUE(6,1,1)/10000,LINETHICK3,LINESTICK,COLORLIMAGENTA;

北向市值:GPJYVALUE(6,1,1)*C/100000000,NODRAW;

本文完。

聊聊永辉超市的长期投资价值

今天永辉超市暴跌4.19%，跌破了120日线9.40元，收盘9.38元。盘中和盘后都有朋友来问我，永辉超市怎么了，永辉超市还能继续持有吗，永辉超市还会继续下跌吗？诸如此类的问题。这些问我的人当中，有10.7元追高买入的目前被套12%，有9.3元买入的目前浮盈基本快没了。

他们都有一个共同疑问，那就是要不要跑？深套的人在纠结要不要割肉，浮盈跌没了的人在纠结要不要赶紧跑，因为害怕再跌一下就被套住了。其实这些朋友都没有意识到以下几个问题：

1、买股票就是买企业

2、企业经营的好坏与股价涨跌几个点没关系

3、股价未来的走势与自己的持仓成本毫无关系

4、股价的长期趋势最终取决于企业的未来业绩表现

想明白以上几个问题后，那么是否需要卖出，只需要考虑一个问题：这个企业的未来业绩还有美好的预期吗？当然另外一个我没说的隐含前提是你是长线持股者，做短线的选手不再此列。

今天股价的下跌诱因可能来自昨天永辉创始人兼董事长松哥（张轩松）在年度股东大会上的讲话。

松哥的讲话很长，在股东交流环节，张轩松极其坦诚，他直接表态说去年是很糟糕的一年，永辉经历了很多波折，面临重重困难。松哥从组织框架、供应链、投资等多个方面反思永辉超市在2019年的不足。松哥认为在过去的一年，永辉超市经历了组织框架失控、供应链失控、投资回报不及预期等挫折，去年mini店和到家都亏损，但这些问题也正在逐步得到解决。 

松哥还表示，未来永辉超市将继续实现线上线下融合，打通到店和到家业务，24小时全天候运营，未来永辉超市没有两个牌子了，就是大店和小店，线上和线下。过去投的中百集团、红旗连锁、国联水产结果都不及预期，目前已基本撤销投资部，能不投就不投，在未来三年内，原来投的项目都会想办法退出。 

简单的总结，就是松哥表态未来将

1、减少对外投资，同时将原来投的项目想办法退出

2、整合永辉超市与永辉生活，两个牌子变一个牌子，减少同业竞争，形成合力

3、未来聚集主业，最终模式确定为大店+小店，线上+线下，并且24小时全天候运营

4、人力和IT将会招募新的专业人士过来负责

关于永辉的未来，我在这里简单预测一下，这篇文章我不会删除，我们可以几年后再来回头看。永辉2019年全年营收848亿元，2020年营收预计1000亿，按照15%-20%的销售增速预测2025年营收2000-2500亿，松哥在年会上提的净利润率目标力争实现4-6%，那么2025年净利润80-150亿，按100亿估算，给20-30PE估值，则2025年目标市值2000-3000亿，今天收盘市值是897亿，还不到900亿，具备长期持有价值。按照5年2倍计算，折合复合年化收益率15%。

本文完。

蓝帆医疗——全球PVC健康防护手套行业龙头

好几天前就关注到蓝帆医疗了，一是经常在看到有人提这个股，二是从公开新闻可以看到，高毅资本的冯柳2020年1季度新进入前10大股东。而且一出手就是买了4600万股，持股比例4.77%，快接近5%的举牌比例了。

从蓝帆医疗最近的走势来看，高毅资本目前应该是盈利的，但浮盈并不高，我个人推测高毅资本的持仓成本应该在15元附近，目前浮盈大概10%左右，还没有远离持仓成本区。下面我们就来聊一聊这个股票，看看这家公司到底怎么样，试图了解一下高毅资本为何要重仓买入蓝帆医疗。

一、公司介绍

蓝帆医疗，公司全名叫蓝帆医疗股份有限公司，这是一家总部位于山东淄博的医疗器械企业。2002 年，淄博蓝帆塑料有限公司成立，主营PVC手套及其它塑料制品、粒料的生产、加工和销售。成立后公司不断拓展产能，2003年至2009年，生产线从6条扩张到41条， PVC手套销售量从1.78亿支迅速增长到41.99亿，年复合增长率达到69.35%。到2009 年，公司市场占有率在8%以上。为进一步扩大产能，2010年在深交所顺利上市筹集2亿元用于年产21亿支手套项目，2年后即成为全球PVC手套龙头，产量位居世界第一。截止 2017年，公司共拥有137条生产线，经过不断的技术改造年产能可达150亿支，占据22%左右的市场份额。

蓝帆医疗在2017年7月24日开始停牌并且于2017年12月23日发布重组草案：以10.75 元/股的价格向蓝帆投资和中信产业投资基金发行3.71亿股（对价 39.9 亿元）+现金（19.1 亿元） 的方式收购 CBCH II 93.37%的股份（合计对价 59 亿元），同时募集配套资金 19 亿扣除相关税费后用于支付现金对价。CBCH II 通过持股公司 CBCH I 持有柏盛国际 100%股份，柏盛国际及其下属子公司为本次交易标的资产的业务运营实体。柏 盛国际已于 2018 年 5 月 16 日完成了资产过户，同时新发股份已于 2018 年 6 月 15 日发行完毕，配套募集资金已于 2018 年 9 月 5 日发行完毕，截止目前整体并购已 经全部完成。本次交易后，CBCH II 及 CBCH V 及其控制的柏盛国际成为蓝帆医疗的下属公司，柏盛国际旗下心脏支架业务实现 A 股上市。

二、公司业务

2019年公司根据细分领域业务性质的不同，将旗下业务板块分别确立为防护事业部与心脑血管事业部。通过“两个事业部+总部职能中心”的架构模式，形成“资源互补、强强联合、共同创业”的发展机制。

（1）防护事业部：目前主要业务是健康防护手套的生产和销售。主要产品包括一次性医用手套、家用手套等，主要用于医疗检查和防护、食品加工、电子行业等；

健康防护手套主要分为乳胶手套、丁腈手套、PVC手套和TPE手套，目前公司的主要产品是PVC手套和丁腈手套。健康防护手套行业当前处于稳定增长期，目前没有替代产品，未来的竞争将主要集中在各个细分品种之间份额的此消彼长。根据市场分析，健康防护手套每年的全球市场需求量稳中有升，多年来一直保持个位数的总体增长率。 

公司在保持PVC手套产能稳中有升的基础上，近年来重点发力布局丁腈手套，并补充TPE手套产能，使公司防护产品多元化迈上新的台阶。丁腈手套目前处于成长期，需求量呈现逐年增长的态势； TPE手套，具有优良的弹性和缓冲性能，未来发展前景良好。2019年，公司推出“新型家务手套”和“高档保暖家务手套”两个新品类的加长PVC手套，以及高端的黑色、白色和深蓝色丁腈手套。除医疗及防护手套外，公司将逐渐健全和完善丰富的防护产品系列，拓展急救包、护理包等多个品类的医用、日常护理产品；补充完善医用口罩、防护口罩以及消毒杀菌类的消毒湿巾、酒精贴等系列防护用品。 

蓝帆医疗是全球PVC健康防护手套行业的龙头企业，PVC健康防护手套年产销量及市场占有率均为全球第一，母公司蓝帆集团及其下属企业可部分供应公司生产所需的主要原材料，使公司拥有产业链配套优势，因此公司拥有一定的对下游的定价权和对上游的议价能力；公司通过对生产设备和生产线的自主研发，实现了整个生产过程的自动化和关键工序的智能化，未来公司将逐步致力于打造无人化工厂

（2）心脑血管事业部：目前主要从事心脏支架及介入性心脏手术相关器械产品的研发、生产和销售。

柏盛国际的产品以心脏介入器械产品为主，同时涵盖裸金属支架、药物洗脱支架、药物涂层支架、球囊导管及其他介入性心脏手术配套产品。从规模上看，最近十年，全球医疗器械行业和心血管医疗器械子行业一直保持了持续增长的趋势。 

柏盛国际是全球第四大心脏支架研发、生产和销售企业，排名仅次于雅培、波士顿科学和美敦力。其下属子公司吉威医疗专注于心脏支架及微创介入性心脏手术相关器械产品的研发、生产与销售，作为中国高新技术企业，吉威医疗依托柏盛国际强大研发实力，研发并推出全球第一个生物可降解涂层药物洗脱支架爱克塞尔®（EXCEL），占据中国心脏药物洗脱支架（DES）市场重要份额，多年市场占有率高达20%，稳居中国心脏支架品牌前三名，自上市以来截至2019年末累计销量超过220万条，累计超过150万患者受益于其产品及疗法。2017年吉威医疗完成核心产品更新换代，推出新一代生物可降解涂层药物洗脱支架心跃TM（EXCROSSAL），以精准满足患者全方位需求。截至2019年末，心跃TM（EXCROSSAL）在全国26省成功进入省标/挂网，覆盖 26省的多家医院，产品试用、行销植入及渠道开发有序展开，产品性能得到了手术医生的广泛好评。 

柏盛国际在境内外推进了药物球囊、钴铬合金BioFreedomTM等多个项目的研发和在全球范围内的临床和注册工作，并通过对人工心脏（左心室辅助装置，VAD）、经导管主动脉瓣置换术（TAVR）植入器械企业的投资延伸进入心脑血管领域除冠脉介入之外的心衰、结构性心脏病两大黄金赛道，持续提升公司在心脑血管领域的竞争实力、扩大领先优势。 公司现已成功进入冠脉介入、心衰、结构性心脏病三大黄金赛道，实现了从中低值医疗耗材向高值医疗耗材业务延伸和产业升级的战略目标，打造了更加全面的医疗器械产业布局，为将来向更多的科室扩张医疗器械相关业务奠定了坚实的基础。 

三、核心竞争力

作为公司发展新起点的2019年，公司加速向高质量、创新型发展转变，为成长为“以中国为核心、面向全球的跨国医疗器械平台型公司” 的战略目标而努力。经过以往多年的积累和锻炼，公司具备以下优势，可支撑公司达到本年度的目标： 

1、拥有卓越的行业领先地位，广阔的发展前景 

作为医疗保健的基础支撑产业，全球医疗器械产业持续平稳增长。其中，心血管领域作为全球医疗器械行业市场份额排名第二的细分领域，未来5年市场增速将始终保持相对较高的增速。 

防护领域，公司健康防护品牌享誉全球，蓝帆医疗PVC健康防护手套年产销量及市场占有率均为全球第一，产品同时涵盖丁腈手套、TPE手套、CPE手套、各类急救包、护理包、防护口罩、医用创可贴、消毒湿巾等，合作伙伴超过300余个，其中包括Cardinal Health、Mckesson、HCA（美国医院集团）等国际知名医药经销商及终端用户，以及包括沃尔玛在内的多家世界500强企业。 

心脑血管领域，公司的子公司柏盛国际是全球第四大心脏支架研发、生产和销售企业，子公司吉威医疗在中国冠脉支架市场排名前三，技术优势突出，市场占有率高。柏盛国际的产品涵盖BioFreedom TM产品系列、BioMatrix TM产品系列、爱克塞尔®（EXCEL）支架、心跃TM（EXCROSSAL）支架以及PTCA冠脉球囊导管和球囊扩张导管等，受益患者已累计超过500万人。并与北京安贞医院、阜外心血管病医院、北京协和医院等五大医院的心内大主任合作，搭建了蒲公英医疗联盟，致力培育提升县级医院医疗水平。 

公司拟收购的NVT为欧洲市场的第五家TAVR（经导管主动脉瓣置换术）生产厂商，在产品性能、技术储备、市场分布、战略布局、品牌影响力等方面具有独树一帜的竞争力。NVT的主要产品AllegraTM属于TAVR的置入器械，根据Allied Market Research数据，2017年全球经导管主动脉瓣置换术的市场规模为28亿美元，预计2025年将达到81亿美元，年均复合增长率为13.8%，处于快速成长阶段。 

2、中低值耗材+高值耗材的产业布局，有效抵抗周期性和商业模式风险 

公司基于自身资源禀赋和新的发展起点、顺应长远发展需要，选定了医疗耗材作为主要产品载体，确立了建设跨科室、跨品类、兼有高中低值耗材的综合性医疗器械业务平台的发展战略。当前，公司的防护业务以中低值耗材为主要产品载体，心脑血管业务以高值耗材为主要产品载体；公司在深刻认知中低值耗材和高值耗材在研发取证周期、竞争力要素和商业模式差异的基础上，依靠内生和外延并重的发展路径，形成商业模式互补、经营风险对冲、有效抵抗周期性的医疗器械业务布局，以便实现持续稳健成长。未来公司还将拓展布局到外科、骨科、药物输注等其他科室的耗材类产品，进一步完善业务布局和产品组合。

3、拥有卓越的心血管产品组合和领先的技术优势 

公司下属柏盛国际在心脏支架产品技术方面保持了持续领先的优势，先后研制了世界上第一个采用可降解聚合物技术的雷帕霉素（西罗莫司）药物洗脱支架爱克塞尔®（EXCEL）、全球最早的聚合物可降解的药物洗脱支架之一的BioMatrixTM系列支架，以及全球最早的无聚合物药物涂层支架之一BioFreedomTM，其中BioFreedomTM是全球目前唯一一个能够将PCI手术后服用抗血小板药物的时间从12个月降至1个月左右的支架产品，治疗理念和性能处于行业领先地位。除此之外，公司拟通过并购NVT加码医疗器械黄金赛道TAVR，将获取行业领先的前沿技术和产品，同时充分协同柏盛国际在全球冠脉介入销售网络和客户资源，增强心脑血管事业部的竞争力。 

为持续巩固自身的产品组合和技术优势，柏盛国际还储备了药物球囊、二尖瓣置换、钴铬合金BioFreedomTM等丰富的在研项目，并紧密跟踪生物可吸收支架在材料学、机械制造和药学等方面的全球研发进展，确保处于心脏支架行业的技术前沿阵地。 

4、汇聚全球顶尖资源的研发能力 

公司在美国、新加坡、瑞士、上海、山东等地均设有研发团队，拥有五百余名研发技术人员的顶尖团队，近年来科研成果卓著，拥有涂层技术、健康防护手套技术等超过320项专利，产品技术始终领跑于所属行业。

报告期内，公司搭建了国际和国内两个研发平台，构建三级机制：一是在美国成立公司第一个全球研发中心BIOSENSORS INTERNATIONAL INNOVATION CENTER，服务蓝帆医疗心脑血管介入医疗业务板块，以全球视野布局国际领先的研发方向和创新产品；二是在上海设立新的研发平台，聚焦吸引国内外一流人才，将国际创新产品引入国内落地上市，并研发符合中国市场需求的新产品；三是充分利用新加坡、山东两个制造基地的优势，做好技术升级和研发落地，给公司未来发展装上高速引擎。公司计划未来启动在结构性瓣膜疾病和神经介入等治疗器械领域的研发计划，拓展全球工程师和研发人员储备，进一步增强研发实力。

5、具备遍及全球的销售渠道及客户基础 

在国际市场，蓝帆医疗及其下属公司柏盛国际均在全球市场深耕多年，在全球范围内均建立了广泛的销售渠道和稳定优质的客户基础。在国内市场，蓝帆医疗及下属公司吉威医疗分别在三甲医院、二级医院和基层医院都建立了广泛的、不同科室领域的渗透和覆盖。收购介入主动脉瓣膜公司NVT将助力公司快速获取结构性心脏病领域的核心技术和广阔市场、扩充心血管科室医疗器械产品线，在销售渠道和平台资源方面与柏盛国际形成协同互补，巩固公司在心血管科室领域的全球竞争力。

四、未来看点

1、业内是业内唯一拥有上游产业链配套的公司。PVC 手套成本中 60% 来自于原材料：糊树脂和增塑剂。公司的母公司蓝帆集团旗下的化工板块为亚洲最大的增塑剂生产企业，同时拥有高品质PVC糊树脂的产能，根据公司年度 报告显示，排名前五的供应商一般有两家关联企业，其中蓝帆化工为公司提供增塑剂，朗晖石化提供PVC糊树脂，上游产业链的配套有助于其了解原材料价格波动，并进行生产决策的调整。另一方面，公司2011年在美国收购了医药手套经销公司 Omni International，布局北美市场，随后建立的 Blue Sail (USA)负责 产品在美国的销售，同时蓝帆（香港）和蓝帆（上海）为公司在国内搭建了系 统有效的营销体系。公司近年来还积极布局互联网电商平台和连锁药店、医药物流等渠道，不断由院内市场拓展国内终端市场空间。

2、新产能投产+疫情下价格提升+对美关税下降，2020 年手套业务迎来量价提升。

2020Q1 受国内新冠疫情影响，叠加对美关税下降，手套预计实现净利润近 1 亿元，同比增长近三倍，且伴随海外疫情扩散，PVC 和丁腈手套价格仍在持 续上升，与此同时，公司 25 亿支/年 PVC 手套已于 4 月底顺利投产，15 亿支 /年 PVC 手套和 20 亿支/年丁腈手套预计 2020Q4 有望正式投产，带来整体手 套业务量价齐升，全年手套利润有望超预期。

2019 年公司健康防护手套业务实现收入 16.78 亿，同比增长 4.95%， 销售手套 173.48 亿支，同比增长 11.12%。手套业务为公司传统主打项目， 当前公司手套产能已超过 180 亿支/年。近期公司可转债项目中将有近 6 亿 元将投向健康防护手套项目，将增加 60 亿支/年健康防护手套产能。公司手 套产能的提升将不断巩固公司行业龙头地位。短期看，受新型冠状病毒感染的肺炎疫情影响，医疗及防护产品需求 大幅增加。受此影响，公司一季度业绩同比增长 50%-60%。

3、收购及增资瑞士经导管主动脉瓣置换术（TAVR）植入器械企业 NVT AG

为扩充心血管科室医疗器械产品线，公司拟通过发行可转债券募集资 金不超过 31.4 亿元，其中约 13.9 亿元用于收购及增资瑞士经导管主动脉瓣 置换术（TAVR）植入器械企业 NVT AG（欧洲市场仅有的五大 TAVR 生产 厂商之一）。此次公司通过并购 NVT 加码医疗器械黄金赛道 TAVR，一方 面可以获取行业领先的前沿技术和产品，实现快速切入并全力进军 TAVR 市场，另一方面能够充分协同柏盛国际在冠脉介入领域的全球销售网络和 客户资源，增强心脑血管事业部的竞争力，实现产品布局的多元化延伸。

结构性心脏病介入治 疗是心血管相关疾病治疗的重要领域之一，TAVR 相较传统手术，表现 出有效性相当、创伤小、安全性高、适用人群更广、术后恢复快等诸多 优势，有望复制 PCI 替代搭桥手术的路径从而替代传统外科手术。全球 市场目前正处于年复合增长约 14%的快速发展阶段，考虑到 TAVR 产品 推广渠道和 PCI 完全重合。公司计划通过可转债募集资金以约 13.9 亿 元用于收购全球经导管主动脉瓣置换术（TAVR）植入器械领先的 NVT，NVT 是欧洲仅有 5 大 TAVR 生产商之一，可借助柏盛国际海外渠道快速 上量；而国内 TAVR 市场仍处于发展初期，2018 年约 3 亿规模，预计到 2025 年国内市场规模有望达到 58 亿元，年均复合增长率将高达 52.7%， 公司通过国内设立子公司一方面完成国产化注册，另一方面将进一步布 局市场前景更广阔的二尖瓣、三尖瓣领域，抢占结构性心脏病这一黄金 赛道，全面提升公司心脑血管领域核心竞争力。

简单总结一下：

蓝帆医疗目前是全球PVC健康防护手套行业的龙头企业，PVC健康防护手套年产销量及市场占有率均为全球第一，并且是拥有上游产业链配套的公司，公司的母公司蓝帆集团旗下的化工板块为亚洲最大的增塑剂生产企业，这有利于降低公司的成本。

子公司柏盛国际是全球第四大心脏支架研发、生产和销售企业，子公司吉威医疗在中国冠脉支架市场排名前三，技术优势突出，市场占有率高。发行可转债重磅加码心脑血管和防护手套两大核心业务领域。

公司通过可转债募集资金31.4 亿元，其中约13.9 亿元用于收购全球经 导管主动脉瓣置换术（TAVR）植入器械领先的 NVT（欧洲市场仅有的五大 TAVR 生产厂商之一），4.4 亿元用于收购柏盛国际剩余 6.63%股权，心脑血 管事业部竞争力持续提升，产品实现进一步延伸；同时分别以 2.8 亿元和 3.2 亿元新建/PVC 产线改造共计 40 亿丁腈手套产线，提升手套业务盈利能力；此外以 2.9 亿元收购武汉必凯尔丰富防护事业部产品线。公司通过本次可转债项目，在高值和低值两大领域实现战略上的大跨步。

2020年全球新冠疫情的爆发更是极大的增加了手套防护用品的需求，呈现爆发式的增长，这些都是公司未来业绩的保障。整体来看，我认为公司具备较高的长期持有价值。目前总市值158亿，滚动PE为29倍。根据券商研报，2022年净利润平均预测为11亿，给予30倍合理估值的话，市值将达到330亿，具备3年2倍的增长潜力，我认为非常有希望达到。结合股价的走势，最近3个月处于明显放量突破形态，我认为未来大概率会有一波行情。具体操作可以在15-17元之间建仓，在12-14元之前补仓。当然很可能15-17元建仓后就直接往上走，见不到12-14元的补仓机会。

最后还是要照例说明一下，以上纯属个人预测，你可以理解为我的YY，所以并不代表你买入就可以赚钱，据此交易，盈亏自负。

本文完。

东睦股份——国内粉末冶金行业的唯一龙头

前几天里有朋友提到东睦股份这个股，说是MIM的龙头，听得我一头雾水，因为我从来没听过东睦股份这个股，更加没听说过MIM，根本不知道这是啥玩意。观察这家企业的股价走势，发现它从2020年2月份的高点15.8元回调至4月份的7.98元，股价近乎腰斩，最近又重拾升势。今天我们来解读一下这个企业。

一、企业简介

东睦股份全称东睦新材料集团股份有限公司，代码600114，是总部位于浙江宁波的一家企业。公司于1994 年由日本睦特殊金属工业株会社（简称为：睦金属）和宁波粉末冶金厂合资成立。2004年A股上市，为国内第一家外资控股的上市公司，为国内 PM（粉末冶金）行业的唯一龙头。2019 年，公司收购东莞华晶和上海富驰，规模国内第二大，具备竞争行业第一的实力。

2019 年开始，公司重金布局 MIM（金属注射成型）行业，先后收购东莞华晶和上海富驰各75%的股权，开启PM+MIM双主业，再次步入高增长时代。其中PM为粉末冶金，MIM（Metal injection Molding，金属注射成型）为 PM 和现代塑料注射成形工艺相结合而形成的新型粉末冶金技术。

公司已形成粉末冶金压制成形、金属注射成形和软磁复合材料三大业务板块，能为汽车、消费电子、新能源等领域提供高性能粉末冶金结构件、软磁复合材料和储能转换优化方案。

下面说一下东睦股份的股权结构情况，睦特殊金属工业株式会社（简称睦金属）为第一大股东，但持股比例低且持续下降。上市之初，睦金属持有公司36.52%股权， 为公司控股股东。因东睦股份不断进行股权融资和睦特殊金属减持股票，其持股比例于2017年降低至15%以下，东睦股份变更为无控股股东的公司。管理层及员工持股平台持股超过睦金属。

二、企业业务

公司主要利用金属或非金属粉末成形工艺，从事新材料及其制品的研发、生产、销售和增值服务，通过新材料技术和加工工艺的不断创新、开发和储备，来引领传统产业升级、进口替代和新兴领域开拓。

公司主要业务分为粉末冶金压制成形(PM)、金属注射成形（MIM）和软磁复合材料（SMC）三大板块，公司运用其雄厚的技术平台和先进制造工艺开发出来的产品，能广泛为智能手机、可穿戴设备、计算机、现代通讯、医疗器械、传统能源汽车、新能源汽车、高效节能家电、摩托车、工具、锁具、等领域提供高精度、高强度粉末冶金结构零部件和材料工艺综合解决方案，能广泛为新能源、高效节能家电、新能源汽车及充电设施、计算机、数据中心服务器、5G通讯、消费电子、电力电子、电机等领域、提供软磁复合材料和储能转换优化方案，并在全球逐步形成了显著的比较竞争优势。

公司已形成以汽车、家电下游为主的粉末制品（PM）业务，以消费电子下游为主的注射成型（MIM）业务以及以新能源下游为主的软磁（SMC）业务，多元布局进一步分散经营风险，也拓宽公司成长空间。根据公司2019年年报，公司分产品营收和毛利情况如下。

三、未来看点

1、打造PM和MIM双航母级平台

随着东莞华晶、上海富驰并表，公司业务拓展至MIM领域，也使公司成为全球唯一一家粉末冶金压制成型（PM）与金属注射成型（MIM）产业规模同时达到 10 亿以上营收的企业。

公司在 2017 年取得粉末锻造的技术突破后，已成为国内唯一、 全球仅有的几家之一掌握全部三种粉末冶金高强度件制造方法（粉末锻造、 表面致密、烧结硬化）的企业，成功跻身把控粉末冶金产业链高附加值环 节中的核心技术的寡头行列；

公司收购的东莞华晶从财务和经营上都较为成熟，主要产品涵盖消费电子、医疗、智能工具等下游领域。东莞华晶综合实力稳居国内MIM企业第一梯队，同时是少有的同时具备 MIM(金属粉末注射成型)和CIM(陶瓷粉末注射成型)加工能力的企业，产品线较为高端。华为是东莞华晶最主要的客户，2018 年度和 2019 年 1-5 月，华 晶直接和间接供给华为手机 MIM 结构件、可穿戴设备组件、5G 路由器等产 品的销售额占比均超过了 65%。可以预期公司未来将在进一步强化 PM 和软磁 龙头地位。

2、PM市场将维持两位数的增速趋势

在PM市场，我国历史上一直处于稳步增长状态，行业增速平均在 6%左右。2017 年首次突破 10%，2018 年受部分下游行业库存的影响，增速下降到 1%左右， 但综合来看，行业增速维持总体在 6%左右的水平。

分行业来看，根据中国机协粉末冶金协会公布的数据，2016 年我国 PM 件下 游中，汽车占比为 68%左右（将汽车与摩托车零件合并计算），农机、电动工具等 低附加值零件的占比仍然相对较高。

3、摄像头支架及铰链支撑MIM市场需求高增长

通过回顾MIM发展史可知，其需求增长主要看电子行业对 MIM 的需求，具备一定周期性。2017 年苹果率先在 iPhone X 三摄的摄像头支架使用 MIM。2018 年华为P20 Pro四摄摄像头支架也开始采用MIM。再到OV 等厂商高端机型开始使用 MIM 支架。随着单部手机摄像头数量增加，支架结构日趋复杂化，传统的CNC已逐渐无法满足三摄或多摄的需求，MIM 占比逐步提升。同时，三摄及多摄相对于双摄 MIM 件生产难 度更大，单件价值量也将有所提升。按照国内 MIM 市场 2019 年 85 亿元，仅摄像头支架一个产品每年的增量即可拉动行业 2020 年和 2021 年增长 20%。同时，考虑 TWS 耳机、可穿戴设备等对 MIM 的需求增长，未来三年行业(不含铰链)增速可保持在30%以上。

折叠屏手机铰链需求开始爆发。2019 年，三星、华为陆续推出折叠屏手机，小米和 OV 等计划 2020 年推出。手机铰链（转轴）市场开始发展，对其耐用、强度和轻薄规格等要求高。华为 Mate X 和 Mate Xs 铰链零件由 MIM 件和 BMG 件组成，铰链更薄更复杂，为 MIM 行业 技术难度最大、要求最高和毛利率最高的产品。长期看，国内其他厂商或采用类似华为的解决方案，MIM 市场将进一步扩 大。

简单小结一下：东睦股价这个公司技术实力还是OK的，是国内粉末冶金（PM）行业的唯一龙头企业，同时又打造了PM和MIM双航线平台，未来的发展有一定的想象空间。但是考虑到下游可能不景气，结合公司近2年的业绩表现，也不尽如人意，所以目前看来更多的是讲故事炒概念，没有实质的业绩来支撑股价。基于业绩为王的原则，炒股就是炒未来的业绩预期，加上华为目前倍受美国打压，对于东睦股份未来的预期是否能够走强，是高度存疑的，另外折叠屏手机也有传言是属于伪需求，未来发展前景也并不明朗。鉴于此，对于该股，我认为可以保持适度观望，现在入场或者重仓买入就算了，至于将来如何，还是取决于公司未来经营业绩情况，这一切都将会在未来的股价上表现出来，我们都会见证的。

本文完。

震安科技——建筑物柔性减隔震龙头企业

今天聊一只新股，名字叫震安科技，代码300767，关注到这只股是因为5月12日晚间有一个同学分享给我。同学提到有朋友告诉她这只股说有翻倍潜力。听消息炒股肯定是非常不靠谱的，那我们今天就来扒一扒这只股，看下它是否真的具备翻倍潜力。

因为公司是建筑物柔性减隔震系统龙头企业，业务和产品都是为防地震灾害而来的，那我们就先来聊一下关于地震的一些知识。我国地震范围广，云南地区尤甚。我国位于环太平洋地震带和亚欧版块地震带交接处，中国地震活动频度高、强度大、震源浅、分布广，约有一半城市位于基本烈度7度及以上地区，118个百万以上人口的大城市中有近2/3的面积位于基本烈度7度及其以上地区。云南省全部国土面积都处于 6度及以上的地震烈度设防区，其中 7度和8度设防面积占全省总面积的78.6%，加上 9 度区，占总面积的84%，设防区面积之大，烈度之高，居全国首位。

地震灾害严重威胁生命和财产安全 ，我国地震灾害尤其严重。地震是最可怕的自然灾害，20 世纪全球地震造成的死亡人数占全部自然灾害死亡人数的 54%，超过了其他所有自然灾害的总和。新中国成立以来，我国各类自然灾害造成的死亡人数约为 55万，而地震造成的死亡人数约28万（不含四川汶川地震）。20世纪以来，中国因地震死亡的人数占全球地震死亡人数的55%，世界上两次死亡20万人的大地震都发生在中国。

目前全世界都采用隔震技术和减震技术来减少地震灾害造成的损害，相关技术的大概原理和效果简单说明如下。

一、企业简介

震安科技公司全名震安科技股份有限公司，成立于2010年1月4日，于2019年3月在创业板上市，代码300767。公司总部位于美丽的云南昆明，主要从事建筑隔震橡胶支座的研发、生产、销售，并提供隔震咨询，隔震设计，隔震橡胶支座安装指导、更换、维护等相关技术服务。这些专业名词听起来感觉很头大，下面我们来看一段震安科技的商务介绍宣传片，看完视频后您会对公司有个基本了解和初步印象。

关于公司的业务和相关技术水平，CCTV10科教频道在《北京大兴国际机场下面的减隔震奥秘》视频中有过介绍，看完这个视频后，你会发现这还是一个厉害技术。

目前公司已经形成了以建筑隔震咨询及隔震设计为引导，建筑隔震产品为核心，并

提供隔震产品安装指导、更换、维护的全周期产品服务体系，是国内建筑减隔震细分行业的龙头企业。

云南属于地震多发地，当地政府大力推广减隔震技术，并制定了相对严格的行业标准。根据住建部的统计数据，截至2017年底云南省减隔震建筑数量全国占比合计达到66.85%，在全国处于绝对领先地位。

震安科技公司成立之初立足于云南，目前占据云南建筑减隔震50%以上的市场份额，同时积极参与了云南省建筑减隔震各项地方标准的编写，储备了丰富的市场开拓经验和项目应用经验。未来随着行业标准的趋严，公司的全国性布局或将迎来收获期，省外项目的占比有望得到持续提升。

公司股权结构清晰，其中李涛先生直接持有公司19.74%股份，并持有公司控股股东华创三鑫 45.24%的股权，通过华创三鑫间接持有本公司20.70%股份，直接和间接合计持有公司共计40.44%股份，是公司的第一大股东和实际控制人。

二、企业业务

1，主营业务

震安科技是专业从事建筑减隔震技术咨询，减隔震结构分析设计，减隔震产品研发、生产、销售、检测、安装指导及更换，减隔震建筑监测，售后维护等成套解决方案的高新技术企业。目前，震安科技已成为国内规模领先的减隔震产品生产基地，产能行业领先，拥有化学实验室、物理实验室和各类专业的生产车间和生产线，能满足包括但不限于：全系列建筑隔震橡胶支座和建筑消能阻尼器（黏滞阻尼器、金属屈服型阻尼器、屈曲约束耗能支撑、摩擦阻尼器、调谐质量阻尼器）等的生产需求。

2、主要产品

（1）建筑隔震橡胶支座

建筑隔震橡胶支座是一种弹性支撑类隔震装置，由薄钢板和薄橡胶板交替叠合，并经过高温、高压硫化而成。使用建筑隔震橡胶支座是一种积极、主动的“以柔克刚”的抗震方法，通过使用橡胶等柔性材料制成橡胶隔震支座，并设置在建筑物的底部或下部，与上部结构之间形成柔性隔震层，来吸收和消耗地震能量，减少输入到建筑上部结构的地震能量，从而达到抗震目的。根据橡胶的阻尼比要求不同，建筑隔震橡胶支座还可以分为普通橡胶隔震支座（不含铅芯）、铅芯橡胶隔震支座、高阻尼橡胶隔震支座。

（2）消能阻尼器

公司研制生产的消能阻尼器产品主要为粘滞阻尼器、屈曲约束耗能支撑、金属屈服阻尼器，均属于减震产品。在建筑结构的某些部位（如支撑、剪力墙、节点、联结缝或预埋件、楼层空间、相邻建筑间、主附结构间等）设置消能阻尼装置或元件，通过消能装置产生摩擦非线性滞回变形耗能来耗散或吸收输入结构中的地震能量，以减小主体结构的地震反应，从而避免结构产生破坏或倒塌，达到提高建筑抗震能力的目的。此外，公司研制的黏弹阻尼器、金属橡胶型摩擦消能器也已经完成型式检验，均可用于建筑减震工程项目。

（3）弹性滑板支座

弹性滑板支座属于建筑隔震支座，主要由上连接板、滑移面板、滑移材料、橡胶支座部及下连接板等构成，具有镜面不锈钢板与聚四氟乙烯或高分子量聚乙烯组成的一对摩擦装置，当水平力大于摩擦力时，上部结构与基础将发生相对滑动，确保上部结构安全。该支座竖向承载力高、摩擦系数小、长期性能稳定，竖向承载力不受水平位移的影响、水平刚度小。弹性滑板支座主要与橡胶隔震支座配套销售，以满足大型建筑项目的减隔震性能指标要求。

（4）公路桥梁支座

公路桥梁支座是连接桥梁上部结构和下部结构的重要部件，起着将上部结构静荷载和动荷载集中传递至桥墩台的作用，同时满足上部结构因荷载、温度变化等因素作用下产生的变形。

从公司分产品营收上来看，隔震支座占比最大，高达70.49%，其次是消能阻尼器占比24.02%，这2项产品营收合计占比高达94%以上，是公司的核心主营收入来源。

三、公司未来看点

1、公司是减隔震细分行业龙头，参编多项行业标准

公司已成国内规模领先的减隔震产品生产基地，产品覆盖全系列建筑 隔震橡胶支座和建筑消能阻尼器（黏滞阻尼器、金属屈服型阻尼器、屈曲约束耗能支撑、摩擦阻尼器、调谐质量阻尼器）等，主要应用于 学校、医院、商住地产、重大市政工程等对抗震设防要求高的建筑，承接了较多国内重大项目，广受国家及地方认可，在减隔震领域中凸显行业领军地位。

2、抗震立法顺利落地预期较强 ，有望推动行业需求20倍增长

我国减隔震技术相对发达国家较为落后，近年国家频繁出台减隔震相关标准文件，已初步印证我国对于建筑抗震性能提升推进的决心。近年高层会议多次强调民生保障工作，叠加近期突发疫情的影响，国内对灾害类事前准备工作重视度或将进一步提升。抗震立法预期下，行业需求有望扩张20倍以上，公司作为业内龙头企业预计将显著受益，未来业绩有望呈现高增速。

3、公司立足云南，积极布局全国市场

2019 年省外开拓力度加大，综合毛利率有所承压 ，但仍处于较高水平 。公司立足云南积极开拓全国市场，2019年省外收入实现翻番，占比提高21.83个百分点至 36.59%，因竞争较为激烈，省外业务部门毛利率下降 4.29 个百分点至 51.61%，但仍然维持在较高水平。

公司多年来以隔震产品为主业，占比约80%左右，也是抗震效果较好的一类，减弱地震效果约可达50-80%，同时具备售价高、毛利率高的特征；随着行业扩张，目前公司也已逐步具备减震产品市场开拓的实力，覆盖领域愈加广泛。公司目前主业布局全国多个省市，包括云南，以及省外如 新疆、北京、山东、海南、甘肃、四川、西藏、广西、广东等地区，所布局区域均为全国设防烈度较高的地区，多年的布局经营有望助力其在未来市场开拓中赢得先机。

公司积极布局全国市场，在西安、宁夏、广州、深圳设立办事处，2019 上半年省外市场收入 5764.65 万，同比增长 143%。扩产和全国布局短期增加了费用，影响到净利润。但长期来看，在《建设工程抗震管理条例》将立法通过的背景下，有利于公司保持市场份额领先，可以预期未来业绩将快速释放。

4、疫情后云南省内基建大幅加码

2020 年1月专项债至今新增专项债已发 6622 亿，其中云南已发行 450 亿，投向基建建设的有89%，投向医疗的有11%。基建持续向好的背景下，项目落地有望加快，制约公司2019 年营收提升的重要因素有望得以化解。

5、注重研发投入，掌握核心技术

从团队人员和研发投入的角度来看，公司2012年就成立周福霖院士工作站（云南科技厅批准为第一批院士专家工作站），截至2018年拥有相关领域技术、研发人员94人，占总员工人数24.93%，与同行业可比公司相比处于较高水平。

6、公司历史业绩复合增速高，未来有望继续高速增长

公司业绩长期复合增速高，不过由于收入体量较小，短期内受单个大项目的影响出现波动。在 2015~2018 年间公司收入年均复合增速达到32%，其中2017年收入不及 2016年、2019 年收入不及 2018 年的主要原因是2016年公司确认北京大兴国际机场项目的收入，该单项收入额超过1亿元，2018 年承担昆明市扶贫异地搬迁项目收入确认 0.79亿；考虑到公司收入规模有限，所以单个大项目对当期业绩产生较大影响。

具体分产品来看，公司主要产品隔震橡胶支座的毛利率维持稳定，近年来保持在 55-60%的水平，消能阻尼器也保持在 50%左右的毛利率，盈利能力稳定。

四、风险提示

1，行业竞争加剧，毛利率下降 

随着支持政策不断出台，建筑减隔震市场竞争逐步加剧，公司可能面临因竞争加剧导致毛利率下滑和市场占有率下降的风险。针对建筑减隔震市场竞争加剧的风险，公司将继续在规模、技术、市场等方面寻求突破，加快技术创新，进一步提高产品质量，开拓新的应用领域市场。

2，原材料价格上涨风险

公司减隔震产品所使用的主要原材料为钢材、橡胶、铅锭和胶黏剂，报告期内隔震橡胶支座 主要原材料成本合计占公司主要产品生产成本的比例平均为60% 左右。钢板、橡胶和铅锭均属于大宗商品，市场化程度高，价格受到经济周期、市场供求、汇率等各因素的影响，变动较大。如果未来原材料价格上涨，将会给公司的生产成本和经营业绩造成一定的影响。针对原材料价格上涨的风险，公司适时调整采购周期、增加原材料储备、可能的情况下调整产品价格，适时开展原材料期货套期保值业务，减少原材料价格上涨对公司经营的影响。

3，应收账款回款风险

公司下游客户主要为建设项目的施工方及少量业主方，受建筑行业景气度的影响，公司客户中的施工 方因不能及时收到工程建设款而拖欠公司货款。如果建筑行业景气度下降较快，公司应收账款发生坏账风险可能性将加大，进而影响未来年度的利润水平。针对应收账款回款风险，公司签订合同时按公司信用政策执行，销售过程中按合同约定收款，对到期未收回的款项加大催收。

4、产品价格下跌的风险

随着行业市场规模的增大，新的竞争者将会增加，市场竞争可能加剧，公司产品价格将可能下跌，从而影响公司未来经营。针对产品价格下跌的风险，公司进一步进行工艺改进从而降低成本，同时扩大生产经营规模降低单位产品的固定成本，争取降低产品价格下跌对公 司毛利的影响。

5、技术创新风险

公司新产品研发技术难度较大、周期较长，存在新产品推出滞后风险，导致新产品推出后和预期收益可能出现较大差距。针对技术创新风险，公司将继续引入专业人才，加大新产品的研发力度，缩短新技术应用于产品中的周期，提高公司持续竞争力。

最后小结一下：建筑物减隔震属于未来行业需求可能爆发10-20倍的一个特殊行业，而震安科技则是这个行业中当之为愧的绝对行业老大，并且拥有减隔震核心技术，随着行业需求的爆发，公司业绩将会持续受益。以未来5-10年的长期眼光来看，震安科技具备较高的投资价值，有望成为未来的长线大牛股。但是同时也要提醒注意的是，市场是不确定性的，既然长期逻辑OK，短期也未必就能赚钱。

最后顺便提一个数据，我在查看公司股东数据的时候，吃惊的发现公司股东人数从4万余人下降到2020年1季度只剩下不足5000人，筹码越来越高度集中。

本文完。