天风MorningCall·0528 | 策略-美股/商社-黄金珠宝财报/建筑建材-地产链

商社|商贸零售：黄金珠宝年报&一季报总结——24年行业韧性有望持续，看好品牌受益金价上行

建筑建材|行业深度：政策春风频吹，重视地产链困境反转机遇

固收|从年报一季报看哪些产业债值得关注？——信用债市场周度报告（2024-05-27）

食品饮料|周观点：酒水饮料周报：酒企淡季“练内功”，经营指标稳定向好

数据|M5W3多家车企订单环比回落，车企D订单持续性亮眼

中小市值|爱施德（002416）：“高股息”的数字化分销商，核心在于稀缺性资产优势！

海外|美股AI周报（2024.5.20-2024.5.24）——英伟达业绩超预期，Blackwell芯片将于二季度交付

海外|腾讯控股（00700）：DNF手游表现靓眼，盈利预期进入上修通道

煤炭进口数据拆解：4月内需改善，进口补缺

　　山西证券-量价：2024年1-4月进口煤实现1.61亿吨，同比增13%；4月单月实现进口量4525万吨，同比增11.23%，环比增9.35%。1-4月进口煤均价103美元/吨，同比降7.49%；4月单月进口煤价101美元/吨，同比降17.64%，环比增2%。

　　其中：动力煤方面，1-4月进口同比增长，进口价格同比下降；炼焦煤方面，1-4月进口同比增长，进口价格同比下降；褐煤方面，1-4月进口量同比下降，进口价格同比下降；无烟煤方面，1-4月进口量同比下降，进口价格同比下降。

　　点评与投资建议：

　　4月当月进口价格环比提升。24年4月煤炭进口增速同比下降，其中动力煤和炼焦煤同比增长。从进口价格来看，仅褐煤环比微增。根据数据拆解，尽管4月大部分煤种进口价格均呈下降趋势，但由于进口结构的变化，全口径进口煤价环比有所提升，即价格相对高的炼焦煤和动力煤进口量增带动了进口均价的环比提升。

　　4月内需改善进口补缺。4月国内煤炭价格企稳反弹，同时国内供给由于山西查三超对产量的影响而同比负增，价格回升更多是需求端改善所致。考虑到进口煤实际上在变贵，我们判断进口煤增多主要是用于弥补国内供需缺口所导致。

　　维持进口收缩预期。一方面我国恢复进口煤关税政策，及蒙古进口煤份额承压。另一方面，进口煤优势降低。考虑到海内外价差收窄叠加山西复产预期，进口煤或将有所下降。分煤种来看，由于出口预期下修，且出口煤种较为全面，预计未来对无烟煤、炼焦煤等冲击更大；澳洲焦煤因

　　价格因素或仍难大量对华出口。

　　以下标的：

　　1、炼焦煤底部确认，后续有望偏强运行，山西区域产量有望加速释放，关注【潞安环能】、【山煤国际】、【山西焦煤】、【平煤股份】、【淮北矿业】、【恒源煤电】；

　　2、夏季补库有望支撑动力煤价格，关注【陕西煤业】、【晋控煤业】、【广汇能源】、【新集能源】。

　　3、高股息关注【中国神华】。

天风MorningCall·0527 |黄金 金工-量化择时/固收-/计算机-微软ARM/机械

策略|黄金的新思考

策略|A股策略周报——座谈会透露出什么信号？

金工|量化择时周报：缩量明显，有望重回反弹

固收|手工补息影响怎么看？——固定收益宏观利率

计算机|Win-ARM联盟助力，端侧AI大幕将起

机械|行业深度：船舶制造：油运淡季不淡，油轮征途再起！

通信|周观点：微软Copilot+PC搭载GPT-4o；传英伟达下调H20芯片价格

电新|神马电力（603530）首次覆盖：技术补齐复合绝缘子短板，受益全球电网投资加速

汽车|周观点：5月狭义乘用车零售预计165万辆，新能源市场稳定发力

家电|红利为旗，出口为帆——家电行业23A&24Q1总结

金属材料|周观点：多头获利了结，商品价格高位回调

房地产|周观点：多地迅速响应信贷新政，高频销售稳步修复

煤炭进口数据拆解：4月内需改善，进口补缺

　　山西证券-量价：2024年1-4月进口煤实现1.61亿吨，同比增13%；4月单月实现进口量4525万吨，同比增11.23%，环比增9.35%。1-4月进口煤均价103美元/吨，同比降7.49%；4月单月进口煤价101美元/吨，同比降17.64%，环比增2%。

　　其中：动力煤方面，1-4月进口同比增长，进口价格同比下降；炼焦煤方面，1-4月进口同比增长，进口价格同比下降；褐煤方面，1-4月进口量同比下降，进口价格同比下降；无烟煤方面，1-4月进口量同比下降，进口价格同比下降。

　　点评与投资建议：

　　4月当月进口价格环比提升。24年4月煤炭进口增速同比下降，其中动力煤和炼焦煤同比增长。从进口价格来看，仅褐煤环比微增。根据数据拆解，尽管4月大部分煤种进口价格均呈下降趋势，但由于进口结构的变化，全口径进口煤价环比有所提升，即价格相对高的炼焦煤和动力煤进口量增带动了进口均价的环比提升。

　　4月内需改善进口补缺。4月国内煤炭价格企稳反弹，同时国内供给由于山西查三超对产量的影响而同比负增，价格回升更多是需求端改善所致。考虑到进口煤实际上在变贵，我们判断进口煤增多主要是用于弥补国内供需缺口所导致。

　　维持进口收缩预期。一方面我国恢复进口煤关税政策，及蒙古进口煤份额承压。另一方面，进口煤优势降低。考虑到海内外价差收窄叠加山西复产预期，进口煤或将有所下降。分煤种来看，由于出口预期下修，且出口煤种较为全面，预计未来对无烟煤、炼焦煤等冲击更大；澳洲焦煤因

　　价格因素或仍难大量对华出口。

　　以下标的：

　　1、炼焦煤底部确认，后续有望偏强运行，山西区域产量有望加速释放，关注【潞安环能】、【山煤国际】、【山西焦煤】、【平煤股份】、【淮北矿业】、【恒源煤电】；

　　2、夏季补库有望支撑动力煤价格，关注【陕西煤业】、【晋控煤业】、【广汇能源】、【新集能源】。

　　3、高股息关注【中国神华】。

天风MorningCall·0524 | /宏观-地产收储/商社-重申重视旅游/交运-集运涨价

固收|广义基金增持政金债和同业存单——2024年4月中债登和上清所托管数据点评

宏观|该以怎样的出发点理解地产收储？

商社|重申重视旅游！“韧性延续、景气稀缺”，迎接供需共振行情

交运|集运涨价，航运、造箱、货代等迎来投资机会

电子|闻泰科技（600745）：营收稳健增长，看好“人工智能+”战略助力公司业绩高增

汽车|旭升集团（603305）：23年业绩稳健增长，全球化布局加速

医药|百克生物（688276）：2023年高速增长，带状疱疹疫苗销售值得期待

交运|中国国航（601111）：经济复苏，盈利能力有望回升

万华化学(600309)：一年好景君须记，又是橙红橘绿时

　　公司股价复盘。公司上市23年来持续保持高速增长，营收从2000年的3.45亿元，增长到2023年的1754亿元，CAGR达31.12%，归母净利从2000年的0.50亿元，增长到168.16亿元，CAGR达28.81%。近10年公司股价2次翻倍级别的大幅上涨，两大必要条件是新建产能集中投放+产品价格上涨。从公司核心业务聚氨酯、规模日益扩大的石化业务、以及研发资源大量投入的精细化学品及新材料业务近1-2年的变化情况来看，都有望进入多年持续投入的收获期，公司产业版图正进入又一个“橙红橘绿时”的收获时刻。

　　石化业务，小院沃土引来活水。公司已运营有75万吨/年PDH，100万吨/年LPG裂解制乙烯两大石化项目，这两大项目是公司一体化战略的产业基础，今年规模更大、技术更先进的蓬莱90万吨PDH石化一体化项目，120万吨乙烯项目将陆续中交投产，将进一步扩大公司上游产业基础。同时，二期乙烯采用了石脑油+乙烷进料，其盈利性有望提升。公司目前已订购了6条VLEC乙烷运输船，后续公司将更加侧重于乙烷原料路线，将打通乙烷原料的供应路线。为公司原料的稳定性和经济性提供强有力的保障。

　　聚氨酯业务：长期优势进一步巩固。公司福建MDI已完成从40万吨/年到80万吨/年的扩产，即将完成宁波MDI从120万吨/年到180万吨/年的扩产。公司在国内的产能份额将于年提升至68%，在全球的产能份额也将超过35%。公司在MDI业务的长期优势将进一步巩固。近期北美巴斯夫和科思创MDI装置出现故障，扰动市场供应，叠加国内冰箱冷柜需求保持较高速增长，公司MDI的盈利短期盈利能力也较为乐观。在TDI方面公司通过完成对新疆巨力的收购，福建万华的扩产，公司在国内的产能份额也超过了50%，行业格局优化。

　　新材料及精细化学品：硕果满枝，橙红橘绿。近年来公司在新材料及精细化学品方向投入了大量资源进行研发和产品的应用开发，其中部分重要项目进入到收获期。公司20万吨/年POE项目、4.8万吨/年柠檬醛项目将于今年投产，PC产业链、TPU产业链、PA12产业链等产品通过多年的持续布局，竞争力日益显现。大量自主研发项目进入丰收期。

　　投资建议：公司是国内化工行业龙头，在聚氨酯、石化、精细化学品、新材料等领域通过持续的技术创新和产业链布局，已经建立了较强的竞争优势。2024年将迎来POE、乙烯二期、蓬莱一期项目投产。我们预计2024-2026年归母净利润为187.98、221.23、261.22亿元，对应PE分别为15x、13x、11x。我们看好公司发展趋势，维持“推荐”评级。民生证券

思泉新材(301489) 导热材料小巨人，行业扩容叠加客户增加助力新增长

　　投资要点：

　　公司简介：主营热管理材料生产，2022年及2023H1营收占比高达92.8%及95.8%，产品以石墨散热片/散热膜为主，其营收占比接近90%。此外还包括导热垫片和热管等产品，其体量虽小但增速较高。小米、vivo、三星及华为是主要大客户，贡献收入占比达60%以上。2022年公司通过北美大客户认证，2023年起逐步加大对其供货，有望成为未来业绩的重要增量。公司ROE、毛利率和净利率等关键财务指标优于可比公司，归因于公司优质的客户群体、良好的产品结构及优秀的费用管控能力。2023年前三季度，公司营收3.23亿元、同比+11.0%，归母净利润0.38亿元、同比+13.3%。

　　行业分析：据ResearchandMarkets估计，2030年全球电子散热材料市场规模将达64亿美元、2022-2030年CAGR为6.4%。就电子终端轻量化、小型化趋势而言，我们认为石墨散热产品、均温板/热管和导热界面材料等易于集成于电子产品内部的散热材料具备较大发展潜力。

　　行业催化：AI终端逐步落地或进一步催化散热行业发展。AI终端需要个人大模型和终端相结合，这背后需要终端算力的提升，结合终端轻量化、小型化需要，终端内部电子元件集成密度更高，芯片等核心计算元件功率密度将更高，散热需求将因此增长。山西证券

天风MorningCall·0523 |-低利率之后/机械-风电设备/金属材料-资源

固收|低利率之后如何选择？以日本养老金为例

机械|行业深度：风电设备更新：海风建设显著加速，出口逻辑有望持续兑现

金属材料|加息落幕，资源为王

金属材料|23&24Q1总结：资源端金&铜领涨，材料端改善信号显现

通信|英伟达业绩发布催化在即，持续看好AI算力板块

机械|广日股份（600894）首次覆盖：受益日立优质资产，股权激励+高分红潜力尽显

数据|数据研究·AI应用流量监控——2024年4月全球AI应用趋势

海外|AI行业动态更新——OpenAI推出GPT-4o，谷歌I/O开发者大会发布多款AI产品

阳光电源年报及一季报点评：业绩稳健增长，龙头地位稳固

　　阳光电源(300274)

　　事件：公司发布2023年年报及2024年一季报

　　2023年，公司实现收入722.5亿，同比+79.5%；归母净利润94.4亿，同比+162.7%；扣非净利润92.2亿，同比+172.2%。毛利率30.36%，同比+5.8pct；期间费用率13.21%，同比+0.8pct；净利率13.3%，同比+4.1pct。

　　对应2023Q4，公司实现收入258.4亿，同比+43.3%；归母净利润22.2亿，同比+44.6%；扣非净利润21.4亿，同比+44.3%。毛利率28.6%，同比+5.1pct；期间费用率13.03%，同比+1.3pct；净利率8.8%，同比+0.1pct。

　　2024Q1，公司实现收入126.1亿，同比+0.26%；归母净利润21亿，同比+39.1%；扣非净利润20.8亿，同比42.8%。毛利率36.7%，同比+8.7pct；期间费用率11.93%，同比-1pct；净利率16.7%，同比+4.6pct。

　　逆变器出货增速迅猛，大组串、2000V系统创新有望持续巩固龙头地位：

　　2023年逆变器收入276.5亿，同比+61%。全年光伏逆变器发货量130GW，相较于2022年出货77GW同比增长68.8%，龙头地位继续稳固。全年毛利率37.9%，同比+5.5pct，主要系公司品牌溢价、产品创新、规模效应及运费下降、汇兑收益的影响所致。

　　公司持续推动研发创新，大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器在全球各类场景中得到广泛深入应用,其中1+X模块化逆变器截止2023年12月底累计全球签单量已经超过45GW。直流2000V高压逆变器在陕西榆林“孟家湾光伏项目”成功并网发电。

　　储能系统出货量持续领先，公司有望持续受益海外高价值市场弹性：

　　2023年公司储能系统收入178亿，同比+75.8%。全球发货10.5GWh，发货量连续八年中国企业第一。全年毛利率37.47%，同比大幅提升14.2pct，我们预计与公司海外出货占比提升、规模效应、降本增效等有关。报告期内，公司全球首个10MWh全液冷储能系统发布，工商业液冷储能系统登陆全球，面向海外大型地面应用场景，推出“三电融合”的PowerTitan2.0液冷储能系统，受益行业继续扩张及公司龙头实力，预计2024年公司储能系统出货有望继续保持高增。

　　新能源电站开发业务高增：

　　2023年公司新能源电站开发业务实现收入247亿，同比+113%。深耕家庭光伏、工商业光伏、储能电站、集中式光伏及风电站开发领域，创新探索多能互补、产业协同的绿色生态开发新模式，其中阳光家庭光伏年装机量增长200%。

　　盈利预测与估值：公司作为全球光储行业龙头，国内市场沉淀深厚，海外逆变器+储能业务优势明显，有望充分受益行业需求持续增长。规模优势和产品创新带来成本溢价是公司长期护城河。预计公司2024-2026年收入为873.2/1061.6/1226.2亿元，同比+14.5%/15.9%/11.9%；归母净利润为108.1/125.3/140.3亿元，同比+14.5%/15.9%/11.9%，当前股价对应PE分别为15/13/11倍，给予公司“买入“评级。太平洋证券

天风MorningCall·0522 |全球央行/电子-AI、半导体/建筑建材-非金属新材料

宏观|宏观报告——全球央行各自的“围城”

电子|周观点：OpenAI和Google更新多模态，看好AI算力投资

电子|周观点：四大拐点或现，旗帜鲜明看多大陆晶圆代工

建筑建材|非金属新材料——新材料23年报及24Q1综述

机械|应流股份（603308）首次覆盖：铸造能力为基，“两业两机”双翼齐飞，低空经济乘风而起

家电|周观点：监管层推出楼市“去库存”组合拳，后周期家电需求有望提振——24W20周度研究

轻纺|乔治白（002687）首次覆盖：深耕公装定制，兑现稳健成长

数据|车企D全月订单有望再破30w，5月5家车企同/环比均增长

环保公用|中国核电（601985）：绿电自我造血，看好核电稳定运营和持续成长

中国神华(601088) 煤电业务运行稳健，高分红凸显长期投资价值

　　投资要点：

　　事件：公司近期发布2024年一季报及2023年报：2024年Q1公司实现营业收入876.47亿元，同比+0.7%/环比-3.3%；实现归母净利润158.84亿元，同比-14.7%/环比+39.0%；实现扣非归母净利润164.6亿元，同比-11.2%/环比+9.3%。2023年公司实现营业收入3,430.74亿元，同比-0.4%；实现归母净利润596.94亿元，同比-14.3%；实现扣非归母净利润628.68亿元，同比-10.6%。

　　发挥资源禀赋优势，24年Q1煤炭产销实现增长

　　1）量：2024年煤矿生产安监形势趋严，在此背景下公司充分发挥自身资源禀赋优势，Q1煤炭产销分别为8,130/11,710万吨，同比+1.5%/+8.8%；其中年度长协/月度长协/现货/坑口销售占比分别为50%/31.3%/13.8%/4.9%，分别同比-7.5pct/+2.4pct/+6.1pct/-1pct。2）由于煤价运行偏弱，公司Q1煤炭销售平均价格（不含税）为573元/吨，同比下降7.7%。3）利：Q1自产煤单位生产成本为190.6元/吨，同比+12.5%；煤炭业务毛利率为28.9%，同比-4.8pct。

　　发电业务持续扩张，24年Q1发电量继续上涨

　　1）量：2024年Q1发电量/售电量分别为553.5/521.6亿千瓦时，同比分别+7.0%/+7.0%；Q1发电装机总容量达44,801兆瓦，Q1新增装机容量167兆瓦，其中光伏发电新增87兆瓦；发电平均利用小时数为1,236小时，同比-3.7%。2）平均售电价409元/兆瓦时，同比-2.6%。3）利：发电业务平均售电成本364.8元/兆瓦时，同比-3.0%；毛利率为16.9%，同比+0.8pct。

　　一体化优势凸显，23年煤炭业务保持稳健，发电业务盈利提升

　　1）量：2023年煤炭产/销量分别为3.2/4.5亿吨，同比+3.5%/+7.7%；其中年度长协/月度长协/现货/坑口销售占比分别为57.5%/24.4%/13%/5.1%，分别同比+4.5pct/-7.6pct/+3.5pct/-0.4pct；发电量/售电量分别为2,122.6/1,997.5亿千瓦时，同比+11.0%/+11.1%。2）煤炭销售平均价格（不含税）为584元/吨，同比下降9.3%；平均售电价414元/兆瓦时，同比-1%。3）煤炭业务毛利率为32.04%，同比-3.88pct；发电业务毛利率为16.91%，同比+2.6pct。

　　持续稳定进行回报投资者，高比例分红长期投资价值彰显

　　公司持续高水平回报投资者，2023年公司拟向全体股东每10股派发现金股利22.6元（含税），共计派发现金红利449.03亿元（含税），占归母净利润的75.2%。2020-2022年，公司分红率分别为91.88%、100.4%和72.77%，分红比例持续领先行业平均水平。

　　盈利预测与投资建议

　　由于公司一体化优势凸显，盈利表现稳健，煤炭业务实现低成本运营，发电业务持续扩张，上调公司24-25年、新增26年归母净利预期分别为614.59/640.73/666.3亿元，前值24-25年归母净利为606.71/633.66亿元，对应EPS为3.09/3.22/3.35元/股。考虑到公司一体化运营，拥有优越煤炭资源禀赋且煤炭业务具有低成本运营和规模优势；且公司运营稳健资金充裕抗风险能力强，持续稳定高比例分红彰显长期投资价值；叠加市值管理考核有望推动包含公司在内的“中特估”央企估值进一步提升。上调公司盈利预期的同时，考虑到公司估值正在重塑，上调公司至“买入”评级。华福证券

生益电子(688183) 营收微降中显韧性，季度回暖暗示复苏潜力

　　公司发布2023年年报，受行业景气度下滑影响，23年整体业绩表现欠佳。但四季度表现已有回暖迹象，看好公司随景气上行及产能扩张释放弹性，维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　公司23年整体业绩表现不佳，但23Q4已有回暖迹象。公司2023年全年实现收入32.73亿元，同比下降7.40%，实现归母净利润-0.25亿元，同比下降107.99%实现扣非净利润-0.44亿元，同比下降115.98%。单季度来看，公司23Q4实现营收8.82亿元，同比+2.67%/环比+9.14%，实现归母净利润-0.07亿元，同比-109.54%/环比亏损收窄，实现扣非净利润-0.16亿元，同比-136.39%/环比亏损收窄。盈利能力方面，公司2023年毛利率14.56%，同比减少9.29pcts，归母净利率-0.76%，同比减少9.62pcts。单季度来看，公司2023Q4毛利率10.07%，同比-13.91pcts/环比-4.10pcts，归母净利率-0.83%，同比-9.8pcts。上述变化主要系：1）部分主要客户需求下降，叠加通讯领域产品价格下降；2）四期项目处于拔产阶段，整体产能未充分利用，产品单位成本较高，从而导致产品毛利率下降；3）公司毛利大幅下降，导致公司亏损。

　　主营PCB业务结构持续优化，重点客户订单增加。2023年，公司销售印制电路板126.42万平方米，同比增长12.36%。面临市场挑战，公司积极调整订单结构开拓新客户与市场，尤其是在新能源汽车电子、服务器等应用领域抓住发展机遇通过优化产品布局，并通过重要合同资质审核，公司在航空航天和国防领域取得了持续发展。公司AI服务器领域核心客户订单逐步放量，汽车电子领域客户矩阵不断丰富，服务器和汽车电子订单较上年同期有所增加，2023年服务器产品订单占比提升至24%，汽车电子产品订单占比提升至17%，同比增长6pcts。

　　PCB行业短期承压，东城四期项目及国际扩张为公司增添新的增长动力。根据Prismark数据，2023年全球PCB市场产值同比减少15%，达695.17亿美元。东城四期项目采用智能化工厂设计理念，将有望提升公司的生产效率和产品质量。此外，泰国新建生产基地和吉安二期项目的推进，亦能为公司的国际扩张和产能提升奠定基础。

　　估值

　　尽管公司短期业绩承压，但考虑24年AI及服务器领域景气度进入上行区间，公司不断推进产品结构优化，业绩已呈现改善态势。我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入36.93/42.74/49.19亿元，实现归母净利润分别为2.22/3.53/4.81亿元，对应2024-2026年PE分别为34.4/21.6/15.9倍。维持买入评级。中银证券

天风MorningCall·0521 |房地产新政/化工-“硬资产”、地产链/房地产-地产后市

策略|A股策略周报——如何理解房地产新政？

化工|周观点：地产迎重磅政策，化工“硬资产”、地产链两手抓

房地产|周观点：利好兑现，地产后市怎么看？

通信|周观点：OpenAI发布新模型GPT-4o，中移动卫星试制项目比选开启

军工|振华风光（688439）：竞争能力稳步增强，营收业绩持续增长

金属材料&机械|东睦股份（600114）首次覆盖：三大业务协同共进，MIM铰链乘风折叠屏放量大周期

1、公司深耕P&S多年，市场份额稳居国内第一，品牌效应助力汽车行业粉末冶金制品的进口替代和全球市场拓展，同时受益家电以旧换新。2022年以来，公司累计收购小象电动22%股权，使用粉末冶金工艺为其提供软磁零件，我们认为公司具备P&S+SMC的独特技术平台优势，对小象电动的收购有助于公司加强对电机及非车用粉末冶金应用的技术研究，并拓展SMC在轴向磁通电机等高端制造领域的应用场景，有望为公司贡献业绩增量。2、产品端，公司产品覆盖光储新能源等多元化应用场景，同时顺应高算力发展趋势，芯片电感及服务器用磁性材料逐步起量，2023年营收达0.69亿元，成长空间广阔。作为国内粉末冶金新材料行业龙头，公司三大主业亮点纷呈，MIM铰链有望充分受益折叠屏手机放量&龙头供应商逻辑。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为3.58/4.50/5.46亿元，参考行业平均PE，给予公司2024年PE28x，对应目标股价16.3元/股，首次覆盖给予“增持”评级。

株冶集团(600961)年报及2024一季报点评：23年资源注入带动业绩大增，24Q1业绩符合预期

　　投资要点：

　　事件：公司发布2023年报及24Q1季报，23实现营收194.1亿元，同比（调整后）-4.9%，主因锌价下跌锌及锌合金收入下降所致；实现归母净利润6.11亿元，同比（调整后）+24.0%。24Q1实现营收44.3亿元，同比-1.6%；实现归母净利润1.59亿元，同环比+13.4%。

　　2023年：完成水口山有限并购带动业绩大增。量：23年锌及锌合金产量66.2万吨，同比+2.2%；铅及铅合金10.7万吨，同比-2.8%；黄金产量3.4吨，同比+122.6%；白银320.1吨，同比+18.7%。价：23年黄金均价450元/克，同比+58元/克；白银5,561元/千克，同比+841元/千克；锌均价2.15万元/吨，同比-0.3万元/吨，包含分成的加工费均价0.62万元，同比+0.03万元/吨；铅均价1.58万元/吨，同比基本持平。利：23年水口山首年并表，公司实现毛利16.6亿元，实现毛利率8.5%。其中，黄金实现毛利2.85亿元，占比17.2%，实现毛利率21.2%；白银实现毛利3.19亿元，占比19.3%，实现毛利率22.7%；锌及锌合金毛利7.37亿元，占比44.5%，毛利率6.5%。

　　2024年：24Q1公司实现毛利3.92亿元，同环比分别+0.44/+0.64亿元。其中，24Q1锌冶炼加工费环比-678元/吨，形成部分拖累，未来金银价格上涨继续带动利润释放。2024年公司将将依托铅锌矿产资源和完整铅锌采选、冶炼生产线的全产业链优势，落实铅锌矿山资源开发和铅锌有色金属冶炼加工两大业务双轮驱动的发展战略，锌铅铜精矿含量目标为4.17万吨，锌产品产销目标为64.2万吨，其中锌合金48.78万吨；铅产品产销目标为10万吨，其中铅合金5.5万吨。

　　盈利预测与投资建议：我们调整了黄金价格和锌精矿加工费，假设2024-2026年自产金矿1.9/2.0/2.0吨，预计2024-2026年可实现归母净利润7.1/8.3/8.2亿元（24-25年前值为8.9/9.1亿元），对应EPS分别为0.66/0.77/0.76元/股，对应当前PE为17/14/14X，仍属于低估黄金标的，给予2024年行业平均21X估值，对应目标价格13.87元/股，维持“买入”评级。华福证券

西部矿业(601168) 西部矿企龙头兼具高分红及成长性

　　投资要点：

　　公司是我国西部地区矿企龙头，多品种布局发展稳定。公司是一家主要主要从事铜、铅、锌、铁、镍等有色金属采选、冶炼、贸易的公司，全资持有或控股并经营14座矿山，截至2023年底，总计拥有保有资源储量为铜金属量605万吨、铅金属量155万吨、锌金属量270万吨、铁（矿石量）30,011万吨，是我国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商。

　　矿山+盐湖共同发力，公司仍具成长性。1）矿山核心增量：①西藏玉龙铜矿为公司铜板块主力矿山，2022年年产铜金属为13万吨，2023年4月，公司启动玉龙铜矿一二选厂技术改造提升项目，目前已完成技改，达产后玉龙铜矿铜产量有望突破15万吨，同时公司正在推进玉龙铜矿三期项目，建成后铜精矿产量有望达到20万吨；②西部铜业多金属选矿技改工程于2024年开工，投产后铅锌矿石处理量将从90万吨提升至150万吨；③双利铁矿启动路转地工程，涉及采选产能为340万吨。2）盐湖产业链布局：依托西部镁业，形成镁采选+加工一体化产业链，目前盐湖提镁设计年产量达50万吨；西矿公司分别于2022年3月和2023年6月收购东台锂资源公司27%股权和泰丰先行6.29%股权，逐步形成从盐湖锂资源开发到电池正极材料生产的完整产业链。

　　经营业绩稳健，长期分红回馈股东。2018年以来公司收入稳健增长，2023年公司实现营业收入427.48亿元，同比增长6.24%，实现归母净利润27.89亿元，同比下滑18.38%，营业收入达五年内最高。公司制定了科学、稳定的现金分红政策，以持续的分红比例回馈股东，公司上市以来累计现金分红71.49亿元，占累计可分配利润的56.16%，位于同行业前列。2023年公司共计分红11.9亿元，占归属母公司可分配利润的43%。

　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026年归母净利分别为38.6/46.0/53.3亿元，对应EPS为1.62/1.93/2.24元/股。选取中金岭南、紫金矿业、洛阳钼业作为可比公司，以2024年5月9日收盘价计算，可比公司24-25年预测PE均值分别为18/16/14倍，参考可比公司，2024年给予公司18倍估值，对应目标价29.14，首次覆盖，给予公司“买入”评级。华福证券

天风MorningCall·0520 | 地产支持政策/宏观-二季度变化/医药-流通行业财报总结

金工|量化择时周报：静待新高，关注有色金属和通信

固收|如何看待新一轮地产支持政策？——利率专题报告（2024-05-18）

宏观|二季度的主要变化

医药|2023年报和2024年1季报分析——医药流通行业

上周五出了地产的重磅政策，客户预期地产行情可能会类似去年券商的反弹。此前的涨幅主要是由于估值低、股价低以及机构持股较少。最近的政策，包括保障性住房、住房再贷款和降低首付比例等，已经开始修复市场对需求端的预期。

在地产产业链方面，本轮政策主要针对的是存量房市场，竣工端的逻辑将比开工端更加顺畅。因此，预计在地产板块涨势放缓后，市场的关注点可能会转移到地产链上，特别是家具和家电等板块。

电子|润欣科技（300493）首次覆盖：IC分销行业龙头，定制业务和Chiplet产品推动增长

电新|丰茂股份（301459）首次覆盖：橡胶传动带“小巨人”，出口+后市场+品类拓展打开成长空间

电新|0BB报告-2：光伏新技术重要竞争点，24年或是产业化之年

数据研究|汽车零部件渗透率数据跟踪——24M4——智能化加速进行时，看好激光雷达/HUD/空气悬架

医药|时代天使（06699）：达成案例数快速增长，国际化业务快速推进

建筑建材|西部水泥（02233）首次覆盖：陕西优质水泥民企，非洲出海正当时

建筑建材|周观点：光伏部分辅材下跌，关注新型显示材料机会

交运&商社|厦门国贸（600755）：大宗商品涨价，盈利有望回升

金属材料|周观点：COMEX低库存引发逼仓担忧，贵金属再度走强

房地产|不破不立，迈向新途——房贷利率、首付比例调整、收储政策点评

天风MorningCall·0517 | 固收-MLF/宏观-/汽车-4月出口/化工-硬资产

固收|MLF等量续作或是一个稳定信号——固定收益货币政策点评

宏观|美国4月通胀数据点评

汽车|周观点：4月出口量再创新高，车市有望走强

化工|周观点：化工品涨价品种数量增多，推荐化工“硬资产”

轻纺|可靠股份（301009）：坚持“自主品牌+ODM”双轮驱动发展

轻纺|昇兴股份（002752）：三片罐推动利润增长，铝瓶优势逐步显现

交运|中创物流（603967）：集运业务边际改善，海外物流成长可期

新易盛(300502)：2024Q1业绩亮眼，高速光模块铸就长期成长动力

　　事件

　　公司发布2023年年报及2024年一季报：2023年公司实现营收30.98亿元，YOY-6.43%；归母净利润6.88亿元，YOY-23.82%；扣非归母净利润6.78亿元，YOY-13.54%。2024Q1公司实现营收11.13亿元，YOY+85.41%；归母净利润3.25亿元，YOY+200.96%；扣非归母净利润3.25亿元，YOY+206.69%。

　　投资要点

　　海外云厂上调资本开支，2024Q1公司毛利率增幅超预期

　　受益于生成式AI工具和服务的推动，云计算龙头微软、谷歌和亚马逊2024Q1业绩大幅增长，Meta的AI广告业务营收也同比大增。在英伟达高端GPU产能逐步释放的带动下，下游海外云厂持续加码云计算和AI基础设施建设，包括建设新数据中心、采购GPU和AI专用芯片等，资本开支进一步扩大。据各公司公告，2023Q4海外云巨头（微软、亚马逊、苹果、Meta、谷歌）合计资本开支同比提升4.81%至441.64亿美元。据Factset一致预期，2024年其合计资本开支将同比增长27.2%至1938.3亿美元。海外云厂基于数据中心的AI大模型对AI算力、网络带宽提出了更高的要求，同时也推动了400G/800G高速光模块的迅速发展。2023年公司海外数据中心市场需求平稳，新产品推进顺利，但因部分产品价格根据市场情况进行调整毛利率水平下降，电信市场业务受行业结构性调整需求减弱，导致2023年公司毛利率同比下降5.67pct。2024Q1受益于高速率产品的销售占比提升以及持续推进降本增效，公司毛利率提升至42.00%，YOY+7.96pct，环比大幅提升5.23pct。展望2024年，全球AI算力、网络带宽需求释放，推动高速光模块市场空间提升，随着公司400G/800G高速数通光模块逐步放量，盈利能力料将延续高增长态势。

　　加大技术研发与创新，高速光模块产品构筑未来成长动力

　　2023年公司研发投入1.34亿元，占2023年营收的4.32%。新增授权专利16项，其中发明专利12项，实用新型专利4项。通过与产业链上下游企业、高校及科研院所技术交流与合作，建立多层次激励的薪酬体系等方式，不断提高公司研发人员的技术水平和创新能力。目前公司高速率光模块、硅光模块、相干光模块、800G LPO光模块等相关新产品新技术研发项目已取得明显进展，高速率光模块产品销售占比持续提升。公司已成功推出业界最新的基于单波200G光器件的800G/1.6T光模块产品，高速光模块产品组合涵盖VCSEL/EML、硅光、薄膜磷酸锂等技术解决方案；推出400G和800G ZR/ZR+相干光模块产品以及基于LPO方案的400G/800G光模块。400G销量稳步提升，800G高速产品逐步放量有望进一步增厚公司营收及利润。

　　战略聚焦海外大客户，产能建设加速推进

　　2023年公司海外客户营收占比高达83.75%，同比增长3.35pct。海外客户的高稳定性与低成本敏感性使得公司可维持较高的盈利水平。目前，公司已与全球主流的通信设备制造商及互联网厂商建立良好合作关系。同时，不断开拓新客户，产品结构、客户结构进一步优化，市场占有率持续提升。此外，为突破产能瓶颈，公司积极推进产能建设。目前，泰国工厂一期已正式投产运营，二期项目建设加速推进，预计2024年内建成投产。我们认为，随着泰国工厂产能爬坡、良率提升，公司的订单交付能力和供应链稳定性将进一步增强，也将进一步完善公司的全球化布局，巩固龙头地位。

　　盈利预测

　　预测公司2024-2026年收入分别为52.66、79.52、107.35亿元，EPS分别为1.76、2.64、3.57元，当前股价对应PE分别为47.5、31.6、23.4倍。AI+云计算数据中心双轮驱动下，公司客户和产品结构不断优化，作为高速数通光模块领先厂商，公司盈利能力有望进一步提升，给予“买入”投资评级。来源-华鑫证券

沪电股份(002463) 业绩超预期，AI展现强劲动能

　　事件：沪电股份发布2024年第一季度报告，24Q1实现营业收入25.84亿元，yoy+38.34%；归母净利润5.15亿元，yoy+157.03%；扣非归母净利润4.97亿元，yoy+172.02%。单季销售毛利率33.86%，yoy+8.13pct；销售净利率19.66%，yoy+8.94pct。

　　点评：

　　通讯PCB全球领先厂商，AI服务器和高速交换机板核心玩家。公司深耕PCB多年，在通讯、汽车等领域构筑起领先优势。高端路由器/交换机和存储方面，公司可生产最高64层的背板、HDI；高端服务器和工业用计算机方面，公司可生产最高40层的通孔板，技术实力位于全球第一梯队。当前大模型主导的AI掀起新一轮数据中心算力基础设施升级迭代需求，AI服务器、800G交换机快速放量，公司有望乘贝塔东风快速成长。此外，传统服务器方面，Egale Stream平台渗透或修复行业景气；汽车、消费电子等下游冰点或已过去，公司传统业务有望回暖。

　　盈利能力大幅提升，技改项目迎接趋势。24Q1公司盈利能力大幅提高，销售毛利率/销售净利率分别同比+8.13/+8.94pct，主因AI服务器及高速交换机用PCB多为高多层产品，技术附加值较高。当前公司产能利用率较高，为迎接算力时代潮流，公司2024年初决议投资约5.1亿元人民币，实施面向算力网络的高密高速互连印制电路板生产线技改项目。我们认为公司是数据中心PCB核心企业，成长潜力较大，建议持续关注。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2024E/2025E/2026E营业收入分别为120.49/147.07/174.42亿元，yoy+34.8%/+22.1%/+18.6%;归

　　yoy+64.9%/+35.8%/+29.7%。维持对公司的“买入”评级。信达证券

天风MorningCall·0516 | 策略-微观流动性跟踪/通信-GPT-4o/昂立教育

策略|资金面维持紧平衡，北向流入有所放缓——微观流动性跟踪(2024.04.29-2024.05.12)

通信|OpenAI发布新模型GPT-4o：免费、更高效率、更易用

轻纺|昂立教育（600661）首次覆盖：启动成长新征程

电新|中信博（688408）：跟踪支架订单进入兑现期

汽车|拓普集团（601689）：24Q1业绩高增，盈利能力维持稳定

汽车&环保公用|隆盛科技（300680）：EGR+天然气重卡双驱，24Q1季度利润创新高

商社&海外|名创优品（09896）：24Q1营收37亿同增26%，品牌战略升级成效显著