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天风MorningCall·1204 | 固收-PMI超预期、5000亿央企专项债/宏观-/策略
机构研报精选 / 12月04日 08:13 发布
固收|PMI超预期之后——11月经济数据初探
我们判断，11月宏观数据可能呈现生产平稳、需求分化的局面。一方面，生产端高频表现出现分化，整体或表现平稳，略好于去年同期，需求端投资与消费均有支撑项，非房建资金到位率改善支撑基建投资，设备更新等政策有望继续拉动制造业投资，汽车家电销售和居民出行数据指向消费不弱。另一方面，地产投资尚在筑底，地产销售边际改善对上游投资端拉动效果还需检验，海外景气回落和地缘扰动或导致出口承压，此外信贷社融可能仍然同比少增。CPI表现受淡季和极端天气消退等因素影响，但基数效应或支撑同比读数；PPI方面，出厂价格指数和主要原材料购进价格指数均回落，PPI环比可能降幅扩大，同比跌幅基数效应支撑或收敛。我们预计11月工增同比5.4%，固定资产投资累计同比3.4%，社零同比5.0%，CPI同比0.6%，PPI同比-2.8%。我们预计11月出口同比14.1%，进口同比-1.5%。我们预计11月新增信贷9000亿，新增社融3.2万亿，M2同比7.8%。我们认为，现阶段基本面仍然利好债市。
风险提示：宏观经济走势不确定性，货币财政政策不确定性，市场走势不确定性等。固收|5000亿央企专项债，如何评估？——固定收益定期（2024-12-02）
1、央企发债情况如何？全国范围内共有央企98家，其中集团层面有过发债行为的央企72家，集团全口径范围内有过发债行为的央企84家。2、央企加杠杆怎么看？①央企加杠杆拉动投资，推动经济增长，能够有效弥补当前地方化债下投资不足的问题。此外，央企加杠杆而非地方国企加杠杆可以有效减少地方债务风险的累积；从发行效率的角度来看，央企发债成本更低；此外，央企市场化运营能力相对更强，有助于新兴产业发展。②央企加杠杆空间充足。截至2024年6月末，98家央企资产负债率平均值在61.5%左右。若保守以60%为上限，测算资产负债率尚未达到60%的主体发债空间，加总得到整体债务空间为5.53万亿；若以65%为上限，总体债务空间为10.71万亿。3、央企债怎么看？部分央企子公司收益不错，建议积极关注；此外，部分央企发行了超长久期信用债，可以考虑作为信用拉久期的选择，择机参与。
风险提示：数据统计或有遗漏；政策超预期；信用风险事件超预期。
宏观|M1口径修正影响几何
1、央行三季度货币政策执行报告表示要研究将个人活期存款、非银行支付机构备付金纳入M1统计。2024年12月2日央行正式表示将个人活期存款、非银行支付机构客户备付金纳入M1口径，M1从原先的流通中货币（M0）+单位活期存款，扩展为流通中货币（M0）+单位活期存款+个人活期存款+非银行支付机构客户备付金。2、此次调整是对M1口径的一次查漏补缺。在此货币口径修正后，新、旧M1口径虽然在趋势上走势一致，但是依旧有两点变化值得关注。一是随着涵盖范围变大，居民活期存款与企业存款之间的变动不再影响M1。二是随着分项增多，单一科目对M1的影响减弱，M1同比波动降幅收窄。3、放在中长期来看，我们认为将居民活期存款纳入M1或能够提高M1对经济的跟踪效率。此前无论是出口导向型经济还是投资导向型经济，核心主体一直是企业。因此主要由单位活期存款主导的M1无疑能够较好的跟踪当时的经济图景。 风险提示：M1口径再次变动、关注其他货币供应口径是否修正、关注货币政策变动。 
策略|政策与大类资产配置月观察——经济工作会将至
1、中办、国办发布《关于数字贸易改革创新发展的意见》。11月28日，办公厅国务院办公厅发布《关于数字贸易改革创新发展的意见》。《意见》指出，按照创新为要、安全为基，扩大开放、合作共赢，深化改革、系统治理，试点先行、重点突破的原则，促进数字贸易改革创新发展。2、特朗普接近完成了未来政府组阁。在获得今年大选胜利后，11月中旬起特朗普宣布了国务卿、司法部长和国家总监职位的候选人。截至当地时间11月30日，特朗普连续宣布了包括财政部长、贸易代表、白宫经济委员会主任、冲突问题特使在内多个内阁及政府高官人选，至此“特朗普2.0”内阁已基本浮出水面。3、大类资产轮动展望。权益正处于“强预期，弱现实”的赛点2.0第二阶段，利率债受益宽松预期，黄金风险有所消化，目前海外政策转向下宽松空间已经打开，财政、货币政策仍有加力空间，可重点关注政治局以及经济工作会定调。
风险提示：全球货币宽松不及预期；隐债化解落地时滞；地缘政治冲突升级；贸易摩擦再度升级。
12月重要会议召开在即，权重板块显著反弹。客户认为年底前短期反弹仍会持续。部分客户采取杠铃策略，一方面配置大盘权重股争取超额收益，另一方面挖掘并关注中期增长预期稳定的成长方向，如新能源、汽车、机械军工。还有一部分客户继续看好流动性宽松和政策发力支持的市场环境，看好受到流动性支持的泛科技以及国产化条线。
化工|周观点：科技部发布首批重点国际材料合作领域，硫磺、R134a价格上涨
1、重点关注子行业观点：国内化工在建增速23年Q1见顶、于24Q2已经至回落零值附近，阶段性在建已经达峰。预期新增产能投放的压力是抑制化工板块的盈利预期的主要因素，后续我们需要观察需求端修复与供给端产能释放节奏的匹配情况对盈利端的影响。另一方面，我们也观察到产能供给结构经过多年优化逐步有序，龙头及领先企业的产能竞争优势扩大，因此我们从硬资产和景气两条主线推荐。2、聚焦高质量发展的“硬资产”：重点推荐：万华化学、扬农化工，：云天化、龙佰集团。3、景气角度：景气修复中找结构性机会：需求韧性强且有望逐步迎来景气修复的农化、轮胎板块，农化板块重点推荐：扬农化工，磷肥相关标的：云天化、川恒股份。轮胎板块：赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、通用股份。 风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期。 
轻纺|华利集团（300979）：关注核心品牌增量
1、未来几年公司仍会保持积极的产能扩张。今年公司已经有3个成品鞋工厂和1个鞋材工厂投产，未来3-5年公司将在印尼及越南新建数个工厂并尽快投产。公司的产能除通过新建工厂、设备更新提升产能外，还可以通过员工人数和加班时间的控制保持一定的弹性，每年具体的产能的配置将根据当年订单情况进行调整。2、重视股东投资回报。2021年进行两次分红，现金分红合计占全年净利润比例约89%；2022年年度现金分红占净利润比例43%；2023年年度现金分红占净利润比例约44%。公司利润分配政策，会兼顾股东利益和公司发展的需要，未来几年还是资金开支的高峰期，但是随着公司规模的扩大，公司预计资本开支占净利润的比例会逐渐减少，在满足资本开支、合理日常运营资金外，公司会尽可能多分红。维持盈利预测，维持“买入”评级。我们预计公司24-26年公司归母净利润分别为38.9亿元、44.3亿元以及49.5亿元，EPS分别为3.3元、3.8元以及4.2元，PE分别为23X、20X、18X。
风险提示：市场经营风险，接单不及预期，核心高管流失。
环保公用|央企考核指挥棒：“一利五率”年底回顾
1、考核“指挥棒”的变迁，引导企业高质量转型。2024年，国务院国资委提出，在保持“一利五率”目标管理体系不变的同时实现“一利稳定增长、五率持续优化”，以此推进企业以价值创造为导向的高质量发展进一步升级。2、考核“指挥棒”的变迁，引导企业高质量转型，在2024年“一利五率”的考核框架下，大唐集团、中核集团资产负债率压力相对较大，同时华电集团的ROE盈利水平最高。标的方面，绿电行业【龙源电力】【中国电力】；环保行业【光大环境】【瀚蓝环境】【北控水务集团】；火电行业【内蒙华电】【浙能电力】【国电电力】【华润电力H】【华电国际】【华能国际】；水电行业【华能水电】【川投能源】【长江电力】【国投电力】;核电行业【中广核电力H】【中国核电】【中国广核】。
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