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天风MorningCall·1205 | 总量-每周论势/固收-汇率站上7.3
机构研报精选 / 12月05日 08:09 发布
总量|天风总量每周论势2024年第38期——天风总量联席解读（2024-10-30） 1、宏观：“共和党横扫”会对市场带来什么影响？
特朗普当选后需要在货币（低利率）、财政（低税率）、贸易（高关税）这三个政策手段之间有所取舍，要么强化其中两个并弱化另一个，要么在节奏要有优先顺序。
2、固收：SFISF如何影响债市？
结合当前公告，“证券、基金、保险公司互换便利”（SFISF）主要有七方面特征：“以券换券”、定向支持股市、中期工具、拍卖竞价、监管豁免、额度可追加、券商参与更积极。综合来看，SFISF互换国债用于质押式回购融资，对国债利率的直接影响可能有限。SFISF对债市的或有影响主要在于股债跷跷板和资金利率两个间接机制。
3、金工：关键事件窗口期，短期或需整固
短期而言，市场未来两周处于关键事件的窗口期，美国大选和美联储议息以及国内的人大会议，都会在未来两周集中落地，在落地之前，市场风险偏好或受一定抑制，短期市场或将需要进行整固等待事件落地。我们的行业配置模型显示，当前行业配置转向困境反转型板块，推荐医药/地产/计算机；此外TWOBETA模型10月继续推荐科技板块。当前行业医药/地产/计算机和电子。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位至85%。
4、非银：非银或仍是政策力度速度超预期下的最优解
政策工具推进速度超出预期，后续事件驱动仍可期待，推荐头部券商和保险两项资本市场支持工具，非银机构互换便利和回购增持再贷款的推进速度很快，展现政策执行的力度和决心，后续政策事件催化驱动行情仍可期待。建议重点关注加杠杆逻辑提升利润弹性的券商和受益于投资收益增厚净利润表现的保险公司。头部券商海通证券/国泰君安/中国银河/中信证券/中金公司，头部保险公司新华保险/中国人寿/中国太保/中国平安。受益于交投活跃度放大，以经纪业务见长的券商和金融科技公司仍存在预期差，指南针/东方财富/财富趋势/同花顺。
风险提示：共和党横扫不及预期；特朗普没有成功当选美国总统；特朗普政府政策执行不及预期；基本面数据超预期、增量政策超预期、资产价格波动超预期、金融风险事件；市场环境变动风险，模型基于历史数据；改革推进不及预期；资本市场大幅波动；居民资产配置迁移不及预期；量化指标判断基于往期数据，未来或发生变动。固收|汇率站上7.3？——固定收益宏观利率点评
1、人民币汇率怎么看？展望后续，我们判断，美联储降息周期逻辑尚未扭转，美债利率中枢大概率会继续下行，但美元造成的汇率压力可能仍会延续。下一个人民币汇率的关注点位可能是7.35。2、汇率是否影响货币宽松和利率方向？人民币贬值并不影响货币宽松的立场，也不影响国内利率方向。2018年以来人民币汇率和利率走势说明，政策在内外压力中逐步接受了汇率阶梯式贬值，2025年人民币汇率可能就是7.3上下波动，而利率则可以继续下行，2025年或许就是2%以下的状态。两者并不矛盾。3、后续进一步降息概率较大，只是时点选择可能会兼顾外围时机。外围因素可能至少有两个维度的考虑：一是美元指数出现下行调整，比如绝对水平向下触及103或更低。二是中美利差倒挂幅度在150bp附近或存在持续收敛趋势。除非是在明确定调下，央行需要及时加强逆周期调控力度，比如2024年7月的降息。
风险提示：短期汇率与宏观变量相关性弱、地缘因素变化超预期、净息差存在结构性压力。固收|2025：债市1.0——固定收益专题
1、如何看待交易空间？在央行新框架下，按照OMO利率调降20-30BP平推估计，我们判断资金利率可能从目前1.5-1.7%逐步下行至1.2-1.4%，1年CD利率可能逐步下行至1.6%附近，10年国债预计逐步下行至1.7-1.9%。2、如何看待交易节奏？按照历史季节性，建议年初积极布局，扰动因素在于三点：年初地方债供给可能偏多、央行或许会在一季度的某个时点（比如1月或者后）再度关注债市单边交易行为和利率风险、年初开门红和政策超预期。3、如何看待宏观风险？增量政策关键在量，重点在于地方财政能否实现功能性恢复，需要注意全年广义赤字是否达到9%以上，地产政策是否有类似2015-2016的大力度货币化推进。4、如何看待央行行为？货币宽松可能是2025年最确定的交易方向之一。当然，还需要注意利率风险提示，我们认为央行干预和引导并不是简单给出利率下限，只是希望改变市场单边一致性预期和行为，阶段性引导调整利率曲线形态。
风险提示：广义赤字9%以上、央行对利率风险的关注和引导、市场走势存在不确定性。
跟客户的沟通下来，前期市场关注度比较高的有两条主线，一条是对明年有较强预期的消费主题行情，一条是新半军带来的新的期许。复盘本周，利率端出现贬值，部分人认为也许会制约我们未来的财政刺激规模，部分客户认为，市场风格可能会切换至高股息，高红利品种。在此情况下，对业绩落地方向，有强预期和强现实同时叠加品种，还是依然看好，比如固态电池，机器人，白电，整车。 
汽车|比亚迪（002594）：单月销量维持50万+，高端新品周期+全球化持续发力
1、比亚迪公布11月产销快报，11月共销售汽车50.7万辆，同比+67.9%，环比+0.83%。2024年1-11月累计销售375.7万辆，同比+40.0%。2、高端车型规划密集，方程豹11月增量明显，利润率有望向上。11月12日，豹8正式上市，售价37.98万元-40.78万元。方程豹豹8基于2.0TDMO平台打造，搭载全功能版云辇-P系统，配备华为乾崑智驾ADS3.0，用非承载式车身结构，前/后均为双叉臂独立悬架，配有三把差速锁。3、11月28日，腾势品牌旗下全新SUV——腾势N9内饰正式发布，该车此前已在2024广州车展首发亮相，新车定位大型SUV，采用六座布局，内饰采用由17.3英寸中控屏、13.2英寸全液晶仪表和13.2英寸副驾娱乐屏组成的三屏显示，动力上将会搭载2.0T插混系统，并全系标配易三方技术，或于2025年第一季度上市，售价或在50-60万元区间。仰望则将继续冲击百万级豪华市场。我们预计公司2024-2026年归母净利润为381.3/474.2/557.9亿元。对应当前股价PE分别为22/17/15倍，维持“买入”评级。
风险提示：新车型销量不及预期，高端化不及预期，市场竞争加剧。
轻纺|中国科培（01890）：学生规模稳步增长 公司FY24收入16.93亿元同增11.6%，调后归母净利8.3亿元同增5.1%。1、学生规模稳步增长，推动高质量就业。截至2024年8月，集团全日制在校生总数7.6万人，其中本科生在校生约6.5万人，同增10%。受惠于职业教育的利好政策及学生需求旺盛，2024/25学年本科课程总招生人数达6.9万人，同增5.4%。学生结构进一步优化，本科生占全日制学生总数为比例约90%。2、展望未来，继续坚持高质量发展道路，深化产教融合，持续加大办学投入培养技术技能型人才，提供能对全面建设社会主义现代化国家贡献技能的有力人才。调整盈利预测，维持“买入”评级。我们调整FY25-26年盈利预测，并新增FY27年盈利预测；我们预计FY25-26年收入为17.8亿人民币、18.7亿人民币（原值为17.6亿人民币、19.2亿人民币），FY25-26年调后归母净利8.72亿人民币、9.2亿人民币（原值为8.3亿人民币、9.0亿人民币），FY25-26年EPS为0.43元人民币、0.46元人民币（原值为0.41元人民币、0.45元人民币）；FY27年收入为19.6亿人民币；调后归母净利为9.7亿人民币；EPS为0.48元人民币。
风险提示：监管政策收紧；招生不及预期；转盈利性推进不及预期；现金分红政策变化。
海外|禾赛科技——收入大超指引，预计24全年实现Non-GAAP盈利
1、24Q3业绩概览：收入超指引，毛利率同比大幅提升，亏损同比大幅收窄。24Q3收入为5.4亿元，高此前指引的4.5亿元，同比增长21.1%；毛利率为47.7%，同比增长17.1pct，得益于成本和规模良性循环的飞轮效应与开发服务收入的助力；经调整净亏损为4400万元，同比收窄56.8%。2、后续展望：收入端，公司预计24Q4的收入为1亿美元。交付量方面，公司预计24Q4出货量将在20万台。利润端，公司预计24Q4有望实现2000万美元GAAP盈利，24全年实现Non-GAAP盈利。3、禾赛有望显著受益于自动驾驶行业发展下L2+/L3渗透率提升，目前中国市场激光雷达进一步渗透至15万元左右的车型。公司业务保持强劲增长，持续获得新客户和新项目。本季度公司与一家日本前三的头部车企、上汽大众、零跑汽车等建立合作关系。我们看好禾赛领先的技术/工程能力和已验证的大规模交付能力，以及更多OEM合作及相关车型发布。禾赛科技。
风险提示：行业竞争加剧；L2+/L3渗透率不及预期；公司经营风险。海外&汽车|理想汽车-W（02015）：24Q2业绩承压，Q3触底反弹，全年业绩有望延续 1、24Q3业绩情况：Q3总收入为429亿人民币，同比+24%，环比+35.3%；汽车销售收入为413亿人民币，同比+22.9%，环比+36.3%。2、盈利情况：整体毛利率21.5%，其中车辆毛利率20.9%，我们预计L6初步爬坡毛利率高于预期后H2还有进一步规模效应降本逻辑。净利润为28亿人民币，同比一致，环比增长156.2%；Non-GAAP净利润为39亿人民币，同比增长11.1%，环比增长156.2%。3、智能驾驶取得突破：10月公司发布了理想MEGA和L系列的OTA6.4更新，实现智能驾驶、智能空间和智能电动方面的功能新增和升级。我们认为交易层面存在对国内消费担忧的极致情绪在Q3已经得到了消化，实际上汽车消费在7月份以旧换新政策的带动下有小幅恢复趋势，此后市场需求延续性的确不好判断，但公司3-4Q基本面逐步向上趋势有望恢复，且我们预计智能驾驶技术发展有望带动单车价值/毛利率增长。随着L6的爬坡完成与789订单逐步恢复，毛利率进一步释放，因此我们判断理想有望在下半年释放出来自毛利润和净利润的弹性。我们预计公司24/25年调整后净利润116/148亿元（前值24年105亿元）。
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