刀片电池再迎强催化，产业链深度解读！

第一，当地时间8月5日，拜登设定2030年电动车占新车销量比例达到50%的目标。

另外，加拿大宣布2035年起禁售燃油车，旨在到2050年全国实现净零排放；英国将于2030年禁售燃油汽车；日本发布绿色增长计划，2035年禁售汽油车。

在我国的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》中提到，到2025年，新能源汽车市场竞争力明显提高，销量占当年汽车总销量的20%。

第二，消息称，比亚迪即将于明年第二季度向特斯拉供应“刀片电池”，而目前配有“刀片电池”的特斯拉车型已进入C样测试阶段。

比亚迪的“刀片电池”如果能进入特斯拉产业链，那对比亚迪和“刀片电池”产业链将是巨大的推动作用。

动力电池是新能源汽车的最重要部件，大约能占到整车成本的40%以上，其效能、寿命、安全性、续航等等，直接关系着新能源汽车的质量。

在动力电池赛道，从全球竞争格局看，基本上是中日韩三分天下，宁德时代更是连续三年为全球规模最大的动力电池生产商，也是特斯拉去年开始签订长约的电池供应商。

从技术路径看，主要分三元锂电池和磷酸铁锂电池，这个主要代表方向就是宁德时代和比亚迪。

2020年3月，比亚迪发布刀片电池，刀片电池的体积比能量密度比传统磷酸铁锂电池提升了50%，成本下降20%-30%，放电倍率大幅提升，寿命也达到了8年120万公里。这一下子将动力电池的技术路线引向新的赛道。

比亚迪首款搭载刀片电池的车型“汉”，自上市以来销量迅速走高，去年11月销量顺利破万。今年4月上旬，比亚迪新增四款车型上市，均搭载刀片电池，同时比亚迪宣布从四月份起，公司旗下新能源汽车将全面搭载刀片电池，并且开始向海外供货刀片电池，上半年，比亚迪外供电池装机总量约0.3GWh。

在刀片电池强势下，磷酸铁锂电池开始出现逆袭，从6月份以来装机份额开始赶超三元锂电池。

7月比亚迪新能源汽车动力电池及储能电池装机总量再度提升，约达到3.001GWh，本年累计装机总量约为15.708GWh。

巨大的市场需求，推动了刀片电池产业链的供应进场和繁荣局面，六氟磷酸锂需求暴增，比亚迪产能扩张持续加码。

根据目前订单预计，在2022年底前，比亚迪采购的六氟磷酸锂已经达到了14470吨。按照生产1GWh磷酸铁锂电池，大约需要使用125吨六氟磷酸锂计算，比亚迪的磷酸铁锂电池储备产能就将超过115GWh。

特斯拉能相中刀片电池，主要有几个原因，一个是成本，成本是制约新能源电池发展的一个重要阻碍；一个是性能，比如安全性、续航等，这个都是在比亚迪“汉”车型上试验出来的。

比亚迪的刀片电池是改良优化后的新版磷酸铁锂电池，改变了单体尺度和组装方式，不仅安全性能进一步提高，且系统能量密度达到140Wh/kg，续航里程达到三元电池同等水平。

经过一系列的改良后，让刀片电池有了极强的优势。

第一，成本优势。

刀片电池的正极材料为磷酸铁锂，而三元电池正极材料主要是镍钴锰酸锂，含有贵重的金属钴。

早在2019年，对比三元电池2019年的0.9元/Wh成本，刀片电池的成本价低至0.6元/Wh，能带来大约20%-30%的成本下降，这个优势是相当大的。

尽管今年以来磷酸铁锂价格飞涨，但是三元锂材料由于都是稀有金属，价格涨幅更惊人，相比较下，磷酸铁锂电池的成本优势依然突出。

第二，比亚迪具备了强大的规模优势。

2020年3月，刀片电池在比亚迪重庆弗迪电池工厂开始量产，产能目前稳步爬坡中。

目前重庆弗迪工厂拥有刀片电池产能2GWh，并计划将在2021年底前扩大至20GWh。

其它已投产动力电池工厂包括年产能2GWh的惠州工厂、年产能14GWh的深圳工厂，以及年产能24GWh的青海工厂。未投产电池厂包括西安工厂，长沙宁乡工厂，与长安汽车合资建设的重庆工厂。

到2021年比亚迪刀片电池产能将达到30GWh，比亚迪动力电池产能规划共计120GWh。

产能持续释放下，必然会形成强大的市场份额优势和规模化成本优势，进一步增强公司的盈利能力。

从赛道上看，新能源大行业有政策推动，有空间预期，这个是毋庸置疑的，巨大的需求在那。

而刀片电池作为动力电池的一个重要方向，随着市场放量和进入特斯拉产业链，将进一步带动相关上下游的预期，龙头企业受益明显。

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市值下挫近千亿竟然是情绪恐慌？长春高新H1业绩怎么看？

近期大盘跌的最惨的除了白酒股还有医药股，堪称两个难兄难弟，和另一边的半导体、新能源车、光伏、有色概念等形成了鲜明的对比。

医药股下跌的代表以长春高新为首。

近两个月多月以来，生长激素龙头长春高新的股价从最高点，已累计下跌了约50%，市值由2100多亿下跌到现在的1120亿元，直接腰斩。

昨日更是因为新华社的一篇报道《身高焦虑就打“增高针”？危险！》直接使股价跌幅达到了10%···

在这个节骨眼上，我忍不住想来看一看，长春高新的今年的业绩/H1业绩是不是真的有雷，企业半年报将在8月24日发布，

以及长期来看，长春高新到底还行不行。

一、收入端预测：存货大幅增长、合同负债却在下降

1、产品供需关系影响经营性资产/负债科目

这次分析以长春高新2021年Q1财务报表的角度出发，与往年同报告期作对比。

我们都知道，企业的三张报表是有勾稽关系的，

任何企业在发生经营活动的同时，这三个报表的各个科目都会发生相应的变动，其中值得一提的是，

经营性应收、应付项目以及存货等资产或负债的变动反映了产品的供求关系，且对于轻资产运营企业来说尤其明显。

一般来说，经营性负债科目越多越好，经营性资产越少越好；

经营性负债科目越多说明企业可以占用更多的无息资金，

经营性资产科目越少则可能意味着企业的资产利用效率越高。

总的来说就是，一款产品越接近于卖方市场，这款产品就越好卖。

2、存货大幅增长是在拓展房地产业务

首先静态来看，截至2021年一季度末，长春高新的资产科目，存货占比达到18.21%，应收账款占比为8.25%，预付款项占比达到5.59%，合计大于在建工程以及固定资产科目的合计占比，符合轻资产经营的定义。

但动态来看，今年一季度它的存货占比是增加的，相比2020年一季度增加了5.46个百分点，

以及应收账款、预付款项占比均有所增加，相应的应付账款、合同负债/预收款项等经营性负债科目占比则有所减少。

通过分析可知，长春高新今年存货的增加主要是由它的房地产公司土地储备增加所致，这是它拓展房地产业务的结果；

2017年也曾有过这样的情况，其当年存货中开发产品和开发成本合计增加了11.35亿元，但由于房地产开发周期的存在，房地产销售于第二年2019年才开始放量；

以及2020年受疫情等影响，房地产销售收入有所下滑。

所以房地产销售未来几年有望获得良好的增长。

3、合同负债占比下降，但收入增速仍然维持高速

由于长春高新的主营业务仍然是制药业，生产生长激素以及生物疫苗等，因此我们还要看存货中的其它明细。

但一季报数据明细我们无法得知，我们以2020年末数据为例，其存货中库存商品是略有增长的，可能和2020年一季度疫情相关；

但原材料增幅更加明显，这是企业业务规模有望持续增长的间接体现。

与此同时，由2021年Q1财务数据，长春高新的经营性负债科目应付账款、合同负债均有下降趋势，而应收账款、预付款项占比却略有增长，这意味着公司的产品（以生长激素为主）可能不太好卖，偏向于买方市场。

最后归结到收入端预测上，公司半年报在8月24日公布。

首先是，据渠道消息，公司上半年业绩增幅没达到，但接近于“业绩预告”发布标准，这意味着上半年业绩增速应该是40%+；

但又因为合同负债等占比的下降，公司全年增速可能需要进一步考量···

二、利润端预测：毛利率持续增长，干扰项影响不大

对于长春高新来说，利润端的预测其实不如收入端预测重要，因为在它毛利率能达到85%以上甚至90%的情况下，它最终的净利率差不到哪里去。

首先是毛利率，2021年Q1长春高新的毛利率达到了上市以来的最高水平，超过了90%，为90.06%，这说明今年一季度的收入增速以制药业务主要推动力，因为制药业务的毛利率远高于房地产业务毛利率。

那么在此基础上，长春高新2021年H1的净利润增速极大可能是大于收入增速的···

但由长春高新的资产负债表我们还可以知道一个点，就是它的资本支出在增加，表现在资产科目固定资产、在建工程甚至长期股权投资中，这是企业拓展业务的另一体现。

具体来看，长期股权投资增加明显，长春高新对合营企业长春安沃高新生物公司增资超过3个亿，这说明企业在发展新业务，抗体业务；

以及在建工程中金赛药业需安装设备是最大的一个项目（2020年末为3.56亿元），设备安装可能对应于生长激素大楼以及抗体大楼；

生物疫苗相关工程的建设告一段落，其子公司百克生物已在今年上市，去年新上市产品鼻喷流感疫苗获得了良好放量。

最后，由于资本性支出在增加，长春高新还增加了较多的长期借款，且近两年由短期变成了长期，但这些支出的增加实质并没有给企业当期损益造成大的影响。

所以，综上所述，我们认为长春高新净利润端没什么问题。

三、总结一下

分析完之后，我们发现，从财务报表来看，长春高新的业绩增长并没什么问题，且从多个指标来看，企业的增长仍然有向上趋势，一些经营性资产科目的增加/经营性负债科目的减少可能是因为房地产业务的扰动，以及主营业务生长激素甚至生物疫苗的增长态势并没有出现明显恶化。

所以，我们可以认为今年上半年，甚至可以说今年一年，企业的收入、净利润均有望维持高速增长。

那么长春高新为何估值那么低呢？

我想原因可能有两个，一是企业处于相对被低估的局面，另一个则是因为市场对于生长激素可能被加入集采这个事件比较忌惮。

昨日新华社的一篇报道引起的下跌更是恐慌情绪所致···

近期，市场对长春高新的调研接踵而至，从公司对生长激素集采的回应来看，还需要等待进一步落实。

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南京药石科技：拓展CDMO业务，或迎二次增长曲线

处于医药研发服务（CRO）板块的药石科技，是在2017年11月10日上市的，当时它的股票发行价只有11.32亿元，实际募资2.08亿元，而经过近几年的增长，药石科技股价已增长至180亿元，市值达到370亿元。

不得不说，药石科技这几年的发展主要是抓住了CRO行业的风口，在业绩上实现了蜕变，营业收入由2017年底的2.73亿元增长至2020年底10.22亿元；

净利润则由0.67亿元增长至1.84亿元。

十倍的股价涨幅药石科技用了不到4年的时间，股市的传奇不过如此。

但很多人总是会质疑，药石科技都已经涨了十倍了，是不是翻倍的可能性不大了，或者会说懊悔为何没有早发现这家企业。

对此，我们想说的是，药石科技未来还有n个4年，我们要向前看；

以及企业早在2019年之前便逐渐崭露头角，成为中国CRO20强企业之一，我们还需要“看破”和“坚持”的能力。

那么今天贝壳投研（ID:Beiketouyan）就借着药石科技最新的半年报业绩，来看一下，药石科技到底有何实力，以及当下企业有何看点。

一、实现了由分子砌块生产商到一站式生物医药CDMO服务平台的蜕变

近年来，新药研发模式和政策的改变大大压缩了工艺开发时间，促使大型制药公司和中小型Biotech公司加快工艺开发和放大生产的步伐，同时产生了对CDMO合作的要求。

在此背景下，药石科技从药物发现前端，生产药物分子砌块出发，拓展了对分子砌块下游关键中间体、原料药和制剂的工艺研究、开发和生产服务，积极打造了高水准的一站式生物医药CDMO服务平台。

对于CDMO业务的拓展，药石科技主要通过两家控股公司来进行，包括子公司山东药石和浙江晖石，

其中，浙江晖石曾是药石科技的联营公司，于今年4月份才实现的控股。

如此，药石科技今年的财务报表发生了较大的变动。

从短期来看，虽然浙江晖石的并表给企业产生了些许负担，但一方面，盈利能力端受到主营业务的带动，以及浙江晖石可辨认净资产公允价值增长使药石科技产生投资收益等，并没有明显的恶化，

另一方面则是因固定资产、在建工程等的增加，从长期来看，药石科技的CDMO业务有望实现快速增长，成为公司第二增长曲线。

事实上，全球来看，光分子砌块市场规模就已经很大了，如果药石科技的业务再涉及医药研发的生产阶段，那么药石科技的增长空间将是更加巨大的。

据哈佛医学院健康政策系Richard G. Frank估计，全球医药研发支出中有30%用于药物分子砌块的购买和外包，据此可以估算2020年全球药物分子砌块的市场规模到约为479 亿美元。

以及随着CDMO外包在医药生产端的渗透率逐步提升，存量空间和增量空间并存。

二、服务能力持续提升，业绩增长具备可持续性

分子砌块库的建设是药石科技的核心竞争力，

经过多年的积累，药石科技的竞争壁垒不断提升。

从上市至今，公司用于小分子药物研发的药物分子砌块库由30000多种变成了现在的十万多种，

因为这个分子砌块库是自主研发的，药石科技可以不受知识产权保密条款的约束，可以同时供给多家客户；

而像以布局分子砌块库下游为主的CDMO企业，可能只需求具备生产某种/类分子砌块库的能力就可以，且由于客户知识产权的限制，并没有形成自己在分子砌块库领域的规模化优势。

所以，从这个角度讲，药石科技比其他传统CDMO企业的技术壁垒要更高一点。

另外，从国内市场来看，目前药石科技的分子砌块库以及工具化合物种类均是最大或最多的，高于皓元医药、泰坦科技、阿拉丁等上市公司。

今年上半年，药石科技对目前近700个临床前、临床I至III期及部分上市的化合物进行研究分析，新增500余个热门分子砌块，基本上覆盖目前热门靶点化合物，如KARS、SHP2、BTK等抑制剂的关键片段；

同时，公司上半年共设计6000多个分子，进一步扩大分子砌块的范围；

以及实现了对100余个分子砌块项目的方法创新，进一步提升公司的竞争能力。

由于核心竞争力的存在，药石科技不仅获得了业绩的快速增长，而且也使其盈利能力维持了相对稳定的状态。

在业绩增长方面，公司的客户群体不断扩大，上半年形成订单的客户数722家，同比增长5%，但订单规模增长更快，销售额500万以上客户数27家，同比增长42%；

与此同时，CDMO业务继续上升，收入同比增长44.43%，共计完成428个项目，其中API（原料药）服务项目21个，9个为国外客户项目。

公司业绩增长具备可持续性。

除此之外，药石科技的规模优势也在增强，对近年来因业务结构变动，造成的毛利率下降起到了对冲作用。

因为克级规模的产品主要用于客户处于新药发现阶段的项目，客户主要关注产品结构新颖性、快速可及性及产品质量，该类产品合成工艺一般未经优化，单位成本会相对较高。

而随着量级的增大，其单位成本较克级规模产品会有所下降。

因此，近年来随着公斤级以上产品业务收入占比的提升，药石科技的毛利率呈下降趋势。

但这也不是说公司公斤级以下产品增速就不高或者业务发展就不好，2019年、2020年、2021年H1公斤级以下收入同比增速分别为32.37%、17.23%、30.78%，仍然维持高速增长；

以及公斤级以上产品增速的增长，反而侧面证明了公司的CDMO业务增长顺利。

三、总结一下

总的来看，我们认为药石科技现在业务发展仍然健康，今年上半年合并联营企业浙江晖石，有望促使公司的CDMO业务迈向一个新的台阶，成长为公司的第二增长曲线。

贝壳投研（ID:Beiketouyan）认为，未来在我国乃至全球医药创新发展趋势下，医药生产/研发外包行业均有望维持高速增长，其中药石科技具备核心竞争力，随着客户的增多以及业务的发展，仍然具备想象空间。

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以太网交换机市场份额第一，教育部实控，紫光股份高效整合！

公司布局“芯-云-网边-端”，产品不仅覆盖服务器、交换机、路由器等IT硬件基础设施，而且向智慧屏、PC等办公终端延伸，致力于打造全品类的企业IT产品矩阵。

据安信证券研报分析，根据IDC数据，公司已在亚太地区交换机市场占比36.2%，成为主要龙头企业，未来有望进一步向欧美地区渗透

一、边际变化

根据各运营商官网，交换机和高端路由器方面，公司在中国移动网络云资源池三期工程数据中心交换机及高端路由器集采项目标包二中首次中标，取得70%份额，超越华为中标份额（30%）；中国移动高端路由器和高端交换机集采项目中标份额较上期+10ppts，占比40%，排名第一，市场地位稳固并进一步提升。服务器方面，公司在中国移动云资源池三期计算型服务器采购项目居标包二市场份额第一，份额较二期+10ppts升至70%；在中国电信服务器集中采购项目，华为主动放弃中标，新华三中标份额较原份额+11ppts升至32%。

根据IDC数据，2021年Q1，新华三以37.2%占比高居中国企业网市场份额首位，保持领先地位。其中，公司在中国以太网交换机（企业网）市场取得突破，自2019年市场份额第二35.3%升至2021Q1市场份额第一39.1%，超越华为；在中国企业网WLAN市场占比达31.3%，稳居市场份额第一；在中国路由器（企业网）市场份额居于第二，占比32.5%，综合实力突出。

二、全产业链协同发展，新华三为公司快速发展基石

背靠紫光集团，实际控制人为教育部。根据新华网，紫光集团是国内最大的综合性集成电路厂商，在企业级IT服务细分领域市场排名国内第一、全球第二，或为公司带来大量资源，帮助公司发展。根据Wind，截至2021年5月27日，紫光股份实际控制人为中国教育部，通过清华控股间接持股紫光股份共48.57%股份。图2：公司实际控制人为教育部

公司主要子公司形成战略与资源协同。公司主要子公司包括新华三、紫光数码、紫光软件、紫光西数、紫光云等。根据公司官网，新华三是公司云网战略核心，是中国唯二能够提供ICT全栈解决方案的供应商；紫光软件具备顶级ICT资质，主营业务为软件开发与系统集成，是公司软件+硬件一体化的基础；紫光数码为IT分销公司，为公司产品分销渠道建立奠定良好基础，并为公司营收第二大稳定来源。

高效整合，新华三成为公司营收及利润主要来源及增长点。2016年股权转让完成后，新华三与紫光股份进行快速整合；2016-2020年新华三营收CAGR高达127%，公司赋能新华三进入高速增长模式。2020年，新华三实现营业收入367.99亿元，同比增长14.08%，净利润27.70亿元，同比增长6.55%。同年合并报表营业收入597.05亿元，同比增长10.36%；归母净利润18.95亿元，同比增长2.78%。同时，新华三逐渐成为紫光股份主要营收来源与净利润增长点，2020年新华三占紫光股份营收/净利润比例分别为62%/85%，成为公司核心资产。

三、研发实力+资源渠道+广阔市场空间，运营商业务潜力无限

公司产品竞争力强，高研发实力使公司市场份额居于前列。运营商对网络设备的流量承担能力、稳定性及技术前瞻性有很高的要求。网络设备供应商需要行业领先的技术实力来应对运营商对于数据传输速度快、流量大、稳定性强的需求，同时也需要大量的技术研发投入领跑行业技术，以应对运营商对于升级方案的需求。根据公司官网，新华三于2019年5月在成都设立新华三半导体技术有限公司，聚焦研发自主可控的可编程网络处理器芯片以及基于芯片的高端网络通信产品。

新华三或复制华为成功，渠道建设助力提升全球市场份额。新华三技术与产品质量与华为处于同一梯队，但与华为海外市场拓展相差甚远；新华三海外市场开拓时间较晚（2019年公司与HPE竞业协议到期后才开始发展海外市场），导致现阶段全球市场份额较低。同时，根据思科公司公告，思科作为行业龙头，近5年业绩表现平平，营业收入与研发投入均无明显增长，进入企业生命周期中后段。随着新华三技术上不断追赶，渠道高速建设，公司全球市场份额有望大幅提升。

渠道扩展现已初见成效，营收结构有望进一步优化。根据公司公告，2019年，新华三与惠与竞业协议到期（新华三在海外市场只能贴牌HPE销售产品），公司开启海外扩张战略。根据公司官网，从全球范围来看，新华三在欧洲、北美和亚太均有一定的市场，其中，在中国香港、中国澳门和日本已有自主品牌的销售渠道。公司已在马来西亚、泰国、印度尼西亚、巴基斯坦、俄罗斯、哈萨克斯坦和日本7个国家重点布局，建立子公司；已认证海外合作伙伴252家，覆盖20多个国家，海外销售渠道扩展迅速。根据公司公告，2020年新华三海外业务营收7.18亿元，同比增速高达61.45%，渠道拓展效果显著；公司海外渠道扩展空间较大，预计公司未来将保持高速拓展趋势，海外业务将进一步发展，公司营收结构有望进一步优化。（安信证券）

总结：公司海外市场起步较晚，随着海外渠道建设逐步完善海外收入高速增长。凭借优秀的产品力和较高的品牌知名度，海外业务有望打开公司成长第二曲线。

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不锈钢棒线材产量全国第一，布局锂资源，永兴材料双轮驱动！

公司深耕高端不锈钢棒线材，在国内细分市场中市占率率稳居前二。2017年，公司进军锂电资源，逐步完成采矿、选矿、碳酸锂深加工全产业链布局。未来业绩双轮驱动。

据新时代证券研报分析，公司定位高端不锈钢棒线材，是国内该领域的龙头。公司下游领域主要有油气开采及炼化、机械装备制造，营收占比达78%。

一、公司概况

公司以不锈废钢为主要原料，采用电炉初炼、炉外精炼、连铸或模铸、连轧或锻造等短流程工艺生产不锈钢棒线材，产品可经下游加工成无缝钢管、管件、法兰、轴件、泵阀、杆件、钢丝、丝网、弹簧、标准件、焊材等产品。公司产品主要应用于油气开采及炼化、电力装备制造（火电、核电）、交通装备制造（汽车、船舶、高铁、航空）、人体植入和医疗器械及其他高端机械装备制造等工业领域。。

公司锂电新能源材料业务以锂瓷石为主要原料生产电池级碳酸锂，已经建成“年产1万吨电池级碳酸锂项目”及“120万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目”，2021年拟定增建设“年产2万吨电池级碳酸锂项目”及“180万吨/年锂矿石高效选矿与综合利用项目”。

公司业绩较为稳定。公司营收和利润2010-2020年CAGR分别为3%和0.8%。其中，2020年公司营业收入49.7亿元，同比增长1.3%，归母净利润2.6亿元，同比下降24.91%；主要原因是2019年度公司因拆迁补偿及转让锻造车间等资产，形成9917万元资产处置收益，导致上年度基数较高。同时，2020年度公司再次对商誉及应收账款等事项计提资产及信用减值损失约7800万元。2021Q1公司营业收入13.54亿元，同比增长47.4%，归母净利润1.24亿元，同比增长67.6%

二、公司发展根基：不锈钢板块

公司产品通过多项认证，和下游客户合作稳定。公司产品均严格按照国内外先进标准或技术协议组织生产和检验，产品的性能和可靠性得到了客户的高度认可，竞争优势突出，目前已经取得中国方圆标志认证集团认证的质量、环境、职业健康、能源四体系认证。

公司是国内不锈钢棒线材龙头。根据智研咨询，高产量的不锈钢生产企业产品多为板材（产量中板材占比高达90%），长材生产企业产量并不高，主要原因是长材规格多，对产品精细程度要求较高，因而生产周期长，产能低。公司特钢业务主要定位于高端不锈钢棒线材，发展成中国不锈钢长材龙头企业。，不锈钢棒线材国内市场占有率长期稳居前二，其中双相不锈钢棒线材产量居全国第一位。

公司产品主要应用于油气开采及炼化、机械装备制造、电力装备制造等高端制造领域，其中于油气开采及炼化占比45%，机械装备制造33%。

2017年，不锈钢行业开启供给侧改革，不锈钢价格上行。随着行业进入改革深水区，不锈钢价格企稳。公司是国内不锈钢棒线材龙头，产品优异，近年整体单价稳定。2020年公司整体不锈钢均价约1.6万元/吨。随着下游需求的稳健增长，我们预计价格有望维持在1.7万元/吨左右。

公司原材料主要为不锈废钢、镍合金和铬铁合金等，占营业成本的比例约90%。公司采用成本加成的价格模式，在一定程度上平缓了原材料价格波动的影响。未来公司不锈钢盈利增长主要来源于效率提升、产品结构优化。

三、公司腾飞动力：锂电板块

自2017年起，公司通过投资、并购等方式，着眼布局锂电资源，投资建设从采矿、选矿到碳酸锂深加工全产业链。

公司锂矿资源丰富，保障未来稳定出货。其中，控股子公司花桥矿业已探明的20%矿区储量约40万吨LCE，是公司锂云母和碳酸锂生产原材料的主要保障渠道；联营公司花锂矿业有《长期合作协议》，为长期发展提供了资源保障。

新能源车快速发展，渗透率仍处于低水平。受益于政策推动和强产品力车型的拉动，2017-2020年中欧美新能源车销量高速增长，年复合增速高达35%。到2020年，新能源车销量达309万辆，新能源车渗透率约5.7%。从新能源车渗透率角度，新能源车依然具备广阔的发展空间。

中欧贡献新能源车主要增量。在全球新能源车市场中，中国和欧洲是重要的消费国和地区。在中欧美新能源车市场中，2020年中国和欧洲占比分别达到44%和45%，新能源车渗透率分别提升到5.4%和9.9%。

下游需求强劲，公司2021年拟定增扩产2万吨电池级碳酸锂和配套选矿。预计到2022年产能，公司碳酸锂产能将达到3万吨。

2019年锂矿采选及锂盐制造业务的毛利率17%，而2020年锂矿采选及锂盐制造业务的毛利率为3.9%。2020Q4公司碳酸锂成本为33108.59元/吨，随着碳酸锂价格回温，2021年锂盐产品毛利率会得到极大改善。（太平洋证券）

总结：公司不锈钢主业稳健，发力锂盐业务，驱动公司业绩与估值双击。

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一季度扣非归母净利润增4倍，隔膜龙头星源材质王者归来!

2014年公司首条湿法隔膜产线开始投产；2016年上市后公司产能扩张进一步提速，目前公司已形成深圳、合肥、常州三大生产基地。但受新能源车补贴退坡和公司常州基地产能释放较慢影响，公司17-20年利润增速相对缓慢，但20年下半年开始，随着常州产能释放，公司业绩呈现季度环比持续改善。

据德邦证券研报分析，公司技术布局全面，设备工艺能力领先。公司申请专利数超300，领先国内同行。同时与LG保持高度合作关系，已获得LG在涂覆领域众多核心专利的全球授权。

一、昔日隔膜龙头王者归来

星源材质是国际领先的动力电池隔膜制造商，主要产品包括干法单向拉伸隔膜、湿法隔膜和涂覆隔膜。其中，干法单向拉伸隔膜包括双层隔膜、单层隔膜、高韧性隔膜，公司所生产的干法隔膜安全系数高，厚度、透气一致性好，性能优良，长期稳定供应国外知名电池厂商，根据不同孔隙率、孔径大小的特点，应用于电动汽车、电动工具、储能设备、3C电子产品类；公司湿法隔膜已经完成多代产品升级迭代，公司所生产的湿法隔膜一致性高、机械性能好、热稳定性好、电性能有益、安全性高，主要应用于高性能锂离子电池。

21年起公司归母净利润有望迎来高增。公司近年来扣非归母净利润波动较大，19年实现扣非归母净利0.46亿元，同比-56.84%，主要原因在于产能释放进度不及预期、补贴政策退坡、隔膜产品价格持续下降导致的毛利率下降等，19Q4出现异常的大幅亏损主要系于比克电池坏账计提。随着公司湿法产能逐渐释放，公司盈利能力得到明显改善，20年即便受到疫情因素影响，也实现了0.88亿元扣非归母净利润，同比+94.08%；21年以来公司满产满销，盈利能力大幅提升，21Q1实现扣非归母净利润0.57亿元，同比+413.56%，21年有望实现净利润高增。

公司17年以来产销量增速较快，20年公司常州湿法产能已经开始顺利出货，上半年虽受到疫情的一定影响，但下半年开始满产，全年实现销量7亿平米，同比增长102%，预计21年公司湿法隔膜仍维持高产能利用率和产销率状态，销量实现快速增长。公司早年干法隔膜占比较高，随着常州湿法产能投放，公司20年湿法膜（不含涂覆膜）收入占比快速提升。

二、行业研判：2021年隔膜进入供需紧平衡周期

因成膜主体材料和成孔机理不同，隔膜产品通常分为干法隔膜和湿法隔膜两大类。成膜材料方面，湿法隔膜通常选择PE作为基材，干法隔膜通常选择PP。因PE和PP自身物理性能差异，PP具有更高的闭孔温度和破孔温度，且闭孔温度与破孔温度差值也大于PE，这使得干法膜的热稳定性好于湿法。

国内湿法渗透率快速增长，由15年的32%提升到20年的70%。渗透率快速提升的驱动力包括：（1）国内湿法膜技术成熟后，规模效应带来价格快速下降。（2）国内新能源汽车补贴政策考核电池能量密度制备，湿法隔膜+三元正极组合利于提升能量密度。我们认为，虽然20年以来补贴政策对能量密度的偏好已经趋弱，但电池通过提升能量密度降低单位Wh成本及提升整车续航里程仍是未来趋势，湿法隔膜仍将占据主流。

固态电池的三大电解质体系各有优劣，目前全球固态企业都在不同的电解质体系下进行技术研发，欧美企业偏好氧化物和聚合物体系，日韩企业则更多的致力于解决硫化物体系。

国内湿法隔膜市场目前已呈现出寡头垄断格局。龙头公司通过低成本优势不断提升份额，部分二线厂商因亏损已被一线收购，恩捷在收购捷力和纽米后，市占率提升至近50%，星源材质占比达20%，中材科技（含中锂）占比18%，行业CR3占比已将近85%，行业高度集中从全球销量占比来看，中日韩优势明显，其中中国通过多年的进口替代已占领全球50%以上的市场。

从星源的产能扩张进度来看，未来新增产能主要为常州转债项目、南通基地和瑞典工厂，预计2021年-2023年的理论母卷产能分别为17、20和25.1亿平，公司与布鲁克纳的长期稳定合作关系有助于其产线设备的供给保障。21-23年考虑基膜和海外订单低良率及投产节奏的时间加权修正后的有效产能分别为11、13和18亿平。

三、蛰伏已过，湿法产能迎来收获期

星源专利数量领先，与LG深度合作，获得全套涂覆专利授权。隔膜作为技术附加值较高的精细化工品，专利是保证技术和产品差异化的重要手段。截止2020年底，星源材质及控股子公司共申请专利302件，其中申请国外专利28件；目前已取得授权专利143件，其中授权发明专利57件（含国外发明专利3件），授权实用新型专利86件，远超行业内其他公司。同时，星源材质始终与LG保持高度合作关系：2015年2月获得LG化学授权使用在美国、韩国已授权的隔膜涂覆技术方面的专利，2015年3月获得LG化学授权SRS核心技术专利。

2020年3月，二期项目建设、调试完成；2020年底，常州星源项目8条生产线全部转固投产使用，开始大批量向客户供货。对比恩捷股份，星源在实现了湿法隔膜设备调试+批量生产的突破后，接下来会进入快速产能扩张阶段。公司在21年5月底公告最新南通基地扩产规划，拟投资100亿，分三期建设年产30亿平方米湿法隔膜和涂覆隔膜产能。结合南通基地和之前公告的瑞典基地扩产进度，预计21年隔膜母卷产能为17.1亿平，其中湿法9.6亿平、干法7.5亿平，未来星源产能将持续扩张，25年有望达到60亿平。

常州基地投产后，公司产能规模上台阶，具备了向国内和海外大客户供货能力。截止2020年1-9月，公司前五大客户已经转变为LG化学、宁德时代、比亚迪、国轩高科和村田，营收占比分别达18.05%、10.54%、9.18%、5.31%、4.99%，星源进入电池龙头企业的供应链，能够保证订单的稳定性和成长性。（德邦证券）

总结：受益于隔膜行业洗牌的供需紧张和公司产能扩张，利润有望保持高增长。

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营收超45亿，小米参股，石头科技走向海外！

石头科技是一家专注于家用智能清洁机器人及其他清洁电器研发和生产的公司，从为小米代工起家，逐步实现自有品牌的成立及品类的拓展。

据国海证券研报分析，剥离小米初见成效，轻资产和先单后货模式使公司专注于高附加值的设计研发环节，提高运营效率，提供健康现金流。

一、扫地机器人龙头，业绩快速增长

公司主要产品为智能扫地机器人、手持无线吸尘器及相关配件，智能扫地机器人收入占比大于94%。产品包括小米定制品牌“米家智能扫地机器人”、“米家手持无线吸尘器”，以及自有品牌“石头智能扫地机器人”和“小瓦智能扫地机器人”。

米家品牌收入占比下降，自有品牌石头收入占比上升。2016年公司全部扫地机器人都是为小米代工的米家扫地机，随后自有品牌发展，2017-2020米家品牌收入占比从88.4%降至9.3%，石头品牌收入占比从11.6%升至90.7%。

随着公司不断地发展壮大，营业收入和归母净利润规模飞速扩张，2017~2020年公司营收/归母净利润年化增长率为59%/174%。2018到2020年公司分别实现营收30.51/42.05/45.30亿元，同比+173%/+38%/+8%，实现归母净利润3.08/7.83/13.69亿元，同比+359%/+155%/75%。

轻资产模式使公司专注于研发，运营效率高。公司仅保留高附加值的研发设计环节，产品生产全部依靠委托加工，无自建生产基地，主要委托加工厂商为欣旺达，轻资产模式使公司专注于研发，资产利用效率高，2020年公司和科沃斯固定资产周转率分别为70.6次/9.4次。

小米参股不控股，多方面助力公司发展。小米相关方顺为持有公司9.64%股份，公司董事程天为其在公司董事会的代表。小米公司控制的天津金米持有公司8.89%的股权，公司董事高雪为天津金米在公司董事会的代表。顺为和天津金米为公司第二三大股东，对公司的投资均为参股投资，其在公司董事会中占有席位，具有表决权，但对公司经营决策无控制权。除了资金支持外，小米在工业设计、供应链背书、品牌背书、种子客户、销售渠道等方面都给公司提供了不少的帮助。

二、扫地机器人赛道火热

扫地机器人从单一的扫地功能向拖地、洗拖一体、自动集尘、防头发缠绕等多功能演变。2018年iRobot推出能够自动集尘的扫地机器人Roombai7+并有语音控制功能；2019年云鲸推出可自动洗拖布的扫地机器人；2020年科沃斯T9新增防头发缠绕功能。

消费升级和“懒人经济”的兴起扩大行业需求。据中国产业信息网调查，经济发达地区的年轻人是扫地机器人的主力消费群体，从年龄分布上看，21—40岁是扫地机器人的主要关注群体，其中21—30岁群体占比为42.33%，31—40岁群体占比为34.95%。消费者中占比近半的90后往往有喜欢尝鲜、舍得花钱、不爱干家务、工作繁忙等特点，这类人群是扫地机器人的天然拥护者。

渗透率较全球其他地区仍有较大增长空间。根据易观数据、全拓数据，扫地机器人渗透率在美国为16%，在日本和欧洲为10%左右，而在我国沿海地区渗透率为4%-5%，内陆仅为0.5%。根据头豹研究院测算，2024年我国扫地机器人渗透率有望达到12%，销量1780万台。

全球清洁市场稳定增长，扫地机器人占吸尘类产品比例低于20%，未来有望进一步提升。根据Euromonitor和IFR数据，2017-2019年，全球吸尘产品市场规模稳步提升，分别为173/188/191亿美元，同比+8.7%/+1.6%。其中扫地机器人占比（扫地机器人市场规模/吸尘产品市场规模）快速提高，从2017年的12%升至2019年的17%，扫地机器人市场规模2017-2019分别为20/25/33亿美元

三、高技术、快迭代，产品结构不断优化

公司重研发，有丰富的专利技术。公司是一家技术推动型的创新科技公司，截至2020年12月31日公司累计获得65项发明专利、142项实用新型专利和77项外观设计专利，公司共拥有21项软件著作权，11项作品著作权。

公司技术人才储备丰富。2020公司研发人员382人，占比达56%，高于行业可比公司水平（科沃斯2020年研发人员占比为15%）。创始软件团队在微软主要负责智能硬件设备的嵌入式操作系统开发、系统架构设计、软件及算法等方面的研发工作。硬件团队在华为主要负责智能手机产品研发，包括架构设计、产品验证和测试、生产线设计等重要环节。这些专业的技术人员使公司的研发实力愈发雄厚。

公司早期以高性价比实现弯道超车。2013年9月科沃斯发布国内首款LDSSLAM扫地机器人地宝9系，售价约5000元，2015年12月再推DR9系，售价约3000元，价格较高。2016年公司联合小米推出定价1699元的米家扫地机器人，以高性价比迅速打开销量，2017年实现出货81.8万台，远高于科沃斯5.3万台。

公司日渐独立于小米后向高端品牌发展，旗舰产品在高端市场具有性价比优势。对比iRobot，科沃斯，云鲸和米家新推出的高端旗舰产品，石头T7plus在电池容量，尘盒容量，水箱容量，擦地，防缠绕和自动集尘方面参数表现优异，与相似功能产品相比价格也占有优势。

公司将部分自有品牌产品通过小米运营的“有品”代销平台销售，同时选择小米在中国台湾地区销售自有品牌产品。2019H1，通过小米相关渠道公司自有品牌产品实现收入1.07亿元，营收占比为5%。（国海证券）

总结：随着消费者对高端扫地机器人接受程度不断提高，公司有望挤压落后技术产品的生存空间，进一步提升市占率。

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供货LG,剥离人造板业务，盛新锂能向一线锂业厂商进军！

2020年9月公司出售人造板业务相关资产，聚焦于锂盐业务。2020年公司锂盐产能规划已达到4.3万吨，与天齐锂业接近，仅次于赣锋锂业，向一线锂业厂商进军。

据国元证券研报分析，2018年公司与国际锂业巨头ALB签订合同为其进行锂盐代加工。2020年7月和8月，公司先后公告了与宁德时代和LG化学签订供货协议，成为国内锂盐企业中继天齐锂业和赣锋锂业之后第三家实现对海外龙头客户大批量供货的企业。

一、剥离人造板业务，聚焦锂盐业务

公司全面进军一线锂业阵营。目前公司已具备从锂资源（锂辉石矿）到锂盐（碳酸锂、氢氧化锂、金属锂）以及国内国际蓝筹客户（与CATL、LGI等客户签约）较为完整的产业链布局，形成了一线锂业龙头企业的雏形。

自2018年首条锂盐生产线投产后公司锂盐产能持续扩张，锂盐业务营收占比从2018年的9.86%上升至2020年上半年的22.54%，传统主业林木和纤维板业务营收占比持续下降。2019年以来，因锂盐价格一路下跌，公司锂盐业务毛利率下降，2020年上半年跌至负值。预计未来随着锂盐价格回升，锂业务将成为公司业绩增长的主要来源。

首次授予的激励计划彰显公司锂业务高速增长的预期。据公司公告显示，本次激励计划的业绩考核目标要求公司锂相关业务整体营业收入在2020/2021/2022年的增长率与2019年相比不低于30%/100%/300%，即公司2020/2021/2022年锂业务相关整体营业收入不低于9.46/14.56/29.12亿元。考虑到公司当前聚焦锂盐业务，未来锂盐产能将持续扩张，预计锂业务将进入高速增长期。

1. 锂盐供需趋紧，锂价持续上涨

2020年内，工业级氢氧化锂价格最低跌至4.3万元/吨，电池级氢氧化锂价格跌至4.6万元/吨，截至2021年1月末，工业级氢氧化锂价格回升至6.25万元/吨，电池级氢氧化锂价格回升至6.92万元/吨。

澳洲锂矿和南美盐湖构成全球锂盐核心供给产能，行业集中度高。据UCGS数据显示，全球锂储量主要分布在智利（50.6%）、澳洲（16.5%）、阿根廷（10.0%）。依托资源优势，澳洲锂矿（54.6%）和南美盐湖（智利23.4%+阿根廷8.3%）贡献了全球近90%的锂原料，以“四湖七矿”而闻名。

预计2020年全球主要锂生产商碳酸锂产能达56.55万吨，2020-2025年CAGR为16.81%。2021年锂生产商的扩产项目进度放缓，海外盐湖无新增产能，海外锂矿除Greenbush和Pilbara外无新增提锂产能，2022年以后扩建项目逐渐恢复。假设国内外盐湖提锂和矿石提锂的项目无新增扩产计划，我们预计2020年全球碳酸锂合计产能为56.55万吨，2020-2025年合计产能的CAGR为16.81%，2025年合计产能达123万吨。

考虑产能爬坡周期后，全球碳酸锂供需格局实际偏紧。到2025年全球碳酸锂规划产量达到82.4万吨LCE，显著高于54.3万吨的需求量预测值。若剔除仅有规划尚未建设的项目以及3年左右的达产周期，预计到2025年全球碳酸锂有效产能仅为56.8万吨，仅略高于需求量预测值，全球碳酸锂产能过剩并不严重。若需求端出现超预期的增长，则可能会出现碳酸锂供应短缺，引发价格大幅上涨。

1. 向一线锂业厂商进军的新秀

预计2021年底公司拥有7万吨基础锂盐（碳酸锂和氢氧化锂）产能。2020年9月和10月，公司子公司盛威锂业和盛新锂业分别计划建设1000吨金属锂和3万吨氢氧化锂，其中盛威锂业一期600吨金属锂项目首组150吨生产线已投产，盛新锂业首期年产2万吨氢氧化锂在年内开工建设。预计到2021年底公司将拥有碳酸锂产能2.5万吨/年，氢氧化锂4.5万吨/年，氯化锂产能0.2万吨/年，金属锂产能0.1万吨/年，锂盐年产能合计7.3万吨。

收购奥伊诺锂矿取得业隆沟矿采矿权，公司上游资源布局加强。2019年公司以发行股份的方式收购盛屯锂业100%的股权，从而实现对奥伊诺矿业75%股权的控制。奥伊诺矿业拥有四川省金川县业隆沟锂辉石矿采矿权和四川省金川县太阳河口锂多金属矿详查探矿权，其中业隆沟锂辉石矿已于2019年11月投产。

2020年公司绑定动力电池龙头客户。2020年7月和8月，公司先后与宁德时代和LG化学签订供货协议，向其供应碳酸锂和氢氧化锂产品，成为国内锂盐企业中继天齐锂业和赣锋锂业之后第三家实现对海外龙头客户批量供货的企业。宁德时代和LG是全球动力电池龙头供应企业，拥有绝对的产能规模和核心技术优势，两者下游客户几乎涵盖了所有主流车企，公司与其签订供货协议，表明公司已进入特斯拉、大众等国际主流车企的供应链，成为锂电新能源“核心圈”成员，拥有了与国际蓝筹客户建立长期稳定的战略合作关系的先发优势。

公司于2020年9月公司向厦门盛屯宏瑞泽实业有限公司及盛屯集团出售其纤维板业务的控股权。本次重大资产出售事项的完成，标志着公司主营业务发生了重大变化，公司主营业务由两大板块变更为专注锂电新能源材料业务。一方面，纤维板和林木业务竞争较为激烈，价格维持压力大，现有情况下对公司人员精力以及经营资金的投入提出了较高要求；另一方面，公司看好新能源材料的发展前景，将自身定位为“产能、品质领先的全球锂电新能源材料领先企业”，在现有条件下，集中精力和资源做大做强锂盐产业链，聚焦新能源材料主营业务成为较优选择。（国元证券）

总结：2019年7月以来，随着国内氢氧化锂价格快速下跌，海外价格与国内售价的价差持续拉大，目前仍存在0.85万元/吨的价差，预计未来出口业务将带动公司业绩提升。

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缺芯背景催化国产替代加速，圣邦股份该如何把握机会？

公司致力于高品质、高性能模拟芯片研发设计与销售，主营业务涵盖信号链和电源管理两大领域，迄今已拥有25大类、超过1600款在售产品，消费电子、通讯设备、工业控制、医疗仪器、汽车电子等多个领域。

据德邦证券研报分析，根据中国半导体协会数据，2020年我国模拟芯片自给率仅为12%，国产替代空间巨大，而疫情、海外产区天灾等因素导致模拟芯片供需缺口明显，进一步催化了国产替代加速。

一、国内模拟IC行业领导者

IC行业龙头企业，依托稳定的供应商关系、领先的技术研发水平、应用领域分散的下游客户，圣邦将成为当下芯片国产化潮流的最大受益者之一。叠加消费电子、5G通信、汽车电子等终端场景快速发展带来的需求井喷，公司所处赛道景气度及市场份额都处于稳定上升通道之中，这将进一步巩固公司国内模拟IC行业领军地位，逐步成为全球领先的模拟IC设计公司。

营收增速不断加快。2012-2018年公司营收年均复合增长率为16.70%，2019年以后显著受益于国产替代热潮，公司在国产替代不断深入的同时扩展下游终端范围，在智能音箱、TWS蓝牙耳机、无人机等应用中导入多款高性能信号链产品和电源管理产品，业绩开始进一步加速增长，2019年实现营业收入7.92亿元，同比增长38.45%；2020年总营收11.97亿元，同比增长50.98%；2021年Q1总营收3.94亿元，增速更是达到104.28%；公司营收加速增长趋势明显。

归母净利润增速大幅提升。公司2012-2018年净利润年均复合增长率14.10%，略慢于营收；2019年净利润为1.76亿元，同比增长69.76%；2020年净利润2.89亿元，同比增长64.03%；2021年Q1实现净利润0.75亿元，增速高达148.73%，公司营收加速增长叠加经营效率的稳步提高，使得公司净利润增速持续走高。

公司研发费率持续增加，管理费率和销售费率均有所回落。技术研发是公司的立身之本，公司一直坚持大金额、大比例研发投入策略，持续加大研发投入，在营收显著增长的基础上，公司研发费率由2014年8.58%，连续增长至2020年的17.31%；随着公司营收的大幅增长，公司管理费率和销售费率分别由2019年的4.08%、6.94%，下降至2020年的3.33%、5.67%，公司经营效率明显提高。

公司专利、IC布图登记证书快速积累。公司研发设计环节采用完全正向设计，从架构设计、电路设计到版图设计环节完全自主研发，产品研发进度与专利授权均呈现不断加速趋势。截至2020年底，公司专利数目已经增至70件，其中46件为发明专利，集成电路布图登记证书103件，在2020年新申请技术专利160件，较2019年大幅增多。

二、国内模拟芯片空间巨大，缺芯背景催化国产替代加速

全球半导体第三次产业转移正在加速推进，中国大陆成为芯片行业新的大本营。20世纪70年代，半导体产业从美国转移到了日本，造就了富士通、日立、东芝、NEC等世界顶级的半导体企业；20世纪80年代中后期，韩国、中国台湾成为集成电路产业的主力军，三星、台积电等企业诞生；进入21世纪，半导体产业的重心逐渐走进中国大陆。

我国大陆逐步成为全球芯片的重要产地。一方面，国内外知名的晶圆制造商、封装测试企业纷纷在大陆建立或扩充生产线，为国内集成电路设计企业提供充足产能，发挥良好的上下游协同作用；另一方面，全球知名的集成电路企业也纷纷在中国设立研发中心，基于我国巨大的“工程师红利”，这既推动了国内集成电路设计行业发展，也促进了行业人才的培养和新技术的积累。根据ICInsights数据，2010年中国大陆生产半导体价值量约58亿美元，到2020年增长至227亿美元，年均符合增速为14.62%，预计到2025年中国生产半导体价值量将达432亿美元，年均复合增速达13.73%。

我国大陆芯片市场快速增长，已经成为全球最重要的芯片市场。随着我国人均GDP进入中高收入国家水平，叠国巨大的人口基数，我国对家电、手机、PC、智能配件、5G基站、工控产品、汽车的需求都迎来了爆发式增长，这意味着我国大陆也成为了全球最大的模拟芯片终端市场。

三、把握模拟IC市场中的“圣邦机会”

“经销为主、直销为辅”，下游客户体系经多年深耕已建成。公司下游客户分散，2017年终端客户便达数千家，因此公司采用“经销为主、直销为辅”的销售模式，以提高销售效率并拓展更多终端客户，2019年公司经销占比89.56%，在此销售模式下，公司下游客户集中度较低。前五大客户占比下降明显，由65.96%降至45.97%，第一大客户占比也由16.86%降至12.33%。且前五大客户为经销商客户，公司单个终端客户的占比更低。

品类齐全，定位多远，覆盖全客户光谱。公司产品品类齐全，迄今已拥有25大类、超过1600款在售产品，高中低档均有布局，满足了不同性能、不同价位、下游客户的需求，充分覆盖尾部客户，在全电子市场走向芯片国产化的潮流中，这样的产品结构特点更有利于公司提高市占率，在更大范围内培养市场话语权，符合公司长远发展的战略方针。同时公司近年来仍在积极拓展产线，预计会在未来两年迎来新一轮品类扩展、新品发布浪潮。

积极采取并购措施，助力企业加速发展。圣邦一直对并购持开放态度，积极寻找和洽谈合适的并购项目。在2020年11月和2021年3月，分别实现了对苏州青新方78.47%股权和上海方泰电子的收购，拓宽了公司在集成式DC-DC产品、数字隔离器、音频放大器等领域的产品布局，获得了有经验的成熟研发团队，且由此可以接触新的潜在供应商和客户。随着全球半导体产能的持续紧张，部分小型模拟芯片设计企业将因无法获得充足产能而濒临倒闭，而龙头企业却能够获得更加充裕的现金流，行业龙头集中趋势明显。圣邦积极采用并购措施，抓住并购机遇，将获得更加快速的发展。（德邦证券）

总结：在行业普遍缺芯的大环境下，更易获得国产替代机会，同时公司积极对外并购、加大内部研发。我们认为公司作为国内领先企业，将利用本次危机，获取更多发展机会和市场份额。

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联手大众，布局新能源业务，均胜电子客户覆盖全球！

2019年公司业务包括安全业务、汽车电子、智能车联及高端功能件及总成业务，2020年进行业务重组，进一步聚焦，2020年12月将功能件业务出售。将业务重新拆分为汽车安全、汽车电子智能座舱、智能车联及汽车电子新能源业务，收入占比分别为69.2%、12.6%、5.5%、3.3%。

据东方证券研报分析，公司汽车安全市占率为30%左右，仅次于奥托立夫。预计均胜安全的盈利能力提升将主要通过三条路径：整合和精简全球工厂及相关人员、新老订单的更替、整合逐步完成收入提升形成规模效应，盈利能力有望出现改善拐点。

一、聚焦智能汽车及新能源汽车业务

针对上述在汽车领域的新趋势和新变化，2020年均胜电子将业务重新拆分为汽车安全业务、汽车电子智能座舱业务、智能车联业务及汽车电子新能源业务四部分，将E-mobility业务单独拆分成汽车电子新能源业务，将HMI业务整合为汽车电子智能座舱业务。从收入占比看，安全业务收入占比达69.2%，汽车电子智能座舱业务收入占比12.6%，智能车联业务收入占比5.5%，新能源业务占比为3.3%。

公司HMI产品主要包括驾驶员控制系统、空调控制系统、电子控制单元及传感器系统。驾驶员控制系统包括控制系统、中控面板和方向盘控制系统，是汽车重要的品牌标识。公司致力于开发个性化、高品质的产品以满足国内外客户的需要，并不断实现技术突破，包括休眠面板、金属表面背光的中控系统以及多功能方向盘开关系统。

产品落地方面，公司与大众联合开发了CNS3.0车机系统，该系统使用了原生Linux和Android双系统的形式，并提供触控、手势和语音等多种控制方式，能够帮助用户快速适应车机系统，大幅提高人机交互体验，目前已在大众新迈腾、新帕萨特、ID.4等车型上搭载。预计公司智能座舱整体解决方案将进入更多整车厂商，单车价值量有望持续提升。

2020-2021年，公司凭借出色的创新能力及良好的产品质量，成为奥迪MMI系统、宝马iDrive系统以及保时捷中控系统的主要供应商，并为大众id.4X、福特野马Mach-E、特斯拉中国Model3和ModelY等车型提供HMI产品。

二、智能车联：V2X是增长点，布局激光雷达

公司的智能车联业务源于2016年对德国TS汽车信息板块业务（TS德累斯顿）的并购，公司将其并入普瑞成为全资子公司PCC（PrehCarConnect），同时在宁波设立子公司JPCC（JoysonPrehCarConnect）。2019年12月，公司宣布将智能车联业务板块重组，将PCC和JPCC整合为一个智能车联事业部。2020年3月，事业部的运营主体JPCC更名为宁波均联智行科技有限公司，“均联智行”品牌正式成立。

2021年1月11日，公司完成对激光雷达制造商图达通（Innovusion）的战略投资，并将通过均联智行与其展开合作。图达通成立于2016年，致力于打造用于自动驾驶的高清激光雷达系统，2018年11月推出第一款图像级激光雷达。公司与图达通将在激光雷达感知融合、V2X数据融合、自动驾驶域控制器决策算法等领域深度合作。

2018年公司加大对制造成本的控制力度，毛利率达16.30%，较2017年上升4.63个百分点。2019年公司新一代车载信息娱乐系统处于产能爬坡阶段，成本相对较高，毛利率同比下滑2.74个百分点。2020年公司新一代智能车联产品开始全面量产，同时持续加强成本控制，毛利率大幅提升6.11个百分点，达19.67%。2021年公司5G-V2X车载终端设备等高附加值产品将正式量产，智能车联业务毛利率有望维持上升态势。

公司在2016年、2018年相继并购美国汽车安全供应商KSS、日本汽车安全系统制造商高田，由此切入汽车安全领域，均胜电子依托旗下子公司均胜安全系统不断推进全球资源整合，逐步建立起较为完善的汽车安全业务产品，当前均胜安全拥有位于美国密歇根州的全球总部和中国、德国、日本、美国四大区域经营总部，逐步发展成为全球知名安全系统供应商。

2020年全球汽车安全业务市场份额中，头部三家企业分别为奥托立夫、均胜安全和采埃孚，市占率分别为42%、30%、17%，市场集中度高，除头部前三家企业外其他企业市占率加总仅11%左右。由于高田原本为全球汽车安全业务市占率第二，占到20%以上市场份额，均胜安全通过收购高田并获得其市场份额及客户，快速跻身为全球安全业务知名企业，根据盖世汽车网，均胜安全的市占率约30%达到第二位，仅次于全球龙头企业奥托立夫。

2016-2019年均胜安全营业收入持续提升，不断的整合并购使安全业务不断扩张至全球各地，营业收入从72.70亿元提升至470.71亿元，2020年均胜安全营业收入下滑至331.32亿元，营收下降系受到新冠疫情影响，中国地区营业收入在一季度受到较大冲击，二季度后快速恢复，同时海外地区同样受疫情影响，二季度后整车客户停工停产等影响全年业营业收入。整体看营业收入保持增长态势，2016-2019年复合增长率达到46.11%。

随着全球化整合并购，安全业务逐步成为均胜电子重要的业务之一，营业收入的占比逐年提升至70%左右水平。随着新车订单的量产及整合成本下降，预计均胜安全业务盈利能力有望改善，其盈利能力提升将对公司盈利增长提供支撑。（东方证券）

总结：2019年电子新能源新增订单超过132亿元，预计产品将在2021年左右逐步放量，未来收入有望进一步提升。

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CRO强势逆袭，其成长逻辑未变！

受到相关事件影响，今天军工方向还是比较亮眼的。

对于军工，这个其实一直是有预期的，现在只不过预期兑现。在7月27日《老乡别走！》一文中，就提醒市场调整下，后面要重点关注军工这个细分方向。

在8月2日《军工几个分支！》一文中，就再次对军工最具价值的上游材料几个分支进行了解读。钢研高纳今天大涨16%创历史新高。

历史规律看，以前受制于种种原因，军工行情很难有持续性，更多的是脉冲行情。但随着相关改革等的落地，主要是军工订单交付方式的改变、军工装备的更新换代以及“勤兵练武”的推动，军工开始出现成长逻辑，而一旦这个逐步被强化，就是走出出成长股的趋势。

军工逻辑在改变，机会还在，只不过需要重个股。

……

近段时间以来，在锂电、半导体以及光伏等的强势掩盖下，有个方向却在持续修复，那就是CRO，今天康龙化成盘中大涨近8%创历史新高，凯莱英盘中大涨5%也继续创历史新高。

对于CRO这条赛道，基本上也是老生常谈了，对于很多朋友更是深度详细的解读过，从行业规模到市场分析，再到公司盈利分析。

尽管赛道好，但投资者其实参与的并不多，一个是对这个赛道比较陌生，看不懂，没有锂电那么好理解；一个是认为估值高，这些企业在大部分人眼里估值确实相对偏高，但稀缺加高成长本省就应该享受高估值，而且这种估值还是继续持续下去，甚至会进一步强化；再一个就是即便参与，也是喝点汤就走，稍微一调整就丢了便宜筹码。

在7月6日《一个政策文件引发的暴跌！》一文中，就对CRO短期受到的政策影响进行了解读，认为短期只是情绪影响，不改行业成长优势，尤其对龙头企业是利好。

所以，有些黄金坑是给有准备，认知充分的投资者准备的。当再次调整的时候该恐慌的还是恐慌，该高兴的还是高兴。

从行业大赛到来看，CRO依然是目前医药行业中增速最高、最稳定的分支。主要是三个因素在推动。

第一，创新药研发的加速，包括国内和国外。

现在不论是国内还是国外，对创新药的需求在持续增长，企业在创新药的研发上也开始重金支持，因为这是医药公司立于不败之地的根本。2020年新增1448个创新药临床申请，同比增长超过70%。

特别是持续2年的疫情还在持续，更加激发了医药企业研发的投入。在政策上，创新药研发和医药研发服务日趋得到持续支持，2018年颁布的《关于组织实施生物医药合同研发和生产服务平台建设专项的通知》中提出重点支持一批高水平、国际化的综合性医药外包服务平台。

大行业上政策是很暖的，这个基本上决定了赛道的景气度。

第二，专业分工的进一步强化。

随着医药研发服务企业的技术实力和市场份额逐步提升，其在医药研发领域的话语权也在逐步提高，众多的创新药企业开始意识到研发服务外包的成本和风险优势，专业的事情交给专业的人，产业链分工会日益强化。

第三，成本优势的产业链转移。

目前，创新药企在研发投入压力增大的情况下，基本上都在积极考虑通过外包来降低成本。特别是国内医药研发企业具备成本优势和工程师技术优势，海外研发外包也正在加速流入国内，国内的这些CRO龙头企业市场份额和全球话语权也会日益提升。

整体看，医药研发需求在增长、政策在支持、医药企业投入在加大、全球产业链优势在提升……

投资赚的是认知的钱，这一点都不差！

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抓住多氟多，能实现戴维斯双击吗？

我们都渴望自己手中的股票能实现戴维斯双击，所谓戴维斯双击就是每股收益和市盈率同时上涨，这样会带给我们丰厚的收益。但是能抓住戴维斯双击并不简单，要是简单的话每个人在股市都能赚一大笔了。

再结合我们A股目前的状况，优质的企业大多都不便宜。意思就是能实现每股收益稳步增长的企业其市盈率大多都很高。那戴维斯双击对我们有什么帮助呢？其实我们在选股的时候可以用戴维斯双击去思考自己是否应该买入某只股票。

下面我们就以多氟多为例子，用戴维斯双击角度看看能得到什么。

什么是戴维斯双击

戴维斯双击是指在低市盈率（PE）买入股票，等到该企业成长潜力显现后，以高市盈率卖出，这样就可以获取每股收益（EPS）和市盈率（PE）同时增长的倍乘效益，这种策略就被称为“戴维斯双击”。

用公式看更容易理解：股票价格P=每股收益EPS*市盈率PE。当决定股票价格的两个因素都上涨，股票价格自然就呈倍数上涨。

另一个相同意义的公式是：市值=净利润*市盈率

那么我们看一下两个因素分别怎么提升。

净利润：净利润想要提升，很好理解，无非就是收入更多、成本更少。

估值：估值的提升情况比较多，不过大致分为三种。一种是本来估值可以但是被错杀了，造成低估值，这就有了上涨空间；第二种就是估值正好，但是净利润增长较快，使估值被拉低。第三种是市场预期增加，给予更高的估值。

判断多氟多

净利润：如果你看多氟多过去的净利润，你会觉得这个企业在走下坡路，不值得再看了。

其实这个时候我们更应该注意，因为搞清楚走下坡路的原因、跟踪企业接下来的应对措施，我们可以判断企业接下来能否扭转困局，实现盈利。

通过分析公司主要产品的营业收入我们发现，虽然营业收入在2018年之前在上涨，但是毛利率在下降，进而导致净利润在下降。那就是成本端在作怪，我们发现毛利率在下降主要是因为原材料的涨价，这里的原材料主要指的是大宗商品氧化铝。

营业收入在2018年之后在下降，是因为产能过剩，产品更加难卖了。

既然我们找到了企业走下坡路的原因，那我们就要考虑这个原因能否持续。

国内氧化铝有25%左右进口澳大利亚，因澳大利亚与我国经济关系紧张，导致进口铝土矿价格上涨，不排除氧化铝价格进一步上涨的可能。

氟化铝最主要用途就是电解铝行业，目前国内电解铝产量趋于稳定，对氟化铝的需求增量也就比较有限。

综合来看，公司如果不采取措施，继续走下坡路的概率非常大。

为应对这种不利局面，公司做出的措施是转变业务重点，开始主攻锂电池电解质。我曾经在《扩张10万吨六氟磷酸锂产能，多氟多一门心思搞溶质！》一文中详细的说过调整业务的好处，据此我们认为公司转变业务重点能实现净利润的上升。

估值：

目前多氟多的动态估值为100倍，我们看一下过去多氟多的市盈率，可以看到2019年以前比较平稳，2020年波动特别大，目前看是在稳步增长阶段。大波动主要是净利润的波动大，并不是股价波动大。不考虑这种剧烈波动，目前公司的估值，大约为曾经稳定时估值的一倍。显然，公司估值提升不是第一种，那第二种和第三种有没有可能呢？

如果我们以稳定时期50倍PE为正常估值，目前估值提升是大家对业绩有预期，那么业绩能否将估值拉到50倍以下呢？公司预计上半年净利润为2.7亿-3.2亿，我们就取3亿，我们保守估计下半年增长，一整年的净利润就是6亿，这与机构预测相比已经很保守了。

按照目前的市值，年底PE为63倍，这样看现在的市值不算太高，也不低。

我们再看看明年，机构预测明年净利润大概率在20亿左右，我们还是保守估计明年净利润为15亿，那么按照现在的市值，明年年底PE为25倍，这就比正常低很多了，这样计算明年年底市值应该为15*50=750亿。

另一个方面，公司生产的是锂电池的关键原料，在锂电池行业景气度高的情况下，会不会给予多氟多更高的估值呢，我认为是很有可能的。

总结

在净利润方面，多氟多将凭借着转变业务重点而实现业绩快速增长；估值方面，我们看到目前的估值并不是所谓的低估值，而是需要业绩快速消化的高估值，多氟多的业绩增长可以消化估值，并且在高景气赛道也会给予更高的估值。

虽然说对未来的预期需要根据现实调整，但是经过这么多的分析，我觉得可以有些许底气回答题目中的问题了。抓住多氟多能实现戴维斯双击！

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马云“消失”，要变天了？

嗨，大家好，我是晓艺。

什么？你问我为什么昨天没更文章？那是因为，我倒下了...实在是没有抗住感冒的侵袭，竟在这种小病小灾上栽了跟头…在这里对我的不准时给大家道个歉…sorry啦ORZ。

好了，我们回归正题吧~

本周周二晚上，阿里发布了最新一季的财报。数据显示，截止到6月30日，阿里总营收为2057亿人民币，同比增长34%；净利润同比下降5%；全球活跃消费者较上一季度增加了4500万，在这11.8亿消费者当中，其中有9.12亿来自中国。

看到这些数据，我的第一反应就是，尽管国家反垄断的监管政策使阿里受到了巨额罚单，同时也陷入了巨大的舆论泥潭之中，但这些并没有给阿里带来太大的损失。根据这些数据显示，显然阿里坚挺地顶住了这次冲击。

说到这，我突然想起来，上周在看2021财年财报的时候，发现软银仍然是阿里巴巴的最大股东，持股比例达到24.8%，蔡崇信占了1.4%，但是马云已经不在持股股东名单中了。

要知道，提到阿里一定会想到的人就是马云，他可是站在阿里顶端的那个男人，怎么突然被踢出股东名单了？？？网友也就此引发了一场热议，今天，我们就来谈谈这其中的原因吧。

一、为什么不对马云的持股信息进行披露了？

1.马云对股票进行了减持。

有网友发现马云名字未披露后，部分网友反应说马云这次彻底套现走人了吧。有这样的反应确实不足为怪，马云这几年也确实是在不断减持。特别是从2019年11月26日到2020年7月，在这短短的几个月时间内，马云的股份已经减少超过2.34亿股，低至4.8%。

这意味着什么？

这意味着马云已经减持套现了430亿人民币！嗯…乍一听，好庞大的数字，但还是没概念。所以，有网友做了一个非常有意思的换算——这些钱能够塞满两套115平的三居室！

2.阿里不对其披露是有意为之。

换个角度想想，减持股票可能并不是不进行披露的原因。要知道，公司披露持股人的范围应该是公司的董事、高管以及持股5%以上的股东。

而马云在2019年就已宣布退休，表示不再担任阿里巴巴董事长。并且，目前马云的持股比例也已经不在5%以上。

所以，不对其进行披露是合理的做法。再加上马云在去年上海举办的外滩金融峰会上对国家金融体系的那“震惊四座”的炮轰，以及马云被四部门联合约谈等等所承受的各类舆论压力带来的负面影响，阿里巴巴对其不再披露可能是目前对公司来说更好的做法。

二、阿里巴巴要改姓了吗？

不知道从什么时候起，马云确实很少出现在人们的视野中了。此次，阿里巴巴不对其披露又一次把马云推入吃瓜群众的视野当中，若再想想之前的负面舆论，马云的形象确实一落千丈。

难道马云已经沦为阿里巴巴的“过去”和“历史”了吗？

No, I don’t think so.要知道，“马云始终是马云”。或许是早就做好了这种“最坏”的打算，马云在最开始就已经为自己铺好了后路，不至于让自己沦为为后人铺路的垫脚石。

其实，阿里巴巴始终都是马云的“囊中之物”，马云始终都是站在阿里巴巴顶端的男人。这都得益于马云设立的股权架构——合伙人制度。

什么叫做合伙人？

虽然阿里的合伙人也需要必须持有公司一定的股份，但却不等同于股东，合伙人要在60岁时退休或离开阿里巴巴时同时退出合伙人。当然了，永久合伙人除外。阿里巴巴只有马云和蔡崇信是永久合伙人，所以即便没有对马云进行披露，他始终还是对公司拥有绝对的权利。

合伙人制度的主旨是通过一定的管理制度来增加对公司董事会的控制，保证核心创始人和管理层不被夺权。

那么，马云是怎么通过合伙人制度来进行对董事会的控制的呢？

1.入选合伙人有严格的条件，且合伙人拥有优先分红权。

马云对合伙人的标准一共只有5条，仅仅是这5个筛选条件就已经基本上确定了其合伙人是足够“忠心”的人。同时，刚才也提到了，合伙人必须在60岁时退休或离开阿里时退出合伙人。再加上，如果想要选举新的合伙人，必须得到75%的合伙人的支持，而罢免合伙人却只需要51%的支持。这无异于是上了“双重保险”来确保对董事会的控制。

另外，阿里的合伙人还享有优先分红权，合伙人和执行高管可以享受在年度奖金池的分红。毕竟谁愿意跟钱过不去，去做那个团队的“叛徒”呢？

2.阿里合伙人拥有提名半数以上董事会成员候选人的权利。

其中，软银拥有一席提名权，雅虎没有提名权。提名的董事需要得到股东大会半数以上的支持才可当选董事会成员。若提名董事并没有被允许进入董事会，合伙人仍然有权指定临时过渡董事来进入董事会。

为了防止这个制度被股东大会修改，阿里还规定，必须要在股东大会上得到持股比例表决权95%以上出席股东的同意，才能对其董事会的相关条款进行修改。这仿佛就是一个“霸王条款”，因为只要管理层的表决权比例超过5%，就永远无法改变这个条款。

3.阿里巴巴与软银和雅虎签署了一致投票协议。

这意味着阿里合伙人提名的董事会候选人能够顺利的进入董事会。你想啊，凡是进入董事会的人，都是马云想要他们进去的人，真正的始终还是马云。这个一致投票协议也确保了有关董事会的相关条款不被修改。无论股东大会是否同意，阿里也总能让“自己人”占据绝对控制权。

三、总结

合伙人制度“环环相扣”，保证了阿里对董事会的控制权不被夺走。不得不说，这些“手段”实在是高明，马云不愧是马云，阿里依然还是马云的阿里。

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揭开新冠疫苗研发的纱布，沃森生物到底有多大实力？

这两天收到一个粉丝的留言：“你们在7月22日中说沃森生物新冠mRNA疫苗第三期临床难产，公然唱空，这样是不对的。”

看到这句留言之后我深表遗憾，并对我的措辞不当表示道歉。

但我想说的是，我们在分析公司的时候均保持着客观公开的原则，此言论表达的意思绝不意欲唱空，只是想说沃森在墨西哥的新冠疫苗三期临床试验已率先进行，但国内的临床试验进展速度却有些慢。

当然，7月21日，中国临床试验注册中心官网显示，沃森生物申请的《评价新型冠状病毒(mRNA)疫苗在18周岁及以上人群中接种的保护效力安全性和免疫原性的国际多中心随机、双盲、安慰剂平行对照的11期临床试验》已注册备案。

这意味着，沃森生物与艾博生物合作的国产mRNA新冠疫苗将在国内开展三期临床试验。

未知全貌，不予置评，我们不应该因为沃森生物的疫苗进度较慢就完全否定它，且我们也不是无脑唱空的意思。

去年年底，沃森生物为研发新冠疫苗还产生了“贱卖”子公司的想法，虽然引起了众怒，但当初我们在已知此事之后也并没有完全质疑董事长这么做的合理性，且现在看来确实砸出了一个“黄金坑”，这都是基于沃森生物积极向上的疫苗研发预期。

（摘自去年12月份的一篇文章《估值35亿，沃森生物为何“贱卖”最具前景子公司？》）

今天我们就借着沃森生物研发新冠疫苗这件事，来看一下企业的发展前景如何，以及长远来看，值不值得期待？

一、沃森生物布局爆款疫苗管线

我国生物疫苗生产上市的企业屈指可数，典型的企业在10家左右，且每一家企业的在售疫苗管线也能用两只手数的过来，这和我国疫苗产业的发展特点有较大关系。

我国疫苗行业起步较晚，企业发展也比较为落后，主要是因为一类疫苗由国家采购，免费接种，虽然需求量大但对企业来说，利润空间狭小，所以市场格局稳定，以国企七大所为主（占市场份额达到73%）；

而近几年随着疫苗监管的不断完善，二类疫苗逐渐发展起来，公众对预防的关注度也不断提升。

但截至目前，本土民营疫苗企业仍然没有一家企业在国内的市场份额占比超过15%（自产疫苗收入达到约70亿元）。

除此之外，我国二类疫苗市场的大部分市场份额依然由国外企业占据，据悉，2019年我国前十大疫苗中有六款均不是本土疫苗，我国疫苗生产企业和国外疫苗生产企业存在较大差距。

但也正是在这样的背景下，我国二类疫苗市场快速扩容，迎来国产替代化机遇。

沃森生物便是国内较为领先的疫苗生产企业，截至2020年，企业在售疫苗达到8款，其中13价肺炎球菌多糖结合疫苗销售额达到16.58亿元，对辉瑞同款疫苗形成较大的替代。

以及沃森生物在研疫苗管线也布局了诸多爆款疫苗管线，包括二价HPV疫苗、九价HPV疫苗、新冠疫苗、EV71病毒感染所致的手足口病疫苗等，它们的市场空间都在10亿元甚至大几十亿元以上。

我们一般认为，拥有重磅疫苗管线的国产疫苗上市企业有望实现进一步的突破，所以对沃森生物的发展同样抱有期待。

二、负担之下，研发投入最多

布局爆款疫苗管线绝不是说说而已，在疫苗审批上市之前，每年的研发投入、人员费用等都会对企业形成负担，沃森生物也不例外。

可以看到，2020年，沃森生物的研发费用为1.76亿元，但它当年实际研发投入达到3.16亿元，这就意味着研发投入有一部分被资本化了，以及在2020年之前，沃森生物资本化研发投入占比一直处在较高水平。

这一方面可以说明企业盈利压力较大，因为除了研发投入之外，疫苗企业还需要投入较多的销售费用。

而沃森生物2020年才靠着新上市产品13价肺炎球菌多糖结合疫苗使营业收入跨越了20亿大关，日子到现在好过了一点，实际2014~2017年因为资产减值等原因一直使公司处于亏损状态。

值得一提的是，13价肺炎球菌多糖结合疫苗的研发跨越了近十年的时间（2013年申请临床至2020年审批上市）。

另一方面，沃森生物实际研发投入较多，也侧面印证了企业较强的研发实力，2016年-2020年间，沃森生物成为累计研发投入最多的疫苗生产企业之一，累计研发投入达到15.98亿元。

但公司研发人员数量及占比并不多，再加上成本带来的资金压力，这或许就是拖慢企业疫苗研发进度的主要原因吧，其中，新冠疫苗由临床三期开始到结束尚还需要至少4个月的时间。

三、总结一下

总的来说，我们可以看到沃森生物布局的疫苗管线不仅有新冠疫苗管线，还布局了其他爆款疫苗管线，九价HPV疫苗、EV71病毒感染所致的手足口病疫苗等。

未来，疫苗市场的机遇将属于有准备的企业，

当然对于投资者来说也是如此。

短期来看，虽然公司仍面临着较大的资金压力，从当初沃森生物想要卖子公司上海润泽的股权中就可以看出来，但现在随着13价肺炎球菌多糖结合疫苗放量、以及新冠疫苗的上市，沃森生物有望快速度过难过，实现指数式增长。

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健帆生物：业绩与隐忧并存

近日，健帆生物发布2021年中报，2021年上半年公司实现营业收入11.88亿元，同比增长36.63%；归母净利润6.20亿元，同比增长40.74%。公司的财报数据一如既往的优秀，但近两个月以来，公司的股价却一跌再跌，本文将具体分析一下健帆生物的成绩与隐忧。

一、公司业绩表现亮眼

健帆生物主要从事血液灌流相关产品及设备的研发、生产与销售，主要应用于尿毒症、中毒、重型肝病、自身免疫性疾病、多器官功能衰竭等领域的治疗。目前国内从事血液灌流器产品生产的公司数量有限、且规模较小，公司的产品处于行业主导地位。

1.营收与净利润积极增长

从其营业收入与净利润来看，近年来呈现积极的增势。2019年至2020年，营业收入增长了36.24%，净利润更是增长了53.33%；2021年半年净利润已经超过2019年全年净利润额，反映了公司较好的经营效益。

数据来源：公司年报、半年报

2.毛利率与净利率高且稳定

公司的毛利率与净利率一直保持在较高水平，高且稳定的毛利率意味着公司在产业链中拥有较强的定价权。

数据来源：公司年报、半年报

从原材料方面看，其主要原材料HA树脂是由公司提供关键合成配方及工艺流程，供应商在公司的指导及监控下生产公司所需的HA树脂，并全部向公司销售，由此公司能够获得价格公允的原材料。此外，2020年11月，公司签订项目投资协议书，将投资约3.1 亿元建设公司原材料树脂等核心材料生产基地，有利于公司更好地管控原材料质量、控制成本及研发升级，因此，未来公司的竞争力将进一步显现。

从供应方面看，公司是国内血液灌流领域的龙头供应商，而且行业内相关公司数量少且规模小，根据2019年数据，健帆生物占到我国一次性血液灌流器市场规模的80%左右。此外，公司采用经销商买断式的销售模式，可以由自建的营销队伍通过专业的学术推广及产品技术培训启发市场需求，通过给予技术协助支持的经销商进行快速产品销售。

3.公司积极拓展海外市场

目前公司产品实现了海外78个国家的销售，并被纳入7个国家的医保；公司血液吸附技术被9个国家纳入不同级别卫生机构的新冠治疗指南或推荐；今年6月，公司与6位全球顶尖的临床研究和重症监护医学专家达成合作，共同成立多脏器支持疗法海外专家委员会，将极大地助力公司产品在海外的推广和普及。

2021年上半年，公司境外市场销售收入同比增长233.73%，占公司主营业务收入的比重为4.98%。

数据来源：公司年报、半年报

4.公司加大研发投入

在研发投入上，虽然不到5%的研发费用率受到了许多人的质疑，但这相对较低的研发投入与其主要产品发展现状及公司研发模式有关。目前血液灌流产业处于发展的初期阶段，产业内相关公司数量较少、实力较弱，研发投入有限；公司采取自主研发与联合研发相结合的研发模式，联合研发通过利用相关社会科研资源的方式来提高研发效率并降低研发风险。

近年来，公司持续加大研发投入，为中长期成长奠定基础。公司研发投入额与研发人员数量持续增长，2021年至今，公司新获批四个产品：细胞因子吸附柱、一次性使用血液透析管路、红外线治疗仪YH01、红外线治疗仪YH02。其中，细胞因子吸附柱填补了国内细胞因子清除类血液净化产品的空白，为脓毒症患者提供了新的治疗手段，也为公司重症领域的发展提供利器。

数据来源：公司年报、半年报

二、公司可能面临的风险

1.产品结构单一

公司目前主要产品包括有一次性使用血液灌流器、一次性使用血浆胆红素吸附器、DX-10血液净化机、血液灌流机、Future F20血液净化设备以及血液透析粉液产品。下图为2016年来其主要产品收入占营收额的比重。

数据来源：公司年报、半年报

其中，一次性使用血液灌流器销售收入是公司主要的营收来源。虽然近年来公司在积极开发新产品，一次性使用血液灌流器所占比重有一定的下降，但仍保持在接近于90%，其他几大产品加在一起，也才10%左右。公司产品结构较为单一并可能在未来较长时间内均如此。因此，公司可能面对产品技术突破后市场竞争的风险。

2.集采风险

医疗器械集采改革推行给医药板块的上市公司都带来了或多或少的影响。健帆生物近两个月的下跌一部分也是受到了集采预期的影响，虽然目前健帆生物主要产品血液灌流器不满足集采条件，而且市场上也并没有足够强大的竞争者，但是随着市场的不断挖掘，行业渐渐发展成熟，使得其产品的使用量增加，其纳入集采范围也不是没有可能。

采购量较大的集采虽然可以提高公司产品渗透率，但是最显著的影响应该还是企业毛利率的大幅降低，给公司带来盈利降低的风险。

三、总结

健帆生物有着亮眼的业绩表现，在盈利方面一直保持着较高的水平，并进一步加大研发、拓展海外市场，但是产品结构单一以及一直弥漫市场的集采预期也给公司带来了一定的负面影响。

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深度绑定宁德时代，平台高端龙头先导智能先发优势显著！

公司成立于2002年，业务目前已涵盖包括锂电设备、光伏装备、3C智能装备、智能物流系统等八大领域。在锂电设备领域，公司卷绕机等核心产品均处于国际最领先水平、引领行业发展方向。公司已成立八大事业部，致力于提供智造+服务为一体的工厂整体解决方案。

据德邦证券研报分析，受益于下游新能源汽车、3C 数码、储能、小动力电动工具等多领域需求的增加，锂电池需求持续高增长。

一、平台型专用高端设备龙头，全球领先的锂电装备制造商

依托公司的核心技术与研发能力，公司与国内外多家企业有着紧密的合作。公司致力于技术创新，依托于强大的自主研发能力，掌握多项核心技术与研究。利用在电容器板块积累的先进、可移植的技术、销售、管理经验从同类工艺跨行业复用与自动化过程研发能力的拓展两个方面对公司的业务覆盖面进行延伸。

2020年业绩同比+0.25%，2021Q1业绩同比+113.0%。2020年，公司共实现营业收入58.58亿元，同比+25.1%；归母净利润7.68亿元，同比+0.25%；扣非归母净利润7.03亿元，同比-8.39%。2021Q1，公司共实现营业收入12.07亿元，同比+39.3%；归母净利润2.01亿元，同比+113.0%，扣非归母净利润1.95亿元，同比+123.7%。

专注研发，研发支出与技术人员占比均维持较高水平。公司坚持研发驱动战略，研发费用自2018年逐年攀升，由最初的2.84亿元增长至2020年的5.38亿元。而研发费用率也始终维持高水平，2020年研发费用占营收比例达9.2%。公司技术人员自2017年始逐年上涨，由最初的662人攀升至2449人，技术人员占公司员工总数比例也逐年上升，截至2020年末，公司技术人员数量占比已达29.8%。

二、国内定增绑定宁德时代，海外整线拓展、先发优势显著

宁德时代作为国内外市占率皆为第一的动力电池龙头公司，公司发展与产业息息相关。宁德时代2017-2020年的年度营业总收入分别为199.97亿元、296.11亿元、457.88亿元、503.19亿元。2017-2020年的增幅分别为34.40%、48.08%、54.63%、9.90%。在疫情冲击下，宁德时代2020年的业务受到影响，但2020年宁德时代的国内市场占有率仍为50%，国外市场为24.8%，皆为行业第一。

先导智能与宁德时代的合作已有十年历史。2011年宁德时代成立，而先导智能当年即与宁德时代开始合作，并由卷绕机设备起步逐步完善了对宁德时代的设备配套。2014年，宁德时代与先导智能签订了期限为3年的采购合同，总金额达5996.90万元;与宁德时代全资子公司青海时代签订采购合同，总资金为416.91万元。2018-2020年的销售金额分别为4.69亿元、18.10亿元、15.79亿元。公司营业收入占比为12.07%、38.65%、26.80%。双方拥有良好的合作关系与丰富的合作经验。

先导智能与宁德时代有着紧密的合作关系，是宁德时代2020年第二大供应商。2020年，先导智能是宁德时代第二大的供应商，宁德时代采购金额（含税）达17.29亿，占年度采购总额比例的4.09%。先导智能作为全球高端锂电池设备及整体解决方案的领先企业，掌握生产动力锂电池电芯、储能锂电池电芯、数码锂电池电芯的全自动卷绕机、叠片机、成套整线设备以及智能制造整体解决方案等核心技术，技术和性能达到世界先进水平。

先导智能拟将锂电池各生产工序打通，通过购置开发设备、生产设备和软件等，开发锂电智能制造整体解决方案。先导智能作为行业领先的锂电设备制造厂商，锂电智能制造数字化整体解决方案研发及产业化项目已研究实施多年。此项目将给予先导智能从设备供应商向整体解决方案提供商转型的信心。

2019年先导即与Northvolt签订合作框架协议，预计业务合作总金额超19亿元。2019年1月，公司与Northvolt签订了锂电池生产设备的《设备设计、生产、安装、调试通用条款及框架协议》。双方就锂电池生产设备业务建立合作关系，协议双方计划在未来进行约19.39亿元的业务合作。此次协议签署，标志着公司与Northvolt之间战略合作和长期伙伴关系的开始，代表着公司正式进入欧洲锂电池市场。其后，公司分别于2019年10月、2020年9月在瑞典、德国分别成立了全资子公司以进一步拓展海外市场，满足公司战略发展的需要。

我国工业体系齐全，是全世界唯一拥有联合国产业分类中所列全部工业门类的国家。新中国成立以来，我国制造业持续快速发展，在“一穷二白”的工业基础上建立起了完整的工业体系，覆盖了联合国制造业分类的41个工业大类、207个工业中类、666个工业小类，是全世界唯一拥有联合国产业分类中所列全部工业门类的国家。

制造业高端化发展与快速增长的设备市场规模催生专用设备市场旺盛需求。在各个细分产品中，中国在钢铁、水泥、化纤、彩电等制造业中产量居世界第一位，但是这些产品均属于中低密度技术密集型产业，在高端芯片、电子制造、高端数控机床等高技术密集型产业中我国产量均处于较低水平。（德邦证券）

总结：公司是全球领先的锂电装备制造商，致力于打造成为平台型专用高端设备龙头。

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碳纳米管出货量第一，新能源的春风能让天奈科技走多远？

天奈科技成立于2011年，主要从事纳米级碳材料及相关产品的研发、生产及销售，产品包括碳纳米管粉体、碳纳米管导电浆料以及碳纳米管导电母粒等，主要应用于锂电池领域，并最终应用在新能源汽车、3C产品、储能电池等产品中，同时公司也在积极拓展碳纳米管在导电塑料、芯片等其他市场的应用。

据西南证券研报分析，碳纳米管性能优势明显，将逐步替代炭黑等传统导电剂成为动力锂电池的主流导电剂。

一、碳纳米管龙头企业

公司在碳纳米管领域处于领先地位。公司为最早成功商业化将碳纳米管通过浆料形式导入锂电池的企业之一，打破了锂电池领域国外企业对导电剂产品的垄断，改变了原有材料依赖进口的局面。主要客户包括比亚迪、ATL（新能源科技）、CATL（宁德时代）、天津力神等国内一流锂电池生产企业。公司目前具有2,000吨碳纳米管、30,000吨导电浆料的年产能。据高工产研锂电研究所（GGII）统计分析，2020年天奈科技碳纳米管导电浆料产品出货量稳居行业首位。

公司在清华大学的相关专利的基础上，成功实现碳纳米管的产业化以及产品的迭代升级。碳纳米管（CNT）是一种新型纳米碳材料，但受制于连续化宏量制备的难题，在很长一段时间内不能被有效商业化推广。

公司营收来源主要为碳纳米管导电浆料，70%以上应用于锂电池领域。分业务来看，碳纳米管导电浆料占99%的营收比重，生产的碳纳米管粉体主要自用于生产碳纳米管导电浆料，直接用于销售（以出口供客户研发为主）产生的收入占比不到1%；分行业来看，新能源汽车动力锂电池占营收的比重约为70%-80%，3C电子锂电池占营收的比重约为20%。

公司业绩企稳，未来有望实现高增长。2016至2020年，公司营业收入从1.34亿元提升至4.72亿元，年复合增长率达到37%，净利润从0.10亿元提升至1.07亿元，年复合增长率为81%。

二、高能量密度锂电势在必行，驱动碳纳米管需求高增长

碳纳米管性能优势明显，应用潜能巨大。碳纳米管为管状的纳米级石墨晶体，是单层或多层的石墨烯层围绕中心轴按一定的螺旋角卷曲而成的无缝纳米级管状结构。碳纳米管一般分为单壁碳纳米管、多壁碳纳米管。

导电剂能够改善锂电池的倍率性能和循环寿命。锂电池的主要材料包括正极材料、负极材料、电解液和隔膜。导电剂作为一种关键辅材，在锂电池中的添加量约为0.5%-3%，由于具有较大的长径比，容易在活性物质表面形成导电网络，提升锂电池中电子在电极中的传输速率，从而提升锂电池的倍率性能和改善循环寿命。

锂电池目前常用的导电剂主要包括炭黑类、导电石墨类、VGCF（气相生长碳纤维）、碳纳米管以及石墨烯等，其中炭黑类、导电石墨类和VGCF属于传统导电剂，其在活性物质之间各形成点、面或线接触式的导电网络；碳纳米管和石墨烯属于新型导电剂，其中碳纳米管在活性物质之间形成线接触式导电网络，石墨烯在活性物质间形成面接触式导电网络。不同类型导电剂由于空间结构、产品形貌、接触面积不同，其导电性能和对锂电池能量密度、倍率性能、寿命性能和高低温性能影响不同。

碳纳米管将逐步替代炭黑等传统导电剂成为动力锂电池的主流导电剂。一方面，相对于传统导电剂而言，碳纳米管具有更大的长径比和更低的阻抗，具备更好的导电性能，有助于改善锂电池的倍率性能和循环寿命。另一方面，碳纳米管能够通过降低非活性物质的占比来提升锂电池能量密度。

在全球大力发展新能源汽车的大背景下，动力锂电池市场的高速增长直接带动碳纳米管需求扩张。随着国产新能源车的迅速崛起以及汽车智能化的加速发展，新能源汽车渗透率加速提升为大势所趋。

三、技术壁垒打造护城河，产能加速扩张强者恒强

公司为碳纳米管龙头企业，出货量稳居行业首位。目前国内从事碳纳米管及相关产品业务的公司主要有卡博特（收购三顺纳米）、青岛昊鑫、集越纳米、德方纳米、无锡东恒等。按出货量，2020年公司占32.3%的市场份额，第二三名分别为23.8%、19.6%。

公司产品性能具有领先性，持续更新迭代强化市场竞争力。公司的产品策略为“生产一代，储备一代、研发一代”，目前公司已经开发完成三代碳纳米管产品，并均顺利实现量产化。在产品性能优势方面，公司的导电剂纯度高，且长径比方面具有突出优势：公司第三代产品纯化后纯度可达98.5%以上，直径处于5-10nm，长度处于5-30μm，导电性能优良；在产品的生产工艺方面，公司产品的材料分散性好，稀释之后材料的均匀分散状态较高，不会出现市场上同类产品存在的严重缠绕问题。

公司重视研发投入，技术壁垒打造护城河。碳纳米管制备存在一定的技术壁垒，公司坚持自主创新战略，掌握的纳米聚团流化床宏量制备碳纳米管技术居于国际领先水平，申请和获得多项专利，主导和参与多项碳纳米管及浆料国内标准、行业标准和国际标准的制定；坚持产学研相结合的技术发展道路，与清华大学、华中科技大学、东南大学和南方科技大学等国内多所著名高校建立了长期的合作研发关系。

深度绑定锂电龙头企业，巩固龙头地位。作为碳纳米管领先企业，公司客户涵盖比亚迪、宁德时代、新能源科技等国内一流的锂电池生产企业，2020年公司前五大客户销售占比共计64.86%。根据GGII数据，宁德时代、比亚迪分别位于2020年中国动力电池装机量市场份额第一、第二位，合计约占65%的市场份额。通过和锂电池龙头企业建立稳定而优质的客户关系，有助于公司稳步扩大市场规模，巩固公司领先的市场地位。（西南证券）

总结：公司目前具备2,000吨碳纳米管、30,000吨导电浆料的年产能，在镇江、常州以及美国规划的产能共计6,000吨碳纳米管、76,000吨导电浆料，未来5年，随着产能释放公司业绩将加速提升。

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营收超20亿，疫情肆虐下康泰生物的空间有多大？

康泰生物成立于1992年，于2017年初创业板上市，主营人用疫苗的研发、生产和销售。

据信达证券研报分析，公司五联苗已获得临床批件，未来上市有望实现产品升级。

一、成立近二十载，业绩持续快速增长

公司主要业务分布在全资子公司北京民海生物以及深圳母公司，北京的生产基地以生产菌类苗、联合疫苗、结合疫苗为主，如四联苗、肺炎疫苗等；深圳的光明生产基地以生产基因工程疫苗、病毒类疫苗为主，如乙肝疫苗、EV71疫苗、甲肝疫苗、轮状病毒疫苗。

公司业绩持续快速增长，2020年实现收入22.61亿元（+16.4%）和归母净利润6.79亿元（+18.22%）。随着四联苗的持续放量和重磅产品陆续获批，业绩增长有望提速。

公司毛利率保持稳步增长，随着自主非免疫规划疫苗收入占比的提升，毛利率由2015年的63.5%增长到2020年的90.0%。期间费用率有所下降，2021年一季度，公司加大了研发投入，同时由于管理费用中人工薪酬及存货报废损失增加，使得期间费用率上升明显。

二、独家品种四联苗持续高放量，未来有望实现产品升级

多联疫苗可减少婴幼儿疫苗接种次数，提早完成基础免疫，降低不良风险发生机率。以公司的百白破-Hib四联苗为例，四联疫苗同时预防了4种疾病，按国家免疫程序及说明书，预防这4种疾病的传统疫苗总共需要8针，而如果用四联苗，只需4针。既减少了婴幼儿挨针的次数，减少家长去保健站的次数，也降低了不良反应的风险。且多联苗可以节约时间，为接种其他疫苗腾出时间，提高新生儿的疫苗覆盖率和接种率。

我国上市的Hib疫苗包括Hib疫苗和多联苗，均为二类苗。多联苗分为赛诺菲的百白破-IPVHib五联苗、康泰生物的百白破-Hib四联苗、智飞生物的AC-Hib三联苗，可将接种次数分别减少8次、4次、4次。

国内Hib多联苗仅赛诺菲、康泰和智飞获批。智飞生物和欧林生物的AC-Hib三联苗冻干剂型预计均在2021年底申报生产，2022年获批。公司的五联苗已获批临床，未来获批后有望实现对四联苗的产品升级替代。根据已披露的各家临床进度，预计三年内不会有Hib四联苗获批上市，已上市联苗企业将共同开辟多联Hib疫苗市场。

Hib单苗价格低且竞争激烈，企业缺少学术推广投入。多联苗价格更高，赛诺菲、康泰、智飞都具有极强的学术推广能力，未来接种率有望提升至50%以上，假设我国Hib疫苗目标覆盖率为60%；2019年多联苗渗透率约65%，假设目标渗透率为75%。据此估计，Hib多联苗未来需求量有望达到2700万支。若康泰四联苗市占率为35%，则对应销量为945万支，峰值收入有望达34亿元。

三、新冠疫苗灭活疫苗紧急使用，平台型技术布局意义重大

国外新冠疫情形式依旧严峻，日新增人数仍高达60万：截至2020年5月22日，国外已累计确诊新冠人数16,676万，累积死亡345万，现有确诊1,980万。尤以印度疫情最严重，截至当地时间5月22日8时（北京时间10时30分），过去24小时内，印度新增新冠肺炎确诊病例25.7万例，累计确诊达2628.9万例，累计死亡29.6万例。近期在印度新冠肺炎患者中，感染罕见的毛霉菌病的病例迅速增加，新冠疫情下的医疗卫生体系岌岌可危。

中国已有3条技术路径的6个新冠疫苗有条件获批或紧急授权使用，1）灭活疫苗：北京所、武汉所、科兴中维、康泰生物；2）重组蛋白疫苗：智飞生物；3）腺病毒载体疫苗：康希诺。截止到2021年5月23日，中国已累计接种51085.8万例新冠疫苗，每日接种量爬坡至1392.9万例。

公司灭活新冠疫苗于2020年2月启动研发，2020年9月获得药物临床试验批件，随即组织与启动I期/II期同步现场临床相关事宜。2021年2月，公司新冠灭活疫苗取得I/II期临床试验总结报告，2021年4月8日，康泰生物自主研发的灭活新冠疫苗I/II期临床试验数据预印版发布，显示出优异的安全性和免疫原性。中剂量5ug，0、28天两针免疫28天后，活病毒中和抗体GMT（IU/ml)为131.7，为康复者血清中和抗体GMT49.7的2.65倍。

目前，公司正在马来西亚、哥伦比亚、阿根廷、巴基斯坦、菲律宾等国开展国际多中心Ⅲ期临床实验。并从多价灭活疫苗、mRNA疫苗两条技术路线开展变异毒株疫苗研发工作，同时在确保质量万无一失的前提下，不断扩大现有灭活疫苗的产能规模。公司新冠灭活疫苗研发和产业化工作进展顺利，位于深圳市南山区的配套生产车间已经完成建设并全面投入生产，设计产能为2亿剂/年。

四、注重研发投入，新品种将进入集中收获期

公司注重研发投入：研发费用由2016年的3953万元增长到2020年的2.67亿元，CAGR达到61%，研发费用率也由7.16%增至11.81%。研发人数不断扩增，由2016年的88人增加到2020年的425人，研发人员数量占比由12.0%提升到20.8%，高投入的研发支出及研发人员助力公司管线顺利推进。

在研企业方面，康泰生物子公司北京民海处于领先地位，已申请药品注册批件，有望今年获批上市，成为第二家上市二倍体狂苗的企业。成都所及安徽智飞已经进入Ⅲ期临床试验阶段，后续多家企业也纷纷布局。我们认为目前国内狂犬疫苗需求大，二倍体疫苗具有产品优势，上市公司有望优势持续深入开拓市场。

在宠物饲养人数增加、宠物市场规模扩大的同时，人们被猫狗等宠物咬伤导致狂犬病感染的风险也有所提高，据成都市疾控中心数据显示，八成以上的病例是狗咬伤导致，且主要是家养犬，流浪犬比例不足10%。在此情形下，随着暴露前疫苗知识的普及，作为能有效防止狂犬病传染的人用狂犬疫苗的刚性需求巨大，未来狂犬病疫苗市场成长潜力强。（信达证券）

总结：考虑到康泰生物独家品种四联苗的持续放量，重磅品种13价肺炎结合疫苗、二倍体狂犬疫苗等产品陆续获批上市新冠灭活疫苗紧急授权使用带来的利润增量。

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面对巨头微软，国产办公软件金山办公能否突围成功？

WPS的云化布局始于2009年，推出第一款云存储产品，并于2015年推出WPS+云办公，从授权模式开始向个人、组织级客户的订阅服务转型，并通过上市募投AI技术赋能产品，云化、智能化相辅相成，积累客户粘性，助力转型。2019年，公司发布“协作”拳头产品金山文档，用户数快速增长，疫情期间创下了2.38亿月活的成绩。

据浙商证券研报分析，公司是国产办公软件龙头，迎云化、国产化、智能化三浪叠加，办公订阅及授权业务双轮驱动，国内外市场并举，未来成长性与确定性兼备。

一、三大稀缺特点构筑核心竞争力

金山办公是全球最早从事办公软件产品研发与销售的厂商之一，拥有办公软件领域30余年研发经验及技术积累，对核心技术具有自主知识产权。公司重点针对数据云存储、智能数据处理、安全云文档以及数据协同共享等多个关键技术进行深入研究，通过核心技术的突破，形成以“在线协作，多端合一，轻端重服务”为特色的WPS产品模式。

金山办公目前已形成围绕WPSOffice为核心，基于办公应用场景的多产品、多平台服务。公司提供面向组织及个人两类客户的WPSOffice、金山PDF等十余软件产品，并基于办公场景开发各类订阅增值服务，同时提供一站式行业解决方案，以及以产品和相关文档为媒介的互联网广告服务。

整体定位：更贴近国民习惯的轻量化办公软件平台。公司主要产品WPSOffice以“ALLINONE”工作台的概念，集成了文字、表格、演示、流程图、脑图等重要组件，通过对用户场景、应用系统集成、竞品功能等角度分析，与办公领域上下游的合作，在UI、操作习惯等方面进行了优化，使其具备易操作、易集成、轻量化、兼容性、协同性五大特性，也符合其能在移动互联网时代抢占市场份额的产品逻辑。

目前公司产品是国内少数可与海外巨头匹敌的办公软件之一。与海外巨头微软的MicrosoftOffice相比，WPS产品技术水平差别并不显著,仅在个别复杂功能（如个别函数）上略欠缺。MicrosoftOffice主要优势在于其强大的生态：Windows操作系统以及包含Outlook、OneNote、Publisher、Access等在内的Office系列完整套件。而WPS在产品策略方面主要更注重本土化功能，如动画渲染，PPT模板、思维导图等，且定价约为微软1/3~1/2，其高性价比对国内外用户均有较强的吸引力。

借鉴海外，办公软件市场具有较高市场集中度，强者恒强趋势明显。因办公软件用户习惯的培养将极大提高粘性，并构筑网络效应以达互联互通、高度兼容，因此易产生超级玩家，且地位稳固。1998年微软凭借捆绑其操作系统，Office即占据95.2%的办公软件市场，远超其余玩家，此后微软增速依旧远超竞争对手，获取更多市场份额。

二、未来成长:云&智能化、国产&正版化趋势下空间几何？

据国家统计局数据显示，2019年我国劳动人口8.11亿人。公司招股书援引计世资讯的数据显示，2018年我国办公软件使用人数达6.55亿，国内办公软件人数已见顶，增速趋缓，未来提升空间不大，但人均价值（若用2018年市场规模/用户规模粗略估算仅为13元）仍有待提高。

据公司公告，2016年-2018年WPSOffice用户分别占国内办公市场用户总规模27.81%、38.40%及42.75%。截至2020年年底，公司主要产品MAU为4.74亿，同比增长15.33%。其中WPSofficePC版MAU1.85亿，移动版MAU2.82亿；公司其他产品如金山词霸等MAU已近千万。由此可见，金山办公用户覆盖率仍处于快速增长期，未来存在发展空间。

公司产品及服务在政府、金融、能源、航空等多个重要领域得到广泛应用，在政府部门优势尤其明显。根据「CHAO」办公大会公布，WPS地级市政府实现百分百覆盖，并在国务院组织机构（95%）、省级政府（97%）、央企（93%）和中大型银行（87%）中都保持了较高的覆盖率。

软件订购数量较少的中小型机构客户通常采用数量授权方式，大型客户采用场地授权，即在合同约定期间公司授予此类客户在其经营场所不限装机数量使用，且在销售过程往往伴随着折扣、渠道分佣，使公司确认收入往往小于官方标价。比如WPSOffice桌面专业版官方标价为1998元/套，政府采购网入围报价600元左右，而根据公司披露的套数与收入计算所得标准软件实际销售单价约300元。考虑到在近期信创招标给予一定折扣，短期内该模式单价提升有限，我们假设其单价保持在300元。（浙商证券）

总结:公司作为国产办公软件龙头，逐步实现一站式、全平台移动应用服务战略，迎云化、智能化、国产化大势，未来成长空间广阔。

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专利近5000项，国内第二大电池供应商国轩高科潜力有多大？

国轩高科成立于2006年，2007年开始生产磷酸铁锂电池，主要从事动力锂电池和输配电设备的研发、生产和销售。2018-2019年，公司在国内市场是仅次于宁德时代、比亚迪的动力电池企业。2020年国轩公告，大众将作为战略投资者入股国轩高科成为第一大股东，国轩高科从此开辟崭新的篇章。

据光大证券研报分析，合肥市政府的新能源产业政策，吸引、鼓励众多整车、零部件等新能源相关企业入驻合肥，国轩高科将受益于合肥市新能源产业政策。

一、国内LFP电池领先企业

2020年5月，公司发布定增预案，通过股份转让以及定增引入大众中国战略投资者。交易完成后，大众中国持股比例为26.47%成为公司第一大股东，李缜、其控制的珠海国轩以及其子李晨为一致行动人，合计持有18.20%股份。由于大众中国承诺自本次非公开发行和股份转让涉及的上市公司相关股份均登记至大众中国名下起36个月内或大众中国自行决定的更长期间内，其将不可撤销地放弃其持有的部分上市公司股份的表决权，以使大众中国的表决权比例比珠海国轩、李缜和李晨合计的表决权比例低至少5%，李缜仍为公司实际控制人。2021年4月定增获得证监会核准批复。

受新能源补贴退坡政策影响，公司营收增速放缓，净利润下滑，2020年开始有所好转。2016年至2020年，公司营收从48亿元增长至67亿元，2019年，公司营收下滑3%，主要由于2017年新能源车补贴政策大幅退坡。从2020年开始，公司营收增速大幅提升，2021年第一季度，公司营收达到13亿元，增速高达77%。利润方面，2016年至2020年，公司扣非归母净利从10亿元下降至-2亿元。公司的高财务费用以及高减值影响公司的业绩。2021年第一季度，扣非归母净利润扭亏为盈。

核心主业电池业务增速恢复，输配电业务收入逐渐下滑，两大业务毛利率逐年下滑。公司主要从事电池组与输配电产品两大业务。电池组业务方面，2016年至2020年，营业收入从41亿元增长至63亿元，输配电产品营收从2016年的6亿元下降至2020年的3亿元，呈现显著下滑趋势。毛利率方面，公司电池组与输配电业务毛利率总体呈下滑趋势。2016至2020年，电池组毛利率从49%下滑至25%，输配电业务毛利率从31%下滑至16%。

大众入股后有望改善公司现金流。2020年经营现金流达到6.85亿元，投资性现金流达到-22.43亿元，筹资性现金流为13.34亿元。这主要是由于2018-2019年新能源行业补贴政策退坡，公司盈利下降，而动力电池重研发，故通过外部融资进行投资。

公司重视研发，研发支出以及研发人才储备逐年增加，上市后的专利数大幅提升。虽然公司近四年来营收增长放缓，业绩表现不佳，但公司仍旧加大研发投入。2015年至2020年，公司研发支出从1.4亿元增长至6.96亿元，2021年第一季度，研发支出达到0.79亿元；研发支出占营业收入比重从4.9%增长至10.4%，研发投入逐年加大。同期，研发人员从461人增长至1353人，占员工总数的比例为17.31%，研发人员储备大幅提升。专利数方面，根据公司官网，截至2021年6月底，国轩高科累计申请专利4820项，其中发明专利2229项（含132项国外专利）；累计授权专利2797项，其中授权发明专利697项（含56项国外授权发明专利）。据DerwentInnovationsIndex数据，2016-2020年，公司上市后基本每年专利数在300项以上；从专利类别上看，公司的电解液、正极、负极材料方面突出，均超过300项。

公司为安徽系车企核心动力电池供应商。公司主要客户有江淮汽车、奇瑞汽车、安凯客车、吉利汽车、上汽通用五菱、北汽新能源。国轩是安徽系车企江淮汽车（合肥）、安凯客车（合肥）以及奇瑞汽车（芜湖，后转给青岛五道口）核心电池供应商，2020年国轩高科供应比例占各车企需求的54%、42%和41%。

国轩高科为国内第二大新能源专用车动力电池供应商，主供应奇瑞、江淮以及吉利商用车。根据GGII数据，2020年公司在新能源专用车动力电池装机量市场份额为15%，仅次于52%的宁德时代。奇瑞、吉利系以及江淮为公司前三大专用车客户，占比为40%、26%以及11%。

二、技术、成本与客户扩展将助力打开高端乘用车市场

由于三元电池的安全问题显现以及磷酸铁锂电池能量密度不断提高，磷酸铁锂电池市占率大幅提升，侵蚀三元电池市占率。自2020年2月起，三元电池月装机量占比开始下滑，从86%下滑至2020年12月的46%，同期磷酸铁锂电池月装机量占比从13%大幅上升至53%。具体看，在乘用车领域，三元电池需求从2019年96%回落至2020年12月份的72%，磷酸铁锂电池需求从4%快速升至28%，磷酸铁锂市场回暖明显，给磷酸铁锂电池企业带来扩大乘用车市场份额机会。

目前国内LFP电池市场呈现“一超双强”的局面，国轩有望凭借技术、成本与客户扩展三方面优势，巩固以及提升自身地位。2020年CATL以13.16GWh的装机量（市占率61%）位列LFP电池市场第一梯队，绝对领先其他企业；比亚迪和国轩高科装机量分别为3.74与2.54GWh，位列第二、三位。虽然国轩高科与CATL的差距明显，但远优于市占率装机量不足1GWh的瑞普能源、亿纬锂能等第三、四梯队的锂电企业。预计随着LFP电池市场回暖，国轩高科的磷酸铁锂市占率将有机会超过以自供为主的比亚迪。

国轩高科自成立之初就专注于磷酸铁锂电池研发，公司研发的LFP电池能量密度不断突破极限。2009年，公司的LFP电芯能量密度达到95Wh/kg、2015年，公司的LFP电芯能量密度突破140Wh/kg的“天花板”。2020年底，硅基负极以及预锂化技术的LFP电池达到210Wh/kg，已经达到三元NCM523的水平。公司目标2022年推出230Wh/kg的LFP电芯国轩高科硅基负极材料研发实力发展迅猛。2000年至2018年，在硅基负极申请人排行榜前10位中，国轩高科的专利申请数量最多，高达41项专利。从申请时间跨度看，虽然国轩高科起步晚，早期落后于海外的三星SDI以及国内的比亚迪和奇瑞汽车，但是2013年以来，国轩高科的硅基负极材料发展迅猛，其中2017年专利申请数量达到23项。目前国内研究硅基材料的电池企业，主要有国轩高科、宁德时代、力神以及比亚迪。在应用领域，国轩高科的硅碳负极材料于2017年就应用于三元电池，电池单体样本能量密度达到302Wh/kg。同期天津力神研发的动力电池单体能量密度为260Wh/kg，稍逊于国轩高科。（光大证券）

总结：公司有望凭借客户以及产品优势，继续保持微型车动力电池市场的领先地位，并且享受微型车市场不断扩大的红利。

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