重庆啤酒是飞鲸投研今天要说的公司，它成立于20世纪50年代，主要以重庆、四川和湖南三个省份为销售市场。2020年疫情暴发，原材料成本上涨使得啤酒行业压力倍增，此外，消费场所时常处于停业状态，销售遇到阻碍，啤酒企业的路着实有些坎坷。

即便如此，飞鲸投研发现重庆啤酒的业绩仍持续增长，净资产收益率也是高得惊人，背后的原因究竟是什么呢？

一、嘉士伯助力，重庆啤酒股价不断向上突破

2009年以前，重庆啤酒的股价没有特别亮眼的表现，股价最高也就30多元。但全球第四大酿酒集团嘉士伯的收购，让重庆啤酒焕然一新。

五年三次收购，嘉士伯成为重庆啤酒的第一大股东：

2009年，嘉士伯通过收购拥有重庆啤酒17.46%的股份；

2010年12月，嘉士伯再次收购重庆啤酒12.25%的股份；

2013年12月，嘉士伯通过要约收购重庆啤酒30.29%的股份，至此共计持有股份60%。

嘉士伯的助力，让重庆啤酒的股价在2009年和2013年都有了较大幅度的上涨，2020年嘉士伯将中国资产全部注入重庆啤酒，使得重庆啤酒迎来高光时刻，股价一路上涨突破200元大关。

二、重庆啤酒的roe领先于全行业

重庆啤酒目前市值约490亿元，飞鲸投研选取了市值1000多亿元的华润啤酒、市值700多亿元的青岛啤酒以及200多亿市值的燕京啤酒，作为参考，对比一下它们的净资产收益率。

首先，摆结论，重庆啤酒的净资产收益率高于华润啤酒、青岛啤酒以及燕京啤酒。啤酒是位于水、茶之后的第三大饮品，作为快速消费品，企业之间的产品同质化程度较高，因为啤酒口感差异不大、价格带基本全覆盖，最大的差异莫过于品牌了。所以，选取净资产收益率作为切入点，去探索重庆啤酒背后的核心竞争力是值得的。

1、重庆啤酒roe高，是因为净利率水平高

对四家企业近五年的净利率进行比较，重庆啤酒的净利率逐年增加，且一直是最高的那一个。净利率的高低与成本、费用相关，或许规模更大的啤酒企业能够享受规模效应带来的低成本红利，但不论是规模更大的青岛啤酒还是规模较小的燕京啤酒，两者的净利率显然都不如重庆啤酒。

由此，飞鲸投研推测，重庆啤酒在成本费用管控上能力出色。通过查看年报数据可知，近几年重庆啤酒的营业成本和营业税金及附加在收入中占比低于竞争对手，2021年重庆啤酒营业成本率49%、营业税及附加占比6.8%；而同期青岛啤酒营业成本率63%、营业税金及附加占比7.7%。

2、总资产周转率高

啤酒行业是重资产行业，一旦产能过剩，厂房和生产材料的折旧费用则会挤压企业的利润空间。2013年啤酒行业产量达到峰值，自此国内啤酒行业进入去产能时期，啤酒企业由增量竞争转为存量竞争。

产量下滑是因为前期产能过剩，导致企业之间低价竞争，盈利空间缩小。重庆啤酒具有前瞻性，2015年开始就在去产能，三年期间累计优化了11家工厂，这些工厂有的被关闭、有的则被转让。

关厂使其产生了大额资产减值费用，不过只是暂时的，最关键的是关厂提效大幅提升了产能利用率。随着带来的是总资产周转速度的提升。2017年开始，重庆啤酒的资产周转速度与竞争对手相比，差距逐年扩大，在行业中也是优秀的。

3、权益乘数高

很明显，重庆啤酒不仅净利率优秀，权益乘数也比竞争对手高出一截。如果你不理解权益乘数，那我们就说资产负债率，因为权益乘数是由资产负债率决定的，资产负债率越高，权益乘数越高。

2017-2021年，重庆啤酒的资产负债率依次为66.77%、64.77%、66.87%、83.65%、72.87%，负债水平比其他企业要高出许多，例如青岛啤酒过去五年的资产负债率从未超过50%。

但是，飞鲸投研进一步分析发现，重庆啤酒的高负债率并不代表它的偿债风险高，因为它的负债构成主要是流动负债中的应付票据及应付账款、合同负债和其他应付款，而非需要支付利息的银行借款。

应付款项的增加意味着重庆啤酒话语权加强，合同负债通俗说就是重庆啤酒收了客户的钱但还没有提供商品造成的，这与重庆啤酒先款后货的销售模式有关。其他应付款具体指哪些，重庆啤酒年报中并未明确说明。

最后，飞鲸投研想说，从净资产收益率的角度来看，重庆啤酒比青岛啤酒、华润啤酒都要优秀，而且对roe进行拆解之后，重庆啤酒的净利率、总资产周转率和权益乘数都是最优秀的。

至少可以说，重庆啤酒的财务方面没有什么问题。

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来源：飞鲸投研