天风MorningCall·0417 | 固收-投资/建筑建材-基建投资&设备更新/中烟香港

建筑建材|基建投资稳健增长，设备更新需求有望加速释放

中小市值|中烟香港（06055）公司深度：国内外需求回暖，践行走出去战略，中烟独家国际业务平台有望实现高质量增长！

电子|周观点：全球半导体销售额预示产业有望复苏，设备材料国产替代仍应重点关注

机械|中际联合（605305）：高空安全防护设备龙头，国内+海外需求共振

汽车|周观点：市场企稳和出口促进下，3月厂商销量创历史新高

食品饮料|周观点：酒水饮料周报：批价阶段波动不改平稳趋势，关注财报季催化

天孚通信(300394)动态点评：23年业绩快报高增长，致力于成为全球领先的光器件企业

　　公司发布2023年业绩快报。2023年实现营收19.38亿，同比增长62%，归母净利润7.29亿，同比增长81%。这主要得益于公司前瞻布局和研发投入的增加，公司2018至2022年研发投入年均复合增长率30.80%，使得新产品快速满足客户需求，同时公司持续信息系统升级和自动化升级、江西生产基地降本增效，产能利用率明显提升。

　　公司致力于成为全球领先的光器件企业。2018至2022年归母净利润年均复合增长率31.20%。公司凭借在光器件领域深厚的技术和工艺积累，抓住了全球数据中心规模建设、人工智能AI技术和算力需求增长等市场机遇，高速光引擎、800G光器件、车载激光雷达用光器件、保偏光器件等项目进展顺利。公司也利用激光雷达和光通信用光器件的技术复用性，开拓激光雷达市场并实现量产交付。公司加快泰国工厂的建设，为客户提供全球多基地的产能选择。

　　2023年的增长得益于2018年代工产品线启动。天孚通信代工特色是以工带料，从陶瓷套管对日本的进口替代开始，18年沉淀了16条产品线，垂直整合为客户提供一站式服务。上市八年以来，从OSA代工、Box封装代工，现以“光器件整体解决方案+先进光学封装制造（OEM/ODM）”两大板块为业务核心。高端光器件整体解决方案，包括十六条产品线、八大解决方案，覆盖了所有光模块用的光无源器件。先进光学封装制造，已经完成了OSA、BOX、COB、TO、硅光等多种光器件封装平台的光引擎、高速光器件的ODM/OEM业务。从传统光无源器件产品线，到集成度更高的高速光引擎ODM业务，两板块的协同也为公司进一步拓展汽车电子（激光雷达）、医疗检测添翼。公司自研自产的各种光学材料和光组件有效保障品质一致性和成本控制，转化为客户成本的显著下降。现在几乎所有主流光模块厂商都是公司客户，公司坚持代工，不跟客户竞争，深得客户信任，通过比同行拥有品牌、研发、品质、规模优势，就已能占据较好市场地位。

　　公司的发展依托于外延并购+内生研发。公司2016年通过收购获得纳米级精密光学透镜技术，2018年收购AWGMux/Demux无源解决方案业务，2020年收购增强了高端镀膜技术，2021年完成定增预估达产后年营收约10亿对应新增高速光引擎48万与硅光光引擎6万。CPO共封装光学，也是通过将交换芯片和光引擎紧密封装在一起，大大缩短了信号传输距离，从而提高了传输效率。

　　【评论】

　　公司定位于高端光器件产品解决方案。公司成为了各大主流客户的核心供应商。以江西、深圳、苏州作为量产基地，泰国的大规模生产基地也将于24年投入运营，实现每年数亿只光器件和光组件产品交付全球客户。

　　天孚光通信是业界领先的高端无源器件垂直整合方案提供商、高速光器件封装ODM/OEM厂商。公司已成为全球光纤连接细分领域的一流企业，旗下产品广泛应用于电信通信、数据通信、物联网等领域，以高精度、高稳定性、高品质在通信产业链中广泛赢得客户信赖。通过自主研发和外延并购，经过十余年耕耘，在精密陶瓷、工程塑料、光学玻璃等基础材料领域积累沉淀了多项全球领先的工艺技术，形成了Mux/Demux耦合制造技术、FA光纤阵列设计制造技术、BOX封装制造技术、并行光学设计制造技术、光学元件镀膜技术、纳米级精密模具设计制造技术、金属材料微米级制造技术、陶瓷材料成型烧结技术共八大技术和创新平台。公司已从精密元器件厂商发展成为拥有多种器件和封装技术能力的复合平台型企业。公司2018年至2023年连续六年荣获“中国光器件与辅助设备及原材料最具竞争力企业10强”奖项，连续多年被行业主流客户评为优秀供应商，天孚品牌已被海内外多家客户认同。受益AI与算力需求增加，公司加速高速光器件的研发和规模量产，以满足客户需求。我们调整了盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收19.38/28.95/40.14亿元，实现归母净利润为7.29/11.00/15.34亿元，对应PE为79.42/52.70/37.77倍，维持“增持”评级。东方财富证券

天风MorningCall·0416 | 策略-美股/固收-出口/宏观-中国经济/非银-新“国九条”

宏观|从人口流动看中国经济地理变迁

非银|新“国九条”解读：提质减量推动资本市场高质量发展，以分红重塑估值体系

通信|周观点：MarvellAIday指引光互联高增，大模型持续迭代看好算力持续性

化工|周观点：七部门联合发文推动工业领域设备更新，麦芽酚、MMA价格上涨

建筑建材|周观点：光伏玻璃快速去库，MiniLED市场渗透率有望提升

金属材料|周观点：金价对利空钝化，涨势延续

天风MorningCall·0415 | 策略-新“国九条”、春季躁动/金工 /宏观-大宗商品、数据

策略|应运而生：新旧“国九条”分析与对比

策略|春季躁动之后，仍需耐心——普林格与盈利周期跟踪

策略|新“国九条”：整肃乱象，重塑价值

金工|量化择时周报：新“国九条”或引导市场重回上涨！

宏观|大宗商品的价格信号

宏观|数据的温差

通信|仕佳光子（688313）：多因素影响23年业绩，1Q24扭亏且营收恢复增长

电新|华纬科技（001380）首次覆盖：国内汽车弹簧领军企业，乘新能源东风量利齐升

电新|安培龙（301413）首次覆盖：传感器国产替代先锋，汽车市场有望快速放量

建筑建材&房地产|建发合诚（603909）首次覆盖：受益股东协同与区域景气，增/存量业务奠基持续增长

能源开采|供需两端皆发力，周期复苏正当时

房地产&建筑建材|周观点：高频成交回落，避险情绪升温

石油化工行业周报：地缘风险增强，国际油价上涨

　　市场行情回顾

　　板块表现

　　本周（20240401-20240403）中信石油石化板块上涨约3.34%，上证综合指数上涨约0.92%，同上证综合指数相比，石油石化板块领先约2.4个百分点。子板块方面，石油石化子板块整体上涨，其中油田服务、油品销售及仓储、其他石化等子板块涨幅居前。

　　本周（20240401-20240403）石油石化板块领涨个股包括准油股份、胜通能源、中曼石油、博迈科、贝肯能源等；领跌个股包括博汇股份、统一股份、宝莫股份、润贝航科、蒙泰高新等。其中民营大炼化公司周度涨跌幅如下：恒逸石化（+6.27%）、恒力石化（+5.45%）、东方盛虹（+4.17%）、桐昆股份（+3.86%）、荣盛石化（+3.09%）、新凤鸣（+2.66%）等。

　　核心观点

　　上游板块方面，根据隆众资讯，市场担忧中东局势可能进一步升级，潜在的供应风险增强，上周国际油价上涨。从周度数据以及EIA短期展望数据来看，尽管未来两年美国原油产量维持增长，但是国际油价重心仍有望维持在相对高位，持续利好上游油气公司。油服方面，北美活跃钻机数短期有所下滑，同比下滑更为明显，而OPEC国家钻井平台数量去年四季度延续增长，利好油服公司在中东区域的业务的拓展。

　　中游炼化板块方面，新加坡柴油价差周缩小约0.17美元/桶，汽油价差周缩小约3.68美元/桶，乙烯与石脑油价差周扩大约1.75美元/吨，PX与石脑油价差周扩大约9.08美元/吨。从周度数据来看，新加坡柴油价差走势相对更强；炼厂化工品中，乙烯与石脑油价差、PX与石脑油价差均有所扩大，有利于炼化公司的业绩修复。

　　终端聚酯方面，截至4月3日，POY价差约为972元/吨。从库存天数来看，江浙织机FDY/DTY/POY的库存天数分别环比变化-0.6/-0.2/+1.5天，整体库存有所累积，涤纶长丝POY价差有所缩小，后续长丝企业业绩修复空间较大。甬兴证券

　　投资建议

　　在国际油价高位运行的背景下，我们认为石油化工板块主要有四大投资主线：

1）能源央企大力推动油气增储上产，持续深化炼化转型升级，稳步推进绿色低碳转型，中国石油、中国海油、中国石化等。

2）全球上游资本开支整体增长，推动油服板块景气度持续提升，海油工程、中海油服、中曼石油等。

3）随着长丝行业产能增速明显放缓，行业供需格局有望改善，新凤鸣、桐昆股份等。

4）炼化公司积极规划新产能，同时新材料项目布局加速，卫星化学、宝丰能源、荣盛石化、恒力石化等。

德赛西威(002920) 充裕订单支撑业绩，全球化战略迎来突破

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年年报，1）公司2023全年实现营业收入219.08亿元，同比增长46.7%；归母净利润15.47亿元，同比增长30.6%；其中，2023Q4单季度实现营业收入74.38亿元，同比增长54.2%；实现归母净利润5.86亿元，同比增长19.3%。2）公司2023年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.36%、2.28%、9.05%，较2022年同期分别下降0.21、0.31、1.75pct，其中研发费用率下降显著，系公司前期在智能座舱及高算力智驾平台的研发投入正逐步转换为收入增长，促进利润进一步释放。

　　在手订单充足，智能驾驶增长势头强劲。2023年新项目订单年化销售额突破245亿元，分业务看：1）智能座舱：2023年实现营收158.02亿元，同比增长34.4%，新项目订单年化销售额突破150亿元，第四代座舱产品性能强大、功能配置丰富，已获得理想汽车、吉利汽车、广汽埃安、集度汽车等客户的新项目定点，并已陆续量产供货。2）智能驾驶：业务增长势头强劲，23年实现收入44.85亿元，同比增长74.4%，收入占比从17.2%提升至20.5%，新项目订单年化销售额突破80亿元。公司域控制器产品已连续多年保持行业领先，高算力平台已量产配套理想汽车、小鹏汽车、路特斯、广汽埃安、极氪汽车等多家车企。

　　国际市场开拓取得新进展，助推全球化战略。2023年公司在国内市场突破白点客户广汽、本田，在国际市场，公司突破白点客户AUDI、TATA MOTORS、PACCAR，在欧美、东南亚、印度、墨西哥取得项目或者建厂的进展，并且日本首次获得核心客户的智能驾驶业务项目定点、成立研发中心。海外布局趋于多元，客户结构趋于均衡，国际业务有望在未来成为公司新的收入增长点。

　　投资建议：考虑到汽车智能化趋势明确，成长空间快速落地，且公司智能座舱和智能驾驶产品力提升，在手订单量充足，合作车厂扩大，中长期布局有序开展。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为20.54亿元、26.69亿元、36.36亿。维持“买入”评级。中泰证券

石油化工：油价高位运行，石化上游板块持续受益

    　市场行情回顾

　　板块表现

　　本周（20240325-20240329）中信石油石化板块上涨约4.28%，上证综合指数下滑约0.23%，同上证综合指数相比，石油石化板块领先约4.51个百分点。子板块方面，石油石化子板块涨跌互现，其中油田服务、工程服务、石油开采等子板块涨幅居前。

　　本周（20240325-20240329）石油石化板块领涨个股包括中海油服、中曼石油、海油工程、中国石油、海油发展等；领跌个股包括宝莫股份、和顺石油、道森股份、ST实华、蒙泰高新等。其中民营大炼化公司周度涨跌幅如下：新凤鸣（+5.02%）、恒力石化（+4.57%）、桐昆股份（+2.31%）、荣盛石化（+1.76%）、恒逸石化（+1.24%）、东方盛虹（+0.2%）等。

　　核心观点

　　上游板块方面，根据隆众资讯，OPEC+减产立场坚定，同时地缘局势不稳定性延续，上周国际油价上涨。从周度数据以及EIA短期展望数据来看，尽管未来两年美国原油产量维持增长，但是国际油价重心仍有望维持在相对高位，持续利好上游油气公司。油服方面，北美活跃钻机数短期有所下滑，同比下滑更为明显，而OPEC国家钻井平台数量去年四季度延续增长，利好油服公司在中东区域的业务的拓展。中游炼化板块方面，新加坡柴油价差周缩小约3.52美元/桶，汽油价差周缩小约2.41美元/桶，乙烯与石脑油价差基本不变，PX与石脑油价差周扩大约33.5美元/吨。从周度数据来看，新加坡汽油价差走势相对更强；炼厂化工品中，乙烯与石脑油价差基本不变，而PX与石脑油价差有所扩大，有利于炼化公司的业绩修复。

　　终端聚酯方面，截至3月29日，POY价差约为1073元/吨。从库存天数来看，江浙织机FDY/DTY/POY的库存天数分别环比变化-1.2/-1.3/-2.8天，库存有所去化，涤纶长丝POY价差有所缩小，后续长丝企业业绩修复空间较大。甬兴证券

　　在国际油价高位运行的背景下，我们认为石油化工板块主要有四大投资主线：

1）能源央企大力推动油气增储上产，持续深化炼化转型升级，稳步推进绿色低碳转型，中国石油、中国海油、中国石化等。

2）全球上游资本开支整体增长，推动油服板块景气度持续提升，海油工程、中海油服、中曼石油等。

3）随着长丝行业产能增速明显放缓，行业供需格局有望改善，新凤鸣、桐昆股份等。

4）炼化公司积极规划新产能，同时新材料项目布局加速，卫星化学、宝丰能源、荣盛石化、恒力石化等。

天风MorningCall·0412 | 总量-每周论势//家电-Q2策略/食品饮料

总量|总量每周论势2024年第12期——天风总量联席解读（2024-04-10）

固收|通胀回落，需求仍然偏弱——固定收益点评20240411

宏观|美国二次通胀形成了吗？

家电|聚焦长周期稳健性，挖掘结构性增量——24年二季度家电策略

食品饮料|行业深度：春糖略超预期，行业信心回暖

医药|长春高新（000661）：生长激素板块稳步推进，研发布局不断完善

环保公用|周观点：2022-2023年火电装机核准复盘

天风MorningCall·0411 | 固收-黄金/农业-华统股份、神农集团

固收|黄金创新高，债市怎么看？——固定收益专题

农业|华统股份（002840）公司深度：成本持续下降的高成长养殖黑马

农业|神农集团（605296）首次覆盖：增量降本，走出云南的养殖标杆

通信|海格通信（002465）：北三军民市场需求释放，卫星通信布局全面前景广阔

医药|华润医药（03320）：业绩稳健增长，高质量外延拓展新增长点

医药|昊海生科（688366）：高端玻尿酸快速增长，眼科产品研发有序推进

轻纺|森马服饰（002563）：坪效提升驱动增长，经营质量改善

锡业股份(000960) 全球精锡龙头，有望受益于锡价上涨

　　集探、采、选、冶、深加工及供应链为一体的全球精锡龙头

　　公司锡行业全产业链布局， 从资源到下游各环节互为支撑； 同时， 公司具备与锡产业链相匹配、 稳定通畅的供应链。 根据公司公告，截至 2023/06/30，公司（含参股公司）拥有锡冶炼产能 8 万吨/年、锡材产能 4.1 万吨/年、锡化工产能 2.69 万吨/年、阴极铜产能 12.5 万吨/年、锌冶炼产能 10 万吨/年，压铸锌合金 3 万吨/年，铟冶炼产能 60 吨/年。

　　23 年前三季度产量稳中有增， 锡价走弱影响公司业绩

　　23 年前三季度， 公司生产有色金属 26.48 万吨， 同比增加 0.36 万吨； 其中产品锡/铜产量 5.90/9.97 万吨， 同比+0.3/-0.17 万吨， 锌锭 8.26 万吨，铸造用锌合金折锌 2.11 万吨， 铟锭 66 吨。 23 年前三季度， 公司实现营业收入 336.58 亿元， 同比下降 20.18%； 归母净利润 10.95 亿元， 同比下降18.59%。 23 年锡价走弱影响公司盈利， 23 年前三季度， 公司销售毛利率/净利率分别为 8.27%/3.48%，同比下降 2.42/0.01 pct。

　　24 年锡价中枢抬升可期，公司有望充分受益

　　23 年 SHFE 锡均价 21.24 万元/吨，同比下降 13.18%；截至 2024/2/22， SHFE锡均价 21.33 万元/吨，同比提高 0.44%。 24 年锡需求端在半导体、光伏、新能源汽车等多重催化下有望提升，而供给端因佤邦锡矿出口征税政策变化，锡矿复产不确定性仍存以及全球新投产项目多处于产能爬坡期，供给增量有限； 供需缺口扩大，锡价中枢有望抬升。

　　盈利预测与投资建议

　　公司是全球精炼锡生产龙头， 2022 年全国/全球锡市占率分别达到 47.78%/22.54%；有望充分受益于行业景气度回暖所带来的业绩弹性。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 16.78/19.40/23.26 亿元， EPS 分别为1.02/1.18/1.41 元， 3 年 CAGR 为 19.99%。参考可比公司估值，我们给予锡业股份 2024 年 15 倍 PE，目标价 17.68 元， 维持“买入” 评级。国联证券

有色金属行业报告：中东紧张局势升级，避险情绪提振金价

   　投资要点

　　贵金属：中东紧张局势再升级，避险情绪下金价再创新高。本周金价连续多日上涨，继续刷新历史高点，最高涨至2350美元/盎司。金价强势上涨一方面是因为以色列对伊朗驻叙利亚大使馆发动空袭；以及伊朗东南部省的拉斯克市和恰巴哈尔市的军事总部遭到恐怖袭击，预示着中东局势态势恶化。另一方面，尽管本周五的非农数据超预期增长，但PMI数据不及预期，3月ISM服务业PMI录得51.4，为2023年12月以来新低，不及市场预期的52.8，巩固市场对降息的预期。整体看，地缘冲突紧张局势下，避险情绪提振金价，有望再创新高。

　　铜：沪铜单价突破7.4万元，供应端持续收紧。海外供应端扰动不断，3月底举行的CSPT会议上，成员企业倡议联合减产，减产幅度在5%-10%；在港库存已处于2020年以来极低水平。3月也正值国内淡季切换至旺季阶段，价格高企也自上而下的打乱了生产节奏，在一定程度上抑制了需求。整体看，供应端紧张，铜价或开启新一轮强势上涨。

　　钨：钨企上调长单报价，下游企业或陆续调价。本周钨价保持坚挺，上游江西钨业、章源钨业等多家钨企继续上调长单报价，且其调涨幅度较3月下半月有所扩大，目前55-60%钨精矿参考价在12.75-12.85万元/标吨，稳中有升；APT散货成交价站稳19万元/吨，碳化钨参考价在279-282元/公斤，钨粉参考价283-285元/公斤，继续上调；钨精矿主动卖盘仍少，APT成本倒挂犹存，支撑价格缓慢爬升。受上游原料成本增加影响，下游钨粉末报价小幅上调，硬质合金也初现提价举动，静待大型硬质合金企业公布涨价函确认。

　　锡：佤邦暂未明确曼象矿区复产时间，锡价短期将维持坚挺。本周LME锡价上涨3.82%，领涨沪锡价格，主要由于国际市场通胀预期升温，叠加美联储降息周期即将到来，资金纷纷押注大宗资产。库存商，国内社会库存/期货库存/LME库存-1.61%/+0.93%/-4.49%，国内库存略有改善。供给端，根据佤邦最新政策文件，除曼象矿区、氧化金矿不允许开采外，其他矿区和矿种陆续复工复产，曼象矿区是否复产或需等待佤邦4月17日邦庆以后才有下文，锡价短期供给稳定，情绪回暖或带动锡价维持坚挺。

　　铝：云南复产不及预期，下游订单回暖。云南地区电解铝企业继续复产，但复产速度仍旧较慢。3月时有部分云南电解铝企业反馈将在4月迎来较大规模的复产，云南电解铝企业的实际复产计划尚未最终确定。工厂库存自春节后也维持持续减少的状态。需求方面，近期铝板企业有所复产，主要得益于下游订单的回暖原因，而铝棒企业开工整体也有增加，主要受到铝水供应量增加影响，总体来说，铝棒铝板供应较上周增加。

　　锂：环保影响逐渐降低，进口碳酸锂陆续到港。江西地区部分企业预计四月能逐步开工，且部分锂盐厂已检查完毕，江西地区产量将有所提升。四川有部分锂盐厂本月开始检修，产量将有一定影响。进口碳酸锂陆续到港，整体供应情况将有所增加。需求方面：从需求端来看，新能源汽车增速明显放缓，但储能或将带来新的活力。4月有三家电池厂的储能订单需求较好，满负荷生产，整体需求有所提升。

　　投资建议

　　中金黄金、紫金矿业、兴业银锡、锡业股份、厦门钨业立中集团、中广核矿业等。（中邮证券）

天风MorningCall·0410 | 策略-房地产&建筑建材/通信-LightCounting

策略|当前美股可能发生回调的概率与幅度

房地产&建筑建材|白名单：“先立”一视同仁举措，“后破”行业融资难题

通信|周观点：LightCounting更新光模块预测，星舰有望于5月第四次试飞

电新|横店东磁（002056）首次覆盖：磁材+锂电稳步增长，光伏深耕欧洲实现盈利高增

家电|小熊电器（002959）：新兴品类显著贡献收入增速，公司降本增效成果初现

食品饮料|周观点：酒水饮料周报：贵州茅台业绩超预期，关注板块业绩催化行情

中小市值&计算机|易点云（02416）：23年阶段性承压触底，24年有望反弹，迎春暖花开

电力设备及新能源：光伏需求预期上调，海风项目加快推进

　　光伏

　　3月，申万光伏设备指数同比下跌2.09%。

　　展望后市：PERC电池被替代的节奏加快，爱旭股份宣布将25GWPERC电池产能升级改造成TOPCon，钧达股份对PERC电池大额计提减值。2023Q4以来组件产业链整体呈现竞争加剧和盈利明显承压的态势，估计2024Q1板块业绩同比明显下滑。

　　风电

　　3月，风电板块指数上涨4.07%。

　　展望后市：沿海各省积极推进海风建设，国内海上风电需求有望迎来快速增长，乡村风电政策出台，打开陆上风电成长空间；深远海风电有望成为未来海风发展趋势，利好超大型风机、柔直、漂浮式；国内海上风电产业链加快走出去，具备出海能力的整机、海缆、管桩企业受益。

　　储能&氢能

　　3月，储能指数上涨1.74%，氢能指数上涨1%。

　　展望后市：储能方面，海外大储市场竞争格局较优，国内工商储商业模式完善，海外大储、国内工商储赛道。氢能方面，海内外战略重视氢能产业，政策激励下行业发展提速，电解槽、绿氢项目投资等重点环节。

　　投资建议

　　光伏：光伏主产业链整体呈现竞争加剧的态势，未来的竞争格局和盈利水平仍待进一步观望，BC、异质结、钙钛矿等新技术研发与产业化进度提速，新型电池组件及电池设备环节，包括迈为股份、帝尔激光、捷佳伟创等。

　　风电：海上风电需求高增，供给端格局较好环节有望明显受益；深远海风电趋势渐显，利好柔直和漂浮式等；海风产业出口值得期待。建议重点关注明阳智能、东方电缆、大金重工、亚星锚链、新强联。

　　储能&氢能：储能方面，海外大储市场地位领先的阳光电源，以及积极拓展工商储运营业务的苏文电能；氢能方面，关注在绿氢项目投资运营环节重点布局的企业，包括吉电股份和相关风机制造企业等。平安证券

天风MorningCall·0409 | 策略-PMI/宏观-房地产/电新-配电网/金属材料-铜

宏观|中国房地产不会走日本的老路

电新|新能源消纳系列报告（三）新一轮配网投资周期有望启动，增量看配网自动化

金属材料|行业深度：铜:高估的供给VS坚挺的需求，中长期布局趋势已现

家电|周观点：PB-ROE框架看白电龙头长周期稳健性——24W14周度研究

医药|怡和嘉业（301367）首次覆盖：国产呼吸健康领军企业，先发出海夯实龙头地位

轻纺|高途集团（GOTU）首次覆盖：K12教育老兵，盈利逐步复苏

1、盈利能力稳步复苏，精细化运营初见成效。公司2023年营收29.61亿元，同增18.52%，增长原因系市场需求旺盛以及现金收入增长带动。公司2023年归母-0.07亿元，同比减少155.4%，主营业务成本为7.902亿元，较上年同期的7.011亿元增加12.7%。2、公司基于对行业的理解与洞察，在线上和线下获客端不断进行着创新和探索，并通过前置性布局，建设更高壁垒的自营获客渠道。多元化的获客渠道在提升区域品牌认知和渗透的同时，也进一步帮助公司更好地了解市场需求和用户痛点，优化运营链路设计，不断提升获客效率。首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司24-26年收入分别为42.93/57.96/72.45亿元，归母净利润分别为0.30/0.9/1.98亿元，EPS分别为0.17/0.52/1.15元人民币/股,主营业务收入分别为6.17/7.98/9.85亿美元，PS分别为2.7/2.1/1.7x。参考可比均值，给予公司24年合理3.5-4xPS，目标市值21.59-24.68亿美元，目标价8.36-9.56美元。

风险提示：政策风险，新业务风险，管理风险，市场竞争风险，运营成本上升风险，公司流通市值较小风险，跨市场选取可比公司风险，测算具有主观性风险等。

环保公用|周观点：城燃行业基本面有望迎来量价拐点

汽车行业行业周报：自主品牌3月新能源销量集体回暖，汽车金融政策优化提振消费

　　本周观点更新

　　3月自主品牌新能源汽车销量明显回暖，主要有两方面原因，一是春节期间积压需求有所释放，二是1-2月的自主品牌的新品换代和老品改款基本过渡结束，旧款车型清库进入尾声，新款车型产能爬坡开启密集交付，助力在手订单加速兑现。分品牌来看，3月比亚迪销售30.2万辆，同比+46%，销量重回30万辆门槛，继续领跑新能源车市场；问界销售3.2万辆，同比大增762%，继续蝉联新势力交付冠军，M7在手订单充裕，M9于4月开始进入加速交付期；理想销售2.9万辆，同比+39%，老款L7/8/9清库进入尾声，新款L7/8/9有望助力销量稳中向上；零跑、极氪、深蓝分别销售1.5万辆、1.3万辆、1.3万辆，同比分别+136%/+95%/+51%，销量均有较为明显的增长；蔚来、小鹏、埃安、哪吒分别销售1.2万辆、0.9万辆、3.3万辆、0.8万辆，同比分别+14%/+29%/-19%/-32%。从一季度交付情况来看，市场竞争格局仍在进一步演化之中，产品力和价格具备优势的企业在激烈的市场竞争环境下能够取得更良好的销量表现，如零跑、深蓝在一季度启动产品的大幅降价，分别实现销量3.3万辆和4.0万辆，同比增速分别为218%和113%；比亚迪、极氪旗下主力产品改款后进一步提升性价比，分别实现销量62.6万辆和3.3万辆，同比增速分别为13%和117%；问界M7、M9两款新品积累可观在手订单，对销量形成支撑，一季度实现销量8.6万辆，同比大增636%。展望后市，春节过后销量回暖趋势明确，但政策仍将成为支撑销量回暖趋势延续的关键性因素，4月3日，中国人民银行、国家金融监督管理总局联合印发通知，调整汽车贷款有关政策，其中提到“自用传统动力汽车、自用新能源汽车贷款最高发放比例由金融机构自主确定，二手车贷款最高发放比例为70%”，对汽车购买的金融政策进行优化调整，在体现政府对汽车消费高度重视的同时，适度降低了消费者购车的首付负担，有望在一定程度上推动首购、换购需求的释放，带动汽车产品的消费升级，助力车市量质齐升的可持续发展。

　　周度行情回顾

　　本周上证综指、深证成指和沪深300指数涨跌幅分别为0.92%、1.53%、0.86%。汽车板块的涨跌幅为0.73%，涨跌幅排行位列30个行业中第17位。

　　分子板块来看，商用车、摩托车及其他、乘用车、销售及服务、零部件周涨跌幅分别为4.52%、3.55%、1.68%、1.14%、-1.29%。

　　估值方面，销售及服务、零部件、摩托车及其他、商用车、乘用车市盈率分别为34.91x/24.22x/20.81x/19.52x/17.25x。零部件、摩托车及其他、商用车、乘用车、销售及服务市净率分别为2.30x/2.25x/1.94x/1.91x/0.69x。

　　投资建议

　　整车端推荐广汽集团、比亚迪、长安汽车、长城汽车等；智能化零部件推荐华域汽车、伯特利、德赛西威、中科创达、科博达、均胜电子、星宇股份等；新能源零部件推荐法拉电子、中熔电气、华纬科技、精锻科技、拓普集团、旭升集团等。（中国银河）

天风MorningCall·0408 | 宏观-美国通胀/金工-量化择时/策略-周观REITs

宏观|非农强化美国二次通胀

金工|量化择时周报：市场有望创出近期新高！

策略|华夏深国际仓储物流REIT获批——周观REITs2024年4月第1周

通信|光库科技（300620）：光纤激光器件竞争激烈，加大薄膜铌酸锂研发投入

化工|莱特光电（688150）首次覆盖：OLED终端材料国产化先锋

房地产|周观点：住房“以旧换新”如何解读？

海外&中小市值|亿航智能（EH）首次覆盖：全球eVTOL龙头，商业化进程有望持续加速

传媒行业周报：二季度传媒如何看？

  　投资要点

　　本周观点更新

　　2024年一季度，得益于Sora推动的AI应用热度，传媒应用板块百花齐放；2024年第二季度，传媒板块如何看？业绩与外部事件（AI\MR\体育赛事）双轮驱动，4月开启一季报预期，同时，外部事件驱动，可关注4月16日百度Create AI开发者大会，4月19日迎F1及5月FE电动方程式体育赛事，体育赛事有望拉动4-5月新体验内需经济。5月带来五一档以及5月21日微软Build2024全球开发者大会，外部事件从AI、体育、电影院线仍具较多看点。

　　本周重点推荐个股及逻辑

　　给予传媒行业推荐评级。力盛体育002858（继F1在4月19日上海举办后，5月公司将作为2024年国际汽联FE电动方程式世界锦标赛上海站代理运营方，积极打造体育赛事）；万达电影002739（剧集《追风者》持续热播，电影可关注五一档《维和防暴队》）；风语筑603466（践行国家文化数字化体验，新文旅需求驱动新签订单增长）；蓝色光标300058（2024年4月公司携手SOLANA蓝色港湾，以蓝标智播激发城市商圈增长新空间，同时未来蓝色光标和微软中国也会继续携手合作）；浙文互联600986（公司将持续优化升级数字文旅产品及服务，后续关注公司在算力等领域的持续进展）；华策影视300133（主业端可关注定档4月9日都市情感话题剧《承欢记》）；芒果超媒300413（主业端可关注新一季《歌手》计划打造12场大小屏互动直播的视听盛会）；横店影视603103（2024年将继续加大内容制作、投资及发行力度，储备项目有《射雕英雄传：侠之大者》《美人鱼2》《真假大圣》等）；博纳影业001330（关注《红楼梦之金玉良缘》电影定档进展）；4月23日迎世界读书日，可关注大众阅读中信出版300788、新经典603096、果麦文化301052、荣信文化等，同时，AI等新技术对出版阅读行业的效率有望提升；心动公司2400（《仙境传说RO：守护永恒的爱》初心服将于4月17日正式上线;《火炬之光：无限》SS4赛季“雾都怪谈”定档4月19日）；吉比特603444（4月1日，手游《航海王：梦想指针》正式公测，上线仅2小时不到就登上了App Store免费榜Top1，与TapTap热门榜第一）；百奥家庭互动2100（4月3日，百奥家庭互动旗下《奥比岛：梦想国度》手游2.9版本「城市派对」开启，与潮玩IP ShinWoo幽灵熊开启联动）；电魂网络603258（电魂网络荣获浙江省文化创意产业协会浙江文创奖——最具年度贡献奖）；青瓷游戏6633（Rougelike动作新游《骑士冲呀》已开启预约）。华鑫证券

老凤祥(600612)　深度报告：百年珠宝龙头，好机制&强品牌加成渠道张力

　　投资要点：

　　品牌历史最悠久、引领国潮审美。①品牌历史悠久。老凤祥品牌源于1848年，受益于良好的品牌运营意识（发展初期便投入上亿元广告投放&坚持由经销网点向专卖店转型）、领先的“国潮、国风、国韵”审美（拥有受国家津贴的高级工艺美术大师&坚持传承民族文化工艺），品牌连续入围“全球高档和奢侈品牌价值50强”。②聚焦创新，持续开发新品，全面提升产业链发展能级。2022年东莞生产基地通过重组研发中心、拓宽CNC车间等方式，不断提升创新和产品升级能力；建成并投产老凤祥海南加工基地，其与东莞生产基地在技术、工艺、款式、市场信息等方面互动互补，③近年来不断加强营销：零售端布局“藏宝金”“凤祥喜事”等主题店，同时做深做实会员商城，试点新媒体全网营销。

　　公司存在“逆势稳健增长”&“顺势高业绩弹性”两大特征。①公司依托加盟扩张淡化波动，强品牌力是逆势抢份额保障；②行业景气度提升时，加盟商受益于终端需求走强&存货上涨双重利好（主因批发模式），且公司采取灵活的对冲策略，业绩弹性相对更高。我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）持续稳定扩张，以及高资产周转率驱动的较高ROE。壁垒源于有效激励机制、以品牌建设为核心的渠道管理能力。

　　机制：多轮股改形成有效激励、持续推进职业经理人制度。公司年度经营目标完成度高且人均创收2017-22年CAGR12.5%优于同行，反映良好激励机制。其得益于（1）不断盘活有限股权及持股平台：①2017年前：1996年上海市经委批复成立“老凤祥有限”职工持股会，多轮转让重组后形成有效持股平台：职工持股会持股15.99%，自然人（经营者）群体持股6%。2014-17年老凤祥有限净利润由11.51提升至13.47亿元。②2018-22年：混改后工美基金平台持有老凤祥有限21.99%股权，其中38名公司经营骨干/机构投资者各持有3.47%/18.52%份额。③2023年：海南金猊晓（总经销商关联人士/企业）拟受让5.58%工美平台持有的老凤祥有限股权。我们认为，总经销可通过有限持股平台共享公司发展收益，强化对其激励。（2）推进职业经理人制度：公司自2018年“双百”行动以来，积极探索子公司试行职业经理人制度。2023年末基本实现子公司职业经理人制度全覆盖目标。2023年公司根据“双百”和“十四五”规划，拟进一步深化改革，在公司范围内全面推广实施职业经理人制度。

　　渠道：管理运作精细化。公司早期采用总经销批发的模式快速覆盖三四线城市，实现“经销网点”向“品牌专卖店”的转型；2010年起在河南、山东、重庆采取合资子公司模式。2023年海南金猊晓拟受让5.58%老凤祥有限股权，我们认为，子公司&总经销持股模式为公司后续加强终端管理（未来三年内建立统一信息数据管理平台）、优化结构（推进“藏宝金”等新店型）奠定基础。

　　盈利预测与估值：预计2023-25年收入各714、839和980亿元（此前738、860和1001亿元）；归母净利各22.14、25.72和28.89亿元（此前21.96、25.56和29.28亿元）。参照可比公司及考虑龙头溢价，给予24年20倍PE，对应市值514亿元，对应目标价98.32元，对应0.61倍PS（原83.97元，23年20倍PE），维持“优于大市”。风险提示：金价与汇率波动、竞争加剧、市场低迷、国企改革不及预期。海通国际

宇通客车(600066)年报点评：周期向上加速，业绩和分红超预期！

　　投资要点

　　公司公告：公司发布2023年年报，业绩/分红超预期。2023年公司实现营业收入270亿元，同比+24%；归母净利润18亿元，同比+139%，高于业绩预告中值16.5亿元；扣非归母净利润14亿元，同比+466%。其中2023Q4营业收入为81亿元，同环比分别-7%/+3%；归母净利润为7.7亿元，同环比分别+22%/+32%；扣非归母净利润为6.3亿元，同环比分别+12%/+39%。2023年公司拟向全体股东每1股派发现金股利1.5元（含税），计算合计拟派发现金红利33.2亿元（含税）。

　　出口带动收入及利润齐升，中国宇通走向世界。2023年公司总销量3.7万辆，同比+21%，其中出口销量1.0万辆，同比+79%，国外收入占比为38%，出口毛利率为31.7%，显著高于国内毛利率的23.0%。宇通客车出口呈现出了高增长、高单价、高盈利的特点，实现了出口销量高增到业绩超预期兑现的逻辑闭环。2023年出口占宇通总销量的28%，同比+9pct，出口销量已经成为宇通总量的重要组成部分且占比呈现快速上升趋势，我们认为宇通有望把握这轮客车出海红利从中国走向世界。

　　降本增效驶入增长快车道，无惧减值压力利润超预期释放。2023年公司毛利率为25.7%，同比+2.8pct，主要系碳酸锂等原材料降价/出口销量占比提升所致。期间费用率为15.4%，同比-3.5pct，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别同比-0.3pct/-1.2pct/-2.0pct/+0.0pct，销售/管理/研发费率显著下降主要系收入快速增长带来的规模效应导致，绝对值上看管理费用及研发费用相较2022年有所下降，我们认为公司在这轮上行周期中有望享受前期高投入带来的资本红利，在实现量利快速兑现的同时费用端还能做到有效管控。2023年减值对公司影响较大，资产减值损失为5.6亿元，相较2022年增加4.3亿元，主要系计提九鼎金融4.5亿的长期股权投资所致，信用减值为3.3亿元，相较于2022年有所改善。倒加回九鼎金融的大额减值公司2023年利润为22.7亿元，相较2022年归母净利润+199%，业绩超预期释放。

　　现金流表现良好，大额分红回馈股东。2023年公司拟向全体股东每1股派发现金股利1.5元（含税），计算合计拟派发现金红利33.2亿元（含税），高额分红的底气来自于公司显著提升的现金流能力，2023年公司经营性现金流净额为47亿元，同比+45%，公司造血能力显著提升。

　　盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩持续超预期，我们维持公司2024/2025年营业收入为347/414亿元，预计2026年营业收入为499亿元，同比+28%/+19%/+20%，将2024/2025年归母净利润由24.5/30.6亿元提升至29.7/39.8亿元，新增2026年预测值49.5亿元，同比+63%/+34%/+24%，对应PE为16/12/10倍，维持“买入”评级。东吴证券

金钼股份(601958)：受益钼价高景气，钼业龙头盈利持续提升

　　受益于钼价全年高景气，公司业绩再创佳绩

　　2023年，公司实现营业收入115.31亿元，同比增长20.99%，实现归母净利润30.99亿元，同比高增132.19%，为上市以来最佳水平；经营活动现金流净额受益于钼价高景气，同比增长39.97%至34.73亿元。公司销售/管理/研发/财务费用营收占比分别为0.30%/4.10%/2.91%/-0.20%，分别同比-0.02pct/-0.63pct/0.80pct/0.13pct。基于2024年钼价短期回落的假设，我们下调2024-2025年并新增2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为25.62/27.31/28.82亿元(2024-2025年前预测值分别为33.69/34.10亿元)，EPS分别为0.79/0.85/0.89元，当前股价对应PE分别为14.6/13.7/13.0倍，考虑到钼市场供稳需强结构将对钼价形成支撑，公司钼产量及资源储量均居市场前列，钼业务盈利有望受益，维持“买入”评级。

　　钼产品产量稳中有升，量价齐升推动主营业务增长

　　2023年，公司主力矿山金堆城钼矿和东沟钼矿矿石处理量达到2308.27万吨，同比增长4.37%，其中，公司主要产品钼铁/钼酸铵/钼粉的年产量为1.56/0.65/0.52万吨，分别同比增长2.75%/4.60%/5.66%。而根据公司年报数据，2023年国内45%钼精矿价格同比上涨38.35%、国际氧化钼均价同比上涨28.61%，受益于产量和钼价提升，公司主营业务钼矿产品开采、冶炼及深加工的营业收入同比增长21.33%至104.74亿元，毛利率同比提升14.28pct至52.55%。

　　供稳需强，钼价高景气有望延续

　　从供给端看，2021-2022年全球钼产量连续下滑，2023年虽小幅回暖，但由于海外存量矿山品位持续下滑，对钼供给的冲击将逐步显现，预计未来钼供给增量有限；从需求端看，钼需求与高端制造业景气度密切相关，制造业转型背景下，特钢等领域需求的提升将利好钼需求端。因此，我们认为供稳需强的结构将对钼价中枢形成支撑，未来钼价仍有望稳中有升。开源证券