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天风MorningCall·0411 | 固收-黄金/农业-华统股份、神农集团
机构研报精选 / 04月11日 08:19 发布
固收|黄金创新高，债市怎么看？——固定收益专题
1、3月以来，黄金价格加速上行突破历史新高。细致观察，本轮黄金行情见底回升的时点是在2月15日前后，突破前期多次试探的阶段高点区间并加速上涨的时点是在3月1日前后。宏观因素是决定金价的关键，但到底是哪个宏观因素更为突出？库存周期的阶段？联储行为的变化？实际利率？美元指数？还是地缘政治事件？上述情况无法单独充分解释，时间点上比较吻合的因素在于地缘政治冲突的加剧和欧日央行的变化，尤其是日本央行和日元的变化。2、当然，投机力量与技术面因素或也助推金价走强。简单总结，全球大通胀和美联储行为固然是短期金价上扬的重要背景，但最根本的问题，或还是在于全球碎片化和地缘政治风险。逆全球化浪潮下，市场主体包括央行在内对于金融和货币条件，对于美元信用体系的认知在变化，近几年黄金的供需格局也出现了一些重要的边际变化，包括不仅限于央行行为。某种程度上来说，这可能也是国内利率走低的一个背景因素。
风险提示：宏观经济形势不确定性，货币政策不确定性，大宗商品供需格局超预期变化，市场走势不确定性。
农业|华统股份（002840）公司深度：成本持续下降的高成长养殖黑马
1、行业产能去化超1年，重视大周期机会。本轮产能去化时间已超一年，截止2024年2月，农业部/涌益咨询累计去化幅度分别为10%/12%，能繁存栏量均创21年以来新低，鉴于上一轮周期（2021-22年）农业部/涌益咨询累计去化幅度分别为9%/15%（对应22年周期猪价高点28元/kg+），因此我们预计本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转。2、高质量发展的浙江生猪一体化龙头。公司已在浙江省内建成18个现代化楼房猪场且目前积极向周边省市扩张，截止2023M3，基于：1）本轮已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转；2）公司成本持续优化且后续成本改善可预期；3）出栏量增速领先行业；4）资金储备充足；5）当前市值对应2024年预估出栏量头均市值为2300元/头左右，处于历史相对底部区间，若本轮行业实际产能去化超预期，则头均盈利支撑的头均市值空间有望进一步打开（历史景气时头均市值1w+元/头），向上空间显著，继续坚定推荐，维持“买入”评级。
风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；动物疫病风险；食品安全风险；成本下降不达预期；测算具有主观性风险；公司股价异动风险。农业|神农集团（605296）首次覆盖：增量降本，走出云南的养殖标杆
1、云南产业链一体化区域龙头。聚焦生猪产业链的建设和发展，形成了集饲料加工、生猪养殖、生猪屠宰和生鲜猪肉食品销售、食品深加工和销售等业务为一体的完整生猪产业链。2、养猪板块高质量发展，500万头出栏可期。截止2024年1-2月份，公司养殖生产成本13.8元/kg，完全成本为14.7元/公斤，处于行业领先水平。24年公司养殖成本目标为14元/公斤，完全成本15元/公斤。3、成本行业领先的高成长标的，给予重点推荐。基于：1）本轮产能累计去化时间超1年，已有产能去化幅度或足以支撑大周期反转；2）公司24年1-2月完全成本为14.7元/kg，处于行业领先位置；3）公司24/25年预计生猪出栏量为250/350万头，出栏量稳步增长；4）公司资金储备充足。公司基本面优势突出，向上空间显著，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：猪价不达预期；公司出栏不达预期；非洲猪瘟疫情风险；成本下降不达预期；测算具有主观性风险。
近期一季报数据已出，4月底年报数据将出。客户普遍认为今年的一条明确主线是由去年底的红利板块延续至今年的资源品。有色板块近期走势强劲，从贵金属到能源金属的关注加剧，以及有向稀土和其他业绩支撑的小金属扩散趋势。同时，油服、煤炭等一季度强牛板块关注度高居不下。今年一季度起，不少私募转战外资市场。使得更多公募客户认为资源品、红利等板块筹码结构干净，是值得投资的“长主题”主线。另外，消费板块中，家电行业关注度较高。在一季度家电板块走出超预期后，不少投资者后知后觉，开始不断加仓。医药板块中，脑机接口等医药+AI概念，更吸引眼球，关注度不减。新制造板块，一季报向后，看好绩优的出海企业或者产能升级。 
通信|海格通信（002465）：北三军民市场需求释放，卫星通信布局全面前景广阔
公司发布2023年年度报告，收入64.49亿元，同增14.84%；归母净利润7.03亿元，同增5.21%；扣非归母净利润为5.41亿元，同增2.77%。1、公司经营业绩保持稳健增长：在部分下游军工央企人事变动、中期调整等因素影响的背景下，公司仍实现稳健增长。2、北斗及航空航天业务毛利率降幅较大，但费用率基本平稳：23年期间费用率微增0.23pct，销售/管理/研发/财务费用率分别增长0.02/-0.09/0.45/-0.15pct，财务费用变动较大主要因为银行定期存款利息收入同比增加。3、无线通信中标项目充足，支撑业务稳健：公司中标项目充足，有望对中长期业绩形成有效拉动。我们认为，2024行业有望边际改善，北斗业务放量，无线通信储备项目充足，为公司中长期长期提供支撑。我们上调24-26年归母净利润分别为8.94/11.05/13.29亿元（此前预测24-25年分别为8.08/9.81亿元），对应PE分别为30/24/20倍，维持“增持”评级。
风险提示：合同执行进度慢于预期，北斗应用发展慢于预期，技术研发风险、市场竞争超预期风险，合作内容及实施推进存在不确定性。
医药|华润医药（03320）：业绩稳健增长，高质量外延拓展新增长点
2024年3月26日，华润医药发布2023年年度业绩公告，2023年公司实现营业收入2447.04亿元，同比增长12.2%；实现毛利额383.37亿元，同比增长14.0%。1、各分部业务增长稳健，制药业务表现亮眼。2023年公司制药业务实现分部收入434.6亿元，同比+14.3%，分部业绩120.83亿元，同比+20.2%。2、多维激活营销势能，纵深推进中药产业链建设。2023年，公司进一步巩固CHC业务龙头地位，自我诊疗领域实现收入191亿元，同比增长17%。同时公司加强精准化营销，搭建与运营全消费场景客户平台，2023年制药板块线上销售收入同比显著增长30%。3、外延拓展高质量发展，内部资源整合实现协同效益。2023年，公司陆续完成了华润三九收购昆药集团28%股权、拟增持参股公司润生药业；华润医药商业收购立方药业51%股权、收购科伦医贸51%股权等高质量外延并购，进一步提高了公司在中药业务、流通业务的竞争力。2024-2025年归母净利润预测由58.06/68.56亿港元下调至47.05/51.56亿港元，2026年归母净利润预测为56.56亿港元；维持“买入”评级。
风险提示：并购整合不及预期风险，汇率风险，全球经济及跨国经营风险，生产设施集中风险。医药|昊海生科（688366）：高端玻尿酸快速增长，眼科产品研发有序推进
公司发布2023年年报，2023年实现营业收入26.54亿元，同比增长24.59%；实现归母净利润4.16亿元，同比增长130.58%。1、玻尿酸产品销量高速增长，公司收入增长符合预期。玻璃酸钠注射液营业收入3.14亿元，同比增长20.83%，得益于公司是国内第一大骨科关节腔粘弹补充剂生产商，骨科产品营业收入稳定增长。2、第三代玻尿酸带动毛利率增长，第四代已进入申报后期。2023年公司实现毛利率70.46%，同比增长1.51pct，主要系高毛利玻尿酸产品的营业收入及占公司收入比重上升所带动；公司销售费用率达30.69%，同比下降1.21pct；管理费用率为15.74%，同比下降3.14pct。我们预计公司2024-2026年营业收入分别为25.72/31.23/36.95亿元（2024/2025前值分别31.23/36.95亿元），归母净利润分别为4.36/5.57/6.65亿元（2024/2025前值分别为5.62/6.72亿元），下调原因为人工晶体销售受带量采购影响。维持“买入”评级。
风险提示：核心技术水平落后、产品质量和安全问题、市场竞争加剧、行业政策导致成本增加的风险。
轻纺|森马服饰（002563）：坪效提升驱动增长，经营质量改善
公司发布23全年财报，23Q4收入47.6亿同增8.5%，归母净利润2.9亿同减21%，扣非归母净利2.5亿同减25%；23年收入136.6亿同增2.5%，归母净利润11.2亿同增76%，扣非归母净利10.2亿同增105%；1、线下渠道恢复明显，巴拉巴拉保持稳健增长；儿童服饰收入93.7亿同增5%，巴拉巴拉继续深化心智品类发展，加速孵化运动户外产品线，推动亚瑟士、彪马儿童品牌代理。2、23年毛利率44%创新高，净利率8.2%同增3.6pct。全年来看运营效率提升见效，净利率8.2%同增3.6pct，期间费率同减1.1pct，其中销售费率24.1%同减0.4pct，管理费率4.6%同增0.2pct，研发费率2.1%同减0.2pct，财务费率-1.2%同减0.8pct，主要系定期存款利息增长。考虑店铺调整节奏，我们调整盈利预测，预计公司24-26年收入分别为152、168、184亿（24-25年前值分别为154、175亿），归母净利润分别为13.5、15.3、17.1亿（24-25年前值分别为14.2、16.4亿），EPS分别为0.5、0.57、0.64元/股（24-25年前值分别为0.53、0.61元/股），对应PE分别为11.7、10.3、9.2倍。
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