医药行业行业研究：从生物类似物到创新分子，中国药企出海皆胜

　　投资逻辑

　　结论：大分子重磅药FDA获批突破，成长重回主线。（1）中国原研创新药美国获批，百济、金斯瑞、君实、和黄、亿帆首开先河。从医药行业本身的进步来看，2023年，是中国创新药出海突破的元年。随着中国首个创新药大分子，君实生物的PD-1特瑞普利单抗，于2023年10月在美国食药监局（FDA）获批上市，中国药企大分子重磅出海成功的序幕开启。中国医药行业的成长空间自此又跨出一大步，从低端原料药、高端注射剂、小分子创新药再到大分子生物创新药，都步入了全球主要医药市场。（2）监管革新，药企研发；国内创新项目，由引入转为授权出海，拐点已现。从监管、支付和研发投入的角度来看，国家新药审批提速、国谈集采降费降费过千亿、国内药企研发投入持续；因此，创新成果倍出，中国药企的全球合作（BD交易）从引入转为授权出海为主，药企出海拐点已现。（3）美元下行、诊疗修复、大单品催化，估值、业绩、未来空间三要素皆向上，成长重回主线。创新药板块的刚需与强成长属性，决定了中长期业绩向上的确定性和单品驱动爆发式成长性的高弹性。但是此前，整个板块遭遇三大制约因素：地缘风险对订单预期的打压、国谈集采降价对单品销售峰值的挤压、出海不确定性对成长空间的局限；如前所述，目前这三大医药创新领域的制约因素，皆已破局。

　　中国：大分子重磅FDA获批与数十亿美元创新项目授权海外大BD纷纷落地，开启创新药出海突破元年。（1）2022年及以前，仅百济神州、金斯瑞等少数国际化龙头的创新药，在美国获批。百济，泽布替尼4年突破40亿元；金斯瑞，西达基奥仑赛首年直逼10亿元。在2019年百济神州的第一款小分子创新药泽布替尼在美国获批之后，时隔3年才有金斯瑞生物科技的细胞治疗全球原研产品西达基奥仑赛与强生合作在美国获批上市。百济神州的泽布替尼获FDA批准上市，走出了中国药企国际化的第一步；此后4年，虽然在FDA获批的中国创新药凤毛麟角，但中国药企创新项目的全球授权已经风起云涌。（2）2023年，君实、亿帆、百奥泰，中国首个PD-1、融合蛋白与生物类似物FDA尽获批。2023年10月，君实生物中国首个上市的PD-1特瑞普利单抗也成为首个在FDA获批的中国PD-1，自从揭开中国大分子创新药步入国际舞台的帷幕。而随后亿帆生物(已与中国生物制药合作）和百奥泰的三代长效升白融合蛋白、托珠单抗和贝伐珠单抗也相继在FDA获批；之后我们将关注百济神州的替雷利珠和恒瑞医药的卡瑞利珠单抗在FDA获批的进展。（3）我们认为，在不久的将来，研发、生产、商业化，中国药企将皆入国际舞台中心。随着中国原料药、高难仿创药、CDMO及原研创新药等各类药企纷纷踏入欧美市场，中国医药行业的各细分子行业也将在国内构成更好产业集群效应，获得更加速的发展。

　　他山之石：日、韩、印，创新、工艺与制造，取所长者出海。（1）第一三共，新分子ADC原研创新，穿越牛熊。纵观全球医药行业，欧美是最大医药市场，而中国、日本、韩国、印度都是医药生产的大国。根据IQVIA预测，全球医药市场将由2022年的1.48万亿美元增长至2027年的1.9万亿美元；而美国医药市场将由2022年的6290亿美元增长至2027年的7630亿美元，占全球市场3成以上。而欧美发达国家又是相对高价市场，进入其中，是药企开拓空间的必由之路。（2）三星生物，大分子生产冉冉升起的新星。不同于日本药企以创新药研发走出国际化之路，韩国药企以其劳动力优势、生产工艺与规模走出一条CDMO（研发生产外包服务）产业快速发展的道路。其中，成立于2011年的三星生物是代表之一。（3）Aurobindo制药等，美国注射剂市场的有力竞争者。当我们关注创新药的国际化，必然离不开产业工艺与生产能力；而除了韩国药企CDMO领域的快速进展，印度药企在注射剂领域的快速发展，同样值得中国药企关注与借鉴。以Aurobindo制药等老牌药企为代表的印度药企，占据着全球与欧美医药制造订单的重要位置；而中国药企也正在这一领域厚积薄发，中国药企中拥有最多美国FDA的注射剂批件数的健友股份，便是其中值得关注的重要标的。

　　投资建议

　　基于以上分析，我们2类标的：全球重磅大单品选择ADC、自免、GLP-1和AD（阿尔兹海默）等赛道的龙头恒瑞、翰森、信达、君实、百利天恒等；低估值创新药转型崛起的传统龙头类。来源国金证券。

天风MorningCall·1213 | 固收-城投年度策略/计算机-欧拉/中小市值-年度策略

计算机|被低估的欧拉，有望受益于华为服务器放量

中小市值|拥抱新兴成长赛道，掘金优质细分龙头

客户认为，2024经济会召开，关心会议几点核心内容，希望能跟进解读，并重点关注，第一次不曾提及的房住不炒，化风险为重，一视同仁满足不同所有制企业的合理融资需求。另外关心经济会议中关于科技创新，现代产业体系建设是重中之重的方向。新质生产力，未来产业，AI等布局方向。

电新|雷赛智能（002979）首次覆盖：步进行业龙头，伺服&控制器打开双成长赛道

轻纺|山鹰国际（600567）公司深度：业绩拐点逐步显现，成长弹性逐步释放

轻纺|报喜鸟（002154）：注重成长质量，延续增长趋势

环保公用&能源开采|新奥股份（600803）：高分红提升投资价值，股份回购彰显发展信心

中科创达(300496) “滴水OS”正式发布，引领未来智能出行新篇章

　　投资要点

　　“滴水 OS” 整车操作系统正式发布。 2023 年 11 月 30 日中科创达携手临港新片区倾力打造的整车操作系统——“滴水 OS”正式发布。“滴水 OS”整车操作系统是面向计算，支持多域跨域融合，融合 AI 大模型，基础软件、容器虚拟化、SDV 中间件等技术能力，构建的可伸缩，高算力的整车操作系统平台，同时集成汽车产业生态，为全球整车企业提供高安全性、大算力、可定制的整车操作系统创新产品、技术与解决方案。 目前滴水 OS 1.0 版本已经成功运行在了国内首款单SoC 舱驾一体的硬件环境里，赋能大模型上车，提供大模型情感交互、沉浸式 HMI、车内全场景视觉等座舱功能，同时可以支持自动泊车、 L2++高速及城区智能驾驶功能。

　　广泛构建合作网络，壮大智能汽车发展生态。“滴水 OS” 整车操作系统是中科创达联合高合汽车、广汽埃安、东风汽车、哪吒汽车、黑莓中国、安谋国际科技、火山引擎、地平线、亚马逊云科技、 C2A security、 TomTom 、阿嘉米斯、赛轮思、微芯科技、易特驰汽车、科比德软件、提雅智行、艾拉比智能科技等 18 家企业和临港新片区共同打造， 作为行业首发的整车操作系统产品，中科创达“滴水 OS”将秉承开放、融合、共赢的理念，与众多合作伙伴一起构建开放繁荣、可持续发展的生态圈。

　　全球研发总部落地上海，加速智能汽车产业创新。 2023 年，中科创达和中国（上海）自由贸易试验区临港新片区在智能汽车产业领域展开密切合作，于临港新片区设立了全球研发总部，布局整车操作系统基地。一方面, 上海自贸区及临港新片区充分发挥科技创新策源、产业协同集聚、技术创新场景等优势，为智能汽车产业提供了得天独厚的创新热土。另一方面，中科创达在操作系统技术、芯片合作生态、全球化客户渠道、千万级量产经验等方面具有深厚积淀。双方此番合作有望加速上海智能汽车产业发展进程。

　　盈利预测及估值： 预计 2023-2025 年公司收入分别为 61.4/74.9/94.9 亿元，归母净利润分别为 8.9/11.5/14.9 亿元，对应 EPS 为 1.93/2.50/3.24 元。维持“买入”评级。德邦证券

赛微电子(300456) 谷歌推动OCS交换机持续部署，MEMS光开关前景广阔

　　事项：

　　12月7日，谷歌推出原生多模态大模型Gemini1.0，是谷歌迄今为止规模最大、能力最强的大模型；同时推出全新的面向云端AI加速的TPU v5p，是谷歌迄今为止功能最强大、可扩展性最强的AI加速芯片。

　　国信电子观点：1）谷歌推出最新AI加速芯片TPU v5p，大范围部署OCS（光电路交换机），其超级计算机通过OCS交换机可以轻松地动态重新配置芯片之间的连接，有助于避免出现问题并实时调整以提高性能。我们认为OCS交换机将来带数据中心网络架构的重大变革，从而降低功耗和成本。

　　2）谷歌OCS交换机输入输出端口是两个光纤准直器阵列，当光通过光纤进入OCS交换机后，会先后经过两个2DMEMS阵列，每个阵列含有136个平面镜，用于精确调节光的传播方向。MEMS光开关是基于半导体微细加工技术构筑在半导体基片上的微镜，即将电、机械和光集成为一块芯片，可以完成对多路光波路由的任意切换。谷歌OCS交换机核心在于MEMS反射镜组件，我们预计MEMS光开关将迎来强劲需求。

　　3）赛微电子在MEMS代工领域处于龙头地位，公司境外MEMS产线的硅光子芯片制造技术较为成熟，已具备工艺开发及小批量生产经验，已向欧美知名厂商长期供货，预计公司将在MEMS光开关、硅光芯片等领域广泛布局和快速发展。

　　4）考虑到公司瑞典产线的全球领先地位，以及北京产线的规模化生产优势，结合三季度财报数据表现，以及公司BAW滤波器和激光雷达MEMS振镜等新品的量产进度，我们上调公司业绩预期，预计2023-2025年营业收入13.22/16.88/20.72亿元（前值9.90/13.96/17.85亿元），归母净利润0.37/1.27/2.06亿元（前值0.33/0.87/1.42亿元），当前股价对应PB分别为3.57/3.48/3.35，维持“买入”评级。

　　评论：

　　谷歌发布多模态大模型Gemini性能领先，推出全新AI加速芯片TPU v5p为模型提供支持

　　12月7日，谷歌推出原生多模态大模型Gemini1.0，是谷歌迄今为止规模最大、能力最强的大模型，并且提供三种量级版本：能力最强的Gemini Ultra、适用于多任务的Gemini Pro以及适用于特定任务和端侧的Gemini Nano。作为多模态大模型，Gemini可以泛化并无缝地理解、操作和组合不同类型的信息，包括文本、代码、音频、图像和视频等。

　　Gemini Ultra是规模最大、功能最强大的模型，专为高度复杂任务所设计。根据谷歌DeepMind团队测试，Gemini Ultra在一系列多模态基准测试中取得领先成绩，其中在MMLU（Massive Multitask Language Understanding，大规模多任务语言理解）测试中得分率高达90.0%，成为首个超越人类专家的大模型（人类专家得分率89.8%），并超越OpenAI所开发的GPT-4模型（GPT-4得分率86.4%）。

　　谷歌Gemini1.0大模型由谷歌自研的TPUv4和v5eAI芯片训练而成。TPU（Tensor Processing Unit，张量处理器）是谷歌为机器学习定制的专用集成电路（Application Specific Integrated Circuit，ASIC），专为谷歌的深度学习框架TensorFlow而设计。与GPU相比，TPU采用低精度计算，在几乎不影响深度学习处理效果的前提下大幅降低功耗和加快运算，同时使用脉动阵列等设计优化矩阵乘法与卷积运算。目前，谷歌已在YouTube、Gmail、Google Maps、Google Play和Android等产品服务中使用TPU芯片。

　　12月7日，谷歌在发布Gemini的同时，推出了全新的面向云端AI加速的TPU v5p。据谷歌数据，每个TPU

　　v5p配备95GB的HBM3内存，内存带宽为2765GB/s，每个Pod由多达8960个芯片组成，使用最高带宽的芯片间连接（每芯片4800Gb/s）进行互联，可以更快、更准确地训练AI模型。性能方面，TPU v5p在Bf16（16位浮点数）精度下提供459TFLOPs性能（每秒执行459万亿次浮点运算），在Int8（8位整数）精度下提供918TOPs性能（每秒执行918万亿次整数运算）。

　　TPU v5p是谷歌迄今为止功能最强大、可扩展性最强、最灵活、最具成本效益的AI加速芯片，为训练前沿AI模型提供支持。与TPUv4相比，TPU v5p具有约两倍的浮点运算性能和约三倍的高内存带宽提升。据谷歌数据，同样对参数量为1750亿的GPT-3模型进行训练，在Bf16精度下TPUv5p训练速度是TPU v4（Bf16精度）的1.9倍，在Int8精度下训练速度是TPU v4（Bf16精度）的2.8倍。此外，TPU v5p运行费用为4.20美元/小时，较TPU v4的3.22美元/小时和TPU v5e的1.20美元/小时略高。

　　谷歌Apollo项目TPU超级计算机部署OCS交换机，MEMS光开关是核心组件

　　2023年3月，在OFC2023（2023年美国光纤通讯博览会）上，谷歌详细介绍了其内部项目Apollo。该项目在其数据中心大范围部署光电路交换机（Optical Circuit Switch，OCS），带来数据中心网络架构的重大变革。

　　传统数据中心网络采用脊叶（Spine-leaf）结构，其中SP（Spine，脊）层主要是电网络交换机（Electronic Packet Switch，EPS）。SP层与每一个AB（Aggregation Block，汇聚）层相连，AB层与TOR（Top of Rack）交换机相连。由于传统架构中信号经过SP层进行多次电信号和光信号的转换，因此会产生较大的功耗，同时增加数据的延迟。

　　谷歌Apollo项目将EPS替换为OCS交换机，开发了一种非阻塞的136x136光路开关，其目的是降低功耗和成本；与无线带宽技术（Infiniband）相比，OCS交换机成本不到系统成本的5%，功率不到系统功率的3%。同时在AI大模型快速发展的背景下，OCS交换机可以动态配置计算芯片间的连接关系，构建更好的大型算力网络对AI大模型的发展具有重大的意义。

　　谷歌OCS交换机名为Palomar，输入输出端口是两个光纤准直器阵列（Fiber collimator array），包括光纤阵列和微透镜阵列，输入输出均为136个通道。当光通过光纤进入OCS交换机后，会先后经过两个2DMEMS阵列，每个阵列含有136个平面镜，用于精确调节光的传播方向。此外，系统中还包括两组监控通道，使用850nm波长的光，经过MEMS阵列反射后进入到监控相机处，通过图像处理来反馈控制MEMS阵列，从而优化链路插损。

　　光开关（Optical Switch）是在一定范围内将光信号从一个光通道转换成另一个光通道的器件，具有一个或多个可选择的传输窗口，可对光传输线路或集成光路中的光信号进行相互转换或逻辑操作，是实现光交叉连接、光分插复用、网络监控以及光保护等功能的核心器件。Palomar可实现136个光路间的任意切换，信号可以双向传播，其核心在于MEMS反射镜组件，因此谷歌在其数据中心内大范围部署MEMS光开关。

　　MEMS光开关是基于半导体微细加工技术构筑在半导体基片上的微镜，即将电、机械和光集成为一块芯片。MEMS光开关系统可以完成对多路光波路由的任意切换，其基本原理为通过发送控制指令给MEMS控制板上的单片机，控制MEMS光开关内部镜片的相应动作，使可以活动的微镜产生旋转，改变输入光的传播方向以实现光路切换，从而完成光路的交叉连接而无需进行任何光电转换。MEMS光开关的插入损耗低，串扰低，与速率和调制方式无关，具有功耗低，寿命长等特点。

　　谷歌推出TPU v5p AI芯片，进一步强化了OCS光交换技术的应用。2023年4月，谷歌发布论文《TPU v4:An Optically Reconfigurable Supercomputer for Machine Learning with Hardware Support for Embeddings》（《TPU v4：具有嵌入式硬件支持的机器学习光学可重构超级计算机》），详细介绍了通过OCS交换机能够让超级计算机可以轻松地动态重新配置芯片之间的连接，有助于避免出现问题并实时调整以提高性能。

　　TPU v4超级计算机的基本构造由4x4x4的TPU v4 Cube（立方体）组成。64个TPU芯片形成一个Cube，内部的TPU之间通过电缆链接，最外侧的6个面上的TPU与OCS交换机相连，每个面有16条链路，每个Cube共有96条光链路连接到OCS交换机上。为了提供三维环面的环绕链接，相对两侧的链接必须连接到相同的OCS交换机上，因此每个Cube连接到48个OCS交换机上。由于谷歌Palomar OCS交换机为136x136端口（128个端口加上8个用于链路测试和修复的备用端口），因此48个OCS交换机能够链接来自64个4x4x4 Cube的48对线缆，总共并联4096个TPU v4芯片，形成一个大型超算系统。

　　赛微电子是全球MEMS代工龙头，布局MEMS光开关、硅光芯片等硅光电子前沿产品

　　赛微电子是全球最大的纯MEMS晶圆代工厂，现有MEMS业务包括工艺开发和晶圆制造两大类：工艺开发业务是指根据客户提供的芯片设计方案，以满足产品性能、实现产品“可生产性”以及平衡经济效益为目标，利用工艺技术储备及项目开发经验，进行产品制造工艺流程的开发，为客户提供定制的产品制造流程；晶圆制造业务是指在完成MEMS芯片的工艺开发，实现产品设计固化、生产流程固化后，为客户提供批量晶圆制造服务。

　　公司过往参与了500余项MEMS工艺开发项目，与下游客户开展广泛合作，代工生产了包括光开关、微镜、片上实验室、微热辐射计、振荡器、原子钟、压力传感器、加速度计、陀螺仪、硅麦克风等在内的多种MEMS产品。公司代工产品用途广泛，产品终端应用涵盖了通讯、生物医疗、工业及科学、消费电子等领域。

　　10月20日，公司在投资者互动平台表示，公司境外MEMS产线的硅光子芯片制造技术较为成熟，已具备工艺开发及小批量生产经验，已向欧美知名厂商长期供货。同时，境内MEMS产线已执行不同阶段的工艺开发合同，制造工艺正在持续积累迭代中。公司持续关注硅光芯片在下游光通信、光互联与光计算领域的应用，努力为境内外客户和相关产业创造价值。

　　2016年，公司以7.5亿元人民币的价格完成对瑞典Silex的控股收购，瑞典Silex成为公司的全资子公司，同时成为MEMS业务板块的核心工厂及支持平台。2022年1月以来，瑞典FAB1及FAB2积极维护并拓展已有通信、生物医疗、工业汽车、消费电子领域市场，积极推进新型MEMS硅光子器件、新型MEMS医学器件、新型MEMS红外器件、新型MEMS超声波换能器件、新型MEMS惯性器件（包括在AR/VR领域的新应用）等不同类别、不同型号产品的工艺开发及产品验证。

　　公司全资子公司瑞典Silex是全球领先的纯MEMS代工企业，服务于全球各领域巨头厂商，且公司正在瑞典扩充产能，同时公司控股子公司赛莱克斯北京已投入运营并持续推动产能爬坡，有望继续保持纯MEMS代工的全球领先地位。

　　据Yole数据，2012年至今，瑞典Silex在全球MEMS代工厂营收排名中一直位居前五，与意法半导体（STMicroelectronics）、TELEDYNE DALSA、台积电（TSMC）、索尼（SONY）等厂商持续竞争，2019-2022年在全球MEMS纯代工厂商中位居第一，在2022年全球MEMS厂商综合排名中居第26位。随着公司境内外新增产线及产能的陆续建设及投入使用，公司整体将继续保持在全球MEMS制造产业竞争中的第一梯队。国信证券

科伦药业(002422) 三发驱动战略持续兑现，创新布局步入收获期

　　投资要点

　　推荐逻辑： 1）创新药： SKB264、 A166、 SKB315 持续完善 ADC 创新管线，目前 SKB264 已进展至临床 III 期，商业化值得期待； 2022 年公司与默沙东多个 ADC产品海外授权合作，平台价值持续凸显； 2）大输液： 销售额国内领先，2022 年大输液收入 94.5亿元， 输液业务毛利率多年居于行业首位； 3）仿制药：2017 年以来公司共有 136项仿制药获批， 积极参与国家及地方集采，序贯上市集群优势明显。

　　科伦博泰创新平台持续推进，商业化值得期待。 1）自研 ADC 平台布局完善，拥有 TROP2、 HER2、 CLDN18.2等多个靶点 ADC产品，其中 SKB264用于治疗晚期或转移性三阴性乳腺癌（ TNBC）、 EGFR-TKI 治疗失败的局部晚期或转移性 EGFR 突变非小细胞肺癌、治疗既往接受过至少二线系统化疗的局部晚期或转移性 HR+/HER2-乳腺癌获 CDE 突破性疗法认定； 2） 2022 年公司与默沙东多个 ADC 产品海外授权合作，平台价值持续凸显。

　　大输液龙头地位稳固，包材升级&肠外营养产品推动持续增长。 目前我国大输液行业资源向头部企业集中， 2022年公司大输液业务 94.5亿元销售额稳居行业第一， 毛利率多年行业领先。

　　仿制药项目进入收获期，重心逐渐转向新药。 2017年以来共 136项仿制药获批上市，新获批仿制药及通过一致性评价品种加速兑现； 积极参与国家与地方集采， 截至前八批国家集采累计 43项产品中选， 已成为国家集采头部供应商；此外，公司布局改良创新管线 30余项。仿制药序贯上市产品集群优势明显，有望持续增厚公司业绩。

　　盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 1.60元、 1.78元、 1.97元，归母净利润增速为 38.6%、 11.5%、 10.8%。公司三发驱动创新布局进入收获期， 首次覆盖给予“持有”评级。西南证券

天风MorningCall·1212 | 固收-利率债供给展望、国内需求/非银-政策点评

固收|2024年利率债供给展望——固定收益专题20231211

固收|螺纹钢消费量震荡、延续去库，商品房销售持续弱于季节性——国内需求周度跟踪20231211

非银|激浊扬清回归投研本质，规范力度符合预期——《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》点评

传媒|第48周观点：谷歌推出人工智能模型Gemini，关注多模态能力强化和应用迭代

海外|国内会议召开，美国11月非农数据好于预期，关注经济工作会议——港股周报（2023.12.04-2023.12.08）

声迅股份(003004)发力智慧交通，智慧停车陆续落地

　　事件：

　　公司于2023年11月27日中标湘潭市城区路内停车位建设项目，中标金额1221.18万元。项目建成后可提供停车泊位4000个，主要涉及核心区域路边14条路段合计1263个泊位、人行道10条路段合计841个泊位、一级区域33条路段合计1896个泊位。

　　城市综合智慧交通者，筑底车联互通

　　公司从2022年全面切入智慧交通（轨交/车路/停车/低空无人机等）领域，打造智慧停车整体解决方案。公司智慧停车整体解决方案总体架构包括智慧停车云平台系统、智慧停车综合管理平台、路内停车管理系统、停车诱导系统、车主手机应用服务等部分组成，方案致力于为城市管理提供以联网管理、数据共享、诱疏导系统及智慧应用等信息化管理为核心的智慧停车服务，助力打造“路内外停车资源全整合、动静态交通相协调、城市治理与市场运营相融合”的智慧停车系统，全面提升城市停车管理效率及现代化治理能力。率先于4月中标长沙县运营智慧停车项目（4018.82万元），运营泊位数量超5700个，提供预约/车位共享/充电泊车等多项涉车涉驾服务，平台积累的数据同时为政府加强城市管理提供支持。近日中标湘潭市智慧停车项目（1221.18万元），全面发力智慧交通，效果显著。

　　打造交通数据共享平台，积累海量数据

　　公司整合交警、交通、停车等交通数据，实现交通大数据共享，成为城市车联互通底层平台。现有AIOT平台已经实现以图搜人、视频结构化、人员轨迹、客流密度、区域入侵、人数统计、风险预警等30余项功能，广泛应用于平安城市、轨道交通等项目，音视频智能分析应用路数达到100万路以上。公司的安防运营服务目前已保障银行网点9500余个，地铁站点732座，全年服务客流量超20亿人次，积累海量数据。

　　核心技术遥遥领先

　　公司共设有四个核心科研部门，其中工程技术研究中心技术委员会主任邓博士，带领团队建设世界首个“羲和”室内外无缝高精度导航位置服务平台，率先解决国际上通信网增强室内高精度三维定位导航关键技术难题，构建室内外无缝高精度导航位置服务标准及应用系统，技术遥遥领先。

　　建设智慧大交通解决方案

　　智慧大交通解决方案系公司今年新近推出的面向城市级智慧交通建设的综合解决方案，融合了智慧交通、智慧交管、智慧停车、车路协同等多个功能模块。方案包括设计公交信息发布，为市民公交出行提供电子站牌、手机APP等多种方式的实时信息服务。专业团队长期提供交通信号优化配时、故障巡检维护等运维服务，长期进行道路交通拥堵治理，提升市民驾乘体验，保障各项特勤任务顺利完成。整合两客一危数据，实行普货车辆监管，服务于建设国家级交通综合枢纽。

　　投资建议

　　预计公司2023-2025年的EPS分别为0.46、1.06、1.56元，当前股价对应的PE分别70.88、30.81、20.91倍。公司为算法、数据、模型、产品兼具的智能安防领军者，受益于多模态大模型推动智慧安防渗透率提升，公司“AI+安防”解决方案有望广泛落地。公司全面发力智慧交通&停车，接连中标相关项目，后续公司的技术和解决方案有望在交通&停车领域广泛落地，维持“买入”评级。中邮证券

因赛集团(300781) 自主研发营销AIGC应用大模型

　　中国第一家以品牌管理为主营业务的上市企业

　　因赛集团是中国第一家以品牌管理为主营业务的上市企业，通过基于深刻洞察力的营销智慧，结合智能化的数字营销技术、营销AIGC应用大模型等智能技术，为客户提供营销科技赋能与全链条品牌营销智慧服务。公司2023年前三季度经营业绩企稳回升，效果类营销业务布局收效渐显。10月31日营销AIGC应用大模型内测版发布，11月11日在“天与空创意节”上展示，有望推动其向“智慧X智能”服务模式转型。

　　战略咨询业务与品牌管理业务盈利能力较强

　　战略咨询业务基于因赛集团战略咨询四大核心方法、文化人类学底层方法论以及InsightGPT等研究工具提供文化战略、创新咨询等产品与服务，帮助客户突破认知与思维的边界，助力品牌实现持续进化。业务实现年均近1000万的净利润和80%以上的毛利率，盈利能力较强。

　　品牌管理业务是因赛集团的核心业务，2022年营收贡献占比76%；业务营收稳健性较高，受外部影响程度偏小，毛利率持续维持在40%以上。

　　AIGC推动营销科技进入2.0阶段，自主研发营销AIGC应用大模型，助推营销行业生产力的质效提升

　　2022年AIGC入局商业市场，推动营销科技直接进入2.0阶段，市场规模达850.0亿元，预计2025年营销科技市场规模有望达到1,384.5亿元，AIGC技术三年实践期其对营销科技贡献占比从2022的5%增长至2025年的30%。AIGC浪潮席卷而来，营销领域的大模型、生成式营销与服务、商业化演进趋势等话题热度攀升。自2021年起，因赛集团就早已布局自主研发因赛智能营销系统——“因赛引擎INSIGHTengine”，将其作为智能内容制作平台。从布局因赛引擎到研发InsightGPT，从传承到突破，因赛集团将二十余年来沉淀的品牌营销“专业智慧”与AIGC技术深度融合，打造InsightGPT的4A级营销智慧内核，助推营销行业生产力的质效提升。

　　持续发力构建智能营销科技平台体系，完善营销链路布局，建立出海营销服务能力

　　因赛集团制定“335”战略发展规划推动其实现2030年“成为一家国际化的营销科技与营销智慧服务集团”的远景发展目标。在第二阶段的营销科技发展战略中，因赛集团以“技术升级”、“品效合一”、“出海营销”为三大战略主线，推动公司构建智能营销科技平台体系，完善营销链路布局，建立出海营销服务能力。

　　因赛集团投资亮点包括内容创意能力突出、InsightGPT营销内容生产技术实力强、营销业务链条日趋完善、内生经营与投资并购有效协同发展、利润率持续位居行业头部、经营稳健等。头豹研究院

天风MorningCall·1211 | 固收-中国主权评级调整/金工-量化择时-出口、风险定价

固收|中国主权评级调整怎么看？——穆迪下调中国主权评级分析

金工|量化择时周报：市场放量止跌，调整或近尾声

宏观|出口转正之后

宏观|什么是先立后破——12月会议解读

宏观|大类资产风险定价周度观察-23年12月第3周

通信|周观点：大模型、AI应用和算力芯片显现重大进展，持续重视AI投资机会

金属材料|周观点：巴斯夫携手沃莱新材，或将加速光伏复材边框应用进程

建筑建材|周观点：会议表态积极，看好传统板块政策进一步回暖

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贝斯特(300580) 2023年三季报点评：业绩持续稳定增长，降本控费效果显著

　　【投资要点】

　　业绩同比环比双增长，涡轮增压业务稳健发展。2023前三季度公司实现营收10.07亿元，同比+26.74%，归母净利润2.10亿元，同比+36.73%，扣非净利润1.71亿元，同比+33.44%。其中2023Q3实现营收3.73亿元，同比/环比+22.45%/+14.81%，实现归母净利润0.8亿元，同比/环比+9.16%/+5.46%,扣非净利润0.71亿元，同比/环比+18.17%/+15.00%，公司Q3营收和净利润实现同比环比双增长。随着混动汽车销量增长，涡轮增压器渗透率不断提升，同时叠加大客户放量，公司产品市占率将进一步提升，公司业绩有望保持稳定增长态势。

　　持续改进内部管理，毛利率稳定上升。2023第三季度，公司毛利率为36.49%，同比/环比+0.51/0.56pct，盈利能力持续改善。毛利率持续提升主要系公司积极持续改进内部管理水平，严格实施降本控费策略，提升智能制造水平，提升产线产出率、加快库存周转率，同时严控外协工序的数量，控制各项能源消耗等。后续随着公司继续推进降本增效措施，盈利能力有望持续改善。

　　政策鼓励工业母机创新，公司后续有望受益。9月，财政部、国家税务总局、国家发展改革委、工业和信息化部发布《关于提高集成电路和工业母机企业研发费用加计扣除比例的公告》，鼓励相关企业研发创新，促成产业高质量发展，相关企业可在2023年至2027年享受税收优惠政策。公司以全资子公司宇华精机为独立平台，充分利用现有资源，发挥公司在工装夹具、智能装备领域的技术优势和在汽车行业的生产管理体系优势。当前，宇华精机已经成功完成了高精度滚珠丝杠副、直线导轨副等产品的首台套下线，并已将部分产品送样至战略客户处进行验证。政策发布有利于积极调动和激发工业母机企业内生研发动力，公司有望受益。

　　【投资建议】

　　短期，受益于涡轮增压器渗透率提升、混动汽车销量增长和商用车销量的回弹，全球及中国涡轮增压器行业规模保持增长趋势。贝斯特通过与头部厂商盖瑞特的深度绑定和产能扩张，在TIER2厂商中份额提升，其涡轮增压器业务增速有望超行业增速；中期，随着140万套轻量化结构件达产、安徽新能源工厂的产能释放和客户拓展，新能源精密加工业务将成为公司的新增长极；长期，公司进入工业母机新赛道，全面布局直线滚动功能部件，业务结构持续高端化，有望迎来营收与估值的双重增长。我们维持预计公司2023—2025年营收分别为13.24/16.52/19.93亿元，归母净利润分别为2.70/3.27/4.02亿元，对应EPS分别为0.80/0.96/1.19元，对应PE分别为32/26/21倍，维持“买入”评级。东方财富证券

电子行业点评：MI300揭开面纱，AMD产业链蓄势待发

　　事件： 12 月 7 日， AMD 在发布会上正式推出用于训练和推理的 MI300XGPU 和用于 HPC（高性能计算）的 MI300A APU 的两款芯片，以及用于 AI PC上的 Ryzen 8040 系列移动处理器。同时， Meta、微软宣布将使用 AMD 的最新 AI 芯片 Instinct MI300X，作为 Nvidia 芯片的替代品。

　　MI300 系列产品细节披露， AI 和 HPC 性能大幅提升。 第三代的 InstinctMI300 系列基于 CDNA3 架构打造，在统一内存、 AI 性能、节点网络等方面进行了重点升级。 AMD 此次推出的两颗芯片都采用了“3.5D 封装“的技术生产，其中， MI 300X 芯片适用于各种各样生成式 AI 应用场景； MI 300A 则更适用于用在 HPC 应用和数据中心上。 算力方面， MI 300X 的 XCD 加速模块采用 5nm工艺，共计拥有 1530 亿个晶体管， TF32 浮点运算性能为 653.7TFlops， FP16和 BF16 运算性能为 1307.4TFlops， FP8 和 INT8 运算性能为 2614.9TFlops，均为英伟达 H100 的 1.3 倍。 内存方面， MI 300X 的内存配置是英伟达 H100的 2.4 倍， 峰值存储带宽是其 2.4 倍，在运行 Bloom 时的推理速度是 H100 的1.6 倍，运行 Llama2 时的推理速度是其 1.4 倍。功耗方面， MI300X 的整体功耗控制在 750W， 相较英伟达 H100 更具优势。 此外，在价格方面， Lisa Su 表示 MI300 系列芯片购买和运营成本将会低于英伟达。 我们认为，此次 AMD 发布的 MI300 系列芯片在各项性能上均匹配或超过英伟达 H100，在软件层面AMD 也推出了 ROCm6 开源开放平台，对标英伟达 CUDA。公司预计 2024 年MI300 系列加速器出货量将达到 30-40 万颗，快速追赶英伟达的市场地位。

　　AMD 市场份额快速崛起，产业链合作伙伴有望受益。 此前 AMD 在服务器CPU 市场已经抢占了部分 Intel 的市场份额，此次 MI300 发布则进一步加速了公司在 AI 加速卡领域对英伟达的追赶节奏，国内 AMD 产业链公司有望受益：通富微电已经具备 7nm Chiplet 规模量产能力，并持续与 AMD 加深合作。作为AMD 最大的封测供应商，通富占 AMD 订单总数 80%以上。 2023 年 H1 通富总收入 99.08 亿元，子公司通富超威苏州和通富超威槟城（与 AMD 合资封测厂）合计收入贡献超过 60%。 此外，芯原股份为 AMD 首款基于 ASIC 的 5nm的媒体加速卡 Alveo MA35D 提供一站式服务，该芯片可支持 AI 优化视频质量。

　　投资建议： AMD 新品 MI300 芯片在性能方面实现大幅提升，拉近了公司与英伟达在 AI 加速卡市场的差距，产业竞争格局有望重塑， AMD 产业链合作伙伴的投资机会。民生证券

       重点关注：

       1） Chiplet：通富微电（AMD 封测合作伙伴），长电科技，长川科技，兴森科技；

       2）算力：芯原股份（AMD AIveo 芯片合作伙伴）、联想集团、工业富联； 

       3） PCB：沪电股份、景旺电子。

天风MorningCall·1208 | 环保公用-周观点/兴通股份/美图公司

环保公用|周观点：由分红承诺及历史数据展望公用事业标的股息率

交运|兴通股份（603209）：从份额提升，到周期复苏

海外&计算机|美图公司（01357）：创造力大会点评：超预期的工具能力升级，围绕设计师打造AI工具

电子|乐观积极看好各个子行业板块

轻纺|中国科培（01890）：实施高质量发展，培养应用型人才

能源开采|中煤能源（601898）首次覆盖：成长性和分红收益提升空间较高，凸显投资价值

百纳千成(300291) 重磅项目定档，储备片单有望陆续释放

　　核心观点

　　事件：2023年11月4日，公司电影《敦煌英雄》官宣定档2023年12月22日。

　　缺少重磅项目上映，前三季度业绩不及预期。2023年前三季度，公司参与的项目中，仅上线了剧集项目《无与伦比的美丽》（参投）、《有盼头》（参投）、《战火中的青春》（参投，原名《我们的西南联大》）以及电影项目《极寒之城》（发行），均非公司重点产品，受项目制作周期及排播影响，部分储备项目未达到收入确认时点，同时公司创新业务投入等有所增加，致前三季度业绩不及预期。据公司三季报，2023年前三季度，公司实现营收1.84亿元，较去年同期（调整后）同比减少13.37%，净亏损0.32亿元，较去年同期（调整后）亏损有所扩大。

　　重磅项目定档，待播产品储备充足，有望陆续上线贡献增量。进入四季度以来，公司主投主控项目陆续定档，包括《热搜》定档12月1日，《敦煌英雄》定档12月22日。其中，《敦煌英雄》取材改编自沙州军民归唐风云史，是公司旗下北京精彩“中国少年宇宙”首部真人电影，是导演曹盾、编剧马伯庸继《长安十二时辰》之后首次携手大银慕，张苗担任出品人和总制片人，制作班底强大，有望取得出色的票房成绩。我们认为，根据中报，公司当前储备的影视剧+电影项目近40部，其中多部作品已进入后期阶段，随着重磅产品的陆续定档排播，有望持续贡献业绩增量。

　　创新业务多线发展，互动剧、虚拟人直播、文旅IP项目等值得期待。

　　在多格式影视项目之外，公司持续推进创新项目，多维度探索IP运营，包括：1）公司与大鱼快游、bilibili游戏联合出品的长篇真人互动全视频影视游戏《隐藏真探》已完成后期制作，目前处于内测及报批阶段，考虑到近期真人互动影视游戏《完蛋！我被美女包围了！》在Steam平台火爆出圈及短剧市场快速爆发，这一创新模式有望助力公司提升IP影响力及变现能力；2）公司以《雄狮少年》中“咸鱼强”为原型打造的同名虚拟主播在快手上取得不错的播映成绩，截至2023年6月该账号粉丝数量近50万，直播总观看数超过2.3亿次，短视频累计播放次数破1亿；3）公司旗下永兴坊文商旅参与投资运营的西安首个创新型沉浸式文旅IP项目“长安十二时辰”在焕新升级后于8月恢复开放，成为公司线下IP运营阵地。

　　投资建议：展望2024年，公司剧集及电影业务产品线充沛，项目陆续释放有望增厚公司业绩。由于前期项目定档时间不及预期，我们下调公司盈利预期，预计2023-2025年公司归母净利润分别为0.41亿元，3.11亿元和4.34亿元，对应现有股价PE分别为180X，24X和17X，维持“增持”评级。首创证券

天风MorningCall·1207 | 电子-年度策略/中煤能源

电子|乐观积极看好各个子行业板块

能源开采|中煤能源（601898）首次覆盖：成长性和分红收益提升空间较高，凸显投资价值

固收|12月债市怎么看？——固收利率周报（2023-12-03）

通信|周观点：Pikalabs发布文生视频产品；成都市卫星互联网与卫星应用产业发展规划发布

能源开采&化工|新凤鸣（603225）首次覆盖：乘涤纶新周期东风，化纤航母再启航

农业|2023年第48周周报：猪价旺季不旺产能去化有望加速，静待大周期，重点推荐生猪板块！

天风MorningCall·1206 |国内需求周度跟踪/宏观-风险定价/交运-航空&物流

固收|2024，交易不确定——年度债市策略

固收|螺纹钢消费量走低、商品房销售弱于季节性、水泥价格继续反弹——国内需求周度跟踪20231204

宏观|大类资产风险定价周度观察-23年12月第2周

交运|航空有望周期复苏，物流有望估值修复

传媒|11月国产版号发放，87款产品获批数量基本维稳

1、版号政策常态化趋势不改。2023年至今，国产版号数量整体较为稳定。2、我们认为，游戏行业景气度提升趋势清晰，海外市场调研公司NikoPartners预计2023年中国游戏收入有望达到477亿美元（约人民币3388亿元，yoy+5.2%），且预计2027年收入将达到567亿美元。3、此外，AI应用持续迭代有望带来后续催化，目前主要游戏厂商均有布局，如盛天网络上线AI音乐社交产品“给麦”；昆仑万维首款AI游戏《ClubKoala》此前亮相德国科隆游戏展，游戏设计有AINPC；掌趣科技与悠米、行者AI、layabox等合作布局AI+游戏领域。从估值来看，根据wind一致预期，三七互娱、恺英网络、吉比特等公司23年估值中枢在15-17倍左右，24年游戏景气修复业绩面有望兑现，估值切换下公司估值在12-14倍左右。：三七互娱、恺英网络、神州泰岳（计算机组联合覆盖）、盛天网络、游族网络、巨人网络、掌趣科技、吉比特等。

风险提示：宏观经济风险；行业政策风险；行业竞争加剧风险等。

医药|周观点：医药多领域出海逻辑加强兑现，看好出海主线

轻纺|比音勒芬（002832）：品牌成长势能强，Q4低基数增长可期

太极集团(600129) 核心产品表现稳定，盈利能力持续提升

　　主要观点：

　　事件：

　　太极集团发布2023年三季度报告，2023年前三季度公司实现营业收入121.83亿元，同比+14.58%；归母净利润7.58亿元，同比+197.57%；扣非净利润7.15亿元，同比+121.76%。

　　分析点评

　　三季度收入端短期承压，归母净利润维持高速增长

　　单季度来看，公司2023Q3收入为31.31亿元，同比-7.43%；归母净利润为1.93亿元，同比+51.86%；扣非净利润为1.43亿元，同比+3.46%。三季度收入端小幅回调，归母净利润维持高增。

　　公司前三季度毛利率为48.99%，同比+3.99个百分点；净利率为6.30%，同比+3.98个百分点；销售费用率34.17%，同比+0.96个百分点；管理费用率4.53%，同比-0.08个百分点；研发费用率1.22%，同比+0.50个百分点；财务费用率0.79%，同比-0.35个百分点，毛利率和净利率提升明显，盈利能力持续提升。

　　核心产品销售维持增长，医药工业板块稳健增长

　　分产品来看前三季度收入，呼吸系统用药为18.99亿元，同比+52.87%，主要是急支糖浆销售额增长；消化及代谢用药为26.92亿元，同比+46.26%，主要是藿香正气口服液销售额增长；抗感染药物收入为14.91亿元，同比+4.01%；神经系统用药收入为6.33亿元，同比-7.56%；大健康产品为5.93亿元，同比+12.16%；心脑血管用药为5.82亿元，同比+16.05%；抗肿瘤及免疫调节药为2.10亿元，同比-24.09%，呼吸系统和消化系统用药表现亮眼。

　　分行业来看，公司主营业务医药工业板块前三季度收入83.81亿元，同比+24.62%；医药商业板块前三季度收入66.59亿元，同比+7.95%；服务业及其他板块前三季度收入0.47亿元，同比+50.35%，医药工业板块维持稳健增长。

　　重塑科研创新体系，共建开放协同创新平台

　　2023H1，公司积极推进在研项目进度，新获得一致性评价补充批件共6项，新增专利授权13件（其中发明专利1件），公司产品注射用头孢唑肟钠被列入国家药监局仿制药参比制剂目录，以原研地产化的方式获得参比制剂资格。此外公司还会积极推进产学研合作，加快大品种二次开发，加速新药研发，与17所高等院校及科研院所建立战略合作关系，组建特聘专家顾问团队，构建企业协同创新网络。

　　营销网络成熟，资源建设稳步推进，市场竞争力大幅增强

　　目前公司已建立遍布全国的药品营销网络，拥有中国西部地区最完善的医药商业网络和最成熟的医药物流配送体系，拥有20余家医药商业流通企业、2家大型医药物流中心，以及综合竞争力在川渝地区稳居第一的零售药房桐君阁连锁大药房（太极大药房）。

　　在中药材资源建设方面，公司坚持“道地种植，全程追溯”理念，遵循“六统一”;以“中药材产地趁鲜加工”政策为契机，扎实推进1+3+N”战略，公司现已拥有规范化药材种植基地16万亩，合作建设产地中药材加工中心20个。

　　投资建议

　　我们维持此前盈利预测，预计公司2023~2025年营收有望实现178.7亿元、215.5亿元、260.4亿元，分别同比增长

　　27.2%/20.6%/20.8%，2023~2025年归母净利润有望实现9.6亿元、13.5亿元、18.9亿元，分别同比增长173.4%/40.7%/40.3%。

　　2023~2025年对应的PE估值分别为30倍、21倍和15倍。维持“买投资评级。华安证券

华统股份--养殖成本明显改善。定增预案修订点评

　　事项：

　　公司公告：公司董事会于2023年11月30日审议通过了《关于公司2023年度向特定对象发行A股股票预案(三次修订稿)的议案》等议案。主要修订变化如下：公司拟适当缩减募集资金规模，调减募集资金额度3.22亿元，调减后总额不超过16亿元(含本数)；同时基于公司控股股东华统集团对于公司未来发展的信心，拟将华统集团认购范围调整为拟以现金方式认购不低于5,000万元(含本数)且不超过2亿元(含本数)，且认购股票数量不超过公司已发行股份的2%。

　　国信农业观点：1）华统股份董事会审议通过定增预案三次修订稿，其中，拟募集资金总额调减至不超过16亿元，但所对应养殖与饲料项目产能总投资额不变，同时控股股东将拟参与认购资金范围下限从不低于1000万元上调至不低于5000万元，亦彰显出对公司未来发展信心，继续看好公司未来发展。2）华统股份资金储备充裕。从经营情况看，公司发展稳健，养殖成本持续改善，经测算，2023Q3完全成本已下降至16.85元/kg；同时公司养殖产能拥有销区价格优势，头均养殖净利水平属于行业第一梯队，另外屠宰业务盈利稳定，也能提供较好的现金流。从资金情况来看，截至2023Q3末，公司拥有货币资金6.85亿元，且当前银行授信余额充足，是行业内资金安全垫较高的优质弹性猪企。3）公司是新一轮猪周期的优质成长股，我们预计公司2023-2024年出栏约230-240万头、400-500万头，是未来几年出栏增速最快的企业之一，当前2024年出栏对应的养殖资产头均市值约2300元，估值修复空间足够。4）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。5）投资建议：公司有望成为新一轮周期成长股。公司产能逐月兑现，成本有望持续改善，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。预计2023-2025年归母净利0.09/6.95/35.88亿元，EPS分别为0.01/1.15/5.92元，对应当前股价PE分别为1275/16/3X，维持“买入”评级。

　　评论：

　　公司定增拟募集资金总额调减至不超过16亿元，控股股东上调拟参与认购资金范围下限至5000万元

　　公司董事会于11月30日审议通过定增方案修订等议案，主要修订变化如下：

　　1）拟适当缩减募集资金规模，调减募集资金额度3.22亿元，调减后总额不超过16亿元(含本数)，其中，拟投入10.56亿元建设生猪养殖项目（绩溪华统一体化养猪场、莲都华统核心种猪场），0.64亿元建设年产18万吨高档畜禽饲料项目，4.8亿元偿还银行贷款。修订前后对比来看，生猪养殖和饲料加工项目总投资额仍不变，仅偿还银行贷款项目对应的拟投资总额减少0.84亿元。

　　2）控股股东华统集团基于对公司未来发展的信心，拟将华统集团认购范围调整为拟以现金方式认购不低于5,000万元(含本数)且不超过2亿元(含本数)，且认购股票数量不超过公司已发行股份的2%，调整前的拟参与认购的资金范围下限为不低于1000万元（含本数）。

　　公司资金储备充裕，控股股东实力雄厚。

　　华统股份资金充裕，控股股东实力雄厚，有望为公司做大做强生猪养殖保驾护航。从经营情况看，公司发展稳健，养殖成本持续改善，经测算，2023Q3完全成本已下降至16.85元/kg；同时公司养殖产能位于浙江省，拥有销区价格优势，头均养殖净利水平属于行业第一梯队，另外屠宰业务盈利稳定，也能提供较好的现金流。从资金情况来看，截至2023Q3末，公司拥有货币资金6.85亿元，且当前银行授信余额充足，是行业内资金安全垫较高的优质弹性猪企。此外，控股股东华统集团拟参与认购的资金范围下限上调，亦彰显出对公司未来发展信心，继续看好公司未来发展。

　　成本与出栏逐季兑现，三大核心优势铸就“单位超额收益+出栏增速快”的周期成长股

　　公司拥有三大核心优势，有望塑造周期成长股，具体来看：1）区域优势造就单位超额收入。浙江养殖资产具备稀缺性，一是因为浙江是生猪销区，当地商品猪均价高于全国均价接近1-2元/公斤；二是浙江几乎没有农民养殖户，属于天然的养殖无疫区，对于非洲猪瘟和其他疾病防控具备天然优势，因此浙江养殖产能具备“超额收入+防疫佳”的天然优势。2）后发优势带来养殖的超额收益。华统是非瘟后崛起的养殖黑马，周期底部逆势扩张使得公司不但受益于行业性大幅扩张带来的人才积聚与技术升级红利，而且拥有较为明显的种猪等资源的成本优势。3）资金优势奠定出栏的成长性。公司拥有可转债、大股东定增、政府养殖补贴等多元化的资金来源，定增完成后公司资产负债率进一步下降，打开未来融资空间；此外，主业屠宰现金流常年亦表现稳定，有望为公司出栏快速扩张提供保障。当前公司养殖资产对应2024年出栏的头均市值约2300元左右，后续随公司成本稳步改善，业绩逐季兑现，成长性及估值修复空间足够。

　　投资建议：继续重点推荐

　　公司成本与产能逐月兑现，成长性及估值修复空间足够，而且浙江养猪产能具备稀缺性，属于农业养殖的核心资产，继续重点推荐。预计2023-2025年归母净利0.09/6.95/35.88亿元，EPS分别为0.01/1.15/5.92元，对应当前股价PE分别为1275/16/3X，维持“买入”评级。国信证券

天风MorningCall·1205 | 固收-12月债市/通信-周观点/新凤鸣/农业-猪价

通信|周观点：Pikalabs发布文生视频产品；成都市卫星互联网与卫星应用产业发展规划发布

能源开采&化工|新凤鸣（603225）首次覆盖：乘涤纶新周期东风，化纤航母再启航

农业|2023年第48周周报：猪价旺季不旺产能去化有望加速，静待大周期，重点推荐生猪板块！

化工|周观点：商务部：推动全面取消制造业外资准入限制，纯碱、醋酸价格上涨

海外|美股AI周报（2023.11.27-2023.12.1）——OpenAI成立新的初始董事会，CRMSNOW等公司业绩亮眼

海外|港股周报（2023.11.27-2023.12.1）——港股仍处估值相对底部，关注美联储12月议息会议

人福医药：麻药龙头，归核化持续推进

宜昌人福：麻药龙头，加速成长。

1）麻醉镇痛：宜昌人福作为国内麻醉镇痛用药龙头，有望充分受益疼痛管理扩容。

2）麻醉镇静：瑞马唑仑和磷丙泊酚两款新药有望凭借现有成熟渠道以及极具竞争力的临床数据实现放量，麻醉镇静业务快速增长。

公司其他子公司经营业务分析。除宜昌人福外，新疆维药的维吾尔民族药业务、葛店人福的的甾体激素业务、Epic Pharma、武汉普克及美国普克的制剂出口业务同样能够贡献稳定的收入和利润。同时光谷人福pUDK-HGF聚焦下肢缺血广阔蓝海市场，潜力巨大。

归核化持续进行，经营质量不断提高。2017年公司积极进行战略调整，实施业务聚焦。通过非核资产的持续剥离，公司现金流得以改善，资本结构不断优化。随着归核化战略的持续推进，公司资本结构和费用支出还存在进一步优化的可能。

盈利预测：我们预计公司23-25年归母为22.5、26.7和31.2亿元，同比增长-9.5%、+18.9%和+16.7%，当前股价对应PE为19、16和14倍。人福医药作为稀缺的麻醉用药龙头，给予公司一定估值溢价，预计公司24年23倍PE，对应股价为37.6元。首次覆盖，给予“推荐”评级。【华创医药】

天风MorningCall·1204 | 金工- 经济新中枢/机械-复合集流体/兖矿能源

宏观|经济在寻找新中枢

机械|复合集流体：从0到1的前夕，有望迎来星辰大海

能源开采|兖矿能源（600188）：布局煤制烯烃，业务转型持续发展

电子|菱电电控（688667）首次覆盖：混动新势力起量元年，CNG轻卡有望实现量价齐升

传媒|第47周观点：Pika带火AI应用，关注传媒板块投资机会

机械|测试电源设备——新能源时代“卖铲子的人”，绑定新兴产业市场快速扩大，内资二小龙错位竞争

金属材料|周观点：苹果引领3C新“钛”势，产业链浪潮迭起

建筑建材|周观点：11月重点城市二手房继续保持高景气

能源开采|煤炭行业2024年度策略：安监或成为市场主旋律