-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200220】
《策略|爆款基金是否意味情绪顶点？科技股还有哪些增量资金？》近期的A股市场尤其是科技板块，被过剩的流动性环境所主导，在复工延后、逆周期调节政策尚未发力的情况下，超发的宏观流动性暂时无法很快进入实体经济，于是形成了过剩的微观流动性，爆款基金比比皆是。实际上，当前基金市场火爆和新增股... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200220
《策略|爆款基金是否意味情绪顶点？科技股还有哪些增量资金？》
近期的A股市场尤其是科技板块，被过剩的流动性环境所主导，在复工延后、逆周期调节政策尚未发力的情况下，超发的宏观流动性暂时无法很快进入实体经济，于是形成了过剩的微观流动性，爆款基金比比皆是。实际上，当前基金市场火爆和新增股票账户保持平稳的现象，正反映出居民储蓄存款搬家方式转变的大趋势：在个股涨跌幅分化加剧、权益类公募基金产品超额收益率较高的背景下，居民更倾向于基金入市来代替直接炒股票。向前看，这种宏观层面过剩的流动性环境，至少在逆周期政策全面发力（贷款和债券大量发行）之前可能都会继续维持，只是随着央行前期释放的流动性到期，最宽松的时候可能在逐步过去，指数再大幅向上的可能性较低，但科技板块的个股和主题可能仍然继续活跃。 
《电子|风华高科首次覆盖：MLCC涨价提速，高端产品放量，军工高景气》
我们认为，（1）全球MLCC行业2019H2以后价格进入反转周期，行业在20Q1进入原厂加速涨价阶段，公司业绩价格弹性大；（2）后，国内MLCC行业作为核心基础元器件在大客户端得到很大扶持力度，高端产品国产化加速，20-22年是公司产能扩张和释放的重要阶段；（3）军工MLCC行业受益于下游高景气度以及卫星供应链的增量，有望成为公司未来重要的增长点。根据我们对行业未来趋势和公司增长点的判断，我们预计公司19-21年营收分别为35.2/44.9/58.6亿元（不考虑FPC业务剥离），归母净利润分别为3.2/8.3/12.4亿。考虑到公司20-21年业绩的高增速，给予20年PE35倍，对应目标价32.2元，首次覆盖，给予买入评级。风险提示：公司治理风险，公司存在诉讼事项，近期受到证监局行政处罚；MLCC涨价不及预期，价格因素存在不确定性；公司MLCC扩产不及预期，短期进度可能受疫情影响。 买方观点 大盘整体处在震荡区间当中；本周开始疫情新增逐渐走低，很多企业陆续复工，领涨板块大多和“复工”主线相关。当前金融市场流动性整体处于偏宽松的环境，今年整体判断还是结构性行情，最近再融资新规的落地，利好有融资需求的中小市值的成长股。今年看好板块：TMT，新能源汽车，军工和券商等，中短期看好产品涨价的相关标的：面板、被动元器件、PCB以及新能源汽车上游。
研究分享 《银行|疫情之下，2020年房地产贷款怎么看？》
房地产投资对经济较重要，信贷为其主要资金来源之一。房价与房地产信贷关系密切，预计20年房地产贷款略好转。个人房贷短期投放难，银行预计会适度将房地产信贷额度向开发贷倾斜。待房地产销售恢复后，再加大个人房贷投放。年初以来，因疫情引发银行让利、息差收窄、资产质量恶化之担忧，银行板块下跌约10%。且银行板块近期未随大盘反弹而明显上涨，明显跑输沪深300，银行板块仍处于底部。我们认为，疫情是当前银行股估值提升的核心矛盾，股价已经反映对疫情悲观的预期，疫情的拐点或是银行股反弹的起点。当前银行（中信）估值仅0.79倍PB（lf），处于历史最底部。我们认为，当前疫情出现明显好转迹象，银行股或反弹，建议高度重视。个股方面，主推基本面好，近期回调大的光大、兴业、常熟、张家港行等，关注工行、招行、北京等。 《电新|卧龙电驱：低估的潜在电机跨国龙头，20年估值仅18倍》
公司是“多级别+多领域+多品牌”的跨国电机龙头。全球新能源汽车渗透提速，推动电机需求进入快速发展期。合资绑定采埃孚，实现全球龙头车企新能源车型的电机配套。公司与全球电机巨擘采埃孚签订七年供货协议，销售预估金额22.59亿元。未来合资公司将在中、欧、美布局全球制造基地，预计公司新能源汽车电机业务将因此受益。产品线全面覆盖，主业平稳，夯实基盘和规模优势。预计19-21年营收124/140/157亿元，归母净利9.8/9.9/11.5亿元，在行业平均30x的PE下对应2020年业绩目标价23元，首次覆盖，给予“买入”评级。若考虑龙头溢价及流动性溢价，公司将获得估值溢价。 《交运|促复工，保物流，中央政策连续加码，超越市场预期》
快递为典型的劳动力密集型行业，社保减免将直接减轻快递企业负担。高速公路费用减免，实实在在减轻快递企业成本负担。近期多重政策加码，减轻小微企业压力、促复工、保物流，对疫情期间的快递企业为踏实利好，能有效降低成本并激励企业开工，利好快递业产能恢复。我们认为疫情期间，不论是运送救灾防疫物资、保证线上消费品送达，或是在近期随着电商复工进一步满足消费者从线下转移的消费需求，快递都将继续发挥其战略性作用。推荐品牌护城河深厚、本次疫情工作表现突出、当前复工率较高的顺丰，及通达系中的圆通、申通、韵达。 《商社|跟谁学（GSX.N）：19Q4收入超指引，盈利能力大幅提振》
收入增长超预期，公司连续5个季度营收同比增速超400%。毛账单收入大幅增长。连续7个季度Non-GAAP盈利。规模效应推动毛利率提升：19Q4毛利率+10.8pct，主要系每课堂人数增加带来规模效应导致。售费用率环比下降，ROI达3.6。高续报率拉低获客成。营运现金流大幅增长：我们认为公司现金流健康，教育公司不应该烧现金扩大规模，而应该服务学生家长。疫情期间，学校延期开学，线下教培暂停，绝大部分学生均获取在线教育体验，客观上加速在线教育行业的渗透。在线教育赛道中，跟谁学是受益最大的标的之一，主要系：①公司收入主要来自K12教培业务，直接受益于学生刚性的在线学习需求；②专注大班模式，不需要大量招聘教师线下培训以满足学生学习需求，在供给端能较好地提供教学服务。 《有色|无钴电池，正是特斯拉对未来钴价上涨过快的担忧》
低钴化是长期趋势，特斯拉无钴电池影响有限。钴消费结构中 3C 约占 50%，需求拉动更为明显。使用无钴电池，正是特斯拉对未来钴价上涨过快的担忧。随着行业供需平衡的扭转，供需的缺口会在 2020 年一季度末二季度急剧拉大，钴价或将再次启航，迎来新征程。建议关注：华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业等标的。 《建筑|行业业绩预告汇总分析--即将到来的年报披露季我们怎么看？》
近半数行业公司披露业绩预告，多数公司呈现业绩收缩态势。行业逆境下，项目调整、减值计提或为业绩收缩的驱动因素。龙头企业竞争优势渐显，预计央企、国企和部分景气子行业2019年业绩维持稳健提升。在年初疫情冲击之后，板块并未出现显著相对收益，预计在“稳投资”预期逐渐提升下，行业估值有望逐步修复，此外，近期再融资新规也有利于缓解部分行业公司的资金压力。推荐关注在传统业务具有竞争优势的龙头企业，比如房建施工龙头中国建筑、上海建工等，基建施工龙头中国中铁、中国交建、中国铁建等，设计龙头中设集团、苏交科等；以及近年来真正景气的部分子行业，比如钢结构（精工钢构、鸿路钢构、东南网架、杭萧钢构等）、智慧路灯工程（华体科技）等等。 赞(44) | 评论 (20) 2020-02-20 08:39 来自网站 举报
-
-
【新能源车观察系列：1月动力电池装机数据详细点评【安信电新】】
根据GGII动力电池装机数据，2020年1月我国共实现动力电池装机2.32GWh，同比下滑52%。其中乘用车电池装机1.70GWh，同比下滑52%；客车装机0.45GWh，同比下滑64%；专用车装机0.17GWh，同比下滑21%。电池装机排名前三厂商分别为宁德时代、比亚迪、国轩高... 展开全文新能源车观察系列：1月动力电池装机数据详细点评【安信电新】
根据GGII动力电池装机数据，2020年1月我国共实现动力电池装机2.32GWh，同比下滑52%。其中乘用车电池装机1.70GWh，同比下滑52%；客车装机0.45GWh，同比下滑64%；专用车装机0.17GWh，同比下滑21%。电池装机排名前三厂商分别为宁德时代、比亚迪、国轩高科，其中宁德时代装机份额达到57%，维持高位。 投资要点
1月电池装机的大幅下滑在预期之内，2月预计仍将受疫情影响。2019年1月受行业提前抢装应该呈现高基数，叠加今年春节假期提前，导致1月新能源车销量及动力电池装机量均有大幅下滑，在市场预期之内。2月份受疫情影响，预计产业链生产有2-3周影响，因此2月市场表现仍较弱。
全年总体需求不变，预计2季度起国内市场将加速进入景气周期。我们认为疫情的影响对电动车行业影响不大，主要影响体现在需求的后置。供给端由于本身产能具备弹性，企业后续可通过加紧生产实现补回。1季度普遍为行业需求淡季，2季度起我们认为随着需求的回暖、政策的落地，国内市场将加速进入景气阶段。
海外市场高增，逐步兑现前期观点。欧洲市场1月表现亮眼，备受瞩目的大众ID.3也将于3月底运至英国实现交付，进度快于预期。据悉ID.3在英国的等待名单中有超过2万名客户，市场表现也有望超预期。因此，在碳排放政策的倒逼下，欧洲市场的表现正在逐步兑现电动化加速逻辑。
投资建议：重点推荐具备全球竞争力的各环节龙头。1）电池环节，重点推荐宁德时代，建议关注亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、鹏辉能源等；2）材料及零部件环节，重点推荐璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、嘉元科技、新宙邦，以及特斯拉产业链上的旭升股份、宏发股份、三花智控，建议关注中科电气、杉杉股份、星源材质、江苏国泰等。
风险提示：下游需求不及预期等
具体分析
高基数下，1月电池装机量下降幅度大。2020年1月，我国动力电池装机量为2.32GWh，同比2019年1月的4.98GWh，下降幅度为52%。2019年1月受行业提前抢装影响，电池装机基数大，同时由于今年春节假期提前，导致整体下滑幅度较大。
分材料类型看：1月三元电池装机量为1.51GWh，占比65%；磷酸铁锂电池装机量为0.65GWh，占比28%；锰酸锂、钛酸锂等其他电池装机量为0.16GWh，占比7%。
从产品类型看：1月乘用车电池装机量为0.17GWh，占比73%；客车电池装机量为0.45GWh，占比20%；专用车电池装机量为0.165GWh，占比7%。
宁德时代装机份额维持高位。2020年1月，CATL实现动力电池装机1.33GWh，市场份额57%，遥遥领先行业。自2019年三季度以来，公司市占率始终维持在55%的高位。具体从产品类型来看，2020年1月CATL动力电池装机中，乘用车装机量占比71%；客车占比27%；专用车占比3%，这一结构较2019年1月的乘用车/客车/专用车分别64%/34%/2%相比，乘用车贡献比重有所提升。
松下受国产特斯拉带动，电池装机进入前五。1月松下实现动力电池装机0.14GWh，市场份额6%，进入到行业前五。从配套情况看，该装机量对应国产Model 3 2625台，表明当前上海共产实现了周产1000台左右的产能；单车电量52.9kwh，预计未来随着长续航版车型的推出，平均单车电量将持续提升。自2月份以来，南京LG电池陆续进入国产Model 3车型配套，预计2月份起，LG在国内的装机量有望明显提升。
二线电池厂商排名仍在变化。对比2019年1月装机情况，除CATL外，其余电池厂商市场份额均有较大变化。其中，比亚迪尽管仍然占据行业第二，但是份额同比却有17pcts的下滑；国轩高科基本稳定的第三；比克、卡耐等掉出前十，松下、塔菲尔、桑顿补位。其中，塔菲尔主要配套东风柳汽和河南速达，东风柳汽的菱智M5EV单车带电量高达70kwh，较2019年款有显著提升；桑顿新能源主要配套中国一汽和野马汽车。
赞(59) | 评论 (15) 2020-02-19 08:24 来自网站 举报
-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200219】
今日重点推荐《机械|行业深度：穿越机器人广阔赛道，寻找明日之星！》我们联合全国领先的大数据分析公司福韵数据、专家公司帕米尔，首创性建立了一个不同于以往市场的自上而下的研究体系。我们独创性的运用两种研究方式：大数据挖掘分析+产业链验证，相对于传统研究而言，大大降低了对于二手信息的依... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200219
今日重点推荐
《机械|行业深度：穿越机器人广阔赛道，寻找明日之星！》
我们联合全国领先的大数据分析公司福韵数据、专家公司帕米尔，首创性建立了一个不同于以往市场的自上而下的研究体系。我们独创性的运用两种研究方式：大数据挖掘分析+产业链验证，相对于传统研究而言，大大降低了对于二手信息的依赖，更多地从一手信息出发去统计、分析及解读。大数据分析：从四大维度出发，我们发现工业机器人、家庭作业机器人以及巡检机器人成长基础更好，娱乐休闲、医用、国防、专用清洗机器人相对更加新兴。我们就工业及家庭作业机器人这两个具备较为成熟应用场景及产业链基础的细分行业展开分析。上市公司中，我们选取盈利超出行业中位数、且利润大部分由机器人及自动化业务贡献的公司：汇川技术、埃斯顿、拓斯达、科沃斯、石头科技、快克股份、科瑞技术、科大讯飞、亿嘉和、诺力股份、信捷电气，新三板机械手公司伯朗特等。风险提示：可能存在样本不全面、缺少代表性、数据不准确等风险；宏观经济持续大幅低于预期从而影响机器人需求释放，新进入者恶性价格竞争；居民消费升级能力受阻等。 《电新|行业深度：欧洲系列4：欧洲电动车销量何为超预期？能否持续？》
欧洲电动车销量自19Q4进入加速放量阶段，现阶段仍是政策推动，但推动手段和中国有差异，我们上调欧洲电动车销量至92-117万辆，下限仍保持。欧洲系列3：基于碳排政策的欧洲电动车销量预测中的测算，上限上调。值得重点提的是，2019年英国电动车公司车占比57%，荷兰电动车公司占比占比79%。欧洲高福利国家公司车福利税对电动车格外友好，如英国Bik税率今年4月将下降至0%，荷兰虽然相较于19年会提升，但和传统车相比，仍是较低税率。从渗透率角度来看，挪威最高，达到56%；荷兰其次，15%；欧洲总体电动车渗透率4%，空间较大。不可否认，1月份部分国家存在4季度需求延后交付的现象，但我们认为高增长可持续。20 年展望：上调欧洲2020年电动车销量92-117万辆，同比增长84%-130%。其中德国：20-26万辆，法国：14-18万辆，英国：13-18万辆，挪威：8.5-9.5万辆，荷兰：11-13万辆。相应，欧洲电动车装机量46GWh-63GWh。风险提示：欧洲电动车发展不及预期、电池产能不及预期、新能源汽车政策调整。 《食品|行业深度：消失的需求，创造的消费，递延的社交——从需求类别看疫情对食品饮料行业的影响》
当前时点我们建议关注四条主线： 1、疫情有所换缓和之后，社会活动逐步展开，但是社交活动仍然低迷的阶段，生活必需品的需求不断扩大，同时替代了餐饮的需求，预计二月中旬到四月都将是这样的情况。相关标的：桃李面包，伊利股份，中国飞鹤 2、基本解决温饱必需品，疫情反而会强化短期逻辑，同时不受物流影响的品类。相关标的：双汇发展，涪陵榨菜，克明面业。 3、高端白酒长期逻辑强，壁垒足够高，且筹码稀缺，建议关注。相关标的：贵州茅台，泸州老窖，五粮液。4、餐饮产业链受损虽最为严重，但疫情将会加速集中度提升，尤其是产业链上游，大公司规模优势会加速提升。相关标的：天味食品，安井食品。风险提示：宏观经济下行，疫情影响时间延长，企业应对风险能力不足等。 买方观点 今年以来结构性行情特征明显，疫情前后成长均占优。在流动性维持宽松和政策友好的背景下，高风险偏好持续，全年坚定看好成长风格。预计创业板相对估值可能站上均值，但幅度不如2015年。重点关注半导体、消费电子、新能源汽车产业链、游戏等。阶段性看好券商以及基建和地产链条。
研究分享 《银行|4Q19监管数据点评：净利润增速略有下降，资产质量平稳》
资产规模增速较18年末提升，股份行领跑。近期新冠肺炎疫情爆发，监管为对冲影响加大逆周期调节力度，货币政策仍维持宽松，我们预计20年银行业资产规模增速维持平稳。股份行资产增速在所有类型银行中领跑，主要是货币宽松叠加市场利率下行，股份行加大同业负债配置力度，杠杆率高于其他类型银行所致。净息差环比持续改善，净利润增速略有下降。商业银行平均ROA为0.87%，季度环比下降0.10pct。不良贷款率环比持平，拨备覆盖率略降。4Q19银行业监管数据显示银行业基本面较17-18年有所改善，有企稳迹象。但在疫情冲击之下，经济面短期下滑明显，银行股受此拖累近期有明显下跌。当前银行（中信）指数估值处于历史最底部，我们认为疫情出现好转迹象，银行股或反弹，建议高度重视。个股方面，主推基本面好，近期回调大的光大、兴业、常熟、张家港行等，关注工行、招行、北京等。 《商社|上海学校3月开启在线教育，信息化及培训需求如何演绎》
上海市教委18日发布声明称，3月份起，本市大中小学开展在线教育（中小学在线教育从3月2日起开始），学生不到校，疫情期间，各类培训机构和托育机构不得开展线下培训和托育工作。整体来看，该政策立足确保师生安全和健康，通过在线教育形式授课一方面避免疫扩散，另一方面有效培养用户在线教育习惯，带动相关软硬件等教育信息化设备增长，同时加速在线教育发展。由于我国在校生（小初高+本科高职）人数极大，社会关注度较高，上海方案或具有一定示范指导意义，未来其余地区或先后落地类似文件。
《商社|凯撒旅业：引入国资建投华文战略股东，全力推进免税&旅游&食品&旅游金融多业务拓展》
建投华文：国资多领域专业战投平台。建投华文资本实力&产业整合能力赋能合作伙伴。建投华文为国资背景；资金实力雄厚。建投华文&凯撒旅业携手，整合双方资金、资源优势，在免税、旅游金融等领域展开深入合作。受中美贸易摩擦、新冠疫情等事件影响，公司出境游业务短期承压，实控人变更背景下，公司在出境游主业方面积极发力产品多元化与上游资源整合，分散单一目的地风险、构筑资源壁垒，同时将免税业务作为近期重要发展战略，“旅游+零售”格局渐成。建议关注疫情结束后，出境游与免税行业高弹性。我们预计公司20-21年净利润为3.4/3.9亿元，对应PE为18X/15X，维持“买入”评级。 《家电|兆驰股份：电视业务逆势增长，经营效率不断提升》
电视制造业务逆势增长。经营效率不断提升。LED业务定位外延及芯片+封装+应用照明全产业链布局，LED外延芯片项目正在筹建，预计月产能为50-60万片4寸片，目前一期已经投产，预计2020年底能实现满产；随着华为、小米等品牌的互联网电视在国内兴起，电视代工业务快速发展，预计公司将凭借优质制造、精细化管理能力推动电视ODM业绩加速提升。上调公司盈利预测，预计19-21年公司归母净利润为11.45/13.82/14.82亿元，增速为157.2%/20.7%/7.2%(前值69.6%/2.5%/13.4%)，对应EPS0.25/0.31/0.33元/股，当前股价对应19-21年18.0x/15.0x/14.0xPE，维持增持评级。 《农业|温氏股份深度研究：养殖航母，2021年开始加速成长！》
公司优势：1）生猪养殖头均盈利业内领先。2）资产回报率业内领先。3）非瘟疫情防控能力强，2019年四季度依然保持头均盈利业内领先。产能扩张，公司将进入出栏量加速增长阶段。高盈利，高分红，预计2020-2021公司股息率高达15%和21%。预计2019-2021年公司实现收入694/1219/1385亿元，同增21%/76%/14%，实现归母净利润140/448/521亿元，同增254%/220%/16%，EPS为2.64/8.44/9.80元，对应2020年2月14日收盘价的市盈率为12.6/3.9/3.4倍；继续维持“买入”评级，维持3000亿（目标价约56.5元）目标市值。风险提示：1、疫情风险；2、价格波动、3、政策变动风险；4、出栏量不及预期。 《中小市值|数字经济系列之四：新冠肺炎来势汹汹，互联网如何为医院赋能？》
年初爆发于湖北的新冠肺炎疫情向全国扩散，疫情之下，互联网助力医院缓解压力，互联网医院的价值突显。从互联网医院发展的驱动力来看，未来互联网医院的重要性会得到更多关注。预计2020年我国互联网医疗的市场规模可超6000亿元。作为互联网医疗的重要载体，预计互联网医院的市场规模超千亿。深入诊疗、检查、住院、手术、配药、保险等后端环节、建立完整商业闭环是互联网医院的重要商业模式。建议关注：阿里健康(00241.HK)：阿里巴巴大健康平台；平安好医生(01833.HK)：平安集团助力，打通保险等后端环节；港大零售(1255.HK)&商赢环球(600146)：拥有上海第一家互联网医院。 赞(33) | 评论 (6) 2020-02-19 08:14 来自网站 举报
-
-
【【天风医药】凯莱英：拟定增引入战略投资者，强强联合夯实核心竞争力】
投资摘要公司终止2019年定增，公告2020年定增预案引入战略投资者高瓴资本公司公告终止2019年非公开发行股票，同时公告了2020年度非公开发行股票预案：本次非公开发行股票数量不超过18,700,000股（含18,700,000股），价格为123.56元/股，限售期为自本次发行... 展开全文【天风医药】凯莱英：拟定增引入战略投资者，强强联合夯实核心竞争力
投资摘要
公司终止2019年定增，公告2020年定增预案引入战略投资者高瓴资本
公司公告终止2019年非公开发行股票，同时公告了2020年度非公开发行股票预案：本次非公开发行股票数量不超过18,700,000股（含18,700,000股），价格为123.56元/股，限售期为自本次发行结束之日起18个月内不得转让。发行对象为高瓴资本，若本次发行完成后，高瓴资本将持有公司股份超过5%。
通过引进战略投资者，将进一步促进公司长远发展
通过引进高瓴资本，公司将与高瓴资本在全球创新药领域建立全面、深入的战略合作关系，将推动公司实现更好的长期发展。一方面，凯莱英依托自身在创新药服务领域积累的技术、经验、产能和平台体系，为高瓴资本及其相关方投资的创新药公司提供高质量的CMC研发和生产服务；另一方面，高瓴资本依托在全球创新药市场的投资布局，积极推动公司显著提升服务创新药公司的广度和深度，并在核酸、生物药、CDMO、以及创新药临床研究服务等公司新业务领域开展深入战略合作。通过双方战略合作，可以充分调动各方优质产业资源，更好地支持公司业务发展，推动公司在 CDMO 领域的产业布局，实现公司更加持续和稳定的发展。
定增将进一步支撑公司后续产能和技术投入，提升核心竞争力
公司持续提升海外客户“深度”，不断开拓中小创新公司，提高客户服务“广度”，随着市场的开拓和订单增加，尤其是是公司服务的创新药项目陆续上市，商业化项目也将进一步增加，需要公司进一步加大产能建设和运营投入。通过本次定增募集资金，将会进一步增强公司资金实力，降低财务风险，为公司战略布局提供充足的资金保障。
同时公司将进一步加大研发投入力度，包括连续性反应技术、生物转化技术、高端制剂技术开发、光化学、电化学等领域的前沿技术，公司的技术优势是公司的核心竞争力之一，通过持续的研发创新投入，将保持公司在行业内的技术领先地位，夯实核心竞争力
全球领先的CDMO企业，未来发展发展前景值得期待
公司此前公布了2019年业绩预告，预计归母净利润同比增长25%-40%，归归母扣非后净利润同比增长30%-40%，公司在保持跨国制药公司CDMO业务持续增长的同时，进一步开拓国内创新药服务市场和欧美中小创新药公司业务，不断丰富服务范围，各业务板块均保持快速增长。
公司已经成为全球CDMO行业的领先企业，服务客户既包括默沙东、辉瑞等全球制药巨头，也包括再鼎、和记黄埔等国内新兴医药公司。公司基于小分子创新药CDMO领域的竞争优势，逐渐延伸服务链条至核酸、多肽、多糖等化学大分子和生物药CDMO，以及临床研究服务等领域。在全球医药行业CDMO市场需求不断增加、国家政策大力支持创新药发展、MAH制度等持续政策背景下，公司迎来良好的发展机遇，有望充分销售行业的高景气度。
看好公司持续发展及战略扩张，维持买入评级
我们预计公司2019-2021年EPS分别为2.44、3.19及4.16元，对应PE分别为66、50及39倍。公司业绩有望持续快速增长，业务板块拓展思路清晰，定增将有力提升公司竞争力，促进长远发展，看好公司打造药物研发到生产一站式服务体系的发展前景，维持“买入评级”。
风险提示：海外创新药销售低于预期，国内创新药产业发展进度低于预期，公司CRO、大分子类等业务拓展进度低于预期
赞(56) | 评论 (15) 2020-02-18 13:45 来自网站 举报
-
-
【【东兴机械军工】国防军工行业：美国禁运航发，大飞机国产替代或显著加速】
事件事件：《华尔街日报》援引消息人士的话称，特朗普政府正考虑阻止通用电气向中国C919客机交付LEAP-1C发动机。原因是政府内部有一些人担心，中国可能会对CFM的发动机进行“逆向工程”，以此获得发动机的制造技术，未来将损害美国的商业利益。另据路透社16日的报道称，除了引擎，美国... 展开全文【东兴机械军工】国防军工行业：美国禁运航发，大飞机国产替代或显著加速
事件 事件：《华尔街日报》援引消息人士的话称，特朗普政府正考虑阻止通用电气向中国C919客机交付LEAP-1C发动机。原因是政府内部有一些人担心，中国可能会对CFM的发动机进行“逆向工程”，以此获得发动机的制造技术，未来将损害美国的商业利益。另据路透社16日的报道称，除了引擎，美国政府还考虑禁止霍尼韦尔国际公司卖给中国飞机控制系统。同时，特朗普政府还考虑限制通用电气为C919提供航空电子系统的出口。
点评：
在当前市场环境中，如果此次美国建议GE公司对C919 大飞机禁运航空发动机属实，将很有可能出现一次类似半导体行业的大机会，这是产业升级+自主可控的巨大历史机遇期。
本次禁运再次证明了国产替代、自主可控的紧迫性，同时也让市场认识到什么是真正的“科技股”。从“两弹一星”一路走来，中国军工在封锁中成长壮大，拥有极强的研发实力和技术优势。我们认为，军工行业的巨额研发投入需要价值重估，长期的自主研发、埋头苦干终将获得回报。航空发动机与半导体都是高壁垒的硬核科技行业，都是中国工业最大的两块空白，并且都在国家大力扶持、快速发展的趋势中。国产航空发动机行业目前正处于从军用到民用的产业升级阶段，虽然短期全球航空发动机产业链不可能向中国转移，但航空发动机“自主可控”的迫切性具备更鲜明的逻辑。
国产替代、自主可控在军工领域主要体现在两个维度，即军工信息化和大飞机产业。以卫星互联网为代表的空天信息产业已经表现，本次禁运再次说明不能一厢情愿地相信“造不如买、买不如租”，大飞机研制必将倍受重视。首先中国拥有庞大的国内民机市场；其次，飞机研制带有较强的“型号攻关、团结会战”色彩，与芯片行业遍地开花有所不同，可以充分发挥体制优势，最终实现成功交付成功运营。国家不仅在集成电路领域持续投入产业基金，2017年启动的国家级两机专项计划预计投入达到3000亿以上。
重点推荐：在产业成熟期，国内军用航发的市场规模800亿元，民用航发规模1000亿元，燃汽轮机规模700亿元，合计市场规模2500亿元。板块龙头航发动力2020年估值38X，航空发动机龙头英国罗罗公司的市值大约1300亿，航发目前500亿，直接对标有1倍左右的空间。
航空发动机产业链：航发动力（发动机整机）、钢研高纳（高温合金龙头，业绩高速增长）、火炬电子（发动机叶片陶瓷基复合材料CMC）、航发科技（机匣叶片钣金轴承等）、航发控制（控制分系统的关键零部件供应）。
机电板块龙头：中航机电（机电系统龙头，估值较低，存在优质研究所注入预期）我国航空机电系统与国外差距较大，未来国产替代和自主可控空间也更大。
航电板块龙头：中航电子（航电系统龙头，存在优质研究所注入预期）
大飞机板块：中航飞机、洪都航空、中航沈飞等。
风险提示：国产化进度不及预期。
主要观点 01 C919交付日期或延迟，国产发动机CJ-1000AX预计于2025年投入运营 C919客机目前使用的发动机为CFM提供的LEAP-1C发动机，LEAP-1C发动机是C919发动机的唯一动力引擎，而CFM国际公司是美国通用电气与法国赛峰集团（SAFRAN）以各50%的资金比例，合资建立的大型客机发动机生产商。一旦CFM公司禁止向中国交付C919发动机，C919首次交付客户的日期或将延迟。根据波音公司发布的2019版《中国民用航空市场展望》报告，预测未来20年中国将需要8090架新飞机，价值1.3万亿美元，同时，中国将需要5960架新的单通道飞机作为国内和区域航线上的主力机型，占到了全部交付量的74%。截止到2020年2月，C919客机目前已经斩获国内外客户共计上千架订单。
C919的国产发动机型号为长江1000（CJ-1000AX），CJ-1000AX由中国航发集团商发公司负责研制，其结构复杂、试制难度大，包含风扇/增压级、核心机、低压涡轮和附件传动机匣装置，由近35000个零组件组成。2017年12月25日，大型客机发动机验证机CJ-1000AX首台整机在上海完成装配，标志我国首个民用大涵道比涡扇发动机整机验证平台已经建立，2018年5月18日消息，我国为国产民用大飞机配套研制的CJ-1000AX验证机首台整机“点火”成功，预计CJ-1000AX或在2025年投入航线运营。我们假设发动机价值量约占整机价值量的30%，预计未来20年的我国民航发动机市场空间或接近4000亿美元。
02 C919飞控系统和航电系统目前由合资公司研制生产，未来国产替代空间巨大 根据表2，目前C919的航电系统主要为国内公司和GE、霍尼韦尔等公司以成立合资公司的方式负责研制生产，而机电系统也是由国内的院所与美国霍尼韦尔、派克等公司以成立合资公司的方式负责研制生产，比如，中航机电与汉胜合资成立的西安中航汉胜为C919提供电源系统，庆安集团和美国穆格公司合作研制高升力系统。一旦美国政府要求霍尼韦尔等公司禁售飞控系统和航空电子系统，无疑将倒逼国产航电系统和机电系统的国产替代加速。一般来讲，我们假设航电系统+机电系统所占整机价值量比重为40%，则预计未来20年的我国民航发动机市场空间或接近4200亿美元。
03 军机方面，航空发动机新增和替代市场空间巨大，若干款重点型号发动机有望放量 目前我国大部分军机已经配套了国产发动机，未来随着几款重点型号发动机研制列装的加速，我国有望实现军机发动机全部国产化的愿景。新增市场方面，我们预测未来歼16、歼20、运20、直20这几款重点型号新增发动机市场空间合计为1730亿元，假设15年内完成列装，则每年新增的航空发动机市场约为115亿元人民币。维护和替代市场方面，我们假设目前我国军用航空发动机总台数为800台，使用寿命10年，每台发动机价值量为3000万元，则每年维护和替代市场空间约为24亿元人民币。两者合计每年市场空间约为140亿元人民币。
投资建议 重点推荐：航空发动机产业链标的、机电系统龙头及航电系统龙头
航空发动机产业链：航发动力（发动机整机）、钢研高纳（高温合金龙头，业绩高速增长）、火炬电子（发动机叶片陶瓷基复合材料CMC）、航发科技（机匣叶片钣金轴承等）、航发控制（控制分系统的关键零部件供应）。
机电板块龙头：中航机电（机电系统龙头，估值较低，存在优质研究所注入预期）值得注意的是，我国航空机电系统相较于航电系统，与国外差距更大，未来国产替代和自主可控空间也更大。
航电板块龙头：中航电子（航电系统龙头，存在优质研究所注入预期）
大飞机板块：中航飞机、洪都航空、中航沈飞等。
赞(61) | 评论 (21) 2020-02-18 09:52 来自网站 举报
-
-
【重视光伏龙头成长和创新，关注疫情中的“木桶效应”】
核心观点关注疫情中的“木桶效应”，2020年光伏装机依旧可期1、疫情对光伏产业链各环节影响差异较大，关注原辅材造成的“木桶效应”。据中国光伏行业协会秘书长王勃华介绍，截止到2月6日，多晶硅和硅片环节产能利用率为70%-100%，电池片、组件、逆变器环节为40%-80%，原辅材为3... 展开全文重视光伏龙头成长和创新，关注疫情中的“木桶效应”
核心观点
关注疫情中的“木桶效应”，2020年光伏装机依旧可期 1、疫情对光伏产业链各环节影响差异较大，关注原辅材造成的“木桶效应”。据中国光伏行业协会秘书长王勃华介绍，截止到2月6日，多晶硅和硅片环节产能利用率为70%-100%，电池片、组件、逆变器环节为40%-80%，原辅材为30%-100%左右。光伏企业节前配料的库存正在逐渐消耗殆尽，如果供应短缺的情况持续下去，可能会造成“木桶效应”，影响到部分企业的生产进度。 2、2020年电站并网和申报期限或将适当延长，密切关注政策的变化和落地情况。疫情或导致光伏发电项目无法按期并网，据中国光伏行业协会了解，企业如3月复工，部分企业预计3月31日之前并网量仅仅是一季度全计划并网量的10%，进展比较快的也只能达到50%。因此，不排除适当延长电站并网和申报期限的可能。 3、短期扰动不改长期趋势，2020年装机量依旧可期。短期来看，此次疫情发生在春节前后，主要影响的是一季度情况。而从历史数据来看，一季度为传统的光伏装机淡季，近4年来，一季度装机量的平均全年占比为18.3%，远低于1/4。据CPIA保守估计，2020全年全球新增装机容量为130-140GW，我国新增装机容量为35-45GW。 重视光伏龙头成长和创新，关注疫情中的“木桶效应” 1、光伏龙头看好行业未来发展，坚定扩产，市场集中度有望持续提升。通威股份扩产规划：1）硅料方面，2020-2023年累计产能将分别达到8 /11.5-15 /15-22 /22-29万吨；2）电池片方面，2020-2023年累计产能将分别达到30-40 /40-60 /60-80 /80-100GW。隆基股份扩产规划：计划投资约45亿元用于西安年产10GW单晶电池及配套中试项目。随着龙头公司的大规模扩产，市场集中度有望进一步提高；根据CPIA数据，我们预计龙头公司在硅料环节的市占率有望达到46.20%-68.76%，在电池片环节的市占率有望达到45.71%-64.52%。 2、技术进步日新月异，电池和组件转换效率最高纪录被不断打破。2019年电池转换效率达到25.11%，组件转换效率达到21.7%左右。技术进步推动降本提效，使得光伏发电更具经济性，平价上网时代将加速到来。 3、在平价上网大时代，行业创新和规模效应非常关键，龙头公司最为受益，受益标的有：通威股份、隆基股份、阳光电源等。 正文
1、关注疫情中的“木桶效应”，2020年光伏装机依旧可期
疫情对光伏产业链各环节影响差异较大，关注原辅材造成的“木桶效应”。疫情对光伏产业链各环节影响差异较大，关注原辅材造成的“木桶效应”。据中国光伏行业协会秘书长王勃华介绍，截止到2月6日，多晶硅和硅片环节产能利用率为70%-100%，电池片、组件、逆变器环节为40%-80%，原辅材为30%-100%左右。疫情对光伏产业链各环节开工率影响较大，硅料和硅片环节产能利用率较高，但也有可能因此造成产能过剩，打破供需平衡，价格承压。尤其要关注的是原辅材料方面，光伏企业节前配料的库存正在逐渐消耗殆尽，如包装纸箱、坩埚、接线盒、焊带等一些辅材已经出现供应紧张的局面。如果供应短缺的情况持续下去，可能会造成木桶效应，影响到部分企业的生产进度。
2020年电站并网和申报期限或将适当延长，密切关注政策的变化和落地情况。疫情或导致光伏发电项目无法按期并网，据中国光伏行业协会了解，企业如3月复工，部分企业预计3月31日之前并网量仅仅是一季度全计划并网量的10%，进展比较快的也只能达到50%。因此，不排除适当延长电站并网和申报期限的可能，适当延长2019年竞价项目以及奖励领跑基地项目的并网时间节点，以及2020年竞价和平价项目的申报时间节点。除此之外，中国光伏行业协会秘书长王勃华指出，在当前环境下，行业更应该关注的是2020年的各项具体政策，如补贴政策和价格政策是否能够尽快落到实处。相信通过政府和企业共同努力，能够把产业受到的影响降至最低。
短期扰动不改长期趋势，2020年装机量依旧可期。短期来看，此次疫情发生在春节前后，主要影响的是一季度情况。而从历史数据来看，一季度为传统的光伏装机淡季，近4年来，一季度装机量的平均全年占比为18.3%，远低于1/4。除此之外，疫情的影响主要体现在时间分布上，一季度的缺口有望在二、三季度补上，331装机适当延后，而装机总量受影响不大。长期来看，光伏发电渗透率的持续提升不可逆转，IRENA和Teske分别预测光伏发电在总发电量的占比将在2050年达到25%和49%，而2018年全球范围内光伏渗透率仅为2.2%，我国这一数据为2.6%，未来装机空间广阔。据CPIA保守估计，2020全年全球新增装机容量为130-140GW，我国新增装机容量为35-45GW。
2、行业集中度提升，技术进步推动光伏平价上网加速到来
光伏龙头看好行业未来发展，坚定扩产：1、2月11日，多晶硅与电池片龙头通威股份发布硅料及电池片扩产规划：1）硅料方面，2020-2023年累计产能将分别达到8 /11.5-15 /15-22 /22-29万吨；技术上单晶料占比维持85%以上，N型料占比40%-80%，并可生产电子级高纯晶硅；对应生产成本控制在3-4万元/吨，现金成本控制在2-3万元/吨。2）电池片方面，2020-2023年累计产能将分别达到30-40 /40-60 /60-80 /80-100GW；技术上在保持P型PERC电池优势性价比的同时，积极布局Perc+、Topcon、HIT等新型产品技术；成本上PERC产品非硅成本控制在0.18元/w以下。2、2月12日，单晶龙头隆基股份发布公告称，计划投资约45亿元用于西安年产10GW单晶电池及配套中试项目，项目分两期实施，一期实施年产7.5GW单晶电池项目，二期实施年产2.5GW单晶电池项目及年产680MW单晶电池及组件中试项目。
随着龙头公司的大规模扩产，市场集中度有望进一步提高。从装机需求和公司产能角度就通威股份未来市场占有率做一初步测算。根据CPIA预测，保守和乐观情形下，2020-2023年的全球光伏装机量将分别达到130-140/ 140-150/145-165/ 155-175GW，对应通威股份2020-2023年低档和高档的产能目标，可以分别测算出硅料和电池片环节分四种情形的市场占有率。到2023年，根据CPIA的数据，我们预计通威股份在硅料环节的市占率有望达到46.20%-68.76%，电池片环节的市占率有望达到45.71%-64.52%，市场集中度进一步提高。
技术进步日新月异，电池和组件转换效率最高纪录被不断打破。2019年技术进步提速，电池方面，转换效率最高纪录被不断打破：2019年，多晶电池转换效率记录由天合光能提高至23.22%，单晶电池转换效率由隆基股份提高至24.06%，N-TOPCon电池转换记录由天合光能提高至24.58%，而异质结电池转换效率记录则被汉能刷新为25.11%，在多种电池技术中保持着最高的转换效率。2019年企业单晶PERC普遍效率已经达到22%，随着单晶PERC相关技术不断加入创新，2020年平均效率有望超过24%。组件方面，转换效率亦不断得到提升：2019年，CIGS薄膜组件转换效率记录由汉能提高至18.64%，P型单晶PERC组件达到21.7%左右，根据CPIA的数据，我们预计2020年将达到22.49%。
技术进步推动降本提效，使得光伏发电更具经济性，平价上网时代将加速到来。全球范围内中标电价持续下降。2019年世界最低光伏中标电价为葡萄牙的1.644美分/kWh，而目前低于4.0美分/kWh的已有9个国家，其中中国最低中标电价为3.67美分/kWh。澳大利亚、智利、埃及、法国、印度、以色列、意大利、沙特、南非、西班牙、阿联酋等国家的光伏发电已经成为最具竞争力的电力产品。在印度，光伏发电成本甚至比火电成本低14%。随着技术的不断进步，光伏发电价格优势逐步显现，平价上网时代将加速到来。（ 新能源趋势投资）
赞(66) | 评论 (17) 2020-02-18 08:49 来自网站 举报
-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200218】
今日重点推荐《电新|氢能源系列报告三：燃料电池客车发展现状及分析》最近氢能源政策“呼之欲出”，制氢、储氢、运氢三大成本问题有望在《新能源汽车产业发展规划（2021年-2035年）》以及国家级氢燃料电池汽车专项规划中得到逐步解决。燃料电池车产销量持续增长，发展以商务用车为主，其中客... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200218
今日重点推荐
《电新|氢能源系列报告三：燃料电池客车发展现状及分析》
最近氢能源政策“呼之欲出”，制氢、储氢、运氢三大成本问题有望在《新能源汽车产业发展规划（2021年-2035年）》以及国家级氢燃料电池汽车专项规划中得到逐步解决。燃料电池车产销量持续增长，发展以商务用车为主，其中客车占比最高。目前国内的燃料电池客车多用于公交车。燃料电池客车成本中最关键的是燃料电池系统成本。其中，电池堆成本占比高达30%。电池堆成本中，催化剂成本占比高达36%。根据TOC模型对伦敦不同车型的成本进行计算，燃料电池的增量成本主要由购买成本以及燃料费用构成。但是随着产销量的扩大而产生规模效应会导致氢燃料电池的制造成本以及氢气成本的下降，逐渐具有竞争力。根据德勤数据预测，由于随后燃料电池的规模效应逐渐发挥优势，燃料电池公交车的TOC在2024年左右实现与电动车持平，在2025年与燃油车持平。 《军工|美预封锁我国大飞机，空天自主化对标半导体》
美 2 月 15日宣布政府预封锁我国大飞机发动机，禁止 GE与赛丰合资公司出口中国商飞。自主空天产业具备对标自主半导体产业的体量。自主空天产业具备对标自主半导体产业的自主化能力。绝对估值框架作为参考分析来看，目前军工股处于低估的可能性。聚焦空天自主化，关注四大方向 1、卫星互联网：中国卫通、中国卫星、天银机电、天奥电子 2、飞机制造自主化：龙头-航发动力、中航机电、中航电子、中航沈飞 3、航空材料自主化：火炬电子（SiC材料）、中航高科（复材预浸料）、光威复材（复合材料）、应流股份（单晶叶片） 4、航空航天军工半导体：和而泰（射频芯片）、振华科技、鸿远电子。 买方观点 再融资政策体现了市场化导向，更好地满足中小企业合理的融资需求。近期看好在新规下获得定增资格的较优质的创业板公司。此外，科技股在经历了2016-2019年四年的调整之后很多公司股价在底部，当然也有很多优秀的科技公司股价创历史新高，但产业趋势已经确立，全年继续看好科技的投资机会，包括：消费电子、文化娱乐、国产替代、新能源车四大方向。
研究分享 《军工|光威复材首次覆盖：高性能碳纤维产业龙头，军民产品双起舞》
国产碳纤维产业龙头企业，军民产品营收利润均稳定高速增长。公司军品碳纤维及织物 2016-2018 年营收增速 16.82%/13.88%/21.22%；民品碳梁业务 2017-2018 年营收增速 697.47%/99.89%。军品业务订单充足，公司有望随航空碳纤维趋势实现营收利润双增长。公司民品与下游企业VESTAS实现深度合作，风电产业增速刺激公司民品碳纤维放量。具有轻质性特点的碳纤维成为了当下的最佳复合材料。预计19-21年营收为17.62/22.34/28.08亿元，增速分别为29.19%/26.83%/25.70%，归母净利润为5.18/6.52/8.06亿元，增速分别为37.54%/25.82%/23.73%，EPS预计为1.00/1.26/1.56元/股，对应2月16日收盘价P/E为49.18/39.09/31.59x。目标价为63.74元，2月16日收盘价为49.14元，尚有29.7%空间，首次覆盖给与买入评级。风险提示：公司客户集中度较高的风险；产品销售价格波动的风险；军品订单不及预期；新品拓展不及预期。 《食品|克明面业首次覆盖：产能扩张谋求高市占率，结构升级奠定品牌新高度》
挂面市场稳步增长，行业度集中度逐步提升。持续精耕南方市场，提高市占率为首要目标。挂面产能逐步释放，面粉自给率提升。挂面+湿面+方便面多面布局，盈利空间有望提升。公司长期产能稳步扩张提升市占率，同时产品结构不断优化提高盈利能力。预计19-21年公司营收34.36、41.79、50.18亿元，同比增长20%/22%/20%,净利润为2.23、2.72、3.33亿元，同比增长20%/22%/22%。19-21年EPS分别为0.68、0.83、1.01元。据可比公司估值，给予公司20年1XPEG，对应20年22%业绩增速，20年22X估值，对应目标价18元，较2020年2月14日收盘价上涨空间27%，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：产能建设不及预期、市场拓展不及预期、食品安全等。 《家电|三花智控：传统业务稳健发展，汽零业务逆势上升》
传统业务稳健发展，汽零业务逆势上升。盈利能力不断提升。按照最新的空调能效新规，目前的定频和变频市场淘汰率达到45%，电子膨胀阀下半年需求将大幅增长；同时公司在汽零业务拥有大量在手订单，考虑到特斯拉中国工厂不断放量，未来model3出货量提升以及ModelY国产化，有望带动公司收入端增长。预计公司19-21年公司归母净利润14.21/15.78/18.63亿元，19-21年对应EPS0.51/0.57/0.67元/股，当前股价对应19-21年42.8x/38.5x/32.6xPE，维持买入评级。 《医药|周观点：恢复期血浆疗法真的有用吗？》
恢复期血浆疗法显现一定成效，仍需关注治疗风险和限制因素。新冠肺炎疫情持续下，整体来看，疫情对医药诸多子行业形成正向影响；此外，部分领域即便短期受疫情所影响但其本质上为需求后置，中长期趋势依然向好。站在当前时点，我们建议逐步关注阶段性受影响但中长期持续景气的领域，本周重点关注流通（九州通）、疫苗（康泰生物、智飞生物）、血制品（天坛生物、博雅生物、华兰生物）、医疗服务（爱尔眼科）等。
《医药|迈瑞医疗：看好行业长期发展空间及公司竞争力，上调目标价》
迈瑞大力支持疫情相关设备，大批仪器进驻雷神山火神山等医院。增量目前来看可能大于减少，对一季度业绩会有积极影响。长期看，疫情有望推动国家加强基础卫生建设，同时迈瑞品牌进一步深入民心，将为公司带来持续性发展契机。参考公司最新的2019年业绩预告，同时结合疫情期间的影响，我们预计迈瑞19-21年归母净利润由原来的46.6亿、57.6亿、69.5亿上调至48.0亿、59.0亿、72.2亿，对应EPS由原来的3.83、4.73、5.72元/股上调至3.95、4.86、5.94元/股。创新当前，稀缺龙头的估值溢价都比以前有所提升，给予2020年60X估值，目标价上调至291.6元/股，维持“买入”评级。 《建筑|2019全年订单汇总分析：地产链资金压力加剧、基建逆周期增强，订单向各子行业龙头集中》
装饰行业：地产链资金压力加剧，2019年新签订单持续分化。建筑央企2019年订单：受益于基建补短板政策，新签订单同比加速增长。根据我们分析，各子行业增速下行过程中订单的龙头集中度趋势非常明显，龙头公司增长明显好于其他公司。随着2018年房地产调控政策延续，地产资金链直接影响装饰行业，整体持续陷入低迷期。受益于基建补短板力度的加强，以建筑央企为中心的产业链条得到发展，路桥公司受地区性因素影响呈现两极分化态势。随着一带一路政策的不断推进，基建补短板力度持续提升，建筑行业仍存在发展空间，2020年专项债的提前下达，建筑行业集中度提升、强者恒强仍是主旋律，2020年上半年疫情会导致订单进度有所递延，但预计对建筑行业的影响只是短期的，我们维持行业“强于大市”评级。 《中小市值|中烟香港深度研究：以国际市场为基，以新型烟草为弩，中烟香港或可成为中国版JT》
我国烟草产量与贸易量不对等，烟草国际贸易仍有较大潜在空间。以“一带一路”为契机，加快烟草国际业务发展。纵览全球跨国烟草公司的发展历史，可以发现通过并购、重组来实现品牌、市场份额提升是四大烟草公司共有的发展特征。借力新型烟草，中烟香港或将开启发展新篇章。我们认为，公司背靠中烟集团、壁垒优势显著，为目前中烟旗下唯一的国际业务平台，具有稀缺性，有望成为中国烟草行业发展与变革的直接受益者。我们预计公司20/21/22年营收为108.2/125.5/139.1亿港元，净利润为4.34/5.36/6.30亿港元，公司是中烟体系唯一的国际业务平台，我们给予公司2021年35倍市盈率，对应市值188亿港元，给予“买入”评级。风险提示：政策变动风险，销售不及预期，新型烟草发展不及预期，并购整合风险。 赞(62) | 评论 (19) 2020-02-18 08:26 来自网站 举报
-
-
【【安信军工】中航机电：航空机电龙头，内生增长稳健，受益机载系统的专业化整合】
■中航机电是中航工业旗下航空机电系统业务专业化整合和产业化发展平台，是我国军用和民用航空机电系统领域国家队，在我国航空机电产业中具有绝对龙头地位。公司的发展历经三次重大资产重组，实现从“小、散、弱”到“大机电”的转变，最新季报显示，公司目前控股12家、托管8家机电系统公司等核心机... 展开全文【安信军工】中航机电：航空机电龙头，内生增长稳健，受益机载系统的专业化整合
■中航机电是中航工业旗下航空机电系统业务专业化整合和产业化发展平台，是我国军用和民用航空机电系统领域国家队，在我国航空机电产业中具有绝对龙头地位。公司的发展历经三次重大资产重组，实现从“小、散、弱”到“大机电”的转变，最新季报显示，公司目前控股12家、托管8家机电系统公司等核心机电系统资产，形成了以军用航空业务为核心，兼顾民用领域协同发展，涵盖机电系统全产业链的发展格局。 ■航空主业突出，内生增长稳健，将核心受益我国军民两大机电产业的快速发展。公司自2010年重组至今，营收增长21倍，净利润增长26倍，规模不断壮大。公司的始终聚焦航空主业，航空产品贡献70%以上毛利润，近年航空主业占比更是逐年提升，盈利能力持续提高，ROE不断上升。我们认为公司未来几年增长的核心驱动因素主要来自于两个方面：
1）我国航空装备处于换装列装的高景气阶段，公司产业地位高企，有望以高于主机厂的业绩增速继续发展。 2020年我国空军要构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的装备体系，以四代机、某通用型直升机等为代表的我国新式航空装备需求旺盛，增长交付快速增长。根据目前我国空军军机的装备数量和结构看，我国军机新型号未来十年的换装列装规模达4000亿，对应机电系统市场规模达700亿，年复合增速有望维持在20%以上。公司在国内军机机电系统占有绝对龙头地位，是中航工业旗下唯一的机电系统平台，产品已涵盖各机电子系统，基本垄断国内军机市场，将显著受益。 综合看，军机机电系统仍将是公司未来两到三年内生增长的核心驱动因素，主要受益的核心逻辑：一方面，未来几年我国军机新型号换装列装处于加速态势，保持较高景气度；另一方面，机电系统综合化、多电化技术趋势决定了新机型中机电系统的单架价值量占比有提升，公司产品毛利率有望稳中有升。再者，公司此前收购专业航空维修公司南京航健70%股权，统筹公司维修能力和资源，未来以航健作为平台打造一站式航空维修服务模式，目前维修和备件在整个收入中的占比15%，有望在“十四五”期间达到30%-40%，未来有望提升至50%。 2）以C919为代表的国产大飞机适航取证顺利推进，未来需求旺盛，以及机电系统的国产化趋势将是拉动我国民机机电系统快速增长的主要力量。 长期看，我国民用飞机机电系统总规模达3000亿美元；中期看，至2020年机电系统在国产民用飞机中市场规模达200亿元；民机机电系统的国产化率也有望进一步提升。公司依托军机航空核心技术优势大力拓展民用航空产品，已实现从国内机型配套向全球民机市场配套发展，民机产品配套从初级向中高级产品发展，从单个产品向系统级产品的发展。 C919目前在手订单超千架，预计2020年底取得民航适航证，2021年是实现首批交付。根据商飞官网统计，截至2018年6月底，C919累计拥有29家客户共计1015架订单，国内客户占比为96.65%。一旦开始陆续交付，千架订单能为商飞带来持续稳定的收入，促进航空产业集群的加速成型，带来的机电系统需求也将显著扩大。按照C919目前的适航取证进度，中国商飞力争在2020年底让C919取得民用航空适航证，预计在2021年将首批国产大飞机交付给东航，届时意义重大。 ■航空工业机载系统成立，将打造国际航空机载系统公司 ，公司是重要承接载体，作为唯一的航空机电系统全科目平台，资产整合仍可预期。
中航机载系统有限公司2018年9月正式成立，整合组建航空工业机载重大意义，有利于更好地承担国家机载重大专项，是顺应了全球航空机载产业机、电一体化发展趋势的需要。相继成立的航空工业机载7个事业部（液压、燃油与环控系统事业部，控制、导航与制导系统事业部，座舱系统事业部，机载电力系统事业部，防护救生空降空投事业部，数据与传感事业部，悬挂发射事业部）中机电系统相关的事业部有4个。 公司自2013年托管18家机电系统下属企业以来，截至目前已陆续收购了托管公司中的4家，2018年中调整托管一次，目前仍托管包括两个优质研究所：金城南京机电液压工程研究中心（原六〇九所）、航空救生研究所（由原国营五一〇厂、五二〇厂和六一〇所于2003年整合而成）等在内的8家公司。我们认为：不管是军机还是民机在综合化、多电化发展趋势下，现有机电系统“小、散、弱”的局面只能通过整合来建立系统供应商级的能力，中航机电作为唯一平台，在机载系统专业化整合，事业部管理的发展背景下，整合仍有望继续，核心优质资产注入将带动中航机电在系统级供应能力上再上升一级，协同效应有望进一步凸显。
■投资建议：中航机电作为我国机载机电系统绝对龙头，航空主业突出，内生增长稳健，将核心受益我国军机新机型换装列装加速以及新机型机电系统价值量占比逐渐提升两个主要增长逻辑，同时民机机电系统在以国产大飞机等为代表的民机中市场占有率逐渐提升，国产替代空间巨大。公司是中航工业旗下航空机电系统业务的专业化整合和产业化发展平台，平台地位稳固、唯一，前期资本运作有序开展，后续托管优质资产有望持续注入，机载系统成立后专业化整合、事业部管理，公司作为重要的承接载体，受益这一进程。我们预计公司 2019-2021 年归母净利润分别为9.36、11.15、13.27亿，对应EPS分别为0.26、0.31、0.37元，对应PE分别为26、22、18倍，维持“买入-A”投资评级。 ■风险提示：武器装备列装换装不达预期；民用航空机电产品订单及国产替代不达预期；院所改制及资产注入进度不及预期。 赞(63) | 评论 (22) 2020-02-17 14:57 来自网站 举报
-
-
【【国盛军工张润毅】再融资松绑利好军工，改革红利持续释放 】
报告摘要行情回顾与展望：本周（2.10-2.16）大盘继续反弹，有色、建材等行业涨幅居前。1）指数方面，上证综指上涨1.43%，创业板指数上涨2.65%，国防军工指数上涨0.55%，跑输大盘0.88个百分点，排名第22/29。2）个股方面：天银机电（+31.16%）领涨，天奥电子... 展开全文【国盛军工张润毅】再融资松绑利好军工，改革红利持续释放
报告摘要
行情回顾与展望：本周（2.10-2.16）大盘继续反弹，有色、建材等行业涨幅居前。1）指数方面，上证综指上涨1.43%，创业板指数上涨2.65%，国防军工指数上涨0.55%，跑输大盘0.88个百分点，排名第22/29。2）个股方面：天银机电（+31.16%）领涨，天奥电子（+18.77%）等涨幅居前；*ST航通（-14.40%）、北化股份（-13.08%）等跌幅居前。 再融资政策松绑利好军工板块，改革红利有望持续释放。2月14日证监会发布再融资新规，具体包括取消创业板非公开发行2年盈利限制、定增可打8折、锁定期缩短至6个月、非公开发行股份比例上限提升至30%等。我们认为：1）此次证监会降低再融资发行门槛、优化非公开发行制度，将利于提升军工企业再融资效率，提高公司治理质量。同时在一定程度上激发市场活力，尤其是军工创业板公司受益最大。2）2019年以来，军工资产证券化已呈现出全面加速趋势，随着各大军工集团提出的十三五末资产证券化目标时间节点的临近，我们认为资本运作落地规划有望进入密集兑现期，军工改革红利有望持续释放。 与众不同的观点：成长+改革双重驱动，看好军工春季行情。1）从行业景气周期和军费开支节奏来看，2019年军工景气拐点得到验证，我们预计2020年军工基本面比2019年会更好，行业景气度维持，行业整体业绩和订单预期有望进一步提升。2）优质个股的业绩增长确定性强、估值吸引力提升。现在核心配套2020年估值回到20-30倍、总装企业30-40倍，由于2020年主机厂业绩增速有望达到20%，军工白马业绩往上的确定性较高，我们认为2020年军工板块具备良好的配置价值。3）从博弈的角度，一般在春季躁动阶段风险偏好有所提升，军工是最受益的板块之一，我们看好军工春季行情。当前卫星互联网行业催化事件不断，电科、航天系有望充分受益，建议关注杰赛科技、中国卫星、中国卫通、振芯科技、航天电器等。 本周军工行业重要事件：1）2月10日，由兵器工业集团联合发起设立的时空智能基础设施——千寻位置公司正式发起“飞翼行动”，为支援行动提供无人机运力和进行实地作业抗疫。2）2月10日，中国船舶集团所属外高桥造船陆续复工，计划2020年上半年开工14艘、下坞11艘、交付10艘，生产大节点集中、任务紧凑。3）2月13日，6架运-20运输机和2架运9运输机为抗击疫情向武汉运送医疗队队员以及支援物资。这是运-20首次参加非战争军事行动。4）2月15日，SpaceX公司再发射60颗星链卫星，使得该项目入轨卫星总数达到300颗。这是SpaceX公司2020年第三次发射星链卫星，也是该公司第五次将卫星送入轨道。 选股思路与受益标的：行业景气度持续上行，建议抓紧“成长+改革”双主线，优选主机厂/元器件/新材料等领域优质个股。1）受益于装备升级换代加速的主战装备：中直股份、中航飞机、中航沈飞、内蒙一机；2）受益于技术升级与国产替代的信息化装备+核心器件：中航光电、航天电器、振华科技、苏试试验；3）突破技术瓶颈且处于需求爆发前夕的新材料：火炬电子、菲利华、光威复材；4）军工改革受益弹性品种：四创电子、航天电子、杰赛科技。 风险提示：1）军工改革力度不及预期；2）军工企业订单波动较大。 赞(67) | 评论 (29) 2020-02-17 10:32 来自网站 举报
-
-
【光伏与电动车板块，有望充分受益再融资新规【安信电新】】
1宁德时代（全球动力电池龙头，客户优质）2璞泰来 （高端负极龙头，盈利拐点）3恩捷股份（全球湿法隔膜龙头，海外拓展强势）4嘉元科技（6μm锂电铜箔龙头）5科达利 （电池结构件龙头，特斯拉产业链）6国电南瑞（二次设备巨头，泛在受益）7通威股份（低成本光伏风头，光伏需求向好）8隆... 展开全文光伏与电动车板块，有望充分受益再融资新规【安信电新】
1 宁德时代（全球动力电池龙头，客户优质）
2
璞泰来 （高端负极龙头，盈利拐点）
3
恩捷股份（全球湿法隔膜龙头，海外拓展强势）
4
嘉元科技（6μm锂电铜箔龙头）
5
科达利 （电池结构件龙头，特斯拉产业链）
6
国电南瑞（二次设备巨头，泛在受益）
7
通威股份（低成本光伏风头，光伏需求向好）
8
隆基股份（单晶硅片龙头，光伏需求向好）
9
宏发股份（全球继电器龙头，市占率持续提升）
10
正泰电器（户用光伏和低压电器龙头，直销业务突破）
行业观点概要
■证监会再融资新规：证监会公布再融资新规，宽松政策长期利好电新板块。2月14日，证监会发布主板和创业板再融资规则修订的正式稿，自发布之日起施行。此次新规变化的主要政策宽松点体现在：1.取消融资项目发起人2年盈利之限制；2.取消融资项目发起人负债率45%之限制等。近10年电新板块上市公司增发项目数位列A股各行业第四，尤其新能源汽车产业链全球产能扩张并购亟需资本支持。再融资新规大大降低了上市公司融资门槛与难度，此次政策放宽将对长期处于高投入高负债的电新行业产生重大利好，短期有助于缓解本次疫情对本版块公司产生的复工和现金流影响。
■新能源汽车：疫情短期影响国内车市，特斯拉复工产销有望过万。由于疫情原因和春节放假，元月有效工作日减少成为了当月汽车产销数据下滑的主因。整个汽车行业月产销量同比下降24.6%和18.0%。新能源汽车产销则预计分别完成4.0万辆和4.4万辆，同比分别下降55.4%和54.4%。由于疫情造成公众对公共交通安全性的担忧，预计疫情过后个人首次购车需求会大幅提升。2月16日，特斯拉上海超级工厂已经恢复了其国产Model 3的交付工作，目前上海的特斯拉国产Model 3的产量可达周产3000辆，由于疫情影响积压大量订单，后续特斯拉月产销量有望突破1万，旺盛的终端需求利好国内特斯拉产业链中各配套企业。
投资建议：1）电池环节，重点推荐宁德时代，建议关注亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、鹏辉能源等；2）材料及零部件环节，重点推荐璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、嘉元科技、新宙邦，以及特斯拉产业链上的旭升股份、宏发股份、三花智控，建议关注中科电气、杉杉股份、星源材质、江苏国泰等。
■新能源发电：光伏龙头集中扩产，多省集中批复分散式风电项目。2月11日晚，通威股份发布高纯晶硅和太阳能电池业务2020-2023年发展规划及投资建设年产30GW高效太阳能电池及配套项目的公告。根据规划， 2020-2023年，通威高纯晶硅累计产能将分别达到8/11.5-15/15-22/22-29万吨；2020-2023年电池累计产能将分别达到30-40/40-60/60-80/80-100GW。单晶硅片龙头隆基股份也在2月12日公布了全资子公司西安隆基乐叶光伏科技有限公司与西安国家民用航天产业基地管理委员会签订年产10GW单晶电池及配套中试项目。上述项目拟分两期实施：一期实施年产7.5GW单晶电池项目，二期实施年产2.5GW单晶电池项目、年产680MW单晶电池及组件中试项目。
风电方面，三省集中批复68个分散式风电项目。近期黑龙江、宁夏、湖北三区域核准了68个分散式风电项目，共计装机容量552.2MW。其中黑龙江一次性核准项目数量最多，达63个（382.2MW）；宁夏核准4个（140MW），总投资约12亿元；湖北1个（30MW），总投资2.58亿元。
投资建议：当前光伏和风电板块估值水平处于低位，光伏版块2020年整体估值仅15-16倍，风电仅12倍，建议重点配置！光伏重点推荐隆基股份、通威股份、中环股份、阳光电源、正泰电器，重点关注晶澳科技、ST爱旭、福莱特、福斯特、捷佳伟创、林洋能源等。风电重点推荐金风科技、明阳智能、天顺风能、中材科技，重点关注泰胜风能、日月股份、金雷股份、天能重工、振江股份、运达股份等。
■电力设备与工控：国网明确电网建设复工要求，南网公布工作要点。2月10日，国网印发了《关于做好疫情防控积极推进重点工程建设的通知》，明确十个方面工作具体措施和目标要求。通知同时对重点工程重点工程复工提出了具体要求。根据“2月15日前复工一批、2月底前复工不低于50%、3月15日前除湖北省外全面复工”基本原则，27家省级电力公司全面梳理第一批2月15日前复工项目，优先安排关系国家打赢脱贫攻坚战和保障国计民生的“三区两州”、抵边村寨、煤改电、水电等清洁能源送出、电气化铁路等重要基础设施配套电网工程复工建设。
投资建议：重点推荐特高压和二次设备龙头标的。特高压设备技术难度大行业集中度高，国网多项特高压基建项目近期重启，GIS、换流阀等相关制造商有望受益，重点推荐：许继电气、平高电气、国电南瑞。从能源行业发展趋势和电网建设阶段来来看，我们认为电网的数字化建设进程只会加快，重点推荐：国电南瑞、岷江水电、金智科技等电网二次设备龙头企业。
■风险提示：新能源车产销量及风电光伏装机量低于预期；电力设备方面：技术及应用场景变化的风险；国网投资及建设力度低于预期；核心竞争力不及传统IT企业；泛在相关投资规模低于预期等。
■本周组合：宁德时代、璞泰来、恩捷股份、嘉元科技、科达利、国电南瑞、通威股份、隆基股份、宏发股份、正泰电器
再融资新规
再融资新规公布，宽松政策利好电新板块
证监会颁布再融资新规，宽松政策有利公司做大做强。2月14日，证监会发布主板和创业板再融资规则修订的正式稿，自发布之日起施行。此次新规变化最大的主要集中在三个方面：
一. 降低创业板再融资门槛：取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件；取消创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件。
二. 优化股票定增制度安排：a：上市公司董事会决议提前确 定全部发行对象且为战略投资者等的，定价基准日可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日。b：将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折；将锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，且不适用减持规则的相关限制。c: 将主板(中小板)、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名。
三. 适当延长批文有效期：将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。
证监会同时同时按在《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》中提出适度放宽非公开发行股票融资规模限制，由此前不得超过本次发行前总股本的20%提高至30%。
在新规颁布的的“新老阶段”的时间划分方面，尚未申报；申报未上会；已上会，尚未获取批文；已获取批文，尚未发行的项目皆适用本“再融资新规”。已发行完成的则不适用。
近10年电新板块上市公司增发项目数位列A股各行业第四，如果叠加新能源汽车优色板块，或为再融资新规最受益行业之一。新能源汽车产业链全球产能扩张以及并购亟需资本支持，从特斯拉等科技企业的成功案例来看，资本市场融资是其成长壮大的必要途径。目前，再融资新规大大降低了上市公司融资门槛与难度，电新板块尤其是新能源汽车产业链或成为最受益的板块之一。
本次疫情对部分企业的复工和资金链影响甚大，此时融资新规出现或解燃眉之急。电新行业各个产业链环节技改、扩产投入皆十分巨大，此次新规取消创业板连续2年盈利和取消负债率45%限制将直接利好电新板块，短期之内至少可以部分抵消此次疫情对行业带来的负面影响。
新能源汽车
疫情短期影响国内车市，特斯拉复工产销有望过万
2020年1月新能源车产销数量受疫情影响下行明显。2月13日，中汽协发布了2020年元月汽车工业经济运行情况。由于疫情原因和春节放假，元月有效工作日减少成为了当月汽车产销数据下滑的主因。整个汽车行业月产销量同比下降24.6%和18.0%。新能源汽车产销则预计分别完成4.0万辆和4.4万辆，同比分别下降55.4%和54.4%，其中，乘用车产销预计完成3.5万辆和3.9万辆，同比分别下降56.3%和54.4%；商用车产销预计均为0.5万辆，同比分别下降37.4%和51.7%。
政策端发力支撑产业平稳渡过疫情期。据中汽协不完全统计，全国已有超过19个省市发布超过69个经济支持性政策，帮助企业渡过困境，早日恢复生产，当前183个整车企业当中截至2月12日已有59个基地开始复产，占比达32.2%。需求端看，由于疫情造成公众对公共交通安全性的担忧，预计疫情过后个人个人首次购车需求会就此上升。
特斯拉顺利复工产销有望突破1万辆。1月份特斯拉上海工厂实现产量2625辆，在整个疫情寒冬中达成国内新能源车企排名第五。更超越蔚来成为造成新势力产量冠军。2月16日，特斯拉上海超级工厂已经恢复了其国产Model 3的交付工作，目前上海的特斯拉国产Model 3的产量可达周产3000辆，由于疫情影响积压大量订单，后续特斯拉月产销量有望突破1万，旺盛的终端需求利好国内特斯拉产业链中各配套企业。
投资建议：重点关注海外供应占比高的公司和特斯拉产业链公司。1）电池环节，重点推荐具备全球竞争力的宁德时代，建议关注亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、鹏辉能源等；2）材料及零部件环节，重点推荐璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、嘉元科技、新宙邦，以及特斯拉产业链上的旭升股份、宏发股份、三花智控，建议关注中科电气、杉杉股份、星源材质、江苏国泰等。
新能源发电
光伏龙头集中扩产，多省集中批复分散式风电项目
光伏：龙头企业先后大规模扩产，增量技改同步进行。2月11日晚，通威股份发布高纯晶硅和太阳能电池业务2020-2023年发展规划及投资建设年产30GW高效太阳能电池及配套项目的公告。根据规划， 2020-2023年，高纯晶硅累计产能将分别达到8/11.5-15/15-22/22-29万吨；2020-2023年电池累计产能将分别达到30-40/40-60/60-80/80-100GW。技术方面：重点布局Perc+、Topcon、HJT等新型产品技术且兼容210及以下所有系列。公司在以上所有路线皆有雄厚技术储备和研发实力，其中更有HJT中试线规模已达400MW，包括多种技术路线。公司的210mm大尺寸电池路线亦领先行业。此次扩产和技改带来的规模与技术效应双管齐下使得公司Perc非硅成本来到0.18元/w以下，相比目前的0.23元/w进一步大幅下降。
除了通威，单晶硅片龙头隆基股份也在2月12日公布了全资子公司西安隆基乐叶光伏科技有限公司与西安国家民用航天产业基地管理委员会签订年产10GW单晶电池及配套中试项目。上述项目拟分两期实施：一期实施年产7.5GW单晶电池项目，二期实施年产2.5GW单晶电池项目、年产680MW单晶电池及组件中试项目，项目投资约45亿元。隆基股份2019～2021三年产品产能规划显示，单晶电池片产能2020年底将达到15GW，2021年底达到20GW。
产业链方面，单晶PERC电池片盈利有望修复：2019年三季度由于产能释放叠加需求偏弱，单晶PERC电池片价格出现一定幅度调整，目前电池片的均价在0.97-0.98元/W，单W盈利降至5-6分钱，盈利水平处于历史低位。当前通威电池片整体非硅成本0.23元/w，2020年将进一步降至0.2元/w左右，同时叠加硅片降价，预计2020年单晶perc电池片的单W盈利将修复至8分钱以上。另外，今年上半年通威成都四期和眉山一期产能达产后总体产能将达到23-24GW，按照扩产规划今年年底将达到30GW，全年出货量预计超20GW，同比增长66.7%，单晶PERC电池片环节将迎来量利齐升。多晶硅料方面，今年由于海外巨头OCI关停5.2万吨光伏硅料产能，供给缺口使得价格有望迎来5%-10%的涨价空间。
风电：三省集中批复68个分散式风电项目。近期黑龙江、宁夏、湖北三区域核准了68个分散式风电项目，共计装机容量552.2MW。其中黑龙江一次性核准项目数量最多，达63个（382.2MW）；宁夏核准4个（140MW），总投资约12亿元；湖北1个（30MW），总投资2.58亿元。在当下疫情影响制造业、工程建设业企业全面复工的情况下，此68项目在短期内集中批复说明了分散式项目从立项到开发的中间流程进一步缩短，时间效率进一步提升；行政上的支持也说明政策端认为分散式项目可就近消纳、可以直接参与当地市场化交易的优势可有力缓解业内对今年是否能如期并网的担忧。
投资建议：当前光伏和风电板块估值处于历史低位水平，光伏版块2020年整体估值仅15-16倍，风电仅12倍，建议重点配置！光伏重点推荐：隆基股份、通威股份、中环股份、阳光电源、正泰电器，重点关注晶澳科技、ST爱旭、福莱特、福斯特、捷佳伟创、林洋能源等！风电重点推荐：金风科技、明阳智能、天顺风能、中材科技，重点关注泰胜风能、日月股份、金雷股份、天能重工、振江股份、运达股份等！
电力设备&工控
国网明确电网建设复工要求，南网公布工作要点
国网对截至2月中旬的复工安排提出具体要求。2月10日，国网印发了《关于做好疫情防控积极推进重点工程建设的通知》，明确十个方面工作具体措施和目标要求。通知同时对重点工程重点工程复工提出了具体要求。根据“2月15日前复工一批、2月底前复工不低于50%、3月15日前除湖北省外全面复工”基本原则，27家省级电力公司全面梳理第一批2月15日前复工项目，优先安排关系国家打赢脱贫攻坚战和保障国计民生的“三区两州”、抵边村寨、煤改电、水电等清洁能源送出、电气化铁路等重要基础设施配套电网工程复工建设。据最新统计，2月15日前公司±800千伏青海—河南特高压直流输电工程、东吴1000千伏主变扩建工程、35千伏～750千伏第一批总计342项输变电工程将安全有序复工，复工线路7931千米，变电容量4654万千伏安。公司下一步将梳理2月底和3月中旬复工安排逐项工程细化疫情防控方案、应急方案和建设计划，确保各项重点工程科学有序全面安全复工建设。
南网印发2020年工作要点：九大方面49项重点工作。2月10日，南网印发《南方电网公司2020 年工作要点》，明确了今年工作总的要求、目标及九大方面49项重点工作。产业方面，《要点》着重提出了要在战略实施取得新突破，“十三五”规划圆满收官，全面完成12项战略指标和30项高质量发展关键指标。关于电网投资，九大方面中第五条则提出：着力提质增效，确保完成全年经营任务。要千方百计稳住经营效益；突出精准投资，突出质量效益；大力增供扩销；深化提质增效；抓好降本压费；积极防范经营风险。
投资建议：重点推荐特高压和二次设备龙头标的。特高压设备技术难度大行业集中度高，国网多项特高压基建项目近期重启，GIS、换流阀等相关制造商有望受益，重点推荐：许继电气、平高电气、国电南瑞。从能源行业发展趋势和电网建设阶段来来看，我们认为电网的数字化建设进程只会加快，重点推荐：国电南瑞、岷江水电、金智科技等电网二次设备龙头企业。
赞(54) | 评论 (20) 2020-02-17 08:42 来自网站 举报
-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200217】
今日重点推荐《金工|量化周观点：反弹至关键位置，再融资放松利于哪些板块?》市场赚钱效应指标仍然为负，但相对上期有所收窄，目前处于边缘位置，一旦转正意味wind全A指数将重回上行趋势，由于疫情暂停的全面牛市将重新开启，但暂时还是耐心等待，绝对收益产品维持中性仓位。周末非常重要的事件... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200217
今日重点推荐
《金工|量化周观点：反弹至关键位置，再融资放松利于哪些板块?》
市场赚钱效应指标仍然为负，但相对上期有所收窄，目前处于边缘位置，一旦转正意味wind全A指数将重回上行趋势，由于疫情暂停的全面牛市将重新开启，但暂时还是耐心等待，绝对收益产品维持中性仓位。周末非常重要的事件当属再融资条件的放松，边际上将更有利于之前负债和业绩条件较弱的上市公司，整体上将有利于以科技股为代表的中小盘指，仍然维持我们之前的判断，当前位置相对仓位，更为重要的是持仓板块的选择，我们之前一直看好的以科技股为代表的中小盘指仍是首选。绝对收益产品建议中性仓位。 《策略|科技景气度扩散化的起点——再融资新规的7个问题》
第一，短期而言，对于市场来说，与去年11月再融资征求意见稿落地的时候可能不同，彼时市场风险偏好极低，市场情绪上立即反应的是股票供给的增加，于是A股形成短期下跌。但是当前市场的环境是“流动性过剩推升了风险偏好”，短期情绪上可能更多反映对中小股票和券商的利好。第二，决定外延并购的核心因素是产业周期本身（决定企业并购的意愿），监管政策是次要因素。但是2020年刚好是科技产业周期和金融监管政策周期相互叠加共振的阶段，经过19年的平稳复苏，外延并购有望开始发力。第三，16年以后科技板块的中小公司几乎没有任何机会，产业周期向下、融资、并购政策收紧，最终景气度连续三年回落。19年下半年开始，随着全球云服务、半导体、5G产业周期的共振爆发，不仅是头部公司，中小公司也能享受其中红利，叠加并购和融资，科技板块内部的景气度将呈现扩散化的趋势。第四，但不是所有小公司都能无差别上涨，当前的流动性环境、市场规模、投资者结构都与14-15年有显著差别，再考虑到市场已经经历了一轮从“并购盛宴”到“一地鸡毛”这样大起大落的过程，中小公司应当有甄别的参与。 《宏观|关于复工的几个事实》
虽然多数企业选择在2月10日复工，但复工只是经济活动逐步恢复的起点，具体还涉及返程率和复工率的问题。从全国的春运数据来看，当前春节返乡人员的返程率可能只有20%-30%，且近期尚未出现加速返程的迹象。况且从返程到复工还需要两周左右的观察期，这意味着复工延迟的影响起码会持续到3月上旬。从城市轨道交通客流量来看，主要城市节后第一周工作日的轨交客运量均不到常规工作日的10%，第二周随着企业复工增多，大多数城市出现反弹，但幅度不大。一线城市的恢复程度相对较高，二线城市的恢复情况与疫情的发展程度有一定关系。从六大发电集团的发电耗煤量来看，当前仅为2018-2019年农历同期的60%左右，反映出节后复工的明显滞后。近一周钢材库存也有加速补库的迹象，生产不强的同时需求端可能更弱。从行业来看，不同行业的复工的节奏差异较大。重工业企业和物流仓储快递等生产服务业恢复较早，其次是一般制造业和一般商业服务，建筑业的复工时间较晚，而餐饮旅游、商贸零售等生活服务业复工暂缓。 《电子|小米推动WiFi 6加速渗透，看好行业迎来高速增长》
1.小米10和小米WiFi6路由器AX3600，WiFi6或实现快速渗透。2.紧随VR/AR、IoT等风口，WiFi6应用场景丰富：（1）CloudVR视频/直播引入家庭；（2）远程教学；（3）智慧家庭IoT自动化服务；（4）实时类游戏。3.WiFi6路由器渗透率有望提升，相关网通厂商有望迎来换机潮。看好苹果、小米、三星等终端大厂支持WiFi6，实现WiFi6快速渗透。WiFi6普及下，路由器跟进，或迎来换机潮。产业链关注，天邑股份（路由器）、共进股份（路由器）、博通集成（芯片）、乐鑫科技（芯片）、卓翼科技（路由器）、星网锐捷（路由器）。 《证券|再融资新规正式落地，预计增发业务将迎来快速增长！》
再融资新规落地，我们预计被压抑了3年的再融资业务有望开始快速增长。更为重要的是，再融资新规既可促进并购重组等其他业务的发展，也会起到促进创业板的活跃度与信心，促使银行理财、保险资管、信托等各类资管资金入市的效果。因此对于券商业绩的潜在影响大幅高于业务本身，即构成提升估值的效果。无风险利率下移+政策利好加码+股权融资大年+估值低位。目前证券行业平均估值1.9xPB，大型券商估值在1.2-1.6xPB之间，行业历史估值的中位数为2.4xPB（2012年至今）。未来券商的商业模式转向“资本化投行（投行+PE模式），研究投行投资均强且可协同的政策券商才可提升ROE。基于此，重点推荐华泰证券（1.4倍动态PB）、中信证券（1.7倍动态PB）。 研究分享 《证券|1月券商业绩：交易量与两融余额稳步提升，有效支撑业绩；上市券商合计利润同比+20%，中信建投与海通证券相对表现更好》
25家上市券商1月业绩环比-49%，同比+20%。业绩环比下滑主要原因是1月主要股指承压，春节效应致投行项目后移，12月券商年底业绩兑现导致高基数。头部券商中，中信建投、海通表现优异，业绩增幅分别为183%和57%。无风险利率下移+政策利好加码+股权融资大年+估值低位，重点推荐华泰证券和中信证券。
《非银|保险系列深度之二——“保险+养老社区”：布局养老产业，抢占蓝海市场，提升保险服务覆盖度》
当前寿险的覆盖度仍处于较低状态，未来增长的重要来源之一是提升保险公司的服务覆盖度，即延申保险产品上下游服务链，通过“产品+服务”的模式，提升保险产品差异化竞争力。其中，养老产业和健康医疗产业是和保险最为契合的两大服务体系。老龄化日趋加速，养老产业是一片蓝海市场，泰康、太保、国寿、太平、新华等保险公司在加速进军养老产业。我们判断，未来养老社区形成规模优势且运营品质高的保险公司，将抢占养老产业（包括商业养老保险）的蓝海市场：1）促进大额保单销售，有助于高端客户经营；2）打通养老产业链上下游，增加盈利渠道；3）长期可获得稳定投资收益，穿越利率下降周期。目前内地保险公司估值处于低位，中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险2020年PEV为1.022、0.80、0.66、0.62倍，从未来发展大趋势的视角，我们推荐中国平安、中国太保，建议关注中国太平。风险提示：养老社区投资回报期长于预期；养老社区运营成本高企；养老社区拿地成本快速提升；养老服务业用地供给不达预期；养老观念转变不达预期；政策推进不达预期。 《房地产|中央地方政策松动，优质房企有望迎来业绩估值双升》
融资为制约房企发展的核心因素，央行加大逆周期调节力度,实施“稳健的货币政策”灵活适度。“稳健的货币政策”下，流动性超预期宽松、利率下行减轻房企和购房者负担。疫情对行业的短暂影响首先在于资金吃紧，随之而来的是拿地、投资等生产活动受到影响，但资金充裕的优质房企具备了更强的“抵抗力”。政策端来看，当前对于行业政策的放松已初现端倪，后续或将有更多地方政府加入对地产政策的松绑，放松程度也不限于土地市场和融资利率，对于多融资渠道（如非标融资）或其他更高层面的放松也未尝不可期待。基于此，我们认为行业基本面受益同时提振估值，优质地产股有望迎来业绩估值双击。短期重点推荐：万科A、中南建设、阳光城、金科股份、保利地产、招商积余、保利物业。
《房地产|周观点：政策利好不断、地产加配正当时》
地产或有小阳春：供给端政策宽松力度持续加大，地产企业现金流将反而改善。近期针对地企业的宽松政策频频出台，再加上央行大规模逆回购投放+超预期降息、以及多地政府降低拿地门槛，允许缓交土地出让金，融资容易拿地也容易，如若非标融资放开，流入增加流出减少，资金或将改善明显。需求端政策也开始松动。综合来看，地产政策严厉调控已经超过三年，供需两端的放松都有必要，在“因城施策”指导下也符合中央精神，放宽地产不是刺激地产，不能理解为“走老路”，而是让地产需求正常化。综上，我们看好地产板块贝塔机会，主要逻辑：1）疫情短暂影响销售。2）房企现金流或将改善。3）政策宽松或超预期。4）估值低业绩好有预期差。重点推荐优质龙头和基本面好的高杠杆标地，短期重点推荐：万科A、金地集团、保利、金科股份、中南建设、阳光城、招商积余、保利物业；持续建议关注：1）优质地产公司；2）物业管理龙头；3）商业地产及旧改棚改。 《传媒互联网|周观点：融资新规释放活力，高层肯定在线消费》
2月14日证监会发布再融资新规，放宽融资限制，预计科技创新和改革转型中小企业将更为受益，当前传媒板块内公司非公开发行股份事项中新发布预案的平治信息，已完成一次反馈意见的凯撒文化等。推动叠加电子商务、电子政务、网络教育、网络娱乐等方面消费：1）网络消费最受益游戏；2）长视频&大屏视听&在线教育互联网及家庭广电一起受益；3）大营销领域，广告以及电商配送受经济及疫情差异分化；4）战略关注2月金股【视觉】；5）VRAR关注相关领域标的【岭南股份、恒信东方、宝通科技（与哈视奇签署合作协议）】等；6）国有融媒体【人民网、新华网、中视、浙报】（疫情期间官媒影响力扩大）。地方出版基于教材教辅资源同样参与信息化，线上阅读一并受益；7）其他细分领域独角兽关注【三六零、拉卡拉】；电影板块短期受到明显冲击，长期反而受益集中度提升，中长线逢低关注。
《传媒互联网|共同战“疫”：每日互动大数据助力精准防疫》
每日互动是大数据抗疫相关标的。目前已有相当一部分的政府部门认识到数据利用的价值。每日互动于2020年1月22日公司发布业绩预告，预计2019年实现归母净利润1.00亿至1.16亿元，同比下降53.37%-59.80%。大数据助力精准防疫进一步深化“互联网+政务应用”的改革推进，相关大数据公司有望在数字政府大数据市场增长中受收益。A股相关标的中，每日互动大数据技术在此次疫情防控方面发挥了很大的作用，未来还有广阔空间值得挖掘。剔除上海欢兽孤立事件影响，Q4净利润环比大幅上升70%，体现出公司经营业绩情况存在改善。公司在宏观环境疲弱期间，积极储备人才，通过自行设立或与政府部门机构合作设立研究院等形式积极投入研发，为未来公司增长进行准备，期待更多垂直变现领域的技术研发和产品创新将持续落地。
《传媒互联网|阿里巴巴深度研究：业绩再超预期，短期疫情不改龙头价值-FY3Q20业绩点评》
受益于新零售等业务，公司延续高增长，调整后净利润继续创季度新高。双11大促与聚划算齐发力，单季度MAU环比净增3,900万。疫情影响短期业绩，但亦含长期利好，龙头价值不减。我们预计阿里FY2020-FY2022收入分别为5,022.6亿元/6,699.7亿元/8,788.7亿元，分别同比增长33.3%/33.4%/31.2%，调整后归属股东净利润分别为1,289.1亿元/1,674.1亿元/2,257.5亿元，分别同比增长28.0%/29.9%/34.8%。尽管短期会有疫情冲击，但并未影响公司在电商行业的龙头地位，且在疫情之后预计会有更有利于长期发展的局面。因此，我们认为阿里的合理市值为7,892亿美元，折合每股约294美元，对应FY2021E调整后归母净利润的33倍P/E，较当前市值仍有33.9%的增长空间。风险提示：宏观风险；政策监管风险；新业务增长放缓风险；货币化进程缓慢；利润率下滑风险；竞争加剧风险；疫情持续影响。 《通信|周观点：数据中心业务推动英伟达业绩大超预期，持续看好云计算》
本周行业重要趋势：一、工信部许可中国电信、中国联通、中国广电共同使用5G系统室内频率。二、2、小米发布WiFi6路由器。WiFi6拥有超快传输的优势，符合未来多场景下网络要求，应用前景广阔，包括VR视频/直播、远程教育、医疗、超高清、游戏等。三、数据中心业务推动英伟达收入大增，股价大涨7%创历史新高。英伟达表示“超大规模”的云计算客户推动了数据中心销售的增长。我们认为产业巨头多方业绩数据验证，云计算正处于一个大级别的景气向上周期，短期和5G长期需求共振，持续重点推荐云计算产业链。短期远程云视讯等相关远程办公应用等推动云计算需求爆发，长期5G大流量时代持续增长推动云计算行业发展，板块短长期需求迎来共振，持续维持推荐。此外，持续重点关注运营商和设备商近期对于5G基站的招标推进，相关产业链进入业绩兑现期，重点关注集采份额或者金额超预期标的。 《电子|中芯国际：19Q4业绩符合预期，20Q1业绩逆势上涨》
19Q4营收符合预期， 20Q1指引超出预期。14nm工艺本季度开始出货，在先进制程上逐步缩小与世界代工巨头的差距。晶圆厂产能利用率持续上升。技术进步吸引多元化客户。中长期受益于“新应用驱动+国产替代+先进制程突破”三重动能积聚。我们看好5G、AIoT及国产替代等对公司的长期驱动，预计2020-2021年EPS分别为0.22、0.43港币。预计随着14/12nm的量产，ROE回升，维持评级为“买入”。
《电子|小米集团-W深度研究：创新驱动的互联网公司，生态链变现显成效》
创新驱动的互联网公司，生态链变现模式显成效，采取 SOTP方法对公司进行估值，可比公司参考估值分板块为智能手机、板块、 IoT与生活消费产品以及互联网服务 20 年平均 PE 为 22x、 18x、 50x，结合公司所处行业成长性及核心竞争力及龙头稀缺地位，给予公司以上三大板块20 年 20x、 25x、 32x PE 估值，整体估值 28x，给予公司目标价 15.71 元/股，对应 17.28 港币/股，给予买入评级。风险提示：疫情控制不及预期，5g建设不及预期，爆款数量瓶颈，生态链变现不及预期。 《海外|美国大选系列1: 华尔街的民主党会倒戈支持特朗普？》
1、民主党首两场初选结束。爱荷华州初选布蒂吉格爆冷获胜，桑德斯拿下新罕布什尔州，两者不分伯仲。我们认为38岁的布蒂吉格有望成为民主党内提名的又一有力竞争者。但他的性取向、年轻履历及获取非裔选民的支持度，或是他未来提名路上的绊脚石。2、两场初选后，超级星期二接踵而至。本次超级星期二民主党共有16个地区及组织进行初选，对党内提名至关重要。市场一般会自超级星期二开始，逐渐纳入民主党潜在提名人对政策、贸易及经济的看法。3、相比特朗普的减税和推动美联储降息等利好股市举措，民主党候选人桑德斯被认作特朗普的极端对立面。桑德斯政纲包括：主张征收富人税并上调公司税率、全民免费医疗、拆分科技巨头、发展新能源反对传统能源、削减军费等。桑德斯还不支持中美及美加墨贸易协议，强硬态度比特朗普更甚。因此桑德斯也被华尔街宣称“将摧毁整个美国经济”。我们认为尽管市场对桑德斯胜选不抱很高期望，但新能源、医药、保险、国防军工、科技及石油等板块仍将受选情波及，桑德斯或成今年美股最大“黑天鹅”。 《汽车|全球BBA、保时捷、特斯拉销量跟踪》
奔驰销量-与2018年基本持平，同比-0.2%，2019Q4销量再次突破60万季度销量。连续第4年摘取全球豪华汽车品牌年度销量桂冠。中国和德国市场潜力较大，建议持续关注。宝马销量-2019全年销量创新高，同比+2.0%，X系、M系和豪华车型增幅明显。连续16年蝉联全球第一高档汽车制造商。未来集团将加快电动化转型，建议持续关注。未来建议持续关注中国和德国市场。
《汽车|戴姆勒（DDAIF）2019年报点评：豪华车首摘中国市场销量桂冠，电动化持续推进》
法律诉讼、架构重组和并购活动重创利润，同比下滑64.3%。各板块销量稳中有升，集团净利率1.57%，同比-2.96%，移动出行亮眼。北美地区增长强劲，营收同比+9%，中国市场喜忧参半。坚持可持续发展战略，全面压缩成本。电动化进程有序推进，EV产能持续扩张，多型号EQ今年亮相。预计20年销售额同比持平或略有下跌，财务数据稳中向好。集团对于20年业绩持谨慎态度。预计明年除客车外，集团轿车、货车、卡车三大板块销量都将出现小幅收窄。预计调整后汽车和货车净利率为4%，卡车和客车净利率为5%，戴姆勒移动出行ROE为12%。预计集团EBIT和自由现金流有较大提升，固投和研发支出保持持平。 《电新|天赐材料首次覆盖：重新出发，聚焦电解液和日化》
核心竞争力：一、绑定重要的优质客户。国内宁德时代是天赐的重要客户；海外天赐在设立子公司，积极开拓国际一线客户。二、通过原材料自产来降低成本，争取超额收益。根据测算，自制 6F 可使毛利率提升 10.5%。在工艺上，采用液体 6F，成本低于固体 6F。而在工艺流程上，物料形成循环利用体系也使原材料成本进一步下降。三、积极布局新型电解液添加剂，为高端动力电池储备工艺。我们预计天赐材料 2019-2021 年电解液销量分别为 5、8、13.8 万吨。2019-2020 年公司营业收入分别为 28.7、41.1、62.9 亿元，归母净利润 2.6、 4、6.1 亿，2020、2021 年对应 PE 42x、28x。考虑 1）电解跟随电动车具有较强的成长性，且从市占率角度看，天赐系行业龙头；2）从产业链布局来看，公司坚持成本控制为王。我们给与天赐 2021 年 35xPE，对应市值 214.6 亿，目标价 39.14 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：电解液市场竞争加剧，新能源汽车终端需求不及预期、公司业务开展不及预期。 《军工|和而泰：星载毫米波射频芯片唯一民营供方，功率半导体核心企业》
国内智能控制器行业龙头企业，汽车电子智能控制器望成下一增长点。2019年公司设立子公司和而泰汽车电子科技，开展汽车电子产品及其控制器的开发与销售，目前公司已与博格华纳等全球高端知名汽车零部件公司合作，目标进入主流的汽车电子零部件供应市场。子公司铖昌：聚焦卫星微波毫米波射频芯片，或有望受益卫星互联网产业发展。公司汽车电子业务有望成为未来2-3年新的业绩贡献，由于铖昌所生产微波毫米波芯片主要用于航天卫星领域，中长期有望受益卫星互联网行业新产业趋势。19-21年短期营收增速从35.23%/34.61%/32.72%上调至35.25%/35.29%/33.65%，营收从36.1/48.6/64.5亿元上调至36.1/48.9/65.3亿元，归母净利润从3.01/4.12/5.53亿元上调至3.09/4.51/6.08亿元，EPS为0.34/0.5/0.67元，PE为43.5/29.8/22.2x，维持买入评级。 《商社|阿里巴巴CY19Q4：各项业务强劲增长贡献营收超预期，阿里数字经济体已迈向全新的高度》
核心电商业务：①直播快速发展；②天猫双11持续超预期：本年度双十一阿里创下了2684亿的交易规模记录。本地生活业务：饿了么与生态体系协同，下沉市场发力；饿了么口碑与阿里巴巴其他业务协调，并推动下沉市场，第三财季饿了么口碑在三四线及以下的GMV同比增长40%。新零售：在菜鸟物流支持下，与高鑫零售推出“半日达”，为3至20公里内的消费者提供送货上门。云计算：本季度阿里的云计算业务收入首次超过了人民币100亿元，双十一中飞天云操作系统扛住了双11每秒54.4万笔的订单创建峰值。疫情对生活服务类消费和实体的生产&配送业务有影响，预计下季度的收入增长会受到负面的影响，但疫情使得消费者开始改变生活方式，让很多低线城市比较新的用户、网上用户开始购买日常很多的必需品，线上化率有望持续提升。
《商社|从国货爆品看化妆品国货如何突围？》
年轻消费者成主力，化妆由可选变为刚需。爆品更迭速度加快，小众细分化趋势显现。化妆成日常引发需求高增，国货彩妆表现靓丽。成分党认知升级，功能性护肤成布局风口。在爆品迭代加速、小众细分化的趋势下，新品研发能力和供应链成为关键，国货有望突围。优秀的国货品牌具有灵活的新品决策链条、与消费者的深度沟通、柔性供应链的支撑，有望脱颖而出。推荐具有柔性供应链、爆品打造能力优秀的【珀莱雅】、中高端化妆品稀缺标的【丸美股份】、布局上游原料与化妆品终端的【华熙生物】、线上全链路价值提供服务商【壹网壹创】。 《家电|2020年的回乡见闻，我们看到了什么？》
2020年，我们再次收集了2527份（有效填写数）调查问卷，通过与去年对比，寻找消费大趋势的变化。大家电：购置需求进一步提升，烤箱/蒸箱最为显著。消费以产品替换以及新品体验意愿为主。小家电：环境小家电需求最为旺盛，多功能锅需求增长显著。2020新看点：大部分消费者表示不会通过直播购买家电。近期受春节物流停运以及疫情进一步管控升级影响，家电销售数据短期有所承压，但是危机也是契机，龙头公司经营韧性也依旧存在，考虑到外资及长期投资者的占比不断提升，龙头的估值中枢不断上移，建议结合行业趋势从全年角度关注龙头长期价值。我们建议后续积极关注三大白电龙头海尔智家、美的集团、格力电器进行防御，以及进入困境翻转期的成长性标的海信视像，内销业务快速发展的新宝股份和中高端品牌及新品类布局完善的小家电龙头苏泊尔。
《家电|周观点：定增新规利好中小企业，2月排产数据下滑》
排产情况来看，本月排产整体下滑幅度较大，主要是受春节、疫情因素的影响，2月企业工厂返工率较低，大部分企业生产暂时无法正常开展。从行业整体数据来看，2020年2月家用空调行业排产约为725万台，较去年同期生产实绩下滑20.4%。其中，内销较去年同期实绩下滑31.7%；出口较去年同期实绩下滑14.0%。个股方面，我们认为疫情必然存在短期影响，但是危机也是契机，同时龙头公司经营韧性也依旧存在。我们建议后续积极关注三大白电龙头海尔智家、美的集团、格力电器进行防御，以及进入困境翻转期极具成长性的标的海信视像，内销业务快速发展的新宝股份和中高端品牌及新品类布局最完善的小家电龙头苏泊尔。 《医药|九州通深度研究：民营医药商业龙头，医改变局中的“破”与“立”》
民营医药商业龙头，具备覆盖全国的渠道网络。受益政策催化，龙头价值凸显。总代理业务快速发展，带动盈利能力逐步增强。公司是全国民营医药商业龙头，有望持续受益行业的政策推动下药品市场销售结构的转变；而在此背景下诞生的总代理业务，是公司逐步由单纯的配送商向具备推广销售职能的服务商的转变，对盈利能力与现金流均有积极的作用。根据2019年前三季度经营情况以及新冠病毒疫情影响，我们对公司盈利预测进行调整，由2019-2021年的17.39/21.95/27.42亿元，调整为2019-2022净利润为16.91/22.52/26.03/31.76亿元（不考虑土地退还补偿款），对应EPS为0.9/1.2/1.39/1.69元/股，目标价19.2元，维持“买入”评级。风险提示：政策推进不及预期，行业并购整合不及预期，市场竞争加剧的风险，药品减价风险，应收账款坏账等风险。
《医药|众生药业：中成药化药齐发展，创新药前瞻布局助腾飞》
公司过去作为中成药企业近年来不断发展化药业务，并且较早进行创新药布局，有望转型成功。公司在呼吸、NASH、眼科、肿瘤领域皆有创新布局，流感、NASH新药已步入二期临床，流感新药今年有望得到关键临床数据。未来随着公司新品数据发布及获批预期增强，有望成为重要的股价催化剂。预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.60（yoy+5.62%）、5.05亿元（yoy+9.66%）、5.53亿元（yoy+9.53%），保守估计2020年合理市值为138亿元，对应目标价16.92元，给予“买入”评级。 《有色|周观点：疫情影响有限，看好新能源趋势机会，中期关注铜铝修复》
1、疫情影响有限，持续看好新能源钴锂趋势机会。2、稀土磁材有望受益新能源拐点。3、中期关注铜铝修复和贵金属投资价值。关注紫金矿业、云南铜业、江西铜业、云铝股份等。推荐：山东黄金、中金黄金，紫金矿业，关注：华钰矿业。4、金属价格：贵金属价格企稳。基本金属价格修复。中重稀土价格上涨。钴锂锑钼钨，小金属价格多点开花。 《建材|周观点：稳经济政策有望加码，关注建材优质标的》
政策蓄力，有望为后续的基建发力提供资金支持，建议关注建材板块优质标的。我们认为疫情对水泥行业影响整体有限。建议关注海螺水泥、华润水泥；弹性品种推荐关注祁连山、冀东水泥、福建水泥、上峰水泥。玻璃方面，淡季供给收缩价格波动小，建议关注旗滨集团。玻纤方面，继续推荐中国巨石、中材科技。消费建材当前正值淡季，一季度业绩占全年比重较小，疫情影响较小；建议关注中长期逻辑，关注 B 端集中度提升。相关标的包括，石膏板龙头北新建材，瓷砖龙头帝欧家居、蒙娜丽莎，涂料龙头三棵树、亚士创能，防水龙头东方雨虹，管材龙头伟星新材，五金龙头坚朗五金等。
《建材|疫情影响：建材细分行业需求将出现递延》
水泥：需求递延，全年影响有限。玻璃：需求递延，刚性供给，密切关注短期库存变化。玻璃纤维：需求递延，部分或将受损。消费建材：需求释放预计有所延后。综合对各板块的影响分析，我们认为疫情会对建材行业的产生需求递延的影响，需求不会缺席，从细分行业来看，水泥行业潜在盈利弹性更大，需求递延，同时还存在潜在的稳经济措施带来的增量需求，从而带来量价弹性；玻璃行业、消费建材行业整体需求递延，伴随着地产链条施工的恢复需求有望后期回补；玻璃纤维行业国内需求递延，海外需求阶段性受损。我们重点推荐优质水泥标的海螺水泥，建议关注弹性品种祁连山、冀东水泥、上峰水泥、福建水泥；建议关注优质建材标的东方雨虹、北新建材、帝欧家居&蒙娜丽莎、三棵树、伟星新材、旗滨集团、中国巨石、中材科技。 《钢铁|周观点：下游开工在加速最困难时期即将过去》
疫情影响下游需求中长期看可能进一步刺激基本面好转：疫情对钢铁行业的影响源于防控的升级带来对假期结束后流动人口的控制，进而影响钢企以及下游行业生产活动。但整体上看对需求影响大于供给端。但是首先需要强调的是新型冠状病毒疫情对钢铁行业属于事件性影响，短期只是影响了产业链的供需节奏，随着疫情的缓解和解除，上下游均会重新复产复工。2019年以来国家通过降低资本金比例、调整专项债发放节奏等方式加大基建投资作为稳增长的重要手段，在此背景下对钢材特别是建材需求刺激有望进一步增强。总体上虽然短期有压力，但中长期是利好钢材需求的。同时，国家发展改革委、工业和信息化部正在会同有关方面，研究制定钢铁项目备案指导意见、修订钢铁产能置换办法，下一步部际联席会议将组织相关部门，对各地区已经公告的产能置换方案和备案的钢铁项目进行抽查，对发现存在问题的将依法依规严肃处理，并作为反面典型公开曝光。综上所述我们认为，在供需两端受事件刺激下，供需基本面已经开始超预期好转。 《化工|周观点：下游开工尚未明显好转，维生素报价大涨》
下游复工推迟，行业普遍库存上升，化工品价格短期承压，根据中国化工报，目前民营化企能维持正常开工占29%、部分开工占31%、完全停工占40%，建议关注疫情和下游复工进展，部分品种下跌有限；利好产能在国内，需求刚性、国外市场为主的品种（如维生素等）。继续推荐超跌的白马龙头。 《中小市值|金河生物：低估值金霉素龙头，有望迎来戴维斯双击》
考虑到用途的变化并参考美国的头均使用量，我们预计我国饲用金霉素潜在用量约15万吨，而2018年国内销量约4万多吨，未来潜在增长空间巨大。随着规模厂持续补栏、养殖集中度提升，金霉素的使用需求有望进一步打开，而供给端偏紧的局面，使得金霉素具备持续提价空间，公司国内潜在收入空间 15亿元以上随着公司兽用疫苗科研投入的不断加大，未来新疫苗的上市会为公司增添新的业务增长点。在疫情趋于稳定以及下游补栏的持续回升下，公司疫苗业务有望触底回升。我们预计19/20/21年归母净利润1.74/2.80/3.75亿元，同比6.59%/60.32%/34.07%，EPS分别为0.27/0.44/0.59元。我们认为，金霉素行业需求偏刚性，竞争格局好，且公司龙头地位稳固，具有定价权；同时，公司积极推动在疫苗和环保领域业务的发展，持续提升竞争力，业绩有望实现稳步增长。基于此，给予20年30倍PE，目标价13.2元，维持“买入”评级。 赞(50) | 评论 (17) 2020-02-17 08:29 来自网站 举报
-
-
【【建投中小盘|深度】锐明技术：商用车视频监控信息化龙头，百亿市场方兴未艾】
公司主营商用车监控信息化产品的研发生产和销售，主要涉足国内公交、出租、两客一危、渣土环卫市场，以及海外校车、公交、出租等市场。根据IHS全球车载视频监控市场报告，2017年公司在车载视频监控市场占有率10%，全球排第二。车载视频监控信息化产业百亿市场空间：政策层面，受益于近些年政... 展开全文【建投中小盘|深度】锐明技术：商用车视频监控信息化龙头，百亿市场方兴未艾
公司主营商用车监控信息化产品的研发生产和销售，主要涉足国内公交、出租、两客一危、渣土环卫市场，以及海外校车、公交、出租等市场。根据IHS全球车载视频监控市场报告，2017年公司在车载视频监控市场占有率10%，全球排第二。
车载视频监控信息化产业百亿市场空间：
政策层面，受益于近些年政府对营运及公共车辆安全驾驶日益的重视，营运客车和营运货车已经出台相关政策，对主动安全驾驶功能做了明确的要求，公司深耕商用车市场，充分受益。
商用车监控信息化产品发展至今已经是第三代产品，不仅可实时传输视频数据，还可利用AI进行大数据分析，实现主动安全管理。三代产品附加值和ASP提升，方兴未艾、未来空间巨大。
我们测算了各细分领域的市场空间：①国内公交二代产品已铺设完毕，考虑ASP提升三代产品市场规模约42-70亿元；②两客一危目前仅在江苏、四川、湖南、河北等部分省市开始渗透（公司市占率均为第一），未来空间巨大，两客一危和重型货车潜在市场总规模约124亿元；③渣土清运市场尚处于起步阶段，空间也十分巨大，我们预计国内市场规模约48亿元；④出租车行业潜在市场规模约28亿元。综上，潜在市场总规模超过200亿元，若再算上海外市场，规模可能成倍放大。
产品技术密集、AI加持，研发投入高企：
如今的第三代车载视频监控系统俨然是一个集成化的技术密集型产品，不单单需要摄像头等基础硬件，还需要具备AI等复杂的视频图像处理技术，企业从单纯的设备供应商向整体解决方案提供商转变。公司2014年开始布局AI，目前拥有100名以上的专业团队，产品可以提供安全驾驶辅助、驾驶员状态监控、盲区检测等多种智能视频监控功能。公司一以贯之注重人力资本的投入，研发投入占比维持在10%以上，为产品升级和公司的持续发展打下坚实基础。
2018公司销往美国的销售收入1.56亿，占主营收入比重的14.40%，但贸易摩擦影响并不大，美国客户并未出现减少或者取消向公司采购的情形，2019前三季度公司综合毛利率43.40%，同比+1.31pct。且公司进一步加强芯片自主可控，新一代的智能处理芯片基于海思的设计，正逐步完成对进口芯片的替代。
盈利预测：预计公司2019-2021年归母净利润分别达2.19、2.86、3.71亿元，首次覆盖，给与“增持”评级。
风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动，汇率波动
正文
◆ ◆ ◆
1
公司介绍 主营商用车监控信息化产品 公司成立于2002年，2019年12月在中小企业板上市，主要从事以视频为核心的商用车监控信息化产品的研发生产和销售，主要产品包括车载视频监控设备、车载摄像机、驾驶主动安全套件、司乘交互终端等智能车载设备以及管理平台软件。
根据产品使用方的不同需求，公司产品可分为“商用车通用监控产品”和“商用车行业信息化产品”两大类，商用车行业信息化产品是在通用监控产品的基础上加强了行业应用设计以及软硬件系统拓展，又可分为公交、出租、两客一危和渣土车四大细分领域。
公司的公交产品主要实现自动报站、排班调度、客流统计功能；两客一危主要实现驾驶主动安全管理、道路行驶安全监管（监管超速超时驾驶）、基础的视频监控及卫星定位功能，出租主要实现行驶记录监控、从业资格管理（人脸识别）、违规营运监控（监控绕路现象）、企业信息化管理（电召、导航）功能，渣土车主要实现盲区监测、货箱状态识别、违规自动控车功能。根据行业特定需求，各行业需配备的功能有所差异，渣土及公交对产品功能要求较多、专用外设较多，导致产品单价比其他行业产品高。
公司近些年保持高速增长，2016-2018年营收和归母净利润复合增速分别高达41.79%、67.89%；2019前三季度年实现营业收入9.88亿元，同比+39.03%，实现归母净利1.10亿元，同比+88.31%。公司在招股书预计2019年全年营收14.86-16.07亿元，同比+25.63%至35.86%，归母净利2.11-2.23亿元，同比+39.61%至47.61%。
公司通用监控产品营收占比约38%，主要功能是实现车内外部环境的监控，相关产品以校车领域、出口为主；信息化产品占比约62%，功能是在监控的基础上加强了行业应用设计以及软硬件系统拓展，可实现信息化监管，相关产品以国内市场为主，收入占比由高到低分别为出租（20.7%）、两客一危（19.9%）、公交（12.9%）、渣土及环卫（8.8%）。
公司控股股东和实际控制人为赵志坚和望西淀，二者为一致行动人，截至目前合计持有公司45.75%的股份；赵志坚担任董事长、总经理，主要负责公司战略方向，望西淀担任董事、常务副总经理，主要负责销售、研发。
经营模式以集成商销售为主 公司主营业务以面向集成商/工程商销售为主，截至2018年集成商/工程商占主营收入的84.48%，直接面对终端用户占比15.13%。下面我们区分为境内和境外分开具体讨论：
①境内，系统集成商/工程商占比76%，车辆营运企业、交通管理部门等终端用户的占比23%。
系统集成商经公司授权后以公司的产品参与投标，拿到项目后，与公司签订供货合同，公司不参与集成商的定价角色，仅履行供货义务、提供相关的技术指导，不提供产品的安装和运维服务，公司仅需在质保期内提供硬件产品的维修及软件升级服务。目前公交、出租和两客一危业务以集成商模式为主。
若公司直接向终端用户销售，除了与终端客户签合同供货以外，还需提供安装和售后运维服务。直接面对终端用户的销售模式下，又分为向整车厂供货和向具有系统集成能力的运输企业两种方式，目前以向整车厂商供货为主（占比67%），下游客户通过招投标或入围方式确定供应商，在终端用户换装新车的情况下，终端用户要求整车厂前装公司产品，公司直接供货给整车厂。目前渣土车业务以面向终端用户的模式为主。
②境外，公司在欧美市场主要采用ODM的模式，在拉美、中东采用自主品牌，截至2018年公司境外主营收入中ODM收入占比68%，公司已成为北美校车主要的车载视频监控设备提供商之一。
上市扩产、建设营销中心 目前公司产能利用率接近饱和，截至2018年末总产能42万台，产能利用率98.76%，公司上市募集资金用于扩产和研发中心、营销网络的建设，扩产项目地址位于湖北孝感，建设期2年，全部达产后预计增厚产能41万套/年，相比于目前产能翻倍，达产后年预计年创收10.25亿元，年创利1.52亿元。营销与服务网络建设项目在全国建设23个不同规模的销售中心，展厅展示公司形象、体验公司产品、完善售后服务体系，建设期2年。
2
国内车载视频监控龙头、发展前景广阔 根据IHS全球车载视频监控市场报告，2017年公司在车载视频监控市场市占率10%，全球排第二；第五名AngelTrax和第六名REI也是公司的ODM客户，2018年公司与AngelTrax和REI的交易金额分别达8088万和3821万元，分别占ODM模式下销售收入的31.14%和14.71%。 行业由政府推动、公司迎政策红利 近年来，全国各地发生多起重特大道路交通事故，造成了恶劣的社会影响，营运客车/货车整体安全性能不高，越发受到政府重视。国家对出租、公交、两客一危、货车等领域密集出台政策，除安装基本的车载视频监控系统以外，还要求安装主动安全管理以及驾驶员状态识别等方面的信息化系统。
我们认为，公司近些年的快速发展离不开政府对营运及公共车辆安全驾驶的重视，特别是营运客车和营运货车领域国家已经出台相关政策，对主动安全驾驶功能做了明确的要求，公司深耕商用车市场，充分受益。
营运客车方面：出厂时应装备车内外视频监控系统，以及具有行驶记录功能的卫星定位系统车载终端，车长9米以上的营运客车要求必须具备车道偏离预警系统和自动紧急制动系统（AEBS），车高不大于3.7米的营运客车和总质量大于3500kg的营运客车应装备电子稳定性控制系统。目前上述要求都已经度过过渡期。
营运货车方面：政策2018年5月发布，总质量大于18000kg且最高车速大于90km/h的载货汽车，应具备车道偏离报警功能和车辆前向碰撞预警功能，25个月过渡期；总质量大于等于12000kg且最高车速大于90km/h的载货汽车，应安装电子稳定性控制系统（ESC），37个月过渡期；总质量大于等于12000kg且最高车速大于90km/h的载货汽车，应安装自动紧急制动系统（AEBS），37个月过渡期。目前大多要求仍在过渡期内，未来前装空间广阔。
产品升级——从固定视频监控走向主动安全管理 商用车监控信息化产品发展至今已经是第三代产品，高带宽数据传输、主动安全管理成为主流发展方向。一代产品主要是利用2G通信技术进行车辆卫星定位、速度监控和车辆调度，无法实时远程视频监控，随着3G及以上的宽带无线通信技术的发展，二代产品实现了实时的动态远程视频监控，但数据量大、且需要依靠人工进行图像筛选，主要用于事后取证，对事中响应、事前预防作用较小。目前的三代智能车载视频监控产品，不仅可实时传输视频数据，还可利用AI技术进行大数据分析，精准识别司机的违规行为，实现高效监管，使得视频监控系统从被动防御向主动判断、及时预警的方向发展。
三代产品附加值和ASP提升，方兴未艾、未来空间巨大。公司从第二代产品起步，逐步发展形成丰富的系列终端产品及行业解决方案，目前正向全面智能化的第三代智能车载视频监控产品发展。以公交为例，目前二代产品在公交领域已基本完成覆盖，三代产品附加值会显著提升，公司公交产品4000元/台左右，随着三代产品的铺设未来ASP有望提升，关于市场规模的测算详见下文。根据《中国营运车辆主动安全智能防控市场分析报告》，2018-2022年主动安全设备市场总规模311亿元，其中货运车辆设备市场193亿，其他类型设备市场118亿。
三代产品方兴未艾，百亿市场空间 1.公交 公交信息化市场发展较早，公交信息化产品业务也一直是公司的优势业务之一，近些年随着出租、两客一危及渣土信息化业务的快速发展，公交业务占比持续下降，截至2018年，公司公交业务实现销售收入1.40亿元，占主营收入比重的12.93%。
国内公交市场较为稳定，每年营运的公交车数量呈现逐年增长的趋势，截至2018年末全国拥有公共汽电车67.34万辆，同比增长3.4%。按车辆燃料类型分，新能源公交贡献了绝大多数的增量，新能源公交在营运公交中的占比逐年提升，2011年至2017年占比分别为1.7%、2.8%、4.4%、6.9%、15.4%、27.0%、39.5%、50.7%。近些年，国内各城市加速公交电动化进程，部分省市定下100%替代传统公交车的发展目标，公交已成为新能源客车核心主力市场，超过90%的新能源客车流向了公交市场。
公交二代产品基本渗透完毕，三代产品正面临大规模装机的发展机遇，目前公司公交车产品的平均单价约4000元/套，未来单车价值量还有较大提升空间，单车产品单价按6000元-10000元计算，公交存量市场约70万辆，则三代产品在公交领域的市场规模约42-70亿元。
三代产品的渗透是个大逻辑，除此之外，公交车市场本身的增长和换装需求也会给行业带来稳定的需求：
①根据天迈科技的招股书，据统计国际公交都市东京、纽约、伦敦、香港、新加坡的公交分担率分别达到64%、75%、75%、83%、63%，而根据交通部2018年5月发布的信息，我国多数城市公交分担率不足40%。我国公交车仍具备较大持续渗透的空间，随着城市的扩容预计公交车存量市场每年以5%的速度增长；
②考虑公交的更新需求，一般每8年换新一次，即存量市场的12.5%需要更换为新车，而新车又以新能源客车为主，新能源车相对而言电气智能化程度更高，有利于车载视频监控信息化系统的渗透。
2.两客一危&重型货车 两客一危是指从事旅游的包车、三类以上班线客车和运输危险化学品、烟花爆竹、民用爆炸物品的道路专用车辆，2018年公司两客一危产品销售收入2.16亿元，同比增长56.90%，占主营收入比重的19.94%。 两客一危车智能监控系统的安装一般以省为单位，目前在部分省市已经开始渗透，未来空间巨大，公司参与了江苏、四川、湖南、河北等省份的建设项目，市占率均为第一。以江苏省为例，江苏在国内率先应用“道路运输车辆主动安全智能防控系统”，已经在4.1万辆两客一危车辆实现安装，系统集成了智能视频监控、人脸识别、高级辅助驾驶、卫星定位等技术，对驾驶员不安全驾驶行为和车辆不安全状态进行实时干预，2018年累计预警140万次，实时干预不安全驾驶行为24万次，事故率下降40%。 根据交通部公布的数据，截至2018年国内载客汽车约79.66万辆，专用载货汽车（包括专用货车、牵引车、挂车）约539.06万辆，合计618.72万辆，这619万辆中不仅包括两客一危还有重型货车等营运汽车，目前公司重型货车产品收入在报表中未有体现，但未来有望放量，因此我们把两客一危和重型货车的市场规模合并讨论，按照2018年619万数量和两客一危产品单价2000元/台套来计算，两客一危和重型货车市场规模约124亿元。
3.渣土车 长时间以来，渣土车不按路线行驶、不按时间运输、扬撒遗漏、违规倾倒、超重超载等违规驾驶现象屡有发生，给交通造成较大安全隐患，公司2017年推出渣土车产品，2017年公司渣土及环卫业务仅115万元，2018及2019H1，受深圳、昆明地区换装智能渣土车政策的推动，公司渣土车信息化产品销售收入大幅增长，2018年增长至9540万元，2019H1年渣土业务实现收入8773万元，同比+485.87%。
2017年12月26日，深圳市出台《全密闭式智能重型自卸车技术规范》，要求车辆车载终端采用北斗兼容终端，同时应具备车载称重监测系统、车厢顶盖闭合监测系统、车辆运行线路监测系统以及车厢举升或前厢板平推监测系统，并提供不良驾驶行为监测功能；2017年12月，昆明市出台《昆明市智能环保渣土车推广使用工作实施方案》，要求昆明市主城区推广使用新型智能渣土车，并逐步淘汰原有老式渣土车。
目前渣土清运安全监控及信息化市场尚处于起步阶段，仅深圳、昆明、徐州、上海等少数城市项目真正落地，北京、广东、河北、陕西、江苏等多个省市的大型项目尚处于筹划阶段，还有很大增长空间。
我们按照2800个县级行政区、每个县级行政区300辆渣土车计算，全国渣土车总数约80万辆，参照公司2019H1渣土产品平均单价6000元计算，国内渣土车监控系统市场规模约48亿元。
4.出租车&网约车 出租车行业存在司机代班、载客拒绝打表、途中甩客、绕路行驶、服务态度差等现象，对乘客权益造成较大影响，近些年出现的一些网约车公共安全事件引发社会广泛关注，出租车及网约车迫切需要通过信息化手段提高监管效率。公司2014年推出出租车信息化产品，智能车载终端具备司机人脸识别上岗、防疲劳驾驶、客流信息统计、运能合理调度等功能，2018年出租车业务实现销售收入2.25亿元，占主营收入比重的20.75%。
出租车行业信息化产品推广一般以市为单位，目前国内巡游出租车保有量约140万辆，出租车对产品的个性化需求相对较低，公司平均销售单价约2000元，据此计算我国出租车行业信息化产品市场总规模约28亿元。同时，出租车一般5-6年换车，给行业带来稳定的市场需求。
综上：
公司在公交、两客一危、重型货车、渣土、出租车监控信息化市场的潜在市场总规模超过200亿元，公司2018年相关业务营收仅6.76亿元，未来发展空间巨大。
若再算上海外市场，规模可能成倍放大，公司在海外最早进入的是校车市场，目前在境外校车、公交、出租车市场已占据一定的市场份额；同时，海外货车市场也开始逐步渗透，根据《美洲车队管理》研究报告，北美货运车辆3235万辆，根据《全球货车视频安全解决方案》报告，安装基于视频的安全解决方案的货车数量年复合增长率22%，预计到2020年安装视频设备的货车数量将达到100万辆，潜力巨大。
3
产品技术密集、AI加持，研发投入高企 随着车载视频监控从第一代向第三代产品发展，车载视频监控产品已经不仅仅满足于提供简单的视频监控功能，而是在获得视频的基础上，通过图像识别、数据挖掘等技术实现对车辆的综合监控及信息化管理。如今的第三代车载视频监控系统俨然是一个集成化的技术密集型产品，不单单需要摄像头等基础硬件，还需要具备AI等复杂的视频图像处理技术，企业从单纯的设备供应商向整体解决方案提供商转变。 公司2014年开始布局AI，目前拥有100名以上的专业团队，产品可以提供安全驾驶辅助、驾驶员状态监控、盲区监测等多种智能视频监控功能。根据官网描述，公司自主研发的ADAS系统具有前车碰撞报警、车距过近报警、城市虚拟保险杠报警、车道偏离报警、行人碰撞报警等功能，其中部分功能为国内独家；在ADAS领域，公司拥有多年沉淀积累的两大核心优势：自主知识产权和丰富的视频素材资源分析库，基本覆盖基于图像识别的ADAS所有关键技术。 同时在硬件方面，公司产品所用摄像头主要由自主设计、生产，仅少部分中低端摄像头自主设计、采用OEM的方式生产外包。公司不是简单的从传统视频监控厂商采购摄像头组装成成品，近两年公司在网络摄像机、室外室内摄像机等领域申请了诸多专利。
公司一以贯之注重人力资本的投入，研发投入占比维持在10%以上。2016-2018年，公司员工数量分别为1013、1157、1422人，截至2019H1已达1757人，其中研发人员423人、占比24.08%。公司研发投入占比一直保持在10%以上，在深圳、重庆、上海、南京、北京、成都等地均设有技术研发中心，高研发投入为产品升级和公司的持续发展打下坚实基础。
4
同行对比彰显特质 公司同行竞争对手主要包括两大类，专门从事车载视频监控信息化系统服务的第三方提供商和传统视频监控厂商，前者主要的三家企业锐明技术、天迈科技、通达电气在近期纷纷上市，后者主要包括海康威视和大华股份。 三家车载视频监控信息化厂商：锐明技术的业务覆盖领域最为广泛，包括公交、两客一危、出租、渣土、货运等；天迈科技业务领域较单一，专注于公交信息化领域，第一大客户为郑州宇通客车，占营收比重的34.46%（2018年度）；通达电气主要营收来源为车载视频监控系统和公交多媒体信息发布系统，其中车载视频监控系统也主要应用于公交，同时通达也是锐明的客户之一，2018年交易金额3150万元，占锐明境内收入比重的4.51%。 传统视频监控厂商的产品以固定视频监控产品为主，注重视频本身的性能，在信息化解决方案的起步比专业第三方车载信息厂商可能晚一些；且车载信息化产品订单的特点是小批量、多品种，对企业定制化服务、柔性制造能力和快速交付能力要求较强，专业的第三方厂商深耕于此，能够深度理解用户的场景和诉求、提供及时响应的定制化服务。 下面我们分别从盈利能力、收入体量和增速、现金流、营运能力等方面来讨论锐明技术和另外两家车载视频监控企业的区别。
①锐明技术的综合毛利率40%+，处于行业平均水平，但ROE远高于竞争对手；
②营收体量上锐明技术10亿+，近两年增速40%左右，远高于天迈和通达；
③我们以经营活动现金流净额/净利润来衡量营收质量，锐明技术比值60%-70%，处于行业平均水平；
④锐明技术的应收账款周转天数和存货周转天数都低于竞争对手，反映营运质量较高。
5
贸易摩擦影响很小 2018公司境外销售收入3.84亿元，占主营收入比重的35.43%，主要出口地为美国、加拿大、欧洲等发达国家或地区，其中销往美国的销售收入1.56亿，占主营收入比重的14.40%。美国对中国出口商品加征关税主要涉及公司的车载视频监控终端产品以及摄像机、存储器、线材等配件。 贸易摩擦影响并不大，主要体现在：
①公司与美国客户建立长期稳定合作关系，短期内公司产品在美国市场被大规模替代的可能性较小。根据公司销售部门对近期订单情况的统计以及与客户的沟通情况，美国客户并未出现减少或者取消向公司采购的情形。
②2018年公司综合毛利率42.09%，同比+1.43pct，2019前三季度综合毛利率43.40%，同比+1.31pct，贸易摩擦并未造成公司毛利率大幅下滑。
公司产品的视频编解码芯片大部分由海思提供，智能处理芯片和部分辅助类芯片由美国厂商提供。智能处理芯片方面，公司新一代的智能处理芯片基于海思的设计，对高通芯片备货量逐渐减少，正逐步完成进口替代；辅助类芯片方面，贸易摩擦未影响正常供货，若真有影响将采用大陆/台湾/日本的芯片替代。
模拟贸易摩擦对公司业绩的影响：
公司招股书做了测算：假设公司向美国销售的全部商品被加征30%关税，在与美国客户各承担一半的情况下，2019H1的综合毛利率下降约0.62%；假设公司向美国销售的全部商品加征15%、25%不等的关税，在与客户各承担一半的情况下，2019H1的综合毛利率下降约0.36%。
6
盈利预测 预计公司2019-2021年归母净利润分别达2.19、2.86、3.71亿元，首次覆盖，给与“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动，汇率波动
随着市场竞争加剧，公司产品价格可能会面临一些压力，比如渣土环卫市场，毛利率超60%，未来存在毛利率下降的风险，这一点我们在模型中已经予以考虑；但我们也认为公司研发投入保持在10%以上，公司产品毛利率大幅下滑的可能性较低。
公司采购的原材料主要包括电子元器件、无线通信模块、PCB、五金部件等，直接材料占主营成本的90%以上，电子元器件的周期性涨价/跌价会影响公司的毛利水平。
赞(45) | 评论 (19) 2020-02-15 20:52 来自网站 举报
-
-
【【华西电子-汇顶科技深度】光电传感创新领跑，多维布局引领未来】
2月13日，小米发布十周年旗舰机小米10，打响2020年中国手机品牌发布会第一枪。小米10搭载AMOLED显示屏，支持屏幕指纹解锁，采用的是汇顶科技的超薄屏下光学指纹方案。我们看好汇顶科技长期成长空间和拓展能力，因为在光电传感领域，不仅有识别，未来有成像、还有虚拟*3D，更有软硬... 展开全文【华西电子-汇顶科技深度】光电传感创新领跑，多维布局引领未来
2月13日，小米发布十周年旗舰机小米10，打响2020年中国手机品牌发布会第一枪。小米10搭载AMOLED显示屏，支持屏幕指纹解锁，采用的是汇顶科技的超薄屏下光学指纹方案。我们看好汇顶科技长期成长空间和拓展能力，因为在光电传感领域，不仅有识别，未来有成像、还有虚拟*3D，更有软硬件结合方案。
►指纹识别芯片龙头
公司自成立时起便以“创新技术，丰富生活”为使命，以市场需求为导向，注重科技研发投入，推动中国本土芯片产业由“中国制造”转向“中国创造”，不断实现自我突破，在电容触控芯片、屏下光学指纹识别芯片、TWS蓝牙耳机芯片等领域实现了多项技术革新，现已成为指纹识别芯片领域的龙头。目前公司为Google、Samsung、Dell、LG、HP、华为、小米、vivo、OPPO、一加、中兴、魅族等知名国际国内品牌提供服务，并达成深度合作，是国内半导体设计行业的领军者。
►领跑光学指纹新技术，新品超薄指纹适配5G手机
公司是屏下光学指纹识别芯片的开创者，据公司官方数据，截止2019年12月26日，公司屏下光学指纹识别已获得101款品牌机型商用。公司创新设计出超薄指纹芯片且已经量产商用，模组厚度不到上一代的1/10，适配5G手机紧凑的内部空间。我们认为，超薄指纹产品面市，在技术升级的基础上，进一步拉开和竞争对手的差距，将继续保持公司核心产品的竞争力。据Counterpoint预计，由于价格在300–500美元之间的OLED中端智能手机产品的增加，2020年全球OLED显示屏智能手机出货量将超过6亿部，同比增长46%。我们认为，屏下光学指纹识别芯片将伴随OLED显示屏手机出货增加而增加，成长路径清晰。
►立足长期目标，创新拓宽新航道
公司在核心能力范围内有序拓展，在开拓指纹识别技术新领域的同时，也对触控产品进行了升级，并应用于汽车市场和智能家居等新领域，此外IoT芯片和3D人脸识别技术也是公司关注的重点。据公司官网披露，截至2019年底，公司申请、授权的国内、国际专利超过3900件，技术储备丰厚。2020年，公司将有多款新产品面市：LCD屏下指纹识别芯片、适配柔性OLED显示屏的On-cell触控芯片、ToF解决方案等，拟收购的NXP VAS业务整合完毕后，将推出更为丰富的音频解决方案产品线。IHS数据显示，2019年屏下指纹渗透率为13.9%，预计到2020年渗透率达到22.1%。我们认为，在OELD显示屏手机加速且LCD屏下指纹方案落地的刺激之下，屏下指纹渗透率发展将快于预期。据拓墣产业研究院数据，2019年3D识别在渗透率为12%，到2020年渗透率有机会达到20%，市场规模有望达到59.6亿美元。据Counterpoint数据，2019年全球TWS耳机出货量达到1.20亿部，预计2020年将达到2.30亿部，同比增长90%。市场新技术的渗透率提升和新产品的出货量快速增长，将对公司核心IC设计业务带来强力拉动，助力公司成为平台型IC设计巨头。
投资建议
维持前次预测，预计公司2019~2021年的收入为65/80/101亿元，同比增速75%/23%/26%；归母净利润为23.81/28.61/35.05亿元，同比增速221%/20%/22%，对应EPS分别为5.22元、6.28元、7.69元，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济下滑，行业竞争加剧，新产品推进速度低于预期。
盈利预测与估值
1.指纹识别芯片龙头
公司于2002年成立，2004年开发出高效取电的多功能电话芯片，早期主要业务为固定电话芯片。2006年公司开始研究电容触控技术，于2008年开始量产电容触控按键芯片，也是国内首家量产10点电容触摸屏芯片的公司。2011年获得MTK投资入股，次年成功研制出单层多点触摸屏芯片。2014年开始转向指纹识别技术，2016年10月公司上市。2018年随着全面屏手机屏下指纹识别市场爆发，技术逐步达到商用量产，开始推动屏下光学指纹技术应用。经过多年的科研创新和发展，公司已成为安卓阵营全球指纹识别方案第一供应商，为国家火炬计划重点高新技术企业。 1.1.全球领先芯片设计企业
作为一家基于芯片设计和软件开发的整体应用解决方案提供商，目前公司主要为智能移动终端市场提供人机互交和生物识别解决方案，目前为华为、小米、vivo、OPPO、一加、中兴、魅族、Google、Samsung、Dell、LG、HP等知名国际国内品牌提供服务，并达成深度合作，是国内半导体设计行业的领军者。 集成电路是更新换代快、技术含量高的产品，是通信、多媒体和计算机的关键核心。集成电路产业可以说是现代信息产业的基础和核心，关系国民经济和社会发展全局，具有基础性、先导性和战略性，是当之无愧的高成长工业。集成电路设计主要是根据下游市场的需求和痛点开发设计各类芯片产品，处于集成电路产业链的上游，其市场和规模的成长发展主要取决于终端市场的成长发展。 近些年来，下游终端市场譬如智能手机、平板电脑等消费类电子以及移动互联网、汽车电子、工业控制、仪器仪表、信息安全、医疗电子等飞速成长，特别是智能手机和平板电脑等前沿应用领域市场的快速发展，使得芯片需求量大量增长，推动了芯片行业的发展，其发展潜力与活力巨大。 公司只进行集成电路设计，采用Fabless经营模式，即并不直接从事产品的生产制造，晶圆制造、检测、封装、芯片烧录测试等生产制造环节均以委外方式完成。 集成电路行业可以细分为集成电路设计、集成电路制造、封装及测试等子行业，自2013年以来截止至2019年4月，全国有15个以上的不同省市成立了地方集成电路产业投资基金，总规模高达5000亿元左右。在国家政策和市场需求的双重驱动下，集成电路产业的发展上升为国家战略，市场成长空间广阔，中国半导体芯片市场一直保持着15%以上的较高的增速水平，国产化替代正在逐步进行。 中国半导体行业协会统计数据显示，2017年中国集成电路产业总体规模为5411.3亿元，同比增长24.8％，2018年中国集成电路产业总销售额达到6531亿元，同比增长20.7%，其中，我国集成电路设计业总体规模2519亿元，同比增长21.5%。将我国集成电路产业市场发展情况与全球市场进行对比，全球半导体市场规模从2013年的3056亿美元迅速增长为2018年的4688亿美元，CAGR为8.9%，而中国半导体市场规模则由2013年的10566亿元快速成长为2018年的18951亿元，CAGR为12.4%，我们可以直观地看到我国半导体市场规模复合增长率远超全球总体水平。 根据前瞻产业研究院数据显示，集成电路产业销售收入按结构分类来看（集成电路设计业、集成电路制造业、集成电路封测业三类），2015~2018年我国集成电路产业销售收入由3609.9亿元迅速增长为9220.1亿元。 其中2018年集成电路设计业销售收入2530亿元，所占比重从2015年的36.7%增加到38.8%，预计2019年和2020年销售收入将达到3046.1亿元和3632.7亿元，所占比重分别为39.1%和39.4%;集成电路制造业2018年销售收入1851.8亿元，所占比重从2015年的25%增加到28.4%;集成电路封测业2018年销售收入2138.7亿元，所占比重从2015年的38.3%降低到32.8%，产业结构趋于优化更加合理。 公司营业收入从2013年的6.9亿元迅速增长到2018年的37.2亿元，CAGR达到40%;归属于母公司股东的净利润从2013年的2.57亿元增长到2018年的7.43亿元，CAGR达到23.7%，其中2016年公司营业收入与净利润均大幅上升，指纹识别技术在移动终端的广泛应用带动了公司业绩的快速增长，公司经营业务稳健，整体财务状况良好，盈利能力持续走高。 目前指纹识别芯片和触控芯片是公司营收的两大来源，两种产品的营收均保持相对稳定，2018年度37.2亿营收中，指纹识别芯片和触控芯片营收分别为30.84亿元和6.26亿元。中国大陆是公司的主要销售区域，2016~2018年间海外市场业务营收从5.51亿元增长到6.48亿元，而大陆市场营收从25.26亿迅速增长到30.67亿元，在2018年大陆地区业务已经占总营收比例的82.41%。 1.2.公司股权清晰，实际控制人稳定
2016年公司上市，汇顶科技董事长兼总经理张帆持股比例为53.8%，为公司控股股东及实际控制人，董事朱星火和杨奇志的持股比例分别为2.99%和1.13%。此外，还有其他重要股东例如汇发国际、汇持科技、汇信科技，持股比例分别为 23.74%、1.9%、11.4%。公司拥有四家全资子公司汇芯科技、汇顶香港、汇顶美国和金慧通，一家控股子公司易易非凡，无合营和联营企业。 此后经过一系列股权变动，截止至2019年三季报，公司前六名股东持股情况为张帆持股比例为47.23%，汇发国际（香港）有限公司持股比例为12.54%，国家集成电路产业投资基金股份有限公司持股比例为6.62%，济宁汇信信息科技合伙企业（有限合伙）持股比例为4.99%，朱星火持股比例为2.57%，四川惠邦投资有限公司持股比例为1.70%。 拥有子公司深圳市汇芯科技发展有限公司、汇顶科技（香港）有限公司、汇顶（美国）公司、成都金慧通数据服务有限公司、汇顶科技韩国有限公司和恪理德国有限责任公司，均为直接持有股份，比例为100%。 创始人兼董事长张帆先生曾于电子工业部第十研究所、日本北陆电器株式会社深圳办事处、深圳市成电新电子技术有限公司就职，2002年5月至今,参与创办和经营管理深圳市汇顶科技有限公司，历任执行董事、总经理等职务，现为公司董事长兼总经理。 朱星火先生2002年参与创办深圳市汇顶科技有限公司，曾于中南大学、珠海东发电子公司、深圳成电新电子技术有限公司就职，历任监事、董事、知识产权顾问等职务。 杨奇志先生2002年参与创办深圳市汇顶科技有限公司，2011年4月至今任深圳市中育培智资讯有限公司监事，曾于成都电焊条厂、深圳大学、成都华美电子科技有限公司、深圳市成电新电子技术有限公司就职，历任董事、销售顾问等职务，已于2018年9月离任。 1.3.市场导向，研发驱动
汇顶科技自成立时起便以“创新技术，丰富生活”为使命，始终坚持以客户为中心进行创新，注重科技研发投入，其战略就是要“进攻”，做技术领先的产品，以期望通过整合软、硬件系统，推动中国本土芯片产业由“中国制造”转向“中国创造”，成为世界一流的科技创新公司。 公司属于集成电路设计行业，呈现出高度市场化的特征，除了国内企业数量多，还有众多国外IC设计企业也纷纷抢占内地市场，造成市场竞争激烈，技术更新升级迅速，下游终端市场的产品需求持续发展、不断演变。公司多年以来除持续在人机交互和生物识别领域进行以电容检测技术为核心的研发投入以外，还涉足了光学、图像识别、低功耗无线连接、安全、音频、生物传感器、MCU及汽车人机交互领域，逐渐在各个专项技术领域都建立起了领先优势。 2018年度公司指纹识别芯片占主营业务收入的比例为83.01%，与2017年同期的79.79%相比增幅3.22%，主要原因是光学指纹芯片初步释放。触控芯片占主营业务收入的比例为 16.85%，同比下降3.29%，原因为产品成熟，市场趋于饱和。 1.4.秉承创新技术使命，维持高研发投入
创新先导，公司多年来维持高研发投入，积极进行技术创新，以期发挥产品优势来占据更多的市场份额，增强知识产权保障能力，不断实现自我突破，奠定了公司在指纹识别芯片领域的龙头地位。 2013年公司研发投入金额4397.33万元，此后伴随公司整体营收规模的上升，公司研发投入金额持续增加，2016年开始以每年2.5亿元左右的规模递增，到2018年达到83832.78万元，5年CAGR高达80.32%，直观体现了公司对技术创新的高度重视，这也是公司能够在众多集成电路设计企业中脱颖而出，抢占市场的关键制胜法宝。而研发投入占营收的比例除了2016年略有下滑之外均保持着逐年增长趋势，从2013年的6.41%增加到2018年的22.53%。 高研发投入带来显著成果，截止至2018年底，公司累计专利申请数量2799件，国内专利申请993件，PCT申请814件，国外专利申请992件。其中，2018年度国内专利申请数量为335 件，同比增长50.9%；国外专利申请数量（不含PCT申请）为320件，同比增长47.7%；PCT专利申请数量为264件，同比增长 48.0%。 2013~2018年公司员工总人数稳步增长，至2018年底，公司员工总人数达到1196人。研发人员人数不断增加，占员工总数比例持续上升，2018年研发相关人数已达到1053人，占员工总数的80.0%，为公司的主体部分，这与公司的主营业务性质密不可分，但就公司本身进一步发展的需要和愈加激烈的市场竞争环境来看，仍需要不断吸引优秀人才加盟；销售人员人数则相对稳定，变动不大，2018年略有减少至32人，占员工总数比例逐年下降，2018年为2.7%。在公司营收水平快速增长的背景之下，员工组成结构更加适应市场和现实需要，有助于夯实技术底蕴。 公司通过系统化的技术开发管理体系不断提高人均效益。2013年公司人均营收为228.54万元,2018年增长到311.14万元，2016年人均营收为近年最高328.64万元，同比增速更是达到93.44%，5年CAGR为4.2%；2013~2018年的人均净利润水平则略有起伏，2018年为62.08万元，较2017年的75.81万元略有下降，原因是公司进一步加大研发投入，使得研发费用增加。 目前公司供应的主要产品为指纹识别芯片和触控芯片，在产业链中处于相对上游，面向的市场主要是以智能手机、平板电脑和笔记本电脑等为代表的移动智能终端市场，下游客户较为集中。2013~2018年间，公司前五大客户占营收比例均维持在50%以上，2018年前五名客户销售额为243,887.33万元，占年度总额65.54%，今后仍要继续新增经销商协助公司拓展市场和终端客户资源。2013~2018年公司前五大供应商采购额相对稳定在80%左右，2016年更是高达90.07%，此后两年有所降低2018年为73.44%,占比较高。 2.电容触控、电容式指纹识别为基，领跑光学指纹新技术
2.1.电容触控技术奠定公司成长基础
公司依靠着其在人机交互技术领域多年来的技术积累，加上不断扩充技术支持服务团队规模，研发出拥有自主知识产权的电容触控芯片，做好做强中国本土芯片。 技术不断发展，触摸屏技术在手机、平板电脑、笔记本电脑等电子设备中被广泛应用，公司电容触控芯片产品包括触控屏控制芯片、电容式触摸按键和触控板控制芯片，最主要的产品是电容屏触控芯片。自iPhone开始使用电容触控屏幕后，是否具备手指触控界面技术已成为使用者区分智能型手机和功能型手机的重要标志，电容触控技术相关厂商也如雨后春笋般开始蓬勃发展起来，其中电容触控芯片是此进程中的核心和要点，为用户带来流畅的触控感以及舒心的人机交互体验。 电容触控主要分为自容与互容，有各自不同的适用范围，要根据具体的场景和情况来决定使用类型，而我们日常使用的手机、平板电脑等移动终端的触控以互容式为主。电容式触摸屏不需要凭借手指按力创造、改变电压值来检测坐标，而是可以通过任何持有电荷的物体包括人体皮肤来工作。电容式触摸屏由诸如銦錫氧化物（ITO）等这样的材料构成，电荷则存储在微型静电网中，当人体手指触碰屏幕时，就会从触碰点吸收小量电流，使得角落电极压降，也就是说利用感应人体微弱电流的方式来达到触控的目的。 互电容屏是在玻璃表面用ITO制作横向电极与纵向电极，两组电极交叉的地方将会形成电容，也就是说这两组电极分别构成了电容的两极。当人体手指触摸到电容屏时，就会使触摸点附近两个电极之间的耦合产生变化，从而影响电极之间的电容量。 触控按键芯片的工作原理是因为人体相当于一个接大地的电容，通过人体手指的触摸引起按键感应片对地电容的变化，从而判断出有无手指接触到按键，最终实现触摸按键功能。 2011~2014年期间随着智能手机、平板电脑市场火速升温，电容触控芯片市场规模也持续增长，公司凭借多年累积的产品优势于其中受益，电容触控芯片的销售收入快速增长，成为此段时间内公司营收的主要来源。 2.2.进入指纹识别新领域公司发展再攀高峰
2.2.1.指纹识别发展历程
早在上个世纪中期，美国人将指纹识别技术应用于计算机，开发出了自动指纹识别系统(AFIS)。而指纹识别技术在移动电子设备上的首次成功应用则是2013年苹果公司发布的iPhone5s。 随着Touch ID在iPhone5s上的成功应用，指纹识别技术在整个移动电子行业的应用有了爆发式增长，迅速得到推广应用并成为业界新的风向标。紧接着三星、华为、HTC、魅族等主流智能手机厂商都逐步推出支持指纹识别功能的智能手机。2014年1月国内首款使用指纹识别的手机vivo Xplay3S上市，随后在2月份三星发布Galaxy S5并集成指纹识别功能，紧接着华为9月份上市的Mate7更是引爆市场，整个生命周期之内销量在700万部左右。可以说指纹识别是生物识别技术在移动电子行业应用的开端，到2017年指纹识别功能已然被视为新一代主流智能手机的标准配备。 数据显示，2015年全球智能终端指纹识别芯片的出货量约为4.78亿颗，较2014年同比增长126.75%。此后指纹识别技术持续渗透，指纹识别芯片出货量维持走高，2016年指纹识别芯片的出货量达到6.89亿颗，同比增长44.14%，2017年更是高达10.83亿颗，同比增长率57.18%。直至2018年因电容式指纹识别技术成熟，指纹芯片价格不断下滑，市场竞争越发激烈，2018年全球指纹芯片出货量约8.79亿颗，同比下降约18.8%。 根据CCID数据，2015年和2016年国内指纹识别芯片市场规模分别为5.2亿美元和7.4亿美元，2017 年中国的指纹识别芯片市场规模达到11.20亿美元，同比增速为42.31%，预测到2019年市场规模将达到15.1亿美元。 自指纹识别成为行业新宠，被视为智能手机的标配以来，全球以及中国智能手机指纹识别搭载率均不断提高，并且由于中国的移动支付成熟度和普及率远超欧美等国家，位居世界第一，故中国智能手机指纹识别渗透率明显高于全球整体的渗透率水平。2015年全球指纹识别在智能手机市场的渗透率为25%，2016年迅速提甚至43%，2017年为61%，旭日大数据预测，2019年全球指纹识别智能手机市场渗透率将提升至82%，而中国指纹识别智能手机渗透率则会达到85%。2.2.2.从跟随到超越
指纹识别芯片技术复杂，致使其准入门槛较高，因此全球指纹识别芯片市场主要被龙头企业所垄断。2012年7月苹果收购了AuthenTec，从此AuthenTec只为苹果旗下的手机以及平板产品供货，不再向同行业的厂商提供任何产品以及技术。 FPC是瑞典的生物识别传感器科技公司，但主要市场在中国，初期依靠为中国内地各大银行提供指纹识别系统获得收入，后期则以提供指纹识别芯片给中国的各大手机品牌为收入支撑。FPC较早进入市场布局，在2013年开始大举进军智能手机市场，且受益于AuthenTec只供应苹果的产品，FPC一举成了非苹果手机阵营的领军者。 事实上2014年之前FPC还只是一家名不见经传的指纹识别厂商。指纹识别开始在国内流行的引爆点为华为在2014年9月份出厂的Mate7，当时华为接触了国内外多家指纹识别方案提供商，最终选择了FPC的方案和产品。为此每颗芯片增加了100元人民币左右的成本，但是其精准迅速的识别体验所带来的用户体验口碑，让Mate7在当年大卖，随后一段时期内成为各大手机品牌厂商争相模仿的对象。 FPC也随着Mate7的大火一炮而红打开了中国市场大门，与众多国内手机品牌达成合作，在中国境内与其合作的手机品牌包括华为、魅族、酷派、中兴等，因此FPC迅速拿下国内市场多数份额，达到70%以上，一时间内成为非苹果手机阵营的宠儿，2015年营业额暴涨1142%，毛利率高达46%，两年内公司成长规模高达20倍。 汇顶是我国本土企业，同样是在2014年，汇顶看到FPC在智能手机市场大获成功后也迅速调整公司战略重心，抓住市场机会，将主攻方向从触控市场转向了指纹识别市场，集中精力在指纹识别业务上，利用本土优势开始与FPC进行角逐。 汇顶于2014年推出指纹识别芯片新产品，但作为后来者，其最初并未得到大厂商的认可，在FPC拿下华为并伴随Mate7迅速成长时，搭载汇顶指纹识别芯片的第一款旗舰机型是魅族的MX4 Pro。 汇顶不断加大研发投入开始技术攻坚奋起直追，芯片出货量持续增长，并于2016年开发了全球首款活体指纹检测方案，此方案通过指纹、血液流动和心率信号等使用者的生物体征来验证其真实身份，识别并拒绝伪造或克隆的假指纹，大大提高了移动支付的安全性，优势明显。 即便如此，位于第一梯队的大厂商仍然比较谨慎，汇顶只得转换思路迂回前进，从愿意冒险试验的魅族、中兴等公司寻找突破点，成功将活体指纹技术应用到魅族PRO 6 Plus、中兴天机7MAX以及金立M2017等机型上。此外，公司凭借以往在固定电话芯片业务中与vivo积累下的良好商业合作关系，使其前置指纹方案获得了vivo的认可，被应用于主销机型X9和旗舰机Xplay 6。 随后公司又在2016年底推出了全球首次将触控和指纹合二为一的IFS指纹识别方案，此项技术终于赢得了华为的青睐，被华为P10等机型采用。汇顶的产品进入华为P10对公司或者可以说对国内IC设计产业来讲都称得上是分水岭式的关键事件，这意味着在主流中高端安卓阵营手机品牌里，汇顶科技首次打破了FPC的一家独大。目前中国华为、vivo、中兴、小米、魅族、乐视、金立和韩国LG、Nokia、华硕等都是公司重要客户，汇顶也是我国本土民族指纹芯片行业中竞争力最强的企业。 2015年指纹识别芯片和模组收入占公司总营收比重上升至 23.31%，2016年该比重迅速上升为75.12%，成为公司营收的最主要来源。2015年FPC独大，可以说是垄断了国内安卓机指纹芯片市场，而2016年行业格局开始有所变化，从总体市场分布情况来看，国产厂商已经抢回部分市场，但安卓手机阵营的指纹芯片仍然是FPC占有最多份额40%。然而，随着指纹识别芯片国产化替代逐渐进行，FPC在中国市场份额的必将不断下降。 2017年汇顶对FPC的龙头地位发起了挑战，两者竞争激烈。FPC出货量基本上依旧是领先的，但偶尔也会被汇顶反超。3月和4月汇顶指纹识别芯片出货量分别为16KK和19.5KK，FPC指纹识别芯片出货量则分别为15.5KK和19.2KK，比起汇顶来稍有逊色，此后几个月FPC出货量高于汇顶，直到12月FPC再次被汇顶反超。汇顶2017年全年出货量为228KK，同比增速达37.73％，FPC总出货量为272．3KK，仍然居于首位，但涨幅已然不及汇顶，同比增长仅为12.49％。 到了2018年，汇顶各季度指纹识别芯片出货量均高于FPC，FPC全年指纹芯片出货量为213.03KK，汇顶全年总出货量为285.06KK，这是汇顶在总出货量上第一次反超FPC，位居第一，正式成为安卓阵营全球指纹识别方案第一供应商，汇顶的芯片产品也是中国唯一广泛应用于全球各大品牌的高端产品。 指纹识别刚刚开始流行时，FPC因较早进入市场占据着绝对优势，然而从2015年开始，我国本土的厂家奋起直追，汇顶就是其中最突出的代表。汇顶着眼于对新技术的研究和新产品的开发，围绕建立战略竞争优势进行持续的投入，同时组建了锐意进取并且专业素质能力过硬的国际化优质团队，不断实现创新超越自我，成果丰硕，包括全球首创活体指纹识别方案、全球首创隐藏式指纹识别方案IFS和全球首创单芯片指纹识别方案等等。 汇顶作为中国本土IC设计企业的代表，在攻克了技术瓶颈及产能问题后，凭借着低成本的本土优势，得到了市场的认可，快速发展成长起来。事实上，手机品牌方在选择供应商时，有着极其严格的考量和标准，包括供应商提供的产品性能、是否具有快速的响应能力等。 在产品性能上，随着汇顶技术的不断突破，FPC以往所具有的优势已经不复存在，而在响应能力方面，FPC作为一家欧洲公司显然无法与汇顶这种国内厂商相提并论。汇顶的服务能力一向为各大厂商所赞赏，基本都是随叫随到，提供本地化优质服务，且必要时刻可以亲自参与到有关事项中，更加贴近客户，因为都是国内客户沟通和交流非常便捷高效，能够紧密合作提升产品体验，优势更加明显。 2.3.依靠先发优势率先进入光学指纹新领域
2.3.1.顺应市场需求转战屏下光学指纹技术
国产智能手机不断成长发展，国内的指纹识别芯片厂商也在过去几年里迅速站住脚跟，已然成为了全球指纹识别芯片行业的中流砥柱，但由于电容式指纹识别技术日趋成熟，渗透率逐步走高，行业竞争加剧，指纹识别芯片的价格一路下探，致使各供应商利润不断走低，不例外地，汇顶近几年的毛利率同样有一定程度的下滑，从2015年的57.86%到了2017年的47.12%。 另一方面，智能手机全面屏时代开启，手机屏幕越来越大，消费者对于屏幕占比要求越来越高，制造厂商为了追求最大屏占比在手机设计上各出妙招，或去掉边缘，或使用挖孔屏，或使用水滴屏等，最后剩下的占手机屏幕空间最大的就是按键了，因为电容式指纹识别无法集成于屏幕下方。 在电容式指纹识别芯片之争中，汇顶凭借着不断地创新与技术革命，终是打败了电容式指纹识别时代的开启者FPC坐上了首把交椅。但汇顶并不满足于此，2016年汇顶的研发费用达到3.08亿元，开始以屏下指纹识别技术为新的主攻方向，并又一次了取得了自我跨越式进展，2017年2月在MWC世界移动通信大会上，汇顶发布了全新的全球首创技术方案：屏下指纹识别技术。这一次，在曾经一直由外国厂商主导的智能手机领域，汇顶终于带来了中国方案，成为屏下指纹时代的开拓者、先锋者。 根据群智咨询（Sigmaintell）的数据，2017年全球全面屏手机出货量为1.35亿部，渗透率仅为8.7%，而随着屏下指纹识别技术不断攻关，全面屏手机出货量呈爆发式增长，2018年达到9.1亿部，全面屏手机渗透率达到44.6%，预计到2020年全面屏智能机渗透率达到87.7%；异形设计手机渗透率同样会逐年上升，但始终不会成为市场主流，到2020年占比为25.1%。 2.3.2.指纹识别技术路线分析
人体指纹因为其终生恒久性和唯一性等特征，在所有生物识别中是被应用最为广泛、最重要的一种。指纹识别是传感器通过利用硅晶体电容、光学全反射、超声波扫描等方式扫描出指纹图像并对指纹的细节特征（脊线与谷线）进行对比来区分不同人的身份。 屏下指纹也可以被称为隐形指纹技术，即通过屏幕玻璃下方完成指纹识别技术，无需手指与指纹模块接触，与传统的正面指纹识别技术相比，屏下指纹识别具有十分明显的优势： 1、使用屏下指纹识别技术能够极大的提升屏占比，较使用传统指纹识别技术的机型能提高超过10%，甚至达到20%。
2、传统指纹识别技术采用的识别模块为指纹采集窗，而屏下指纹识别则采用屏幕指纹传感器，操作更加卫生。
3、传统识别技术易受油污、污垢、遮挡物及极端环境影响，但屏下指纹穿透识别技术可以适应多种环境，识别更加稳定。
目前行业内的屏下指纹识别方案主要有两种路径：一种是利用光学全反射技术，另一种则是利用超声波扫描技术。其中光学式屏下指纹识别技术的发展历史相较于超声波识别技术而言更为久远，所以其技术成熟度相对而言更高，光学屏下指纹识别技术的产业链也更为完整，芯片、光学镜头等元件的供应商也更多，故成本结构和供应链方面都更具优势，现正在快速发展之中。 光学方案技术很早就进入了各大企业的视野，它主要基于折反原理，外部光线照到压有指纹的玻璃表面，光线经反射后照向CMOS。光线照射到指纹峪的地方后在玻璃与空气的界面发生全反射，光线被反射到CMOS，而射向指纹脊的光线不发生全反射，而是被脊与玻璃的接触面吸收或者漫反射到别的地方，这样就在CMOS上形成了清晰的指纹图像。 但直到2017年屏下光学指纹识别技术才被正式应用于智能手机，此前因为光学传感器的体积较大，并且系统无法透过皮肤真皮层进行识别，造成安全性能存在漏洞，所以一直无法商用，直到2017年汇顶科技发布了新一代的光学指纹识别方案，这些问题才得到了解决。此项技术仍然是以折反原理为基础，但在光学旧方案中注入了新鲜血液，另外叠加了小孔成像和透镜成像功能，大大提高了识别度，在小型化、精准化识别方面取得了突破，有效降低了芯片体积和功耗，增加了穿透距离。汇顶的新技术成功将光学指纹传感器完整地集成到显示屏下，摒弃了物理按键，指纹识别与屏幕按压触控合为一体，使用者只需触碰屏幕指定区域就能够实现指纹识别。 以往TFT LCD最大的问题就是光线无法直接穿透面板，因为它依赖于背光模组，还需要在背光LED下方放置导光板来增加屏幕亮度。而AMOLED成功地解决了此问题，其自发光属性使得它无需依靠背光模组，此外光线可以直接从RGB像素点之间的缝隙穿过，理论上说能够精准掌控到单位子像素点，然后再由CMOS传感器接收，可以说是十分理想的发射光光源。 另外，其显示模组较薄，克服了在屏下安置指纹传感器所造成的手机机身加厚问题，AMOLED面板屏与屏下光学指纹识别技术可以实现完美配合。汇顶科技提出的新一代方案除了能够有效兼容OLED软硬屏，还具有活体检测功能。 超声波的特性之一———穿透性，使得能够其穿透各种材料，且超声波到达不同种类材质时被吸收、穿透和反射的程度有差异，会产生大小不同的反射波，故当超声扫描传感器发出超声波，可以凭借皮肤与空气的声波阻抗差异来确定指纹的嵴与峪所在的位置。因为是通过超声波扫描指纹，因此在进项指纹识别时屏幕不用开启最高亮度，且超声波屏下指纹识别方案可以对深层的皮下指纹进行识别，形成3D的深度数据，所以更加可靠安全，并且穿透力、抗干扰能力强，能够抵御油渍、水渍、强光等，这意味着人体手指在潮湿状态下也能被识别，稳定性好。 超声波屏下指纹技术起步较晚，仍然处于探索前进阶段。高通是超声波方案最主要的提供商，其于2015年在MWC上首次发布超声波3D指纹识别技术产品，2017年底开始有模块出货，并将方案正式提交给vivo进行测试，遗憾的是Vivo最终没有采用高通方案，直至2019年三星的新机型Galaxy S10最终搭载高通的超声波技术，自此超声波屏下指纹技术正式进入商用。 两种方案都算是新兴技术，各有优劣。光学式指纹识别技术不易受到环境光干扰、成本低且技术较为成熟，供应链有保障，但是识别度较超声波技术低，识别区域也受到限制，且依赖于OLED面板，当前主要应用于中端手机；超声波指纹识别技术具有高穿透性，高抗污和抗湿能力，使用者手指潮湿或者有脏污也无影响，但此方案成本高，技术也更为复杂，当前供应链上供货厂商不足，选择有局限，当前主要锁定在高端手机。 2.3.3.屏下光学指纹识别助力公司迈上新台阶
公司进入电容指纹识别市场以后不断成长，从跟随FPC到能够与之抗衡直至最后击败FPC，成为全球安卓手机市场出货量排名第一的指纹芯片供应商。但因电容指纹技术日趋成熟，智能手机搭载指纹芯片率逐步走高，市场空间压缩，行业趋于饱和，传统电容按键式指纹识别芯片价格持续下降，急需寻求新的增长点。公司立足长远，抓住机遇，第一时间将目光从电容式指纹识别转向屏下光学式指纹识别，最终率先突围，这是公司在已有能力范围内的拓展，是适应新兴市场需求而实现的自然成长。 2017年因电容式指纹识别市场开始饱和，各大企业竞争愈发激烈，产品单价不断降低，公司也处于增长停滞期，整体获利能力处于下降状态。2017年第一季度总营收为7.31亿元，同比增速为90.21%，到了第二季度总营收增长到11.06亿元，但同比增速降低到33.88%，此后一直到2018年第一季度公司单季度营收一直在不断减少。 在这段公司近几年来盈利下滑最厉害的时期，汇顶的研发费用却在增加，持续推动屏下光学指纹识别技术，以期望能够依靠新技术在新产品领域为公司增长提供更加有力的动力。2018年下半年，随着屏下光学指纹识别取得突破性进展，实现了规模商用，公司又重新迎来了新一轮的盈利增势。 2018年公司全年总营收为37.21亿元，与2017年相比涨幅不大，但产品组合却发生了巨大改变，传统的电容式指纹识别产品仍然是公司上半年营业收入的主要来源，2018年一季度公司屏下光学指纹新产品已经商用于华为、vivo等知名手机品牌的旗舰机型，下半年其在智能手机市场的商用规模扩大，屏下指纹识需求迎来市场爆发，为公司营收和利润作出重要贡献，到2019年第三季度总营收达到了17.92亿元，同比增速更是高达83.37%，形势向好。当年公司也仍然在积极创新，不断改善现有屏下指纹识别产品的性能，以期进一步打开新增长空间。 公司2017年一整年各单季度的销售毛利率都维持在47%左右，2018年第一季度则略微有所下滑为46.23%，第二季度毛利率再次下滑到38.29%，这也是近几年来公司毛利率所处的最低谷。 而伴随着2018年下半年屏下光学指纹识别技术在国内各大手机品牌的旗舰产品中加速渗透，公司作为行业内最早一批参与屏下指纹识别芯片设计的厂商，与其他供货商相比能够充分发挥先发优势，如公司凭借着其在电容触控技术时期多年来累积的商业信誉和安卓阵营第一供货商的王者地位，与各大手机品牌厂商都已经建立起来了的良好合作关系，这就使得公司的批量出货具有客户保障，同时公司的研发投入也一直在增长，使得公司新产品价格较高，故毛利率开始提高。 2018年第三季度开始毛利率触底回升到51.94%，毛利润4.98亿元，2018年第四季度毛利率更是上升为65.20%，毛利润达到8.68亿元，高毛利的屏下指纹产品使得公司2018年全年有着52.18%的较高水平的毛利率，并获得了19.42亿元毛利总额。2019年第一季度毛利率稍有下降为61.43%，但仍属于较高水平。 2.3.4.屏下光学指纹识别发展空间巨大
目前汇顶从算法、传感器再到模组，提供了一整套完整的屏下指纹识别方案，可以说是已经掌握了全球最为领先的屏下光学指纹识别技术。汇顶提供的技术能够抵御强光干扰、低温和困难手指等多种场景，解锁率、解锁速度和解锁体验呈现出稳定状态，另外，考虑到手机生产中的流程管理和制造成本问题，公司还创造新地设计出了光学模组与屏幕分离的解决方案，使得光学式指纹识别技术的商业化门槛下移，降低了生产过程中的隐形成本和风险成本，其商业实用性能已经达到了和电容指纹识别同样的水准，拒识率也从刚开始的7%—8%降到现在的2%，并且在 OLED软、硬屏均已实现规模商用，是当前商用机型采用最多、累计出货量最大的屏下光学指纹方案。 全面屏智能手机大势已定，屏下指纹识别也将随之蓬勃发展起来。业界普遍认为2018年是屏下光学指纹识别技术规模商用元年，国内前四大手机品牌厂商华为、小米、OPPO、vivo均推出了屏下指纹手机，手机搭载屏下指纹识别方案成为标配是主流之势，屏下指纹识别技术不断成熟与愈加完善，光学指纹技术也会随之渗透到各大品牌厂商的主要机型，成为智能终端寻求差异化的一个重要方式，掀起指纹识别芯片的又一轮浪潮。 根据IHS数据，2018年屏下指纹识别技术的渗透率为2.1%，这个数字还处于较低水平，这就说明屏下指纹识别市场还存在着广阔的发展空间，在今后的几年内会陆陆续续有越来越多可行技术被应用于商品、并陆续被检验，屏下指纹识别渗透率将会迅速提升，预估2021年或者2022年屏下指纹识别在智能手机中的渗透率有机会达到3成，2023年更是将会接近4成，以全球全年销售手机14亿部智能手机计算，搭载屏下指纹识别方案的手机出货量将达到5.6亿部。 在屏下指纹出货量方面，IHS Markit发布的《触摸屏市场追踪报告》中的数据显示，2018年屏幕指纹模组总出货量为3000万片，由于智能手机全屏化设计走势，预测屏幕指纹模组的出货量将会有显著增长，到2019年将会增长六倍左右达到近1.8亿片。可以预见在未来几年里，越来越多的安卓手机阵营品牌会采用屏下指纹识别技术，屏下指纹识别技术也将因搭载率的升高，技术愈加完善带来的良率提升等而价格逐渐走低，向中低端安卓机型的渗透。 而从行业内竞争对手角度出发，可以看到2018年汇顶科技的市场占有率为39%，居于全球各大指纹芯片厂商首位，其次为瑞典的FPC，其市场占有率为32%，这两大厂商的市场占有率之和超过了70%，远远超过其余厂商。针对全面屏手机的应用发展趋势，汇顶更是加大了研发力度，对屏下指纹技术进行技术优化和提升体验，现已形成了全球领先的技术优势，领跑屏下指纹识别技术发展方向，将FPC抛在身后，故公司没有明显的竞争压力。 另外，目前已经商用的屏下指纹技术都是单点式的指纹识别，进行识别时需要手指在屏幕的特定范围内，但有向区域式指纹识别技术升级的可能，比如半屏幕指纹识别等，例如OPPO宣布的“光域屏幕指纹技术”，放大了智能手机屏幕的指纹识别区域，更加契合人体手指触摸屏幕的范围，黄金识别区域达到目前主流光学识别方案的15倍，使用者则无需刻意的去寻找屏幕指纹的识别位置。采用区域式指纹识别技术逻辑上就意味着要增加多颗指纹识别芯片，显然有利于对公司业务的进一步提升。 3.立足长期目标，积极布局未来新兴市场
3.1.触控产品更新升级
公司始终立足未来，以实现长期持续盈利为目标，积极适应新市场、新变化，不断加大研发力度，在核心能力范围内进行有序拓展，在开拓指纹识别技术新领域的同时，也在一直对触控类老产品进行升级，除了将在智能移动终端继续发力，还将应用于汽车市场和智能家居等新领域，汇顶仍有多个市场增长点。 在移动终端领域，公司于2017年完成了新一代触控芯片的再开发，顺应全面屏发展趋势，新的系列触控产品能够与全面屏的AMOLED兼容，到2018年为止新一代的触控芯片已经通过了验证实现了商用规模批量生产，更是进入了AMOLED全球主要供应商Samsung的供应链，为公司的持续增长注入了新的动力，成为三星的供应商象征着汇顶科技在海外市场中又迈出了新的一步。同时，攻克OLED多点触控方案也是公司的任务之一，这些无疑都有利于公司触控芯片产品在高端触控领域的竞争力大幅度提升。据公司官方披露，OLED屏幕触控芯片已经获得华为、OPPO、vivo、小米认可，2019年商用机型超过30款。Counterpoint预计，2020年全球配置OLED显示屏的智能手机出货量将超过6亿部。我们认为，屏下光学指纹识别芯片、OLED触控芯片的需求将伴随OLED显示屏手机出货增加而增加，公司成长路径清晰。 在汽车触控IC领域，公司最新的车载触控产品顺利地完成了汽车质量标准认证，通过了汽车行业的AEC-Q100测试，质量达标，已经符合国际车厂的EMC要求，这意味着公司触控产品打开了新的应用领域。公司的车规级触控芯片已经于2018年在国内部分车厂实现了量产,尽管暂时还未能够让公司实现规模增长，但公司会继续大力投入，相信凭借在触控、指纹传感器等领域的深厚积累以及在合理的布局，公司在车载触控领域的发展空间是广阔的，力争在今后几年内车载触控产品能够与更多的品牌车厂达成合作。 现阶段智能手机、笔记本电脑、平板电脑等几大最主要的消费类应用市场逐渐趋于饱和，增长速度放缓，厂商们已经开始积极探寻新的快速增长突破点，这时车载显示应用走进大家的视野，成为业内关注的新焦点，各大厂商也开始争相布局车载行业。根据群智咨询数据显示，2016年全球车载面板出货量为0.7亿片，到2018年迅速增长到1.6亿片，预计到2019年出货量将达到1.7亿片。 在智能家居领域，公司同样取得了新成绩，现在已经成为Amazon Echo的触控产品供应商，导入Google Home Hub触控芯片超300万片。 3.2.超薄新品适配5G手机，LCD屏下指纹有望普及
OLED显示屏手机加速渗透，屏下光学指纹识别芯片仍具备高速成长空间。公司是屏下光学指纹识别开创者，现已成为全球指纹识别芯片龙头。据公司官方数据，截止2019年12月26日，公司屏下光学指纹识别已获得101款品牌机型商用。Counterpoint预计，由于价格在300–500美元之间的OLED中端智能手机产品的增加，2020年全球OLED显示屏智能手机出货量将超过6亿部。我们认为，屏下光学指纹识别芯片将伴随OLED显示屏手机出货增加而增加，成长路径清晰。 超薄产品厚度仅为上一代的十分之一，5G手机普及过程中将有充分的体积优势。5G手机将“标配”多摄像头、更大容量电池、更好的屏幕，但复杂的天线设计、元器件性能升级对手机内部空间提出更高要求。公司开创性地采用超微光学设计带来芯片方案的数量级“瘦身”，模组厚度不到上一代的1/10，同时以不需贴屏、更好的抗电磁干扰性能降低终端厂商量产商用的难度。我们认为，公司超薄指纹产品面市，在技术升级的基础上，进一步拉开和竞争对手的差距，将继续保持公司核心产品的竞争力。 LCD屏下指纹将在2020量产，屏下指纹识别市场有望进一步扩充。公司CEO在2020年新年致辞中表示，公司即将量产LCD屏下指纹识别新品。与此同时，在CES2020展会上，显示屏公司深天马带来世界上首台以LTPS TFT-LCD技术为基础，同时具备显示、触控和指纹识别功能的屏下指纹技术产品。不同于OLED光感屏下指纹，LTPS TFT-LCD Module是通过红外发射器、红外指纹接收器及红外光学材料系统，使之具备高红外透过率、高灵敏的红外指纹成像功能以及高水准的显示效果。LTPS TFT-LCD Module具备指纹解锁功能，支持十指触控，未来更将实现半屏幕指纹识别。这使得采用LTPS TFT-LCD Module的多媒体终端能够灵活设计，拥有更具未来感的交互体验和更广泛的运用场景。 可以确定的是，LCD屏下指纹识别解决方案，从芯片端到屏幕模组端，均已接近成，意味着屏下指纹识别芯片的应用范围将从OLED屏幕手机扩展到LCD屏幕，潜在应用的数量空间将出现翻倍提升。 3.3.扩宽航道，进军IoT领域 在物联网领域中，NB-IoT技术凭借着其覆盖面广、功耗及成本较低等的优势实现了快速发展,现已被应用于多个领域，正潜移默化地改变着我们的生活方式，而实现覆盖广、功耗低这两个目标的关键在于终端芯片，汇顶非常看好IoT市场。 随着物联网领域中各种技术的发展与改良，作为关键器件的物联网模组与芯片的市场需求将迅速增长，2015年国内无线模组和芯片市场规模分别为51亿元和96亿元，而到2018年则猛增至217亿元和287亿元，预计到2020年国内无线模组市场规模将达到296亿元，芯片市场规模将达到338亿元。 公司打开IoT市场大门的第一件事就是布局NB-IoT领域，以NB-IoT技术为代表的LPWAN技术是解决无线通信技术中难以兼容长距离与低功耗问题的优质方案，目前NB-IoT技术在烟感、抄表、电动车等企业级应用中已经得到了普及，此外，家电、智能家居、智能硬件等消费产品也开始使用NB-IoT技术，其无疑在物联网领域中拥有广阔的发展前景。 2018年2月在MWC2018上公司正式宣布进军NB-IoT领域，并购了德国CommSolid，一家全球领先的半导体蜂窝IP提供商，以期望加快在NB-IoT领域站稳脚跟，公司在收购了CommSolid之后，以市场痛点为切入点，对芯片加大了研发力度并取得突破，预计很快就能实现规模量产，NB-IoT芯片上市将进一步促进市场的蓬勃发展，公司也将从中获益，有望实现规模增长。 2019年5月23日，汇顶在2019年蓝牙亚洲大会上，推出了全新的蓝牙产品——GR551x系列，该系列的新产品属于高性能、低功耗的系统级蓝牙芯片，在智能移动设备、可穿戴产品和物联网等领域均可适用，于2019年第三季度实现量产，这意味着公司开始涉足蓝牙芯片市场，稳步落地IoT长期战略布局。 无线耳机方面，公司推出入耳检测及触控二合一芯片，已经得到OPPO、vivo等客户的规模商用。2020年1月6日，蓝牙技术联盟（Bluetooth SIG）正式推出蓝牙无线音频的下一代标准，公司携手一加科技，全球首次演示了应用于TWS真无线耳机的创新Bluetooth LE音频解决方案，助力终端客户开发新一代超低功耗、功能丰富的真无线耳机。 3.4.持续关注3D识别领域
3D识别也是公司重点进入的新领域，相比起奥比中光、华捷艾米等先发制人的供应商来说，汇顶在3D领域较为低调，但也在持续开发创新中并取得了一定的成果。公司所提供的解决方案并不仅限于算法，事实上是一套软硬件一体化的完整方案，有望从2020年开始向市场提供更加优质成熟的方案。研发3D属于长远布局，公司不会因为跟风而仓促上马，更不会因为短时间内市场情势的改变而随意摒弃。 3D人脸识别技术是生物识别技术的一种，是基于进行身份识别的一种生物识别技术。它是使用摄像机或者摄像头采集含有人脸的的图像或者视频流，并自动在图像中检测和跟踪人脸，进而对检测到的人脸进行脸部的一系列相关技术，包括人脸图像采集、人脸定位、人脸识别预处理、记忆存储和比对辨识，达到识别不同人身份的目的，以人的脸部特征信息为基础。 其技术原理是利用主动光反射或者被动光吸收来获取目标对象的深度信息，即三息里面的Z轴信息，通过深度信息和平面二息的结合，来对物体进行准确的识别，现阶段的主流技术为结构光法、光飞时间法和多角成像法。 iPhone X于2017年面世，其首次在智能手机中搭载3D人脸识别技术。拓墣产业研究院数据显示， iPhone 3D识别功能的出现后各大厂商纷纷跟进，使得全球智能手机3D识别市场规模由2017年的8.1亿美元迅速增长到2018年的30.8亿美元，增长率高达276%，同时智能手机3D人脸识别技术渗透率从2%增加到8%。但屏下指纹识别技术目前仍然为主流，所以预计2019年全球智能手机3D识别市场增长速度无法超过去年，增长率将下降到16.3%，规模将达到38.9亿美元，渗透率为12%，而到2020年市场规模为59.6亿美元，3D技术渗透率有机会达到20%。 事实上，智能手机3D市场规模增长主要还是依靠苹果的iPhone来拉动，虽然安卓阵营的手机品牌厂商也陆陆续续地推出了一些搭载3D识别技术的机型，但仅限于部分旗舰机款式，全年出货量并不高，对市场规模没有显著影响，但随着3D技术不断完善和发展，其将具有消费级和工业级的广泛需求和巨大市场。 3.5.屏下摄像头带动新方向
近些年来智能手机整体发展趋势就是屏幕越来越大，当前下一阶段的目标为彻底消除手机正面的开孔、按键和边框等，实现真正的全面屏。全面屏技术不断突破，继升降摄像头、切口屏、水滴屏、挖孔屏等之后，又出现了全新的全面屏解决方案——屏下摄像头，即将前置摄像头放置于屏幕下面。此前，前置摄像头是实现真正全面屏的一道难题，两者之间一直无法兼容，先前提出的那些方案并不够完美，唯有屏下摄像头方案才是真正的理想最优解决方案，能够实现真正的全面屏。 屏下摄像头技术最直接的作用就是解决了前置摄像头放置问题，但其意义绝不仅止于此，它除了将改变智能手机的屏幕形式，更会进一步影响智能手机的内部结构，将带来真正意义上的革新。 在屏下摄像头技术之前，各大厂商向真全面屏进一步迈进的方法是使用升降式摄像头，其的确也极大提升了屏占比，但这种方式占据了智能手机内部的一定空间，导致机身整体重量增加，坠手感明显，握持感不佳，并且在使用摄像头时也不可避免的需要弹出速度，体验感会受到影响，而实现屏下摄像头技术，则可以解放主板近三分之一的面积，手机整体使用感将得到极致优化。 2019年6月3日OPPO宣布其首次实现了屏下摄像头，事实上，早在2018年6月OPPO就申请了屏下摄像头的相关专利。新方案不使用机械结构，也不使用物理升降，而是前置摄像头直接透过屏幕识别画面。样机显示前置摄像头位于手机顶端，不使用时，摄像头放置位置的区域与普通屏幕无差，只有当打开前置摄像头开始工作时，其周围会亮起一道光圈，此时才会显示其位置。 在同一天，也就是OPPO发布屏下摄像头技术两个小时之后，小米又公布了小米9屏下摄像头版，小米将这项技术称之为隐视屏技术（Under-Display Camrea），实际上该技术类似于OPPO公布的方案。 小米同样认为这是当下全面屏解决方案最完美版，小米官方称该方案是小米具有自主知识产权的创新技术，屏幕里还有一块“透明屏”，具有低反射性和高透光率，可以显示也可以透明。 一时间屏下摄像头技术成为万众焦点，虽然还未确定具体的上市日期，但不难想象商用机规模量产不会离得太远。2020年手机技术必定会发生全新的变革，屏下摄像头方案大幅度提高了智能手机屏幕占比，为全面屏手机扫清最后一道障碍，将进一步促进全面屏真正普及，让我们看到了真全面屏时代到来的曙光。对于汇顶科技而言，新产品新领域的研发和开拓将会为公司的长远发展增添新动力。 4. 盈利预测和投资建议
盈利预测关键假设：
指纹识别芯片市场中，传统的电容式指纹识别芯片领域渗透率已经较高，市场需求波动较小，故可以预计传统的电容式指纹识别芯片出货量将不会再有加大增长，其营业收入和毛利率同样将维持在相对稳定的水平。 屏下光学指纹在2018~2019年飞速发展，公司抓住机遇，不断创新成为该领域的领跑者，屏下光学指纹芯片也成为公司营收的最主要来源，未来随着市场渗透率进一步提高，公司屏下光学指纹芯片出货量将不断增加，业务收入有机会实现大幅增长，同时超薄产品适用于5G高端手机，维持整体毛利率处于高位。 公司在核心能力范围内有序拓展，在开拓指纹识别技术新领域的同时，也对触控产品进行了升级，并应用于汽车市场和智能家居等新领域，此外IoT芯片和3D人脸识别技术也是公司关注的重点。据公司官网披露，截至2019年底，公司申请、授权的国内、国际专利超过3900件，技术储备丰厚。2020年，公司将有多款新产品面市：LCD屏下指纹识别芯片、适配柔性OLED显示屏的On-cell触控芯片、ToF解决方案等，拟收购的NXP VAS业务整合完毕后，将推出更为丰富的音频解决方案产品线。 维持前次预测，预计公司2019~2021年的收入为65/80/101亿元，同比增速75%/23%/26%；归母净利润为23.81/28.61/35.05亿元，同比增速221%/20%/22%，对应EPS分别为5.22元、6.28元、7.69元，维持“买入”评级。 赞(65) | 评论 (19) 2020-02-14 14:17 来自网站 举报
-
-
【【天风医药】血制品专题：新冠疫情促进静丙库存消化，血制品行业价值凸显】
投资摘要血制品临床价值高，行业高壁垒、受到严格监管血制品在临床急救、疾病预防和治疗中具有不可替代的作用，具有人源性、稀缺性和潜在传染性等特性，需要高技术和高投入，由此血制品行业受到了国家重点监管，具有较高的技术准入壁垒。为规范血制品行业，国家自1996年出台《血液制品管理条例》以... 展开全文【天风医药】血制品专题：新冠疫情促进静丙库存消化，血制品行业价值凸显
投资摘要
血制品临床价值高，行业高壁垒、受到严格监管
血制品在临床急救、疾病预防和治疗中具有不可替代的作用，具有人源性、稀缺性和潜在传染性等特性，需要高技术和高投入，由此血制品行业受到了国家重点监管，具有较高的技术准入壁垒。为规范血制品行业，国家自1996年出台《血液制品管理条例》以来相继出台了一系列政策，法规中对原料血浆的采集、检测、使用等各环节均有明确的规定。
新冠疫情短期带来对静丙等血制品的大量需求，对企业的业绩有提振作用
2019年12月以来的新冠疫情导致的肺炎已纳入《中华人民共和国传染病防治法》规定的乙类传染病，并采取甲类传染病的预防、控制措施。相比于2003年的SARS，本次疫情中对于静丙对重症患者的治疗作用认知大大提升，使用静丙治疗已经进入地方诊疗方案之中，深圳市第三人民医院和北京协和医院在诊疗方案中建议重症患者依据病情可酌情早期使用IVIG。考虑到重症病人的治疗需求、医护人员的预防需求以及医院的战略储备需求，静丙需求大大提升。
根据权威医学期刊The Lancet文章“武汉99例新型冠状病毒性肺炎的流行病学和临床特征的分析总结”，27%的患者接受了静注人免疫球蛋白治疗，98%的患者出现血清白蛋白降低。对于新冠感染人群，出现血清白蛋白下降时需要注射人血白蛋白，并且对于重症肺炎患者，常出现并发症如弥漫性血管内凝血（DIC），需要注射纤原治疗。因此除静丙外，其他治疗性血制品如白蛋白、纤原在本次疫情中的需求也较大。经测算，此次疫情的重症患者对于静丙的治疗需求达到11.67~19.45万瓶（2.5g），带来的2020年Q1静丙销售量弹性约为5%~8%。
血制品企业话语权有望增加，看好浆量能够持续提升的企业
随着血制品库存出清，在血制品企业采浆成本（献浆费、采浆人员工资等）提高，采浆量提升有限的情况下，考虑到终端价格由招标确定，调整难度较大，如果市场对于血制品的需求持续旺盛使得血制品供不应求，血制品企业话语权和对下游的议价能力有望提升，我们认为：①血制品对经销商的结算进价有望上升；同时经销商可能会加速回款，血制品企业应收账款降低，企业现金流量表和资产负债表有望优化；②当需求大于供给时，血制品企业投入的销售费用可能会降低，收入一定的情况下，销售费用率下降，盈利能力有望提升。
新冠疫情在短期内带来了静丙等治疗性血制品的大量需求，对上市企业的报表产生提振作用，但从中长期角度我们应该关注血浆量的持续增长。2018年，全国共有约253个浆站，同比增速9.5%；采浆量8600吨，同比增速7%，由于新设浆站困难，短期浆量不会大量增长。我们看好拥有持续浆量增长潜力、注重研发和学术推广的企业，重点推荐华兰生物、博雅生物，建议关注天坛生物。
风险提示：疫情持续时间不确定性；国家干预价格或调拨相关产品，使得销售受到影响；血浆复采时间不确定；企业经营管理风险
正文
1. 血制品临床价值高，行业高壁垒、受到严格监管
血液制品是指由健康人血浆或经特异免疫的人血浆，经分离、提纯或由重组DNA技术制备的血浆蛋白组分，以及血液细胞有形成分的统称。血液制品在临床急救、疾病预防和治疗中具有不可替代的作用，具有人源性、稀缺性和潜在传染性等特性，是一种国家战略性资源。
由于血制品具有的特殊性和高风险性，需要高技术和高投入，由此血制品行业受到了国家重点监管，具有较高的技术准入壁垒。为规范血制品行业，国家自1996年出台《血液制品管理条例》以来相继出台了一系列政策，法规中对原料血浆的采集、检测、使用等各环节均有明确的规定。2. 新冠疫情带来对静丙等血制品的大量需求
2019年12月以来，湖北省武汉市陆续发现了多例新型冠状病毒感染的肺炎患者，随着疫情的蔓延，我国其他地区及境外也相继发现了此类病例。新冠肺炎已纳入《中华人民共和国传染病防治法》规定的乙类传染病，并采取甲类传染病的预防、控制措施。
国家卫健委印发的《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行第五版）》中提出，对于重型、危重型病例的治疗原则是在对症治疗的基础上，积极防治并发症，治疗基础疾病，预防继发感染，及时进行器官功能支持。
深圳市第三人民医院参照国家卫生健康委《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行第四版）》和广东省卫生健康委《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗专家共识（第二版）》，结合自身实际诊疗经验，形成诊疗方案。诊疗方案中在卫健委版诊疗方案基础上，对于重型、危重型病例，在免疫治疗措施中，提出根据患者临床症状、胸部影像学进展情况，在病情进展期建议使用，有条件可用IgM型人免疫球蛋白。同时，北京协和医院关于“新型冠状病毒感染的肺炎”诊疗建议方案（V2.0）中，重症患者依据病情可酌情早期使用IVIG 0.25g/kg/d，疗程3-5天。
相比于2003年的SARS，本次疫情中对于静丙对重症患者的治疗作用认知大大提升，使用静丙治疗已经进入地方诊疗方案之中。考虑到重症病人的治疗需求、医护人员的预防需求以及医院的战略储备需求，静丙需求大大提升。根据权威医学期刊The Lancet文章“武汉99例新型冠状病毒性肺炎的流行病学和临床特征的分析总结”，27%的患者接受了静注人免疫球蛋白治疗，98%的患者出现血清白蛋白降低。对于新冠感染人群，出现血清白蛋白下降时需要注射人血白蛋白，并且对于重症肺炎患者，常出现并发症如弥漫性血管内凝血（DIC），需要注射纤原治疗。因此除静丙外，其他治疗性血制品如白蛋白、纤原在本次疫情中的需求也较大。
根据我们的测算，以北京协和医院诊疗建议方案（V2.0）中“重症患者依据病情可酌情早期使用IVIG 0.25g/kg/d，疗程3-5天”为参考，假设病人体重60kg，疗程3~5天，重症病人数量取截至2020年2月9日24时的6484例，则单看重症患者对于静丙的需求量可达291780~486300g，换算为2.5g标准规格需要11.67~19.45万瓶。
根据中检院数据，2019年Q1批签发233.6万件，考虑到目前血制品库存量较低，血制品的生产量和销售量相对平衡，因此新冠疫情下全国重症患者对于静丙的治疗需求所带来的2020年Q1静丙的销售量弹性约为（11.67~19.45）/233.6*100%=5%~8%。
除了重症患者对于静丙的治疗需求外，还有上述提到的医护人员对静丙的预防需求以及医院的战略性储备需求，这两部分需求难以估算。
全国静丙批签发量（换算为标准2.5g）在2013-2016年连续4年上涨，2017年小幅下降4%后又呈现逐年增长趋势，2019年全国静丙批签发1147万瓶，同比2018年增加7%。
国内生产静丙企业数量较多，共有15家企业有静丙批签发记录。2019年各企业批签发占比中天坛生物占比最大（25%），泰邦生物16%、华兰生物12%、上海莱士11%、远大蜀阳9%、卫光生物5%、博雅生物5%、双林生物4%，其他企业合计占比13%。
主要血制品企业中，拥有品种数量最多的为天坛生物和上海莱士，各有12个品种；华兰生物11种、泰邦生物9种、博雅生物8种、卫光生物9种、双林生物7种。这些企业的免疫球蛋白种类较为齐全，可以根据市场需求，加大市场急需产品的生产，在普通免疫球蛋白和特殊免疫球蛋白生产安排上进行转换。
我们对天坛生物、华兰生物以及博雅生物静丙销售带来的业绩弹性进行了测算：
天坛生物：2019年静丙批签发占比最大，免疫球蛋白品种丰富，浆站个数和采浆量提升明显。由于公司年报未披露具体产品销售数据，我们以2019年静丙批签发量近似代替销售量，假设出厂价格500元，按照年报中3%的增值税，计算出2019年平均一个月的静丙收入为116.8百万元，暂不考虑销售费用率的下降，按照血制品净利率27%计算，平均一个月的静丙净利润为31.5百万元。下表分别给出了静丙库存为0.5、1、1.5、2个月时，在一季度因为疫情全部销售时对2020年Q1的收入/业绩弹性（假设后续静丙生产量=销售量）。
华兰生物：华兰生物是一家血制品+疫苗的企业，疫苗产品主要为三价和四价流感疫苗，销售主要在下半年，因此疫情带来静丙收入的增加对于2020年Q1影响较大。根据公司2019年半年报，上半年静丙收入472.47百万元，一个月收入78.7百万元，暂不考虑销售费用率的下降，净利率按照2019年H1的35.5%计算，一个月静丙净利润28.0百万元。下表分别给出了静丙库存为0.5、1、1.5、2个月时，在一季度因为疫情全部销售时对2020年Q1的收入/业绩弹性（假设后续静丙生产量=销售量）。
博雅生物：博雅生物业务主要涉及血液制品业务、天安药业的糖尿病用药业务、新百药业的生化类用药业务以及复大医药经销业务，2019年上半年血制品收入占比34%，净利润占比70%。2019年H1静丙收入占血制品收入比例为30%。根据公司2019年半年报，上半年静丙收入142.89百万元，一个月收入23.8百万元，暂不考虑销售费用率的下降，净利率按照2019年H1的31.7%计算，一个月静丙净利润7.5百万元。下表分别给出了静丙库存为0.5、1、1.5、2个月时，在一季度因为疫情全部销售时对2020年Q1的收入/业绩弹性（假设后续静丙生产量=销售量）。
综上所述，当三家企业静丙库存均为1个月，疫情使得静丙库存情况，且不考虑销售费用率的下降时，预计静丙收入的增加对于2020年Q1的业绩弹性分别为天坛生物24%、华兰生物11%、博雅生物8%。
3. 血制品行业价值凸显，长期看好浆量有望持续提升的企业
新冠疫情下产生了对静丙等治疗性血液制品的大量需求，在短期内对于血制品行业的促进作用：疫情相关血制品销售增加，企业收入增加，考虑到需求大幅提升，一季度的销售费用有望降低，进而有望提高血制品的利润率。从长期来看，疫情中血制品尤其是静丙对于肺炎患者的显著治疗作用有望对医生和民众产生很好的教育，在长期有利于血制品行业需求端的进一步打开。
2017年两票制后，血制品企业处于库存消化的大周期下，经过2年左右的消化调整，目前血制品企业库存处于合理的水平之下，采浆量和投浆量也处于相对平衡之中。目前血制品企业基本已经停止采浆工作，复采时间要根据疫情发展情况确定，因此疫情持续的时间直接影响到血浆的来源。考虑到血浆采集时3个月的检疫期的存在，就近3个月（去年11、12月、今年1月）的血浆无法投产，实际上能投产的血浆量有限。如果疫情持续2个月以上，预计血浆供应将十分紧张。
因此，随着血制品库存出清，在血制品企业采浆成本（献浆费、采浆人员工资等）提高，采浆量提升有限的情况下，考虑到终端价格由招标确定，调整难度较大，如果市场对于血制品的需求持续旺盛使得血制品供不应求，血制品企业话语权和对下游的议价能力有望提升，我们认为：①血制品对经销商的结算进价有望上升；同时经销商可能会加速回款，血制品企业应收账款降低，企业现金流量表和资产负债表有望优化；②当需求大于供给时，血制品企业投入的销售费用可能会降低，收入一定的情况下，销售费用率下降，盈利能力有望提升。
根据中标价数据，白蛋白、静丙、纤原终端中标价在2015年药价管控放开时有明显提升，近年来保持稳定，白蛋白约430元/瓶，静丙约600元/瓶，纤原约930元/瓶。
综上所述，此次新冠疫情对血制品行业的影响可以总结为直接影响和间接影响：
短期直接影响：疫情使得对于静丙等治疗性血液制品需求大幅提升，企业销售费用有望降低，因此一季度血制品企业收入、业绩有所提升，且业绩提升幅度更大。对于静丙销售占比较高的企业，业绩提振更为明显。
长期间接影响：疫情的持续使得血制品需求旺盛，疫情期间可能会导致血制品的供不应求出现。中长期来看，首先，疫情的发生提高了民众和医生在血制品使用上的认知程度，有望进一步打开需求空间；其次，疫情的发酵使得血制品有可能出现供不应求，血制品企业话语权有望提升。最后，血液制品如若持续供不应求，有可能催使政策改革以增加血浆的来源，如考虑利用临床富裕血浆、临床用血回收血浆，进行血制品企业间血浆调拨等，有利于血制品行业长久的发展。
从中长期角度重点关注血浆量的持续增长的企业
新冠疫情在短期内带来了静丙等治疗性血制品的大量需求，预计对上市企业的报表产生阶段性提振作用，从中长期角度我们需要重点关注血浆量的持续增长，在行业库存处于相对低位的情况下，血浆量的增长在很大程度上决定行业的整体增长。2018年，全国共有约253个浆站，同比增速9.5%；采浆量8600吨，同比增速7%，由于新设浆站较为困难，短期浆量预计难以大量增长。
根据上市企业年报，近几年各个公司浆站数量增加不多。2018年，各企业新增浆站数分别为：天坛生物+2、上海莱士+2、华兰生物+1、泰邦生物+2。2018年各企业采浆量中，天坛生物达到了1568吨，占2018年全国采浆量比例约为18%，上海莱士、华兰生物和泰邦生物占比分别为14%、14%、12%；其他企业全国占比分别为：双林生物5%、博雅生物4%、卫光生物4%、博晖创新3%。
单站采浆量是衡量企业单采血浆站利用效率的重要指标，2018年主要上市企业单站采浆量中，泰邦生物最高，卫光生物、华兰生物同处于第一梯队，双林生物、上海莱士、博雅生物以及天坛生物单站采浆量为30吨/浆站左右。
我们看好拥有持续浆量增长潜力的企业，重点推荐华兰生物、博雅生物，建议关注天坛生物。
天坛生物：2018年和2019年，公司血浆采集量持续增长，2019年公司实现采集血浆1706吨，两年增速分别为11.86%、8.8%；天坛生物通过持续在子公司之间进行血浆调拨，提升总体投浆规模，提高了产能利用率；同时通过提高产品收率，控制生产成本，加强市场销售，提高了产品毛利。根据公司业绩预告，预计2019年归母净利润6.14亿元，同比增加21%左右。
华兰生物：截至2018年年底，公司共有浆站25个，2018年采浆量约1200吨。2019年上半年公司积极申请新建单采血浆站，加强对单采血浆站的管理，上半年，长垣、都安、陆川、巫溪和文峰分站、彭水和桑柘分站、石柱和鱼池分站的许可证到期均按时换发新的许可证，重庆公司获批在梁平设立单采血浆站，为血液制品的稳定增长奠定了基础，截至2019年半年报，公司共有浆站2019全年血液制品业务保持稳定增长。
博雅生物：截至2018年年底，公司共有浆站12个，2018年采浆量约350吨。2019年度，公司深入挖掘现有浆站的采浆潜力，原料血浆继续保持稳定增长，同时积极布局营销网络，加强市场和学术服务，使得血液制品业务收入保持稳定增长，预计营业收入同比增长15.00%左右。博雅生物在2019年4月15日审议通过了《关于采购广东丹霞生物制药有限公司原料血浆暨关联交易的议案》，同意公司向广东丹霞生物制药有限公司（现改名为博雅广东）采购不超过500吨的原料血浆，采购价格不超过165万元/吨，时间为协议签署生效后的24个月内。
赞(65) | 评论 (21) 2020-02-14 08:44 来自网站 举报
-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200214】
今日重点推荐《天风总量联席|疫情之下扩内需，市场该注意什么？》宏观：对于大类资产而言，短期的核心驱动因素仍然是超常宽松的流动性。中期的核心驱动因素是基本面的受冲击程度和复苏情况，但需要一个逐步求证的过程，并且和财政政策的力度有关。长期市场会回到科技成长相对占优的主线里，我们对前景... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200214
今日重点推荐 《天风总量联席|疫情之下扩内需，市场该注意什么？》
宏观：对于大类资产而言，短期的核心驱动因素仍然是超常宽松的流动性。中期的核心驱动因素是基本面的受冲击程度和复苏情况，但需要一个逐步求证的过程，并且和财政政策的力度有关。长期市场会回到科技成长相对占优的主线里，我们对前景保持乐观。策略：央行过去一周所释放的大量流动性暂时“无处可去”，在有效需求不足的情况下，短期还无法进入实体经济，因此金融体系就形成了“流动性过剩”（至少是有这样的预期），整体推升了市场的风险偏好，促使了各类主题形成了较高的轮动上涨。固收：短期内利率仍然具备继续下行的条件，方向上建议还是可以按照2016年的低点作为参考。现有逆周期政策对于信用风险缓释有利，存量和增量都可关注。金工：市场赚钱效应指标开始转负，建议仓位由之前的全面进攻转为中性。 《策略|MSCI纳入空档期，外资流入趋势和投资风格会否生变？》
台股纳入 MSCI 新兴市场指数，前后经历了十年，期间外资持股比例从 7.0%升到 18%。韩国股市纳入 MSCI 比例从 0%到 100%经历了 6 年。从台湾市场外资具体的持仓个股来看：1）重仓个股大部分是大市值、高 ROE 的行业龙头。2）对估值没有明显偏好，重仓个股平均估值通常高于全市场平均。说明外资对估值的容忍度较高。3）MSCI 纳入阶段，大多数个股配置比例趋势性提升（被动）；MSCI 纳入完成后，持股比例与盈利变化趋势较一致（主动）。4）外资的持股行业偏好并非始终如一，而是随着产业结构的变迁而调整。3. A 股 MSCI 纳入“空档期”，外资流入趋势和投资风格推演。 《海外|永利澳门（01128）墨守成规，不进则退，下调至卖出，TP 13.5港元》
永利原为奢华品牌的代表。但2016年8月永利皇宫开业以来几乎一成不变，相反路氹地区在过去三年不断为客户提供丰富及创新的差异化选择。我们认为，澳门客户需求愈发多元化，但永利面积较小、设计墨守成规，购物餐饮等体验较单一，现今难以满足客户的多元化需求，也导致永利正面临VIP客户分流。银河从9月底开始VIP赌厅装修陆续完成有利于夺回此前流失到永利皇宫的客户。加上下半年澳博上葡京若能顺利开业，也会引进大型VIP中介开赌厅，统一佣金和管理。相反永利较专注自营VIP，在长期VIP大饼缩小的趋势中，未来恐难获得中介更多的客户资源支持。最后，永利的商业模式偏重VIP，这与澳门转型中场和非博彩的长期目标背道而驰，在2022年澳门赌牌续约中或存在变数。另外，若疫情出现明确拐点，我们看好银河娱乐能引领行业复苏行情。 《建材|关注：加大宏观政策调节力度，复工节奏有望加快》
我们认为建材需求只是推迟不是消失，不排除以下可能：积压需求反弹力度较大，或政策支持加大，需求恢复时间与力度均值得期待。标的方面，水泥板块，继续推荐价值+弹性组合，价值品种首选海螺水泥，弹性品种关注福建水泥，冀东水泥，塔牌集团，上峰水泥，华新水泥，以及一季度西北受疫情影响有限的祁连山、天山股份。消费建材板块，一季度业绩占全年比重较小，疫情影响有限，中长期聚焦行业集中度提升以及龙头核心竞争能力，建议关注帝欧家居、蒙娜丽莎、亚士创能等。玻璃板块，淡季供给收缩价格波动小，建议关注旗滨集团。玻纤板块继续关注中国巨石、中材科技。 《房地产|疫情对房地产业（地产开发、物业管理、商业地产）的影响分析》
住宅地产——需求递延：短期关停售楼处影响明显，但或间接促进三四月小阳春，微幅下调销售额增速预测和竣工增速预测。物业管理——需求新增：物业管理渗透率和集中度都将提升。商业地产——需求减少：零售物业类商业地产租金和出租率或双降。此次疫情对房地产短期影响明显，利好物业管理，利空商业地产，住宅地产相对中性，我们下调住宅销售额和竣工增速预测，看好物业管理渗透率和集中度的进一步提升，商业地产租金和出租率面临压力，短期重点推荐：万科A、金科股份、保利地产、招商积余、保利物业；持续建议关注：1）优质地产公司：万科A、保利地产、金地集团、招商蛇口、金科股份、中南建设、阳光城、融创中国、世茂、龙湖集团、旭辉控股、美的置业等；2）物业管理龙头：招商积余、保利物业、碧桂园服务、新城悦、永升生活、绿城服务、雅生活等；3）商业地产及旧改棚改：大悦城、中国国贸、城投控股、城建发展。
买方观点 大盘在经历连续上涨以后昨日出现回落，大部分热门主题比如特斯拉、消费电子等估值都已在高位，股价已反应了今明年的业绩，中长期来看，科技股依旧是贯穿全年的主线，短期客户观点分歧比较大，部分客户认为疫情影响全年GDP严重，预期后续基建和消费会不断出台刺激政策，餐饮预期会在疫情结束后出现报复式反弹，目前关注建材、地产以及超跌的白酒餐饮板块；大部分客户选择依然坚守科技主线，关注消费电子回调机会和特斯拉相关的新能源板块。
研究分享 《固收|浮动净值型货基表现如何？》
传统货币基金：四季度基金规模小幅增长；资产配置上，货币基金加久期、加杠杆。短期理财基金：严监管下短期理财基金规模进一步下降；资产配置上，短期理财基金降久期、加杠杆。浮动净值型货基表现如何？相比起传统货基，浮动净值型货基收益率相对较高，基金杠杆相对较低，久期相对较短，配置了更多的同业存单和更少的银行存款。然而，机构申请浮动净值型货基的热情不高，传统货基转型之路仍然漫长。相比之下，在市场追捧摊余成本法定开债基的影响下，短期理财基金转型步伐有所加快，其规模收缩已成趋势。我们认为在可预计的未来货基规模增长仍缺乏稳定的动力。 《银行|疫情对银行业绩影响多大？》
年初以来，因疫情引发银行让利、息差收窄、资产质量恶化之担忧，银行板块下跌约10%。且银行板块近期未随大盘反弹而明显上涨，明显跑输沪深300，银行板块仍处于底部。我们认为，疫情是当前银行股估值提升的核心矛盾，股价已经反映对疫情悲观的预期，疫情的拐点或是银行股反弹的起点。疫情现好转迹象。近期，新增确诊病例数有所下降，境内湖北省外新增确诊（2月11日为377例）连续8日下降。截至2月11日，境内累计治愈4740例，死亡累计1113例，死亡病例数增长明显放缓，而治愈病例数快速增加。在严格的防疫措施之下，疫情有好转之迹象。当前银行（中信）估值仅0.79倍PB（lf），处于历史最底部。我们认为疫情出现好转迹象，银行股或反弹，建议高度重视。个股方面，主推基本面好，近期回调大的光大、兴业、常熟、张家港行等，关注工行、招行、北京等。 《汽车|吉利汽车：1月日均销量-5% 拟与沃尔沃合并》
吉利、沃尔沃有望合并，“一体化”下有望实现长期良性循环。剔除春节扰动，1月日均销量同比-5%；疫情或影响Q1销量，全年维度影响较小。领克品牌新品即将上市。ICON等多款新车值得期待，有望打造新“ICON”。吉利长期来看是非常具扩张力的自主龙头车企，并具备全球竞争的实力。受疫情影响，行业或再次经历洗牌，龙头集中度有望进一步提升；而疫情结束后，汽车行业有望快速复苏；一齐驱动公司估值提升。我们预计2019、2020年归母净利润为88、115亿元，对应当前PE14倍、10倍，维持“买入”评级。 赞(57) | 评论 (17) 2020-02-14 08:30 来自网站 举报
-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200213】
今日重点推荐《固收|怎么看财政部提前下达第二批新增地方债限额？》本次所下达提前批地方债是用足了今年年度提前批限额，仍然在政策原定框架内。现在疫情之下，直接将额度用满。市场关注后续会如何？这就要考虑疫情的进展和最终影响，目前估计冲击肯定大于非典，那么年度预算赤字存在调高的可能，对于... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200213
今日重点推荐
《固收|怎么看财政部提前下达第二批新增地方债限额？》
本次所下达提前批地方债是用足了今年年度提前批限额，仍然在政策原定框架内。现在疫情之下，直接将额度用满。市场关注后续会如何？这就要考虑疫情的进展和最终影响，目前估计冲击肯定大于非典，那么年度预算赤字存在调高的可能，对于债券市场而言，先不用急于关注供给压力，货币政策首先要积极配合，目前物理隔断的背景下，总量投放如何落实为实物工作量是最大的问题。2020年政策较大概率会从平衡型的托底政策转向子弹型的积极政策，当然在宏观总杠杆本身较高的背景下，市场首先需要充分消化经济本身的结构问题和疫情的冲击，这个阶段预估会在一季度内延续，所以利率在短期仍然具备下行的基础。 《纺服|近期建议关注超跌优质龙头公司》
上周我们推荐的疫情相关标的诺邦股份表现出色，涨幅明显。近期我们建议各位投资者持续关注超跌的优质龙头公司。①本次疫情的对于大部分服装品牌的线下零售业务产生了较大影响。②优质龙头公司竞争优势没有发生改变，建议持续关注超跌龙头公司。建议投资人持续关注超跌龙头公司：安踏体育、李宁、海澜之家、森马服饰。除了超跌龙头公司之外，我们仍然推荐：1）在海外有产能布局，受到本次疫情影响有限的优质制造公司：申洲国际、健盛集团；2）由于线上渠道受到疫情的影响较小，我们继续推荐电商品牌公司及电商渠道占比较高的南极电商、开润股份、水星家纺；3）以及本次疫情相关概念股：诺邦股份。 《证券|华泰证券深度研究：财富管理与机构业务双轮驱动，科技赋能打造新龙头》
净资本扩张是华泰证券走向顶尖投行的基础。市场化的组织机制有助于华泰证券夯实机构业务基础。领先于市场的科技投入将极大提升公司合规风控水平以及经营效率。财富管理业务优势已确立，未来将重点发展机构业务。我们预计20E/21E的归母净利润为101/117 亿元，YOY++17%/+15%， BVPS分别为13.81/14.20元。资本市场改革不断推进以及国家着力于打造航母级券商，龙头券商的估值有望持续提升。而华泰证券具有资本金雄厚+战略清晰+科技赋能+管理效率提升预期+财富管理和机构业务双轮驱动+国际化战略清晰等提升估值的积极因素，我们给予公司1.7XPB 的估值，23.48 元/股的目标价，将评级从“增持”上调至“买入”。 研究分享 《传媒互联网|宝通科技：战略合作推进VR、AR游戏布局》
2月10日公告称公司与哈视奇签署业务合作协议，将在虚拟现实（VR）、增强现实（AR）内容与技术领域进入深入的业务合作。1月23日业绩预告预计2019年实现归母净利润2.72亿至3.26亿元，同比增长0.00%至20.0%，符合预期。2019年在游戏出海市场竞争加剧的情况下，公司没有新S级游戏推出，积极储备游戏，仍能保持主营业务收入稳定增长。公司2020年制定了3-5年规划，主要从原来二级市场向一级市场突破；自有内容、自有产品的贡献开始快速提升，研运一体构建逐渐成熟。公司针对游戏公司的特殊性以人为主，实施激励计划，员工持股计划即将落地。预计19-21年净利润分别为3.0/3.8/4.6亿，对应当前股价为23X/18.5X/15x，对应当前行业估值中枢28x/22x/19x，我们认为公司具备海外游戏区域发行及VRAR游戏储备稀缺性，给予20年25x目标估值，对应目标价24元。 《汽车|长城汽车：受春节假期影响，1月同比下滑》
销量同比下滑主要受春节假期影响，日均同比仅微降。皮卡销量持续增长。股权激励推动公司成长。疫情对乘用车行业和公司短期有影响，对中长期影响有限。我们预计长城汽车 19-21 年的归母净利润分别为 41.5 亿、56.7 亿和 71.0 亿。对应 PE 分别为 17 倍、13 倍和 10 倍。给予长城汽车 2021 年 16 倍 PE，对应目标价为 12.50 元。 《建筑|疫情如何影响建筑行业？》
财政和货币端有望齐发力，延迟的行业需求终会落地。短期影响施工进度较为显著，疫情期间有三大要素拖累施工推进。疫情后逆周期调节需求仍在，从全年来看疫情对施工影响有限。疫情在短期内对一季度房建、基建施工影响较大，但在疫情得到控制的情况下，预计全年对投资的影响将会非常有限。预计行业估值有望上行，推荐关注在传统业务具有竞争优势的龙头企业，比如房建施工龙头中国建筑、上海建工等，基建施工龙头中国中铁、中国交建、中国铁建等，设计龙头中设集团、苏交科等；以及近年来真正景气的部分子行业，比如钢结构（精工钢构、鸿路钢构、东南网架、杭萧钢构等）、智慧路灯工程（华体科技）等等。 《建材|东方雨虹：防水龙头营收利润快速增长》
公司发布2019年业绩快报，报告期内，公司实现营业收入181.39亿元，同增29.14%，实现归母净利20.85亿元，同增38.25%。防水龙头营收利润实现快速增长。行业集中度提升利好行业龙头。组织变革成效初显，股权激励助力公司发展。由于公司公布业绩快报，将公司2019、20年的归母净利预测由20.25亿元、24.34亿元调整为20.85亿元、25.71亿元，对应EPS为1.40元、1.73元，对应PE为16.6X、13.5X，维持“增持”评级。 《石化|疫情对石化行业影响及展望》
石化行业按照正常的供给周期节奏，应该在2020 年大体见底。主要产品的加工价差已经基本完成探底过程，2020年在盈利低位平稳的预期下，估值有望修复。本次疫情带来石化下游产业开工晚，短期的需求和供给错配，有可能给2020Q1 行业盈利带来意料之外继续探底的可能性。考虑到部分需求会延后释放，即使是短期消失的需求影响也是一次性的，石化行业 L 底可能变成 V 底。 赞(66) | 评论 (21) 2020-02-13 09:26 来自网站 举报
-
-
【推陈出新，视频会议行业要关注哪些变化和投资点？【安信证券】】
现象：SARS时期推动视频会议需求高增，当下疫情会继续催化？2003年，抗击SARS时期应该说是助推视频会议应用进入大众市场的有代表性的时点，政府、企业等逐渐了解这一应用，国内视频会议的发展潮来临。根据赛迪的数据显示，2003年市场规模12.05亿元（+42.61%），并引发此后... 展开全文推陈出新，视频会议行业要关注哪些变化和投资点？【安信证券】
现象：SARS时期推动视频会议需求高增，当下疫情会继续催化？
2003年，抗击SARS时期应该说是助推视频会议应用进入大众市场的有代表性的时点，政府、企业等逐渐了解这一应用，国内视频会议的发展潮来临。根据赛迪的数据显示，2003年市场规模12.05亿元（+42.61%），并引发此后5年市场的持续增长，2007年市场规模已达29.82亿元。在此次冠状病毒疫情之下，远程办公成为许多公司的“刚需”，国内多家远程办公平台在疫情期间向用户提供免费的视频会议服务。这一段时间的远程办公可能推动远程视频会议习惯的培养，有助于提高对视频会议的认可度。我们认为，疫情防控的需求有望带动云视频行业需求，行业渗透率有望逐步提升，据36氪统计，国内约3500万的中小企业，视频会议的渗透率不足5%，行业迎来高增长可期。
变化：从传统视频会议到云视频会议，5G时代给视频会议带来哪些机遇？
视频会议从1960年发展至今，已形成硬件视频会议和软件视频会议系两种架构形式，云视频会议采用SVC柔性编码和多流智能路由机制，适应性强，稳定性强，功能更加丰富，以高性价比受到中小企业的青睐。5G时代的高速通信技术将推动云视频会议的普及。5G具备超高速、低时延的特性，推动云视频会议向移动端转移的趋势，提升云视频会议的便捷性和稳定性。随着5G+超高清技术的大量应用，超高清视频会议也会进入全息通信时代，推动视频会议用户感知体验的进一步提升。随着5G的成熟应用、超大通信网络的实现，云视频会议将会在远程办公协作、远程教育、远程医疗、远程会见、应急指挥等场景中发挥作用。
思考：视频会议市场规模超过百亿元，需求还可持续增长？我国视频会议市场持续呈现快速增长状态
2014年至2017年，我国视频会议市场从52.3亿元增长至110.4亿元，年复合增长率为28.28%。2017年我国视频会议市场中，高清视频会议市场占比为66.03%（Frost& Sullivan）。随着全球化的发展，企业为了收揽人才、提高员工福利、提高工作效率，远程办公的驱动力会更大。IDC的报告显示，来自政府和金融客户的收入占视频会议行业总营收比例达47%，是目前最大的细分市场。海外优质公司Zoom突围云视频SaaS服务领域，上市首日估值超过160亿美元。Zoom模式验证了云视频会议行业未来发展空间。随着视频会议向便捷化、低成本化、可移动化发展，更能满足用户的多样化需求，将受到更广泛用户的认可。
竞争：视频会议行业竞争激烈，行业内及上下游产业链上有哪些参与者？
传统视频会议产业链的上游包括芯片、机芯、摄像机镜头及其他零组件制造商，下游包括集成商、代理商和最终用户，而云视频服务产业与通讯云服务相关。国外LogMeIn、微软、思科和Zoom属行业领导者。根据IDC,2018年我国视频会议行业中，华为以16.7%的市场份额市场占有率排名第一,其次是苏州科达份额占比为7.8%，视联动力占比为7.0%，宝利通和思科占比分别为6.6%和6.3%；新兴的软件视频会议和云视频会议市场仍在发展初期，2018年好视通占据国内软件视频会议市场份额为13%，小鱼易连为10%。
机会：视频会议行业政策+需求带动，有哪些值得关注的标的？
① A股市场：疫情防控需求有望带动云视频行业需求，龙头厂商有望重点受益：全面布局云视频会议产业链的会畅通讯（300578）；领先的企业通信龙头亿联网络（300628）；连续三年软件视频会议市占率第一的好视通的母公司齐心集团（002301）；企业服务的领军企业二六三（002467）；专注于智能视频技术的算法研究的当虹科技（688039）。② 新三板及一级市场：云视频时代初启，新兴企业大展拳手：拥有“瞩目”、“会见”多种云视频会议产品的随锐科技（835990）；提供“及时会”云视频通讯服务的讯众股份（832646）；云视频会议新锐公司、独创“云+端+AI”完整音视频解决方案的小鱼易连；首推基于智能硬件的视频会议产品的全时等。
风险提示
行业发展不及预期；公司盈利不及预期
PART.01
现象：SARS时期推动视频会议需求高增，当下疫情会继续催化？
2003年，抗击SARS时期应该说是助推视频会议应用进入大众市场的有代表性的时点，政府、企业等逐渐了解这一应用，国内视频会议的发展潮来临。中国视频会议系统市场突破了以往的平缓发展局面，开始步入稳步快速发展阶段中国视频会议市场需求呈现快速增长，根据赛迪的数据显示，2003年市场规模12.05亿元，增长率高达42.61%，并引发此后5年市场的持续增长，2007年市场规模已达29.82亿元。其中在2006年，视频会议迎来了新的里程碑，各大产商相继推出了高清视频解决方案。2008年的奥运会，采用了高清信号进行直播，高清成为行业发展主流趋势。
从视频会议系统的产品结构来看，基于专线网络的视频会议系统与基于混网和企业公网的产品比例在2003年之后开始发生变化，并在2004年迎来转折，2004年基于混网和企业公网的产品达到68.8%的比例，成为市场主流。此外，终端和MCU作为视频会议产品最关键的产品，2003年的销售比例分别是70%和30%。
2020年1月，新型冠状病毒疫情在武汉爆发蔓延至全国。和2003年“非典”疫情相比，“非典”对当时中国宏观经济影响有限，2003年全年GDP增速甚至快于2002年。但是目前中国经济面临的形势和2003年具有很大的不同。中央应对疫情工作领导小组要求支持网上办公，减少人员聚集，云视频厂商纷纷开通免费试用功能助力疫情防控，行业有望加速升温。
在此次冠状病毒疫情之下，远程办公成为许多公司的“刚需”，远程教育成为许多学校的“刚需”。为协助企业、社会组织和个人保持正常运转，国内多家远程办公平台在疫情期间向用户提供免费的视频会议服务。这一段时间的远程办公可能推动远程视频会议习惯的培养，有助于提高对视频会议的认可度。在疫情之后，由于相关经验的积累，远程视频会议可能会逐渐成为更多人的选择。
视频会议除远程办公外，在应急指挥布控、医联体远程会诊、双师课堂、企业培训、大会活动等场景下都能发挥其愈发重要的作用。随着视频会议向便捷化、低成本化、可移动化发展，更能满足用户的多样化需求，将受到更广泛用户的认可。
赞(68) | 评论 (18) 2020-02-13 08:28 来自网站 举报
-
-
【锂电产业链深度研究报告】
目前无论是钴还是锂的价格均属于历史相对低位，在行业盈利 能力普遍较低产能增长受限的情况下，受益于下游 5G 带来的 3C 数码领域需求 增长以及新能源汽车行业的快速增长，行业供需呈现出边际改善趋势，特别是 钴产业链。锂电全球化市场空间广阔“补贴退坡+缺乏爆款”增速放慢，国内市场向... 展开全文锂电产业链深度研究报告
目前无论是钴还是锂的价格均属于历史相对低位，在行业盈利 能力普遍较低产能增长受限的情况下，受益于下游 5G 带来的 3C 数码领域需求 增长以及新能源汽车行业的快速增长，行业供需呈现出边际改善趋势，特别是 钴产业链。
锂电全球化市场空间广阔
“补贴退坡+缺乏爆款”增速放慢，国内市场向好趋势不变
2019 年全年国内新能源汽车累计销售 120.6 万辆，同比下降 4%，目前新能源 汽车渗透率仅为 4.68%，未来成长空间巨大。受补贴退补和传统燃油汽车销量 不佳影响，新能源汽车销量连续下滑，根据中汽协数据统计，截至 2019 年 12 月我国新能源汽车销量为 120.6 万台，同比下降 4%， “补贴退坡+爆款车型断档” 是目前国内新能源汽车销量面临的最大难题。从成长空间看，2019 年新能源汽 车销量渗透率仅为 4.68%，存量渗透率不足 2%，在此大背景下，未来新能源 汽车成长空间巨大。
国内新能源乘用车出租租赁和单位购车占比尚在提升，私人纯市场消费还需培 育。2017-2019 年乘用车出租和租赁市场在整体销量中的占比逐步提升，从 2019 年 1-9 月数据看，其出租租赁比例已达到 30%，广州、深圳、杭州、西安、 东莞、泉州、重庆、武汉、福州、厦门、长沙、徐州、温州、太原、海口、宁 波等城市出租租赁占比均超过 40%。而从购车主体看，2019 年单位购车占比 有所反弹达到 19%，私人纯市场消费还需要培育。
缺乏爆款车型仍然是纯消费市场增长的软肋。当新能源汽车市场逐步从 To B 转 向 To C 时，产品竞争力将是决定销量的关键，初创品牌第一个爆品的出现意味 着此前的诸多设想终于得到市场的认同，这是品牌创建者主观判断与市场反馈 形成的第一个正反馈，此后该品牌的创建之路便可以通过不断强化这种正反馈 持续下去。对于新能源汽车而言，爆款车型的带动无疑是提升消费渗透率最有 效的手段。根据第一电动统计，2014 年-2019 年上半年，全球一共有 15 款新 能源车型累计销量超过 10 万辆，其中来自中国的车型有 6 款，分别是北汽新能 源的 EC 系列和 EU 系列，比亚迪的秦新能源、唐新能源、比亚迪 e5，以及奇 瑞 eQ/eQ1，这里面排名最靠前的是 EC 系列，但其销量变化受补贴政策影响极 其距剧烈；区域市场占有率方面，除去吉利旗下的沃尔沃品牌新能源汽车在全 球多个国家有销售外，其他所有品牌，包括比亚迪、北汽新能源、吉利新能源、 领克、荣威、奇瑞等，其旗下新能源乘用车的销售市场都仅在中国本土发生。
目前从全生命周期角度，新能源乘用车已逐步体现优势。根据我们测算，在目 前补贴政策下，相似燃油车型荣威 RX5 较纯电动 ERX5 的 5 年 10 万公里累计 使用成本高 5.5%，全生命周期内更具有经济优势。我们认为在补贴退坡的情况 下，整车厂更可能会将成本转嫁于上游产业链而不是让消费者承担，无补贴消 费端平价有望快速达成。
双积分作为补贴政策的有力补充，将以市场化手段保障新能源乘用车增长下限。 2017 年 9 月 28 日发布的《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积分并行 管理办法》于 2018 年 4 月 1 日正式落实，对年产或进口 3 万辆以上的乘用车 企实施CAFC和NEV积分管理，2019/2020年的积分考核占比为10%和12%。2019 年 7 月、9 月工信部更新了《乘用车企业平均燃料消耗量与新能源汽车积 分并行管理办法》，更新积分计算并并提出 2021-2023 年考核目标新设 2021-2023 年考核目标为 14%、16%、18%，同时完善了积分结转规定，对企 业能源乘用车燃料消耗量达到当年度达标值 123%的，新能源汽车正积分可按 照 50%的结转系数向后结转，结转有效期不超过 3 年，2019 年产生的新能源 积分可等额结转至 2020 年度使用，同时核算企业新能源汽车积分目标值时低 油耗车型按0.5辆计算。截至2019年10月我国新能源汽车双积分占比为21.8%， 已远超过积分考核要求。
蓝天保卫战持续推进，各地根据实际情况加大新能源汽车推广应用力度及产销 规划布局，成为国内新能源汽车存量替换主要力量。目前已有接近 30 个省市出 台了相关文件，分别从新能源汽车推广量、公交营运类替换、限制部分类别燃 油车进城等方面全面促进新能源汽车的推广力度。
存量出租车、公交车替换大有可为，有望为国内新能源汽车销量贡献增量。根 据国家统计局和交通部统计，截至 2018 年我国存量城市出租车数量为 109.72 万辆，存量公共汽电车数量为 67.34 万辆，2015-2018 年我国新能源客车销量 53.73 万辆，按城市公交占比 85%计算，尚有 20 万辆+的存量替换空间；而出 租车领域，目前除了深圳区域新能源渗透率较高、北、上、广等一线城市仍在 快速替代阶段。
海外补贴政策边际向好，龙头车企发力电动化规划
2020 年将是全球电动化元年，欧洲市场将是重要增长点. 国内市场过去受制 于白名单的约束海外电池厂未能充分布局动力电池市场，而伴随白名单淡化、 补贴退去以及特斯拉上海工厂正式投产，国内市场的全球化脚步进一步加速， 目前已有 LG 化学、AESC、三星环新等海外电池厂配套的车型出现在公告目录 中；从国外角度看，虽然美国市场同样受补贴退坡影响增速放缓，但欧洲市场 将是新能源汽车未来增长重要基地，根据欧盟执行的碳排放法规规定，2021 年 乘用车平均二氧化碳排放需降低至 95g/km，2025 年降至 80.75g/km，全球最 严的碳排放法规将促使欧洲车企大规模转向新能源汽车，根据 Marklines 预测 2025 年欧洲新能源汽车产销规模将达到 456.7 万辆，年化增速超过 40%。
而从中短期角度看，EV Sales 公布的数据显示截至 2019 年 11 月，全球新能源 汽车累计销量达到 194.25 万辆，中国市场仍然是主要销量市场，车企方面特斯 拉、比亚迪、北汽新能源、上汽、宝马的销量领先优势较大，车型方面特斯拉 Model3 遥遥领先，北汽 EU 系列、比亚迪元/S2 EV 和日产聆风分列 2-4 名， 但单车型销量与 Model3 差距仍然较大。
传统车企紧跟特斯拉脚步，宝马、大众、戴姆勒纷纷发布电动化战略，车型储 备丰富。特斯拉中国工厂建设加速，20 年 1 月交付首批中国制造的 Model3， 宝马、大众、戴姆勒也等纷纷加速在电动化上的布局，除宝马大量采购 CATL+ 三星 SDI 电池外，大众也在近日公布了其五年电动化计划，公司规划 2020 年 纯电动车销量目标为 40 万辆，同比增长接近 300%，同时公司规划 2020 年、 2025 年纯电动车销量比例为 4%和 20%；戴姆勒也宣布未来电动化车型将涵盖奔驰品牌全部产品线，2021 年电动化车型的覆盖率姜葱今年 9%提升至 15%。
海外电动化规划将率先使供应链企业受益。从中短期角度看，大众 MEB 平台、 特斯拉的国产化以及 LG 供应链的放量将率先体现，其中特斯拉上海超级工厂 进度提前并开始试生产初始阶段每周生产约3000辆Model3电动车全部投入运 营后年产能将攀升至 50 万辆，此外特斯拉上海临港工厂已开始提前进行 Model Y 的试生产；LG 方面，公司 Q3 扭亏同时 Q1-Q3 锂电池资本开支达到 149 亿， 显示了其在动力电池方面的决心，在 Q3 电话会议中公司也预期 2020 年动力电 池收入达到 10 亿韩元，相较于 2019 年将有大幅增长。目前国内动力电池供应 链龙头企业已陆续进入 LG、三星、松下、SKI 等供应链，而动力电池龙头宁德 时代更是进入大众 MEB 平台，其海外 14GWh 工厂已经开工，伴随海外动力电 池厂商、整车厂商放量供应链企业将持续受益。
上游钴锂原材料、中游锂电池制造、电机电控及充电设备、下游整车厂
从产业链分布来看，锂电产业链上游主要为矿产及加工品，包括钴、锂等，中 游主要为锂电池制造、电机电控和充电设备，同时包括锂电池四大材料（正极、 负极、隔膜、电解液）以及部分关键辅材（导电剂、铜箔等），下游则为整车制 造厂。
我们下文将按照上游、中游、下游等环节划分，对不同细分环节的产业链进行 梳理，对处于产业链不同位置的公司业务模式、盈利能力进行分析。可以看到， 目前虽然中国锂电产业链下游整车制造环节尚缺乏有望成为爆款的车型出现，但在上游矿产原材料以及中游制造环节，已经具备足够的全球竞争力，有望在 锂电产业链全球化的浪潮中分享更大的行业红利。
上游钴、锂原材料资源属性强，价格历史低位
钴价震荡回升，锂价持续阴跌，盈利能力明显下滑
资源环节盈利能力压力大，价格回升利润未有明显改善。从 2019 前三季度盈 利能力来看，大部分钴和锂资源标的收入仍维持 10%以上的增速，但盈利能力 延续 2019H1 下滑趋势，其中钴板块华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业净利润同 比分别下降 95.15%/105.75%/69.93%，降幅略有收窄；而锂资源板块的天齐、 赣锋、雅化、盐湖除雅化集团外净利润均有超过 50%的降幅。锂电回收板块的 格林美营收同比略有下滑但净利润回升 16.57%。
经营能力方面钴库存同比下降锂库存同比持续上升，账期出现分化。虽然三季 度伴随钴价冲高回落社会平均钴库存有所增加但较 2018Q3 仍处于相对低位， 钴资源板块存货周转周期明显降低，其中华友同比减少了 139 天而寒锐同比减 少了 19 天；锂资源板块库存周期持续上升，天齐锂业、赣锋锂业均有 29 天和 21 天的周转周期上升。应收账款方面各版块分化比较大，其中锂资源普遍账期 变长，钴资源华友和洛阳钼业应收账款周期缩短但寒锐有较大的上升，铜箔板 块应收账款周期下降明显；平均资产负债率方面天齐锂业上升明显，其他公司 未有明显异常。
钴：供给释放受限，中长期价格期待回升
钴价短期冲高回落，中长期上扬态势不变。根据安泰科报价显示截至 2 月 5 日， 标准级金属钴报价 282000-290000 元/吨，氯化钴报价为 59000-63000 元/吨， 硫酸钴（20.5%）报价为 54000-56000 元/吨，硫酸钴（21%）报价为 56000-58000 万元/吨。目前钴价格冲高回落后震荡，处于相对平稳阶段，伴随嘉能可将旗下 Mutanda 矿山提前关停且预计到 2022 年无复产计划，同时下游动力电池和 3C 需求有望于 2020 年起逐步爆发，钴价上行空间相对较大。
供给：产能逐步释放，短期调控放量
全球钴矿资源接近 50%来源于刚果（金）。根据美国地质勘探局统计，2018 年 全球钴矿储量为 690 万公吨，其中接近 50%左右来源于刚果金，澳大利亚、古 巴、俄罗斯、加拿大、中国、美国、赞比亚等也均有分布。而从产量角度来看， 2018年全球钴矿产量为14万公吨，其中刚果（金）为9万公吨，占比达到64.29%， 是绝对的钴资源大国。
刚果民主政策变化造成行业扰动。2018年3月9日，民主刚果颁布新《矿业法》， 在一定程度上增加了未来该国钴原料开采以及出口成本。根据新矿业法，民主 刚果的普通金属出口税率将从2%提高到3.5%，稀缺类金属的出口税率则从2% 提高到 5%，同时 2018 年 12 月 3 日刚果（金）颁布法令宣布金属钴为“战略矿 物”，将其税率由此前的 3.5%大幅调升至 10%。
全球钴矿未来两年呈现放量趋势，短期供给释放受限，个体行为对行业影响较 大。2019 年钴原料增量主要来自于刚果（金）的铜钴矿，以嘉能可的 KCC 项 目、ERG 的 RTR 项目以及一些中资企业在当地的投资项目为代表；2020 年除 了嘉能可和 ERG 扩展，中国的万宝矿产、中色、中铁等产量也将提升；其中嘉 能可 Kantanga 项目规划 2018-2020 年钴产量目标为 1.1/3.4/3.2 万吨，ERG 的 RTR 项目第一阶段、第二阶段钴产量计划为 1.4/2 万吨。然而伴随嘉能可提前 关停 Mutanda 矿（2018 年钴产量 2.73 万吨，占全球总产量的 18.56%），并将 未来三年 2020-2022 年钴指引产量下调至 2.9/3.2/3.2 万吨，全球主要钴矿企业 未来三年钴矿产量增量非常有限。短期随着钴价走低一些小型矿业公司产量萎 缩，在此情况下，年产量较大企业的个体行为将会对行业供给造成较大影响， 进而影响钴价。
需求：动力电池持续高增长，3C 领域等候回暖
钴的物理、化学性质决定了它是生产耐热合金、硬质合金、防腐合金、磁性合 金以及各种钴盐的重要材料、下游被广泛应用于电池、制取合金、制取颜料、 医疗等领域。根据安泰科统计，2018 年全球精炼钴总体需求量约为 12.6 万吨， 同比增长接近11.5%，其中电池行业用钴量约为7.8万金属吨，占比约为60.86%， 高温合金用钴量约为 1.76 万金属吨，占比约为 13.74%，其他行业用钴量较为 平均；而中国钴消费量约为 6.47 万吨，同比增速达到 19.81%。2019 年以来受 全球经济不确定性影响以及为代表的国家间的贸易保护对消费起到 一定的抑制作用，钴下游领域 3C 市场处于低迷期，航空业以及硬质合金等行 业均受到波及，新能源汽车领域一枝独秀但基数较小。
整体来看，钴的下游需求保持较快增长，假设 19-20 年 3C 电池和动力电池为 钴下游需求提供稳定增量，21 年 5G 爆发将导致 3C 领域需求全面爆发，则预 测 2019-2022 年下游对钴的需求量分别为 13.0/14.5/16.7/18.5 吨。从我们预测 的供需平衡来看，钴会在 2020 年下半年至 2021 年其处于相对紧平衡的状态， 考虑到钴价回升带来的社会库存增加，这种紧平衡将会进一步加剧。
锂：供需改善，价格有望探底回升
相比于金属钴，锂资源的储备较为丰富，根据 USGS 报告显示 2018 年全球探 明力资源储备为 1400 万金属吨，因此决定锂市场供给的是锂资源的开发进程， 伴随锂价逐步探底，锂矿山频频出现停产/减产（Wodgina 关停，Bald Hills 破 产，Mt Cattlin、Pilbara 与 SQM 产能释放低于预期），行业整体供给收缩较为 明显；而需求端，传统陶瓷玻璃等行业需求稳定，伴随新能源汽车及 3C 起量， 锂资源供需结构有着明显改善，锂价格有望探底回升。
锂盐价格：锰酸锂价格弱稳。容量型锰酸锂市场则表现稳定，低容量型锰酸锂 本周价格报在 2.3-2.5 万元/吨之间，高容量型锰酸锂报在 4.3-4.6 万元/吨之间。碳酸锂价格低位震荡，工业级碳酸锂报 3.7-4 万元/吨，电池级碳酸锂报 4.7-5万元/吨，氢氧化锂报 5.2-5.6 万元/吨。
中游制造强者恒强，龙头效应凸显
动力电池：一超多强已明确，CTP 带动铁锂回暖
动力电池生产壁垒是各环节技术的积累，技术更新迭代快，持续研发投入是关 键。从电芯生产环节来看，从搅拌到分条为前段工序，卷绕到注电解液为中段 工序，后段工序为化成到包装。前段工艺涉及极片制造关系到电池核心性能， 但中段和后段涉及电芯成型和激活检测对电池整体性能同样重要，电池制造各 环节的工艺积累提升及自动化改造均能带来电池生产效率和一致性的提升。同 时电芯和电池制造环节作为连接材料端和应用端的关键环节需要与上下游持续 协同研发，布局新技术路径，谨防技术进步带来的“后发优势”。
行业加速洗牌，龙头企业份额有望进一步提升。尽管新能源汽车销量有所下降， 但得益于车型升级带来的单车带电量提升，行业整体装机量仍有提升，根据 GGII 统计，2019 年全年行业累计装机量约 62.38GWh，同比增长 9%。行业格 局发生较大变化，伴随数十家电池企业退出行业龙头集中度进一步提升，CR3 从 2018 年的 66.8%提升至 74.2%，特别是行业龙头宁德时代市场份额提升超 过 10 个点首次占比过半。随着新补贴政策对电池需求进一步高端化以及补贴退补预期愈发明确，行业尾部企业将加速出清，同时对二三梯队公司能否及时布 局新技术路线和新产能提出了更高要求。
伴随优质产能扩张，行业中短期供求匹配不平衡程度将加剧，产品价格下行将 成为长期趋势，龙头企业承受能力更强。根据 GGII统计截至 2019年三季度末， 我国动力电池整体产能利用率仅为 24.3%，考虑到行业整体仍处于扩产高峰期， 优质龙头产能仍在不断扩张，第二三梯队公司产能扩张也紧跟行业节奏，中短 期内供求不匹配程度将会进一步加剧。伴随行业供需恶化带来的是行业价格进 一步下跌，目前主流三元动力模组 0.8 元/wh。截至 2 月 3 日，方形动力电芯（磷 酸铁锂）平均报价为 0575 元/Wh，方形动力电芯（三元）报价为 0.725 元/Wh。， 对于电池厂商来说降本和维持市占率仍是重中之重。
跑马圈地积极绑定整车厂，率先构建利益联盟。电池厂与整车厂深度绑定已成 趋势，龙头企业跑马圈地时形成利益联盟。整车厂与电池厂深度绑定一方面有 利于整车厂控制成本，另一方面也有利于电池厂加速配套研发速度，拓展市场 份额。借鉴于传统汽车零部件供应体系，这种合作一旦形成将为电池厂树立较 高的准入壁垒，削弱后发优势。伴随跑马圈地进程加速，国内电池厂已不满足 于国内整车厂，与海外整车厂间也频频出现强强联合的趋势，进一步加速未来 行业的洗牌。
伴随 CTP、刀片电池等技术迭代，磷酸铁锂电池市场有望回暖
补贴政策与能量密度挂钩以及友好乘用车是三元电池快速起量的根本原因。磷 酸铁锂电池凭借安全性、循环寿命、价格等优势在初始时占据着最大的市场份额，但随着补贴政策与高能量密度挂钩，磷酸铁锂电池能量密度提升瓶颈较为 明显，三元材料电池能量密度大的优势成为乘用车的主流选择。随着乘用车产 量和市场份额快速提升，三元材料电池也迅速超过磷酸铁锂电池占据市场主流 地位。
CTP 等技术推广叠加退补提速或将重新挖掘磷酸铁锂电池应用场景。鉴于目前 新能源车企的盈利情况相对较差，新能源汽车补贴大幅下降的情况下，整车厂 不外乎几种选择：1、追求更高能量密度电池以博取较高档补贴；2、改用相对 更廉价的磷酸铁锂电池以降低成本；3、通过提升新能源汽车售价及压缩供应链 利润来分解退补压力。我们认为更多情形下是多种解决方式的并用。CTP 技术 的无模组电池包，CTP 电池包体积利用率能提高 15%-20%，零部件数量减少 40%，生产效率提升 50%，有助于磷酸铁锂电池成本进一步降低以及能量密度 提升。
从 2018 年新补贴政策实施后可以明显看到对价格相对敏感的专用车 LFP 装机 占比出现跳跃式提升。我们测算按 NCM 1.0 元/Wh 和 LFP 0.9 元/Wh 的价格计 算，若单车带电 50 度，LFP 替换 NCM 的单车成本可下降 5000 元左右，对于 售价相对便宜的专用车以及 A00、A0 级乘用车经济性更强。而 19 年 1-10 月 A00、A0 级乘用车装机量占比大概在 27%和 16%，考虑到 2020 年销量增长我 们认为 LFP 电池重新挖掘应用场景的空间可期。
行业毛利率压力大，应收账款明显好转，龙头企业生存能力更强。伴随产品降 价和产能利用率不足，各大电池生产商毛利率均出现下滑，目前除宁德、国轩、 亿纬毛利率仍维持在 25%以上外，其他几家毛利均不足 20%（剔除坚瑞沃能）；从净利率和ROE看，受装机量同比高基数以及减产影响各大生产商2019Q3 净 利率均出现明显下滑（亿纬和 ST 集成除外）。由于补贴退补和发放周期长，应 收账款长也是目前动力电池行业长期存在的问题，今年前三季度几家应收账款 周转天数明显改善，其中宁德时代和欣旺达均已不足三个月，同时存货周转天 数上宁德、比亚迪和国轩也有改善。
四大材料：各环节龙头明确，精选受益全球供应链标的 正极材料
三元正极材料价格受钴价影响较大，盈利模式主要是收加工费为主。由于三元 正极材料 90%以上成本为原材料，而钴是占比最高的原材料之一，三元正极材 料价格直接与钴价挂钩，正极材料生产企业通过收取相对固定的加工费获得盈 利。受钴价下降影响，正极材料价格呈现下降趋势，目前 NCM523 数码型三元 材料报在 11.2-11.7 万/吨之间，NCM523 单晶型三元材料报在 12.7-13.2 万/吨 之间，NCM811 型三元材料报在 18.5 -19 万/吨之间。
正极材料行业潜在市场规模较大，目前行业集中度不高，高镍化趋势有利于龙 头效应凸显。正极材料是锂电池成本中占比最高的原材料，根据高工锂电统计 2018 年 NCM 三元正极材料国内市场规模达到 230 亿，2020 年有望突破 400 亿。类比锂电池其他环节，目前正极环节行业集中程度将对较低，主要原因一 方面正极材料环节投资收益率仍然相对较高，新进入者较多；另一方面过去技 术迭代相对较快，龙头企业谨慎扩产。伴随高镍化进入实质性阶段，对技术和 资本的要求提升，同时龙头也在加速产能布局，行业龙头效应有望凸显。
负极材料
负极材料行业格局相对稳定，人造石墨占比提升明显，布局石墨化有利于成本 控制。负极材料在电池中成本占比虽然不足 5%，但对电池首次效率和循环性能 等有较大影响。由于人造石墨在循环性能和稳定性方面更具有优势，得益于动 力电池市场快速增长在负极中的占比提升迅速。负极行业集中度相对较高，低 端产能价格呈现下跌倾向，石墨化投产制约中高端产能释放，短期供给仍然较 为紧张，中长期负极厂商拟通过布局石墨化平衡产品价格下行带来的利润压力。伴随电池对能量密度以及快充技术要求提升，中高端负极以及硅碳负极应用进 程有望加速。
人造石墨负极技术路线相对比较成熟，更多壁垒集中在造粒工艺上。人造石墨 的理论比容量为 372mah/g，目前主流产品能做到 345-355mah/g，其生产工艺 是将骨料和粘接剂进行破碎、造粒、石墨化、筛分而成，相对于天然石墨负极 的粉碎-球形化-混合-过筛-磁选过程，人造石墨负极多了造粒-石墨化和二次造粒 三个关键过程，各家基本工序流程是一致的，但又会有一定的差异，如炭化环 节和改性环节、筛分次数等。
相对来说，人造石墨负极各道工序在技术上都较成熟，因此更多的是工艺的优 化和成本对比，造粒过程中石墨颗粒大小、分布、形貌对负极性能指标影响较 大，企业需要平衡小颗粒在倍率性能和循环寿命上的优势以及在首次效率和压 实密度上的劣势，同时也要权衡颗粒的形貌对倍率、低温性能影响；高端人造 石墨一般会在石墨化后进行二次造粒，将 7-8 个小颗粒粘贴，兼顾膨胀性能和 能量密度。
石墨化属于传统碳素工业的延伸，因而如国外日立化成、三菱化学等均是负极 的龙头企业，从目前来看，石墨化技术成熟但对于成本控制影响较大，高端人 造石墨通常使用超高温石墨化工序成本更高。
负极产能利用率相对较高，产品平均价格短期内相对稳定。负极行业整体产能利用率接近 5 成，低端产能较多且价格呈现下跌倾向，石墨化投产制约中高端 产能释放，短期供给仍然较为紧张，价格相对坚挺，中长期负极厂商拟通过布 局石墨化平衡产品价格下行带来的利润压力。伴随电池对能量密度以及快充技 术要求提升，中高端负极以及硅碳负极应用进程有望加速。目前负极材料价格 稳中有降，现国内人造负极材料中端产品主流报 4.1-5.1 万元/吨，高端产品主 流报 7-8 万元/吨，天然负极材料高端产品主流报 6.2-7.5 万元/吨。
电解液
电解液行业集中度提升，龙头企业盈利情况有望复苏。2018 年伴随行业价格战 的进行，行业集中程度及一步提升，较为明显的变化是第一梯队新宙邦的行业 份额提升明显，江苏国泰华荣市场份额下降明显，而第二三梯队包括珠海赛维、 香河昆仑、天津金牛等市场份额急剧萎缩。伴随行业价格战延续以及下游客户 对于电解液产品要求的提升，行业尾部产能将进一步出清，同时对现有厂商在 技术研发和产能布局方面也提出更高的要求。
近期电解液市场平稳过渡，动力电池市场需求一般，数码市场采购热情明显高 于其他下游市场，主要市场备货提振，储能市场不温不火。产品价格方面低位 持稳，现国内电解液（三元/圆柱/2600mAh）价格普遍在 3.3-4.4 万元/吨，三 元常规动力产品价格在 4.5 万元/吨左右。原料市场，现 DMC 主流报 6750 元/ 吨左右，EMC 主流报 12000 元/吨，DEC 主流报 12200 元/吨，EC 主流报 8500 元/吨。六氟磷酸锂低位持稳，现主流报 8.45 万元/吨左右。
高镍化对电解液提出升级需求，龙头企业布局添加剂和新型锂盐增强差异化竞 争能力。行业对续航里程及能量密度的提升推动了电池高镍化进展，而动力电 池从 333/523 到 622/811 的发展过程也给电解液带来了巨大的挑战：高镍三元 正极的吸水性强、稳定性低，在高温条件下镍元素的催化作用会加速电解液的 分解，使电解液氧化、产气，极片产生裂缝并且溶出的锰、钴等过渡金属离子 还会破坏负极上的 SEI 膜，致使在高温环境下电池的容量、循环和安全性都受 到严重影响。从目前的改进措施来看，新型溶剂和锂盐虽然得到了部分应用， 但出于多方面性能要求和成本考虑，新添加剂的开发仍是电解液性能提升的关 键。同时新型锂盐的布局也有助于龙头公司实现高端化竞争策略。
隔膜
目前国内隔膜行业已进入淡季，出货普遍不高。隔膜市场混乱，价格战现象较 为严重，待行业整合结束，预计明年隔膜价格可能会回归理性。本周隔膜价格 稳定，其中 5μm 湿法基膜报价 2.5-3.3 元/平方米；5μm+2μm+2μm 湿法涂覆隔 膜报价为 3-3.8 元/平方米；7um 湿法基膜报价为 1.8-2.2 元/平方米；7μm+2μm+2μm 湿法涂覆隔膜报价为 2.2-2.6 元/平方米。动力价格方面：14μm 干法基膜报价为 1-1.1 元/平方米；9um 湿法基膜报价 1.3-1.7 元/平方米；9μm+2μm+2μm 湿法涂覆隔膜报价为 1.8-2.5 元/平方米。
相较于干法隔膜，湿法隔膜行业集中度更高，优质产能集中于少数龙头手中。 鉴于湿法隔膜技术、资金以及设备门槛更高，行业已投产的优质产能集中于少数几家龙头企业，行业集中程度相较于干法明显较高。伴随龙头企业企业产能 快速扩张，隔膜行业的规模效应将会进一步加大，强者愈强的局面加剧，海外 竞争对手扩产进度以及价格因素将是影响龙头企业利润核心所在。
四大材料盈利能力：整体营收稳定增长，利润分化严重。受补贴退坡价格压力 传导，中间环节四大材料盈利能力承压，但伴随产能加剧扩张，各环节由于竞 争格局不同出现了较为明显的分化。其中正极环节受价格及出货量影响几大龙 头公司营收均出现了不同程度的下滑（容百科技除外），利润方面 Q3 单季度更 是普遍出现大比率的下滑趋势，当升科技同比下滑 25.89%而厦钨有超过 70% 的下滑；负极环节分化严重，相对来说营收普遍增长，净利润方面除杉杉股份 外璞泰来和贝特瑞净利润均有稳健的增长；隔膜环节行业变化明显，恩捷公告 拟收购苏州捷力后行业集中度有望进一步提升，同时净利润方面除恩捷外沧州 明珠和星源材质 Q3 单季度均出现不同程度下滑；电解液环节由于价格筑底， 各大企业营收和净利润均表现出相对稳定的增速。
四大材料经营能力：账期、存货周转周期普遍延长。降价和产业链资金紧张是 经营能力恶化的最主要原因，从三季报看到应收账款周转天数延长已经波及到 全部四个环节；存货周转天数方面，各环节均有上市，以隔膜、电解液材料为 最。我们认为在资产负债率相对稳定的条件下，龙头企业的抗风险能力理论上 更高于行业二三梯队，伴随尾部产能出清龙头企业经营能力会逐步改善。
关键辅材：新型导电剂
碳纳米管和石墨烯导电剂相较于传统导电剂具有导电性能好、用量少的特点。不同类型导电剂由于空间结构、产品形貌以及接触面积不同，其导电性能和对 锂电池能量密度、倍率性能、寿命性能和高低温性能影响不同。锂电池目前常 用的导电剂主要包括炭黑类、导电石墨类、VGCF（气相生长碳纤维）、碳纳米 管以及石墨烯，其中，炭黑类、导电石墨类和 VGCF 属于传统的导电剂，其在 活性物质之间各形成点、面或线接触式的导电网络；碳纳米管和石墨烯属于新 型到电极材料，其分别形成线接触式和面接触式导电网络。在用量方面，导电 剂的添加量取决于不同电池生产商的电化学体系，一般为正极或负极重量的 1%-3%，碳纳米管导电剂的使用量仅为传统导电剂的 1/6-1/2，能有效增加极片 活性物质占比进而提升电池性能。
碳纳米管导电剂行业集中度提升，尾部产能出清趋势明显。碳纳米管属于新型 碳纳米材料，一方面下游应用对产品指标要求较高，生产企业需要对碳纳米管 的长径比、纯度、分散度等拥有较高的技术水平；另一方面下游锂电池企业对 供应商有着严格的高差程序，全面评估其产品质量、稳定性、一致性以及持续 供货能力，验证周期较长，以上两点构成了行业具有较高的技术和资本壁垒。从出货量角度看，行业持续龙头集中态势，2017 年行业 CR8 为 90%、CR3 为 62.90%，2018 年行业 CR8 提升至 95.1%，CR3 提升至 68.00%，尾部产能呈现较为明显的出清格局。
龙头企业受益于行业发展红利，盈利能力持续领先。鉴于碳纳米管导电剂以碳 纳米管粉体及分散为核心技术，技术持续高速迭代，不同代际产品销售价格差 异较大，而其成本占比较大的 NMP、丙烯、液氮、分散剂等相对成本占比较为 稳定，因此新代产品享受较高的盈利空间。行业龙头企业一方面受益于产品结 构变化带来的盈利能力提升，另一方面伴随技术提升和规模化生产成本占据一 定优势。
国内锂电产业链梳理总结
从行业整体上看，由于德国、法国、爱尔兰等国新能源汽车补贴政策边际向好、 欧洲车企陆续公布电动化大战略以及特斯拉产业链推进进度超预期，海外市场 有望改变以往特斯拉一枝独秀的局面，海外供应链的崛起为国内锂电公司打开 了新市场，无论是大众 MEB 平台、宝马供应链还是特斯拉产业链均有望从 2020 年起快速放量，海外相对稳定、优质的供应体系将为供应链公司提供利润保障， 是支撑行业景气度提升的重要原因；而之前市场普遍对明后年国内市场的增长 存在一定疑虑，伴随国内财政补贴政策退坡趋缓，特斯拉引领的爆款车型拉动 以及存量出租车、公交车替换和 B 端采购预期加强，国内新能源汽车市场预期 有望逐步提升。
从产业链选择上，中游环节重点推荐受益于锂电全球供应链机会标的以及锂电 池优质龙头企业：宁德时代、国轩高科、璞泰来、新宙邦、亿纬锂能等。上游环节重点推荐钴产业链弹性标的寒锐钴业、华友钴业等。
另外重点推荐受益于“高镍化、高倍率、长循环寿命+负极硅基化”趋势渗透率提 升的新型导电剂赛道，我们认为拥有核心研发能力、产品性能领先、客户结构 优异且获得资本助力的导电剂龙头公司有望率先在行业竞争中突围，推荐关注 天奈科技、道氏技术等。来源：国信证券
赞(54) | 评论 (16) 2020-02-12 10:08 来自网站 举报
-
-
【【天风Morning Call】晨会集萃20200212】
今日重点推荐《宏观|疫情如何影响今年的通胀走势？》2020年1月CPI同比5.4%，高于WIND一致预期的4.8%；环比4.4%，高于过去十年春节所在月份的环比均值3.6%。从类别来看食品和非食品CPI同比涨幅都有所扩大，从影响因素来看春节和新冠疫情都有一定影响。在标准情景下（疫... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200212
今日重点推荐 《宏观|疫情如何影响今年的通胀走势？》
2020年1月CPI同比5.4%，高于WIND一致预期的4.8%；环比4.4%，高于过去十年春节所在月份的环比均值3.6%。从类别来看食品和非食品CPI同比涨幅都有所扩大，从影响因素来看春节和新冠疫情都有一定影响。在标准情景下（疫情1季度基本得到控制，2季度后生产消费活动恢复），预计CPI1季度高开低走，2季度由于经济的补偿性恢复而小幅反弹，随后再次趋势性回落，全年中枢3.3%-3.8%，较原始情形低0.1%。在谨慎情景下（疫情至年中基本得到控制，下半年生产消费活动恢复），预计CPI1季度高开低走，上半年在食品CPI上升和非食品CPI回落的双重影响在震荡，3季度由于经济的补偿性恢复而小幅反弹，随后再次回落，全年中枢3.3%-3.8%，较原始情形低0.1%。整体来看，疫情不会改变年内CPI震荡回落的整体走势，但会略微降低全年的CPI中枢约0.1%左右；标准疫情情景与谨慎疫情情景下的CPI中枢基本相同；此外，疫情高发期延长会压低PPI和非食品CPI，但会抬升食品CPI。 《电子|斯达半导首次覆盖：国内IGBT龙头，国产替代先驱》
国内汽车级 IGBT 模块领军企业，打破了国际巨头对于大功率工业级和车用级模块的垄断。欧洲、日本及美国企业主导 IGBT 市场，斯达半导打破垄断，替代空间广阔。下游应用领域拓展+国产替代，国内 IGBT 企业迎来发展机遇。募资投资项目围绕主业，突破产能瓶颈，打开全新增长空间。公司作为国内 IGBT 龙头企业，受到下游新能源汽车等领域需求增长，以及国产替代等因素的推动，我们长期看好公司发展。我们预计 19-21 年，公司实现归母净利润 1.30/1.70/2.29 亿元，目标价 95.63 元，给予“买入”评级。风险提示：行业竞争加剧，新能源车普及不及预期，新建项目进度不及预期。 《军工|中国卫通首次覆盖：我国唯一商用卫星电信运营企业，集团卫星运营核心公司》
我国唯一商用卫星电信运营企业，主营卫星空间段运营及相关服务。公司主营卫星空间段运营及相关应用服务。两大应用场景包括：（1）卫星通信与应急保障业务（2）卫星广播电视服务业务。绝对优势的卫星运营服务龙头，共有本部、亚太通信两块卫星运营资产。把握卫星互联网机遇，提供高性价比、无处不在的卫星宽带覆盖。低轨卫星互联网有望成为全球互联核心解决方案，先驱Starlink 有望推动国内卫星互联网建设。基于此，我们计算得出2022-2028 年公司中长期收入及其增速，计算最终目标市值区间951~1048 亿元，目标价区间 23.77~26.2 元，空间29.3%~42.4%。预计 19-21 年营收为 28.6/32.0/40.0 亿元，增速为6%/12%/25%，归母净利润为 4.6/5.6/7.4 亿元，EPS 为0.12/0.14/0.19 元，PE为159 /131/99x，首次覆盖给予买入评级。 研究分享 《策略|“流动性过剩”推升的风险偏好后续有哪些被终结的风险？》
当前市场的核心矛盾和背后面临的环境是：1、疫情在数据上出现了观点；2、但是由于管控，复工情况还非常一般。在这样的背景下，央行过去一周所释放的大量流动性暂时“无处可去”，在有效需求不足的情况下，短期还无法进入实体经济，因此金融体系就形成了“流动性过剩”（至少是有这样的预期），整体推升了市场的风险偏好，促使了各类主题形成了较高的轮动上涨。包括本周以来周期股和消费股的超跌反弹，较早的开始反应逆周期调节政策发力的预期，也有赖于流动性推升的较高的风险偏好。 《银行|疫情现好转迹象，银行股反弹可期》
预计疫情仅短期影响经济，不改中期经济企稳趋势。SARS 疫情对上市银行业绩影响不大。新型冠状病毒肺炎疫情演绎之下，预计短期经济受影响，但不改中长期趋势。疫情现好转迹象，银行股反弹可期。当前银行（中信）估值仅 0.79 倍 PB（lf），处于历史最底部，价值凸显。我们认为疫情出现好转迹象，银行股或反弹，建议高度重视。个股方面，主推基本面好，近期回调大的光大、常熟、张家港行、南京银行等，关注工行、招行、北京银行等。 《海外|迪士尼（DIS.US）点评：短期受上海香港乐园关闭影响，但流媒体发展才是长期逻辑，重申“买入”，TP 170美元》
FY1Q 业绩稳定超预期，流媒体付费用户接近三千万，但股价短期或受限于上海香港乐园关闭。流媒体还是中长期主线，IP+国际扩充，Disney+、Hulu、ESPN+三合一。我们强调迪士尼的投资主线在于新业务流媒体带来的业绩弹性，并重申其在流媒体争霸战中的相对先发优势、明显的 IP 壁垒、高性价比套餐、国际化步伐和独树一帜的线上线下体验互动闭环。流媒体市场六雄将逐鹿中原， AT&T 和 Comcast 平台也将在今年陆续上线。军备竞赛中，迪士尼流媒体凭着自身丰富和持续发展的 IP 内容，版权成本低，优势凸显。我们调整了盈利模型，预测 FY2021 Non-GAAP EPS 和 EBITDA 分别为 6.11 美元和 194 亿美元，目标价维持 170 美元，对应 PE 27.8x 和 EV/EBITDA 19.3x，重申买入。 《环保|沃施股份：喷洒产品助力新冠防疫消毒，产品订单饱和，公司将扩产保供应》
公司是目前国内最大的园艺公司之一，生产数千种品种规格的园艺产品，具有较为完整的园艺类产品体系，涵盖手工具类、装饰类、灌溉类和机械类等四大园艺用品系列。近期由于新型冠状病毒的影响，公司可用于防疫的相关类型产品已脱销。根据目前产能，近期来自政府部门及其他单位的订单已饱和，预计将对公司业绩有积极影响。公司将全力扩大生产相关类型产品，确保产品供应。此外公司已向疫情防控相关协会单位捐赠了可用于喷洒消毒药品的喷水壶。根据公司业绩预告，2019 年业绩略低于我们前期预期，我们将公司 2019-2020 年归母净利润从 0.89、1.18 亿元调整到 0.73、1.18 亿元， EPS 从 0.88、1.16 元/股调整到 0.71、0.96 元/股。根据公司发展情况，一方面园艺业订单超预期，另一方面，中海沃邦未来 2 年业绩增长仍有较大空间，因此维持“买入”评级。 《建筑|钢结构特性体现在疫情防治中，各公司高增长低估值凸显价值》
钢结构体系适用性在这次疫情中得到体现，预计后续会有更多装配式医院。2019年钢结构利润、订单快速增长，预计2020 年仍能维持。行业内部不同的模式都得到了较好的发展，行业集中度也在提升。钢结构的优势在这次疫情防范中得以体现，并且政策上也持续推动；相关上市公司去年利润、订单快速增长，预计2020 年仍能维持较快增长；目前从精工、鸿路2019 年估值来看普遍在 13、14 倍左右，2020 年10-12 倍，估值上处于相对低位。因此，无论从近期风口还是基本面成长性上看都较有吸引力，维持钢结构行业的“强于大市”评级，维持精工钢构和鸿路钢构的“买入”评级，建议关注东南网架、杭萧钢构。 赞(54) | 评论 (17) 2020-02-12 08:40 来自网站 举报
-
-
【【安信电新】燃料电池专题二：突破氢能供应瓶颈，燃料电池高速发展】
目前燃料电池尚处于产业发展的初期阶段，随着国内产业的技术迭代以及成本快速下降，燃料电池未来在长途重载、物流车等领域应用场景广阔。但是，燃料电池作为锂电池的重要补充，目前主要的发展瓶颈在于氢能的供应体系，当下迫切的问题是解决氢能体系的长效发展，在相关政策的助推下，燃料电池汽车的应用... 展开全文【安信电新】燃料电池专题二：突破氢能供应瓶颈，燃料电池高速发展
目前燃料电池尚处于产业发展的初期阶段，随着国内产业的技术迭代以及成本快速下降，燃料电池未来在长途重载、物流车等领域应用场景广阔。但是，燃料电池作为锂电池的重要补充，目前主要的发展瓶颈在于氢能的供应体系，当下迫切的问题是解决氢能体系的长效发展，在相关政策的助推下，燃料电池汽车的应用将会打破能源供应的制约！我们建议从燃料电池产业链的角度关注投资标的，制氢、储氢、运氢、加氢、催化剂等环节有望优先受益
深度PPT报告
赞(54) | 评论 (16) 2020-02-12 08:38 来自网站 举报
公安备案号 51010802001128号