【天风医药】贝达药业：上半年净利润同比增长64.65%，研发持续推进收获可期

【天风Morning Call】晨会集萃20200810

重点推荐

 

《轻工|中顺洁柔（002511）：业绩符合市场预期，盈利能力显著提升》

中信证券：外围扰动有底线，借冲击布局三条主线

中信证券秦培景、裘翔团队研报称，近期的中美争端仍处于“高频次低影响”的状态，不会演化成系统性风险，因中美争端带来的情绪扰动和市场调整，就是新的入场时机。首先，近期针对中国互联网企业的制裁仅限于企业个体，实际影响有限，中国企业在美国法律框架下积极的反击措施，将有效地抑制事态进一步扩散；其次，近期官方针对中美关系的发声以及两国军方高层的沟通将有效抑制地区紧张局势的升温；再次， 近期中美第一阶段贸易协议有望迎来年中探讨，预计不会再生波澜。在中美争端影响可控的背景下，我们认为未来潜在增量资金依然充裕，市场短期冲击打开了增量资金的入场空间。配置上，在中报季，我们认为经历了短期回调的医药、必选消费和科技板块龙头仍然能够依靠优异的半年报获取超额收益。而对于新入场的投资者，我们建议当前可以更加前瞻的布局四季度上涨行情当中潜在的领涨品种，重点关注三条主线：一是受益于弱美元和商品/能源涨价的板块，包括黄金、有色金属和化工；二是受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种，包括汽车、家电、家居、装修、品牌服饰及休闲服务；三是绝对估值足够低且已经相对充分消化利空因素的保险和银行。

中美争端扰动有底线，高频次低影响为常态

由于近期美方针对部分中国互联网企业采取了制裁措施，加之南海地区紧张局面有所升温，同时近期中美有望迎来第一阶段贸易协议执行情况的年中探讨，短期市场情绪有所扰动。尽管中美争端的领域仍然在持续的扩散中，但我们认为中美争端仍会处于此前所述“高频次低影响”的状态，市场向上会受到扰动，但向下同样有底线。因为中美争端带来的情绪扰动和市场调整，就是增量资金新的入场时机。

1）针对中国互联网企业的制裁仅限于企业个体，实际影响有限。近期美国针对中国头部互联网企业的制裁有明显的特朗普个人主导的痕迹，本质上还是为了在试探中国的同时向其选民证明其达成交易的能力，以争取选票，延续了其在贸易争端期间的一贯行为逻辑。在狙击TikTok后，将WeChat放入制裁范围有明显的“扩大战果”的意味。但我们认为字节跳动最新声明，以及后续中国企业在美国法律框架下积极的反击，将有效地抑制事态新一步扩大。事实上，通过起诉美国政府可能起到有效地延缓禁令生效时间的作用。

2）官方的发声以及两国军方高层的沟通将有效抑制地区紧张局势的升温。相较舆论不断升温的“脱钩论”，本周官方的发声更加理性。8月5日王毅接受新华社专访，8月7日***在新华社发表署名文章，都正本清源，再次强调了中美关系的重要意义。同时，在近期南海地区局势有所升温的背景下，8月6日，中国国防部长魏凤和应约同美国国防部长埃斯珀通电话。埃斯珀强调，在两国关系紧张时，两军要保持对话磋商，管控危机，防止误判，降低风险。

3）近期中美第一阶段贸易协议有望迎来年中探讨，预计不会再生波澜。上半年中美第一阶段协议实际完成额占计划应完成额的46%（美方口径）左右，但二季度较一季度明显加快，其中制造业产品完成度最高（约57%），其次是农业品（约39%），能源出口的完成度最低（约22%）。不过，上半年进度较慢主要是受疫情等客观因素影响，今年5月USTR发表的公告以及库德洛都曾对第一阶段协议的执行表示了认可，而当时实际完成度相较当前更低。此外，从近期拜登的表态来看，其针对中美贸易的观点与特朗普相左，在大选前，预计拜登越希望贬低贸易协议，特朗普就越有动力维护第一阶段谈判的成果。

增量资金依然充裕，市场短期冲击下，增量资金入场空间被打开

短期来看，我们预计8月份市场流动性仍然处于平衡状态，新发公募建仓和配置型外资的流入将带来约1800亿增量资金，能够对冲解禁减持、IPO等约1600亿的资金分流，呈现小幅净流入态势。

而中期来看，我们一直强调国内居民增量资金入市的潜力巨大；同时，美元走弱、人民币持续升值背景下海外配置型资金对人民币资产保有需求不断提升，也会带来源源不断的增量资金流入。

近期外资在中国无风险资产上的增配已经充分体现出这一点，7月外资参与中国债券的交投活跃，仅考虑债券通渠道，单月净买入就达到755亿元，创历史新高。而随着三季度扰动因素的不断消化，三季度末至四季度，预计海外资金针对权益类风险资产的增配速度也将加快。我们注意到，即便在近期市场调整的背景下，8月至今配置型外资仍然通过陆股通净流入了49亿元。

有冲击即入场，围绕三条主线，布局下一轮上涨

我们依旧维持8月份月度观点，认为中美之间的争端依旧会呈现频率高但影响小的特点，不会演化成系统性风险。因此，任何因此出现的市场调整，都将是下一轮上涨的入场时机。

在配置上，在中报季，我们认为经历了短期回调的医药、必选消费和科技板块龙头仍然能够依靠优异的半年报获取超额收益。而对于新入场的投资者，我们建议当前可以更加前瞻的布局四季度上涨行情当中潜在的领涨品种，重点关注三条主线：一是受益于弱美元和商品/能源涨价的板块，包括黄金、有色金属和化工；二是受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种，包括汽车、家电、家居、装修、品牌服饰及休闲服务；三是绝对估值足够低且已经相对充分消化利空因素的保险和银行。我们在正文部分给出了三条主线详细的推荐股票池。

1）配置主线一：受益弱美元和商品/能源涨价的板块。8月8日，特朗普签署了四大行政令以维系疫情下的财政救济，预计短期会缓解投资者对于美国经济的悲观预期，美元也将迎来一轮反弹。但从更长的周期来看，6月以来美元指数的下跌更多还是经济因素的反映（欧元区率先恢复），并未真正反映货币因素。美国在本轮疫情中，不论是无限兜底的货币投放、还是大规模刺激中低收入人群有效需求的财政政策，都带来很大的通胀隐患。美元在8月的反弹过后，仍面临更大幅度的下跌可能。8月份这轮美元反弹可能带来的工业品板块的阶段性回调，料将成为其下一轮全面上涨之前最后的布局窗口。我们建议重点关注黄金、有色金属以及化工板块。

2）配置主线二：受益于经济复苏和消费回暖的可选消费品种。中信证券研究部宏观组预计7月消费将实现正增长，7月社零增速转正至2%左右，后续持续向上修复趋势明确。经济的持续恢复驱动可选消费的复苏。此外，我们预计年末非住房类消费信贷的复苏或对可选消费形成额外催化。具体配置上，我们建议重点关注受消费信贷影响较大的汽车、家电、品牌服饰，后地产产业链的家居、装修，以及Q3出行相关领域景气修复带来休闲服务板块的投资机会。

3）配置主线三：绝对估值足够低且已经相对充分消化利空因素的保险和银行。银行和保险板块的估值已经跌至历史较低水平。截至8月7日，行业层面来看银行、保险市净率分别为0.7/2.1倍，在近十年历史分位数分别为2.7%/38.3%。银行业收入增长相对稳定，让利背景下，拨备计提力度或有所增加，但当期审慎有助后续盈利恢复，板块在中报验证期之后具备配置价值。对于保险而言，长端利率的上行以及后续股票市场的持续上行也将带来资产端的催化。来源：Wind

【天风有色杨诚笑团队】恒邦股份：启动辽上金矿建设，Q2季度扣非净利润创新高

事项：公司发布2020年半年报，报告期内实现营收164.46亿元，同增26.62%；归母净利润1.34亿元，同减8.51%；扣非归母净利润-0.30亿元，同比亏损。其中Q2季度，实现营收100.61亿元，同增41.06%；归母净利润0.44亿元，同增19.13%；扣非归母净利润2.59亿元，创上市以来新高。

Q2季度扣非净利创新高，毛利率大增

江铜入主后，公司产能利用率提升，上半年生产黄金24.83吨，同增44.01%；白银395.25吨，同增49.17%；电解铜7.02万吨，同增8.83%，进而推动产品营收大幅增长，尤其是Q2季度增幅更为明显。利润方面，加之金价的上涨，公司Q2季度扣非净利润达2.59亿元，创上市以来新高，毛利率5.68%，同增1.82pct，环增4.36pct，经营质量持续改善。

启动辽上金矿建设，达产后新增利润2.38亿元

辽上金矿储量75.53吨，品位3.71克/吨，公司计划投资12.32亿元，建设年产90万吨/年矿石项目，按照品位估计，预估达产可年产黄金3.34吨。公司预测可新增营收5.35亿元，利润2.38亿元，利润率达44.49%。有利于提高公司黄金资源自给率，提高矿山经济效益，有望成为新的经济增长点。

拟争取收购大型金矿，后续利润或将大增

公司定增反馈意见回复指出：拟争取就水旺庄金矿、李家庄金矿两家公司控股权的收购事宜于近期达成意向协议，进而开始启动控股权收购的相应准备工作。若收购成功，公司黄金储量将达到347.45吨，成为仅次于紫金、山黄和中金之后第四大A股黄金上市公司，更为重要的是，公司储量市值比仅为0.52，远低于同类上市公司。收购完成之后，后续将陆续进入矿山建设、开采环节，假设按照大型矿山30年开采周期估算，达产后年产黄金或可再增6吨。假设按照200元/克净利润估算，将新增净利润达12亿以上，公司利润有望大增。

金价仍处于上升通道

新冠疫情爆发以来，全球迅速推出宽松的财政和货币政策。自3月以来，美国财政赤字显著扩张，联邦基金利率大幅下降接近为0。随着中国、欧洲等主要经济体陆续复产，5-6月全球主要经济体制造业PMI已经止跌回升，需求正逐步恢复。到2021年，因为低基数效应，通胀的数值可能会比较高，推动金价持续上行。

盈利预测及评级：不考虑收购，预计20-21年归母净利润4.05、5.50和7.60亿元，EPS分别为0.44、0.60和0.84元/股， PE分别为45X、33X和24X。相比同类公司20年46X的平均估值，估值仍处于中下水平，继续给与“买入”评级。

风险提示：辽上项目进展不及预期的风险，收购失败的风险；定增项目不及预期的风险

财务预测摘要

【天风Morning Call】晨会集萃20200807

重点推荐

《新材料|行业深度：可降解塑料深度之二：复盘光伏，看可降解塑料发展之路》

《非银|券商业绩单月环比+61%，全年业绩增速中枢将抬升》

29家上市券商7月单月净利润167亿元，环比+61%，1-7月净利润累计同比+39%。7月主要股指表现强势，交易量、两融余额均创新高，投行业务持续放量。下一阶段，政策利好有望延续，近期市场交投活跃度仍处高位，业绩增速中枢有望持续抬升。重点推荐中信证券、中信建投证券（H股）、国泰君安，建议关注中金公司。

《电子|信维通信（300136）：中报略超预期，看好全年公司成长》

公司发布业绩中报，20H1归母净利润3.29亿元，同比下滑10.85%，其中预计20Q2归母净利润为2.66亿元，同比上升108.66%。

公司为一站式射频方案提供商，20年半年度业绩预告略超预期，盈利能力持续向上改善，全年成长逻辑不变。中长期公司射频/BTB连接器/天线/无线充电/屏蔽器件齐发力，持续推荐！盈打造一站式泛射频提供商，定增+外延+增资持续服务公司主战略。定增加码优势天线及无线充电业务，持续受益于5G及无线充电行业的渗透。

预计公司20-21年归母净利润为15.04/18.94亿元，维持“买入”评级

《医药|贝达药业（300558）：上半年净利润同比增长64.65%，研发持续推进收获可期》

公司发布2020年半年报，上半年实现营收9.52亿元，同比增长24.92%；归母净利润1.44亿元，同比增长64.65%；扣非归母净利润1.41亿元；同比增长87.90%。

期间费用率有所下降，净利率同比提升。核心产品埃克替尼销售继续放量，差异化优势有望不断巩固。研发管线稳步推进，进军免疫治疗优化大分子布局。我们判断公司在“预期差”+“边际变化”驱动下基本面趋势有望持续向上。预期差：现有核心品种埃克替尼有望持续超预期（EGFR靶向药渗透率存翻倍空间+埃克差异化优势）；边际变化：公司研发步入收获期，恩沙替尼有望不久获批，贝伐珠单抗已报产被受理，埃克替尼术后辅助治疗、CM-082、X-396全球多中心一线、D-0316有望陆续申报注册，带来多个催化剂。

投资建议：预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.32亿元/4.50亿元/5.56亿元，分别同比增长44.01%/35.36%/23.65%，对应P/E分别为173/128/103倍，维持“增持”评级。

《建筑|新基建助力设计企业挖掘新价值》

新基建释放增长机会，各个公司开始布局。5G支持建筑设计升级，为通信监理企业释放增量。数据中心快速发展，部分企业涉足该市场。工业互联网驱动建筑工业化，BIM赋能装配式建筑。智慧建造释放增长点，各家企业纷纷出击。联合招标模式发挥设计优势，并购重组扩大企业体量。

新基建作为国家未来的投资方向，分别在5G、数据中心、工业互联网和智慧建造方面为建筑设计企业释放了增长机会。5G网络有助于人性化设计的实现，并且随着基站数量的增多，扩大了通信监理企业的业务范围。工业互联网聚焦于装配式建筑，BIM技术能够在设计层面实现工期的缩短以及成本的降低。智慧建造包括智慧建筑与智慧交通，它对设计企业的科技含量提出了更高的要求。另外，联营体承包和并购重组的模式有助于设计企业发挥设计优势，承包如智慧交通等对科技含量要求高的工程，提升自身价值。

【东兴军工】中简科技：高性能碳纤维受益十四五军品爆发

政策解读：《集成电路新政》强势到来，高端IC自主可控或再度提速

报告摘要

先进制造、底层设计和进口关税三重减免：结合《鼓励软件产业和集成电路产业发展若干政策的通知》和《进一步鼓励软件产业和集成电路产业发展若干政策的通知》，我们发现《集成电路新政》在先进制程芯片生产、芯片设计底层技术和核心集成电路厂商进口需求这三个方面提出了更多的减免政策。

28纳米以下先进制程，直指中芯国际、华虹半导体：受制程竞赛资本开支的翻倍式压力所迫，国内外多家集成电路生产厂商已专注于成熟制程和特色工艺的打磨，逐步退出了高端制程的“烧钱大赛”。中芯国际和华虹半导体作为国产唯二实现28纳米量产的代工厂商，28纳米以下先进制程减免政策近乎“私人定制”。

IC设计厂商优中选优，EDA争端掀起的国产IC软件需求：受益于大基金一、二期的大力支持，大量集成电路设计公司从“青涩”走向“成熟”，产品竞争力和融资实力实现双丰收。然而，一个“成熟”的芯片设计厂商能否成为国际市场有话语权的巨头，仍需要国家的保驾护航。ARM的使用权争端让我们感受到底层技术的重大意义，没有搭好“地基”的集成电路产业难以发展成稳固的“摩天大厦”，而国产EDA、IP核公司往往因产品推广困难而步履维艰，本次《集成电路新政》的减免或将缓解芯片设计软件厂商持续研发所带来的资金压力。

立足高端IC技术基石，拥抱高端材料、先进封装未来趋势：《集成电路新政》的进口关税免税政策主要体现对高端IC核心生产技术的重视和对高端材料、先进封装未来趋势的把握。在高端IC方面，《集成电路新政》大力支持逻辑芯片、存储芯片和特色工艺芯片产业的发展，其中，存储芯片直指我国存储产业两大“重镇”（长江存储、合肥长鑫）。在未来趋势方面，《集成电路新政》着眼于先进封装、高端半导体材料的长期机会。

集成电路市场集中化趋势明显，资源整合是大势所趋：随着集成电路技术研发费用的水涨船高以及产品迭代的全面加速，领先集成电路厂商呈现出较强的技术优势、成本优势和品牌影响力，而规模较小的厂商受制于资金实力不足的限制而陷入技术节点落后、订单持续流失的窘境，于是，各细分行业呈现出了普遍的“大鱼”吃“小鱼”的集中化趋势。由于我国集成电路市场规模较大，且国产化替代空间极大，我国核心集成电路厂商多不固守于成熟制程，而专注于与国外领先厂商技术缩小差距，使得我国厂商需要更多的资源与时间赛跑。因此，我国高端集成电路厂商更需要加快资源整合、全力攻关，才能集中力量办大事。

国家层面支持并购重组，高估值厂商或将深度受益，强者愈强格局凸显：受益于近年来国家对集成电路产业的大力支持，叠加国产化替代的全面加速，市场对国产集成电路厂商给予了较高的估值水平，大幅提高了国产集成电路厂商的资金实力。《集成电路新政》对集成电路企业投融资政策的放宽，将进一步拓宽集成电路厂商融资渠道的多元化，将进一步强化集成电路厂商的融资能力。在投融资政策放宽的背景下，估值较高的企业可以用相对较小的股权稀释代价来获取更多的股权融资用于并购发展，从而实现低成本的资源整合、拓展，最终助力其缩小与国外先进厂商的技术差距。

中芯国际是规模最大、技术最先进的国产集成电路制造厂商：作为全球唯4能大规模量产14纳米芯片的纯晶圆代工厂之一，中芯国际是我国集成电路产业的领军厂商，其背后庞大的中芯国际产业链代表着我国集成电路材料、设备、制造、设计、封测行业在先进制程方面的技术实力。

行业整体全面利好，中芯国际或成最大赢家：从财税政策看，《集成电路新政》对线宽小于28纳米(含)且经营15年以上的企业实施十年免税政策；作为国内第一家实现14纳米和28纳米大规模量产的公司，中芯国际首当其冲。从资金优势看，国家及各地政府有意加强集成电路企业市场化并购重组，将促进高估值企业借助市值优势实现进一步扩张；中芯国际在科创板成功上市，其融资能力已得到大幅提升。从研究开发来看，加强集成电路一级学科建设、推动行业整体人才输送有助于加速核心技术突破、提升人才竞争力。

来源：开源刘翔团队

【天风Morning Call】晨会集萃20200806

【东兴军工】军民两用元器件研究之电容器

【天风Morning Call】晨会集萃20200805

【安信计算机】云计算重磅深度：SaaS，计算机中的消费股

新冠疫情推动线下办公线上化，加速云计算发展。短期来看，新冠疫情引爆云计算需求，例如Zoom、Teams、腾讯会议、金山文档等使用量均大幅度增长；中长期来看，新冠疫情完成了云计算的市场教育，大幅节约了企业营销成本，也能提升云计算公司货币化的能力；同时，部分消费支出向云计算倾斜使得云计算更有消费属性，由于新冠疫情的特殊性和持续性，可能在世界范围内对社会习惯、社会文化产生巨大改变，使得云计算的TAM（最大可达市场）大幅提高，同时也为云计算赋予了更强的消费属性。

【天风Morning Call】晨会集萃20200804

【安信食品】周专题—重视乳制品公司中报行情

1重视乳制品公司中报行情

1.1.伊利：二季度值得乐观，具备盈利弹性

前期我们发布伊利股份深度报告《领先恢复，龙头投资价值凸显》，我们认为伊利核心竞争优势在于管理、资源、渠道网络和规模优势，助其在危机后得到更快更好地恢复，实现市占率持续提升。2020年初的疫情后，根据草根调研，3月伊利的常温白奶已恢复正增长，Q2呈现逐月同比提速的态势，分析原因，既有行业需求向好，也有伊利自身的竞争优势助力：

1）行业方面，疫情后权威专家提出“多喝牛奶，加强营养，补充蛋白质”，牛奶的功能得到权威第三方专家背书，且疫情后消费者健康意识提升，多渠道反馈白奶需求明显增加；

2）由于疫情期间常温白奶滞销，中小企业无法承担高额的渠道费用、促销费用，部分中小乳企可能永久性退出市场，给龙头企业带来机会；

3）基于伊利前期打下的坚实渠道建设基础（特别是低线市场），疫情期间公司供应链反应速度快，及时帮助经销商去库存，保障经销商利润；同时面对行业复苏、中小企业出清的态势，公司充分抓住行业机遇，灵活调节产能（集中生产需求更好的白奶产品）、推新品（臻浓、舒化特笑瓶），终端陈列具有进攻性、强势抢占渠道资源，实现市占率提升。

Q2来看，4月仍有一定的疫情影响，5月行业需求向好+渠道补库，6月端午旺季（今年春节的走亲访友场景在端午得到延后实现），伊利液态奶销售呈现逐月向好态势。

预计伊利Q2整体收入增速高于20%，分品类：

白奶销售好于酸奶：酸奶有饮料属性，白奶的必需消费属性高于酸奶，二季度以来白奶销售更好，根据草根调研，Q2常温白奶增速高于20%，常温酸奶增速10-20%，而低温酸奶亦取得正增长。

产品结构持续升级：疫情期间伊利的高端白奶进行大力度促销活动，当价格带回归正常后，有部分消费习惯留存，同时疫情后消费者更加注重健康，公司也在终端陈列上主动引导（见图2的陈列，侧重于有机），促进产品结构不断升级。渠道反馈某区域Q2金典有机占比达20%（去年为10%）。

推新品、填补中间价格带，抢占空白市场：伊利于今年上半年推出臻浓盒装新品（3元/230ml，价格介于基础白奶和金典之间），定位中档消费者，补充中间价格带的缺失，推出至6月销售额即超4亿元。

奶粉态势良好：疫情影响消费者对国外奶粉的消费信心，国产奶粉在新鲜度方面更占优势，且疫情期间送货上门、与生鲜平台合作等动作也更快更全面，Q1伊利奶粉实现27%的增长，预计Q2良好态势延续。

费用方面，判断Q2费用率同比下行，主要系：1）去年同期销售费用率基数高，2019年4月蒙牛开启价格战，5-6月伊利跟随，导致2019Q2销售费用率较高，而今年在4-5月产品价格带逐渐回归至正常水平，线下促销费用预计减少；2）疫情导致新品上市推迟，Q2线上费用投放预计不多。

因此，预计Q2收入增速20%+，产品结构升级、促销力度减弱，我们预计毛利率同比提升、费用率下降，贡献利润弹性—如表1的敏感性分析，2019Q2毛利率、销售费用率分别为37.3%、25.2%，考虑到我们前述的判断（即在不考虑westland的情况下，毛利率同比提升，销售费用率下滑），预计公司2020Q2的归母净利润增速大概率落在右上角（即标黄色区间）。

三季度维持乐观：根据渠道调研，7月常温液态奶增速相较于6月小幅降速，但仍维持较高水平，三季度传统中秋旺季+6月底渠道库存较低（草根调研渠道库存显著低于正常水平）+需求延续（对于具有刚需高频消费属性的牛奶，消费习惯一旦形成，较难更改），预计Q3延续二季度良好态势。同时疫情影响而延后的渠道开发动作，预计在三季度也会继续推进。

全年维度：

经历了疫情，上半年特别是Q1费用投放力度较大，基于利润诉求，为了完成年度业绩考核，我们判断伊利、蒙牛在下半年将缩减费用，下半年促销力度有望维持较低水平。

奶价上行，行业价格战也有望放缓。复盘上一轮奶价上行周期，在原奶价格高点时伊利、蒙牛的促销力度减弱，两者毛销差均达到阶段性高点。我国生鲜乳价格5月逐渐恢复，预计下半年开始走高。

若完成股权激励目标，测算Q2-Q3扣非后归母净利增速25%，对应后三季度净利率7.3%（假设全年收入970亿元，采用扣非后、且不考虑股份支付费用的归母净利润计算），考虑到公司2019年扣非后净利率即达到7.2%，且今年往后看促销趋缓、westland有望减亏，Q2表现超预期背景下全年收入增速也大概率高于970亿元的指引，我们认为完成股权激励目标的可能性存在，后期可适度乐观。

1.2.光明：巴氏奶良好态势延续，新莱特受到疫情影响不大

预计Q2光明巴氏奶双位数增长。行业需求旺盛，终端显示光明巴氏奶存在缺货现象，根据草根调研，光明Q2巴氏奶收入同比增双位数。考虑到巴氏奶营养价值更高、更加符合消费升级趋势，加上巴氏奶企业主动教育消费者，巴氏奶增速有望维持较高水平，利好龙头光明。

常温白奶方面，光明充分抓住行业复苏的机遇，推新品取得更好更快增长，于近期推出“优加益固”新品，含有1.5倍乳源钙+维D，采用开盖即饮的“利乐钻”包装。

常温酸奶正增长。常温酸奶方面，3月公司针对一季度库存进行清理，4月疫情影响基本消除，Q2存在一定的渠道补库行为，结合年初上市星厨系列新品，延长产品生命周期，Q2莫斯利安也取得正增长。

预计Q2销售费用率平稳。根据公司7月8日公告，董事会审议通过“同意增加2020 年度市场费用不超过 7,000 万元，用于健能 JCAN 市场营销项目”的议案，同时公司年报披露的2020年计划，计划收入增速6.4%，利润基本同比持平，收入增速高于利润，因此我们判断公司仍将做市场、推广核心产品作为重中之重，费用投放预计稳中有升，规模效应下预计Q2整体费用率平稳。

新莱特：新西兰疫情控制较好（7月以来日新增确诊病例在0-4例之间，截至7月31日累计案例1560例），预计新莱特受到疫情影响不大。

7月6日晚安信策略牵头，针对银行板块大涨召开专题电话会议，食品饮料团队亦发言，对主要子行业投资价值进行汇报。

白酒：短期情绪高涨，长期维持结构性景气判断

从恢复节奏看，2020Q3--2021Q2是比较明朗的，这从预期上就是占优的，Q3旺季，Q4估值切花，2021上半年的较为确定的快增长。

白酒总体观点不变，茅五汾为行业头部核心，中报预判都会比较稳，茅台和汾酒中报有望超预期。

其次是今世缘老窖顺鑫古井洋河；我们认为老窖动销压力最大，情况最差时候已过去，顺鑫是连续低于预期后的逆向投资品种，预判下半年报表压力减轻，明年轻装高目标前进；洋河大力度改革导致销售和报表底部明朗，目前有回购和下半年预判收入增长转正的催化。

中小白酒建议重视伊力特（深度报告讲的是着眼中线，新疆基本面变化，公司复制东部地产酒逻辑，稳健成长，估值修复提升）

食品：关键字——中报行情，稳，长期逻辑

双汇+伊利大盘蓝筹双子，双汇去年开始推荐，收获很大，但肉制品逻辑仍在持续兑现，获得更多认知认可；增发不是坏事，从投资上隐含业绩兑现可持续性；

伊利股份，乳制品是Q1疫情影响直接的细分行业，恢复已明，FEVC模型，配置价值显著凸显；

大餐饮：三全安井好赛道，以三全食品中报预增为代表，业绩仍是短期直接催化；餐饮行业分析已经较为充分，由于餐饮赋能，B端相对蓝海市场，自然增长+份额提升，两者后续快牛转慢牛的可能性大，具有长期投资价值。

休闲食品：百润股份态势良好，妙可产能和销售端明年都可继续乐观；洽洽基本面比较稳健，瓜子今年表现突出。

调味品：长期品种聚集，成熟大品类子行业消费升级和品类扩张护航中长期稳健增长，典型的是酱油醋相对成熟行业；复合调味料及新型品类主要是渗透率提升逻辑，这类品种是适应消费变化的，外出就餐提升、家庭小型化、懒人经济，讲的是渗透率（颐海国际、天味等这一类企业，自热小火锅，自热米饭），成长性更快。总体看Q2恢复态势明朗，增速普遍回到15%以上，虽然没估值特别优势的，但持股价值仍然出色。

乳制品：乳制品是Q1疫情影响直接的细分行业，恢复已明。无论常温为主的乳企，还是低温比重大的乳企，Q2均恢复明显。我们认为从长期看，巴氏奶份额提升趋势明朗，但巴氏奶企业的整体增速预计仍然不会呈现爆发式，温和慢牛可能性更大。

板块综述：

本周（2020/07/24-2020/07/31）上证指数上涨3.54%，深证成指上涨5.43%，食品饮料板块上涨6.31%，在申万28个子行业中排名第6位。子板块涨幅情况来看，调味品涨幅最大，为8.46%（调味品8.46%>其他酒类8.24% >乳制品8.11%>食品加工7.94% >食品综合7.58% >肉制品6.67% >软饮料6.63%>食品饮料6.31% >白酒5.73%>饮料制造5.61% >葡萄酒2.47%>啤酒2.40% >黄酒1.34%）。

个股涨幅前五位分别是新乳业（20.63%）、洽洽食品（19.14%）、汤臣倍健（18.8%）、海欣食品（18.25%）、古井贡酒（17.46%）；跌幅前五位分别是：珠江啤酒（-4.41%）、水井坊（-3.48%）、华宝股份（-3.11%）、威龙股份（-2.76%）、黑芝麻（-1.45%）。

核心组合表现：

本期我们的核心组合上涨9.08%。具体标的表现如下表（核心组合出自重点标的组合池）：

核心推荐：相对白酒而言，上半年食品股业绩兑现良好，建议关注“中报好、涨幅小”的伊利股份、光明乳业，以及肉制品龙头双汇发展，大餐饮板块的三全食品/安井食品，大休闲板块的洽洽食品、盐津铺子、妙可蓝多、百润股份；调味品板块的涪陵榨菜、中炬高新、恒顺醋业。

下半年白酒普遍营收增长转正，可能呈现板块行机会，但展望更远，白酒结构性景气基本态势不变，因此白酒推荐核心为茅五汾，亦推荐顺鑫、老窖、古井、今世缘、洋河；重视伊力特。

【安信军工】北摩高科：2020H1净利润同比增长80.4%，受益航空装备换装列装加速

报告正文

■ 事件

2020年7月31日，公司发布2020年半年度报告：2020年上半年实现营收2.29亿元，同比增长50.45%；实现归母净利润1.08亿元，同比增长80.4%。

■点评

1）防疫复工两手抓，半年度业绩大幅提升。2020年1月以来，新冠肺炎疫情爆发，公司密切关注疫情发展，积极采取应对措施，保障复工复产顺利进行，全力确保生产进度按要求完成。报告期内营收2.29亿元，同比增长50.45%，归母净利润1.08亿元，同比增长80.4%，实现了防疫复工两手抓。

收入端来看，报告期内，分军民品来看，军品收入2.25亿元（+53.47%），营收占比达98.62%，民品收入314万（-37.56%），占比约1.38%；分业务来看，飞机刹车控制系统及机轮收入1.77亿元（+27.51%），占营收比达77.25%，是公司最主要的收入来源；刹车盘（副）实现收入4652.16万元（+668%），占营收比达20.35%，是公司主要收入的来源之一。当前刹车盘业务依旧快速提升，同时向飞机刹车制动领域延伸进展顺利。其他业务主要为航空维修及配套服务业务，报告期收入548.3万元，同比减少189.79万元。

利润端来看，报告期内公司实现归母净利润1.08亿元，同比增长80.4%，综合毛利率74.04%，同比或环比基本持平，净利润增速高于营收增速主要系期间费用率的下降。毛利率来看，军品毛利率74.77%，同比减少3.36%；分业务来看，飞机刹车控制系统及机轮毛利率72.5%，同比下降4.87pct，主要系交付产品结构影响，仍保持在较高水平；刹车盘（副）毛利率83.46%，同比提升9.35pct，主要系交付量增长所致，综合作用下公司综合毛利率继续保持在较高水平。2020H1期间费用率12.58%，同比下降7.94pct，拆分来看主要是销售费用和财务费用的大幅下降：销售费用率0.82%（-2.05pct），主要受新冠疫情影响，售后服务费节约较多；财务费用率-1.49%（-1pct），主要是本期募集资金到账，银行存款增加导致利息收入增加；而管理费用同比增长1.24%基本持平，研发费用同比增长21.68%，依旧保持较高的研发投入。 

2）资产负债表来看，期末货币资金6.72亿元，为期初的2.2.倍，主要系募集资金的到账；应收账款较期初增加42.77%，主要受公司业务规模的扩大、军品业务的结算特点及对主机厂商销售收入占比上升的影响，反映公司当前已交付产品充足，但本期应收账款占总资产的比重31.11%，下降8.69pct，反映公司收款状况逐渐好转；存货1.91亿元，较期初增长11.72%，为上市以来最高水平，其中原材料、在产品、库存商品、半成品、发出商品均稳步增长。应付账款1.04亿元，同比增长7.2%，主要是应付供应商货款及外协加工费增幅较大为11%。结合经营活动净现金流以及存货数据，我们认为公司正处在加紧采购原材料、加紧生产的状态。

3）现金流量表来看，经营活动产生的现金净流出7262万元，净流出同比增加99.73%，主要系随着销售增加采购付款增加；投资活动产生的净现金流出1.97亿元，净流出同比增加111.26%，主要系购买的银行理财产品较上年同期增加；筹资活动净现金流入6.34亿元，同比增长100%，主要系本期募集资金到账。

■ 以刹车盘为基，向飞机刹车制动领域全系统延伸，系统集成优势明显。公司主要产品包括飞机刹车控制系统及机轮、刹车盘（副）等，军品广泛应用于歼击机、轰炸机、运输机、教练机、军贸机、直升机、航天高空飞行器及坦克装甲车等重点军工装备，同时也可应用于民用航空、轨道交通领域。目前公司以刹车盘（副）为基，逐步向飞机机轮、刹车控制系统、起落架着陆全系统延伸，单个价值量更大，同时公司也朝着集成化和智能化方向发展。目前公司具备独立完成飞机起落架全系统设计、制造及实验能力的集成优势，能够为军工航空领域提供全系列刹车制动产品。

■ 军机机轮与刹车控制系统的龙头，受益航空装备换装列装加速，新增及更换空间较大。根据《world Air forces 2020》数据，截至2019年我国军机数量不到美国的四分之一，军机数量与美国有较大差距，且军机结构方面和美国相比类型单一，难以满足我国战略空军的要求。在我国军费使用向装备费尤其是海空军倾斜的背景下，航空装备换装列装有望加速。一方面，根据公司招股说明书预计未来15 年，中国军用飞机采购需求在约3,280 架，按照军用飞机主机轮一般装配数量计算，则新装机主机轮市场总容量有望达到15,970 余个，未来市场发展空间广阔；另一方面，公司产品刹车盘、机轮等具有一定的使用寿命，属于耗材类产产品，若按照约5年的更换周期，按照军用飞机主机轮一般装配数量平均为5个，则存量军机（3210架）更换主机轮/刹车盘分别的市场容量将达到16000个，存量替换空间同样较大。公司飞机刹车控制系统及机轮产品在已经定型及列装的军机机型上具有先发优势，在多种机型的研发过程中持续占有主导地位，预计随着航空装备换装列装加速，新增及更换市场空间的增加，公司核心受益。

■ 立足军品，拓宽民航飞机起落架着陆系统及高速列车刹车制动等民用市场。公司在立足军品的同时，进一步夯实和拓展刹车制定产品在民用航空、轨道交通市场的应用。民航刹车产品具有广阔的市场空间，根据商飞《2019-2038年民用飞机中国市场预测年报》预计我国未来二十年民机新增市场约1.4万亿，国产民机的发展则带来的更大的机遇，公司具有民航刹车产品制造许可证及维修许可证。将在波音系列飞机及空客系列飞机刹车产品上加大市场开发力度，预计将成为新的经济增长点。

高铁刹车产品市场空间很大，公司研制的高铁闸片产品已获得国内、国际发明专利，使用寿命提高30%，已取得的CRCC认证，凭借独特的技术优势，不断扩大高铁刹车产品市场。根据招股说明书，公司募集资金投资项目投向包括高速列车基础摩擦材料及制动闸片产业化项目，公司预计项目完成后，年均新增营收1.67亿元，净利润5834万元，预计将为公司带来可观的业绩增量。

■ 投资建议：公司主营军民用航空航天飞行器起落架着陆系统及坦克装甲车辆、高速列车等高端装备刹车制动产品，公司以刹车盘为基，向飞机刹车制动领域全系统延伸，系统集成优势明显。一方面，军机领域优势突出，受益航空装备换装列装加速，新增及更换空间较大；此外公司立足军品，拓宽民航飞机起落架着陆系统及高速列车刹车制动等民用市场，民航市场空间广阔，且随着高速列车制动闸片募投项目投产后产能的释放，将为公司带来新的盈利增长点。我们预计公司2020-2022年归母净利润为2.80亿元、3.71亿元、4.92亿元，EPS为1.86元、2.47元、3.27元，对应PE为86X、65X、49X，维持“买入-A”评级。

■ 风险提示：军机换装列装进度不及预期；民用航空发展不及预期；国内军方调整价格的盈利波动性

【天风军工】军工股的下一个阶段：开启战略价值重估

据最新数据，国防军工（中信）板块PE-TTM为82.50x，5年分位数为51.7%，目前初步完成分位数回归，但相比5年PE-TTM平均值97.21x仍有15.13%空间，我们预计板块或将首先完成均值回归，追随景气度回到估值上半区，中期维度我们看好军工板块估值完成5年期均值回归。

此外，与其余热点板块相比，国防军工板块估值位置仍偏低：目前医药/食品饮料/电子/计算机/电力设备及新能源的PE-TTM分位数分别为99.22%/99.22%/97.25%/96.86%/91.76%，均在90%以上分位，而国防军工板块所在分位仅为51.7%，仍有较大空间，长期看好板块在景气度持续向好的情况下尝试估值超过均值的上修。

板块18家公司发布中报业绩预告，增速50%以上占比44%呈现景气强扩张

军工板块18家上市公司已预告业绩，分析表明疫情对军工板块影响较有限：在已公布业绩的企业中，8家企业净利润同比增速上限在50%以上（占44%），6家企业净利润同比增速上限在0%~50%（占33%），仅4家企业净利润同比下滑（占比22%），我们预计整个板块上半年业绩趋势或与已公布企业的盈利结构相似，军工板块在新冠疫情期间表现出较好的抗单一风险能力和抗经济冲击能力，有望成为全部A股中上半年业绩成长性领先的企业之一。中长期来看，我们认为“十四五”将有望成为军工板块景气度较高、高端消耗性装备换装的主要阶段，持续看好板块业绩成长性。

最新投资观点：随着估值均值修复的常规定价逐步完成修复，板块定价模式将迎来战略属性价值重估机遇

半导体行业是科技行业的战略腹地，其支撑的是占我国GDP占比27.6%的ICT产业，超过24.9万亿（2018年数据），我们认为这是在近年长期享受高额溢价的原因。同时我们认为，军工是我国的战略性行业，随着国际局势的不断升温，军工的战略属性估值溢价预计将开始出现。

聚焦军工十年景气扩张期，核心关注中高、高增速赛道——航空、导弹、未来装备（无人机、舰船电磁）、卫星互联网

1、  洪都航空：教练机、无人机、导弹总装共同平台，我们认为公司具备总装企业市值对标可能，看好战略价值建立机遇。

2、  航天彩虹：无人机上市龙头，签约创历史最好记录，预计将有较好业绩增长，其业绩基本面可对标美国无人机行业增长趋势（2000-2012年实现11.62倍增长）。

3、  航发动力：航空发动机总装龙头企业。

4、  中直股份：直升机总装龙头企业。

导弹：天箭科技、航天电器

卫星互联网：中国卫通、和而泰

风险提示：订单交付受疫情影响延后，A股短期波动风险。

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回顾：策略对话军工-战略新兴产业之军工板块的投资机会

行业景气度的扩张期将为十年维度级别，除武器装备外，两大0.5%GDP占比的民用产业将在此成长期中出现：

武器装备方面，行业进入30年一次的大换装期；民用产业方面，数个GDP占比达到0.5%的产业，如民航大飞机、卫星互联网等陆续进入产业落地阶段。目前来看，行业达到成熟期所需时间较长，按照我们卫星互联网的模型基础设施建造期将至2030年附近、民用航空制造业更是长期行业、航母制造持续到2049年。我们认为，军工行业的成长期或将超过10年维度，其表现为前五年武器装备类增速高、后五年起民用产业进入密集建设阶段，呈现“前军、后民”的产业成长逻辑。

热点问题：

Q&A：对军工板块Q2业绩怎么看，哪些细分领域景气度较高？

受到疫情影响，2020Q1军工板块整体归母净利润增速为10.54%。Q2环比也将出现提升，参考Q1存货的增幅，我们预计Q2单季度净利润增速将高于+14.56%。

我们认为，处于扩张期或一年维度、预计将进入高景气扩张期的细分行业包括：

• 进入高景气一年及以上：航空复合材料、红外、航空金属材料

• 进入高景气一年内：航空发动机、舰船、航空整机制造

• 即将进入高景气：导弹、无人机、大飞机、信息化分系统企业

Q&A：中期来看，政策和产业视角下，十四五期间哪些细分领域有望超预期？

• 武器装备：

（1）军用航空制造：以歼击机、直升机、教练机预计增速最高，或达到CAGR22%以上，机身材料、整机制造、航空维修耗材为主要关注点。

（2）未来装备：“未来装备”已完成“0-1”，或将在十四五出现由“1-10”级别的产业变化。

首先是无人装备，主要为无人机，预计我国中大型无人机企业将进入快速增长期，增速类比美国2012年军用无人机采购相对2000年单年采购11倍的提升。

第二，关注电磁装备，主要应用领域为海洋舰船，如综合电力推进系统、电磁武器装备，此领域对应每年849.84亿产值未来空间。

（3）导弹：主战装备上量拉动配套导弹需求，，随着我国实战化训练的深入实施，导弹、炮弹等消耗类武器装备使用周期将出现缩短从而获得高成长弹性。据解放军报相关报道披露，东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。主要关注围绕航空装备的导弹类型及远程打击。

• 民用产业：

（1）商用大飞机：“十四五”期间预计是我国大飞机制造业的起点，我国采购民航大飞机高达年GDP的0.5%。随着近期我国自主支线飞机ARJ21全面进入四大航空公司，2021年我国单通道干线飞机C919计划取得适航证进入全面商用，大飞机产业进入落地期。据中国商飞官网，截至2019年8月30日支线飞机ARJ21已获订单596架，截至2019年8月7日C919已获815架订单。主要关注大飞机的国产供应商及包含波音、空客的国产维修商。

（2）卫星互联网：马斯克的Starlink卫星互联网或将于2020年底在美国南部率先开启商用，“十四五”或为卫星互联网首次进入人类世界。我国目前与美国为第一梯队，预计卫星互联网产业也将于“十四五”完成落地，产业机遇主要为卫星制造、火箭发射、卫星应用。

【天风Morning Call】晨会集萃20200803

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