1、平均下跌11.4%。选取2014年10月底之前上市的公司，合计2555只。2016年平均涨幅11.4%。换言之，虽然指数涨幅各不相同，但理论上，2016年投资者在老股上的平均亏损是超过10%的。

2、以市值大小计算的涨跌（60只股票平均值）

这是按照市值从低到高排序的过程，风格非常鲜明。市值最小的一组（60只）股票涨幅20%强。最大市值的一组股票跌幅6.2%。但市值最大的100只股票平均跌幅10%，仅略高于股票平均跌幅。市值中等偏上的股票，跌幅是最大的。这是符合中国股市一贯的小市值跑得快的原理的。

前358只股票的均值为正数。换言之，2015年底市值小于52亿元的股票，上涨概率大。这些股票的平均涨幅为8.8%。

3、2015年的涨幅越大的股票，今年跌幅越大。

这是按照2015年涨幅由低到高排列的2016年涨跌幅。228只股票在2015年是下跌的，这些股票2016年的平均跌幅是2.1%，显著强于其它股票。但2015年涨幅最大的一批股票也是跌幅最大的，超过30%。这个结论是符合反转策略的理论的。

4、剔除亏损股后，2015年PE越低的股票，跌幅越小。垃圾股跌幅比较大。

这是按照市盈率从低到高排序的涨跌情况。亏损股有200多只，已删除。市盈率最低的60只股票是上涨的。而市盈率后1000只股票整体跌幅比较大。

5、低价股表现较好，高价股跌幅较大。

这是按照股价由低到高排列的股票涨跌幅。价格最低的一组股票是上涨的。价格最高的一组股票跌幅几乎就是最大的。

6、分红率高的股票跌幅小。

2016年有1700多家公司分红，但这些分红的股票平均跌幅12.5%，还是略高于平均跌幅的。但分红率最高的一组股票接近出现正收益。分红率最高的100只股票平均跌幅4%，也是远好于市场均值的。

根据以上统计，我正在研究，明日将推出三个系列的2017年黑马组合。敬请留意。

在开始2017年行情预测之前，我们先把过去四年的行情调查数据分享一下，也算做一个资料存储，供大家参考。为了缩短篇幅，**的文章我把四年的数据放到一张图上，微博则将分列各年的数据，大家可以参考。从过去四年的数据可以看出：

2016年：高点在下边缘，低点在上边缘。

2015年：高点在最少选项、低点在次高选项

2014年：高点超出所有预期，低点在上边缘。

2013年：高点在下边缘，低点在最大选项处。

从历史预判来看，合计8个项目，其中有6次出现在边缘附近，这也就意味着多数情况下中间值是不可靠的。

现在看2017年的投票结果。我将**和微博上的投票合并到一起算结果。先看高点。

预测2017年高点，较密集的选项是3500-3600点，占据了近32%的票数。可以说，3500-3600是大众心理预期的落脚点。按照理论分析，2017年行情断不可能落在这个区间。实际上，过去今年的高点预测，没有一次落在大众预期范围内，倒是要么在上边缘，要么在下边缘。

2017年预测中，有一个3400点的预期，占比只有6.3%，几乎是选项最小的。如果符合边缘理论，则不排除3400点附近成为年度最高点。这是悲观的预期。

如果要乐观一点，则可以看到3900点的选项，只有3.42%，是实实在在的最低选项。

由此判断，悲观点，年度最高3400点，乐观一点，3900点。有没有可能出现向上突破极限的可能性呢？这要看未来能否有效突破3900点。如果能，则多大的高度都是可预期的。如果不能，就别指望行情有多大了。

这张图是上证指数的年度振幅（高点对低点的比值）。从趋势来看，指数振幅出现了20多年来的第三次冲高回落。2015年的振幅81%，2016年味34%，历史最低是2003年的26%和2012年的27%。2017年，如果振幅继续收敛，不排除极限降低到25%的可能性。

如果是25%的年度振幅，在最高点3400点的情况下，最低点2720点。如果最高点3900点，最低点3120点。

那我们看看低点的预测。低点预测要考虑大众预期的有效性问题。一般而言，超过6成人预期的位置支撑最强。2017年预测中，2700点就已经获得了6成支持度。这意味着2017年跌破2638点新低的概率不太大。

当然，如果跌破2700点，则极限会出现在2550点，这里的投票人数只有2.6%，是所有选项中最少的。

2017年的低点有没有可能在上边缘的3000-3100点位置处呢？由于3100点的选项不高，所以可以观察3100点的破位情况，如果3050点有效被击穿，则在3000点一带企稳的概率并不太大。市场有很大可能性会考验2700点。

综合上述预测，我提出的2017年行情预测目标是：

1、低点关注3050点，若击穿，则当心考验2720点。若破，极限2550点。

2、高点关注3400点，若有效上破，观察3900点，越过概率不大。

3、预期2017年全年行情收敛，振幅25%上下，可能出现历史性最低的年度振幅。

4、考虑到大盘股沉寂已久，这个板块如果能发动，才可能带领行情上攻3900点或者更高。因此，若年度行情启动，当观察大盘股的表现决定行情能否向上拓展空间。

本周还有三个交易日，2016年的行情就结束了。以历史规律来看，元旦前最后三个交易日的成交量将进一步萎缩，行情波幅进一步缩小。数据显示，过去20年，元旦前最后一周的成交金额平均比前一周减少24%。按照这个趋势推测，未来三天的沪市日均成交金额将只有1200亿元。

由于行情波澜不惊，今天我做了一下春节前行情的研究。目的是要测算一下以前的猜想：中国股市存在着显著的春节效应，那么，如果春节前买进股票做多，收益率会怎样呢？上涨的概率会有多大呢？

结果显示，从1996年开始迄今的21年时间里，春节前一周股市上涨19次、下跌2次，上涨概率高达90%。而春节后一周，股市上涨14次、下跌7次，上涨概率67%。因此，春节前一周行情上涨的概率极大。

春节后一周虽然上涨概率降低，但收益率也仍是正数。我们假设春节前一周的周五买进，到春节后第一周的收盘卖出，结果显示，收益率为正数的有18次、负数有3次，即能赚钱的概率高达86%。

由此，我们构建一个模型，假设每一年都在春节前的一周买进、春节后的一周卖出，实际持仓2-3周时间，则21年来不到70周的时间，累计收益率会达到99.8%。即正好翻番。如果考虑这段时间的近1100个周，其复合收益率将成为天文数。

数据方面，节前一周平均涨幅1.2%、节后一周平均涨幅1.2%。

如果做一个持仓净值走势图，如下：

明年春节的时间比较早，如果上述规律是成立的，则2017年1月20日持仓，到2月10日卖出，大约获取2%左右的收益是可期的。

如果你再考虑到历史上的2-3月中国股市存在超额收益，一个可行的投资策略就清晰了：元旦之前行情波幅本来就不大，元旦之后到春节时间又比较短，所以，趁回调的时候，选择一些股票买进来，等到3月底再卖出，也许是可行的。

这就是扬韬国庆组合之所以重新满仓的原因。

目前，年底将近，我这几天正在考虑做一下年度展望的研究，相关调查的数据已经有了，如何分析，我还在考虑，从明日开始，我会陆续把研究成果发布出来，供大家参考。

今天下午，我去参加了一个期货交流会。一些期货投资高手在走访国内的轮胎企业后，走出国门，去泰国调研橡胶生产情况。他们分享了泰国的橡胶供给状况，并提出了天胶价格的未来趋势。与会的高人认为，中国治理超载、重卡需求上升、国内库存不足等因素，将导致橡胶需求旺盛。而泰国的产量下降将导致供给不足，因此，天胶的价格不会跌到12000元，可能在16000元之上企稳，且橡胶价格的牛市趋势将延续到2017年8月底之前。橡胶的期货市场趋势，是我最近在接触的一个话题，暂时没有明确的结论，大家可以参考。

晚上去了“上海湾”，见识了阿里系的实体店。阿里租下了很大一块店面，引进经营者，然后对外营业。在这个命名为“盒马”的奇怪的地方，没有现金交易，没有信用卡和银行卡，只有手机和支付宝的应用，你可以完成超市采购、生鲜食品采购、现场食品加工和现场消费、网络订单处理等一系列行为。阿里的线上服务走到了现实生活，开始为实际的生活服务提供便捷服务。在这里，你可以真切感受到“供给侧改革”。

在期货交流会上，高人们提出一个思路：泰国的橡胶年产能实际可达1200万吨，但目前的每年供给量其实只有400多万吨，潜力还很大。但是，这一轮橡胶价格上涨后，小企业主叫苦连天，因为胶农会违约导致小企业主在橡胶价格翻番的情况下仍无利润可言。而泰国的三大橡胶企业的产量却占了泰国全部产能的5成以上。由于签有长单，大企业的利润锁定，充分享受了价格上涨的红利。而且，就目前情况看，泰国的橡胶企业寡占趋势正在加剧。

在阿里的盒马地带，我们也能感觉到，服务行业的发展趋势也许正是寡占。一般企业根本没有能力拿下那么大的店面、实现那么大规模的商业组织，阿里能做到，是因为它现金里充足、实现利润的模式多样化。于是，它的价格很低廉却能保证自己的利润。线下和线上充分结合，各个环节赚一点点，就可以把实体店做的很大。这是服务行业趋于寡占的表征。

利润向巨型企业靠拢。寡头垄断全球化，这就是现实。如果回到股市，则大企业赢家通吃，或许就是历史发展的必然结局。

这样的现实，是我明年看好国企大公司的原因。扬韬国庆组合持仓的全都是国企大股票，正是基于这样的考量。

在做明年行情分析的同时，我也会考虑明年的市场热点。我初步计划年底之前推出明年的十大金股，持股一年看盈亏。同时，从明年开始，不再做频繁的日内行情分析，而是根据市场情况，主要做深度研究。如此，持股周期拉长，研究的周期也将延长。

今天的扬韬调查，新设了一个年度盈亏的调查项，大家可以参与一下，并参考别人的盈亏状况，自己可以做一下年度总结了。

曹德旺在美国开设工厂，并不只是因为美国的制造成本低，而更多考虑的可能还是长途运输的成本问题。因为，美国工厂是给通用汽车供货的，如果在中国大陆生产出来再出口到美国，成本未免高得无法接受。

所以，不能以福耀玻璃在美国有工厂，就认为其制造业成本比中国低。曹先生自己说，美国的蓝领工人的成本是中国工人的8倍、白领则是中国的2倍以上。但是，他又说中国房地产商给建筑工人的工资太高了，日薪400元还不交保险，云云。可是，退回15年，怎么不说中国建筑工人的日薪还不到100元呢？

如果再退回15年，香港的卡车司机曾流行过在关内包二奶，而且由此形成了所谓的“二奶村”。因为那时候香港司机的年收入超过20万元。甚至于2008年的时候我还曾写过一篇文章对比，澳洲的女卡车司机年收入相当于人民币50万元。而同时期，中国的卡车司机年薪不过几万元。但15年后，中国的重卡司机年收入维持在15-30万元之间，中间值是20万元。也正是因为中国的工人待遇上去了，香港人的薪资却维持在原位没什么变化，于是，二奶村过时了……

过去15年，中国的绝大多数劳动者的待遇出现了较大增长。记得我刚到上海的时候，招募员工的保底工资还不到500元。20年后，上海的最低工资提高到2190元。与此同时，员工素质也出现了大幅度的提升。比如，高中及以下学历的，在上海的写字楼里是基本找不到工作的（销售与经纪除外）。甚至于保姆的学历都已经悄然提高到了高中毕业的水平。这不是企业自主提高了，而是因为低学历的那一代人已经逐渐退出体力劳动的舞台了。新的就业力量，受教育的水平整体是提高了的。

即便如此，中国劳动者的待遇在世界上仍并不高——如果与欧美日去比较的话，大学本科学历的年收入至少应该达到30万元人民币以上才是合理的。这最起码表明，类似于曹德旺这样的企业家，仍然在享受着廉价劳动力的高额奉献。企业利润、捐助收入，既有他自己努力的结果，也与低廉劳动力的风险有关。

可是，企业家们已经叫苦不迭了——按照张五常的说法，中国的劳动法“过分”保护了劳动者权益，以至于企业生存越来越困难。而曹德旺则喊出了很多民营企业家内心的话：税费太高了！劳动者薪酬和税费，似乎成了扼杀中国制造的罪魁祸首。

不过，国家税务总局的专家则不这么认为，按照他们提到的数据，2012—2015年我国宏观税负接近30%，远低于发达国家平均水平42.8%，也低于发展中国家平均水平33.4%。如果说企业所得税率25%是高的吧，世界上征收企业所得税的126个国家标准税率平均为23.7%。增值税高？实行增值税国家标准税率平均为15.7%，欧盟国家增值税标准税率平均为21.6%。

我做了一个简单统计，国家财政收入与GDP的比值，最近几年确实在上升。如下图：

相比1994-1997年财政收入占GDP的比重只有10-11%的低位，2015年已经回到22.2%的高位。不过，相比历史数据，这个水平远非最高的。1980年之前的29年，这个比值一直是大于25%的，平均值逾28%。1980-1986年降低到20%。1987年之后低于20%并持续到1997年。2010年之后回升到20%以上。应该说，1987年之前，国家的计划经济色彩仍然浓厚，财政收入占比高可以理解。但没有人敢说我们的财政收入就应该维持在1994-1997年那样的低水平。

1999年之后，土地市场逐渐形成，土地出让金和与房地产相关的税费提高，是国家财政收入增长的主要因素。如果以消费税、增值税、企业所得税三项累加，1995年到2001年，占GDP的比重稳定在6-7%之间。其后逐渐上升，2006年就达到9.89%的水平。此后的10年就稳定在这个水平，10年均值为9.91%，2015年为10.03%。所以，最起码从宏观来看，增值税等来自于企业的税负，在过去10年是保持稳定的。

所以，有些事情不能光听一面之词。比如周天勇教授说中国的“死亡税率”，把土地出让金等非税收入全都算进去，甚至于把彩票收入也算进去，然后得出一个看起来很吓人的数字。可是，政府的土地出让收入是要花出去的，最起码2015年的3万多亿元土地出让收入账面上就全花出去了用于土地平整和拆迁补偿，还出现了70亿元的赤子。至于彩票收入，能那么算账么？

说了这么多，我想能证明一个道理：在当下的中国，对企业减税是不太容易发生的事情，说什么增值税降低或者取消而只实行所得税，只是看起来很美的东西，牵一发而动全身，不可能在刚刚全面营改增之后再去动税负。同样道理，劳动者报酬的降低也是没有可能的事情，而只会继续提高。

中国的制造业，就面临着这样的现实困境。税不会降、薪酬还要涨、土地价格很高、物流成本在上升、还要面对国际竞争的压力。那么，企业家怎么办？中国制造业怎么办？

要活下去，总是有出路的。首先就是想尽千方百计降低成本，而技术创新是重中之重。比如，机器人的使用替代部分人工，可以降低劳动力成本；高效物流系统的使用和网络平台的运用，可以提高效率；技术革新可以降低原料使用量；技术创新可以提高产品质量且降低产品成本。

对制造类企业而言，企业生产无非是两大要素：产品和市场。创新可以使得产品质量提高、性能改善、成本降低。开脱市场，需要在产品基础上有人的主动工作。两者都不行，那就不要从事制造业！

我相信不少人都有一种感觉：好像身边的小制造企业越来越难过，倒闭的、改行的比比皆是。我们能接触的每个人似乎都在抱怨生意难做、日子难过。渐渐的，我们的身边便充斥着悲观的论调。可是，每个人也都还在活着，有的企业似乎活得还不错——比如华为、BAT、小米、顺丰、海底捞、中石化、中国移动，还有很多企业的日子似乎还不错。问题是，你身边有人在这些企业里工作吗？

其实，即便是有人在里面工作，日子也不是好得一塌糊涂。过去15年来，中国的制造业有一种变化是在渐进式发生的，很多人不注意而已。比如说，水泥行业，你还能找到多少小作坊式的企业？2000年，中国水泥产量不足6亿吨，当时前10大企业的生产量占比还不到8%。2015年产量超过23亿吨，前10大企业占比已经超过52%。水泥企业前百强的生产规模都超过150万吨。此时，你身边哪里还能找到年产几十万吨的小企业？

水泥产业的变化，是中国制造业的影子。但水泥不是唯一的。比如，电视机、洗衣机、冰箱、空调，过去20年早已经在走规模化的路子了。只是，在非消费品行业，从水泥开始，造纸行业紧随其后，印染行业跟随，化工行业也受到影响。渐渐的，就连铁矿、稀土、煤矿等行业也开始出现了小企业消亡而集中度提高的现象。在制造业，小作坊式的生产日渐式微。寡头垄断逐渐成为各个行业的共性。如果你做不到行业前列，就很难有好的机会：市场，成本，利润，甚至于政府的照顾。

我一位同乡2002年前后进入上海，从事化工品生产，为立邦等大企业提供油漆原料。15年下来，企业从当初数百万元的营业额做到了18亿元的营收。而此时，他周边原有的那些小伙伴已经全数消失了，他已经做到了行业内的全国第二名。谁也不知道这个行业的第十名是谁，因为前三家就占据了全国8成的市场份额。

那些小企业跑那里去了？他说，去年以来，上海市各郊县抓了很多“企业家”。如果你未经处理排放污泥超过3吨，则要抓人判刑的。污水处理、废气处理，凡是不达标且排放超过一定额度的，一律抓人判刑。这是国家环保部统一部署的全国性行动！这一下子，整个区域内的污染企业几乎全面停工。同乡自称，企业能活到今天，归根结底就是舍得在环保上投入，否则早就死了。

另一位同乡在上海从事物流行业。交通部新规出台后，亏损了一段时间，现在日子全面好转了。为什么呢？因为新规出台后，各地交警上路抓超载，凡是超重、超高、超长的，不只是抓住罚款，而且要让你在当地雇人卸货，成本立即大增。更重要的是，凡是被罚，同时记3分。记分的杀伤力远超罚款，几乎所有物流企业立马就老实了，再也没有敢超载上路了，否则司机要罢工的——年收入20万的司机，如果记分超量不能上路，损失可想而知。

这两件事情都告诉我们：中国如今不惜代价要治理环境，很多制造业企业宁缺勿滥，很多地方已经不再是单纯招商了，有污染的企业是不要的。而整治超载，意味着物流成本上升20-30%，但仍然坚决执法。这跟以前相比是明显不同的。因为道理很简单：治理了那些污染的，给好企业腾出了发展空间；治理了超载的，给重卡、公路、物流等各个行业都带来了利好。

如此趋势，就是所谓“供给测结构性改革”的必然结果。商品价格会上涨，企业运营成本会上升，小企业会倒掉，大企业会逐渐成长起来。要么创新、活下去，否则死。如果创新，还必须扩大规模，实现寡占，否则，要么被吞并，要么死掉。创新、寡占，这就是中国制造业未来的发展方向。

看到这里，很多人的悲观会再加一层。因为这意味着你身边熟悉的张三李四等朋友的小作坊几乎不可避免地要倒闭掉。也意味着今后你身边的年轻人毕业之后，绝对不可能靠小本经营从事小规模的制造业。你想搞一个10万吨的小水泥？就算有钱也不行。你学了一点化工知识想搞一个年营业额100万元的小企业，门也没有。

那怎么办呢？我们几乎没有别的选择。第一，等待。结构调整的过程是漫长的、痛苦的，很多人会看不到希望，但前途其实是光明的。第二，创新。得用学到的东西，想尽千方百计跟别人不一样，无论是生产还是经营还是其他。第三，依附于大企业，逐渐寻求独立之路。要么你将来崛起吞并掉现有的大企业，要么你将来壮大了，让那个企业倒闭。创新而寡占，这是唯一的路径。

回到股市投资方面。中国制造业的发展趋势，如果沿着这样的路径发展，则我们在选择股票的时候，就应该优先选择那些已经具备一定规模的中等以上企业，如果这样的企业有发展潜力，能靠创新而实现寡占，则它的未来是美好的。又或者，如果它能靠创新而变得独一无二不可替代，它的未来也会是美好的。前者，如格力；后者，如茅台。它们此前的成长路径，有谁能够模仿到？找到它，就成功了一半。

扬韬组合

扬韬国庆组合今日上涨0.27%，目前持仓50%。当前持仓股票名单为：中国平安，国泰君安，南京银行，贵阳银行，海螺水泥，上汽集团，国投电力，贵州茅台，中化国际，武钢股份。组合指数：3140.64。计划继续持股，设定止损点为上证指数3100点收盘破位。

扬韬调查

昨天的调查，最大选项是看好国企改革概念股的，其次是大盘蓝筹股、小市值个股。看好垃圾股和创业板股票的人最少。这种调查，究竟是正着看呢还是反着看呢？希望大家仁者见仁智者见智。

从今天开始，我增加一些年度总结和展望的调查，欢迎参加。

当然市场进入调整之中。调整的低点会在何处，这是大家所关注的。考虑到当前的市场特征，2013年6月到2014年6月的调整以及今年的调整特征具有参照意义。

首先看2013年6月25日到2014年6月30日这段时间。在全部248个交易日中，市场平均的日内波幅（最高点与最低点的变化幅度）是1.38%。它对应于今年3月1日之后迄今的一段行情，199个交易日中的日内波幅是1.22%。波幅的收敛比当时更严重。

这个图是2001年以来15年时间上证指数的年化波幅的情况。从历史趋势看，波幅下降到如今的低位，也只有3次，其中一次就是2013-2014年的那段时间。还有一次是2003年底。2006年大牛市启动前，波幅虽然很低，但却是高于1.50的。而最新的年化波幅已经下降到1.45以下了。当然，2014年的极端低点是低于1.2的。

不管怎么说，我们研究2013.06-2014.06的行情以及今年的行情，或者进一步去研究一下2003年时候的情况，也许可以找到市场波动的密码。这种密码，是要解决如下问题的：

1、调整的极限幅度是多少；

2、调整持续的时间是多长。

先看反弹的幅度。

2013年6月的低点1849点，反弹的高点分别是2013年9月和12月出现的2270点和2260点。其反弹幅度为22-23%之间，高度约420点。持续的时间是3-6个月。

今年的低点出现在2638点，迄今为止的反弹高点是3301点。高度660点，幅度25%。与2013年的情况有相似的地方。当然，时间也略长一些，从3月1日开始算，有9个月的时间。

2003年1月-4月，行情也曾有一次反弹，是1311点到1649点，指数上涨340点，幅度25%，历时3个月。反弹之后就进入比较漫长的缓慢下跌过程，持续有半年之久。后来在2004年初才迎来一次幅度高达36%的较大反弹，反弹结束后进入长期大底的探索，为时一年多。

由此给我们的启示或许是：今年3301点的位置，是反弹结束的地方。幅度上，有25%左右，与过去几次低波幅时代的反弹幅度基本一致。

那么，调整呢？

2003年的反弹结束后，下跌7个月时间，探底到1307点，下跌幅度是20%（实际跌幅是19.8%，我倾向于加倍取整的方式计算，更简洁一些）。

2013年的反弹结束后，指数从2270点下跌到1974点，等于是下跌了300个指数点，跌幅13%。

当然，2013年的跌势并不是一蹴而就的。持续的时间有半年之久。且这半年时间，再加上其后一段时间，先后经历了至少四次阶段性调整，分别是：

2270-2078，跌幅8.5%；

2260-1984，跌幅12.2%；

2177-1974，跌幅10%；

2146-1991，跌幅7.2%。

把上述四次调整结合起来看，大致上就是每次下跌的幅度平均为10%。如果要圈定一个范围，则是8%-12%。

再看今年以来的调整。行情见底2638点后，迄今有过三次调整，分别对应于

2933-2638，跌幅10%；

3097-2780，跌幅10%；

3301-3100，跌幅6%。

但是，7月到9月有过两次幅度仅为4.5%和5.5%的调整。我们说，这是由于国家队护盘的因素造成的。那当前这次调整，幅度达到6%，算结束还是尚未结束呢？这还是要看3100点究竟会否有效击穿。如果击穿，则极大可能去找寻幅度为10%的调整目标。

综合上述行情特征来看，上证指数这次见到3301点后，支撑的位置应该是3035点到2905点。中位数是2970点。它的隐含意义是：如果跌破3100点，则向下可能去找3000点整数关的支撑。

这意味着，如果当前行情破位，则向下的跌幅约3%。

当然，当前的调整时间还不太够。11月29日见高点后，迄今还不到一个月的时间。从过往的规律看，一旦振幅严重收敛，市场跌幅就不会太大，但调整的时间会延长。其中一个比较可能的模式是先出现一次2-5%的反弹，然后再继续下跌。如此通过两轮下跌达到10%的指数跌幅目标，并且满足调整的时间要求。

2013-2014年的那次调整，一年不太到的时间，有三轮下跌（当然对应着三轮上涨）。从周期看，一轮行情大致是上涨2个月下跌2个月。但如果中途无反弹，则持续跌到10%左右的跌幅，一般就是一个月的时间。

以这样的规律来判断，假设本周不出现像样的反弹，而是继续缓慢下跌，则最迟在下周就可以确认本次调整的底部。

当然，是否以上证指数为样本进行分析，大家有不同意见，主要的原因是“上证指数已经严重失真”了。其中，石建军先生的观点最值得重视：

当前上证指数3100多点，但两市的总市值47万多亿元。如果上证指数涨到10000点，需要总市值接近150万亿元，相当于中国当前GDP规模的2倍。如此看来，似乎未来希望渺茫。

上证指数采用的是总市值加权的方法计算的。这个方法在1990年代还有一点可取之处。但随着市场规模的扩大，其弊端日益显现。最主要的原因就是新股上市满10个交易日才纳入指数，而一些超级大盘股上市后，股价长期低迷或下跌，由此导致指数弱化，成为最缺乏弹性和活力的指数。当前的新股上市模式也会导致指数失真——新股上市连续涨停，但几乎所有大盘股都不容易有10个涨停，纳入指数后只会拖累指数日益走低。比如江苏银行、上海银行等，计入指数后一路下跌，对上证指数就有拖累作用。在上证指数日益失真变弱的情况下，继续分析它，也许就没有意义了。

这样的观点确实有道理。不过，世界著名指数中最另类的其实是道琼斯指数。这个指数的样本数量几乎是全球著名指数中最少的，只有30只，且采用的是价格加权法（如今几乎没有指数采取这种方法），这就导致高价股对指数影响最大、低价股的影响几乎可以忽略不计。但即便如此，从涨跌幅的情况看，道指与标普500却几乎是完全同步，与纳斯达克指数的相关系数也非常高。

从这个角度看，上证指数再失真，也依然是市场中的重要指数，以其作为分析标的，结论不会有太大的问题。

如果看一下沪深300指数，今日罕见创下新低，因为其它指数尚未有新低。该指数目前跌幅已经超过7%。按照此前规律去猜度，估计指数跌幅达到10%是短线目标。对应于沪深300指数3225点，向下还有100点。

扬韬组合

扬韬国庆组合今日下跌0.39%，组合指数报3134.65点。当前持仓50%。计划设定止损为上证指数3100点。从今日的市场表现看，蓝筹股继续遭到抛售，题材股和概念股受宠。分析原因有二：其一，年底的资金紧张及国海证券债券事件影响到了信用市场，利率趋于上升，机构腾资金的首选标的就是蓝筹股，这使得其卖压陡增。其二，险资遭到打压后，以往12月的险资大笔买进戛然而止，市场缺乏买力支撑。而游资依然在市场中活跃，炒作后终归一地鸡毛。故当前市场趋势不明朗，调整的压力仍很大。

本周一，当中国建筑跌停的时候，很多人恐慌不已。但次日和随后的一段时间，扬韬组合的名单实在没有调整，中国建筑一直是我的持仓标的。虽然有人不理解，认为涨幅过大应该出来。但是，试想一下，就算在10元的位置，中国建筑也仍然是两市估值最便宜的股票之一，有什么好担忧的呢？

所以，今天中国建筑再次启航，本就没有什么值得惊讶的。要是它长期盘在9元多的位置，才需要反思问题出在哪里了。只不过，我们从中国建筑未来能否还有举牌可以判断出险资动向和管理层的思路。如果对中国建筑这种大股东的财务投资能获得监管层的默许或支持，这将是整个大盘蓝筹股的福音。

中国建筑未来的方向，仍是以前的观点，暂时不做调整，请大家自己去回看资料。

今天想找一下当前市场中最被低估的板块：银行股。看看银行股中有什么是最佳的投资标的。

目前，两市挂牌的银行股是24家。在全部3000家公司中占比其实不足1%。但总市值却高达8.6万亿元，占全市场总市值的17%。银行股的整体市盈率是10倍左右，其中大银行股之低一些、小银行估值高一些。

按照动态市盈率估值，最便宜的银行股排序如下：

在这个表中，市值过千亿元而动态PE超过10倍的，只有上海银行和江苏银行。虽然估值高一点，其实也不过PE只有11倍上下而已。

从这个表也能看出，如果要在大中小银行中选择一个代表性的品种，我倾向于建行、兴业银行、南京银行。

另外，类似于江阴银行、吴江银行的估值，实在是没谱了，这种新股上市高估值的现象，必须引起我们的重视。银行股也能按照盘子大小来估值，这或许是中国股市的特色。

但是，小市值的银行股，市场估值也有明显的差异，如下，用一致预测的业绩来做对比:

从市值的角度看，总市值低于500亿元的银行股也就5家，但动态PE一般是25倍左右，其中另类的是贵阳银行，动态PE竟然低到8倍，甚至于比市值上千亿的银行股估值还要低。

回过头看贵阳银行的历史业绩。2010年净利润8.2亿元，两年后的2012年净利润翻番，达到16.2亿元。2015年利润再翻番，达到32.4亿元。这样的成长速度在大银行中看不到，在小银行中也看不到啊。贵阳银行出了什么状况能有如此高的增长速度？

看看这个表，总市值最小的吴江银行，2011年净利润7.7亿元，2015年降低到6.12亿元，市场预测未来几年的利润也在7亿元以下。江阴银行，2011年净利润9亿元，未来的利润还不及9亿元。甚至于状况好一点的、早期上市的宁波银行和，2010年净利润23亿元，2013年利润才翻番，达到48亿元，此后也进入了增长缓慢期。

贵阳银行的业绩另类，市场估值也另类，似乎大家不太买账。何以故？

我找了几份贵阳银行的研报，其中比较有代表性的是安信赵湘怀团队的研报。他们认为，贵阳地区经济快速发展，人均可支配收入不断提高。贵阳市GDP增速较快，即使近几年有所下滑，2015年增速也有15.77%，大大高于同期全国主要城市水平，贵阳市城镇人均可支配收入也因此连续上升。经济的发展与人民收入水平的提升会刺激对配套金融服务金融的需求，贵阳银行作为深耕本地市场的区域性银行，所以获得了较大的发展契机。

今天，招商证券马鲲鹏等出了一份最新研报，认为贵阳银行是高成长、银行PPP第一股，给予强烈推荐评级。他们认为，贵州省的PPP项目数量为1725个、总投资金额达到1.49万亿元，在全国位列第一。贵阳银行在获取贵州省尤其是贵阳市PPP项目上具备天然优势，看好贵阳银行成长性。而市场担忧的逾期率过高问题认为将在发展中被稀释和解决。

至于贵阳银行的资产质量问题，马鲲鹏认为将在发展中得到稀释和解决：2016年半年报贵阳银行逾期贷款率提升到7.83%，预示着未来存在着较大的不良确认和处置的压力。但其实不必过于担忧贵阳银行未来的资产质量问题，高盈利能够支撑贵阳通过不良认定和核销消化和解决存量问题。据测算在净利润保持15%以上增速、逾期每年自然增长25-46%的情况下，贵阳逾期贷款率将于今年见顶，逾期贷款规模于明年见顶。并将在3-4年内完全消化目前逾期贷款较高的问题并使逾期贷款率维持行业较低水平，至2020年贵阳银行的逾期贷款率将降至0.83%。

于是，马鲲鹏重申小银行选股思路：首选欠发达地区、非中心城市最大的当地一级法人银行。看好贵阳银行成长性，首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级，重申组合首选。预计贵阳银行2016-2018年实现归属于母公司净利润同比增长20%以上。总市值有望达到700亿元，12月内的目标价27.5元，较现价上行空间63%，对应2017年PB2.5X。 

在这份报告中，我最感兴趣的是下面这个图：

由这个图可以看出，2016年三季度，各省市的GDP增速，贵州是排在最靠前的位置上的（其中第四张图应该是他们制作错误，应该是第三产业的增速）。无论是第一产业还是第二第三产业，贵州的成长速度都是惊人的。

但是，贵州的经济基数仍然是比较低的。2015年，贵州省GDP首次突破万亿元，达到1.05万亿元，同比增长10.7%，增速位列全国第三，并且已经连续五年增速快于全国平均水平。即便如此，贵州的人均GDP仍只有29847元，不足3万元人民币，位居全国倒数第三。而人均GDP最高的省区则已经超过10万元人民币。

招商证券的PPP的观点，我不太认同，但他们的“首选欠发达地区”的思路却是正确的。贵州目前仍是全国比较穷的地方，但最近五年正在加速追赶，各项事业蒸蒸日上，有可能成为西部地区的黑马，发展潜力是巨大的。中国东部地区的大城市的商业银行，成长性肯定不如西部地区的银行。所以，如果看好贵州的发展，当然首选贵阳银行。

从市场层面来看，贵阳银行上市的时机不太好。在它打开涨停之前的那几个交易日，股市一直在向下盘跌。今年9月底之前，市场很低迷，它的价格最低曾跌破15元。今年国庆节之后，银行股表现比较强，二三线银行股的涨幅多在10-20%之间，连建行的涨幅都超过10%，而贵阳银行的股价从底部启动，上涨的幅度也就是10%多一些而已。

各卖方机构对贵阳银行未来三年的业绩预测一般是2017年每股收益2元左右。招商证券预测也比较保守，预测2016年净利润32亿元、2018年净利润45亿元（每股收益2元）。

我倒是想，如果贵州的经济发展继续报告较高的增速，在2010-2012年利润翻番、2012-2015年再翻番的基础上，如果到2019年净利润增长到65亿元左右，每股收益接近3元，会不会是有可能的呢？如果这样，才能显示出其成长性来。这可以作为未来观察的一个引子吧。

扬韬组合

扬韬国庆组合今日上涨1.63%，组合指数报3365.22点。计划继续持有组合内的个股并保持满仓状态。下周我会考虑根据市况做一下调整，看看银行股是否纳入贵阳银行。

扬韬调查

昨天持仓调查之余，做了一下对未来板块行情的调查。从投票情况看，超过28%的人选择明年看好超级大蓝筹，选项最少的是创业板科技板块。这个可能与我的主观偏向对大家有影响。值得注意的是，第二选项是低市值重组股，随后是消费类股。最不被看好的是钢铁水泥有色机械等周期类股。按照反向理论，你懂的，明年这些看起来超垃圾的股票，也许会上演轰轰烈烈的大行情。所以，组合持股，得考虑加一点钢铁水泥了。

在大家持仓很重的情况下，市场终于出现了一次难得的像样的调整：沪市今日收盘“大跌”1%，创下两个月来最大的跌幅。不过，创业板指数倒在几个金融股带领下上涨了%。大盘股和小盘股出现了明显的跷跷板效应。

整个11月，沪深300指数涨幅6%，而中证500指数涨幅只有2%。所以，11月是大盘股的天下。虽然到了月底大盘股有点难以为继，但就目前来看，没有理由认为12月市场热点会逆转。

今天大盘股调整，与中国建筑的买盘减弱有一定关系。我估计安邦可能在12月中旬前后才加大建仓力度。在此之前，让市场燥热的情绪降降温，否则直线拉上去成本太高。安邦对中国建筑的买进力度，将与股价高低负相关。越接近12元会买的越少，低于11元则买进动力加大。如果能回到10元一带，显然是他们最期盼的。

除了安邦外，其它险资加大买进的力度也可能在12月中旬前后。所以，未来一周多，市场可能迎来难得的淡静期。这为主动型投资者提供了新的机会。

从历史规律看，12月的行情不是表现最好的。1995年以来的21年，表现最好的月份是2月、3月和11月。12月和1月都是表现一般的。如下图：

中国股市存在着非常明显的“2月效应”。历史上，2月的上涨概率接近7成，且最大涨幅11.7%、最大跌幅只有5.2%，平均涨幅超过3%。所以，2月是一个波动率不大、有显著正收益的月份。

股市之所以在2月份表现较好，一种因素是2月份多逢春节，交易时段少一个周，且节前节后交易清淡，政策变化也比较少。但另一个显著的假期月份是10月，就没有明显的涨跌规律也没有明显的正收益，所以，看来这个解释不太行得通。另一种因素则是因为中国的两会在3月初开始，市场往往有良好期待。事实上，3月和4月有显著的正收益，或许能印证这一点。

2017年的春节在1月下旬。股市假期会恰好在1月底和2月初，估计节日影响因素基本消除。市场更多的会以自身规律来运行。由于10月和11月市场连续出现两个月阳线，按照历史规律，月线二连阳后，下一个月股市继续上涨的概率超过7成：31次月连阳中只有10次次月是下跌的，且多数出现在反弹结束的时候。

另外，美国股市则存在着明显的12月和1月效应。1991年以来的26年间，每股虽然涨幅很大，但任意月份上涨的概率其实只有56%，下跌的概率是44%。不过，1月和12月的上涨概率都超过64%。

从这个角度说，对于12月的行情还是可以相对乐观的。调整将是短暂的。从上证指数的规律看，预计市场调整极限也就是3140点一带。调整之后，月线继续走强的概率较大。

12月的选股思路，应该尽量向低估值的股票靠拢。我选择三种数据做PE合计，其中较稳健的公司更有投资价值。剔除金融股，目前估值最低的公司如下：

下面是最近8个多月的每日持仓变化情况：

从持仓趋势看，当前位置有调整的压力，但调整的幅度未必有多大。预期极限5%上下。

深港通从下周开始要启动了。有人看好，有人看淡，有人看平。中国的事情就是这样，不管什么事情，都有左中右三派观点。好比中国建筑今天涨停了，一大堆的人来跟我说，这个股票今天就见头部了吧，要调整了吧，云云。10元到了，固然可喜，12元就一定不能到吗？假设将来牛市疯狂，顶部在哪里，谁能猜得到？深港通也一样，难道一定要区分利空还是利好吗？

两年前，沪港通开始启动，随后就发生了一轮大牛市。但我不认为这是沪港通的功劳。因为即便在极限的情况下，北上资金的规模也不过1000亿元，相对于市场总容量，这点资金可谓杯水车薪。2014-2015年的牛市之所以启动，最主要的原因还是融资加杠杆——2014年7月，两市融资余额才4000亿元，到2015年6月赫然达到2.25万亿元。中国股民加杠杆，才是牛市的根本原因。

但是，两年来，沪港通对于相关股票究竟有怎样的影响呢？

我把沪股通的标的选出来，看这两年的涨跌幅，与其它股票对比，平均涨幅基本一致，略低2个百分点。考虑到这些股票整体是超大盘股且有分红因素，我们可以判断，沪港通的实施，并没有让沪市相关股票涨幅更大。这一点，大约要让很多人失望了。

从振幅来看，似乎也没有明确的说法。2013年这些股票振幅73%，2014年99%，2015年173%，2016年45%。看起来杂乱无章。

不过，与沪市的其它股票相比，差别就体现出来了。我选择2013年底之前上市的全部股票，看它们的振幅与沪股通的差异，结果发现，如果以2013年全年的振幅为基准，则2014-2016年，它们的振幅显著高于沪股通的标的。如下表：

2016年，沪市全市场的股票振幅比沪股通的振幅要更高（45对49）。由于全市场是包含沪股通的，这意味着实际振幅差异更大。相比2013年，相对振幅增加了17%。

同样的情况也发生在深市。选择深市2014年底之前上市的股票，结果发现除了2014年这些股票振幅收敛外，整体也是呈现振幅加剧的趋势。相比2013年，相对振幅增加了12%。

振幅大，当然意味着波动率更大，市场风险也就更大。但是，问题在于，较大的波动率却并没有带来超额收益。因为过去两年，沪股通的股票与其它股票相比，涨跌幅是基本一致的！

再看换手率。同样以2013年味基准，看看换手率趋势，则沪市2016年的换手率有增加的趋势，而深市的换手率却呈现明显的下降趋势。

这意味着沪股通实施后，深市相关股票的相对换手率是下降的。尤其是2015年，二者的比值降低到0.67，在沪市个股换手率大增的时候，深市相关股票的换手率却增加得不明显，整体换手率甚至低于沪市平均数。

这个数据，是不是颠覆了我们的习惯性认知？我们一般的感觉是，这几年深市成交量显著放大了，换手率当然应该更高才是啊，为什么实际的数据与感觉不符呢？

问题或许出在深市炒作新股的热潮始终不减。最近两年，深市新上个股数量逾300只，每一只新股上市都在持续大涨之后出现超高换手率。事实上，这些新股无一例外存在高估的情况：新股发行市盈率已经是20倍上下，上市之后还能再涨几倍，可想而知这些股票要过多久才会让人有获利的机会。

由于市场喜欢新股，老股则逐渐被人冷落。冷落的结果，就是老股的估值越来越低，也由此形成了价值洼地。目前，两市价值低估的股票全部都是大盘股、上市很久的股票。而这恰恰又是沪港通、深港通实施后北上资金唯一可能买进的板块。

过去两年，沪港通南下资金超过了3000亿元，但这么大的资金涌入港股，犹如大海之中的一滴水，似乎激不起什么涟漪，因为它占到港股的市值比重也不过1%而已。未来内地市场就算再涌入1万亿元资金，也不会改变港股的生态。

但是，沪股通的资金已经明显影响到了A股的波动率和换手率。这是值得重视的一个信号。北上资金看重的，只能是蓝筹股，基本不会去碰小盘股。这也就意味着虽然深港通提供了创业板和中小板的股票，但港地资金买这些股票的概率很低。倒是内地资金可能进去买香港的创业型股票。只是，内地资金涌入香港的规模有限，同样改变不了香港的股票交易习惯。

有一点变化却是必然的。当越来越多的投资者发现香港的小股票估值超便宜之后，他们会不由自主地对比内地创业板和中小板股票的估值，并且最终会选择抛弃小股票转而选择大股票。这样的趋势延续下去，内地将逐渐出现一批交易量越来越小的股票，迟早有一天，很多股票全天成交量为0。

其实，内地投资者之所以对新股狂炒数倍，主要原因还是这些低市盈率发行的股票市值规模很小。有的新股上市的时候市值才10亿元不到，而A股中的垃圾股、壳资源概念股的市值都超过30亿元。大家还不习惯存在市值很低的股票，所以，新股上市拉到30亿元市值几乎成为惯例。

当沪港通、深港通、沪伦通都实施后，当A股纳入MSCI体系后，当社保入市之后，当一年发行700只新股之后，但注册制渐行渐近之后，谁还会在乎壳资源？谁还会在乎市值是不是更小？一些业务不多的公司市值10亿元以下又有什么不可以呢？

所以，回避小盘股，也许要从现在开始了。

与此同时，大盘股的价值却日益显现出来。今天中国建筑强势封涨停，显示出安邦建仓的急迫心情。确实，价格在10元的水平，中国建筑的动态市盈率也只有9倍而已，勉强与其它建筑和地产类股接近，根本不存在价值高估的情况。这样的股票，安邦敢于一次性拿出几百亿元来买，代表的就是大资金的态度：好股票，不怕市值高，怕的是估值不够低。

今天中金公司发出研报，明确指出格力电器将可能被举牌。格力电器的市值已经1700亿元了，中金何以如此乐观？因为举牌格力的资金“仅仅需要”80多亿元而已。对保险等大机构，这点资金已经算很少的了。

大家可以对比一下同样在上周四以来宣布被举牌的多家公司。中国建筑举牌后，今日涨停，兰州黄河、西藏旅游则双双高开低走。上周四被举牌的音飞储存则在举牌后几乎回到原地。投资者心里雪

亮：一些小盘股举牌虽然容易，但举牌的意义似乎只有炒作，每个人都会看到利好就出货。大公司的投资价值远超小公司的炒作价值。这就是市场的选择。

所以，如果要就此去分析未来的举牌概念股，我们已经可以抛弃市值的大小，而着重分析公司的内在质地。比如，以下个股更值得关注：

1、格力电器。中金的分析很有道理，这样的公司，迟早会有人举牌的。趁着董小姐扩张股本的计划受挫，野蛮人也许开始悄悄入驻了。

2、伊利股份。证金公司今天直截了当地卖掉了1.7亿股以上的筹码，套现20多亿元。让人吃惊的是，是谁接走了这些股票呢？伊利的第一大股东持股还不到9%，举牌10%也不过100多亿元。谁能成为这家知名公司的控股股东呢？与格力电器相比，伊利的素质更像万科。

3、美的集团。伊利和格力、美的都是消费类公司。美的和格力的市值规模接近，且都存在着估值不高的情况，是财务投资的好标的。

4、温氏集团。养殖企业里，它的估值最低。从股价表现看，解禁股份上市后，高管等持股者可能没舍得卖，所以成交量不大。第一大股东持股只有4.15%，目前的动态PE刚到10倍。这样的公司如果持股达到10%，就可以合并报表，显然是非常难得的改善财务报表的好标的。

5、华发股份。今天它的限售股可以流通，盘面看卖压不大，利润如此丰厚但大家不急于卖，莫非有所期待？地产股如果算内在价值，华发股份显然是最优标的之一。

6、金融股。国内的银行股值得被举牌的，至少包括华夏银行、南京银行等。南京银行的素质相对而言更好。新上市的江苏银行、贵阳银行也值得关注。券商里的太平洋、海通证券有潜力。吉林敖东会否再次举牌，也可以观察。

当然，上述分析到的股票，只是存在可能性而已。年底之前买股票，显然应该重视大盘股、低估值的股票。进入2017年，也许我们就不得不逐渐放弃小盘股了。

扬韬国庆组合今日上证0.78%，组合指数报收3434.94点。虽然中国建筑强势涨停，但组合内的上海汽车被国家队砸盘，拉低了平均涨幅。该组合目前有7只大股票、3只小股票，整体配置合理，暂时持仓不动。

我昨天对安邦增持中国建筑的分析，晚上就得到了验证：安邦竟然在公告之后直接增持3亿多股，而不是原来说的下限1亿股。从今天的盘面看，安邦很可能还在买。按照全天成交量推测，安邦目前持股已经达到21-22亿股。如果周三和周四继续加仓，估计本周末就会宣布持股10%，以30亿股的持仓成为名副其实的第二大股东。

如果证金体系的持股不动的话，中国建筑根本不会有现在的成交量：如果证金锁定31亿股，安邦锁定20亿股，实际流通股就只有80亿股了，而今日成交17.85亿股，未免太离谱。从盘面看，国家队成为安邦的对手盘，而且卖出的目的竟然不是赚钱，就只是压住盘面不让上涨。这真是年底股市的奇葩一朵。

按照以往的规律，安邦增持告一段落后，股价往往高位盘住并出现调整。所以，持股的人得做一下判断，安邦到底会持有多少中国建筑呢？是10%？还是20%？前者对应着约250亿元市值，后者对应着约500亿市值。它持有的民生银行和招商银行，都是500亿元的规模。但这两只股票的流通市值比较大。中国建筑实际流通的股份也就是130亿股，目前的市值还不到1200亿元，持股500亿元则意味着将市面绝大多数流通筹码扫净了，这个现象值得关注。

除了安邦增持中国建筑外，昨天还传来消息，阳光产险举牌吉林敖东。敖东今日直接打到涨停。因为吉林敖东的盘子太小，总股本还不到9亿股，今日涨停价格市值还不到270亿元。如果持股超过25%成为第一大股东，则将一举获得敖东自身和广发证券的控制权，这个还是很划算的买卖的。

不止如此，从最近盘面情况看，我估计类似中国人寿、南京银行甚至一些券商股，都可能有大资金在吸筹，不排除年底举牌潮重新上演，从而发动类似于2014年底的蓝筹股行情。

此时回头看市场，我们不得不感叹，中国的券商和公募基金被管死了，缺乏活力和创新精神。类似于吉林敖东这样的股票，几乎没有公募基金大规模持仓，而且券商的研报也很少。它持股的广发证券本身有很高的价值，但市场却觉得恰恰这种持仓没有意义，所以对这样的股票没什么兴趣。要一直等到保险公司进来举牌了，大家才恍然大悟。

类似的情况还有很多。比如，新希望、雅戈尔等公司，持有的股份价值不菲，但这些价值却掩盖了其自身的主业估值，股票表现也不如人意。如果有大的机构进场收购筹码，取得一定持股比例后与大股东谈判，将资产剥离或分拆，股票的投资价值立即就会显现出来。可惜，公募基金规模小，券商呆若木鸡，未来的价值发现，只能交给保险资金去做。

今天盘面的另一个积极现象，是创业板在后市终于按耐不住开始上涨。目前，上证指数比年初的位置只有8%的跌幅，但创业板跌幅仍高达20%。主要原因是创业板的权重股类似于乐视网等表现不佳。但随着券商股逐渐升温，东方财富、同花顺等创业板权重股开始有所表现，年底之前会否由此给创业板整体带来一轮行情，且拭目以待。

扬韬国庆组合今日继续上涨1.36%，组合指数3456.63点。9月30日以来，该组合的利润已经超过15%，跑赢上证指数并大幅超越创业板指数。目前仓位100%，计划继续持股。组合名单如下：

组合净值图如下:

扬韬读报

1、投资时钟过时了？10月下旬以后，随着宏观经济数据的改善，按照之前的逻辑应该是“股债齐跌”，但股市的表现却远好于债市，难道是“投资时钟”重新回归？广发证券策略部的陈杰等人认为，目前的企业盈利增速虽然比较快，但要当心利率快速上行引发股债双熊。

其实，换一个思路，广发证券给出了上述图形，从中我们不难发现，当企业盈利增速上行的时候，利率也上行，股市会走牛。反之则会走低。这就是我以前坚持的观点：利率反映的是市场投资回报能力的高低。在没有引发较大通胀的情况下，利率阶段性上行，股市才会走牛。如果利率持续下行，股市并不会很快转牛。现在的情况，企业盈利在回升，利率也开始逐渐走高，这是牛市初期的征兆。

2、梅花生物。赖氨酸出厂价格从10月中旬的7860元/吨上涨至9600元/吨，市场成交价格已突破12750元/吨，苏氨酸出厂价格也从8600元/吨上涨至最新9600元/吨。梅花生物是国内味精与氨基酸龙头企业，公司赖氨酸产能约为33万吨，苏氨酸产能22万吨，味精产能70万吨，每上涨1000元EPS增厚分别为0.06、0.04、0.13元，价格上涨带来盈利弹性较大。按照目前价格测算，目前公司动态净利润已达到约15亿元，对应动态PE仅13~14倍。我们预计公司16-18年的EPS分别为0.33、0.48和0.64元，维持买入-A评级，目标价9元。

3、南洋科技（002389）：新注入无人机资产，军用无人机市场是潜力巨大的蓝海，预计完成资产注入后2016-2018年每股收益0.3-0.4元。在其眼花缭乱的重组计划中，核心一环是原有资产不剥离，而是形成双业务齐头并进。这种重组模式如果可模仿，有利于当前利润尚可的公司做加法。（申万宏源军工）

4、建筑。11月19日，住建部召开全国装配式建筑工作现场会，再提装配式建筑发展目标与措施。政策落地坚决，绝非空谈。本文详细梳理装配式建筑相关政策，重申行业拐点三大逻辑，布局两主线：1)钢结构（杭萧钢构/富煌钢构/精工钢构/东南网架）;2)板材（太空板业/北新建材）。（华泰策略）

5、周期轮动。坚定周期把握轮动，上游对中游是盈利传导而非成本挤压。1）建筑建材，沿商业模式创新的分析框架推荐三条线（葛洲坝、中国交建、铁汉生态等）；2）化工，基于行业缓慢再平衡推荐四类景气向上子行业（国瓷材料、强力新材、万华化学等）；3）工程机械，供需格局变化，行业拐点隐现，推荐行业内龙头（三一重工、中联重科、徐工等）；4）有色钢煤，有色关注锌、铝、磁材（驰宏锌锗、西藏珠峰、南山铝业等）、钢铁重视业绩支撑（宝钢股份、鞍钢股份、太钢不锈）、煤炭关注焦煤（兖州煤业）。（华泰策略）

6、2017年展望。中信证券研究部秦培景等认为，2017年A股上市公司盈利增速将从2016年的4.4%回升到8%，其中，非金融类企业增速会达到13.1%。市场迈过整固期，国家队稳定市场的作用仍在，金融监管的高峰已过，在泡沫大迁移的过程中，A股将整体受益，看好2017年A股行情。建议战略性配置虚拟现实、物联网、新能源汽车、精准医疗四大板块。

7、高送转。中金公司王汉锋基于其“高送转”打分预测模型显示，年报期高送转概率最高的10支股票分别为：冰川网络、红墙股份、盛讯达、世名科技、今天国际、建艺集团、苏州设计、微光股份、达威股份和柳州医药。建议可以关注并在其年报披露前20个交易日适当参与，并在年报披露日前后获利了结。

国金证券李立峰确定的高送转标准是：1）每股资金公积和未分配利润加总≥4.5元、2）股价≥50元；3）股本≤6亿股；4）业绩较好，且高增长性，净利润增速≥9.5%，EPS≥0.3元/股；5）2013年以来上市，且历史上未实施过高送转；6）剔掉近2个月涨幅过高的股票（股价涨幅90%及以上）。确定了42只股票。其中包括：柳州医药（603368）/凯龙股份（002783）/火炬电子（603678）/全志科技（300458）/新易盛（300502）/微光股份（002801）/奥马电器（002668）/苏州设计（300500）/苏奥传感（300507）/坚朗五金（002791）/山东华鹏(603021)等。

安信证券胡又文团队建议重点关注的高送转概念股包括：东方通、雄帝科技、四方精创、南威软件、浩丰科技、维宏股份、真视通、优博讯、信息发展、多伦科技、博思软件、新晨科技、先进数通、索菱股份、路畅科技、科大国创、久远银海、汉邦高科等。

对上述个股，加上我以前提及的中信建投的组合，我觉得应该有几个原则要坚持的：首先是尽量不要碰刚上市不久的新股，其市场定位不稳定，如果期望落空容易大跌。其次，近期涨幅大的可以放弃、市值大的也可以放弃。留下的股票，最好是买一个组合，轻易不要在单一个股中加重仓。我筛选之后剩下的股票包括：日机密封、德宏股份、达威股份、苏州设计、真视通、海顺新材、康普顿、国光股份、金雷风电、富祥股份。

8、高铁提速。高铁提速呼声再起，申万宏源机械团队继续看好轨交设备核心标的，重点推荐：鼎汉技术（定增已过会，公司进入业绩拐点，安全垫高，未来成长性大）、永贵电器（轨交连接器龙头，四大领域跨越融合）、众合科技（城轨CBTC国产化核心标的）、康尼机电、新筑股份、神州高铁、康拓红外。

9、程定华解释大宗商品强势的原因：中国从2009年开始出现了产能过剩的问题，PVC、烧碱、纯碱等等就是最过剩的行业，但是大家忘了一点，这些行业已连续亏损5年以上。如果一个行业已经出现了连续5年的亏损，大多数企业都死掉了。供给严重不足了，才出现了价格的上涨。价格大幅度上涨之后，为什么产能没有上来？因为企业死掉之后，重新复活的难度非常大。相反，这些过剩产业出现了显著的产能集中，少数存活的企业效益变得非常好了。

2014年1月以来，离岸人民币兑美元的汇率已经从6.01贬值到6.90，贬值幅度达到15%。其中，今年以来则从6.56贬值到6.90，幅度逾5%。人民币贬值，有利于出口企业扩大营业额，但利好幅度最大的上市公司则是有海外业务收入的销售和建筑类企业。比如，中工国际2015年的财务费用为-3.58亿元，人民币贬值带来的汇兑损益比较大。

如何衡量人民币贬值对哪些公司影响大呢？我选择一带一路概念股中的权重公司，以其海外业务收入与总市值的比值来做对比，结果最佳公司就是中工国际。具体名单如下：

国金证券李立峰等则从海外业务收入占比和市盈率等角度入手，选择了16只中小市值的股票作为组合，值得参考。

综合这两个表，我觉得如果精选一下的话，可以有这些股票入选：

中工国际、联发股份、江苏国泰、新宝股份、孚日股份、中国电建、中国建筑、蓝帆医疗。

周末还有一则消息，安邦表示会继续增持中国建筑1亿股。这是未来的买力。我注意到安邦这次增持中国建筑是采用的旗下的一个资产管理计划。这个计划有据可查的资金规模是630亿元。目前持仓的部分，是后期投入的540亿元资金的20%。如果要增加1亿股，也用这个资产计划，则相当于该资产计划总资产的20%是放在中国建筑一只股票上的。

那么，未来就有两个问题：其一，这个资产计划会不会全部资金都买一个股票？这要查一下其资产计划的条文。其二，如果单一个股占资产计划的比重是20%，那么，它还会买别的什么股票呢？

这两个问题，且容我想一想。

持仓居高不下，但行情尚未开始调整。技术上，这里也应该有一段时间的回调，目前只是看能横多久而已。下周一深港通大家都知道了，市场能否撑到那时候，值得关注。如果不经调整直接上攻，力度是有限的。调整之后再走，行情可以持续到明年三月。所以，当前位置，应谨慎一些。

扬韬国庆组合今日继续上涨1.16%，组合指数报收3394.9点，显著强于市场，主要是因为友邦吊顶涨停。其它股票表现尚可。上海本地股今天继续强势上攻，我昨天选的几个标的有涨停的，可惜我组合里拿的是第一医药，涨幅一般。

顺便也说一下，今天涨停的申达股份，虽然我昨天提了一下，但这个公司三季报里的“杨韬”与我无关。众所周知，“扬韬”是我的笔名而已。

上海本地股的持续走强，与三爱富、上海机电等股票的停牌和重组方案有关。我昨天提到了李志林先生的观点，对上海本地股可以稍微梳理一下。在全部170多个注册地在上海的公司里，如果剔除创业板和中小板，剔除业绩好的和民营企业，再考虑一下市值因素和大股东因素，下面的21只股票的名单是我整理的结果，可以看到其中有三个今天涨停。

这些股票，可以纳入一个组合，持续去跟踪，也可以从中精选几个股票中线持仓高抛低吸，理论上，胜率要比漫天撒网高很多。

关于做空模型的事情，很多粉丝来问。我简单回复一下：

这个模型是2012年之后研发出来的，迄今胜率几乎100%。不过，做空的时候可能有风险，让人无法坚持。一个，是大牛市的时候会失效，比如2014年8月之后，有失真嫌疑，需要斩仓重新做多。另一个，是做空信号出现后，行情往往还会在高处运行一周左右，虽然涨幅不大，但容易让人丧失警惕，以为信号错误，结果后来还真调整下来了。从历史数据看，做空信号出现后，除去极端熊市，正常的跌幅也就是10%上下。所以，这个信号出现后，我就一直在观察，等机会。如果真的开始调整了，是要减减仓的。但目前行情涨幅不大，这种调整一旦开始，幅度如果也不大，怎么办呢？个中操作细节，难以决断，需要大家自己判断。毕竟，任何模型，都有出错的时候。

扬韬读报

1、航空股。10月份的客座率再次回升，东航表现最好。考虑到机票改革进一步深化、近期国内线表现较好，建议关注具有商旅客资源优势、定增稳步推进的行业龙头中国国航，长期看好春秋航空。（长江证券交运团队）

2、煤炭股。综合考虑旺季、宏观需求、产能释放时间差、煤炭补库、企业盈利预期差等因素，当前煤炭股仍具备超配价值，首选焦煤龙头：潞安环能、神火、冀中煤业、西山煤电、阳泉煤业等。（中信建投煤炭 李俊松）

3、海运股。海运缺柜，外贸集运正值圣诞期间淡季，未能体现在运价上，内贸集运持续火爆，10月份南北干线报价2000元／小柜，10月底3000元，目前已经到4600元了，预计12月份继续大涨，并会奠定明年价格基础，继续推荐黑化股份，即将更名安通控股。（天风证券交运物流团队）

4、上海本地股。目前上海国企改革的总体思路是大的产业集团将优质资产全部装入上市公司，将多余的“壳”转让。以后国资委的考核将全部以上市公司的表现和投资回报率为指标。（上海证券报）

今天市场继续高位整理，大宗商品尤其是黑色系开始回调，但由于股市和期市存在天屏障，黑色系的下跌没有传导给股市。股市中仍有护盘力量存在，杀跌不易！

扬韬国庆组合今日微涨，组合指数报收于3356.01点。经过调整后的组合剔除了涨幅较多的5只股票，保留20只股票，每只按照5%的资金配置。名单如下：

这个组合有6只大盘股，其余是小盘股和重组股。为便于管理，目前仍按照满仓配置。

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这两天，我**里有一位粉丝的留言引起大家关注。

11月12日中午的留言：

看老师的分析是每天的必修课，且长期下来收获巨大，今年因为看了老师的文章，买入的牛股有中国建筑，东方园林，中信国安，还有最近的大牛同达创业，就简单说说为什么买同达吧，10月27号空仓后不知道买什么，我资金量小，买不了多支股，就到老师的组合里一支支的找起来，当看到同达的时候就觉得图形不错，关键是市值小，前期有过表现，就决定买些看看，哪知道刚买进就开始连续调整，好在我有此预期，所以一直持股未动（买入之前做好计划），买入后第三天就停牌了，一看是股权变动的消息，就觉得有戏（最近不正流行这个嘛），接下来就是现在的四个板，虽然这样的股是可遇不可求的，但如果没有老师的组合股，我也不可能选出来，我想说的是老师这样每天无私奉献的精神真的很伟大，能有幸遇到老师，能每天这样学习真的是一种幸福，祝老师能永远健健康康，家庭幸福！

11月14日下午的留言：

今天盘中虽然没有看到老师的微博，但也按自己的计划抛掉了同达（今天盘中开板，量也出来了，晚上公告还要停牌核查），没想到老师今天也调仓了，呵呵，今天挑了老师组合里的另一支小盘股买了些，同时由于今天开盘感觉不太好，所以一开盘就抛掉了手里的两支次新股，算是小小躲过一劫。也许是自己运气好吧，当然更重要的是学习了老师的分析文章，今年国庆后至今收益率超过了90%（前9个月的收益率一直在正负百分之十几徘徊，像极了大盘的走势），这里贡献最大的就是老师组合里的同达，五个板吃足了，真的是要感谢老师的无私分享，希望自己以后不仅仅是靠运气也能获得不错的收益！也希望能每天看到老师的分析文章，所以老师要一直健康快乐哦！

看看人家，自己汗颜不？国庆节后至今，才一个月多一点时间，人家能有90%的收益，岂不是羡煞我等？这里面的同达一只股票能有5个板，既有幸运的成分，也有自己研究的成分。因为9月29日我推出的组合是25只股票，我是平均分配一点自己，他自己研究透了敢于重仓去买一个，而且恰好这个很快就有了利润，运气是真好！

上海本地股的重组机会远大于其它地区的，所以，可以把上海本地股作为一个组合来看。按照李志林先生的观点，72只上海股中，属于竞争类的公司只有40多只。扣除已经重组的、盘子过大的、将成为整体上市载体的个股，上海国资改革概念股中有可能作为壳资源出让的标的股，只有10只左右。再按优选法、概率论选股，分散投资，组合投资，忽略股价波动，以极好的心态中线持股。一旦停牌重组，就意味着至少50%以上的获利。而其他的股也会跟着涨。 这种选股方法，只有赢面，没有输面。

目前的上海本地股中，我比较看好的几个是：第一医药、上海九百、亚通股份、海立股份、申达股份等。我的组合里能保留的数量有限，当时选中同达，也是综合权衡的结果，现在选第一医药，也是如此。能不能涨得多，其实靠运气。

不过，我身边还有运气更好的人：老家一位亲戚，30多万资金，听听消息买买股票，今年没怎么赚钱。不过，离奇的是今年打新股竟然中了3个股票，目前累计收益率14.5万元，算一下，光新股带来的收益就超过45%。这真是闭着眼睛赚钱的好运。

对小散户来说，这种运气犹如天上掉馅饼，可遇不可求。但大的机构就不然了。比如，前几天刚完成定向增发的豫金刚石，有机构推荐，股价可能会如何表现，云云。但这次5.27亿股的新股定增价格是8.7元。在发行完成日，参与定增的机构浮盈就超过15亿元。你的运气大，还是人家的运气好？

豫金刚石定增完成后，总股本从6.8亿股扩大到12亿股，股本规模几乎翻番。有机构预测它2016年的净利润是1.5亿元，这意味着定增后每股收益从0.22元下降到0.12元。当前股价，对应着2016年的100倍PE。假设其募集资金投入的人造钻石项目能有收益，达到机构预期的2018年7.5亿元，每股收益0.6元上下，则其对应的动态市盈率是20倍，当前价就是合理的——也就是说，如果你现在买进去，未来三年它铆足劲儿成长和发展，三年后，股价可能完全不上涨。你持有三年，没赚钱，但人家参与定增的，预期至少20亿元的利润。谁比谁更聪明？

这就是定增猛于虎的道理。这种定增，直接扼杀了未来几年的股价上涨动力。我最近研究了不少股票，看着挺好，但再一看增发、股本扩张和利润增长，当前价格就基本透支了未来几年的利润。

最近一年，中国股市定增规模超过1.3万亿元。这些资金并不是来学雷锋的，而是要赚钱的，将来是要二级市场接盘的。股市指数能在3000点上下的位置横盘一年，就是因为很多股票定增后股本扩大、业绩却没有增长，市场看不到前进的方向，当然只有横盘。

所以，未来投资，可以多留意：如果是小盘股，暂时没什么大压力，但只要出来定增计划或者重组计划，则涨够了就抛掉。那些大盘股，但凡有定增的，统统抛掉。定增完成后的股票，原则一年内不要去买。这样做，最起码可以提高资金的使用效率。

扬韬读报

1、航空股。巴菲特旗下公司今年3季度至少买进13亿美元的航空股。可能的逻辑是油价长期处于低位，航空公司利润会持续上升。国内的航空概念股今天开盘后略有表现，随后调整。记得曾有人研究过，跟随巴老做中线投资是会有超额收益的。所以，我们在未来一个季度，可以关注中国的航空板块。航空股的标的品种可以选择南航、吉祥航空。

2、小金属。分析最新价格与上一轮周期最高价比值可见，大部分小金属品种的当前价格均处于历史较低位臵。其中，当前价格处于历史大底的包括：稀土（氧化镝、镨钕氧化物等）、铀、钼、海绵钛、铟、钴等小金属，当前价格低于上一轮最高价的 30%，在价格底部徘徊。其共性在于，价格达到高点后，供给迅速扩张，而需求端疲软，致使供需过剩。随着需求端的改善，此类品种的价格有望迎来爆发式增长。而价格水平较低，近期有所抬头：包括镁、锑、锰铁等。（海通有色）

3、铁矿石。前期80美金/吨的矿价已经远远脱离基本面，存在较大泡沫，不是一个可持续的价格。今日回调的主要逻辑：铁矿石本轮扩产周期未结束，17年供需难言改善；多头关于“高品位矿供不应求带来涨价”的逻辑有瑕疵；延续14年以来的观点：看空铁矿石，但利好中游冶炼。（国金有色）

昨天我们说过，股市连涨四周、持仓连降三周，本周市场上涨的概率大。从今天的表现看，股市其实没怎么涨，那么，后半周的涨势应该更明显一些。

扬韬国庆组合今日平均上涨0.83%，组合指数3185.31，再创新高。

虽然股市没怎么动，但商品市场涨声一片。焦炭和焦煤持续大涨，焦煤连续两天封死涨停板，带动了有色金属和黑色金属集体飙涨。螺纹钢、玻璃、沪锡等全都封死涨停。就连长期不怎么动的橡胶也有4%的涨幅。

中国的工业品何以涨势凌厉？广发策略陈杰的观点比较有代表性：国内工业品价格上涨过快的原因之一是“弱复苏”的宏观环境、“三去”的政策环境、宽松的货币环境相叠加形成了“三级助推”。原因之二是很多行业的库存确实已经降到了有统计数据以来的最低水平。三季报中一个最值得关注的变化是：很多行业的真实库存水平在不知不觉中已经降到了历史最低点。造成低库存的原因可能在于：很多企业认为目前的价格上涨并不是真实需求拉动，因此也并不急于扩产来“补库存”，如此低的库存水平使得短期的价格上涨趋势更加明显。

由此能推断，一二线房地产价格上涨动能非常大。未来如果涨价压力进一步加大，对A股整体的毛利率会产生抑制，还会带来行政调控的加码和货币政策的收紧，这对A股整体来说并不有利。更有吸引力的行业包括造纸、建材和一些化工的子行业氯碱、磷肥、涤纶、涂料等。

还是用历史来说话，2006年那轮牛市启动前，商品的牛市已经持续了整整一年多。如果历史能重演，则股市的牛市最迟也会在明年上半年之前发动。

从行业板块来说，应该更加关注周期股了。“眉飞色舞”久不见，如今总该有些行情了。扬韬国庆组合今日表现较好，与其中的中国神华、海螺水泥和中国建筑等周期性股票走强不无关系。原来长期被大家鄙视的垃圾股，也许会逐渐成为香饽饽。思路得转换了。

今日读报

1、“蒜你狠”不意味通胀。大蒜炒作是天气恶劣及投机资金炒作的因素，煤炭价格见顶也许要等到一季度，钢铁的量缩价涨也会延续到明年。但不能说中国经济已经筑底。“生产稳”受累于“投资冷”的拐点可能并不遥远。因此，明年中国出现滞涨的可能性仍然不大。（莫尼塔宏观研究）

2、券商股。深港通催化交易热情，看好优质券商股配置机会，推荐广发、长江、国元、宝硕股份、国盛金控。（罗毅首席分析师）

3、房地产价格仍将上涨。主业集中于一二线城市的地产上市公司实际库存水平已经低于2008年金融危机时期，预示着一二线城市的房价上涨压力仍然很大。我们用同样的方法可以观察A股地产上市公司的真实库存水平——A股上市房企的“存货-预收账款”占总资产的比重今年以来大幅下降，目前只有33.4%，甚至已经低于2008年金融危机时期的水平（当时为35.4%），如此低的库存水平意味着一二线城市未来面临的房价上涨压力仍然会非常大。（广发策略陈杰）

4、西藏药业。新活素和诺迪康延续快速增长态势，依姆多将显著增厚业绩：预计2017年新活素+诺迪康有望实现6.5亿收入，1.5亿净利润；依姆多有望实现4.4亿收入，贡献1.2亿净利润，利润同比增速有望超过50%；依姆多为现金牛品种，承接成熟海外销售网络后，有望成为专利过期原研药对接平台；向大股东定增已二次反馈，康哲药业入主后想象空间巨大；整体上公司业绩增长快，PEG小于1，预计2016-2018年业绩分别为1.8/2.7/3.3亿，对应当前市值PE为43/29/24倍，增发摊薄后PE分别为55/37/30倍。（西南证券朱国广）

5、网络安全法获表决通过。重点关注综合型行业龙头启明星辰和绿盟科技，另外关注美亚柏科、北信源、任子行、蓝盾股份细分领域公司。 自主可控领域：党政办公国产化替代项目十一月份有望大规模招标，目标十三五期间公务员用电脑实现全国产替换，软硬件市场规模达千亿元。重点关注CEC围绕飞腾的软硬件平台中国软件和CETC旗下信息安全平台太极股份；另外关注在自主可控领域具有深入布局的软硬件厂商东方通、浪潮信息等。 （华泰证券高宏博）

6、房地产股。三季报显示，地产公司业绩增速明显提升、毛利率下滑趋势减缓，资产负债率开始改善。预计调控政策会加速资源整合，资产慌逻辑继续演绎，对地产股维持增持评级，建议关注泰禾集团、南国置业、世联行、中航地产、上海临港、深振业等。（国金证券胡华如）

7、 海信电器，黑电龙头。海信的增长动力来自于大尺寸产品的增长和开拓出口市场。海信55寸及以上尺寸段电视销量增速高于行业，且公司在大尺寸段价格优势更加显著，盈利能力强于中小尺寸，有望带动盈利增长。公司积极投入海外市场，空间广阔。目前国际电视市场由韩系品牌主导，日系品牌收缩，海信电视的全球销量份额仅为5.6%，而三星、LG的销量份额分别为20%、14%，未来提升空间广阔。公司积极投入国际体育赛事营销扩大品牌影响力，并通过收购和自建的方式布局全球产能，双管齐下，开发全球市场。预计2016-2018年公司的净利润为18.0、20.2和22.5亿元，同比增长分别为21.1%、12.1%和11.3%。现价对应今年12.1倍、明年10.8倍，维持“买入”评级。（广发证券蔡益润）

8、民办教育促进法修订通过。民办教育（除施行义务教育民办学校）将可注册成经营性资产。民办教育产业证券化机遇可期。建议从估值市值低、成长性强、过会风险降低、有转型意愿潜质四维度选股，关注幼教：威创股份、长方集团、秀强股份；K12课外：勤上光电、新南洋、紫光学大；职教：开元仪器、世纪鼎利；素质教育：盛通股份；信息化：全通教育、立思辰、拓维信息、汇冠股份、方直科技。（海通传媒钟奇）

9、乐视撑不住了？乐视网的整个资金链条、乃至乐视生存的基础，其实都在A股股民身上。这是一个循环，与德隆一样。截止目前，上市公司直接融资总额超过100亿元、待实施的还有119亿元。生态子公司的直接融资总额大概200亿元人民币。体系内担保的资金总额逾400亿元。如果资金出问题，乐视可能玩不下去了。（钛媒体）

10、感悟：我师父说，别人口中的你，好也罢，坏也罢，都不是真正的你。不必苦苦寻求他人的肯定，而应找到人生真正的方向。（贤二机器僧）

最近几天的调整，唯一的预兆就是仓差创下新高。从调整的幅度看，仍嫌不足，但杀跌动量也匮乏。从上周持仓的数据看，本周市场还是可能小涨的，所以周初的调整，问题并不大。

扬韬国庆组合今日小跌0.11%，组合指数收盘报3089.4，与上证指数3104点相比，没有跑赢市场。本月的实际收益率接近3%而已。之所以没有跑赢市场，主要原因是组合的小盘股较多，而本月后半程小盘股表现较差。

收盘后，按照下文逻辑选定的新的组合名单如下。仍保持25只股票，继续等权重计算，仍跟踪上证指数。

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从股东人数的变化选择股票

根据已经公布的三季报，选择可比公司2544家，股东户数从1.431亿户下降到1.404亿户，减少270万户。其中，股东人数下降的1624家，股东人数增加的914家。有近三分之二的股票，出现了股东人数下降的趋势。

我们将股东人数从增加最多到减少最多来排序，看看什么情况下导致了筹码集中、什么情况下导致了筹码分散，结果如下图：

最左边的一组是筹码高度分散的，前50只股票股东人数平均增加120%。这些股票在7月1日以来的平均涨幅近18%。最右边的一组（100只股票）平均涨幅则达到了25.5%。这些股票的股东人数平均减少了25%。股东增减变化不多的股票，维持了平均涨幅7%上下。

这个图告诉我们，7月1日以来，如果股东户数下降超过25%，这批股票平均涨幅就会最大，且达到25%以上。同样道理，如果股东户数增加了一倍以上，则股票平均涨幅也远超市场平均。

按照历史规律，我们可以预期，股东户数增加最多的一批股票，是价格上涨导致散户追涨造成的。这些股票在未来一个季度将跑输大盘。这些股票应回避。前三十位的股票如下：

同样道理，股东户数下降较多的股票，如果价格涨幅还不大，则可以考虑在下一季度配置。这些股票的名单如下（从前100名中精选20只）：

下图是按照市值从大到小排序的股东人数增减情况。在平均股东人数减少近2%的情况下，各市值水平的公司整体出现了筹码集中。其中只有市值中等的一部分股票出现了人数增加的情况。这也就意味着大盘股和小盘股的股东人数都在减少。

从历史规律来看，小市值个股容易跑赢市场。未来一个季度，如果要选择活性足的股票，可以从如下列表中选择（小市值、股东人数减少、近期涨幅不大）：

在蓝筹股中，选择市盈率（TTM）最低的前200只股票，结果发现这些股票的股东人数平均减少近10%。也就是说，静态估值最低的股票，筹码反而更加集中。其中，大量超低市盈率的股票，其股东人数减少到去年顶峰时的一半左右。比如建行的股东户数只有44万，创下历史新低，而2008年一季度最高达到180万，2015年一季度也还有72万户。工行股东户数57万，历史最高也是2008年一季度，为173万。上海汽车2015年一季度11.7万户，二季度22.6万户，现在只有10.3万户了。

我们选择低市盈率、股东户数减少较多等因素，选择一批优质股，如下：

综合上述因素，再考虑基本面的因素，综合选出本文开篇的组合25只股票。再跟踪一个月的时间，看看其与市场的关系。

关于股市：整个三季度，上证指数的涨幅逾5%。根据目前已经发布的三季报数据，上市公司的股东户数整体还是下降的。在可比的2510家公司中，二三季度的股东人数从1.42亿户下降到1.39亿户，减少了300万户。其中，股东人数增加的有855家、股东人数减少的有1513家。由此来看，三季度的股市上涨，筹码反而更集中了。

哪些公司的股东人数增加了呢？我按照市值做了一下排序，如下图：

最左边的是市值最大的一组公司，最右边的市值最小的公司。从中我们可以看出，一些中等市值的公司，股东人数是增加的，筹码趋于分化。但大市值和小市值的公司整体上筹码都在集中。这个变化是耐人寻味的。按照可以理解的因素去推论，蓝筹股有打新股的要求，筹码继续集中可以理解，但小市值的股票为什么没有继续分散化反而筹码更集中了呢？

股市上涨而筹码集中，这是行情将继续上行的预兆。所以，预计今年第四季度，行情也不会太差。

在股东人数减少较多的股票中，比较多的是次新股，可以理解为从上市前的分散到集中。我简单列个表，如下。这些股票值得再做深度研究。

昨天行情上涨，参与调查者的仓位大增，含融资仓位达到74%，创下一个月的新高，仓差43.9%，仅次于9月6日的高点。大家急速加仓的结果，就是今天的行情涨不动，高位盘一天。如果未来行情继续涨，仓位加到8成左右，就更要警惕短线调整了。慢牛行情，定义清晰，不允许持续大涨，所以，如果哪天行情涨幅能达到1%，就别指望次日继续冲了。

扬韬国庆组合今日小涨0.27%，组合指数3123.07点。中国建筑持续上涨并创下新高，对净值回升起到了推动作用。另外，小盘股有重新活跃的意思，也可关注。

中证登公布了8月的相关数据，从中我们可以看到，两市的融资账户开设才414万户，但8月以来，融资余额一直没有突破9000亿元。按照这个规模计算，每个融资账户的平均持仓其实只有20万元。去年6-7月，两市融资账户约380万户，但当时的融资余额是曾达到2.25万亿元，户均融资规模60万元。这个数据告诉我们，2015年的融资推动的行情已经过去，如今融资户对市场的影响力大大降低了。

实际上，今年2月以来，两市的融资余额就一直维持在8000-9000亿的规模内。每一次接近9000亿元的水平，市场总会下跌一段时间或者急跌一下子。比如2月24日到8870亿元，次日大跌6%。4月14日达到8951亿元，随后下跌10%。7月26日达到8840亿元，次日急跌。9月8日达到9038亿元，随后也引发下跌。昨天的融资余额达到8974亿元，再次逼近9000亿元关口。这个时候，市场微妙，可以多一份谨慎。

这个时候，我们倒是可以看一下持有股票的的投资者人数变化情况，如下图：

我特意选择了四个时间节点：2014年6月，牛市尚未发动；2015年5月，牛市最高点；2016年2月，调整的最低点；2016年8月，今年反弹的最高点。

从中可以看到，2014-2015年的大牛市其间，持仓市值在10万元以下的投资者大幅度减少了1023万户。就算是有部分10万元的人市值增加上去了，那么，50万元以下的账户数量也从5100万下降到4556万，减少450万户。

如果我们细分的话，就是我此前反复提到的，2014年6月的持仓账户数5200万户，但到2015年3月，股市上涨80%之后，持仓账户数已经只有3957万户了，这意味着有超过1250万户投资者逢高减仓离场了。

然后，从3600点开始，散户幡然醒悟开始加仓，到2015年6月15日牛市结束的那个周，持仓账户达到了4935万，3600-5000点，新增持仓账户恰好接近1000万户。

这就是中国散户的悲哀：他们买进股票后可能被套，于是便“长线投资”，持有不动。持仓的时间可能长达1年、2年乃至3-5年，漫长的等待之后，一旦价格回到解套的位置，就赶紧出货、拼命出货。但出完之后，股市继续上涨，他们最终会忍不住，重新追高进场，再次上演套牢的惨剧。

持仓账户变化情况，可以看下面这个图。K线的走势对应着持仓账户的变化，可以清晰地看到上涨之前的减仓和头部位置的追加买进。

持仓的投资者如此，新韭菜也是如此。看看每周新开户的投资者数量吧：

两次开户高峰，恰恰对应两次股市的最高点。一次是2007年6月，一次是2015年5月。天底下真没有新鲜事。2014年牛市启动前，每周开户数量不过10万上下。但2015年4-5月，每周开户数却能突破400万户。无数韭菜在最高点入场接盘，焉能不亏损？

再回到我做的那张表。2015年6月到2016年2月，股市持续大跌42%之后，发生了什么呢？我们看到，10万元以下的散户增加了近500万户！这并不是由于散户资金减少导致的，而是由于新散户在入场加仓所致。但10-50万元的账户却减少了230万户、500万以上的账户则从21万减少到11万。这表明，市值高的投资者数量在大幅度减少，因为他们在卖出股票离场。

2016年行情反弹之后呢？指数上涨不足15%，但10万元以下的散户又减少了240万户，而500万以上的账户则增加了4.4万户，增加的幅度超过40%。其中的逻辑很简单，散户看到反弹，就赶紧减仓，大户和高净值客户看到反弹则开始加仓。

所以，为什么中国的散户还能赚钱吗？如果不改掉以前的坏习惯，是根本不可能的事情。散户，应该向大户学习以下两点：

第一，行情上涨的时候，不要去减仓，而应该持有或者加仓。

第二，行情下跌的时候，不要去补仓，而应该减仓或者卖光。

上述两个策略，说起来容易，做起来难。散户从来不愿意亏损的时候卖股票，散户从来就知道涨的时候追进、套牢则捂股做长线。我们可以预计，未来一两年，如果上证指数回到5000点上，持有A股的投资者数量将肯定低于5000万户！

有没有什么办法能跟上市场的节奏并赚钱呢？我推荐一种“定投ETF”的策略，适合绝大多数资金不多的散户。

所谓ETF，就是交易所交易的基金，而这种基金，是若干种成份股组成的。比如，上证50ETF，其实就是50只上海证券交易所挂牌的超级大股票的组合。你买进上证50ETF，就等于是买进了50只股票的组合。沪深300ETF，则是沪深市场质地最佳的300只股票的组合。买进ETF，起点低，1000元就可以投资。同时操作非常简单，根本不需要做什么功课。还有，与其他基金相比，它的管理费最低，几乎可以忽略不计。

我要提醒一句：从欧美市场的经验看，98%以上的投资经理是无法跑赢ETF的。你买上证50ETF或者沪深300ETF，则意味着将可以战胜98%以上的投资经理，就已经可以立于不败之地了。

定投ETF，则是每个月定期投入一笔资金，无论行情涨跌都去买的策略。比如，假设你初始投入10万元，以后每个月投入1000元，从2005年2月开始，到现在合计141个月，总投入是24万元，但资金规模已经达到61.4万元。而这段时间的上证50指数累计涨幅才155%。如下是资产变化（蓝线）与上证50指数（红线）的走势图

这个定投计划实施至今才只有11年多一点的时间。假设时间再长一点呢？假设当初投入再多一些呢？效果显然会更好。

初始10万元、每月定期投入1万元，这个策略，适合上证50ETF，也适合沪深300ETF，是散户战胜市场、战胜绝大多数投资经理、保持长期盈利的最佳法宝。

那些新入市场不久的散户，不要被别人忽悠去买公募基金、私募基金或者其它的理财产品。就定期投入ETF，是最佳策略。现在投入，我可以肯定有两大好处：

第一，中国的高物价时代已经过去了，未来物价降长期保持相对较低的水平，货币的购买力再像过去30年那样降低是不可能的事情。要珍惜自己手里的金钱！定期投入ETF，资金的购买力不会再衰减了！

第二，上证50和沪深300成份股开始步入高分红时期，定投ETF，不仅可以获取股市上涨的收益，更可以赚取额外的分红收益，这是未来肯定能战胜绝大多数投资经理的原因之一。

当然，如果你时间宽裕，在定投之外还可以适当做做阶段性差价。比如定投规模达到100万元后，除了继续定期投入外，可以适时拿出20万元的资产高抛低吸偶尔做一下差价，也算闲暇的娱乐，何乐而不为呢？

（上证50ETF，跟股票一样，有一个代码，是510050，操作方法也跟股票一样。你可以先去证券公司开股票账户，然后存入资金，打开交易软件，买进510050，它就像一只股票一样在你账户里了。然后，每个月都存一笔钱进去，每个月选任意一天把这些钱买成新的510050，就可以了。）