双汇发展之路——估值篇

个人分析，仅供参考，如有亏损，概不负责 

数据来源：各年报、相关协会、相关统计信息网、网络及新闻 

本人目前持有双汇发展，且较为看好长期发展。计划将用三个篇幅对双汇进行整体分析，分别为：猪肉产业分析篇、财报分析篇、估值篇。本篇将重点对双汇做出估值及投资计划。依旧，如文章中某些段落引起您的身体或精神不适，请立即关闭并深呼吸，谢谢合作！ 

（回顾猪肉产业分析篇请阅：网页链接）

（回顾财务分析篇请阅：网页链接）

接着前一篇《双汇发展之路——财务分析篇》继续最后的分析总结计划。

估值

首先看下双汇的股票收益率水平，也就是市盈率的倒数。简单来说一个20倍市盈率的股票就是告诉你，需要20年能够收回这项投资的成本；而股票收益率则是告诉你，你的投资能够给你每年回报5%，20年就能够收回成本，所以说，无论哪种表述方式结果都是一样的。假设市盈率为20倍，那么20倍是高还是低呢？如果没有同类型的企业来相对比较的话，是没有个什么概念的。但是与市盈率相反，股票收益率的好处是我们可以有比较地进行投资，比如说与投资债券比、理财产品比等等。截止2016年年报数据披露，双汇收益率为5.47%，同比减少1.05%；2010~2016年收益率平均水平为7.81%，当前双汇的股票收益率低于平均值。而最高时期双汇的收益率可以达到15%。也就是说，配置双汇的股票可以比银行定存、理财产品的收益率高一些（不考虑割韭菜的话），当然这还不是全部，还需看下股息率水平。

再看股息收益率。截止2016年年报数据披露，双汇的股息收益率为5.7%左右，利润全拿来派发。 2010~2016年双汇的股息收益率平均水平为5.6%。与行业做个对比，按照食品制造业来看平均股息水平为1.61%；很明显双汇的股息收益率水平是大幅高于行业平均的，并且连年付息稳定，还能够不断的提高分红水平。总体来计算，截止2016年双汇的总收益率在11.2%左右，2010~2016年总收益平均水平在13.4%上下，虽然当下低于平均水平，但仍然属于较高收益率水平，并且完胜其他投资品种。

再来检查下市盈率水平。截止2016年年报数据披露，双汇的市盈率为18倍，2010~2016年平均市盈率为15倍，当前处于历史平均水平略高一点；以之前所述双汇的各方面能力水平，假设股价波动不大的情况下，预计2017年的动态市盈率大概处于16~17倍附近。与行业对比，按照食品制造业来看市盈率平均为34倍来看，很明显双汇大幅低于行业平均。另外，在当前市场下，像双汇这种财务健康、盈利能力强、现金流奶牛、股息收益率高且广为人知的大品牌公司，必然是长期资金及深圳打新的绝佳门票配置，所以价格应该会被逐渐推高。所以整体考虑下来17年的市盈率目测大概还是在17~18倍的样子。以市盈率指标来衡量的话，并不算贵，反倒是有那么一点便宜。

用扣除非经常性损益净利润的增长速度与市盈率的增长速度进行对比，一般来说如果利润增速为20%，而市盈率增速为10%，说明是低估了，反之则是高估。以下面这张图来对比看，两者基本趋于一致，名没有出现明显的信号。

接着再看看双汇的市净率水平。这是一个市场普遍使用的指标，它是把一只股票的市场价值和当期资产负债表的所有者权益进行比较。这种投资理念认为固定的利润或者现金流是短暂的，真正能指望的是公司当前的有形资产的价值。截止2016年年报数据披露，双汇剔除少数的股东权益账面值有4.31元每股，现金及现金等价物账面值1块钱，用流动资产减去全部负债的账面价值只有2毛3；而双汇的市净率以现价计算为4.86倍；2010~2016年平均市净率水平为3.42倍。与行业对比，按照食品制造业来看市净率平均为5.1倍。市净率与自身纵向对比有些高，但对于行业平均水平比又较低。对于双汇的资产负债表本人重新做了一些调整，将所有的商誉、开发支出资本化剔除、以及一些科目进行了折扣后（主要调整的有应收款、存货、固定资产等，全部负债不做调整），再剔除少数股东权益，加上双汇的品牌价值（以保守估计，将双汇的品牌价值只按50%来计算），计算得出双汇的PB为2倍上下，相对来说并不算高。一般来说，公司具有高净资产收益率，那么市净率通常也会很高，一家相对于同行或市场市净率低且有高净资产收益率的公司可能是一个潜在的便宜货！！而一家有很高账面所有者权益的公司更有价值，因为它的账面价值能增长得更快。

再看下市销率。市销率是所有比率中最基础的，这个指标反映的销售收入比财报中的利润更真实，因为公司使用的会计手段通常是想方设法推高利润，或许有时也会使用会计手段推高销售收入，但相比之下更容易被发现。截止2016年年报数据披露，双汇的市销率为1.45；2010~2016年市销率平均水平来看为1.78，当前低于平均值，还不错。对于没有利润而具有成长性的公司可能更合适，对双汇来说并不太合适，所以这个指标只能作为一个参考。

最后，再看双汇的现金收益率为9.37%（如果按照平均来看应该差不多在4%），现金收益率的目的是度量公司使用资本、包括所有者权益和负债产生现金流的效率如何。收益和风险是同行的，多赚的钱就是对多承担的风险进行的补偿。简单地说，现金回报率可以告诉我们一个企业创造的现金流相对于整个公司购买成本的比例。对于双汇的企业价值做一个计算。截止当前，双汇的市值为751亿元，折合每股为22.77元；企业价值为781亿元，折合每股为23.64元。以未来三年DCF计算，本人认为双汇的合理每股价值大概在24.5元上下，大概810亿左右的市值水平为合理！只是合理，并不是高估。当然，预测未来是相当困难的，对于DCF方法来讲，关键是选出合适自己的折现率！而不要为精确性担心。像自由现金流增长率如何去赋值也因人而异，包括永续年金的赋值也是同样，所以无需为过度要求精确而感觉到烦恼，只需要知道一个大概的范围就足以做出决断了。对于估值来讲，切记不要依赖任何一种单一的估值方法，因为没有单一的比率能告诉我们公司的全部。而我们随时需要牢记的是影响估值水平的四大因素：竞争优势、资本回报率、风险、增长率；这些驱动因素相互依存、相互作用。

结论及计划

最后，综合以上分析阐述，对双汇做个分析总结。猪肉这一较大的产业其特点是经营的产业链越完整产品质量越有保证、经营风险越小、产品成本越低、稳定盈利能力越强、长期发展空间越大。这已经形成了行业内的共识，无论是大中规模型的企业都在拼命从产业的上游渗透到中、下游，或者是从中游向上下延伸。比如新希望、双汇、大众、雏鹰农牧、龙大肉食、牧原股份等等。但无论是在哪游，未来的前景（无论是冷鲜、还是附加值高的高低温肉制品）都是十分广阔的，同时行业的集中度会越来越高，国家政策倾向于产业集约化，市场集中度将继续提高，走成熟的欧美发达国家路线；中小型企业将会逐渐被收购、淘汰掉，这是趋势。

双汇作为产业中游最具有实力的企业，未来也将会逐步实现养殖和屠宰的就地养殖、就地生产、就地销售及全国大流通销售的产业格局，完善产业链、提高产业化经营水平。同时，双汇通过跨国收购具有一定的协同效应，具有更高的国际视野高逼格，品牌价值也与日俱增。但是在历史上，无论是戴姆勒与克莱斯勒的联姻，还是上汽对双龙的收购等案例都证明，联盟、收购的促成仅仅只是个开始，之后的经营成功才是更难的考验。其双方的磨合及产品的投放还需要时间来验证。双汇长期的高ROE形成，具有正向、可持续的发展模式；通过更快的周转速度薄利多销，虽然利润微薄，但规模的力量还是非常强大的，假设一人给你1块钱，你也是亿级富豪！同时，双汇也能够长期创造出较高的ROIC，通过投入成本低、以及规模效应、较好的盈利能力、线下网络的覆盖、完善的食品安全、冷链管理等因素能够形成比较大的竞争优势，现金生产能力强；同时也能够创造出了较高的行业壁垒将竞争对手排除在外。总而言之，双汇发展之路未来十分看好！即便在当下市场上看，双汇具有长期资金青睐、打新门票、高股息收益的各种属性，是值得配置的！

本人在2016年6月27日以21.07元开始建仓。以当时的建仓价格来看其折扣并不大，只有17%上下的空间。16年7月初曾写过一篇双汇的分析帖（《双汇发展浅析》：网页链接），曾计划在股价下跌至20.5元、18.65元、16元分批买入并持有。股价达到24.79元及以上会根据公司基本面情况择机选择卖出。在持股的过程中，本人的买入最低价为20.8元/每股（不复权），最高的卖出价为25.53元/每股（不复权）。目前综合持仓成本为17.454元/每股，占总仓位4.21%。结合对双汇的最近整体分析，未来本人计划在21.5元、20.5元、19.5元继续分批买入并长期持有，双汇持仓将控制在不超过总仓位15%的水平，在股价达到24.5元上下时择机抛售；若计划有变再另作说明。

以上就是本人对双汇整体分析结论，不对股票进行推荐，仅供参考。

亦战亦退

2017.04.13   午   16：15