云南白药(000538)混改落地 内生、外延并重共筑新白药 　　多年混改尝试终落地，新华都254 亿增资获50%股权。新华都实业通过增资的方式入股云南白药控股，254 亿现金获得50%股权。交易完成之后云南省国资委和新华都各持有白药控股50%股权，打破了之前云南省国资委100%的控股地位。新华都及陈发树通过白药控股间接持有上市公司云南白药20.76%的股份，再加上二级市场上所持的4.25%云南白药股份，其所持云南白药股份已增至25.01%。我们认为此次混改成功，将进一步帮助公司推行管理绩效改革，提高市场竞争能力；另一方面，白药控股254 亿现金+上市公司74 亿准现金，有望通过外延方式跨入医药医疗新兴领域，实现白药发展历史上又一次跨越式发展。 　　经营性现金流持续改善，账上准现金达到74 亿元。公司前三季度经营性现金流净额达到27.92 亿元，经营性现金流同比2015 年三季度增加了8.7 亿元；前三季度应收票据+应收账款共计39.9 亿元，较年初下降了6.8 亿元。公司从2014 年开始，经营性现金流持续增长，公司账上现金与准现金也随之保持高增长。货币资金从2014 年末的20.2 亿元到2016 年三季度增长至23.6 亿元；交易性金融资产从2014 年末的4.4 亿元到2016 年三季度增加至51.2亿元，我们预计交易性金融资产以货币基金为主。我们认为公司业务已经发展至成熟期，强大的造血能力给公司外延式发展提供了强有力的保障。 　　健康事业部发展稳定，未来有望通过外延切入新兴领域。受到快消品行业整体洗牌的影响，最近三年公司健康业务部一直缺乏新爆品，预计2016 年健康事业部收入在15%左右。我们认为引入新国都之后，将在电商领域与云南白药形成合作，帮助采之汲系列产品进一步推广；通过新华都在国内外的资本运作经验，可以对海外成熟品牌发起并购，也有望切入到医疗服务、精准医疗等新兴领域，最终实现跨越式发展。 　　全面要约收购价格64.98 元提供安全垫，看好之后业绩增速回升。我们认为随着白药控股混改的落地，可以预期未来管理层的股权激励，以及外延并购速度均有望加速推进。本次混改同时触发了白药控股对云南白药的全面要约收购，收购价格为 64.98 元，也为股价提供了有力的安全垫。考虑到交易完成到绩效改革尚需要时间，我们暂时维持公司2016-2018 年EPS 预测为 2.87/3.15/3.65 元，分别增长7.91%/9.80%/15.90%，对应2016-2018 年PE 分别为27、24、21 倍，维持买入评级。