策略|多家发布新一代大模型，政策推进服务消费提质惠民——产业赛道与主题投资风向标

1、阿里腾讯等发布新模型，人形机器人马拉松顺利举行。阿里巴巴开源新一代通义千问模型Qwen3，登顶全球最强开源模型；腾讯对其混元大模型研发体系进行了全面重构；小米开源首个为推理（Reasoning）而生的大模型「XiaomiMiMo」，联动预训练到后训练，全面提升推理能力；DeepSeek发布Prover-V2模型，参数量达6710亿。2、投资建议：1）Deepseek突破与开源引领的科技AI+；2）消费股的估值修复和消费分层逐步复苏；3）低估红利继续崛起。红利回撤常在有强势产业趋势出现的时候出现，因此低估红利的高度取决于AI产业趋势的进展，而AI产业趋势的进展又取决于AI应用端和消费端的突破。消费板块投资的核心因子是估值，在当前消费板块低估值、利率下行、政策催化下复苏周期抬头（哪怕是很弱的斜率），以宏观叙事而对消费过分悲观反而是一种风险，重视恒生互联网。

风险提示：产业发展进程不及预期；政策出台和落地具备不确定性；宏观经济波动。

策略|策略专题——市场后续主线的进一步思考

1、在特朗普2.0时期，我们判断政策驱动、地缘博弈格局驱动、产业驱动的逻辑可以构成长期逻辑。消费的长期逻辑为政策加码预期下的重估预期，基本面拐点或已经出现，宏观数据呈现诸多积极信号。2、配置思路：（1）财报拐点出现+政策支持力度与确定性大+纯内需板块，一是政策基调明确，政策补贴力度明显抬升，二是财报积极线索出现，可视为一段行情的前夕。根据政策补贴力度占营收比重，盈利增速和政策语调，服务业有望在二季度成为主线。（2）财报拐点出现+政策与产业逻辑通畅+排除基数效应&外需影响板块，这一类的本质是政策逻辑稍弱、产业逻辑不证伪下，财报基本面趋势有望向好。必选消费、可选消费的耐用消费品板块也有望走出结构性行情。3、板块筛选：（1）关注国内供给能力的提升维度，即国产化率能够加速提升的领域才具备进口替代能力。筛选对美进口依赖度较高且国内具备供给能力的板块，主要涉及航空装备、医药以及部分机械行业。（2）产能周期视角看产能投放提速领域，符合条件的细分赛道有通信、机械设备。

风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）风格分类仅供参考；3）政策出台和落地具备不确定性。

金工|量化择时周报：重大事件落地前维持中性仓位

1、择时体系信号显示，均线距离-2.80%，距离绝对值开始小于3%，市场重回震荡格局。市场处于震荡格局，核心观测是市场风险偏好的变化。宏观方面，近期对市场风险偏好影响最大的事件当属中美关税谈判，谈判的进展将对市场表现形成关键影响；技术指标上，半年线仍对市场有所压制，上周三的放量滞涨仍需成交放大突破。2、综合来看，短期市场风险偏好在宏观不确定性和技术形态的压制下，较难快速提升，建议维持中性仓位。我们的行业配置模型显示，中期角度行业配置继续推荐困境反转型板块，推荐恒生医疗以及消费中的出口链相关的轻工/家电等行业；TWOBETA模型继续推荐科技板块，关注信创和通信/固态电池。同时，目前仍在延续上行趋势走势的银行与黄金板块依旧值得关注。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位至60%。

风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。

计算机|一季报分析：算力和信创景气度有望再上一个台阶，关注SaaS类公司Agent放量进度

1、行业需求回暖与效率提升。2025年Q1计算机行业整体收入同比增速达20.4%，较2024年Q1大幅提升10.8pct，53.6%的公司实现收入正增长；利润端整体大幅上行，44.32%的公司实现归母净利润同比增长，非盈利公司中有52.98%扭亏或减亏，其中国产算力（+74.10%）、信创（123.2%）、智能车（+390.58%）等政策与技术共振赛道归母净利润同比增速居前，展现强业绩弹性；叠加预收账款+合同负债同比增长19.4%、现金净流出大幅回调、行业整体降本增效明显。2、展望2025年Q2及下半年，以阿里链为核心的生态体系，凭借流量入口、模型能力、云及自主硬件层面的深厚积累，叠加通义千问在金融、政务等行业垂直生态体系的布局，有望成为中国B端Agent落地的“链主”，带动相关生态发展。在此背景下，国产算力与信创板块受益于政策支持自主可控与技术迭代，景气度有望持续上行；同时，AI应用与SaaS将加速向金融IT、智能车、企业及云服务等垂类行业扩散。

风险提示：宏观经济下行风险、企业IT预算支出下行风险、AI技术创新放缓风险。

汽车|摩托车——隆鑫通用：自主品牌出海，成长空间广阔

1、公司盈利能力稳步向上、费用管控能力强。2024年公司归母净利润11.2亿，同比+93%。2025Q1公司净利率10.9%，较2024年全年提升4.2pct；费用率从2024年的7.3%下降到2025Q1的4.8%。2、无极品牌营业收入对公司摩托车业务的贡献比例不断提升，成功打造了cu525、ds525等热销车型。从2020年占比7.7%提升到2024H1年的25.7%，2024H1海外营收增速亮眼，品牌海外营收占比43%。欧洲市场含金量高，以意大利、西班牙为例，2024年意大利摩托车消费中，60.9%为250cc以上排量；2025年3月西班牙摩托车消费中，34.5%以上为500cc以上排量。欧洲消费降级趋势下，中国品牌有望凭借高性价比优势抢占市场。3、股权整合落地，双方业务有望充分协同。宗申新智造成为隆鑫通用第一大股东、控股股东，左宗申先生成为隆鑫通用的实控人。双方摩托车业务的整合，有望在供应链、发动机技术、市场渠道等方面充分协同。

风险提示：关税等政策风险；销量不及预期的风险；竞争加剧的风险；整合进度不及预期的风险等。

策略|A股七大资金主体面面观

1、公募基金：偏股新发份额持续上升。4月新成立偏股型公募基金份额570.48亿份，较前月新发500.89亿份增加69.59亿份，处于近3年来94.59%分位，4月权益新基发行量环比持续提升。配置方面，2025Q1主动偏股型基金主要加配汽车、有色金属、电子等行业，主要减配的行业为电力设备、通信和国防军工。2、私募证券基金：仓位由升转落。3月私募证券基金规模为5.25万亿。对比来看，3月私募证券基金规模较2月环比小幅上行。私募基金仓位整体呈现底部波动，反映外部风险加剧，私募投资者情绪转为谨慎状态，相关资金流入权益市场的节奏放缓。3、三大主体资金流指标：4月交易脉冲持续回落。截至4月30日，3主体资金流指标值为-0.15，位于2015年底以来的26.6%分位。交易热度有所降温，说明交易情绪在市场大幅波动中处于谨慎态度。

风险提示：公开数据存在滞后，资本市场政策出现超预期变化，国内外形势出现超预期恶化。

策略|如何看待4月出口超预期以及后续高频跟踪？

1、4月出口、进口增速超预期，海关数据显示中国出口韧性。中国4月出口（以美元计价）同比升8.1%，前值升12.4%，万得预期0.75%；进口降0.2%，前值降4.3%，预期-6.92%；贸易顺差962亿美元，前值1026亿美元。国内生产方面，4月制造业PMI新出口订单指数、EPMI生产指数均大幅下行。2、国内：4月CPI同比持平，PPI跌幅走阔。4月CPI同比-0.1%，前值-0.1%；环比0.1%，前值-0.4%。PPI同比-2.7%，前值-2.5%；环比-0.4%，前值-0.4%。PPI-CPI剪刀差由25年3月的-2.4%走阔至4月的-2.6%。3、基调方面，提出“灵活把握政策实施的力度和节奏”，专栏六提及促进物价合理回升，并强调了未来的价格调控思路。报告关注净息差问题，指出“低银行负债成本”、“支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系”。行业配置建议：赛点2.0第三阶段攻坚不易，波折难免，重视恒生互联网。

风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。

化工|25Q1持仓配置环比小幅提升，持仓重心向中小盘股倾斜

1、2025年一季度基础化工重仓持股比例环比小幅提升，同比回落。该季度公募基金所持基础化工股市值占重仓持股配置比例为3.32%，yoy-0.49pcts，qoq+0.05pcts；2025Q1基础化工股票于A股中市值占比为3.53%，yoy-0.11pcts，qoq+0.08pcts，基础化工行业低配0.2%，低配比例qoq-0.04pcts。2、市场偏好分析：行业龙头持仓比例下降，持仓重心向中小盘股倾斜。根据公募基金重仓股持股市值统计，500亿以上股票（共5支）的持股市值占化工股前50名持股总市值33.7%，环比-7.49pcts；300亿以上市值股票的持股市值占重仓化工股前50名持股总市值54.3%，环比-13.15pcts。细分子行业龙头股中，2025Q1持有龙佰集团、合盛硅业的基金产品的数量环比提升，持有万华化学、华鲁恒升、新宙邦、扬农化工、云天化、巨化股份、华峰化学、远兴能源、赛轮轮胎的基金产品的数量环比下降。

风险提示：原油价格大幅波动风险；安全环保风险；化工品需求不及预期；新增产能释放造成行业竞争加剧；新技术及新材料应用进展不及预期。

建筑建材|三维化学（002469）公司深度：高弹性建筑化工小巨人，业绩增长潜力可期

24年实现营业收入25.54亿元，同比-3.88%，实现归母净利润2.63亿元，同比-6.92%，其中醇醛酯类产品的销售收入的营收占比为55%，子公司诺奥化工实现净利润2.48亿元，占公司整体净利润的比例超90%。1、高分红、高股息，财务安全边际较高。24年公司拟定现金分红金额为2.6亿元，现金分红比例98.8%，截至2025年5月9日收盘对应24年股息率为4.6%。此外，公司在手现金充裕，截至25Q1末，公司账面现金合计达18.0亿元，资产负债率17.85%，无有息负债。2、高端新材料项目具备潜在的业绩高弹性，维持“买入”评级。公司还有5万吨/年异辛酸、1.5万吨/年纤维素及衍生物产能正在建设中，达产后有望贡献业绩增量。预计公司25-27年归母净利润3.8、4.9、6.0亿元，我们采用分部估值法并参考可比公司估值，认为公司25年合理市值为75亿元，对应25年目标价11.59元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动超预期，煤化工项目投资进度不及预期，市场空间测算不及预期，订单结转速度不及预期，股价大幅波动。

能源开采|行业深度：煤炭——全球能源视角看煤炭

1、2025年怎么看定价边际？中国挤出进口需求，就需要产煤国压缩出口量，挑战的是成本边际较高的生产国，包括印尼、俄罗斯，以及焦煤占比较高的蒙古。那么印尼和俄煤的边际成本，以及他们的出口政策就非常重要。综合来看，我们认为630元/吨和700元/吨左右是今年重要的价格支撑位。2、中国煤化工，尤其是新疆煤化工大发展，是值得重视的煤炭需求格局变化。我们估算未来五年化工煤消费量增长2.69亿吨（。虽然化工用煤需求在中国煤炭需求总量中占比仍不高，但可能对远期比如2027-2029年的新疆煤炭定价体系产生一定影响，进而间接影响晋陕蒙和港口煤价体系。3、以煤制烯烃vs.油头烯烃比较为例，按照60美金长期油价中枢，对应的烯烃成本，映射CTO路线的煤炭成本为370元/吨含税。即理论上来讲，新疆煤化工可以承受370元/吨的煤炭价格。对煤制气来说经济性较CTO弱一些，同样算法60美金油价映射新疆坑口煤炭成本170元/吨左右。