花旗观点

新篇章的黎明：资产周转驱动的 ROE 两年改善；短期看好六月强劲表现 - 我们认为当前是布局中国房地产板块的良机，因其未来两年将通过资产周转与定价实现 ROE 持续提升，且短期内核心城市六月销售有望超预期。尽管板块个股在 25 年 4 月初表现优异，但随后因市场担忧四月政治局会议可能不及预期而回调。我们预计政策仍将对资产价格和城市更新保持支持，即使关税忧虑缓解。观察到十大城市库存去化周期改善､价格下行风险减弱，正趋于稳定。我们认为 25 年预期平淡的盈利标志着板块已处于盈利低谷期的估值峰值，而 2526 年展望正逐步改善。尽管贸易争端导致人民币走弱，预计一线 / 强二线城市房价将保持稳定，但三四线城市将承压 (类似 1930 年代的日本)。首选标的：贝壳､建发､金茂､华润置地。

新房销售：预计供应驱动的六月强势；四月为传统淡季四月新房销售放缓，主因供应短缺及贸易争端担忧。34 个重点城市四月周均一手房成交量为 1.93 万套，环比降 24%/ 同比降 3%。鉴于重点城市在 2024 年 11 月至 2025 年一季度积极补货后新盘加速入市，我们预计六月销售将走强 (十大城市同比或转正)。

十大城市二手房成交仍保持良好 - 18 个城市四月第二､三周周均二手房成交量维持在约 3 万套，较三月仅微降 4%, 同比增 18%(一季度同比 + 34%)。绝对成交量较 2024 财年均值高出 25%。一线城市增长更为显著 (同比 + 36%)。挂牌量环比增 2%, 成交活跃。统计局二手房价指数显示一线城市环比上涨 0.3%(沪 / 京 / 深上涨，穗下跌), 尽管复苏进程不均且波折，但关键城市房价信心仍有提升空间。

土地购置：- 季度上市房企购地金额同比 + 122%； 行动胜于雄辩 --(a) 百强房企一季度土地购置同比 + 42%(覆盖的 11 家上市房企：+122%)；(b) 前十房企占据约 75% 新增土储资源 (较 2024 年提升 13 个百分点)；(c) 激烈竟争推升一线及核心二线城市 (北京 / 上海 / 杭州 / 深圳 / 成都) 地价，并开始激活部分其他二线城市核心区域 (宁波 / 济南 / 沈阳 / 武汉)。上市房企中，购地金额前列为中海､华润､绿城､建发､金茂等。尽管当前新获取项目利润率较低 (净利率 2-3%), 但我们认为十大城市房价 / 利润率下行风险有限，且考虑到当前库存去化周期 (如京沪深 8-10 个月),2025 下半年至 2026 年或有 1-2% 上行空间，这意味着 2026 年起表观净利率可能翻倍。

行业尘埃渐定；混合所有制企业管控强化 -- 我们认为 2024 年以来混合所有制房企 (如万科､绿城､金茂､金地) 的高管变动，体现了通过优化管理效率与架构来提升股东价值的强化管控，尤其在市场下行后，获得了国企股东更直接的支持。

国务院常务会议释放积极信号 (4 月 18 日，新华社) 李总理提出要 (1) 稳定股市并持续推进房地产市场平稳健康发展，(2) 稳就业，(3) 稳出口，(4) 促消费､活络民间投资，(5) 确保政策出台后执行有效､落实高效。我们预计 4 月下旬政治局会议将很快释放更多积极支持政策。本文来源于网络分析，仅供参考