关税问题概述：当前资产定价核心矛盾短期内难以与关税脱敏，美国与全球及中国的博弈未到落地阶段，美国政府内部话语权争夺激烈，关税变化快，难以确定中国部分品类被加征关税的具体档位。

关税背景分析：中国加入 WTO 后成为美国永久贸易正常伙伴关系，享有低基准税率（2.5% 左右），特朗普宣布的高税率远高于剔除最惠国待遇后的关税水平，当前局面下全球很多国家相当于被剔除最惠国待遇，企业处于非正常经营状态。

最新豁免解读：

豁免内容：美方释放善意，豁免围绕科技硬件，包括部分半导体器件、消费电子、通信设备、计算机硬件、集成电路等。

豁免延续：编码 88471 开头的商品（计算机、平板电脑等，在四月初汽车零部件 25% 清单批次内）和编号 8541、8542 开头的商品（二极管、晶体管等半导体器件及电路，在 4 月 2 号清单里）是此前豁免的延续执行。

新增豁免：主要包括智能手机芯片和 GPU 等品类。

是否包括中国：多方信息验证，此次豁免包括中国（在不考虑之后变化的情况下）。

豁免体量：以 2024 年美国从中国进口额算，此次豁免价值量超 1000 亿美元，占去年进口额约 23%，主要贡献来自消费电子产品。

其他影响：豁免主要针对月初特朗普宣布的对等关税，中国仍有今年 2、3 月美方加征的 20% 额外关税（无差别攻击且不被豁免），其他经济体与对等关税一起宣布的 10% 基准关税可豁免（基准关税是特殊情形下关税，为单一经济体加征对等关税下限）。

短期展望与建议：此次豁免可能由美国部分核心科技企业推动，虽释放善意但美方关税行为未完全解除，未来可能有更多行业关税批次到来。内容来源于纪要投研豁免对中国出口依赖度影响不大，但影响实际税率，多数行业税率仍在 100% 以上，当前分析行业受损程度意义不大。建议投资者保持高频跟踪，不能单一依赖消费电子豁免或半导体国产替代逻辑，因为变化快且细则复杂。

出海逻辑相关：短时间出海逻辑仍存在，东南亚国家与美国谈判未出现对中国加征新关税的情况，已出海建厂公司短时间有经营和叙事优势，但需跟踪东盟国家与美国谈判结果以及双边关系考量和工作部署开展情况。

关税操作的心理学效应推测：特朗普加征关税又豁免绝大部分国家（只对中国外国家加征最基础的 10%），可能符合让步效应和锚定效应。通过先提出过高要求再让步，以及锚定高税率使 10% 税率显得较低，达到增加关税收入（预计每年约 2600 亿美元）以弥补财政赤字（未来十年预计每年 3000 亿美元）的目的，但对全球金融市场造成巨大冲击。

美国经济数据追踪：

通胀数据：3 月份美国 CPI 为 2.4%（预期 2.5%，上月 2.8%），核心 CPI 为 2.8%（预期 3%），表现好于预期。核心商品通缩，二手车通胀虽正增长但领先指标显示未来可能转负，服务通胀回落（运输服务项波动大），能源通胀低且油价可能维持低位，未来通胀压力不大。

就业数据：非农数据较好，失业率低，新增就业超预期，美国经济目前表现不错。

市场预期：市场预期美联储降息激进，认为 6 月可能降息（概率超 80%），2025 年降息三次以上概率超 80%，四次以上概率超一半。但从美联储角度看，目前可能更担心通胀，若关税影响一次性且经济未快速冷却，可能不会提早降息，市场预期可能过于乐观。

市场反应分析：美国 3 月 CPI 数据公布后出现罕见的股债汇三杀情况（股市跌、短端利率下降、十年期国债利率内容来源于纪要投研上行、美元指数走弱）。美国股市下跌分分子端和分母端坏消息两种情况，正常不会出现股债汇三杀，而发展中国家因依赖外资，外资流出时会出现。此次美国出现该情况可能是外国投资者（如日本机构投资者）卖出美国长期债券，且关税可能导致全球美元供给下降，外国投资者投资美国资产能力下降，反映出全球投资者对美国信心下降，可能进入对美元体系有担忧的时代。

总结：

特朗普关税操作可能符合心理学效应，意在加征 10% 关税获取收入。

美国经济目前数据表现不错，通胀低、就业好，市场对美联储降息预期激进，若经济和通胀受关税影响情况符合一定条件，美联储可能不会激进降息。

美国市场出现股债汇三杀，可能是外国投资者离开美国资本市场，与关税扰动相关，日本投资者可能卖出部分长端美债。SEVEN调研纪要