【核心点评】

1、方案情况如何？

——A股溢价破净定增，预计最早4-5月落地

（1）融资规模符合预期。中行、邮储、交行、建行分别注资1650、1300、1200、1050亿元。其中，财政部注资5000亿元，邮储股东中国移动、中国船舶为邮储注资78.54、45.66亿元，交行股东中国烟草（及其子公司）为交行注资75.80亿元。展望未来，考虑到财政部本次注资规模5000亿元，和政府工作报告规划的本年度补资本特别国债发行规模相当，预计农行、工行的资本补充将在下一批次进行。此外，不排除部分中小行将参照国有大行方案，探索再融资渠道。

（2）定价基本符合预期。中行、邮储、交行、建行分红调整后的定增价格分别对应2024年PB（分红调整后）0.74x、0.75x、0.66x、0.73x，而现价分别对应2024年PB 0.67x、0.62x、0.56x、0.67x，定增价较现价分别溢价10.0%、21.5%、18.3%、8.8%。

（3）节奏预计年度分红后。交行、邮储分别披露了H股的2024年分红派息时间，分别为4月30日、5月22日。考虑到后续行政流程所需时间（股东大会及特别国债发行），预计定增将在年度分红后落地，最早在4-5月。

2、方案影响如何？

——股息摊薄至4%以上，有利于长期发展

（1）短期不确定性落地。我们测算中行、邮储、交行、建行A股股息分别摊薄38、88、82、21bp至4.03%、4.15%、4.33%、4.52%；H股股息分别摊薄49、99、94、29bp至5.23%、4.71%、4.97%、6.23%。因大行投资目的多为获取稳定的分红，摊薄后股息率仍具有吸引力，因此即使有调整、预计幅度有限。

（2）长期有利于资本稳定和发展。以24A数据测算，中行、邮储、交行、建行核心一级资本充足率分别有望补充0.9、1.5、1.3、0.5pc至13.1%、11.1%、11.5%、15.0%，较监管底线分别有4.1、3.1、3.0、6.0pc的空间。

3、如何看待行情？

——股息不确定性落地，大行仍具稳定股息价值

当前银行股将先寂寞后上涨，在寂寞中上涨。市场风格转向均衡，险资为代表的中长期资金入市，高股息稳健银行股有望率先启动绝对收益，而高成长优质/改善型银行则有望在波动中实现价值回归。

随着大行资本补充方案出炉，股息不确定性落地，若有调整将进一步增强股息吸引力，大行绝对收益机会有望开启。4月银行即将进入季报期，绩优股值得关注。

当前银行选股线索：①高股息稳健银行股，推荐中信银行、招商银行、工商银行、交通银行；②优质/改善型银行，推荐成都银行、江苏银行、重庆银行、上海银行。③H股高股息内银股有配置价值，关注中信银行、重庆银行、工商银行、建设银行。

综合考虑，当前A股重点推荐：江苏银行、成都银行、中信银行；H股关注中信银行、重庆银行、工商银行。

风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

二、中国银行拟向财政部定增募资不超过1650亿元，用于补充核心一级资本，这一举措对宏观经济的利好主要体现在以下几个方面：

1. 增强信贷投放能力，支持实体经济

资本补充后，银行可撬动更多资金投向国家重点领域。例如，1650亿元注资理论上可支持约2.31万亿元的信贷投放（按杠杆率14倍计算）。这将重点支持基础设施建设、制造业转型升级、战略性新兴产业等领域，助力经济稳增长。

2. 改善市场信心，推动银行估值修复

国家通过注资国有大行，彰显对银行业的支持，有助于缓解市场对银行资产质量的担忧，提升投资者信心。长期来看，银行股估值有望修复，吸引更多长期资金流入资本市场。

3. 优化资本结构，增强金融体系稳定性

补充核心一级资本可提升银行的资本充足率，增强风险抵御能力，尤其是对全球系统重要性银行（如中国银行）满足监管要求至关重要。同时，稳定的资本水平有助于银行应对净息差收窄压力，维持可持续经营。

4. 配合财政政策，促进经济短期回暖

此次注资与特别国债等财政工具形成联动，通过“财政注资+信贷扩张”组合拳，推动经济增速回升。此外，银行信贷投放增加可能带动社会融资成本下降，进一步刺激企业投资和居民消费。

5. 缓解地方债务压力，优化金融资源配置

银行资本补充后，可通过购买国债或参与地方债务置换，既支持财政扩张，又优化资产结构，降低系统性风险。

三、大行增发简评∶

一、做融资的起因推测：去年10月份做了一次按揭降价，银行大概未来几年总共要少收一万亿的利息，所以推出一个万亿定增计划来给银行补偿

二、利好还是利空：两正两负，偏中性

1、摊薄原股东

2、大股东溢价定增，有彰显信心的正面作用

3、有人会担心，募资后会不会让大行承担更多的责任

4、政府做这么大的事情，肯定市场和资金是要配合的

三、金额和价格方面：金额少于市场预期，价格则略低于市场预期

四、国有大行千亿定增解局：溢价定增背后的战略棋局与地产纾困使命

一、政策底牌：逆周期注资强化资本护城河

邮储、建行合计2350亿定增落地，核心逻辑是“财政注资+资本放大器”组合拳：

资本红线保卫战：邮储2024年末核心一级资本充足率9.56%（接近8.5%监管底线），建行虽达14.48%，但信贷扩张压力下需未雨绸缪。注资后邮储CET1提升0.8-1.2pct，可撬动万亿级信贷增量，精准对接“稳地产+新动能”双主线。

溢价发行铁律：建行定增价9.27元（对应0.67x PB）、邮储定价隐含0.7x PB以上，均硬性满足国资委“发行价≥每股净资产”红线，避免国有资产流失。溢价实质是政策底信号，对冲外资撤离引发的估值塌方（2024Q4北向减持大行超300亿）。

二、资金流向：地产拆弹与宏观对冲双驱动

募资核心使命是“化债+稳增长”：

1. 地产定向输血（占比超60%）：

白名单房企纾困：通过并购贷款承接优质烂尾项目（如中部某省保交楼专项授信占比15%），置换房企高息美元债（某头部房企利率从7%压至4.5%）。

地方债务置换：低成本财政资金替换城投平台高息非标（如西南某省平台贷利率从8%降至5%），缓释隐性债务压力。

2. 新基建卡位：30%注资投向科技金融（邮储向光伏龙头提供50亿十年期贷款）、绿色基建（建行内蒙古风光项目授信3000亿），构建“财政-信贷-产业”闭环。

三、宏观对冲：以内循环韧性抵御外压

 对内缓冲链式风险：通过大行资产负债表承接房企-城投-居民债务链，为地产税改争取3年缓冲期（测算可消化5万亿隐性债务）。

对外破解关税围堵：信贷扩张支撑基建投资（2025年增速预计7%+），对冲美国新增关税对出口冲击（抵消约1.5% GDP损失）。

四、市场启示：估值修复与政策套利

银行股PB修复：国有行板块PB从0.6x向0.7x迈进，高股息（邮储股息率7.86%）提供安全垫。赛道投研