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天风MorningCall·0913 | 策略-赛点2.0/宏观-美国大选电视辩论/医药-原辅包板块
机构研报精选 / 09月13日 08:19 发布
策略|行业比较周报——赛点2.0为何重视恒生互联网？
1、行业周期出清至反转过程会经历四个“象限”：经营难赚钱”→“减小资本开支”→“开始企稳赚钱”→“资本开支上升”。从最新的24H1财报看，恒生互联网上市公司出现利润增速大于营收增速的特征，且这一现象首先分布在指数权重上（阿里、腾讯、美团、京东等），2022、2023年资本开支增速连续为负，利润超额增加可能来自于投资减少、业务扩展速度边际放缓、行业格局改善、利润率增加，企业盈利容易出现触底回升，则股价也或面临向上的拐点。2、投资策略：把握波动率阶段放大机会，长期仍看“耐心资产”。等待地量之后的波动放大，把握消费阶段大波动，重视恒生互联网：首先，8月以来的A股行情展示出市场对内需政策预期的高度敏感性；第二，内需类消费板块在24H2可能反复的海外衰退交易+美国大选交易中相对出海链或占优。长期来看，高股息超额反转条件或有两类：一是长期国债利率中枢不再下行，二是高股息板块股息率进一步提升受阻。长期风格切换需耐心等待更多右侧信号，具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估。 风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）测算涉及的财务指标无法穷尽，只能作部分视角；3）政策出台和落地具备不确定性。 
宏观|美国大选电视辩论带来的增量信息
1、特朗普将辩论的焦点集中在通货膨胀和非法移民问题上。哈里斯则将自己塑造为“中产阶级倡导者”和“中产阶级的孩子”。在这场持续约90分钟的辩论中，主持人围绕经济、社会、外交政策和两党传统意识形态四个核心领域展开提问，涉及的议题是老调重弹。2、本次辩论的结果似乎对哈里斯更为有利，但是单次电视辩论对大选结果的影响可能并不如人们想象的那么大，最终花落谁家还是取决于摇摆州。自Rutherford以来，两个党对美股的影响都相当积极。我们认为如果特朗普执政，美国国债收益率曲线可能呈现出更陡峭的走势，而若是民主党执政，收益率曲线则可能相对平坦一些。从A股市场的角度来看，拜登执政期间，股市在2021年和2022年表现较好，而在2023年和2024年则表现较差。相比之下，特朗普执政期间，股市在2017年、2019年和2020年表现较好，2018年则表现较差。
风险提示：美国总统大选结果反转；大选期间发生黑天鹅事件；举行第二次辩论。
医药|医药行业2024年中报业绩分析-原辅包板块
1、去库存进入尾声，整体业绩恢复增长。原辅包板块包括华海药业、健友股份、国药现代、仙琚制药、浙江医药等沙坦类、肝素类、抗生素类、激素类、维生素类企业。2024H1板块整体营业收入同比+4.93%；归母净利润同比+27.57% ；扣 非 归 母 净 利 润 同 比 +24.61% 。2024H1板块业绩恢复。2、毛利率略有回升，价格仍在底部震荡。2023年板块毛利率为32.34%，2024H1板块毛利率为33.31%；我们认为毛利率回升主要系部分企业产能爬坡+公司技改+规模优势导致，整体价格仍处于低位。3、原料药制剂一体化提供持续业绩增量。2024H1部分重点公司制剂收入占比持续提升。在集采及续标降价、保供要求持续提升背景下，原料药产能的企业有望通过原料药制剂一体化降低生产成本。
风险提示：个别公司业绩不及预期；宏观环境风险；原料药价格波动风险；汇率变动风险。
策略|国泰君安城投宽庭保障房REIT投资价值分析——REITs产品书系列
1、国泰君安城投宽庭保租房REIT正式上市，战投认购比例高。国泰君安城投宽庭保租房REIT于2024年1月12日在上海证券交易所上市，以上海市杨浦区江湾社区和光华社区为核心资产，总建筑面积为16.94万平方米。2、城市经济基本面优秀，中长期租赁租房缺口持续存在。上海市经济发展水平位于全国前列，2023年上海市GDP突破4.7万亿元，同比增长5.0%，常住人口规模达2487万人，城镇化率89.3%，城镇常住居民人均可支配收入8.95万元，远超全国水平。3、运营状态趋于稳定，盈利长期具有成长性。受益于优质的区位以及相对低廉的租金，两处底层资产出租率稳定，运营状况良好，可提供持续稳定的现金流收入。2024年上半年营业收入迅速增长至0.88亿元，营收增长显著。同时，2024年上半年项目毛利率为60%，底层资产盈利能力有望继续上升。4、估值参数合理，估值收益率高于可比REITs。受益于底层资产运营规模较大，国君城投宽庭REIT初始估值较高，增值率高于中金厦门安居REIT。截至2024年9月4日，国泰君安城投宽庭保租房REIT估值收益率为5.13%，在可比保租房REITs中最高。
风险提示：宏观经济波动风险，政策变化风险，运营能力下降风险，周边竞争风险，市场需求恶化风险。
非银|中国财险（02328）：灾害频发致COR小幅上行，看好未来龙头地位持续巩固
1.利润：2024H1归母净利润同比-8.7%至184.91亿元。1）承保端：承保利润为89.99亿元，同比-5%，预计主要受上半年自然灾害频发，综合成本率上升所致。2）投资端：受上半年A股市场动荡及利率持续下行拖累，投资收益同比-7.8%至139.71亿元，总投资收益率下降0.4pct至2.2%（未年化）。2.综合成本率：上半年自然灾害同比多发，2024H1COR同比+0.4pct至96.2%，其中赔付率同比+1.2pct至70.1%；费用率同比-0.8pct至26.1%。3.保费收入：保费规模稳中有升，2024H1实现原保费收入3119.96亿元，同比+3.7%，保费市占率34%，保险服务收入2358.41亿元，同比+5.1%，继续保持行业领先。4、投资建议：2024H1自然灾害多发，仍保持较好的费用管理，COR小幅提升。我们认为，公司作为行业龙头，定价及规模优势稳固，凭借对产业链的深度把控，市占率有望稳步提升。考虑到未来资本市场波动预期对公司投资端的压力，我们下调2024-2025年公司归母净利润至266/290亿元，同比分别+8.38%/8.79%，新增2026归母净利润预测为315亿元，同比+8.75%。目前中国财险估值仅0.81XPB，处于历史较低分位，维持"买入"评级。
风险提示：车险市场竞争加剧；极端自然灾害拖累赔付率；公司控赔控费不及预期。医药|行业深度：全国卫生健康事业发展统计公报专题研究
1、2023年卫生总费用占GDP比重达7.2%。2023年全国卫生总费用初步核算为90575.8亿元、同比增加6%，人均卫生总费用6425.3元，卫生总费用占GDP的比例为7.2%，占GDP比例达近五年新高。2、2023年全国诊疗人次达95.5亿，同比+13%。2023年全国医疗卫生机构合计诊疗95.5亿人次（yoy+13%）；其中医院端诊疗42.6亿人次（yoy+12%）、基层医疗机构诊疗49.4亿人次（yoy+16%）。2023年共入院3.02亿人次（yoy+22%），三级医院入院1.48亿人次（yoy+27%）。3、2023年全国医疗卫生机构总数达107.1万个，同比+4%。2023年全国医疗卫生机构总数为107.1万个（yoy+4%)，其中医院3.84万个、基层医疗卫生机构101.6万个。其中：民营医院2.66万个（yoy+5%）；三级医院3855个（yoy+9%）。4、2023年次均医疗费用控制有所成效。次均医疗费用控制有所成效。2023年，医院次均住院费用10315.8元，按当年价格比上年下降5.0%；次均门诊费用361.6元，按当年价格比上年上涨5.5%。
风险提示：政策波动风险、竞争格局变化风险、人口结构变化风险。
海外|拼多多（PDD）：24Q2业绩：收入利润稳健增长，看好公司长期发展
公司公布24Q2业绩。2024Q2公司营业收入同比增长86%至971亿元，低于彭博一致预期3%；拆分来看，公司24Q2营销服务收入为491.2亿元，同比增长29%，略低于彭博一致预期；交易服务收入同比增长234%至479.4亿元，我们预测主要系海外业务Temu的快速发展。1、行业竞争激烈，广告及电商增速放缓。我们认为公司加大供给端投入，将GMV重新作为第一增长目标，应对行业激烈竞争，短期或部分影响货币化率，长期来看公司仍具备强竞争力。2、注重长期健康发展，将重点投入供应链及优质供给。在业绩会上表示要推进高质量供给建设，大力扶持优质商家，促进平台生态健康发展；公司将在未来的一年内减免100亿优质商家的交易手续费，同时简化商家入驻和商品上架流程，加强平台生态治理。考虑到电商行业竞争激烈，公司主站收入增速有所放缓，我们下调公司2024-2025年营业收入分别至3990/4863亿元（前值为4253/5656亿元），同比增长61%/22%；考虑到公司加大供给端投入，我们下调2024-2025年Non-GAAP净利润至1282/1553亿元（前值为1403/1867亿元），同比增长89%/21%，对应9月6日收盘价PE分别为7X/6X，维持“买入”评级。
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