中金2024下半年展望 | A股市场：击楫中流

年初至今A股市场先抑后扬，市场估值从低位展开修复，大盘蓝筹相关指数普遍实现正收益，中小市值表现偏弱。展望下半年，宏观范式转变下中外金融周期分化，结合我国积极的稳增长政策及中长期改革，我们认为今年投资者预期最为悲观时期可能已经过去，2月以来的修复行情虽有波折但仍有望延续，继续维持我们在《2024年A股展望：行则将至》中“市场机会大于风险”的判断。下半年建议重点关注以下几方面：

　　1）世界经济格局步入“大分化”时代，重视宏观范式转变下的增长特征。年初至今我国经济显现积极变化，但回升向好过程中仍面临有效需求不足、企业经营压力较大等挑战。展望下半年，我们认为我国经济增长动能有望继续温和改善，但需重视宏观范式转变带来的结构性影响。物价在内需边际改善和局部涨价因素支撑下，同比有望小幅回升；地产仍在寻底期但预期改变；结合全球贸易政策、地缘等因素，全年我国出口可能呈现“强基本面、弱预期”特征。

　　2）下半年中长期改革关注度提升。4月，会议强调“避免前紧后松”，下半年财政与货币协同发力是重点，我们认为地产对于市场而言仍是关键“胜负手”，产业政策进行重要调整后需关注落实力度和效果。中长期改革预期升温，今年7月即将召开的三中全会有望进一步明确中长期改革方向。新“国九条”发布后，资本市场“1+N”政策体系正逐步完善落实。

　　3）A股盈利增长有望稳步修复。今年一季度A股盈利增速同比下滑4.1%，我们预计可能是年内偏低水平。我们自上而下估算A股/非金融2024年盈利同比增长1%/1.6%，随着物价因素边际改善和复苏深化，下半年盈利增速可能好于上半年，A股企业资产负债表仍相对健康，未来需求侧边际修复有望带动ROE周期性改善。结构上，持续高成长机会相对稀缺，关注出海、供给侧出清等盈利增长弹性较大领域，地产链下游的业绩韧性也值得关注。

　　4）外部仍有不确定性，关注全球地缘局势及美联储降息周期。今年以来美联储降息预期节奏不断调整，降息时点对全球资产配置节奏较为关键，我们预计下半年美国降息周期或有望开启，全球资金再配置过程中，中国资产有望相对受益。当前全球地缘局势复杂，下半年美国大选关注度抬升。

　　节奏上，截至5月31日，沪深300前向市盈率为10.4倍，对应股权风险溢价处于历史均值上方0.5倍标准差，历经修复后市场整体估值仍在偏低水平，与全球市场相比仍具备明显投资吸引力。下半年基本面改善对指数表现的贡献边际有望抬升，继续维持全年节奏上前稳后升的判断。

　　行业配置：向内求稳定，向外寻超额。今年以来市场回归龙头风格，高股息、资源品和出海链相关行业成为交易主线。展望下半年，我们认为在国内增长预期继续企稳、资本市场改革强化股东回报等背景下，大盘占优风格趋势有望延续，价值风格或继续优于成长。

未来3-6个月重点关注三条主线：

1）基本面稳定、具备分红能力和意愿的高股息板块，高股息的配置逻辑逐渐从分母端转向分子端，现金流持续改善、资本开支增速下降、分红意愿提升是重点，关注动力煤、石油石化、高速公路等。

2）受益于外需好转的出口&出海领域，以及全球定价的资源品，结合海外部分产业领域的周期性改善，白色家电、家居、轮胎；出海链对应相关行业海外渗透率提升带来的新成长机遇，商用车、工程机械、游戏等。此外，黄金、铜等全球定价资源品的高景气在下半年有望持续。

3）行业预期有望改善、具备较高业绩弹性的领域，如受益于周期修复和技术进步的电子半导体，政策指引下供需格局有望好转的锂电等新能源板块，电力、燃气等公用事业的改革和涨价预期也值得关注。

6大主题：1）出口&出海链；2）新宏观范式下的资源股；3）盈利能力稳定的高股息板块；4）消费“性价比”；5）国企改革；6）超跌优质龙头，等。

　　风险提示：房地产和地方政府债务压力、全球地缘风险加剧、海外主要经济体物价韧性超预期是可能需要注意的下行风险；上行风险包括我国经济增长超预期、稳增长政策和改革力度超预期、中美关系超预期改善，等等。