-
天风MorningCall·0318 | 策略-金工-量化择时/固收-信用债/宏观-制造竞争力
机构研报精选 / 03月18日 08:19 发布
1）判断业绩拐点是市场能否走出寻底期的核心矛盾，市场底通常领先业绩拐点1-2个季度出现。当经济周期处于普林格阶段2-4时（即同步指标上行阶段），股票均有不错的表现。2）普林格同步指标是核心，但需要结合先行指标共同判断。首先由于同步指标的拐点落后于指数底部，并且仅依靠同步指标，需要更长的时间来验证（至少还需要1-2个月的回升才能确认低点），对市场判断会出现偏误。因此，我们认为结合先行指标来判断，对于经济筑底的判断会提高前瞻性。突破寻底期的关键在于M1回升的持续性，居民中长贷才是更加核心的指标。居民中长贷顶部往往领先企业中长贷，底部通常比较接近。并且权益市场寻底期时这两项在同比意义上均出现回升。3）更高频的先行指标要落到资金价格。狭义流动性资金价格触底企稳是市场出现阶段性底部的充分不必要条件。资金价格下行至需求回暖期间存在时滞。结束，经济、财报数据披露，“春季躁动喘息”进入第三阶段，回归基本面。
风险提示：海外局势演化超预期，通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。
1、择时体系信号显示，均线距离-2.96%，距离绝对值小于3%，进入震荡格局，最为关键的观察变量在于市场风险偏好的度量。宏观层面，下周最为重要的宏观事件当属美联储的议息会议，对市场的风险偏好或有一定的压制。2、技术指标上，当前市场进入底部的强势反弹阶段，关于反弹的幅度和时间，我们建议使用均线系统进行控制风险，参照历史上几次大底后第一轮反弹的情景，建议参考20日均线进行控制风险，也就是在20日均线未跌破之前，反弹有望延续。3、我们的行业配置模型显示，进入3月份，我们的行业配置模型继续持有困境反转板块，推荐消费电子和保险；此外TWOBETA模型3月开始推荐周期上游。当前行业建议继续关注消费电子和保险以及周期上游中有色煤炭。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位80%。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
固收|信用负反馈是否会重来？——信用债市场周报（2024-03-17）
（1）银行理财小范围赎回，收益率环比小幅下跌，资产配置上偏防御。2023年9月，由于流动性收敛以及预期特殊再融资债将大规模发行，债市经历了一定的调整，但理财产品并没有出现大规模的赎回负反馈，可以推断本次债市调整亦或是如此。（2）基金久期小幅降低。从债券型基金2023年四季报的重仓券观察，公募基金对低评级的信用债风险偏好有所收敛。从基金久期来看，2022年四季度后，基金久期震荡上升；2024年3月以来，基金久期则小幅下降。从3月初的2.41年下降至3月15日的2.29年。可以看出，近期受债市调整影响，基金缩短久期以保持流动性。考虑久期和信用下沉等因素，我们认为如果未来债市进一步加大波动，不排除信用压力会大于2023年Q3，但是大概率显著小于2022年Q4。考虑到阶段性调整压力，机构需适当控制久期，保持流动性。
风险提示：信用风险事件超预期，流动性变化超预期，政策超预期。
1、2021年是近几年中国出口份额的相对高点，当年中国出口在样本国家中占16.2%，之后两年随着海外生产能力修复，中国出口份额小幅回落，2023年出口份额为15.7%。2、在总出口份额尚未突破前高的情况下，一些商品的出口份额却已经悄悄地逆势增长。我们按照海关HS4位数口径，在出口金额占比0.3%以上的主要出口商品中，梳理出过去两年份额大幅增长的中国商品。依托着中国新能源技术的持续进步，中国蓄电池的全球份额持续提高。2023年前11个月，中国蓄电池（其中锂电池占比95%）的全球份额相比2021年提高了10.3个百分点。韩国、日本、中国香港分别回落2.9、2.8、2.6个百分点。从车辆细分口径上看，机动车车身、10座以上客车、特殊用车（起重车、清洁车等）、拖拉机、乘用车（小轿车、越野车、9座以下小客车等）、短距离载货车（如码头、机场等地的搬运车）的出口份额明显提升，比2021年分别提高了9.3、7.9、7.3、5.5、5、4.4个百分点。
风险提示：经济数据表现超预期，高频数据与实际月度数据存在背离，模型误差。
近期交易量放大，加上外资对核心资产的关注和流入，前期的高股息板块开始震荡，市场对成长和主题板块热度很高。持续关注低空经济方向；海风各地方项目落地的利好；英伟达GTC大会对AI方向的提振等等。看好有基本面及政策拐点变化的领域，如：医药、海风、AI、出海等。 
1、市场思考：监管层发声频繁，“两强两严”基调已明确。梳理近期监管层发声，“严监管”是主基调，从座谈会、监管罚单到新闻发布会，“长牙带刺”底色屡次体现。2、国内：2月M1、社融整体回落。2月社融规模增量为1.5万亿元，比上年同期少16399亿元，社融脉冲回落至27.07%，结构上新增政府债、新增人民币贷款少增走阔。3、国际：美国2月通胀超预期强劲，但核心CPI下降。2月CPI同比增长3.2%，预期3.1%，前值3.1%，核心CPI同比增长3.8%，预期3.7%，前值3.9%，此外核心服务通胀环比下行。结合政策导向与经济情况，“产业升级”与“发展支撑”是2024年的两大投资主线。产业升级方面，我们认为关注数字中国和制造强国两大板块，发展支撑能源安全和金融强国两大板块。1、数字中国，半导体、计算机、传媒；2、制造强国，汽车、工业母机、工业机器人和消费电子；3、能源安全，煤炭、核电、光伏、风电；4、金融强国，券商、银行。 风险提示：地缘冲突超预期，海外通胀持续性超预期，流动性收紧超预期。 1、年初信贷存在大小月的特征，1月冲高后，2月回落。受商品房销售偏弱、建筑业等复产复工速度偏慢等因素的影响，年初国内基本面仅弱企稳，这也对应着1-2月偏弱的金融数据。在整体偏弱时，结构上不乏亮点，高增的企业中长期贷款和开始减少的政府存款或表明年初基建大概率强于制造业强于地产。2、居民信贷偏弱，原因是地产销售继续走弱和1月信贷透支。年初以来，除汽车消费和文旅消费外，居民消费整体偏弱（详见《年初经济怎么看》，2024.03.05）。1月居民信贷同比大幅多增也透支了居民2月贷款意愿。1-2月居民部门新增贷款同比减少759亿元，与房地产销售表现偏弱相符合。3、往后来看，金融数据支撑在两个方面，一是政府债加速发以及财政发力时的配套融资落地情况（主要是基建）；二是在政策支持力度加大（大规模设备更新）以及出口带动基本面好转时，制造业信贷需求的改善情况。
风险提示：经济复苏超预期，金融数据变动超预期，政府债发行超预期。
通信|天孚通信（300394）：业绩接近预告上限，降本增效成效显著
天孚通信3月11日发布2023年业绩快报，2023年收入19.39亿元，同增62.07%；归母净利润7.30亿元，同增81.14%。1、单季度营业收入及归母净利润再创新高。公司收入净利高增，非经常性收益由22年的3836万元降至1121万元，核心盈利能力大幅增强。2、有源业务放量后仍维持较高净利率，降本增效成效显著。公司历年销售/管理费用率维持较低水平，研发费用率较高，2018至2022年研发投入从0.42亿元增至1.23亿元（CAGR30.80%）。23年，公司期间财务费用同比下滑，费用向研发侧倾斜，保障新产品快速迭代以满足客户需求。3、全球算力需求旺盛，公司持续受益于AI红利。随着今年英伟达B100、微软OpenAI5.0发布，北美市场对更高速率（如1.6T）光模块的需求有望提速。作为海外AI大厂单模产品光引擎主要供应商，公司海外业务放量有望持续对业绩带来显著贡献。我们上调公司24-25年归母净利润从12.5/16.5亿至14.2/20.4亿元，对应24-25年PE为41/28X，维持“增持”评级。
风险提示：下游客户需求不及预期，1.6T光引擎新产品进展不及预期等，业绩快报为初步测算结果，具体数据以23年年报为准。
电子|工业富联（601138）：AI服务器收入高速增长，持续看好公司AI领域卡位
公司发布2023年年报，实现营业收入4,763.40亿元，归母净利润为210.40亿元，yoy+4.82%。1、AI服务器收入高速增长，核心竞争力优势突出。云计算板块，受益于上游算力建设需求旺盛和AI需求的快速成长，2023年云服务商产品占比约50%，AI服务器占云计算收入比例提升至约30%。公司经营性现金流净额为431亿，yoy+180.4%，主要是公司应收账款回款速度加快。公司2023年度拟派发现金红利（含税）115亿，占2023年归母净利润55%。2、持续看好公司在AI领域的核心卡位：持续受益于ChatGPT等新兴AI产品对算力、带宽、GPU、高容量储存、先进散热与节能需求激增+绑定行业头部客户（多年来一直是数家第一梯队云服务商AI服务器（加速器）与AI存储器供应商）+产品持续迭代具备技术领先性（相关AI服务器、AI存储器产品持续迭代已开发至第四代），23年云计算产品中占比提升至约30%。考虑到公司23年年报业绩增速放缓，将24/25年归母净利润由317/396亿下调至250/300亿，新增26年352亿元归母净利润盈利预测，维持“买入”评级。
风险提示：AI盈利能力不及预期、智能手机销量不及预期、行业竞争加剧。
电新&机械|天准科技（688003）首次覆盖：机器视觉平台化龙头，汽车、光伏、半导体多点开花
1、光伏硅片分选设备份额领先，铜电镀图形化设备交付头部客户。公司于2022年12月份正式发布第六代光伏硅片分选机设备，并于2024年2月获得客户的批量订单，订单总额合计8,110万元（含税）。铜电镀设备方面，公司产品正式交付光伏头部客户，取得突破性进展。2、汽车与半导体领域进展顺利，新业务新应用多点开花。公司2022年6月起合作地平线，推出了一系列覆盖商乘场景的产品家族，23年11月公司获头部车企的域控开发定点，后续有望转化为量产定点。半导体方面，公司收购MueTec瞄准高端前道检测设备领域，参股成立矽行半导体进一步完善半导体布局。公司23-25年归母净利润预计分别为2.15、2.75、3.83亿元，24年按39X，目标市值106亿，对应目标价55元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：技术人才流失与技术泄密风险；主营业务毛利率波动风险；光伏与半导体营业收入波动风险；测算过程存在主观假设不成立风险；文中业绩快报数据仅为初步核算结果，具体以正式发布的23年年报为准；股价交易异动风险。
1、碳纤维：我们认为目前T300大丝束已处于阶段性底部阶段，我们认为单从原丝环节来看，主要系吉林碳谷。民品T700领域，长期来看，下游碳碳复材/氢气瓶等领域持续高景气，公司产能扩张有望带动业绩持续释放，预浸料业务如进展顺利后续或带来新增量，中复神鹰（与化工团队联合覆盖）。2、显示材料：我们跟踪的折叠屏手机中UTG环节，在消费电子颓势时折叠手机下游需求仍高增，伴随行业价格带的不断下行，进一步促进下游需求有望实现正向循环。我们持续看好未来3-5年折叠屏手机的放量，我们认为，产业链中的卡脖子环节仍将在一段时间内获得相应溢价。重点推荐：凯盛科技（与电子团队联合覆盖）。3、新能源材料：光伏方面，下游需求端仍维持较快增速，但产业链各环节扩张较快，我们判断需等待出清。风电方面，目前海风突破层层阻碍，开始放量，预计明年起量可期。风电叶片环节集中度较高，推荐时代新材（出海预期）（与电新团队联合覆盖），关注新股麦加芯彩。 风险提示：下游需求不及预期，行业格局恶化，原材料涨价超预期。 
1、我们认为，新房、二手房合计降幅仍较大反映市场客观压力仍存。价格预期修正带来的基本面量能回升开始阶段性、结构性微现，但距离趋势性企稳仍有距离，我们对短周期基本面拐点的判断仍较谨慎，若回落再发生，需求侧继续存在政策宽松超预期的可能。2、需求侧LPR超预期下调，因城施策框架下各地“四限”调整进入新一轮发力期，有望带动改善需求集中释放，白名单等供给端融资支持力度持续加码，预计24年供给侧出清基本结束。行业基本面止跌企稳前，我们认为需求不稳、政策延续，看好供需政策双向发力对板块行情的持续驱动。标的方面1）推荐优质地产龙头：招商蛇口、保利发展、中国海外发展，越秀地产、华润置地、绿城中国、滨江集团；2）推荐优质物管企业：招商积余、保利物业，中海物业、万物云；3）保障房及城中村改造主题：绿城管理控股，城建发展、天健集团、中华企业。
风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行超预期；因城施策力度不及预期。
环保公用&能源开采|华润燃气（01193）首次覆盖：行业有望迎来量价修复，α+β共振助力公司业绩提升
1、城市燃气龙头企业，燃气销售业务持续发力。公司前身华润石化集团在2004年正式转型城市燃气领域，2007年华润燃气集团正式成立，并于2008年11月在香港联交所主板上市。2004-2021年，公司营业收入/净利润CAGR分别为20.2%/19.3%。2、行业需求逐步修复，发展潜力重燃。2021年国内天然气占能源消费总量的比重8.9%，同年全球天然气消费量在一次能源消费总量的占比为24%。2022年公司零售销气量在五大城燃中位居第一，销气量占比全国消费总量比例较2021年提高0.6pct。在未来天然气市场向好的趋势下，公司有望持续得受益。我们预计2023-2025年公司实现归母净利润55.5、64.1、71.3亿港元，分别同比+17.3%、+15.4%、+11.2%，对应PE为10.6、9.1、8.2倍。我们给予公司2025年目标PE倍数10倍，目标股价30.8港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：上游价格超预期上涨、政策端支持力度不够、顺价政策推进不及预期、行业整合节奏不及预期、公司工商业用户拓展不及预期、业绩测算具有一定的主观性等风险。
金属与材料|周观点：冶炼厂减产预期叠加矿端供应偏紧，铜价大涨
1、基本金属：冶炼厂减产预期+矿端供应偏紧，铜价大涨。周内铜价连续大涨，一举突破一年多以来的震荡区间，收盘于73290元/吨，LME铜收于9074美元/吨。近期海内外宏观预期向好持续催化基本金属价格，且当前仍为行业淡季，若旺季来临价格或有更大弹性，：五矿资源、中国宏桥、紫金矿业、金诚信、洛阳钼业。2、贵金属：降息预期延续，金价大涨。周内金价连续震荡回调，comex金价收盘于2159.4美元/盎司。周内美国出台2月CPI数据，美国2月CPI同比上升3.2%，预估为3.1%，前值为3.1%；美国2月CPI环比上升0.4%，预估为0.4%，前值为0.3%。：招金矿业、山东黄金、银泰黄金、株冶集团。3、铂钯铑：受地缘政治因素影响，走势上涨。量化紧缩节奏的可能放缓，叠加冲突局势的依旧不明，短期金价或维持高位震荡。钯金目前基本面未见改善预计钯金下周价格或震荡运行，运行在260-280元/克之间。：贵研铂业、中信金属、赤峰黄金。
公安备案号 51010802001128号