安信证券-当股息率不足 5%，中特估能走多远？

本周A股全面回调，上证指数下跌1.86%，回落至3300点下方，市场依然处于“山腰处歇脚”。市场结构上，本周价值风格相对偏弱，创业板指下跌0.67%，上证50下跌2.02%，中特估出现波动，AI数字经济TMT板块高位震荡，传媒、教育等细分方向表现活跃。交易量上，本周全A日均成交量有所下降，周度日均成交量为10263亿。

　　当前可以基本明确：当前4月社融与通胀数据显示实体需求边际进一步放缓，市场进入到围绕经济边际动能可能陷入大幅走弱的“弱预期、弱现实”的定价环境中，按照安信策略基于预期-现实博弈视角下A股投资策略框架，低估值高股息策略占优。在此，我们表明对国内基本面的鲜明态度是：国内经济复苏的趋势是非常确定的，但是我们认为，当前不急于承认“强现实”，目前的弱复苏状态含金量还需持续检验。

　　对于“中特估”行情，我们并不倾向于从估值论（统计规律1倍PB设定，5%股息率以上）去做评估，核心是背后的因果关系验证在更广泛的观察中并不一致，更多与预期转弱有关。目前作客观评估，我们的核心认知围绕两点“若市场预期偏弱，中特估大概率不出错”与“增量资金买价值则价值大概率占优”。我们认为当前中特估行情演绎更多与市场预期转弱更为相关，“若市场预期转弱，则中特估（高分红）大概率不出错”，至少从5月份时间窗口期来看，我们目前还看不到预期走强的迹象，低估值高股息策略占优应该较为明显，这会使得中特估更倾向于在波动轮动中上涨。从交易特征层面来看，确实有些增量资金迹象在，但增量资金的持续性还有待进一步观察，这点我们后续会重点跟踪评估。

　　总结而言，对于我们从2月至今对于大盘指数处于“山腰处歇脚”的判断应该是客观公允的，毕竟过去人民币汇率向均衡水平6.6-6.7的回摆迟迟不能确认（目前处于6.8-7震荡）。对于A股市场中枢上移，我们明确将关注点已经放在ROE拐点判断上，预计A股ROE回升在Q3甚至更晚些时候出现。据此，我们维持大盘指数处于“山腰处的歇脚”判断，超额收益还是来自于结构亮点，投资主线已经明确：大盘价值+小盘成长，呼应我们的核心资产投资和产业主题投资。大盘价值就是消费+低估值央企蓝筹；小盘成长就是以TMT为代表的AI数字经济。

　　对于当前结构配置逻辑，需要明确的是AI+数字经济2-3年周期看好，全年主线已经非常明确。同时，基于强现实的投资难点是当前无法明确论证是未来国内经济周期向上1-2年的过程（换句话说：2024年国内经济比2023年是否更强不明确），我们认为若是2023年真正看多低估值价值作为胜负手的首要逻辑是增量资金，增量资金偏向于低估值价值则价值大概率占优，核心是去跟踪评估国内居民储蓄占比下降后对于权益市场的增配需求。对于当前市场交易逻辑，我们再次强调五个观点：1、存量博弈下，只要经济弱复苏，TMT就不会输。2、若存量资金转向增量资金，增量资金买价值则价值（相对景气低PEG与低估值品种）大概率占优。3、若市场预期转弱，“中特估（高分红）”大概率不出错。4、当前经济复苏定价在消费内需领域的确定性更强。5、对于泛新能源，恢复往日荣光是苦难的，从产业浪潮的角度“如何找到2016之后的立讯精密”才是对应后续泛新能源景气投资最核心最务实的命题。短期超配行业：电力、以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的数字经济；非银、消费（食饮、智能家居、消费建材）、有色（铜、金）、医药、地产。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行。

　　风险提示：中美贸易摩擦超预期、国内经济政策不及预期、海外货币政策变化。