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天风MorningCall·0424 | 策略-13年4月决断、资本市场改革/金工
机构研报精选 / 2023-04-24 08:32 发布
在前期的几篇报告《何时投资主题？何时看报表？》、《景气投资的季度效应》中，我们都提到了一个“两头看预期”、“中间看现实”的结论：1、核心就是每年的Q1和Q4市场处于业绩空窗期和政策窗口期，因此市场容易交易预期，此时最有效的指标是低PB分位数（代表预期低，交易预期的空间就大）。2、但是，从每年4月开始，随着一季报、经济数据、的先后落地，市场在Q2-Q3会回到基本面的现实情况，进入景气度投资的阶段，而这里所指的基本面，可以是表观利润，也可以是高频指标、产业数据、宏观数据等等。3、2013年市场与2023年有一定相似之处，都是宏观弱复苏+新兴产业技术突破组合。在年初的预期交易之后，大盘指数震荡调整，但经过两年估值消化的创业板大幅上涨，TMT代表的成长板块带来了显著的结构性机会。本篇将在4月决断的框架上复盘2013年市场。 风险提示：宏观经济风险，业绩不达预期风险、历史数据局限性等。 策略|全面深化资本市场改革：建立健全退市机制,助力高质量发展
1、“退市常态化”的背景。随着从提出注册制改革到科创板、创业板、北交所的注册制改革落地，我国证券市场的制度建设日趋完善，IPO数量不断增长，市场化程度不断提高。在此背景下，建立双向畅通的上市退市制度成为对投资者利益进行动态保护的重中之重。2、“退市常态化”的实施情况。从退市总量来看，2023年以来，截至4月21日，A股已有6家公司被执行退市，且退市原因同样多为经营不善，市场表现不佳。而今年以来，在全面注册制下，我们预计或将有更多严格退市制度完善落地，A股退市“常态化”或成大势所趋。3、“退市常态化”的意义。首先，退市常态化建设有利于提高A股市场化水平，增强全面注册制的推行效果。其次，建立“退市常态化”下的双向畅通制度，有利于我国A股市场理性投资环境的形成。再次，“退市常态化”的制度建设有利于打击违法行为，保护投资者权益。 风险提示：全面注册制效果低于预期，相关政策出现调整，资本市场改革不及预期，地缘政治及中美关系影响等。 
震荡格局尚未改变的背景下，短期风险偏好或将承压，耐心等待成交萎缩，预计成交萎缩至8000亿附近或将显示调整结束。目前我们跟踪的景气度数据显示，分析师预期增速较高并有上调的板块排名靠前的是交通运输、电源设备、新能源动力系统、专用机械、传媒。此外，目前成交占比近43%的TMT板块，已经处于强趋势行情，针对强趋势板块，我们更多建议右侧交易，也就是做好风控，风控指标未触发前，持有为主，以中证TMT指数为跟踪对象，周五已经触发风控指标，因此从趋势角度暂时遭到破坏，结合估值水平也建议从超配调整至标配。当前以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位60%。 风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。 
宏观|这次不一样：本轮美国创投泡沫与次贷危机和科网泡沫的区别 1、我们认为美国经济没有大问题，如果一定要从鸡蛋里面找骨头，那么最大的问题可能既不是银行业，也不是房地产，而是创投泡沫。2、我们认为，真正值得讨论的问题，既不是小型银行的缩表，也不是地产的潜在信用风险，而是创投泡沫破灭会带来怎样的连锁反应？这些反应对经济系统会带来什么影响？我们用创投泡沫和次贷危机作比较，说明无论规模、传染性还是影响范围，创投泡沫破灭可能都不会带来系统性危机。3、而与本世纪初的科网泡沫比，当前的创投泡沫较小，且主要集中在小型科创企业当中。 风险提示：全球经济深度衰退，美联储货币政策超预期紧缩，通胀超预期。 1、一季度经济数据中真正超预期的只有出口，1季度贸易顺差同比增速从去年四季度的1%跳升至44%，拉动GDP增速1.4个百分点左右[i]，可以说出口是真正的“弱预期、强现实”。2、至于消费，展现出的并不是现实和预期的差异，而是宏观和微观的差异、数据和体感的差异、同比和环比的差异。3、受益于疫后补偿性消费恢复，一季度社零同比增速从去年四季度的-2.7%上升至5.8%，并开始进入到“高同比、低环比”的第二阶段。4、今年的消费修复可分成两种类别，一种是场景修复类消费，一种是收入修复类消费。从两种消费类别的环比折年数变化来看，以餐饮、化妆品、服装为代表的场景修复类消费1-2月改善普遍较快，但到了3月开始出现放缓迹象。以可选消费为代表的收入类消费1-2月修复偏慢，3月开始出现走势分化。
风险提示：居民收入端的修复低于预期，居民失业率短期改善幅度低于预期，居民消费意愿修复力度弱于预期。
一季度客户一直较为关注AI相关行情，包括大行情判断，标的梳理。客户对AI行情还是有较强信心，基本上客户都认为AI是今年甚至未来2-3年的主流线。针对AI行情，客户还需要一些比如传媒等查漏补缺标的。因为很多传媒标的基本上前几年业绩不及预期比较多。其他方面，客户也关注中药和创新药，看好中药标的质地以及下半年行情。 另外，今年客户还关注新能源，储能，两轮车，材料等领域的标的。以及有消费基金经理预判51期间，国内消费板块复苏有望良好，酒店、娱乐设施，其他到店消费场景复苏。 
银行|常熟银行（601128）：开门红成绩出彩，盈利能力更进一阶
1、营收增长双位数，盈利能力更进一阶。公司披露2023年一季报，2023Q1实现营收和归母净利润同比增长13.28%、20.60%，同比增速较2022年全年下降1.79pct、4.79pct，公司营收增长水平虽略有下降，但仍然保持较高水准。2、存贷供需两旺，开门红表现强劲。公司23Q1净息差达3.02%，与2022年全年持平，维持同业领先水平。23Q1末公司总资产同比增长17.96%，增速较上年末提升1.22pct。3、资产质量优异，拨备水平提高。公司23Q1末不良率为0.75%，较22Q4末下降6bp，资产质量优异，位居上市银行第一梯队。公司拨备厚度进一步提升，风险抵补能力和利润反哺能力持续增强。预计公司2023-2025年归母净利润同比增长24.44%、21.52%、22.20%。目前公司对应PB（MRQ）为0.94倍，给予2023年目标PB1.40倍，对应目标价12.91元，维持“买入”评级 风险提示：小微客群抗风险能力偏弱，小微有效信贷需求不足，信用风险波动。 
传媒板块复盘：涨幅第一，游戏板块涨幅居前。2023年1月3日-2023年4月21日（下同），申万传媒指数上涨35.4%，同期上证指数上涨5.9%，创业板指下降0.6%。我们认为传媒板块在政策改善和AI带来的产业变革下有望迎来新一轮产业周期：1、游戏：版号常态化和产品供给支撑基本面，以及下半年亚运会电竞催化，行业有望迎来戴维斯双击。2、影视：困境反转，五一档、暑期档观影小热潮将至，长期AI推动行业降本增效、改善产能限制因素。并且伴随后续7、8月份的暑期档，预计将迎来一波观影热潮。3、出版：3月实体书渠道和新书销售有所回暖，关注AIGC时代优质语料资源和版权价值。4、IP版权：AI加持下IP价值有望得到充分释放，IP将迎来价值重估。5、AI合规及内容甄别：生成式AI浪潮下，AI合规及内容甄别主线。
风险提示：宏观经济风险；市场恢复不及预期风险；行业竞争加剧等。传媒|游族网络：股权转让完成、资产负债表出清带来新转折，产品研发渐入佳境
1、公司股权转让完成，新股东或将带来新驱动。目前公司新董事长是上海加游的实际控制人宛正。2、两年内资产负债表出清，商誉降至2亿元以下。公司资产负债率从20Q4的高峰41.12%降至22Q3的23.46%；短期负债从20Q2超20亿元减至22Q3不足2亿元。3、内部调整强化研发，推动公司研发能力提升。2021年研发投入同比大幅增加9.29%至6.22亿元，且占总营收的比重达19.41%。4、全球化战略布局，在研产品管线储备丰富。根据data.ai公布的2023年2月中国游戏厂商出海收入排行榜，公司位列第26位，排名上升1位。公司未来将有一系列符合“全球化卡牌+”战略的自研游戏储备上线，其中包括创新卡牌游戏《代号行者》、卡牌+SLG游戏《代号G》、射击类游戏《代号曙光》、ACT卡牌游戏《代号U》等多款自研产品。我们认为公司前期上线的新产品预计将在2023年逐渐释放利润，且后续储备产品丰富，新股东协作或会带来新的资源和发展机遇。 风险提示：宏观经济风险；行业监管风险；产品表现不及预期风险；游戏海外拓展和营销不及预期风险等。 
数据|新能源汽车景气度跟踪：M4W2订单周度改善，车展有望带动终端需求回升
1、4月第2周订单呈周度改善态势，4月前2周（4.1-4.14）9家车企新增订单14.0-15.0万辆，新增订单较3月同期-5%至0%，5家车企新增订单的环比增速低于整体水平。上海车展前夕部分消费者持币观望，前两周订单需求合计较3月同期有个位数下降。2、4月周交付跟踪：4月第2周（4.8-4.14）9家车企共计交付6.0-7.0万辆，交付量较3月W2同比-8%至-3%，2家车企新增交付的环比增速低于整体水平，其中部分新势力交付明显提速。3、我们认为，自3月下旬以来降价的刺激作用加速消退，二季度降价不再是主旋律，上海车展开启新车投放周期，新车上市有望重塑价格带，带动市场活力及终端需求的回升。推荐国内自主品牌【比亚迪】、【广汽集团】、【长安汽车】、【吉利汽车】、【长城汽车】，造车新势力【理想汽车】、【小鹏汽车】；【蔚来汽车】。
风险提示：调研样本有限不代表行业全貌；调查问卷获取订单及销量预测数据仅供参考；行业景气度不及预期；零部件供应不稳定；疫情形势不及预期影响生产销售；新产品推出不及预期。
建筑建材|周观点：地产销售波动影响信心，消费建材中长期价值仍在
1、地产销售波动影响信心，但短期/中长期仍具投资价值。我们认为随着经济预期的逐步修复，商品房销售仍有回暖空间。2、消费建材基本面及预期或进入反转通道，新能源品种成长性有望持续兑现。1）消费建材21FY/22Q1-3仍然是建材板块中长期优选赛道；2）新型玻璃、碳纤维等新材料有望迎来快速成长期；3）光伏玻璃有望受益产业链景气度回暖，而电子玻璃有望受益国产替代和折叠屏等新品放量；4）塑料管道板块下游兼具基建和地产，基建端有望受益市政管网投资升温，地产端与消费建材回暖逻辑相似；5）水泥有望受益于后续基建和地产需求改善预期，中长期看，供给格局有望持续优化；6）玻纤当前价格处于相对低位，后续风电等需求启动有望带动行业去库涨价。本周重点推荐组合：东方雨虹，旗滨集团，中国巨石，蒙娜丽莎，宁夏建材。
风险提示：基建、地产需求回落超预期，对水泥、玻璃价格涨价趋势造成影响；新材料品种下游景气度及自身成长性不及预期；地产产业链坏账减值损失超预期。
22年公司实现营业收入18.3亿元，同比-15.24%；归母净利润4.5亿元，同比-31.97%；扣非归母净利润4.2亿元，同比-33.65%。1、22年集成灶赛道增速短期承压，但其强产品力塑造的渗透提升逻辑仍在，美大作为集成灶品类开创者与领军品牌，有望受益国内地产数据回升+消费力回暖双重利好得到修复。2、渠道端，公司已实现线上&线下渠道联动，KA、家装等多元渠道建设亦成效凸显；产品端，公司持续优化集成灶产品力，并推出洗碗机等厨电新品丰富产品矩阵，未来有望依托渠道扩张+产品配套率提升实现长期稳健增长。预计公司23-25年归母净利润5.6/6.5/7.4亿元（23-24年前值6.9/8.0亿元，因公司22年收入承压下调23-24年收入预期），对应PE13.3x/11.4x/10.0x，维持“买入”评级。 风险提示：产品销售不及预期；渠道网点开拓不及预期；原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。 
1、新房市场本周成交421万平，月度同比+23.89%，相较上月下降11.81pct；累计库存11545万平，一线、二线去化加速，三线及以下速度持平。二手房市场本周成交243万平，月度同比+73.67%，相较上月下降17.03pct。2、2023年棚改规模触底回升，房票安置近期仍在推广，有望进一步盘活市场、稳定地产销售。房票安置自22年起率先在三四线城市推行，近期仍在继续推广（南昌、南京等），更多二线城市加入房票安置队列。3、从其实际刺激效果看，我们认为房票或能起到：1）刺激局部需求，短期基本面回升；2）引导资金定向流入，稳定销售，盘活市场；3）伴随棚改计划规模回升，拉动各地投资等作用。建议重点关注：我爱我家、天地源、招商蛇口、中国海外宏洋集团。 风险提示：1)证券市场波动、政策推进节奏及实施效果等存在不确定性；2)信用修复、格局优化及行业复苏不及预期；3)宏观环境变化或对行业及公司运行产生影响。 
交运&商社|厦门国贸（600755）：主业高增长，分红比例提升
1、盈利持续增长，分红比例提升。2022年厦门国贸营业收入5219亿元，同比增长12.3%；归母净利润35.89亿元，同比增长4.41%；净资产收益率15.35%，略超预期。2、主业供应链毛利高增长。2022年供应链收入增长10.82%，其中金属及金属矿产收入下滑5.75%、货量增长18.9%，能源化工收入增长40%，农林牧渔收入增长47%。3、“一带一路”贸易快速增长。2022年厦门国贸实现进出口总额174.81亿美元；“一带一路”沿线贸易规模超900亿元，同比增长超17%。厦门国贸入选2022中国上市公司共建“一带一路”优秀实践案例（共54家，交运3家）。4、“国贸云链”助力提质增效。“国贸云链”覆盖客户近4000家，累计订单近5万笔，成交金额超200亿元。上调2023-24年归母净利润预测至36.2、44.2亿元（原预测35.2、42.3亿元），引入2025年归母净利润预测52.8亿元，维持“买入”评级。 风险提示：大宗商品消费需求减少风险，大宗商品价格下跌风险，应收款坏账增加风险，汇率和利率波动风险。 
环保公用|倍杰特（300774）：计提减值致业绩承压，订单及技术储备有望助力业绩
公司发布2022年度报告和2023一季度报告：2022年实现营收8.39亿元，同比增加17.71%；实现归母净利润0.33亿元，同比减少81.11%。2023Q1实现营收1.96亿元，同比增加24.03%；实现归母净利润0.47亿元，同比增加26.32%。1.利润大幅下滑的主要原因：因上游客户原因，公司合计计提减值损失1.82亿元。我们认为：随着宏观环境逐步复苏，且资产减值为一次性损益，随着公司项目进度逐步步入正轨，业绩有望得到恢复。2.布局业绩新增长点：加大科研投入，深入盐湖提锂业务：2022年，公司研发费用支出3211.3万元，同比+61.51%。公司重视科研投入，夯实公司的核心竞争力。科技成果逐步转化，业绩有望获益。3.我们下调了2023-2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测；鉴于公司未来在手订单将逐步释放，我们预计2023-2025年归母净利润为2.25、2.82、3.19亿元（2023-2024年前值为2.70、3.15亿元），维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济大幅下行、项目建设进度不如预期、市场竞争愈加剧烈进入新领域受阻等风险。 
能源开采|宝丰能源（600989）：业绩环比改善，内蒙古项目定增
2023年一季度，公司实现营收67.33亿，同比+3.35%；实现归母净利润11.85亿，同比-32.13%，环比+27.4%；1、周期底部回升，烯烃/焦炭盈利改善。内蒙古坑口煤2023年Q1均价906元/吨，环比-11.1%；2023Q1聚乙烯市场价格8462元/吨，环比+1.1%，聚丙烯市场价格8219元/吨，环比-2.8%,煤制烯烃利润较去年底上升684元/吨。主焦煤Q1市场均价1988元/吨，环比-3.0%，焦炭市场均价2521元/吨，环比+0.2%，根据我们的测算，焦炭价差较年初低点抬升115元/吨。2、产能集中落地，高成长性凸显。三期烯烃项目将于2023年年内投产；内蒙古宝丰一烯烃项目已于2023年3月开工建设，预计2024年投产。3、新增定增计划，用于内蒙古煤制烯烃项目建设。公司计划向不超过35名特定投资者发行股票数量不超过800000000股，募集资金总额（含发行费用）不超过100亿元。考虑到公司烯烃板块景气度回升及高成长性，我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为90/130/198亿，2023年4月20日对应的PE分别为11/8/5倍，维持“买入”评级。
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