近日，火力发电行业再现大手笔收购，安徽老牌电力公司皖能电力拟以22.33亿元收购相关资产股权。受消息刺激，皖能电力近日股价持续拉升超7%，截至3月23日收盘报5.14元/股，总市值116.5亿元。

不得不说，自双碳目标落地以来，传统火力发电企业作为发电主力军，肩负起了构建绿色低碳经济发展体系和提高非化石能源消费比重的任务，纷纷走向绿色低碳转型之路。

皖能电力此次收购便是瞄准了由控股股东皖能集团带来的转型机会，意图收购并控股安徽皖能环保发电有限公司、参股四家抽水蓄能公司。皖能电力拟布局的环保发电领域和抽水蓄能领域，正是当下能源行业实现绿色低碳转型的重要抓手。

实际上，皖能电力并不是第一次意图对环保发电公司开展收购，上一年公司即公告了对环保发电公司的收购计划，但最终因股东大会否决而折戟。那么，本次收购方案在前一次的基础上有什么改进呢？

今天我们就来详细解读一下。

一、和去年收购方案相比，做了两点优化

针对环保发电公司的收购，皖能电力今年的收购方案相比于去年做了明显优化。

主要优化的一点在于，在本次收购前，环保发电公司已向控股股东皖能集团划转剥离了其下属亏损的长丰、乾县、颍上、利辛四家生物质发电公司，提升了环保发电公司整体的财务状况和经营能力。

据悉，2021年、2022年Q3，环保发电公司的营业收入分别为10.18亿元、9.02亿元，净利润分别为1.85亿元、1.61亿元，计算出来净利率分别为18.17%、17.84%，相比于剥离亏损资产前得到很大提升。

除此之外，皖能电力此次在收购环保发电公司的同时，还打算收购方案四家抽水蓄能公司的相关股权，而去年的方案中并没有这一项收购。

皖能电力对安徽响洪甸、华东琅琊山、华东天荒坪、安徽响水涧四家抽蓄公司的股权收购比例分别为45%、30%、5.56%及2.36%，均作为公司的长期股权投资。

值得一提的是，这四家抽水蓄能公司的大股东为国网新能源控股有限公司，为国家电网有限公司的直属单位，皖能电力之前便与其有关合作，而且为避免同业竞争，皖能集团早已将四家标的抽水蓄能公司股权委托给皖能电力管理。此次合作加深，有望实现强强联合，成长可期。

目前来看，四家抽蓄公司每家负责运营一座抽蓄电站，总装机容量达348万千瓦，2022年Q3，安徽响洪甸、华东琅琊山、华东天荒坪、安徽响水涧四家抽蓄公司实现营收分别为0.58亿元、1.99亿元、13.03亿元和3.26亿元，均为盈利状态。

二、豪掷22亿元收购，值得吗？

对于资本市场而言，收购意愿似乎并不重要，值得收购才是上市公司给广大股东的交代。

我们主要从资产评估、定价和收购给公司带来的实际效益三个方面考虑一下这个问题。

1、从评估角度看，此次收购体现出环保发电公司良好的经营预期

首先是对于环保发电公司的收购定价，51%的股权作价16.54亿元，整体评估增值额为6.42亿元，溢价率达到24.69%。

虽然溢价率看上去较高，但此次资产评估采用的收益法，和资产基础法估值结果实际差异很小，只有0.95%的资产评估差异，不仅体现出被收购资产本身具有的较高的内在价值，而且反映出此次定价的合理性，收购的性价比高，足见大股东诚意。

此外，从收益法评估角度来看，环保发电公司之所以获得评估溢价，核心原因是其展现出来的良好经营表现以及未来经营预期。

一方面，环保发电公司不仅维持了较高的盈利能力，而且处于同行业内较高水平。通过和同行业企业对比，皖能环保发电公司项目质量较优，对期间费用管控能力较强，是企业净利率水平高的核心原因。

据悉，垃圾发电属于特许经营业务，具有独占性、排他性与唯一性，而皖能环保发电公司是安徽省垃圾发电项目承担的主力军，目前已在省内建成投运16个项目，占安徽省市场份额约50%。

截至目前，环保发电公司仍有3个在建项目，预计2023年陆续投产，进一步提高业务增长预期；同时，随着我国生活垃圾“零填埋”政策的深入推进，垃圾焚烧发电将成为地方政府最主要的垃圾处置方式，未来伴随着垃圾处理量和垃圾发电量的增长，垃圾补贴费用有望进一步提升，从而提升垃圾发电业务的收益水平。

在此背景下，拥有特许经营权和龙头地位的环保发电公司，在稳定现有项目收益和现金流的同时，有望抓住有利的行业发展机遇，推动业务的增长和盈利水平的提升。

2、从收购定价来看，此次收购定价处于合理甚至低估水平

虽然收购出现溢价是一件较为正常的事，但为了评估收购定价的合理性，我们还需要用数据来说话，那么除了了解收购资产的基本面，我们可以与市场定价来进行对比。

以皖能环保发电公司为例，2021年其净利润合计为1.85，对应51%的权益净利润为0.94，以此为基准，算出来权益价值的估值（即PE）约为17.55倍，低于所属环境治理行业及固废治理行业的平均水平，和同行业公司伟明环保当前的PE则相差不大；

对于四家抽水蓄能公司来说，它们的权益PE虽然差距较大，但整体均要低于所属行业电力行业、电能综合服务行业以及同行业企业（南网储能）的PE。

所以整体来看，皖能电力此次对收购资产的定价处于合理甚至低估水平。

3、从收购效益来看，不仅有益于皖能电力转型，而且直接增厚业绩

不得不说，收购定价合理，不会损害中小股东利益是基本要求，而展望未来，收购能否为企业带来1+1>2的效果才是投资者关注的重点。

首先，从业务发展来看，随着皖能电力进一步吸纳绿色环保产业以及蓄能项目，未来公司的发电量和蓄能量将快速提升。

皖能集团“十四五”规划显示，将同时加强火电新项目布局和可再生能源项目开发力度，到2025年，在役在建控股火电装机规模达到1500万千瓦，可再生能源装机规模超过1000万千瓦。

通过对皖能电力和此次收购了解可知，作为安徽省最大的电力企业，皖能电力有望借助控股股东能源集团实现资产的整合，做大做强安徽电力公司第一股。

此次合并皖能环保发电公司便是皖能电力整合转型的第一步，未来，除了水电、环保发电等发电业务，能源集团承诺还将考虑将风电、光伏等新能源资产注入公司。

其次，从业绩表现来看，完成本次收购后，皖能电力不仅收入、利润规模会增加，而且盈利水平也有望得到提升。

截至2022年Q3，受煤炭价格上涨原因影响，皖能电力的净利率仅有1.96%，净利润规模为4.34亿元，同期环保发电公司的净利率为17.84%，净利润规模为1.61亿元。

合并报表之后，皖能电力的归母净利润将增加至5.16亿元（2022年Q3），相对应净利率水平增加至2.79%。

除此之外，值得一提的是，对四家抽水蓄能公司的长期股权投资也会产生投资收益，间接扩大企业经营业绩和盈利水平。据前面对四家抽水蓄能公司的了解，它们的盈利能力甚至比环保发电公司还要高。

三、总结一下

总的来看，经过一定分析，我们认为皖能电力此次收购相比于去年收购方案有明显不同，不仅对控股资产环保发电公司进行了优化，而且还增加收购抽水蓄能公司的相关股权，整体作价处于合理甚至低估水平。

未来，在绿色低碳转型的过程中，皖能电力有望借助皖能集团进一步实现资源整合，在绿色低碳、新能源资产优质资产的加持下，逐渐扩大自身业务和业绩规模