1.报告概要

1.1.核心观点

扩大内需政策有望助力国潮崛起，促进国产品牌升级。近期《扩大内需战略规划纲要（2022－2035 年）》，提出要实施扩大内需的战略，纲要中亦提出要增加中高端消费品国内供应。我们认为扩大内需战略将助力国潮崛起，加快国有消费品牌高端化进程，飞科作为国产剃须刀龙头有望充分受益。

飞科产品迭代或促均价提速加快。根据久谦中台数据，飞利浦 2022Q3 期间 500 元以下的剃 须刀均价约为 230 元，而飞科剃须刀 Q3 均价在 185 元左右。考虑到飞科 500 元以下的产品和飞利浦具有一定可比性，因此飞科均价短期内仍有 20%以上的提升空间。飞科现售产品推出时间一般集中在年初和年中，目前热销产品已推出接近一年半，2023 年热销产品迭代有望进一步优化产品结构提升均价。

防疫政策优化有望带动需求回暖。近期防疫政策进一步优化，疫情缓和后线下出行频次增加。消费者居家时间减少后，理容需求或带动剃须刀需求上升。便携式剃须刀因移动使用属性更强，渗透率或将因此加速提升。公司虽以线上销售为主，但线下客流量恢复也有望促进线下渠道销售情况回暖。

1.2.有别于市场的观点

公司 2022 年以来均价同比提升幅度较大，中高端新品占比提升是主因。部分投资者认为其 均价提升难以为继，市场空间增速有限，主要是基于以下理由：

部分投资者担心公司小飞碟剃须刀生命周期有限，爆款逻辑不能持续。我们认为小飞碟剃须 刀成为爆款并非偶然，而是公司在产品设计和营销打法优化后的必然结果。公司 2021 年下 半年以后推出的剃须刀产品，从外形到包装上更显年轻化以及趣味化，体现了公司在设计语 言上已越趋年轻时尚的方向。在营销上公司通过趣味视频和礼盒包装，赋予了产品更多情感 价值，满足了消费者情感上的需求。

公司营销上的变化还体现在和 KOL 的短视频合作、营销种草内容的生产上面，这些和新品自身的特点相结合才产生了小飞碟剃须刀这样的爆款。因此公司此后推出的新品也有望接替小飞碟剃须刀，成为公司此后的爆款。

还有部分投资者认为飞科所涉足的剃须刀市场已经成熟，市场集中度较高，飞科未来仅能靠 剃须刀提价提升收入。但我们认为便携式剃须刀渗透率提升较快，打开了飞科新增的销量空 间。

公司也已有冲牙器及脱毛仪等相关专利公布，如相关产品落地后有望进一步打开口腔护理电器和美姿电器的销量空间，开辟女性护理的新方向。公司电吹风产品已在 2022 年 7 月推出 200 元以上的新产品，价格较之前 100 元左右的水平有较大提升。目前国产高速电吹风品牌徕芬/追觅的均价分别在 500 元/800 元左右，如飞科推出高速电吹风产品，其电吹风均价天花板将进一步打开。

2.国潮崛起，飞科的提价空间有多大？

2.1.国产品牌影响力提升，部分品牌均价跃升

国潮崛起加速，国产品牌影响力逐渐提升。国产品牌逐渐打破了消费者此前低端的形象，在 运动鞋服、家电及智能手机领域的影响力已大幅提升。

2018 年以来、xj棉等事件背景下，国民的爱国热情和文化自信以及对国产品牌的认同感空前高涨。

政策层面上《中国制造 2025》、《十四五规划》指明了国产品牌快速、高端化发展的方向，多种因素交织加速了国潮崛起的进程，国货热潮达到前所未有的高度。

科技实力与居民消费支出提高，是国潮崛起的重要原因。

2020 年我国研发支出占 GDP 比例达 2.4%，和主要发达国家的差距已经大幅缩小。具体体现为我国产品创新力提高，部分产品功能和技术上已与国外品牌相差无几。我国人均消费支出的提升也助推了本土消费升级，给予了国产品牌高端化充分的延伸空间。

大单品+新兴渠道布局，已有国产化妆品牌实现均价突围。

我国化妆品行业仍是国外企业主导的市场，珀莱雅是我国大众化妆品老牌企业，旗下主品牌珀莱雅创立于 2006 年。2020 年以前珀莱雅先后通过线下化妆品专营店、线上电商红利实现了较快增长，但均价相比国外品牌仍处于较低水平，仅为欧莱雅和玉兰油的 1/2 以下。

2020 年公司开始采用大单品策略，推出了爆款早 C 晚 A 组合：双抗精华和红宝石精华，套装售价在 500 元以上。早 C 晚 A 即是早上使用含维生素 C 的产品，晚上使用含维生素 A 的产品，以达到较好的护肤效果。此前公司天猫官方旗舰店销量及销额最高的，为印彩巴哈透薄持妆粉底液及水盈澎澎新生面膜等单价 100 元以下的单品。

根据公司公告，2021 年公司高客单价大单品收入占比提升，全年珀莱雅双抗精华、早 C 晚 A 套组等大单品天猫占比 60%左右，双 11 期间天猫大单品产品占比 70%左右。公司也较早布局了抖音渠道，达到了种草销售二合一的目的。

根据公司公告，2022 年 618 活动期间珀莱雅品牌抖音美妆国货排名已达第一。根据久谦数据，珀莱雅大单品策略推出后公司均价明显提升，天猫均价由 2019 年的 114 元提升至 2022Q1~3 的 199 元。抖音渠道 2022Q3 珀莱雅均价达 213 元，已超过欧莱雅 161 元的均价。

国产家电品牌的价格突破了外资品牌的天花板。

在白电领域，国产高端品牌卡萨帝已在中国高端市场占据了领先地位。

根据公司年报，在线下万元以上洗衣机/冰箱市场，卡萨帝 2021 年的零售额占比已达 73.9%、36.2%。卡萨帝的均价也远高于国外品牌，根据奥维云网数据，2022 年 1-9 月卡萨帝冰箱线下均价较西门子高出 25.3%，为线下市场均价的 2 倍以上。

卡萨帝在技术上不断创新，以自由嵌入式设计、空气洗等技术让产品有了差异化定价的资本。同时，“明星同款”、思享荟等营销方式构筑起了高端形象认知，技术硬实力和高端品牌认知让卡萨帝得以实现高均价下的份额快速提升。

个护小家电领域已有新锐国产品牌弯道超车。

美容仪为个护小家电里的细分领域，根据魔镜数据，2021 年市场规模约为 111.8 亿元。在 2020 年之前美容仪的高端市场以国外品牌为主，代表品牌为日本的雅萌和以色列的初普。2020 年部分国产品牌推出了高端射频美容仪，和国外品牌展开正面竞争。

2022Q3 国产品牌觅光和康铂的天猫均价皆超过初普，虽然离雅萌的均价还有一定差距，但差距仍在持续缩小。觅光作为增长最快的高端国产品牌之一，主要通过抖音、小红书进行推广。通过和乘风破浪的姐姐等明星代言合作，同时和故宫文化、屁桃君等热门 IP 联名破圈营销，增强了品牌影响力也扩展了消费者群体。

2.2.飞科作为国产剃须刀龙头，剃须刀中长期均价或超飞利浦

“好产品”加“好渠道”才能卖出“好价格”，飞科正在通过推新卖贵和渠道直营化，持续提升产品均价。从 2022 年市场格局上来看，飞科均价提升幅度大于飞利浦。

在国潮崛起的背景下飞科正迈向品牌高端化之路，我们预计飞科中长期均价或超过飞利浦。飞利浦是中高端电动剃须刀龙头品牌，与飞科一样以旋转式剃须刀为主，在整体市场份额上也较为接近。

相比之下，国外品牌博朗和松下则以往复式产品为主，500 元以上产品占比高，市占率也低于飞科和飞利浦。因此我们认为飞利浦的均价对飞科更有参考意义。

飞科均价提升的过程中，部分 100 元以下低价品牌的销量市占率也有所提高。

我们认为，这是国潮兴起的过程中，自然产生的伴随现象。最终本土品牌的整体份额上升，而飞利浦、博朗等外资品牌的整体份额下降。

飞科与飞利浦价差逐渐缩小，保守估计短期仍有 20%以上的提升空间，中长期均价有望翻倍。

根据久谦数据，飞科 150 元以上的剃须刀天猫销量占比在 2021 年以来持续提升，2022Q3 占比已提升至 78%，剃须刀均价已提升至 185 元。飞利浦剃须刀 Q3 均价则为 357 元，飞科与飞利浦的价差在持续缩小。

截止 2022 年 10 月飞科最贵的剃须刀为 499 元，我们可通过参考飞利浦 500 元以下的产品均价，来进一步判断飞科均价短期的提升空间。

根据久谦数据，飞利浦 500 元以下产品 2022Q3 的天猫均价为 228 元。因此假设飞科在不推出高于 500 元以上的新产品的情况下，飞科天猫剃须刀均价保守估计短期仍有 20%以上的提升空间。而根据我们下文中对飞科中长期均价有望超过飞利浦当前均价的判断，飞科中长期的均价有望翻倍。

我们认为飞科中长期均价或超越飞利浦当前均价主要基于以下几点理由：

1) 飞科的均价与海外品牌相差较大。

飞科此前均价和飞利浦等海外品牌相差较大，原因是产品主要集中于低端市场。因此飞科中高端剃须刀市场还有很大的渗透空间，提价相对更加容易；

2) 飞科在电动剃须刀市占率高。

飞科及飞利浦两个品牌2022Q1~3天猫销售额占比高达63%，其中飞科占比 34%，远高于其它国产剃须刀品牌。飞科作为国产龙头企业，产品研发投入和品象高端化的投入能力具有优势，相对而言品牌均价提升空间更大；

3) 飞科和飞利浦 500 元以下的机型功能上相差并不大。

在 500 元以上的机型中，刀头刀片是飞利浦剃须刀的重要壁垒。飞利浦刀头 SH30、SH50、SH71 及 SH90 等型号分别对应了从低端 3 系到旗舰级 9 系的机型，不同级别刀头在刀片数量、形状、钢材工艺上有一定区别，会带来剃须舒适度和效率上的差异。但在 500 元以下的价位段，飞利浦的中低端刀头优势并不明显。

飞科反而在外形设计、机身材质及充电便利性上更接近国人的偏好，例如所有新品剃须刀皆采用更便利的 USB-C 接口充电，而飞利浦及博朗等外国品牌通常采用少见的 8 字充电接口，体现了国潮趋势下的本土品牌优势；

4) 飞科有望在 400-1000 元的价格带实现突破。

根据奥维云网和久谦数据，飞科目前 400 元以上的剃须刀目前仅 FS988 一款，400-1000 元线上销量占比在 2022M1-10 不到 1%， 而飞利浦超过 20%。飞利浦占据了 400-1000 元线上市场中约 60%的销量，博朗和松下则 各占 10%左右。

飞利浦/博朗/松下在这个价格区间的主力销售机型分别为飞利浦 5 系/博朗 5 系/松下小锤子系列。部分机型虽原产自中国，但都采用了欧洲或日本进口刀片，刀片的重要性凸显。飞科的剃须刀一直采用国产刀片，钢材及工艺仍有提高空间。随着公司在相关领域的投入，飞科有望推出刀片性能媲美国外品牌的高端剃须刀，实现在此价格带市占率的突破。

5) 飞科剃须刀仍有迭代空间。

目前飞科剃须刀新品已在外观及功能上做出了改进，但产品仍有迭代空间，产品升级后可进一步提升均价。

飞科的小飞碟剃须刀外壳为塑料材质，产品外壳可升级为和 FS988 一样的不锈钢拉丝材质，进一步提升产品的质感和价格。飞利浦推出的清洁中心配件可在用户使用完剃须刀后对刀头清洁消毒，减少因刀头清洁不及时导致皮肤红肿感染的情况。

智能 APP 也能针对不同类型的皮肤类型给出建议，并为用户的剃须动作打分并给出修正意见，避免因不正确的使用姿势而造成不适感。飞科有望在后续产品上开发类似功能，通过提升产品整体附加价值来提高均价。

基于以上几点理由，我们进一步假设飞科中长期销量结构发生如下对应的变化：

1）飞科 150 元以下低端产品占比将降至较低比例，此类产品将完全由博锐子品牌负责；

2）由于飞科产品的持续迭代，销量占比 40%左右的主力价位段由 200-250 元提升至 300-400 元；

3）飞科在 400-1000 元形成突破，销量占比达到 15%-20%左右；

4）飞科 1000 元以上的产品销量占比有所提升，但仍低于飞利浦。

这种销售结构下，飞科的均价已超过飞利浦。再结合国潮崛起大背景下，上文国产品牌在美妆、冰洗、美容仪领域均价超越外资品牌的例子，我们认为飞科中长期均价有望超越飞利浦当前均价，均价有望翻倍。

3.创新产品价格更高，飞科推新卖贵提升均价

国潮崛起下国货硬实力提升，飞科实现技术创新。飞科在 2021 年下半年陆续推出了二代感 应式剃须刀和便携式太空小飞碟剃须刀。小飞碟剃须刀产品小巧，外形成独特的飞碟状，在 外观上突破了传统便携剃须刀卡片式和圆筒式的形状。

二代感应式剃须刀产品机身无启动键，用户仅需将剃须刀刀网贴上面部即开始运行，在产品使用方式上进行了创新。感应式剃须技术为飞科首创，对应专利类别为发明，相对实用新型有更高的技术含量。

飞科该发明专利目前已进入实质审查阶段，对应的使用新型专利已获授权。目前仅飞科有此功能，包括飞利浦及博朗等国外高端品牌也没有，体现了国货品牌技术实力的提升。

小飞碟剃须刀和二代感应式剃须刀在天猫官方旗舰店的终端零售价分别为 199 元和 299 元，高于公司此前产品价格。

根据久谦数据，小飞碟剃须刀销量在七夕节前的 7 月，单月销量可达 80 万台，当月在飞科 抖音渠道中销售额占比达 77%左右。

中高端新品价格较高，产品结构升级提升均价。公司 2021 年之前在售剃须刀中较贵的主要 为传统三头剃须刀产品，价格在 150 元左右。据公司此前披露，公司 2022 年 1-2 月中高端 剃须刀新品销售占比 43.2%，较 2021 年提升 22.6pct，产品结构升级显著。经我们根据披露 数据测算，公司中高端新品剃须刀的出厂均价约为飞科其他产品 4 倍以上。

剃须刀高端化趋势不减，高端新品放量有望进一步提升均价。公司 7 月在线上渠道推出了终 端零售价 499 元的高端新品剃须刀 FS988，该款新品在产品续航及产品外形上相对飞利浦同 价格甚至更贵价格的产品都具有一定优势。

飞科天猫旗舰店产品页面显示，其月销量已超过 5000 台。根据奥维云网数据和久谦中台数据，市场整体 400-500 元销售量占比 3.6%左右，飞利浦此价格带销量占比 10.6%，飞科剃须刀传统电商零售价约为 150 元左右。

据此，假设目前飞科终端线上零售均价 150 元，且这款产品线上销量占比在达到 5%的情况下，我们估算仅这一款高端产品或将提升飞科 11.6%的线上终端零售价。

根据奥维云网数据，小飞碟销量目前约占飞科剃须刀线上销量的 20%-30%左右，2022 年 1-10 月飞利浦 400-500 元的剃须刀销量约为 100-200 元销量的 40%。如果 499 元旗舰产品热度达到小飞碟的水平，参考飞利浦不同价格机型的销量比值，499 元剃须刀销量有望占飞科 8%-12%左右。

4.渠道直营化改革，抖音渠道领先国外品牌

公司直营渠道占比提升，终端价格控制力增强。

我们认为飞科渠道优化从两个方面提升了公司销售均价：

1）公司 2020 年以前的直营占比收入不足 1%，2022Q1 直营渠道占比已升至 51.0%，而直营渠道公司的出货价格更高；

2）公司 2021 年以前以经销模式为主，对终端价格控制力 不足。

2020 年公司将全国划分为 5 大区进行扁平化、精细化的管理。通过对渠道的改革，公司对终端价格的控制力得到了增强，减少了经销商窜货和盲目促销对价格体系的伤害，实现了用“好渠道”卖“好产品”。随着电商的发展及疫情的影响，小家电行业整体线上渠道收入占比提升。飞科品牌剃须刀虽仍有 FS829 等百元以下型号在售，但飞科的销售主战场已转为线上。

抖音渠道均价高于传统电商，飞科抖音渠道放量提升均价。

据奥维云网数据，2022H1 个护小家电抖音渠道线上零售额占比 10.3%，线上零售量占比 17.8%，抖音渠道个护小家电的终端零售均价低于天猫和京东等传统电商。

根据久谦中台数据，飞科剃须刀 2022H1 在抖音/天猫/京东的终端零售均价分别为 205 元/165 元/160 元。

飞科抖音的终端零售均价反而高于天猫和京东等传统电商。

我们认为主要原因如下：

1）太空小飞碟剃须刀等中高端新品在抖音渠道占比较高：飞科在抖音渠道主要销售太空小 飞碟剃须刀等新品，此类新品在抖音渠道销售占比更高，因此飞科在抖音的终端零售均价高于传统电商。

小飞碟契合抖音消费者节日送礼需求，飞科在抖音通过趣味短视频、直播等形式进行情感营销，包装会根据情人节、“520”、七夕等节日设计特色礼盒。此外，自 2021 年下半年新品推出以来，飞科抖音渠道销售额环比提升明显，抖音渠道占比的提升也带动了飞科终端零售均价提升。

2）飞科在抖音渠道具备领先优势：抖音渠道为新兴电商渠道，个护小家电品牌在抖音的竞 争激烈程度低于在传统电商平台的程度。

飞科抖音旗舰店 2020 年 9 月便开始运营，飞利浦旗舰店则是 2021 年 4 月，飞科在抖音形成先发优势。较早进入抖音渠道的品牌竞争压力小，飞科的中高端产品在抖音渠道比天猫更为畅销。又因飞科在抖音主推 150 元以上的产品，对中高端产品的营销投入大于天猫京东等传统电商，因此抖音整体均价较高；

抖音电商等兴趣电商已成国潮崛起新土壤。兴趣电商凭借短视频流量、算法精准营销、直播 带货等优势，线上渠道占比不断扩大。本土品牌出于对终端消费者需求理解，在抖音的营销 方式上更加多元化，已在抖音渠道具备一定优势。

根据《2021 抖音电商国货发展年度报告》，抖音电商平台国货占有率高达 89%，爆款榜单中国货数量占比高达 9 成。平台也上线了“遇见新国潮”、“好物新国潮”、“国风潮物百景图”等活动，重点推介国货品牌。

品牌自播与情感视频打造飞科抖音渠道领先地位。

2022 年至今，飞科在抖音个护电器类品牌中销售额排名第一，超过飞利浦及博朗等外国品牌。我们认为飞科除了提前布局带来的先发优势之外，还有两个独到之处：

1）品牌自播强度较高：飞科自播产生收入占比例达 92%，在所有品牌中占比最高。飞科开设了十几个抖音号进行直播，主播为公司内部员工。直播一般在早上 9 点开播，到晚上 12 点左右，中间主播会进行轮换。

以飞科官方旗舰店一个账号为例，七夕节期间单场直播观看人数基本在 50 万人次以上，全年最高单场观看人数超过 130 万。除此之外，飞科官方旗舰店的粉丝数量在 100 万左右，粉丝数量和场均销售额都为飞利浦旗舰店的 2 倍左右。

2）高质量高数量的情感视频引流：飞科自播收入高，除了高强度的品牌自播外，较高的转 化率也是飞科自播收入较高的主要原因。虽然视频产生的直接销售额占比仅 10%左右，但 情感视频提高了飞科的转化率。飞科官方旗舰店的直播带货转化率为 3.1%，为飞利浦旗舰店的 5-6 倍。

小飞碟剃须刀平时转化率在 3%-6%左右，七夕节期间转化率可达 10%以上。高转化率主要是因为飞科有较多的引流视频，也会在节日期间借助达人视频针对女性群体推出情感营销类短视频进行引流。

飞科热门直播的观众中约 50%以上来自关联视频推荐，视频引流既增加了观众人数，又能在观众进入直播前提升其购买欲。

飞科官方旗舰店在平时也基本保持一天推出两个视频的频率来吸引粉丝和流量，还推出了《寸草春晖》、《匆匆那年》等亲情和爱情主题的系列短视频。

线下体验店打造高端品象，提升飞科高端产品接受度。

飞科在 2021 年以来重视线下体验店的建设，根据大众点评显示，飞科已在上海黄浦区日月光中心等中高端商场开设了多家线下体验店。

对比戴森和飞科开设于上海长泰广场的线下门店，我们发现飞科在门店的布局及装修配色上都有一定的相似性。两家品牌线下体验店装修时尚、具有科技感，线下消费者即使不进行消费，也能提升品牌定位。

我们认为疫情缓和后飞科线下体验店开店速度有望加快，品牌定位的提升将使消费者对飞科的高端产品接受度提高，进而提升飞科产品销售均价。

5.财务分析

飞科均价提升驱动收入和毛利率提升。据公司披露数据，公司 2021 年剃须刀产品销售均价 较 2020 年提升 25.2%，2022Q1 较 2021 年提升约 35.2%。公司 2022 年前三季度营收同比增长 29.7%，2022Q3 单季度营收同比 29.0%，延续前两个季度 30%左右的收入增速。2022 前三季度毛利率 53.6%，同比+6.5pct。

毛销差提升带动盈利能力改善。

公司销售费用率自 2021 年开始稳定提升，主要因为公司抖音渠道费用率较高，抖音渠道占比提升后带动整体费用率提升。飞科 2021H2 推出小飞碟剃须刀及二代感应式剃须刀等新品，新品营销费用增加也使得销售费用率提升。

公司 2022Q1- 3 销售费用率/管理费用率/研发费用率同比+4.1pct/-0.2pct/-1.1pct，高毛利新品占比提升使毛销差同比提升 2.4pct。公司盈利能力在毛销差提升下同比改善，2022Q1-3 净利率同比提升 2.4pct。

新品畅销与直销占比提升，运营效率改善。

新品销量快速增长，收入增长提速促使运营效率提升，公司 2022Q1-3 存货周转天数同比下降至 92 天。公司 2022Q1-3 应收账款周转天数下降至 32 天，主要因为公司重视发展线上直销渠道，经销商对公司应收账款同比减少。

6.盈利预测和公司估值

6.1.盈利预测

电动剃须刀：公司电动剃须刀主品牌飞科终端均价提升较快，目前已提升至 150 元以上。但 由于均价提升导致低端市场市占率下降，飞科品牌下剃须刀销量同比下降。

根据久谦数据， 飞科品牌剃须刀 2021/2022 年天猫均价同比提升 37.3%/36.8%，且均价较高的抖音渠道增速 高于天猫。

结合前文对于飞科未来提价空间的判断，我们预计飞科主品牌 2022-2024 每年均价提升幅度约 45%/21%/18%。博锐品牌主打 100 元以下的中低端市场，子品牌正逐渐承接公司主品牌较低端市场的份额。同时随着博锐在线下渠道的进一步拓展，我们预计博锐销量及均价都将稳定提升。

综合考虑下，我们预计公司电动剃须刀在销量微降的同时，2022-2024 整体均价每年提升 32%/15%/14%，整体均价将较快提升。

电吹风：公司在 2022 年三季度推出了 200-300 元的中高端电吹风新品，并加大了对电吹风 产品的营销投入，因此我们预计公司下半年电吹风销量同比实现较快增长，全年电吹风收入 同比转正。考虑到公司 2023 年或有望推出高速电吹风产品，电吹风整体均价和市占率或实 现较大提升。

我们预计公司 2022-2024 年电吹风收入增速分别为 10%/24%/12%。

电动牙刷：电动牙刷此前收入占比较低，去年以来公司陆续推出多款颜色新颖的成人电动牙刷产品，并针对儿童推出了 299 元的儿童电动牙刷，提升了电动牙刷整体均价。

根据久谦数据，飞科 2022 年天猫电动牙刷销售额同比增长 129.3%。我们预计电动牙刷 2022 年收入或超翻倍增长，2022-2024 收入增速分别为 108%/60%/30%。

6.2.估值

绝对估值：我们利用 FCFE DCF 法测算飞科电器的权益价值。

主要假设如下：

1) 选择十年期国债到期收益率作为无风险利率，参数设置为 2.8%。

2) 选择 2012~2022 年沪深指数年化平均收益率作为市场投资组合预期收益率 Rm，参数设 置为 7.6%，风险溢价为 4.7%。

3) 飞科电器的β系数为 0.76（上市以来至 2023 年 2 月 4 日）

4) 根据 CAPM 模型，计算公司股权收益率 Ke 为 6.4% 5) 将公司预测期分为三阶段：2022-2025 年为第一阶段，逐年预测；2026-2033 年为第二 阶段，预计飞科剃须刀的均价已明显提升，品牌高端化升级初步完成，剃须刀市场集中 度已进入较高水平。

预计飞科电吹风市占率将持续提升，电动牙刷等口腔护理电器增速可观，公司通过多品类发展将维持较快增速,我们给予公司半显性期增长率 5%；2033 年以后为第三阶段，剃须刀和电吹风业务进入稳定增长阶段，公司业务进入成熟期。给予公司永续增长率 1.5%。

6) 我们采用 FCFE DCF 法测算飞科集团权益价值为 467.0 亿元，对应每股权益价值为 85.6 元。

敏感性分析结果表明，当永续增长率取值在 1.3%~1.8%区间范围内，Ke 取值区间在 5.9%~6.9%区间范围内时，公司合理的每股权益价值在 75.4~99.8 元之间。

相对估值：

我们选择倍轻松、奥佳华、小熊电器作为可比公司。因为奥佳华与倍轻松同样主营按摩器具等个护类家电，业务性质具有相似性。而小熊电器虽以厨房小家电业务为主，其与飞科同样以自有品牌销售为主，且收入规模与飞科电器接近，我们认为仍具有一定可比性。

飞科电器是国内剃须刀龙头企业，公司产品开发能力与营销能力不断提升，在抖音等新兴渠 道优势显著。预计公司 2022~2023 年 EPS 为 2.08/2.68 元，结合绝对估值结果，参考可比公司估值，给予飞科电器目标价为 80.4 元，对应 2023 年 30 倍 PE。

7.风险提示

消费者对高端新品接受度不及预期。

公司自 2021 年下半年以来推出了价格在 200 元左右的小飞碟剃须刀等新品，新品销售情况较好。公司 7 月推出了 499 元的高端旗舰剃须刀，如果消费者对价格更高的新品接受度较低，公司整体产品均价的提升空间将会受限。

疫情反复导致线下渠道经营受到影响。

虽防疫政策已有所优化，但疫情多次反复可能会使公司线下体验店开店进程受阻，进而影响公司线下渠道的发展和品象的打造。公司虽以线上渠道为主，但线下渠道仍占据一定收入比例，疫情反复或影响公司整体收入。

假设不及预期的风险。

为更充分阐明公司均价提升空间、销量增长速度等，上文部分测算过程基于第三方数据或披露数据做出了合理假设。

如假设数据有误或偏差过大，基于假设的测算结论可能不成立，基于测算得出的未来经营情况可能不及预期。