1.公司概览：全产业链布局龙头

碳纤维首家A股上市公司，碳纤维国产化领军企业。

光威复材成立于1992年，前身为威海市碳素鱼竿厂，早在2002年便开始投身碳纤维产业研发和生产事业，并于2005年攻克小丝束关键技术，建成国内首条T300级别碳纤维生产线。

2017年公司登陆创业板，目前已形成从原丝开始的碳纤维、织物、高性能预浸材料、复合材料制品的完整的产业链布局，是目前国内碳纤维行业生产品种齐全、生产技术先进、产业链完整的龙头企业之一，拥有碳纤维制备及工程化国家工程实验室、国家企业技术中心、山东省碳纤维技术创新中心等多个国家和省级研发平台。

1.1. 股权结构稳定，管理层经验丰富

控股股东为威海光威集团，实控人陈亮先生为创始人之子。截至2022年三季报，公司第一大股东威海光威集团合计持有公司37.33%股权，实控人为陈亮先生，陈洞先生为其一致行动人。实控人陈亮先生早在1994年便加入公司前身威海鱼竿厂，2006年出任威海光威集团董事长，已深耕行业近30年。陈亮先生拥有丰富行业经验的同时，作为公司创始人陈光威先生之子，充分传承第一代核心管理层的创业精神，对公司文化及战略认同深刻，有利于保持公司发展战略的一致性。

公司核心管理层专业及管理经验丰富，深度参与公司创业历程。公司实控人陈亮先生仅担任公司董事职位，公司董事长为卢钊钧先生，早于1996年便加入威海光威集团，2014年起出任公司董事长一职。公司核心管理层经验丰富，多数董事、总经理、总工程师等公司高管均较早加入公司，见证并参与公司创业历程，对行业拥有前瞻性认知，拥有丰富的专业及管理经验。

1.2. 商业模式：碳纤维全产业链布局

2021年末增资光晟科技，六大业务板块成型，“621”战略启航。

公司以碳纤维为核心，以碳纤维及其复合材料产业链上下游为主线，形成从聚丙烯腈原丝、碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料部件和成品到复合材料专用生产装备等研发、生产、销售一体化协同发展的盈利模式。

2021年12月公司公告对主营发动机壳体等航空航天复合材料的威海光晟科技增资7000万元，公司及一致行动人合计持有威海光晟科技58.5%股权，并于2022年4月公司以现金出资3290万元收购北京蓝科100%股权，补齐了公司最后一块核心业务板块。

至此，公司“621”战略正式启航—沿着碳纤维、通用新材料、能源新材料、复材科技、光晟科技、精密机械6个业务板块实施上下游全产业链布局，在国家工程实验室和国家企业技术中心2个科研平台引擎的带动下，孵化形成1个具有全球影响力和领先地位的碳纤维产业基地。

1.3. 财务表现：军民需求共驱业绩高增

下游需求强劲，公司营收及净利润保持稳健增长。受益于下游航空航天、风电、新能源等行业高速发展拉动碳纤维需求，公司实现快速增长。

公司营业收入从2014年的4.67亿元增长至2021年的26.07亿元，年均复合增速达27.8%；公司归母净利润/扣非归母净利润从2014年的0.51/0.38亿元增长至2021年的7.58/7.13亿元，年均复合增速达47.0%/51.0%。

2022年前三季度，作为公司主要收入来源的量产定型碳纤维产品价格在2021年降价的基础上再次下调、疫情导致业务停产情况下，营收同比小幅下降，但由于碳纤维新产品贡献继续增大、碳梁业务因汇率波动形成汇兑收益等因素，公司净利润仍保持稳定增长。

多主业并驾齐驱，碳纤维及织物为主要营收及利润来源。

碳纤维及织物是公司传统核心业务，主要客户为军工企业，营收占比始终维持在5成左右，贡献毛利润超7成。2021年公司碳纤维及织物业务占营业收入和毛利润比重分别为48.9%和77.1%。

公司民品业务主要以风电碳梁和预浸料为主，其中风电碳梁是公司第二大营收和利润来源，2021年占营业收入和毛利润比重分别为31.0%和10.5%，预浸料业务2021年占营业收入和毛利润比重分别为13.8%和8.7%。此外，制品及其他主要包含复合材料制品和机械装备，目前对公司收入和利润贡献相对较小。

盈利能力稳步提升，践行高质量发展。

公司毛利率始终维持40%以上的高位水平，2021年由于量产定型碳纤维产品价格下调（2021H1/H2碳纤维及织物平均售价分别为1026.57、705.87元/千克），叠加民品业务收入占比提升，公司毛利率下降4.8个百分点至44.4%，为2014年以来的最低值。

2022年前三季度公司募投项目进入稳定生产期，价格较高的T700级、MJ系列和T800级碳纤维贡献较高增量，叠加毛利率较低的风电预浸料等业务占比降低，公司毛利率重回高位至52.6%，同期归母净利润率和扣非归母净利润率分别为38.7%和36.9%。

分业务板块来看，2021年公司碳纤维及织物、碳梁、预浸料、制品及其他毛利率分别为70.0%、15.1%、28.1%和22.7%，而截至2022年上半年，公司三大主力产品毛利率均呈现修复趋势，碳纤维及织物、碳梁、预浸料毛利率分别为73.4%、22.5%和35.5%。

降本增效持续进行，持续高比例投入研发以维持核心竞争力。

公司持续践行降本增效战略，期间费用（含研发费用）占营收比重逐年下降，2021年降至13.6%，同比下降5.3个百分点。2022年前三季度由于碳梁业务以美元结算所产生汇兑收益大幅冲抵财务费用，各项费用率进一步降低至8.1%，同比下降2.8个百分点，较2021年末下降5.5个百分点。

期间费用率保持稳定下降的同时，公司始终保持较高比例的研发支出，以维持在各项核心技术领域的领先优势，2021年公司研发费用占营收比重约8.9%，2022年前三季度在营收同比略降的情况下，研发费用占比同比提升0.7个百分点至8.4%。

强化上下游供应链管理，存货周转能力不断提升。

公司存货主要分为原材料（二甲基亚砜、丙烯腈、外购碳纤维等主材及其他辅料）、在产品（碳纤维原丝、加工过程相对复杂的制品及在产对外销售的机械设备）、库存商品（自制碳纤维及织物、各类预浸料、碳梁）、低值易耗品（周转材料及包装物）以及发出商品。

公司采用以销定产为主的生产模式，采购、生产均由订单驱动，根据客户需求，进行定制化的研发及生产，通过加强供应链及客户管理，不断强化存货管理能力。

2020年以来占公司库存比重最高的原材料和库存商品比重不断下降，2021年分别为45.0%和33.3%，均处于历史的低位水平。同期公司存货周转率提升至4.15次，同比提升较为明显。

客户结构优质，应收账款回款风险可控。公司军品和民品业务采取不同的货款结算方式：

1）针对军品

一般约定产品发出并经客户验收后一定期限内以电汇或票据进行货款结算，由于军方客户通常采用预算管理和集中采购制度，且付款具有较强的计划性，其货款结算周期较长，但坏账风险较小；

2）针对民品

公司对常年合作且信用良好的大客户给予1-6个月不等的信用账期，经公司管理层批准，最长可以延迟至一年，而部分民品销售则采用现款现货的销售方式。

2017年以前公司收入中军品占比较高，导致应收票据及账款规模较大，2016年应收票据及账款占总资产比例达40.3%。2017年以来，随着民品销售占比提升公司应收票据及账款占总资产比重有所下降。

2019年公司将军品应收票据及账款通过无追索权保理变现，大幅降低应收票据及账款规模的同时，强化现金流管理，导致同期经营活动产生的现金流净额同比增长217.9%至7.53亿元。2022Q3公司应收票据及账款规模有所上升，周转率有所下降，但考虑到公司客户多为高信用军工企业，整体回款风险可控。

合同负债稳步增长。由于公司采用以销定产策略，合同负债随公司规模扩张而稳步上升，2022Q3公司预收账款及合同负债达3305万元，同比增长20.9%，公司销售趋势稳步向好。

经营性现金流充裕，利润实现质量较高。2018年以来，公司通过强化销售和应收账款管理，经营活动产生的现金流净额稳步增长，2021年约11.96亿元，同比增长25.2%，同期公司净现比达1.58，盈利质量较高。2022Q3由于购买商品及缴纳税款支出现金同比增加，以及部分业务受收入确认节奏影响，公司经营性现金流阶段性为负，后续随着收入的正常确认经营性现金流有望保持稳健增长。

3. 四大核心竞争优势构筑碳纤维龙头地位

3.1. 持续投入巩固技术核心壁垒，产品新旧交替完成在即

率先实现技术突破，具备先发技术优势。

公司早在2005年便突破T300级碳纤维工程化关键技术，成为国内首家实现碳纤维工程化、进军小丝束高性能碳纤维领域的企业：

1）2007年公司突破T700工艺，顺利通过验收；

2）2012年公司开始研制T800级碳纤维，目前T800H级航空应用项目已进入验收阶段；

3）2013年公司开始M40J级及以上高模碳纤维的研究，2021年M40J/M55J级20吨/年生产线已投产；

4）2021年拓展纤维板块以综合比分第一的成绩通过了超高模量M65J项目的全国竞标，继续以明显优势领跑国内，成为国际上第二家实现PAN基碳纤维拉伸模量达到650GPa的公司；

5）对标世界先进水平的最新型号T1100G级和M40X级产品实现关键技术突破；

6）公司早在2006年开始研制的CCF700G级碳纤维，于2022年8月通过装机评审，兼具T700级碳纤维的高强性能和T300级碳纤维优异表面结构性能。

参与行业标准制定，承接国家级重点研发项目。

公司作为国内碳纤维行业领军企业，主持制定了《聚丙烯腈基碳纤维》国家标准（2011年发布）以及《碳纤维预浸料》国家标准（2013年发布）两项国家标准。公司拥有“碳纤维制备及工程化国家工程实验室”、“山东省碳纤维技术创新中心”、国家级“企业技术中心”、院士工作站等多个国家和省级研发平台，公司自成立以来承担了包括科技部“863”计划项目、国家发改委产业化示范工程项目在内的众多高科技研发项目，公司也据此获得多项专利技术和荣誉奖项，多层次的研发平台优势助力公司快速发展。

公司持续投入研发，研发费用率持续保持行业领先。

碳纤维属于技术和资金密集型产业，直接表现为核心工艺技术复杂，所需研发周期长、资金投入量大，且下游各应用领域对产品要求不同，尤其航空航天等高端应用对产品性能及质量稳定性要求严苛。

公司持续保持较高的研发投入以维持核心竞争优势，2021年研发费用2.32亿元，同比下降15.2%主要系T800H级项目碳纤维研制环节的任务已基本完成，以及M40J级项目完成结题，2022年研发费用恢复同比增长，前三季度同比增长7.2%。与同业相比，公司研发费用率维持一梯队水平。

纵向拓展核心装备研发制造，实现核心技术自主可控。

除了生产工艺等核心技术之外，公司还拥有系统的装备设计、机械加工和制造能力，有一支经验丰富的非标设备设计队伍，有五轴及大型数控加工中心等精密加工装备，有压力容器、管道设计制造资质。

多年来面对“技术、装备”严格封锁的情况下，在碳纤维及其复合材料的国产化进程中带动公司装备国产化能力不断提高，拥有了碳纤维生产线及关键设备、预浸料生产线以及复合材料成型装备等自主设计与制造能力，为公司一系列创新研发和产业化以及全产业链战略布局提供了装备技术的自主保障，真正实现了核心技术的自主可控。

多年研发储备产品即将放量，产品品类趋于完善，对单一产品依赖降低。

当前公司处于新老产品交替过渡阶段，T800H级、M40J/Ｍ55J级和T700S/T800S级等公司多年研发投入形成的储备产品开始相继进入验证、投产阶段，2021年贡献公司增量利润的70%。

2022年，公司T800H级验证性批量交付需求继续稳定增长，M40J/Ｍ55J级在生产线经过2021年批产稳定化过程后交付能力大大提高，T700S/T800S级产品在高端装备领域的应用将随着验证进程有序进入批量供货状态。

3.2. 产能扩张释放规模效应，巩固小丝束领域龙头地位

公司现有产能利用率及产销率均处于行业第一梯队。

2014年以来随着公司核心技术的突破和生产线稳步建设，公司产能不断扩张，2021年碳纤维产能达2655吨/年，由于2021Q2募投项目建成投产导致当年产能利用率有所下降，随着生产线爬坡进入稳步运营期，公司产能利用率有望逐步回升。

2021年公司碳纤维及织物产量及销量分别为2082吨和1832吨，由于下游景气度高企拉动碳纤维需求，核心矛盾在于产能限制无法满足需求，公司碳纤维销售随产能释放逐步走高。

建成项目稳定运营，在建项目产能加速释放。

公司2021年碳纤维产能2655吨/年，主要包括上市前已建成的威海生产基地，以及两个募投项目-高强高模型碳纤维产业化项目、军民融合高强度碳纤维高效制备技术产业化项目。公司在建产能包括内蒙古光威万吨项目、年产30吨QM4035/QM4050的多功能碳纤维生产线项目，以及通过技改在原实验线基础上形成的新的千吨级生产线项目。

产能扩大有利于释放规模效应，在建项目拥有比较优势。

根据章节2.2，碳纤维生产成本主要由制造成本构成，而制造成本中碳纤维生产设备折旧和能耗为主要影响因素，产能的扩大有利于成本的摊薄，凸显规模效应。而公司新建的包头项目具有一定区位优势，包头能源资源丰富导致能源供应能力较强，不受地区拉闸限电影响，且包头能源价格比较优势明显，如电价、生产过程中消耗量较大的蒸汽及天然气价格均低于公司原生产基地威海。

专攻小丝束领域，巩固竞争优势。公司目前在建的内蒙古包头万吨级碳纤维项目是2019年与海外风电巨头维斯塔斯签订合作协议的项目，原本规划为生产24K及以上的大丝束碳纤维产品以满足应用于风电叶片的原材料供应。

根据公司公告，由于国内碳纤维企业均投入扩产以风电市场为目标的大丝束碳纤维产品，导致市场竞争加剧，公司将包头项目改为生产T700S/T800S级12K、24K小丝束碳纤维产品，巩固公司在小丝束高端碳纤维领域的竞争优势。

3.3. 军民品类客户关系稳定，大单落地业绩增长确定性强

军品碳纤维技术壁垒高，公司具备先发卡位优势，客户粘性较强。公司锚定高门槛的军用高端碳纤维领域，早在2005年突破T300级核心技术后，便成为军方T300级小丝束碳纤维的主要供货商，稳定供货超十年。

根据军方现行武器装备采购体制，只有通过军方设计定型批准的产品才可实现向军方批量销售，所以一般经过军方批准后不会轻易改变供应商。而公司军方型号产品研制均经过立项、方案论证、工程研制、设计定型与生产定型等阶段，方才实现稳定供货，公司在军品碳纤维领域具备显著的先发优势。

高技术壁垒造就高毛利率，定型纤维价格下调后经济性显现。

公司军品的国内销售价格由军方根据国家发改委、财政部、总参谋部、中华人民共和国国防科学技术工业委员会（国防科工局前身）联合制定的《军品价格管理办法》采取军方审价方式确定。

公司深耕技术壁垒较高的军品碳纤维为公司带来了高于同行的毛利率水平。2020年至今公司定型量产碳纤维T300价格出现两连降（2020H1-2021H2平均销售均价1199/803/1027/706元/公斤），导致公司毛利率出现下降，但仍然保持较高水平。当前定型量产碳纤维价格趋于稳定，价格下调后经济效益显现，有利于后续拓展更多应用领域。

大单落地后续增长确定性强。2021年12月31日，公司披露其全资子公司拓展纤维签订定型纤维重大销售合同，三个订货合同合计合同金额20.98亿元，占公司2021年营收的80%，分两年半履行完毕。根据2022年中报，定型纤维销售合同截至2022H1履约率26.25%，剩余15.47亿元未确认，预计将对公司2022-2023年营收形成较大的支撑作用。

民品绑定全球风电龙头维斯塔斯，专利到期有利于推动风电碳梁需求扩张。公司2014年开始碳纤维在风电叶片领域的研制工作，并在2016年取得显著进展，与全球风电龙头维斯塔斯合作率先推出风电碳梁产品，成为公司新的业务增长点。根据财联社，维斯塔斯的碳纤维主梁叶片拉挤工艺专利已于2022年7月19日到期。

我们认为，拉挤碳板工艺的铺开有利于促进碳纤维在风电叶片领域的渗透率。随着碳纤维技术不断成熟、引导成本下降，国内厂商有望加大使用碳纤维风电碳梁，进而推动碳纤维需求提升。

国产大飞机进展顺利，订单加速落地有望驱动碳纤维需求增长。根据中国商飞披露，2022年8月1日国产大飞机C919完成取证试飞，并于2022年9月29日取得民用航空适航证，并将于2022年底交付首架飞机至中国东航；CR929双通道中远程干线客机处于前期研制规划阶段，其首架机已开工制造。

在十四届珠海航展上，中国商飞取得300架C919飞机，累计已取得约1115架订单。C919复合材料用量约11.5%，主要运用T800级碳纤维。公司作为碳纤维龙头企业，参与C919的PCD适航认证，并获得预批准。我们认为，国产大飞机落地有望给公司带来更多增量需求，且航空领域高附加值较高，有利于强化公司盈利能力。

3.4. 全产业链布局挖掘高附加值，股权激励落地彰显长期信心

纵向拓展产业链，稀缺的碳纤维全产业链一体化布局的龙头。光威复材是目前国内少有的已实现碳纤维全产业链布局的企业，我们认为，与单一布局中上游碳纤维原丝及碳纤维生产的企业相比，全产业链布局有利于公司：

1）及时跟踪终端需求变化，快速开展系统研究并及时获取评价及反馈信息，在核心技术的消化吸收、新产品的应用开发、工艺的成熟稳定以及产品质量的跟踪反馈、装备保障等方面形成综合技术能力，增强客户粘性；

2）布局产业链下游高附加值的碳纤维复合材料制品，提高盈利能力。

增资威海光晟，优化产业布局，增强在民用航天等高等装备领域竞争实力。

2021年12月23日，公司公告以自有资金认购威海光晟新增注册资本，增资后公司直接持有威海光晟的出资占注册资本比例达33.5%，联合公司一致行动人合计持有威海光晟58.5%股权。

光晟科技依托公司全产业链的资源协同优势及其在结构设计、强度分析、材料工艺研发、工装模具设计等方面较强的专业技术优势和创新能力，专注航天航空、船舶等特定场景下高端领域。

光晟科技板块的发展有利于增强公司核心竞争能力和抵抗风险的能力，进一步巩固公司在国内碳纤维行业的领先地位。截至2022年第三季度，光晟科技相关项目多处于开发、验证阶段，尚未形成量产业务，第三季度内实现开发性收入1008.55万元。

股权激励彰显长期发展信心，业绩增长目标预期较高，四年利润翻一番。

2022年4月25日，公司董事会审议通过了2022年股权激励计划，并于5月18日通过股东大会审议。

根据公司公告，此次激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为625万股，占公司当前总股本51835万股的1.21%，其中首次拟授予500万股，对象为138名公司核心骨干人员。

2022年5月20日，公司向符合条件的137名激励对象授予498万股第二类限制性股票，激励计划股票总数调整为622.5万股。

首次授予的限制性股票在授予日起满12个月后分四期归属，每期归属25%。

公司设置了较高的年度考核目标，2022-2025年每年归母净利润考核目标为2021年基础上分别增长15%、40%、70%和100%，按照考核目标测算，2021-2025年公司归母净利润CAGR将达 18.9%。较高的业绩增长目标充分显示了公司较强的中长期发展信心。

4. 盈利预测与估值

公司作为深耕高端碳纤维的龙头企业，随着碳纤维在航空航天领域渗透率逐步提升带来碳纤维需求放量，公司作为国内军用碳纤维核心供应商碳纤维业务有望稳步提升；公司民品业务有望持续受益于下游风电及民航等应用领域高景气度，“双碳”战略下风电、光伏等新能源保持较高装机量均有利于公司业绩持续增长，而国产大飞机订单放量以及碳纤维国产替代加速有望成为公司业务高增的潜在驱动。

我们认为，伴随公司T800H级碳纤维顺利通过验证、CCF700G级、M40J/M55J级碳纤维以及内蒙古万吨级项目逐渐落地，公司有望继续保持在军用小丝束碳纤维领域核心竞争优势，产能跳跃式增长下，规模效应有望显现，并持续赋能纵向拓展的复材、机械等产业链。

为测算公司未来业绩增长，我们对具体业务板块做如下核心假设：

1）碳纤维及织物：伴随公司技改的千吨级生产线、在建的年产700-800吨T800H生产线、年产30吨M55J级高性能碳纤维产业线，以及内蒙古光威一期年产4000吨生产线在2022-2023年逐步建成投产，公司产能有望实现跳跃式增长。

新建生产线产能利用率爬坡期间，销售有望受益于下游高景气度维持高增。价格方面，定型产品价格在经历2020H2和2021H2两次下调后逐步趋稳，大单合同在两年半合同期内价格预计维持稳定，随着CCF700G、T800H等新产品业务占比逐渐提高，公司碳纤维及织物价格有望出现结构性上升。

我们预计公司碳纤维及织物板块2022-2024年营业收入有望增至14.25、22.31和28.08亿元，同比增长11.72%、56.57%和25.87%。毛利率方面，预计随着单价较高的新产品逐步放量、产能扩张规模效应下单位生产成本较前期下降，毛利率有望增长至73.0%。

2）碳梁：公司在建年产170万米产能有望在2022年投产，受益于国家政策引导及维斯塔斯专利到期影响，公司碳梁有望持稳较高产销率。

价格方面，受风电平价和行业格局变化影响，预计呈现稳中略降趋势。我们预计公司碳梁业务2022-2024年营业收入分别为8.40、8.57和9.04亿元，同比增长3.92%、2.06%和5.56%，毛利率维持20.0%。

3）预浸料：公司在建年产85万平方米产能有望在2022年投产，产能利用率维持稳定情况下，由于风电预浸料逐渐退出市场，公司2022年预浸料业务预计表现承压。随着碳纤维应用领域的不断拓展，公司预浸料业务有望逐步打开其他市场。我们预计公司预浸料业务2022-2024年营业收入分别为3.18、3.45和3.85亿元，同比增长-11.60%、8.61%和11.75%，毛利率维持35.0%。

4）制品及其他：公司制品业务主要包括复合材料板块和精密机械板块，主要提供复合材料制件、无人机，以及各类纤维缠绕装备、自动铺丝铺带装备和地面保障装备。2021年增资的光晟科技板块专注于航天航空、船舶等特定场景复合材料产品的设计研发和制造，目前多处于开发验证阶段，尚未形成量产业务。由于低基数效应逐步消散，公司制品及其他业务营收增速或有下降，但随着公司积极探索下游产业链、产能扩张落地持续赋能、研发项目顺利通过验证，有望成为潜在增量业务。

我们预计公司制品及其他业务2022-2024年营业收入分别为1.59、1.91和2.48亿元，同比增长10.0%、20.0%和30.0%，毛利率维持22.73%。

我们预计公司2022-2024年营业收入分别为27.53、36.36和43.58亿元，同比增长5.59%、32.05%和19.87%，归母净利润分别为9.00、12.19和15.58亿元，同比增长18.27%、35.91%和27.78%，对应EPS分别为1.73、2.35和3.01元。

可比公司方面，我们选择同样作为国内碳纤维龙头的中复神鹰，以及同样深耕高端碳纤维领域的中简科技和中航高科作为可比公司。2023年可比公司平均PE估值约38倍。

5. 风险提示

1）军方客户订单存在一定不确定性：目前公司生产的碳纤维及织物主要客户为军工企业，公司军品订单受军方下单节奏、军方验货等影响，若军方相关定价、采购政策发生较大调整，或影响公司销售价格和业绩释放；

2）新产品开发不及预期：高端军用碳纤维型号产品研制需经过立项、方案论证、工程研制、设计定型与生产定型等阶段，从研制到实现销售的周期较长。若公司新品开发进度不及预期、产品未能通过军方设计定型批准，或影响公司业绩增长；

3）在建项目建设进度不及预期：公司当前在建产能扩张项目较多，疫情会导致项目工期、验证、投产等流程出现滞后，产能扩张项目投产不及预期，或影响公司供货，进而影响公司业绩释放；

4）行业产能扩张超预期带来产能过剩及降价风险：由于碳纤维下游行业景气度较高，国内碳纤维企业均有产能扩张计划，若后续行业产能扩张高于预期或加剧行业竞争，进而影响销售价格的实现；

5）原材料及能源价格上涨超预期推高生产成本：碳纤维主要成本构成为原材料和能源，包括丙烯腈、天然气、电力、蒸汽，若原材料丙烯腈与天然气、蒸汽等能耗成本上涨超预期，或增加公司生产成本，进而影响公司盈利能力。