文：李成东 金珊 来源：东哥解读电商

北京时间8月19日，特卖电商唯品会（vip.com，NYSE：VIPS）披露了其2022年第二季度财报。第二季度唯品会GMV 406亿元，营收245亿元，归属于公司股东的Non-GAAP净利润16亿元，同比增长8.4%；利润水平和整体利润率均实现同比增长，这也是唯品会持续稳健盈利的第39个季度。

今年疫情反复，Q2受上海疫情影响，企业停产，物流受阻，消费市场也再次受到冲击。面对充满不确定性的外部环境，唯品会的业绩表现依然稳健，体现了品牌特卖电商在复杂市场环境下的韧性。年初以来中概股普遍下跌，但唯品会的股价逆势上扬18.93%，唯品会在逆风环境下的长期价值开始凸显。

业绩一览

2022年Q2唯品会实现净营收245亿元，去年同期为284亿元；GMV 2022年Q2为406亿元，去年同期为481亿元。

履约费用18亿元，履约费用率为7.2%，去年同期为6.9%。营销费用5.556亿元，营销费用率从去年同期的4.8%降至2.3%。研发费用3.9亿元，同比上升11.3%。研发费率从去年同期的1.2%上升至1.7%。一般和行政费用为12亿元，一般和行政费用率为4.9%。

Q2归属于唯品会股东的净利润13亿元，同比增长17.4%。非GAAP下归属于唯品会股东的净利润16亿元人民币，同比增长8.4%。

活跃客户的数量Q2为4170万，总订单数Q2为1.863亿。

2022年第三季度，公司预计其总净收入将在人民币212亿元至224亿元之间。

盈利稳健，抗周期性明显，高瓴再度增持

在不确定性环境下，唯品会的营收和利润承压，但整体表现依旧稳健。Q2唯品会实现营收245亿元，同比略有下滑，但远超市场预期和唯品会自身的营收预测。非GAAP下归属于唯品会股东的净利润16亿元，同比增长8.4%。唯品会的毛利率稳定维持在20.7%的水平。

值得注意的是，一季度末，高瓴资本旗下专注于海外二级市场的基金管理公司HHLR Advisors（简称“高瓴HHLR”）公布的持仓数据中，按市值估算，唯品会跻身高瓴HHLR前十大重仓股。在最近公布的二季度数据中，高瓴HHLR再度增持近300万股唯品会股票。按照持仓市值占比计算，唯品会的排名也由第七位提升为第六位。唯品会相对估值较低，而盈利可确定性强。从未来业务持续增长来看，受宏观影响在可控范围之内。

业绩承压的唯品会为何能获得高瓴资本的持续青睐？海豚智库认为，唯品会专注品牌特卖，在用户粘性、品牌的供应、供应链的搭建等诸多方面已经建立了坚固的护城河，竞争优势长期存在。在疫情、经济增速放缓、海外通货膨胀的复杂背景下，唯品会盈利能力依旧稳健，品牌特卖独特的抗风险性给予了投资者极大的信心。

高瓴资本的再度增持、唯品会的抗风险性也向市场传递出明确的信号，唯品会的的股价被明显低估，存在抄底机会。近年来，中概股强监管、疫情导致消费疲软以及互联网增长红利减少，诸多消极因素下，电商股市值集体“缩水”。在这样的市场背景下，唯品会的股价在众多电商中唯一保持正向增长，从年初至今同比上涨近20%。唯品会的估值重塑时刻已经来临。标普、广发证券等多家证券机构纷纷给予唯品会买入评级。

财报显示，唯品会账上现金及现金等价物173亿元、短期投资41亿元，共计214亿元。唯品会每年还会有近60亿元的Non-GAAP净利润。而目前市值折合人民币仅为446亿元，唯品会被严重低估。基本盘稳定，现金流充足，必要时刻也可以通过回购来保障股东权益。既有抄底机会，又有充足的现金流保障股价，或许这也是高瓴增持唯品会的原因。

不确定性环境下，唯品会的三大长期价值

在经济趋缓的背景下，唯品会依然能够连续多个季度保持盈利，并且账上现金流状态良好。唯品会能保持稳健的抗周期性，长期依仗的是什么？我们认为唯品会三大长期价值主要是，高价值用户、强确定性供应链、高品质服务。

高价值的用户。在电商整体存量放缓的背景下，关注深挖存量，掌握核心的高价值用户就成为破局的关键。唯品会的用户虽存量不及阿里京东，但用户粘性和复购率有过之无不及。Q2财报数据显示，唯品会核心的SVIP活跃用户同比增长21%，整体贡献了38%的线上净GMV。SVIP 用户全年 ARPU 达到非 SVIP 的 8 倍左右。海豚智库通过业内访谈信息得知，唯品会的复购率保持在90%，远高于行业平均水平，这也为唯品会的长期发展提供了坚实的用户基础。当然对唯品会来说，要恢复持续增长，还是需要拓展更多的新用户。

为深入挖掘存量用户，唯品会不断拓展“非穿戴”品类。品类的丰富，也不断吸引了Z世代的消费者，美妆、家电的销量上涨明显。近期，特卖电商唯品会就上线了“3C数码超级品类日”，活动当天，数码品类整体销量较平日呈倍数增长，95后消费者订单增幅明显。唯品会数据显示，今年以来，90后、95后消费者的新锐美妆品牌购买量同比增速分别达到33％、32％，是80后增速的1.7倍。

品牌特卖的正品价低已经逐渐深入年轻消费者的心智，越来越多的Z世代用户选择唯品会进行购物，或是把唯品会加入电商消费的比价阵营。

强确定性的供应链。上半年疫情反复、部分地区快递物流停摆、叠加通货膨胀和国际冲突的因素，企业的供应链也经受了巨大的考验。在这样的经济环境下，唯品会强确定性的供应链显得尤为重要，有效的保障了疫情期间的商品的供应，服务消费者，赋能商家。

唯品会坚持自建物流仓储中心，已经在华南、华北、西南、华中、华东、东北和西北区域设立了七大仓储运营中心与五大海淘保税仓，并建立了智能化和自动化仓储，着力提升拣货、出库效率。唯品会强确定性的供应链给疫情下的商家和品牌方提供了信心。同时唯品会缩短平均付款周期，帮助商家快速回血。

唯品会合作的品牌数量已经超过30000家。唯品会专业的选品能力和买手团队，保障了正品行货和相对最低的价格。正品价低的“好货”策略，也增加了用户的粘性。

服务价值。唯品会的高品质服务筑造了电商行业的天花板。据悉截至去年年底，唯品会共建立近两千人的专业客服团队，全天二十四小时解决用户的诉求。唯品会提供了顺丰物流上门面对面换货的服务，消费者不需要自行寄回，快递揽收人员会带上着新的货品上门。相比于其他平台，消费者还要等商家收到货物再将新的商品发出，唯品会的服务有效的节省了消费者的时间。唯品会持续给用户带来良好稳定的购物体验。

唯品会的核心价值保障了连续39个季度的稳定盈利，在经济增长放缓的背景下，唯品会估值正在回升。

长期看好品牌特卖，唯品会估值迎来重塑时刻

理性消费时代来临，正品价低的品牌特卖正“翻盘”，唯品会价值逐步回归。

疫情等其他不利因素带来的影响，导致消费者购买欲望下降，居民更偏于储蓄。央行近日披露数据显示，截至6月末，住户存款规模为112.8万亿元，比年初增加了10.3万亿元。二季度倾向于"更多储蓄"的居民占58.3%，环比抬升了3.6%。

整体消费环境也趋于理性，非必要的消费逐渐减少。国家统计局发布的数据显示，上半年社会消费品零售总额210432亿元，同比下降 0.7%。二季度受疫情影响最为严重，同比下滑近4.6%。上半年商品零售的销售额同比仅增长0.1%，粮油和食品类同比增长9.9%，日用品类同比上涨1.2%，服装、鞋帽、针纺织品类同比下滑6.5%，化妆品类同比下滑2.5%。

消费收缩，但消费者已经养成的消费习惯和品牌认知很难短期转变。消费行为被环境压抑，但消费者对于既有品质又有性价比的美好生活向往并没有消失，甚至在持续增加。这也正和唯品会一直所坚守的品牌特卖所匹配。唯品会长期坚守的品牌特卖，可以有效解决消费者购买欲下滑和对高品质生活需求的矛盾。

从供给方面考虑，随着服装、家电等行业产能过剩，品牌和商家们需要一个渠道来进行销售。唯品会今年以来家电等非穿戴品类的销量增长，也正体现出唯品会的用户的需求并不只美妆和服装，对其他品类均有正品低价的需求。这也体现出唯品会的用户粘性强。

这些对于唯品会均是利好。对比美国折扣零售商TJX，在美国多次经济下行周期中表现良好，这也验证了特卖电商业绩的韧性。唯品会专注特卖所构建的三大护城河————高价值用户、强确定性供应链以及高品质的服务也可以有效的满足消费者和品牌方的需求。

标普指出，唯品会对消费趋势的敏锐捕捉以及快速调整货品结构的能力，将帮助其保持在中国折扣服装市场的领先地位。此外，强劲的资产负债表有助于唯品会驾驭不利的市场环境。品牌特卖的差异化定位，也决定了逆风背景下，唯品会仍然有着“翻盘”的机会。今年以来，电商股集体缩水，唯品会的股价唯一正向增长也证明了其抗风险性，印证了后疫情时代理性消费之下品牌特卖的机会。