今天在飞鲸投研后台看到有朋友在问广誉远，想起来上一次研究它还是在去年6月份，今天索性再看一下。当时广誉远正面临着国资入局控股，这个中药老字号最终转为山西国有资本公司，第一大股东晋创投资有限公司持股占比达到14.53%。

在此背景下，虽然我当时表示并不看好广誉远的发展，但在如此大的预期之下，广誉远最高实现了股价翻倍上涨。

现在已经一年过去了，我对于中药企业又有了新的认知，或者说有了更长远的看法，中医药的战略性地位已经被空前提升，而广誉远历经500年历史而不衰，在清代广誉远（1541年创建）曾与广州陈李济（1600年创建）、北京同仁堂（1669年创建）、杭州胡庆余堂（1874年创建）并称为“四大药店”，是否底蕴犹在、复兴可期？

同样上市20多年，同仁堂现在已有700多亿市值，广誉远却不到200亿元，同仁堂曾在2008年才成为北京国有控股公司，那么2021年会是广誉远的历史性拐点吗？

一、产品和业务对比

广誉远和同仁堂相比体量差距较大，但产品类别有一定相同之处。

同仁堂的核心中药产品有五大系列，分别为安宫牛黄系列、同仁牛黄清心系列、同仁大活络系列、六味地黄系列、金匮肾气系列，其中前三者属于心脑血管类产品，后两者属于补益类产品，除此之外，还有清热、妇科类等其他类产品，2021年自主产品销售总规模超过了88亿元。

通过同仁堂的业务产品结构，我们管中窥豹可以得知中医药在慢性病领域的重要应用和作用，慢性病主要有心脑血管疾病、癌症、慢性呼吸系统疾病和糖尿病。

（数据来源于同仁堂2021年年报）

广誉远的主营中药产品则主要有龟龄集、定坤丹大蜜丸、定坤丹水蜜丸、定坤丹口服液、安宫牛黄丸、牛黄清心丸等，其中龟龄集和定坤丹系列产品甚至属于国家保密品种，而且也有广誉远牌安宫牛黄丸和牛黄清心丸产品，但广誉远的产品销售体量显然要小很多。

（数据来源于广誉远2021年年报）

由此我们可以得知同仁堂和广誉远在产品上的差距，同仁堂的产品种类较多，以心脑血管类产品为大类，其次为补益类、清热类、妇科类等，而广誉远的产品种类略少一些，以补益类产品（涵盖妇科类）、心脑血管类产品为核心产品。

因此，对于广誉远来说，我们认为虽然安宫牛黄丸可能没有同仁堂正统，但作为心脑血管类产品，广誉远的安宫牛黄丸（双天然+体培）销量也在不断创新高，以及龟龄集和定坤丹类产品均属于独家产品，还是有销售市场的。

二、渠道和品牌力对比

不得不说，除了产品存在一定区别之外，我们认为广誉远相比于同仁堂较差的一个关键问题是缺乏品牌力。

但这个问题似乎不是不能解决，或者确切地说是在历史背书之下，通过渠道建设，广誉远还是有机会解决品牌力不强的问题。

同仁堂一直有自己的商业业务，线下我们经常看到的中医药馆便担任着商业业务的角色，截至2021年末同仁堂共设立零售门店达920家，几乎遍布全国各地，医药商业业务不仅能为企业赚钱，而且能打响同仁堂的品牌。

广誉远目前渠道网络从数量和管理上和同仁堂仍有较大差距，根据官网，目前广誉远在全国开设了约17家国医馆和220家国药堂，2021年年报中提到国医馆已经开设了29家，而且因为没钱自建，广誉远对国药堂大多数仅参股10%，但因为这一类渠道的建立，广誉远的经销模式的销售收入占比持续提升。

（数据来源于同花顺iFinD）

截至2021年，除了协作经销模式（下游为医药批发企业）销售收入有所下降之外，广誉远的代理销售和经销模式销售收入均是增长的，其中代理销售和经销模式虽然毛利率均略有下降，但仍处于较高水平且大于协作经销，给产品销售带来较大的利润空间。

（数据来源于广誉远2021年年报）

当然，不仅是因为毛利率下滑，2021年广誉远的销售费用也处于非常高的程度，2021年销售费用率一度达到了91.57%，其中71.12%均是市场推广费，可见广誉远已经走到了一个拐点，销售收入占比最高的协作经销收入虽在下滑，但随着广誉远品牌力的增强，是不是就能实现更高的销售收入呢？

要么突破，要么沉默。

三、总结一下

总的来看，飞鲸投研通过将广誉远和同仁堂的产品（业务）和品牌力（渠道）进行对比，发现产品可能并不是广誉远与同仁堂的根本差距，品牌力才是，安宫牛黄丸早已不是同仁堂的独家产品，既然广誉远的安宫牛黄丸不是假药就肯定有销售市场，即使可能永远达不到同仁堂的体量。同时随着广誉远渠道的建设，广誉远品牌力仍然有很大提升空间，毕竟是有独家产品的中药老字号。

最后需要注意的是，市场当前锚定了广誉远2018年之前的销售水平，动态市盈率因此已经达到了500多倍，短期肯定需要消化估值，就看广誉远是否能在近两年实现超预期表现了。

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来源：飞鲸投研