受多地疫情影响，今年“五一”应该是这么多年以来最平静的一个假期了，据文旅部数据中心测算，今年假期五天实现国内旅游收入646.8亿元，仅为疫情前同期的44%，客流量的直线下降让各地机票、酒店价格创了历史新低，国内旅游如此境况，更不要说出入境旅游了。

从去年开始，我国出入境旅游业一直处于停摆状态，出入境人次全年不超过6000万人次，这对和旅游相关的各行各业都造成了不小的打击。

但是中免却“幸免于难”？

得益于手中的牌照和疫情前国内外旅游的持续火爆，客流量带动免税商品的消费量持续增加，中免迅速崛起。在人人都以为免税龙头要备受打击的时候，中免非但没受其影响，业绩还表现十分突出：

2021年实现营收676.76亿元，同比增长28.67%，在盈利方面，狂揽近百亿利润，同比增长57.23%，利润增速要比营收增速还要高一倍，可以说在这样的背景下，还能有这样的业绩很不错了。

一、短期来看，业绩继续承压

1、去掉“水分”，季度利润呈下滑趋势

但是把2021年的净利润拆开每个季度来看，好业绩的持续性似乎就存在着危机感了。

中免Q1-Q4归母净利润分别为28.48亿、25.1亿、31.32亿、11.63亿。

其中Q3营收最少净利润最多，但其实并不是，这其中包含了15%企业所得税优惠的7.4亿和租金减免11.4亿元，也就是说这一下子在Q3增厚了18.8亿的利润，注意！这部分并不是可持续的，除去这些，Q3只有12.4亿的利润。

所以，中免实际上在2021年季度的盈利是处于下滑趋势当中的，也难免中免市值蒸发超4000亿。

到了今年一季度，中免的营收净利出现双双下滑：营收同比下降7.45%，归母净利润同比下降9.99%，造成下滑的原因主要是3月份以来，国内疫情多点散发和局部暴发，游客无法自由出行，客流量下降，所以从这也能看出来，疫情反复是压制中免是的重要因素。

2、打折促销，以价换量，毛利率大幅下降

伴随着净利润下降的还有一再下滑的毛利率，从2019年52%已经下降到今年的34%。无论是免税商品还是有税商品，其对应的毛利率均下滑了7%以上，从2021年半年报中我们可以得知，主要是因为中免开展了一系列折扣促销活动所致。

加大折扣，中免也是不得已而为之。

前有疫情导致客流量减少，后有竞争对手不断打折吸引消费者，尤其是在七八月份的海南免税市场，各大免税运营商相继开展“价格战”，比如说海旅，部分商品价格折扣非常大，香化低至6.8折，但同比其他免税商还要每满1000元再送1000元购物券，甚至腕表低至七折，在这样的同行倾轧下，中免很难独善其身。

此外，还有韩国的免税倾销作怪，在2021年就屡传韩国拟推出允许无韩国入境记录的海外消费者线上购买韩国免税品等政策，今年2月9日韩国正式宣布实施免税新政，废除额度限制。

以往韩国免税店70%以上的销售额都是由国人贡献的，今年如果韩国进行加大力度“自救”，抢夺市场，短期内也会对中免持续产生冲击，虽然Q1中免已经在逐步收紧折扣，再次放开或者加大折扣也未可知，毕竟免税商品吸引消费者的核心需求在于“低价”，到时利润也会进一步承压。

疫情和内外竞争对于中免来说都是不小的考验，可以预见的是，短期内Q2、Q3业绩会较大可能持续下滑，Q4或许在疫情收敛下业绩有所回升。

二、长期来看，业绩有再次爆发可能

不知不觉疫情已经持续将近三年，我们都知道疫情对于消费或者说免税、机场、旅游的压制，也都清楚免税的发展不可能永远被疫情挟持，各大机构也在预测逐步放开管控，但是从目前四五月份各地疫情爆发的程度，和国家对于疫情管控毫不动摇坚持“动态清零的态度来看，疫情要比我们想象的更复杂。

今年国内外旅游能够恢复的可能性还是非常小，那么对于被疫情压制的中免来说，短期难言乐观，股价也会持续波动，难有大的增长，比如说这周五中免再度跌幅超8%。

对于中免我们要持有更长远的眼光，对于时间战线也要拉长，或许在2023年或者2024年，伴随着新项目海口国际免税城、三亚海棠湾的落地，机场的逐步开放，并且行业竞争尚有余地的基础上，中免能够凭借规模优势、供应链优势再次爆发。

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来源：飞鲸投研