1. 新时代下，我国国防实力和国防需求不匹配

1.1 新时代下，我国国防实力亟待提升

新时代催生新的国防需求，但目前国防实力与之不匹配。我国过去的国防建设为经济 建设让路，但在新时代背景下，国际战略格局、战争形态和中国军队的历史使命都发生了深刻的变化，这就要求我国军事实力必须和经济实体同步提升。具体而言：（1）国际战略竞争呈上升之势，美国挑起大国竞争，国际安全形势由相对稳定走向日益紧张；（2） 战争形态加速向信息化、智能化战争演变，各国军事实力差距预计将进一步被拉大；（3） 中国军队拥有新的历史使命，需为维护国家海外利益提供战略支撑。

美国挑起大国竞争，中美关系走向复杂化。美国不断调整国防战略，从奥巴马时期提 出亚太再平衡战略，到特朗普时期使用贸易战、技术管制等手段，再到拜登时期认为中国 是美国的最强竞争对手，中美之间关系逐步走向复杂化。行动上，美国大幅增加军费投入， 还在 2020 年间进行了创纪录数量的南海航行。

由于战争形态加速向信息化、智能化战争演变，各国军事实力差距预计将进一步被拉 大。在新一轮科技革命和产业变革推动下，前沿科技加速应用于军事领域，武器装备远程 精确化、智能化、隐身化、无人化趋势更加明显，战争形态加速向信息化战争演变，智能 化战争初现端倪，各国军事实力差距预计将进一步被拉大。以美国为例，美国已开启对 C3I&Space 、 5G 、 人 工 智 能 等 高 新 技的 新 一 轮 强投 资 。 2020 年 美 国对 C3I&Space 领域就投资了 983 亿美元，而 2020 年我国国防开支预算仅为 12680 亿元人 民币（约 1782 亿美元），美国 C3I&Space 支出/我国国防开支预算=55%。

中国军队拥有新的历史使命，需为日益增长的海外利益提供战略支撑。中国是全球第 一大出口国，第二大进口国。除此之外，中国还有大量的海外资产，截至 2019 年末，中国对外直接投资存量 21989 亿美元，占全球比重 6.4%，全球排名第三，仅次于美国的 22.3%和荷兰的 7.4%。2020 年我国对外直接投资流量为 1329.4 亿美元，同比增长 3.3% （考虑汇率波动），其中对“一带一路”沿线 58 个国家非金融类直接投资同比增长 18.3%。随着一带一路倡议推进，中国对外直接投资存量预计将进一步提升。由于国际和地区动荡、恐怖主义、海盗活动等现实威胁，为了支撑国家可持续发展，我国需要强大军 事实力来保护日益增长的海外经济利益。

1.2 国防实力与经济实力不匹配，“三步走”提出强军目标

我国的国防实力与经济实力不匹配，人均国防支出仅为 175.3 美元。2020 年 6 月 26 日任国强大校在国防部例行记者会上表示，我国经济实力、科技实力、综合国力在 “十三五”时期跃上了新的台阶，已成为世界第二大经济体，但国防实力与之相比还不匹 配。从军费支出规模看，2020 年我国军费支出为 2523 亿美元，只有美国的 32%。从军 费支出占比看，2020 我国军费占 GDP 比仅 1.7%，远低于美国和俄罗斯。在人均国防支 出方面，2020 年我国人均国防支出仅为 175.3 美元。

我国提出新“三步走”战略，将加快实现富国和强军的统一。国防和军队现代化新“三步走”战略以适应世界新军事革命加速发展趋势和国家安全的需求，也反映出我国对科技强军和国防科技创新的迫切需要。此外，党的十九届五中全会明确提出“确保二〇二七年 实现建军百年奋斗目标”，使国防和军队建设的规划更加具体、路径更加清晰，确保了我军现代化进程的有序衔接。

2. 中外现有武器装备差距较大，我国亟需补量提质

2.1 我国与美国在现有武器装备的数量和质量上均存在较大差距

（一）中美武器装备在数量上存在差距

我国武器装备数量与美国差距较大，军机数量仅为美国 27%。我国海军主要舰艇总数虽然超过美国，但在航母等战略装备上与美国差距巨大；陆军方面，我国坦克数量只有美国的 52.5%，装甲车与美国数量相差 5000 辆；空军方面我国与美国差距最为显著，我国军机总数为 3,584 架，美国为 13,516 架，我国军机数量仅为美国 27%，并且各类型军机均具有较大差距。

（二）中美武器装备在质量上存在差距

除了数量差距外，我国武器装备在质量上差距也比较大。考虑到美国军费中用于采购 飞机的比例最大，而航空发动机又是飞机的心脏，以歼击机和发动机为例说明差距。

中国现役的歼击机落后美国一代。美国歼击机全部为三代机及以上机型，其中三代机占比 83%，四代机占比为 17%。目前我国二代歼击机的占比仍高达 47%，这些飞机均为上世纪 90 年代以前的主流机型，而新型的第四代战机则刚刚列装，数量不足 2%，因此中国现役的歼击机整体比美国落后了一代。

歼击机代际间的差距可能是指数级别的。从美军歼击机研发费用趋势可以看出，歼击 机代际间的差距可能是指数级别的，二代机和四代机研发费用相差了 100 倍。从价值量 看，美国歼击机数量约是中国的 2 倍，但价值量却是中国的 4 倍。

即使是同代歼击机，我国发动机性能也落后美国一代。目前我国最新研制的四代机歼 -20 与美国四代机 F-22、F-35 相比仍有短板，主要在于发动机。美国 F-22 和 F-35 隐身 战机装备分别装备 F-119 涡扇发动机和 F-135 涡扇发动机。其中 F-119 发动机的推力达 到了 15.8 吨，推重比超过 10，F-135 发动机的推力更是达到了 18 吨，推重比同样超过 10。同美国相比，我国航空发动机还处于美国第三代航空发动机的水平，涡扇-10 系列发 动机中推力最大的只有 14 吨左右，推重比不超过 10。

2.2 中国与美国现有装备差距存在扩大风险

2021 年美国装备费投入近乎是中国的 3 倍。中国 2021 年国防预算约为 2100 亿美 元，由人员生活费、训练维持费、装备费三大部分组成。我国装备费用于武器装备的研究、试验、采购、维修、运输、储存等，即中国装备费主要用于采购+研发。若按照 2017 年装备费占比 41.1%计算，预计 2021 年中国在武器装备投入为 863 亿美元。美国国防部 2021 财年国防预算中用于研发与采购的总费用为 2434 亿美元，近乎是中国的 3 倍。 若仅看采购费，2022 财年美国公布的国防预算中采购费就高达 1336 亿美元，是我国装 备费的 155%。

美国正加速对新一代装备的采购，将在 2034 年左右完成 2470F-35 战机的采购。 目前美国对主战装备的采购策略是加速现代化更新。以新一代战机 F-35 为例，2020-2022 年，美国计划共采购 276 架战斗机，其中对四代战机 F-35 的采购占比持续提升，这三年采购 F-35 数量占比分别为 54%、59%和 80%。预计美国将在 2034 年左右完成 2470 架 F-35 战机的采购，占全球采购数量的 74%，总采购 成本约 3978 亿美元，这将是美国国防部有史以来最大的武器采购计划。

2.3 第四次换装大周期下，我国武器装备将持续快速增长

中国人民解放军目前处于第四次换装大周期的收获期。新中国成立后，中国人民解放 军经历四次大换装。解放军第一次换装发生在 1950-1962 年，该阶段以引进苏联为主+ 仿制为辅。第二次换装发生在 1962-1978 年，我国进入了仿制研究为主+自主研发为辅 的时期。第三次换装发生在 1979-1990 年，该阶段以自主研制为主+引俄装备为辅，特实施“863 计划”后，具备了武器装备升级换代带的实力。目前处于自主研发（主） +借鉴美国（辅）的第四次换装大周期，该阶段的前期受益于国家 GDP 的快速增长，国 防研发投入与研发成果较为可观，当前正处于从新型号研制定型过度到换代列装的收获期。

在收获期背景下，预计“十四五”期间我国武器装备将持续快速增长。2010-2017 年我国在武器装备费上共投入 2.42 万亿元，已经成功研制、小批量量产了歼-16、歼-20、 直-20、运-20 等一系列重点型号武器装备。“十三五”之前一直是我国重点型号装备的 研制、定型或者小批量列装阶段，进入“十四五”，新的国际安全形式催生出新的国家安 全需求，我国军事装备升级进入大换血、大采购时代。

3. 国外重视下一代武器研发，中国将积极追赶

3.1 美国重视国防研发，重点研究下一代技术

美国极其重视国防研发投入，美国在国防研发经费/GDP、国防研发经费/政府总研 发资金均遥遥领先其他国家。2017 年美国国防研发资金占 GDP 比例为 0.28%，位居 OECD 国家第一，美国比韩国花费份额高出 65%，是德国支出份额的 8 倍以上，超过日本支出份额的 12 倍。另一方面，美国国防研发资金占政府总研发资金比例高达 43%，同样位居 OECD 国家第一，第二名土耳其仅为 17%，不足美 国的一半。绝对金额上看，美国预计 2022 财年在国防研发共投入 1120 亿美元，美国国防研发支出/中国装备费=130%（假设中国装备费=国防预算*41.1%，41.1%来自 2017 年的中国国防装备费占比）。

美国 2022 财年提出过去 70 年最高研发预算，开启新一轮研发景气周期。美国国防部要求国会 2022 财年拨款 1120 亿美元用作国防部研发经费，占国防部总预算的 15.7%。2014 年至今，研发经费与占军费比例已连续八年提升。而与国防采购费用相比，2022 财年美国国防采购预算为1336 亿美元，相比去年削减了近 7%，而用于研究、开发、测试和评估的预算相比去年 增长了约 5%，重心逐渐从装备采购过渡到技术研发。

美国重点研究下一代技术，第五代战机的验证机已试飞。在 2014 年，美国国防部就曾提到有兴趣建造新的“X 飞机”原型机，在 2020 年 8 月美国空军已经试飞 了一架全尺寸验证机，这架神秘战斗机是下一代制空权计划的一 部分，旨在补充并最终取代 F-22 猛禽战斗机。2019 年到 2025 年，下一代制空权（NGAD）计划的预算总额为 90 亿美元，其中 2021 财年预算 为 10 亿美元，2022 财年预算增至 15 亿美元，即对新一代战机的投资正在加速。此外， 美国国防研究预算还将用微电子、高超音速导弹、人工智能（AI）、网络空间能力和 5G 网络等下一代技术上，并明确将人工智能作为技术现代化的首要任务。

3.2 中国应对措施：增加装备费投入、装备研发积极追赶

我国有望在新一代武器装备建设持续追赶，缩小与美国的差距。主要原因包括：（1） 国防经费支出进入赶超期，预计将缩小与美国的差距；（2）装备费增速有望超出军费整 体增速；（3）装备研发方面，我国装备研发格局越发清晰，多领域正在实现赶超。

国防经费支出进入赶超期，预计将缩小与美国的差距。改革开放至今，中国国防费增 长大致经历了 3 个阶段。1980-1988 年，中国政府坚持国防建设服从和服务于国家经济 建设的大局，较大幅度地减少了国防投入，国防费的绝对值年平均增长速度低于同期全国 商品零售价格总指数年平均上涨速度，实际国防费处于负增长期；1989-1996 年，国防 费处于低增长期，当时的国防发展战略是“国防建设为经济建设让路”；

1997-2020 年， 国防费处于补偿性增长期，国防费用增速受益于经济快速增长。2021 年国防预算数据公 布，国防支出为 13,553.43 亿元人民币，比 2020 年增长 6.8％，体现“国防实力和经济 实力同步提升”的战略目标。2020 年美国 GDP 是中国的 1.4 倍，但国防部预算是中国 的 3.8 倍（2000 年美国国防部预算是中国的 17 倍）。在新时代背景下，我国军事实力 亟待提升，预计中美在国防经费支出的差距将进一步缩小。

装备费增速有望超出军费整体增速。我国军费按用途划分，主要由人员生活费、训练 维持费和装备费构成。过去我国军费中装备费占比持续提升，信息化水平亟待提高，军事安全面临技术突袭和技术代差被拉大的风险，军队现代化水平与国家安全需求相比差距还很大，与世界先进军事水平相比差距还很大。2016 年军委明确提出要坚持走中国特色精兵之路，加快推进军队由数量规模型向质 量效能型转变，减少非战斗机构和人员，压减军官岗位，优化武器装备规模结构，发展新 型装备。伴随军队体制改革、重点型号逐步定型列装，十四五期间装备费增速有望超出军 费整体增速。

研发方面，我国装备研发格局越发清晰，多领域正在实现赶超。军品研制技术水平高， 开发难度大，因此我国在国防装备领域提出了“装备一代、研制一代、预研一代、探索一 代”的目标。装备方面，我国已经实现了航空装备由三代向四代的转变。研制方面，我国 新一代战机“歼-20”代表着我国战斗机设计及制造能力已跻身世界一流水平，部分战斗 机研究所在气动布局、CAD/CAM、航空电子综合和飞行控制等飞行器设计关键技术领域 的研究水平都达到了国际先进水平。在航天领域，2021 年 7 月我国自主 研发的可重复使用亚轨道飞行器完成首飞，对此，中国航天表示“过于先进，不便展示”，从结果上看可重复使用的空间运输技术标志着我国航天尖端科技取得又一巨大突破。

4. 军民融合处于探索阶段，未来发展空间广阔

4.1 中国军民融合处于战略发展期，与美国存在较大差距

军民融合强调资源、技术和人才的共用性。“军民融合就是军民一体化，是把国防工业基础 （DTIB）同更大的民用工业基础（CTIB）结合起来，组成一个统一的国家科技工业基础（NTIB）的过程。“因此，军民融合重点在于调整军工企业结构、发展军民两用技术、加强技术相互转移、尽可能在商业市场采购国防所需产品与服务等。

中国的军民融合正处于战略发展期，还和美国存在较大差距。美国冷战后提出军民融 合三步策略，最终目标是国防工业完全走向商业化道路。中国在 2015 年将军民融合上升为国家战略，最终 目标是构建军民一体化的国家战略体系和能力，中美在军民融合的政策法规、军工企业结 构、军工企业收入构成、武器研制、军品采办、技术转移、小企业扶持等多方面还存在较 大差距。随着中国军民融合不断深入推进，预计中国军工资产的效率将逐渐提升，武器装 备升级换代将加速进行。

军工企业结构调整和技术转移是中国军民融合的两个关键突破点。根据美国的经验， 调整军工企业结构为军民融合奠定坚实基础，美国 90%以上军品都由民营企业生产，且 小型企业占据了不小的份额，提高了市场活力。由于国情不同，中国的军品市场主要还是 以国企为主，所以调整军工企业结构的发力点应该是加快资产证券化，引入民间资本，同在非核心领域鼓励民参军。另一方面，美国的军工巨头通过技术转移拓展民品市场，为企业带来丰厚的利润，近年来随着美国国防支出增加，采购力度加大，军品收入增长较快， 但是民品仍占据了一半的收入。因此，在军民融合战略发展期，中国的军工集团的资产证 券化和军转民、民参军有望提速。

4.2 军工大量核心资产仍未上市，未来资产证券化率有望提高

中国军工集团的资产证券化率仍比较低，和美国有明显差距。近年来，军工集团通过 IPO、借壳上市、协议转让、资产注入等方式不断推动自身的资产证券化进程，截至 2020 年底，十大军工集团的整体资产证券化率达到 50%（按净资产口径计算）。其中有 5 家集团资产证券化率超过 50%，最高的是中航工业 75%，最低的是航天科工 24%。相 比之下，西方国家军工巨头的资产证券化率为 75%左右，全球 100 家最大的军工企业中 80%以上为上市公司，美国 10 家最大的军工企业均为上市公司。军工集团资产证券化是 国家政策的导向，军民融合发展的迫切需求，也是国外军工行业的成功经验。

大量核心资产仍未上市，科研院所改制未来可期，军工集团的资产证券化空间十分广 阔。中国商飞是实施国家大型飞机重大专项中大型客机项目的主体，也是统筹干线飞机和 支线飞机发展、实现我国民用飞机产业化的主要载体，在 C919 开始稳定交付后，商飞会 有较高的上市预期。军工科研院所转制为企业的进程不及预期，首批 41 家试点只有 1 家获批，改革阻力较大。预计进入十四五后，在改革不断推进、科技创新需求和人才流失压力的多重影响下，科研院所改制会有序开展，进一步打开军工资产注入上市公司的空 间。

4.3 民参军激发市场活力，军转民将带动万亿产业

民参军通过竞争激发市场活力、促进军工技术发展，同时降低军品的采购成本。民企 在技术上有两大优势，一是民用领域的计算机、半导体、电子设备等的发展非常成熟，民 企的竞争力更强；二是民企的内生创造力更强，市场化的机制和知识产权自有让民企有动创新，开发新的技术路线，在某些领域取得突破。充分竞争和技术进步可以提高产业 链协同效率，最终降低下游成本。军民融合经过几年的长足发展，A 股军工上市公司中， 民营公司数量已占产业链 50%，在军工产业链中占有举足轻重的地位。

军转民是军民融合的重要方式之一，航空领域空间广阔，万亿产业蓄势待发。军转民 涵盖了航空航天、新一代信息技术、高端装备制造、关键基础材料、核心基础零部件（元 器件）等领域，是诸多民用产业领域的创新源泉。大飞机的研制成功是军转民的典范案例， 在后续发动机和零部件提高国产化率的进程中，军转民将继续发挥关键作用。预测未来 20 年，全球预计将有 40664 架新机交付，价值约 6 万亿美元，同时将带动上游航空发动机的市场规模也是万 亿级别。

5. 当前中国军贸全球市场份额低，未来军贸潜力巨大

5.1 全球军贸市场庞大，我国市场份额较小

全球军贸市场规模约 4288 亿美元，占全球货物出口金额的 2.44%。2020 年美国政府授权出口的武器总额为 1758 亿美元，按 41%的市场份额 （来自 SIPRI）估算，全球军贸市场规模约 4288 亿美元，同期全球货物出口金额约为 17.6 万亿美元，军贸占比 2.44%，和钢铁出口相当，市场空间广阔。

国际局势复杂多变，全球军贸进入振荡向上期。当前，国际政治与安全局势复杂多变，不确定因素显著增加，国际安全形 势面临新挑战，全球武器转让与政治经济、地区冲突、国际反恐等形势紧密相关，国际军贸市场的竞争程度日益激烈。

我国军贸全球市场份额约 5.2%，仅为美国 1/7。2016-2020 年期间全球五大武器出口国依次为美国、俄罗斯、法国、德国和中国， 五国出口额占全球武器出口总额的 76%。2016-2020 年期间美国的出口额相比上一个五 年增长了 15%，市场份额由 33%增长到 37%；2016-2020 年期间中国的出口额相比上 一个五年下降了 7.8%，市场份额由 5.9%下降到 5.2%。整体上看，中国军贸出口从 2006 年后呈上升趋势，但在近几年有所回落。

5.2 中国军贸潜力巨大，军工企业有望受益

长期来看，中国的军贸出口潜力巨大。主要原因有三：一是从需求来看，国际海权和 国家独立自主意识的不断发展，各种资源的争夺愈演愈烈，不稳定因素积累，对高技术、 高性能的装备需求会越来越大。二是从供给来看， 中国军贸出口的武器装备在数量上由小批量向大批量转变，在技术水平上由低档向中高档 转变，在出口内容由简单的产品输出向综合设计、综合制造等能力输出转变。同时，随着 未来军民融合的先进国防科技工业体系建成，我国军贸发展的空间将更为广阔。三是从客 户结构来看，目前中国的出口对象主要是第三世界国家，不过随着中国武器在某些领域达 到国际先进水平且性价比越来越高，西方国家也有望购买某些非核心装备，甚至核心装备。

中国军贸出口武器档次逐步提高，有望和欧美产品竞争。在战斗机方面，近日中国和阿根廷在商谈枭龙战斗机的出口事宜，同时歼-10 战斗机也有望出口巴基斯坦，这两款战机在全球的三代机中都有不错的竞争力。在无人机方面， 中国的“彩虹”和“翼龙”在国际上备受青睐，市场份额仅次于美国和以色列，达到五分之一。随着中国自身的武器装备技术快速发展，出口武器的质量和性价比不断提高，未来有望获得更多市场份额。

军贸将为我国军工企业带来持续的增长动力。军贸面向全球，使军工企业的潜在客户由本国军队扩张到全球军队，增加了企业的成长弹性。其次，军贸的市场化程度更 高，武器的商品属性增强，出口的利润率高于内销。最后，虽然出口的武器可能需要根据客户的需求进行定制，但是整体上是在现有装备的基础上进行的，研发费用和周期大幅降低。预计随着我国军工企业的产品和技术不 断成熟，军贸将逐渐成为业绩持续增长的关键因素。

6. 三条主线布局军工，精选细分赛道龙头

6.1 航空主机厂

军机新增及替换需求带来航空产业链投资机会。我国军用飞机数量及代次与发达国家 差距较大，先进装备更新迭代需求迫切。目前，我国在各类武器装备型号的研制上也陆续 实现新突破，新一代战斗机、运输机以及武装直升机等军用飞机已经或即将进入批量生产 阶段。

（一）中航沈飞-国内战斗机行业唯一总装上市龙头

公司重组后，主要从事航空产品制造业务，核心产品为航空防务装备，是国内歼击机 总装唯一上市稀缺主体。公司前身为以专用车辆制造等为主营业务的中航黑豹股份有限公 司，2016 年中航黑豹发布重大资产方案，置出原有所有经营性资产，并发行股份置入沈 飞集团 100%股权。沈飞集团为中航工业集团旗下两个主力歼击机生产主体之一，被誉为 “中国歼击机的摇篮”，业务稀缺性明显。2017 年重组完成后，沈飞集团置入于上市公 司之下，成为上市公司全资子公司，股权结构十分完善，或将保障公司未来持续健康发展。

受益歼击机广阔的行业需求前景，叠加定价机制改革预期，未来公司或将具有较好的 业绩增长潜力。1）强军目标牵引海空军建设加速带来海空军歼击机大量新增+替代需求，预计公司作为歼击机总装唯一上市主体，业绩或将持续高速增长；2） 参照美国采用第四代中型歼击机为下一代航母舰载机，公司生产的新型第四代中型验证机 “FC-31”改型有望成为海军下一代航母舰载机，预计将为公司中长期业绩增长奠定基础； 3）公司在产业链中处于总装环节，受定价机制调整影响，控制产业链上游成本，获得激 励约束利润，提升企业盈利能力。

（二）航发动力—军用发动机总装唯一上市龙头

公司为国内航发总装唯一上市平台。 航发动力为我国唯一具有全种类军用航空发动 机生产资质的企业，主要业务为航空发动机及衍生品的生产与维修保障，实现涡扇、涡 喷、涡轴、涡桨及活塞发动机以及燃气轮机的全品种覆盖，生产能力及生产规模位居行 业第一，在我国航空发动机整机制造行业处于龙头地位，公司实控人为航发集团。公司 聚焦航发制造主业，近几年航空发动机及衍生品业务占比持续提升，收入规模持续稳定 增长。

军机全面量产以及发动机国产化趋势带来巨大市场空间。1）目前， 四代战斗机、新型运输机、新型武装直升机等军用飞机已经或即将进入批量生产阶段， 带来巨大的军用发动机市场空间；2）我国军用发动机现已具备自主研发生产能力，公司 未来将逐步取得国产化替代的市场空间份额；3）预计未来国内发动机全面国产化后带来 的维修及更新需求将为公司带来较大市场空间。

6.2 军工电子信息化

信息化需求带来电子元器件广阔发展空间。目前，世界新军事变革的本质和核心是信 息化，当前我国信息化基础仍然相对薄弱，国防信息化建设仍处于初步阶段，在未来一二 十年，国防信息化建设将面临全面发展的机遇。军用电子元器件是信息化装备实现战斗力 的基础和关键，电子元器件产业已成为支撑我国航空航天用电子信息产业发展的支柱。与 国外先进水平相比，我国在多数电子元器件已完成 0-1 层面突破，目前性能及可靠性为 主要差距。伴随着军费稳定增长以及信息化装备费支出比例的提升，大容量、小型化基础电子元器件的需求有望保持快速增长的趋势。

（一）中航光电—军用连接器龙头

公司拥有半个世纪的连接器技术积累，成为国内军用连接器龙头。公司前身洛阳航空 电器厂拥有三十年研制生产电连接器产品的历史，于 2002 年改制重 组成立中航光电科技股份有限公司，在 2007 年于深交所上市。公司主要产品包括电连接器、光器件及光电设备、线缆组件及集成产品、流体器件及液冷设备等。在军工连接器领 域，公司在航空、航天、兵器等多个领域均处于行业领先地位，占据主要的市场份额，是 国内最大、全球第 2 大供应商。在通信连接器领域，公司为全球第 10 大供应商。

军用连接器需求旺盛，新能源汽车连接器成为公司未来业绩增长动能。 1）预计十四五期间军用连接器行业需求将继续保持旺盛，其中连接器需求增速≈装备费 增速＞军费增速＞GDP 增速，此外公司还将受益武器装备建设向空军倾斜。2）目前公司 在技术的先进性和全面性都处于领先地位，服务优势显著，将充分受益行业变革，或成为 世界级汽车连接器企业。

（二）火炬电子—优质军用电容器龙头

公司深耕电容器领域三十年，资本助力公司从代理销售转向自产自研，成军民两大领 域领军企业。公司前身是 1989 年成立的福建泉州火炬电子元件厂，贸易代理业务 A、 KEMET、太阳诱电等知名国际大厂的电子元件产品；2015 年上市以来，借助资本市场， 公司扩大自产电子元器件业务，切入陶瓷电容、钽电容、超级电容、单层电容、薄膜电路 等市场。此外，公司近年积极布局特种陶瓷新材料业务，公司于 2016 年定增募投实施 CASAS-300 特种陶瓷材料项目，进军高性能特种陶瓷材料领域。目前公司主营业务覆盖 电子元器件、新材料、贸易代理三大业务领域，产品在航天航空、通讯、电力、汽车等军高端领域广泛应用。

公司业绩短期内由电容产品下游需求驱动，长期内叠加陶瓷复合材料产能释放。1）短期内，高毛利军品电容受下游 5g 基站和汽车电子化趋势牵引爆发增长， 快速提升公司盈利能力。2）长期内，公司陶瓷复合材料扩产项目计划产能 10 吨/年， 2020 年 9 月达到预期可使用状态，预计 2022 年全面达产，将大幅增厚业绩。

6.3 高端原材料

高端原材料受下游拉动快速放量。以高温合金、碳纤维复合材料以及钛合金为代表的 军工新材料是军用飞机结构材料的重要组成部分，已成为三代机、四代机及其配套航空发 动机结构件的主要选材。我国新老机型加速更替是大势所趋，新型战机用军工新材料比例 持续提升，预计新材料需求将随之快速放量。预计重点型号相继定型并进入列装周期，叠 加新材料占比提升将显著拉动上游生产加工主体业绩。

（一）光威复材—国内军品碳纤维龙头

公司为国产碳纤维产业领军企业，拥有碳纤维产业绝对优势地位。前身是作为 1992 年设立的威海市碳素渔竿厂，公司于 2010 年整体股改，并于 2017 年在创业板上市，成 为国内碳纤维行业第一家 A 股上市公司。公司致力于高性能碳纤维及复合材料研发和生 产，拥有从原丝开始的碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料制品的完整产业 链布局，主要产品为军用碳纤维及织物，民用风电碳梁，下游客户覆盖包括国内航空航天 领域的主要军方企业、风电领域巨头 Vestas 及国内外渔具企业等。

军民业务发力，助力公司业绩腾飞。1）军用产品：随着军机迭代更 新、代次升级，国内碳纤维需求量日益激增，公司作为国内最大的航空航天市场碳纤维供 应商，航天军用碳纤维业务有望持续高增长；2）民品业务：风电产业增速刺激公司民品 碳纤维放量，随着公司与 VESTAS 公司的合作逐步深入叠加风电叶片大尺寸化，公司风 电碳梁业务的盈利能力有望逐步增加。

（二）抚顺特钢—变形高温合金龙头

公司为国内特殊钢龙头，“混改”后盈利能力大幅改善。抚顺特钢被誉为“中国特殊 钢的摇篮”，其前身是抚顺钢厂，始建于 1937 年 8 月，是中国最早的特殊钢企业之一。 2000 年在上海证券交易所上市。2004 年，抚钢集团与大连钢铁、北满特钢三家合并成 为东北特钢集团。2018 年初，抚顺特钢经自查发现存在存货等事物资产不实问题，被实 施退市风险警示。同年 9 月，公司进入重整程序，经历高层大换血后近两年盈利能力大幅 改善，今年 4 月股票正式迎来摘帽。目前，抚顺特钢高温合金与超高强度钢在航空航天市 场占有率分别高达 80%和 95%。

高温合金下游应用大幅放量叠加“特钢更特”战略推动公司业绩显著增长。1）随着国防投入加大以及国产大飞机的逐步成熟，高温合金材料市场空间广阔， 公司目前整体市场占有率在 60%以上，随着公司扩产计划落地，高温合金产能将大幅打 开。2）公司坚持高温合金、高强钢、高档模具钢、特冶不锈钢的“三高一特”品种方向 不变的同时，实施“特钢更特”战略，持续提升高盈利品种结构。

（三）中航高科—航空复材龙头

碳纤维复材预浸料唯一标的，看好长期配置价值。公司是中国航空工业集团有限公司 旗下沪市 A 股上市公司，是主要从事航空新材料研发生产、高端智能装备研发制造的综 合性大型国有控股上市企业。2015 年公司进行了重大资产重组，公司重组后，各业务领 域以子公司形式发展，原公司本部机床业务分立为独资子公司，依托中航工业及所属单位 优势资源，将原有机床业务改造升级为数控机床及航空专用装备业务，重组还注入了新材 料业务。2019 年年末公司完成转让子公司江苏致豪 100%股权，彻底剥离非核心房地产 业务，航空新材料业务收入占比超过 90%，盈利能力显著改善，航空军民用复材龙头地 位得以确立。

军机放量叠加占比提升驱动高增长，C919 量产带来巨大民机碳纤维预浸料市场空间。 1）受海空军建设加速牵引，国内军用飞机需求旺盛，叠加占比提升驱动 军机复合材料未来 10 年巨大市场空间，军用碳纤维复材行业预计保持高增长，我国正处 于型号放量叠加占比提升的双击阶段，公司为国内军品碳纤维预浸料核心主体，业绩有望 持续高增长；2）国内民机市场为 0-1 过程，公司已前瞻布局民机复材研产，随着 C919 预期量产，民机碳纤维预浸料国产化市场空间巨大，公司将充分受益。

7. 风险提示

军费增速不达预期。军费增速除了受到国际局势及我国军事政策的影响外，还受我国 经济发展水平的影响，当经济下行时军费支出增速有不达预期的可能。

装备采购不达预期。由于国防军工政策的不确定性，军品采购延后可能导致下游需求 不及预期，进而传导至中上游企业，对业绩产生一定影响。

军民融合不及预期。我国军民融合处于初步融合向深度融合的过渡阶段，未来融合效 果仍存在不确定性。

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