立昂微是国内少有的从硅片生产到晶圆制造上下游全产业布局的公司。公司主营业务为半导体硅片、半导体功率芯片、功率器件的研发、生产和销售。公司前身为立立电子（后更名为浙江金瑞泓），与立昂有限经历收购（2002-2010年）、脱离（2011年）、换股合并（2015-2016年）后，成为现在的立昂微电子。

据国联证券研报分析，公司功率器件通过技改项目由平面向沟槽发展，由二极管向MOSFET转型，同时射频芯片扩张迅速，海宁射频基地规划中，将打开公司新成长空间。

一、国内领先硅片与功率器件供应商，成长路径清晰

以立立电子为基础，公司业务获得长足发展。公司已有成熟产品中6寸硅片和肖特基二极管芯片来自于原立立电子，后期经公司自主研发，公司新增了半导体分立器件成品业务，原有的半导体硅片和半导体分立器件芯片业务所涉及的产品种类、规格有所增加、产能和产量实现了大幅的增长。

公司近年营收与归母净利润呈同步增长趋势。2019年公司经营业绩大幅下滑主要系研发费用（第二代半导体射频芯片和8英寸硅片研发投入上升）、财务费用（利息支出）和资产减值损失、信用减值损失（负毛利产品计提）等同比大幅增加所致，随着射频业务与衢州基地的量产，盈利能力将逐步提高。

随着新业务放量达到盈亏平衡点，公司毛利率将逐步提升。根据公司年报披露，公司12寸硅片在关键技术、产品质量以及客户供应上已经取得重大突破，已实现规模化生产销售。12寸主要销售的产品包括抛光片测试片及外延片正片，预计将在2021年底达到年产180万片规模的产能。随着产能的释放使12寸硅片达到盈亏平衡点，公司半导体硅片毛利率将有进一步提升。

射频芯片2020年产能受限但行业供不应求，随着设备补齐业务有望加速发展。2020年公司射频芯片在稳定核心客户的同时开发了30多家新客户，但目前产线单一机台较多，预期产能的发挥受到限制，长期处于供不应求状态。随着设备的填平补齐，预计2021年将会达到预期产能，有较大的产出与销售量。同时公司宣布在海宁建设规划新的化合物半导体射频芯片项目，产能6寸片3万片/月，分两期实施。

二、行业高景气，国产替代迎合时代需求

半导体硅片作为生产制造各类半导体产品的载体，是半导体行业最核心的基础产品。

除硅元素外，半导体材料已发展了三代。目前，全球半导体材料已经发展到第三代，包括以硅（Si）、锗（Ge）等为代表的第一代元素半导体材料，以砷化镓（GaAs）、磷化铟（InP）等为代表的第二代化合物半导体材料，以及以碳化硅（SiC）、氮化镓（GaN）等为代表的第三代宽禁带半导体材料。

半导体硅片市场规模2020年为112亿美元，有望在半导体行业高增速下恢复增长。据SEMI统计，全球半导体硅片市场规模在2018年增长至113.8亿美元，在2019年小幅回调到112亿美元，2020年全球半导体硅片市场规模稳定为112亿美元。展望2021年，半导体硅片行业市场规模有望在半导体行业的拉动下恢复增长。

国内设计公司向先进制程进军的趋势明显，同时伴随国内新产线的开启，未来8/12寸晶圆将成为主要需求尺寸。在国家政策与下游需求推动下国内设计公司数量近年不断增长，并且向先进制程迭代以获得更突出的市场竞争力，未来根据Omdia预测，40-45nm及更先进制程占比将超50%。同时，伴随国内晶圆厂新产线的陆续开出，如中芯国际、华虹、华润微等新12寸和8寸线的产能扩张，国内硅片需求将向8/12寸转移。

目前半导体硅片由于行业壁垒较高，硅片领域主要依靠进口。市场前五大硅片供应商德国Siltronic、日本Shin-Estu、日本Sumco、韩国SKSiltron和台湾GlobalWafer厂商所占据，2018年前五大供应商占比达93%，且主流产品的尺寸已经达到12英寸。我国半导体硅片行业起步较晚，目前国内能够实现半导体硅片批量生产的本土企业也仅有十余家，且绝大部分企业能够量产的最大产品尺寸不超过8英寸。

三、以成熟产品为支撑，拓展研发新业务打开盈利增长空间

公司以半导体硅片为核心，下游拓展功率器件与射频芯片业务。公司主要产品包括6、8、12寸硅外延片、硅抛光片、硅研磨片，以及肖特基二极管芯片及成品、MOSFET芯片和砷化镓芯片。

浙江金瑞泓硅片业务布局较早，技术积累深厚。2004年，公司6英寸半导体硅抛光片和硅外延片就已开始批量生产并销售，成为国内较早进行6英寸硅片量产的企业；2009年，公司8英寸半导体硅外延片开始批量生产并销售，实现我国8英寸硅片正片供应的突破。公司半导体硅片产品主要是硅抛光片、硅外延片。所生产的半导体硅片产品广泛应用于集成电路、半导体分立器件等领域。

浙江金瑞泓客户包括ONSEMI、台湾汉磊等国际公司以及华润微电子、上海先进、士兰微等国内知名企业。公司2017-2020年1-3月前五大客户均为国内知名晶圆制造企业。

成立子公司立昂东芯专注第二、第三代半导体射频业务。立昂东芯是由海外技术团队与立昂微合作成立的一家专门从事砷化镓、氮化镓微波射频集成电路芯片代工服务的公司，致力于打造中国第一家具有相当大规模产能的6英寸砷化镓、氮化镓微波射频芯片代工生产线，业务模式对标台湾稳懋半导体公司，主要产品为低噪声放大器、功率放大器、射频开关和VCSEL四个方向。

立昂东芯第二代半导体射频集成电路芯片项目一期年产3万片生产线已于2019年上半年验收转固，目前客户群已经具备，技术已经突破，正处于产能和销量爬升的阶段。根据公司年报，预计年内完成年产7万片的砷化镓射频芯片的产能建设。（国联证券）

总结：随着新项目的投产以及新产品量产后陆续达到盈亏平衡点，我们预计公司2021-2023年实现归母净利润3.56、5.69、7.76亿元，三年CAGR为56.60%，对应P/E为124x、77x、57x。考虑到公司6/8寸硅片产能国内领先，12寸产能扩张迅速，同时业务覆盖半导体行业多个生产环节，是国内半导体硅片稀缺标的。

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