重庆百货成立于 1950 年，拥有超过 70 年的发展历史，深耕重庆地区，以百货业起家，逐步整合当地各类零 售业态，发展成百货、超市、电器、汽贸多业务并行的区域综合零售巨头。随着 2020 年公司正式完成混改，管理层全面焕新，公司进入全新发展阶段。 2020 年受疫情影响以及新收入准则实施导致会计层面的影响公司营收大幅下滑。2021Q1 公司营收 65.11 亿元，同比增长 25.22%，归母净利润4.29 亿元，同比增长147.49%，开始实现复苏。

据东方证券研报分析，公司通过全渠道建设、强化线下体验优势、积极转型自营、探索下沉市场机遇， 百货行业积极转型，有望实现升级。

一、重庆综合零售龙头，混改完成焕新发展

受消费者需求、消费行为变化影响，重庆百货 2015 年以来业务进行转型探索，门店增速放缓，主营业务有所承压。2015-2020 年，公司营业收入增长率分别为-0.20%、12.52%、-2.75%、3.55%、1.33%和-38.97%。公司 2020 年营业收入大幅下降主要受会计准则调整和新冠疫情影响所致。2021Q1，公司营业收入达 65.11 亿元，同比增长 25.22%，业绩有所复苏。受益于公司近年来对新兴业态的布局，参股马上消费金融贡献的投资收益等，2015 年-2020 年公司归母净利润保持稳健增长。2020 年实现归母净利润 10.51 亿元，保持着 2.62%的 同比正增长，2021Q1，重庆百货实现归母净利润 4.29 亿元，同比增幅达到 147.49%，净利率提升至 6.59%，盈利能力明显提高。

2015-2020 年收入占比稳定在 88%左右，2020 年重庆地区收入占比达 88.81%，四川地区是公司次要发展区域，2020 年收入占比达 6.14%。

2015-2020 年，公司综合毛利率与归母净利率均呈现稳步提升趋势。综合毛利率由 2015 年 16.90%提升至 2020 年 29.63%，净利率由 2015 年 1.21%提 升至 2020 年 4.99%，2021Q1 公司综合毛利率与净利率分别为 24.38%、6.59%。

二、老树新花，转型升级

随着经济增长、地产造富效应等推动下的消费回暖，叠加电商红利逐渐丧失，以及消费者对线下购物体验的重视，百货公司纷纷在 2016 年开始实现了较好的同店增长。根据零售生命周期理论以及结合世界多数发达国家的百货业发展历程分析，目前我国百货百货业已经进入成熟期，传统百货业面临着转型。

数字化经济的发展下，线上零售额占据 较大比重，截至 2020 年，中国网上零售额达到 11.8 万亿元，占社会消费品零售总额比重达到 30%。随着网购市场增速放缓、流量红利消退，技术与百货零售业需求紧密结合，缩短着线下门店与线上购物平台的差距，全面助推新百货业态。

近年来， 由于主流品牌商议价能力逐渐加强，房租、员工工资等成本不断上涨，再加上电商冲击导致的百货销售增长乏力，联营模式的收入空间不断被挤压，最终使得百货业销售净利率逐年下降。自营品牌 的毛利率在 30%左右，并呈上升趋势，远大于联营模式下的毛利率。且相比于美、日百货行业，自营模式有巨大的发展空间，我国百货逐步提高自营比例是有前景的。

我国的城镇化率仍处稳定提升阶段，不断产生的“新城 镇人口”随着生活、工作环境的改变产生新的需求。我国就业市场二三线城市的景气指数正在与一 二线城市逐步靠拢，低线城市的就业吸引力、就业压力也将在消费层面逐步呈现。

三、占据核心区位，多业态齐头并进

重庆的经济体量在西部地区具有较大优势， 2020 年重庆市 GDP 总额为 2.5 万亿元，增速达 3.9%，在疫情影响下增速依然高于全国平均水平。 2021 年 3 月，全国人大表决通过“第十四个五年规划”，提出优化提升京津冀、长三角、珠三角、 成渝、长江中游等城市群，形成“两横三纵”的城镇化战略格局。

重庆地区居民消费能力向来居于全国前列，2020 年重庆市社会消费品零售总额达 11,787.2 亿元，位于国内 40 个主要城市的第三名，仅次于上海、北京，社零总额增速高于全国平均 5.2pct。同时重庆市社零总额占全国社零总额比重稳步提升，2020 年比重达 3.01%，较 2019 年提升 0.16pct。重庆市城镇化率近年来快速提升，从 2010 年 53%提升至 2019 年 66.8%，均高于同期全国平均水平。

近年来，百货事业部注重提升存量门店经营效率，推动门店进行特色化调改，或转型购物中心，加强商业资源的对接、分级管理，加强资源整合，进一步提升百货板块线下经营效率。公司涉猎线上零售业务较早，2014 年相继上线运营世纪购、世纪秀两大电子商务平台。

公司毛利率改善趋势明显，与永辉超市华西大区（重庆、四川、贵州、云南、陕西及湖北）对比，2016-2017 年公司毛利率显著低于永辉超市华西大区毛利率 水平，约为 3pct；2018-2020 年公司毛利率处于上升通道，2020 年毛利率达到 16.81%，已与永辉超市华西大区毛利率基本持平。

自 2015 年以来，公司加强对超市事业部门店数量的优化改进，关闭扭亏无望或租约到期的门店，2015-2020 年，超市板块每年关闭门店分别为 4、8、9、16、17、5 家，近五年门店数量处于净减少状态，截至 2020 年末重庆百货的超市事业部门店总数为 179 家。

关闭低效门店导致公司近年来营收规模略有下降，但单店销售额有所增加， 存量门店经营效率有所提升。公司及时关闭经营不善的门店，为后续市场开拓减轻压力，未来扩店仍然具有较大增长空间。（东方证券）

总结：随着线上化红利逐步消散，行业面临的线上渗透压力有所缓解。通过全渠道建设、强化线下体验优势、积极转型自营、探索下沉市场机遇，百货行业积极转型，有望实现升级。

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